【公司研究】東睦股份-全景解析：匠心獨運新材料三核驅動新未來-20200331[85頁].pdf

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1、2020年年3月月31日日 東睦股份（東睦股份（600114）全景解析）全景解析 匠心獨運新材料，三核驅動新未來匠心獨運新材料，三核驅動新未來 中信證券研究部 敖翀，李超，商力 2 2 核心觀點：粉末冶金大平臺核心觀點：粉末冶金大平臺，三核驅動新未來，三核驅動新未來 東睦股份 三核驅動 核心驅動一： MIM行業龍頭，業績與估值齊升 核心驅動三： 金屬磁粉芯巨頭，業績有望持續高增 核心驅動二： 粉末冶金巨頭，業績有望企穩回升 金屬注射成型（MIM）業務未來3-5年預期年均增 速20%以上，2025年營業收入有望增長至30億元。 粉末冶金（PM）業務未來3-5年預期年均增速 10%以上，2025年

2、營業收入有望增長至30億元。 軟磁業務（EMD）未來3-5年預期年均增速30% 以上， 2025年營業收入有望增長至10億元。 資料來源：公司官網，中信證券研究部預測 風險因素風險因素：宏觀經濟波動，下游需求不及預期，協同效應不及預期，并購進度不及預期。 qRtMpPtPqNsMnPqRsNvMsR9PcMbRoMrRpNnNlOnNtPjMnNnP9PrRxOuOqQrOMYmOqP 目錄目錄 CONTENTS 3 1.1.公司概況公司概況 2.2.公司分析公司分析 3.3.風險因素風險因素 4.4.盈利預測盈利預測 5.5.估值分析估值分析 4 4 公司簡介：全球粉末冶金大平臺，公司簡介：

3、全球粉末冶金大平臺，MIMMIM、PMPM、EMDEMD三箭齊發三箭齊發 資料來源：公司公告，中信證券研究部 東睦股份業務結構東睦股份業務結構 公司主要致力于公司主要致力于MIM、粉末冶金粉末冶金、軟磁材料軟磁材料產品產品的研發和銷售的研發和銷售，擁有壓縮成型工藝（PM）和注射成型技術（MIM）兩 種工藝，磁性材料方面主要覆蓋金屬磁粉型軟磁體（EMD）。 全球唯一同時擁有全球唯一同時擁有PM和和MIM兩種工藝的新材料企業兩種工藝的新材料企業，沒有技術短板沒有技術短板。 磁性材料 結構材料 業務結構 PM MIM 產量和價值量都位于國內第一，世界前列 產值國內第一，渠道、技術優勢，下游應 用領域

4、覆蓋消費電子、汽車、醫療、軍工 金屬軟磁粉芯體量國內前二，技術水準和國際供應鏈方面國 內領先 5 5 業務簡介：以科技和創新引領市場，提供材料解決方案業務簡介：以科技和創新引領市場，提供材料解決方案 資料來源：公司官網 東睦股份產品中心東睦股份產品中心 東睦股份產品中心包括汽車零部件東睦股份產品中心包括汽車零部件，新能源零件新能源零件，家電零件家電零件，其它零件其它零件 東睦股份設備中心包括制品制造東睦股份設備中心包括制品制造，模具制作模具制作，檢測設備檢測設備 東睦股份設備中心東睦股份設備中心 資料來源：公司官網 6 6 東睦新材料集團股份有限公司 睦特殊 金屬工 業株式 會社 13.86%

5、 寧波金 廣 8.54% 寧波新 金廣 4.55% 東睦新 材料回 購賬戶 4.49% 香港中 央結算 有限公 司 1.99% 兵工財 務有限 責任公 司 1.67% 旭弘銘 遠 1.61% 全國社 ?；?一零七 組合 1.53% 應偉國 1.35% 創金合信 基金-工 商銀行- 鵬華資產 1.35% 其他 59.06% 資料來源：公司公告，中信證券研究部 歷史沿革：歷史沿革：公司成立于1994年，2004年4月于上海證券交易所上市，2017年公司成功入選國家“第二批制造業單項冠軍 示范企業”，目前已發展成為中國粉末冶金行業的領導者。 股權結構股權結構：根據2019年三季報，睦特殊金屬工業株

6、式會社是第一大股東，持有13.68%的股份，其余依次為寧波金廣、 寧波新金廣、東睦新材料回購賬戶等，東睦股份是第一家在國內上市的外資控股公司，無實際控制人。 歷史發展歷史發展：國內：國內第一家上市的外資控股公司第一家上市的外資控股公司 公司前十名股東情況公司前十名股東情況歷史沿革歷史沿革 資料來源：公司公告，中信證券研究部 7 7 資料來源：公司公告，中信證券研究部 財務現狀：財務現狀：20192019年前三季度公司實現營收年前三季度公司實現營收13.5213.52億元億元 資料來源：公司公告，中信證券研究部 2013-2019Q3公司營業收入及增長速度公司營業收入及增長速度2013-2019

