【公司研究】芯源微-激勵高解鎖條件彰顯信心前道突破打開成長新空間-20200927（28頁）.pdf

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1、請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 芯源微芯源微(688037) 激勵高解鎖條件彰顯信心，前道突破打開成長激勵高解鎖條件彰顯信心，前道突破打開成長新新空間空間 王聰王聰(分析師分析師) 張天聞張天聞(研究助理研究助理) 021-38676820 021-38677388 證書編號 S0880517010002 S0880118090094 本報告導讀：本報告導讀： 公司在先進封裝和公司在先進封裝和 LED 芯片設備領域話語權較高，同時其前道設備訂單持續增長并芯片設備領域話語權較高，同時其前道設備訂單持續增長并 且進一步投資進行擴產和技術升級，有望進一步打開業績增長

2、空間。且進一步投資進行擴產和技術升級，有望進一步打開業績增長空間。 投資要點：投資要點： 首次覆蓋給予“增持”評級，目標價首次覆蓋給予“增持”評級，目標價 162.11 元元。我們預計公司 2020/2021/2022 年 EPS 為 0.46、0.89、1.98 元。按照不考慮股權激勵 攤銷費用影響對應 2021 年 EPS 1.10 元計算， 給予公司 2021 年 147.37 倍 PE，目標價 162.11 元，給予增持評級。 股權激勵解鎖條件較高，彰顯公司發展絕對信心股權激勵解鎖條件較高，彰顯公司發展絕對信心。公司以 40 元的價 格授予 51 名公司員工限制性股票 55.5 萬股，

3、 本次股權激勵預計攤銷 總費用為 3716.84 萬元，分四年攤銷。同時公司設置較高的解鎖條件 （解鎖目標值為：2020-2022 年營收增長率相對于 2019 年分別不低 于 30%、90%、200%） 。 公司在先進封裝和公司在先進封裝和 LED 芯片設備領域話語權較高，并積極拓展增長芯片設備領域話語權較高，并積極拓展增長 強勁的強勁的 MEMS、化合物半導體、化合物半導體、miniLED 等等領域的設備領域的設備產品。產品。公司 LED 設備和先進封裝設備已在主流機型實現國產替代，未來其將深 度受益于化合物半導體、Mini LED、MEMS 等產線產能的進一步釋 放。 公司公司前道前道涂

4、膠顯影涂膠顯影和清洗和清洗設備設備訂單持續增長并訂單持續增長并且且投資助力投資助力技術技術升升 級級，是未來是未來業績業績關鍵關鍵增長點。增長點。其前道設備已陸續獲得了積塔、株洲中 車、中芯紹興、華力微等客戶訂單。公司還投資 5.28 億元發展高端 晶圓處理設備， 進一步助力其擴產和技術升級。 目前國內產線加速建 設，同時各產線對國產設備的采購力度有望加大，公司將深度受益。 風險提示。風險提示。LED 行業景氣度持續惡化；中美貿易摩擦的不確定性 財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 營業收入營業收入 210 213 275 534 9

5、12 (+/-)% 11% 2% 29% 94% 71% 經營利潤（經營利潤（EBIT） 15 8 7 22 85 (+/-)% 46% -45% -10% 190% 296% 凈利潤（歸母）凈利潤（歸母） 30 29 39 75 166 (+/-)% 16% -4% 32% 93% 123% 每股凈收益（元）每股凈收益（元） 0.36 0.35 0.46 0.89 1.98 每股股利（元）每股股利（元） 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利潤率和估值指標利潤率和估值指標 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 經營利潤率經營利潤率(%) 7.1% 3.9%

6、 2.7% 4.0% 9.4% 凈資產收益率凈資產收益率(%) 13.9% 3.9% 4.9% 8.6% 16.0% 投入資本回報率投入資本回報率(%) 6.3% 1.0% 0.9% 2.3% 7.7% EV/EBITDA 328.80 522.21 283.12 92.13 市盈率市盈率 294.82 306.92 233.18 120.57 54.16 股息率股息率 (%) 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 首次覆蓋首次覆蓋 評級：評級： 增持增持 目標價格：目標價格： 162.11 當前價格： 106.97 2020.09.27 交易數據 52 周內股價區間（元）周內股價

