【公司研究】江蘇租賃-聚焦中小精耕細作-20200713[21頁].pdf

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1、 1 證券研究報告證券研究報告 公司研究/首次覆蓋 2020年07月13日 非銀行金融非銀行金融/其他金融服務其他金融服務 當前價格(元)： 6.09 合理價格區間(元)： 7.067.94 沈娟沈娟 執業證書編號：S0570514040002 研究員 0755-23952763 陶圣禹陶圣禹 執業證書編號：S0570518050002 研究員 021-28972217 王可王可 021-38476725 聯系人 資料來源：Wind 聚焦中小，精耕細作聚焦中小，精耕細作 江蘇租賃(600901) 核心觀點核心觀點 公司引入多元戰略股東支持業務協同，近三年逾 40%的分紅率給予股東長 期投資信心

2、，同時穩健的管理團隊勾勒未來戰略藍圖，股權激勵也有效激 發員工活力，構筑長期競爭力。在政策引導下我國租賃行業仍有較大發展 空間，公司在資產端議價權逐步顯現，助力凈利差穩中有升，此外在資產 端面向小微企業分散配置， 有效控制風險。 我們預計 2020-22 年 EPS 分別 為 0.64、0.76、0.89 元，首次覆蓋給予“買入”評級。 多元股東資源支持業務協同，穩健管理團隊勾勒戰略藍圖多元股東資源支持業務協同，穩健管理團隊勾勒戰略藍圖 公司由江蘇國資委實際控制，同時引入國際金融公司和法巴租賃等國際資 本在內的戰略投資者， 以實現較低的資金成本的和業務協同， 近三年逾40% 的分紅率也堅定了股

3、東長期投資信心。同時，高管在司平均任職年限長達 20 年，長期穩定的管理團隊勾勒出未來發展的戰略藍圖。幾乎全員本科的 人才梯隊完善，且積極推進薪酬體系改革，激活員工動能。此外，覆蓋近 半數員工的股權激勵計劃，將員工利益與公司長期發展深度結合，構筑公 司長期競爭力。 政策推進行業回歸本源，小微細分領域賽道優質政策推進行業回歸本源，小微細分領域賽道優質 我國融資租賃行業經歷探索與調控、恢復發展、快速增長時期，目前處于 階段性調整時期。目前融資租賃行業呈三分格局，其中金融租賃監管嚴格， 但我國租賃行業滲透率僅為 7% （2018 年數據） ， 與英美等發達國家相比仍 存在較大發展空間。政策層面正逐步

4、引導租賃行業回歸本源，服務實體經 濟；銀保監會落地業務監管辦法，行業整體規?；蛴兴袎?，而中小微業 務賽道優質，租賃公司與細分行業龍頭公司合作空間廣闊。 資產端議價權助力凈利差資產端議價權助力凈利差穩健穩健，小微分散配置有效控制風險，小微分散配置有效控制風險 公司多區域布局向全國輻射，通過廠商租賃模式快速開辟新興行業，專注 中小微企業實現投資下沉，利用金融科技助力業務拓展，提升經營效率。 公司 20Q1 凈利差達 4.24%， 在長端利率下行趨勢下保持凈利差相對穩健， 主要系資產端議價權賦予其的競爭優勢。此外，面向中小微企業分散配置 的商業模式助力公司有效控制資產端風險， 并打造 “租賃物+承

5、租人+廠商” 三位一體的風險防控體系，不良率持續優于其他同業，使得其盈利能力和 抗風險能力表現突出。 稀缺金融租賃標的，首次覆蓋給予“稀缺金融租賃標的，首次覆蓋給予“買入買入”評級”評級 我們預計公司 2020-22 年 EPS 分別為 0.64、0.76、0.89 元，BPS 分別為 4.41、4.88、5.43 元。租賃業務為重資本業務，采用 PB 估值法，可比上 市公司 2020 年平均 PB 估值為 1.55x。 由于公司為金融租賃行業龍頭企業， 中小微轉型帶來一定的估值中樞溢價，給予其 2020 年預期 PB 估值為 1.6x-1.8x，目標價格區間為 7.06-7.94 元，首次覆

