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1、1中郵證券2025年1月20日珂瑪科技（301611）：先進陶瓷零部件核心國產供應商，陶瓷加熱器開啟加速放量證券研究報告中郵證券研究所 電子團隊股票投資評級：買入|維持分析師：吳文吉研究助理：翟一夢S1340523050004S13401230400202珂瑪科技 業務版圖請參閱附注免責聲明資料來源：iFind，公司招股說明書，中郵證券研究所先進陶瓷材料零部件表面處理服務66%29%5%泛半導體領域粉體粉碎和分級領域其他領域2023先進陶瓷材料零部件結構74%26%熔射再生業務洗凈再生業務2023年表面處理服務產品結構3投資要點請參閱附注免責聲明 營收CAGR2019-202328%，先進陶瓷

2、材料零部件+泛半導體設備表面處理驅動成長。公司成立于2009年，主要從事先進陶瓷材料零部件的研發、制造、銷售、服務以及泛半導體設備表面處理服務，擁有由氧化鋁、氧化鋯、氮化鋁、碳化硅、氧化釔和氧化鈦6大類材料組成的先進陶瓷基礎材料體系，是國內半導體設備用先進陶瓷材料零部件的頭部企業。公司主要產品及服務包括先進陶瓷材料零部件、表面處理和金屬結構零部件。公司2019-2023年的營收CAGR超過28%，主要先進陶瓷材料零部件與泛半導體設備表面處理業務驅動成長，2024年前三季度公司實現營收6.2億元，其中陶瓷部件5.5億元（其中最新量產模組產品占36%），表面處理6600萬元。公司重點研發陶瓷加熱器

3、、靜電卡盤、超高純碳化硅套件，全球市場需求超百億元，國產替代空間廣闊。在半導體設備領域，公司是國際頭部半導體設備廠商A公司的全球供應商，是世界著名的熱產品和技術解決方案供應商WATLOW的供應商。隨著半導體設備國產化趨勢，公司已成為主流國產半導體設備廠商包括北方華創、中微公司、拓荊科技、上海微電子和芯源微等的主要核心陶瓷零部件供應商。前期公司通過陶瓷結構零部件，進入半導體設備廠商；中期承接02專項，實現陶瓷加熱器技術的突破；2024年開始陶瓷加熱器實現國產替代，陶瓷加熱器已有多款型號裝配于SACVD、PECVD、LPCVD和激光退火設備等，裝配于刻蝕機的8寸型號靜電卡盤也已經量產。保守估計20

4、23年全球陶瓷加熱器、靜電卡盤、超高純碳化硅套件市場需求分別在42-57、36-42、15-19億元，合計超百億市場，其中日企占據主要份額，隨著國產設備廠商的不斷發展，零部件國產替代空間廣闊。公司將進一步完善陶瓷加熱器、8寸靜電卡盤產品，并重點研發突破12寸靜電卡盤、超高純碳化硅套件。26E中國泛半導體設備零部件表面處理服務市場規模75億元，公司聚焦顯示面板，逐步建成半導體表面處理產能。表面處理方面，公司具備對氧化鋁、氮化鋁、氧化釔等各基材先進陶瓷材料和金屬材料等零部件的表面處理能力。公司在洗凈再生處理潔凈度、熔射后使用壽命和大尺寸零部件熔射等方面處于國內領先水平，且表面處理綜合服務方案提供能

5、力較強。根據弗若斯特沙利文數據，2021年公司在中國大陸顯示面板表面處理市場份額約6%，其中在顯示面板刻蝕細分領域的市場份額約為14%。公司表面處理業務主要是清洗和噴涂，目前公司主要的下游是面板廠商，未來需求相對穩定，同時公司也在逐步建成半導體表面處理產能。資料來源：iFind，公司公告，公司招股說明書，弗若斯特沙利文，中郵證券研究所4投資要點請參閱附注免責聲明 盈利預測：我們預計公司2024-2026年營業收入8.52/11.05/14.12億元，實現歸母凈利潤分別為3.17/4.26/5.65億元，當前股價對應2024-2026年PE分別為83倍、62倍、47倍，維持“買入”評級。風險提示

6、：技術研發及市場推廣風險，技術泄密及核心技術人員流失風險，知識產權糾紛風險；產品與服務質量控制風險，經營規模擴大帶來的管理風險，客戶集中度較高的風險；應收賬款回收的風險，存貨跌價的風險，稅收優惠的風險；市場競爭加劇并導致產品價格和盈利能力下滑的風險；部分先進陶瓷粉末進口依賴的風險；宏觀經濟及行業波動風險；貿易環境變化風險；原材料市場價格波動的風險。資料來源：公司公告，中郵證券研究所盈利預測和財務指標項目年度2023A2024E2025E2026E營業收入(百萬元)480 852 1,105 1,412 增長率(%)3.89 77.33 29.73 27.79 EBITDA(百萬元)140 44

7、1 564 717 歸屬母公司凈利潤(百萬元)82 317 426 565 增長率(%)-12.20 287.30 34.45 32.52 EPS(元/股)0.19 0.73 0.98 1.30 市盈率（P/E）322.55 83.28 61.94 46.74 市凈率（P/B）35.85 17.34 13.97 11.11 EV/EBITDA1.07 59.17 45.87 35.55 5先進陶瓷：公司重點研發陶瓷加熱器、靜電卡盤、超高純碳化硅套件，全球市場需求超百億元，國產替代空間廣闊二金屬結構零部件：產品主要包括上部電極、壁板等，用于顯示面板生產設備四目錄一財務：營收CAGR2019-20

8、2328%，先進陶瓷材料零部件+泛半導體設備表面處理驅動成長表面處理：26E中國泛半導體設備零部件表面處理服務市場規模75億元，公司聚焦顯示面板，逐步建成半導體表面處理產能三盈利預測五6一財務：營收CAGR2019-202328%，先進陶瓷材料零部件+泛半導體設備表面處理驅動成長7 報告期內，公司核心技術人員共5人，具體情況如下：核心技術人員擁有多年行業技術沉淀圖表1：公司核心技術人員情況姓名職務研究經歷劉先兵董事長、總經理博士學歷，畢業于美國康州大學機械工程專業，現任公司董事長、總經理。曾任美國康州大學先進制造研究所機械工程系博士后研究員和美國加州大學戴維斯分校 IMS-Mechatroni

9、cs Lab 博士后研究員、實驗室副主任。曾任美國加州硅谷 LTD Ceramics,Inc.研發經理、LCL International,Inc.總經理。在公司工作期間，作為技術總負責人統籌研發項目的市場調研，把握市場需求與客戶需求，確定研發方向施建中副總經理、研發部負責人博士學歷，畢業于加利福尼亞大學圣地亞哥分校材料科學專業，現任公司副總經理、研發部負責人。在加入公司之前，曾任 Cercom,Inc.研發工程師、Ceradyne,Inc.產品開發經理、ArmorWorks,LLC 材料科技經理、Nitto Denko Technical Corp.工藝技術經理、CoorsTek,Inc.研

10、發科技專家，具有 30 多年豐富的陶瓷材料研發和應用的行業經驗。在公司工作期間，作為研發部負責人主要負責研發項目的統籌和推進莊蘇偉研發部副總工程師碩士學歷，畢業于北京航空航天大學材料物理與化學專業，現任公司研發部副總工程師。在公司工作期間，主要負責陶瓷材料配方及結構件產品的研發應用王冠首席科學家及戰略項目總監博士學歷，畢業于紐約州立大學石溪分校材料學專業，現任公司首席科學家及戰略項目總監。在加入公司之前，曾于美國 Brookhaven 國家實驗室完成博士研究工作，并曾任圣戈班高性能材料研發中心（美國麻?。└呒壯邪l工程師、研發經理，具有多年豐富的陶瓷材料研發應用的行業經驗。在公司工作期間，主要負

11、責燒結碳化硅、超高純碳化硅等材料以及注射成型工藝先進陶瓷產品相關的研發與應用黎寬副總經理、結構件業務負責人本科學歷，畢業于湘潭大學模具設計與制造專業，現任公司副總經 理、結構件業務負責人。在加入公司之前，曾任職于杭州大和熱磁電子有限公司真空事業部生產部和石英事業部生產部、杭州先進陶瓷材料有限公司生產部。在公司工作期間，主要負責先進陶瓷工藝研發請參閱附注免責聲明資料來源：公司招股說明書，中郵證券研究所8請參閱附注免責聲明股權結構資料來源：iFind，中郵證券研究所蘇州珂瑪材料科技股份有限公司劉先兵胡文44.19%蘇州博盈企業管理咨詢中心(有限合伙)北京諾華資本投資管理有限公司-北京集成電路裝備產

12、業投資并購基金(有限合伙)高建劉俊中信證券資管-中信銀行-中信證券資管珂瑪材料員工參與創業板戰略配售集合資產管理計劃蘇州市博璨企業管理咨詢中心(有限合伙)深圳華業天成投資有限公司-湖南華業天成創業投資合伙企業(有限合伙)中芯聚源私募基金管理(天津)合伙企業(有限合伙)-聚源中小企業發展創業投資基金(紹興)合伙企業(有限合伙)16.67%3.65%2.74%1.73%1.72%1.72%1.41%1.20%1.03%無錫塞姆高科金屬陶瓷有限公司安徽珂瑪材料技術有限公司控股100%控股100%公司的控股股東與實際控制人為劉先兵，截至2024年三季報，劉先兵直接持有公司44.19%的股份，并通過蘇州

13、博盈、蘇州博璨、蘇州博誼控制公司5.53%的股份，合計控制公司股份的比例為49.72%。圖表2：公司股權結構（2024 三季報）四川珂瑪材料技術有限公司控股100%9發展歷程資料來源：公司招股說明書，中郵證券研究所請參閱附注免責聲明圖表3：公司設立以來主營業務、主要產品或服務、主要經營模式的演變情況100.530.841.312.062.600.360.280.691.221.170.390.790.960.720.611.76 2.54 3.45 4.62 4.80 6.16 01234567201920202021202220232024Q1-Q3先進陶瓷材料零部件-泛半導體領域先進陶瓷材

