【研報】傳媒行業騰訊泛文娛產業鏈研究：騰訊大文娛全梳理大市值、大整合、大機遇-20200914（41頁）.pdf

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1、 證券研究報告 請務必閱讀正文之后的免責條款  2      騰訊大文娛全梳理： 騰訊大文娛全梳理：大市值、大市值、大整合、大機遇大整合、大機遇  騰訊泛文娛產業鏈研究2020.9.14  中信證券研究部中信證券研究部   核心觀點核心觀點    王冠然王冠然 首席傳媒分析師 S1010519040005      騰訊騰訊在泛文娛板塊在泛文娛板塊各細分賽道各細分賽道內內均成為行業均成為行業翹楚翹楚， 所涉及所涉及的的獨立獨立上市公司上市公司總體估總體估 值超過值超

2、過 3,000 億億元元。面對字節面對字節、BILI 等新興文娛流量平等新興文娛流量平臺的興起臺的興起，我們判斷，我們判斷騰騰 訊訊將加速旗下文娛產業鏈整合，將加速旗下文娛產業鏈整合，全面加強其在全面加強其在 IP 創作、內容生產、流量分發的創作、內容生產、流量分發的 優勢地位優勢地位，并且，并且，騰訊將深度騰訊將深度介入介入相關公司的管理。相關公司的管理。我們認為，我們認為，騰訊系大文娛公騰訊系大文娛公 司司在戰略協同、運營效率和價值挖掘上有巨大的提升空間在戰略協同、運營效率和價值挖掘上有巨大的提升空間，旗下的斗魚、閱文、，旗下的斗魚、閱文、 騰訊音樂集團、貓眼將蘊含巨大的投資機會騰訊音樂集

3、團、貓眼將蘊含巨大的投資機會。  騰訊騰訊泛泛文娛業務涵蓋文娛業務涵蓋全全產產鏈，且均處領先地位鏈，且均處領先地位。在上游內容 IP 方面，閱文集團 （MAU2.3 億）、騰訊動漫（MAU1,000 萬），IP 儲備豐富；中游開發中游開發制作方制作方 面，面，騰訊 IEG 具備強大的游戲開發能力，騰訊影業、企鵝影視和新麗傳媒具有影 視制作能力； 下游平臺和宣發方面下游平臺和宣發方面， 騰訊擁有微信 （MAU12 億） 、 QQ （MAU6.5 億）的社交流量，以及騰訊視頻（MAU5 億）、騰訊音樂娛樂（MAU8.8 億）、 斗魚（MAU1.6 億）、虎牙（MAU1.6 億）、貓眼（市

4、占率60%）等內容及流 量平臺，流量資源豐富。  在業務整合上，在業務整合上，騰訊泛騰訊泛文娛文娛板塊整合板塊整合將圍繞將圍繞游戲、影視和音樂這游戲、影視和音樂這三條主線推進三條主線推進， 業務協同和管理效率提升將有望帶來業務協同和管理效率提升將有望帶來業績增量業績增量及及巨大的投資巨大的投資機會機會。預計游戲業務 線圍繞“閱文“閱文+IEG+斗魚斗魚/虎牙”虎牙”，業務條線的重點是“斗魚+虎牙”，彌補騰訊 在 Z 世代用戶社區中的缺失， 建設屬于 IEG 自己的面向 Z 世代的游戲及泛娛樂社 區；影視業務線圍繞“閱文閱文+企鵝影視企鵝影視+騰訊視頻騰訊視頻+貓眼貓眼”，業務整合將重

5、點提升 閱文的 IP 運營效率，閱文的 IP 價值有望獲得再挖掘。同時，整合貓眼的在線發 行能力，有望進一步釋放貓眼的業績；音樂業務線圍繞“閱文“閱文/騰訊視頻騰訊視頻/騰訊游戲騰訊游戲 +TME”整合，業務整合重點將圍繞 TME 與游戲、視頻及網文的合作，拓展 TME 在上游版權業務的話語權，并拓展有聲書等音頻業務。  在管理上，在管理上，IEG/PCG 牽頭，從“遙控”轉為“下水”，管理效率預計將大幅提升。牽頭，從“遙控”轉為“下水”，管理效率預計將大幅提升。 本次大文娛整合將由騰訊內部戰斗力最強的 IEG/PCG 團隊主導，其中以任宇昕 帶領的 IEG/PCG 分別在游戲和視頻

