【研報】保險行業：資產負債共振保險迎來最佳配置時期-20201103（27頁）.pdf

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1、 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 資產負債共振，保險迎來最佳配置時期 保險行業 2020 年 11 月 03 日 王舫朝 非銀金融行業分析師 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 信達證券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 口大街9號院 1號樓6層研究開發中心 郵編：100031 信達證券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城區鬧市口大街 9 號院 1 號樓 郵編：100031 資產負債共振，保險迎來最佳配置時期資產負債共振，保險迎來最佳配置時期 2020 年 11 月 03 日 Q4 和明年一季度保險股有望迎來資產負債共振和明年一

2、季度保險股有望迎來資產負債共振。負債端 Q4 有望隨疫情好轉邊際改善，拐點料在 Q1 出現。年金險方面， 從今年股價分化表現來看，開門紅奠定了全年保費和價值的基礎，各家險企年底均積極轉戰開門紅，不少公司已提前啟 動預售。我們預測平安和太保有望成為最大的受益者，Q1 NBV 增速均有望達近 20%。健康險方面，短期疫情催化保險 保障需求提升，同時監管紅利不斷釋放，重疾定義修訂、長期醫療保險費率可調等措施完善了健康保險的基礎設施，在 供給側給予健康險更多的支持，重疾老產品炒停以及前期被拒人群重新獲得購買資格，行業保費規模有望迎來上漲。此 外，人力隊伍不斷夯實，在今年二季度以來加大清虛后明年有望實現

3、量質齊升。資產端，十年期國債收益率從 2.5%底部 上升至 3.2%，經濟基本面向好和貨幣政策的正?；瘜Y金利率形成支撐。權益市場風格切換至藍籌大白馬，有利于提升 險企投資收益，有望帶來超額收益。 明年明年開門紅開門紅預期較高預期較高。開門紅是有效提高人力、奠定全年業績基礎的關鍵。面對 2020 年的萎靡表現，部分險企放棄了當 年業務目標，積極轉戰來年開門紅，短期內險企對業績和市場份額有極大的訴求，在去年低基數下打造開門紅的決心較 為強烈。不少低價值率快返型產品從銀保渠道轉向個險渠道來售賣，更是體現了各家險企對開門紅沖規模的重視，有意 抓住開門紅提振全年業績?？偟膩碚f，此次開門紅特點主要有 1

4、）啟動時間大幅提前，2）保障期限縮短（去年最短為 10 年，今年出現 10 年以下） ，快返特征更明顯，3）人力提前加大儲備，4）產品推廣上更加積極，包括加大代理人獎勵、 客戶經營以及廣告投入力度等。 當下人力數量企穩是負債端復蘇的關鍵當下人力數量企穩是負債端復蘇的關鍵。復盤保險股，我們發現保險股走勢主要受長端利率、資本市場和負債端影響。 保險三差中，利差是利源的主要貢獻因素，主要影響因素為長端利率和權益市場表現。長端利率水平決定了債券的長期 配臵收益率，同時也決定了保險的估值中樞。權益牛市則助推保險指數的超額收益。而負債端的變化（保費的改善，NBV 和 EV 增長）能影響股價走勢并決定個股估

5、值的分化。我們復盤了與當前環境較為相似的 2017 年，利率上行，疊加權益 牛市且負債端業績向好的背景下，保險股有望獲得超額收益。個股方面，2017 年平安跑贏同業和大盤，源于負債端新單 和價值表現較為突出。2020 年以來，國壽和新華漲幅領先，源于負債端新單保費增長較快，人力增長顯著。展望 2021 年，站在當下時點，我們認為負債端恢復的動力首先來源于人力數量的推動，進而是留存。當下代理人紅利逐漸消退， 行業清虛接近尾聲，通過銷售獲客類年金產品提升代理人業績，并實現留存，是未來業績出現拐點，實現產能擴張的基 礎。 投資評級：投資評級：當前利率上行，保險股估值在上半年的大幅下挫后逐步修復，而負