7、Q3公司歸母凈利潤及增長速度公司歸母凈利潤及增長速度 公司主要產品收入構成公司主要產品收入構成2014-2018公司主要業務毛利率公司主要業務毛利率 0% 10% 20% 30% 40% 50% 2014年2015年2016年2017年2018年 粉末冶金制品軟磁材料 資料來源：公司公告，中信證券研究部資料來源：公司公告，中信證券研究部 (100.00) (50.00) 0.00 50.00 100.00 150.00 0 1 2 3 4 2013201420152016201720182019Q3 歸母凈利潤（億元）YOY（%） 8 8 資料來源：公司公告，中信證券研究部 國內銷售占比上升國

8、內銷售占比上升，毛利率高于海外毛利率高于海外。公司主營業務按銷售地區分，分別為國內銷售和國外銷售，其中 2018年國外銷售收入2.14億元，同比下降12.56%，占公司銷售總額的11.30%，毛利率達30.76%；國內銷 售收入16.81億元，同比增長10.55%，占總銷售比例88.61%，毛利率達31.33%，略高于海外銷售產品。 財務現狀：國內銷售財務現狀：國內銷售收入收入占比上升，毛利率高于海外占比上升，毛利率高于海外 公司公司2016-2018國內外銷售收入占比國內外銷售收入占比公司公司2016-2018國內外銷售成本占比國內外銷售成本占比 資料來源：公司公告，中信證券研究部 86.9

9、9%86.52% 88.61% 13.01%13.48% 11.39% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2016年2017年2018年 國內銷售成本占比國外銷售成本占比 86.92% 86.12% 88.70% 13.08% 13.88% 11.30% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2016年2017年2018年 國內銷售收入占比國外銷售收入占比 9 9 資料來源：公司官網，公告公告，中信證券研究部 產品特點、應用領域及公司現狀產品特點、應用領域及公司現狀 公司的傳統服務對象為汽車

10、及家電行業公司的傳統服務對象為汽車及家電行業，未來消費電子為主要發展方向未來消費電子為主要發展方向。未來從整個公司的下游終端應用領域來看，消 費電子行業（包含軟磁材料）營收占比有望超過50%，汽車行業占比下降到40-50%。 未來應用場景展望未來應用場景展望：公司希望運用技術平臺和先進制造工藝，廣泛為大消費、新能源、高效電機、現代通訊等領域提供 材料解決方案和增值服務，不斷擴展下游應用領域，使公司營收更為平滑，在全球范圍內逐步形成顯著的比較競爭優勢。 業務結構業務結構：終端：終端應用場景覆蓋多行業寬領域應用場景覆蓋多行業寬領域 板塊名稱板塊名稱產品特點產品特點應用領域及公司目前應用情況應用領域

11、及公司目前應用情況 傳統PM板塊 PM工藝制造二維形狀零件的效率高 主要應用在汽車行業及空調為主的家電行業，其中家電主要服務于空調和冰箱兩個 板塊。 MIM板塊 具有極高的設計自由度、更多的材料選 擇、出色的理化性能、精致的零件外表 與更高的尺寸精度，同時符合環保加工 理念與可持續發展理念 MIM在美國主要用于軍工、醫療行業，在歐洲、日本主要用于汽車行業，在國內主要 用于消費電子行業，如手機卡托、按鍵、鏡頭支架、轉軸件以及可穿戴設備。公司 規劃未來主要致力于MIM在消費電子領域的應用，也會走向汽車、軍工、航天航空、 醫療器械等更加寬泛的領域。 軟磁板塊 產品具備優勢，不僅是在國內市場，也 能和

12、國外零件配套，給特斯拉間接供貨 公司軟磁業務主要聚焦于金屬磁粉芯，在電動汽車、充電樁、太陽能、通訊等領域 應用廣泛。 1010 資料來源：公司官網，公司公告，中信證券研究部 消費電子領域主要客戶及業務規劃消費電子領域主要客戶及業務規劃 未來公司會重點發展未來公司會重點發展MIM業務業務，力爭成為中國第一乃至全球第一力爭成為中國第一乃至全球第一，同時維持傳統同時維持傳統PM業務穩中有進業務穩中有進，并積極拓展軟磁業并積極拓展軟磁業 務務。繼2019年下半年收購東莞華晶粉末冶金有限公司75%股權后，目前公司將完成上海富馳公司75%股權的收購，新階 段戰略性發展MIM領域的路線已經明確，公司有望在M

