均勝電子-公司覆蓋報告：全球汽車安全龍頭智能電動大有可為-250123（35頁）.pdf

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1、請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分均勝電子覆蓋報告：全球汽車安全龍頭，智能電動大有可為均勝電子覆蓋報告：全球汽車安全龍頭，智能電動大有可為均勝電子（600699.SH）汽車零部件證券研究報告/公司深度報告2025 年 01 月 23 日評級評級：買入買入（首次）（首次）分析師：何俊藝分析師：何俊藝執業證書編號：執業證書編號：S0740523020004Email：分析師：汪越分析師：汪越執業證書編號：執業證書編號：S0740525010002Email：基本狀況基本狀況總股本(百萬股)1,408.70流通股本(百萬股)1,368.08市價(元)17.53市值(百萬

2、元)24,694.54流通市值(百萬元)23,982.52股價與行業股價與行業-市場走勢對比市場走勢對比相關報告相關報告公司盈利預測及估值指標2022A2023A2024E2025E2026E營業收入（百萬元）49,79355,72858,12466,75168,836增長率 yoy%9%12%4%15%3%歸母凈利潤（百萬元）3941,0831,3701,7312,120增長率 yoy%111%175%27%26%22%每股收益（元）0.280.770.971.231.51每股現金流量1.542.793.552.503.49凈資產收益率2%6%7%8%9%P/E62.622.818.014.

3、311.6P/B2.01.81.71.51.4備注：股價截止自2025 年 01 月 22 日收盤價，每股指標按照最新股本數全面攤薄報告摘要公司通過一系列國際并購發展為全球領先的汽車安全和汽車電子供應商公司通過一系列國際并購發展為全球領先的汽車安全和汽車電子供應商；公司成立于2004 年，目前已發展成世界第二大汽車被動安全系統提供商。2010 年前，公司專注高端汽車功能件，向大眾、通用、福特等國際客戶供貨，創業初期便重視國際市場布局。2010-2019 年，跨越式發展階段，全球化進程加速，2011 年并購德國普瑞，2014年收購德國 IMA 和德國 Quin，2016 年收購美國 KSS，20

4、18 年收購日本高田。2019年至今，公司先后設立智能汽車技術研究院和新能源研究院，積極擁抱汽車行業電動化、智能化大趨勢。公司是全球汽車被動安全龍二公司是全球汽車被動安全龍二，安全訂單持續高景氣有望助力相關營收增長安全訂單持續高景氣有望助力相關營收增長；公司通過收購德國 KSS 和日本高田等優質資產，整合形成包括被動安全和主動安全的完整業務鏈，產品涵蓋安全氣囊、安全帶、智能方向盤等多類產品，廣泛應用于全球主流車廠。公司汽車安全業務運營目前遍及 25 個國家，擁有 4 萬多名員工；訂單層面，公司汽車安全業務訂單自 22 年起穩態年新增均在 400 億以上，24H1 公司新增汽車安全業務訂單 39

5、8 億元，同比+93.2%，考慮到訂單相較于收入的前置性，訂單高景氣有望為公司后續汽車安全業務帶來高增動力。汽車電子業務多點布局順應電動智能趨勢，汽車電子業務多點布局順應電動智能趨勢，24 年獲香山股份控制權拓展新能源充配年獲香山股份控制權拓展新能源充配電業務電業務；公司汽車電子業務主要由子公司德國普瑞和均聯智行負責，分別專注于智能座艙（HMI 人機交互等）、智能駕駛（域控制器）、智能網聯（量產 V2X）和新能源管理系統（800V）等領域的研發與制造，為車企提供從硬件到軟件的完整解決方案。2019年公司設立智能汽車技術研究院；2021 年設立新能源研究院，積極順應下游整車電動化、智能化大趨勢。

6、2024 年，公司公告取得香山股份控制權，進一步拓展公司在智能座艙件（各類出風口、內飾件等）和新能源充配電部件（車外充電樁、車內充配電插座、配電盒等）領域業務布局。盈利預測盈利預測：考慮到公司汽車安全及汽車電子業務新增訂單高景氣，以及取得香山股份控制權的積極影響，我們預計公司 24/25/26 年將實現營收 581.2/667.5/688.4 億元(同比+4.3%/+14.8%/+3.1%，歸 母 凈 利 潤13.7/17.3/21.2億 元(同 比+26.5%/+26.3%/+22.5%)，對應 PE 為 18.0/14.3/11.6x，首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示風險提示：汽車安全

7、業務-下游傳統主機廠客戶銷量增速不及預期、新拓展新勢力客戶銷量增速放緩等風險；汽車電子業務-下游汽車行業智能化配置率提升速度不及預期、相關法律法規趨嚴帶來的業務承壓風險；數據更新不及時風險以及行業規模測算偏差風險。-2-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分內容目錄內容目錄一、整體認知：海外并購思路理清，打造汽車安全一、整體認知：海外并購思路理清，打造汽車安全&電子業務龍頭電子業務龍頭.5發展歷程：汽車電子與安全領域領軍者，創新引領發展.5海外并購：多次并購優質資產，持續完善全球布局.5主營業務：深耕汽車安全&汽車電子兩大領域.6股權結構：公司股權清晰穩定，子公司各有

8、所長.7財務指標：業績明顯回暖，營收利潤穩步提升.7營收展望：客戶結構優質，24H1 新增訂單同比+19%.8財務指標：盈利能力修復，降本增效顯著.9二、汽車安全：公司基本盤，全球行業龍二地位奠定訂單高增基礎二、汽車安全：公司基本盤，全球行業龍二地位奠定訂單高增基礎.10汽車安全可分主/被動安全，公司業務均有涉及.10行業空間：安全要求日益趨嚴，汽車安全市場前景廣闊.10行業格局：公司為全球汽車被動安全行業龍二.11公司業務安全氣囊：防撞保護裝置，公司積極創新.12公司業務安全帶&方向盤：乘員約束及車輛轉向.12成長邏輯：安全法規趨嚴，單車 ASP 有較大提升空間.13成長邏輯：訂單先行，營收

9、有望高增.14三、汽車電子：涵蓋智駕三、汽車電子：涵蓋智駕&智艙智艙&BMS，順應乘用車電動智能大趨勢，順應乘用車電動智能大趨勢.15汽車電子：產品覆蓋新能源管理&智能化領域.15汽車電子-BMS：行業裝機量持續提升，800V 平臺放量為新動能.15汽車電子-BMS：行業龍頭份額穩定，其余格局較分散.16汽車電子-BMS：公司產品線豐富，能力邊際強.17汽車電子-BMS：客戶覆蓋德系主流車系，并同步拓展自主客戶.17汽車電子-智艙：座艙交互&娛樂&舒適全面升級，ASP 提升.18汽車電子-智艙：24 年空間約 1500 億，低價格滲透率提升空間大.19汽車電子-智艙：高級別智能座艙滲透率穩步向

10、上.19汽車電子-智艙：涵蓋產品多，當前滲透率低且格局分散.21汽車電子-智艙：公司與大眾、華為等大客戶合作緊密.21汽車電子-智能座艙：公司具備艙駕一體技術基礎.22汽車電子-智駕：智駕滲透率提升，城市 NOA 增速快.23汽車電子-智駕：25 年城市 NOA 將更普適化.24汽車電子-智駕：當前 20w 以下產品城市 NOA 滲透率低.25汽車電子-智駕：25 年城市 NOA 價格下探，或拉動域控搭載量.25汽車電子-智駕：公司面向高階智駕布局域控及中央計算單元.26汽車電子-智能駕駛：投資圖達通，激光雷達錨定蔚來.27電子業務-智能網聯：空間廣闊，公司已與多個客戶穩定聯系.28四、其他業

11、務：獲得香山股份控制權，完善智能內飾及充配電業務布局四、其他業務：獲得香山股份控制權，完善智能內飾及充配電業務布局.30公司獲得香山股份控制權，拓展智艙及充配電業務.30香山股份財務表現：汽零業務貢獻收入，盈利能力改善.30五、盈利預測和估值五、盈利預測和估值.32盈利預測.32估值.32六、風險提示六、風險提示.33gZbWiUuXnVnMoM9PbPbRsQmMnPqNeRrRoPkPoMnR9PmMwPxNoMnRwMqNtQ-3-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表目錄圖表目錄圖表1：均勝電子發展歷程.5圖表2：公司并購歷程.5圖表3：公司機構分布情況.

