【研報】2020年銅行業銅礦產量及需求分析研究報告（16頁）.pdf

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1、 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。 HeaderTable_TypeTitle 有色金屬行業深度報告 銅：2020波瀾壯闊，2021更上層樓 2 目 錄 前言：2020 波瀾壯闊，2021 何去何從？ . 5 1 需求：庫存周期、朱格拉周期或開啟上行周期，2021 年銅需求或保持強勁 6 1.1 短周期：全球產成品庫存或進入主動補庫周期. 6 1.2 中周期：朱格拉周期或進入上升期，驅動固定資產投資需求 . 8 2 供給：全球銅礦產量緩慢增長，2021 年下半年供給壓力較大 . 10 2

2、.1 原生銅與再生銅：以礦產銅為原料的再生銅產量占比達 83% . 10 2.2 礦產銅：資本開支低位，21 年產量增速為 2.05%，且多集中在下半年釋放 . 10 3 投資建議：雙周期驅動，銅價或在 2021 年表現亮眼 . 16 4 風險提示 . 17 pOoRpPqOnMqMoPnPrMoRtO6M8Q8OmOpPoMmMlOrQmNeRsQoNbRpOsRNZnRpQMYrRqR 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。 HeaderTable_TypeTitle 有色金屬行業深度報告

3、 銅：2020波瀾壯闊，2021更上層樓 3 圖表目錄 圖 1：2020 年以來 LME 銅現貨結算價（單位：美元/噸） . 5 圖 2：全球銅下游需求領域 . 6 圖 3：庫存周期四階段 . 7 圖 4：美、中庫存周期 . 7 圖 5：美、中庫存周期與 LME 銅價波動同步 . 7 圖 6：美國商品進口金額同比與庫存總額同比 . 8 圖 7：中國出口金額同比與工業產成品庫存同比 . 8 圖 8：全球經濟經歷五輪朱格拉周期（單位：美元/磅） . 8 圖 9：世界銀行 GDP 增速預測（單位：%） . 9 圖 10：2019 年全球礦山銅儲量（單位：萬噸） . 11 圖 11：2019 年全球礦

4、山銅產量（單位：萬噸） . 11 圖 12：全球前 10 銅企歷年資本開支(單位：億美元) . 11 圖 13：2020、2021 年預計精煉銅產量增速在 1989 年以來僅分別位于 23%、40%分位 . 14 圖 14：銅價與其供需指標間的關系 . 16 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。 HeaderTable_TypeTitle 有色金屬行業深度報告 銅：2020波瀾壯闊，2021更上層樓 4 表 1：2010-2019 年全球礦產銅、原生精煉銅、精煉銅產量及相應占比 . 10 表

5、 2：2019-2022 年全球主要礦產銅廠商礦產銅產量定量測算（單位：萬噸） . 12 表 3：2020-2022 年全球礦產銅及精煉銅產量定量測算（單位：萬噸） . 14 表 4：2021 年全球礦產銅增量分解（單位：萬噸） . 15 表 5：2020-2021 年與 2009-2010 年的銅供需指標對比情況 . 16 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。 HeaderTable_TypeTitle 有色金屬行業深度報告 銅：2020波瀾壯闊，2021更上層樓 5 前言：前言：2020

6、 波瀾壯闊，波瀾壯闊，2021 何去何從？何去何從？ 供給、需求端交替作用，銅價供給、需求端交替作用，銅價 2020 年走出波瀾壯闊的上漲行情。年走出波瀾壯闊的上漲行情。2020 年以來銅價經歷了三個階 段： （1）第一階段：作為全球宏觀經濟的晴雨表，2020 年新冠疫情下極度悲觀的經濟預期帶動銅 價短期內跌至全球銅礦 90 分位成本線，LME 銅價從 1 月 16 日的 6301 美元/噸下跌至 3 月 23 日 的 4618 美元/噸，跌幅達 27%。（2）第二階段：2020 年 3-9 月份由于南美智利、秘魯等產銅大 國產量受疫情干擾嚴重，供給持續緊張，根據 Wind 數據，智利、秘魯