6、蓋給予“買入”評級。 風險提示：利率波動風險、不良率上升風險、市場需求下降風險、監管政 策不確定性。 總股本 (百萬股) 2,987 流通 A 股 (百萬股) 1,791 52 周內股價區間 (元) 4.94-6.58 總市值 (百萬元) 18,189 總資產 (百萬元) 71,977 會計年度會計年度 2018 2019 2020E 2021E 2022E 營業收入 (百萬元) 2,437 3,066 3,636 4,296 5,067 +/-% 25.42 25.82 18.61 18.15 17.95 歸屬母公司凈利潤 (百萬元) 1,251 1,583 1,914 2,262 2,66

7、9 +/-% 23.79 26.56 20.90 18.18 17.98 EPS (元，最新攤薄) 0.42 0.53 0.64 0.76 0.89 (倍) 14.47 11.79 9.95 8.44 7.15 ,華泰證券研究所預測 0 2,462 4,924 7,385 9,847 (19) (8) 4 16 27 19/0719/1020/0120/04 (萬股)(%) 成交量(右軸)江蘇租賃 滬深300 經營預測指標與估值經營預測指標與估值 公司基本資料公司基本資料 一年內一年內股價走勢圖股價走勢圖 投資評級：投資評級：買入買入（首次評級）（首次評級） 公司研究/首次覆蓋 | 2020

8、年 07 月 13 日 2 正文目錄正文目錄 核心觀點 . 4 多元股東資源支持業務協同，穩健管理團隊勾勒戰略藍圖 . 5 股權結構多元化，充分尋求業務協同 . 5 管理團隊長期穩定，引領長期戰略落地 . 5 人才梯隊完善夯實基礎，股權激勵激活發展動力 . 6 政策推進行業回歸本源，小微細分領域賽道優質 . 8 行業進入階段性調整，整體呈現三分格局 . 8 政策推進租賃回歸本源，短期行業規?；蛴兴袎?. 10 中小微業務賽道優質，細分龍頭合作空間廣闊 . 11 資產端議價權助力凈利差穩健，小微分散配置有效控制風險 . 12 前端客群切入：貫徹中小微戰略，廠商模式助力業務拓展 . 12 中端運

9、營管理：金融科技賦能，提升經營效率 . 13 后端風險控制：與細分龍頭分散合作，有效控制資產風險 . 15 盈利預測與估值. 17 PE/PB - Bands . 18 風險提示 . 18 盈利預測表 . 19 圖表目錄圖表目錄 圖表 1： 2019 年公司股權結構 . 5 圖表 2： 江蘇租賃高管概況（截至 2019 年末） . 6 圖表 3： 2019 年員工學歷結構 . 6 圖表 4： 公司股權激勵概況 . 7 圖表 5： 江蘇租賃、江蘇省以及南京市金融從業人員人均薪酬對比 . 7 圖表 6： 江蘇租賃人均創收、人均創利（人均凈利潤） 、人均應收融資租賃貸款余額. 7 圖表 7： 198

10、1 年至今融資租賃行業發展階段 . 8 圖表 8： 2007-2019 融資租賃行業企業數、合同余額及注冊資金 . 8 圖表 9： 2007-2019 融資租賃行業企業數、合同余額及注冊資金同比增速 . 8 圖表 10： 金融、外資、內資租賃公司對比. 9 圖表 11： 2007-2019 融資租賃行業企業類型結構 . 9 圖表 12： 2007-2019 融資租賃合同余額結構 . 9 圖表 13： 2007-2019 融資租賃注冊資金結構 . 9 圖表 14： 中國與其他國家租賃市場滲透率對比 . 10 圖表 15： 融資租賃行業支持實體經濟的相關政策 . 10 圖表 16： 融資租賃公司監

11、督管理暫行辦法核心內容 . 11 圖表 17： 按規模劃分企業總資產規模（萬億元） . 11 rQoRmMpQtMoMuMsNsOoRnO7NbP7NnPrRoMnNeRpPoRkPmNrN6MmNqQMYpOmOuOtOsP 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 07 月 13 日 3 圖表 18： 按企業規模劃分主要金融機構人民幣貸款余額同比增速 . 11 圖表 19： 江蘇租賃融資租賃業務收入按照主要地區分類 . 12 圖表 20： 新興行業占公司營收比重增長迅速 . 12 圖表 21： 公司新興行業營收增長情況 . 12 圖表 22： 2019 年融資租賃業務收入各行業、各地區占比 .

