【公司研究】安車檢測-深度報告：設備與服務雙輪驅動打造汽車檢測綜合服務龍頭-20200519[41頁].pdf

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1、 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 設備與服務雙輪驅動，打造汽車檢測綜合服務龍頭 安車檢測（300572）深度報告 2020 年 05 月 19 日 羅 政 機械行業首席分析師 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 郵編：100031郵編：100031 信達證券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城區鬧市口大街 9 號院 1 號樓 郵編：100031 設備與服務雙輪驅動設備與服務雙輪驅動，打造汽車檢測綜合服務龍頭，打造汽車檢測綜合服務龍頭 2020 年 05 月 19 日 設備與服務雙輪驅動設備與服務雙輪驅動，打造汽車檢測綜合服務龍頭打造汽車檢測綜合服務龍頭。作

2、為我國機動車檢測設備龍頭，公司可提 供機動車檢測系統、檢測行業聯網監管系統、機動車尾氣遙感遙測系統、智能駕駛員考試與培 訓系統等一系列機動車檢測設備。 2014 年至 2019 年， 公司機動車檢測設備從 2.41 億元增長至 9.72 億元，年復合增速達到 32.17%。同時，公司機動車檢測系統市占率多年來保持穩步增長， 2018 年公司機動車檢測系統市占率達到 12.83%，相比 2012 年提升 4.75pct。隨著公司競爭實 力的提升以及規模效應的增加，公司機動車檢測系統市占率還有進一步提升空間。此外，公司 通過外延并購，開拓機動車檢測站運營服務業務，機動車檢測站運營業務有望成為業績新

3、的增 長點。未來在檢測設備與檢測站運營服務的雙輪驅動下，公司有望實現長期穩定成長。 機動車檢測蓬勃發展機動車檢測蓬勃發展，但但行業亟需整合行業亟需整合。目前我國機動車檢測行業正處于快速發展期，主要有 以下驅動力： （1）2019 年我國機動車保有量達到 3.48 億臺，且還在穩定增長，對機動車的檢 測需求不斷提升； （2）隨著我國在用車車齡的不斷增長，檢測頻次增加也將拉動在用車檢測需 求； （3）隨著二手車交易的增加以及交易體系的逐步完善，二手車檢測的需求量有望快速提升； （4） 機動車檢測市場放開， 民營資本加速滲透， 檢測站數量增長拉動檢測設備需求增長。 目前， 日本、美國和歐洲每萬輛汽車

4、擁有的檢測站數量分別為 3.51 家、2.5 家和 2 家，而中國每萬輛 汽車擁有的檢測站數量為 0.59 家，我國檢測站數量仍有較大的提升空間。截至 2018 年，我國 約有 1.2 萬家機動車檢測站，根據信達證券機械組測算，我國機動車檢測市場規模約為 600 億 元。目前我國機動車檢測行業呈現“小散亂”的競爭格局，行業亟需整合。 對標歐美檢測龍頭，公司檢測站運營增長潛力大對標歐美檢測龍頭，公司檢測站運營增長潛力大。我們分析國外機動車檢測龍頭的成長路徑發 現： （1）DEKRA 和 TUV NORD 等成立之初就從事機動車檢測業務，Applus+和 OPUS 是從機 動車檢測設備，通過并購方

5、式切入到檢測站運營，從而成長為全球機動車檢測龍頭； （2）全球 機動車檢測龍頭均采用外延并購的方式進行擴張； （3）檢測機構營收做大后，存在規模效應。 公司作為國內機動車檢測設備龍頭，有望復制全球機動車檢測龍頭 Applus+和 OPUS 的成長路 徑，通過并購優質的機動車檢測站資產，實現從檢測設備向檢測站運營的發展。2018 年，上市 公司并入了興車檢測，并正在對山東正直 5 家公司實施重大資產重組，并通過并購基金的方式 將中檢集團納入上市公司體系，未來上市公司有望通過持續的資本擴張，打造我國機動車檢測 運營集團，并以機動車檢測站為依托，對整個汽車后市場業務進行梳理和整合。 盈利預測與投資評

6、級：盈利預測與投資評級：不考慮增發，我們預測公司 2020-2022 年攤薄 EPS 分別為 1.33、1.75 和 2.34 元，對應 2020 年 5 月 19 日收盤價（52.72 元/股）市盈率 40/30/23 倍，低于行業平均 水平。首次覆蓋，給予公司“買入”評級。 股價催化劑：股價催化劑：汽車銷量實現快速增長；機動車感監測政策進一步加強；機動車檢測站順利完成 證券研究報告 公司研究深度研究 安車檢測（300572.SZ） 買 入增 持持 有賣 出 首次評級 安車檢測安車檢測相對滬深相對滬深 300 表現表現 -50.00% -40.00% -30.00% -20.00% -10.