7、2020 年 7 月份礦銅單月產 量較去年同期分別下降 4.2%、2.2%，銅價強勢反彈至 6800 美元/噸一線。（3）第三階段：自 10 月份起，智利、秘魯銅礦疫情影響逐步趨弱，銅價走勢開始進入交易需求預期階段。 圖 1：2020 年以來 LME 銅現貨結算價（單位：美元/噸） 數據來源：LME，東方證券研究所 站在當前時點，站在當前時點，我們有必要對我們有必要對 2021 年全球銅供需兩端進行詳細分析，以期對年全球銅供需兩端進行詳細分析，以期對 2021 年銅價走勢做年銅價走勢做 出基本判斷。下面，我們將從需求、供給兩端展開定性和定量分析和測算。出基本判斷。下面，我們將從需求、供給兩端展

8、開定性和定量分析和測算。 4000 4500 5000 5500 6000 6500 7000 7500 2020-012020-032020-052020-072020-092020-11 2020年3-9月份，銅價 反彈的核心原因是供給 疫情下悲觀經濟 預期，銅價下滑 后續供給端影響趨弱， 將轉入需求端主導階段 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。 HeaderTable_TypeTitle 有色金屬行業深度報告 銅：2020波瀾壯闊，2021更上層樓 6 1 需求：需求：庫存周期、朱格

9、拉周期或開啟上行周期，庫存周期、朱格拉周期或開啟上行周期，2021 年銅需求或保持強勁年銅需求或保持強勁 中周期：中周期：銅下游終端消費銅下游終端消費與宏觀經濟特別是工業部門的固定資產投資密切相關與宏觀經濟特別是工業部門的固定資產投資密切相關，即朱格拉周期對，即朱格拉周期對 其影響較大其影響較大。根據國際銅研究小組(ICSG)發布的The World Copper Factbook 2019，全球銅下 游終端消費主要集中于設備、建筑和基建、交通運輸以及其他工業用途，占比分別為 31%、28%、 16%、13%和 12%，其與宏觀經濟特別是工業部門的固定資產投資周期密切相關。而以設備更新 換代等

10、固定資產投資為驅動的經濟周期為朱格拉周期， 為典型的中周期經濟規律。 因此銅需求受中 周期的朱格拉周期影響較大。 圖 2：全球銅下游需求領域 數據來源：ICSG Copper Factbook 2019，東方證券研究所 短周期：短周期：銅下游銅下游終端應用終端應用部門根據其對部門根據其對短期經濟短期經濟波動的預測而主動或被動做出庫存調整，波動的預測而主動或被動做出庫存調整，也將也將影影 響短周期銅需求。響短周期銅需求。 在中周期朱格拉周期的大框架下， 短期下游終端應用部門為應對其下游需求的波 動，也將主動或被動調整產成品庫存水平，從而影響到產成品對銅的需求。因此工業部門產成品庫 存是影響銅需求

11、的短周期因素。 下面，我們將從短周期（庫存周期）和中周期（朱格拉周期）兩個維度來觀察現階段以及未來一個下面，我們將從短周期（庫存周期）和中周期（朱格拉周期）兩個維度來觀察現階段以及未來一個 階段銅需求的位置和變動趨勢。階段銅需求的位置和變動趨勢。 1.1 短周期：全球產成品庫存或進入主動補庫周期 庫存周期又稱基欽周期，與朱格拉周期（投資周期）以及庫茲涅茨周期（建筑業周期）等中長周期庫存周期又稱基欽周期，與朱格拉周期（投資周期）以及庫茲涅茨周期（建筑業周期）等中長周期 不同， 庫存周期為典型的短周期經濟波動規律。不同， 庫存周期為典型的短周期經濟波動規律。 庫存周期的基本驅動是工業企業產成品庫存

12、或存貨 隨經濟預期變化帶來的波動。當經濟預期向好、產成品庫存水平較低時，工業企業通常將主動補庫 存來應對未來更為旺盛的需求， 從而拉動其上游原料或中游半成品的短期需求， 驅動原料價格上漲。 Equipment 31% Building Construction 28% Infrastructure 16% Transport 13% Industrial 12% 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。 HeaderTable_TypeTitle 有色金屬行業深度報告 銅：2020波瀾壯闊，20

