【公司研究】創維數字-超高清發展盒子先行-20200319[25頁].pdf

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1、 1 證券研究報告證券研究報告 公司研究/首次覆蓋 2020年03月19日 家用電器家用電器/視聽器材視聽器材 當前價格(元)： 11.53 合理價格區間(元)： 15.8017.24 林寰宇林寰宇 執業證書編號：S0570518110001 研究員 王森泉王森泉 執業證書編號：S0570518120001 研究員 0755-23987489 資料來源：Wind 超高清發展，盒子先行超高清發展，盒子先行 創維數字(000810) 高清視頻產業盒子升級換代帶來的需求提升，首次覆蓋給予“買入”評級高清視頻產業盒子升級換代帶來的需求提升，首次覆蓋給予“買入”評級 國內政策層面持續推動高清/超高清視頻

2、產業發展，將帶動產業鏈全面更 迭，我們認為硬件端更新要早于內容端更新，其中高清/超高清機頂盒等硬 件需求有提升預期。公司作為機頂盒龍頭企業，與廣電及通訊運營商合作 緊密，在未來 3 年視頻高清化浪潮以及網絡融合發展的過程中，有望分享 市場更新帶來的需求提升及產品升級紅利，同時，公司全球化發展領先， 且公司國內供應鏈體系成熟、維持制造優勢。我們預計公司 2019-2021 年 EPS 為 0.59、0.72、0.83 元，首次覆蓋給予“買入”評級。 政策導向明確，超高清產業發展有望提速政策導向明確，超高清產業發展有望提速 超高清視頻產業發展行動計劃（2019-2022 年） 政策導向指引下，超高

3、 清（4K）產業鏈有望提速。且 2019 年以來家電相關刺激政策反復提出加 速超高清視頻產品發展，未來不排除以補貼的方式加速政策落地。根據超 高清視頻產業發展計劃，目標在 2022 年實現超高清視頻用戶達 2 億，截 至 2019 年 Q3 末有線電視高清用戶數僅 1.09 億戶，而超高清用戶僅為 2084.8 萬戶。公司依托與廣電運營商深度合作，以及在有線數字終端的軟 硬件一體化能力，有望分享未來超高清擴容帶來的市場增長紅利。 收入增長與成本優化，收入增長與成本優化，2019 年預期歸母凈利年預期歸母凈利同比同比增增 66%111% 2019 年公司收入端及凈利潤端均有好轉，未來繼續受益于政

4、策利好。 2019Q1-Q3，公司實現營業收入 62.82 億元，同比+9.0%，同時我們預計 由于超高清視頻產業發展帶來的機頂盒換代需求持續增長，有線機頂盒、 IPTV、OTT TV 均也有望迎來新一輪的產品換代。原材料成本下降（主要 為集成電路元器件）為公司凈利潤回升提供了有利條件，2019Q1-Q3 公司 實現歸母凈利潤 4.97 億元，同比+114.9%，且公司已經發布 2019 年業績 預告，預計 2019 年歸母凈利潤同比+65.83%+111.06%。 網絡傳輸提速，高清視頻與網絡傳輸設備市場有望同步發展網絡傳輸提速，高清視頻與網絡傳輸設備市場有望同步發展 過去限制 4K 高清視

5、頻發展的寬帶及網速情況大幅改善，根據工信部數據， 2019Q3 實現 100M 以上寬帶用戶占比超過 80%，網絡可用下載速率達到 37.69Mbps。網絡提速不但能支持高清視頻傳播，同時由于公司在數字智 能終端與網絡接入設備上協同發展，能為客戶提供集成化的解決方案，提 升競爭壁壘，網絡融合設備也有望為公司拓展新增長點。 看好看好公司公司機頂盒機頂盒龍頭龍頭地位地位，更有望分享，更有望分享未來高清機頂盒市場增長未來高清機頂盒市場增長 我們預計公司 2019-2021 年 EPS 為 0.59、0.72、0.83 元，截至 2020 年 3 月 18 日，參考黑電（中信）行業 2020 年預測