12、6圖表4：公司形成汽車電子+汽車安全兩大主營業務矩陣.7圖表5：2015-2024 上半年公司主營業務收入占比情況.7圖表6：公司股權結構.7圖表7：公司營收(億元)及同比增速(右軸）.8圖表8：公司歸母凈利潤（億元）及同比增速（右軸）.8圖表9：公司主機廠客戶結構.8圖表10：公司歷年整體新獲訂單（單位：億元）.8圖表11：公司新獲訂單按業務劃分（單位：億元）.8圖表12：公司銷售毛利率和銷售凈利率.9圖表13：公司期間費用率.9圖表14：公司汽車安全業務涉及產品（分主被動）.10圖表15：全球主動安全市場空間預計（2023-2031；單位：億美元）.11圖表16：全球被動安全市場空間預計（

13、2022-2028；單位：億美元）.11圖表17：2021 年全球汽車被動安全市場格局.11圖表18：2021 年全球安全氣囊市場份額.12圖表19：2021 年全球方向盤市場份額.12圖表20：公司安全氣囊系統產品結構.12圖表21：公司安全帶以及方向盤產品.13圖表22：2024 版 C-NCAP 主要變化.13圖表23：17-23 年全球汽車被動安全業務單車價值量變化（單位：美元）.14圖表24：公司汽車安全收入逐年變化（單位：億元）.14圖表25：公司汽車安全業務逐年新增訂單（單位：億元）.14圖表26：公司汽車電子業務布局.15圖表27：新能源車 BMS 系統核心功能.16圖表28：

14、2021-2024H1 BMS 裝機量（萬套）.16圖表29：2022-2024 年 800V 車型銷量變化.16圖表30：2024H1 國內 BMS 市場格局.17圖表31：2022 年全球 BMS 市場格局.17圖表32：德國普瑞 BMS 相關產品（部分）.17圖表33：公司 400/48/12V 三合一多功能直流電壓轉化器.17圖表34：公司主要客戶拓展時間線.18圖表35：公司 BMS 主要客戶及配套車型.18圖表36：智能座艙感知用戶界面布局.18圖表37：智能座艙單車價值量顯著提升.19圖表38：中國智能座艙市場規模（億元）.19圖表39：中國智能座艙分價格帶滲透率.19圖表40：

15、2024H1 國內智能座艙裝配量及裝配率.20圖表41：智能座艙分級配置.20圖表42：23H2-24H1 國內 L2-L3 級智能座艙裝配量與裝配率.21圖表43：智能座艙核心產品/功能滲透率.21圖表44：2024 年 1-10 月國內智能座艙域控制器市場份額.21圖表45：公司智能座艙/網聯系統營收（億元）.22圖表46：公司智能座艙產品主要客戶.22圖表47：公司與華為在智能座艙領域合作穩固.22圖表48：汽車電子電氣架構演進圖.23圖表49：公司 nGene 3H 智能座艙域控制器產品.23-4-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表50：2019-20

16、24 年 1-10 月，L2 及以上滲透率.24圖表51：2024 年 1-10 月智駕分級別車型銷量（萬輛）和滲透率.24圖表52：2024 年 1-10 月，L2（右軸）及其余級別智駕（左軸）滲透率.24圖表53：汽車電子-智駕：當前 20w 以下產品城市 NOA 滲透率低.25圖表54：2024 年 1-10 月高速 NOA 搭載數量(萬輛）.25圖表55：2024 年 1-10 月城市 NOA 搭載數量(萬輛）.25圖表56：高階智駕需搭載智駕域控制器.26圖表57：24 年平價城市 NOA 開始推向市場，25 年平價城市 NOA 產品將更加密集.26圖表58：公司智駕合作歷程.27圖

17、表59：公司智駕域控及中央計算單元產品.27圖表60：蔚來產品 2024 年銷量情況（輛）.27圖表61：圖達通激光雷達產品.28圖表62：蔚來 25 年迭代 NT3.0 產品力強勁，或帶動銷量提升.28圖表63：車路協同主要組成結構.28圖表64：國內車路協同市場規模（億元）.28圖表65：公司智能網聯產品.29圖表66：香山股份業務結構.30圖表67：香山股份營業收入（億元）及同比（右軸）.30圖表68：香山股份分業務營收（億元）及同比（右軸）.30圖表69：香山股份歸母凈利潤（億元）及同比（右軸）.31圖表70：公司營收和盈利預測.32圖表71：可比公司估值對比.32-5-請務必閱讀正文

18、之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分一、整體認知：海外并購思路理清，打造汽車安全一、整體認知：海外并購思路理清，打造汽車安全&電子業務電子業務龍頭龍頭發展歷程：汽車電子與安全領域領軍者，創新引領發展發展歷程：汽車電子與安全領域領軍者，創新引領發展公司二十年歷程復盤：從汽零功能件到全球頂級供應商；公司二十年歷程復盤：從汽零功能件到全球頂級供應商；均勝電子成立于2004 年，二十年發展歷程主要可以分為如下幾個階段：階段一（階段一（2004-2010）：起家于汽零功能件，穩步拓展新市場；均勝電子成立于 2004 年，專注于高端汽車功能件并向大眾、通用、福特等國際客戶供貨，成為大眾 A

19、級供應商及通用全球供應商。階段二（階段二（2010-2020）：上市并購實現跨越式發展，加速全球化進程；2011 年公司上市后，均勝電子開啟全球擴張，先后成功并購德國普瑞、美國 KSS 和日本高田等公司，整合資源，在全球汽車電子和安全領域的影響力迅速提升。階段三階段三（2020-至今至今）：持續投入研發經費，創新與業績增長并駕齊驅；均勝電子不斷加大研發投入，推動智能汽車技術研究院和新能源研究院的創新，實現業績顯著增長。2023 年營收約 557 億元，同比增長約 12%，穩居全球汽車零部件供應商百強榜前列。圖表圖表1：均勝電子發展歷程均勝電子發展歷程來源：公司官網，ifind，中泰證券研究所海

20、外并購：多次并購優質資產，持續完善全球布局海外并購：多次并購優質資產，持續完善全球布局公司并購優質資產，完善產業布局；公司并購優質資產，完善產業布局；2011 年起，公司開啟全球化布局，先后并購德國普瑞（2011 年）、美國 KSS（2016 年）、德國 TS（2016 年）以及日本高田（2018 年）等企業，公司通過并購補足汽車安全相應技術能力并迅速進入全球主流汽車制造商供應鏈體系。公司當前布局覆蓋全球公司當前布局覆蓋全球；覆蓋亞洲、歐洲、中東、非洲，美洲共計 25 個國家，形成了北美、中東歐和亞洲三大產業鏈集群，這為其提供了強大的全球服務能力和市場響應速度,使其在全球汽車零部件行業中占據了

