【公司研究】TCL科技-LCD迎來行業拐點面板龍頭迎來漲價周期-20200223[19頁].pdf

《【公司研究】TCL科技-LCD迎來行業拐點面板龍頭迎來漲價周期-20200223[19頁].pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《【公司研究】TCL科技-LCD迎來行業拐點面板龍頭迎來漲價周期-20200223[19頁].pdf（19頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 -1- 證券研究報告 2020 年 2 月 23 日 TCL 科技（000100.SZ） LCD 迎來行業拐點，面板龍頭迎來漲價周期 TCL 科技（000100.SZ）跟蹤報告 公司動態 TCL 科技：重組完成，聚焦半導體顯示領域科技：重組完成，聚焦半導體顯示領域 2018 年底，TCL 集團啟動了以專業化經營為核心的重組，轉型為聚焦半 導體顯示及材料業務的科技創新產業集團，并以產業牽引，發展產業金融和投 資業務。重組完成后，以 TCL 華星為核心的半導體顯示及材料業務將成為公 司的業務主體。2020 年 2 月7 日，TCL 集團正式更名為“TCL 科技”。 供需結構改善，大尺寸供需結構改

2、善，大尺寸 LCD 迎來行業拐點迎來行業拐點 在大屏化驅動下，盡管全球電視銷售數量停滯不前，但是全球電視面板出 貨面積卻保持穩步增長。供給方面，在持續虧損的壓力下，韓國和中國臺灣 地區面板廠商率先調整產能。三星顯示已經退出部分產能，LGD 不僅已退 出部分產能，并已宣布將在 2020 年關閉韓國本土的產線。我們認為隨著韓 國廠商的退產和大陸產能進入投放尾聲，全球 LCD 面板產能將在 2020 年 后進入穩中有降的狀態，并給存活下來的面板廠商帶來豐厚的盈利。 持續產能投資，公司在大尺寸持續產能投資，公司在大尺寸 LCD 實力強勁實力強勁 公司是大陸第二大的面板廠商，目前共有6 條已建成和在建的

3、面板產線。 公司的大尺寸面板產線全部位于深圳，包括兩條 8.5 代線和一條 11 代線已經 投產，還有一條 11 代線在建。根據 IHS 數據，公司 2019 年在電視面板的市 場份額約為 13%，位于全球第四，前三名是京東方、LGD 和三星顯示。隨著 LGD 和三星顯示逐步關閉韓國本土的，以及公司 T7 產線的投產，公司有望超 越LGD 和三星顯示成為全球第二名。 估值與評級估值與評級 隨著韓系廠商的產能退出，以及 2020 年需求的好轉，我們預計大尺寸 面板價格將在2020年上漲， 將顯著改善公司盈利狀況。 同時公司柔性OLED 產線開始爬坡， 公司的成長性顯著增強。 由于 2019 年面

4、板價格下跌超預期， 同時韓廠產能退出會導致面板價格在 2020-2021 年上漲，我們下調公司 2019 年 EPS 至 0.23 元（前值為 0.27 元），上調 2020-2021 年 EPS 分別 至 0.36/0.45 元（前值分別為 0.32/0.36 元），上調公司至“買入”評級。 風險提示：風險提示：肺炎疫情影響生產；韓系廠商可能推遲關廠；奧運會可能推 遲影響需求。 業績預測和估值指標業績預測和估值指標 指標指標 2017 2018 2019E 2020E 2021E 營業收入（百萬元） 111,577 113,360 72,988 75,281 80,427 營業收入增長率 4

5、.79% 1.60% -35.61% 3.14% 6.84% 凈利潤（百萬元） 2,664 3,468 3,121 4,810 6,029 凈利潤增長率 66.30% 30.17% -10.01% 54.11% 25.35% EPS（元） 0.20 0.26 0.23 0.36 0.45 ROE（歸屬母公司)（攤?。?8.96% 11.37% 9.67% 13.45% 15.13% P/E 34 26 29 19 15 P/B 3.0 3.0 2.8 2.5 2.3 資料來源：Wind，光大證券研究所預測，股價時間為 2020 年 2 月 21 日 買入（上調） 當前價：6.67 元 分析師

