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1、請閱讀最后評級說明和重要聲明1/35公司深度報告|銀行證券研究報告公司評級增持（維持）報告日期2025 年 01 月 10 日基礎數據基礎數據01 月 09 日收盤價（元）5.37總市值（億元）5,324.95總股本（億股）991.61來源：wind，興業證券經濟與金融研究院整理相關研究相關研究【興證銀行】業績轉正，代理費調降打開成長空間 郵儲銀行 2024 年三季報點評-2024.11.04【興證銀行】業績放緩，資產質量穩定 郵儲銀行 2024 年半年報點評-2024.09.01【興證銀行】營收維持正增長，存款成本持續改善郵儲銀行 2024 年一季報點評-2024.05.01分析師：陳紹興分

2、析師：陳紹興S研究助理：陶明婧研究助理：陶明婧郵儲銀行(601658.SH)尋找市場縫隙，星火亦可燎原尋找市場縫隙，星火亦可燎原投資要點：投資要點：“自自營營+代代理理”經經營營模模式式獨獨特特，攬攬儲儲能能力力較較強強依依托托獨獨特特的的“自自營營+代代理理”的的運運營營模模式式，郵儲銀行實現了營業網點的快速擴張，廣覆蓋、高滲透的營業網點也為公司帶來龐大的零售客戶群體，零售攬儲能力優秀。截至 2024 年上半年末，公司擁有近 4 萬個營業網點，服務個人客戶數達 6.65 億戶，接近全國近一半人口，個人存款占比接近 90%，明顯高于同業。儲儲蓄蓄代代理理費費率率下下調調+存存款款掛掛牌牌利利率

3、率下下調調，有有望望助助力力負負債債成成本本節節約約。資產端來看，公司主要服務于三農、城鄉居民和中小企業群體，定價相對較高的零售資產占比較高，資產收益率居六大行前列。負債端還原儲蓄代理費后，負債成本較高，同樣由于公司深耕縣域地區，存款結構中，個人定期存款占比近七成。未來伴隨代理費率下調以及存款掛牌利率調降成效逐步顯現，公司實際息差有望企穩。差差異異化化定定位位零零售售大大行行，普普惠惠三三農農優優勢勢突突出出作作為為零零售售特特色色鮮鮮明明的的國國有有大大行行，公公司司主主要要定定位位于于“三三農農”、城城鄉鄉居居民民和和中中小小企企業業等等客客戶戶，多年來堅守零售銀行戰略，截至 2024 年

4、上半年末，公司零售貸款占比 54%，高于五大行均值 33%。拆分結構來看，個人按揭貸款占據半壁江山，公司持續加大鄉村振興信貸投放力度，小額貸款實現較快增長，個人經營性貸款和消費貸款占比高于同業。戰戰略略資資源源傾傾斜斜縣縣域域，三三農農金金融融服服務務優優勢勢突突出出。公司提出“12345”的三農金融工作框架，并完善三農金融服務組織架構，在各個業務板塊均下設專業的三農金融管理團隊，同時設立三農金融事業部。依托下沉至鄉鎮一級的深度網點鋪設，觸達廣大農村客戶，創新三農金融服務模式，著力發展信用村建設，提升主動授信。截至 2024 年上半年末，郵儲銀行涉農和普惠小微貸款占比分別高達 26%和 19%

5、，均居國有大行前列。資資產產質質量量持持續續優優異異，盈盈利利能能力力有有望望提提升升 2018 年年至至今今，郵郵儲儲銀銀行行不不良良率率穩穩定定在在 0.82%至至 0.88%的的區區間間內內，風風險險管管理理審審慎慎，資資產產質質量量較較為為穩穩健健。2024Q3 公司關注率 0.81%，2024H1 公司逾期率 1.06%，不良率、關注率、逾期率等指標均處于六大行中第一梯隊水平。2024Q3 撥備覆蓋率 302%，較前期高點降幅較大，但仍然相較同業保持領先。公公司司近近 10 年年營營收收和和利利潤潤復復合合增增速速同同業業領領先先，2022 年年以以來來業業績績增增速速有有所所下下滑

6、滑，當當前前 ROE水水平平仍仍有有待待進進一一步步提提升升。一方面自營網點對公業務潛能尚未完全釋放，立足零售業務優勢，進一步打開對公業務布局，有助于提升綜合實力；另一方面，公司網點深度覆蓋，三農金融服務優勢進一步鞏固，同時縣域地區財富管理潛力較大，需求仍待開發。盈盈利利預預測測：我們預計公司 2024-2026 年營業收入同比增速為 0.1%、2.6%、2.8%，歸母凈利潤同比增速為 0.8%、2.3%、2.2%，預計公司 2024-2026 年 EPS 為 0.88、0.90、0.92 元，每股凈資產為 8.53、9.16、9.81 元。以 2025 年 1 月 9 日收盤價計算，對應 2

7、024-2026 年底 PB 為 0.63、0.59、0.55 倍，維持公司“增持”評級。風風險險提提示示：宏宏觀觀經經濟濟超超預預期期下下行行，資資產產質質量量超超預預期期下下行行，規規模模擴擴張張不不及及預預期期請閱讀最后評級說明和重要聲明2/35公司深度報告|郵儲銀行目目錄錄一、郵儲銀行：尋找市場縫隙，星火亦可燎原.5（一）背靠郵政集團，歷史悠久.5（二）尋找市場縫隙，差異化定位零售大行.6二、“自營+代理”運營模式獨特，客戶基礎深厚.9三、差異化定位零售，小微三農優勢突出.12（一）收入結構以凈利息收入為主，零售業務貢獻營收超 7 成.12（二）零售業務占比領先，個人小額貸款優勢突出.

8、12（三）戰略資源傾斜+網點滲透下沉+服務模式創新，三農金融優勢突出.15四、存款立行，代理費率下降助力成本節約.20（一）存款立行，零售攬儲能力突出.20（二）代理費計入業務及管理費科目，營業支出結構與同業差異較大.21（三）代理費還原：代理費率下調，助力存款成本節約.21五、資產質量優異，盈利水平有待提升.26（一）資產質量：歷史包袱輕，資產質量優異.26（二）業績表現：增速放緩，盈利能力有待提升.29六、盈利預測與投資建議.32七、風險提示.34圖圖目目錄錄圖 1、郵儲銀行發展歷程.5圖 2、2024Q3，郵儲銀行股權結構.6圖 3、六大行資產規模和增速對比.7圖 4、六大行營收和增速對

9、比.7圖 5、2024Q3 六大行貸款結構對比.8圖 6、郵儲銀行涉農和普惠金融貸款占比領先同業.8圖 7、郵儲銀行“自營+代理”網點運營模式.9圖 8、郵儲銀行代理網點占比超過 80%.10圖 9、郵儲銀行網點數量多，分布廣泛.10圖 10、2020 年郵儲銀行自營網點區域分布.10圖 11、2020 年郵儲銀行代理網點區域分布.10圖 12、六大行網點區域分布，郵儲銀行自營網點分布集中于中西部區域.10圖 13、2024H，零售客戶數同業對比（億人）.11圖 14、2024H，郵儲銀行 AUM 同業對比（萬億元）.11圖 15、郵儲銀行零售客戶數及增速.11圖 16、郵儲銀行 AUM 及增

10、速.11圖 17、郵儲銀行收入結構.12圖 18、2024Q1-3，國有大行收入結構對比.12圖 19、2024H1，營業收入分部結構.12圖 20、2024H1，利潤總額分部結構.12圖 21、郵儲銀行資產結構.13圖 22、國有大行資產結構對比.13圖 23、郵儲銀行貸款結構.13圖 24、貸款結構同業對比.13請閱讀最后評級說明和重要聲明3/35公司深度報告|郵儲銀行圖 25、郵儲銀行零售貸款結構.14圖 26、零售貸款同業對比.14圖 27、郵儲銀行對公貸款結構.14圖 28、2024H1 對公貸款同業對比.14圖 29、郵儲銀行三農金融“12345”工作框架.15圖 30、郵儲銀行三

11、農金融服務模式.15圖 31、郵儲銀行組織架構 2024H.15圖 32、農業銀行組織架構.15圖 33、2023A 郵儲銀行組織架構.16圖 34、郵儲銀行和農業銀行網點數量領先.16圖 35、郵儲銀行代理網點存款貢獻.16圖 36、三農金融業務模式對比.18圖 37、郵儲銀行涉農貸款余額、增速及占比.18圖 38、2024H1，普惠小微、涉農貸款占比同業對比.18圖 39、郵儲銀行小微貸款余額、增速及占比.19圖 40、郵儲銀行小微貸款戶均余額和利率.19圖 41、郵儲銀行負債結構.20圖 42、國有大行負債結構對比.20圖 43、2024H 存款占比及存款增速同業對比.20圖 44、20

12、24H1，存款結構同業對比.20圖 45、郵儲銀行存款結構.21圖 46、2024H1，郵儲銀行個人存款占比遙遙領先.21圖 47、郵儲銀行營業支出結構.21圖 48、2024Q1-3 國有大行營業支出結構對比.21圖 49、郵儲銀行凈息差及同業對比.22圖 50、郵儲銀行存款成本及同業對比.22圖 51、郵儲銀行成本收入比還原前后對比.24圖 52、儲蓄代理綜合費率逐年下降.24圖 53、2024H1，郵儲銀行中間業務支出占比較高.25圖 54、中間業務收入占比穩步提升.25圖 55、郵儲銀行中間業務收入結構.25圖 56、2024H，國有大行中間業務收入結構對比.25圖 57、不良率同業對

13、比.26圖 58、撥備覆蓋率同業對比.26圖 59、關注率同業對比.26圖 60、逾期率同業對比.26圖 61、貸款增速同業對比.27圖 62、貸款占生息資產比重同業對比.27圖 63、郵儲銀行當期計提金額（億元）.28圖 64、郵儲銀行核銷力度加大（億元）.28圖 65、郵儲銀行不良生成率和貸款信用成本.29圖 66、不良生成金額與當期計提對比.29圖 67、國有大行營收同比增速.29圖 68、國有大行利潤同比增速.29圖 69、國有大行 ROE 走勢.30請閱讀最后評級說明和重要聲明4/35公司深度報告|郵儲銀行圖 70、郵儲銀行成本收入比 vs 五大行.30表表目目錄錄表 1、郵政儲蓄制

14、度歷史梳理.5表 2、六大行戰略計劃內容.7表 3、郵儲銀行“十大縫隙”方案.8表 4、部分縣市銀行網點分布對比.17表 5、以金堂縣為例，國有大行網點分布情況.17表 6、普惠小微貸款同業對比，郵儲銀行普惠小微貸款占比領先，發放利率較高，戶均規模較低.19表 7、郵儲銀行代理費計算方式.21表 8、郵儲銀行定價細項拆分同業對比（2023A）.22表 9、郵儲銀行凈息差（日均口徑）細項拆分.23表 10、基于 2023 年郵儲銀行披露的存款日均余額計算，儲蓄費率調整后可節約 151 億元.24表 11、郵儲銀行不良貸款余額占比分布.27表 12、郵儲銀行不良率細項拆分.28表 13、郵儲銀行

