醫藥行業2022年度策略報告：擁抱醫藥創新優選高景氣賽道-211206（57頁）.pdf

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1、 1 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 擁抱醫藥創新，優選高景氣賽道 醫藥行業 2022 年度策略報告 行業專題報告行業專題報告 | 醫藥生物醫藥生物 證券研究報告證券研究報告 2021 年 12 月 06 日 行業評級 超配 前次評級 超配 評級變動 維持 近一年行業走勢近一年行業走勢 相對表現相對表現 1 個月個月 3 個月個月 12 個月個月 醫藥生物 3.12 -1.22 -4.72 滬深 300 1.21 -0.66 -3.26 相關研究相關研究 醫藥生物：中國醫藥崛起路，創新輸出進行時 醫 藥 行 業 2021 年 度 中 期 策 略 報 告 2021-05-12 醫藥生物：醫

2、改新時代聯翩而至，創新與消費 兩翼齊飛醫藥行業 2021 年策略報告 2020-12-07 醫藥生物：BioNTech 的 mRNA 新冠疫苗 I/II 期結果積極醫藥行業創新周報 7 月份第一 期 2020-07-05 -9% -5% -1% 3% 7% 11% 15% 2020-122021-042021-08 醫藥生物滬深300 核心結論核心結論 醫改步入深水區，醫藥行業溯本清源，醫改步入深水區，醫藥行業溯本清源，2022 年看好創新產業鏈和醫藥泛年看好創新產業鏈和醫藥泛 消費領域。消費領域。目前我國醫改已經進入新時代，化藥仿制藥帶量采購、高值 耗材集采、醫保目錄談判等政策持續加速推進，

3、政策進度及強度不斷超 預期。本輪醫改的中心思想是鼓勵創新，提高藥品/器械質量，醫保的不 合理支出向有效支出轉變。在這一趨勢下，創新藥、CXO 等創新產業鏈 領域將長期受益，而醫保非相關的醫藥泛消費領域，也將成為政策避風 港。 創新產業鏈：看好創新藥、創新產業鏈：看好創新藥、CXO 和生命科學上游。創新藥：和生命科學上游。創新藥：新藥審評速 度加快、醫保談判常態化等鼓勵創新政策持續出臺，激發藥企創新熱情， 同時帶量采購、醫保支付騰籠換鳥倒逼傳統藥企改革，看好研發能力突 出和儲備豐富的龍頭企業。建議關注建議關注：貝達藥業、加科思。貝達藥業、加科思。CXO： “賣水 者”邏輯下行業確定性高成長，在國

4、內企業創新研發的大趨勢下，行業 有望維持高景氣度；海外疫情&國內工程師紅利背景下，海外訂單持續向 國內轉移，國內企業市場份額逐步提升。建議關注建議關注：博騰股份、博騰股份、凱萊英、凱萊英、 泰格醫藥。泰格醫藥。生命科學上游：生命科學上游：中國生命科學下游產業蓬勃發展，預計 2024 年中國生物藥市場將增長 7124 億元， 年復合增長率為 18.0%； 技術壁壘 高、客戶粘性高，后續進入者門檻高；疫情和供應鏈危機下進口產品采 購困難，國產替代迎來窗口期；國內公司日益成熟，醫保談判背景下性 價比優勢突出。建議關注：百普賽斯、納微科技、金斯瑞生物科技。建議關注：百普賽斯、納微科技、金斯瑞生物科技。

5、 醫藥泛消費：看好疫苗和血制品。醫藥泛消費：看好疫苗和血制品。疫苗：疫苗：龐大的人口基數帶來對疫苗巨 大的需求。同時，疫苗作為唯一的預防性藥品，極具經濟效益，剛性需求 下全球疫苗市場長期穩定增長。建議關注：智飛生物、萬泰生物、康泰建議關注：智飛生物、萬泰生物、康泰 生物。生物。 血制品：血制品： 需求端， 不可替代性的臨床剛性需求， 奠定行業發展基石； 供給端， 頭部效應明顯， 行業集中度提升； 新冠疫情導致海外采漿量2020 年大幅下滑，可能導致國內血制品短期供給偏緊。建議關注：華蘭生物。建議關注：華蘭生物。 風險提示：風險提示：帶量采購超預期、新藥審批放緩、生物藥市場景氣度不及預期 行業專