6、聯系人 劉凱 (執業證書編號：S0930517100002) 021-52523849 聯系人 王經緯 0755-23945524 市場數據 總股本(億股)：135.28 總市值(億元)：902.35 一年最低/最高(元)：3.03/7.02 近 3 月換手率：185.37% 股價表現(一年) -20% 0% 20% 40% 60% 08- 18 10- 18 12- 18 02- 19 04- 19 05- 19 07- 19 09- 19 TCL集團滬深300 收益表現 % 一個月 三個月 十二個月 相對 29.15 85.46 90.40 絕對 28.28 91.64 110.61 資料

7、來源：Wind 相關研報 公司更名“TCL 科技” ，聚焦半導體顯示及 材料領域TCL 集團（000100.SZ）更 名公告點評 2020-01-14 資產重組完成，經營效率進一步改善 TCL 集團（000100.SZ）2019 年半年報點 評 2019-08-14 2020-02-23 TCL 科技 -2- 證券研究報告 1、TCL 科技：重組完成，聚焦半導體顯示領域科技：重組完成，聚焦半導體顯示領域 1.1、剝離終端業務，聚焦半導體顯示產業剝離終端業務，聚焦半導體顯示產業 TCL 集團創立于1981 年， 2004 年1 月在深交所主板上市， 38 年以來TCL 一直堅守實業，在持續變革創

8、新中突出競爭優勢。2014 年，公司基于“雙+” 戰略，調整和重組了“7+3+1”的產業和業務結構，形成了半導體顯示業務群、 智能終端業務群、新興業務群等三個事業群。 圖圖表表 1：公司公司 2014 年調整業務結構形成三大事業群年調整業務結構形成三大事業群 資料來源：公司官網，光大證券研究所 2018 年底， TCL 集團啟動了以專業化經營為核心的重組， 轉型為聚焦半導 體顯示及材料業務的科技創新產業集團，并以產業牽引，發展產業金融和投資 業務。在資產重組完成后，TCL 集團將聚焦半導體顯示及材料、產業金融業務， 而 TCL 控股則將承接終端產品及其配套業務。2020 年 2 月 7 日，T

9、CL 集團正 式更名為“TCL 科技”，可以更好地突出公司業務特點。 圖圖表表 2：公司公司 2018 年重組聚焦半導體顯示業務年重組聚焦半導體顯示業務 資料來源：公司官網，光大證券研究所 rQrOoOnRqNpRnPqRrOyRsN9P9RaQoMnNoMmMeRpPmOfQmOrM9PrRvMvPsQpNwMmMoP 2020-02-23 TCL 科技 -3- 證券研究報告 重組完成后， 以TCL 華星為核心的半導體顯示及材料業務將成為公司的業 務主體。在半導體顯示領域，公司立足于電視面板，同時向消費電子和車用等 各種場景擴展應用范圍。同時公司在關鍵材料和設備方面加強自研，提升核心 技術實

10、力。 圖圖表表 3：公司在半導體顯示產業的業務布局公司在半導體顯示產業的業務布局 資料來源：公司官網，光大證券研究所 TCL 華星是大陸第二大面板制造商，目前公司共有六條投產和在建的面板 產線。TCL 華星依托技術升級和產能規模增加，持續擴大在半導體顯示領域的 產品市場占有率。其中，TCL 華星 55 吋 UD 產品出貨量位居全球第一，32 吋 UD 產品出貨量保持全球第二；在中小尺寸領域，6 代 LTPS-LCD 產線（t3 項 目） 出貨量位居全球第二， 增長速度全球第一。 根據群智咨詢的統計， 公司2019 年的液晶電視出貨面積達到了全球第四位，僅此于京東方（BOE）、樂金顯示 （LGD

11、）和三星顯示（SDC）。 圖圖表表 4：TCL 華星在液晶電視面板華星在液晶電視面板出貨面板排名第四出貨面板排名第四（2019 年）年） 資料來源：群智咨詢，光大證券研究所 2020-02-23 TCL 科技 -4- 證券研究報告 與此同時，公司協同廣東聚華（平臺）、華睿光電（材料）和TCL 工研院 （研發），成為國內唯一一家實現對下一代顯示技術產業鏈全覆蓋的公司。 廣東聚華主要從事印刷與柔性顯示關鍵共性技術研究，同時聯合高校、科 研院所、國際知名材料、設備企業、國內顯示行業龍頭，共建我國印刷顯示公 共研發平臺，搭建印刷顯示產業生態聚集圈；華睿光電主要從事具有自主IP 的 新型 OLED 關鍵