13、21更上層樓 7 圖 3：庫存周期四階段 數據來源：東方證券研究所 歷史經驗看，美國和中國庫存周期是國際銅價的同步指標。美國、中國為全球經濟最重要的“發動歷史經驗看，美國和中國庫存周期是國際銅價的同步指標。美國、中國為全球經濟最重要的“發動 機”，同時也是全球制造業產成品最重要的“輸出國”和“輸入國”，其庫存周期能夠有效反映全機”，同時也是全球制造業產成品最重要的“輸出國”和“輸入國”，其庫存周期能夠有效反映全 球制造業的庫存周期。球制造業的庫存周期。 自 1997 年以來， 美國、 中國已清晰的經歷了 1997-2001、 2001-2005、 2005- 2009、2009-2013、20

14、13-2016、2016-2019 年完整的六輪庫存周期，每輪周期跨度約為 3-4 年左 右。受新冠肺炎疫情影響，美國新一輪庫存周期上升周期確認時間推遲至 2020 年 7 月。而中國工 業企業產成品庫存在 2020Q1 受到新冠疫情和春節因素影響提前回升，但實際新一輪庫存周期上 升周期確認時間也為 2020 年 7 月左右。從美、中庫存周期與 LME 銅的波動規律來看，兩者基本 為同步指標，其反映的是美國、中國工業部門在去庫-補庫波動中對銅原料的需求波動。 圖 4：美、中庫存周期 圖 5：美、中庫存周期與 LME 銅價波動同步 數據來源：美國商務部，中國人民銀行，東方證券研究所 數據來源：美

15、國商務部，中國人民銀行，LME，東方證券研究所 美國商品進口金額、中國出口金額是庫存周期與國際銅價的前置指標，領先約美國商品進口金額、中國出口金額是庫存周期與國際銅價的前置指標，領先約 6 個月個月-1 年左右。年左右。 美國和中國是全球制造業產成品最重要的“輸入國”和“輸出國”，因此其商品進出口是美國、中 國庫存周期形成的驅動因素。從 1993 年至今的指標來看，美國商品進口金額同比和中國出口金額 -15 -10 -5 0 5 10 15 20 25 30 35 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017

16、2019 美國:庫存總額:季調:累計值:同比(%) 中國工業企業:產成品存貨:累計同比(%) 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 -15 -10 -5 0 5 10 15 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2016 2017 2018 2019 2020 美國:庫存總額:季調:累計值:同比(%) 現貨結算價:LME銅:月(美元/噸)(右軸) 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明

17、。 HeaderTable_TypeTitle 有色金屬行業深度報告 銅：2020波瀾壯闊，2021更上層樓 8 同比分別領先于庫存同比約 6 個月-1 年左右。故國際銅價一個較好的前置指標即為美國商品進口 金額同比或中國出口金額同比。 規律上看， 美國商品進口同比自 2019 年 10 月理應進入上升周期， 但受疫情打斷自 2020 年 5 月才觸底回升，從而推動美國庫存周期進入主動補庫周期。中國出口情 況與庫存周期關系也類似。 圖 6：美國商品進口金額同比與庫存總額同比 圖 7：中國出口金額同比與工業產成品庫存同比 數據來源：美國商務部，美國經濟分析局，東方證券研究所 數據來源：美國商務部

18、，中國人民銀行，LME，東方證券研究所 因此， 以美國、 中國庫存周期為代表的全球制造業庫存周期上升期開啟，經驗規律上因此， 以美國、 中國庫存周期為代表的全球制造業庫存周期上升期開啟，經驗規律上或或將驅動銅需將驅動銅需 求在求在 2021 年保持較高水平。年保持較高水平。 1.2 中周期：朱格拉周期或進入上升期，驅動固定資產投資需 求 朱格拉周期以資本特別是設備更新換代為驅動，朱格拉周期以資本特別是設備更新換代為驅動，是是典型中周期經濟規律，其平均周期長度約為典型中周期經濟規律，其平均周期長度約為 8- 10 年年，全球，全球 GDP 增速可以較好表征朱格拉周期的波動。自增速可以較好表征朱格

19、拉周期的波動。自 1975 年以來，全球經濟大約經歷了五 輪朱格拉周期，即 1975-1982、1983-1992、1993-2000、2001-2008、2009-2019。銅作為下游設 備、 建筑、 基建等固定資產投資的重要原料， 其價格再長周期內也基本服從 GDP 增速的周期波動。 圖 8：全球經濟經歷五輪朱格拉周期（單位：美元/磅） -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 -40 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 美國:

