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1、汽車 2025 年 02 月 13 日 吉利汽車(0175.HK)順勢而變，聚力向上 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。公司報告 公司深度報告 推薦（維持）推薦（維持）股價：股價：15.9 元（港幣）元（港幣）主要數據主要數據 行業 汽車 公司網址 .hk 大股東/持股 實際控制人 李書福 總股本(百萬股)10075.37 流通 A 股(百萬股)流通 B/H 股(百萬股)總市值（億元）1475.03 流通 A 股市值(億元)每股凈資產(元)9.14 資產負債率(%)54.23 行情走勢圖行情走勢圖 證券分析師證券分析

2、師 王德安王德安 投資咨詢資格編號 S1060511010006 BQV509 WANGDEAN 王跟海王跟海 投資咨詢資格編號 S1060523080001 BVG944 WANGGENHAI 平安觀點：臺州宣言臺州宣言開啟戰略聚焦開啟戰略聚焦，乘用車規劃乘用車規劃“兩橫七縱兩橫七縱”促協同促協同。品牌層面形成兩大業務主體吉利汽車集團和極氪科技集團，吉利汽車集團整合吉利、吉利銀河等，面向大眾主流市場加速新能源轉型；極氪科技集團整合領克、極氪，組建全球領先的高端豪華新能源汽車集團。技術層面，吉利將在整車機械架構、電子電氣架構、智能駕駛、智能座艙、電驅系統、動力電池及超級電混七大領域深化協同。銀

3、河：對齊龍頭銀河：對齊龍頭，2025 挑戰百萬臺規模。挑戰百萬臺規模。過去幾年吉利汽車在主流新能源市場轉型不順，2024 年下半年開始通過全面對齊龍頭，發布多款爆品車型，邁向規模效應期。技術端 EM-I 走向極致節能、產品端銀河產品矩陣正加速補全、渠道端兩網并行，并新增“吉行驛”強化下沉市場布局。極氪極氪&領克：強敵環伺、聚力前行。領克：強敵環伺、聚力前行。領克、極氪的誕生基于當時的時代背景，隨著行業形勢的變化，領克和極氪在銳化各自品牌調性的基礎上，提高資源協同是更優選擇。2025 年新品助力品牌進階，二者目標銷量增幅較高，進入盈利彈性釋放關鍵期。智能汽車全域 AI 技術體系完備，車/云算力儲

4、備充分、關鍵智能軟硬件高度自研，電子架構持續迭代并統一，自研智駕加速追趕，計劃 2Q25 全量推送車位到車位高階智駕功能。盈利預測與投資建議：盈利預測與投資建議：我們調整公司盈利預測，預計 20242026 年歸母凈利潤為 160.13 億、140.46 億、188.38 億（原預測值為 126.13 億/76.70億/90.57 億）。我們認為，站在當前時點，吉利汽車面向智能新能源時代的技術基石、品牌布陣已經基本就緒，隨著各品牌旗下全新車型的陸續上市，吉利汽車迎來新的規模上行周期，維持公司“推薦”評級。風險提示風險提示：1）吉利汽車燃油車銷量規模仍大；2）經濟型新能源車產品矩陣有待補全；3）

5、高端車智能化有待繼續提升；4）聚焦整合效果不及預期；5）海外業務不及預期。2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入(百萬元)147965 179204 244682 319290 408213 YOY(%)45.6 21.1 36.5 30.5 27.8 凈利潤(百萬元)5260 5308 16013 14046 18838 YOY(%)8.5 0.9 201.6-12.3 34.1 毛利率(%)14.1 15.3 15.7 16.3 16.7 凈利率(%)3.1 2.8 6.5 4.5 4.8 ROE(%)7.0 6.6 17.6 14.1 16.8 EPS(攤薄