7、區間（元） 59.00-159.56 總市值（百萬元）總市值（百萬元） 8,985 總股本總股本/流通流通 A 股（百萬股）股（百萬股） 84/18 流通流通 B 股股/H 股（百萬）股（百萬） 0/0 流通股比例流通股比例 22% 日均成交量（百萬股）日均成交量（百萬股） 2.39 日均成交值（百萬元）日均成交值（百萬元） 301.50 資產負債表摘要 股東權益（百萬元）股東權益（百萬元） 751 每股凈資產每股凈資產 8.94 市凈率市凈率 12.0 凈負債率凈負債率 -26.88% EPS（元） 2019A 2020E Q1 -0.11 -0.09 Q2 0.14 0.16 Q3 -0.

8、02 0.20 Q4 0.34 0.19 全年全年 0.35 0.46 升幅(%) 1M 3M 12M 絕對升幅 -9% -17% 相對指數 -4% -25% -9% 公 司 首 次 覆 蓋 公 司 首 次 覆 蓋 -10% 21% 53% 84% 116% 147% 2019-122020-32020-62020-9 52周內股價走勢圖周內股價走勢圖 芯源微上證指數 電子元器件電子元器件/信息科技信息科技 股 票 研 究 股 票 研 究 證 券 研 究 報 告 證 券 研 究 報 告 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 of 28 Table_Page 芯源

9、微芯源微(688037)(688037) 模型更新時間： 2020.09.27 股票研究股票研究 信息科技 電子元器件 芯源微(688037) 首次覆蓋首次覆蓋 評級：評級： 增持增持 目標價格：目標價格： 162.11 當前價格： 106.97 2020.09.27 公司網址 公司簡介 公司是國家高新技術企業,主要從事半導 體專用設備的研發、 生產和銷售， 產品包 括光刻工序涂膠顯影設備(涂膠/顯影機、 噴膠機)和單片式濕法設備(清洗機、 去膠 機、濕法刻蝕機)，產品可用于 6 英寸及 以下單晶圓處理(如 LED 芯片制造環節) 及8/12英寸單晶圓處理(如集成電路制造 前道晶圓加工及后道先

10、進封裝環節)。作 為與光刻機配合進行作業的關鍵處理設 備，公司生產的涂膠/顯影機成功打破國 外廠商壟斷并填補國內空白，其中在 絕對價格回報（%） 52 周內價格范圍 59.00-159.56 市值（百萬） 8,985 財務預測（單位：百萬元）財務預測（單位：百萬元） 損益表損益表 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 營業總收入營業總收入 210 213 275 534 912 營業成本 112 114 148 286 492 稅金及附加 3 1 2 4 6 銷售費用 17 21 30 52 82 管理費用 29 34 50 101 128 EBIT 15 8 7 22

11、85 公允價值變動收益 0 0 0 0 0 投資收益 2 0 0 1 1 財務費用 -1 0 -8 -9 -7 營業利潤營業利潤 33 26 41 80 177 所得稅 2 2 3 5 11 少數股東損益 0 0 0 0 0 凈利潤凈利潤 30 29 39 75 166 資產負債表資產負債表 貨幣資金、 交易性金融資產 64 450 463 416 399 其他流動資產 6 127 127 127 127 長期投資 0 0 0 0 0 固定資產合計 81 75 69 62 56 無形及其他資產 6 23 24 25 26 資產合計資產合計 380 931 1,012 1,259 1,681 流

12、動負債 124 142 184 358 613 非流動負債 36 34 34 34 34 股東權益 220 755 793 868 1,034 投入資本投入資本(IC) 220 755 793 868 1,034 現金流量表現金流量表 NOPLAT 14 8 7 20 80 折舊與攤銷 10 9 9 9 9 流動資金增量 56 6 31 127 188 資本支出 -4 -22 -4 -4 -4 自由現金流自由現金流 75 1 43 152 273 經營現金流 -28 12 17 -44 -14 投資現金流 8 -262 -3 -3 -3 融資現金流 -4 518 0 0 0 現金流凈增加額現金

