煤炭開采行業：我國能源、煤炭需求中長期預測（二）-220215（14頁）.pdf

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1、 我國能源、煤炭需求中長期預測（二） Table_Industry 煤炭開采 Table_ReportDate2022 年 02 月 15 日 2 證券研究報告 行業研究 行業專題研究（普通） 煤炭開采煤炭開采 投資評級投資評級 看好看好 上次評級上次評級 看好看好 1號 樓 我國我國能源能源、煤炭需求煤炭需求中長期中長期預測預測（二）（二） Table_ReportDate 2022 年 02 月 15 日 本期內容提要本期內容提要: : Table_Summary 在 2021 年 12 月 14 日發布的我國能源、煤炭中長期需求展望報告中， 我們對2016年以來能源消費彈性 （能源消費總

2、量增速/實際GDP增速） 逐年抬升的邏輯以及后續演繹的趨勢進行分析， 在這里， 我們補充對本輪能源消費彈性上行的拉動力進行拆分， 并結合最新的 2021 全年經濟增長和能源消費數據對 2022 年及以后的能源煤炭需求測算進行更新。 近兩年整體電力消費彈性系數加快的進程中， 二產的貢獻度明顯回落。近兩年整體電力消費彈性系數加快的進程中， 二產的貢獻度明顯回落。2016 年以來全國的電力消費彈性系數趨勢抬升，2016-2021Q3 年均提升 0.226；近兩年 2020-2021Q3 年均提升 0.243，提升幅度加快。分產業看，在 2016-2021Q3 年均提升 0.226 中，一產、二產、三

3、產、城鄉居民分別貢獻 0.002、 0.184、 0.033、 0.006， 貢獻度分別為 1.03%、81.69%、14.81%、2.47%；2020-2021Q3 年均提升的 0.243 中，一產、二產、三產、城鄉居民分別貢獻 0.018、0.133、0.060、0.031，貢獻度分別為 7.59%、54.90%、24.65%、12.86%；由此可見，在近兩年整體電力消費彈性系數加快的進程中，二產的貢獻度明顯回落，降 26.79 個 pct；而一產、三產以及城鄉居民用電明顯提升，貢獻度分別提升 6.56、9.84、10.39 個 pct。 2022-2025 煤炭消費量煤炭消費量有望保持年

4、均有望保持年均 2.07%的增長。的增長。伴隨著國內經濟結構的調整，傳統重化工業對國內經濟、用能用電的貢獻正逐步讓位于“兩新一重”產業，而伴隨著單位 GDP 能耗/電耗高且能源/電力消費彈性小的傳統重化工業的衰退，必然會帶動全社會單位 GDP 能耗/電耗下降以及能源/電力消費彈性的邊際提升。2021 年 GDP 增速8.1%，單位 GDP 能耗下降 2.7%，則 2021 年能源消費總量增速約為5.2%，能源消費彈性系數為 0.64。2019-2021 年能源消費復合增速3.71%，GDP 復合增速 5.18%，平均能源消費彈性系數 0.716?？紤]到近兩年“疫情”擾動下能源消費彈性系數偏高，

5、 我們認為在 2022-2025年年均 5%的 GDP 增速假設下，能源消費彈性系數為 0.66 較為合理。則自 2022 年起全國能源消費總量將以年均 3.3%的增速到 2025 年達到 59.4 億噸標煤。能源消費總量里扣除石油、天然氣和一次電力及其他能源貢獻，2022-2025 年煤炭消費量增速分別為 2.05%、2.50%、2.06%、1.68%。 行業評級與投資建議：行業評級與投資建議：當前市場嚴重低估煤炭需求的韌性、彈性以及持續性， 且產能周期下行， 供給彈性收斂， 行業景氣程度與持續性有望超預期， 而板塊估值遠未反映。 低估值、 高業績確定性和可觀的股息收益使得煤炭板塊 “攻守兼