6、/元)0.52 0.53 1.59 1.39 1.87 P/E(倍)28.0 27.8 9.2 10.5 7.8 P/B(倍)2.0 1.8 1.6 1.5 1.3 資料來源：同花順 iFinD，平安證券研究所 證券研究報告 吉利汽車公司深度報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。2/24 正文目錄正文目錄 一、一、臺州宣言開啟戰略聚焦臺州宣言開啟戰略聚焦.4 1.1 憶往昔：2007 年寧波宣言.4 1.2 指揮棒：2024 年臺州宣言.4 1.3 促協同：乘用車規劃“兩橫七縱”.5 二、二、銀河：對齊龍頭、銀河：

7、對齊龍頭、2025 挑戰百萬臺規模挑戰百萬臺規模.7 2.1 復盤：吉利汽車在主流新能源市場轉型不順.7 2.2 展望：全方位對齊龍頭、有望迎來規模效應期.8 三、三、極氪極氪&領克：強敵環伺、聚力前行領克：強敵環伺、聚力前行.13 3.1 順勢而變，領克與極氪的分與合.13 3.2 合并措施：保留各自品牌，資源共享協同.13 3.2 新品規劃：銳化各自特色，新品助力品牌進階.15 四、四、智能化：智能化：技術體系完備，自研智駕加速追趕技術體系完備，自研智駕加速追趕.16 4.1 智能汽車全域 AI 技術體系完備.16 4.2 自研智駕加速追趕.19 五、五、盈利預測與投資建議盈利預測與投資建

8、議.20 六、六、風險提示風險提示.22 lUgWrQnPpMtPnQbR9RbRnPpPnPmRlOpPoMfQnMmQ9PqQuNxNmPsPNZpOtP吉利汽車公司深度報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。3/24 圖表目錄圖表目錄 圖表 1 吉利汽車 2007 年發布寧波宣言開啟戰略轉型.4 圖表 2 吉利汽車歷年銷量及份額 單位：萬臺.6 圖表 3 吉利乘用車板塊四大品牌定位.6 圖表 4 吉利乘用車板塊的 7 大技術協同.6 圖表 5 吉利汽車和比亞迪新能源轉型之路對比.7 圖表 6 吉利汽車和比亞迪銷

9、量對比 單位：萬臺.8 圖表 7 停產燃油車后比亞迪銷量規模大增 單位：萬臺.8 圖表 8 吉利汽車新能源車規模較龍頭差距較遠，尤其是插電式混動車型 單位：萬臺.8 圖表 9 吉利汽車混動技術迭代階段.9 圖表 10 吉利汽車最新一代雷神混動技術.9 圖表 11 吉利汽車雷神 EM-i 和比亞迪 DM5.0 對比.10 圖表 12 幾何與銀河歷史產品矩陣對比.11 圖表 13 吉利汽車銀河品牌成立以來月度銷量 單位：臺.11 圖表 14 當前吉利汽車/吉利銀河新能源車型對標情況 單位：臺，萬元.12 圖表 15 比亞迪 2024 年 12 月車型銷量排行榜及主銷配置終端參考價（上海）單位：臺、

10、萬元.12 圖表 16 極氪品牌與領克品牌的主要車型銷量表現及主銷配置終端參考售價 臺、萬元.14 圖表 17 領克和極氪對比.15 圖表 18 領克旗艦大六座 SUV 領克 900.16 圖表 19 極氪 2025 新車極氪 007GT.16 圖表 20 極氪 2025 新車極氪 007GT.16 圖表 21 吉利智能汽車全域 AI技術體系.18 圖表 22“星辰一號”全場景高階自動駕駛芯片.18 圖表 23 芯擎科技自研高階智駕芯片與國際主流智駕芯片參數對比.19 圖表 24 極氪發布的基于英偉達 Thor-U 的自研域控制器.19 圖表 25 極氪浩瀚智駕技術演進.20 圖表 26 主要