13、流凈增加額 -24 269 13 -47 -17 財務指標財務指標 成長性成長性 收入增長率 10.6% 1.5% 29.1% 94.1% 70.8% EBIT 增長率 46.2% -44.6% -10.0% 190.1% 295.7% 凈利潤增長率 16.0% -3.9% 31.6% 93.4% 122.6% 利潤率 毛利率 46.5% 46.6% 46.4% 46.4% 46.0% EBIT 率 7.1% 3.9% 2.7% 4.0% 9.4% 凈利潤率 14.5% 13.7% 14.0% 14.0% 18.2% 收益率收益率 凈資產收益率(ROE) 13.9% 3.9% 4.9% 8.6

14、% 16.0% 總資產收益率(ROA) 8.0% 3.1% 3.8% 5.9% 9.9% 投入資本回報率(ROIC) 6.3% 1.0% 0.9% 2.3% 7.7% 運營能力運營能力 存貨周轉天數 466.6 525.4 525.4 525.4 525.4 應收賬款周轉天數 93.0 93.9 93.9 93.9 93.9 總資產周轉周轉天數 660.0 1,594.4 1,342.1 860.8 672.6 凈利潤現金含量 -0.9 0.4 0.4 -0.6 -0.1 資本支出/收入 2.0% 10.4% 1.4% 0.7% 0.4% 償債能力償債能力 資產負債率 42.1% 18.9%

15、21.6% 31.1% 38.5% 凈負債率 72.7% 23.3% 27.5% 45.1% 62.6% 估值比率估值比率 PE 294.82 306.92 233.18 120.57 54.16 PB 30.65 8.16 11.32 10.35 8.69 EV/EBITDA 328.80 522.21 283.12 92.13 P/S 32.09 42.15 32.66 16.82 9.85 股息率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% -18% -17% -15% -13% -12% -10%-9%-7% 1m 3m -10% 3% 17% 30% 44% 57% -11%

16、21% 54% 86% 118% 150% 2019-122020-42020-8 股票絕對漲幅和相對漲幅股票絕對漲幅和相對漲幅 芯源微價格漲幅 芯源微相對指數漲幅 2% 20% 39% 57% 76% 94% 18A19A20E21E22E 利潤率趨勢利潤率趨勢 收入增長率(%) EBIT/銷售收入(%) 1% 4% 7% 10% 13% 16% 18A19A20E21E22E 回報率趨勢回報率趨勢 凈資產收益率(%) 投入資本回報率(%) 23% 33% 43% 53% 63% 73% 160 257 355 452 550 647 18A19A20E21E22E 凈資產凈資產( (現金現

17、金)/)/凈負債凈負債 凈負債(現金)(百萬) 凈負債/凈資產(%) mNoRqPtPqOnRnRqNsQqOqP8OcM8OnPoOoMpPlOoOwPfQtRvNbRpPwOMYnRwPuOnPrP 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 of 28 Table_Page 芯源微芯源微(688037)(688037) 目錄目錄 1. 半導體設備領先廠商，股權激勵高解鎖條件彰顯業績信心半導體設備領先廠商，股權激勵高解鎖條件彰顯業績信心 . 4 1.1. 國內半導體設備廠商五強，打破國外涂膠顯影設備壟斷國內半導體設備廠商五強，打破國外涂膠顯影設備壟斷 . 4 1.

18、2. 疫情影響設備驗收進度導致 20H1 業績下滑，存貨、預收賬款處 于高位指引訂單飽滿 . 6 1.3. 股權激勵解鎖條件較高，彰顯公司發展絕對信心股權激勵解鎖條件較高，彰顯公司發展絕對信心 . 8 2. 先進封裝和先進封裝和 LED 設備競爭力十足，積極拓展化合物、設備競爭力十足，積極拓展化合物、miniLED 新新 領域領域 . 10 2.1. 先進封裝設備： 封裝技術由先進封裝設備： 封裝技術由“傳統傳統”向向“先進先進”過渡， 先進封裝設備過渡， 先進封裝設備 市場穩步成長市場穩步成長 . 11 2.2. LEDLED 芯片需求有望企穩，公司積極拓展芯片需求有望企穩，公司積極拓展 M