14、料零部件-粉體粉碎和分級領域先進陶瓷材料零部件-其他領域表面處理服務-熔射再生業務表面處理服務-洗凈再生業務金屬結構零部件其他業務合計請參閱附注免責聲明先進陶瓷材料零部件+泛半導體設備表面處理驅動成長 營收：公司主營業務為先進陶瓷材料零部件的研發、制造、銷售、服務以及泛半導體設 備表面處理服務，主要產品包括先進陶瓷材料零部件等，并為客戶提供精密清洗、陽極氧化和熔射等表面處理服務，公司從2019年到2023年的營收CAGR約為28.61%。2024年前三季度公司實現營收6.2億元，其中陶瓷部件5.5億元（其中最新量產模組產品占36%），表面處理6600萬元。圖表4：2016-2023年、2024

15、年前三季度公司各業務營收（億元）資料來源：iFind，公司公告，中郵證券研究所CAGR28%110.130.460.670.930.822.260.270.410.670.860.782.200.00.51.01.52.02.5歸母（億元）扣非歸母（億元）248 585 0 0 0 733 0.0500.01,000.0201920202021202220232024年前三季度計入當期損益的政府補助,但部分特殊情況的政府補助除外（萬元）請參閱附注免責聲明陶瓷加熱器開啟放量，盈利能力持續提升 利潤：2024年前三季度，公司實現歸母凈利潤2.26億元，實現飛躍增長，主要原因系基于公司多年技術積累和

16、研發布局，公司半導體設備核心部件陶瓷加熱器實現國產替代，該類模塊類產品解決了下游晶圓廠商CVD設備關鍵零部件的“卡脖子”問題，下游客戶對該類產品需求旺盛，產生了較高收益。圖表5：2016-2023年、2024年前三季度公司歸母/扣非后歸母凈利潤、政府補助資料來源：iFind，公司招股說明書，中郵證券研究所12 先進陶瓷材料零部件：2021/2022/2023年，公司泛半導體領域及粉體粉碎和分級領域業務收入占先進陶瓷材料零部件收入比例分別為96.50%/90.90%/95.35%，先進陶瓷材料零部件毛利率變化主要受泛半導體及粉體粉碎和分級領域毛利率波動影響。2021/2022/2023年，公司泛

17、半導體領域先進陶瓷材料零部件的毛利率整體較為穩定，分別為54.13%/55.60%/53.39%；公司先進陶瓷材料零部件綜合毛利率持續下降主要系粉體粉碎和分級領域毛利率下降所致，2021/2022/2023年，公司粉體粉碎和分級領域先進陶瓷材料零部件的毛利率分別為40.40%/31.39%/22.60%，主要系氧化鋯造粒粉采購成本上漲、低毛利產品占比提升等因素影響。2024年前三季度公司毛利率大幅提升主要系陶瓷加熱器開啟放量。表面處理：伴隨技術的不斷發展和國內產業鏈的日益完善，近年來國內一些小規模的表面處理服務企業先后涌現，表面處理服務出現較激烈價格競爭，導致公司表面處理業務毛利率出現下降趨勢

18、。40.85%41.93%49.58%47.69%43.77%51.60%37.68%32.73%22.44%20.01%45.45%39.98%42.98%42.25%39.78%59.42%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%55%60%65%201920202021202220232024Q1-Q3銷售先進陶瓷材料零部件提供表面處理服務綜合請參閱附注免責聲明陶瓷加熱器量產，綜合毛利率提升圖表6：2016-2023年、2024年前三季度公司主營業務毛利率資料來源：iFind，公司招股說明書，中郵證券研究所1315.64%7.13%8.82%7.81%8.39%6.

19、82%4.96%5.60%5.82%7.33%9.69%8.18%11.85%5.14%4.33%3.60%3.81%2.62%1.38%1.35%1.06%0.48%0.07%0.24%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%201920202021202220232024Q1-Q3管理費用率研發費用率銷售費用率財務費用率規模效應不斷顯現圖表7：2016-2023年、2024Q1-Q3公司相關費用率請參閱附注免責聲明資料來源：iFind，公司招股說明書，中郵證券研究所單位：人2023生產人員591技術人員152行政人員51銷售人員35合計829圖表8：2023年公司員工結構 銷售費

20、用：主要由職工薪酬、業務招待費、推廣服務費構成，與營收增長匹配。管理費用：主要由職工薪酬、股份支付、咨詢服務費構成，2021年同比顯著提高，主要系職工薪酬和股份支付金額增加；2022年同比顯著提高，主要系職工薪酬金額增加。研發費用：呈逐年上升趨勢，主要系公司為不斷提升產品和服務的核心競爭力，加大研發投入，研發人員薪酬支出、材料費用以及計入研發費用的股份支付等相應提升所致。財務費用：主要包括利息費用和匯兌損益。2023年較低，主要系匯兌收益較大；2024年前三季度增長主要系借款增加。14具備優質穩定的客戶資源 2021-2023年，公司不存在向單個客戶銷售比例超過營業收入50%或嚴重依賴少數客戶

21、的情形。公司與列表內客戶不存在關聯關系，公司董事、監事、高級管理人員、核心技術人員或持有公司5%以上股份的股東未在列表內客戶中擁有權益。圖表9：公司前五大客戶及其銷售情況請參閱附注免責聲明資料來源：公司招股說明書，中郵證券研究所2023年2022年2021年客戶名稱金額(萬元)營收占比客戶名稱金額(萬元)營收占比客戶名稱金額(萬元)營收占比北方華創8,936.8918.70%北方華創8,041.0117.43%北方華創5,970.0217.36%廣東鴻凱3,983.208.34%廣東鴻凱 4,855.5010.52%京東方5,765.8616.77%TCL 華星光電3,703.997.75%京

22、東方4,501.139.76%TCL 華星光電5,520.4416.06%A 公司3,381.267.08%山東埃爾派 3,974.698.61%廣東鴻凱2,703.347.86%京東方2,968.596.21%TCL 華星光電 3,546.247.69%A 公司 1,957.585.69%合計22,973.9348.07%合計24,918.5754.01%合計21,917.2463.75%注：受同一實際控制人控制的客戶已合并計算銷售額。圖表10：公司各業務領域代表客戶先進陶瓷材料零部件 表面處理服務金屬結構零部件泛半導體領域粉體粉碎和分級領域 其他領域A 公司、北方華創、中微公司、屹唐股份、

23、拓荊科技、京東方、TCL 華星光電、天馬微電子、三安光電、理想萬里暉耐馳、布勒、山東埃爾派、廣東鴻凱Bloom Energy、華晨寶馬京東方、TCL 華星光電、天馬微電子、友達光電、A 公司 TCL 華星光電、彩虹光電15與終端供應來自境外的供應商長期保持良好合作關系 公司采購的原材料主要為先進陶瓷材料零部件生產所需的氧化鋁原粉、氮化鋁原粉、氧化鋯造粒粉、燒坯以及表面處理服務所需的氧化釔粉末等。2021-2023年，公司不存在向單個供應商采購比例超過采購總額50%的情形。公司與列表內供應商不存在關聯關系，公司董事、監事、高級管理人員、核心技術人員或持有公司5%以上股份的股東未在列表內供應商中擁

24、有權益。因高端氧化鋁原粉、氮化鋁原粉及氧化釔熔射粉的供應商主要來自境外，公司2021-2023年需通過境內的貿易商或集團銷售子公司向終端境外廠商采購相關原材料。公司與終端供應來自境外的供應商長期保持良好的合作關系，并從國內廠商采購用于非核心零部件的原材料，小部分實現國產替代，從而逐步提高原材料供應的穩定性。公司已具備碳化硅產品的量產能力，氧化鈦產品已通過客戶驗證，且具備氧化鋁燒坯的生產技術，公司將積極推進相關產品自研與量產進程，逐步降低相關半成品的境外采購風險。請參閱附注免責聲明資料來源：公司招股說明書，中郵證券研究所圖表11：公司前五大供應商及采購情況2023年2022年2021年供應商名稱

25、主要采購內容金額(萬元)占采購總額比例客戶名稱主采購內容金額(萬元)占采購總額比例客戶名稱主要采購內容金額(萬元)占采購總額比例金業新材料科技（昆山）有限公司 氧化鋯造粒粉3,628.20 20.47%金業新材料科技（昆山）有限公司氧化鋯造粒粉3,646.5121.27%蘇州連山機電有限公司氧化釔熔射粉2,680.1720.09%蘇州連山機電有限公司氧化釔熔射粉 2,092.7211.81%安邁鋁業貿易（青島）有限公司氧化鋁原粉1,773.1310.34%金業新材料科技（昆山）有限公司氧化鋯造粒粉2,657.4219.92%安邁鋁業貿易（青島）有限公司氧化鋁原粉1,479.70 8.35%蘇州

26、連山機電有限公司氧化釔熔射粉1,718.5310.03%安邁鋁業貿易（青島）有限公司氧化鋁原粉905.276.79%無錫美譯精密機械科技有限公司外協加工723.364.08%阿泰歐法鋁業（上海）有限公司氧化鋁原粉1,172.306.84%KCM TECHNOLOGY CO.,LTD.氧化鋁燒坯 536.254.02%R 公司氮化鋁原粉606.623.42%吳中區木瀆樂華機械廠外協加工646.823.77%阿泰歐法鋁業（上海）有限公司氧化鋁原粉 464.293.48%合計8,530.6148.14%合計8,957.2952.25%合計7,243.4054.29%注：受同一實際控制人控制的供應商已

27、合并計算采購額。16募投強化先進陶瓷+表面處理產品布局 先進陶瓷：在泛半導體領域，公司將進一步加強產業鏈“卡脖子”產品布局，重點研發突破12寸靜電卡盤、超高純碳化硅套件，并進一步完善陶瓷加熱器、8寸靜電卡盤產品；在泛半導體以外領域，公司將提升完善材料體系，探索材料跨領域應用關聯技術，推動下游應用領域向醫療器械、電子通訊、汽車、化工環保和新能源等進一步擴展。表面處理：公司將繼續加強綜合服務能力，進一步鞏固熔射細分領域優勢，并保持與先進陶瓷業務的密切協同，共同為客戶創造價值。在顯示面板領域重點投入CVD設備部件表面處理服務研發；推動四川生產基地建設項目，提升公司先進制程半導體設備零部件的表面處理產