11、車企車位到車位功能推送時間表（不完全統計）.20 圖表 27 吉利汽車產銷分拆 單位：臺.21 圖表 28 吉利汽車業績分拆 單位：億元.21 圖表 29 極氪美股關鍵財務指標 單位：億元.22 吉利汽車公司深度報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。4/24 一、一、臺州宣言開啟戰略聚焦臺州宣言開啟戰略聚焦 2024 年年 9月吉利控股集團正式發布臺州宣言，宣布企業進入戰略轉型全新階段。月吉利控股集團正式發布臺州宣言，宣布企業進入戰略轉型全新階段。宣言指出要進行戰略聚焦，戰略整合，全面梳理吉利各業務板塊，厘清業務定

12、位，制定中長期發展目標，調整優化產業布局結構，堅定不移地推進內部資源深度整合和高效融合，進一步明晰各品牌定位，理順股權關系，減少利益沖突和重復投資，提高資源利用效率。堅持穩健經營，不盲目擴張，堅持精耕細作，打好陣地戰。1.1 憶往昔：2007 年寧波宣言 寧波宣言標志著吉利汽車從“低價戰略”轉向“技術領先、質量可靠、服務滿意、全面領先”的新戰略。這一轉型推動了吉利在用戶滿意度、質量精細化和品牌塑造等方面的提升，成為吉利發展史上的關鍵轉折點。在 2004 年之前，吉利汽車面臨生死存亡的局面，年產銷規模不足十萬臺。2006 年，吉利推出遠景，作為面向家庭市場的緊湊型轎車，標志著吉利開始向注重質量和

13、品牌提升的方向轉型。2007 年前后，中國汽車市場經歷了快速增長，但也伴隨著頻繁的價格戰，部分品牌通過低價策略爭奪市場份額，但產品質量和技術水平相對較低。在這一背景下，吉利決定進行戰略轉型。寧波宣言發布后，吉利摒棄了“多生孩子好打架”的策略，聚焦高技術產品，淘汰了豪情、美日、優利歐等生產線，建立了遠景、金剛、自由艦等新生產線。同時，吉利投入大量資金和資源建設研發中心，推動發動機、變速箱等核心零部件的自主研發。寧波宣言為吉利后來的沃爾沃收購奠定了基礎，通過吸收國際先進技術，吉利進一步提升了研發實力和產品質量。2010 年，吉利收購沃爾沃，迎來了全方位的躍升期。2013 年，吉利與沃爾沃共同成立歐

14、洲研發中心（CEVT），聯合開發CMA 模塊化架構平臺。2016 年，吉利實施精品車發展戰略，基于 CMA平臺推出高端品牌領克，面向年輕化和高端市場。2021 年，吉利與沃爾沃達在保持獨立架構的基礎上，在動力總成、三電、自動駕駛等領域展開合作，擴大聯合采購范圍。2017 年，吉利寧波杭州灣技術研發中心投入使用。2018 年，發布自主研發的 BMA 架構，并推出基于該平臺的首款車型繽瑞。自 2019 年起，中國車市進入調整期，吉利多款主要產品步入生命周期末端，進入蓄勢調整期。2020 年 6 月，吉利宣布從“3.0 精品車時代”邁入“科技吉利 4.0 全面架構造車”時代，并于 2020 年 9

15、月發布 SEA 浩瀚架構，基于這一架構，吉利成立了極氪科技，專注于高端智能純電賽道，首款純電智能轎跑極氪 001 于 2021 年交付。圖表圖表1 吉利汽車吉利汽車 2007 年發布年發布寧波宣言寧波宣言開啟戰略轉型開啟戰略轉型 資料來源：吉利汽車官網，平安證券研究所 1.2 指揮棒：2024 年臺州宣言 臺州宣言 是吉利汽車在新行業競爭形勢下的一次重要的自我調整。臺州宣言 是吉利汽車在新行業競爭形勢下的一次重要的自我調整。站在當前時點復盤，吉利汽車在新能源賽道的轉型有吉利汽車公司深度報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲

