【公司研究】科瑞技術-首次覆蓋報告：3C自動化雙雄之一蘋果5G新機需求彈性可期-20200511[33頁].pdf

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1、 -1- 證券研究報告 2020 年 05 月 11 日 科瑞技術（科瑞技術（002957.SZ） 機械設備機械設備/專用設備專用設備 3C 自動化雙雄之一自動化雙雄之一，蘋果蘋果 5G 新機需求彈性可期新機需求彈性可期 科瑞技術首次覆蓋報告科瑞技術首次覆蓋報告 公司深度公司深度 公司公司是是 3C 自動化雙雄之一，具有自動化雙雄之一，具有技術技術領先優勢領先優勢 自動化下游涉及移動終端、新能源、電子煙、汽車、硬盤、醫療健康和物流 等，是國產 3C 自動化雙雄之一。研發占比收入持續維持 10%以上（高于行 業） ，形成技術領先優勢，深度合作頂級客戶持續成長（包括蘋果、谷歌、 寧德時代、新能源科

2、技、JUUL 等） 。 疫情不改疫情不改 3C 為主的自動化復蘇趨勢，為主的自動化復蘇趨勢，5G 新機需求彈性可期新機需求彈性可期 1）疫情抑制短期需求，疫情抑制短期需求，不改不改以以 3C 為主的自動化復蘇趨勢為主的自動化復蘇趨勢。疫情影響短期 自動化投資需求，但并不改變投資回收期縮短背景下，機器換人的自動化浪 潮趨勢。疫情導致電腦需求大增、以立訊為代表的代工廠份額提升、5G 驅 動等因素，帶來 3C 自動化的結構行情。 2）移動終端）移動終端：蘋果檢測設備主力供應商，蘋果檢測設備主力供應商，5G 新機需求彈性可期新機需求彈性可期。蘋果手機 攝像頭改制較小是公司 2018-2019 年收入下

3、滑主因。2020 到 2021 年，手機 從 4G 向 5G 轉換，將帶來新一輪的自動化生產線需求（我們預計 3C 自動化 2020 年增速仍有 5%） ，公司此部分收入預計持續回暖。 3）新能源電池：新能源電池：軟包電池軟包電池設備設備是主要增長點，公司綁定行業龍頭是主要增長點，公司綁定行業龍頭。軟包電 池設備主要供應新能源科技、收入爆發增長，其中疊片機為獨供，化成機、 繞膠機也是主供，產品有較大細分競爭優勢；另外 2020-2021 年寧德時代持 續產能擴張，公司來自寧德時代的收入有望回暖提高。 4）電子煙面臨較大政策風險，持續拓展）電子煙面臨較大政策風險，持續拓展其他其他下游帶下游帶來來

4、新增量新增量。電子煙業務 核心客戶 JUUL 主要市場在美國和歐洲，受監管政策的影響，公司 2020 年 此部分收入有較大不確定性； 但公司基于技術優勢持續拓展醫藥、 食飲下游， 帶來增量收入。 盈利預測、估值與評級盈利預測、估值與評級 公司是國產 3C 自動化雙雄之一，具有高速精密的核心技術優勢。蘋果 5G 手機將帶來新一輪自動化需求， 預計 2020-2022 年 EPS 分別為 0.68/0.93/1.21 元，當前股價對應 PE 分別為 36/26/20 倍，首次覆蓋給予推薦評級首次覆蓋給予推薦評級。 風險風險提示提示：需求復蘇晚于預期、訂單低于預期、競爭加劇需求復蘇晚于預期、訂單低于

5、預期、競爭加劇 財務摘要財務摘要和估值指標和估值指標（20200510） 指標指標 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 營業收入(百萬元) 1,929 1,872 2,008 2,565 3,280 增長率(%) 5.3 -3.0 7.3 27.7 27.9 凈利潤(百萬元) 296 262 279 380 498 增長率(%) 24.7 -11.6 6.7 36.0 31.1 毛利率(%) 42.1 41.5 41.1 41.4 41.4 凈利率(%) 15.4 14.0 13.9 14.8 15.2 ROE(%) 19.0 11.9 11.6 14.0 15.9 E

6、PS(攤薄/元) 0.72 0.64 0.68 0.93 1.21 P/E 33.7 38.1 35.8 26.3 20.0 P/B 6.2 4.3 3.9 3.5 3.1 資料來源：Wind、新時代證券研究所預測 推薦推薦（首次首次評級評級） 韋俊龍（分析師）韋俊龍（分析師） 證書編號：S0280520030003 孟鵬飛（分析師）孟鵬飛（分析師） 證書編號：S0280520030004 郭泰（分析師）郭泰（分析師） 010-69006100 證書編號：S0280518010004 市場數據市場數據 時間時間 2020.05.08 收盤價(元)： 24.35 一年最低/最高(元)： 18.1

7、2/45.59 總股本(億股)： 4.1 總市值(億元)： 99.84 流通股本(億股)： 0.41 流通市值(億元)： 9.98 近 3 月換手率： 420.88% 股價一年股價一年走勢走勢 相關相關報報告告 -4% 11% 26% 41% 56% 71% 86% 2019/07 2019/10 2019/12 2020/02 2020/05 科瑞技術 滬深300 2020-05-11 科瑞技術 -2- 證券研究報告 盈利預測、估值與目標價、評級盈利預測、估值與目標價、評級 預計公司 2020-2022 年營業收入分別為 20.08/25.65/32.80 億元，增速分別為 7.3%/27.