12、材料的開發，聚焦蒸鍍型 OLED 小分子材料和印刷 OLED 材 料。 圖圖表表 5：公司在新型顯示技術領域的全產業鏈布局公司在新型顯示技術領域的全產業鏈布局 資料來源：公司官網，光大證券研究所 在重組完成后，公司仍保留產業金融和投資創投業務，賦能高端半導體顯 示業務。產業鏈金融為圈內企業提供各項金融服務，提高資金使用效率、降低 財務成本，并利用溢余資本創收增益；投資和創投業務圍繞主業相關的前沿技 術領域進行布局，兼顧具有穩健收益的創投項目。 圖圖表表 6：公司重組后仍保留產業金融及投資業務公司重組后仍保留產業金融及投資業務 資料來源：公司官網，光大證券研究所 2020-02-23 TCL 科

13、技 -5- 證券研究報告 1.2、技術實力出眾，盈利能力強勁技術實力出眾，盈利能力強勁 公司在半導體顯示及材料領域耕耘多年，技術實力強勁。截至 2019 年三 季度，公司PCT 專利累計申請數為9788 件，位居國內企業第四名。在量子點 技術方面，公司共有1199 項公開專利，僅次于三星顯示。 圖圖表表 7：公司公司 PCT 專利申請量位居國內第四專利申請量位居國內第四 資料來源：公司官網，光大證券研究所 在新型顯示技術規劃方面，公司在2019 年已經開始HVA 技術在大尺寸的 應用和優化，并將從2020 年開始Mini LED 背光在TFT-LCD 面板上的應用。 從2023 年開始， 公司

14、將開始印刷打印OLED 的量產， 并將在2024 年開始印刷 打印QLED 和Mini LED 直射技術的量產。 圖圖表表 8：公司規公司規劃的顯示技術路線圖劃的顯示技術路線圖 資料來源：公司官網，光大證券研究所 TCL 華星始終保持較高的研發投入，并且占營業收入的比例不斷提升。 2016 年， 公司的研發投入為10.6 億元， 至2019 年前三季度已經提升到了32.8 億元，占營業收入的比例也從4.1%提升到了13.3%。 2020-02-23 TCL 科技 -6- 證券研究報告 圖圖表表 9：TCL 華星始終保持較高的研發投入華星始終保持較高的研發投入 資料來源：公司官網，光大證券研究所

15、 與此同時，公司由于產線集中度較高、供應鏈配套較為完善，以及運營管 理效率較高，保持著較高的盈利水平。與中國臺灣地區面板廠商相比，公司的 營業利潤率始終較高。 當中國臺灣地區面板廠商在2019 年出現虧損時， 公司仍 然保持著盈利狀況。 圖圖表表 10：公司公司保持著較高的盈利水平保持著較高的盈利水平 資料來源：Wind，光大證券研究所 2、供需結構改善，大尺寸供需結構改善，大尺寸 LCD 迎來行業拐點迎來行業拐點 2.1、大屏化趨勢穩步發展，電視面板需求持續增長大屏化趨勢穩步發展，電視面板需求持續增長 面板的下游應用范圍極為廣闊，只要是需要顯示的地方都需要使用面板， 廣泛應用于電視、顯示器、

16、手機、電腦等各個領域。從使用面積的占比來看， 電視是面板最重要的應用領域，使用了接近三分之二的顯示面板；其次是顯示 器，占比也達到了13%。在最近幾年，隨著新能源車等行業的快速發展，商顯 和車載顯示屏的需求快速增長，成為最為重要的新興應用領域。 2020-02-23 TCL 科技 -7- 證券研究報告 圖圖表表 11：平板顯示的主要應用領域（平板顯示的主要應用領域（2017 年）年） 資料來源：IHS，光大證券研究所 隨著人們收入水平的提高和電視價格的下降，消費者不斷追求更好的顯示 效果， 電視的平均尺寸不斷增長。 目前電視面板平均尺寸已從2010 年的34 寸， 增長至 2019 年的 46

17、.7 寸，平均每年增長 1.4 寸，并有望在 2022 年達到 50.4 寸的水平。 電視面板的平均尺寸在不斷增大，帶動面板的需求不斷增長。假設電視 面板的平均尺寸增大 1.2 寸， 那么全球每年新增需求將需要一座 90K 月產能 的 10.5 代線來滿足。 圖圖表表 12：全球電視面板平均尺寸不斷增大全球電視面板平均尺寸不斷增大（單位：單位：英寸）英寸） 資料來源：IHS，光大證券研究所 在大屏化的驅動下，盡管全球電視銷售數量停滯不前，但是全球電視面板 出貨面積卻保持穩步增長。根據VAC Revo 的統計，全球電視面板出貨面積從 2016 年的 1.14 億平方米增長至 2019 年的 1.