16、明內容。5/24 幾點不足和遺憾，吉利汽車所處的行業競爭格局也已經發生了較大變化。吉利汽車主要整車產品所處價格帶均已形成了強大競爭對手吉利汽車主要整車產品所處價格帶均已形成了強大競爭對手 經濟型車領域比亞迪已迅速成長為年產銷規模超四百萬輛級別的大型車企。經濟型車領域比亞迪已迅速成長為年產銷規模超四百萬輛級別的大型車企。過去幾年，比亞迪通過“停產純燃油車”、“油電平價”、“電比油低”三次重要的戰略決策取得了份額的大幅提升，更重要的是比亞迪已取得我國經濟型新能源車的行業定價權。根據公司以及比亞迪的產銷數據測算，2024 年 12 月吉利汽車的插混車規模約為比亞迪的 11%，純電車規模為比亞迪的 3

17、7%。中高端領域，新進入者小米汽車僅憑中高端領域，新進入者小米汽車僅憑 1款車型達成月銷款車型達成月銷 2萬萬臺，年銷臺，年銷 13.5萬臺規模（據小米汽車公眾號）。萬臺規模（據小米汽車公眾號）。據小米汽車公眾號，小米汽車第二款車YU7 將于 2025 年中上市，2025 年銷量目標為 30 萬臺，而這與公司旗下已成立 5 年的極氪的 2025目標規模接近（據吉利汽車公告，極氪 2025 年目標為 32 萬臺）。此外，理想汽車/鴻蒙智行在 2024 年銷量分別達到 50 萬/44 萬臺（理想、鴻蒙智行公眾號披露數據）。吉利汽車經濟型新能源車轉型經歷了幾次波折，導致上量節奏晚于預期吉利汽車經濟型

18、新能源車轉型經歷了幾次波折，導致上量節奏晚于預期 吉利汽車新能源轉型初期寄希望于依托過去熱銷燃油車車型（如帝豪、星越 L等）和燃油車渠道，但效果不佳，力推的多擋DHT策略沒有在經濟型插混車上取得相較于競品的優勢和溢價，同時缺乏面向家用的經濟型車純電平臺新品。2020-2021 年傳統車企開啟新能源品牌獨立探索之路，如廣汽成立了埃安、上汽獨立了智己、長城汽車成立了沙龍汽車、長安汽車成立阿維塔等，彼時吉利汽車也順應行業形勢探索多品牌戰略，不同品牌之間不可避免地產生了互博，造成資源牽扯和重復投入，目前看這些傳統車企中獨立的新能源品牌大部分的發展沒達到預期效果，逐步進入戰略調整期。1.3 促協同：乘用

19、車規劃“兩橫七縱”臺州宣言發布會后吉利汽車進行了一系列具體的聚焦整合舉措。2025 年 1 月 5 日吉利控股集團在哈爾濱舉辦臺州宣言解析會，發布了“一三三”戰略思路指引，即：臺州宣言一個戰略總綱；實施三大轉型，即組織與文化轉型、競爭力轉型、管控模式轉型；強化三大板塊，即整車業務、核心零部件和生態業務?！耙蝗睉鹇允羌毓傻膽鹇院胶D，將為吉利電動智能化轉型提供關鍵支撐。乘用車規劃“兩橫七縱”，通過資源深化整合以更好鏈接用戶，同時協同車型規劃、技術路線、優化產業鏈布局，不斷降本增效，提升企業綜合競爭優勢?！捌呖v”是指技術層面“七縱”是指技術層面吉利乘用車板塊將在整車機械架構、電子電氣架構、

20、智能駕駛、智能座艙、電驅系統、動力電池及超級電混七大領域深化協同?？偨Y而言就是針對經濟型和中高端乘用車，形成兩個機械架構、一套電子架構、兩套智駕方案、一個座艙底座、兩個電池品牌，兩個電驅平臺、兩個超級電混?！皟蓹M”是指形成兩大汽車業務主體“兩橫”是指形成兩大汽車業務主體吉利汽車集團和極氪科技集團，其中，吉利汽車集團整合吉利、吉利銀河、雷達、翼真等，面向大眾主流市場，加速新能源轉型；極氪科技集團整合領克、極氪，組建全球領先的高端豪華新能源汽車集團。幾何并入銀河：幾何并入銀河：吉利星愿上市發布會上，吉利汽車集團 CEO 淦家閱宣布將幾何正式并入銀河品牌,并以GEOME 作為銀河中的“智能精品小車系

