和林微納-投資價值分析報告：MEMS精微零部件穩定高增半導體測試探針追風逐日-20211215（21頁）.pdf

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1、 證券研究報告 請務必閱讀正文之后的免責條款 MEMS 精微零部件穩定高增，半導體 精微零部件穩定高增，半導體測試探測試探 針追風逐日針追風逐日 和林微納（688661.SH）投資價值分析報告2021.12.14 中信證券研究部中信證券研究部 核心觀點核心觀點 立足精密制造行業，專注立足精密制造行業，專注 MEMS 精微電子零部件和半導體芯片測試探針領域。精微電子零部件和半導體芯片測試探針領域。 公司積極開拓海外業務，客戶公司積極開拓海外業務，客戶主要主要為消費電子和半導體測試領域龍頭公司，今年為消費電子和半導體測試領域龍頭公司，今年 海外收入占比有望超過海外收入占比有望超過 60%。受益于。

2、受益于 TWS 耳機、智能音箱和可穿戴設備等產品耳機、智能音箱和可穿戴設備等產品 持續放量帶動持續放量帶動 MEMS 部件需求，半導體芯片測試探針國產替代進程加快，預計部件需求，半導體芯片測試探針國產替代進程加快，預計 公司業績未來仍將保持高增態勢。同時公司定增募投公司業績未來仍將保持高增態勢。同時公司定增募投 MEMS 晶圓級和基板級測晶圓級和基板級測 試探針，有望打破國外壟斷。鑒于公司行業地位及后續增長潛力，給予公司目標試探針，有望打破國外壟斷。鑒于公司行業地位及后續增長潛力，給予公司目標 股價股價 148 元，對應元，對應 2022 年約年約 60 倍倍 PE，首次覆蓋給予“買入”評級。

3、，首次覆蓋給予“買入”評級。 下游消費電子產品爆款不斷，下游消費電子產品爆款不斷，MEMS 精微電子零部件穩步增長精微電子零部件穩步增長。公司 MEMS 精 微電子零部件產品主要為精微屏蔽罩，綁定歌爾股份，下游應用為 TWS 耳機、 智能音箱、智能手表/腕表和 AR/VR 頭套等消費電子產品。近年來 TWS 耳機成 為爆款，出貨量 2017-2020 年復合增速為 88%，預計未來 3 年復合增速仍有 25%。隨著元宇宙概念持續普及，AR/VR 頭套有望打開新的成長空間，預計 AR/VR 頭套銷量將從 2020 年的 706 萬套增長至 2024 年的 7670 萬套， 年復合 增速達 81.

4、5%。下游消費電子產品的繁榮帶動公司 MEMS 業務穩步增長，預計 未來三年此業務仍有 30%的復合增長。 技術業界領先，半導體芯片測試探針爆發增長技術業界領先，半導體芯片測試探針爆發增長。半導體測試探針是公司 2015 年 開始研制的新產品，期間技術不斷精進，目前各項性能指標已達國內領先水平， 2019 年至今，收入呈爆發式增長。公司測試探針主要用于測試機和探針臺，供 給英偉達、愛得萬和泰瑞達等知名半導體公司。公司目前測試探針市場占有率 大約為 3%， 受益于半導體產業鏈各環節國產替代， 公司市場份額有望持續提升， 預計未來三年此業務收入年復合增速將超過 50%。 定增募投定增募投 MEMS

5、 晶圓級探針和基板級探針項目，打破國外壟斷。晶圓級探針和基板級探針項目，打破國外壟斷。公司近日決定 定增募資不超過 7 億元用于 MEMS 晶圓級探針和基板級探針項目，填補國內空 白。根據 VLSI 數據，2020 全球探針卡的市場規模為 22.06 億美元，同比增長 19.94%， 全球 MEMS 探針卡市場的銷售規模為 14.51 億美元， 占到了探針卡市 場 65.80%的份額，國內探針卡消費市場占全球份額為 12.5%，但國內供應商全 球市場份額僅為 1.1%，替代空間巨大。 風險因素：風險因素：客戶集中度較高的風險；貿易爭端風險；定增及募投項目建設進展 不及預期。 投資建議：投資建議