28、能。圖表12：公司募投項目情況請參閱附注免責聲明資料來源：公司招股說明書，中郵證券研究所序號募集資金投資項目項目投資總額(萬元)擬用募集資金投入金額(萬元)1先進材料生產基地項目44,018.3035,000.00項目建設概況本項目建設擬投資44,018.30萬元，包括工程建設費用41,071.68萬元、預備費821.43萬元、鋪底流動資金2,125.19萬元。項目建成投產后，將進一步擴大先進陶瓷產能，生產線將更加集中化，生產效率將得到進一步提升，預計將逐步建成覆蓋氧化鋁、氧化鋯、碳化硅、氮化鋁、氮化硅、氧化釔和氧化鈦陶瓷等產品的成熟產線。2泛半導體核心零部件加工制造項目 15,000.001

29、2,000.00項目建設概況本項目建設擬投資15,000.00萬元，包括包括工程建設費用13,844.18萬元、預備費276.88萬元、鋪底流動資金878.94萬元。項目建成投產后，將擁有包括先進陶瓷、石英、金屬等半導體相關零部件新品加工共計5萬件/年的產能以及半導體設備零部件陽極氧化共計20萬件/年的產能。3研發中心建設項目 34,711.2228,000.00項目建設概況本項目建設擬投資34,711.22萬元，包括工程建設費用29,074.63萬元、研發費用4,955.99萬元、基本預備費680.61萬元。本項目建設完成后，將新增陶瓷加熱器、靜電卡盤、超高純碳化硅、燒結碳化硅等產品專用研發

30、設施，并建設材料測試中心。材料測試中心建成后，將以現有先進陶瓷技術為基礎，拓展新材料領域及復合新材料產品研發，同時將進行多層陶瓷工藝、高可靠封接技術、陶瓷金屬化技術等開發，加強技術儲備。4補充流動資金 15,000.0015,000.00合計108,729.5290,000.0017二先進陶瓷：公司重點研發陶瓷加熱器、靜電卡盤、超高純碳化硅套件，全球市場需求超百億元，國產替代空間廣闊18 先進陶瓷材料屬于陶瓷材料的一種。陶瓷材料具備優良材料特性，與金屬材料、高分子材料并列為當代“三大固體材料”。先進陶瓷的優良物理、化學和生物等性能與普通陶瓷有極大差別，源自其原材料、制造工藝和精加工過程的更高技

31、術標準。對比維度陶瓷材料金屬材料高分子材料概念由陶瓷粉末成型后在高溫作用下硬化而成的制品，是多晶、多相的聚集體材料具有光澤、富有延展性、容易導電、傳熱等性質的材料由相對分子質量較高的化合物構成的材料舉例普通陶瓷、先進陶瓷鋼、鐵、鋁、銅天然橡膠、化學纖維、塑料粒子結構特點粒子間是離子鍵、共價鍵粒子間是金屬鍵粒子間是共價鍵、范德華力優點高強度高熔點化學穩定性好，耐腐蝕電絕緣性好功能陶瓷具有壓電、鐵電、聲光、電磁、生物化學等多種功能較好的機械性能，易加工成型導電性強，導熱性好有多種特異性質，如良好的延展性、磁性、高熔點、高密度等質量輕、密度低力學性能好導熱系數小化學穩定性、耐水性、耐腐蝕性好加工性、

32、功能可設計性好電絕緣性好缺點塑性變形能力差，易發生脆性破壞加工性能差化學穩定性差，易腐蝕制造能耗大，材料成本高質量重、密度大，難運輸易老化可燃性、毒性耐熱性差先進陶瓷概述請參閱附注免責聲明資料來源：公司招股說明書，中郵證券研究所圖表13：陶瓷材料與金屬、高分子材料對比對比維度普通陶瓷先進陶瓷原料黏土、高嶺土等天然礦物原料有色金屬材料與化工原料合成，并經工業提純后的精制陶瓷粉體燒制普通窯爐燒制溫度一般低于1,350經一般高于1,400燒制溫度燒結，精確控制溫度曲線，部分產品需要氫氣和特定壓強等特殊氣氛環境燒結加工加工、拋光、研磨生坯加工、研磨、拋光、精密清洗、熔射等多道加工工序，加工方式眾多性能

33、以外觀效果、尺寸等為主除外觀效果、尺寸外，需要耐高溫、耐腐蝕或光、電、熱甚至生物性能等性能參數指標舉例熱導率一般家用陶瓷碗在0.032.00W/（mK）公司氮化鋁陶瓷產品最高超過180W/（mK）彎曲強度家用瓷磚國家標準為35MPa，根據瓷磚企業公開數據，家用瓷磚產品彎曲強度一般不超過100MPa公司氧化鋯陶瓷產品最高可超過1,250MPa耐腐蝕性家用瓷磚需達到GB/T3810.13標準，其中最高標準為在氯化銨、次氯酸鈉試液測試后無可見變化有嚴格量化標準，公司氧化鋁陶瓷產品可達2.0/min用途餐具、瓷磚、日用品等家用領域廣泛用于泛半導體、機械工程、消費電子、生物醫藥、紡織、汽車等領域圖表14

34、：先進陶瓷和普通陶瓷對比19 按照材料，先進陶瓷主要分為氧化物、氮化物和碳化物陶瓷等。其中，氧化物陶瓷（尤其是氧化鋁陶瓷）研究和產業化應用較早，目前應用領域最為廣泛，使用規模最大。先進陶瓷分類請參閱附注免責聲明資料來源：公司招股說明書，弗若斯特沙利文，中材高新材料股份有限公司陶瓷材料研究現狀及發展趨勢，中郵證券研究所圖表15：中國先進陶瓷市場規模-按陶瓷材料分類 按照用途，先進陶瓷可分為主要具有強機械性能、耐腐蝕等理化特性的結構陶瓷和具有電、磁等特性的功能陶瓷。圖表16：結構陶瓷與功能陶瓷46%28%20%6%氧化物碳化物氮化物其他耐腐蝕陶瓷超硬陶瓷高溫陶瓷高強陶瓷電子陶瓷超導陶瓷光學陶瓷生物

35、陶瓷磁性陶瓷儲能陶瓷性能應用優良的化學穩定性、耐等離子耐酸堿腐蝕性能泛半導體設備、化工設備、金屬液體防護、過濾陶瓷等熱穩定性、化學穩定性、彈性模量優良耐磨機械、高速磨削刀具、防彈穿甲等800C以上長期使用，超高溫短期使用窯爐器件、汽車發動機、航空航天、空間技術等高韌性、高強度、良好的抗沖擊性機床主軸軸承、密封環、模具等先進結構陶瓷先進功能陶瓷先進陶瓷壓電、光電、熱釋電、鐵電、絕緣性電子元器件、超高壓絕緣子等超導熱性、耐低溫超導光纜、電子、生物等投波性能、透明性、熒光性集成電路基板、天線罩、發光器、陶瓷傳感器、激光器件等與血液、器官良好的生物相容性陶瓷關節、骨骼、義齒等磁導性、矯頑力大、硬度高微

36、波器件、量子無線電等能量轉換與存儲特性熱、電、光、氫儲能等20 全球先進陶瓷發展歷史悠久，研發與工業化生產已經有超過100年的時間。二十世紀八十年代以來，先進陶瓷在全球得到突飛猛進的發展。日本在先進陶瓷的產業化和工業、民用領域應用方面占據領先地位，日資企業在全球先進陶瓷領域占據約50%的市場份額。日本自二十世紀八十年代以來，將先進陶瓷的研發制造放在國際競爭中的戰略性地位，不斷加大投資力度。在電子陶瓷、光導纖維、高韌性陶瓷、陶瓷敏感原件、泡沫陶瓷、超塑性陶瓷、塑膠復合陶瓷、高性能陶瓷電池和陶瓷發動機部件等領域均處于國際領先地位。美國高溫結構先進陶瓷的發展良好，在航空航天和核能領域應用處于領先地位

37、。2000年，美國陶瓷協會和美國國家能源部聯合資助并實施了為期20年的美國先進陶瓷發展計劃，旨在推動先進陶瓷成為一種經濟適用的首選材料，并應用于節能環保、新一代信息技術、生物醫藥、高端裝備制造和新能源等戰略性新興產業中。歐洲在機械裝備領域先進陶瓷處于領先地位，產業重點為應用在發電設備中的新型材料技術，如陶瓷活塞蓋、排氣管里襯、渦輪增壓轉子和燃氣輪轉子等。全球先進陶瓷市場情況請參閱附注免責聲明資料來源：公司招股說明書，弗若斯特沙利文，中郵證券研究所圖表17：全球先進陶瓷市場規模注：按美元兌人民幣 6.7 匯率將美元數據換算為人民幣列示。根據弗若斯特沙利文數據，2021年全球先進陶瓷市場規模達到3

38、,818億元，其中先進結構陶瓷為1,067億元，占比28%；預計2022年至2026年全球先進結構陶瓷市場規模復合增速為4%。21中國先進陶瓷市場情況請參閱附注免責聲明資料來源：公司招股說明書，弗若斯特沙利文，中郵證券研究所圖表19：中國先進陶瓷市場規模及各應用領域國產化情況應用領域先進陶瓷零部件國產化情況半導體2021年中國大陸國產半導體設備的先進結構陶瓷零部件國產化率僅約為19%。新能源鋰電池領域，2021年分級機分級輪用氧化鋁陶瓷、砂磨機渦輪用氧化鋯陶瓷的國產化率達到或超過了90%；燃料電池領域，2021年固體氧化物燃料電池制造設備氧化鋁陶瓷的本土供應商的全球份額超過70%。鋰電池、燃料