6、PE 為 26.15x，公司作為智 能終端產品優勢企業，具備豐富的運營商渠道合作資源，受益于超高清及 網絡融合產品的更新提速，收入端有望維持增長，考慮到原材料成本繼續 下降難度較大， 凈利潤增速或有所回落。 認可給予公司 2020 年 22-24x PE， 對應目標價格 15.8017.24 元，首次覆蓋給予“買入”評級。 風險提示：政策不確定性;行業競爭加劇;原材料成本波動;疫情海外蔓延。 總股本 (百萬股) 1,058 流通 A 股 (百萬股) 981.85 52 周內股價區間 (元) 7.64-16.20 總市值 (百萬元) 12,202 總資產 (百萬元) 846.84 會計年度會計年

7、度 2017 2018 2019E 2020E 2021E 營業收入 (百萬元) 7,253 7,763 8,674 10,231 11,880 +/-% 22.37 7.02 11.75 17.94 16.12 歸屬母公司凈利潤 (百萬元) 94.34 327.95 628.34 759.69 879.46 +/-% (80.61) 247.64 91.60 20.90 15.77 EPS (元，最新攤薄) 0.09 0.31 0.59 0.72 0.83 (倍) 129.35 37.21 19.42 16.06 13.87 ,華泰證券研究所預測 0 1,849 3,697 5,546 7,

8、394 (26) (5) 17 39 60 19/0319/0619/0919/12 (萬股)(%) 成交量(右軸)創維數字 滬深300 經營預測指標與估值經營預測指標與估值 公司基本資料公司基本資料 一年內一年內股價走勢圖股價走勢圖 投資評級：投資評級：買入買入（首次評級）（首次評級） 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 03 月 19 日 2 正文目錄正文目錄 投資要點 . 3 超高清視頻產業發展提速，帶來市場擴容及產品升級 . 3 機頂盒行業龍頭綜合發展，分享市場增長紅利 . 3 2019 年收入有望穩步提升、凈利潤預計同比增 66%111% . 3 高清視頻產業高速發展，數字電視智能

9、終端更新提速. 4 公司收入穩步增長，受原材料價格影響利潤彈性較大 . 4 盈利能力受到原材料價格影響較明顯，2019 年盈利大幅改善. 6 超高清及網絡融合發展勢頭良好，銷售及研發支出加大 . 9 大股東持股比例高 . 10 數字電視終端設備市場更新換代預期提升 . 11 公司數字智能終端業務與運營商合作緊密 . 11 國內市場擁抱超高清，盒子先行 . 14 有線電視有望全面擁抱高清/超高清 . 16 IPTV 及 OTT TV 有望保持高速增長，運營商推動超高清替代升級 . 18 盈利預測及投資建議 . 20 風險提示 . 22 PE/PB - Bands . 22 mNpQqQqMtOq

10、OtRpOrOuNtQ6McMaQtRnNnPqQkPrRmPfQoMsOaQqQuNNZrQnPuOoPmQ 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 03 月 19 日 3 投資要點投資要點 超高清視頻產業發展提速超高清視頻產業發展提速，帶來市場擴容及產品升級，帶來市場擴容及產品升級 2019 年 3 月，工信部、國家廣播電視總局、中央廣播電視總臺印發超高清視頻產業發 展行動計劃（2019-2022 年） ，目標在 2020 年實現超高清用戶 1 億戶、2022 年實現超高 清視頻用戶達 2 億戶，而截至 2019Q3 末，有線電視高清用戶數僅 1.09 億戶，而超高清 用戶僅為 2084.8

11、 萬戶，與目標仍有較大差距，未來市場超高清替代需求較為明確。 同時，2019 年以來，發改委牽頭發布進一步優化供給推動消費平穩增長 促進形成強大 國內市場的實施方案（2019 年） 、 推動汽車、家電、消費電子產品更新消費促進循環經 濟發展實施方案（2019-2020 年） （征求意見稿） 、 關于促進消費擴容提質 加快形成強 大國內市場的實施意見 反復提及加快推廣超高清產品， 作為 4K 超高清內容傳播的載體， 機頂盒產品有望優先更新，因此我們看好標清機頂盒產品換代 4K 等超高清產品，同時也 看好機頂盒產品超高清化帶來的均價提升。 機頂盒行業龍頭綜合發展機頂盒行業龍頭綜合發展，分享市場增長