19、EMSMEMS、化合物半導體等、化合物半導體等 領域領域 12 2.3. 公司公司優勢明顯，主流機型實現國產替代優勢明顯，主流機型實現國產替代 . 15 3. 晶圓制造前道設備：訂單增多投資加大，有望打開業績增長空間晶圓制造前道設備：訂單增多投資加大，有望打開業績增長空間 17 3.1. 晶圓制造前道設備： 國內制造產能加速爬坡， 前道設備需求廣闊晶圓制造前道設備： 國內制造產能加速爬坡， 前道設備需求廣闊 18 3.2. 前道涂膠顯影設備：前道涂膠顯影設備：28nm 28nm 及以上前道及以上前道 BarcBarc、PI PI 、I I- -lineline 細分細分 設備需求廣闊，公司已獲

20、多家大客戶訂單設備需求廣闊，公司已獲多家大客戶訂單 . 21 3.3. 前道清洗設備： 公司積極布局， 未來有望實現更全面的客戶覆蓋前道清洗設備： 公司積極布局， 未來有望實現更全面的客戶覆蓋 24 4. 盈利預測與估值 . 26 5. 風險提示 . 27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 of 28 Table_Page 芯源微芯源微(688037)(688037) 1. 半導體設備領先廠商半導體設備領先廠商， 股權激勵高解鎖條件彰顯業， 股權激勵高解鎖條件彰顯業 績信心績信心 1.1. 國內半導體設備廠商五強，打破國外涂膠顯影設備壟斷國內半導體設備廠商五

21、強，打破國外涂膠顯影設備壟斷 公司主要從事半導體專用設備的研發、生產和銷售，公司主要從事半導體專用設備的研發、生產和銷售，主要產品是光刻涂主要產品是光刻涂 膠顯影設備和單片濕法設備膠顯影設備和單片濕法設備，2018 年位列國產半導體設備廠商五強。年位列國產半導體設備廠商五強。公 司成立于 2002 年，主要從事半導體專用設備的研發、生產和銷售，產品 包括光刻工序涂膠顯影設備（涂膠/顯影機、噴膠機）和單片式濕法設備 （清洗機、去膠機、濕法刻蝕機） ，可用于 6 英寸及以下單晶圓處理（如 LED 芯片制造環節） 及 8/12 英寸單晶圓處理 （如集成電路制造前道晶圓 加工及后道先進封裝環節） 。

22、作為與光刻機配合作業的關鍵設備， 公司生 產的涂膠顯影設備產品已成功打破國外廠商壟斷并填補國內空白，其中， 在集成電路前道晶圓加工環節，作為國產化設備已逐步得到驗證，實現 小批量替代；在集成電路制造后道先進封裝、化合物、MEMS、LED 芯 片制造等環節，作為國內廠商主流機型已廣泛應用在國內知名大廠，成 功實現進口替代。根據中國半導體行業協會發布的 2018 年中國半導體 設備行業數據，公司當期位列國產半導體設備廠商五強。 圖圖 1： 公司公司主要產品是光刻涂膠顯影設備和單片濕法設備， 主要應用于主要產品是光刻涂膠顯影設備和單片濕法設備， 主要應用于 IC 前道、后道先進封裝、化合物、前道、后

23、道先進封裝、化合物、MEMS、LED 芯片領域芯片領域 數據來源：公司年報 表表 1: 公司為下游集成電路、公司為下游集成電路、LED 芯片等制造企業提供光刻工序涂膠顯影設備或單片式濕法設備等產品芯片等制造企業提供光刻工序涂膠顯影設備或單片式濕法設備等產品 產品類別產品類別 圖示圖示 可處理單晶圓尺寸可處理單晶圓尺寸 應用領域應用領域 光刻工序涂光刻工序涂 膠顯影設備膠顯影設備 涂膠/顯影機 6 英寸及以下 可用于 LED 芯片制造、MEMS 芯片制造、化合物芯片制造及功 率器件制造等領域的光刻工序 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 of 28 Table_