6、領域成為業界翹楚。閱文整合由原 IEG 負責 泛娛樂的程武先生出任董事長，有望帶動閱文管理能力加速提升。同時，我們預 計 IEG 將直接參與斗魚和虎牙的合并以及后續管理，并對斗魚的內容體系提供更 多的扶持。  從進度上看從進度上看，IEG/PCG 主導的業務線主導的業務線整合整合有望最先有望最先落地落地，斗魚、閱文，斗魚、閱文集團集團等將率等將率 先受益先受益，TME 和貓眼也將持續受益騰訊大文娛整合和貓眼也將持續受益騰訊大文娛整合。預計閱文、斗魚/虎牙因最 先由 IEG 主導整合，業務整合及管理效能提升帶來的價值提升有望最先釋放。同 時，TME 及貓眼目前也與 IEG/PCG 有積

7、極的業務聯動，預計也將持續受益。  風險因素：風險因素：騰訊泛文娛生態各板塊間整合受阻，進度不及預期；短視頻等新興內 容對于用戶內容消費習慣的沖擊；美國政府對騰訊的行政制裁的后續影響范圍及 程度存在不確定性。  投資策略投資策略：我們看好騰訊文娛板塊的整合對于公司業績的長期提振以及運營效率 的改善，維持騰訊控股（騰訊控股（00700.HK）目標價 650 港幣，維持“買入”評級。我      證券研究報告 請務必閱讀正文之后的免責條款  們認為隨著騰訊對斗魚（斗魚（DOYU.O）和虎牙直播（虎牙直播（HUYA.N）合并事宜的持續推 進

8、，二者有望迎來價值重估；我們預計隨著程武團隊對于閱文集團（閱文集團（00772.HK） IP 運營的戰略改革逐步落地，公司版權運營效率有望顯著提升，長期看好閱文作 為騰訊文娛生態源頭活水的價值，預測公司 20-22 年 EPS 分別為-2.39/1.52/1.62 元， 當前股價對應 PE 為 N/A/32x/30 x， 維持 “買入” 評級。 騰訊音樂娛樂 （騰訊音樂娛樂 （TME.N） 積極布局內容建設，推進付費墻戰略，并發力長音頻賽道，探索發展增量空間。 我們預計公司業績具有較大彈性，預測公司 20-22 年 EPS 分別為 1.16/1.65/2.01 元，當前股價對應 PE（標準）為

9、 46x/33x/27x，維持“增持”評級。貓眼娛樂貓眼娛樂 （01896.HK）作為電影票務行業的垂直龍頭， 將受益于 “騰貓聯盟” 的合作深化。 我們預計隨著電影行業的復工復產陸續推進，貓眼下半年業績將逐步復蘇，預測 公司 20-22 年 EPS 為-0.13/0.63/0.89 元，當前股價對應 PE 為 N/A/19x/14x，維 持“買入”評級。  重點公司盈利預測、估值及投資評級重點公司盈利預測、估值及投資評級   簡稱簡稱  股價股價 貨幣貨幣  收盤價收盤價 （元）（元）  EPS（元（元人民幣人民幣） PE 評級評級 19A

10、20E 21E 19A 20E 21E  騰訊控股 港幣 516.00 9.74 12.59 15.01 47 36 30 買入  斗魚 美元 15.81 1.26 29.21 39.87 857 37 27 -  虎牙直播 美元 25.79 2.02 3.53 5.82 87 50 30 -  閱文集團 港幣 54.40 1.11 -2.39 1.52 43 N/A 32 買入  騰訊音樂娛樂 美元 15.80 1.19 1.16 1.65 45 46 33 增持  貓眼娛樂 港幣 13.20 0.41 -0.13 0.63 28

11、N/A 19 買入   資料來源：Wind，中信證券研究部預測 注：股價截至 2020/09/11；騰訊控股、閱文集團、騰訊音樂娛 樂、貓眼娛樂盈利預測來自中信證券研究部預測，斗魚、虎牙直播盈利預測為 Wind 一致預期。    nMrOoRtPpRmQtPsPpNqOrO8O9R8OnPnNoMmMjMqQxOkPnMqN8OmMvNMYqNsPwMmRpN      騰訊泛文娛產業鏈研究騰訊泛文娛產業鏈研究2020.9.14     請務必閱讀正文之后的免責條款部分     目錄目錄 &nb