6、題報告 | 醫藥生物 2 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2021 年年 12 月月 06 日日 索引 內容目錄 一、醫藥板塊整體趨勢平穩，子板塊分化持續 . 7 1.1 疫情下醫藥制造業整體趨勢平穩，去年下半年起業績迅速回升 . 7 1.2 行業盈利能力整體改善，比較優勢推高行業估值水平 . 7 1.3 板塊分化嚴重，醫療器械、生物制品表現較好 . 10 1.4 2022 年看好創新產業鏈和醫藥泛消費領域 . 11 二、創新產業鏈：最符合醫藥產業趨勢的投資方向 . 12 2.1 創新藥：國內藥企創新研發實力增強，迎來參與全球競爭的新時代 . 12 2.1.1 醫保支付

7、精細化，創新產業鏈蓄勢騰飛 . 12 2.1.2 政策利好不斷，創新環境持續優化 . 14 2.1.3 國際化趨勢顯著，license in/out 常態化 . 16 2.1.4 投資建議：重點關注研發實力雄厚的創新藥龍頭企業 . 17 2.2 CXO：創新產業鏈的賣水者，行業景氣度高 . 20 2.2.1 CXO 行業概覽及驅動因素 . 20 2.2.2 全球新藥研發火熱，研發外包成藥企最優解 . 22 2.2.3 海外疫情爆發&國內工程師紅利，海外訂單持續向國內轉移 . 24 2.2.4 騰籠換鳥政策下，CXO 企業間接受益 . 25 2.2.5 投資建議：細分領域龍頭企業具有更大的市場競

8、爭力 . 26 2.3 生命科學上游：下游驅動效應顯著，疫情加速國產替代 . 30 2.3.1 中國生命科學研究投入增速全球領先，生物科研試劑市場潛力大 . 31 2.3.2 色譜填料市場空間廣闊，本土企業嶄露頭角 . 34 2.3.3 投資建議：關注有核心技術，產品性能優異，研發能力強的企業 . 36 三、醫藥泛消費：政策免疫，受益于消費升級 . 40 3.1 疫苗：后疫情時代，行業景氣度高 . 40 3.1.1 疫苗市場潛力巨大，多聯苗/國產替代逐漸成為主要趨勢 . 40 3.1.2 主要疫苗品種仍將保持高速增長 . 42 3.1.4 投資建議：關注有重磅品種，產品種類豐富，研發能力強的企

9、業 . 49 3.2 血制品：后疫情時代下血制品需求下降，部分產品需求增加 . 52 3.2.1 血制品行業頭部效應日趨明顯，部分產品臨床需求較疫情期間有所回落 . 52 3.2.2 全球新冠疫情大流行，長期看好靜丙和白蛋白類產品發展 . 54 3.2.3 投資建議：看好產品多元化、漿站產率高的血制品龍頭企業 . 56 四、風險提示 . 57 lVhU8VnVbYbYuMyQxPyQ7N9RaQmOrRoMqRkPmNoMlOrRsN7NoOuNuOmRoOuOoMqM 行業專題報告 | 醫藥生物 3 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2021 年年 12 月月 06 日

10、日 圖表目錄 圖 1：醫藥制造業營收 . 7 圖 2：醫藥制造業利潤總額 . 7 圖 3：2021Q1-3 醫藥生物行業收入端同比增速位于申萬 28 個一級子行業中第 21 位 . 7 圖 4：2021Q1-3 醫藥生物行業利潤同比增速位于申萬 28 個一級子行業第 15 位 . 8 圖 5：2021Q1-3 醫藥板塊營收迎來改善 . 8 圖 6：2021Q1-3 醫藥板塊歸母凈利潤迎來改善 . 8 圖 7：2021Q1-3 醫藥板塊毛利率同比下降 0.92pct . 9 圖 8：2021Q1-3 醫藥板塊凈利率同比上升 0.41pct . 9 圖 9：2021Q1-3 醫藥板塊期間費用率保持

11、平穩 . 9 圖 10：2021Q1-3 醫藥板塊營運效率維持穩?。ù?年） . 9 圖 11：SW 醫藥板塊市盈率處于中上游水平 . 10 圖 12：醫療服務和化學原料藥板塊估值水平較高（TTM，剔除負值）. 11 圖 13：曲妥珠單抗納入醫保后放量 . 14 圖 14：安羅替尼納入醫保后放量 . 14 圖 15：新藥從 CDE 受理至批準上市所用時間（天） . 15 圖 16：新藥從 CDE 受理至批準臨床所用時間（天） . 15 圖 17：2013-2020 年受理的國產 1 類新藥（按受理號統計） . 16 圖 18：2013-2020 年 CDE 受理國內抗體藥物靶點分布 . 16