13、IM、軟磁、PM三個賽道成為全球有競爭力的企業。 戰略布局戰略布局：重點發展：重點發展MIMMIM業務，業務，消費電子為重點服務領域消費電子為重點服務領域 服務領域合作動態及業務規劃 消費電子-華為 華為折疊屏手機Mate Xs的轉軸鉸鏈中MIM件及液態金屬件的領先供應商，預計2020年將達到幾十萬到百萬級別的體量；此 外，公司產品也覆蓋華為手表、攝像頭支架等多款產品。 消費電子-蘋果 多孔攝像頭項目，生產支架等產品，該項目體量大、產品單一、毛利率較高。 汽車行業長周期來看汽車產業MIM件規模有望達到翻倍式增長，未來計劃加大新能源汽車MIM件領域的供應。 醫療器械已獲得相關產品認證，并正在為一

14、些知名公司開發產品，爭取早日放量，潛在空間巨大。 軍工目前相關產品已在研發階段，爭取早日放量，潛在空間巨大。 1111 東睦股份東睦股份PM業務合作伙伴業務合作伙伴 下游渠道：深度開展終端布局，合作伙伴遍布全球下游渠道：深度開展終端布局，合作伙伴遍布全球 華晶粉末合作伙伴華晶粉末合作伙伴 資料來源：公司官網，中信證券研究部 目錄目錄 CONTENTS 12 1.1.公司概況公司概況 2.2.公司分析公司分析 3.3.風險因素風險因素 4.4.盈利預測盈利預測 5.5.估值分析估值分析 目錄目錄 CONTENTS 13 2. 2. 公司分析公司分析 -MIMMIM -PMPM -軟磁軟磁 -其他

15、其他 1414 MIM 高速發展 技術改良凸顯優勢，工藝壁壘提 高，行業進入高速發展期 下游應用拓展，消費電子和汽車輕 量化有望拉動需求大幅增長 市場規模持續擴大，并購鑄就龍頭 地位，業績與估值齊升 MIM技術不斷改良新型粘結劑、制粉、脫脂等工藝，提高生產效 率及產品質量，行業進入高速發展期。MIM制件具有組織均勻、 尺寸精度高、相對密度高、質量穩定等特點，相比其他傳統技術 具有優勢 國內外MIM市場規模有望持續高增，預計2020國內市場規模超 100億元，全球市場規模超30億美元。東睦完成兩次收購后，從 業務規模、營業收入等方面看位列行業第一梯隊，與精研科技等 企業相比各有所長 智能手機MI

16、M市場2015-2018年復合增長率為8.02%，可穿戴設備 MIM市場年復合增長率為40.95%，5G技術的進步將推動MIM制造 需求升級。同時，汽車行業景氣度有望回升，輕量化趨勢推動 MIM應用快速發展 并購華晶富馳，進入華為核心供應 鏈，實現全方位整合協同 華晶是華為折疊屏新機鉸鏈主要MIM供應商，業績將隨折疊屏市 場規模增長而快速提升。上海富馳同時打入蘋果和華為核心供應 鏈，科研能力強勁，客戶資源豐富，兩次收購有望產生協同效應， 預計可助力公司估值提升60.75億元 公司公司MIMMIM業務分析概覽業務分析概覽 1515 全球全球MIM行業消費電子領域發展歷史沿革行業消費電子領域發展歷

17、史沿革 金屬注射成形金屬注射成形（Metal Injection Molding，MIM）最早可追溯到20世紀70年代，陶瓷火花塞的粉末注射成型（PIM）工 藝初步形成。上世紀90年代，我國的MIM行業進入導入期，該時期五三研究所、北京鋼鐵研究總院以及中南大學都設立 了MIM公司；2000-2006年，在我國MIM企業的創新帶動下，我國MIM行業開始呈現增長態勢；自2006年以來，新型粘 結劑不斷開發，制粉、脫脂等工藝持續進步，我國MIM行業進入了高速發展期，未來隨著智能手機、可穿戴設備等電子 行業對MIM需求的大幅拉動，MIM行業有望迎來大發展。 MIMMIM：技術快速發展，消費電子將成為需

18、求爆點：技術快速發展，消費電子將成為需求爆點 資料來源：各公司官網，IDC，中信證券研究部 2008201120142006 德國ABC三家企業為MIM 廠商提供了整套解決方案 ，行業門檻降低 2010 亞馬遜電子書的掛鉤使用 MIM件，MIM件在電子行 業的應用打開 海外電動工具向中國轉移， MIM件需求增加 2012 SIM卡托在全行業推廣，累計出 貨量超過5億件，十分暢銷 iPhone4的SIM卡和連接器開 始使用MIM件，MIM件出貨量 超過10億件，是歷史上最成 功的產品 Fibit的表扣、表殼等使用MIM件， MIM在可穿戴設備行業爆發 2019之后之后 攝像頭支架需求、TWS耳機