24、Page 芯源微芯源微(688037)(688037) 涂膠/顯影機 （集成電路制 造后道先進封 裝） 8/12 英寸 可用于集成電路制造后道先進封 裝的 Bumping 制備工藝、 WLCSP 封裝工藝、Fanout 封裝 工藝等領域的光刻工序 涂膠/顯影機 （集成電路制 造前道晶圓加 工） 8/12 英寸 可用于集成電路制造前道晶圓加 工環節的光刻工序 噴膠機 8/12 英寸 可用于集成電路制造后道先進封 裝的圓片級封裝（WLP）、3D- TSV 工藝及 MEMS 芯片制造等 領域的光刻工序 單片式濕法單片式濕法 設備設備 去膠機 6 英寸及以下 可用于 LED 芯片制造、MEMS 芯片制

25、造、通訊芯片制造等領域 去膠機 8/12 英寸 可用于集成電路制造后道先進封 裝的 Bumping 制備工藝、 WLCSP 封裝工藝、Fanout 封裝 工藝及新型顯示 OLED 制造等領 域 濕法刻蝕機 8/12 英寸 可用于集成電路制造后道先進封 裝的 Bumping 制備工藝、 WLCSP 封裝工藝、Fanout 封裝 工藝等領域 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 of 28 Table_Page 芯源微芯源微(688037)(688037) 清洗機（集成 電路制造后道 先進封裝） 8/12 英寸 可用于集成電路制造后道先進封 裝的 Bumping 制

26、備工藝、 WLCSP 封裝工藝、Fanout 封裝 工藝等領域 清洗機（集成 電路制造前道 晶圓加工） 8/12 英寸 可用于集成電路制造前道晶圓加 工領域 數據來源：公司招股說明書，國泰君安證券研究。 1.2. 疫情影響設備驗收進度導致疫情影響設備驗收進度導致 2 20H10H1 業績下滑，業績下滑，存貨、預收存貨、預收 賬款處于高位指引訂單飽滿賬款處于高位指引訂單飽滿 公司公司 2016-2019 年總營收穩步上升，主要業務由光刻工序涂膠顯影設備年總營收穩步上升，主要業務由光刻工序涂膠顯影設備 和單片式濕法設備兩大板塊構成。和單片式濕法設備兩大板塊構成。公司主營業務收入來源于半導體專用 設

27、備產品的銷售，占當期總營收的比重近年來一直保持在 95%以上。公 司 2016-2019 年營收分別為 1.48 億元、1.90 億元、2.10 億元以及 2.13 億 元，2017-2019 年分別同比增長 28.65%、10.59%以及 1.51%。2016-2019 年歸母凈利潤分別為 0.05 億元、 0.26 億元、 0.30 億元和 0.29 億元， 2017- 2019 年分別同比增長 432.99%、16.03%和-3.94%，總體呈現良好發展勢 頭，2019 年歸母凈利潤略有下降主要是當期收入較 2018 年基本持平， 毛利率基本不變，而當期費用較 2018 年有所上升而造成

28、的。 2020 上半年因疫情上半年因疫情使得設備驗收滯后， 導致公司業績同比有所下滑，使得設備驗收滯后， 導致公司業績同比有所下滑， Q2 同比降幅已經收窄。同比降幅已經收窄。公司 20H1 營收 6245.58 萬元，較 2019 年同期下 降 6.81%； 歸屬于上市公司股東的凈利潤 621.75 萬元， 較 2019 年同期 增長 121.66%。2020H1 公司計入其他收益的政府補助金額為 1185.50 萬元，歸屬于上市公司股東的扣除 非經常性損益的凈利潤為-1438.79 萬元， 較上年同期下降 1397.15 萬元。 公司營收下滑主要是受疫情影響， 發出商品安裝驗收滯后。分季度