12、圖 19：國內藥企 license in 統計/件 . 17 圖 20：國內藥企 license out 統計/件 . 17 圖 21：貝達肺癌治療產品布局 . 18 圖 22：加科思研發管線 . 20 圖 23：CRO 及 CDMO 在藥物研發生產所處的階段 . 21 圖 24：2020 年中國 VC/PE 市場各行業投資規模 . 22 圖 25：2020 中國 VC/PE 市場各行業投資案例數量 . 22 圖 26：全球 2015-2021 年 10 月一級市場醫療行業融資額（億元） . 23 圖 27：國內 2015-2021 年 10 月一級市場醫療行業融資額（億元） . 23 圖 2

13、8：樣本上市藥企研發開支及增速 . 23 圖 29：樣本上市公司研發開支占收入的比例 . 23 圖 30：全球 TOP12 制藥公司藥物研發回報率逐年走低 . 24 圖 31：全球/中國 CRO 市場規模預測 . 24 圖 32：樣本 CXO 企業上半年營收保持高增長 . 25 圖 33：樣本 CXO 企業上半年凈利潤保持高增長. 25 圖 34：藥物上市到醫保談判年限（單位：年） . 26 圖 35：十年間我國仿制藥/新藥臨床申報數 . 26 圖 36：公司新增客戶數（單位：個） . 27 圖 37：國內團隊及 J-STAR 團隊服務客戶數（單位：個） . 27 行業專題報告 | 醫藥生物

14、4 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2021 年年 12 月月 06 日日 圖 38：凱萊英營業收入（億元）及同比 . 28 圖 39：凱萊英歸母凈利潤（億元）及同比 . 28 圖 40：泰格醫藥收入端逐步回暖 . 29 圖 41：泰格醫藥扣非后凈利潤加速恢復 . 29 圖 42：新增合同金額及增速 . 30 圖 43：累計待執行訂單金額及增速 . 30 圖 44：全球生物藥市場規模（億美元） . 31 圖 45：中國生物藥市場規模（億美元） . 31 圖 46：全球生命科學領域研究資金投入（億美元） . 31 圖 47：中國生命科學領域研究資金投入（億美元） . 31

15、 圖 48：全球生物科研試劑市場規模（億美元） . 32 圖 49：中國生物科研試劑市場規模（億美元） . 32 圖 50：生物試劑的分類和應用場景 . 32 圖 51：2019 中國生物試劑市場按科研試劑類型拆分（億元）. 33 圖 52：2019 中國蛋白試劑市場按科研試劑類型拆分（億元）. 33 圖 53：中國分子類試劑的市場規模（億元） . 33 圖 54：2020 中國分子類生物試劑市場格局. 33 圖 55：中國重組蛋白生物科研試劑市場規模（億元） . 34 圖 56：2019 中國重組蛋白生物科研試劑市場格局（億元） . 34 圖 57：色譜填料市場增由下游生物制藥日益增長的需求

16、驅動 . 34 圖 58：2018 年全球色譜填料行業市場占有率 . 35 圖 59：中國色譜填料行業市場占有率 . 35 圖 60：公司歷年營業收入（百萬元）和增速 . 37 圖 61：公司歷年歸母凈利潤（百萬元）和增速 . 37 圖 62：公司近年毛利率和凈利率 . 37 圖 63：公司近年期間費用率 . 37 圖 64：公司產品應用領域和相關服務 . 38 圖 65：2017-2021Q3 公司營收及同比增速（單位：百萬元） . 38 圖 66：2017-2021Q3 公司凈利潤及同比增速（單位：百萬元）. 38 圖 67：2017-2021Q3 公司毛利率與凈利率 . 39 圖 68：

17、2017-2021Q3 年公司三費費用率 . 39 圖 69：公司 2014-2021H1 營業收入及增速 . 40 圖 70：公司 2016-2021H1 歸母凈利潤/百萬美元及增速 . 40 圖 71：金斯瑞 2014-2021H1 主營業務收入結構 . 40 圖 72：金斯瑞 2014-2021H1 分業務毛利率比較 . 40 圖 73：2015-2020 年疫苗批簽發量總數 . 41 圖 74：2015-2020 年一類苗、二類苗批簽發比例 . 41 圖 75：2015-2020 年國產/進口疫苗批簽發量總數 . 41 圖 76：2015-2020 年國產/進口疫苗批簽發量增速 . 4