12、 13 圖表 23： 公司合作廠商及經銷商數量變化. 13 圖表 24： 江蘇租賃近年廠商新增投放合同數 . 13 圖表 25： 公司取得牌照時間線一覽 . 14 圖表 26： 江蘇租賃成本收入比變化 . 14 圖表 27： 江蘇租賃與其他上市租賃公司凈利差比較 . 14 圖表 28： 部分租賃公司不良融資資產率變化 . 15 圖表 29： 專注中小微業務的銀行與大行不良率對比 . 15 圖表 30： 江蘇租賃資產質量與抗風險能力相關指標變化 . 16 圖表 31： 以凈資產排序的前十大金融租賃公司（2019 年） . 16 圖表 32： 以 ROE 排序的前十大金融租賃公司（2019 年）

13、. 16 圖表 33： 江蘇租賃核心盈利預測指標假設. 17 圖表 34： 上市租賃公司估值表（截至 2020 年 7 月 10 日） . 17 圖表 35： 江蘇租賃歷史 PE-Bands . 18 圖表 36： 江蘇租賃歷史 PB-Bands . 18 圖表 37： 報告提及公司信息一覽表 . 18 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 07 月 13 日 4 核心觀點核心觀點 公司作為 A 股稀缺金融租賃標的，具有獨特的業務優勢。在管理機制上具有前瞻性，引入 國際資本實現業務協同，穩定的高管團隊助力轉型落地；在經營效能上具有較強的盈利能 力，通過給予股東充分回報以促進長期投資信心；在行業

14、賽道上實現錯位競爭，通過分散 化配置實現風險的有效控制。 公司治理機制完善，助力中長期戰略落地。公司治理機制完善，助力中長期戰略落地。公司管理層長期穩定，平均在司任職超過 20 年，且擁有前瞻的戰略眼光和理念，優異的管理水平助力公司中長期轉型戰略落地。在業 務布局上，公司專注中小微業務，積累長期競爭壁壘，反映的是管理層的毅力與能力。公 司員工資質優異， 人均創利保持穩定， 人均薪酬高于社會平均， 運營效能不斷提升。 此外， 公司推進股權激勵計劃，高管與核心管理人員持股，形成完善的激勵機制，激活長期發展 動能。 盈利能力強，分紅水平高，給予股東較高的投資回報。盈利能力強，分紅水平高，給予股東較高

15、的投資回報。公司經營效能不斷提升，體現在凈 利差的邊際提升與成本收入比的邊際改善，使得公司盈利能力不斷增強。2017-2019 年公 司歸母凈利潤復合增長率 25.2%，分紅率分別為 35.5%、47.8%、45.3%，盈利能力強疊 加分紅率較高，給予股東較高的投資回報率。以 7 月 10 日的收盤價計算，公司股息率約 為 3.96%，兼顧穩健與成長雙重屬性。 分散化配置疊加對細分行業理解，有效控制資產風險。分散化配置疊加對細分行業理解，有效控制資產風險。公司與大型銀行系金融租賃公司錯 位競爭，與細分行業龍頭建立合作，多區域布局向全國輻射，業務重心由傳統產業向新興 產業切換，滾動式拓展擴大覆蓋

16、面。并通過廠商租賃模式快速開辟新領域，利用金融科技 助力業務拓展，提升經營效率。由于面向中小微企業，公司在資產端的議價能力強，在利 率波動期能夠保持盈利能力的相對穩定。此外，公司分散化的資產配置模式疊加對細分行 業的深刻理解，使得其在風險控制方面表現優異，經營較為穩健。 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 07 月 13 日 5 多元股東資源支持業務協同，穩健管理團隊勾勒戰略藍圖多元股東資源支持業務協同，穩健管理團隊勾勒戰略藍圖 股權結構多元化，充分尋求業務協同股權結構多元化，充分尋求業務協同 江蘇江蘇國資委實際控股，引入國資委實際控股，引入國際資本等國際資本等戰略投資者。戰略投資者。公司于