6、：公司立足精密制造行業長達 10 余年，良品率、制造精度和產能規模 等指標均位于國內前列。公司的客戶主要為國際知名消費電子和半導體龍頭公 司，獲得市場廣泛認可。公司若有新的產品，可迅速與下游客戶適配，利于培 育新的業務增長點。受益于下游消費電子產品需求持續增長，半導體芯片測試 探針國產替代進程加快， 公司業績未來仍望保持高增態勢。 預測公司 2021-2023 年 EPS 分別為 1.62/2.46/3.64 元，對應估值分別為 67.8x、44.7x、30.2x。鑒 于可比公司估值情況，公司行業地位及后續更高的增長潛力，年底估值切換， 給予公司目標股價 148 元，對應 2022 年約 60

7、 倍 PE，首次覆蓋給予“買入” 評級。 和林微納和林微納 688661 評級評級 買入（首次）買入（首次） 當前價 109.84元 目標價 148.00元 總股本 80百萬股 流通股本 17百萬股 總市值 88億元 近三月日均成交額 83百萬元 52周最高/最低價 125.48/33.1元 近1月絕對漲幅 -1.93% 近6月絕對漲幅 50.47% 近12月絕對漲幅 520.81% 和林微納（和林微納（688661.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2021.12.14 證券研究報告 請務必閱讀正文之后的免責條款 項目項目/年度年度 2019 2020 2021E 2022E 2023E

8、 營業收入(百萬元) 189 229 433 642 918 營業收入增長率 YoY 65.3% 21.1% 88.9% 48.1% 43.1% 凈利潤(百萬元) 13 61 129 197 291 凈利潤增長率 YoY -52.1% 373.4% 110.9% 52.0% 47.8% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.16 0.77 1.62 2.46 3.64 毛利率 48.0% 45.0% 45.7% 47.3% 48.4% 凈資產收益率 ROE 12.9% 37.8% 21.6% 24.8% 27.0% 每股凈資產（元） 1.26 2.03 7.49 9.90 13.45 PE 68

9、6.5 142.6 67.8 44.7 30.2 PB 87.2 54.1 14.7 11.1 8.2 PS 46.5 38.4 20.3 13.7 9.6 EV/EBITDA 338.0 109.8 55.6 33.9 22.3 資料來源：Wind，中信證券研究部預測 注：股價為 2021 年 12 月 13 日收盤價 OZnXkZbWmUdYyXyX8OdN6MpNmMoMmNlOnMmOjMqRqNbRrRxOuOnQmNvPsQpQ 和林微納（和林微納（688661.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2021.12.14 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 目錄目錄 估值及投資評級估

10、值及投資評級. 1 扎根扎根 MEMS 精微電子零部件和半導體芯片測試領域，營收凈利快速增長精微電子零部件和半導體芯片測試領域，營收凈利快速增長 . 1 深耕行業 10 余年，核心管理團隊穩定 . 1 業務概覽：專注微機電精微電子零部件和半導體芯片測試領域 . 2 財務：營收凈利快速增長，毛利率始終保持在 40%以上 . 3 兩大下游均為景氣賽道，成長空間迅速拓寬兩大下游均為景氣賽道，成長空間迅速拓寬 . 5 MEMS 下游應用廣泛，市場需求廣闊且穩定 . 5 TWS、AIoT 需求爆發，微型麥克風快速增長 . 7 晶圓產能向中國轉移，國產替代趨勢加速 . 8 半導體測試環節耗材，高端領域亟待

11、突破 . 10 核心技術領先，服務全球龍頭核心技術領先，服務全球龍頭 . 11 注重技術研發，性能指標領先 . 11 服務全球龍頭廠商，合作關系長期穩定 . 13 募投突破產能限制，定增擴充半導體測試產品種類 . 14 風險因素風險因素 . 16 盈利預測盈利預測 . 16 和林微納（和林微納（688661.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2021.12.14 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 插圖目錄插圖目錄 圖 1：公司發展歷史 . 2 圖 2：公司股權結構穩定（截至 2021 年 3 季報） . 2 圖 3：2019 年公司前五大客戶 . 3 圖 4：2020H1 公司前五大客戶

12、. 3 圖 5：公司 2021Q1-Q3 年營收同比增加 90.21% . 4 圖 6：公司 2021Q1-Q3 扣非歸母凈利同比增加 91.95% . 4 圖 7：公司境外收入快速增長 . 4 圖 8：2021 年公司半導體芯片測試探針業務爆發 . 4 圖 9：公司凈利率維持在 25%左右，毛利率始終在 40%以上 . 5 圖 10：公司費用管控能力良好. 5 圖 11：MEMS 傳感器發展趨勢 . 6 圖 12：MEMS 細分設備市場規模 . 6 圖 13：2020 年全球智能音箱出貨量保持增長 . 7 圖 14：預計 2021 年全球 TWS 耳機市場出貨量有望突破 3 億副 . 7 圖