39、電池領域先進結構陶瓷國產替代率已經較高。顯示面板國內顯示面板CVD設備制造商市場份額較低，2021年顯示面板CVD 設備用大尺寸氧化鋁陶瓷的本土供應商的全球市場份額超過30%，先進結構陶瓷國產替代率目前仍然不高。探索階段：1950年-1980年 起步階段：1980年-2000年高速發展階段：2000年-2020年提升國際競爭力階段：2020年至今從二十世紀七十年代開始，我國的高校和科研院所開始重視先進陶瓷的研究，取得了包括纖維補強陶瓷基復合材料應用、多元氮相圖研究等在內的多項成果。1980-1990年間，國內先進陶瓷的應用場景局限于航空航天及工業軸承用的結構陶瓷，產業鏈也不夠完善，原材料幾乎全

40、部依賴國外進口。二十世紀九十年代，中國在先進陶瓷領域的研究成果逐漸豐富，在納米陶瓷粉體制備與團聚、納米陶瓷固燒結理論等方面取得了一系列成果，電子陶瓷在這一階段被引入國內市場。二十世紀九十年代末期，我國先進陶瓷產業鏈逐漸完善，為本土企業發展創造了有利環境。先進陶瓷應用場景逐漸增加，其研究得到了國家和各科研院所高度重視，市場規模進一步擴大，產業鏈更加完善。包括公司在內的中國多家本土先進陶瓷企業在這一階段先后正式運營，通過自主創新和引進專家、技術、工藝、裝備，國內企業逐步掌握了關鍵工藝技術，在國內逐步打開市場，并初步進入海外市場。隨著中國在泛半導體、新能源等領域全球制造地位日益提高，以及國家大力推動

41、新材料發展，先進陶瓷的市場需求也在不斷擴大，產業向高端化發展?，F階段，我國先進陶瓷技術研究領域廣泛，部分理論研究已接近國際主流水平；一些產品逐漸加入國際市場競爭，企業將對高精尖、高附加值產品的研究開發作為發展重要抓手。圖表18：中國先進陶瓷發展歷程 2021年中國先進陶瓷市場規模達到890億元，約占全球市場的23%；中國先進結構陶瓷市場規模為189億元，占中國先進陶瓷市場的21%。弗若斯特沙利文預計2022年至2026年中國先進結構陶瓷市場規模CAGR為11%。22中國先進結構陶瓷及部分關鍵零部件產品國產化情況圖表20：中國先進結構陶瓷國產化情況及部分關鍵零部件產品國產化情況請參閱附注免責聲明

42、資料來源：公司招股說明書，弗若斯特沙利文，中郵證券研究所注：顯示面板CVD設備、固體氧化物燃料電池制造設備的國內制造商少或市場份額低，其陶瓷零部件國產化情況以本土供應商占全球市場份額列示。23 根據弗若斯特沙利文數據，2021年全球泛半導體先進結構陶瓷市場規模為373億元（包括新購、零部件換新兩方面需求），占全球先進結構陶瓷1,067億元市場規模的35%，預計全球泛半導體先進結構陶瓷2022年至2026年市場規模復合增速為7%。按具體領域分，半導體和顯示面板設備的先進結構陶瓷市場需求規模占泛半導體領域總體比重分別達到了69%和11%，是主要需求來源。國內半導體、顯示面板產線建設極大拉動了國產設

43、備需求。根據弗若斯特沙利文，2021年中國泛半導體先進結構陶瓷市場規模為66億元，占全球市場規模的18%，預計2022年至2026年中國泛半導體先進結構陶瓷市場規模復合增速為14%，到2026年中國市場規模將達到125億元，占全球市場規模的比例將提高至24%。泛半導體先進結構陶瓷市場情況請參閱附注免責聲明資料來源：公司招股說明書，弗若斯特沙利文，中郵證券研究所圖表21：全球、中國泛半導體先進結構陶瓷市場規模（億元）注：按美元兌人民幣 6.7 匯率將美元數據換算為人民幣列示。238 273 288 325 373 399 423 446 471 514 31 43 46 61 66 75 87

44、99 111 125 13%16%16%19%18%19%20%22%24%24%0%5%10%15%20%25%30%010020030040050060020172018201920202021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E全球泛半導體結構陶瓷市場規模中國泛半導體結構陶瓷市場規模中國市場規模占全球比例圖表22：中國先進結構陶瓷市場分類-按下游應用領域泛半導體35%汽車制造30%生物醫藥20%加工制造業13%其他領域2%半導體設備22%顯示面板設備6%其他泛半導體設備7%24先進陶瓷材料零部件行業主要企業請參閱附注免責聲明資料來源：iFind，公司招股說明書，各

45、公司官網，中郵證券研究所圖表23：先進陶瓷材料零部件行業主要企業企業名稱國家/地區成立年份生產基地布局簡介2024財年收入京瓷集團日本1959日本、美國等目前已發展成為全球規模最大的先進陶瓷供應商，業務包括汽車等工業零部件、半導體零部件、電子元器件、信息通信、辦公文檔解決方案、生活與環保等。20,042億日元日本礙子日本1919日本、中國、印尼、泰國、美國、墨西哥、比利時、法國、波蘭、南非、澳大利亞等業務包括絕緣子等電力相關產品、汽車尾氣凈化催化劑陶瓷載體和陶瓷加熱器等。在半導體設備的陶瓷加熱器產品全球市場擁有較高份額5,789億日元日本特殊陶業日本1936日本、韓國、巴西、法國等旗下包括NT

46、K精密陶瓷品牌，業務包括汽車傳感器、汽車火花塞、先進陶瓷、半導體封裝外殼、切削工具等。在半導體設備的靜電卡盤全球市場擁有較高份額6,145億日元Ferrotec日本1980日本、中國、美國、德國等業務包括半導體及其他設備相關產品和電子器件等。半導體及其他設備相關產品有精密石英件、磁流體真空密封傳輸裝置、先進陶瓷和表面處理等，并有硅片、碳化硅襯底等材料業務。其子公司杭州大和熱磁電子有限公司成立于1992年，為Ferrotec半導體設備精密零部件業務的國內主要經營實體2,224億日元WONIK QnC韓國2003韓國等2003年由Wonik Corp.分拆成立，業務包括半導體和顯示面板設備的石英、

47、先進陶瓷產品以及表面處理等6744億韓元(24Q1-Q3)CoorsTek美國1910美國、加拿大、墨西哥、英國、捷克、荷蘭、瑞典、日本、韓國、泰國等全球領先的先進陶瓷制造商，在全球擁有超過50家工廠，為航空航天、汽車、化學、電子、醫療、冶金、石油和天然氣、半導體等眾多行業提供先進陶瓷。CoorsTek在半導體設備的超高純碳化硅陶瓷全球市場擁有較高份額-CeramTec德國1996歐洲、美國、亞洲等其發展最早可追溯至1903年德國Marktredwitz工廠。其先進陶瓷產品包括工業、醫療兩大類，醫療產品專注于醫療植入陶瓷件，工業產品下游覆蓋汽車、航空、機械、電子、化工等領域8.17億歐元(20

48、23)摩根先進材料英國1856英國、法國、德國、意大利、美國、阿根廷、墨西哥、澳大利亞、中國大陸、中國臺灣、韓國、印度、阿聯酋、日本等全球化的先進材料企業，在材料科學、專業制造和應用工程領域具有全球領先的實力，產品包括先進陶瓷、電碳材料、特種石墨、密封軸承、熱能產品等，應用于能源、交通、醫療、工業、石化、安防等領域11.15億英鎊(2023)卡貝尼中國大陸2004中國（上海）經營先進陶瓷材料零部件和表面處理，其產品應用于半導體、顯示面板和精密光學等領域-三責新材中國大陸2014中國（南通）目前主要產品為碳化硅制成的先進陶瓷零部件-注：京瓷集團、日本礙子、日本特殊陶業、Ferrotec 的202

49、4財年系2023年4月1日到2024年3月31日。25公司具備先進陶瓷材料體系 公司先進陶瓷業務的基礎是材料，產品形式是高度定制化的零部件，最終端應用于半導體、新能源等多個國民經濟重要行業。公司掌握了從材料配方到零部件制造的先進陶瓷全工藝流程技術，經過十余年的研發，已積累形成由氧化鋁、氧化鋯、氮化鋁、碳化硅、氧化釔和氧化鈦6種材料組成的基礎材料體系，同時已開展對氮化硅和超高純碳化硅等新材料的開發試驗，2019年以來累計設計開發了13,000余款定制化零部件。圖表24：公司的 6 種先進陶瓷材料是半導體、新能源等多個國民經濟重要行業的基礎圖表25：公司不同材料的特點和應用情況先進陶瓷材料類別氧化

50、物氮化物碳化物氧化鋁氧化鋯氧化釔氧化鈦氮化鋁氮化硅燒結碳化硅超高純碳化硅產業化階段量產量產量產通過客戶驗證量產客戶驗證量產客戶驗證先進陶瓷成品顏色白色、象牙色、灰白色白色、藍色、黃色白色、半透明黑灰色灰色、黑色黑色黑色黑色帶結晶光亮公司主要純度規格85%、97%、99.8%、99.9%92%、95%、96%97%、大于99.9%80%、99.9%96%、99.9%90%99.9%99.99%相對密度中大大中小小小小力學性能耐磨損性耐磨高耐磨-高耐磨高耐磨-硬度高硬度高硬度-高硬度高硬度-強度高強度高強度-高強度高強度高強度高強度韌性氧化鋯增韌高韌性高韌性-高韌性-熱學性能導熱性中等導熱-導熱導

51、熱導熱導熱耐熱沖擊耐熱沖擊耐熱沖擊-耐熱沖擊耐熱沖擊耐熱沖擊耐熱沖擊耐熱沖擊電學性能導電性絕緣絕緣絕緣導電電阻率可控絕緣-介電強度耐擊穿耐擊穿耐擊穿-耐擊穿耐擊穿-介電損耗低損耗-低損耗-低損耗-化學性能耐腐蝕耐腐蝕耐腐蝕耐腐蝕-耐腐蝕耐腐蝕耐腐蝕-耐等離子腐蝕耐等離子腐蝕-耐等離子腐蝕-耐等離子腐蝕-高純度-高純度公司產品（擬）主要應用半導體-其他泛半導體-粉碎和分級-燃料電池制造設備-紡織-汽車生產-生物醫藥-注：性能標記“-”為公司該類材料非主要發揮特性。資料來源：公司招股說明書，中郵證券研究所請參閱附注免責聲明26公司先進陶瓷材料零部件應用領域：半導體設備零部件 設備由腔室內和腔室外組