6、備” ， 系統性重估行情剛剛開始， 維持行業 “看好”評級。建議關注三條主線：一是低估值、高股息動力煤龍頭兗礦能源、 陜西煤業、 中國神華； 二是兼具資源稀缺性和顯著成長性的平煤股份、盤江股份；三是國有煤炭集團提高資產證券化率帶來的外延式擴9Z8VxUlYmUcXyXrQnMmM6M8QbRnPrRoMsQeRnNsQeRqRtN8OqQxOwMtQoQuOtRpP 3 張潛力較大的山西焦煤及晉控煤業。 催化因素：催化因素：風、光、水、核等非化石能源裝機不及預期；風力、光伏發電消納不及預期。 風險因素：風險因素：宏觀經濟失速下行；節能降耗技術超預期發展與普及壓制能源消費彈性系數；可控核聚變技術

7、成熟。 4 目 錄 彈性系數的增量構成與能源煤炭需求測算 . 5 1、彈性系數增量構成拆分 . 5 2、正常情形下的能源煤炭需求量測算. 9 投資建議 . 14 催化及風險及因素 . 14 1、催化因素 . 14 2、風險因素 . 14 表 目 錄 表 1：公共服務及管理組織門類中包含的細分項 . 6 表 2：公共服務及管理組織門類中包含的細分項 . 8 表 3：國內研究機構對“十四五”時期油氣消費量預測（億噸標煤） . 10 表 4：非化石能源新增裝機預測（萬千瓦） . 11 表 5：非化石能源裝機量預測（萬千瓦） . 11 表 6：非化石能源利用小時數預測（小時） . 11 表 7：非化石

8、能源發電量預測（億千瓦時、億噸標煤） . 13 表 8：能源及煤炭消費量預測（億千瓦時、億噸標煤） . 13 圖 目 錄 圖 1：2016-2021Q3 主要經濟門類的年均電力消費系數 . 5 圖 2：2020-2021Q3 主要經濟門類的年均電力消費系數 . 5 圖 3：彈性系數貢獻（分產業） . 6 圖 4：彈性系數貢獻率（分產業） . 6 圖 5：彈性系數貢獻（分行業） . 6 圖 6：彈性系數貢獻率（分行業） . 6 圖 7：2019-2021Q3 分行業用電量增量貢獻度與用電量占比之差 . 8 圖 8：2019-2021Q3 分行業用電量增量貢獻度/用電量占比 . 8 圖 9：二產的

9、電力消費彈性系數低于三產和整體 . 10 圖 10：二產的單位 GDP 電耗高于三產和整體 . 10 5 彈性系數的增量構成與能源煤炭需求測算 在 2021 年 12 月 14 日發布的我國能源、煤炭中長期需求展望報告中，我們對 2016 年以來能源消費彈性（能源消費總量增速/實際 GDP 增速）逐年抬升的邏輯以及后續演繹的趨勢進行分析，在這里，我們補充對本輪能源消費彈性上行的拉動力進行拆分，并結合最新的經濟增長和能源消費數據對 2022 年及以后的能源煤炭需求進行測算。 1、彈性系數增量構成拆分 在國民經濟行業分類中，劃分門類、大類、中類和小類四級；同時公布 GDP 和電力消費數據的是國民經

10、濟主要門類，我們對這些門類的電力消費彈性系數進行計算。 圖圖 1：2016-2021Q3 主要經濟門類的年均電力消費系數主要經濟門類的年均電力消費系數 資料來源: wind，信達證券研發中心 圖圖 2：2020-2021Q3 主要經濟門類的年均電力消費系數主要經濟門類的年均電力消費系數 資料來源: wind，信達證券研發中心 2016 年以來全國的電力消費彈性系數趨勢抬升，2016-2021Q3 年均提升 0.226；近兩年2020-2021Q3 年均提升 0.243，提升幅度加快。 分產業看， 在2016-2021Q3年均提升0.226中， 一產、 二產、 三產、 城鄉居民分別貢獻0.002

11、、0.184、0.033、0.006，貢獻度分別為 1.03%、81.69%、14.81%、2.47%；2020-2021Q3 年均提升的 0.243 中，一產、二產、三產、城鄉居民分別貢獻 0.018、0.133、0.060、0.031，貢獻度分別為 7.59%、54.90%、24.65%、12.86%；由此可見，在近兩年整體電力消費彈性系數加快的進程中，二產的貢獻度明顯回落，降 26.79 個 pct；而一產、三產以及城鄉居民用電明顯提升，貢獻度分別提升 6.56、9.84、10.39 個 pct。 6 圖圖 3：彈性系數貢獻（分產業）彈性系數貢獻（分產業） 資料來源: wind，信達證券