8、7%/27.9%；歸母凈利潤分別為 2.55/2.92/4.11 億元，增速分別為 6.7%、 36.0%/31.1%；EPS 分別為 0.68/0.93/1.21 元。 當前股價對應當前股價對應 PE 分別為分別為 36/26/20 倍倍，考慮公司龍考慮公司龍頭地位和技術優勢，頭地位和技術優勢，首次覆首次覆 蓋給予推薦評級。蓋給予推薦評級。 關鍵假設關鍵假設 1）類比日本，中國機器人行業將進入中速增長期）類比日本，中國機器人行業將進入中速增長期 2）疫情背景下疫情背景下，2020 年年 3C 自動化增速調整為自動化增速調整為 5% 3）2020 年秋季年秋季蘋果蘋果 5G 機型機型如期發布如

9、期發布 我們與市場的觀點的差異我們與市場的觀點的差異 1）市場擔心）市場擔心 3C 自動化的復蘇進程：自動化的復蘇進程：我們認為疫情影響短期需求，但并不改 變 2020-2021 年的 5G 換機潮。另外消費電子一季度為淡季，投資需求將被遞延至 旺季。3C 自動化 2020 年增速仍有 5%。 2）市場擔心）市場擔心 2020 年蘋果年蘋果 5G 新機型發布或將延期新機型發布或將延期，我們認為下半年疫情大概 率基本控制，蘋果 5G 機型將按期推出。 股價上漲的催化因素股價上漲的催化因素 1）蘋果蘋果 5G 新機進展良好新機進展良好 2）核心客戶訂單公告核心客戶訂單公告 3）產業扶持政策出臺產業

10、扶持政策出臺 投資風險投資風險 1）疫情影響內需和外需，）疫情影響內需和外需，3C 自動化需求自動化需求復蘇進程晚于預期復蘇進程晚于預期 2）核心）核心客戶客戶（蘋果等）（蘋果等）訂單低于預期訂單低于預期 3）競爭加劇，）競爭加劇，市場份額及盈利能力不及預期市場份額及盈利能力不及預期 mNqPnMsRmRnMxOtRyQqMwO9PbP7NsQpPnPqQkPoOmReRoPsQ8OnNxOwMoOzQwMtPxP 2020-05-11 科瑞技術 -3- 證券研究報告 目目 錄錄 1、 3C 自動化雙雄之一，頂級客戶彰顯技術實力 . 6 1.1、 智能裝備綜合解決方案提供商 . 6 1.2、

11、行業頂級客戶，彰顯技術實力 . 7 1.3、 2018-2019 蘋果訂單萎縮拖累業績，看好 2020 回暖反彈 . 9 2、 疫情抑制短期需求，中長期加速機器換人 . 11 2.1、 20 年高速成長，中國已成為全球最大機器人市場 . 11 2.2、 產業鏈各環節梯次進口替代，下游系統集成開始反超 . 12 2.3、 短期：疫情抑制國內外需求，需求拐點延遲. 13 2.4、 長期：投資回收期持續縮短，機器換人加速. 15 3、 公司與行業龍頭客戶長期合作、深度綁定 . 17 3.1、 移動終端：蘋果檢測設備主力供應商，5G 驅動需求復蘇 . 17 3.2、 新能源電池：軟包電池設備是主要增長

12、點，公司綁定行業龍頭 . 19 3.3、 電子煙：此前爆發，但政策因素 2020 年面臨較大不確定性 . 21 3.4、 基于高速精密的核心技術優勢，持續拓展下游帶來新增量 . 21 4、 系統集成環節利潤豐厚，公司是 3C 自動化雙雄之一 . 23 4.1、 系統集成是當前機器人產業鏈利潤最豐厚的環節 . 23 4.2、 3C 集成商對比：公司規模第二，技術實力領先 . 24 5、 盈利預測及投資建議 . 28 5.1、 關鍵假設及盈利預測 . 28 5.2、 估值水平與投資評級 . 29 6、 風險分析 . 30 附：財務預測摘要 . 30 圖表目錄圖表目錄 圖 1： 公司從硬盤自動化進入