17、 1985 年成立，三十余載銳意 革新，目前形成兼顧國際與國內、融合產業與金融的多元化股東結構，構建合規、高效的 治理體系，凝聚國際化的戰略合力。截至 2019 年末，江蘇省國資委為公司實際控制人， 旗下江蘇交通控股對公司直接持股比例為 21.43%，且江蘇交通控股為公司第三大股東江 蘇揚子大橋及第四大股東江蘇廣靖錫澄高速公路的控股股東。此外，公司第二大股東南京 銀行持股比例為 21.09%。自 2010 年以來，公司先后引入國際金融公司和法巴租賃集團 等重要戰略投資者，截至 2019 年末，兩者持股比例分別為 5.70%和 5.11%。 國際金融公司減持影響較小，與法巴租賃形成業務協同。國際

18、金融公司減持影響較小，與法巴租賃形成業務協同。公司 5 月 28 日發布公告，國際 金融公司將減持不超過所持公司股份的 35.11%， 不超過公司總股本的 2%。 國際金融公司 是世界銀行的附屬機構，旨在通過資助發展中國家以促進其發展，在全球布局投資百余家 租賃公司。我們認為目前江蘇租賃發展逐漸成熟，國際金融公司出于組織愿景的考慮進行 減持，對公司整體經營的影響較小。另一方面，公司于 2014 年與法巴租賃合作成立廠商 融資中心，依托法巴租賃在歐洲成熟的廠商租賃業務模式和全球廠商合作資源，以及公司 深耕國內市場的經營經驗，以中小微型客戶為主要服務對象，積極開拓廠商租賃業務，充 分發揮業務協同效

19、應。 圖表圖表1： 2019 年公司股權結構年公司股權結構 資料來源：公司公告，華泰證券研究所 公司分紅率較高，給予股東較高公司分紅率較高，給予股東較高投資投資回報回報。公司 2017-2019 年歸母凈利潤復合增長率 25.2%，分紅率分別為 35.5%、47.8%、45.3%，盈利能力強疊加分紅率較高，給予股東 較高的投資回報率。以 7 月 10 日的收盤價計算，公司股息率約為 3.96%，兼顧穩健與成 長雙重屬性。 管理團隊長期穩定，引領長期戰略落地管理團隊長期穩定，引領長期戰略落地 管理層長期穩定管理層長期穩定，業務布局反映管理層優異的戰略眼光業務布局反映管理層優異的戰略眼光。公司三十

20、多年來穩健經營，形成 穩定的核心管理團隊，截至 2019 年末，高管平均任職年限超過 20 年，對行業脈絡和公 司經營均有深刻的理解，對公司戰略的執行力強，形成的內部文化更有延續性和持續性。 公司董事長熊先根先生在 2002 年公司改組后任職，在 2007 年混改的大背景下，陸續引 入南京銀行、中信產業基金、國際金融公司（IFC）和法巴租賃等外部股東。其中，南京 銀行與國際金融公司（IFC）可提供長期穩健的負債端資金來源；中信產業基金與法巴租 賃可提供客戶資源與國際租賃行業經營經驗。完善的布局充分反映公司管理層獨到的戰略 的社會資源，最大化地實現業務經營效率。 公司研究/首次覆蓋 | 2020

21、 年 07 月 13 日 6 圖表圖表2： 江蘇租賃高管概況（截至江蘇租賃高管概況（截至 2019 年末）年末） 姓名姓名 職位職位 年齡年齡 履歷履歷 本公司工作本公司工作年限年限 熊先根 董事長 55 歷任江蘇省國際信托投資公司；江蘇產權經營有限公司總經理；江蘇省高科技產業投資 公司總經理；江蘇租賃副總經理、總經理。2005 年 9 月至今任公司董事長。 18 張義勤 總經理 56 歷任江蘇租賃業務部副經理、經理，總經理助理、副總經理 - 佘云祥 副總經理 57 歷任江蘇租賃財務部副經理、經理、總經理助理、總會計師 31 朱強 副總經理 53 歷任南京顯像管廠供應科長；南京三能電力儀表有限

22、公司總師辦主任；江蘇省高科技產 業投資有限公司資產管理部經理；江蘇租賃業務部經理、總經理助理。 17 張春彪 副總經理、財務總監 51 歷任南京金陵機械廠財務科會計；南京長江家用電器廠財會科副科長；江蘇租賃財務部 會計、主辦會計、財務部副經理、財務部經理。 26 鄭寅生 副總經理、市場總監 45 歷任中國建設銀行江蘇省分行會計處副主任科員；香港恒生銀行(中國)南京分行財務主 管；江蘇租賃業務部門經理助理、副經理、經理。 16 周柏青 副總經理、董秘 40 歷任江蘇租賃客戶經理、高級客戶經理、經理助理、辦公室副主任、辦公室主任。 16 資料來源：公司公告，華泰證券研究所 專注中小微業務，積累長期