21、重要地位。圖表圖表2：公司并購歷程公司并購歷程來源：公司官網，ifind，中泰證券研究所-6-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表3：公司機構分布情況公司機構分布情況來源：公司官網，中泰證券研究所主營業務：深耕汽車安全主營業務：深耕汽車安全&汽車電子兩大領域汽車電子兩大領域公司當前電子公司當前電子+安全兩大主營業務矩陣；安全兩大主營業務矩陣；公司汽車電子產品包括智能座艙、智能駕駛、新能源管理，汽車安全包括主動安全、被動安全，形成集成式安全解決方案。公司客源廣泛公司客源廣泛，新訂單規模增長強勁新訂單規模增長強勁；在做好現有核心客戶業務的同時，公司加大對中國市場

22、的拓展力度。目前汽車安全業務已完成對新能源銷量榜TOP10 客戶的全覆蓋。2024 年上半年公司新業務訂單繼續保持強勁的增長勢頭，全球累計新獲訂單全生命周期金額約 504 億元。-7-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表4：公司形成汽車電子公司形成汽車電子+汽車安全兩大主營業汽車安全兩大主營業務矩陣務矩陣圖表圖表5：2015-2024上半年公司主營業務收入占比上半年公司主營業務收入占比情況情況來源：公司官網，中泰證券研究所來源：ifind，中泰證券研究所股權結構：公司股權清晰穩定，子公司各有所長股權結構：公司股權清晰穩定，子公司各有所長公司股權結構穩定清晰；

23、公司股權結構穩定清晰；實控人為王劍鋒先生，截至 2024Q3 合計持股23.61%（直接持股 2.49%+間接持股 21.12%），公司股權結構整體穩定，結構清晰。子公司主要覆蓋安全和電子兩個領域子公司主要覆蓋安全和電子兩個領域；均勝安全負責汽車安全板塊；汽車電子板塊主要由均聯智行、德國普瑞負責（包括智能座艙、新能源管理等）；21 年公司設立智能汽車技術研究院、新能源研究院，專注智能駕駛和新能源領域；24 年 12 月公司公告取得上市公司香山股份控制權，進一步豐富智能電動車產品矩陣。圖表圖表6：公司股權結構公司股權結構來源：iFind，公司公告，公司官網，中泰證券研究所財務指標：業績明顯回暖，

24、營收利潤穩步提升財務指標：業績明顯回暖，營收利潤穩步提升業務回暖放量業務回暖放量，近年營收增長顯著近年營收增長顯著；2018-2020 年，公司營收受整合、疫情等因素出現震蕩，2021 年起得益于汽車安全業務回暖+汽車電子業務放量迎來拐點，2021-2023 年公司營收分別為 457/498/557 億元，CAGR=10.5%；2024Q1-Q3 公司營收 411.35 億元，同比-0.42%（其中，汽車安全業務約284 億元，汽車電子業務約 127 億元）。業績拐點已至，盈利能力企穩回升；業績拐點已至，盈利能力企穩回升；2021 年由于宏觀環境下行與內部商譽減值影響業績承壓，2022 年起公

25、司迅速扭虧為盈且凈利潤逐年遞增，2023年公司歸母凈利潤 10.83 億元，同比+174.79%；2024Q1-Q3 得益于公司降本增效及海外業務持續貢獻業績，公司歸母凈利潤 9.41 億元，同比+20.90%。-8-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表7：公司營收公司營收(億元億元)及同比增速及同比增速(右軸）右軸）圖表圖表8：公司歸母凈利潤（億元）及同比增速（右公司歸母凈利潤（億元）及同比增速（右軸）軸）來源：ifind，中泰證券研究所來源：ifind，中泰證券研究所營收展望：客戶結構優質，營收展望：客戶結構優質，24H1 新增訂單同比新增訂單同比+19

26、%公司客戶結構優異公司客戶結構優異，覆蓋傳統及新勢力主機廠覆蓋傳統及新勢力主機廠；公司客戶群體廣泛，除了寶馬、奔馳、奧迪、大眾、通用、福特等國際汽車制造商外，也覆蓋了比亞迪、吉利、長城等中國傳統主機廠和蔚來、小鵬、理想等造車新勢力。得益于客戶基礎，公司得益于客戶基礎，公司 24H1 新獲訂單同比新獲訂單同比+19%，有望為后續營收增長提，有望為后續營收增長提供支撐供支撐；2024 年 H1 公司新獲訂單 504 億，同比+19.4%，其中汽車安全業務訂單 398 億，汽車電子業務訂單 106 億，得益于公司優質客戶基礎我們認為訂單高景氣有望為公司提供營收彈性。圖表圖表9：公司主機廠客戶結構公司

27、主機廠客戶結構來源：公司官網，中泰證券研究所圖表圖表10：公司歷年整體新獲訂單（單位：億元）公司歷年整體新獲訂單（單位：億元）圖表圖表11：公司新獲訂單按業務劃分（單位：億元公司新獲訂單按業務劃分（單位：億元）來源：ifind，中泰證券研究所來源：ifind，中泰證券研究所-9-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分財務指標：盈利能力修復，降本增效顯著財務指標：盈利能力修復，降本增效顯著盈利能力修復盈利能力修復，毛利率毛利率、凈利率回升凈利率回升；公司2024Q1-Q3銷售毛利率為15.59%，銷售凈利率為 3.07%；隨著歐洲、美洲地區業務改善，汽車安全業務毛利率持

28、續提升；高毛利的汽車電子業務規模擴大，帶動整體毛利率上升。降本控費效果顯著，期間費用率穩中有降；降本控費效果顯著，期間費用率穩中有降；公司 2024Q1-Q3 期間費用率11.22%，為 2016 年來最低水平，降本控費效果顯著；然而公司在降本增效同時仍保持研發力度，2018 年以來研發費用率維持在 4%以上，2024Q1-Q3研發費用率為 4.31%。圖表圖表12：公司銷售毛利率和銷售凈利率公司銷售毛利率和銷售凈利率圖表圖表13：公司期間費用率公司期間費用率來源：ifind，中泰證券研究所來源：ifind，中泰證券研究所-10-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分

29、二二、汽車安全汽車安全：公司基本盤公司基本盤，全球行業龍二地位奠定訂單高增全球行業龍二地位奠定訂單高增基礎基礎汽車安全可分主汽車安全可分主/被動安全，公司業務均有涉及被動安全，公司業務均有涉及汽車安全業務可分為主動安全汽車安全業務可分為主動安全&被動安全被動安全，公司兩項業務均有涉及公司兩項業務均有涉及；主動安全：指對附近車輛運行狀態提前檢測，發現風險并及時響應，公司主要產品包括：防抱死制動系統、電子制動力分配系統、牽引力控制系統和緊急剎車輔助等。被動安全：指的是在發生事故時保護車輛乘員或事故車輛或行人。公司主要產品有：各類安全氣囊、安全帶、方向盤等。公司通過多年海外并購公司通過多年海外并購，

30、吸收整合吸收整合 KSS 和高田的汽車安全相關技術和高田的汽車安全相關技術；公司于 2016 年收購美國 KSS；次年通過子公司 KSS 與高田簽定 諒解備忘錄，針對高田硝酸銨氣體發生器（“PSAN 業務”）以外的資產進行收購；KSS和高田在被收購前分別為專攻主被動安全和被動安全的汽車零部件供應商，公司通過收購將其技術能力吸收入體內。圖表圖表14：公司汽車安全業務涉及產品（分主被動）公司汽車安全業務涉及產品（分主被動）來源：公司官網，中泰證券研究所行業空間：安全要求日益趨嚴，汽車安全市場前景廣闊行業空間：安全要求日益趨嚴，汽車安全市場前景廣闊得益于全球安全法規趨嚴等因素，汽車主動安全及被動安全

