【公司研究】北鼎股份-國產小家電品牌持續推新走高端路線-20200705[44頁].pdf

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1、 請務必閱讀正文之后的信息披露和重請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明要聲明 公公 司司 研研 究究 深深 度度 研研 究究 報報 告告 證券研究報告證券研究報告 家用電器家用電器 審慎增持審慎增持 ( ( 首次首次 ） 市場數據市場數據 市場數據日期市場數據日期 2020-07-02 收盤價（元） 16.6 總股本（百萬股） 217.4 流通股本 （百萬股） 54.35 總市值（百萬元） 3606.67 流通市值 （百萬元） 901.67 凈資產（百萬元） 321.25 總資產（百萬元） 414.42 每股凈資產 1.48 相關報告相關報告 分析師： 王家遠 S0190517070001

2、主要財務指標主要財務指標 主要財務指標 會計年度會計年度 2019 2020E 2021E 2022E 營業收入營業收入(百萬元百萬元) 551 590 692 772 同比增長同比增長(%) -9.2% 7.1% 17.2% 11.5% 凈利潤凈利潤(百萬元百萬元) 66 72 94 118 同比增長同比增長(%) -3.3% 9.0% 30.5% 26.2% 毛利率毛利率(%) 46.8% 49.2% 51.1% 53.6% 凈利潤率凈利潤率(%) 11.9% 12.2% 13.5% 15.3% 凈資產收益率（凈資產收益率（%） 20.5% 10.6% 12.2% 13.3% 每股收益每股

3、收益(元元) 0.30 0.33 0.43 0.54 每股經營現金流每股經營現金流(元元) 0.38 0.54 0.47 0.56 投資要點投資要點 公司是高端小家電企業，內銷自主品牌“公司是高端小家電企業，內銷自主品牌“BUYDEEM 北鼎”養生壺、飲北鼎”養生壺、飲 水機、烤箱等，外銷水機、烤箱等，外銷 OEM/ODM 代工業務。代工業務。公司 2015-2019 年的歸母凈 利潤復合增速超營業總收入，分別為+24%、+7.3%。盈利能力持續增長， 2019 年毛利率、凈利率分別為 46.84%、11.93%。 產品結構持續優化，內銷渠道維持正增長，自主品牌逐漸走向產品結構持續優化，內銷渠

4、道維持正增長，自主品牌逐漸走向海外。海外。2013 年開發養生壺新品，2017 年推出飲水機、臺式烤箱，2019 年推出具有蒸 燉功能的蒸鍋。同時，公司立體布局內銷渠道，線上渠道占比逐年提升。 此外，公司自主品牌逐漸走向海外，2017 年開通海外分銷渠道，2019 年 開通海外直銷渠道。 競爭優勢： 品牌用戶畫像為具有高消費力的女性群體， 雙渠道布局推升品競爭優勢： 品牌用戶畫像為具有高消費力的女性群體， 雙渠道布局推升品 牌認知。牌認知。北鼎品牌定位與“她經濟”潮流相契合，產品設計美觀，功能豐 富，女性消費者愿意買、買得起。渠道方面，公司進行雙渠道布局，圍繞 用戶痛點進行營銷推廣，持續打造網

5、紅爆款。開設了北鼎自建商城，以降 低獲客成本，并在多個城市開設線下直營店，提高產品曝光率。 盈利預測及投資建議盈利預測及投資建議： 預計隨著公司高端飲水機、 烤箱、 蒸鍋等新品上市， 以及持續的線上渠道建設和營銷推廣，公司主要品類量價提升。預計公司 2020-2022 年有望實現營業收入 5.90、6.92、7.72 億元，歸母凈利為 0.72、 0.94、1.18 億元，EPS 為 0.33、0.43 和 0.54 元，7 月 2 日收盤價 16.59 元 對應 PE 分別為 50.3、38.5、30.5 倍?？紤]公司高端品牌定位，研發能力 較強，成長可期。首次覆蓋，給予公司“審慎增持”評級