19、轉軸、 折疊屏手機轉軸對MIM需求爆發 1616 工藝流程工藝流程：先將金屬粉末與其粘合劑混合，將混合料制成質粒，再注射于模型中的凈成型工藝，適用于生產小型（重量 多小于250g）、形狀復雜以及具有特殊性能要求的制品。制件具有各部分組織均勻、尺寸精度高、相對密度高、表面光 潔度好、產品質量穩定的特點，且生產效率高，易于實現大批量、規?；a。 應用案例應用案例：國產手機華為Mate 20的多鏡頭“三攝四孔浴霸鏡頭”得以實現，主要依靠MIM技術；蘋果手機從IPhone X 開始采用無鎳無磁MIM材料制作雙鏡頭圈，三星、OPPO、VIVO等廠商也都在加大MIM件的使用。 資料來源：公司公告，公司官

20、網，中信證券研究部資料來源：昆山卓米科技官網，中信證券研究部 金屬注射成型技術工藝流程金屬注射成型技術工藝流程金屬注射成型技術優勢金屬注射成型技術優勢 技術壁壘：技術壁壘：MIMMIM具有較高工藝壁壘，應用潛力巨大具有較高工藝壁壘，應用潛力巨大 金屬注射成型金屬注射成型粉末冶金粉末冶金精密鑄造精密鑄造機加工機加工沖壓沖壓 密度98%86%98%100%100% 拉升強度高低高高高 表面光潔度高中中高高 微小化能力高中中中高 薄壁能力高中中低高 復雜程度高低低高低 設計寬容度高中中中低 材質范圍高高高高中 1717 戰略性布局戰略性布局MIM（金屬注射成型金屬注射成型），全球龍頭應運而生全球龍頭

21、應運而生，公司一躍進入全球公司一躍進入全球MIM行業第一梯隊行業第一梯隊。MIM行業企業主要分為3 個梯隊。第一梯隊企業營業收入規模為2億元以上，企業數量不超過10家，主要包括綜合性企業和專注于MIM產品兩類企 業，前者包括富士康集團、臺灣晟銘電子、中南集團等，后者包括精研科技、上海富馳等，第二梯隊企業收入規模在 5000萬元-2億元之間；第三梯隊企業收入規模在5000萬元以下。 東睦股份收購東莞華晶與上海富馳后東睦股份收購東莞華晶與上海富馳后，從業務規模從業務規模、營業收入等方面看均位列第一梯隊營業收入等方面看均位列第一梯隊。 資料來源：中信證券研究部資料來源：各公司官網，中信證券研究部 M

22、IM行業競爭格局行業競爭格局中國中國主要主要MIM供應商供應商 競爭格局：并購有望鑄就龍頭，業績與估值齊升競爭格局：并購有望鑄就龍頭，業績與估值齊升 第三梯隊：第三梯隊：研發 能力薄弱，主要 承接第一、二梯 隊的部分工藝環 節外發訂單 第二梯隊：第二梯隊：具備一 定技術研發能力， 主要承接國內品牌 客戶的MIM產品制造 第一梯隊：第一梯隊：具有較 強的研發創新能力， 主要應用于國際品 牌及國內知名品牌 客戶MIM產品制造 MIM 供 應供 應 商商 所在地區所在地區 成立成立 時間時間 主要產品主要產品 精研科技江蘇常州2004年 手機卡托、攝像頭裝飾圈；計算機鉸鏈；汽車渦輪增壓器葉 片與元件

23、等 富馳高科富馳高科上海1999年 手機按鍵、卡托、充電界面；汽車發動機、座椅調節，渦輪 增壓器部件等 昶聯金屬廣東廣州1991年手表部件；手術刀柄；眼睛框架支臂等 安費諾浙江杭州2001年手機、計算機鉸鏈；手機屏蔽結構等 華晶科技華晶科技廣東東莞2013 陶瓷制品；通信產品、計算機及其零組件；汽車配件及其零 組件；醫療器械等 全億大廣東佛山2005年手機馬達；筆記本電腦散熱器；光學鏡頭鏡片等 晟銘電子中國臺灣1976年 計算機、手機、游戲機零配件；汽車渦輪增壓器配件；牙科 醫療機械等 新日興中國臺灣1965 手機零部件、計算機周邊零部件、數碼攝影機承架和凹凸輪、 手術器械、剎車裝置部件、渦輪

24、增壓器部件、微齒輪等 臺耀科技中國臺灣2001安全/套鎖、牙科器械、活檢器械、支架、齒輪等 1818 資料來源：粉末冶金商務網（含預測），中信證券研究部 2011-2019年全球及中國年全球及中國MIM市場規模持續高速增長市場規模持續高速增長 國內外國內外MIM市場規模有望持續高增市場規模有望持續高增。根據中國鋼協粉末冶金分會的數據，2018年我國MIM市場規模已超過70億元，同比 增長20.3%，全球MIM市場規模折合人民幣約160億元，同比增長7.8%。我們預計2020年國內MIM市場規模有望超過 100億元，全球MIM市場規模超過30億美元，2025年全球及國內的MIM市場規模有望分別增