21、列”，未來銀河將聚焦主流新能源市場。極氪與領克合并：極氪與領克合并：2024 年 11 月吉利汽車公告將對極氪持股比例升至約 62.8%，同時對領克汽車股權進行調整，調整后極氪將持有領克 51%股份，領克其余 49%股份繼續由吉利汽車旗下全資子公司持有。極氪、領克整合后新公司簡稱為“極氪科技集團”，旗下擁有極氪汽車、領克汽車雙品牌。吉利汽車公司深度報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。6/24 圖表圖表2 吉利汽車歷年銷量及份額吉利汽車歷年銷量及份額 單位：萬臺單位：萬臺 資料來源：WIND，中汽協，乘聯會，平安證

22、券研究所 圖表圖表3 吉利乘用車板塊四大品牌定位吉利乘用車板塊四大品牌定位 品牌品牌 定位定位 品牌特點品牌特點 目標市場目標市場 吉利中國星系列 中國品牌燃油車銷量第一 好品質、好安全、高價值 覆蓋主流市場 吉利銀河 主流新能源品牌 實用、品質、安全 領克（Lynk&Co）全球新能源高端品牌 潮流、運動、個性 覆蓋中高端市場 極氪（ZEEKR）豪華科技品牌 豪華、極致、科技 覆蓋高端豪華市場 資料來源：吉利汽車臺州宣言解析會、平安證券研究所 圖表圖表4 吉利乘用車板塊的吉利乘用車板塊的 7 大技術協同大技術協同 領域領域 具體布局與深化內容具體布局與深化內容 整車機械架構 GEA全球新能源架

23、構全球新能源架構 SEA浩瀚架構浩瀚架構 電子電氣架構 共享電子電氣架構共享電子電氣架構 EEA4.0 統一“大腦+區控”架構形態 針對車輛的整車架構、智能座艙、智能駕駛等按品牌定位進行協同開發，實現功能服務智能化、網聯化，算力資源一體化、敏捷化，軟硬架構標準化、平臺化，架構形態全面升級，大大提高研發效能 智能駕駛 打造兩套智駕方案打造兩套智駕方案 大眾主流市場 高端豪華市場 智能座艙 最大化共享軟硬件資源，統一智艙技術底座、底層軟件統一智艙技術底座、底層軟件 應用層根據用戶體驗打造 FlymeAuto、ZEEKR AI OS 兩套座艙系統 電驅系統 規劃 180 和 220 兩大電驅平臺兩大

24、電驅平臺，實現 60-600 千瓦、1600-9000牛米的性能全覆蓋 0%1%2%3%4%5%6%7%8%050100150200250吉利汽車銷量吉利汽車份額吉利汽車公司深度報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。7/24 動力電池 加強神盾電池和金磚電池兩大品牌協同效應兩大品牌協同效應 超級電混 雷神 Em-i 超級電混 極氪超級電混 資料來源：吉利汽車臺州宣言解析會、平安證券研究所 二、二、銀河：對齊龍頭、銀河：對齊龍頭、2025 挑戰百萬臺規模挑戰百萬臺規模 2.1 復盤：吉利汽車在主流新能源市場轉型不順