23、競爭壁壘，貫徹執行依賴管理層的毅力與能力。專注中小微業務，積累長期競爭壁壘，貫徹執行依賴管理層的毅力與能力。公司專注中小 微業務，與全國性銀行系的租賃公司錯位競爭，深耕區域性、細分行業龍頭業務，伴隨時 間沉淀獲得經營壁壘。核心競爭力的培養道阻且長，長期戰略的落地執行充分反映公司管 理層的毅力與背后股東的有力支持。此外，管理層在推動體制機制改革、深化戰略轉型發 展等方面的完善舉措充分反映了其優異的管理能力。 人才梯隊完善人才梯隊完善夯實基礎夯實基礎，股權激勵激活發展動力股權激勵激活發展動力 員工資質優異，構筑公司長期競爭力員工資質優異，構筑公司長期競爭力。公司員工素質優異，具備金融、法律等專業或

24、復合 專業背景， 構筑長期核心競爭力。 截至 2019 年末， 本科以上學歷員工人數占比近100%， 其中碩士以上學歷員工占比超 65%。與 2018 年相比，博士研究生、本科以及大專工人數 大體持平，而碩士研究生人數同比增加 27.95%，占比同比增長 6pct，體現公司人才梯隊 不斷完善的向好趨勢。 圖表圖表3： 2019 年員工學歷結構年員工學歷結構 教育程度類別教育程度類別 數量數量（人）（人） 占比占比 博士研究生 2 0.63% 碩士研究生 206 65.40% 本科 106 33.65% 大專 1 0.32% 合計 315 100% 資料來源：公司公告，華泰證券研究所 積極推進薪

25、酬體系改革積極推進薪酬體系改革，激活員工動能，激活員工動能。公司積極推進薪酬體系改革，目前具備較為健全 的薪酬體系。2016 年 11 月，公司深化薪酬制度市場化改革，薪酬總額由計劃單列模式改 變為績效管控的掛鉤機制，每年的工資總額由發行人董事會參照行業平均成本收入比，結 合市場競爭程度和企業經濟效益等因素合理確定，同時以績效考核為導向約束內部分配， 充分激活員工動能。2019 年公司重點推出“MBA”崗位與薪酬管理體系，構建管理、業 務、職能三序列的崗位職級體系，打通員工多元化職業發展通道；優化全員薪酬體系與薪 酬結構；著重以部門和崗位價值、績效貢獻為導向，加強考核評價機制。 高管與核心管理

26、人員持股，形成完善的激勵機制。高管與核心管理人員持股，形成完善的激勵機制。公司于 2019 年 12 月啟動限制性股票 股權激勵計劃，是國有金融企業中實施股權激勵的先行者。從公司 3 月 14 日發布的公告 來看，股權激勵計劃共覆蓋公司 46.3%的員工，獲授限制性股票占總股本比例為 0.98%， 其中 35 名中層及資深人員、104 名核心業務及管理人員占總量比例為 67.08%，包括董事 長在內的 7 名高管占 32.92%。激勵計劃將員工利益與公司長期發展深度結合，有效激活 公司發展動能。 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 07 月 13 日 7 圖表圖表4： 公司股權激勵概況公司股

27、權激勵概況 姓名姓名 職務職務 獲授的限制性股票數獲授的限制性股票數 量（萬股）量（萬股） 獲授限制性股票占授獲授限制性股票占授 予登記總量比例予登記總量比例 獲授限制性股票占總獲授限制性股票占總 股本比例股本比例 熊先根 董事長 180 6.17% 0.06% 張義勤 董事、總經理 160 5.49% 0.05% 佘云祥 副總經理 150 5.14% 0.05% 朱強 副總經理 130 4.46% 0.04% 張春彪 副總經理、財務總監 120 4.12% 0.04% 周柏青 副總經理、 董事會秘書 110 3.77% 0.04% 鄭寅生 市場總監 110 3.77% 0.04% 中層及資深