6、債端全年仍然承壓。在明年開門紅較高預 證券研究報告 行業研究投資策略 保險行業 看 好中 性看 淡 上次評級：看好，2020.06.15 王舫朝王舫朝 非銀金融首席非銀金融首席分析師分析師 執業編號：S1500519120002 聯系電話： （010）83326877 郵 箱： 朱丁寧 研究助理 郵箱： 本期內容提要本期內容提要 rQrMnMqQsPmNpQpNmRqQoRbR9R8OtRoOoMoOiNrQnMiNqQsRaQrQsNwMrQoQvPpOyR 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 期下，負債端拐點有望顯現，同時保障型產品銷售有望為估值提升帶來進一步上升動力。展望未來，短期來看，負

7、債端， 鑒于 1）競品收益率下降以及理財凈值化轉型、2）險企較往年更重視開門紅、3）開門紅低基數、4）年底資金充裕催生 理財需求、5）疫情促使小客戶轉變消費心態，存錢意愿提升的背景下，我們認為在年金險規模放量下明年一季度保費有 望實現高增，NBV 有望在去年低基數下大幅提振。對于保障型產品，一方面疫情使得居民對保障類產品的關注度提升， 購買意愿增強，另一方面，重疾定義修訂將近，四季度舊的重疾產品將迎來最后銷售窗口，帶來炒停預期，同時此前拒 保人群重新獲得投保資格將帶來保費攀升。資產端，當前 10 年期國債收益率上升至 3.2%，已步入險企戰略配臵區域。 Q4 開門紅預期疊加投資端（利率上行疊加

8、風格切換至權益藍籌）共振，保險股估值有望進一步提振。長期來看，考慮到 1）疫情對大客戶公司經營帶來較大沖擊，仍通過保單借款幫助其緩解流動性壓力，購買大額年金險以及保障型產品的意 愿大幅下降，銷售情況或不及 2017 年，2）保險作為順周期行業，考慮到未來經濟下行壓力仍存，我們認為保險行業長 期拐點仍需觀察。此外，個股來看，四季度以來將迎來估值切換，截止 2020 年 10 月 31 日，國壽、平安、太保、新華 2021PEV 分別為 1.05x、0.91x、0.60 x、0.73x, 建議關注負債端優勢顯著，人力質態有望進一步夯實且估值較低的新華、 以及負債端業績即將顯著改善且估值較低的太保。

9、 風險因素：風險因素：受疫情影響，代理人展業恢復進度不及預期；代理人產能下滑導致人員脫落；資本市場大幅波動帶來投資收 益急劇下降；利率下行將縮窄固定利率工具利差空間，并影響會計利潤。 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 目 錄 一、2020 年四季度至明年一季度保險有望迎來資產負債共振 . 1 （一）負債端：Q4 有望邊際改善，拐點料在 Q1 出現 . 1 （二）資產端：利率企穩，壓制估值因素減弱 . 10 二、行業復盤：投資端為保險估值的重要決定因素，負債端決定 Alpha . 12 （一）2020 年至今回顧-負債端仍未見拐點，利率上行趨勢確立 . 14 （二）行業復盤- 2017 年資產負

10、債共振，保險股迎來戴維斯雙擊 . 15 （三）2017 年個股差異比較-負債端決定估值分化 . 16 四、投資建議 . 20 風險因素 . 20 表 目 錄 表 1：2021 年開門紅產品 . 5 表 2：2020 年開門紅產品 . 6 表 3：開門紅 NBV 預測 . 7 表 4：健康險相關文件 . 10 表 5：保險投資相關文件 . 11 圖 目 錄 圖 1：人身險 1 月原保費增速（2014-2017 開門紅表現較好） . 3 圖 2：監管政策影響開門紅保費增速 . 3 圖 3：人力規模（萬人）及增速 . 3 圖 4：理財產品收益率 . 3 圖 5：1 月個險新單保費（億元）及增長 .