12、研發中心 圖圖 4：彈性系數貢獻率（分產業）彈性系數貢獻率（分產業） 資料來源: wind，信達證券研發中心 分門類看， 在農林牧漁業、 工業和房地產業對整體電力消費彈性增長的貢獻回落外， 建筑業、批發零售業、金融業、租賃和商務服務業、以及公共服務及管理組織對整體電力消費彈性增長的貢獻在提升。 圖圖 5：彈性系數貢獻（分行業）彈性系數貢獻（分行業） 資料來源: wind，信達證券研發中心 圖圖 6：彈性系數貢獻率（分行業）彈性系數貢獻率（分行業） 資料來源: wind，信達證券研發中心 當然， 這種提升有一定受疫情影響的偶然因素但也并不完全是， 比如公共服務及管理組織門類中， 包含教育和醫療衛

13、生分類近兩年的用能用電收到明顯催化； 與此同時該門類中也包含生態保護和環境治理業，也是近兩年政策扶持的重點方向。 表表 1：公共服務及管理組織門類中包含的細分項：公共服務及管理組織門類中包含的細分項 公共服務及管理組織 科學研究和技術服務業 研究和試驗發展 自然科學研究和試驗發展、工程和技術研究和試驗發展、農業科學研究和試驗發展、醫學研究和試驗發展、社會人文科學研究 專業技術服務業 氣象服務、地震服務、海洋服務、測繪地理信息服務、質檢技術服務、環境與生態監測檢測服務、地質勘查、工程技術與設計服務、工業與專業設計及其他專業技術服務 科技推廣和應用服務業 技術推廣服務、知識產權服務、科技中介服務、

14、創業空間服務、其他科技推廣服務業 7 水利、環境和公共設施管理業 水利管理業 防洪除澇設施管理、水資源管理、天然水收集與分配、水文服務、其他水利管理業 生態保護和環境生態保護和環境治理業治理業 生態保護、環境治理業生態保護、環境治理業 公共設施管理業公共設施管理業 市政設施管理、環境衛生管理、城鄉市容管理、綠化管理、城市公園管理、游覽景區市政設施管理、環境衛生管理、城鄉市容管理、綠化管理、城市公園管理、游覽景區管理管理 土地管理業 土地整治服務、土地調查評估服務、土地登記服務、土地登記代理服務、其他土地管理服務 居民服務、修理和其他服務業 居民服務業 家庭服務、托兒所服務、洗染服務、理發及美容

15、服務、洗浴和保健養生服務、攝影擴印服務、婚姻服務、殯葬服務、其他居民服務業 機動車、電子產品和日用產品修理業 汽車、摩托車等修理與維護、計算機和辦公設備維修、家用電器修理、其他日用產品修理業 其他服務業 清潔服務、寵物服務、其他未列明服務業 教育、文化、體育和娛樂業 教育教育 學前教育、初等教育、中等教育、高等教育、特殊教育、技能培訓、教育輔助及其他學前教育、初等教育、中等教育、高等教育、特殊教育、技能培訓、教育輔助及其他教育教育 新聞和出版業 新聞業、出版業 廣播、電視、電影和錄音制作業 廣播、電視、影視節目制作、廣播電視集成播控、電影和廣播電視節目發行、電影放映、錄音制作 文化藝術業 文藝

16、創作與表演、藝術表演場館、圖書館與檔案館、文物及非物質文化遺產保護、博物館、烈士陵園、紀念館、群眾文體活動、其他文化藝術業 體育 體育組織、體育場地設施管理、健身休閑活動、其他體育 娛樂業 室內娛樂活動、游樂園、休閑觀光活動、彩票活動、文化體育娛樂活動與經紀代理服務、其他娛樂業 衛生和社會工作 衛生衛生 醫院、基層醫療衛生服務、專業公共衛生服務、其他衛生活動醫院、基層醫療衛生服務、專業公共衛生服務、其他衛生活動 社會工作 提供住宿社會工作、不提供住宿社會工作 公共管理和社會組織、國際組織 中國共產黨機關 國家機構 國家權力機構、國家行政機構、人民法院和人民檢察院、其他國家機構 人民政協、民主黨

