【研報】零售社服行業2021年度投資策略：供給需求共振線上加速強者更強-20201113（46頁）.pdf

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1、 敬請閱讀末頁的重要說明 證券證券研究報告研究報告 | 行業行業策略報告策略報告 可選消費可選消費 | 批發零售批發零售 推薦推薦（維持維持） 供給需求共振，線上加速，強者更強供給需求共振，線上加速，強者更強 2020年年11月月13日日 零售社服行業零售社服行業2 2021021年度投資策略年度投資策略 上證指數上證指數 3339 行業規模行業規模 占比% 股票家數（只） 102 2.5 總市值（億元） 9378 1.2 流通市值 （億元） 6874 1.1 行業指數行業指數 % 1m 6m 12m 絕對表現 -1.1 9.3 14.2 相對表現 -5.9 -14.6 -11.4 資料來源：

2、貝格數據、招商證券 相關報告相關報告 1、周轉加速和成本降低，社區團 購的供需框架社區團購深度報告 2020-10-19 2、業態創新+供給深化+ReTech 加持,盒馬新零售升維電商巨頭 生鮮快消系列報告之一 2020-10-08 3、零售行業周報（2020.09.06） 繼續關注電商產業鏈，重點推薦跨 境電商2020-09-06 寧浮潔寧浮潔 S1090518090002 丁浙川丁浙川 S1090519070002 李秀敏李秀敏 S1090520070003 線上化、集中化將是 2021 年的主旋律。供給端來看，疫情改變消費者購物習慣， 疊加倉儲物流等基礎設施完善，線上化趨勢不改。品牌化成

3、為新趨勢，消費者升 級與降級并存。需求端來看，當前中國的消費趨勢可對標上世紀八九十年代的日 本，消費者追求品牌化和個性化，引發了傳統市場集中度提升和新銳品牌借助新 渠道破局。 疫情催化疫情催化+供給端變化，線上化趨勢加速。供給端變化，線上化趨勢加速。2020Q3 我國社零總額為 10.11 萬 億元，環比增長 7.89%，截至 2020 年 9 月線上累計占比達到 24.30%，單 Q3 實物網上零售額同比增長 17.26%。 疫情沖擊后長期線上化趨勢不改： （1） 海外疫情促使消費習慣改變帶來長期成長空間，全球電商滲透率顯著提升， 為中國的品牌出海帶來了新機遇。（2）平臺流量規則變化，“千人

4、千面”以 貨找人，提高推薦精準度。（3）倉儲物流基礎設施逐步完善，全方位提高物 流效率；冷鏈建設+模式創新，生鮮供應鏈效率持續提升。 升級與降級并存，集中度提升升級與降級并存，集中度提升 vs 新品牌破局。新品牌破局。按照 GDP 增速及人均 GDP 水 平進行對比，當前我國居民消費特征與上世紀八九十年代的日本相似。品牌 化和個性化成為趨勢。具體體現為在餐飲酒店行業龍頭品牌力較強，市場集 中度逐步提升，而新品牌則借助新渠道實現快速增長。 三大電商秣兵厲馬，三大電商秣兵厲馬，緊抓下沉市場。緊抓下沉市場。淘寶、京東、拼多多搶占下沉市場，京 東推出“京喜”，借助拼購價，刺激用戶多級分享裂變；淘寶則推

5、出“淘寶 特價版”，憑借低價吸引下沉用戶；拼多多推出百億補貼，吸引了大批流量。 同時社區團購作為下沉市場的流量入口，吸引巨頭紛紛入場。 投資建議：投資建議：疫情催化疊加供給端的變化，零售渠道線上化趨勢不改，我們首 推電商及服務商龍頭阿里巴巴、拼多多、京東、蘇寧易購、值得買，推薦跨 境電商受益者星徽精密。需求端來看，消費者追求品牌化和個性化：一方面， 傳統行業集中度提升，餐飲行業連鎖化率提升，推薦火鍋龍頭海底撈，推薦 酒旅企業首旅、錦江；另一方面，新品牌借助新渠道破局，推薦良品鋪子、 三只松鼠以及化妝品國貨品牌。另外，推薦受益海外消費回流，政策紅利不 斷的中國中免。 風險因素：宏觀經濟增速下滑；

6、行業競爭加??；反壟斷政策趨嚴。風險因素：宏觀經濟增速下滑；行業競爭加??；反壟斷政策趨嚴。 重點公司主要財務指標重點公司主要財務指標 股價股價 20EPS 21EPS 22EPS 20PE 21PE PB 評級評級 永輝超市 8.05 0.24 0.30 0.37 33 26 4 強烈推薦-A 家家悅 25.67 0.95 1.12 1.30 30 26 5 強烈推薦-A 重慶百貨 31.43 2.72 3.53 4.30 14 11 2 強烈推薦-A 蘇寧易購 9.23 0.13 0.25 0.56 75 39 1 強烈推薦-A 值得買 105.05 1.89 2.29 2.87 60 50