11、5 圖 6：健康險保費（億元）及增速 . 8 圖 7：2017 年 3 月和 9 月人身險單月保費高增 . 9 圖 8：2014 年起人身險保費迎來高增 . 9 圖 9：10 年期國債收益率 . 11 圖 10： PMI 連續 7 月在榮枯線以上 . 11 圖 11：2015 年以來保險 II 指數與十年期國債收益率高度相關 . 13 圖 12：2016 年以來保險股估值和利率走勢高度相關 . 13 圖 13：2018 年保險 II 和滬深 300 . 14 圖 14：2018 年個股股價表現 vs 滬深 300. 14 圖 15：2020 年以來上市險企股價表現 . 15 圖 16：2020

12、 年以來上市險企估值表現 . 15 圖 17：2017 年保險 II（申萬）走出獨立行情 . 15 圖 18：2017 年保險 PEV vs 十年期國債收益率 . 16 圖 19：2017 年上市險企股價表現 . 17 圖 20： 2017 年上市險企估值 . 17 圖 21：NBV margin . 18 圖 22： 新單保費增速. 18 圖 23：NBV 增速 . 19 圖 24：代理人產能（元/月） . 19 圖 25：ROEV . 19 圖 26：EV 增速 . 19 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 1 一、 2020 年四季度至明年一季度保險有望迎來資產負債共振 今年四季度至明年一

13、季度，保險行業有望迎來資產負債共振，保險股步入最佳配臵時期。負債端，保險新單在開門紅高預期 以及低基數下有望取得強勁增長。從供給端來看，開門紅較往年更加積極（預售時間大幅提前，加碼代理人增員和費用激勵， 推出更具吸引力的產品） ，疊加四季度老重疾產品迎來炒停預期，以及前期拒保人群重新獲得投保資格，同時疫情過后加大增 員和培訓，代理人展業逐漸恢復，負債端增速確定性較高；從需求端來看，理財產品收益率下降使得年金險配臵需求上升， 同時疫情催生居民健康保險意識，保障型產品需求端亦隨著收入的增長迎來改善。投資端，十年期國債收益率上行至 3.2%， 債券迎來戰略性配臵最佳時期，同時權益市場風格切換至藍籌大

14、白馬，投資端有望受益(險資偏好低估值藍籌股)，帶來正向投 資偏差。我們看好資產負債共振帶來的超額收益，年底估值切換，以及明年保障型銷售超預期帶來的更強動力。 （一）負債端：Q4 有望邊際改善，拐點料在 Q1 出現 年金險年金險-開門紅預期較高，從開門紅預期較高，從“淡化開門紅”到態度轉為積極“淡化開門紅”到態度轉為積極 復盤過去十年的股價表現，負債端新單和 NBV 增長較快的公司股價有明顯相對收益，而開門紅奠定了對全年保費和價值的基 礎，對保險股擇股有重大意義。2020 年來疫情導致個險人力發展受挫，疊加部分險企仍處于改革陣痛中，負債端業績普遍承 壓，頭部險企股價分化明顯。在未來資產端利率高位

15、運作的背景下，負債端仍然是決定險企股價走勢的重要因素。面對四季 度難以扭轉的業績，不少險企轉變策略，放棄今年業務目標，積極備戰明年開門紅，力圖加速搶占市場份額，奠定開門紅全 年紅的局面。例如去年淡化開門紅的平安和太保也較去年同期提前 1-2 個月開啟預售，且保障期限縮短使得快返意味更加突 出。 開門紅意義開門紅意義 開門紅最早于上世紀 90 年代由平安人壽推出，2014 年開始正式興起，旨在年初時通過各種促銷提前招徠客戶，獲得保費規 模的增長，圖個開年好兆頭。后來各家保險公司紛紛效仿，疊加年底年終獎發放使得居民現金流較為充足，儲蓄型保險配臵 需求較為旺盛，因此開門紅形成了一種傳統。對保險公司來

16、說，保險公司對保費規模有一定的考核要求，年金險的高件均（相 比保障型險種） 使得保險公司在開門紅期間對銷售年金險有一定的訴求。 由于每年 1 月保費占全年的約 20-40%， 也出現了 “開 門紅即全年紅”的說法，即開門紅的銷售與全年新單保費和價值增速高度相關，開門紅業務的完成情況對指導全年業務達成 有著重要意義。在完成年初沖規模的目標后，險企可以更多聚焦價值和增員，推動全年業務有序推進。此外，對代理人來說， 開門紅可以為代理人提供接觸大單的機會，同時由于開門紅期保單相較平時有加傭，有望提升大額保單的銷售和活動率，獲 取豐厚的收入回報，而收入提升也有助于提升代理人士氣，對于穩定代理人隊伍以及后