7、00% 0.00% 10.00% 20.00% 安車檢測滬深300 資料來源：萬得，信達證券研發中心 公司主要數據公司主要數據（2019.5.12019.5.19 9） 收盤價（元）收盤價（元） 52.72 52 周內股價周內股價 波動區間波動區間(元元) 38.25-75.98 最近一月漲跌幅最近一月漲跌幅() 15.84 總股本總股本(億股億股) 1.94 流通流通 A股比例股比例() 78.87% 總市值總市值(億元億元) 102 資料來源：信達證券研發中心 羅羅 政政 機械機械行業行業首席首席分析師分析師 執業編號：S1500520030002 聯系電話：+86 61678586 郵

8、箱： 本期內容本期內容提要提要: rQqPoPmPsPrQvMnPwOnRyQ6McMbRtRqQnPnNlOqQrMjMtRnMaQpPzQvPrQxOxNqQpP 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 并購和整合。 風險因素：風險因素：汽車銷量持續下滑；檢測站收購整合不及預期；行業出現惡性競爭。 重要財務指標重要財務指標 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 營業總收入(百萬元) 527.77 972.67 1,360.50 1,729.91 2,195.73 增長率 YoY % 28.17% 84.30% 39.87% 27.15% 26.93% 歸屬母公司凈利潤(百萬

9、元) 125.30 188.70 257.72 338.00 452.94 增長率 YoY% 61.20% 50.60% 36.58% 31.15% 34.01% 毛利率% 49.04% 42.21% 42.62% 43.46% 44.83% 凈資產收益率 ROE% 18.58% 22.24% 23.91% 24.46% 25.31% EPS(攤薄)(元) 0.65 0.97 1.33 1.75 2.34 市盈率 P/E(倍) 81 54 40 30 23 市凈率 P/B(倍) 14.41 11.45 9.02 7.03 5.43 資料來源：Wind，信達證券研發中心預測 注：股價為2020年

10、 05月19日收盤價 目 錄 國內機動車檢測龍頭，業績保持高增長 . 1 國內機動車檢測行業綜合服務龍頭 . 1 業績快速增長，現金流明顯改善 . 2 競爭實力強，機動車檢測市占率持續提升 . 4 機動車檢測行業高速發展，行業面臨整合需求 . 7 在用車車齡增長檢測頻次增加拉動在用車檢測需求 . 7 機動車保有量增加，客觀增加檢測需求 . 9 二手車交易體系逐步完善，第三方檢測意義凸顯 . 10 檢測市場放開，民營資本帶動檢測站增長 . 11 檢測站成長空間大，但行業仍待整合 . 11 對標歐美檢測龍頭，開啟行業資本整合之路 . 14 DEKRA：并購整合歐洲市場，加速全球化布局 . 14 T

11、UV NORD：開始布局中國業務 . 18 OPUS：從設備切運營，并購整合開啟成長之路 . 19 Applus：持續增長的機動車檢測龍頭 . 22 安車：步步為營，并購整合初露鋒芒 . 28 環保趨嚴，遙感監測設備仍存增長潛力 . 30 環保政策不斷加碼，遙感監測需求有望快速提升 . 30 遙感市場規模接近 100 億，公司遙感業務成長空間大 . 31 盈利預測、估值與投資評級 . 33 盈利預測及假設 . 33 風險因素 . 33 表 目 錄 表 1：公司主要產品 . 1 表 4：公司國內主要競爭對手 . 4 表 2：世界主流國家執行機動車年檢制度. 8 表 3：我國機動車年檢制度 . 9

12、 表 5：單個檢測站的收入和利潤測算 . 13 表 6：德凱發展歷程 . 14 表 7：可比公司盈利及估值對比 . 20 表 8：Applus+auto 發展歷程 . 25 表 9：國外可比公司 PE 估值 . 27 表 10：國外可比公司 PS 估值 . 27 表 11：遙感監測政策 . 31 表 12：遙感設備市場規模測算 . 31 表 13：可比公司盈利及估值對比 . 33 圖 目 錄 圖 1：公司各主營業務收入 . 2 圖 2：公司各主營業務占比 . 2 圖 3：公司營業收入及增速 . 2 圖 4：公司歸母凈利潤及增速 . 2 圖 5：公司綜合毛利率 . 3 圖 6：公司各業務毛利率