12、紅利分享市場增長紅利 公司為機頂盒領域龍頭企業， 根據格蘭研究數據，2018 年， 公司在國內廣電運營商市場、 國內智能終端市場、出口銷量均位列行業第一，且公司在國內廣電運營商市場中，數字電 視機頂盒出貨量連續十一年市場占有率第一。同時根據公司 2018 年年報披露，公司智能 終端產品的市場覆蓋率分別達到：中國電信 100%；中國移動 60%；中國聯通 70%。 在未來以廣電運營商推動的有線電視高清化以及通訊運營商推動的 IPTV 及 OTT TV 高清 化浪潮中，公司有望分享市場增長及產品升級紅利。 同時由于網絡融合需求的提升，公司積極拓展網絡融合產品，在數字機頂盒基礎上橫向拓 展網絡接入設

13、備與數字網絡融合終端產品線，有望為公司發展開拓新增長點。 2019 年年收入收入有望有望穩步提升穩步提升、凈凈利潤利潤預計預計同比增同比增 66%111% 2019Q1-Q3，公司實現營業收入 62.82 億元，同比+9.0%，實現歸母凈利潤 4.97 億元， 同比+114.9%。且公司已經發布 2019 年業績預告，預計 2019 年歸母凈利潤同比 +65.83%+111.06%。 公司收入端表現穩健，在全球機頂盒銷量緩慢增長的背景下，增速持續領先行業。而凈利 潤由于成本端波動帶來短期較快增長，2017-2018 年原材料價格（尤其以集成電路元器件 為主）處于較高水平，大幅影響公司盈利，隨著

14、 2019 年集成電路價格回落，公司凈利潤 大幅提升。展望未來，公司收入增速表現依然有望優于行業，而原材料價格繼續回落雖然 難度加大，但產品升級帶來的均價提升有望帶動公司盈利能力繼續好轉，看好公司做為機 頂盒龍頭繼續分享超高清視頻產品增長紅利。 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 03 月 19 日 4 高清視頻產業高速發展高清視頻產業高速發展，數字電視智能終端，數字電視智能終端更新更新提速提速 數字智能終端為家庭數字娛樂的重要流量入口，公司重點發展數字智能機頂盒及網絡接入 業務，為全球消費者提供家庭娛樂解決方案。公司以廣電有線機頂盒業務為基礎，橫向拓 展智能網絡機頂盒（含 IPTV 及 O

15、TT）業務，并依托全球化的產業布局與國內供應鏈協同 能力，提升數字盒子領域競爭優勢，而隨著廣電及運營商網絡接入業務的擴大，公司拓展 網絡接入設備業務，同時戰略性發展汽車智能、互聯網運營與服務等業務，培育多元發展 領域，優化業務結構。 圖表圖表1： 創維數字主要業務板塊創維數字主要業務板塊 資料來源：公司公告、華泰證券研究所 公司以機頂盒（數字智能盒子終端）為核心，在國內廣電運營商有線電視機頂盒以及網絡 機頂盒的市場份額具備領先優勢，且在未來超高清視頻（4K/8K）市場高速發展中，有望 受益于超高清機頂盒換代帶來的市場增長。同時公司圍繞家庭數字娛樂市場，補充配套網 絡接入產品，對比主要對手，公司

16、擁有多元化的產業格局與配套產業優勢，在與廣電運營 商和通訊運營商的合作中獲得了較大的競爭優勢。 圖表圖表2： 公司主要產品線及主要客戶情況公司主要產品線及主要客戶情況 產品線產品線 主要產品主要產品 主要客戶主要客戶 智慧互聯網+生活 數字智能盒子終 端 4K 超高清、IPTV+OTT，互聯網 OTT、IPTV、智能互聯融 合型，DVB 有線高清雙向互動、有線數字、地面數字、直播 衛星等機頂盒 國內 B2B：廣電、三大運營商等。國外 B2B： Android TV 等。B2C 零售市場。 家庭智能接入網 終端 智能網關、ONU、EPON、GPON、Cable Modem、Wi-Fi 路由、CA