17、期增員都有著重大意義。開門紅期間 理財型險種銷售為代理人收入的重要來源。 開門紅影響因素開門紅影響因素 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 2 復盤復盤過去十年，上一輪開門紅表現較好的年份為過去十年，上一輪開門紅表現較好的年份為 2014-2017，而，而 2018 年開始連續三年承壓，影響因素主要歸結為：年開始連續三年承壓，影響因素主要歸結為：1）監管）監管 政策，政策，2）競品收益率）競品收益率 vs 年金產品年金產品吸引力吸引力，3）人力增長，）人力增長，4）開門紅）開門紅預售時間預售時間。 監管政策：監管政策：1）2013 年 8 月傳統險費改（放棄執行了 14 年的普通型人身險 2.5

18、%的預定利率上限）背景下各家險企紛紛推出 具備較高吸引力的高預定利率年金產品（新華推出 4.025%預定利率年金險）并且提前開啟開門紅，2014 年 1 月行業人身險 保費收入增速達 87.6%，3）2015 年 2 月放開萬能險最低保證利率和 10 月放開分紅險預定利率上限，產品設計更為激進，快 返型和高現價產品成為主流，2016 年 1 月行業人身險保費收入增速達 72.3%。4）2018 年 134 號文推出限制快返型年金，開 門紅新單出現大幅下滑，2018 年 1 月行業原保費增長-24.7%。 競品收益率競品收益率 vs 年金產品吸引力年金產品吸引力：消費者在選擇開門紅年金類產品時較

19、為關注萬能險結算利率和預定利率。1）2014 年開啟降 息通道以來，2014 年-2017 年中期理財收益率趨勢性下降，年金險產品由于具備較高的萬能結算利率吸引力大幅提升。2016 和 2017 年 1 月原保費增長分別為 72.3%/39.5%。2）2020-2021 年資管新規實施以來，理財產品經歷凈值化轉型，疊加 2019 年來 P2P 暴雷，較高萬能險結算利率（上市險企均為=5%）和預定利率（3.5%）的年金險產品更具吸引力。另外，返還期 限較短，返還較快，且返還比例較高的產品獲得更高青睞。 人力增長：人力增長：2015 年取消代理人資格考試以來人力大幅擴張，代理人紅利逐步釋放。201

20、6 和 2017 四家上市險企個險人力合計 增速分別為 35.8%、17.6%，帶動 1 月原保費增長分別為 72.3%/39.5%。 開門紅開門紅預售預售時間時間：鑒于 2014 年險企較早完成全年業績目標，2015 年開門紅準備提前，2015 年開門紅保費在上年高基數上仍 然實現較快增長（YoY+20.4%） 。同樣，2020 年開門紅，國壽較同業啟動時間大幅提前，1 月份保費高增 22.6%（而平安和 太保啟動較晚，1 月份原保費增長為-13.7%、0.6%） 。 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 3 圖圖 1：人身險人身險 1 月原保費增速月原保費增速（2014-2017 開門紅表現較

21、好）開門紅表現較好） 資料來源: 公司公告，信達證券研發中心 圖圖 2：監管政策影響開門紅保費增速監管政策影響開門紅保費增速 資料來源:Wind，信達證券研發中心 圖圖 3：人力規模（萬人）及增速人力規模（萬人）及增速 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0.0 20.0 40.0 60.0 80.0 100.0 120.0 140.0 160.0 180.0 20122013201420152016201720182019 中國人壽中國平安中國太保新華保險 中國人壽YoY中國平安YoY中國太保YoY新華保險YoY 資料來源: Wind，信達證券

22、研發中心 圖圖 4：理理財產品收益率財產品收益率% 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 Oct-17 Dec-17 Feb-18 Apr-18 Jun-18 Aug-18 Oct-18 Dec-18 Feb-19 Apr-19 Jun-19 Aug-19 Oct-19 Dec-19 Feb-20 Apr-20 Jun-20 Aug-20 理財產品預期年收益率:人民幣:大型商業銀行:1年 理財產品預期年收益率:人民幣:全市場:1年 資料來源:Wind，信達證券研發中心 我們拿 2017 年開門紅來類比明年開門紅，相同之處在于 1）競品吸引力下降。理財收益率自 2013 年以來