25、吉利汽車在主流新能源市場轉型并不順利。吉利汽車在主流新能源市場轉型并不順利。原因之一是公司燃油車基數較大，旗下有帝豪、繽系列、博系列、中國星系列。在漸進式轉型思維下，吉利汽車的混動轉型依托于在售燃油車型，如推出帝豪混動、博瑞混動、星越 L 混動、帝豪 L 混動車型。在高速增長的混動車賽道上，吉利未能較早在車型和渠道上與傳統燃油車進行切割，同車型的插混版和純燃油版同堂銷售效果不佳。在純電動車賽道，吉利將主要資源投入到高端純電品牌極氪上，但在規模更大的經濟型純電車領域缺乏專屬純電平臺，且經濟型純電品牌幾何面向個人消費的定位不夠清晰，這導致自 2022 年后吉利汽車新能源滲透率未能追上行業平均水平。

26、復盤比亞迪和吉利汽車的新能源轉型歷程，復盤比亞迪和吉利汽車的新能源轉型歷程，2022 年是一個重要的分水嶺。年是一個重要的分水嶺。比亞迪在宣布停產純燃油車后迎來了銷量騰飛，而吉利汽車寄予厚望的全新一代雷神混動系統首搭車型為星越 L，第二款搭載車型為帝豪 L，這都是在原有吉利汽車的燃油車基礎上增加了插混配置。比亞迪停產燃油車之前，燃油車基數不大，但從 2022 年開始，比亞迪銷量規模超越吉利，且差距逐年擴大。在比亞迪停產燃油車一年后，吉利發布了獨立新能源產品序列“銀河”，從產品到銷售渠道均與過去的傳統燃油車進行切割。2023 年，銀河系列推出插混 SUV 銀河 L7、L6 及純電動轎車 E8，但

27、總銷量未能達到預期。一方面，比亞迪已形成較強口碑效應，另一方面，銀河系列的競爭力相較于競品沒有特別明顯的優勢，尤其在銀河混動車的宣傳策略上，主要突出 3 擋混動變速箱等技術優勢，而該價格帶的消費者更關心虧電油耗、純電續航和購買成本等方面。圖表圖表5 吉利汽車和比亞迪新能源轉型之路對比吉利汽車和比亞迪新能源轉型之路對比 吉利汽車吉利汽車 比亞迪比亞迪 2021 年 1、雷神智擎 HiX混動系統發布，突出多檔 DHT 2、發布浩瀚 SEA 純電架構、高端純電品牌極氪成立 1、發布 DM-i 超級電混、刀片電池 2、發布 e3.0 純電平臺及其首款車型海豚 3、發布海洋網，包含純電的海洋生物系列和搭

28、載 DM-i 超級混動技術的軍艦系列 2022 年 推出星越 L 雷神混動版和博越 L 雷神混動版 發布豪華純電 MPV 極氪009 1、重大里程碑：宣布停產純燃油車。2、發布首款 e3.0 平臺純電轎車海豹 3、2022 年銷量暴增，成為中國新能源汽車市場份額第一名 2023 年 1、發布吉利銀河序列，陸續推出銀河車型 L7、L6、E8 2、幾何汽車更名為“吉利幾何”，定位為大眾化純電系列 1、冠軍版推出，推行“油電平價”戰略 2、發布易四方，即四電機獨立驅動技術。3、發布云輦智能車身控制系統。4、發布高端品牌仰望。2024 年 1、極氪 007 交付，首次搭載自研智駕方案 2、首款 GEA

29、 車型銀河 E5 上市。3、極氪 001 換代，邁入自研智駕規?；A段 4、純電車星愿上市，對標比亞迪海豚 5、首款 EM-i 車型上市：星艦 7 EMI 1、榮耀版推出，推行“電比油低”戰略 2、發布第五代混動技術 DM5.0 及其車型 資料來源：吉利汽車官方網站，比亞迪官方網站，新出行，平安證券研究所 吉利汽車公司深度報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。8/24 圖表圖表6 吉利汽車和比亞迪銷量對比吉利汽車和比亞迪銷量對比 單位：萬臺單位：萬臺 圖表圖表7 停產燃油車后比亞迪銷量規模大增停產燃油車后比亞迪銷量