13、 15：全球可穿戴設備出貨量穩步增長 . 7 圖 16：2020-2024 年全球 AR/VR 設備出貨量 CAGR 達 81.5% . 7 圖 17：2018 年全球 MEMS 產品市場結構. 8 圖 18：2019 年全球 MEMS 微型麥克風市場格局 . 8 圖 19：半導體芯片生產工藝流程 . 9 圖 20：2011 年至 2019 年半導體封測市場份額變化情況 . 9 圖 21：2016-2019 年國產 MEMS 市場占有率及預測 . 10 圖 22：2020 年半導體測試各環節市場份額 . 10 圖 23：芯片測試環節各細分市場規模和前三名份額 . 10 圖 24：探針卡市場中國

14、消費和供應全球份額 . 11 圖 25：基座市場中國消費和供應全球份額 . 11 圖 26：和林微納上下游行業結構圖 . 13 圖 27：公司各產品主要客戶 . 14 表格目錄表格目錄 表 1：可比公司估值情況 . 1 表 2：公司產品概覽 . 3 表 3：MEMS 產品分類. 5 表 4：公司核心技術名稱 . 11 表 5：MEMS 行業及公司技術參數比較 . 12 表 6：半導體芯片測試設備用探針行業及公司技術參數比較 . 13 表 7：和林微納 IPO 募投項目 . 14 表 8：和林微納定增募投項目 . 15 表 9：MEMS 工藝晶圓測試探針各分拆項目計劃投資金額 . 15 表 10

15、：基板級測試探針分拆項目計劃投資金額 . 15 表 11：公司營業收入預測 . 16 表 12：公司凈利潤預測 . 17 和林微納（和林微納（688661.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2021.12.14 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1 估值及投資評級估值及投資評級 采用可比公司法進行估值，選擇敏芯股份、歌爾股份、長川科技和華峰測控作為可比 公司。在 PE 估值法中，同行業可比上市公司 2022 年平均估值為 60.62 倍；在 PB 估值法 中，同行業可比上市公司 2021 年平均估值為 12.01 倍。 公司是 MEMS 精微電子零部件和半導體芯片測試探針龍頭企業， 產品技

16、術指標領先， 良品率高，成本優勢明顯，深度綁定優質客戶，且擴產計劃明確?？紤]到公司傳統業務 MEMS 精微電子零部件仍有望穩定高增，而且半導體芯片測試探針國產替代空間巨大，該 塊業務預計未來三年至少維持 50%的復合增速，同時公司是國內第一家發力 MEMS 晶圓 級探針和基板級探針，力圖打破國外壟斷，為公司帶來第二成長曲線，因此未來三年成長 確定性高。 考慮可比公司估值情況、公司的行業地位及后續更高的增長潛力，給予目標股價 148 元，對應 2022 年約 60 倍 PE，首次覆蓋給予“買入”評級。 表 1：可比公司估值情況 股票代碼股票代碼 公司簡稱公司簡稱 幣種幣種 收盤價收盤價 EPS（

17、元（元/股）股） PE PB （元）（元） 2020 2021E 2022E 2023E 2020 2021E 2022E 2023E 2021E 688286 敏芯股份 CNY 92.88 0.78 0.87 1.79 2.75 159.07 106.28 51.79 33.77 4.57 002241 歌爾股份 CNY 57.4 0.87 1.28 1.73 2.21 42.92 44.74 33.13 26.01 7.47 300604 長川科技 CNY 59.86 0.27 0.36 0.57 0.84 111.43 165.96 105.09 71.32 22.86 688200 華

18、峰測控 CNY 522.8 3.26 7.13 9.96 13.21 114.74 73.35 52.47 39.57 13.14 平均 107.04 97.58 60.62 42.67 12.01 資料來源：Wind，中信證券研究部 注：股價為 2021 年 12 月 13 日收盤價，可比公司盈利預測為 Wind 一致預期 扎根扎根 MEMS 精微電子零部件和半導體芯片測試領域精微電子零部件和半導體芯片測試領域， 營收凈利營收凈利快速增長快速增長 深耕行業深耕行業 10 余年余年，核心管理團隊穩定，核心管理團隊穩定 蘇州和林微納科技股份有限公司成立于 2012 年，專注于微機電精微電子零部件