18、1 行業專題報告 | 醫藥生物 5 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2021 年年 12 月月 06 日日 圖 77：2015-2020 年多聯多價苗占據疫苗主要市場 . 42 圖 78：2015-2020 年多聯苗批簽發總數/萬支及整體增速 . 42 圖 79：2019-2020 年各大品種疫苗同比增速（從高到低排列） . 42 圖 80：2017-2021Q1 PCV13 批簽發企業及批簽發總量 . 43 圖 81：2017-2021Q1 PPV23 批簽發企業及批簽發量 . 43 圖 82：2017-2020 年 HPV 疫苗批簽發總量及同比增速 . 44 圖 8

19、3：2017-2021Q1 HPV 疫苗批簽發情況（單位：萬支） . 45 圖 84：2015-2020 年我國流感疫苗批簽發量 . 46 圖 85：2020 年我國流感疫苗批簽發企業及占比情況 . 48 圖 86：智飛生物 2015-2021H1 營業收入及增速 . 50 圖 87：智飛生物 2015-2021H1 歸母凈利潤及增速 . 50 圖 88：萬泰生物 2015-2021Q1-3 營業收入及增速 . 51 圖 89：萬泰生物 2015-2021Q1-3 凈利潤及增速 . 51 圖 90：康泰生物 2015-2021Q1-3 營業收入及增速 . 52 圖 91：康泰生物 2015-2

20、021Q1-3 歸母凈利潤及增速 . 52 圖 92：四家血制品龍頭公司漿站數量及占比 . 53 圖 93：四家血制品龍頭公司年采漿量變化 . 53 圖 94：我國新冠肺炎靜丙使用情況 . 55 圖 95：2013-2020 我國靜丙批簽發量變化（萬瓶） . 55 圖 96：2019Q1-2021Q1 進口與國產白蛋白批簽發情況（萬瓶） . 55 圖 97：2019 年我國血制品批簽發市值格局情況（億元） . 55 圖 98：四家血制品龍頭公司 2019-2021Q1-3 營收情況 . 56 表 1：醫療器械、生物制品板塊收入端增速相對較高 . 10 表 2：生物制品、醫療服務板塊利潤端增速較

21、高 . 10 表 3：行業重點上市公司估值表（截至 2021 年 12 月 3 日收盤）. 11 表 4：六次帶量采購對比 . 12 表 5：歷年醫保談判結果梳理 . 13 表 6：2015-2021 年出臺的醫藥改革政策 . 14 表 7：貝達產品管線 . 18 表 8：貝達藥業核心指標 . 19 表 9：加科思核心指標 . 20 表 10：2020 年重點 CXO 公司業務收入分拆（單位：億元） . 21 表 11：中國藥物研發成本遠低于國外 . 25 表 12：博騰股份分業務收入及增速 . 27 表 13：博騰股份核心指標 . 27 表 14：凱萊英產能規劃情況 . 28 表 15：泰格

22、醫藥核心指標 . 30 表 16：全球開展色譜填料業務的主要企業 . 35 行業專題報告 | 醫藥生物 6 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2021 年年 12 月月 06 日日 表 17：國內開展色譜填料業務的主要企業 . 36 表 18：2020 年前十大疫苗品種批簽發貨值. 42 表 19：在研肺炎球菌結合疫苗 . 44 表 20：目前在研 HPV 疫苗的企業及進度 . 45 表 21：2020 年企業流感疫苗批簽發數量 . 47 表 22：流感疫苗市場規模測算模測算 . 48 表 23：流感疫苗在研管線 . 48 表 24：智飛生物核心指標 . 50 表 26：

23、我國主要血制品品種及用途 . 52 表 27：2001-2020 年血制品行業政策法規 . 54 表 28：華蘭生物核心指標 . 57 行業專題報告 | 醫藥生物 7 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2021 年年 12 月月 06 日日 一、醫藥板塊整體趨勢平穩，子板塊分化持續一、醫藥板塊整體趨勢平穩，子板塊分化持續 1.1 疫情下疫情下醫藥制造業整體趨勢平穩，醫藥制造業整體趨勢平穩，去年去年下半年下半年起起業績迅速回升業績迅速回升 截至 2021 年 9 月，醫藥制造業累計實現營業收入 21291 億元，同比增長 24.4%；累計實 現利潤總額 4525.30 億元