31、市場將有望呈得益于全球安全法規趨嚴等因素，汽車主動安全及被動安全市場將有望呈現高景氣現高景氣；根據第三方機構預測，全球汽車主動安全市場規模于 2023 年為1200 億美元，2031 年預計將達到 2137 億美元（CAGR=7.5%），全球汽車被動安全市場規模于 2022 年為 200 億美元，2028 年預計將達到 259 億美元（CAGR=4.5%）。-11-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表15：全 球 主 動 安 全 市 場 空 間 預 計全 球 主 動 安 全 市 場 空 間 預 計（2023-2031；單位：億美元）；單位：億美元）圖表圖表1

32、6：全 球 被 動 安 全 市 場 空 間 預 計全 球 被 動 安 全 市 場 空 間 預 計（2022-2028；單位：億美元）；單位：億美元）來源：marketresearchintellect，中泰證券研究所來源：globenewswire，中泰證券研究所行業格局：公司為全球汽車被動安全行業龍二行業格局：公司為全球汽車被動安全行業龍二全球被動安全市場競爭格局集中，公司為行業龍二（全球被動安全市場競爭格局集中，公司為行業龍二（27%份額份額）；2021 年，奧托立夫、采埃孚和均勝電子的市場份額合計超 80%。奧托立夫占 37%；公司為全球被動安全行業龍二，市值份額占 27%；采埃孚占 2

33、0%。公司在安全氣囊和方向盤這兩個被動安全細分領域均為第二大供應商；公司在安全氣囊和方向盤這兩個被動安全細分領域均為第二大供應商；2021 年，公司在安全氣囊領域占全球市場份額的 26%；方向盤領域，公司占全球市場份額的 23%。圖表圖表17：2021年全球汽車被動安全市場格局年全球汽車被動安全市場格局來源：智研瞻產業研究院，中泰證券研究所-12-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表18：2021年全球安全氣囊市場份額年全球安全氣囊市場份額圖表圖表19：2021年全球方向盤市場份額年全球方向盤市場份額來源：Marklines，中泰證券研究所來源：Markli

34、nes，中泰證券研究所公司業務公司業務安全氣囊：防撞保護裝置，公司積極創新安全氣囊：防撞保護裝置，公司積極創新安全氣囊是車內對于駕乘人員重要的防撞保護裝置安全氣囊是車內對于駕乘人員重要的防撞保護裝置；安全氣囊的作用是在汽車發生劇烈碰撞時快速彈出，承接車內人員的身體部位，避免造成二次傷害；常見的安全氣囊系統由碰撞傳感器、電控單元(ECU)、氣體發生器、氣囊、續流器五個部件組成，其工作原理大致可分為碰撞感應點火裝置激活氣囊充氣氣囊收縮這 4 大步驟。公司車內各個位置的安全氣囊產品均有涉及公司車內各個位置的安全氣囊產品均有涉及；公司通過收購日本高田公司整合安全氣囊相關技術；產品方面，公司提供多種類型

35、安全氣囊產品，包括駕駛員安全氣囊、前排乘客安全氣囊、膝部安全氣囊、側面安全氣囊（覆蓋前后排乘客）以及遠側安全氣囊等，旨在應對各種類型的碰撞，如正面、側面和膝部沖擊。圖表圖表20：公司安全氣囊系統產品結構公司安全氣囊系統產品結構來源：公司官網，中泰證券研究所公司業務公司業務安全帶安全帶&方向盤：乘員約束及車輛轉向方向盤：乘員約束及車輛轉向安全帶、方向盤分別是重要的乘員約束裝置及操控系統核心；安全帶、方向盤分別是重要的乘員約束裝置及操控系統核心；安全帶-通過在車輛發生碰撞時限制乘客的身體移動，減少乘客與車輛內部的硬結構之間的直接沖擊，從而降低受傷的風險；方向盤-汽車轉向系統核心，駕駛員手動操作控制

36、轉向輪角度，通過一系列機械連接（如轉向軸、轉向齒輪和轉向連桿）將旋轉力矩傳遞給前輪，實現車輛轉向。公司安全帶公司安全帶、方向盤產品矩陣豐富方向盤產品矩陣豐富，功能完善功能完善；公司安全帶產品涵蓋全部件，包括卷收器、腰部預緊裝置、鎖扣和安全帶遞送裝置，在保證安全作用的同-13-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分時提供最大限度的舒適性；公司方向盤產品集成了方向盤加熱、離手檢測、發光和生命體征感應等高級功能，為未來自動駕駛應用提供可能。圖表圖表21：公司安全帶以及方向盤產品公司安全帶以及方向盤產品來源：公司官網，中泰證券研究所成長邏輯成長邏輯：安全法規趨嚴，單車：安全法

37、規趨嚴，單車 ASP 有較大提升空間有較大提升空間汽車安全相關要求日益趨嚴汽車安全相關要求日益趨嚴；根據中汽測評的 2024 版 C-NCAP 汽車安全測試規程變化，無論是主動安全還是被動安全方面要求均有提升，主動安全系統方面有如 AEB C2C、ELK、DMS、TSR、DOW、RCTA 等新增項目；被動安全方面，2024 版規程中也新增多個測試項目，如側面遠端乘員保護、保壓氣簾觸發條件、兒童遺忘提醒等，體現了對駕乘人員安全更全面的考慮。法規趨嚴基礎上，汽車安全單車法規趨嚴基礎上，汽車安全單車 ASP 仍有較大提升空間；仍有較大提升空間；根據奧托立夫2023 年年報，全球橫向對比看，中國汽車被

38、動安全業務的單車價值量顯著低于歐美日等發達國家水平，也低于 261 美元/車的全球平均水平；時間維度看，中國區汽車被動安全業務單車價值量從 2017 年至 2023 年呈現上漲趨勢?？紤]到法規要求逐漸提升，我們認為汽車安全業務單車 ASP 仍有較大向上空間。圖表圖表22：2024版版C-NCAP主要變化主要變化來源：中汽測評，中泰證券研究所-14-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表23：17-23年全球汽車被動安全業務單車價值量變化（單位：美元）年全球汽車被動安全業務單車價值量變化（單位：美元）來源：Autoliv 2023 年年報，中泰證券研究所成長邏輯

39、成長邏輯：訂單先行，營收有望高增：訂單先行，營收有望高增公司安全業務在手訂單高景氣公司安全業務在手訂單高景氣，有望有力支持業務營收增長有望有力支持業務營收增長；營收層面，公司汽車安全業務收入自 2020 年起受到疫情影響承壓，20/21 年收入分別為331/323 億元（同比-30%/-3%），2022 年隨著下游需求專家汽車安全收入重新步入上行通道，22/23 年收入分別為 344/385 億元（同比+7%/+12%），2024 年 H1 公司汽車安全業務收入 188 億元，與上年同期持平；訂單層面，公司汽車安全業務訂單自 22 年起穩態年新增均在 400 億以上，24H1 公司新增汽車安全