19、以及 半導體芯片測試探針的研發、設計和生產。公司致力于成為世界級的精微制造企業，在微 機電（MEMS）精微電子零部件領域，公司成功進入國際先進 MEMS 廠商供應鏈體系， 產品應用于蘋果、華為、三星、OPPO 等終端品牌的產業鏈中；在半導體芯片測試探針領 域，公司相關業務的開展十分迅速，與英偉達、英飛凌等客戶建立長期穩定的合作關系， 是國內同行業中競爭實力較強的企業之一。 和林微納（和林微納（688661.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2021.12.14 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 圖 1：公司發展歷史 資料來源：公司招股說明書，中信證券研究部 股權結構較為集中，核心管理團

20、隊穩定。股權結構較為集中，核心管理團隊穩定。截至 2021 年 9 月 30 日，公司現任董事長、 總經理駱興順直接持有公司 38.25%的股份，并通過蘇州和陽間接持有 6%的股份，為公司 實際控制人。此外，公司 22 名核心員工通過員工持股平臺蘇州和陽間接持有 6%的股份， 管理團隊穩定。 圖 2：公司股權結構穩定（截至 2021 年 3 季報） 資料來源：Wind，中信證券研究部 業務概覽：業務概覽：專注微機電精微電子零部件和半導體芯片測試領域專注微機電精微電子零部件和半導體芯片測試領域 公司是一家深耕 MEMS 精微零部件和半導體芯片測試探針的國家級高新技術公司， 各類精微零部件產品廣泛

21、應用于芯片測試、TWS 耳機、智能手機、助聽器等高科技終端 設備。公司產品可分為微機電（MEMS）精微電子零部件系列產品以及半導體測試探針系 列產品。微機電（MEMS）主要包括精微屏蔽罩、精微連接器和精密結構件，應用于壓力 傳感器、聲學傳感器（微型麥克風）等 MEMS 傳感器；半導體芯片測試探針系列產品包 括半導體測試探針，應用于測試機及探針臺等半導體封測設備。 和林微納（和林微納（688661.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2021.12.14 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 表 2：公司產品概覽 產品分類產品分類 細分產品細分產品 主要用途主要用途 應用領域應用領域 實物圖實

22、物圖 微機電（MEMS）精微 電子零部件系列產品 精微屏蔽罩 應用于各類微機電設備和系統中， 主要作用為 屏蔽外來磁場干擾、隔熱，并保證不干擾或損 壞腔體內的芯片等器 智能手機、TWS 耳 機、智能穿戴設備、 藍牙音箱等 醫療助聽器 等醫療 電子 產品 光學鏡頭、汽 車電 子、智能 家居等 精密結構件 保護電子設備內的元器件，并實現散熱、緊固 等功能；同時，結構件內部可使用特殊結構用 于嵌入各類功能性器件 醫療助聽器、 高保 真耳機等 通訊基站、汽 車、 醫療設備 等 精 微 連 接 器 及零部件 連接各類電子分設備的零部件， 起到電聲信號 的連接、數據和信號的傳輸等作用 醫療助聽器等 高頻大

23、電流裝 置、 快速充電、 智能家 具、電源管理系統等 半導體芯片測試探針系 列產品 半 導 體 芯 片 測試探針 芯片的信號傳輸以及性能測試 探針臺等半導體封 測設備 資料來源：公司招股說明書，中信證券研究部 公司公司技術實力強，技術實力強，終端客戶終端客戶優質。優質。公司下游客戶對供應商的認證程序十分嚴格，周期 較長，程序復雜。憑借較高良品率和參數一致性水平、持續穩定的產品供應能力，公司在 MEMS 精微零部件及半導體測試探針領域樹立良好的口碑， 與英偉達、 英飛凌、 歌爾股份、 霍尼韋爾、 意法半導體、 樓氏電子、 安靠公司、 博世等國際知名廠商建立良好的合作關系。 圖 3：2019 年公

24、司前五大客戶 圖 4：2020H1 公司前五大客戶 資料來源：公司招股說明書，中信證券研究部 資料來源：公司招股說明書，中信證券研究部 財務：營收凈利財務：營收凈利快速快速增長，毛利率始終保持在增長，毛利率始終保持在 40%以上以上 營收凈利快速營收凈利快速增長增長。公司成長能力優秀，自 2017 年起業績保持快速增長態勢，營收 從 0.93 億元增至 2020 年的 2.29 億元，年復合增速為 35.0%；扣非凈利潤從 0.25 億元增 至 2020 年 0.60 億元，年復合增速為 34.3%；2021 年 Q1-Q3 營收為 2.82 億元，同比增 長 90.21%，扣非凈利潤為 0.