15、ROE 拆分.31表 14、國有大行 ROE 拆分 2024H1.31表 15、國有大行基本指標對比.32表 16、資產負債表預測（百萬元）.33表 17、利潤表預測（百萬元）.33請閱讀最后評級說明和重要聲明5/35公司深度報告|郵儲銀行一、郵儲銀行：尋找市場縫隙，星火亦可燎原（一）背靠郵政集團，歷史悠久始始于于郵郵政政儲儲金金業業務務，歷歷史史悠悠久久。郵儲銀行的歷史最早可以追溯到 1919 年開辦的郵政儲金業務，1953 年郵政儲蓄業務停辦，直至 1986 年恢復辦理。中國郵政儲蓄銀行成立于 2007 年，2012 年郵儲銀行整體改制為股份有限公司，隨后引入瑞銀、中國人壽、中國電信、螞蟻

16、金服、摩根大通等十家戰略投資者，并分別于2016 年和 2019 年登錄 H 股和 A 股，完成“股改、引戰、上市”三步曲。2019年，“郵儲銀行”首次被原中國銀保監會調整機構類型為“國有大型商業銀行”。表表 1、郵郵政政儲儲蓄蓄制制度度歷歷史史梳梳理理時時間間發發展展歷歷程程早早期期1919 年公布郵政總局經理郵政儲蓄章程，隨后在北京、上海、南京等 11 個大城市首次開辦郵政儲蓄業務，在各郵政局設立專收儲金的柜臺，吸收小額儲蓄存款。1930 年，正式成立郵政儲金匯業總局，業務逐步擴大至財產、人壽保險、經營買賣股票和抵押放款。1942 年儲金匯業局（公司前身）成為當時六大金融支柱四行兩局的重要

17、組成部分。新中國成立后，為適應計劃經濟體制內在要求，郵政儲蓄業務被停辦。直至 1986 年，郵政儲蓄恢復開辦，利用郵政網點眾多的優勢，廣為收儲民間零星資金，為社會主義現代化建設集聚更多資金。1986-1989資資金金繳繳存存代代辦辦：郵政部門代理人民銀行經辦儲蓄，郵政機構吸收的儲蓄存款繳入人民銀行，人民銀行撥付利息并提供備付金，人民銀行根據繳存儲蓄存款支付手續費。1990-1997資資金金轉轉存存自自辦辦：郵政部門吸收的儲蓄存款全額轉存人民銀行，分別開設活期賬戶和長期賬戶，人民銀行支付轉存款利息，停止支付手續費和提供備用金，郵政部門支付儲戶利息。郵政部門經營收入主要由所獲利差構成。1997-2

18、003轉轉存存利利率率統統一一：合并長期和活期存款賬戶，不區分比例，統一按季度支付利息。2003 年年后后降降低低轉轉存存款款利利率率、新新老老存存款款劃劃斷斷：以 2003 年 8 月 1 日為界，以后新增的存款轉存人民銀行的部分執行金融機構在人民銀行的存款準備金利率，這部分存款可以由郵政儲匯局自主運用，利率由市場決定。此前存款由人民銀行按照現行利率計息。這意味著郵政儲蓄新增存款轉存央行后，不僅不能享受巨大的利差優惠，反而要倒貼利差損失，因此郵政部門開始進入貨幣市場自主運用儲蓄資金，相繼開展其他金融業務。數據來源：山東大學李勇碩士論文我國郵政儲蓄制度安排演變及改革研究，興業證券經濟與金融研究

19、院整理圖圖 1、郵郵儲儲銀銀行行發發展展歷歷程程數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理郵郵政政儲儲蓄蓄集集團團為為實實際際控控制制人人，國國資資背背景景深深厚厚。郵儲銀行設立時注冊資本 200 億元，成立以來經過多次增資擴股，經營規模與資本實力進一步擴大。截至 2024 年 9月 30 日，股權結構中前十大股東合計持股比例為 93.66%，持股比例集中；第一請閱讀最后評級說明和重要聲明6/35公司深度報告|郵儲銀行大股東是中國郵政集團，為公司實際控制人，持股比例 62.78%。公司于 2015 年引入中國人壽、中國電信等多家戰略投資者，并于 2018 年與摩根大通、FMPL、星展銀行

20、、深圳騰訊簽署深化戰略合作協議，持續與戰略投資者在零售金融、財富管理、金融市場等多個領域積極推進戰略合作，建立協同機制，提升管理水平和經營效率。圖圖 2、2024Q3，郵郵儲儲銀銀行行股股權權結結構構數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理郵郵政政集集團團業業務務范范圍圍覆覆蓋蓋郵郵政政、金金融融、速速遞遞物物流流三三大大板板塊塊，并并擁擁有有保保險險、證證券券等等金金融融牌牌照照，是是同同時時擁擁有有實實物物流流、資資金金流流、信信息息流流的的大大型型綜綜合合性性國國有有獨獨資資企企業業。公司與郵政集團建立了穩定、互惠的業務委托代理關系，可借助其遍及城鄉的廣闊網絡更好地服務客戶。一方

21、面，郵政集團的 60 余萬家農村郵樂購店為公司開展金融業務提供了實體窗口和渠道資源。另一方面，郵樂網和郵掌柜則為公司構建農村電商生態圈提供了線上平臺支持，并有助于積累客戶資源與數據。郵儲銀行也成為郵政集團營業收入和利潤貢獻的主力軍。（二）尋找市場縫隙，差異化定位零售大行郵郵儲儲銀銀行行規規模模居居于于六六大大行行第第五五位位，成成長長性性良良好好。2019 年 2 月 11 日，原中國銀保監會發布的銀行業金融機構法人名單（截止 2018 年 12 月底）中，郵儲銀行首次與工農中建交一起被列為國有大型商業銀行。截至 2024 年三季度末，郵儲銀行資產總額 16.7 萬億元，2020 年至今復合增

22、速 10.9%，規模體量位于六大行第五位，其增速優于同業，成長性良好。請閱讀最后評級說明和重要聲明7/35公司深度報告|郵儲銀行圖圖 3、六六大大行行資資產產規規模模和和增增速速對對比比圖圖 4、六六大大行行營營收收和和增增速速對對比比數據來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理數據來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理與與其其他他大大行行不不同同，郵郵儲儲銀銀行行差差異異化化定定位位一一流流大大型型零零售售銀銀行行戰戰略略，堅堅持持服服務務三三農農、普普惠惠金金融融等等重重點點領領域域，今今年年進進一一步步提提出出“尋尋找找市市場場的的縫縫隙隙”。成立以來，公司堅持定位零售銀行，服

23、務“三農”、城鄉居民和中小企業等客戶。當前優質信貸資產競爭激烈，郵儲銀行行長劉建軍先生提出通過加大尋找“縫隙”的能力，更多關注市場中跨行業、跨資本、跨區域的企業，以小的市場縫隙切入未來經濟發展中新的、大的發展空間，找到量價險平衡的資產。為此，公司推出了“十大縫隙”方案，聚焦五大領域（跨行業、跨區域、跨市場、跨資本、跨板塊），形成十大新增目標市場縫隙，打造差異化競爭力。表表 2、六六大大行行戰戰略略計劃內容戰戰略略愿愿景景戰戰略略計計劃劃郵郵儲儲銀銀行行建設客戶信賴、特色鮮明、穩健安全、創新驅動、價值卓越的一流大型零售銀行踐行“5+1”戰略路徑，聚焦“六大能力”建設（專業核心、體系支撐、協同整合

24、、科技助推、機制驅動、創新引領），著力構建五大差異化增長極（“三農”金融、小微金融、主動授信、財富管理、金融市場五大差異化增長極），全面加強精細化管理，集聚內生發展動力，筑牢長期發展根基。工工商商銀銀行行全面建設具有中國特色的世界一流現代金融企業，成為基業長青的銀行致力于建設中國特色世界一流現代金融企業，擁有優質的客戶基礎、多元的業務結構、強勁的創新能力和市場競爭力。始終聚焦主業，堅持服務實體經濟的本源；始終堅持風險為本，牢牢守住底線，不斷提高控制和化解風險的能力；始終堅持穩中求進、創新求進，持續深化重點發展戰略，積極發展金融科技，加快數字化轉型；始終堅持專業專注，開拓專業化經營模式，鍛造“大

25、行工匠”。建建設設銀銀行行致力于發展成為專注為客戶提供最佳服務，為股東創造最大價值，為員工提供最好發展機會的國際一流銀行積極踐行“新金融”，全力推動實施住住房房租租賃賃、普普惠惠金金融融、金金融融科科技技“三三大大戰戰略略”，按照“建生態、搭場景、擴用戶”的數字化經營策略，強化 C端突圍，根植普羅大眾，做百姓身邊有溫度的銀行；著力 B 端賦能，營造共生共榮生態，做企業全生命周期伙伴；推進 G 端連接，助力社會治理，成為國家信賴的金融重器農農業業銀銀行行建設成為一家經營特色明顯、服務高效便捷、功能齊全協同、價值創造能力突出的國際一流商業銀行集團著力推動從“以自我為中心”向“以客戶為中心”轉型，從

26、“單一信用中介服務商”向“全面金融服務商”轉型，從“重資本型業務”向“輕資本型業務”轉型，以更好地適應經營環境變化。進進一一步步突突出出“服服務務三三農農、做做強強縣縣域域，突出重點、做優城市，集團合成、做高回報”三大經營定位。突出做好“三農”重點領域金融服務，創新“三農”金融服務模式中中國國銀銀行行以商業銀行為核心、多元化服務、海內外一體化發展的大型跨國銀行統籌做好“五篇大文章”，積極助力培育新質生產力；全力支持實體經濟高質量發展，提升金融服務供給質效；主動融入新發展格局，鞏固全球化優勢和綜合化特色；統籌發展和安全，有效防范化解金融風險。交交通通銀銀行行建設具有特色優勢的世界一流銀行集團以綠

27、色為全集團業務經營發展底色，著著力力打打造造普普惠惠金金融融、貿貿易易金金融融、科科技技金金融融、財財富富金金融融四四大大業業務務特特色色，做實做細“五篇大文章”，持續提升客戶經營、科技引領、風險管理、協同作戰、資源配置五大專業能力，以以“上上海海主主場場”建建設設、數字化轉型的創新突破引領全行高質量發展。數據來源：各公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理請閱讀最后評級說明和重要聲明8/35公司深度報告|郵儲銀行表表 3、郵郵儲儲銀銀行行“十十大大縫縫隙隙”方方案案五五大大領領域域十十大大新新增增目目標標市市場場縫縫隙隙跨行業主要新增了商品交易市場、實體教育、文旅行業、養老、產業轉型金融 5