40、業務訂單 398 億元，同比+93.2%，考慮到訂單相較于收入的前置性，訂單高景氣有望為公司后續汽車安全業務帶來高增動力。圖表圖表24：公司汽車安全收入逐年變化公司汽車安全收入逐年變化（單位單位：億元億元）圖表圖表25：公司汽車安全業務逐年新增訂單（單位公司汽車安全業務逐年新增訂單（單位：億元）億元）來源：公司公告，中泰證券研究所來源：公司公告，中泰證券研究所-15-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分三、汽車電子：涵蓋智駕三、汽車電子：涵蓋智駕&智艙智艙&BMS，順應乘用車電動智能，順應乘用車電動智能大趨勢大趨勢汽車電子：產品覆蓋新能源管理汽車電子：產品覆蓋新能源

41、管理&智能化領域智能化領域汽車電子產品線豐富汽車電子產品線豐富，覆蓋多領域覆蓋多領域；公司汽車電子產品主要由子公司德國普瑞及均聯智行生產。其中德國普瑞產品涵蓋乘用車/商用車 HMI、功率電子及電池管理系統；均聯智行主要負責智能座艙及智能駕駛。圖表圖表26：公司汽車電子業務布局公司汽車電子業務布局來源：普瑞官網，均聯智行官網，中泰證券研究所汽車電子汽車電子-BMS：行業裝機量持續提升，：行業裝機量持續提升，800V 平臺放量為新動能平臺放量為新動能BMS 是新能源車重要組件，行業空間持續擴容；是新能源車重要組件，行業空間持續擴容；新能源車電池管理系統（BMS）用于監控和管理電動車輛中電池組,負責

42、監測電池的電壓、溫度、充電狀態和健康狀況，以確保電池的安全、高效和長壽命。2021-2023 年，國內 BMS 裝機量由 283 萬套提升至 725 萬套。800V 平臺滲透率提升為平臺滲透率提升為 BMS 帶來產品升級帶來產品升級；2022 年至 2024 年 1-5 月份，國內 800V 平臺車型銷量滲透率由 2.5%提升至 7.7%。而 BMS 的產品范圍需要不斷擴展以適應更高電壓和更高效能的需求，如升壓器、DC-DC 轉換器產品等。-16-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表27：新能源車新能源車BMS系統核心功能系統核心功能來源：電子工程世界，中泰

43、證券研究所圖表圖表28：2021-2024H1 BMS裝機量（萬套）裝機量（萬套）圖表圖表29：2022-2024年年800V車型銷量變化車型銷量變化來源：NE 數據，中泰證券研究所來源：蓋世汽車，中泰證券研究所汽車電子汽車電子-BMS：行業龍頭份額穩定，其余格局較分散：行業龍頭份額穩定，其余格局較分散BMS 賽道玩家類型較多賽道玩家類型較多，集中度有限集中度有限；BMS 市場競爭者主要分為三類：1）以寧德時代等為代表的電池廠；2）以特斯拉等為代表的整車廠商；3）以聯合電子等為代表的第三方 BMS 企業。近年弗迪電池及寧德時代在國內外市場均為 BMS 龍頭供應商，而相比于國內市場，李爾、松下、

44、安波福在國外市場份額較高。均勝子公司德國普瑞在國內份額約 2.2%（2024H1），全球份額約 2%（2022）。-17-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表30：2024H1國內國內BMS市場格局市場格局圖表圖表31：2022年全球年全球BMS市場格局市場格局來源：NE 數據，中泰證券研究所來源：Marklines,NE 數據，中泰證券研究所汽車電子汽車電子-BMS：公司產品線豐富，能力邊際強：公司產品線豐富，能力邊際強公司公司 BMS 產品線豐富產品線豐富，具備全電壓平臺能力具備全電壓平臺能力；公司主要產品為電池管理系統（BMS）、充電升壓模塊（Boos

45、ter）、車載充電機（OBC）、直流電壓轉換器（DC/DC）等單一及多合一功率電子產品，具備 12V、48V、400V、800V 等全電壓平臺產品研發與制造能力。2023 年內，公司獲得某全球知名車企 800V 高壓平臺功率電子產品的全球性項目定點，全生命周期訂單金額約 130 億元。圖表圖表32：德國普瑞德國普瑞BMS相關產品（部分）相關產品（部分）圖表圖表33：公司公司400/48/12V三合一多功能直流電壓三合一多功能直流電壓轉化器轉化器來源：普瑞官網，中泰證券研究所來源：普瑞官網，中泰證券研究所汽車電子汽車電子-BMS：客戶覆蓋德系主流車系，并同步拓展自主客戶：客戶覆蓋德系主流車系，并

46、同步拓展自主客戶公司德國基礎深厚公司德國基礎深厚，客戶覆蓋德系主流車企客戶覆蓋德系主流車企；公司 BMS 產品由子公司德國普瑞生產，普瑞在德國基礎深厚，當前已與大眾（及保時捷）、寶馬、奔馳、奧迪等德系主流車企建立合作關系。以大眾為例，當前公司為大眾 MEB 平臺中國區 BMS 核心供應商，量產車型主要為 ID.系列多款車型。-18-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表34：公司主要客戶拓展時間線公司主要客戶拓展時間線圖表圖表35：公司公司BMS主要客戶及配套車型主要客戶及配套車型來源：公司官網，中國證券報，電池中國網，浙江在線網，中泰證券研究所來源：公司官網

47、，36 氪，北極星儲能網，21ic 電子網，AI 汽車網，中泰證券研究所汽車電子汽車電子-智艙：座艙交互智艙：座艙交互&娛樂娛樂&舒適全面升級，舒適全面升級，ASP 提升提升智能座艙為滿足消費者個性化需求的移動空間智能座艙為滿足消費者個性化需求的移動空間：智能座艙主要包括座艙內飾和座艙電子等智能化的產品集成，即滿足用戶不同場景的需求的智能移動空間。智能座艙價值量數倍高于傳統座艙智能座艙價值量數倍高于傳統座艙：車機是智能座艙的核心關鍵，智能座艙的主控芯片由傳統座艙的 MCU 升級至 SoC，同時還具備了更多的軟硬件增量部件，座艙單車價值量由約 2000 元最高可提升至 1 萬元。圖表圖表36：智

48、能座艙感知用戶界面布局智能座艙感知用戶界面布局來源：蓋世汽車，中泰證券研究所-19-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表37：智能座艙單車價值量顯著提升智能座艙單車價值量顯著提升來源：蓋世汽車，中泰證券研究所汽車電子汽車電子-智艙：智艙：24 年空間約年空間約 1500 億，低價格滲透率提升空間大億，低價格滲透率提升空間大智能座艙行業總量持續擴容，低價格帶滲透率仍有較大提升空間；智能座艙行業總量持續擴容，低價格帶滲透率仍有較大提升空間；2022-2024E，國內智能座艙市場規模由 1127 億元預計提升至 1528 億元；2022-2023 年，國內智能座艙

49、整體滲透率由 47%提升至 59%，分價格帶看，30 萬元以下價格帶產品智能座艙滲透率增速較快，且仍具備提升空間。圖表圖表38：中國智能座艙市場規模（億元）中國智能座艙市場規模（億元）圖表圖表39：中國智能座艙分價格帶滲透率中國智能座艙分價格帶滲透率來源：中商產業研究院，中泰證券研究所來源：蓋世汽車，中泰證券研究所汽車電子汽車電子-智艙：高級別智能座艙滲透率穩步向上智艙：高級別智能座艙滲透率穩步向上高階智能座艙滲透率當前滲透率較低高階智能座艙滲透率當前滲透率較低，未來提升空間大未來提升空間大；根據佐思汽研，將座艙智能化能力由低至高劃分為 L0-L3。2024H1，L1.5 級別智能座艙滲透率較