18、39 億平方米，年復合增速達到了 6.83%，保持穩定增長態勢。 2020-02-23 TCL 科技 -8- 證券研究報告 圖圖表表 13：全球電視面板出貨面積穩步增長全球電視面板出貨面積穩步增長 資料來源：VAC Revo，光大證券研究所 2.2、供給格局好轉，大尺寸供給格局好轉，大尺寸 LCD 迎來漲價周期迎來漲價周期 由于大陸面板廠商的崛起導致價格持續下跌，韓國和日本面板廠商在 2016 年初經歷了大幅的關廠，三星顯示和樂金顯示將 7 代以下 LCD 產線全 部退出， 導致面板供不應求， 價格從 2Q16 開始上漲， 并在高位維持至 3Q17。 隨后大陸新建的面板產能大幅投放，行業處于供

19、過于求狀態，導致面板 價格持續下跌，目前主流 32 寸的 LCD 面板價格相比 2017 年高點下跌 56.76%。 圖圖表表 14：目前面板價格相比：目前面板價格相比 2017 年的高點大幅下跌年的高點大幅下跌（截止（截止 2019 年年 12 月）月） 資料來源：Wind，光大證券研究所 伴隨著價格的持續下跌，各面板廠的盈利能力不斷下滑。進入 2019 年 后，全行業出現普遍性的經營性虧損，主流尺寸面板價格已經跌破韓國和中 國臺灣地區廠商的現金成本。 2020-02-23 TCL 科技 -9- 證券研究報告 圖圖表表 15：各面板廠在：各面板廠在 2019 年以來持續虧損年以來持續虧損 資

20、料來源：Wind，光大證券研究所 在持續虧損、多做多虧的壓力下，韓國和中國臺灣地區面板廠商率先調 整產能。 三星顯示SDC在3Q19將 L8-1-1 產線關閉80K 的月產能， 將 L8-2-1 產線關閉 35K 的月產能；華映 CPT 將 L2 產線的 105K 產能全部關閉；樂金 顯示 LGD 在 4Q19 將 P7 產線關閉 50K 的月產能，將 P8 產線關閉 140K 的 月產能。 圖圖表表 16：2019 年已經退出的面板產能年已經退出的面板產能 供應商供應商 世代世代 工廠工廠 設計產能設計產能 3Q19 4Q19 SDC 8.5 L8-1-1 80K -80K 8.5 L8-2

21、-1 70K -35K CPT 6 L2 105K -105K LGD 7.5 P7 225K -50K 8.5 P8 240K -140K 資料來源：WitsView，光大證券研究所 在經過 2015-2016 年的大規模關廠之后， 目前韓系廠商保留在韓國本土 的 LCD 產能已經不多。 三星在韓國湯井還有 L7-2、 L8-1-2 和 L8-2 三條產線， LGD 在韓國坡州還有 P7、P8、P9 三條產線，有望在 2020-2021 年關閉。 圖圖表表 17：韓系廠商位于韓國本土的韓系廠商位于韓國本土的 LCD 產能產能 供應商供應商 世代世代 工廠工廠 地點地點 設計產能設計產能 SD

22、C 7 L7-2 牙山 160K 8.5 L8-1-2 牙山 105K 8.5 L8-2 牙山 165K LGD 7.5 P7 坡州 225K 8.5 P8 坡州 240K 8.5 P9 坡州 90K 資料來源：IHS，光大證券研究所 2020-02-23 TCL 科技 -10- 證券研究報告 由于長期的激烈競爭，目前各大廠商繼續擴產 LCD 的意愿較為謹慎， 只剩下大陸還有部分產線將為 2020-2021 年投產。 京東方在武漢的 10.5 代線將在 1Q20 投產，預計需要 1 年的產能爬坡 時間， 這將成為京東方的最后一條 LCD 產線； 惠科在綿陽的 8.6 代線也將在 1Q20 開始