52、成，陶瓷大部分用在離晶圓更近的腔室內。先進陶瓷零部件因其在半導體設備中所處的位置和重要性，其半導體領域產業化必須在先進陶瓷材料性能、硬脆難加工材料精密加工以及加工后的新品表面處理三方面滿足嚴苛要求。公司先進陶瓷材料零部件主要用于半導體制造前道工序，已覆蓋刻蝕、薄膜沉積、離子注入、光刻和氧化擴散設備。圖表26：半導體制造中先進陶瓷使用情況圖表27：典型半導體 CVD 設備的先進陶瓷使用情況圖表28：典型半導體刻蝕設備的先進陶瓷使用情況資料來源：公司招股說明書，中郵證券研究所請參閱附注免責聲明27公司先進陶瓷材料零部件應用領域：半導體設備零部件 公司用于半導體設備的先進陶瓷材料零部件主要應用于腔室

53、內，其中部分零部件直接與晶圓接觸，是集成電路制造中關鍵的精密零部件。圖表29：公司用于半導體設備的先進陶瓷材料零部件情況工藝流程刻蝕薄膜沉積離子注入光刻及相關的涂膠顯影氧化/擴散、退火、合金等應用公司產品的前道設備刻蝕機PVD、CVD和ALD設備離子注入設備光刻機、涂膠顯影設備氧化擴散設備設備圖示公司先進陶瓷材料零部件產品圓環圓筒類、氣流導向類、承重固定類、手爪墊片類、模塊（部分驗證通過）圓環圓筒類、氣流導向類、承重固定類、手爪墊片類、模塊（量產）圓環圓筒類、承重固定類、手爪墊片類承重固定類、手爪墊片類承重固定類、手爪墊片類、模塊（客戶驗證）公司代表性境外客戶A公司A公司、WATLOW-公司代

54、表性境內客戶北方華創、中微公司、長光華芯北方華創、中微公司、拓荊科技、Q公司上海華力微上海微電子、科益虹源、芯源微北方華創公司產品主要材料種類氧化鋁、氮化鋁、碳化硅氧化鋁、氮化鋁、碳化硅氧化鋁、氮化鋁氧化鋁、碳化硅氧化鋁資料來源：公司招股說明書，中郵證券研究所請參閱附注免責聲明28產品類別代表性產品圖示產品主要應用的半導體設備產品所處設備位置產品與晶圓接觸情況產品在半導體設備中功能圓環圓筒類摩爾環薄膜沉積設備工藝腔室內直接接觸增強氣體導向，絕緣和耐腐蝕保護環薄膜沉積設備、刻蝕機工藝腔室內-保護靜電卡盤、陶瓷加熱器等關鍵模組部件邊緣環薄膜沉積設備、刻蝕機工藝腔室內-控制等離子體穩定不逸出聚焦環薄

55、膜沉積設備、刻蝕機、離子注入設備工藝腔室內距離20mm將腔室內等離子體聚集防護罩薄膜沉積設備、刻蝕機工藝腔室內-密封并吸附工藝殘留物接地卡環薄膜沉積設備、刻蝕機腔室外-固定并支撐零部件內襯刻蝕機工藝腔室內-增強氣體導向，使成膜更均勻保溫筒薄膜沉積設備、刻蝕機、離子注入設備工藝腔室內-提高設備控溫性能熱電偶保護管各類半導體前道設備腔室外-保護熱電偶在相對穩定溫度和理化環境下工作氣流導向類噴嘴薄膜沉積設備、刻蝕機工藝腔室內-引導氣體流向，協助工藝氣體分布更均勻，且流速穩定，形成工藝環境氣流分配盤限制環擴散板噴嘴蓋板噴嘴的安裝依附部件，并可吸附工藝殘留物公司先進陶瓷材料零部件應用領域：半導體設備零部

56、件圖表30：公司用于半導體設備的先進陶瓷材料零部件具體情況資料來源：公司招股說明書，中郵證券研究所請參閱附注免責聲明29公司先進陶瓷材料零部件應用領域：半導體設備零部件產品類別代表性產品圖示產品主要應用的半導體設備產品所處設備位置產品與晶圓接觸情況產品在半導體設備中功能承重固定類晶圓載臺薄膜沉積設備、刻蝕機工藝腔室內直接接觸承載晶圓，是靜電卡盤、陶瓷加熱器的重要零部件之一起模頂桿氧化擴散設備、沉積設備工藝腔室內直接接觸控制晶圓在腔室內升降軸承各類半導體前道設備腔室外-連接、引導設備機械運動方向導軌陶瓷螺桿各類半導體前道設備腔室內、腔室外-連接固定，替代金屬零部件，起到耐腐蝕、抗氧化作用陶瓷帽手

57、爪墊片類機械手臂各類半導體前道設備腔室內、腔室外直接接觸晶圓在腔室內外傳送絕緣件腔室內、腔室外-防止電流導通，部分亦發揮絕熱功能散熱片工藝腔室內-設備零部件冷卻模塊真空吸盤刻蝕設備工藝腔室內直接接觸吸盤通過真空抽氣吸引晶圓并保持其平整度，同時通過水路管道控溫，使工藝反應效果更優陶瓷加熱器（量產）薄膜沉積設備、激光退火設備直接接觸承載并使晶圓獲得穩定、均勻的工藝溫度及成膜條件靜電卡盤（部分型號量產）刻蝕設備、部分薄膜沉積設備直接接觸靜電吸附晶圓，使完成刻蝕、沉積等工藝反應超高純碳化硅套件（客戶驗證）氧化擴散設備部分直接接觸為晶圓擺放提供支架和均勻熱源，在1,000以上高溫環境下保持機械強度圖表3

58、0：公司用于半導體設備的先進陶瓷材料零部件具體情況（接上表）資料來源：公司招股說明書，中郵證券研究所請參閱附注免責聲明30請參閱附注免責聲明資料來源：公司招股說明書，中郵證券研究所 在泛半導體領域，公司先進陶瓷材料零部件除了用于半導體設備，還用于顯示面板生產設備與LED和光伏生產設備。在顯示面板制造中，公司已量產刻蝕、CVD設備的先進陶瓷材料零部件。在LED制造中，公司已量產刻蝕、PVD、CVD設備的先進陶瓷材料零部件；在光伏制造領域，公司已量產用于CVD設備、工藝連接器的先進陶瓷材料零部件。在非泛半導體領域，公司先進陶瓷材料零部件用于電子（包括鋰電池）材料粉體粉碎和分級等。公司先進陶瓷材料零

59、部件應用領域：非泛半導體領域圖表31：公司用于非泛半導體領域的先進陶瓷材料零部件具體情況圖表32：氣流粉碎機的先進陶瓷使用情況圖表33：分級機的先進陶瓷使用情況應用領域應用設備公司主銷零部件產品零部件功能電子（包括鋰電池）材料粉體粉碎和分級砂磨機渦輪通過剪切應力研磨物料，并通過形成離心力使物料與小的研磨介質分離陶瓷盤、陶瓷環、內圓筒、齒圈、研磨塊、錘頭、堵頭、內護套研磨部件氣流粉碎機、分級機分級輪通過旋轉產生強制渦流，將粗粉與細粉分離，合格的細粉被外部風機負壓抽走，粗粉落下后繼續在錘頭和齒圈間進行粉碎研磨盤帶動物料高速運動而產生摩擦、剪切，使物料得到研磨導流罩、陶瓷環、上蓋板研磨部件三輥機軋輥

60、三根輥筒表面相互擠壓及不同速度的摩擦，實現對高粘度物料研磨能源與化工環保燃料電池制造設備夾具生產過程中部件夾持功能污水處理設備陶瓷環、底座耐久部件紡織紡織設備引線孔、陶瓷片、阻捻器、上油嘴引導及保護紗線汽車制造汽車生產設備焊裝銷、定位銷焊接設備的高溫、火花保護，裝配過程中的定位生物醫藥生物醫藥設備生物醫藥灌裝設備陶瓷部件較傳統不銹鋼等合金材質耐腐蝕性更強，協助構造高標準無塵、無菌環境31請參閱附注免責聲明公司重點研發陶瓷加熱器、靜電卡盤、超高純碳化硅套件資料來源：公司招股說明書，弗若斯特沙利文，中郵證券研究所圖表34：公司重點投入研發的陶瓷加熱器、靜電卡盤和超高純碳化硅套件產品情況及公司研發和

61、產業化進度重點研發產品名稱產品應用設備圖產品圖示適用半導體設備功能2023年市場需求規模全球主要供應商公司研發和產業化進展全球大陸陶瓷加熱器薄膜沉積設備（具體包括CVD、PVD、ALD設備）、激光退火設備薄膜沉積工藝過程中，均勻加熱硅片，使構造穩定的沉積工藝環境，對晶圓質量和制造良率起關鍵作用保守估計4257億元人民幣保守估計1013億元人民幣日本礙子全球份額超過50%（1）12寸PECVD設備用陶瓷加熱器已通過M公司、N公司驗證并正為O公司和P公司試制，6寸PECVD設備用陶瓷加熱器已量產供應北方華創；（2）8寸CVD設備用陶瓷加熱器目前正在接受N公司驗證，12寸SACVD設備用陶瓷加熱器已

62、通過N公司驗證并轉入量產；（3）12寸激光退火設備用陶瓷加熱器已通過客戶驗證并量產；（4）12寸LPCVD設備用陶瓷加熱器已通過中微公司驗證；（5）12寸帶真空吸附陶瓷加熱器已收到客戶訂單并量產；（6）12寸帶靜電卡盤功能的650高溫陶瓷加熱器已量產供應Q公司，并在生產中大批量應用靜電卡盤刻蝕機、部分薄膜沉積設備通過靜電吸附硅片，并吸引等離子體完成刻蝕工藝。在PVD設備中往往與陶瓷加熱器搭配使用保守估計3642億元人民幣保守估計78億元人民幣日本特殊陶業是全球第一大供應商，其他供應商包括京瓷集團等（1）8寸刻蝕機用靜電卡盤已經通過B公司測試并量產；（2）12寸刻蝕機用靜電卡盤正在接受B公司測試