25、至約50億美元和300億元。 市場規模：全球及國內市場規模：全球及國內MIMMIM市場市場有望迎來景氣周期有望迎來景氣周期 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 0 5 10 15 20 25 30 20112012201320142015201620172018E 2019E 全球MIM市場規模（億美元）YOY 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 20112012201320142015201620172018 2019E 中國MIM市場規模（億元）YOY 資料來源：中國鋼協粉末

26、冶金分會（含預測），中信證券研究部 1919 資料來源：ACMT&PIMA-CN 2017，中信證券研究部 亞洲亞洲MIM企業分布情況企業分布情況 亞洲是亞洲是MIM產品的重要產地產品的重要產地。全球MIM工廠有75%都坐落在亞洲地區，全球前10名MIM加工企業全部是亞洲工廠。亞洲 MIM工廠中超過70%的企業在中國大陸，而中國大陸內部，珠三角地區和長三角地區是MIM產品的集中地，總體上，國 內生產商在全球MIM行業中占據重要地位，地域集中度較高，競爭優勢顯著。 企業分布：企業分布：全球全球MIMMIM看亞洲，亞洲看亞洲，亞洲MIMMIM看中國看中國 資料來源：各公司官網，中信證券研究部 國內

27、國內MIM企業主要分布地區企業主要分布地區 70% 7% 5% 11% 1% 4% 1% 中國大陸日本韓國中國臺灣新加坡印度其他 珠三角地區珠三角地區 深圳深圳 東莞東莞 惠州惠州 長三角地區長三角地區 上海上海 蘇州蘇州 常州常州 揚州揚州 2020 資料來源：公司官網，公司公告，精研科技2020年業績預測為wind一致預期，東睦股份2019、2020年業績均為中信證券研究部預測 精研科技、精研科技、東睦股份東睦股份MIM業務業務對比對比 國內對比：東睦股份國內對比：東睦股份 Vs Vs 精研科技精研科技 項目精研科技 東睦股份 上海富馳東莞華晶 華為Mate Xs鉸鏈MIM件供應情況 MI

28、M件占比小 華為Mate Xs 鉸鏈MIM件產品覆蓋率高，為華為折疊屏手機鉸鏈轉軸MIM件主要 供應商 液態金屬（非晶）件無富馳旗下子公司馳聲（東睦間接持股45%）為液態金屬件主要供應商 財務數據（2019） 營業收入（億元）14.7310.82.55 凈利潤（億元）1.660.85 -0.35（東睦股份收購后已對華晶的相關 問題進行處理，去年8-12月凈利超1100 萬，迅速扭虧為盈） 凈利率（%）118-14% MIM行業平均凈利率10% 業績預期（2020） 營業收入（億元）2012-144-5 凈利潤（億元）2.41.2-1.60.4-0.6 凈利率（%）129-137-12 2121

29、 資料來源：公司官網，公司公告，精研科技2020年業績預測為wind一致預期，東睦股份主要產品業績彈性為中信證券研究部預測 精研科技、精研科技、東睦股份東睦股份MIM業務業務對比對比 國內對比：東睦股份國內對比：東睦股份 Vs Vs 精研科技精研科技 項目精研科技 東睦股份 上海富馳東莞華晶 業務詳情 主要產品MIM件MIM件和液態金屬件MIM件 主要服務領域消費電子 消費電子、汽車、家電、醫療器械、軍 工等 消費電子 主要客戶 &相關產品 蘋果、三星、OPPO、vivo、小米、華為 華為（可升降攝像頭支架、鉸鏈MIM零 件等）、蘋果（攝像頭支架等） 華為（鉸鏈MIM零件、表殼、卡托、攝 像頭

30、支架、連接器接口、按鍵等） 主要產品 業績彈性 測算舉例 - 1）華為Mate Xs鉸鏈MIM件，假設市占率約80%，按120萬臺/年測算，asp約200 元，則80%占比下營收1.92億，取10%平均凈利率，凈利潤1920萬 2）華為Mate Xs液態金屬件，假設市占率約60%，按120萬臺/年測算，asp約300 元，60%占比下營收2.16億，假設凈利率10%，凈利潤2160萬 MIM產值（升）1950023388 消費電子MIM份額約20%約20% 汽車/醫療MIM份額約15%約35% 備注 在常州總部設立散熱事業部，開啟5G 終端散熱技術研究 未來有望進入三星、OPPO和小米供應 鏈

31、，在喂料及汽車MIM件領域有技術優 勢，隨著東睦傳統PM業務客戶資源的 協同效應逐步顯現，汽車MIM業務有望 大幅增長，此外醫療、軍工等領域也有 望持續增長。 營收基本來自于消費電子產品，公司產 品主要供給華為，華為折疊屏新機鉸鏈 MIM件領先供應商，未來繼續專注于服 務華為，業績彈性有望充分釋放。 2222 資料來源：公司官網，公司公告，中信證券研究部 國際國際MIM業務對比分析業務對比分析 國際對比：東睦股份國際對比：東睦股份 VS KH VS KH VatecVatec & Indo& Indo- -MIMMIM 東睦股份東睦股份 項目項目上海富馳上海富馳東莞華晶東莞華晶KH Vatec