23、產能爬坡，由于惠科在持續虧損，預計未來繼續投資的可能性較 ??； 富士康在廣州的 10.5 代線預計將在 2Q20 開始設備安裝， 但由于面板價 格下跌，未來前景還有很大不確定性；TCL 華星的深圳 11 代線將在 1Q21 投產，這樣將是 TCL 華星最后一條 LCD 產線。 圖表圖表 18：2020 年新投產的面板產能年新投產的面板產能 廠商廠商 工廠工廠 設計月產能設計月產能 投產時間投產時間 京東方 武漢 10.5 代線 120K 1Q20 惠科 綿陽 8.6 代線 120K 1Q20 富士康 廣州 10.5 代線 90K 2Q20 TCL 華星 深圳 11 代線 90K 1Q21 資料

24、來源：巨世顯示，光大證券研究所 隨著韓國、中國臺灣廠商持續退出產能，而全球面板的需求還在持續增 長中，我們預計下游訂單將主要向大陸的京東方、TCL 華星和中國臺灣地區 的群創、友達轉移。根據群智咨詢的預測，大尺寸面板從 2020 年 1 月份開 始漲價，同時二月份價格漲幅有所擴大。 圖表圖表 19：大尺寸面板：大尺寸面板價格在二月份漲幅擴大價格在二月份漲幅擴大 資料來源：群智咨詢預測 我們認為隨著韓國廠商的退產和大陸產能進入投放尾聲，全球 LCD 面 板產能將在 2020 年后進入穩中有降的狀態。與此同時，下游需求仍在不斷 增長，面板價格有望長期穩定在較高的水平，給存活下來的面板廠商帶來豐 厚

25、的盈利。 2020-02-23 TCL 科技 -11- 證券研究報告 3、持續產能投資，公司在大尺寸持續產能投資，公司在大尺寸 LCD 實力強勁實力強勁 3.1、產線布局完善，集中優勢產品產線布局完善，集中優勢產品 公司是大陸第二大的面板廠商，目前共有 6 條已建成和在建的面板產線。 公司的大尺寸面板產線全部位于深圳， 包括兩條8.5 代線和一條11 代線已經投 產，還有一條11 代線在建。公司的小尺寸面板產線位于武漢，包括一條已經投 產的6 代LTPS 產線和一條在建的6 代柔性 OLED 產線。 圖表圖表 20：TCL 華星所擁有的面板產線華星所擁有的面板產線 編號編號 世代世代 地點地點

26、 工藝工藝 產能產能 投資額（億元）投資額（億元） T1 8.5 深圳 a-Si 160K 245 T2 8.5 深圳 a-Si 150K 244 T3 6 武漢 LTPS 50K 160 T4 6 武漢 OLED 45K 350 T6 11 深圳 a-Si 90K 465 T7 11 深圳 a-SI/OLED 90K+15K 427 資料來源：公司官網，光大證券研究所 不同的世代線擁有不同的玻璃基板尺寸，對應的經濟切割面板尺寸也不相 同。公司在大尺寸方面擁有兩條 8.5 代線和兩條 11 代線，8.5 代線的玻璃基板 可以切割6 片55 寸面板，也可以套切32 寸和55 寸面板，11 代線的

27、玻璃基板 可以切割8 片70 寸面板，也可以套切65 寸和75 寸面板。 圖表圖表 21：不同世代線對應的玻璃基板尺寸不同世代線對應的玻璃基板尺寸 世代世代 尺寸（尺寸（mm） 1 320*400 2 370*470 3 550*650 4 680*880 4.5 730*920 5 1100*1300 5.5 1300*1500 6 1500*1850 7 1870*2200 7.5 1950*2250 8 2160*2400 8.5 2200*2500 8.6 2250*2600 10 2880*3080 10.5 2940*3370 11 3000*3320 資料來源：光大證券研究所整理

28、 根據世代線的特點，公司把主力產品放在32 寸和55 寸面板方面，在這兩 個尺寸的出貨量在 2018 年都是全球第二名，其中 55 寸在 2019 年躍居全球第 一。32 寸和 55 寸也是銷售占比最多的兩個尺寸，這樣就可以保證公司產品需 求的穩定。 2020-02-23 TCL 科技 -12- 證券研究報告 圖圖表表 22：2018 年年 32 寸面板出貨份額寸面板出貨份額 圖圖表表 23：2018 年年 55 寸面板出貨份額寸面板出貨份額 資料來源：公司官網，光大證券研究所 資料來源：公司官網，光大證券研究所 3.2、客戶資源優質，市場份額保持領先地位客戶資源優質，市場份額保持領先地位 公