30、規模大增 單位：萬臺單位：萬臺 資料來源：WIND，中汽協，乘聯會，平安證券研究所 資料來源：比亞迪產銷公告，中汽協，乘聯會，平安證券研究所 圖表圖表8 吉利汽車新能源車規模較龍頭差距較遠，尤其是插電式混動車型吉利汽車新能源車規模較龍頭差距較遠，尤其是插電式混動車型 單位：萬臺單位：萬臺 資料來源：WIND，吉利汽車產銷公告，比亞迪產銷公告，中汽協，乘聯會，平安證券研究所 2.2 展望：全方位對齊龍頭、有望迎來規模效應期 2024 下半年吉利銀河迎來了全新發展階段，從產品矩陣、技術基礎、渠道網絡等三方面對齊新能源車龍頭。技術端技術端EM-I走向極致節能走向極致節能 吉利汽車插電式混動技術發展經

31、歷了幾個階段：2014 年 THS 混動、2018 年 ePro 混動、2021 年推出雷神智擎 HiX，到2023 年迭代到雷神電混 8848、2024 年推出雷神 EM 混動，至此吉利汽車基本完成了混動技術與我國自主新能源龍頭車企的技術對齊。此前雷神混動系統主要突出其 3 擋 DHT變速箱，另外在星越 L/博越 L 等雷神混動版車型上都曾搭載三缸發動機，而我國消費者對三缸發動機認可度較低，因此在首款EM-I車型星艦 7 推出之前，吉利汽車插混轉型并未達到預期。2024 年 5 月比亞050100150200250300350400450200320042005200620072008200

32、9201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024吉利汽車總銷量比亞迪總銷量發布DMi停產燃油車油電平價電比油低01002003004005002003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024BYD燃油車BYD新能源05101520253035J/22M/22M/22J/22S/22N/22J/23M/23M/23J/23S/23N/23J/24M/24M/24J/24S/24N/24吉利-插混吉

33、利-純電BYD-插混BYD-純電吉利汽車公司深度報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。9/24 迪發布了第五代混動技術 DM5.0，5 個月后吉利汽車發布了雷神 EM-i 超級電混，技術路線上雷神 EM-i 對齊比亞迪 DM-i，當前比亞迪的混動技術方案有 DM-i（已迭代到 5.0）、DM-P、DM-O，分別對應節能、性能、越野三類需求，吉利汽車的混動技術方案為 EM-I、EM-p 和極氪的超級電混，EM-I、EM-p 分別對應節能、性能需求。圖表圖表9 吉利汽車混動技術迭代階段吉利汽車混動技術迭代階段 ePro

34、 混動系統階段（2018 年）帝豪 PHEV、博瑞 GE PHEV 1.5T 三缸發動機：基于 Drive-E 平臺，輕量化設計，提升燃油經濟性 定軸式機電耦合系統：支持 HEV、MHEV、PHEV多種混動架構 純電續航里程 50-80 公里，適合城市通勤 雷神智擎 HiX階段（2021 年）星越 L HiX、帝豪 L HiX 1.5TD 三缸混動專用發動機（熱效率 43.32%）DHT Pro（3 擋混動變速箱）支持串聯、并聯、純電多種模式切換 模塊化智能混動平臺，支持多車型共享開發 雷神EM-i超級電混階段（2024 年）銀河星艦 7 BHE15 四缸混動專用發動機：熱效率可達 46.5%

35、E-DHT（11 合 1 混動電驅總成），緊湊輕量化設計，提升整車性能和效率 純電續航可超過 200 公里。支持 OTA升級，能量管理優化，持續提升用戶體驗。資料來源：吉利汽車官方網站，新出行，平安證券研究所 圖表圖表10 吉利汽車最新一代雷神混動技術吉利汽車最新一代雷神混動技術 E EMM-P P E EMM-I I 節能更性能、去哪都好開 極致節能、超長續航 發動機兩套：1.5T（BHE15-BFZ），熱效率：44.26%2.0T（JLH-4G20TDC）變速箱：3 擋 DHT 電機構型 2 種：兩驅為 P1+P3/四驅為 P1+P3+P4 發動機：1.5L 發動機（BHE15-BFN），