17、派 人民政協、民主黨派 群眾團體、社會團體和其他成員組織 群眾團體、社會團體、基金會、宗教組織 基層群眾自治組織及其他組織 社區居民自治組織、村民自治組織 國際組織 資料來源: 國民經濟行業分類，信達證券研發中心 此外，在國民經濟分類中比“門類”顆粒度更細一層為“大類” ，我們用 66 個大類的用電量數據來分析，2019-2021Q3 近三年年均各大類對全社會用電量的邊際貢獻情況 （用電量增量貢獻度-用電量占比） 。 傳統六大 （4+2）高耗能產業（黑色、有色、化工、建材、燃料加工、電力熱力生產）累計邊際貢獻 -2.7%；而高技術與裝備制造業（汽車制造業、計算機/通訊和其他電子設備制造業、醫藥

18、制造業、金屬制品業、通用設備制造業、專用設備制造業、電氣機械和器材制造業、儀器儀表制造業、鐵路/船舶/航空航天和其他運輸設備制造業 9 個行業）累計邊際貢獻為 1.13%，且有 6 個行對全社會用電量增長是正拉動。 此外，對全社會用電量增長起到正拉動作用排名前四的分別是計算機/通信和其他電子設備制造業、軟件和信息技術服務業、互聯網和相關服務、電氣機械和器材制造業，邊際貢獻分別為 2.84%、1.31%、1.15%和 1.10%，基本屬于“兩新一重”范疇以及產業升級、消費升級的方向，發展潛力巨大且極具持續性。 8 圖圖 7：2019-2021Q3 分行業用電量增量貢獻度與用電量占比之差分行業用電

19、量增量貢獻度與用電量占比之差 資料來源: 中電聯，信達證券研發中心 圖圖 8：2019-2021Q3 分行業用電量增量貢獻度分行業用電量增量貢獻度/用電量占比用電量占比 資料來源: 中電聯，信達證券研發中心 表表 2：公共服務及管理組織門類中包含的細分項：公共服務及管理組織門類中包含的細分項 大類 中類 小類/說明 計算機、通信和其他電子設備制造業 計算機制造 計算機整機制造、計算機零部件制造、計算機外圍設備制造、工業控制計算機及系統制造、信息安全設備制造、其他計算機制造 通信設備制造通信設備制造 通信系統設備制造、通信終端設備制造通信系統設備制造、通信終端設備制造 廣播電視設備制造 廣播電視

20、節目制作及發射設備制造、廣播電視接收設備制造、廣播電視專用配件制造、專業音響設備制造、應用電視設備及其他廣播電視設備 制造 9 雷達及配套設備制造 非專業視聽設備制造 電視機制造、音響設備制造、影視錄放設備制造 智能消費設備制造智能消費設備制造 可穿戴智能設備制造、智能車載設備制造、智能無人飛行器制造、服務消費機器人可穿戴智能設備制造、智能車載設備制造、智能無人飛行器制造、服務消費機器人制造、其他智能消費設備制造制造、其他智能消費設備制造 電子器件制造電子器件制造 電子真空器件制造、半導體分立器件制造、集成電路制造、顯示器件制造、半導體電子真空器件制造、半導體分立器件制造、集成電路制造、顯示器

21、件制造、半導體照明器件制造、光電子器件制造、其他電子器件制造照明器件制造、光電子器件制造、其他電子器件制造 電子元件及電子專用材料電子元件及電子專用材料制造制造 電阻電容電感元件制造、電子電路制造、敏感元件及傳感器制造、電聲器件及零件電阻電容電感元件制造、電子電路制造、敏感元件及傳感器制造、電聲器件及零件制造、電子專用材料制造、其他電子元件制造制造、電子專用材料制造、其他電子元件制造 其他電子設備制造 軟件和信息技術服務業 軟件開發 基礎軟件開發、支撐軟件開發、應用軟件開發、其他軟件開發 集成電路設計 指 IC 設計服務，即企業開展的集成電路功能研發、設計等服務 信息系統集成和物聯網技信息系統