24、，同比增長 80.6%。醫藥制造業整體趨勢平穩，2020 上半年受 疫情影響，收入端和利潤端同比小幅下滑，三季度后重新恢復增長，利潤端比收入端增速 修復更快。 圖 1：醫藥制造業營收 圖 2：醫藥制造業利潤總額 資料來源：wind，西部證券研發中心 資料來源：wind，西部證券研發中心 1.2 行業盈利能力整體改善，比較優勢推高行業估值水平行業盈利能力整體改善，比較優勢推高行業估值水平 2021 年前三季度醫藥板塊收入端同比增速位于申萬 28 個一級子行業中第 21 位，利潤端 同比增速位于申萬 28 個一級子行業中第 15 位， 收入端受疫情影響增速放緩， 利潤端則受 行業費用率下降的影響，

25、增速較快。 圖 3：2021Q1-3 醫藥生物行業收入端同比增速位于申萬 28 個一級子行業中第 21 位 資料來源：wind，西部證券研發中心 12.4% 7.4% 4.5% 24.4% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 2018201920202021Q1-3 營業收入累計值（億元）同比（右軸） 9.5% 5.9% 12.8% 80.6% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 4

26、500 5000 2018201920202021Q1-3 利潤總額累計值（億元）同比（右軸） 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 鋼 鐵 交 通 運 輸 有 色 金 屬 休 閑 服 務 化 工 電 氣 設 備 采 掘 輕 工 制 造 農 林 牧 漁 機 械 設 備 房 地 產 電 子 建 筑 裝 飾 商 業 貿 易 家 用 電 器 計 算 機 公 用 事 業 綜 合 汽 車 傳 媒 醫 藥 生 物 紡 織 服 裝 國 防 軍 工 通 信 建 筑 材 料 食 品 飲 料 銀 行 非 銀 金 融 2021Q1-3營業收入同比增速 行業專題報告 | 醫藥生物 8 | 請務必仔細閱

27、讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2021 年年 12 月月 06 日日 圖 4：2021Q1-3 醫藥生物行業利潤同比增速位于申萬 28 個一級子行業第 15 位 資料來源：wind，西部證券研發中心 2021 年前三季度醫藥板塊實現營業收入 15829.65 億元，同比增長 14.96%；實現歸母凈 利潤 1602.42 億元，同比增長 21.11%，行業盈利能力大幅改善。2013-2017 年，醫藥板 塊整體收入、利潤增速持續上行，2018、2019 年受商譽減值、帶量采購政策影響，凈利 潤出現非正常的負增長，但 2020 年已基本恢復正常。 圖 5：2021Q1-3 醫藥板塊營收

28、迎來改善 圖 6：2021Q1-3 醫藥板塊歸母凈利潤迎來改善 資料來源：wind，西部證券研發中心 資料來源：wind，西部證券研發中心 2021 年前三季度醫藥板塊毛利率為 33.61%，同比下降 0.92pct；凈利率為 10.76%，同比 上升 0.41pct。2012-2017 年，醫藥板塊毛利率和凈利率持續上行，進入 2018 年，兩票制 的全國大范圍施行以及原料藥的提價進一步帶動工業企業毛利率提升，但是 2018 年醫藥 板塊商譽減值較大，凈利率出現明顯下滑。2019 年受到帶量采購等降價政策的影響，醫 藥板塊毛利率和凈利率同比均出現下降。2020 年隨著帶量采購的負面因素逐步消

29、除，且 疫情期間藥企銷售費用、管理費用大幅減少，毛利率、凈利率均有所回升。 -200% -100% 0% 100% 200% 300% 400% 500% 600% 休 閑 服 務 交 通 運 輸 有 色 金 屬 鋼 鐵 化 工 采 掘 電 子 輕 工 制 造 紡 織 服 裝 汽 車 機 械 設 備 電 氣 設 備 傳 媒 建 筑 裝 飾 醫 藥 生 物 家 用 電 器 銀 行 食 品 飲 料 非 銀 金 融 建 筑 材 料 國 防 軍 工 計 算 機 通 信 公 用 事 業 房 地 產 商 業 貿 易 綜 合 農 林 牧 漁 圖表標題 2021Q1-3歸母凈利潤同比增速 15.00% 19.