12、sp;騰訊泛文娛業務概覽：全面布局文娛產業鏈騰訊泛文娛業務概覽：全面布局文娛產業鏈 . 1 IEG 事業群：騰訊游戲是全球游戲行業領跑者 . 2  PCG 事業群：社交優勢+視頻先鋒+國漫龍頭 . 4  電競板塊：孵化企鵝電競，控股斗魚&虎牙 . 7  網絡文學：閱文集團是網絡文學行業領頭羊 . 10  在線音樂：TME 是國內在線音樂龍頭 . 13  電影票務：貓眼領跑垂直行業，市占率過半 . 14  IEG/PCG 牽頭整合，從牽頭整合，從“遙控遙控”到到“下水下水” . 16 IEG+PCG：騰訊文娛核心，團隊戰斗力強悍

13、 . 16  閱文+貓眼+斗魚/虎牙：從戰略投資到入場管理 . 17  三線并行，騰訊泛文娛業務整合初探三線并行，騰訊泛文娛業務整合初探 . 19 游戲業務：閱文+IEG+斗魚/虎牙，重點打造騰訊自己的游戲社區 . 19  影視條線：閱文+PCG+貓眼，內容渠道聯動打造大文娛生態 . 20  音樂條線：閱文+IEG/PCG+TME，“音樂+”深度合作打開增量空間 . 22  風險因素風險因素 . 24  投資建議投資建議 . 24 騰訊控股：文娛板塊一體打通，優勢地位持續鞏固 . 24  斗魚/虎牙：合并倒計時，強強聯手打造

14、騰訊游戲內容社區 . 26  閱文集團：網文巨擘厚積薄發，多元變現空間廣闊 . 29  騰訊音樂娛樂：“TME+”深化音樂內容合作 . 31  貓眼娛樂：細分賽道龍頭，以渠道優勢拓寬業務邊界 . 33             騰訊泛文娛產業鏈研究騰訊泛文娛產業鏈研究2020.9.14     請務必閱讀正文之后的免責條款部分   插圖目錄插圖目錄  圖 1：我國互聯網泛文娛產業主要細分領域用戶規模（億）統計 . 1  圖 2：我國在線泛文娛市場規模及增速

15、. 1  圖 3：騰訊在文娛板塊的生態布局 . 1  圖 4：騰訊游戲主要的自研及并購游戲團隊 . 3  圖 5：騰訊旗下代理或自研游戲頭部 IP 圖譜 . 3  圖 6：騰訊游戲業務單季度營收（億元）情況 . 4  圖 7：2019 年中國移動游戲發行競爭格局 . 4  圖 8：主要視頻平臺月活躍用戶數（億） . 4  圖 9：2Q20 末主要在線視頻平臺付費會員數（億） . 4  圖 10：近年來騰訊視頻上線的頭部綜藝、動畫和劇集作品 . 5  圖 11：2020 年 6 月主要動漫 App 月獨立設

16、備數（萬臺） . 6  圖 12：QQ 與 QQ 空間智能終端的月活情況 . 7  圖 13：手機 QQ 可以向騰訊游戲、電競直播、音樂、閱讀等文娛業務導流 . 7  圖 14：騰訊在電競直播領域的主要布局 . 8  圖 15：斗魚股權結構情況（截至 2020/03/31） . 8  圖 16：虎牙直播股權結構情況（截至 2020/04/03） . 9  圖 17：斗魚、虎牙近年來營業收入及變動情況 . 10  圖 18：斗魚、虎牙近年來 Non-GAAP 凈利潤及變動情況 . 10  圖 19：斗魚、虎牙平均月活

17、躍用戶數及變動情況 . 10  圖 20：斗魚、虎牙平均月付費用戶數及付費率 . 10  圖 21：截至 2020H1 閱文集團股權結構，騰訊持股比例 59.18% . 11  圖 22：閱文集團半年度營業收入（億元/%） . 12  圖 23：閱文集團半年度歸母凈利潤（億元/%） . 12  圖 24：閱文集團半年度 MAU（百萬） . 12  圖 25：閱文集團半年度 MPU（百萬） . 12  圖 26：閱文平臺作家數與全行業創作者數量（萬）對比 . 13  圖 27：2019 年中國數字閱讀全景生態流量市場