22、集成和物聯網技術服務術服務 信息系統集成服務、物聯網技術服務信息系統集成服務、物聯網技術服務 信息處理和存儲支持服務信息處理和存儲支持服務 信息技術咨詢服務 數字內容服務 地理遙感信息服務、動漫、游戲數字內容服務、其他數字內容服務 其他信息技術服務業 呼叫中心、其他未列明信息技術服務業 互聯網和相關服務 互聯網接入及相關服務 互聯網信息服務 互聯網搜索服務、互聯網游戲服務、互聯網其他信息服務 互聯網平臺互聯網平臺 互聯網生產服務平臺、互聯網生活服務平臺、互聯網科技創新平臺、互聯網公共服互聯網生產服務平臺、互聯網生活服務平臺、互聯網科技創新平臺、互聯網公共服務平臺、其他互聯網平臺務平臺、其他互聯

23、網平臺 互聯網安全服務互聯網安全服務 包括網絡安全監控，以及網絡服務質量、可信度和安全等評估測評活動包括網絡安全監控，以及網絡服務質量、可信度和安全等評估測評活動 互聯網數據服務互聯網數據服務 指以互聯網技術為基礎的大數據處理、云存儲、云計算、云加工等服務指以互聯網技術為基礎的大數據處理、云存儲、云計算、云加工等服務 其他互聯網服務 電氣機械和器材制造業 電機制造電機制造 發電機及發電機組制造、電動機制造、微特電機及組件制造、其他電機制造發電機及發電機組制造、電動機制造、微特電機及組件制造、其他電機制造 輸配電及控制設備制造輸配電及控制設備制造 變壓器、整流器和電感器制造、電容器及其配套設備制

24、造、配電開關控制設備制變壓器、整流器和電感器制造、電容器及其配套設備制造、配電開關控制設備制造、電力電子元器件制造、光伏設備及元器件制造、其他輸配電及控制設備制造造、電力電子元器件制造、光伏設備及元器件制造、其他輸配電及控制設備制造 電線、電纜、光纜及電工器材制造 電線、電纜制造、光纖制造、光纜制造、絕緣制品制造、其他電工器材制造 電池制造電池制造 鋰離子電池制造、鎳氫電池制造、鉛蓄電池制造、鋅錳電池制造、其他電池制造鋰離子電池制造、鎳氫電池制造、鉛蓄電池制造、鋅錳電池制造、其他電池制造 家用電力器具制造 家用制冷電器具制造、家用空氣調節器制造、家用通風電器具制造、家用廚房電器具制造、家用清潔

25、衛生電器具制造、家用美容、保健護理電器具制造、家用電力器具專用配件制造、其他家用電力器具制造 非電力家用器具制造 燃氣及類似能源家用器具制造、太陽能器具制造、其他非電力家用器具制造 照明器具制造 電光源制造、照明燈具制造、舞臺及場地用燈制造、智能照明器具制造、燈用電器附件及其他照明器具制造 其他電氣機械及器材制造 電氣信號設備裝置制造、其他未列明電氣機械及器材制造 資料來源: 國民經濟行業分類，信達證券研發中心 2、能源煤炭需求量測算 2.1、能源消費彈性系數預測能源消費彈性系數預測 伴隨著國內經濟結構的調整，傳統重化工業對國內經濟、用能用電的貢獻正逐步讓位于“兩新一重”產業，而伴隨著單位 G

26、DP 能耗/電耗高且能源/電力消費彈性小的傳統重化工業的衰退，必然會帶動全社會單位 GDP 能耗/電耗下降以及能源/電力消費彈性的邊際提升。 10 圖圖 9：二產的電力消費彈性系數低于三產和整體二產的電力消費彈性系數低于三產和整體 資料來源: wind，信達證券研發中心 圖圖 10：二產的單位二產的單位 GDP 電耗高于電耗高于三產和整體三產和整體 資料來源：wind，信達證券研發中心 2021 年 GDP 增速 8.1%，單位 GDP 能耗降低 2.7%左右， 2021 年能源消費總量增速約為5.2%，能源消費彈性系數為 0.64。 2019-2021 年能源消費復合增速 3.71%，GDP