6、。 風險提示 風險提示：新品發展不及市場新品發展不及市場預期；產品價格大幅波動預期；產品價格大幅波動 北鼎股份北鼎股份 300824 國產小家電品牌，持續推新走高端路線國產小家電品牌，持續推新走高端路線 createTime1 2020 年年 07 月月 05 日日 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 2 - 深度研究報告深度研究報告 目目 錄錄 1、北鼎股份：高端廚房小家電企業 . - 5 - 1.1、業務兩手抓：內銷自營品牌，外銷代工產品 . - 5 - 1.2、民營控股的廚房小家電企業 . - 6 - 2、深化拓展廚房小家電品類，立體布局內外

7、銷渠道 . - 7 - 2.1、凈利潤復合正增長，盈利能力逐步提升 . - 7 - 2.2、水系、烘焙產品快速增長，品類結構持續優化 . - 8 - 2.3、高毛利的內銷業務占比穩定上升，外銷業務增速下滑 . - 9 - 2.4、分市場布局多元渠道，逐步打通自主品牌海外市場 . - 11 - 3、行業：養生小家電的高端市場空間大，新零售促轉型 . - 13 - 3.1、行業概況：廚房小家電行業仍處于發展階段 . - 13 - 3.2、行業看點：智能養生小家電受青睞，線上與線下直營為主戰場 . - 16 - 3.3、行業競爭：新興小家電競爭格局尚未穩定，高端市場待入局 . - 18 - 4、公司

8、亮點：品牌定位獨特，雙渠道快速發展 . - 21 - 4.1、品牌亮點：為高消費力女性服務的高端品牌 . - 21 - 4.2、技術亮點：研發經驗豐富，形成北鼎技術護城河 . - 24 - 4.3、制造亮點：精細化原材料采購，高標準自主生產 . - 25 - 4.4、渠道亮點：小北家商城拓展內銷渠道，加快海外渠道建設步伐 . - 26 - 4.4.1、內銷渠道亮點：完善自建直營渠道，嚴格管控經銷商 . - 26 - 4.4.2、外銷渠道亮點：自主品牌海外銷渠道逐步打開 . - 30 - 5、轉移賽道，線上渠道推新賣貴 . - 32 - 5.1、養生壺進入成熟期，北鼎下沉價格帶帶動銷量增長 .

9、- 32 - 5.2、水系、烘焙產品為新賽道，未來發展可期 . - 35 - 6、募投項目：全渠道持續建設，擴產能增研發實力 . - 38 - 7、盈利預測與估值 . - 39 - 圖 1、公司發展歷程 . - 5 - 圖 2、公司產品根據市場區域可分為兩類 . - 6 - 圖 3、公司發行前股權結構圖 . - 7 - 圖 4、北鼎股份收入和凈利潤 . - 8 - 圖 5、北鼎股份毛利率、凈利率逐年增長 . - 8 - 圖 6、2019 年北鼎的多士爐、養生壺收入下滑，飲水機、烘焙產品正增長 . - 8 - 圖 7、北鼎分產品主營業務收入比重 . - 9 - 圖 8、北鼎分產品毛利率 . -

10、9 - 圖 9、2019 年北鼎內銷收入正增長，外銷收入下滑 . - 10 - 圖 10、內銷以養生壺、飲水機為主要品類，產品豐富 . - 10 - 圖 11、外銷以多士爐、電熱水壺為主要品類 . - 10 - 圖 12、北鼎內銷主營收入占比逐步上升，外銷占比有所下降 . - 10 - 圖 13、內銷毛利率穩定高于外銷業務 . - 11 - 圖 14、北鼎分渠道占內銷收入比重 . - 11 - 圖 15、北鼎內銷分渠道收入和增速 . - 11 - 圖 16、北鼎內銷分渠道占主營業務收入比重. - 11 - 圖 17、北鼎內銷分渠道毛利率 . - 11 - 圖 18、北鼎外銷分渠道收入及同比增速

11、 . - 12 - 圖 19、北鼎外銷分渠道占主營業務收入比重. - 13 - 圖 20、北鼎外銷分渠道毛利率 . - 13 - 圖 21、2019 年，各國小家電保有量（單位：個/每戶）. - 13 - 圖 22、全球小家電行業市場規模（億美元）. - 14 - nMtMtNyQpPoRnNpQsMsMpMaQdN9PpNpPmOqQjMqQoReRnNtN8OoOxONZmOnPwMrMsP 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 3 - 深度研究報告深度研究報告 圖 23、中國小家電市場規模 . - 15 - 圖 24、智能家居設備市場規模 .