7、10 強烈推薦-A 良品鋪子 61.20 0.76 1.08 1.36 82 58 12 強烈推薦-A 宋城演藝 17.87 0.13 0.57 0.73 123 28 5 強烈推薦-A 廣州酒家 38.60 1.01 1.41 1.66 35 25 6 強烈推薦-A 中國中免 196.15 2.59 5.40 6.72 77 37 19 強烈推薦-A 首旅酒店 21.16 -0.41 1.07 1.25 - 16 3 強烈推薦-A 錦江酒店 51.28 0.53 1.49 1.79 85 30 4 強烈推薦-A 資料來源：公司數據、招商證券 -20 0 20 40 60 Nov/19Mar/

8、20Jun/20Oct/20 (%) 批發零售滬深300 行業研究行業研究 敬請閱讀末頁的重要說明 Page 2 正文目錄 一、疫情催化+供給端變化，線上化趨勢加速 . 6 1.1 疫情控制消費環比改善明顯，線上化消費需求或不可逆 . 6 1.2 全球線上化程度提升帶來品牌出海機會 . 7 1.3 平臺流量規則變化：“千人千面”貨找人，提高推薦精準度 . 10 1.3.1 大數據統計+多維度標簽，實現千人千面 . 10 1.3.2 對用戶：精準滿足用戶需求，使推薦更加有效 . 11 1.3.3 對商家：改變商品推薦邏輯，杜絕“垃圾”流量 . 11 1.4 倉儲物流設施日趨完善，供應鏈效率持續提

9、升 . 12 1.4.1 倉儲物流基礎設施逐步完善，全方位提高物流效率 . 12 1.4.2 冷鏈建設+模式創新，生鮮供應鏈效率持續提升 . 14 二、品牌化 vs 個性化，集中度提升 vs 新銳品牌破局 . 15 2.1 對標日本，品牌化/個性化成為新趨勢 . 15 2.2 餐飲酒店行業追求品牌品質，市場集中度不斷提升 . 18 2.2.1 對比發達國家，我國餐飲行業連鎖化和品牌化仍有廣闊空間 . 18 2.2.2 消費升級和疫情沖擊帶來酒店行業集中度提高 . 19 2.3 新的消費需求和新品牌的誕生 . 20 三、疫情加速電商滲透，電商巨頭搶占下沉市場 . 21 3.1 阿里：特價版與直播

10、持續發力，流量導向新品牌與信息流 . 22 3.2 京東：京喜進軍下沉市場，加速商超品類線上化 . 24 3.3 拼多多：多多買菜強勢出擊，百億補貼持續升級 . 25 四、超市：疫情加速集中度提升，社區團購催生行業變革 . 27 4.1 線下商超日益集中，龍頭著力發展到家業務 . 27 4.2 社區團購異軍突起，或將催化行業變革 . 28 五、百貨積極求變，從經營商品向服務轉型 . 30 5.1 百貨強調數字化管理，積極開辟線上渠道 . 30 5.2 切入免稅業態，打開新增長空間 . 31 六、酒店：行業步入景氣周期，格局趨于集中 . 32 6.1 供給收窄需求復蘇，酒店進入景氣周期 . 32

11、 6.2 疫情加速連鎖化趨勢，酒店龍頭集中度趨于提升 . 34 oPmRoPmMnQpOsNmOrMqQqPaQcMaQmOoOtRpPfQoPmNeRnMpMbRrQzRNZtRsQvPrMtN 行業研究行業研究 敬請閱讀末頁的重要說明 Page 3 6.3 A 股酒店估值偏低，長線存在布局空間 . 36 七 、免稅：政策打開離島空間，疫情推動需求線上化 . 37 7.1 離島免稅：政策紅利尚未完全兌現，有限競爭做大蛋糕 . 37 7.2 直郵補購：渠道變更，用戶需求線上化 . 40 八、餐飲：疫情培育外賣習慣，行業集中度加速提升 . 42 8.1 線上化：疫情后部分堂食需求轉線上，商家新增

12、外賣業務 . 42 8.2 標準化&零售化：自建中央廚房，衍生零售業務 . 43 8.3 集中化：行業洗牌，頭部品牌擴張迅速 . 44 九、風險提示 . 45 圖表目錄 圖 1：全國居民人均可支配收入（元） . 6 圖 2：全國居民人均消費支出（元） . 6 圖 3：社零總額當月及累計同比（%） . 6 圖 4：社零分品類當月同比增速（%） . 7 圖 5：社零線上增速及占比（%） . 7 圖 6：2020 年 1-9 月各品類線上增速（%） . 7 圖 7：線上消費習慣棘輪效應 . 8 圖 8：2019 年主要國家消費電子電商滲透率 . 8 圖 9：2019 年主要國家服裝與鞋類電商滲透率