25、74 億元，同比增長 91.95%。2021 年前三季度業績同比大幅 增長主要系半導體芯片測試業務爆發式增長。 47.5% 10.2% 6.0% 5.0% 4.2% 27.1% 歌爾股份亞德諾半導體 英偉達樓氏電子 UTAC Thai Limited其他 48.2% 5.4% 4.6% 4.6% 3.9% 33.3% 歌爾股份上海捷策創電子 Seeds and Needs Co.,Ltd英偉達 共達電聲股份有限公司其他 和林微納（和林微納（688661.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2021.12.14 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 圖 5：公司 2021Q1-Q3 年營收同比

26、增加 90.21% 圖 6：公司 2021Q1-Q3 扣非歸母凈利同比增加 91.95% 資料來源：Wind，中信證券研究部 資料來源：Wind，中信證券研究部 拓展海外業務，拓展海外業務，MEMS 精微零部件和半導體芯片測試探針雙輪驅動精微零部件和半導體芯片測試探針雙輪驅動。公司產品服務不 斷提升，積極拓展海外客戶，業務遍及美國、英國、丹麥、日本等全球多個國家和地區。 2021 年上半年境外銷售收入 0.86 億， 占營業收入比重 47.66%， 遠超 2020 年的 24.64%。 MEMS 精微零部件業務穩步增長，2021 年上半年 MEMS 業務營收為 0.9 億元，同比增長 34.9

27、%。 半導體芯片測試探針業務爆發， 2021 年上半年實現收入 0.83 億元， 同比增長 493%。 圖 7：公司境外收入快速增長 圖 8：2021 年公司半導體芯片測試探針業務爆發 資料來源：Wind，中信證券研究部 資料來源：Wind，中信證券研究部 毛利率始終保持在毛利率始終保持在 40%以上，以上，費用管控能力良好費用管控能力良好。公司自 2017 年起毛利率始終保持 在 40%以上，在興瑞科技、徠木股份和鼎通精密等主要競爭對手中排名第一。影響毛利率 的因素主要是產品結構、原材料價格、技術水平和客戶資源等。公司費用管控能力良好， 剔除股份支付費用，期間費用率整體呈逐年下降趨勢，主要是

28、隨著公司銷售規模增長，規 模效應得以顯現。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 營業收入YOY（萬元） 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 扣非歸母凈利潤YOY（萬元） 5652 8636 17286 9484 0 5000 10000 15000 20000 25000 2020 2021年上半年 境外銷售收入境內銷售收入 （萬元） 1404 8307.62 66

29、90 9022.59 340 789.14 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 18000 20000 2020年上半年2021年上半年 半導體探針MEMS其他 （萬元） 和林微納（和林微納（688661.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2021.12.14 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 圖 9：公司凈利率維持在 25%左右，毛利率始終在 40%以上 圖 10：公司費用管控能力良好 資料來源：Wind，中信證券研究部 資料來源：Wind，中信證券研究部 兩大下游均為景氣賽道，成長空間迅速拓寬兩大下游均為景氣賽道，成長空間迅速

30、拓寬 MEMS 下游應用廣泛，市場需求廣闊且穩定下游應用廣泛，市場需求廣闊且穩定 MEMS 全稱為微電子機械系統，其下游應用廣泛全稱為微電子機械系統，其下游應用廣泛。MEMS 系統通過將微傳感器、微 執行器、微電源、信號處理、機械結構、控制電路等零部件集成在一個微米級甚至納米級 的器件上，廣泛應用于醫療、汽車、通信、物聯網、智能設備、航空航天等高科技行業， 已然成為關系國家科技發展的關鍵技術。 MEMS產品可分為產品可分為MEMS傳感器和傳感器和MEMS執行器。執行器。 MEMS傳感器是一種檢測裝置， 能夠將感受到的壓力、聲學等信號轉換成電信號或其他形式的信號輸出。常見的 MEMS 傳感器有慣

31、性傳感器、壓力傳感器、聲學傳感器、氣體傳感器和光學傳感器等。MEMS 執 行器是將電信號轉化為機械運動的器件，常見的 MEMS 執行器有微電動機、微開關、光 學器件中的數字微鏡等。目前，MEMS 傳感器的市場占比約為 70%左右，占市場主要地 位。從 2018 年的 MEMS 市場結構看，壓力傳感器和加速度傳感器市場占比最大，分別達 到 21%和 29%， 其次是廣泛應用于智能手機、 筆記本電腦中的射頻 MEMS， 占比為 14%； 公司產品應用較多的聲學傳感器市場占比為 10%。 表 3：MEMS 產品分類 類別類別 領域領域 主要產品主要產品 MEMS 傳感器 慣性傳感器 加速度計、陀螺儀