63、超高純碳化硅套件氧化擴散設備將熱源均勻、穩定地傳導至晶圓，提供高純度、穩定的高溫環境保守估計1519億元人民幣半導體設備用超高純碳化硅陶瓷零部件保守估計為45億元人民幣CoorsTek是全球第一大供應商，市場份額超過80%，AGCInc.全球份額為1020%已取得北方華創訂單；6寸、12寸半導體設備用套件中晶舟等部分零部件驗證通過32請參閱附注免責聲明公司推動新材料及高附加值模塊類產品的研發和市場化資料來源：公司招股說明書，弗若斯特沙利文，高工鋰電，中郵證券研究所先進陶瓷材料零部件業務方面，在半導體領域，公司將在保持已有產品、技術優勢的基礎上，擴展覆蓋后道工藝設備，并繼續大力布局陶瓷加熱器、靜

64、電卡盤和超高純碳化硅套件等高附加值、高技術難度的模塊類產品，以及氧化鈦和超高純碳化硅等新材料開發，持續完善自身產品矩陣，與國際、國內主流半導體設備廠商針對新產品開發深入合作；在顯示面板領域，公司將升級現有產品性能作為主要方向，保持在CVD設備和刻蝕設備先進陶瓷供應的市場地位，并擴展PVD設備零部件供應，推動等離子體隔離板等產品升級。圖表35：先進陶瓷材料零部件各下游應用市場情況及增長前景公司目前已覆蓋主要應用領域市場需求增長前景公司未來應用增長前景行業增長空間國產替代空間公司產品/服務應用設備類型擴展方向公司產品/服務種類擴展或發展方向半導體2021年全球半導體先進結構陶瓷市場規模258億元，

65、未來將伴隨全球半導體設備投入需求保持長期增長趨勢2021年中國大陸國產半導體設備采購本土先進陶瓷供應商比例僅約19%，國產替代空間巨大目前已實現對陶瓷需求量大的前道工藝設備覆蓋，未來在公司產能充足的情況下可擴展覆蓋后道工藝設備。公司已布局半導體制造后道封測設備供應商客戶1）大力布局陶瓷加熱器、靜電卡盤和超高純碳化硅套件等模塊類產品；2）深入與國際、國內主流半導體設備廠商新產品開發，具體包括氧化鈦等新材料和現有材料的新零部件型號顯示面板2021年全球顯示面板先進結構陶瓷市場規模40億元2021年顯示面板設備市場CVD設備用大尺寸氧化鋁陶瓷本土供應商全球份額超過30%1）已量產應用設備：CVD設備

66、、刻蝕設備，保持市場地位；2）未來可擴展設備：PVD設備與國際、國內主流顯示面板設備廠商升級等離子體隔離板等產品鋰電池2023年全球鋰電池需求1,192GWh，預計2023-2030年需求保持27%復合增速，電動汽車普及和儲能興起是主要增長來源2021年分級輪、渦輪等關鍵零部件產品國產化率已經達到或超過90%目前已經覆蓋干法研磨、濕法研磨和三輥機的基本所有需要使用陶瓷的設備類型，未來繼續提升性能1）分級輪、渦輪等關鍵零部件產品大尺寸化；2）深入與國際、國內主流設備廠商開展其他新零部件開發燃料電池2021年和2022年全球固體氧化物燃料電池制造設備先進陶瓷市場需求分別超過500萬元和2,500萬

67、元人民幣，2024年將保持約100%的同比增速公司是固體氧化物燃料電池制造設備用陶瓷零部件首家供應廠商，目前在該新應用領域擁有超過70%市場份額未來有進一步挖掘堿性燃料電池、質子交換膜燃料電池、磷酸型燃料電池、碳酸型燃料電池等制造設備可能性深入與下游客戶探索開發新零部件產品33三表面處理：26E中國泛半導體設備零部件表面處理服務市場規模75億元，公司聚焦顯示面板，逐步建成半導體表面處理產能34 表面處理既可應用于泛半導體設備零部件新品制造中，是陶瓷、硅、石英和金屬等多種材質零部件新品生產的工序之一；也可用于清潔零部件使用中形成的污染，是保障工藝制程穩定和制造良率的重要配套服務；還可用于對消耗性

68、部件再生改造，改善或克服基材弱點，如陶瓷材料質脆、裂紋敏感、抗熱震性能差、高溫機械性能下滑。其中，針對新品制造的表面處理服務需求規模相對較?。▋H考慮由設備制造原廠委托專業第三方表面處理服務廠商的部分，不包括設備制造原廠自行實施的部分），僅約占整體市場規模的5%；對使用后零部件的表面處理約占整體市場規模的95%，是行業主要需求來源。表面處理概述圖表36：表面處理行業產業鏈分工演化過程半導體、顯示面板行業發展初期表面處理作為設備銷售的重要配套服務之一，僅由設備制造原廠實施二十世紀九十年代以來隨著全球半導體、顯示面板行業快速發展，行業制造分工逐漸細化，開始出現專業第三方表面處理供應商，將表面處理（尤

69、其是精密清洗）外包逐漸成為行業趨勢設備質保期內晶圓廠和顯示面板制造商基本仍由設備制造原廠提供表面處理服務，或由其分包予第三方企業，而質保期外的表面處理服務則由設備制造原廠、第三方表面處理廠商開展市場化競爭。設備質保期外第三方表面處理廠商相比設備制造原廠具備屬地配套服務、交付及時和快速響應等諸多優勢，在產業鏈專業化分工的趨勢下，專業表面處理廠商的市場地位得到進一步鞏固請參閱附注免責聲明資料來源：公司招股說明書，中郵證券研究所35 第三方廠商表面處理業務包括精密清洗、陽極氧化和熔射等。精密清洗：在泛半導體設備制造和使用過程中，污染物會附著在設備零部件表面，尤其是腔室內零部件由于直接暴露在工藝反應中

70、，表面會吸附多種副產物。為保證泛半導體制造良率以及工藝穩定性，需要階段性洗凈零部件以有效控制污染物，因此精密清洗是泛半導體制造過程中必不可少的配套服務。目前，精密清洗主要采用物理清洗、化學清洗等方式去除設備零部件的表面污染物。通過設計藥液配方，并合理安排處理工序、處理時間和處理溫度等，滿足高效、批量和低成本的洗凈需求。陽極氧化：陽極氧化是鋁和鋁合金材質零部件常用的表面處理方法，將金屬置于特定環境下電解液中作為陽極，使其表面形成幾十至幾百微米的氧化膜，通過精確管控涂層粗糙度、膜厚等，可有效提高腔室部件對工藝反應環境的耐電壓性能和耐腐蝕性能。熔射：熔射是設備零部件表面改性（性能改良）的重要技術手段

71、，使用少量材料制備特殊功能的涂層，可起到大量、昂貴的整體塊材難以起到的作用，同時極大地降低成本。具體包括等離子熔射、電弧熔射、火焰熔射和爆炸熔射等。請參閱附注免責聲明表面處理分類資料來源：公司招股說明書，中郵證券研究所圖表37：泛半導體制造中污染物形成原理、污染物對泛半導體制品良率影響圖表38：熔射分類熔射分類介紹等離子熔射產業化較為成熟的熔射工藝之一。等離子噴槍將電能轉化為熱能，氧化釔、氧化鋁、氟化釔或氟氧化釔等粉料經高溫熔化后，形成中心溫度達到10,00050,000高溫的高速等離子焰流，熔化并沉積到各類材質的零部件基體表面，以提高其耐腐蝕性。TWAS雙電弧鋁熔射利用大電流產生的電弧熔化兩

72、股線狀鋁材，使用高速氣流將熔化的鋁霧化，并加速噴向陶瓷基材，從而在氧化鋁陶瓷零部件表面涂覆鋁層，達到增加部件表面粗糙度的效果，提高陶瓷零部件在泛半導體工藝中的吸附能力。36 表面處理市場規模隨著中國大陸下游晶圓廠和顯示面板制造商加大投資而持續增長，同時LED等領域新出現的表面處理需求也進一步帶動了行業增長。根據弗若斯特沙利文數據，2021年中國泛半導體設備零部件表面處理服務市場規模為37億元，其中半導體和顯示面板設備零部件的表面處理市場規模分別占泛半導體表面處理總需求的57%和43%。在顯示面板設備的表面處理中，按零部件所屬設備類型分，刻蝕、CVD表面處理需求量較大，其2021年市場規模分別占

73、顯示面板表面處理市場規模的45%、43%；按顯示面板技術路線，可分為a-Si/金屬氧化物TFTLCD、OLED、LTPS TFT-LCD，其2021年市場規模分別占顯示面板表面處理市場規模的63%、25%和12%，其中LTPS TFT-LCD、OLED等顯示面板新技術路線對服務商的技術要求較高。根據弗若斯特沙利文數據，本土企業在顯示面板設備表面處理份額從2015年約10%提高到2021年約50%，在半導體設備表面處理份額從2015年約20%提高到2021年約30-40%，在顯示面板領域，原廠認證模式（BKM模式）等方式亦將提升本土企業市場空間。請參閱附注免責聲明表面處理市場情況圖表39：中國泛

74、半導體設備零部件表面處理服務市場規模(億元)圖表40：中國大陸表面處理服務本土企業服務情況注：圖中本土企業未將富樂德、華菱科技、高美可科技（無錫）有限公司等實際控制人、直接或間接控股股東為外資的企業統計在內。11 18 22 28 37 44 53 61 69 75 01020304050607080資料來源：公司招股說明書，弗若斯特沙利文，中郵證券研究所37表面處理行業主要企業請參閱附注免責聲明資料來源：iFind，公司招股說明書，各公司官網，中郵證券研究所圖表41：表面處理行業主要企業企業名稱國家/地區成立年份生產基地布局簡介2023年營收富樂德中國大陸（間接控股股東注冊地日本）2017中