12、- 16 - 圖 25、養生壺 2017-2018 年維持雙位數高速增長 . - 17 - 圖 26、預計小家電線上銷售量、銷售額占比不斷上升 . - 17 - 圖 27、北鼎入駐多家高端商場 . - 18 - 圖 28、中國空調企業內銷市占率，前 2 大為 65% . - 18 - 圖 29、破壁機線上銷售額市占率 . - 19 - 圖 30、破壁機線下銷售額市占率 . - 19 - 圖 31、料理機線上銷售額市占率 . - 19 - 圖 32、料理機線下銷售額市占率 . - 19 - 圖 33、電飯煲線上銷售額市占率 . - 19 - 圖 34、電飯煲線下銷售額市占率 . - 19 - 圖

13、 35、小家電發展進程 . - 20 - 圖 36、養生壺：線上高端市場零售額占有率低 . - 21 - 圖 37、養生壺：線下高端市場零售額占有率低 . - 21 - 圖 38、2019 年，75 后、85 后月收入 5K 以上女性群體接近半數 . - 22 - 圖 39、北鼎產品外觀時尚，受消費者喜愛 . - 22 - 圖 40、2019 年，北鼎養生壺線上均價遠高于市場價格 . - 23 - 圖 41、北鼎產品要經過四大質檢流程 . - 23 - 圖 42、北鼎打造養生場景生態圈，未來將圍繞飲水機、烤箱等繼續拓展 . - 24 - 圖 43、北鼎股份的研發費用率顯著高于行業內上市公司平均

14、水平 . - 24 - 圖 44、北鼎股份的采購模式 . - 25 - 圖 45、北鼎股份的生產模式 . - 26 - 圖 46、北鼎內銷渠道毛利率對比 . - 27 - 圖 47、北鼎股份內銷毛利率高于行業內上市公司平均水平 . - 28 - 圖 48、北鼎商城界面 . - 28 - 圖 49、北鼎線上營銷方式豐富 . - 29 - 圖 50、北鼎線下直營店 . - 29 - 圖 51、線上分銷收入及線上分銷商數量 . - 30 - 圖 52、線下經銷收入及線下經銷商數量 . - 30 - 圖 53、北鼎外銷毛利率接近以生產出口小家電為主的新寶和閩燦坤 B . - 31 - 圖 54、北鼎養

15、生壺收入增速持續下滑 . - 32 - 圖 55、北鼎養生壺持續推出新品 . - 33 - 圖 56、北鼎養生壺更新迭代進程 . - 33 - 圖 57、2020 年，北鼎養生壺線上月度銷量持續增長 . - 34 - 圖 58、北鼎銷售費用逐年增長 . - 34 - 圖 59、北鼎飲水機產品線豐富、設計美觀 . - 35 - 圖 60、2017 年推出飲水機品類后，北鼎飲水機收入持續增長 . - 36 - 圖 61、北鼎烤箱產品美觀、三大系列滿足不同消費者需求 . - 37 - 圖 62、臺式電烤箱行業：線上渠道，月度銷量、銷額維持正增長 . - 37 - 圖 63、北鼎烤箱收入維持雙位數正增

16、長 . - 37 - 圖 64、北鼎蒸燉鍋外觀吸睛，液晶屏操作簡便 . - 38 - 圖 65、電蒸鍋整體行業線上月度銷量持續增長，發展持續向好 . - 38 - 表 1、發行前后股權結構對比 . - 7 - 表 2、西式小家電種類豐富 . - 13 - 表 3、小家電分類別、品類 . - 14 - 表 4、中國小家電市場規模增速 . - 15 - 表 5、小家電使用年限較短，更新需求高 . - 15 - 表 6、養生電器品類及功能特征 . - 16 - 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 4 - 深度研究報告深度研究報告 表 7、小熊電器在新興小