32、、磁傳感器、慣性傳感組合 壓力傳感器 壓力傳感器 聲學傳感器 微型麥克風、超聲波傳感器 環境傳感器 氣體傳感器、濕度傳感器、顆粒傳感器、溫度傳感器 光學傳感器 傅里葉變換紅外光譜、指紋識別、被動紅外及熱電堆、高光譜、 環境光、三原色、微輻射熱計、視覺、三維視覺 MEMS 執行器 光學 MEMS 數字微鏡器件、自動聚焦設備 射頻 MEMS 濾波器、諧振器、微開關 微型揚聲器 微型揚聲器 微型結構 微針、探針 微型控制器 噴墨打印頭、微閥門 資料來源：公司招股說明書，中信證券研究部 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 2017201820

33、1920202021Q3 凈利率毛利率 -5.00% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 35.00% 20172018201920202021Q3 銷售費用率管理費用率 財務費用率研發費用率 和林微納（和林微納（688661.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2021.12.14 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 MEMS 技術迭代， 黃金時代正在開啟。技術迭代， 黃金時代正在開啟。 從 20 年前的 CMOS 圖像傳感器到現在的氣體 傳感器，應用場景不斷拓寬，技術也不斷更新迭代，傳感器在朝著功能更全，體積更小的 方向發展。隨

34、著未來物聯網、自動駕駛、虛擬現實等新興技術的不斷發展，傳統 MEMS 器件發展趨緩，將由微型麥克風、慣性 MEMS、光學 MEMS、RF MEMS 等新型傳感器驅 動。據 Yolo 預測，2020 年 MEMS 市場規模為 121 億美元，2026 年將達到 182 億美元， CAGR 為 7.2%。 圖 11：MEMS 傳感器發展趨勢 資料來源：Yolo（含預測） 圖 12：MEMS 細分設備市場規模 資料來源：Yolo（含預測） 和林微納（和林微納（688661.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2021.12.14 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 TWS、AIoT 需求爆發，微

35、型麥克風快速增長需求爆發，微型麥克風快速增長 TWS 耳機和智能音箱助推耳機和智能音箱助推 MEMS 微型麥克風快速增長。微型麥克風快速增長。一副 TWS 耳機配備 4-6 顆 MEMS 麥克風， 一臺智能音箱配備 2-8 顆， 近幾年 TWS 耳機和智能音箱驅動 MEMS 麥克 風快速發展。根據 Counterpoint 的數據，TWS 耳機出貨量從 2019 年的 1.28 億副增長到 2020 年的 2.38 億副，同比增幅達 83%，預計 2021 年 TWS 耳機品牌出貨量有望突破 3 億副， 同比提升 40%。 根據 Omdia 預測， 2025 年全球智能音箱出貨量將達到 3.4

36、5 億臺， 五年 CAGR 達 20%。 圖 13：2020 年全球智能音箱出貨量保持增長 圖 14：預計 2021 年全球 TWS 耳機市場出貨量有望突破 3 億副 資料來源：Strategy Analytics，中信證券研究部 資料來源：Counterpoint（含預測），中信證券研究部 可穿戴設備可穿戴設備的的發展打開發展打開新新成長空間。成長空間。亞馬遜、蘋果、英飛凌等國際著名科技公司積極 推動 MEMS 麥克風在可穿戴設備中的應用，例如亞馬遜和蘋果都將 MEMS 麥克風應用于 腕表中，英飛凌持續擴展其品牌 MEMS 麥克風的產品組合，開發適用于可穿戴設備的全 新數字低功耗技術，擴大其

37、領先優勢。CCS Insights 數據顯示 2020 年智能手表/手環整體 出貨量為 1.93 億只，同比增長 24%，并預計 2025 年全球可穿戴設備出貨量將達 3.88 億 只，五年復合增速達 15%。根據 IDC 預測，2020 年全球 AR/VR 頭顯總出貨量達 706 萬 臺，2024 年全球 VR/AR 頭顯總出貨量將達 7670 萬臺，四年 CAGR 達 81.5%?？纱┐髟O 備的爆發使 MEMS 麥克風打開新成長曲線。 圖 15：全球可穿戴設備出貨量穩步增長（單位：百萬只） 圖 16：2020-2024 年全球 AR/VR 設備出貨量 CAGR 達 81.5% 資料來源：I

38、DC（含預測），中信證券研究部 資料來源：IDC（含預測），中信證券研究部 30.0 86.2 146.9 151.0 0.0 20.0 40.0 60.0 80.0 100.0 120.0 140.0 160.0 2017201820192020 全球智能音箱出貨量情況（單位：百萬臺） 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 全球TWS耳機市場出貨量（萬副） 97 115 148 179 208 61 78 91 103 112 0 50 100 150 200 250 300 350 201920202021E2022E2023E 智能手表智能手環 0.