13、到更多下游行業 . 6 圖 2： 移動終端是主要下游，新能源增長較快 . 6 圖 3： 自動化檢測及裝配合計占比超過 70% . 6 圖 4： 公司給 3C 產業提供的測試設備 . 7 圖 5： 公司給新能源產業提供的組裝設備 . 7 圖 6： 公司對核心客戶設備供應和營收占比 . 7 圖 7： 2018 年蘋果直接采購的收入占比 27.71% . 8 圖 8： 2019 年第一大客戶收入占比 20.01% . 8 圖 9： 瑞士國家電視臺對劉少明博士進行專訪 . 8 圖 10： 研發支出及研發人員占比持續提升 . 9 圖 11： 五大核心技術矩陣支撐公司業務發展 . 9 圖 12： 2018

14、-2019 年蘋果訂單萎縮拖累收入 . 9 圖 13： 2018-2019 年蘋果訂單萎縮拖累凈利潤 . 9 圖 14： 公司毛利率、凈利率維持高位 . 10 圖 15： 公司費用率穩中略升 . 10 圖 16： 2018-2019 公司應收及存貨周轉略有下降 . 10 圖 17： 2018-2019 年公司經營凈現金流有所下降 . 10 圖 18： 2001-2018 年中國機器人銷量復合增速 37% . 11 2020-05-11 科瑞技術 -4- 證券研究報告 圖 19： 中國機器人銷量增速持續高于全球增速 . 11 圖 20： 中國機器人銷量全球第一（2018 年占比 33%） . 1

15、2 圖 21： 中國機器人保有量全球第一（2018 年占比 23%） . 12 圖 22： 國產機器人軍團已經崛起 . 12 圖 23： 中國是全球第三個具備機器人完整產業鏈國家 . 12 圖 24： 國內系統集成企業數量占絕對優勢 . 13 圖 25： 國內系統集成壟斷長尾、領先 3C、突破汽車 . 13 圖 26： 2020 年 4 月制造業 PMI 指數 50.8 . 14 圖 27： 2020 年 1-3 月制造業固定投資額累計降幅收窄 . 14 圖 28： 2018 年機器人不同下游需求增速對比 . 15 圖 29： 2019-2020 年機器人不同下游需求增速對比 . 15 圖 3

16、0： 2013-2019 年制造業生產工人年薪持續上漲 . 15 圖 31： 機器人投資回收期強相關于機器人密度 . 15 圖 32： 2021 年機器人投資回收期將縮短到 1 年（以 3C 行業為例）. 16 圖 33： 預計 2020-2022 年中國工業機器人市場銷量增速持續提高 . 16 圖 34： 2016-2018 年來自蘋果直接采購收入及占比 . 17 圖 35： 2016-2018 年來自代工廠采購收入及占比 . 17 圖 36： 4 月 1 日富士康確認蘋果 5G 手機將按計劃推出 . 18 圖 37： 2016-2018 年公司來自新能源科技收入 . 19 圖 38： 化成

17、機、繞膠機、疊片機收入有望持續增長 . 19 圖 39： 2016-2018 年公司來自寧德時代收入 . 20 圖 40： 寧德時代持續擴產帶來旺盛設備需求 . 20 圖 41： 2016-2018 年公司電子煙業務爆發式增長 . 21 圖 42： 公司基礎研發技術中心 . 22 圖 43： 公司重要研發項目 . 22 圖 44： 公司醫藥領域產品和服務 . 22 圖 45： 國產系統集成商競爭力強 . 24 圖 46： 2019 年汽車電子、3C 電子集成商變現更佳 . 24 圖 47： 2016-2019 年科瑞技術收入規模第二（億元） . 25 圖 48： 2017-2019 年科瑞技術

18、收入增速低于行業 . 25 圖 49： 2015-2019 年科瑞技術毛利率穩定在 40%以上 . 25 圖 50： 2015-2019 年科瑞技術凈利率穩定在 15%以上 . 25 圖 51： 2019 年科瑞技術 ROE 下降到 13.26% . 26 圖 52： 2015-2019 年科瑞技術凈利增速處于平均水平 . 26 圖 53： 2015-2019 年科瑞技術人效處于前列 . 26 圖 54： 2015-2019 年科瑞技術員工數穩中略增 . 26 圖 55： 2019 年科瑞技術技術人員占比提高到 29% . 27 圖 56： 截至 2019 年科瑞技術專利數量 151 . 27 圖 57： 2016-2019 年科瑞技術技術人員占比持續提高 . 27 圖 58： 2019 年科瑞技術研發占比收入提高到 12.5% . 27 圖 59： 2019 年科瑞技術應收占比營收 43% . 28 圖 60： 科瑞技術應收賬齡集中在 1 年以內 . 28 圖 61： 科瑞技術應收周轉率處于行業中等 . 28 圖 62： 科瑞技術存貨周轉處于行業第一 . 28 圖 63： 公司 PE（TTM）低于歷史均值 .