75、國（銅陵、天津、大連、上海、內江、廣州等）由上海申和洗凈表面處理事業部逐步演變而來，是國內最早從事精密洗凈服務的企業之一，是目前中國大陸洗凈技術、服務范圍（洗凈標的物品類）廣泛的半導體和面板設備洗凈服務企業之一5.94億元華菱科技中國大陸（母公司注冊地日本）2002日本、中國、新加坡等華菱科技（蘇州）有限公司的母公司新菱集團為世界十強的綜合化學公司三菱化學集團子公司。華菱科技以設備制造原廠和OEM設備廠為主要客戶，向國內外廠商提供表面處理服務，尤其在精密清洗配方具有較強技術優勢-KoMiCo韓國1996韓國、美國、中國大陸、中國臺灣、新加坡等韓國首家實現精密清洗、熔射商業化的企業，與三星電子、

76、SK Hynix等韓國主要半導體生產商業務合作密切3,073億韓元世禾中國臺灣1997中國大陸、中國臺灣等是中國臺灣第一家也是目前中國臺灣最大的泛半導體設備零部件表面處理服務提供商。其主要客戶涵蓋全球各大泛半導體設備廠商和制造廠商22.89億新臺幣科治新技中國臺灣1999中國大陸、中國臺灣等中國臺灣泛半導體設備零部件表面處理服務提供商-應友光電中國大陸2014中國（上海、滁州等）經營泛半導體設備零部件表面處理-合肥微睿中國大陸2016中國（合肥）經營泛半導體設備零部件表面處理以及新品的設計、生產、銷售，其主要客戶為京東方、TCL華星光電等-安徽高芯眾科中國大陸2015中國（池州）經營泛半導體設

77、備零部件表面處理、異常晶圓再利用服務和高等級潔凈耗材制造業務等，其主要客戶包括京東方、中芯國際等-重慶臻寶中國大陸2016中國（重慶、黃岡）其經營泛半導體設備零部件表面處理和下部電極、噴淋板等金屬結構零部件制造，主要客戶包括中芯國際、華虹、京東方和TCL華星光電等-蕪湖通潮中國大陸2016中國（蕪湖）經營泛半導體設備零部件表面處理以及生產應用于顯示面板和半導體生產設備的零部件，產品包括CVD、干刻設備電極等-38請參閱附注免責聲明公司聚焦顯示面板，逐步建成半導體表面處理產能 公司的表面處理業務既是先進陶瓷材料零部件新品制造的重要后道工序之一，同時也對外提供專業三方表面處理服務。作為先進陶瓷材料

78、零部件新品制造工序方面，公司采用精密清洗嚴格量化控制表面顆粒物、金屬離子等污染物，并采用噴砂和熔射等形成特定表面涂層和形貌。先進制程半導體設備對零部件新品指標要求尤為嚴苛，目前公司5項新品精密清洗已通過A公司認證，另有3項表面處理項目正在認證中，并已通過中微公司新品熔射認證。對外表面處理服務方面，公司聚焦在顯示面板領域，為LCD、OLED制造設備提供精密清洗、陽極氧化和熔射服務，具體情況如下：圖表42：公司表面處理服務服務類型功能與作用應用于設備零部件報告期內公司提供服務情況表面處理過程圖示精密洗凈通過物理清洗、化學清洗等方式清洗表面附著物。附著物主要包括泛半導體生產過程中產生的顆粒、自然氧化

79、層、金屬污染物、有機物、犧牲層和拋光殘留物等金屬和非金屬材料零部件向LCD、OLED顯示面板制造企業提供精密清洗服務陽極氧化鋁合金在相應的電解液和特定的工藝條件下，外加電流使其表面形成氧化膜，提高部件耐電壓及耐腐蝕性金屬材料零部件向顯示面板的刻蝕、CVD設備零部件提供陽極氧化服務，具體應用于上/下部電極、噴淋板、內壁板、視窗蓋板、保護條框等金屬零部件再生熔射等離子熔射：使用熔射的方式將氧化釔等材料以鍍層的形式涂覆到先進陶瓷或金屬材料零部件表面，以提高其耐腐蝕性金屬和非金屬材料零部件向LCD、OLED顯示面板制造企業提供等離子熔射服務，具體應用于上/下部電極、噴淋板、保護罩基座、端環、壁板、隔板

80、、整流墻等超過500款型號的非金屬和金屬零部件TWAS雙電弧鋁熔射：在氧化鋁陶瓷零部件表面涂覆鋁層，改善部件表面粗糙度，提高吸附能力先進陶瓷材料零部件對A公司半導體設備零部件的TWAS雙電弧鋁熔射項目已通過認證資料來源：公司招股說明書，中郵證券研究所39請參閱附注免責聲明公司聚焦顯示面板，逐步建成半導體表面處理產能資料來源：公司招股說明書，中郵證券研究所 公司憑借優良的污染物控制、大尺寸物件處理等服務能力，精密清洗、陽極氧化和熔射等綜合服務已在顯示面板領域的刻蝕設備等制造設備中大量應用。2021/2022/2023年，公司表面處理服務的業務收入占主營業務收入比重分別為37.80%/21.73%

81、/17.15%，波動整體與下游需求變動相關。未來，公司將積極通過原廠認證的方式獲取增量客戶需求（BKM模式），并進入半導體領域，為半導體制造前道工藝設備提供表面處理服務，同時亦規劃布局民用航空、新能源和工業耐磨件等其他應用領域。圖表43：顯示面板制造中表面處理需求情況圖表44：顯示面板 CVD 設備中需要表面處理的主要零部件圖表45：顯示面板干刻設備中需要表面處理的主要零部件40四金屬結構零部件：產品主要包括上部電極、壁板等，用于顯示面板生產設備41請參閱附注免責聲明產品主要包括上部電極、壁板等，用于顯示面板生產設備資料來源：公司招股說明書，中郵證券研究所 除了先進陶瓷零部件、表面處理業務，公

82、司經營部分金屬結構零部件業務，2023年公司金屬結構零部件業務實現營收106.20萬元，占比較低。公司金屬結構零部件產品主要包括上部電極、壁板等，用于顯示面板生產設備，該類產品綜合運用了精密加工、陽極氧化和熔射等多種技術和制造手段。公司是除設備制造原廠外國內本土少數量產上部電極新品的企業之一。圖表46：公司金屬結構零部件情況產品名稱功能應用設備涉及加工工序產品圖示上部電極構造顯示面板工藝條件的零部件之一，工藝氣體經由上部電極噴嘴出口進入腔室顯示面板刻蝕設備精密加工、陽極氧化、熔射壁板保護顯示面板制造設備腔室內壁，防護多種機理的腐蝕等顯示面板刻蝕設備精密加工、陽極氧化圖表47：公司金屬結構零部件

83、的工藝流程42五盈利預測43請參閱附注免責聲明盈利預測 先進陶瓷零部件：隨著半導體設備國產化趨勢，公司已成為主流國產半導體設備廠商包括北方華創、中微公司、拓荊科技、上海微電子和芯源微等的主要核心陶瓷零部件供應商。前期公司通過陶瓷結構零部件，進入半導體設備廠商；中期承接02專項，實現陶瓷加熱器技術的突破；2024年開始陶瓷加熱器實現國產替代，陶瓷加熱器已有多款型號裝配于SACVD、PECVD、LPCVD和激光退火設備等，裝配于刻蝕機的8寸型號靜電卡盤也已經量產。保守估計2023年全球陶瓷加熱器、靜電卡盤、超高純碳化硅套件市場需求分別在42-57、36-42、15-19億元，合計超百億市場，其中日

84、企占據主要份額，隨著國產設備廠商的不斷發展，零部件國產替代空間廣闊。公司將進一步完善陶瓷加熱器、8寸靜電卡盤產品，并重點研發突破12寸靜電卡盤、超高純碳化硅套件。我們預計先進陶瓷零部件業務2024/2025/2026年整體營業收入分別為7.58/10.02/12.99億元，同比增長92%/32%/30%，假設各期毛利率為64%。表面處理：公司在洗凈再生處理潔凈度、熔射后使用壽命和大尺寸零部件熔射等方面處于國內領先水平，且表面處理綜合服務方案提供能力較強。根據弗若斯特沙利文數據，2021年公司在中國大陸顯示面板表面處理市場份額約6%，其中在顯示面板刻蝕細分領域的市場份額約為14%。公司表面處理業

85、務主要是清洗和噴涂，目前公司主要的下游是面板廠商，未來需求相對穩定，同時公司也在逐步建成半導體表面處理產能。我們預計表面處理業務保持穩健，假設2024/2025/2026年整體營業收入增速分別為10%，毛利率保持25%。資料來源：公司公告，公司招股說明書，弗若斯特沙利文，中郵證券研究所44請參閱附注免責聲明盈利預測資料來源：iFind，公司招股說明書，中郵證券研究所產品線單位：百萬元201920202021202220232024E2025E2026E先進陶瓷材料零部件銷售收入99120207361395758 1002 1299 增長率20.90%73.35%73.90%9.47%91.95

86、%32.19%29.64%毛利4050103172173485641831毛利率40.85%41.93%49.58%47.69%43.77%64.00%64.00%64.00%表面處理服務銷售收入75126130100829099109增長率68.31%3.13%-22.84%-18.28%10.00%10.00%10.00%毛利3947432316232527毛利率51.60%37.68%32.73%22.44%20.01%25.00%25.00%25.00%金屬結構零部件銷售收入06601111增長率5934.15%2.26%-93.57%156.52%10.00%10.00%10.00%

87、毛利03300000毛利率-0.01%6.49%5.94%0.46%1.94%2.00%2.00%2.00%其他業務銷售收入22113333增長率-10.90%0.00%5.00%5.00%5.00%毛利11012111毛利率-19265.38%29.39%16.14%735.45%483.40%50.00%50.00%50.00%合計銷售收入17625434546248085211051412增長率44.74%35.75%34.04%3.89%77.33%29.73%27.79%毛利80102148195191509668860毛利率45.45%39.98%42.98%42.25%39.78