28、大細分領域?？鐓^域主要聚焦產業轉移和產業鏈開發?？缡袌鲋饕o盯境內外利差匯差以及預期差，搶抓境內外市場供給?？缳Y本主要以存量資產盤活為核心場景，探索存量資產盤活和產業整合?？绨鍓K主要借助產銷通、入場通等解決方案，搶抓涉農汽車、醫藥跨境客戶，深化營運協同，錨定科技、工會、社會組織、水利、社會工作、宗教、應急、海關等 8 個領域開展聯動，聚焦民生、專精特新、人才資源市場等領域，加大代發拓展力度，發力互聯網平臺，高端制造業、生物醫藥、食品飲料等先進行業，加大理財聯動。數據來源：業績說明會，公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理依依托托獨獨特特的的“自自營營+代代理理”的的運運營營模模式式，郵郵儲儲銀

29、銀行行實實現現了了營營業業網網點點的的快快速速擴擴張張，廣廣覆覆蓋蓋、高高滲滲透透的的營營業業網網點點也也為為公公司司帶帶來來龐龐大大的的零零售售客客戶戶群群體體，鞏鞏固固了了零零售售業業務務及及普普惠惠三三農農領領域域的的優優勢勢。截至 2024 年上半年末，公司擁有近 4 萬個營業網點，服務個人客戶數達 6.65 億戶，接近全國近一半人口。公司主要定位于“三農”、城鄉居民和中小企業等客戶，為其提供三農金融、消費貸款、小微企業金融等服務。公司零售貸款占比及營利貢獻度遠超其余五大行，涉農貸款、普惠小微貸款占比同樣優于同業。截至 2024 年上半年末，公司零售貸款占比 54%，高于五大行均值 3

30、3%，涉農和普惠小微貸款占比分別高達 26%和 19%，均居國有大行前列。圖圖 5、2024Q3 六六大大行行貸貸款款結結構構對對比比圖圖 6、郵郵儲儲銀銀行行涉涉農農和和普普惠惠金金融融貸貸款款占占比比領領先先同同業業數據來源：各公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理數據來源：各公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理注：數據截至 2024H1請閱讀最后評級說明和重要聲明9/35公司深度報告|郵儲銀行二、“自營+代理”運營模式獨特，客戶基礎深厚郵郵儲儲銀銀行行與與其其它它國國有有大大行行不不同同之之處處還還在在于于其其獨獨特特的的“自自營營+代代理理”運運營營模模式式。經國務院同意并經中國銀監

31、會核準，本行自 2007 年成立起確立了“自營+代理”的運營模式。郵儲銀行委托郵政集團提供的代理網點開展部分銀行業務，郵儲銀行向集團支付代理手續費（包括儲蓄代理費和代理中間業務手續費），代理網點所有運營成本和費用由郵政集團承擔。1）自自營營網網點點和和代代理理網網點點業業務務范范圍圍：自營網點允許開展銀行所有業務，代理網點可以從事個人存款及理財類業務，通過定時向代理網點派駐業務人員解決地方融資需求，面對具備貸款或辦理信用卡需求的客戶，代理網點的工作人員也會做相應的引薦。自營網點：向客戶提供包括各類貸款、存款及中間業務產品與服務在內的全面金融服務。代理網點：可以辦理吸收個人存款、中間業務等代理銀

32、行業務。2）該該模模式式具具備備以以下下特特點點：郵儲銀行是中國唯一一家可以委托非商業銀行辦理商業銀行業務的銀行。郵儲銀行和郵政集團訂立的委托代理銀行業務框架協議在符合股票上市地監管規則要求或相關要求獲豁免的前提下，有效期為無限期。根據國家政策，郵銀雙方均無權終止郵銀代理關系。圖圖 7、郵郵儲儲銀銀行行“自自營營+代代理理”網網點點運運營營模模式式數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理1.網點分布廣闊，聚焦中西部地區和縣域地區依依托托中中國國銀銀行行業業獨獨特特的的“自自營營+代代理理”模模式式，公公司司布布局局了了銀銀行行業業數數量量最最多多、覆覆蓋蓋最最廣廣的的分分銷銷網網絡絡。

33、截至 2024 年上半年末，公司擁有 3.93 萬個營業網點，高于其余五大行的網點數量，比農業銀行數量高 1.65 萬個。公司近 4 萬個營業網點中，80.5%為代理網點；從區域分布來看，公司中西部地區網點占比高達 56%，自營請閱讀最后評級說明和重要聲明10/35公司深度報告|郵儲銀行和代理網點中分別有 55%和 73%的網點分布在縣城及以下地區，代理網點為公司網點分布的主力軍，網點數量龐大且更加下沉。圖圖 8、郵郵儲儲銀銀行行代代理理網網點點占占比比超超過過 80%圖圖 9、郵郵儲儲銀銀行行網網點點數數量量多多，分分布布廣廣泛泛數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理數據來源：各公

34、司公告，興業證券經濟與金融研究院整理注：數據截至 2024H1圖圖 10、2020 年年郵郵儲儲銀銀行行自自營營網網點點區區域域分分布布圖圖 11、2020 年年郵郵儲儲銀銀行行代代理理網網點點區區域域分分布布數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理注：圖為 2020 年網點區域分布，此后不再披露。數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理圖圖 12、六六大大行行網網點點區區域域分分布布，郵郵儲儲銀銀行行自自營營網網點點分分布布集集中中于于中中西西部部區區域域數據來源：各公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理注：中國銀行分類方式不統一，未列入比較請閱讀最后評級說明和重要聲明11/

35、35公司深度報告|郵儲銀行2.客群基礎龐大，攬儲優勢凸顯依依托托廣廣闊闊的的網網點點分分布布，郵郵儲儲銀銀行行覆覆蓋蓋我我國國近近一一半半的的人人口口。截至 2024 年上半年末，郵儲銀行零售客戶數 6.65 億人，郵儲銀行零售 AUM 實現 16.23 萬億元，與其他國有大行客戶數量接近，位列第四。龐大的客群基礎為其零售轉型及財富管理業務發展奠定了良好基礎。從結構來看，國有大行個人客戶 AUM 均以存款為主，郵儲銀行類似（占比 80%+），理財資金等仍然存在較大的拓展空間。對比人均資產管理指標可以看出，郵儲銀行和農業銀行人均 AUM 分別為 2.44 和 2.43 萬元，明顯低于同業，主要由

36、于客群層級差異，農業銀行和郵儲銀行深耕縣域市場，客群財富需求和體量相對低于城鎮地區。圖圖 13、2024H，零零售售客客戶戶數數同同業業對對比比（億億人人）圖圖 14、2024H，郵郵儲儲銀銀行行 AUM 同同業業對對比比（萬萬億億元元）數據來源：各公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理數據來源：各公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理圖圖 15、郵郵儲儲銀銀行行零零售售客客戶戶數數及及增增速速圖圖 16、郵郵儲儲銀銀行行 AUM 及及增增速速數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理請閱讀最后評級說明和重要聲明12/35公司深度報告|郵儲

37、銀行三、差異化定位零售，小微三農優勢突出（一）收入結構以凈利息收入為主，零售業務貢獻營收超 7成收收入入結結構構以以凈凈利利息息收收入入為為主主，中中間間業業務務收收入入貢貢獻獻有有待待提提升升。郵儲銀行以利息凈收入為核心收入來源，2015 年至今利息凈收入占比均達到 80%以上，2024 年前三季度利息凈收入占比 83%，高于其余 5 家國有大行。手續費凈收入占比較低，近年來占比維持 6-8%左右，低于其他國有大行 10-15%的占比。圖圖 17、郵郵儲儲銀銀行行收收入入結結構構圖圖 18、2024Q1-3，國國有有大大行行收收入入結結構構對對比比數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院

38、整理數據來源：各公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理從從業業務務角角度度來來看看，營營收收結結構構中中零零售售業業務務占占比比超超過過 7 成成。拆分郵儲銀行營收分部結構，零售業務營收貢獻度很高，但對利潤貢獻度的潛能并未充分釋放。截止 2024年上半年末，郵儲銀行個人銀行業務營業收入占比高達 72%，居國有六大行之首，但從利潤貢獻來看個人銀行業務優勢并不突出，個人銀行利潤貢獻僅 31%，處于同業平均水平。圖圖 19、2024H1，營營業業收收入入分分部部結結構構圖圖 20、2024H1，利利潤潤總總額額分分部部結結構構數據來源：各公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理數據來源：各公司公告，興

39、業證券經濟與金融研究院整理（二）零售業務占比領先，個人小額貸款優勢突出請閱讀最后評級說明和重要聲明13/35公司深度報告|郵儲銀行資資產產結結構構逐逐步步調調優優，貸貸款款占占比比穩穩步步提提升升。郵儲銀行于 2009 年起才正式開始辦理公司自營貸款業務和小企業法人貸款業務，2017 年之前信貸資產占總資產的比例明顯偏低，占比 30%左右。近年來公司持續加大信貸資產配置，資產結構逐步調優，貸款占比穩步提升，截至 2024Q3，貸款占總資產比重上升至 50%以上，逐步縮小與同業的差距。圖圖 21、郵郵儲儲銀銀行行資資產產結結構構圖圖 22、國國有有大大行行資資產產結結構構對對比比數據來源：公司公

40、告，興業證券經濟與金融研究院整理數據來源：各公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理進進一一步步拆拆分分貸貸款款結結構構來來看看，零零售售貸貸款款優優勢勢突突出出，占占比比領領先先。2015 年至今，公司零售貸款占比由 49%穩步提升至 2021 年高點 58%，近兩年由于居民消費意愿疲軟、購房需求不足，零售貸款占比有所下降。2024 年上半年末，郵儲銀行零售和對公貸款占比分別為 54%和 41%。橫向對比來看，郵儲銀行零售貸款占比顯著高于同業，其他五大行零售貸款占比最高為 35%，對公貸款占比普遍在 60%及以上。圖圖 23、郵郵儲儲銀銀行行貸貸款款結結構構圖圖 24、貸貸款款結結構構同同業業

41、對對比比數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理住住房房按按揭揭貸貸款款占占據據零零售售貸貸款款半半壁壁江江山山，個個人人小小額額貸貸款款優優勢勢突突出出。細拆零售貸款結構來看，2019 年之前個人住房按揭貸款持續提升，近兩年受地產市場景氣度下行影響，個人住房貸款占比有所下降，2024 年上半年末占比 50%。消費貸和信用卡貸款占比保持穩定，分別占比 12%和 5%。個人小額貸款余額 1.54 萬億元，同請閱讀最后評級說明和重要聲明14/35公司深度報告|郵儲銀行比增長 16%，占比自 2019 年以來穩步提升 11pct 至 33%。郵