32、Indo-MIMIndo-MIM備注備注 財務數據 （已披露） 2019年1-9月2019年1-5月2019年1-9月2019年 營業收入（億元）7.020.53166.89（億韓元）10以上 2017年全球MIM 廠家有數百家，其中 營收規模約在 10 億元以上的企業全球 不過 10 家，以印度的 INDO-MIM 為首 凈利潤（億元）0.47-0.2459.58（億韓元）未公開 凈利潤率6.7%-45.3%35.7%未公開 業務詳情 主要產品MIM件和液態金屬件（非晶體）MIM件鉸鏈轉軸 移動電話鉸鏈機制、按鍵、鑲嵌式裝飾 計算機外設音箱線圈馬達、頭停車機制、 打印機核 服務領域 消費電子

33、、汽車、加點、醫療器械、 軍工等 消費電子，移動終端 以汽車、醫療器械為主，涉及消費電子，半 導體設備 消費電子領域重要客戶 華為、蘋果華為（業務占比約95%）三星（三星Galaxy Fold獨家鉸鏈轉軸供貨商） 未公開 在汽車行業的主要客戶有：麥格納、 丹弗斯、霍尼韋爾、博格華納、康明 斯、天合、耐斯特、塔塔汽車等。 MIM產值（2018，升） 23388未公開 Indo-MIM已發展成為世界上最大的MIM生產 工廠,超過3,900,000平方英尺的先進MIM制造 和精加工能力。不僅擁有一個內部模具車間， 每月可以設計和生產45-50個模具，而且 Indo-MIM還有一個完整的制造設備，包括

34、 MIM工藝和MIM的二次深加工 每月為新零件及修復替換現有模具的 高效模具間配備了最先進的設備；工 廠裝備大約100臺注塑機和大量的批次 型與連續型燒結爐；兩個工廠均配備 多種類的二次加工產能，其中包括超 精加工 消費電子MIM份額 （2020） 約20% 未公開 汽車/醫療MIM份額 （2020） 約35% 未公開 汽車醫療為主要業務，其他行業涉及相對較 少 備注 未來有望進入三星、OPPO和小米 供應鏈，在喂料及汽車MIM件領域 有技術優勢，隨著東睦傳統PM業 務客戶資源的協同效應逐步顯現， 汽車MIM業務有望大幅增長，此外 醫療、軍工等領域也有望持續增長。 ， 營收基本來自于消費電子產

35、 品，公司產品主要供給華為， 華為折疊屏新機鉸鏈MIM件 領先供應商，未來繼續專注 于服務華為，業績彈性有望 充分釋放 KH Vatec是韓國公司，從事便攜式設備外部、 內部和組裝部件的制造和銷售。本公司主要 生產鋅鑄件、鎂鑄件、鋁鑄件、銅件、沖壓 件、鉸鏈及滑動模塊、組裝模塊、移動配件 等作為外殼、液晶顯示器（LCD）支架、裝飾 件、電磁干擾（EMI）屏蔽罩和滑動鉸鏈。 Indo-MIM在醫療粉末成型領域是全球最大的 公司之一，產品主要應用于手術機器人的刀 頭、吻合器、精密醫療器械的金屬部件?！?2323 目前目前MIM制品中消費電子產品占比已超制品中消費電子產品占比已超50%，其中主要產品

36、為智能手機和可穿戴設備其中主要產品為智能手機和可穿戴設備，汽車行業占比20%，機械行業占 比18%，為另外兩大下游應用行業。 MIM工藝應用于消費電子產品生產中工藝應用于消費電子產品生產中，主要用于生產卡托主要用于生產卡托、攝像頭圈攝像頭圈、內置結構件等內置結構件等；MIM生產的汽車微小型零部件主 要包括渦輪增壓零件、調節環、噴油嘴零件、葉片等；MIM工藝能夠有效滿足精密醫療器械對小型復雜、高力學性能的 產品要求，近年來應用于手術用刀柄、剪刀、鑷子、牙科器械等產品。 資料來源：IDC，中信證券研究部 全球全球MIM下游消費結構下游消費結構全球消費電子全球消費電子MIM產品主要消費結構產品主要消