17、TV 光機、EOC、C-Docsis、Smart Home 等產品 零售市場 汽車電子前裝智 能系統 智能中控（含導航）系統、行車記錄儀、智能后視鏡、數字 液晶儀表系統及智能汽車輔助駕駛系統與平臺 長江新能源、海馬新能源、東風雷諾、江鈴、江 淮、神龍、奇瑞、南京金龍、漢騰、寶沃等 智能制造 中小尺寸顯示模組（含 OLED 模組）、LED 燈條、POS 機、光學膜片、移動通信手機 SMT 及整機 三星、中興、OPPO、京東方、LG、冠捷、聞泰、 傳音、華勤、龍旗、和輝、大疆創新、優博訊、 聯迪、惠爾豐等 資料來源：公司年報、華泰證券研究所 公司收入穩步增長公司收入穩步增長，受原材料價格影響利潤，

18、受原材料價格影響利潤彈性較大彈性較大 2019Q1-Q3，公司實現營業收入公司實現營業收入 62.82 億元億元，同比，同比+9.0%，收入增速較收入增速較 2018 年年好轉。好轉。同 時，我們預計由于超高清視頻產業發展帶來的機頂盒換代需求持續增長，不但傳統的廣電 運營商設備更新需求有望穩步提升，網絡機頂盒市場也有望迎來新一輪的產品換代，同時 公司在網絡接入設備上協同發展，更能為客戶提供集成化的解決方案，提升客戶粘性。 2019Q1-Q3，公司實現歸母凈利潤 4.97 億元，同比+114.9%。原材料成本下降為公司凈 利潤回升提供了有利條件，以閃存為代表的集成電路原材料價格已處于過去 7 年

19、低位，且 5G 需求拉動下對集成電路原材料需求提升，后續集成電路原材料成本雖然進一步下降難 1-2 月，以 DDR3 2Gb 閃存為例，均價已經較 2019 年 12 月低點回升 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 03 月 19 日 5 10%） ， 但超高清產品換代或帶來產品均價的提升， 在公司產品融合及軟硬件配套優勢下， 依然有望維持較高盈利。公司已經發布 2019 年業績預告，預計 2019 年歸母凈利潤同比 +65.83%+111.06%。 圖表圖表3： 2019 年年 Q1-Q3，公司收入增速回升公司收入增速回升 圖表圖表4： 2018-2019 年年，受益于材料成本下降受益于材

20、料成本下降，歸母凈利潤快速回升，歸母凈利潤快速回升 資料來源：Wind、華泰證券研究所 資料來源：Wind、華泰證券研究所 圖表圖表5： 2018Q3 以來以來公司季度收入公司季度收入恢復恢復增長增長 圖表圖表6： 2017Q4 以來以來，歸母凈利潤恢復增長，歸母凈利潤恢復增長 資料來源：Wind、華泰證券研究所 注：2018Q3 由于同比扭虧，導致同比增速出現極值 資料來源：Wind、華泰證券研究所 數字智能數字智能盒子及網絡接入設備盒子及網絡接入設備業務依然為公司收入增長的核心驅動力。業務依然為公司收入增長的核心驅動力。 公司主營業務包括 數字智能終端（包括數字智能盒子、網絡接入設備、智能

21、電視及一體機、安防商顯等） 、 液晶模組、運營技術服務、汽車電子等業務，其中數字智能終端業務占比最大，2019H1 收入占比達到 80.6%。 圖表圖表7： 2019H1 數字智能終端收入占比為數字智能終端收入占比為 80.6% 資料來源：Wind、華泰證券研究所 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 2014 2015 2016 2017 2018 2019Q1-Q3 (同比)(億元) 營業總收入營收同比 (100%) (50%) 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 0 1 2 3 4 5 6 20