18、份額 . 13  圖 28：TME 股權結構情況（截至 2020/03/25） . 13  圖 29：騰訊音樂營業收入及毛利潤變動情況 . 14  圖 30：騰訊音樂凈利潤及凈利潤率 . 14  圖 31：騰訊音樂的在線音樂和社交娛樂服務月活躍用戶數 . 14  圖 32：騰訊音樂的在線音樂和社交娛樂服務月付費用戶數 . 14  圖 33：貓眼娛樂公司股權結構（截至 2019/12/31） . 15  圖 34：貓眼娛樂營業收入（百萬元）變動情況 . 15  圖 35：貓眼娛樂凈利潤（百萬元）變動情況 . 15 &

19、nbsp;圖 36：騰訊 IEG 與 PCG 主要業務一覽 . 16  圖 37：騰訊 IEG 和 PCG 的主要管理團隊 . 17  圖 38：騰訊對旗下文娛板塊投資公司直接管理介入增多 . 18  圖 39：2020 年 4 月閱文集團管理團隊變更情況 . 18  圖 40：騰訊文娛板塊游戲條線的協同方式 . 19  圖 41：閱文集團旗下網文 IP 被授權改編為多個手游產品 . 20  圖 42：騰訊文娛板塊影視條線的協同方式 . 21  圖 43：以慶余年為例看影視條線的協同開發 . 22    

20、    騰訊泛文娛產業鏈研究騰訊泛文娛產業鏈研究2020.9.14     請務必閱讀正文之后的免責條款部分  圖 44：騰訊文娛板塊音樂條線的協同方式 . 23  圖 45：騰訊文娛生態音樂條線聯動案例 . 24  圖 46：騰訊文娛板塊主要業務關聯圖 . 25  圖 47：斗魚/虎牙與騰訊文娛生態中其他部分的關聯業務 . 27  圖 48：頭部游戲直播平臺 MAU 情況（百萬） . 28  圖 49：2019 年熱度 TOP 1,000 游戲直播主播歸屬平臺分布情況 . 28  圖

21、 50：閱文集團與騰訊文娛生態中其他部分的關聯 . 29  圖 51：閱文集團免費閱讀廣告空間測算 . 30  圖 52：TME 與騰訊文娛生態中其他部分的關聯 . 32  圖 53：貓眼與騰訊文娛生態中其他部分的關聯 . 34   表格目錄表格目錄  表 1：2019 年全球游戲業務營收規模 Top 10 上市公司，騰訊排名首位 . 2  表 2：百度搜索風云榜國產動漫 Top15 作品中，騰訊動漫與快看動漫囊括了其中主要的漫 畫內容 . 6  表 3： 2018 年貓片 胡潤原創文學 IP 價值榜Top20 中閱文旗下作

22、品占據 14 席 . 11  表 4：騰訊控股盈利預測 . 26  表 5：2020 年重要賽事版權分布，虎牙與斗魚版權布局均處于第一梯隊 . 27  表 6：斗魚和虎牙的可比社交和社區類公司估值水平 . 29  表 7：閱文集團版權運營業務發展預測 . 30  表 8：閱文集團盈利預測 . 31  表 9：騰訊音樂娛樂收入拆分及預測 . 32  表 10：騰訊音樂娛樂盈利預測. 33  表 11：貓眼娛樂收入拆分及預測 . 34  表 12：貓眼娛樂盈利預測 . 35     &nb

23、sp;      騰訊泛文娛產業鏈研究騰訊泛文娛產業鏈研究2020.9.14     請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1   騰訊騰訊泛文娛泛文娛業務業務概覽概覽：全面布局文娛產業鏈全面布局文娛產業鏈  我國文娛市場我國文娛市場和用戶和用戶規模規模龐龐大大，發展勢頭強勁，發展勢頭強勁。根據艾瑞咨詢測算，2019 年我國在 線泛文娛產業市場規模預計為 5,568 億元（yoy+19.93%） ，預計 2020 年文娛行業市場規 模將超過 6,000 億元。細分賽道用戶規模方面，根據中國互聯網絡信息中心（CNNIC）及 艾瑞咨

24、詢統計， 我國網絡視頻/網絡音樂/網絡游戲/網絡文學/二次元/游戲直播的用戶規模分 別為 8.5/6.4/5.3/4.6/3.9/2.6 億人。  圖 1：我國互聯網泛文娛產業主要細分領域用戶規模（億）統計 圖 2：我國在線泛文娛市場規模及增速      資料來源：CNNIC，艾瑞咨詢，中信證券研究部 注：二次元用戶規 模（2019E）來自艾瑞咨詢，其他娛樂形式用戶規模（2020/03）來自 CNNIC；網絡視頻形式包括短視頻  資料來源：艾瑞咨詢（含預測），中信證券研究部  作為中國互聯網龍頭公司，騰訊依托其在社交網絡等領域的強大影