28、人員 35 人 996 34.16% 0.33% 核心業務/管理人員 104 人 960 32.92% 0.32% 合計合計 2,916 100% 0.98% 資料來源：公司公告，華泰證券研究所 高素質員工疊加市場化機制，高素質員工疊加市場化機制，公司公司人均薪酬高于社會平均。人均薪酬高于社會平均。從近五年的數據來看，公司員 工收入水平大幅高于江蘇省和南京市金融業城鎮非私營單位在崗員工的平均水平，并且優 勢不斷提升，2018 年公司人均薪酬錄得 71.7 萬元，約為江蘇省金融業城鎮非私營單位在 崗員工的 4 倍，具備一定的市場競爭力，充分吸引高端人才。 圖表圖表5： 江蘇租賃、江蘇省以及南京市

29、金融從業人員人均薪酬對比江蘇租賃、江蘇省以及南京市金融從業人員人均薪酬對比 注：2019 年江蘇統計年鑒及南京統計年鑒未發布。 資料來源：公司公告，江蘇統計年鑒，南京統計年鑒，華泰證券研究所 公司人均創利保持穩定公司人均創利保持穩定，運營效能不斷提升運營效能不斷提升。公司人均應收融資租賃貸款余額在 2018 年 下降 0.31 億元后，2019 年基本保持穩定。人均創收在經歷 2016-2018 年的下滑后，在 2019 年有所回升。在人均應收融資租賃貸款余額、人均創收承壓的情況下，公司的人均 創利（人均凈利潤）能力保持相對穩定，反映公司運營效率持續提升。 圖表圖表6： 江蘇租賃人均創收、人均

30、創利江蘇租賃人均創收、人均創利（人均凈利潤）（人均凈利潤）、人均應收融資租賃貸款余額、人均應收融資租賃貸款余額 資料來源：公司公告，華泰證券研究所 0 20 40 60 80 20152016201720182019 (萬元)江蘇租賃江蘇省金融業城鎮非私營單位在崗職工 南京市金融業城鎮非私營單位在崗職工 1.9 2.0 2.1 2.2 2.3 2.4 2.5 0 200 400 600 800 1,000 1,200 20152016201720182019 (億元)(萬元) 人均創收-左軸人均創利-左軸 人均應收融資租賃貸款余額-右軸 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 07 月 13 日

31、 8 政策推進行業回歸本源，小微細分領域賽道優質政策推進行業回歸本源，小微細分領域賽道優質 行業進入階段性調整，整體呈現三分格局行業進入階段性調整，整體呈現三分格局 我國融資租賃行業經歷探索我國融資租賃行業經歷探索與調控與調控、 恢復發展、 恢復發展、 快速快速增長時期增長時期， 目前， 目前處于處于階段性調整階段性調整時期時期。 從 1981 年我國第一家融資租賃公司中國東方租賃有限公司成立開始，我國融資租賃行業 經歷探索、調整、恢復發展時期，又于 2013 年進入快速增長期，在公共基礎設施、醫療 教育和交通運輸等投資需求旺盛的環境下，融資租賃公司的數量、合同余額和注冊資金均 實現快速增長。

32、2018 年以來，行業整體在高速發展后進行階段性調整，融資租賃企業數 量、注冊資本和租賃業務合同余額的增速明顯減緩。從競爭格局來看，目前金融租賃行業 內部呈現較大分化特征，國有大行、股份制商業銀行系金融租賃公司具有較強競爭優勢， 而城商農商行系公司綜合競爭力普遍較弱。從資產投向來看，金融租賃資產主要分布在交 通運輸設備、技術設施建設、基礎設施及不動產等行業，投放領域相對集中，企業間業務 較為同質化。在此背景下，部分租賃企業專注細分領域，從龍頭公司切入進行合作，面向 小微企業開展業務，與大型機構錯位競爭，行業呈現分層次競爭態勢。 圖表圖表7： 1981 年至今融資租賃行業發展階段年至今融資租賃行