29、來看，Q1 營收 852.89 萬元，同比下降 17.24%，而 Q2 營收 592.69 萬元，同比下降 4.91%，降幅較 Q1 顯著收 窄。 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 of 28 Table_Page 芯源微芯源微(688037)(688037) 圖圖 2：公司營收主要來自涂膠顯影設備和濕法設備公司營收主要來自涂膠顯影設備和濕法設備 圖圖 3：公司近年歸母凈利潤有所波動公司近年歸母凈利潤有所波動 數據來源：Wind，國泰君安證券研究 注：20 年 H1 未公布營收結構， 故在此只顯示總營收 數據來源：Wind，國泰君安證券研究 公司公司 201

30、6-2019 年主營業務毛利率總體維持在較高水平，疫情壓力下年主營業務毛利率總體維持在較高水平，疫情壓力下 2020 年年 H1 毛利率仍保持穩定。毛利率仍保持穩定。2016-2019 年，公司主營業務毛利率分 別達到 41.25%，41.79%，46.27%和 46.21%，2020 年 H1 毛利率也達到 了 44%。 2018 年公司毛利率出現一定增長主要是因為當期公司毛利相對 較高的單片濕法設備占比提升且該業務的毛利率也有所提升。疫情影響 下， 公司 2020 年上半年仍然保持相對穩定的毛利率， 而未來隨著技術水 平不斷提升、產品結構繼續優化、成本控制能力增強，公司有望進一步 提升市場

31、地位，毛利率水平有較好的保障。 圖圖 4：公司主營業務毛利率維持在較高水平公司主營業務毛利率維持在較高水平 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 預收賬款與存貨體現公司訂單飽滿。預收賬款與存貨體現公司訂單飽滿。由于半導體設備從出貨到確認收入 需要 2-3 個季度的時間， 因此存貨以及預收賬款 （合同負債） 兩個指標。 根據公司 2020 年中報， 截至 2020 年 6 月 30 日， 公司存貨共 2.88 億元， 和 2019 年末 1.64 億元相比大幅提升； 預收賬款共 0.72 億元， 和 2019 年 末 0.57 億元相比也有一定的增長。上述兩項指標預示公司訂單飽滿。 -20% -

32、10% 0% 10% 20% 30% 40% 0 0.2 0.4 0.6 0.8 1 1.2 1.4 1.6 1.8 2 20162017201820192020H1 主營業務主營業務-光刻工序涂膠顯影設備（億元，左軸）光刻工序涂膠顯影設備（億元，左軸） 主營業務主營業務-單片式濕法設備（億元，左軸）單片式濕法設備（億元，左軸） 主營業務主營業務-其他設備（億元，左軸）其他設備（億元，左軸） 其他業務（億元，左軸）其他業務（億元，左軸） 總營收（億元，左軸）總營收（億元，左軸） 總營收總營收YOY（%） -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350% 400

33、% 450% 500% 0 0.05 0.1 0.15 0.2 0.25 0.3 0.35 20162017201820192020H1 歸母凈利潤（億元，左軸）歸母凈利潤（億元，左軸）YOY（%，右軸），右軸） 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 of 28 Table_Page 芯源微芯源微(688037)(688037) 圖圖 5：公司公司預收賬款維持高位預收賬款維持高位 圖圖 6：公司公司存貨持續提升存貨持續提升 數據來源：Wind，國泰君安證券研究 數據來源：Wind，國泰君安證券研究 1.3. 股權激勵解鎖條件較高，彰顯公司發展絕對信心股權激勵解鎖

34、條件較高，彰顯公司發展絕對信心 公司公司擬授予擬授予 51 名名員工限制性股票員工限制性股票 55.5 萬股，價格萬股，價格 40 元。元。根據其最新公 告，公司將 2020 年 9 月 25 日為首次授予日，以 40.00 元/股的授予 價格向 51 名激勵對象授予 55.50 萬股限制性股票。 （預留部分的激勵 對象由本激勵計劃經股東大會審議通過后 12 個月內確定） 首次授予的激勵對象總人數為 51 人， 約占公司全部職工人數 341 人 （截 至 2020/06/30）的 15%，其中包括一名新加坡國籍的員工。值得一提的 是，本次激勵對象不包括董事、高管或核心技術人員。本次激勵計劃將