37、費結構 下游應用：主要應用領域為消費電子下游應用：主要應用領域為消費電子 資料來源：粉末冶金商務網，中信證券研究部 50% 20% 18% 8% 4% 消費電子產品汽車零件機械五金產品醫療器械 60% 10% 23% 4% 3% 智能手機平板電腦PC可穿戴設備智能音箱 2424 據中國鋼結構協會粉末冶金分會統計據中國鋼結構協會粉末冶金分會統計，2018年全球智能手機及可穿戴設備年全球智能手機及可穿戴設備MIM市場規模分別預計達到市場規模分別預計達到60億元和億元和28億元億元， 其中智能手機MIM市場2015-2018年復合增長率為8.02%，可穿戴設備MIM市場年復合增長率為40.95%。

38、全球及中國可穿戴設備市場高速發展全球及中國可穿戴設備市場高速發展。2018年全球可穿戴設備出貨量達171.88百萬部，發展迅猛。國內消費電子市場與 全球趨勢一致，2019年11月智能手機出貨量3336.7萬部，同比增長0.7%，2019年第三季度可穿戴設備出貨量達2715萬 臺，同比增長45.2%，小米、華為和蘋果分別位列市場份額前三。 資料來源：IDC，中信證券研究部 2015-2018E全球智能手機及可穿戴設備全球智能手機及可穿戴設備MIM市場份額市場份額2015-2018全球可穿戴設備出貨量全球可穿戴設備出貨量 下游應用：智能手機及可穿戴設備將是下游應用：智能手機及可穿戴設備將是MIM需

39、求主力軍需求主力軍 資料來源：中國鋼結構協會粉末冶金分會（含預測），中信證券研究部 47.6 50 60 10 15 28 0 10 20 30 40 50 60 70 20152016E20172018E 智能手機MIM市場份額（億元人民幣） 可穿戴設備MIM市場份額（億元人民幣） 0.00% 50.00% 100.00% 150.00% 200.00% 250.00% 300.00% 350.00% 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 200 2012201320142015201620172018 可穿戴設備（百萬部）可穿戴設備出貨增長率（%） 2525

40、5G技術的進步以及相關產品的推出是技術的進步以及相關產品的推出是3C產業未來的重要方向產業未來的重要方向，推動推動MIM制造需求升級制造需求升級。5G手機對零部件精度、耐用度、 形狀復雜程度的要求更高，對MIM技術的需求較大。針對5G，目前基站建設數以及投資額遠高于4G，預計5G手機發展 速度或將與4G不相上下，MIM需求有望隨之大幅增長。 2020年年5G手機出貨量將達到手機出貨量將達到1.24億部億部。自2019年6月工信部發放5G牌照以來，華為、OPPO、小米等廠商紛紛推出支 持5G網絡的智能手機。據IDC預測，2020年5G手機出貨量將達到1.24億部，占智能手機出貨總量8.9%，20

41、23年，5G手 機將成為帶領全球智能手機產銷量增長的主要動力，5G手機出貨量比例升至28.1%。 資料來源：中國信通院，中信證券研究部 2018-2023年年3G/4G/5G手機出貨量（百萬部）手機出貨量（百萬部）我國我國2019年年8-11月月5G手機銷量情況（萬部）手機銷量情況（萬部） 下游應用下游應用： 5G發展有望帶來換機潮，大幅拉動發展有望帶來換機潮，大幅拉動MIM需求需求 資料來源：IDC（含預測），中信證券研究部 -5.00% -4.00% -3.00% -2.00% -1.00% 0.00% 1.00% 2.00% 3.00% 0 200 400 600 800 1000 12

42、00 1400 1600 201820192020202120222023 3G4G5G增長率 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 8月9月10月11月 8-11月銷量增長806.4萬部 2626 汽車行業景氣度有望回升汽車行業景氣度有望回升，汽車輕量化推動汽車輕量化推動MIM應用快速發展應用快速發展。MIM作為一種無切削的金屬零件成型工藝，在汽車零部 件領域具有節省材料、降低生產成本、減輕零件重量的優勢。我們預計歐洲平均每輛汽車MIM制品使用量為14千克，日 本、美國分別是16和19.5千克，而國內汽車MIM產品使用量僅有5千克左右，在汽車輕量化的帶動

43、下，我國未來MIM產品 在汽車產業中的應用還有很大發展空間。 汽車行業周期較長汽車行業周期較長，訂單更為持續穩定訂單更為持續穩定。2019年四季度以來汽車行業數據有回暖跡象，相較于消費電子產品，汽車行業 變動周期更長，短期內不會爆發式增長，但訂單更為持續穩定，未來汽車輕量化趨勢下，MIM產品有望成為發展重點。 MIM在汽車產業中的應用在汽車產業中的應用我國我國2011年以來汽車產量情況年以來汽車產量情況 下游應用：汽車下游應用：汽車輕量化有望推動輕量化有望推動MIM應用快速發展應用快速發展 資料來源：公司官網資料來源：國家統計局，中信證券研究部 -40% -20% 0% 20% 40% 60%