17、家電市場表現優異. - 20 - 表 8、北鼎榮獲多個設計獎項 . - 22 - 表 9、北鼎擁有多項產品的核心技術 . - 25 - 表 10、2019 年主要原材料供應商采購情況. - 26 - 表 11、北鼎的內銷渠道銷售模式及合作方式 . - 27 - 表 12、北鼎的外銷渠道銷售模式及合作方式. - 31 - 表 13、ODM 前五大客戶集中度提升 . - 32 - 表 14、臺式飲水機高端價位銷量 top 產品：北鼎銷量前三 . - 36 - 表 15、北鼎股份的募投項目 . - 39 - 表 16、廚房小電擴建項目預期效益 . - 39 - 表 17、分品類收入增長率 . - 4

18、0 - 表 18、分品類毛利率 . - 40 - 表 19、北鼎推廣費用預計增加 . - 40 - 表 20、北鼎股份利潤拆分簡表 . - 41 - 表 21、可比公司估值表 . - 42 - 附表 . - 43 - 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 5 - 深度研究報告深度研究報告 報告正文報告正文 1、北鼎股份：高端廚房小家電企業北鼎股份：高端廚房小家電企業 1.11.1、業務兩手抓：內銷自營品牌，外銷代工產品、業務兩手抓：內銷自營品牌，外銷代工產品 北鼎晶輝科技股份有限公司（以下簡稱，北鼎股份）的前身為晶輝科技有限公司，北鼎晶輝科技股份有限

19、公司（以下簡稱，北鼎股份）的前身為晶輝科技有限公司， 成立于成立于 2003 年。年。晶輝科技有限公司為外資企業，主營 OEM/ODM，代工生產烤 箱、多士爐等小家電。 2009 年，晶輝科技有限公司設立了全資子公司“北鼎科技有限公司” ，自營國產 品牌“BUYDEEM 北鼎” ，聚焦國內市場，致力于打造國產高端廚房小家電品牌。 2013 年，晶輝有限公司整體變更為股份有限公司，設立北鼎股份。北鼎股份位于 深圳，主營業務包括內銷自主品牌主營業務包括內銷自主品牌“BUYDEEM 北鼎北鼎”小家電小家電、外銷、外銷 OEM、ODM 業務業務，當年北鼎推出第一代養生壺 K100。 圖圖 1 1、公司

20、發展歷程、公司發展歷程 資料來源：公司招股說明書，公司年報，興業證券經濟與金融研究院整理 2019 年，北鼎的內銷、外銷主營收入占比為 56.75%、43.25%，其中內銷收入主 要來自于自主品牌業務“BUYDEEM 北鼎”的養生壺、飲水機等，外銷收入來自于 OEM、ODM 生產的電熱水壺、多士爐等。 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 6 - 深度研究報告深度研究報告 圖圖 2 2、公司產品根據市場區域可分為兩類公司產品根據市場區域可分為兩類 主要內銷產品主要內銷產品 主要外銷產品主要外銷產品 養生壺 多士爐 飲水機 電熱水壺 周邊食材 資料來源

21、：公司官網，京東旗艦店，興業證券經濟與金融研究院整理 1.21.2、民營控股的廚房小家電企業、民營控股的廚房小家電企業 晶輝電器集團晶輝電器集團為公司控股股東，為公司控股股東， GEORGE MOHAN ZHANG、 張北為實際控制人。、 張北為實際控制人。 截至 2020 年 6 月 19 日， 北鼎股份上市后的前三大控股股東分別為晶輝電器集團、 張北、 張席中夏， 分別持有 28.06%、 24.30%和 7.42%的股份。 實際控制人 GEORGE MOHAN ZHANG 是公司的董事長，直接持有景輝電器集團 100%股份。他與張北 為父子關系，兩人合計持有北鼎 52.36%的股份。 北

22、鼎股份擁有北鼎股份擁有 5 家全資子公司家全資子公司。分別為北鼎科技、景輝貿易、北翰林科技、鼎北 貿易、東莞晶輝，其中北鼎科技、東莞景輝主營廚房小家電的研發、生產、銷售， 北翰林科技主營小家電生產加工，其他子公司主營貿易。 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 7 - 深度研究報告深度研究報告 圖圖 3 3、公司發行前公司發行前股權結構股權結構圖圖 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 表表 1 1、發行前后股權結構對比、發行前后股權結構對比 發行前發行前 發行后發行后 股股東名稱東名稱 持股數（萬股）持股數（萬股） 占總股份比例占總股份