39、69 41.11 6.37 35.61 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 20202024 AR出貨量（百萬）VR出貨量（百萬） CAGR=81.5% 和林微納（和林微納（688661.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2021.12.14 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 MEMS 微型麥克風是市場規模增長最快的微型麥克風是市場規模增長最快的 MEMS 器件之一。器件之一。根據 Yole Development 統計， MEMS微型麥克風市場規模由2013年7.85億美元增長到2019年的約17億美元， 年復合增長率為 13.74%。消費電子產品是 MEMS

40、微型麥克風的最大下游應用，占市場總 額的 90%以上。目前 MEMS 微型麥克風呈寡頭競爭局勢，主要玩家包括樓氏電子、歌爾 股份以及瑞聲科技等，2019 年上述企業所占據的 MEMS 微型麥克風產品市場份額達到 77%。 圖 17：2018 年全球 MEMS 產品市場結構 圖 18：2019 年全球 MEMS 微型麥克風市場格局 資料來源：賽迪顧問，公司招股說明書，中信證券研究部 資料來源：麥姆斯咨詢，公司招股說明書，中信證券研究部 晶圓產能向中國轉移，國產替代趨勢晶圓產能向中國轉移，國產替代趨勢加速加速 半導體“封測”是指“封裝與測試”半導體“封測”是指“封裝與測試” ，是芯片生產中的重要環

41、節。，是芯片生產中的重要環節。 “封裝”指將芯片中 的各個零部件、元器件及其他子系統粘貼、固定或連接在切割好的晶圓上，從而得到功能 完善的獨立芯片工序； “測試”指將芯片引腳與測試機功能模塊相連接，通過測試機對芯 片施加輸入信號，并測試芯片的輸出信號，判斷芯片功能和性能指標。 半導體芯片測試主要分為三個階段：芯片設計中的設計驗證、晶圓制造中的晶圓測試 （CP 測試）和封裝后的成品測試（FT 測試） 。同時芯片測試一般用到三種設備，即測試 機、分選機和探針臺。探針臺用于 CP 測試環節，負責晶圓的運輸與定位，使晶圓上的晶 粒依次與探針接觸并逐個測試。分選機用于 FT 測試環節，根據測試結果對芯片

42、篩選和分 類。公司的半導體測試探針系列產品主要應用于測試機和探針臺設備。 光學傳感 器 6% 光學 MEMS 8% 射頻 MEMS 14% 慣性傳感 器 29% 壓力傳感 器 21% 聲學傳感 器 10% 其他 12% 樓氏電子 36% 歌爾股份 31% 瑞聲科技 10% 意法半導 體 2% 共達電聲 4% 敏芯股份 3% 其他廠商 14% 和林微納（和林微納（688661.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2021.12.14 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 圖 19：半導體芯片生產工藝流程 資料來源：和林微納招股說明書，長川科技招股說明書，中信證券研究部 晶圓產能逐步向中國大陸轉

43、移。晶圓產能逐步向中國大陸轉移。中國是世界上最大的芯片消耗國，但近年來貿易沖突 有所加劇，華為、中興等我國高科技公司被美國打壓，芯片受限，使得我國開始高度重視 對半導體芯片的自主研發和供應能力， 加大對相關產業的投資和政策支持。 據 SEMI 統計， 2017 年至 2020 年間，全球將新建 62 座新晶圓廠投產，其中我國大陸有 26 座，占總 數的 42%，是增速最快的地區。由于晶圓廠擴產加速，2020 年中國大陸半導體設備市場 187 億美元，同比增速 39%，遠高于全球市場。 國產替代趨勢加速，國內半導體芯片和國產替代趨勢加速，國內半導體芯片和 MEMS 產業發展迅速。產業發展迅速。在

44、 MEMS 領域，國 內 MEMS 行業的市場規模占全球比例由 2016 年的 40.74%上升到了 2019 年的 50.10%； 在半導體芯片封測行業中， 國內半導體封測行業的市場份額由 2011 年的 32.97%上升到了 2019 年的 63.34%。國內半導體相關技術仍然與美日等國家存在較大差距，為了實現半導 體等核心技術自主可控，預計國產替代趨勢仍將繼續保持，為我國相關配套產業的精密制 造公司提供更多的發展機遇。 圖 20：2011 年至 2019 年半導體封測市場份額變化情況 資料來源：公司招股說明書，中信證券研究部 32.97% 34.60% 35.54% 38.86% 43.