20、進口金額:商品:季調:同比(%) 美國:庫存總額:季調:同比（%, 右軸） (30) (20) (10) 0 10 20 30 40 50 60 1997 1998 1999 2001 2002 2003 2005 2006 2007 2009 2010 2011 2013 2014 2015 2017 2018 2019 中國出口金額:累計同比(%) 中國工業企業:產成品存貨:累計同比(%) 0 0.5 1 1.5 2 2.5 3 3.5 4 4.5 -6 -4 -2 0 2 4 6 8 全球:GDP:同比期貨收盤價(連續):COMEX銅（右軸） 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要

21、信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。 HeaderTable_TypeTitle 有色金屬行業深度報告 銅：2020波瀾壯闊，2021更上層樓 9 數據來源：Wind，東方證券研究所 新冠肺炎新冠肺炎疫情疫情重創全球經濟重創全球經濟，2021 年全球經濟年全球經濟或將或將迎來復蘇迎來復蘇，我們我們預計預計新一輪朱格拉周期上升期新一輪朱格拉周期上升期 或開啟或開啟，從而帶動銅終端需求，從而帶動銅終端需求。根據世界銀行分別于 2020 年 6 月和 9 月發布的經濟增長預測報 告，受新冠疫情爆發和蔓延影響，2020 年全球經濟遭到重創，G

22、DP 增速預計僅為-5.2%，增速創 1961 年以來新低。 分國家或地區看， 中國 2020 年 GDP 或實現正增長為 2.0%， 美國 2020 年 GDP 或為-6.1%，歐元區或為-9.1%，日本或為-6.1%。2021 年，隨著新冠肺炎疫苗面世和全球主要經 濟體經濟大規模經濟刺激計劃的退出，全球經濟或將迎來復蘇。根據世界銀行預測，2021 年全球 GDP 增速預計將達 4.2%。其中，中國 2021 年 GDP 增速或為 7.9%，美國或為 4.0%，歐元區或 為 4.5%，日本或為 2.5%。全球經濟復蘇預期將驅動工業部門固定資產投資回升，我們預計新一輪 朱格拉周期上升期或開啟。

23、 圖 9：世界銀行 GDP 增速預測（單位：%） 數據來源：世界銀行，東方證券研究所 注：全球、美國、歐元區、日本為 6 月報告公布數據，其余國家或地區為 9 月報告公布數據 , 綜上綜上所述所述， 2021 年全球或將進入年全球或將進入庫存周期以及朱格拉周期的上行階段， 以歷史經驗規律判斷，庫存周期以及朱格拉周期的上行階段， 以歷史經驗規律判斷， 2021 年銅需求或將進入擴張期年銅需求或將進入擴張期。 (5.2) (6.1) 2.0 (9.1) (6.1) (3.5) (7.7) (4.4) (3.3) (10.0) 4.2 4.0 7.9 4.5 2.5 5.1 4.5 3.3 2.1

24、3.7 (12.0) (9.0) (6.0) (3.0) 0.0 3.0 6.0 9.0 20202021 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。 HeaderTable_TypeTitle 有色金屬行業深度報告 銅：2020波瀾壯闊，2021更上層樓 10 2 供給：全球銅礦產量緩慢增長，供給：全球銅礦產量緩慢增長，2021 年下半年供給年下半年供給 壓力較大壓力較大 2.1 原生銅與再生銅： 以礦產銅為原料的再生銅產量占比達 83% 近年來原生精煉近年來原生精煉銅產量占比穩定銅產量占比穩定

25、保持在保持在 83%，因此以礦產銅為主要原料的原生精煉銅對銅供給起因此以礦產銅為主要原料的原生精煉銅對銅供給起 主導作用。主導作用。精煉銅按照其原料來源不同，可分為原生精煉銅與再生精煉銅，而原生精煉銅占據主要 地位。根據 ICSG 數據，在近 10 年間，原生精煉銅的產量在全球精煉銅產量中的占比始終保持在 82%到 83%之間，尤其是近 6 年來該占比穩定在 83%。因此，根據原生精煉銅的預測產量數據， 結合其在精煉銅總產量中 83%的占比，我們可以對未來三年全球精煉銅的總產量做出預測。 近三年原生精煉銅占礦產銅比例穩定在近三年原生精煉銅占礦產銅比例穩定在 97%附近。附近。近 3 年來原生精