13、. 9 圖 10：美國疫情期間人數變化 . 9 圖 11：美國電商滲透率在疫情期間顯著提升 . 9 圖 12：英國期間人數變化 . 10 圖 13：英國線上零售指數疫情后顯著提升 . 10 圖 14：我國跨境出口電商交易規模及增速 . 10 圖 15：2019 年中國成為多國在線跨境購物首選 . 10 圖 16：消費者疫情過后會加大支出的消費類型 . 11 圖 17：中國物流基礎設施建設情況 . 12 圖 18：中國快遞訂單業務量及其增長情況 . 12 圖 19：2008-2020M8 中國國際及港臺快遞件量增長情況 . 13 圖 20：2018-2020H1 中國外運電商物流營收情況 . 1

14、3 行業研究行業研究 敬請閱讀末頁的重要說明 Page 4 圖 21：2018-2020H1 中國外運跨境電商物流業務量情況 . 13 圖 22：順豐國際業務營收增長情況 . 13 圖 23：順豐國際業務主要產品 . 13 圖 24：全國冷鏈物流市場規模 . 14 圖 25：傳統模式下渠道環節多，損耗多 . 14 圖 26：日本 GDP 歷年變化數據（十億日元） . 16 圖 27：中國 GDP 歷年變化數據（億元） . 16 圖 28：中日韓人均 GDP（美元） . 16 圖 29：2019 中國及 1995 日本人口結構對比 . 17 圖 30：美國餐飲行業市場規模變化 . 18 圖 31

15、：餐飲大盤 10 年變遷 . 18 圖 32：中國人均餐飲消費占比 . 19 圖 33：中國餐飲連鎖化增速及中國餐飲化連鎖程度對比美國同期水平 . 19 圖 34：2019 年 TOP10 酒店集團市場占有率 . 20 圖 35：2020 年 TOP10 酒店集團市場占有率 . 20 圖 36：2018 至 2020 中國電商滲透率 . 21 圖 37：電商平臺 2018-2020 MAU 對比（萬人） . 21 圖 38：電商平臺年度活躍買家數對比（百萬） . 22 圖 39：電商平臺 GMV 對比（十億） . 22 圖 40：2020Q2 電商平臺新增年度活躍買家數對比（萬） . 22 圖

16、 41：2020Q2 電商平臺營業收入增速對比 . 22 圖 42：淘寶特價版 APP 月活躍人數（萬人）. 23 圖 43：2020 年 10 月 10 日，淘寶特價版上線 1 元節 . 23 圖 44：淘寶直播月活用戶數（萬人） . 23 圖 45：頭部主播、明星淘寶直播帶貨，引爆雙十一 . 23 圖 46：豎版信息流（右）代替低效橫幅廣告（左） . 24 圖 47：從“千人千面”到“猜你喜歡”阿里信息流進程 . 24 圖 48：京喜人貨場構造 . 24 圖 49：京喜小程序月活躍用戶數（萬人） . 24 圖 50：京東到家收入拆解，公司目標明年實現盈虧平衡 . 25 圖 51：京東到家

17、APP 月活躍用戶數（萬人）. 25 行業研究行業研究 敬請閱讀末頁的重要說明 Page 5 圖 52：多多買菜 APP 頁面圖 . 26 圖 54：2016-2020H1 國內并購交易金額 . 27 圖 55：2016-2020H1 國內并購交易數量 . 27 圖 56：不同年齡消費者對生鮮到家的態度變化 . 28 圖 57：不同地域消費者對生鮮到家的態度變化 . 28 圖 58：社區圖購商業模式圖 . 28 圖 59：興盛優選履約成本拆解（按照每件商品履約成本 100%計算） . 29 圖 60：2016-2019 年中國免稅銷售收入 . 31 圖 61：2020 年 7 月申請免稅牌照上

18、市公司 . 31 表 1：生鮮新零售模式效率 . 15 表 2：部分配送模式成本分析 . 15 表 3：日本 1980s 起開始注重個性化、多樣化、差別化、品牌 . 17 表 4：各渠道新品牌代表 . 20 表 5：新品牌案例. 20 表 6：百貨商場在線上的布局 . 30 表 7：酒店行情回暖對應供給增速明顯下降 . 33 表 8：錦江、首旅、華住 2019 年開業計劃與待開業酒店數量 . 35 表 9：三大酒店集團陸續推出中高端酒店品牌 . 35 表 10：主要輕資產品牌情況 . 36 表 11：國外酒店龍頭 PE 估值對比 . 37 表 12：國內酒店龍頭 PE 估值對比 . 37 表