88、%59.74%60.39%60.90%45請參閱附注免責聲明可比公司估值資料來源：iFind，中郵證券研究所注：珂瑪科技的歸母凈利潤預測值采用中郵證券研究所預測值；其他公司的歸母凈利潤預測值均采用iFind一致預期值。2025/1/17證券簡稱證券代碼總市值歸母凈利潤（億元）PE（億元）TTM2024E2025E2026ETTM2024E2025E2026E中瓷電子003031.SZ226 5.16 5.67 7.51 9.92 43.76 39.83 30.05 22.75 富創精密688409.SH164 2.26 2.93 4.32 5.83-55.82 37.90 28.09 富樂德3

89、01297.SZ141 1.01 1.25 1.73 2.26 139.49 113.16 81.76 62.59 均值69.60 49.90 37.81 珂瑪科技301611.SZ264 2.51 3.17 4.26 5.65 105.38 83.28 61.94 46.74 46請參閱附注免責聲明風險提示資料來源：公司招股說明書，中郵證券研究所 技術研發及市場推廣風險，技術泄密及核心技術人員流失風險，知識產權糾紛風險；產品與服務質量控制風險，經營規模擴大帶來的管理風險，客戶集中度較高的風險；應收賬款回收的風險，存貨跌價的風險，稅收優惠的風險；市場競爭加劇并導致產品價格和盈利能力下滑的風險；

90、部分先進陶瓷粉末進口依賴的風險；宏觀經濟及行業波動風險；貿易環境變化風險；原材料市場價格波動的風險。47請參閱附注免責聲明公司財務報表和主要財務比率資料來源：公司公告，中郵證券研究所財務報表財務報表(百萬元百萬元)2023A2023A2024E2024E2025E2025E2026E2026E主要財務比率主要財務比率2023A2023A2024E2024E2025E2025E2026E2026E利潤表利潤表成長能力成長能力營業收入營業收入480.45 480.45 851.99 851.99 1,105.26 1,105.26 1,412.44 1,412.44 營業收入3.89%77.33%

91、29.73%27.79%營業成本289.34 342.97 437.75 552.31 營業利潤-16.92%299.79%33.09%31.92%稅金及附加2.24 8.52 11.05 14.12 歸屬于母公司凈利潤-12.20%287.30%34.45%32.52%銷售費用18.28 21.30 29.84 38.14 獲利能力獲利能力管理費用40.30 59.64 79.58 98.87 毛利率39.78%59.74%60.39%60.90%研發費用46.53 67.31 87.32 107.35 凈利率17.04%37.21%38.57%40.00%財務費用0.33 6.93-5.1

92、6-11.95 ROE11.12%20.82%22.55%23.76%資產減值損失-5.57-8.00-8.00-8.00 ROIC8.13%17.57%19.00%20.39%營業利潤營業利潤87.54 87.54 350.00 350.00 465.81 465.81 614.49 614.49 償債能力償債能力營業外收入0.04 1.70 1.70 1.70 資產負債率45.44%30.64%29.51%27.06%營業外支出0.22 0.20 0.20 0.20 流動比率1.74 3.42 3.66 4.18 利潤總額利潤總額87.36 351.50 467.31 615.99 營運能

93、力營運能力所得稅5.50 34.45 41.03 51.08 應收賬款周轉率2.37 2.82 2.56 2.53 凈利潤凈利潤81.86 317.05 426.28 564.91 存貨周轉率1.89 1.97 2.13 2.15 歸母凈利潤歸母凈利潤81.86 317.05 426.28 564.91 總資產周轉率0.41 0.48 0.45 0.48 每股收益（元）每股收益（元）0.19 0.73 0.98 1.30 每股指標（元）每股指標（元）資產負債表資產負債表每股收益0.19 0.73 0.98 1.30 貨幣資金132.75 599.37 857.72 1,239.98 每股凈資產

94、1.69 3.49 4.34 5.45 交易性金融資產0.00 0.00 0.00 0.00 估值比率估值比率應收票據及應收賬款257.43 403.67 547.13 677.06 PE322.55 83.28 61.94 46.74 預付款項7.62 7.11 10.30 12.22 PB35.85 17.34 13.97 11.11 存貨168.53 179.77 231.31 283.20 流動資產合計流動資產合計643.23 1,288.50 1,771.72 2,358.03 現金流量表現金流量表固定資產276.95 484.69 585.33 635.91 凈利潤81.86 31

95、7.05 426.28 564.91 在建工程314.81 296.88 208.13 154.88 折舊和攤銷51.52 83.05 101.99 113.31 無形資產17.19 15.06 12.93 10.80 營運資本變動-95.67-188.92-133.29-140.27 非流動資產合計非流動資產合計706.56 906.57 909.59 901.28 其他8.87 26.66 25.77 26.63 資產總計資產總計1,349.79 2,195.07 2,681.30 3,259.30 經營活動現金流凈額經營活動現金流凈額46.59 237.85 420.75 564.58

96、短期借款90.59 95.59 95.59 95.59 資本開支-252.59-273.36-103.26-103.71 應付票據及應付賬款144.82 124.18 188.80 219.09 其他-20.72-5.29 0.11 0.14 其他流動負債135.00 157.13 200.09 249.58 投資活動現金流凈額投資活動現金流凈額-273.31-278.64-103.15-103.57 流動負債合計流動負債合計370.41 376.91 484.48 564.26 股權融資0.00 513.01 0.00 0.00 其他242.90 295.72 306.72 317.72 債

97、務融資154.11 35.19 11.00 11.00 非流動負債合計非流動負債合計242.90 295.72 306.72 317.72 其他-23.87-40.31-70.25-89.75 負債合計負債合計613.31 672.62 791.20 881.98 籌資活動現金流凈額籌資活動現金流凈額130.24 507.90-59.25-78.75 股本361.00 436.00 436.00 436.00 現金及現金等價物凈增加額現金及現金等價物凈增加額-95.92 466.62 258.35 382.26 資本公積金83.79 521.81 521.81 521.81 未分配利潤263.

98、13 488.54 792.26 1,194.75 少數股東權益0.00 0.00 0.00 0.00 其他28.55 76.10 140.04 224.78 所有者權益合計所有者權益合計736.48 1,522.45 1,890.10 2,377.33 負債和所有者權益總計負債和所有者權益總計1,349.79 2,195.07 2,681.30 3,259.30 48請參閱附注免責聲明感謝您的信任與支持！THANK YOU吳文吉（首席分析師）SAC編號：S1340523050004郵箱：翟一夢（研究助理）SAC編號：S1340123040020郵箱：49請參閱附注免責聲明免責聲明分析師聲明撰

99、寫此報告的分析師（一人或多人）承諾本機構、本人以及財產利害關系人與所評價或推薦的證券無利害關系。本報告所采用的數據均來自我們認為可靠的目前已公開的信息，并通過獨立判斷并得出結論，力求獨立、客觀、公平，報告結論不受本公司其他部門和人員以及證券發行人、上市公司、基金公司、證券資產管理公司、特定客戶等利益相關方的干涉和影響，特此聲明。免責聲明中郵證券有限責任公司（以下簡稱“中郵證券”）具備經中國證監會批準的開展證券投資咨詢業務的資格。本報告信息均來源于公開資料或者我們認為可靠的資料，我們力求但不保證這些信息的準確性和完整性。報告內容僅供參考，報告中的信息或所表達觀點不構成所涉證券買賣的出價或詢價，中

100、郵證券不對因使用本報告的內容而導致的損失承擔任何責任?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷騼H根據本報告做出決策。中郵證券可發出其它與本報告所載信息不一致或有不同結論的報告。報告所載資料、意見及推測僅反映研究人員于發出本報告當日的判斷，可隨時更改且不予通告。中郵證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或者計劃提供投資銀行、財務顧問或者其他金融產品等相關服務。證券期貨投資者適當性管理辦法于2017年7月1日起正式實施，本報告僅供中郵證券客戶中的專業投資者使用，若您非中郵證券客戶中的專業投資者，為控制投資風險，請取消接收、訂閱或使用本報告中的任何信息

101、。本公司不會因接收人收到、閱讀或關注本報告中的內容而視其為專業投資者。本報告版權歸中郵證券所有，未經書面許可，任何機構或個人不得存在對本報告以任何形式進行翻版、修改、節選、復制、發布，或對本報告進行改編、匯編等侵犯知識產權的行為，亦不得存在其他有損中郵證券商業性權益的任何情形。如經中郵證券授權后引用發布，需注明出處為中郵證券研究所，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節或修改。中郵證券對于本申明具有最終解釋權。50請參閱附注免責聲明免責聲明投資評級說明中郵證券研究所公司簡介中郵證券有限責任公司，2002年9月經中國證券監督管理委員會批準設立，注冊資本50.6億元人民幣。中郵證券是中國郵政集團有

102、限公司絕對控股的證券類金融子公司。公司經營范圍包括：證券經紀；證券自營；證券投資咨詢；證券資產管理；融資融券；證券投資基金銷售；證券承銷與保薦；代理銷售金融產品；與證券交易、證券投資活動有關的財務顧問。此外，公司還具有：證券經紀人業務資格；企業債券主承銷資格；滬港通；深港通；利率互換；投資管理人受托管理保險資金；全國銀行間同業拆借；作為主辦券商在全國中小企業股份轉讓系統從事經紀、做市、推薦業務資格等業務資格。公司目前已經在北京、陜西、深圳、山東、江蘇、四川、江西、湖北、湖南、福建、遼寧、吉林、黑龍江、廣東、浙江、貴州、新疆、河南、山西、上海、云南、內蒙古、重慶、天津、河北等地設有分支機構，全國多家分支機構正在建設中。中郵證券緊緊依托中國郵政集團有限公司雄厚的實力，堅持誠信經營，踐行普惠服務，為社會大眾提供全方位專業化的證券投、融資服務，幫助客戶實現價值增長，努力成為客戶認同、社會尊重、股東滿意、員工自豪的優秀企業。北京北京郵箱：地址：北京市東城區前門街道珠市口東大街17號郵編：100050上海上海郵箱：地址：上海市虹口區東大名路1080號大廈3樓郵編：200000深圳深圳郵箱：地址：深圳市福田區濱河大道9023號國通大廈二樓郵編：51804851