42、儲銀行持續加大鄉村振興信貸投放力度，推進“三農”主動授信、信用村建設，同時郵銀協同打造農村差異化競爭優勢，個人小額貸款實現較快增長。橫向來看，個人經營性貸和消費貸占比高于同業。圖圖 25、郵郵儲儲銀銀行行零零售售貸貸款款結結構構圖圖 26、零零售售貸貸款款同同業業對對比比數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理數據來源：各公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理對對公公貸貸款款行行業業結結構構保保持持穩穩定定，制制造造業業和和租租賃賃商商務務服服務務行行業業貸貸款款相相較較同同業業占占比比較較低低。截至 2024 年上半年末，郵儲銀行對公貸款占比 41%，2020 年來穩步提升。對公行業

43、投向整體保持穩定，其中制造業貸款占對公貸款比重長期保持 16%左右，租賃和商務服務業占比維持在 6-7%，房地產業貸款占比近年來穩步提升至 8%。橫向對比來看，郵儲銀行制造業、租賃商務服務業貸款以及房地產業貸款占比較低，對公貸款主要集中投向交通運輸業等基建相關行業，占比始終維持在 40%以上。和和同同業業相相比比，郵郵儲儲銀銀行行對對公公業業務務相相對對薄薄弱弱。一方面，郵儲銀行過去為郵政集團的郵政儲金業務，與實體經濟關聯相對較少，2008 年監管部門允許郵儲銀行開辦對公批發業務，對公業務起步較晚。另一方面，公司立足于先天的網點優勢，戰略資源向零售業務傾斜，且大量代理網點不得開辦對公存款業務和

44、資產業務，因此對公業務相對其他大行來說相對薄弱。圖圖 27、郵郵儲儲銀銀行行對對公公貸貸款款結結構構圖圖 28、2024H1 對對公公貸貸款款同同業業對對比比數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理數據來源：各公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理請閱讀最后評級說明和重要聲明15/35公司深度報告|郵儲銀行（三）戰略資源傾斜+網點滲透下沉+服務模式創新，三農金融優勢突出1.戰略資源傾斜零售縣域，縣域組織架構完善頂頂層層設設計計引引領領，組組織織架架構構優優化化，完完善善三三農農服服務務體體系系建建設設。國有大行中，郵儲銀行差異化定位零售，與農業銀行類似，對縣域金融發展傾斜了更多的戰略資

45、源，率先將縣域金融作為公司重點發展方向。郵儲銀行自 2007 年成立以來，堅持服務“三農”、城鄉居民和中小企業，十幾年來逐漸成為三農金融服務主力軍。2021年，郵儲銀行提出“12345”的工作框架，持續優化線上線下有機融合的服務模式，致力打造服務鄉村振興數字金融銀行。圖圖 29、郵郵儲儲銀銀行行三三農農金金融融“12345”工工作作框框架架圖圖 30、郵郵儲儲銀銀行行三三農農金金融融服服務務模模式式數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理優優化化組組織織架架構構，突突出出縣縣域域金金融融戰戰略略地地位位。在國有大行中，郵儲銀行和農業銀行均

46、對縣域金融業務設立了專門的管理條線。農業銀行設立董事會直接管轄的“三農金融與普惠金融發展委員會”；郵儲銀行優化和完善三農金融服務組織架構，同樣設立了“鄉村金融與普惠金融管理委員會”，同時在公司、零售、風控、信息科技等各個業務板塊設立了專業的管理團隊。2016 年，銀保監會同意郵儲銀行設立三農金融事業部（屬于個人金融板塊），2022 年公司將小企業金融部升級為普惠金融事業部（屬于公司金融板塊），與三農金融事業部共同組成普惠板塊。圖圖 31、郵郵儲儲銀銀行行組組織織架架構構 2024H圖圖 32、農農業業銀銀行行組組織織架架構構數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理數據來源：公司公告，興

47、業證券經濟與金融研究院整理請閱讀最后評級說明和重要聲明16/35公司深度報告|郵儲銀行圖圖 33、2023A 郵郵儲儲銀銀行行組組織織架架構構數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理2.網點廣覆蓋高滲透，下沉鄉鎮一級網網點點數數量量絕絕對對領領先先，網網點點分分布布更更為為下下沉沉。從網點數量來看，郵儲銀行和農業銀行網點數量領跑同業，二者都幾乎實現了對全國縣域地區的全覆蓋。截至 2024 年上半年末，農業銀行自營網點 2.29 萬個，郵儲銀行自營網點 7973 個，代理網點3.14 萬個，網點數量絕對領先。郵儲銀行代理網點分布更加下沉，其中 70%以上均處于縣域及以下地區，為郵儲奠定堅

48、實的個人存款基礎。圖圖 34、郵郵儲儲銀銀行行和和農農業業銀銀行行網網點點數數量量領領先先圖圖 35、郵郵儲儲銀銀行行代代理理網網點點存存款款貢貢獻獻數據來源：各公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理注：數據截至 2024H1數據來源：各公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理注：數據截至 2023A以以部部分分下下沉沉縣縣市市為為例例，對對比比國國有有大大行行和和當當地地城城農農商商行行網網點點分分布布情情況況。相較其他國有大行，郵儲銀行和農業銀行網點布局更為下沉，而且郵儲銀行網點布局更是深入到鄉鎮一級，依托“自營+代理”的獨特渠道模式，實現了更廣更深的客戶觸達。但與在當地展業的本土農商行對比

49、，郵儲銀行和農業銀行的網點數量優勢不明顯，縣域農商行依托對本地渠道的深度鋪設，構建在當地的競爭優勢。請閱讀最后評級說明和重要聲明17/35公司深度報告|郵儲銀行表表 4、部部分分縣縣市市銀銀行行網網點點分分布布對對比比大大興興區區常常熟熟市市金金堂堂縣縣彭彭水水縣縣膠膠州州市市肥肥東東縣縣工工商商銀銀行行172252125建建設設銀銀行行17263094農農業業銀銀行行1841961710中中國國銀銀行行11213192交交通通銀銀行行340020郵郵儲儲銀銀行行325620273320當當地地農農商商行行3610933463439北京農商行常熟農商行成都農商行重慶農商行青島農商行肥東農商行當

50、當地地城城商商行行581345北京銀行蘇州銀行成都銀行重慶銀行青島銀行徽商銀行數據來源：國家金融監督管理總局，興業證券經濟與金融研究院整理表表 5、以以金金堂堂縣縣為為例例，國國有有大大行行網網點點分分布布情情況況工工商商銀銀行行建建設設銀銀行行農農業業銀銀行行中中國國銀銀行行交交通通銀銀行行郵郵儲儲銀銀行行趙趙鎮鎮街街道道43426淮淮口口鎮鎮1213土土橋橋鎮鎮11竹竹篙篙鎮鎮11高高板板鎮鎮11廣廣興興鎮鎮1白白果果街街道道1福福興興鎮鎮1三三溪溪鎮鎮1又又新新鎮鎮1清清江江鎮鎮1趙趙家家鎮鎮1隆隆盛盛鎮鎮1數據來源：各銀行官網，興業證券經濟與金融研究院整理3.創新三農業務模式，整村授信

51、+主動授信構筑優勢郵郵儲儲銀銀行行著著力力推推進進信信用用村村建建設設+三三農農客客戶戶主主動動授授信信模模式式，提提前前搶搶占占市市場場鎖鎖定定客客戶戶，同同時時加加強強郵郵銀銀協協同同，提提高高服服務務效效率率。郵儲銀行縣域網點鋪設廣泛，為公司開展三農金融服務提供天然的渠道優勢。除傳統授信模式之外，（1）公司推進信用村建設，優選信用環境良好的行政村，授予其“信用村”稱號并授牌，為村民發展產業提供信貸等支持，提高信用村、信用戶小額信用貸款的額度及享受優惠利率。（2）公司創新推進“三農”客戶主動授信，持續擴大主動授信名單范圍。通過代理網點的人緣優勢提供服務，利用掃村情況收集重點產業、每畝產值等

52、重點信息，挖掘更多“三農”主動授信名單，通過短信、彈窗、智能外呼等方式觸達客戶。請閱讀最后評級說明和重要聲明18/35公司深度報告|郵儲銀行（3）加強與郵政集團協同，圍繞“村社戶企店”五大客群，整合集團資源，為農村客戶提供“金融+寄遞+電商”綜合服務。截至 2023 年，公司在全國 49.2 萬個行政村中郵政集團建設郵樂購站點 42 萬個、郵儲銀行建設信用村超 30 萬個。2024 年 6 月末，“三農”主動授信項目貸款余額 1,751 億元，上半年凈增 687億元，貸款余額較年初增速超過 60%。公司涉農貸款表現突出，成為信貸投放重要組成部分，涉農貸款占比始終超過四分之一，占比居國有大行前列

53、。圖圖 36、三三農農金金融融業業務務模模式式對對比比數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理圖圖 37、郵郵儲儲銀銀行行涉涉農農貸貸款款余余額額、增增速速及及占占比比圖圖 38、2024H1，普普惠惠小小微微、涉涉農農貸貸款款占占比比同同業業對對比比數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理注：農業銀行口徑為普惠金融領域貸款堅堅持持戰戰略略定定位位，普普惠惠金金融融業業務務規規模?？炜焖偎賶褖汛蟠?。郵儲銀行自 2007 年成立以來，始終堅持服務“三農”、城鄉居民和中小企業的定位，較早布局普惠金融業務。截至 2024 年上半年末，公

54、司普惠小微貸款余額 1.59 萬億元，同比增長 18%，占公司貸款比重 19%，占比明顯高于其他國有大行。公司普惠小微貸款增速始終保持兩位數及以上，立足農村縣域網點優勢，公司力爭將普惠金融打造為特色業務和突出優勢。請閱讀最后評級說明和重要聲明19/35公司深度報告|郵儲銀行圖圖 39、郵郵儲儲銀銀行行小小微微貸貸款款余余額額、增增速速及及占占比比圖圖 40、郵郵儲儲銀銀行行小小微微貸貸款款戶戶均均余余額額和和利利率率數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理戶戶均均貸貸款款規規模模較較低低，定定價價能能力力更更強強。橫向對比來看，截至 20

55、24 年上半年末，郵儲銀行普惠小微貸款余額 1.59 萬億元，普惠小微貸款戶均規模僅 72 萬元，普惠金融業務深度下沉，2023 年普惠貸款利率 4.61%，定價能力高于其他國有大行。郵郵惠惠萬萬家家銀銀行行拓拓展展長長尾尾客客群群，助助力力公公司司普普惠惠金金融融業業務務發發展展。郵惠萬家銀行 2022年 1 月成立，注冊資本 50 億元，由郵儲銀行全資控股，以“服務三農、助力小微、普惠大眾”為使命，是首個獲得直銷銀行試點資格的國有行直銷銀行。一方面，郵儲銀行 4 萬個網點遍布城鄉深度下沉，郵政集團具備 60 萬個郵樂小店和40 萬人的線下團隊，郵惠萬家是公司普惠金融線上化、智能化轉型的重要

56、抓手，補充線下自營網點渠道，線上賦能。此外，郵惠萬家圍繞“三農”、小微客群推出了系列普惠產品，包括面向縣域和下沉市場的理財超市，提供除信貸業務之外的綜合金融服務。表表 6、普普惠惠小小微微貸貸款款同同業業對對比比，郵郵儲儲銀銀行行普普惠惠小小微微貸貸款款占占比比領領先先，發發放放利利率率較較高高，戶戶均均規規模模較較低低普普惠惠小小微微貸貸款款規規模模：億億元元普普惠惠小小微微占占比比Y Yo oY Y小小微微貸貸款款戶戶均均規規模模：萬萬元元普普惠惠貸貸款款利利率率2 20 02 22 22 20 02 23 32 20 02 24 4H H2 20 02 22 22 20 02 23 32

57、 20 02 24 4H H2 20 02 22 22 20 02 23 32 20 02 24 4H H1 12 20 02 22 22 20 02 23 32 20 02 24 4H H2 20 02 22 22 20 02 23 32 20 02 24 4H H郵郵儲儲11,80014,60015,90017%18%19%23%24%18%6167724.85%4.61%工工行行15,50322,27827,0747%9%10%41%44%32%1531521403.86%3.55%3.40%建建行行23,50030,40032,90011%13%13%26%29%15%9396964.