13、. 3 圖 7：公司費用率 . 3 圖 8：公司凈利率 . 3 圖 9：公司經營活動現金流凈額 . 4 圖 10：公司銷售商品提供勞務收到的現金/營業收入 . 4 圖 11：汽車檢測系統市場規模 . 5 圖 12：公司汽車檢測系統市占率 . 5 圖 13：機動車檢測企業營收比較 . 5 圖 14：機動車檢測企業歸母凈利潤比較 . 5 圖 15：機動車檢測企業毛利率比較 . 6 圖 16：機動車檢測企業凈利率比較 . 6 圖 17：機動車檢測企業歸 ROE（攤?。┍容^ . 6 圖 18：機動車檢測分類 . 7 圖 19：我國機動車保有量 . 9 圖 20：我國汽車保有量 . 9 圖 21：201

14、9 年每千人汽車保有量 . 10 圖 22：中國二手車銷量 . 10 圖 23：各國每萬輛汽車擁有的檢測站數量 . 12 圖 24：德凱集團營收及增速 . 15 圖 25：德凱集團營收及增速 . 16 圖 26：德凱集團利潤率 . 16 圖 27：德凱集團各地區收入占比 . 17 圖 28：德凱全球各地員工數量 . 17 圖 29：德凱集團各業務收入占比 . 17 圖 30：德凱集團汽車檢測業務收入及增速 . 17 圖 31：杭州漢德營收及增速 . 19 圖 32：杭州漢德利潤總額及增速 . 19 圖 33：OPUS 營收及增速 . 20 圖 34：OPUS 凈利潤 . 21 圖 35：201

15、9 年 OPUS 各地區營收占比 . 21 圖 36：OPUS 員工數量 . 22 圖 37：OPUS 人均收入 . 22 圖 38：OPUS 各業務占比 . 22 圖 39：OPUS 檢測站數量 . 22 圖 40：Applus+營收及增速 . 23 圖 41：Applus+凈利潤及增速. 23 圖 42：2019 年 Applus+各地區收入占比 . 23 圖 43：Applus+主要業務部門. 24 圖 44：2019 年按照收入劃分各業務占比 . 24 圖 45：2019 年按照營業利潤劃分各業務占比 . 24 圖 46：Applus+ Auto 營收及增速 . 26 圖 47：App

16、lus+ Auto 營業利潤及增速 . 26 圖 48：Applus+ Auto 營業利潤率 . 26 圖 49：中檢集團汽車檢測股份公司營收 . 28 圖 50：中檢集團汽車檢測股份公司凈利潤 . 28 圖 51：山東正直營收營收 . 29 圖 52：山東正直凈利潤 . 29 圖 53：機動車尾氣排放遙感監測示意圖 . 30 圖 54：機動車遙感監測主要優勢 . 30 圖 55：固定式機動車尾氣遙感檢測系統 . 32 圖 56：移動式機動車尾氣遙感檢測系統 . 32 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 1 國內機動車檢測龍頭，業績保持高增長 國內機動車檢測行業綜合服務龍頭 公司是國內機動車檢測

17、行業公司是國內機動車檢測行業綜合服務龍頭綜合服務龍頭。公司主要業務包括機動車檢測系統、檢測行業聯網監管系統、機動車尾氣遙感遙 測系統、智能駕駛員考試與培訓系統等。公司向機動車檢驗機構提供機動車檢測業務解決方案、向各類汽車制造廠提供新車 下線檢測系統、向政府行業管理部門提供行業監管解決方案、向社會培訓機構提供駕駛員考試系統解決方案、向維修行業提 供智能的維修行業服務與管理解決方案、向政府環境管理部門提供環境監測解決方案。同時，公司通過并購、成立合資公司 以及成立產業基金等方式將業務拓展至機動車檢測站運營服務。 表表 1：公司主要產品：公司主要產品 產品類別產品類別 具體產品具體產品 產品介紹產品

18、介紹 應用領域應用領域 機動車檢測系統 安檢系統 檢測機動車行駛安全性項目 機動車檢驗機構、維修企業、 二手車評估機構等 環檢系統 檢測機動車行駛尾氣排放狀況 綜檢系統 檢測營運車輛的安全、經濟、動力性能等 新車下線檢測系統 根據客戶需求定制化設計，滿足不同車輛的下線檢測需求 各類汽車制造廠、科研機構等 檢測行業聯網監管 系統 安檢聯網監管系統 實現公安管理部門與機動車安全技術檢驗機構的聯網監督與管理 機動車檢測、維修行業的聯網 監督與管理 環檢聯網監管系統 實現環保管理部門與機動車環保檢驗機構的聯網監督與管理 綜檢聯網監管系統 實現交通管理部門與汽車綜合性能檢驗機構的聯網監督與管理 維修企業