25、響力，通過內部孵 化與外部投資在泛文娛板塊內積極布局，在網絡文學、動漫、在線音樂、影視制作、視頻 平臺、 網絡游戲等領域均成為細分賽道翹楚， 圍繞 IP 逐步打造出觸角廣泛且影響力巨大的 文娛矩陣。  圖 3：騰訊在文娛板塊的生態布局   8.5 6.4 5.3 4.6 3.9 2.6 2.1 1.5 0.0 2.0 4.0 6.0 8.0 10.0 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 201320142015201620172018 2019E 2020E 在線泛

26、娛樂市場規模（億元）YOY       騰訊泛文娛產業鏈研究騰訊泛文娛產業鏈研究2020.9.14     請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2  資料來源：閱文集團、騰訊動漫等官方網站，中信證券研究部  騰訊騰訊在行業內首先提出“泛娛樂”概念，并在文娛領域全面布局，目前在行業內首先提出“泛娛樂”概念，并在文娛領域全面布局，目前處于全面領先處于全面領先 狀態。狀態。2011 年，騰訊首次提出以 IP 為核心的“泛娛樂”概念，并將此概念逐步由游戲領 域推向網絡文學、在線視頻等全賽道，通過打通其文娛領域的布局，變革并完善文化產品

27、 的生產方式。2012 年 3 月，騰訊互娛事業群正式面向網絡游戲等領域提出了“泛娛樂” 戰略，強調以 IP 授權為軸心，以互聯網技術和網絡游戲為基礎進行的跨領域、多平臺的商 業開發與運營模式。2018 年 4 月，在騰訊新文創生態大會上，騰訊副總裁程武先生提出 “新文創”概念，指出騰訊希望能夠以 IP 構建為核心，打造全新的文化生產方式。目前騰 訊泛文娛產業鏈在各細分領域均處于領先地位。  IEG 事業群：事業群：騰訊游戲是騰訊游戲是全球全球游戲游戲行業領跑者行業領跑者  騰訊騰訊的的游戲業務分屬在互動娛樂事業群（游戲業務分屬在互動娛樂事業群（IEG） 。經過十余年的發展

28、，騰訊經過十余年的發展，騰訊的的游戲游戲收入收入 已位居全球首位。已位居全球首位。騰訊的游戲業務發展可以追溯到 2003 年，當年騰訊代理游戲“凱旋” 失敗后， 選擇休閑游戲作為起點切入游戲業務， 推出 QQ 游戲平臺； 2003 到 2007 年期間， 騰訊推出多款休閑類自研游戲；2008 年以來，騰訊獨家代理的DNF 、 穿越火線等 取得巨大成功，并收購 Riot Games、簽約英雄聯盟 ；2013 年以來，騰訊發力手游業 務并大力發展自研游戲，同時加碼全球范圍內的游戲業務投資，已成為全球收入規模大的 游戲公司。  表 1：2019 年全球游戲業務營收規模 Top 10 上市公

29、司，騰訊排名首位  排名排名 公司名稱公司名稱 國家國家 2019 年營業收入年營業收入($M) 同比增速同比增速  1 騰訊騰訊 中國中國 20,545 +10%  2 索尼 日本 13,133 -8%  3 蘋果 美國 10,832 +14%  4 微軟 美國 9,273 -4%  5 谷歌 美國 7,350 +13%  6 網易 中國 6,759 +16%  7 動視暴雪 美國 5,841 -15%  8 EA 美國 5,388 +2%  9 任天堂 日本 4,954 +13%  

30、;10 萬代南夢宮 日本 2,968 +2%  資料來源：Newzoo2020 年全球游戲市場報告 ，中信證券研究部  騰騰訊游戲具有強大的自研能力，并通過并購訊游戲具有強大的自研能力，并通過并購外部工作室拓展游戲開發能力。通過自研外部工作室拓展游戲開發能力。通過自研 與與代理，騰訊構建了強大的游戲代理，騰訊構建了強大的游戲 IP 矩陣。矩陣。自研方面，騰訊旗下主要擁有天美、光子、魔 方和北極光 4 大工作室群，自研端游包括天涯明月刀 、 無限法則等，自研手游包括 王者榮耀 、 和平精英 等。 外部投資并購方面， 依托騰訊雄厚的資金支持和產業背景， 騰訊對游戲行業的戰略投資