22、14 2015 2016 2017 2018 2019Q1-Q3 (同比)(億元) 歸母凈利潤歸母凈利潤同比 (10%) 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 5 10 15 20 25 30 2016Q1 2016Q2 2016Q3 2016Q4 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 (%)(億元) 營業總收入同比 (200%) (100%) 0% 100% 200% 300% 400% (0.5) 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 2016Q

23、1 2016Q2 2016Q3 2016Q4 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 (%)(億元) 歸母凈利潤同比 數字智能終端 80.6% 創維液晶 器件業務 15.9% 運營、技術服務 2.6% 汽車電子 0.4% 其他 0.5% 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 03 月 19 日 6 2019H1 公司數字智能終端業務收入 31.39 億元，同比-0.29%，略低于整體營收增長，主 要原因在于數字智能終端業務包括數字智能盒子、網絡接入設備、智能電視及一體機、安 防商顯

24、等多個分部，其中核心業務數字智能盒子及網絡接入設備實現收入 29.17 億元，同 比+2.13%，表現穩健，而其他分部收入拖累了公司數字智能終端業務收入，我們預計隨我們預計隨 著超高清視頻產業支持力度的加大，以及著超高清視頻產業支持力度的加大，以及更為廣泛的更為廣泛的網絡接入場景，在未來網絡接入場景，在未來超高清超高清產品更產品更 新需求新需求及網絡接入設備需求帶動下數字智能及網絡接入設備需求帶動下數字智能終端增速有望上行。終端增速有望上行。 2019H1 液晶器件業務與運營、技術服務業務收入同比增速分別為+84.62%與+25.94%， 得益于 5G 換機需求， 公司在中小尺寸液晶顯示業務需

25、求回暖， 同時戰略性拓展專業顯示、 商用顯示、車載顯示業務，液晶器件業務仍有望維持較快增長。隨著機頂盒高清換代以及 智能化需求提升，公司與廣電、通訊運營平臺合作不斷深化，基于數字終端硬件的運營、 技術服務合作也有所強化，預計隨著機頂盒換代需求提升，運營、技術服務收入有望保持 較高增速。 圖表圖表8： 2019H1 數字智能終端數字智能終端業務收入業務收入 31.39 億元億元，同比同比-0.29% 注： 2018H1 數據按照 2019H1 半年報口徑及同比增速進行了相應調整。 資料來源：Wind、華泰證券研究所 國內國內市場市場數字智能終端數字智能終端需求更為強勁，海外發展增速趨于緩和。需求

26、更為強勁，海外發展增速趨于緩和。公司 2019H1 內銷收入為 28.01 億元，同比+9.14%。國外收入降至 10.72 億元，同比-3.29%。 圖表圖表9： 2016-2019H1 公司內外銷收入及同比增速公司內外銷收入及同比增速 資料來源：Wind、華泰證券研究所 盈利盈利能力能力受到受到原材料價格原材料價格影響較明顯影響較明顯，2019 年年盈利大幅改善盈利大幅改善 公司核心業務盈利能力大幅改善公司核心業務盈利能力大幅改善，帶動，帶動 2019H1 整體毛利率整體毛利率同比同比提升提升 4.44pct。2019H1， 公司數字智能終端業務實現毛利率 23.88%，同比+6.46pc

27、t，由于 2019H1 公司數字智能 業務貢獻了 80.6%的收入和 90.5%的毛利， 除數字智能終端業務之外， 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 201420152016201720182018H12019H1 (億元) 數字智能終端創維液晶器件業務網絡接入設備智能電視及一體機 運營、技術服務汽車電子其他 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 201420152016201720182019H1 (同比)(億元) 內銷外銷內銷同比外銷同比 公司研究/首

28、次覆蓋 | 2020 年 03 月 19 日 7 液晶器件業務、運營和技術服務業務僅貢獻 6.1%和 3.3%的毛利，因此，雖然 2019H1 液 晶器件業務、運營和技術服務業務毛利率分別同比-1.66pct 和-4.27pct，核心數字智能終 端業務的毛利率改善依然帶動整體毛利率大幅提升。 圖表圖表10： 2019H1 公司數字智能終端公司數字智能終端貢獻貢獻 90.5%毛利毛利 圖表圖表11： 2019H1，數字，數字智能終端業務毛利為智能終端業務毛利為 23.88%，同比，同比+6.46PCT 資料來源：Wind、華泰證券研究所 注： 2019H1 半年報對分產品口徑進行了相應調整 資料