50、高（51.2%），L2 以上智艙滲透率較低。而根據 202307-202406 數據，L2 及以上智艙滲透率處于穩定向上態勢，由 12.2%提升至 17.1%，預計未來隨智能化更加普及，高階智艙滲透率仍會保持逐步提升趨勢。-20-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表40：2024H1國內智能座艙裝配量及裝配率國內智能座艙裝配量及裝配率來源：佐思汽研，中泰證券研究所圖表圖表41：智能座艙分級配置智能座艙分級配置來源：佐思汽研，中泰證券研究所注：ALL 代表有/沒有該能力不影響分級-21-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表4

51、2：23H2-24H1國內國內L2-L3級智能座艙裝配量與裝配率級智能座艙裝配量與裝配率來源：佐思汽研，中泰證券研究所汽車電子汽車電子-智艙：涵蓋產品多，當前滲透率低且格局分散智艙：涵蓋產品多，當前滲透率低且格局分散智能座艙涉及產品眾多智能座艙涉及產品眾多，參與者較多且涉及領域不同參與者較多且涉及領域不同；智能座艙產品包含中控屏、語音交互、HUD、座艙域控產品等等，其中座艙域控、HUD 及 DMS滲透率較低。而以智能座艙域控賽道為例，2024 年 1-10 月，國內智能座艙域控市場集中度較為分散，除德賽西威、和碩/廣達、億咖通、車聯天下、鎂佳外，其余玩家份額差距較小，且考慮當前座艙域控滲透率較

52、低，未來格局仍存在較大變數。圖表圖表43：智能座艙核心產品智能座艙核心產品/功能滲透率功能滲透率圖表圖表44：2024年年1-10月國內智能座艙域控制器市月國內智能座艙域控制器市場份額場份額來源：蓋世汽車，中泰證券研究所來源：各公司官網，中泰證券研究所汽車電子汽車電子-智艙：公司與大眾、華為等大客戶合作緊密智艙：公司與大眾、華為等大客戶合作緊密公司是大眾全球平臺合作伙伴公司是大眾全球平臺合作伙伴；公司是大眾集團全球平臺的智能座艙合作伙伴，其開發的智能座艙產品已經搭載大眾集團旗下三大品牌共 1200 多萬臺車上。公司與華為合作穩固；公司與華為合作穩固；2021 年 8 月，公司與華為簽署合作協議

53、，均聯智行提供從域控制器、操作系統至應用層的軟硬件智能座艙完整解決方案。2022年 11 月，均聯智行與華為簽署全面合作備忘錄，擴展了與華為的全面合作，共同打造基于智慧出行 HiCar 平臺的整體產品解決方案。當前公司智能座艙產品已搭載于智界、問界、阿維塔等一系列車型。-22-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表45：公司智能座艙公司智能座艙/網聯系統營收（億元）網聯系統營收（億元）來源：公司公告，中泰證券研究所圖表圖表46：公司智能座艙產品主要客戶公司智能座艙產品主要客戶圖表圖表47：公司與華為在智能座艙領域合作穩固公司與華為在智能座艙領域合作穩固來源：公

54、司公告，華夏 EV 網，中泰證券研究所來源：新浪金融，證券之星，中泰證券研究所汽車電子汽車電子-智能座艙：公司具備艙駕一體技術基礎智能座艙：公司具備艙駕一體技術基礎汽車電子電氣架構將向中央集成式演進汽車電子電氣架構將向中央集成式演進；當前中央計算+區域控制的硬件架構已經是主流趨勢，而根據博世資料，汽車電子電氣架構由分布式向集中式演進，在集中式架構下，整車各部分域控將集中在一個盒子中，其中就包含座艙域及智駕域。公司已有艙駕一體域控產品基礎公司已有艙駕一體域控產品基礎，為后續更高集成度產品奠定基礎為后續更高集成度產品奠定基礎；公司同時布局智能座艙、智能駕駛和智能車聯等領域，在艙駕一體時代，公司基于

55、SOA 框架開發的人機共駕系統可以以最快效率整合智能座艙、智能駕駛和駕駛員監控系統已有能力，并且設計可靈活部署、成本可控、滿足未來座艙和自動駕駛深度融合的解決方案。-23-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表48：汽車電子電氣架構演進圖汽車電子電氣架構演進圖來源：博世，中泰證券研究所圖表圖表49：公司公司nGene 3H 智能座艙域控制器產品智能座艙域控制器產品來源：均聯智行官網，中泰證券研究所汽車電子汽車電子-智駕：智駕滲透率提升，城市智駕：智駕滲透率提升，城市 NOA 增速快增速快近年智駕整體滲透率提升近年智駕整體滲透率提升，且高階智駕增速較快且高階智駕

56、增速較快；整體：2024 年分月度，配置智駕（全級別）能力車型銷量呈逐步上升態勢。分級別：2019-2024年 1-10 月，L2 以上（中高階）智駕滲透率由 3.3%提升至 54.5%；2024 年1-10 月，L2+（高階城市 NOA）滲透率提升較快，由 5.0%提升至 9.1%，高階智駕滲透率持續提升。-24-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表50：2019-2024年年1-10月，月，L2及以上滲透率及以上滲透率來源：NE 時代，中泰證券研究所圖表圖表51：2024年年1-10月智駕分級別車型銷量月智駕分級別車型銷量（萬萬輛）和滲透率輛）和滲透率圖

57、表圖表52：2024年年1-10月月，L2（右軸右軸）及其余級別及其余級別智駕（左軸）滲透率智駕（左軸）滲透率來源：NE 時代，中泰證券研究所來源：NE 時代，中泰證券研究所注：L2：同時具備橫向控制(方向)和縱向控制(加減速)能力；L2+：具備高速 NOA 能力；L2+：具備城市 NOA 能力（且具備高速 NOA 能力）汽車電子汽車電子-智駕：智駕：25 年城市年城市 NOA 將更普適化將更普適化當前新勢力基本具備城市當前新勢力基本具備城市 NOA 能力，能力，25 年自主即將補齊城市年自主即將補齊城市 NOA；2023H2-2024 年，以新勢力為代表的各車企不斷推進城市 NOA 進度，當

58、前蔚小理+華為系城市 NOA 已基本覆蓋全國。根據各車企規劃，25 年比亞迪、吉利、長安、零跑等其余車企也將推出具備城市 NOA 能力的產品。-25-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表53：汽車電子汽車電子-智駕：當前智駕：當前20w以下產品城市以下產品城市NOA滲透率低滲透率低來源：汽車之家，各公司官網，中泰證券研究所注：最新覆蓋城區數量參考公司發布會時間節點，實際使用需陸續 OTA 開通；開城數量截止至 2024.07汽車電子汽車電子-智駕：當前智駕：當前 20w 以下產品城市以下產品城市 NOA 滲透率低滲透率低低價格帶高階智駕滲透率較低，提升空間大

59、；低價格帶高階智駕滲透率較低，提升空間大；分價格帶看，2024 年 1-10月，具備高速 NOA 能力的產品在各價格帶均有分布，但主要集中在 20 萬元以上，而 2024 年 1-7 月具備城市 NOA 能力車型全部位于 20 萬元以上價格帶，8 月后才開始下探至 20 萬元以下價格帶，并在 8-10 月逐步提升，預計 2025 年 20 萬元以下價格帶,具備城市 NOA 能力的產品供給將持續提升。圖表圖表54：2024年年1-10月高速月高速NOA搭載數量搭載數量(萬萬輛）輛）圖表圖表55：2024年年1-10月城市月城市NOA搭載數量搭載數量(萬萬輛）輛）來源：NE 時代，中泰證券研究所注