29、司作為大陸第二大面板廠商，擁有強大的客戶資源。TCL 電視是全球第 三大電視品牌，作為TCL 科技的兄弟公司，具有非常強的協同效應。三星是全 球最大的電視品牌廠商，其是TCL 華星的少數股東，三星品牌也在公司有大量 的采購。與此同時，公司與小米、華為等互聯網品牌也有良好的合作，而這些 互聯網品牌的增長速度較快，是電視行業的新興力量。 圖表圖表 24：2019 年全球電視前十大品牌出貨量（百萬臺）年全球電視前十大品牌出貨量（百萬臺） 資料來源：AVC Revo，光大證券研究所 在優質的客戶資源和產能持續釋放的助力下，公司電視面板出貨面積快速 成長。根據IHS 的數據，公司2019 年電視面板出貨

30、面積為2120 萬平方米，同 比增長19.4%。 2020-02-23 TCL 科技 -13- 證券研究報告 圖表圖表 25：公司公司 2019 年電視面板出貨面積快速增長（單位：百萬平方米）年電視面板出貨面積快速增長（單位：百萬平方米） 廠商廠商 2018 2019 YoY 京東方 24.3 30.1 23.8% LGD 31.6 28.3 -10.3% 三星顯示 26.8 21.7 -19.0% TCL 華星 17.7 21.2 19.4% 群創 21.3 20.0 -5.8% 友達 15.7 14.8 -5.4% 中電熊貓 5.2 7.7 48.8% 彩虹光電 2.1 6.8 223.0

31、% 惠科 4.1 6.8 68% 夏普 5.4 5.2 -3.0% 松下 0.6 0.3 -54.3% Total 154.8 163.1 5.3% 資料來源：IHS，光大證券研究所 根據IHS 數據，公司2019 年在電視面板的市場份額約為13%，位于全球 第四，前三名是京東方、LGD 和三星顯示。隨著 LGD 和三星顯示逐步關閉韓 國本土的，以及公司T7 產線的投產，公司有望超越LGD 和三星顯示成為全球 第二名。 圖表圖表 26：公司的電視面板市場份額位居全球第四（公司的電視面板市場份額位居全球第四（2019 年）年） 資料來源：IHS，光大證券研究所 2020-02-23 TCL 科技

32、 -14- 證券研究報告 4、布局柔性布局柔性 OLED，打開成長空間，打開成長空間 4.1、OLED 優勢明顯，滲透率快速提升優勢明顯，滲透率快速提升 OLED 是指有機發光二極管，是繼 CRT、LCD 顯示技術后的下一代顯 示技術。OLED 面板在工作時，首先向 OLED 施加電壓，電流通過有機層從 陰極流向陽極，陰極、陽極分別產生電子與空穴，兩者在發光層相遇結合， 電子填充空穴并釋放能量，而光的顏色主要取決于發光層中有機分子材料的 類型。 圖圖表表 27：LCD 面板面板的結構的結構 圖 圖表表 28：OLED 面板面板的結構的結構 資料來源：和輝光電，光大證券研究所 資料來源：和輝光電

33、，光大證券研究所 OLED 相比 LCD 最大的優勢是自發光，由此帶來了 OLED 厚度薄、響 應速度快、可彎折、色域廣、視角寬等一系列優點。 圖表圖表 29：OLED 相比相比 LCD 具有多種優勢具有多種優勢 LCD OLED 最低工作溫度 -20 -40 響應速度 毫秒級 微秒級 視角 170 度 無限制 驅動方式 電壓驅動 電流驅動 色域 85%NTSC 色域 110%NTSC 色域 厚度 3mm 1mm 資料來源：LEDinside，光大證券研究所 在蘋果和三星等頂級手機品牌的帶動下， 全球 OLED 手機面板滲透率快 速提升。根據群智咨詢的統計，2019 年全球 OLED 智能手機

34、面板出貨達到 4.65 億片，同比增長 8%，占整體智能手機面板出貨量的接近 27%，同時其 2020 年出貨量有望達到 39%。 在 5G 和屏下指紋等信技術的推動下，OLED 面板的應用在快速增長。 剛性 AMOLED 憑借屏下指紋技術優勢，市場需求旺盛，面板廠商與終端品 牌的合作日益緊密，市場空間逐步擴大。2019 年全球剛性 AMOLED 智能手 機面板出貨約 2.9 億片，同比增長 9.0%。與此同時，2019 年全球柔性 AMOLED 智能手機面板出貨約 1.8 億片，同比增長 6.2%。 2020-02-23 TCL 科技 -15- 證券研究報告 圖圖表表 30：全球全球 OLE