45、81% 46.47% 52.35% 59.46% 63.34% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 70.00% 0 100 200 300 400 500 600 2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年 中國市場規模全球市場規模中國占全球市場規模 （億美元） 和林微納（和林微納（688661.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2021.12.14 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 圖 21：2016-2019 年國產 MEMS 市場占有率及預測 資料來源：公司招股說明書（

46、含預測），中信證券研究部 半導體測試環節耗材，高端領域亟待突破半導體測試環節耗材，高端領域亟待突破 半導體測試探針為芯片測試環節不可缺少的耗材。半導體測試探針為芯片測試環節不可缺少的耗材。探針產品種類較多，按下游應用領 域劃分為晶圓領域測試探針、芯片后道封裝測試探針、基板測試探針等。其中晶圓領域測 試探針主要為探針卡，該領域在測試耗材中市場規模較大，集中度高，且核心供應商均為 外國企業；芯片后道封裝測試探針主要為測試基座、老化基座和 ICT 測試探針等，集中度 較低，且供應偏本地化。國內探針廠商處于探針市場的中低端領域，主要生產中低端基板 測試探針、ICT（In Circuit Tester，

47、自動在線測試儀）測試探針等產品。 圖 22：2020 年半導體測試各環節市場份額 圖 23：芯片測試環節各細分市場規模和前三名份額 資料來源：VLSI，中信證券研究部 資料來源：VLSI，中信證券研究部 高端探針領域亟待突破，替代空間巨大。高端探針領域亟待突破，替代空間巨大。隨著芯片制程越來越小，晶圓代工工藝越來 越先進，測試技術也不斷提高。探針作為測試階段的耗材，也應具有精密度高、產量高、 壽命長、 一致性好的特點， 才能滿足要求。 測試探針高端領域一直被國外所壟斷， 根據 VLSI 的數據， 2020 年中國探針卡消費市場占全球 12.5%， 但國內供應商全球所占份額只有 1.1%， 中國

48、基座消費市場占全球的 17.0%，但國內供應商所占份額只有 4.4%，替代空間巨大。 40.74% 45.00% 47.85% 50.10% 53.15% 55.09% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 0 50 100 150 200 250 2016年2017年2018年2019年2020年2021年E 國內市場規模全球市場規模國產市場占有率 （億美元） 42% 19% 20% 14% 5% 測試機探針臺&分選機探針卡基座載板 86% 50% 57% 24% 27% 01020304050 測試機 探針臺&分選機 探針卡 基座

49、載板 前三名份額 （億美元） 和林微納（和林微納（688661.SH）投資價值分析報告投資價值分析報告2021.12.14 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 圖 24：探針卡市場中國消費和供應全球份額 圖 25：基座市場中國消費和供應全球份額 資料來源：VLSI，中信證券研究部 資料來源：VLSI，中信證券研究部 核心技術領先，服務全球龍頭核心技術領先，服務全球龍頭 注重技術研發注重技術研發，性能指標領先性能指標領先 公司注重技術研發，研發支出占比在公司注重技術研發，研發支出占比在 6%以上，研發人員占比以上，研發人員占比在在 20%左右，處于行業左右，處于行業 領先地位領先地位。公司高

50、度重視核心技術的自主研發，持續開發新技術和新工藝，并結合下游行 業技術和產品的發展趨勢進行開發。公司在微型模具設計、產品設計、微型精密金屬成型 以及規?；a等領域獲得一定技術優勢。目前，公司的加工能力已達到行業先進水平， 加工材料厚度最薄達 0.01mm， 位置公差僅為 0.02mm， 模具零件制造精度達到 0.001mm， 微型注塑平面度達到 0.02mm，成型總公差達只有 0.01mm；在高精度加工的條件下，公 司的產能達到了年產 17 億件的生產規模， 且始終保持高良品率， 滿足下游高端客戶需求。 表 4：公司核心技術名稱 序號序號 技術名稱技術名稱 代表產品代表產品 技術用途技術用途