29、來源：Wind、華泰證券研究所 集成電路（閃存芯片及儲存芯片等）集成電路（閃存芯片及儲存芯片等）占成本比例超過占成本比例超過 45%。公司主要原材料包括集成電 路（主要為芯片） 、組合件智能卡、電路板、機外線、玻璃等，以上 5 類原材料占到 2018 年營業成本的 62.36%，集成電路一項占到 2018 年營業成本的 45.31%。 圖表圖表12： 2018 年年公司主要成本構成公司主要成本構成中中，集成電路成本占比超過，集成電路成本占比超過 45% 項目項目 2018 年年 2017 年年 2016 年年 金額（億元） 占營業成本比 金額（億元） 占營業成本比 金額（億元） 占營業成本比

30、集成電路 29.34 45.31% 27.16 44.11% 17.22 37.24% 組合件、智能卡 5.88 9.08% 5.56 9.04% 5.30 11.46% 電路板 1.99 3.08% 2.07 3.36% 1.39 3.00% 機外線 1.52 2.34% 1.47 2.39% 1.26 2.72% 玻璃 1.65 2.55% 2.23 3.63% 1.35 2.93% 合計 40.38 62.36% 38.50 62.53% 26.52 57.34% 資料來源：公司公告、華泰證券研究所 公司毛利率水平與集成電路價格顯著負相關公司毛利率水平與集成電路價格顯著負相關。 2016

31、Q4 以來以 DDR3 閃存芯片為代表的集 成電路價格大幅提升，公司盈利能力受到顯著負面影響。 圖表圖表13： 公司毛利率、凈利潤率變化與公司毛利率、凈利潤率變化與 DDR3 閃存為主的閃存為主的集成電路價格顯著負相關集成電路價格顯著負相關 資料來源：Wind、華泰證券研究所 (5) 0 5 10 15 201420152016201720182019H1 (億元) 數字智能終端創維液晶器件業務 網絡接入設備智能電視及一體機 0% 50% 100% 0% 10% 20% 30% 40% 2016201720182019H1 (%)(%) 數字智能終端創維液晶器件業務 網絡接入設備智能電視及一體

32、機 汽車智能電子運營和技術服務-右軸 0 0.5 1 1.5 2 2.5 (5%) 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 2014Q3 2014Q4 2015Q1 2015Q2 2015Q3 2015Q4 2016Q1 2016Q2 2016Q3 2016Q4 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 (美元/片)(%) 毛利率凈利潤率DDR3 2Gb均價-右軸 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 03 月 19 日 8 2017-2018 年， 公司采購集成電路成本

33、分別為 5.09 元/片、 5.32 元/片， 分別同比+32.90%、 +4.52%。其中，2017 年由于全球集成電路市場供小于求，價格出現較明顯上漲，大幅影 響了公司的毛利率表現。 受益于成本大幅下降，受益于成本大幅下降，2019 年年全年全年公司成本公司成本端端有望大幅優化有望大幅優化。以閃存芯片 DDR3 為例， 2019 年，DDR3 2Gb 和 4Gb 芯片市場價格分別同比下降 33.2%、46.3%。 圖表圖表14： 公司采購集成電路公司采購集成電路單位單位成本成本在在 2017 年大幅上漲年大幅上漲 圖表圖表15： 閃存閃存芯片芯片市場市場價格自價格自 2018 年以來持續回