35、促進公司人才隊伍的建設和穩定，增強公司的長遠發展能力。 表表 2: 公司擬授予公司擬授予 51 名公司員工限制性股票名公司員工限制性股票 55.5 萬股，授予價格萬股，授予價格 40 元元 職務職務 獲授限制性股票獲授限制性股票 數量（萬股）數量（萬股） 占授予限制性股票占授予限制性股票 總數比例總數比例 占本激勵計劃公告占本激勵計劃公告 日股本總額比例日股本總額比例 一、董事、高管、核心技術人員 / / / 二、其他激勵對象（共 51 人） 董事會認為需要激勵的人員 55.50 80.43% 0.66% 首次授予部分合計 55.50 80.43% 0.66% 三、預留部分 13.50 19.

36、57% 0.16% 合計合計 69.00 100.00% 0.82% 數據來源：公司招股說明書，國泰君安證券研究 本次股權激勵預計攤銷總費用為本次股權激勵預計攤銷總費用為 3716.84 萬元，分四年攤銷萬元，分四年攤銷。根據企 業會計準則第 11 號-股份支付和企業會計準則第 22 號-金融工 具 確認和計量的相關規定，以授予日收盤價確定限制性股票的每股股份 支付費用。 公司于 2020 年 9 月 25 日對授予的 55.50 萬股限制性股票的 股份支付費用進行了測算，每股限制性股票的股份支付=公司股票的市 場價格（2020 年 9 月 25 日收盤價）授予價格，為 66.97 元。公司以

37、 目前信息初步估計，限制性股票費用的攤銷對有效期內各年凈利潤有所 40.00 45.00 50.00 55.00 60.00 65.00 70.00 75.00 80.00 預收款項（百萬元）預收款項（百萬元） 0.00 50.00 100.00 150.00 200.00 250.00 300.00 350.00 存貨（百萬元）存貨（百萬元） 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 of 28 Table_Page 芯源微芯源微(688037)(688037) 影響。但同時此次限制性股票激勵計劃實施后，將進一步提升員工的凝 聚力、 團隊穩定性， 并有效激發管理團

38、隊的積極性， 從而提高經營效率， 給公司帶來更高的經營業績和內在價值。 表表 3: 本次股權激勵預計攤銷總費用為本次股權激勵預計攤銷總費用為 3716.84 萬元，分四年攤銷萬元，分四年攤銷 預計攤銷的總費用（萬元）預計攤銷的總費用（萬元） 2020 年（萬元）年（萬元） 2021 年（萬元）年（萬元） 2022 年（萬元）年（萬元） 2023 年（萬元）年（萬元） 3716.84 542.04 1889.39 913.72 371.68 數據來源：公司公告，國泰君安證券研究 公司本次限制性股票激勵計劃的考核指標分為兩個層次，分別為公司層公司本次限制性股票激勵計劃的考核指標分為兩個層次，分別為

39、公司層 面業績考核和個人層面績效考核。面業績考核和個人層面績效考核。 （1） 公司層面， 營收增長率指標是衡量企業經營狀況和市場占有能力、 預測企業經營業務拓展趨勢的重要標志，故選取營收增長率的完成情況 作為業績考核指標。本次激勵計劃設置的年度營業收入增長率（相對于 2019 年營業收入值的增長率）考核指標又可以分為兩個指標，分別是觸 發值和目標值。 其中， 觸發值是公司 2020-2022 年設定的最低經營目標， 即年度營業收入增長率相對于 2019 年分別不低于 20%、60%、150%， 等價于 YoY 分別為 20%、33.33%、56.25%。目標值是公司 2020-2022 年 設

40、定的較高經營目標，即年度營業收入增長率相對于 2019 年分別不低 于 30%、90%、200%。等價于 YoY 分別為 30%、46.15%、57.89%。 表表 4: 激勵計劃最低要求為激勵計劃最低要求為 2020 至至 2022 營收分別同比增長營收分別同比增長 20%/33%/56%， 較高要求為， 較高要求為 30%/46%/58% 歸屬期歸屬期 對應考核年度對應考核年度 年度營業收入相對于年度營業收入相對于 2019 年的增長率（年的增長率（A） 目標值（Am） 觸發值（An） 首次授予第一個歸屬期 2020 30% (YoY 30%) 20% (YoY 20%) 首次授予第二個歸