26、煉銅在礦產銅產量中的占比較 為穩定， 保持在97.1%至97.5%之間。 因此， 我們假設未來三年該占比與2019年保持一致為97.5%。 在下文中，我們將通過統計 2020-2022 年全球礦產銅主要廠商及新增主要礦山的預測產量，預測 2020-2022 年全球礦產銅總產量，進而按照 97.5%的占比對全球原生精煉銅產量進行預測。 表 1：2010-2019 年全球礦產銅、原生精煉銅、精煉銅產量及相應占比 年份年份 全球原生精煉銅產量全球原生精煉銅產量 (單位：萬噸單位：萬噸) 全球礦產銅產量全球礦產銅產量 (單位：萬噸單位：萬噸) 原生精煉銅在礦產原生精煉銅在礦產 銅產量中占比銅產量中占比

27、 全球精煉銅產量全球精煉銅產量(原生原生+再生再生) (單位：萬噸單位：萬噸) 原生精煉銅產量占原生精煉銅產量占 比比 2010 1575 1604.4 98.2% 1898.7 83% 2011 1613.2 1605.6 100.5% 1959.9 82% 2012 1660.6 1668.7 99.5% 2020.3 82% 2013 1725.5 1818.5 94.9% 2105.8 82% 2014 1857.5 1842.6 100.8% 2249 83% 2015 1889.2 1914.9 98.7% 2283.8 83% 2016 1949 2040.2 95.5% 233

28、5.7 83% 2017 1948.5 2005.8 97.1% 2354.8 83% 2018 2002.3 2056.5 97.4% 2405.8 83% 2019 2001.7 2052.8 97.5% 2404.5 83% 數據來源：ICSG，東方證券研究所 2.2 礦產銅： 資本開支低位， 21 年產量增速為 2.05%， 且多集中 在下半年釋放 2.2.1 資本開支：資本開支仍低位運行，未來整體銅礦供給增量或有限 全球銅礦資源主要集中于智利、秘魯等幾個國家，開采、冶煉產能相對集中。全球銅礦資源主要集中于智利、秘魯等幾個國家，開采、冶煉產能相對集中。根據 USGS 數據， 2019

29、年智利、 秘魯礦山銅儲量分別為 20000 萬噸、 8700 萬噸，產量分別為 560 萬噸、 240 萬噸， 均處于全球一、二位，儲量共占全球的 33%，產量共占 39%。2019 年中國礦山銅儲量為 2600 萬 噸，占比為 3%，產量為 160 萬噸，占比 8%。 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。 HeaderTable_TypeTitle 有色金屬行業深度報告 銅：2020波瀾壯闊，2021更上層樓 11 圖 10：2019 年全球礦山銅儲量（單位：萬噸） 圖 11：2019 年

30、全球礦山銅產量（單位：萬噸） 數據來源：USGS，東方證券研究所 數據來源：USGS，東方證券研究所 近年來近年來主流銅礦資本開支仍低位運行主流銅礦資本開支仍低位運行，未來未來銅礦銅礦供給增量有限供給增量有限。我們統計了全球產量排名前 10 的 銅企 2012-2019 年資本開支情況?？梢?，主流銅礦資本開支在 2013 年達到頂峰，達 676.9 億美 元，同比大幅上升 25.2%。之后資本開支即逐年逐漸下降，2017 年降至最低值水平，為 237.9 億 美元。2018-2019 年主流銅礦資本開支企穩反彈，2019 年達 318.6 億美元，同比上升 10.4%，但 仍在低位運行。 圖

31、12：全球前 10 銅企歷年資本開支(單位：億美元) 數據來源：Wind，公司公告，東方證券研究所 2.2.2 20-22 年：全球礦產銅產量同比增速為 0.45%、2.05%、4.06% 2019 年年全球全球礦產銅礦產銅總產量達總產量達 2052.8 萬噸，萬噸，可統計的全球可統計的全球 28 家主要礦產銅公司占比達家主要礦產銅公司占比達 72.6%，產，產 能能較為集中較為集中。根據 ICSG 數據，2019 年全球礦產銅總產量為 2052.8 萬噸。根據各公司官網數據及 公司公告，我們統計了 2019 年全球和國內 28 家銅資源公司礦產銅總產量為 1490.8 萬噸，占全球 總產量的