35、D 手機面板出貨量（單位：百萬片）手機面板出貨量（單位：百萬片） 資料來源：群智咨詢，光大證券研究所 從市場份額來看， 三星顯示 SDC 仍然占據全球 OLED 市場的主導地位， 2019 年的市場份額達到了 85.4%，是蘋果、三星等頂級品牌的唯一供應商。 同時大陸廠商的市場份額也在快速提升，京東方的市場份額達到 3.6%，排 名全球第二；和輝光電的市場份額達到 3.4%，排名全球第三；維信諾的市 場份額達到 2.7%，排名全球第五；天馬的市場份額達到 2.1%，排名全球第 六。 圖表圖表 31：2019 年全球整體年全球整體 OLED 面板出貨市場份額面板出貨市場份額 資料來源：群智咨詢，

36、光大證券研究所 在柔性 OLED 領域，三星顯示 2019 年的市場份額同樣排名第一，達到 了 81.6%，其后的中國廠商也在快速崛起，京東方的市場份額達到了 9.5%， 排名第二，維信諾的市場份額達到了 1.3%，排名第四，天馬的市場份額達 到了 0.2%，排名第五。 2020-02-23 TCL 科技 -16- 證券研究報告 圖表圖表 32：2019 年全球柔性年全球柔性 OLED 面板出貨市場份額面板出貨市場份額 資料來源：群智咨詢，光大證券研究所 4.2、公司布局公司布局 OLED，打開成長空間，打開成長空間 公司位于武漢的 T4 產線，是專門的柔性 OLED 產線，項目總投資 350

37、 億 元，設計產能為45K/月，是公司投資的第一條柔性OLED 產線。 圖表圖表 33：公司公司 T4 柔性柔性 OLED 產線的建設進度產線的建設進度 資料來源：公司官網，光大證券研究所 公司的柔性OLED 產品技術領先，具有最優像素排列、業界最窄邊框、領 先同行的屏下攝像頭等新技術。公司在柔性OLED 領域已經申請大量專利，并 在折疊、屏下、下窄邊框等領域均有專利儲備。T4 產線共分為三期，每期均為 15K。目前第一期15K 產能已經投產，并已經給品牌廠商出貨。 圖表圖表 34：公司公司 T4 柔性柔性 OLED 產線的建設進度產線的建設進度 資料來源：公司官網，光大證券研究所 2020-

38、02-23 TCL 科技 -17- 證券研究報告 5、盈利預測與評級盈利預測與評級 公司在完成重組后，業務結構更為清晰，TCL 華星成為上市主體的核心 資產。公司產業金融及創投板塊將得以保留，一方面提高公司的資金利用效 率，另一方面通過投資獲取穩定而可持續的投資收益。隨著韓系廠商的產能 退出，以及 2020 年需求的好轉，我們預計大尺寸面板價格將在 2020 年上 漲，將顯著改善公司的盈利狀況。同時公司柔性 OLED 產線開始爬坡，下半 年有望為品牌客戶出貨，公司的成長性進一步增強。由于 2019 年面板價格 下跌超預期，同時韓廠產能退出會導致面板價格在 2020-2021 年出現上漲， 我們

39、下調公司 2019 年 EPS 至 0.23 元（前值為 0.27 元），上調 2020-2021 年 EPS 分別至 0.36/0.45 元（前值分別為 0.32/0.36 元）?；诠?2020 年盈利上調 12.5%，同時公司估值顯著低于同業公司，未來估值具有較大的 向上空間，我們上調公司至“買入”評級。 圖圖表表 35：可比公司的：可比公司的 PE 比較比較 公司名稱公司名稱 收盤價收盤價 （元）（元） EPS（元）元） PE（倍）倍） CAGR -3/2018 PEG -2018 市值市值 2020.2.21 2018A 2019E 2020E 2021E 2018A 2019E

40、2020E 2021E 億元 京東方 A 5.35 0.10 0.09 0.15 0.24 54 58 35 22 34.00% 1.57 1,838.57 TCL 科技科技 6.67 0.26 0.23 0.36 0.45 26 29 19 15 20.06% 1.28 902.35 資料來源：TCL 科技來自光大證券研究所預測，其他數據來自 Wind 及 Wind 一致預期 6、風險分析風險分析 肺炎疫情影響生產：由于面板行業自動化程度高，人力使用較少，同時 也是地方政府重點支持企業，所以在疫情期間也在正常生產，但是下游的模 組廠作為人力密集型行業，人員復工會面臨一定的障礙，可能影響公司的