34、落年以來持續回落 資料來源：公司公告、華泰證券研究所 資料來源：Wind、華泰證券研究所 圖表圖表16： DDR3 市場價格在市場價格在 2019 年大幅年大幅回落回落 2016 年均價年均價 2017 年均價年均價 2018 年均價年均價 2019 年年均價均價 DDR3 2Gb（美元/片） 1.12 1.74 1.736 1.16 同比 55.6% -0.2% -33.2% DDR3 4Gb（美元/片） 1.91 3.28 3.27 1.76 同比 71.9% -0.3% -46.3% 資料來源：Wind、華泰證券研究所 2019 年年集成電路采購集成電路采購成本下降或帶來公司毛利率提升成

35、本下降或帶來公司毛利率提升 5.37.9pct?？紤]到 2019 年以 DDR3 為代表的閃存芯片價格同比大幅回落，公司采購集成電路原材料成本有望大幅降低。 我們對公司最主要的兩種原材料產品價格變化對于毛利率的影響進行彈性分析。在 2018 年成本結構的基礎上，假設集成電路單價分別變化-30% +15%的場景下，組合件、智能 卡單價分別變化-5% +5%。 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 0 1 2 3 4 5 6 201620172018 (%)(元/片) 集成電路單位成本同比 0 1 2 3 4 5 0 1 2 2015-04-09 2015-07-09 201

36、5-10-09 2016-01-09 2016-04-09 2016-07-09 2016-10-09 2017-01-09 2017-04-09 2017-07-09 2017-10-09 2018-01-09 2018-04-09 2018-07-09 2018-10-09 2019-01-09 2019-04-09 2019-07-09 2019-10-09 (美元/片)(美元/片) 現貨平均價:DRAM:DDR3 2Gb 現貨平均價:DRAM:DDR3 4Gb-右軸 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 03 月 19 日 9 圖表圖表17： 主要原材料價格變化的毛利率彈性測算主要原材

37、料價格變化的毛利率彈性測算 毛利率變化毛利率變化 集成電路集成電路采購成本采購成本變化變化 -30% -25% -20% -15% -10% 0% 10% 15% 組合件、智能組合件、智能 卡單價變化卡單價變化 -5% 11.7pct 9.8pct 7.9pct 6.0pct 4.2pct 0.4pct -3.4pct -5.3pct -2% 11.5pct 9.6pct 7.7pct 5.8pct 3.9pct 0.2pct -3.6pct -5.5pct 0% 11.3pct 9.4pct 7.6pct 5.7pct 3.8pct 0.0pct -3.8pct -5.7pct 2% 11.

38、2pct 9.3pct 7.4pct 5.5pct 3.6pct -0.2pct -3.9pct -5.8pct 5% 11.0pct 9.1pct 7.2pct 5.3pct 3.4pct -0.4pct -4.2pct -6.0pct 資料來源：華泰證券研究所 考慮到考慮到 2019 年年，DDR3 2Gb 和和 4Gb 芯片價格分別同比下降芯片價格分別同比下降 33.2%、46.3%，偏保守測，偏保守測 算情況下， 如果集成電路算情況下， 如果集成電路采購成本采購成本下降下降 15%20%， 公司， 公司 2019 年年毛利率提升在毛利率提升在 5.37.9pct 之間之間。 超高清及網

39、絡融合發展勢頭良好，銷售及研發支出加大超高清及網絡融合發展勢頭良好，銷售及研發支出加大 2019Q1-Q3,公司費用公司費用率為率為 14.55%，同比提升同比提升 0.31pct。其中，超高清產品及網絡融合產 品發展加速，公司短期加大對于相關研發投入，研發費用支出增加較為明顯，研發費用率 5.48%，同比提升 0.85pct。同時加強與運營商在高清、超高清產品銷售推廣，銷售費用 率 6.63%，同比提升 0.16pct。內部管理上，公司增強費用管控意識，壓縮冗余管理費用， 管理費用率同比下降 0.50pct，為 2.32%。人民幣匯率貶值，受到匯兌損益影響，財務費 用率 0.13%，同比下降

40、 0.21pct。 圖表圖表18： 公司公司費用率變化費用率變化 資料來源：Wind、華泰證券研究所 (2%) (1%) 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 2014 2015 2016 2017 2018 2019Q1-Q3 (%) 銷售費用率管理及研發費用率財務費用率 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 03 月 19 日 10 大股東持股比例高大股東持股比例高 截至2019年三季報， 公司控股股東為深圳創維-RGB電子有限公司， 持股比例為55.20%， 最終法人控股股東為創維數碼（00751.HK） 。此外，公司現任董事和高級管理層中持股較 多的為董事、總經理