30、73% 12.58% 6.14% 14.96% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 18000 20000 20172018201920202021Q1-3 營業收入（億元）同比增速（右軸） 18.81% -12.75% -10.37% 26.79% 21.11% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 20172018201920202021Q1-3 歸母凈利潤（億元）

31、同比增速(右軸） 行業專題報告 | 醫藥生物 9 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2021 年年 12 月月 06 日日 圖 7：2021Q1-3 醫藥板塊毛利率同比下降 0.92pct 圖 8：2021Q1-3 醫藥板塊凈利率同比上升 0.41pct 資料來源：wind，西部證券研發中心 資料來源：wind，西部證券研發中心 2021 年前三季度醫藥板塊銷售費用率 13.61%，同比下降 0.99pct；管理費用率（包含研 發費用率）5.59%，同比增長 0.10pct；財務費用率 0.84%，同比下降 0.36。行業銷售費 用率 2018 年見頂， 研發費用率逐年提

32、升一定程度上反映了行業從重銷售到重創新的轉變。 2021 年前三季度醫藥板塊總資產周轉率為 0.56，同比上升 0.03；存貨周轉率為 3.21，同 比上升 0.46；應收賬款周轉率為 3.34，同比上升 0.29，運營情況整體維持穩健。 圖 9：2021Q1-3 醫藥板塊期間費用率保持平穩 圖 10：2021Q1-3 醫藥板塊營運效率維持穩?。ù?年） 資料來源：wind，西部證券研發中心 資料來源：wind，西部證券研發中心 截至 2021 年 12 月 3 日，醫藥板塊市盈率（TTM 整體法）為 33.33 倍，在 28 個申萬一 級子行業排名第 10 位，相對較高，主要因為疫情下醫藥下

33、游需求相對剛性，行業比較優 勢明顯。 20% 22% 24% 26% 28% 30% 32% 34% 36% 38% 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021Q1-3 毛利率 毛利率 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021Q1-3 凈利率 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 201

34、8 2019 2020 2021Q1-3 銷售費用率管理費用率+研發費用率財務費用率 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021Q1-3 總資產周轉率存貨周轉率應收賬款周轉率 行業專題報告 | 醫藥生物 10 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2021 年年 12 月月 06 日日 圖 11：SW 醫藥板塊市盈率處于中上游水平 資料來源：wind，西部證券研發中心 1.3 板塊分化嚴重，醫療器械、生物制品表現較好板塊分化嚴重，醫療器械、生物制品表現較好 從收

35、入端橫向對比來看，2021 年前三季度醫療服務增速最快，醫療器械和生物制品板塊 增速較快，所有子板塊增速均為正。 表 1：醫療器械、生物制品板塊收入端增速相對較高 子版塊 20Q1 20H1 20Q1-Q3 20A 21Q1 21H1 21Q1-Q3 化學原料藥 -3.24% 5.06% 4.10% 4.81% 25.71% 15.80% 15.62% 化學制劑 -12.06% -10.88% -7.76% -6.06% 15.45% 12.70% 9.39% 中藥 -12.09% -9.96% -7.03% -4.43% 19.42% 14.18% 10.99% 生物制品 -8.00% -2

36、.76% 2.58% 5.95% 39.60% 35.48% 35.50% 醫藥商業 -5.62% -2.33% 2.20% 8.46% 24.70% 20.20% 14.17% 醫療器械 4.59% 38.86% 52.62% 55.19% 103.56% 43.81% 26.10% 醫療服務 -13.43% -2.37% 7.99% 14.68% 74.74% 52.20% 36.62% 資料來源：wind，西部證券研發中心 從利潤端橫向對比來看，2021 年前三季度生物制品增速最快，醫療服務和醫療器械增速 較快，所有子板塊增速均為正。 表 2：生物制品、醫療服務板塊利潤端增速較高 子版塊

37、 20Q1 20H1 20Q1-Q3 20A 21Q1 21H1 21Q1-Q3 化學原料藥 6.08% 34.32% 12.49% 22.51% 23.56% 1.51% 2.35% 化學制劑 -13.58% -8.93% 2.05% 14.33% 22.15% -0.28% 0.45% 中藥 -32.89% -25.48% -15.94% -102.38% 16.10% 30.72% 17.20% 生物制品 -11.50% 14.25% 25.23% 23.93% 89.81% 89.16% 69.25% 醫藥商業 -5.76% 2.58% 9.42% 7.38% 39.11% 26.08

38、% 8.23% 醫療器械 1.04% 89.83% 134.51% 142.77% 244.04% 66.89% 27.94% 醫療服務 -119.21% 17.65% 23.82% 964.51% 1512.92% 125.11% 59.82% 資料來源：wind，西部證券研發中心 從估值角度對比來看，醫療服務和生物制品板塊估值水平較高，醫藥商業估值水平最低。 0 10 20 30 40 50 60 70 80 SW 國 防 軍 工 SW 電 氣 設 備 SW 計 算 機 SW 食 品 飲 料 SW 綜 合 SW 休 閑 服 務 SW 電 子 SW 農 林 牧 漁 SW 汽 車 SW 醫 藥