60、：此處城市 NOA 銷量指僅具備高速 NOA 能力產品來源：NE 時代，中泰證券研究所注：此處城市 NOA 銷量指同時具備高速 NOA 和城市 NOA 能力產品汽車電子汽車電子-智駕：智駕：25 年城市年城市 NOA 價格下探，或拉動域控搭載量價格下探，或拉動域控搭載量25 年智駕將更加普適化，或帶動智駕域控上量：年智駕將更加普適化，或帶動智駕域控上量：2024 年多款產品如深藍S07、L07 等已具備平價高速 NOA 能力，預計隨智駕方案成熟以及降本路徑清晰，25 年將會有更多產品進入 20 萬元以下價格帶。此外智駕域控對高階智駕是剛需，因此高階智駕下探或帶動智駕域控市場擴容。-26-請務必

61、閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表56：高階智駕需搭載智駕域控制器高階智駕需搭載智駕域控制器來源：NE 時代，中泰證券研究所圖表圖表57：24年平價城市年平價城市NOA開始推向市場，開始推向市場，25年平價城市年平價城市NOA產品將更加密集產品將更加密集來源：懂車帝，各公司官網，中泰證券研究所汽車電子汽車電子-智駕：公司面向高階智駕布局域控及中央計算單元智駕：公司面向高階智駕布局域控及中央計算單元公司智駕主要布局域控制器及中央計算單元公司智駕主要布局域控制器及中央計算單元；2021-2024 年，公司先后與黑芝麻、高通、地平線展開合作，此外當前均有產品推出。其中

62、基于高通平臺-27-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分的 nDrive 1H 智駕域控產品支持 L2+到 L4 級智駕，符合當前高階智駕滲透率提升的行業趨勢；與黑芝麻合作的 nCCU 中央計算單元支持多域自由組合，更適配中央集成電子電氣架構的需求。圖表圖表58：公司智駕合作歷程公司智駕合作歷程圖表圖表59：公司智駕域控及中央計算單元產品公司智駕域控及中央計算單元產品來源：均聯智行公司官網，中泰證券研究所來源：均聯智行公司官網，中泰證券研究所汽車電子汽車電子-智能駕駛：投資圖達通，激光雷達錨定蔚來智能駕駛：投資圖達通，激光雷達錨定蔚來投資圖達通，激光雷達錨定蔚來；投

63、資圖達通，激光雷達錨定蔚來；2021 年 1 月，公司對激光雷達制造商圖達通資本投資，并將通過子公司均聯智行與圖達通開展合作，當前圖達通激光雷達綁定蔚來產品（包括 ET9）。2025 年蔚來將迭代 NT3.0 平臺，主品牌多款車型有望迎來銷量提升，有望帶動圖達通激光雷達產品銷量提升。圖表圖表60：蔚來產品蔚來產品2024年銷量情況（輛）年銷量情況（輛）來源：marklines，中泰證券研究所-28-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表61：圖達通激光雷達產品圖達通激光雷達產品圖表圖表62：蔚來蔚來25年迭代年迭代NT3.0產品力強勁產品力強勁，或帶或帶動銷量

64、提升動銷量提升來源：圖達通官網，中泰證券研究所來源：蔚來官網，樂道官網，懂車帝，中泰證券研究所電子業務電子業務-智能網聯：空間廣闊，公司已與多個客戶穩定聯系智能網聯：空間廣闊，公司已與多個客戶穩定聯系車路協同行業發展空間較大車路協同行業發展空間較大；車路協同可全方位實施車與車、車與路、車與人之間動態實時信息交互，保證交通安全，提高通行效率，從而形成安全、高效和環保的道路交通系統。根據華經情報網數據，2023 年國內車路協同市場規模已達 709 億元。公司是智能網聯業內領先供應商公司是智能網聯業內領先供應商，已獲得廣泛應用已獲得廣泛應用；公司智能網聯業務營收于 2022 年已超億元，客戶涵蓋國內

65、新勢力以及法系、德系的多個全球知名品牌及國內自主品牌。公司主要提供 5G-V2X 車路協同解決方案及5G-V2X 集成式數字智能天線解決方案，其中 nVision 系列 5G+V2X 車路協同解決方案融合現代通信與網絡技術，實現車輛與所有交通參與者的信息交互，并已通過市場驗證，并符合中國、歐洲、北美等主要市場標準。此外均聯智行的智能網聯和智能座艙產品已在全球超過2000 萬臺車輛中得到應用。圖表圖表63：車路協同主要組成結構車路協同主要組成結構圖表圖表64：國內車路協同市場規模（億元）國內車路協同市場規模（億元）來源：華經情報網，中泰證券研究所來源：華經情報網，中泰證券研究所-29-請務必閱讀

66、正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表65：公司智能網聯產品公司智能網聯產品來源：均聯智行官網，中泰證券研究所-30-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分四四、其他業務其他業務：獲得香山股份控制權獲得香山股份控制權，完善智能內飾及充配電完善智能內飾及充配電業務布局業務布局公司獲得香山股份控制權，拓展智艙及充配電業務公司獲得香山股份控制權，拓展智艙及充配電業務公司取得香山股份控制權公司取得香山股份控制權，進一步拓展智能座艙及新能源充配電業務進一步拓展智能座艙及新能源充配電業務；公司24 年 12 月發布公告已成為上市公司香山股份（002870.

67、SZ）控股股東并取得其控制權。香山股份主業為衡器（廚房秤、電子秤和電子計價秤等），20年通過對均勝群英收購并表進一步涉足汽車零部件領域，主要產品為智能座艙件（各類出風口及內飾件等）和新能源充配電部件（分車外充電樁和車內充配電插座、配電盒等）。公司獲得香山股份控制權后將進一步完善智能電動車相關配件業務，為后續營收業績帶來成長性支撐。圖表圖表66：香山股份業務結構香山股份業務結構來源：公司官網，中泰證券研究所香山股份財務表現：汽零業務貢獻收入，盈利能力改善香山股份財務表現：汽零業務貢獻收入，盈利能力改善營業收入方面，營業收入方面，21 年均勝群英并表后汽零業務收入占比穩定在年均勝群英并表后汽零業務

68、收入占比穩定在 80%+；與均勝群英并表后，香山股份近年汽零營收占比較高，2022-2024H1 占比分別為 85%、88%、85%，已成為香山主要營收來源，為香山營收提供穩定支撐。歸母凈利潤方面歸母凈利潤方面，并表后穩定提升并表后穩定提升；并表后，香山股份歸母凈利潤穩定持續向上，2023 年達 1.6 億元，同比+87%，進一步推動香山股份盈利能力增長。圖表圖表67：香山股份營業收入香山股份營業收入（億元億元）及同比及同比（右軸右軸）圖表圖表68：香山股份分業務營收香山股份分業務營收（億元億元）及同比及同比（右右軸）軸）來源：Wind，中泰證券研究所來源：Wind，中泰證券研究所-31-請務

69、必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分圖表圖表69：香山股份歸母凈利潤（億元）及同比（右軸）香山股份歸母凈利潤（億元）及同比（右軸）來源：Wind，中泰證券研究所-32-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分五、盈利預測和估值五、盈利預測和估值盈利預測盈利預測收入維度，由于 24 年 12 月公司公告獲得香山股份控制權，25 年起營收加入香山股份部分（參照 wind 一致預期）分部營收假設：Preh：總部在歐洲且主營為 HMI（交互屏幕），整體量增保持穩定，假設后續營收穩定；均聯智行均聯智行：主要供應智駕產品，參考下游智駕車型滲透率，我們假設 2