41、屬期 2021 90% (YoY 46%) 60% (YoY 33%) 首次授予第三個歸屬期 2022 200% (YoY 58%) 150% (YoY 56%) 考核指標考核指標 業績完成度業績完成度 公司層面歸屬比例（公司層面歸屬比例（X） 年度營業收入相對于年度營業收入相對于 2019 年的增長率（年的增長率（A） AAm X = 100% AnAAm X = 80% AAn X = 0% 數據來源：公司招股說明書，國泰君安證券研究 （2）個人層面：）個人層面：激勵對象的績效考核結果劃分為優秀、良好、合格、不 合格四個檔次，屆時根據考核評級表中對應的個人層面歸屬比例確定激 勵對象實際歸屬

42、的股份數量。如果公司滿足當年公司層面業績考核要求， 激勵對象當年實際歸屬的限制性股票數量=個人當年計劃歸屬的數量 個人層面歸屬比例。 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 of 28 Table_Page 芯源微芯源微(688037)(688037) 表表 5: 個人層面績效考核分為優秀、良好、合格以及不合格四個等級個人層面績效考核分為優秀、良好、合格以及不合格四個等級 評價結果評價結果 優秀（優秀（A） 良好（良好（B） 合格（合格（C） 不合格（不合格（D） 歸屬比例歸屬比例 100% 100% 80% 0% 數據來源：公司招股說明書，國泰君安證券研究 綜

43、上，我們認為公司本次股權激勵解鎖條件綜上，我們認為公司本次股權激勵解鎖條件較較高，彰顯了公司管理層對高，彰顯了公司管理層對 于行業對于于行業對于國產設備國產設備需求需求的良好預期的良好預期，同時對自身未來幾年業績實現高，同時對自身未來幾年業績實現高 增長的絕對信心增長的絕對信心。 公司持續研發投入，擁有一系列具有自主知識產權的核心技術。公司持續研發投入，擁有一系列具有自主知識產權的核心技術。半導體 設備行業屬于典型的技術密集型行業， 行業技術門檻高。 2016-2020H1， 公司研發費用投入一直處在較高水平，分別為 1659.24 萬元、1975.81 萬 元、 3421.45萬元、 350

44、5.45萬元、 1422.57萬元， 分別占當期營收的11.24%、 10.41%、16.29%、16.45%、22.78%，呈現遞增的趨勢。通過多年的技術 積累以及承擔國家重大專項，公司已經成功掌握包括光刻工藝膠膜均勻 涂敷技術、不規則晶圓表面噴涂技術、精細化顯影技術等在內的多種半 導體設備產品核心技術，并擁有多項自主知識產權。截至 2020 年 6 月 30 日，公司共獲得專利授權 185 項，其中發明專利 144 項（其中中國大 陸地區發明專利 131 項，中國臺灣地區發明專利 11 項，美國發明專利 2 項） ， 實用新型專利 20 項， 外觀設計專利 21 項； 擁有軟件著作權 46

45、 項。 圖圖 7：公司持續研發投入公司持續研發投入 數據來源：公司招股說明書，公司年報，公司半年報，國泰君安證券研究 2. 先進封裝和先進封裝和 LED 設備競爭力十足，積極拓展化合設備競爭力十足，積極拓展化合 物、物、miniLED 新領域新領域 公司生產的光刻工序涂膠顯影設備與單片式濕法設備，已經從傳統的先 進封裝領域、LED 領域拓展到 MEMS、化合物、功率器件、特種工藝等 領域， 截至目前已累計銷售 800 余臺套， 已作為主流機型應用于臺積電、 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 5 10 15 20 25 30 35 40 20162017201820192020H1 研發投入（百萬元，左軸）研發投入（百萬元，左軸）研發投入占營收比例（研發投入占營收比例（%，右軸），右軸） 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 of 28 Table_Page 芯源微芯源微(688037)(688037) 長