27、 復合增速 5.18%，平均能源消費彈性系數0.716?？紤]到近兩年“疫情”擾動下能源消費彈性系數偏高，我們認為 2022-2025 年年均5%的 GDP 增速下，能源消費彈性系數為 0.66 較為合理。 2.2、石油、天然氣需求預測、石油、天然氣需求預測 我們對比清華氣候院、中石油經研院、國網能源研究院對“十四五”期間石油、天然氣消費量的預測后，選取中性偏樂觀的中石油經研院預測數據，預計到“十四五末，石油消費量為10.4 億噸標煤， 天然氣需求為 5.5 億噸標煤； ” “十四五” 期間石油消費年均增速為 1.72%，天然氣消費年均增速為 5.79%。 表表 3：國內研：國內研究機構對“十四

28、五”時期油氣消費量預測（億噸標煤）究機構對“十四五”時期油氣消費量預測（億噸標煤） 2020 年年 清華氣候院清華氣候院 中石油經研院中石油經研院 國網能源院國網能源院 十四五年均增速十四五年均增速 石油 4.2 9.9 10.36 9.21 1.72% 天然氣 7.8 6.05 5.54 5.39 5.79% 資料來源：清華氣候院、中石油經研院、國網能源院、信達證券研發中心 2.3、非化石能源需求預測、非化石能源需求預測 2.3.1、裝機預測、裝機預測 水電一般的建設周期在五年以上，根據目前水電開工及建設進度，可以確定“十四五”期間擬投產規模，預計到 2025 年裝機量累計新增 4108 萬

29、千瓦達到 37975 萬千瓦； “十五五”1.470.391.250.88-0.241.241.161.580.801.470.771.602.18(0.5)0.00.51.01.52.02.5二產三產整體00.010.020.030.040.050.060.000.050.100.150.200.250.30整體二產三產（右） 11 期間水電裝機預計新增 3000 萬千瓦。 核電建設周期在五年， 可以預測 “十四五” 期間新增裝機約 1605 萬千瓦達到 6594 萬千瓦；“十五五”假設核電總裝機達到目前市場最樂觀預期的 13000 萬千瓦，則“十五五”新增核電裝機約 6406 萬千瓦。 假

30、設“十四五”期間風力和光伏發電年均新增裝機 1.2 億千瓦，并按風、光 1:2 的比例進行分配，新增裝機呈逐年上升趨勢，到“十四五”末風、光裝機分別達到 49153、64343 萬千瓦。 “十五五”風力、光伏發電年均新增裝機上調至 1.8 億千瓦，其他假設不變，到“十五五”末風、光裝機分別達到 78903、124343 萬千瓦。 表表 4：非化石能源新增裝機預測（萬千瓦）：非化石能源新增裝機預測（萬千瓦） 發電裝機容量發電裝機容量 2016 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 常規水電 887 952 771 351 1255 1

31、676 960 175 557 740 核電 648 218 884 408 115 475 348 60 241 481 風電 1672 1578 2102 2578 7149 3000 3500 4000 4500 5000 太陽能發電 3413 5310 4491 3035 4875 6000 7000 8000 9000 10000 生物質發電 262 305 473 698 590 531 407 448 493 資料來源：wind、信達證券研發中心 表表 5：非化石能源裝機量預測（萬千瓦）：非化石能源裝機量預測（萬千瓦） 發電裝機容量發電裝機容量 2016 2017 2018 20

32、19 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 常規水電 30538 31489 32260 32611 33867 35543 36503 36678 37234 37975 核電 3364 3582 4466 4874 4989 5464 5812 5872 6113 6594 風電 14747 16325 18427 21005 28153 32153 35653 39653 44153 49153 太陽能發電 7631 12942 17433 20468 25343 30343 37343 45343 54343 64343 生物質發電 1214 1476