44、 80% 0 50 100 150 200 250 300 350 2011-01 2011-05 2011-09 2012-01 2012-05 2012-09 2013-01 2013-05 2013-09 2014-01 2014-05 2014-09 2015-01 2015-05 2015-09 2016-01 2016-05 2016-09 2017-01 2017-05 2017-09 2018-01 2018-05 2018-09 2019-01 2019-05 2019-09 中國汽車產量（萬輛）YoY 2727 高精度高精度MIM產品適配醫療機械生產產品適配醫療機械生產。M

45、IM工藝生產出的機械部件精度高、形狀多樣復雜，因此能夠有效滿足精密醫療器 械對小型、復雜、高力學性能的產品要求，近年來在應用更加廣泛，例如：手術用刀柄、剪刀、鑷子、牙科器械等。 我國醫療器械行業持續高速增長我國醫療器械行業持續高速增長。2014-2018年均增幅在20%左右，復合增長率（CAGR）為20.13%，海外MIM件在醫 療器械領域的應用非常廣泛，考慮到國內對居民就業及醫療行業的重視與推進，未來MIM產品在國內醫療器械領域的消 費市場應用有望持續擴大。 資料來源：中國醫藥物資協會，中信證券研究部 MIM醫療器械部分產品醫療器械部分產品2001-2018中國醫療器械市場規模中國醫療器械市

46、場規模 下游應用：醫療器械領域需求有望持續增長下游應用：醫療器械領域需求有望持續增長 資料來源：中信證券研究部 行業行業分類分類器件器件 醫療 手術器械 內窺鏡、內鏡解剖刀、機架、解剖手術刀、 醫用鉗子、剝落電極、手術刀柄 整形外科 骨科鋼板、螺釘、支架（移植和外部固定）、 整形外科工具 牙齒矯正矯正托架、牙科器械 聽力設備外科、植入物 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 醫療器械市場規模（億元）YoY 2828 資料來源：華晶粉末官網 華晶粉末產能與技術齊頭并進華晶粉末產能與技術齊頭并進 公司布局一

47、：并購華晶切入公司布局一：并購華晶切入MIMMIM，進入華為核心供應鏈，進入華為核心供應鏈 2929 資料來源：華晶粉末官網 智能穿戴、智能穿戴、MIM產品、產品、CIM產品產品 產品產品結構：結構：華晶粉末聚焦未來，倍增起航華晶粉末聚焦未來，倍增起航 產品主要包括智能穿戴產品主要包括智能穿戴、MIM產品產品、CIM產品產品，其中其中MIM產品包括民用產品產品包括民用產品、汽車醫療產品汽車醫療產品、穿穿 戴產品和戴產品和3C。 3030 核心技術：精密模具制造技術走在行業前沿核心技術：精密模具制造技術走在行業前沿 資料來源：公司官網 產品前期評審介入產品前期評審介入 配置有專業的ESI評審團隊

48、（由產品結構評審工程師、模具結構評審工程師、NMT、MIM、CIM、涂裝、天線、組裝等 工藝評估組成），提前介入客戶前期產品結構設計，為客戶提供優質專業的“可制造性設計”結構件解決方案 配置高精密設備：1CNC數控加工中心：瑞士及日本進口高速機，加工精度0.002MM，2鏡面放電機：瑞士及日本進口機 臺，加工精度0.005MM，3慢走絲：瑞士進口設備，加工精度0.002MM 配置高精密設備配置高精密設備 資料來源：公司官網 3131 2018年至今年至今，華晶粉末公司成功進入華為供應鏈體系華晶粉末公司成功進入華為供應鏈體系，提供MIM結構件、可穿戴設備組件，2019年相關產品銷售額占比 或將超

49、過90%。作為華晶粉末最主要客戶，華為5G Mate 30系列、榮耀系列及Mate Xs折疊屏手機都大量使用MIM件，未 來隨著華為全球出貨量不斷攀升，公司有望持續受益。 華晶是華為折疊屏新機鉸鏈主要華晶是華為折疊屏新機鉸鏈主要MIM供應商供應商?？烧郫B手機推動手機結構革新，產生新的零部件需求。據IHS預測，2021年 可折疊OLED面板出貨量達1750萬片，占OLED面板總出貨量2.4%，至2025年可折疊OLED面板出貨量將增至5340萬片， 增長空間巨大。華晶已進入華為鉸鏈核心供應鏈，隨著折疊屏手機市場規模持續增長，華晶業績有望進入高速增長期。 資料來源：CounterpointResearch，中信證券研究部資料來源：IHS（含預測），中信證券研究部 2014-2019Q1-Q3華為全球市場出貨量占比大幅提升華為全球市場出貨量占比大幅提升可折疊可折疊AMOLED面板出貨量（預測）面板出貨量（預測） 下游客戶：受益于華為手機放量，業績有望持續高增下游客戶：受益于華為手機放量，業績有望持續高增 0.75 1 1.39 1.53 2.06 1.84 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16%