58、00%3.75%3.61%農農行行17,69024,58330,5819%11%13%34%39%33%7069693.90%3.67%3.51%中中行行12,28317,58520,9167%9%10%39%43%35%1641641613.81%3.54%3.33%交交行行4,5625,9036,8326%8%8%35%29%26%1561731813.75%3.43%3.32%資料來源：各公司公告，Wind，興業證券經濟與金融研究院整理請閱讀最后評級說明和重要聲明20/35公司深度報告|郵儲銀行四、存款立行，代理費率下降助力成本節約（一）存款立行，零售攬儲能力突出核核心心負負債債優優勢勢

59、突突出出，存存款款占占比比超超 9 成成。得益于遍布全國且深入城鄉的營業網絡和強大的吸儲能力，郵儲銀行存款占比穩定在 90%以上。截止 2024Q3，郵儲銀行存款占比 96%，市場化負債比例不到 5%，存款占比較國有大行高出 15pct 以上，核心負債優勢突出。圖圖 41、郵郵儲儲銀銀行行負負債債結結構構圖圖 42、國國有有大大行行負負債債結結構構對對比比數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理數據來源：各公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理網網點點扎扎根根農農村村縣縣域域，零零售售攬攬儲儲能能力力突突出出，定定期期存存款款占占比比較較高高。依托自營代理的獨特模式，公司網點分布廣闊且

60、下沉，能夠較好的觸達個人客戶，零售攬儲能力突出。進一步拆分存款結構來看，郵儲銀行個人存款占比接近 90%，個人存款比例明顯高于其他國有大行。同時郵儲銀行個人定期存款占比較高，接近 70%，主要由于公司深耕農村縣域地區，農村零售客戶的財富管理需求更多以存款形式體現，定期存款占比更高。圖圖 43、2024H 存存款款占占比比及及存存款款增增速速同同業業對對比比圖圖 44、2024H1，存存款款結結構構同同業業對對比比數據來源：各公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理數據來源：各公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理請閱讀最后評級說明和重要聲明21/35公司深度報告|郵儲銀行圖圖 45、郵郵儲儲銀銀

61、行行存存款款結結構構圖圖 46、2024H1，郵郵儲儲銀銀行行個個人人存存款款占占比比遙遙遙遙領領先先數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理（二）代理費計入業務及管理費科目，營業支出結構與同業差異較大郵郵儲儲銀銀行行業業務務管管理理費費占占營營業業支支出出比比重重遠遠超超其其他他銀銀行行同同業業，主主要要由由于于公公司司向向郵郵政政集集團團支支付付的的代代理理費費計計入入業業務務管管理理費費科科目目。拆分營業支出結構來看，郵儲銀行營業支出主要由業務管理費和資產減值損失構成，其中業務管理費占比自 2018 年的72%逐步上升至 2024Q

62、3 的 88%。橫向來看，公司營業支出結構與同業差異較大，其余國有大行業務管理費占比均在 50%上下浮動，差異主要來自公司向郵政集團支付的代理費計入業務管理費科目。圖圖 47、郵郵儲儲銀銀行行營營業業支支出出結結構構圖圖 48、2024Q1-3 國國有有大大行行營營業業支支出出結結構構對對比比數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理數據來源：各公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理（三）代理費還原：代理費率下調，助力存款成本節約表表 7、郵郵儲儲銀銀行行代代理理費費計計算算方方式式項目代理吸收個人存款業務代理銀行中間業務人民幣外幣定價原則固定費率、按期限分檔計費依據市場慣例誰辦理誰受益

63、會計處理計入業務管理費用-儲蓄與代理費支出計入手續費與傭金支出數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理請閱讀最后評級說明和重要聲明22/35公司深度報告|郵儲銀行1.儲蓄代理費還原后存款成本較高，凈息差處于偏低水平公司與郵政集團簽署框架協議，郵儲銀行委托代理網點從事個人存款和中間業務，雖然攬儲優勢穩固，但同時需要向集團支付相應的代理費。儲儲蓄蓄代代理理費費以以“固固定定費費率率、分分檔檔計計費費”的的方方式式，按按分分檔檔存存款款余余額額和和相相應應費費率率進進行行計計算算，計計入入業業務務及及管管理理費費科科目目，這導致公司成本收入比指標大幅高于同業，2023 年，測算郵儲銀行還原后

64、的成本收入比降至 31%（還原前為 65%），與其他國有大行水平相近。但從本質上來看，這筆費用相當于額外的攬儲成本，因此將其還原為存款利息支出，對比還原前后的息差及負債率水平。橫橫向向來來看看，郵郵儲儲銀銀行行資資產產端端定定價價居居六六大大行行前前列列，負負債債端端還還原原儲儲蓄蓄代代理理費費后后成成本本較較高高，凈凈息息差差在在六六大大行行中中處處于于偏偏低低水水平平。從資產端來看，郵儲銀行主要服務于“三農”、城鄉居民和中小企業等群體，資產結構中定價相對較高的零售資產占比較高。2023 年，公司生息資產收益率 3.56%，位居前列，其中貸款收益率 4.13%，高于其他五大行位列第一。從負債

65、端來看，將儲蓄代理費還原至負債成本之前，公司付息成本最低，但還原之后負債成本明顯高于同業。2023 年公司披露的存款成本 1.53%，測算還原后的存款成本為 2.41%，明顯高于其他五大行存款成本。測算還原后的凈息差水平約為 1.19%，相比同業處于相對較低水平。圖圖 49、郵郵儲儲銀銀行行凈凈息息差差及及同同業業對對比比圖圖 50、郵郵儲儲銀銀行行存存款款成成本本及及同同業業對對比比數據來源：各公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理數據來源：各公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理表表 8、郵郵儲儲銀銀行行定定價價細細項項拆拆分分同同業業對對比比（2023A）郵郵儲儲銀銀行行工工商商銀銀行行

66、建建設設銀銀行行農農業業銀銀行行中中國國銀銀行行交交通通銀銀行行還還原原前前還還原原后后凈凈息息差差2.01%1.19%1.61%1.70%1.60%1.59%1.28%凈凈利利差差1.99%1.15%1.41%1.50%1.45%1.40%1.14%生生息息資資產產生生息息率率（日日均均）3.56%3.56%3.45%3.45%3.41%3.58%3.59%貸款4.13%4.13%3.81%3.82%3.79%3.97%3.95%公司貸款3.62%3.62%3.57%3.48%3.64%3.48%3.84%個人貸款4.78%4.78%4.23%4.39%4.27%4.43%4.49%票據貼現

67、1.43%1.43%1.47%1.32%1.33%1.41%1.40%請閱讀最后評級說明和重要聲明23/35公司深度報告|郵儲銀行債券投資3.22%3.22%3.30%3.25%3.28%3.16%3.36%現金和準備金1.62%1.62%1.67%1.66%1.59%-1.55%同業資產2.78%2.78%2.81%2.40%2.58%2.49%3.08%付付息息負負債債付付息息率率（日日均均）1.57%2.41%2.04%1.95%1.96%2.18%2.45%吸收存款1.53%2.41%1.89%1.77%1.78%2.09%2.33%債權類負債2.81%2.81%3.77%3.16%2

68、.83%3.06%2.91%同業負債1.96%1.96%2.55%2.55%2.63%2.35%2.53%資料來源：各公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理縱縱向向來來看看，受受益益于于資資產產結結構構優優化化，郵郵儲儲銀銀行行 2016-2018 年年凈凈息息差差處處于于上上行行通通道道，2019 年年開開始始凈凈息息差差面面臨臨下下行行壓壓力力。2016 年-2018 年，一方面郵儲銀行資產端高定價的貸款占比提升，另一方面負債端實施更精細化的管理來控制存款成本、壓縮同業負債，2016-2018 年凈息差由 2.24%提升至 2.67%。2019 年以來，伴隨存款定期化趨勢加劇，負債成本上升

69、較快，同時資產端定價下行，行業息差普遍面臨下行壓力。2018 年至今，郵儲銀行生息資產收益率下降 54bp，其中貸款收益率下降 83bp，存款成本上升 10bp+，拖累息差持續下行。伴隨存款掛牌利率下調效果逐步顯現，同時代理費率迎來新一輪調降，有望改善存款成本，助力息差降幅收窄。表表 9、郵郵儲儲銀銀行行凈凈息息差差（日日均均口口徑徑）細細項項拆拆分分2 20 01 13 32 20 01 14 42 20 01 15 52 20 01 16 62 20 01 17 72 20 01 18 82 20 01 19 92 20 02 20 02 20 02 21 12 20 02 22 22 2

70、0 02 23 3生生息息資資產產生生息息率率（日日均均）4.66%4.90%4.66%3.95%3.90%4.10%4.07%3.97%3.95%3.81%3.56%貸款7.14%6.97%6.24%5.00%4.90%4.96%4.88%4.75%4.68%4.48%4.13%企業貸款6.07%6.13%5.49%4.44%4.39%4.48%4.35%4.12%4.01%3.84%3.62%個人貸款8.26%7.75%7.14%5.82%5.43%5.36%5.53%5.50%5.35%5.23%4.78%票據貼現7.25%6.58%4.75%3.35%4.01%4.50%3.26%2.