39、 生 物 SW 有 色 金 屬 SW 機 械 設 備 SW 通 信 SW 傳 媒 SW 紡 織 服 裝 SW 輕 工 制 造 SW 公 用 事 業 SW 化 工 SW 商 業 貿 易 SW 家 用 電 器 SW 非 銀 金 融 SW 建 筑 材 料 SW 交 通 運 輸 SW 采 掘 SW 建 筑 裝 飾 SW 鋼 鐵 SW 房 地 產 SW 銀 行 市盈率(TTM,整體法) 行業專題報告 | 醫藥生物 11 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2021 年年 12 月月 06 日日 圖 12：醫療服務和化學原料藥板塊估值水平較高（TTM，剔除負值） 資料來源：wind，西

40、部證券研發中心 1.4 2022年看好創新產業鏈和醫藥泛消費領域年看好創新產業鏈和醫藥泛消費領域 醫改步入深水區，醫藥行業溯本清源，醫改步入深水區，醫藥行業溯本清源，2022 年年看好創新產業鏈和醫藥泛消費領域?？春脛撔庐a業鏈和醫藥泛消費領域。目前 我國醫改已經進入新時代，化藥仿制藥帶量采購、高值耗材集采、醫保目錄談判等政策持 續加速推進，政策進度及強度不斷超預期。本輪醫改的中心思想是鼓勵創新，提高藥品/ 器械質量，醫保的不合理支出向有效支出轉變。在這一趨勢下，創新藥、CXO 等創新產 業鏈領域將長期受益，而醫保非相關的醫藥泛消費領域，也將成為政策避風港。 創新產業鏈：看好創新藥創新產業鏈：看

41、好創新藥、CXO 和生命科學上游和生命科學上游。創新藥：。創新藥：新藥審評速度加快、醫保談 判常態化等鼓勵創新政策持續出臺，激發藥企創新熱情，同時帶量采購、醫保支付騰籠換 鳥倒逼傳統藥企改革，看好研發能力突出和儲備豐富的龍頭企業。CXO： “賣水者”邏輯 下行業確定性高成長，在國內企業創新研發的大趨勢下，行業有望維持高景氣度；海外疫 情&國內工程師紅利背景下，海外訂單持續向國內轉移，國內企業市場份額逐步提升。生生 命科學上游：命科學上游： 中國生命科學下游產業蓬勃發展， 預計 2024 年中國生物藥市場將增長 7124 億元，年復合增長率為 18.0%；技術壁壘高、客戶粘性高，后續進入者門檻高

42、；疫情和供 應鏈危機下進口產品采購困難，國產替代迎來窗口期；國內公司日益成熟，醫保談判背景 下性價比優勢突出。 醫藥泛消費：看好醫藥泛消費：看好疫苗和血制品疫苗和血制品。疫苗：疫苗：龐大的人口基數帶來對疫苗巨大的需求。同時， 疫苗作為唯一的預防性藥品，極具經濟效益，剛性需求下全球疫苗市場長期穩定增長。血血 制品：制品： 需求端， 不可替代性的臨床剛性需求， 奠定行業發展基石； 供給端， 頭部效應明顯， 行業集中度提升；新冠疫情導致海外采漿量 2020 年大幅下滑，可能導致國內血制品短期 供給偏緊。 表 3：行業重點上市公司估值表（截至 2021 年 12 月 3 日收盤） 證券代碼 證券簡稱

43、收盤價 總市值 （億元） 2018-20 年凈利 潤 CAGR（%） ROE EPS（元） PE 20A 21E 22E 23E 20A 21E 22E 23E 創新產業鏈創新產業鏈 300558.SZ 貝達藥業 80.41 333.99 33.00 10.56 1.47 1.15 1.54 2.02 54.79 69.93 52.24 39.72 1167.HK 加科思-B 13.79 106.53 - -17.73 -3.97 -0.39 -0.33 -0.33 -5.98 -35.39 -41.66 -41.31 300363.SZ 博騰股份 94.50 514.17 44.53 12.