33、1781 2254 2952 3542 4074 4481 4929 5422 資料來源：wind、信達證券研發中心 2.3.2、利用小時數預測、利用小時數預測 對非化石能源的利用小時數，水電我們取近三年均值，預計年均為 3838 小時；核電我們取近三年中高值，預計年均為 7300 小時；風電和光伏我們在近三年均值基礎上，考慮技術進步，適度調高利用小時數；生物質發電取近三年均值，預計為 4856 小時。 表表 6：非化石能源利用小時數預測（小時）：非化石能源利用小時數預測（小時） 發電裝機容量發電裝機容量 2016 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2

34、024E 2025E 預測依據預測依據 常規水電 3746 3685 3717 3895 3903 3838 3838 3838 3838 3838 取 18-20 年均值 核電 6337 6928 6605 7154 7341 7300 7300 7300 7300 7300 取 18-20 年中高值 風電 1633 1859 1985 1932 1657 2000 2020 2040 2060 2080 在 2000 小時的基礎上，考慮技術進步，適度調高利用小時數 太陽能發電 872 901 1015 1093 1030 1050 1055 1060 1065 1070 在 18-20 年

35、均值的基礎上，考慮技術進步，適度調高利用小時數 生物質發電 5329 5382 5087 4929 4492 4836 4836 4836 4836 4836 取 18-20 年均值 資料來源：wind、信達證券研發中心 2.3.3、發電量預測、發電量預測 由此可以測算出水、核、風、光、生物質發電的合計發電量在 2021-2025 年分別為 28961、31365、33427、36021、39120 億千瓦時，年均增速 8.95%；2026-2030 年分別為 42663、46586、50832、55264、59886 億千瓦時，年均增速 8.89%。 我們通過供電煤耗把發電量折算成以標煤記的

36、能源消費量，這里假設 2021-2025 年度電煤耗較 2020 年逐年下降，分別為 304、303、302、301 和 300 g/kWh；2026-2030 年延續年 12 均 1g/kWh 的降幅。 非化石能源 2021-2025 可分別解決 8.80、9.50、10.10、10.84、11.74 億噸標煤的能源消費量； 2026-2030 年可分別解決 12.76、 13.88、 15.10、 16.36、 17.67 億噸標煤的能源消費量。 2.4、能源煤炭能源煤炭需求預測需求預測 假設 2022-2025 年年均 GDP 為 5%，能源消費彈性系數為 0.66，則自 2022 年起

37、全國能源消費總量將以年均 3.3%的增速到 2025 年達到 59.4 億噸標煤。能源消費總量里扣除石油、天然氣和一次電力及其他能源貢獻，2022-2025 年煤炭消費量增速分別為 2.05%、2.50%、2.06%、1.68%。 “十四五”期間非化石能源消費比重提高至 19.7%；單位 GDP 能耗下降9.48%。 假設 2026-2030 年年均 GDP 為 4.5%，考慮節能技術的進步與普及，能源消費彈性系數假設為 0.66， 則十五五期間能源消費總量將以年均 3%的增速到 2030 年達到 68.8 億噸。 2026-2030 年煤炭消費量增速分別為 0.83%、0.58%、0.40%

38、、0.35%、0.30%。 “十五五”期間非化石能源消費比重提高至 25.7%；單位 GDP 能耗下降 7.32%。 http:/ 13 表表 7：非化石能源發電量預測（億千瓦時、億噸標煤）：非化石能源發電量預測（億千瓦時、億噸標煤） 2016 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 十四五年均十四五年均 復合增速復合增速 十五五年均十五五年均 復合增速復合增速 非化石能源發電量（億千瓦時） 17313 19119 21275 23592 25481 28961 31365

39、33427 36021 39120 42663 46586 50832 55264 59886 8.95% 8.89% 其中：常規水電 11440 11619 11992 12702 13218 13642 14011 14078 14292 14576 14806 15036 15267 15497 15727 1.98% 1.53% 核電 2132 2481 2950 3487 3662 3989 4243 4287 4463 4814 5544 6424 7446 8468 9490 5.62% 14.54% 風電 2420 3046 3658 4053 4665 6431 7202 8