33、業發展階段 發展階段發展階段 時間時間 基本情況基本情況 探索期 1981-1987 （1）1981 年中國東方租賃有限公司成立，標志中國現代融資租賃行業的誕生； （2）1982-1986 年間，各年融資租賃業務規模年度同比增長超過 100%，銀行和 非銀行均進入金融租賃行業； （3）伴隨經濟過熱，調控開始加強。 調控期 1988-1998 （1）1996 年商業銀行法禁止商業銀行入股融資租賃公司；受亞洲金融危機影響 日資開始退出中國融資租賃行業； （2）多家融資租賃公司和中外合資租賃公司宣布破產清算，融資租賃滲透率降至 1980 年代水平。 恢復發展期 1999-2007 （1）法律法規、監

34、管政策、會計制度和稅收政策不斷完善； （2） 伴隨加入WTO 承諾逐步開放， 外商獨資租賃開始組建， 內資租賃試點開始獲批。 快速發展期 2008-2017 （1）金融租賃公司管理辦法頒布，銀行重回融資租賃行業； （2）外商租賃公司審批權限下放至省一級商務管理部門； （3）租賃公司數量大幅上升。 階段性調整期 2018-至今 （1）監管逐漸趨于嚴格，行業整體規?；蛴兴袎?； （2）行業回歸本源，租賃公司推進業務轉型。 資料來源：原銀監會，商務部，華泰證券研究所 圖表圖表8： 2007-2019 融資租賃行業企業數、合同余額及注冊資金融資租賃行業企業數、合同余額及注冊資金 圖表圖表9： 2007

35、-2019 融資租賃行業企業數、 合同余額及注冊資金同比增速融資租賃行業企業數、 合同余額及注冊資金同比增速 資料來源：Wind，華泰證券研究所 資料來源：Wind，華泰證券研究所 我國融資租賃企業分為金融租賃公司和融資租賃公司，我國融資租賃企業分為金融租賃公司和融資租賃公司，金融租賃監管更為嚴格。金融租賃監管更為嚴格。金融租賃 公司大多由銀行或大型央企設立，而江蘇租賃屬于金融租賃公司中的非銀行系。內資及外 資融資租賃融資原由商務部監管，2018 年 5 月商務部發布通知將監管職責劃歸給銀保監 會。 金融租賃在資本金要求方面監管更加嚴格， 但可以通過同業拆借融資， 資金成本更低， 具備顯著的資

36、金優勢。而外資融資租賃公司的準入門檻較低，在資本金要求等方面監管相 對寬松，過去呈現迅速增長的態勢，占租賃行業總公司數量比重不斷提高，2019 年達到 0.58%和 3.32%。 0 20,000 40,000 60,000 80,000 0 5,000 10,000 15,000 2007200920112013201520172019 億元家 企業數-左軸 合同余額總計（億元）-右軸 注冊資金總計（億元）-右軸 0% 100% 200% 300% 400% 500% 600% 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 20

37、19 企業總數同比增速 合同余額同比增速 注冊資金同比增速 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 07 月 13 日 9 圖表圖表10： 金融、外資、內資租賃公司對比金融、外資、內資租賃公司對比 金融租賃公司金融租賃公司 外資租賃公司外資租賃公司 內資租賃公司內資租賃公司 企業性質 非銀行金融機構 一般企業 一般企業 注冊資本 1 億 1000 萬美元 1.7 億 原主管部門 銀監會 商務部 商務部 現主管部門 銀保監會 銀保監會 銀保監會 資本金要求 資本凈額不得低于風險加權資產的 8% 融資租賃和其他租賃資產比重不得 低于總資產的 60% 融資租賃和其他租賃資產比重不得低于總資產的 60%

38、； 風險資產一般不得超過凈資產總額的10倍； 融資途徑 資本金；同業拆借；銀行借款；發行債券； 資產證券化等 資本金；銀行貸款；發行債券；資 產證券化等 資本金；銀行貸款；發行債券；資產證券化等 股東背景 商業銀行或符合條件的大型企業；出資比例 不低于全部股本的 30% 中外合資或是合作、外商獨資 一般內資企業 資料來源：銀保監會、商務部，華泰證券研究所 圖表圖表11： 2007-2019 融資租賃行業企業類型結構融資租賃行業企業類型結構 資料來源：Wind，華泰證券研究所 從合同余額看，從合同余額看，融資租賃行業呈融資租賃行業呈三分格局三分格局。雖然外資租賃公司在企業數和注冊資金上占絕 對主導地位，但從合同余額結構看，三類租賃公司呈三足鼎立局面。2019