19、聯網監管系統 實現交通管理部門與二類以上維修企業的聯網監督與管理 機動車尾氣遙感遙 測系統 固定式機動車尾氣遙感遙測 系統 固定于道路兩側，可以對在單向和雙向多車道上行駛車輛的排氣污染物進行 實時遙感監測的系統 城市機動車排放污染監測監控 管理 移動式機動車尾氣遙感遙測 系統 靈活安臵于道路兩側，可以對在單向和雙向多車道上行駛車輛的排氣污染物 進行實時遙感監測的系統 智能駕駛員考試與 培訓系統 智能駕駛員考試系統 采用新的虛擬傳感器技術的全方位解決方案，可直接輸出科目二、科目三在 場地及道路考試中的判定結果 車管所、駕駛考試培 訓學校 智能駕駛教練機器人訓 練系統 集智能教學、智能評判與安全防

20、護于一體，將普通教練車與智能系統相結合， 實現無教練培訓、安全培訓 資料來源：公司年報， 信達證券研發中心 機動車檢測系統業務占主導地位。機動車檢測系統業務占主導地位。公司主要業務包括機動車檢測系統、檢測行業聯網監管系統、機動車檢測服務、環境檢測 以及駕考系統等，其中機動車檢測系統占據主導地位，2019 年機動車檢測系統實現營收 9.14 億元，同比增長 86.78%，在營 93.98%。公司第二大業務是檢測行業聯網監管系統，2019 年檢測行業聯網監管系統實現營收 0.37 億元，同 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 2 比增長 15.60%，在營收中的占比為 3.82%。其他如機動車檢測服

21、務、環境檢測以及駕考系統等業務目前規模相對較小。 圖圖 1：公司各主營業務收入公司各主營業務收入（單位：單位：億元）億元） 資料來源：公司年報， 信達證券研發中心 圖圖 2：公司各主營業務占比公司各主營業務占比 資料來源：公司年報, 信達證券研發中心 業績快速增長，現金流明顯改善 2019 年業績保持快速增長。年業績保持快速增長。 2019 年公司實現營收 9.73 億元， 同比增長 84.3%， 實現歸母凈利潤 1.89 億元， 同比增長 50.6%。 2019 年業績繼續保持快速增長主要是機動車檢測業務實現了較快了增長。2020 年一季度實現營收 1.06 億元，同比下降 13.31%，實

22、現歸母凈利潤 0.15 億元，同比下降 50.4%。2020 年一季度業績出現下滑主要為受新冠肺炎疫情的影響，下游客 戶推遲復工復產，客戶項目無法如期完成安裝、調試及驗收。 圖圖 3：公司公司營業收入及增速營業收入及增速 資料來源：公司年報， 信達證券研發中心 圖圖 4：公司歸母凈利潤及增速公司歸母凈利潤及增速 資料來源：公司年報, 信達證券研發中心 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 3 機動車檢測系統毛利率有所下滑。機動車檢測系統毛利率有所下滑。2019 年公司綜合毛利率為 42.42%，同比下降 6.83pct；其中機動車檢測系統毛利率為 42.31%，同比下降 6.36pct；檢測行業聯

23、網監管系統毛利率為 57.06%，同比增長 2.3pct；環境監測和駕考系統毛利率分別為 22.27%和 36.99%。我們預計機動車毛利率下滑主要是環檢升級，上游原材料供應緊張，導致成本上漲。 圖圖 5：公司公司綜合毛利率綜合毛利率 資料來源：公司年報， 信達證券研發中心 圖圖 6：公司各業務毛利率公司各業務毛利率 資料來源：公司年報, 信達證券研發中心 凈利率有所下滑。凈利率有所下滑。2019 年公司三費合計為 23.67%，同比下降 2.59pct，其中銷售費用率和財務費用率均略有增長，管理費用 率同比下降了 3.78pct；雖然費用率有所下降，但是由于毛利率同比有較大下滑，因此凈利率還是出現了下滑。2019 年公司 凈利率為 18.95%，同比下降 4.74pct。 圖圖 7：公司公司費用率費用率 資料來源：公司年報， 信達證券研發中心 圖圖 8：公司凈利率公司凈利率 資料來源：公司年報, 信達證券研發中心 現金流同比改善?，F金流同比改善。2019 年公司經營活動現金流凈額為 2.28 億元，同比大幅改善；公司現金流改善一方面是由于凈利潤快速 /營業收入同比有所改善，2019 年公司