40、089 9096 10224 11404 12721 14125 15617 17201 16.99% 10.97% 光伏 674 1178 1769 2240 2611 3186 3940 4806 5788 6885 8078 9347 10692 12115 13616 21.40% 14.61% 生物質發電 647 795 906 1111 1326 1713 1970 2167 2384 2622 2832 3058 3303 3567 3853 14.61% 8.00% 供電煤耗（g/kWh） 312 309.06 308 308.3 305.5 304 303 302 301 3

41、00 299 298 297 296 295 非化石能源發電量折合一次能源消費量 （發電煤耗法） （億噸標煤） 5.40 5.91 6.55 7.27 7.78 8.80 9.50 10.10 10.84 11.74 12.76 13.88 15.10 16.36 17.67 8.56% 8.52% 資料來源：wind、信達證券研發中心 表表 8：能源及煤炭消費量預測能源及煤炭消費量預測（億千瓦時、億噸標煤）（億千瓦時、億噸標煤） 2016 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 203

42、0E 能源消費總量（億噸標煤） 44.1 45.6 47.2 48.7 49.8 52.4 54.1 55.9 57.7 59.6 61.4 63.2 65.1 67.1 69.0 YOY 1.70% 3.25% 3.53% 3.19% 2.26% 5.18% 3.30% 3.30% 3.30% 3.30% 2.97% 2.97% 2.97% 2.97% 2.97% 能源消費彈性系數 0.25 0.47 0.52 0.55 0.94 0.64 0.66 0.66 0.66 0.66 0.66 0.66 0.66 0.66 0.66 分類別分類別 石油 8.26 8.62 8.92 9.20 9

43、.51 9.68 9.84 10.01 10.18 10.36 10.51 10.67 10.83 10.99 11.15 天然氣 2.69 3.15 3.59 3.94 4.18 4.43 4.68 4.95 5.24 5.54 5.87 6.22 6.59 6.98 7.40 一次電力及其他能源 5.74 6.20 6.84 7.45 7.82 8.80 9.50 10.10 10.84 11.74 12.76 13.88 15.10 16.36 17.67 煤炭 27.46 27.62 27.84 28.10 28.29 29.48 30.08 30.84 31.47 32.01 32.

44、28 32.47 32.60 32.73 32.83 YOY -0.85% 0.59% 0.80% 0.92% 0.66% 4.20% 2.06% 2.51% 2.07% 1.69% 0.84% 0.60% 0.42% 0.37% 0.32% 校驗校驗 單位 GDP 能耗下降 3.46% 3.01% 2.50% 0.19% 3.00% 2.70% 1.62% 1.62% 1.62% 1.62% 1.46% 1.46% 1.46% 1.46% 非化石能源占比 13.00% 13.60% 14.50% 15.30% 15.70% 16.81% 17.56% 18.06% 18.78% 19.68%

45、 20.77% 21.95% 23.18% 24.40% 25.59% 煤炭消費占比 62.20% 60.60% 59.00% 57.70% 56.80% 56.27% 55.60% 55.17% 54.51% 53.66% 52.55% 51.34% 50.07% 48.81% 47.55% 資料來源：wind、信達證券研發中心 14 投資建議 當前市場嚴重低估煤炭需求的韌性、彈性以及持續性，且產能周期下行，供給彈性收斂，行業景氣程度與持續性有望超預期，而板塊估值遠未反映。低估值、高業績確定性和可觀的股息收益使得煤炭板塊“攻守兼備” ，系統性重估行情剛剛開始，維持行業“看好”評級。 建議關注三條主線：一是低估值、高股息動力煤龍頭兗礦能源、陜西煤業、中國神華；二是兼具資源稀缺性和顯著成長性的平煤股份、 盤江股份； 三是國有煤炭集團提高資產證券化率帶來的外延式擴張潛力較大的山西焦煤及晉控煤業。 催化及風險及因素 1、催化因素 （1）風、光、水、核等非化石能源裝機不及預期； （2）風力、光伏發電消納不及預期。 2、風險因素 （1）宏觀經濟失速下行； （2）節能降耗技術超預期發展與普及壓制能源消費彈性系數； （3）可控核聚變技術成熟。