23、比例 （% %） 持股數（萬股）持股數（萬股） 占總股份比例占總股份比例 （% %） 晶輝電器集團 6,100.00 37.41 6,100.00 28.06 張北 5,283.60 32.40 5,283.60 24.30 張席中夏 1,612.40 9.89 1,612.40 7.42 方鎮 817.90 5.02 817.90 3.76 席冰 758.00 4.65 758.00 3.49 廣墾太證 362.00 2.22 362.00 1.67 彭治霖 300.00 1.84 300.00 1.38 牛文嬌 165.00 1.01 165.00 0.76 徐聲林 153.00 0.94

24、 153.00 0.70 李鳳琪 120.40 0.74 120.40 0.55 太證未名 100.00 0.61 100.00 0.46 其他 532.70 3.27 532.70 2.45 社會公眾股 - - 5,435 25.00 合計 16,305 100 21,740 100 資料來源：招股說明書、興業證券經濟與金融研究院整理 2、深化拓展廚房小家電品類，立體布局內外銷渠道、深化拓展廚房小家電品類，立體布局內外銷渠道 2 2.1.1、凈利潤復合正增長，盈利能力逐步提升凈利潤復合正增長，盈利能力逐步提升 公司五年利潤復合增速超營收，毛利率、凈利率穩定上升。公司五年利潤復合增速超營收，毛

25、利率、凈利率穩定上升。公司 2015-2019 年營 業總收入復合增速為+7.3%；歸母凈利潤過去 5 年 CAGR 為+24%。毛利率、凈利 率逐步攀升，2019 年分別為 46.84%、11.93%。 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 8 - 深度研究報告深度研究報告 一季度凈利潤正增長， 內銷業務扭轉頹勢。一季度凈利潤正增長， 內銷業務扭轉頹勢。 2020Q1， 公司實現營業收入 1.14 億元， 同比-9.89%；歸母凈利潤 0.22 億元，同比+38.54%。受疫情影響，外銷業務收入 下滑，營收減少。但得益于內銷“北鼎”品牌小家電熱銷，

26、凈利潤逆勢正增長。 圖圖 4 4、北鼎股份收入、北鼎股份收入和凈利潤和凈利潤 圖圖 5 5、北鼎股份毛利率、凈利率逐年增長、北鼎股份毛利率、凈利率逐年增長 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 2 2.2.2、水系、烘焙產品快速增長，品類結構持續優化、水系、烘焙產品快速增長，品類結構持續優化 從品類增速看，從品類增速看，公司傳統優勢品類增速下滑，水系、烘焙類增速極快。公司的多 士爐和養生壺為傳統優勢品類。 但是 2019 年， 多士爐、 養生壺收入下滑 39%、 24%。 飲水機、烤箱等水系、烘焙產品增長迅速，2019 年推出的蒸鍋新品，功能豐富， 實現收入增長+1,789%。飲水

27、飲水機機、烘焙產品有望替代養生壺成為新的優勢品類。、烘焙產品有望替代養生壺成為新的優勢品類。 圖圖 6 6、2 2019019 年北鼎的多士爐、養生壺收入下滑，年北鼎的多士爐、養生壺收入下滑，飲水機飲水機、烘焙產品正增長、烘焙產品正增長 資料來源：招股說明書，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 - 9 - 深度研究報告深度研究報告 從品類結構看從品類結構看，公司廚房小家電品類齊全，品類結構不斷優化。隨著公司不斷開 拓新品類，飲水機、周邊食材、烤箱等占比逐漸上升，2019 年占主營業務收入占 比分別為 11.9%、7.0%、6.9%。 從品類毛利看從品類毛利看，自營和代工品類的毛利率存在明顯差異。自營品牌定位高端、價 格高，且公司參與價值鏈生產全過程，因而自營品牌的養生壺、飲水機、烤箱等 毛利高。代工生產的多士爐、電熱水壺價值鏈短，只能獲得部分利潤、毛利低。 圖圖 7 7、北鼎分產品主營業務收入比重、北鼎分產品主營業務收入比重 圖圖 8 8、北鼎分產品毛利率、北鼎分產品毛利率 資料來源：招股說明書，興業證券經濟與金融研究院整理 2 2.3.3、高毛利的內銷業務占比穩定上升，外銷業務增速下滑、