32、 72.6%，產能較為集中，其他礦山總產量約為 562 萬噸，占比 27.4%。 智利, 20000, 23% 秘魯, 8700, 10% 澳大利亞, 8700, 10% 俄羅斯, 6100, 7% 墨西哥, 5300, 6% 美國, 5100, 6% 印度尼西亞, 2800, 3% 中國, 2600, 3% 哈薩克斯坦, 2000, 3% 剛果 （金）, 1900, 2% 贊比亞, 1900, 2% 其他, 22000, 25% 智利, 560, 27% 秘魯, 240, 12% 中國, 160, 8%美國, 130, 6% 剛果（金）, 130, 6% 澳大利亞, 96, 5% 贊比亞,

33、79, 4% 墨西哥, 77, 4% 俄羅斯, 75, 4% 哈薩克斯 坦, 70, 3% 印度尼西亞, 34, 2% 其他, 380, 19% 0 2000 4000 6000 8000 10000 0 200 400 600 800 20122013201420152016201720182019 必和必拓嘉能可 力拓智利國家銅業公司 第一量子南方銅業 安托法加斯塔英美資源 自由港波蘭銅業 LME銅現貨結算價（美元/噸）（右軸） 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。 HeaderTabl

34、e_TypeTitle 有色金屬行業深度報告 銅：2020波瀾壯闊，2021更上層樓 12 （1）28 家主流礦山家主流礦山 預預測測 2020-2022 年全球年全球 28 家主要礦產銅廠商家主要礦產銅廠商的總產量分別為的總產量分別為 1500.1 萬噸萬噸、1526.2 萬噸萬噸、1581.2 萬噸萬噸， 增量主要來自嘉能可、 淡水河谷、 紫金礦業和西部礦業等， 增量主要來自嘉能可、 淡水河谷、 紫金礦業和西部礦業等。 根據各公司官網數據及公司公告， 我們統計得到了全球和國內 28 家銅資源公司年公布的 2020-2022 礦產銅規劃產量數據。 鑒于少數 公司未公布其規劃產量， 且沒有明確

35、的資料表明相應公司未來三年的產量將有大幅增長， 我們假設 這些公司的規劃產量保持不變。綜上，我們預測 2020-2022 年 28 家全球主要礦產銅廠商的總產量 分別為 1500、1526、1581 萬噸。未來增量主要來自于嘉能可、淡水河谷、紫金礦業和西部礦業 等。其中，隨著紫金礦業卡庫拉-卡莫阿銅礦、Timok 銅礦以及驅龍銅礦的相繼投產，其礦產銅產 量有望從 2019 年的 37 萬噸增至 2022 年的 80 萬噸左右。 表 2：2019-2022 年全球主要礦產銅廠商礦產銅產量定量測算（單位：萬噸） 公司名稱公司名稱 2019A 2020E 2021E 2022E 海外海外 智利國家銅

36、業公司 170.6 173 166 166 自由港自由港 147.3 157.9 162.4 166.9 嘉能可嘉能可 137.1 125.5 133.5 130 必和必拓 125.7 120.1 114.4 114.4 南方銅業 99.4 99.7 99.7 99.7 Antofagasta 77 74 74.5 74.5 第一量子 70.2 85.5 82.5 82.5 英美資源 63.8 64.5 65 75.5 力拓 57.7 49.8 49.8 49.8 波蘭銅業 53.5 54.7 54.7 54.7 俄羅斯諾里爾斯克鎳公司 49.9 48.8 48.8 48.8 淡水河谷淡水河谷

37、 38.1 37 43 46 伊朗國家銅業公司 26 30 30 30 哈薩克銅業 31.1 29 29 29 泰克資源 29.7 27.7 29.8 29.8 Sumitomo Metal Mining 39.9 39.9 39.9 39.9 Kazakhmys 24.6 24.6 24.6 24.6 Mitsubishi Corp 23.8 23.8 23.8 34.5 UMMC 22.1 22.1 22.1 22.1 倫丁礦業 23.5 25.4 28.6 30.4 Barrick Gold 19.6 21.4 21.4 21.4 小計小計 1330.6 1334.4 1343.5 13