23、持續下行，從高點 的 6.2%下降至 2016 年底的低點 3.5%， 而年金+萬能產品較高的預期收益率使得年金產品吸引力大幅提升， 易于代理人銷售， 2）開門紅備戰時間提前。險企較早完成了 2016 年全年業績目標后提前開門紅準備。不同之處是 2017 年代理人紅利仍然高 增。自 2015 年取消代理人資格考試以后，2016 年-2017 年代理人數量大幅擴張。反觀當下，明年開門紅代理人紅利減弱， 但行業在過去幾年調整后人力清虛接近尾聲，質量進一步夯實，Q3 開始擴大招募入口，預計更加夯實的隊伍質量有望為明年 開門紅助力。 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 4 2021 開門紅各家策略均轉向

24、積極，意在低基數下實現保費的大幅提振開門紅各家策略均轉向積極，意在低基數下實現保費的大幅提振 2020 年開門紅，平安和太保淡化開門紅，同時趕上新冠疫情，個險渠道受到較大沖擊，新單保費增速和價值率明顯承壓。而 國壽因開門紅啟動較早，新華產品上吸引力更甚（4.025%預定利率）且啟動銀保躉交銷售，對保費增長起到較大提振，受疫 情影響相對較小，與平安和太保形成較大反差，股價上也有明顯分化。 通過國壽 2020 年的表現得出，開門紅是有效提高人力、奠定業績基礎的關鍵。今年各家險企在去年低基數下打造開門紅的決 心較為強烈。今年四季度以來各家險企均積極備戰來年開門紅，部分已啟動開門紅預售。2021 年開

25、門紅產品形態和往年相近， 延續了“年金+萬能”的雙主險組合，交費以期交為主，期限多為 3 年、5 年、10 年。不同于往年，今年開門紅競爭將更加激 烈。面對 2020 年的萎靡表現，平安、太保放棄了當年業務目標，積極轉戰來年開門紅，短期內險企對業績和市場份額有極大 的訴求，提前啟動開門紅來彌補今年保費下滑態勢，在低基數下實現騰飛。不少低價值率快返型產品從銀保渠道轉向個險渠 道來售賣， 更是體現了各家險企對開門紅沖規模的重視， 有意抓住開門紅提振全年業績。 總的來說， 此次開門紅特點主要有 1） 啟動時間大幅提前，2）保障期限縮短（去年最短為 10 年，今年出現 10 年以下） ，快返特征更明顯

26、，3）人力提前加大儲備， 4）產品推廣上更加積極，包括加大代理人獎勵、客戶經營以及廣告投入力度等。從各家險企策略來看， 國壽：策略和打法與去年相近國壽：策略和打法與去年相近，或或面臨較大競爭壓力面臨較大競爭壓力。2019 年底國壽提前布局開門紅占盡先發優勢（10 月 20 日為預收， 11 月 8 日為首爆日，較 2018 年提前一個月） ，首次推出 3 年期交 10 年保障期產品“鑫享至尊” （此前為 15 年交） ，市場 反響較好，2020 年新單保費、價值以及人力數量和產能均領先同業。今年策略和打法與往年接近，目標規模上也與上年 相近,目前預收保費過 381 億元(截止 10 月 23

27、日)，符合管理層預期。1、啟動時間上也與去年相似，3 年期產品已于 10 月 20 日開啟預收，僅晚于太保。2、產品具備競爭力。產品形態較去年無明顯變化，依舊采用“年金（兩全）+萬能”模 式。預售主力產品為“鑫耀東方” （躉交/3 年/5 年交，10 年期保障，第 5 年開始返還，萬能賬戶最高結算利率達 5.1%（去 年為 5.3%） ） ，在競品中具備競爭力。另外，交費期縮短，國壽 2021 年開門紅推出了躉交型產品。3、人力規模大幅增長 后進一步夯實。在 Q1 大力增員后加大清虛力度，人力從年初 161.3 萬人增至 1H20 169 萬人, Q3 降至 158.1 萬人，4、 對營銷員激