71、61%2.65%1.81%1.43%債券投資3.94%4.44%4.55%3.93%3.71%3.96%3.81%3.63%3.60%3.43%3.22%現金和準備金1.98%1.92%1.87%1.58%1.62%1.62%1.61%1.62%1.63%1.63%1.62%同業資產4.98%5.49%4.87%4.17%4.13%4.13%3.68%3.09%2.98%2.76%2.78%付付息息負負債債付付息息率率（日日均均）2.00%2.02%1.94%1.61%1.44%1.46%1.59%1.61%1.65%1.63%1.57%吸收存款1.97%2.01%1.93%1.49%1.38

72、%1.41%1.55%1.59%1.63%1.61%1.53%企企業業存存款款1.43%1.56%1.45%1.21%1.13%1.35%1.21%1.23%1.17%1.33%1.33%其中：活期0.87%0.91%0.74%0.68%0.67%0.99%0.72%0.69%0.66%0.84%0.87%其中：定期3.16%3.23%3.03%2.33%2.17%2.12%2.27%2.45%2.34%2.32%2.16%個個人人存存款款2.05%2.08%2.01%1.54%1.42%1.42%1.61%1.64%1.70%1.65%1.56%其中：活期0.37%0.38%0.34%0.3

73、0%0.31%0.31%0.31%0.31%0.31%0.28%0.22%其中：定期3.07%3.09%2.95%2.24%2.03%2.03%2.23%2.25%2.28%2.17%2.02%債券類負債4.49%4.31%4.01%4.03%3.83%3.44%3.64%3.57%2.81%同業負債3.79%2.72%2.23%2.81%2.39%2.40%2.23%1.75%1.81%1.84%1.96%資料來源：各公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理請閱讀最后評級說明和重要聲明24/35公司深度報告|郵儲銀行綜綜合合代代理理費費率率顯顯著著下下調調，助助力力存存款款成成本本節節約約。從

74、綜合費率結果來看，2023 年全年綜合費率降至 1.24%，相較 2017 年收窄 17bp。2024 年 9 月 30 日，郵儲銀行公告儲蓄代理費率調降方案，各期限儲蓄存款費率均有較為明顯的調降，降幅相較2022 年明顯擴大。測算來看，本次代理費率從 2023年的1.24%顯著下降至 1.08%，可節約代理費用支出約 151 億元。另外，本次調降將對 2024 年 7 月 1 日起的費率進行追溯，對短期業績或將有所提振。圖圖 51、郵郵儲儲銀銀行行成成本本收收入入比比還還原原前前后后對對比比圖圖 52、儲儲蓄蓄代代理理綜綜合合費費率率逐逐年年下下降降數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究

75、院整理數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理2.中收代理費：挖掘代理網點客戶價值，中收增長具備潛力中中收收增增速速較較快快但但占占比比較較低低，貢貢獻獻度度有有待待提提升升。郵儲銀行代理網點允許從事中間業務，按照會計準則，代代理理網網點點中中間間業業務務收收入入代代理理費費采采取取“誰誰辦辦理理誰誰受受益益”的的定定價價原原則則，先先在在郵郵儲儲銀銀行行確確認認收收入入，再再將將這這筆筆收收入入計計為為手手續續費費及及傭傭金金支支出出向向集集團團支支付付。因此郵儲銀行中間業務支出占手續費收入比重（36%）遠高于其他大行，還原后計算自營網點中間業務支出占比為 24%。近年來郵儲銀行中收

76、貢獻度逐年提升，表表 10、基基于于 2023 年年郵郵儲儲銀銀行行披披露露的的存存款款日日均均余余額額計計算算，儲儲蓄蓄費費率率調調整整后后可可節節約約 151 億億元元2 20 02 23 3 年年分分檔檔費費率率儲儲蓄蓄代代理理費費金金額額(億億元元)各各檔檔次次日日均均余余額額(億億元元)調調整整前前調調整整后后差差異異（b bp p）調調整整前前調調整整后后差差異異活期208072.331.99(33.80)485414(70)定活兩便1491.501.30(19.80)22(0)通知存款4231.701.48(22.50)76(1)三個月16611.251.09(16.50)211

77、8(3)半年25251.151.00(14.90)2925(4)一年531831.101.00(10.10)585531(54)兩年61140.350.15(20.10)219(12)三年81080.100.02(8.00)82(6)五年470.000.000.00000每日儲蓄現金(含在途)余額155(1.50)(1.50)0.00(2)(2)0合計930161.241.0811561006(151)資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理請閱讀最后評級說明和重要聲明25/35公司深度報告|郵儲銀行由 2013 年的 4.1%上升至 2024H1 的 8.6%，相較其他五大行均值來看

78、，郵儲銀行中收貢獻有提升空間。圖圖 53、2024H1，郵郵儲儲銀銀行行中中間間業業務務支支出出占占比比較較高高圖圖 54、中中間間業業務務收收入入占占比比穩穩步步提提升升數據來源：各公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理深深度度挖挖掘掘客客戶戶資資源源，中中收收增增長長具具備備潛潛力力。郵儲銀行中收對營收貢獻較小，原因一方面在于其經營的區域集中于縣域農村和中西部地區，服務對象為“三農”、城鄉居民及中小企業群體，部分客群財富管理需求相對較弱，同時其收費均以價格優惠政策為主。此外，從中收結構來看，郵儲銀行中間業務收入以銀行卡手續費、代理業務收入為主

79、，今年以來，由于銀保降費的影響，代理業務收入占比明顯下降。未來，公司與郵政集團各板塊協同聯動，深入挖掘客戶資源，通過郵政、電商、保險業務新增客戶拓展服務范圍和領域，在信用卡發卡營銷、電子支付、投行托管、理財托管等方面加大代理機構的客戶引流、拓展客戶范圍，加強投行、資管等業務聯動，中間業務收入有望提升。圖圖 55、郵郵儲儲銀銀行行中中間間業業務務收收入入結結構構圖圖 56、2024H，國國有有大大行行中中間間業業務務收收入入結結構構對對比比數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理數據來源：各公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理請閱讀最后評級說明和重要聲明26/35公司深度報告|郵儲銀行

80、五、資產質量優異，盈利水平有待提升（一）資產質量：歷史包袱輕，資產質量優異資資產產質質量量指指標標持持續續領領跑跑國國有有大大行行。2018 年至今，郵儲銀行不良率穩定在 0.82%至 0.88%的區間內，風險管理審慎，資產質量較為穩健。從前瞻性指標來看，2024年上半年末，公司關注率和逾期率分別為 0.81%和 1.06%，不良率、關注率、逾期率等指標均處于六大行中第一梯隊水平。2024 年三季度末，公司撥備覆蓋率302%，較去年末下降了 46pct，較 2021 年高點 419%下降了 117pct，撥備覆蓋率有所下降，但目前仍然領先國有大行。圖圖 57、不不良良率率同同業業對對比比圖圖

81、58、撥撥備備覆覆蓋蓋率率同同業業對對比比數據來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理數據來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理圖圖 59、關關注注率率同同業業對對比比圖圖 60、逾逾期期率率同同業業對對比比數據來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理數據來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理對對公公業業務務起起步步較較晚晚，一一定定程程度度上上規規避避上上一一輪輪經經濟濟下下行行期期的的對對公公業業務務風風險險，零零售售貸貸款款領領域域風風險險較較為為分分散散。一方面，公司信貸投放節奏與其他國有大行略有不同，公司對公業務起步較晚，而彼時我國面臨經濟結構調整，部分行業風險集

82、中暴露，公司一定程度上避開前期高速擴張帶來的風險隱患，保障資產質量穩定。另一方請閱讀最后評級說明和重要聲明27/35公司深度報告|郵儲銀行面郵儲銀行戰略側重于零售和縣域，網點高度下沉，使得公司貸款戶均規模較低，風險有效分散，處置壓力較小。圖圖 61、貸貸款款增增速速同同業業對對比比圖圖 62、貸貸款款占占生生息息資資產產比比重重同同業業對對比比數據來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理數據來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理風風險險偏偏好好相相對對較較低低，信信貸貸結結構構優優異異。公司對公貸款主要面向高信用等級的大型基建項目、行業龍頭及其核心子公司，同時地產投資敞口較小，房地產

83、業不良率遠低于同業。對公貸款不良率始終保持 1%以下低位，2024 年上半年末進一步下降至 0.54%。零售貸款不良率近年來有所上升，2024 年上半年末上升至 1.14%，其中按揭貸款維持 0.5%左右低位，信用卡、消費貸和個人小額貸款不良率相對較高，分別為 1.73%、1.55%和 1.87%。公司零售貸款主要面向小企業法人及個人客戶，戶均規模較小，不良貸款集中于個人小額貸款，小額貸不良余額占比約 40%，不良率 1.87%，仍處于相對可控的范圍內。表表 11、郵郵儲儲銀銀行行不不良良貸貸款款余余額額占占比比分分布布2 20 01 17 72 20 01 18 82 20 01 19 92

84、 20 02 20 02 20 02 21 12 20 02 22 22 20 02 23 32 20 02 24 4H H企企業業貸貸款款3 34 4%3 33 3%3 36 6%3 37 7%3 33 3%2 25 5%2 26 6%2 26 6%制造業18%16%23%10%8%5%5%5%房地產業0%0%0%0%0%5%9%9%零售批發10%12%9%7%6%5%3%4%基建相關1%1%1%16%15%5%4%3%租賃商務1%0%1%1%1%2%2%2%零零售售貸貸款款6 66 6%6 67 7%6 64 4%6 63 3%6 67 7%7 75 5%7 74 4%7 74 4%住房貸

85、款10%14%15%18%18%21%19%16%信用卡4%4%5%5%5%6%6%5%消費貸6%9%9%10%15%16%14%12%小額貸46%40%35%29%29%32%35%40%資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理請閱讀最后評級說明和重要聲明28/35公司深度報告|郵儲銀行表表 12、郵郵儲儲銀銀行行不不良良率率細細項項拆拆分分2 20 01 17 72 20 01 18 82 20 01 19 92 20 02 20 02 20 02 21 12 20 02 22 22 20 02 23 32 20 02 24 4H H企企業業貸貸款款0 0.6 67 7%0 0.7

86、 78 8%0 0.8 89 9%0 0.9 94 4%0 0.7 77 7%0 0.5 57 7%0 0.5 55 5%0 0.5 54 4%制造業2.23%2.40%3.55%1.69%1.30%0.80%0.65%0.61%房地產業0.04%0.03%0.02%0.02%0.02%1.45%2.45%2.25%零售批發3.45%4.86%3.81%3.18%2.63%1.69%0.96%1.04%基建相關0.03%0.04%0.03%0.87%0.77%0.26%0.19%0.16%租賃商務0.24%0.17%0.45%0.41%0.35%0.62%0.74%0.62%零零售售貸貸款款0