44、61 0.60 0.88 1.31 1.65 158.11 107.80 72.25 57.26 002821.SZ 凱萊英 478.60 1,170.95 28.38 14.63 2.98 4.12 6.58 8.04 160.70 116.18 72.72 59.56 300347.SZ 泰格醫藥 136.20 1,143.18 79.80 12.15 2.01 2.51 3.09 3.77 67.91 54.17 44.11 36.12 0 10 20 30 40 50 60 70 80 醫療服務化學原料藥生物制品化學制劑中藥醫療器械醫藥商業 市盈率(TTM) 行業專題報告 | 醫藥生物

45、 12 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2021 年年 12 月月 06 日日 301080.SZ 百普賽斯 235.43 188.34 160.99 24.75 1.93 2.31 3.32 4.77 121.90 102.01 70.98 49.35 688690.SH 納微科技 91.80 367.33 81.11 19.67 0.20 0.35 0.56 0.84 449.78 260.87 163.29 108.81 1548.HK 金斯瑞生 物科技 30.06 632.07 30.24 -27.07 -0.11 -0.09 -0.06 -0.03 -13.8

46、2 -65.95 -93.84 2,079.85 醫藥泛消費醫藥泛消費 300122.SZ 智飛生物 122.24 1,955.84 96.93 39.61 2.06 4.29 5.59 5.99 59.24 28.49 21.85 20.40 603392.SH 萬泰生物 241.68 1,467.09 65.11 32.89 1.56 2.47 3.34 4.38 154.79 97.91 72.41 55.21 300601.SZ 康泰生物 110.51 759.24 46.80 16.92 0.99 2.08 3.40 3.95 111.45 53.01 32.49 27.95 002

47、007.SZ 華蘭生物 28.45 519.03 25.26 21.64 0.88 1.03 1.26 1.50 32.18 27.64 22.59 18.92 資料來源：wind 一致預期，西部證券研發中心 二、創新產業鏈：最符合醫藥產業趨勢的投資方向二、創新產業鏈：最符合醫藥產業趨勢的投資方向 2.1 創新藥：國內藥企創新研發實力增強，創新藥：國內藥企創新研發實力增強，迎來迎來參與全球競爭的新時代參與全球競爭的新時代 2.1.1醫保支付精細化，創新產業鏈蓄勢騰飛醫保支付精細化，創新產業鏈蓄勢騰飛 2.1.1.1 帶量采購范圍逐漸擴大，集采品種平均價格降幅近帶量采購范圍逐漸擴大，集采品種平均

48、價格降幅近 50% 迄今為止，醫保局主導的仿制藥帶量采購已經進行了迄今為止，醫保局主導的仿制藥帶量采購已經進行了五五輪，輪，第六輪即將開標，第六輪即將開標，未來仿制藥未來仿制藥 集采政策將逐步常態化。集采政策將逐步常態化。2018 年醫保局首次在“4+7”個城市試點帶量采購政策，隨后在 2019 年對“4+7”帶量采購品種全國擴面（第一批擴圍） ，共涉及 25 個品種，平均價格降 幅在 50%以上。 2020 年下半年啟動的第三次仿制藥帶量采購共涉及 55 個品種， 191 個品 規，主要以口服制劑為主，規模較前幾次有較大增長。2021 年 2 月，國務院出臺了第四 批國采政策， 規則同第三批

49、相似， 延續了集采趨勢， 對選中廠家和治療領域繼續擴圍。 2021 年開始的第四次集采共納入 45 種藥品，擬選中藥品平均降幅達 52%，采購總額達 254 億 元。同第三批采集相比，第四批采集藥品種類有所下降，但總采購額卻有所上升，反映出 藥企“以價換量”的政策方針，未中選原研藥市場受到擠壓。第五輪集采共涉及 60 個品 種 207 個品規，其中注射劑 30 個品種，本次集采是規模最大、產品數量最多的一次，選 中藥品平均降幅達 56%，采購總額達 550 億元。第六輪集采為胰島素專項，納入二代、 三代胰島素，整體報量為 2.14 億支，涉及金額約 170 億元。2021 年 11 月 26

50、日開標，包 括 16 個通用名品種，11 家企業的 42 個產品擬中選，擬中選產品平均降價 48%?？傮w來 看，藥品集采的范圍不斷擴大，集采政策將逐步常態化。 表 4：六次帶量采購對比 第一批 4+7 第一批擴圍 第二輪采集 第三輪集采 第四輪集采 第五輪集采 第第六六輪集采輪集采 開標日期 2018 年 11 月 2019 年 9 月 2020 年 1 月 2020 年 8 月 2021 年 2 月 2021 年 6 月 2021 年 11 月 地區 11 個城市 25 個省份 全國 全國 全國 全國 全國 品種數量 25 25 32 55 45 61 42 非醫保品種 無 無 3 2 -