28、勵（分為傭金和獎勵兩部分）來看，2019/2020 兩年開門紅亮眼表現很大程度上也得益于對代理人渠道的大 力投入，Q1 銷售傭金分別同比+38.5%/+34%。我們調研了解到，明年開門紅對代理人的獎勵進一步加大，傭金為 8%， 獎勵為 13%（去年傭金 10%，獎勵 10%） 。 平安：平安：節奏節奏提前，提前，保障保障期限縮短期限縮短，平衡壽險改革和開門紅，平衡壽險改革和開門紅。平安去年開門紅啟動較晚，市場份額縮水，面對同行競爭壓 力，明年對開門紅轉為積極。1、啟動時間大幅提前：10 月 10 日已發布開門紅主力年金產品“金瑞人生 21” ，較去年提 前 1 個月，將于 11 月 1 日正式

29、開啟預售。2、產品吸引力提升。交費和保障期限縮短：財富金瑞保障期縮短至 8 年（去 年最短為 10 年期） ，交費期限為 3 年期（去年為 3 年/5 年） 。萬能險結算利率為 5%，與同業相當。3、從市場較為關注 的人力增長來看，疫情影響延續導致 Q3 人力再度收縮，人力尚未出現拐點。相比國壽，平安較大的增員和留存壓力是資 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 5 本市場對其擔憂的重要原因之一。平安已非常重視代理人的新增和留存，未來人力考核門檻或有所降低，短期內壽險改 革的高標準將部分讓位于對業績的較高訴求，打響開門紅以提升代理人產能和收入，進一步加大留存，為接下來的保障 型銷售打好基礎。未來人

30、力能否繼續止跌回升將是保費規?；厣年P鍵。 太保：太保：最早開啟開門紅最早開啟開門紅，保障保障期限期限大幅大幅縮短縮短，短期先做，短期先做大規模大規模。太保去年開門紅啟動較晚，今年面對競爭壓力也積極備 戰。1、時間提前。和平安類似，太保今年開門紅節奏大幅提前，10 月 10 日已啟動 3 年交 7 年期的理財型保險“鑫享事 誠”預收（去年為 12 月 1 日） 。打法上前期將以以量補價的形式搶占市場，打造隊伍信心，此后再轉而做價值率較高的 產品。2、產品吸引力提升。期限縮短：鑫享事誠保障期縮短至 7 年（去年最短為 10 年期） ，也是目前四家中保障期間最 短的產品。3、人力方面，Q3 以來，

31、太保加大人力招募以應對開門紅，產品方面也銷售了部分價值率較低產品，助力代 理人獲客、提升收入和留存，均體現了對負債端較高的業績訴求。 新華：尚在準備中，產品形態相近。新華：尚在準備中，產品形態相近。2019 年是新華董事長、總經理更換之年，整體策略轉向為規模與價值共同增長，重 啟銀保渠道，隊伍建設轉變為“先大后強” ，產品聚焦健康和年金產品，通過加大增員和產品優勢來擴大業務規模。去年 開門紅，新華通過銀貸渠道推出 4.025%、3 年/5 年躉交年金產品“穩得盈兩全保險” ，產品銷售取得亮眼表現，1 月份個 險新單保費同比+63%。今年新華尚未推出開門紅產品，但已于 9 月份開啟了開門紅編制工

32、作，目前重心還在 2020 年業 績收官，將根據 10 月下旬整體業務完成情況來制定開門紅節奏，定于 11 月下旬正式啟動預售。 圖圖 5：1 月個險新單保費（億元）及增長月個險新單保費（億元）及增長 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0 100 200 300 400 500 600 700 平安國壽太保新華 2019年1月2020年1月個險新單保費同比 資料來源: 公司公告，線下調研，信達證券研發中心 表表 1：2021 年開門紅產品年開門紅產品 產品產品 類型類型 交費期限交費期限 保障期保障期 開始返還開始返還 年份年份 萬能賬