87、 0.9 92 2%1 1.0 07 7%0 0.9 99 9%0 0.9 97 7%0 0.9 94 4%1 1.1 13 3%1 1.1 12 2%1 1.1 14 4%住房貸款0.23%0.36%0.38%0.47%0.43%0.57%0.55%0.50%信用卡1.45%1.67%1.74%1.83%1.65%1.94%1.71%1.73%消費貸0.65%1.19%1.23%1.17%1.54%2.12%1.80%1.55%小額貸2.73%2.81%2.42%1.99%1.67%1.69%1.72%1.87%資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理撥撥備備覆覆蓋蓋率率較較前前期期

88、高高點點有有所所下下降降，但但相相較較同同業業仍仍然然較較高高。2021 年之前，公司撥備覆蓋率穩步提升，在資產質量穩定向好的情況下，郵儲銀行撥備計提力度較大，不良資產處置壓力較小，2021 年撥備覆蓋率高達 419%。2022 年至今，公司撥備覆蓋率逐年下降至 2024H1 的 326%。近年來零售端風險略有抬頭，公司零售業務作為核心業務，資產質量壓力同樣略有抬升，當期核銷力度明顯加大，2022年和 2023 年核銷及轉出金額當期計提金額 300 億元左右，明顯高于 2021 年前的平均水平。同時 2021-2023 年公司當期計提金額由前期 400-500 億元下降至200-300 億元，

89、計提力度減弱。但橫向對比來看，公司撥備覆蓋率仍處于同業較優水平，高于其他國有大行的撥備水平。圖圖 63、郵郵儲儲銀銀行行當當期期計計提提金金額額（億元）圖圖 64、郵郵儲儲銀銀行行核核銷銷力力度度加加大大（億元）數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理不不良良生生成成率率維維持持低低位位，信信用用成成本本下下降降明明顯顯。從不良生成率來看，郵儲銀行 2017年至今，不良生成率低位波動，2024 年上半年年化不良生成率 0.36%，相較 2023年有所下降。貸款信用成本 2020 年以來顯著下降，由 2018 年高點 1.09%下降至202

90、4 年上半年末的 0.37%。對比不良生成額和當期計提金額來看，2018-2020請閱讀最后評級說明和重要聲明29/35公司深度報告|郵儲銀行年郵儲銀行當期計提力度較大，遠超過當期不良生成額。2021 以來當期計提力度有所下降，尤其是 2023 年以來，當期計提金額低于當期不良生成金額。未來伴隨集團代理費率下調，助力成本節約，有望釋放一定的成本空間用于加大撥備計提力度，撥備覆蓋率有望保持穩定。圖圖 65、郵郵儲儲銀銀行行不不良良生生成成率率和和貸貸款款信信用用成成本本圖圖 66、不不良良生生成成金金額額與與當當期期計計提提對對比比數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理數據來源：公司公

91、告，興業證券經濟與金融研究院整理（二）業績表現：增速放緩，盈利能力有待提升國國有有大大行行經經營營穩穩健健，2022 年年以以來來業業績績增增速速有有所所放放緩緩。國有大行近 10 年營收和利潤 CAGR 在 4-5%左右，近 5 年 ROE 水平穩定在 10%-12%。2020-2022 年，受海內外疫情沖擊影響，國有大行通過降息、降費等多種方式讓利實體，支持實體經濟，承擔大行責任。2023 年以來，受息差持續收窄影響，公司業績增速有所放緩。郵郵儲儲銀銀行行盈盈利利能能力力仍仍待待提提升升。2020-2023 年郵儲銀行營收、利潤復合增速分別為6.2%、10.4%，營收、利潤復合增速領先國有

92、大行。2024 前三季度，郵儲銀行營收同比+0.1%，歸母凈利潤同比+0.2%，營收利潤增速雙雙轉正，主要得益于：貸款穩步擴張，息差環比繼續收窄；儲蓄代理費率調整落地，Q3 單季度業務管理費同比-4.2%；資產質量穩定，撥備覆蓋率處于同業較高水平。圖圖 67、國國有有大大行行營營收收同同比比增增速速圖圖 68、國國有有大大行行利利潤潤同同比比增增速速數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理請閱讀最后評級說明和重要聲明30/35公司深度報告|郵儲銀行截至 2024 年上半年末，郵儲銀行 ROA 為 0.61%，相較其他五大行較低，但得益于較

93、高的權益乘數，公司年化凈資產收益率為 11.43%，位列國有大行之首。拆拆分分來來看看，拖拖累累盈盈利利能能力力的的因因素素包包括括還還原原儲儲蓄蓄代代理理費費后后的的息息差差偏偏低低、中中收收貢貢獻獻較較弱弱和和高高成成本本收收入入比比。收收入入端端：還還原原儲儲蓄蓄代代理理費費后后息息差差較較弱弱，中中收收貢貢獻獻有有待待提提升升1）凈凈利利息息收收入入：資資產產端端收收益益率率同同業業領領先先，但但還還原原儲儲蓄蓄代代理理費費后后的的真真實實負負債債成成本本較較高高，使使得得息息差差表表現現較較弱弱。資產端來看，得益于零售銀行定位和客群分布下沉，貸款結構中定價較高的零售貸款占比較高，資產

94、端定價處于六大行前列，2024 年上半年貸款收益率 3.89%，顯著高于同業。但還原儲蓄代理費后的負債成本明顯上升，拖累凈息差表現，單位資產凈利息收入落后同業。未來伴隨代理費率下調+存款掛牌利率調降成效逐步顯現，負債成本有望進一步節約，提振核心營收表現。2）非非息息收收入入：中中收收貢貢獻獻有有待待提提升升。郵儲銀行中間業務收入貢獻弱于其他國有大行，相較同業，資產托管、信貸承諾等相關業務占比較低。未來中間業務收入占比仍然具備較大提升空間，非息業務穩步發展，有望助力盈利能力提升。成成本本端端：成成本本收收入入比比降降至至同同業業平平均均水水平平，資資產產質質量量持持續續優優異異1）管管理理費費用

95、用：公司成本收入比高于同業，主要由于儲蓄代理費計入業務管理費科目。將代理費還原至存款利息支出后，管理費用仍然略高于其他大行，主要由于公司以零售業務為發展重心、網點客群布局較為下沉。伴隨經營效率穩步提升，2024 年上半年剔除儲蓄代理費后的成本收入比已降至同業平均水平。2）信信用用成成本本：公司資產質量長期優異，資產減值損失/總資產持續低于可比同業。公司持續加大信貸類資產配置力度，貸款結構良好，風險偏好較為保守，不良率、不良生成率均處于較低水平，未來資產質量有望保持穩定，信用成本維持低位。圖圖 69、國國有有大大行行 ROE 走走勢勢圖圖 70、郵郵儲儲銀銀行行成成本本收收入入比比 vs 五五大

96、大行行數據來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理數據來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理請閱讀最后評級說明和重要聲明31/35公司深度報告|郵儲銀行表表 13、郵郵儲儲銀銀行行 R RO OE E 拆拆分分2 20 01 16 62 20 01 17 72 20 01 18 82 20 01 19 92 20 02 20 02 20 02 21 12 20 02 22 22 20 02 23 32 20 02 24 4H H營營業業收收入入/總總資資產產2.43%2.60%2.82%2.81%2.65%2.66%2.51%2.30%2.20%凈利息收入/總資產2.03%2.18%

97、2.53%2.46%2.35%2.25%2.05%1.89%1.78%中間業務收入/總資產0.15%0.15%0.16%0.15%0.15%0.18%0.21%0.19%0.19%其他收入/總資產0.25%0.27%0.13%0.20%0.15%0.23%0.25%0.22%0.23%營營業業支支出出/總總資資產產1.88%1.93%2.21%2.17%2.03%1.98%1.83%1.68%1.54%營業稅金/總資產0.05%0.02%0.02%0.02%0.02%0.02%0.02%0.02%0.02%管理費用/總資產1.61%1.60%1.59%1.59%1.54%1.57%1.54%1

98、.49%1.32%資產減值損失/總資產0.22%0.31%0.60%0.56%0.47%0.39%0.27%0.18%0.20%營營業業利利潤潤/總總資資產產0.54%0.67%0.61%0.63%0.63%0.68%0.68%0.61%0.66%P PP PO OP P/總總資資產產0.76%0.97%1.20%1.19%1.10%1.07%0.95%0.79%0.86%所得稅/總資產0.04%0.04%0.01%0.03%0.04%0.04%0.05%0.03%0.06%凈凈利利潤潤/總總資資產產0.51%0.55%0.57%0.62%0.60%0.64%0.64%0.58%0.61%總總

99、資資產產/加加權權風風險險資資產產2.072.032.202.062.011.971.941.921.91加加權權風風險險資資產產/凈凈資資產產11.5210.299.089.128.408.058.808.568.56資資本本充充足足率率11.13%12.51%13.76%13.52%13.88%14.78%13.82%14.23%14.15%R RO OE E13.44%13.07%12.31%13.10%11.84%11.86%11.89%10.85%11.43%資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理表表 14、國國有有大大行行 R RO OE E 拆拆分分 2 20 02 2

100、4 4H H1 1郵郵儲儲銀銀行行郵郵儲儲銀銀行行（還還原原后后）工工商商銀銀行行建建設設銀銀行行農農業業銀銀行行中中國國銀銀行行交交通通銀銀行行營營業業收收入入/總總資資產產2 2.2 20 0%1 1.4 44 4%1 1.8 83 3%1 1.9 96 6%1 1.7 79 9%1 1.9 91 1%1 1.8 87 7%凈利息收入/總資產1.78%1.02%1.37%1.51%1.42%1.37%1.19%中間業務收入/總資產0.19%0.19%0.29%0.32%0.23%0.26%0.30%其他收入/總資產0.23%0.23%0.17%0.14%0.14%0.29%0.38%營營業

101、業支支出出/總總資資產產1 1.5 54 4%0 0.7 78 8%0 0.9 98 8%0 0.9 98 8%1 1.0 02 2%1 1.0 02 2%1 1.2 20 0%營業稅金/總資產0.02%0.02%0.02%0.02%0.02%0.02%0.02%管理費用/總資產1.32%0.56%0.43%0.46%0.49%0.49%0.56%資產減值損失/總資產0.20%0.20%0.44%0.45%0.49%0.37%0.47%營營業業利利潤潤/總總資資產產0.66%0.66%0.86%0.98%0.77%0.89%0.67%P PP PO OP P/總總資資產產0.86%0.86%1

102、.30%1.43%1.26%1.26%1.15%所得稅/總資產0.06%0.06%0.11%0.14%0.10%0.14%0.03%凈凈利利潤潤/總總資資產產（R RO OA A）0.61%0.61%0.75%0.84%0.67%0.76%0.65%權權益益乘乘數數16.3016.3012.1912.3813.7412.2012.67資資本本充充足足率率14.15%14.15%19.16%19.25%18.45%18.91%16.34%R RO OE E11.43%11.43%9.53%10.82%10.75%9.58%9.29%資料來源：各公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理注：還原指將儲