70、5 年起穩定增長；均勝安全：均勝安全：參考 24H1 增速（同比+0.31%）較為平穩，假設增長穩定。毛利率維度，整體參考全球汽車安全業務龍頭奧托立夫毛利率（15%）。受益于公司持續拓展汽車安全及電子下游客戶且 25 年起整車行業智能化滲透率有望提升，我們預計公司 24/25/26 年將實現營收 581.2/667.5/688.3億元(同比+4.3%/+14.8%/+3.1%，歸母凈利潤 13.7/17.3/21.2 億元(同比+26.5%/+26.3%/+22.5%)。圖表圖表70：公司營收和盈利預測公司營收和盈利預測來源：WIND，中泰證券研究所估值估值選取業務領域相近的 4 家公司作為可

71、比公司：汽車安全業務方面：1）華懋科技、2）松原股份；汽車電子業務方面：1）華陽集團、2）德賽西威2024-2026 年可比公司平均 PE 為 30.3/24.2/19.4。公司受益于汽車安全&汽車電子訂單高景氣，預計 24-26 年歸母凈利潤為 13.7/17.3/21.2 億元，對應 PE 為 18.0/14.3/11.6x，首次覆蓋，給予“買入”評級。圖表圖表71：可比公司估值對比可比公司估值對比來源：Wind，中泰證券研究所；備注：股價最新截至日期 2025/1/22,可比公司盈利預測選用 wind 一致預期-33-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分六、風

72、險提示六、風險提示1、汽車安全業務：、汽車安全業務：安全業務成長性與下游整車需求強相關，因此存在行業下游傳統主機廠客戶銷量增速不及預期、新拓展新勢力客戶銷量增速放緩等風險。2、汽車電子業務：、汽車電子業務：下游汽車行業智能化配置率提升速度不及預期、相關法律法規趨嚴帶來的業務承壓風險。3、數據更新不及時風險以及行業規模測算偏差風險。、數據更新不及時風險以及行業規模測算偏差風險。-34-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分盈利預測表盈利預測表資產負債表單位:百萬元利潤表單位:百萬元會計年度會計年度2023A2024E2025E2026E會計年度2023A2024E202

73、5E2026E貨幣資金5,1767,6279,58712,689營業收入營業收入55,72855,72858,12458,12466,75166,75168,83668,836應收票據372470545526營業成本47,31949,40556,73858,511應收賬款8,0328,6549,90410,124稅金及附加160174200207預付賬款222201242254銷售費用789814935964存貨9,2469,28410,92211,231管理費用2,6372,7903,0042,753合同資產0000研發費用2,5412,6163,0043,098其他流動資產3,3143,3

74、953,6623,858財務費用8908731,0071,046流動資產合計26,36229,63134,86338,682信用減值損失-36-10-40-30其他長期投資131000資產減值損失-125-120-120-100長期股權投資2,2952,1092,1642,190公允價值變動收益157162150160固定資產10,99510,4059,9279,540投資收益205200150179在建工程2,7611,86196161其他收益150180200220無形資產3,5883,6303,6673,700營業利潤營業利潤1,7711,7711,9031,9032,2582,2582

75、,7622,762其他非流動資產10,75410,03910,45610,508營業外收入9152025非流動資產合計30,52428,04427,17525,998營業外支出18151515資產合計資產合計56,88756,88757,67657,67662,03862,03864,68164,681利潤總額利潤總額1,7621,7621,9031,9032,2632,2632,7722,772短期借款4,2443,5003,5003,500所得稅522381340416應付票據147148170176凈利潤凈利潤1,2401,2401,5221,5221,9231,9232,3562,35

76、6應付賬款9,5639,98011,46111,819少數股東損益157152192236預收款項0100歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤1,0831,0831,3701,3701,7311,7312,1202,120合同負債658756868895NOPLAT1,8662,2212,7803,245其他應付款595736672668EPS（攤?。?.770.971.231.51一年內到期的非流動負債3,5653,0613,5853,404其他流動負債3,8584,1154,3934,334主要財務比率主要財務比率流動負債合計22,63122,29624,64924,795會計年度2023A2

77、024E2025E2026E長期借款11,96011,66012,06012,460成長能力成長能力應付債券0000營業收入增長率11.9%4.3%14.8%3.1%其他非流動負債3,1703,1673,1343,157EBIT 增長率177.0%4.7%17.8%16.8%非流動負債合計15,13014,82715,19415,617歸母公司凈利潤增長率174.8%26.5%26.3%22.5%負債合計負債合計37,76037,76037,12237,12239,84339,84340,41240,412獲利能力獲利能力歸屬母公司所有者權益13,57914,85316,30318,142毛利

78、率15.1%15.0%15.0%15.0%少數股東權益5,5475,7005,8926,128凈利率2.2%2.6%2.9%3.4%所有者權益合計所有者權益合計19,12619,12620,55320,55322,19522,19524,26924,269ROE5.7%6.7%7.8%8.7%負債和股東權益負債和股東權益56,88756,88757,67657,67662,03862,03864,68164,681ROIC9.3%9.5%10.4%11.3%償債能力償債能力現金流量表單位:百萬元資產負債率66.4%64.4%64.2%62.5%會計年度2023A2024E2025E2026E債

79、務權益比119.9%104.1%100.4%92.8%經營活動現金流經營活動現金流3,9293,9295,0055,0053,5273,5274,9224,922流動比率1.21.31.41.6現金收益3,9514,8575,2935,687速動比率0.80.91.01.1存貨影響-735-38-1,638-309營運能力營運能力經營性應收影響-237-579-1,247-113總資產周轉率1.01.01.11.1經營性應付影響6995591,439359應收賬款周轉天數50525052其他影響250206-320-702應付賬款周轉天數70716872投資活動現金流投資活動現金流-2,828

80、-2,828102102-1,158-1,158-724-724存貨周轉天數68686468資本支出-2,633-1,012-1,021-1,031每股指標（元）每股指標（元）股權投資-208186-55-26每股收益0.770.971.231.51其他長期資產變化13928-82333每股經營現金流2.793.552.503.49融資活動現金流融資活動現金流-726-726-2,656-2,656-409-409-1,096-1,096每股凈資產9.6410.5411.5712.88借款增加164-1,548925218估值比率估值比率股利及利息支付-1,054-1,341-1,424-1,

81、530P/E23181412股東融資355200200200P/B2221其他影響-19133-11016EV/EBITDA40343229來源：WIND，中泰證券研究所-35-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分投資評級說明投資評級說明評級評級說明說明股票評級股票評級買入預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 15%以上增持預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 5%15%之間持有預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在-10%+5%之間減持預期未來 612 個月內相對同期基準指數跌幅在 10%以上行業評級行業評級增持預期未來 612 個月內

82、對同期基準指數漲幅在 10%以上中性預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間減持預期未來 612 個月內對同期基準指數跌幅在 10%以上備注：評級標準為報告發布日后的 612 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準（另有說明的除外）。重要聲明重要聲明中泰證券股份有限公司（以下簡稱中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司本公司”）具有中國證券

83、監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響。本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，可能會隨時調整。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任

84、何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者應注意，在法律允許的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本公司及其本公司的關聯機構或個人可能在本報告公開發布之前已經使用或了解其中的信息。本報告版權歸“中泰證券股份有限公司”所有。事先未經本公司書面授權，任何機構和個人，不得對本報告進行任何形式的翻版、發布、復制、轉載、刊登、篡改，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。