41、施馳，持有公司 3.47%股份。 圖表圖表19： 截截至至 2019 年三季報，公司實際控制人為深圳創維年三季報，公司實際控制人為深圳創維 RGB 資料來源：公司公告、Wind、華泰證券研究所 圖表圖表20： 截截至至 2019 年三季報，公司前十大股東年三季報，公司前十大股東 排名排名 股東名稱股東名稱 持股數量持股數量(萬股萬股) 占總股本比例占總股本比例(%) 1 深圳創維-RGB 電子有限公司 58,454.85 55.2 2 施馳 3,677.05 3.47 3 謝雄清 2,852.81 2.69 4 林偉建 2,321.81 2.19 5 創維液晶科技有限公司 2,208.39 2

42、.09 6 遂寧興業資產經營公司 2,191.60 2.07 7 李普 1,368.33 1.29 8 華夏證券廣州營業部 940.00 0.89 9 湯燕 650.75 0.61 10 龍偉玲 620.00 0.59 合 計 75,285.59 71.09 資料來源：Wind、華泰證券研究所 圖表圖表21： 截截至至 2019 年三季報，公司前十大年三季報，公司前十大機構投資者，中信建投證券持機構投資者，中信建投證券持流通流通 A 股比例較多股比例較多，為為 0.97% 序號序號 機構名稱機構名稱 機構類型機構類型 合并數量合并數量(萬股萬股) 占流通占流通 A股比例股比例(%) 合并數量合

43、并數量(只只) 1 深圳創維-RGB 電子有限公司 一般法人 58,454.85 60.20 1 2 遂寧興業資產經營公司 一般法人 2,191.60 2.26 1 3 中信建投證券股份有限公司 券商 940.00 0.97 1 4 易方達基金管理有限公司 基金 74.53 0.08 2 5 天弘基金管理有限公司 基金 12.83 0.01 1 6 廣發基金管理有限公司 基金 5.79 0.01 4 7 中信保誠基金管理有限公司 基金 4.14 0.00 1 8 建信基金管理有限責任公司 基金 3.89 0.00 1 9 國投瑞銀基金管理有限公司 基金 3.62 0.00 1 10 南方基金管

44、理股份有限公司 基金 2.38 0.00 1 資料來源：Wind、華泰證券研究所 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 03 月 19 日 11 數字電視終端設備市場數字電視終端設備市場更新換代更新換代預期提升預期提升 公司數字智能終端業務公司數字智能終端業務與運營商與運營商合作緊密合作緊密 隨著高清隨著高清/超高清視頻產業發展，超高清視頻產業發展，機頂盒硬件產品面臨機頂盒硬件產品面臨更新更新升級換代升級換代，有望帶動有線機頂有望帶動有線機頂 盒、盒、IPTV 及及 OTT 盒子更新換代盒子更新換代，以及配套網絡接入設備銷售全面提升以及配套網絡接入設備銷售全面提升。公司與廣電（有 線網） 、通

45、訊（互聯網）等運營商 to B 深度合作緊密，有望率先受益。 圖表圖表22： 機頂盒業務主要細分領域機頂盒業務主要細分領域 資料來源：公司公告、華泰證券研究所 圖表圖表23： 數字智能終端業務毛數字智能終端業務毛利率利率 2018 年年及及 2019H1 持續持續恢復恢復 2014 年年 2015 年年 2016 年年 2017 年年 2018 年年 2019H1 數字智能終端收入 （億元） 34.72 39.94 50.78 58.97 64.05 31.29 YOY 15.05% 27.13% 16.14% 8.62% -0.29% 銷量（萬臺） 2,292.31 3,043.56 3,546.55 3,727.93 - YOY 32.77% 16.53% 5.11% - 均價（元）-推算 174.24 166.83 166.27 171