103、蓄代理費支出從業務管理費用調整至利息支出。請閱讀最后評級說明和重要聲明32/35公司深度報告|郵儲銀行六、盈利預測與投資建議盈盈利利預預測測的的核核心心假假設設如如下下：1）三三農農普普惠惠等等重重點點領領域域貸貸款款保保持持高高速速增增長長。郵儲銀行依托“代理+自營”的獨特運營模式，網點覆蓋廣且較為下沉，同時作為全國展業的國有大行，預計仍將持續發揮信貸頭雁作用，信貸及資產擴張動能保持相對強勁，重點領域貸款有望保持高速增長。2）歷歷史史包包袱袱輕輕，資資產產質質量量優優異異。整體來看，郵儲銀行不良相關指標優于可比同業。一方面得益于對公業務起步時間較晚，歷史包袱較輕；另一方面，公司側重零售業務發

104、展，網點高度下沉，貸款戶均規模較小，風險相對分散。近年來零售風險邊際抬升，公司撥備覆蓋率有所下降，但整體資產質量相關指標仍處于同業領先，資產質量壓力預計可控。3）代代理理費費率率下下調調，助助力力存存款款成成本本節節約約。預計郵儲銀行未來貸款收益率將跟隨行業同步下行，但集團代理費率下調+自身結構優化，有望助力存款成本節約。預計隨著經濟企穩，信貸結構調優，負債成本壓降，息差降幅有望收窄，帶動凈利息收入穩健增長。我們預計公司 2024-2026 年營業收入同比增速為 0.1%、2.6%、2.8%，歸母凈利潤同比增速為 0.8%、2.3%、2.2%，預計公司 2024-2026 年 EPS 為 0.

105、88、0.90、0.92 元，每股凈資產為 8.53、9.16、9.81 元。以 2025 年 1 月 9 日收盤價計算，對應 2024-2026 年底 PB 為 0.63、0.59、0.55 倍，維持公司“增持”評級。表表 15、國國有有大大行行基基本本指指標標對對比比資資產產增增速速營營收收增增速速凈凈利利潤潤增增速速ROE不不良良率率撥撥備備覆覆蓋蓋率率核核心心一一級級資資本本充充足足率率PB工商銀行8.7%-3.8%0.1%9.3%1.35%220%14.0%0.69建設銀行8.1%-3.3%0.1%10.0%1.35%237%14.1%0.70農業銀行12.5%1.3%3.4%9.2

106、%1.32%302%11.4%0.73中國銀行7.3%1.6%0.5%8.5%1.26%199%12.2%0.69交通銀行5.5%-1.4%-0.7%8.2%1.32%204%10.3%0.61郵儲銀行9.3%0.1%0.2%8.4%0.86%302%9.4%0.68大行平均8.6%-0.9%0.6%8.9%1.24%244%11.9%0.69數據來源：wind，興業證券經濟與金融研究院整理注：資產增速為 2024Q3 同比增速，營收增速/凈利潤增速為 2024 年前三季度同比增速，不良率/撥備覆蓋率/核心一級資本充足率為 2024Q3 數據，ROE 為 2024 年三季報 TTM 口徑，PB

107、 估值截至 2024-12-31請閱讀最后評級說明和重要聲明33/35公司深度報告|郵儲銀行表表 17、利利潤潤表表預預測測（百百萬萬元元）2 20 02 22 22 20 02 23 32 20 02 24 4E E2 20 02 25 5E E2 20 02 26 6E E營營業業總總收收入入334,956342,507342,954351,922361,937凈利息收入273,593281,803285,031292,292301,135手續費凈收入28,43428,25225,42726,19026,713投資相關收入31,91231,32531,48232,42633,075其他收入

108、1,0171,1271,0141,0141,014營營業業總總支支出出243,772250,998250,361257,220265,114營業稅金2,6202,7032,7072,7772,856業務及管理費205,705222,015219,490207,634209,924資產減值損失35,34726,17128,07646,72252,247營營業業利利潤潤91,18491,50992,59394,70296,823營業外收支合計18090909090利利潤潤總總額額91,36491,59992,68394,79296,913所得稅6,0095,1755,5615,6875,815凈凈

109、利利潤潤85,35586,42487,12289,10491,099歸屬母公司凈利潤85,22486,27086,96888,95090,944EPS（元）0.850.830.880.900.92BVPS（元）7.417.928.539.169.81ROAE11.89%10.85%10.67%10.14%9.67%ROAA0.64%0.58%0.53%0.49%0.46%資料來源：公司公告，iFinD，興業證券經濟與金融研究院整理與預測表表 16、資資產產負負債債表表預預測測（百百萬萬元元）2 20 02 22 22 20 02 23 32 20 02 24 4E E2 20 02 25 5E

110、 E2 20 02 26 6E E總總資資產產14,067,28215,726,63117,247,69418,894,35820,784,600生生息息資資產產13,897,59315,538,97217,020,48918,705,12520,535,284貸款6,977,7107,915,2458,706,7709,560,03310,468,236占比50%51%51%51%51%現金和準備金1,263,9511,337,5011,354,0471,489,4521,645,844占比9%9%8%8%8%存放同業695,128896,4841,030,9571,134,0521,247

111、,457占比5%6%6%6%6%債券投資4,960,8045,389,7425,928,7166,521,5887,173,747占比36%35%35%35%35%總總負負債債13,241,46814,770,01516,230,15517,814,12519,640,281付付息息負負債債13,148,79014,683,41016,067,85317,635,98419,443,878同業存放329,930462,714476,595500,425525,446占比3%3%3%3%3%存款12,714,48513,955,96315,379,47116,917,41818,693,747占

112、比97%95%96%96%96%應付債券104,375264,733211,786218,140224,684占比1%2%1%1%1%總總權權益益825,814956,6161,017,5401,080,2331,144,319總總母母公公司司權權益益824,225954,8731,015,7971,078,4901,142,576資料來源：公司公告，iFinD，興業證券經濟與金融研究院整理與預測請閱讀最后評級說明和重要聲明34/35公司深度報告|郵儲銀行七、風險提示風風險險提提示示：宏宏觀觀經經濟濟超超預預期期下下行行，資資產產質質量量超超預預期期下下行行，規規模模擴擴張張不不及及預預期期宏

113、宏觀觀經經濟濟超超預預期期下下行行：宏宏觀觀經經濟濟未未來來走走勢勢仍仍有有不不確確定定性性。若經濟復蘇不及預期，對銀行有較多的負面影響，包括實體企業對信貸的需求不足、企業盈利能力下降導致不良超預期暴露、貨幣政策進一步寬松導致銀行息差收窄等，從而導致銀行的營收和利潤增速不及預期。資資產產質質量量超超預預期期下下行行：宏觀經濟不出現大幅波動的情況下，上市銀行資產質量預計保持平穩態勢，若經濟出現較大幅度波動、疫情大范圍爆發等因素，導致銀行業不良大幅暴露，或大宗價格向中下游迅速傳導，引致制造業及中小微企業的成本端大幅提升，盈利能力顯著下降，資產質量可能承受較大壓力。房地產企業風險暴露超出預期等。規規

114、模模擴擴張張不不及及預預期期：郵儲銀行定位零售大行，三農普惠業務為核心優勢，同時對公業務穩健發展，共同支撐公司規模擴張動能強勁，若宏觀經濟恢復以及公司戰略推進不及預期，公司對公需求或面臨下滑的可能，開展對公業務將一定程度上受到約束。同時，三農普惠展業或將面臨同業競爭加劇，增長不及預期。請閱讀最后評級說明和重要聲明35/35公司深度報告|郵儲銀行分分析析師師聲聲明明本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并登記為證券分析師，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償

115、。投投資資評評級級說說明明投投資資建建議議的的評評級級標標準準類類別別評評級級說說明明報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后的 12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅。其中：滬深兩市以滬深 300 指數為基準；北交所市場以北證 50 指數為基準；新三板市場以三板成指為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普 500 或納斯達克綜合指數為基準。股票評級買入相對同期相關證券市場代表性指數漲幅大于 15%增持相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在 5%15%之間中性相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在-5%5%

116、之間減持相對同期相關證券市場代表性指數漲幅小于-5%無評級由于我們無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使我們無法給出明確的投資評級行業評級推薦相對表現優于同期相關證券市場代表性指數中性相對表現與同期相關證券市場代表性指數持平回避相對表現弱于同期相關證券市場代表性指數信信息息披披露露本公司在知曉的范圍內履行信息披露義務?？蛻艨傻卿?內幕交易防控欄內查詢靜默期安排和關聯公司持股情況。使使用用本本研研究究報報告告的的風風險險提提示示以以及及法法律律聲聲明明興業證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。，本公司不會因接收人收到

117、本報告而視其為客戶。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約，投資者自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效，任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以本公司向客戶發布的本報告完整版本為準。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成

118、的一切后果，本公司及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載資料的來源被認為是可靠的，但本公司不保證其準確性或完整性，也不保證所包含的信息和建議不會發生任何變更。本公司并不對使用本報告所包含的材料產生的任何直接或間接損失或與此相關的其他任何損失承擔任何責任。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌，過往表現不應作為日后的表現依據；在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告；本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行

119、關注相應的更新或修改。除非另行說明，本報告中所引用的關于業績的數據代表過往表現。過往的業績表現亦不應作為日后回報的預示。我們不承諾也不保證，任何所預示的回報會得以實現。分析中所做的回報預測可能是基于相應的假設。任何假設的變化可能會顯著地影響所預測的回報。本公司的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。本公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本公司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。本報告并非針對或意圖發送予或為任何就

120、發送、發布、可得到或使用此報告而使興業證券股份有限公司及其關聯子公司等違反當地的法律或法規或可致使興業證券股份有限公司受制于相關法律或法規的任何地區、國家或其他管轄區域的公民或居民，包括但不限于美國及美國公民（1934年美國證券交易所第 15a-6 條例定義為本主要美國機構投資者除外）。本報告的版權歸本公司所有。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。未經授權的轉載，本公司不承擔任何轉載責任。特特

121、別別聲聲明明在法律許可的情況下，興業證券股份有限公司可能會持有本報告中提及公司所發行的證券頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務。因此，投資者應當考慮到興業證券股份有限公司及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一信賴依據。興興業業證證券券研研究究上上海海北北京京深深圳圳地址：上海浦東新區長柳路 36 號興業證券大廈15 層地址：北京市朝陽區建國門大街甲 6 號世界財富大廈 32 層 01-08 單元地址：深圳市福田區皇崗路 5001 號深業上城T2 座 52 樓郵編：200135郵編：100020郵編：518035郵箱：郵箱：郵箱：