41、產 品出貨情況； 韓系廠商可能推遲關廠：在面板價格持續上漲的情況，當韓系廠商可以 重新實現盈利的時候，可能會推遲關廠，這對面板價格上漲的持續性和漲幅 都會產生拖累； 奧運會可能推遲影響需求：如果疫情在七月份之前無法得到有效的管 控，東京奧運會可能推遲，這會影響到消費者對于電視的需求，不利于面板 價格的上漲。 2020-02-23 TCL 科技 -18- 證券研究報告 財務報表與盈利預測財務報表與盈利預測 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 營業收入營業收入 111,577 113,360 72,988 75,281 80,427 營業成本

42、88,664 92,606 57,907 57,778 60,515 折舊和攤銷 6,928 7,490 7,258 9,695 12,035 稅金及附加 665 661 365 376 402 銷售費用 9,511 8,887 5,693 5,872 6,273 管理費用 9,456 4,300 2,555 2,635 2,815 研發費用 0 4,678 2,920 3,011 3,217 財務費用 1,665 973 2,242 1,862 1,950 投資收益 2,439 2,167 2,000 2,000 2,000 營業利潤營業利潤 4,113 4,092 4,753 7,042

43、8,641 利潤總額利潤總額 4,790 4,944 4,753 7,042 8,641 所得稅 1,245 879 832 1,232 1,512 凈利潤凈利潤 3,545 4,065 3,921 5,810 7,129 少數股東損益 880 597 800 1,000 1,100 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 2,664 3,468 3,121 4,810 6,029 EPS(按最新股本計按最新股本計) 0.20 0.26 0.23 0.36 0.45 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 經營活動經營活動現金流現金流 9,2

44、10 10,487 14,325 15,580 19,236 凈利潤 2,664 3,468 3,121 4,810 6,029 折舊攤銷 6,928 7,490 7,258 9,695 12,035 凈營運資金增加 2,169 -6,189 -10,818 355 1,162 其他 -2,551 5,717 14,764 721 11 投資活動產生現金流投資活動產生現金流 -16,925 -28,231 -31,030 -38,100 -18,100 凈資本支出 -15,492 -32,717 -37,038 -40,050 -20,050 長期投資變化 15,352 16,957 0 0

45、0 其他資產變化 -16,785 -12,471 6,009 1,950 1,950 融資活動現金流融資活動現金流 8,552 20,040 8,151 23,093 150 股本變化 1,301 35 0 0 0 債務凈變化 5,766 18,403 11,748 26,262 4,036 無息負債變化 -1,005 7,338 -16,765 590 1,856 凈現金流凈現金流 -534 2,421 -8,554 573 1,286 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 總資產總資產 160,294 192,764 190,31

46、4 221,668 232,753 貨幣資金 27,459 26,801 18,247 18,820 20,107 交易性金融資產 0 0 0 0 0 應收帳款 14,747 13,604 10,620 10,953 11,702 應收票據 6,170 4,272 2,920 3,011 3,217 其他應收款 （合計） 3,918 5,719 3,700 3,817 4,077 存貨 12,946 19,888 10,681 10,456 10,803 其他流動資產 13,944 8,809 7,799 7,857 7,985 流動資產合計 80,096 80,308 54,895 55,8

47、41 58,859 其他權益工具 0 0 0 0 0 長期股權投資 15,352 16,957 16,957 16,957 16,957 固定資產 32,598 35,983 52,827 70,540 80,592 在建工程 14,775 38,925 49,143 57,858 53,893 無形資產 6,373 5,955 5,885 5,817 5,750 商譽 421 357 357 357 357 其他非流動資產 3,944 4,662 4,662 4,662 4,662 非流動資產合計 80,198 112,456 135,418 165,828 173,895 總負債總負債 1

48、06,151 131,892 126,876 153,728 159,621 短期借款 15,990 13,241 14,899 23,161 19,197 應付賬款 19,324 23,923 14,477 14,445 15,129 應付票據 2,061 3,093 1,737 1,733 1,815 預收賬款 1,308 1,461 1,095 1,129 1,206 其他流動負債 6,472 2,168 2,168 2,168 2,168 流動負債合計 72,248 78,835 56,258 65,110 63,002 長期借款 20,283 36,865 54,865 72,865 80,865 應付債券 10,497 12,986 12,986 12,986 12,986 其他非流動負債 2,775 2,692 2,692 2,6