33、戶萬能賬戶 保證利率保證利率 萬能險最萬能險最 高結算利高結算利 率率 開門紅啟動時間開門紅啟動時間 開門紅預售開門紅預售 情況情況 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 6 中國人壽中國人壽 鑫耀東方 年金+萬能 躉交、3 年、5 年 10 年 第 5 年 2.50% 5.10% 10 月 10 日啟動預收 預收保費 381 億（截 止 23 日） 鑫耀前程 年金+萬能 躉交、3 年、5 年 15 年 第 5 年 2.50% 5.10% 鑫耀至尊 年金+萬能 躉交、10 年 15 年 第 5 年 2.50% 5.10% 鑫耀相伴 兩全保險 3 年、5 年、10 年 15 年、20 年、30 年

34、第 5 年 中國平安中國平安 金瑞人生 21 年金+萬能+附 加 3 年、5 年、10 年 10 年、15 年 第 5 年 1.75% 5.00% 11 月 1 日開啟預收 財富金瑞 21 年金+萬能 3 年 8 年 第 5 年 1.75% 5.00% 中國太保中國太保 鑫享事誠 兩全保險+萬 能 3 年、5年 7 年 第 5 年 2.50% 5.00% 10 月 9 日啟動預收 預收保費 62 億（截止 23 日） 新華保險新華保險 預計 11 月下旬開啟預 售 資料來源：各公司官網、信達證券研發中心 表表 2：2020 年開門紅產品年開門紅產品 產品產品 類型類型 交費期限交費期限 保障期

35、保障期 開始返開始返 還年份還年份 年金險年金險 預定利預定利 率率 萬能賬戶保證利萬能賬戶保證利 率率 萬能險最高結算萬能險最高結算 利率利率 開門紅啟動開門紅啟動 時間時間 中國人壽中國人壽 鑫享至尊 年金+萬能 3 年、5 年 10 年 第 5 年 3.50% 2.50% 5.30% 10 月 20 日 開啟預收， 11 月 8 日上 市 中國平安中國平安 金瑞人生 20 年金+萬能 3年、5年、10 年 15 年 第 5 年 NA 1.75% 5.00% 12 月 12 日 上市 財富金瑞 20 年金+萬能 3 年、5 年 10 年 第 5 年 1.75% 5.00% 中國太保中國太保

36、 至尊鑫享福 年金+萬能 3 年、5 年 10 年 第 5 年 3.50% 2.50% 5.00% 12月 1日上 市 至尊鑫滿意 分紅+萬能 3 年 60-100 歲 第 5 年 NA 2.50% 5.00% 新華保險新華保險 惠添富 年金+萬能+ 附加 3 年、5 年 15 年、 20 年 第 5 年 4.025% 2.50% 5.00% 11 月下旬啟 動預收，12 月 8 日上市 資料來源：各公司官網，信達證券研發中心 結合公開數據， 我們假設國壽規模與去年開門紅基本持平， 平安規模較去年增長 11.8%至 180 億， 太保規模較去年增長 25.8% 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露

37、 7 至 80 億，估算 1 季度 NBV 增長分別為 3.2%、18.5%、21.6%。 表表 3：開門紅開門紅 NBV 預測預測 個險新單（億元）個險新單（億元） 20202020 年年 1 1 月月 1 1 日日 20212021 年年 1 1 月月 1 1 日預測日預測 NBV YoYNBV YoY 假設假設 平安 161 180 18.5% “財富金瑞 21”和“金瑞人生 21”分別銷售 120 億和 60 億 國壽 547 530 3.2% 3-10“鑫耀東方”和 10-15“鑫耀至尊”分別銷售 430 億和 100 億 太保 63.6 80 21.6% 3-7“鑫享事誠”銷售 70 億元 資料來源：信達證券研發中心預測 健康險健康險-短期疫情催化保險保障需求短期疫情催化保險保障需求提升提升以及重疾炒停預期，長期拐點仍需進一步觀察以及重疾炒停預期，長期拐點仍需進一步觀察 2016 年以來重疾險由高速增長邁入穩定增長時期。年以來重疾險由高速增長邁入穩定增長時期。健康險以疾病險為主，2019 年占比為 64%，醫