38、70.5 國內國內 五礦資源 45.2 38.2 38.2 38.2 中銅集團 25.9 33 33 33 紫金礦業紫金礦業（權益）（權益） 37 45 55 80 洛陽鉬業 20.7 18.2 18.2 18.2 江西銅業 20.9 20.8 20.8 20.8 銅陵有色 5.5 5.5 5.5 5.5 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。 HeaderTable_TypeTitle 有色金屬行業深度報告 銅：2020波瀾壯闊，2021更上層樓 13 西部礦業西部礦業（權益）（權益） 5

39、5 12 15 小計小計 160.2 165.7 182.7 210.7 合計合計 1490.8 1500.1 1526.2 1581.2 數據來源：公司官網，公司公告，ICSG，東方證券研究所 （2）其他礦山其他礦山 扣除以上扣除以上 28 家主流礦山權益產量后，家主流礦山權益產量后，預計預計 2021-2022 年年全球其他礦山全球其他礦山新增礦新增礦銅銅產量分別為產量分別為 16.1 萬噸、萬噸、46.6 萬噸。萬噸。根據公司官網以及 SMM 資訊，2021 年新增礦山主要為秘魯的 Mina Justa 礦山 和剛果金的卡庫拉-卡莫阿銅礦（扣除紫金礦業權益部分）；2022 年新增礦山主要

40、為俄羅斯的 Udokan 銅礦、國內的驅龍銅礦（扣除紫金礦業權益部分）和剛果金的卡庫拉-卡莫阿銅礦（扣除紫 金礦業權益部分）?？鄢陨?28 家主流礦山權益產量后，預計 2021-2022 年全球其他礦山新增礦 銅產量分別為 16.1 萬噸、46.6 萬噸。 表 3：2020-2022 年全球新增礦山礦產銅產量定量測算（單位：萬噸） 國家國家 礦山礦山 產量（萬噸）產量（萬噸） 備注備注 2020E 2021E 2022E 俄羅斯 Udokan - - 12 調試中，預計 2022 年投產 智利 NuevaUnion - - - 預計 2022 年前投產，年產 22.4 萬噸，具體投產時間尚未

41、說明 秘魯 Mina Justa - 8 10.2 2020 年開始投產 Tia Maria - - - 預計 2020 完工，12 萬噸/年，投 產時間尚未說明 中國 驅龍銅礦 - - 8.2 扣除紫金礦業權益占比，預計 2021 年底投產 剛果（金） 卡庫拉-卡莫阿 - 8.1 16.1 扣除紫金礦業權益占比，預計 2021 年 7 月投產 合計合計 - 0 16.1 46.6 - 數據來源：公司官網，SMM，東方證券研究所 （3）合計合計 預預測測 2020-2022 年全球礦產銅總產量分別為年全球礦產銅總產量分別為 2062.1 萬噸萬噸、2104.3 萬噸萬噸、2189.8 萬噸，萬

42、噸，同比增速同比增速 為為 0.45%、2.05%、4.06%。根據 ICSG 數據，2019 年未統計到的礦山總產量為 562 萬噸，假設 未來三年這些礦山產量基本不變。在此基礎上，結合 28 家主流礦山和其他礦山在 2020-2022 年間 的規劃產量數據，我們預測 2020-2022 年全球礦產銅總產量分別為 2062.1、2104.3、2189.8 萬 噸，同比增速分別為 0.45%、2.05%、4.06%。 預預測測 2020-2022 年全球年全球精煉精煉銅總產量分別為銅總產量分別為 2422.4、 2471.9、 2572.3 萬噸萬噸，同比增速為同比增速為 0.45%、 2.0

43、5%、4.06%。（1）根據前文分析，我們假設 2020-2022 年全球原生精煉銅產量在全球礦產銅 產量中的占比仍為 97.5%，根據我們對未來三年全球礦產銅總產量的預測數據，得到 2020-2022 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。 HeaderTable_TypeTitle 有色金屬行業深度報告 銅：2020波瀾壯闊，2021更上層樓 14 年全球原生精煉銅的預測產量分別為 2010.6、2051.7、2135.0 萬噸。 （2）假設原生精煉銅占全球 精煉銅總產量的 83%，因此我們預測 2020-2022 年全球精煉銅的產量分別為 2422.3、2471.9、 2572.3 萬噸。 表 3：2020-2022 年全球礦產銅及精煉銅產量定量