31、遍布世界主要國家，控股了包括 Riot Game（ 英雄聯盟開 發商） 、SuperCell（ 部落沖突開發商）在內的國際知名游戲研運公司。此外，騰訊還參 股了動視暴雪、育碧等國際知名游戲研發公司，獲得包括DNF 、 堡壘之夜在內的多 個熱門游戲代理。         騰訊泛文娛產業鏈研究騰訊泛文娛產業鏈研究2020.9.14     請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3  圖 4：騰訊游戲主要的自研及并購游戲團隊   資料來源：騰訊游戲官網，中信證券研究部  圖 5：騰訊旗下代理或自研游戲頭部 IP 圖

32、譜   資料來源：騰訊游戲官網，中信證券研究部  騰訊騰訊游戲游戲業務年營收規模超千億，業務年營收規模超千億，國內國內市占率過半市占率過半。2019 年，騰訊網絡游戲業務實 現收入 1,147 億元，同比+10%，主要受得益于國內手游（包括王者榮耀及和平精 英 ） 的貢獻以及海外游戲 （如 PUBG Mobile 及 Supercell 的游戲） 的貢獻增加。 2020H1， 騰訊實現網絡游戲收入 756 億元，同比+35.46%，其中手游/端游收入分別為 529/227 億 元。若將社交網絡業務中的手游業務考慮在內，則 2020H1 手游收入合計為 707 億元，同 比+

33、63.00%。根據易觀千帆的數據，2019 年，中國移動游戲市場中，騰訊發行的游戲占比 達到 51.86%，遠超過第二名網易的 15.81%，龍頭地位穩固。            騰訊泛文娛產業鏈研究騰訊泛文娛產業鏈研究2020.9.14     請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4  圖 6：騰訊游戲業務單季度營收（億元）情況 圖 7：2019 年中國移動游戲發行競爭格局   資料來源：公司財報，中信證券研究部 資料來源：易觀千帆，中信證券研究部 注：競爭格局占比以游戲的 境內流水總規模計算

34、 PCG 事業群：事業群：社交社交優勢優勢+視頻先鋒視頻先鋒+國漫龍頭國漫龍頭  騰訊騰訊平臺與內容事業群（平臺與內容事業群（PCG）下轄下轄 QQ、QQ 空間等社交平臺，空間等社交平臺，應用寶、應用寶、QQ 瀏覽瀏覽 器等器等流量平臺，以及騰訊新聞流量平臺，以及騰訊新聞、騰訊視頻、體育、直播、動漫、騰訊影業、微視等內容平、騰訊視頻、體育、直播、動漫、騰訊影業、微視等內容平 臺。臺。PCG 旗下的旗下的泛文娛泛文娛業務業務代表代表為為視頻業務視頻業務和動漫業務和動漫業務。  視頻業務：騰訊視頻躍居國內視頻平臺龍頭視頻業務：騰訊視頻躍居國內視頻平臺龍頭  

35、騰訊視頻是騰訊旗下長視頻流媒體平臺，是中國在線視頻行業的頭部玩家。騰訊視頻是騰訊旗下長視頻流媒體平臺，是中國在線視頻行業的頭部玩家。騰訊視頻 成立于 2011 年 4 月，依托騰訊系強大的社交流量及雄厚的資金支持，迅速崛起為國內在 線視頻行業的頭部玩家。截至 2020Q2 末，騰訊視頻付費會員數達 1.14 億，超過愛奇藝 （同期 1.05 億） ， 成為國內付費用戶數最多的視頻網站。 盈利能力方面， 騰訊視頻業務 2019 年營運虧損在 30 億元以下，遠低于同業水平。  圖 8：主要視頻平臺月活躍用戶數（億） 圖 9：2Q20 末主要在線視頻平臺付費會員數（億）     資料來源：易觀千帆，中信證券研究部 資料來源：愛奇藝財報，騰訊控股財報，芒果超媒財報，中信證券研 究部    0 100 200 300 400 端游手游手游（包含社交網絡業務） 51.86% 15.81% 10.44% 2.53% 2.21% 1.90% 15.25% 騰訊游戲 網易游戲 三七互娛 中手游 完美世界 嗶哩