19、13：海南離島免稅客單價預測 . 38 表 14：離島免稅市場空間測算 . 39 表 15：韓國免稅行業經營數據 . 40 表 16：各渠道免稅品價格對比 . 40 表 17：中國中免盈利預測拆分 . 41 表 18：中式快餐標準化路徑 . 43 表 19：餐飲企業零售化商品及渠道 . 44 表 20：餐飲企業盈利預測與估值 . 45 行業研究行業研究 敬請閱讀末頁的重要說明 Page 6 一、疫情催化+供給端變化，線上化趨勢加速 1.1 疫情控制消費環比改善明顯，線上化消費需求或不可逆 三季度國內疫情得到控制， 我國消費總支出環比改善。三季度國內疫情得到控制， 我國消費總支出環比改善。 20

20、20Q2 以來疫情防控取得成效， 全國各地區復工復產， 消費者可支配收入連續兩季度環比改善， 且在第三季度同比轉正。 從單三季度來看，2020Q3 全國居民人均可支配收入 8115 元，扣除價格因素實際上升 0.6%； 全國居民人均消費支出5205元， 扣除價格因素實際下降6.6% （2020Q2為-9.3%） 。 2020Q3 我國社零總額為 101067.8 億元，相較 Q2（93676.5 億元）環比增長 7.89%。 第三季度 8 月、9 月同比扭負為正，分別增長 0.5%和 3.3%。 圖圖 1：全國居民人均可支配收入（元）：全國居民人均可支配收入（元） 圖 圖 2：全國居民人均消費

21、支出（元）：全國居民人均消費支出（元） 資料來源：國家統計局，招商證券 資料來源：國家統計局，招商證券 圖圖 3：社零總額當月及累計同比（社零總額當月及累計同比（%） 資料來源：Wind，招商證券 疫情好轉促使消費結構恢復常態， 必選品趨于穩定可選品需求上漲。疫情好轉促使消費結構恢復常態， 必選品趨于穩定可選品需求上漲。 疫情基本控制的背 景下，消費者對于必選品的需求趨于平穩，對可選品的支出增加。從社零分品類來看， 前三季度糧油、食品同比增幅不斷收窄至趨于平穩，其中第三季度各月同比漲幅均小于 5%。 可選品消費支出大幅上升， 其中金銀珠寶在 6 月結束大幅下降趨勢， 此后的 7、 8、 9 月

22、分別同比上升 2.23%/10.55%/8.45%。 2020 年 9 月服裝鞋帽類同比漲幅為 6.27%。 -6% -4% -2% 0% 2% 4% 6% 8% 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 9,000 全國居民人均可支配收入累計實際同比 -15% -10% -5% 0% 5% 10% 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 全國居民人均消費支出累計實際同比 (25) (20) (15) (10) (5) 0 5 10 15 2018-08 2018-09 2018-10 2

23、018-11 2018-12 2019-02 2019-03 2019-04 2019-05 2019-06 2019-07 2019-08 2019-09 2019-10 2019-11 2019-12 2020-02 2020-03 2020-04 2020-05 2020-06 2020-07 2020-08 2020-09 社會消費品零售總額:當月同比 社會消費品零售總額:累計同比 行業研究行業研究 敬請閱讀末頁的重要說明 Page 7 圖圖 4：社零分品類當月同比增速（：社零分品類當月同比增速（%） 資料來源：Wind，招商證券 消費者繼續向線上渠道轉移，線上滲透率穩步提升。消費者繼

24、續向線上渠道轉移，線上滲透率穩步提升。2020 年 9 月實物網上零售額累計 同比 15.30%（截至 2020 年 6 月累計同比 14.30%），單 Q3 實物網上零售額同比增長 17.26%。2020 年以來線上零售占社會零售總額比重明顯提升，截至 2020 年 9 月累計 占比達到 24.30%。 圖圖 5：社零線上增速及占比（：社零線上增速及占比（%） 圖 圖 6：2020 年年 1-9 月各品類線上增速（月各品類線上增速（%） 資料來源：wind，招商證券 資料來源：燃數科技，招商證券 1.2 全球線上化程度提升帶來品牌出海機會 海外疫情促進線上滲透率顯著提升，消費習慣改變帶來長期成長空間。海外疫情促進線上滲透率顯著提升，消費習慣改變帶來長期成長空間。受疫情影響， 2020 年“宅經濟”全面爆發，在線購物大幅增長，全球電商滲透率顯著提升，為中國 的品牌出海帶來了新機遇。 線上的消費需求不可逆，電商滲透率提升將成為長期趨勢。線上的消費需求不可逆，電商滲透率提升將成為長期趨勢。經