36、熱效率可達 46.5%變速箱：單擋 DHT 電機構型：P1+P3。領克 08 EM-P，領克 07 EM-p，新領克 09 EM-P 代表車型：星艦 7 EM-I、銀河 L7 EM-I、銀河 L6 EM-I 資料來源：吉利汽車官方網站，新出行，平安證券研究所 吉利汽車公司深度報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。10/24 圖表圖表11 吉利汽車雷神吉利汽車雷神 EM-i和比亞迪和比亞迪 DM5.0 對比對比 雷神 EM-i BYD DM5.0 發動機 1.5L 自然吸氣發動機，熱效率 46.5%。發動機最大功率/

37、峰值扭矩：82 Kw/136Nm 1.5L 自然吸氣發動機，熱效率 46.06%。發動機最大功率/峰值扭矩：81Kw/135Nm 電池 磷酸鐵鋰：容量 8.5kWh 或 19.09kWh，純電續航 45km 或 101km 磷酸鐵鋰：容量 7.68 kWh 或 15.898 kWh，純電續航 43km或 90km 變速箱 單擋 DHT，11 合 1 高度集成 E-CVT 無級變速箱 電驅 電機布局:P1+P3。電機最大功率/峰值扭矩160Kw/262Nm，電機布局:P1+P3。電機功率 EH120：最大功率120kW，最大扭矩210N m。EHS160：最大功率 160kW，最大扭矩 260N

38、m。資料來源：吉利汽車官方網站，比亞迪官方網站，易車網，新出行，平安證券研究所 產品端產品端吉利新能源車產品矩陣有較大補充空間吉利新能源車產品矩陣有較大補充空間 根據中汽協數據，根據中汽協數據，2024 年年 20萬元以下價格帶的燃油乘用車仍有萬元以下價格帶的燃油乘用車仍有 1100萬臺，而新能源車的滲透率僅為萬臺，而新能源車的滲透率僅為 40%，15萬元以下萬元以下的滲透率為的滲透率為 33%。這表明吉利銀河所在的價格帶有充足的新能源滲透空間。這表明吉利銀河所在的價格帶有充足的新能源滲透空間。在銀河之前，吉利汽車在主航道上的新能源轉型并不順利，尤其是純電和插電混動車型的表現未達預期。然而，從

39、在銀河之前，吉利汽車在主航道上的新能源轉型并不順利，尤其是純電和插電混動車型的表現未達預期。然而，從 2024年年下半年開始，隨著銀河下半年開始，隨著銀河 E5、星愿等車型的推出，吉利新能源車的發展漸入佳境。參考比亞迪目前海洋網和王朝網的產品序、星愿等車型的推出，吉利新能源車的發展漸入佳境。參考比亞迪目前海洋網和王朝網的產品序列，吉利的新能源車產品矩陣還有較大補充空間。列，吉利的新能源車產品矩陣還有較大補充空間。目前，吉利的純電經濟型車中，除了熊貓這款售價不足 5 萬元的小車，主要走量的車型是星愿和銀河 E5。在插混車方面，L7 和 L6 的發展尚未達到預期，仍需觀察 EM-I車型的表現，星艦

40、 7 作為EM-I的首款車型已上市，后續EM-I混動車型的快速上量至關重要，以實現銀河 2025 年百萬銷量目標。2024 年 10 月，在吉利星愿上市發布會上，吉利汽車 CEO 淦家閱宣布幾何品牌將正式并入銀河品牌，未來吉利新能源將聚焦打造銀河品牌，幾何（GEOME）將成為銀河的智能精品小車系列?；仡檸缀纹放频陌l展歷程，幾何品牌于 2019 年作為吉利旗下的獨立新能源品牌成立。首款車型幾何A 定位中高端市場，但銷量不佳，2020 年推出幾何 C 試圖覆蓋更廣泛的消費群體，但依然未能起色。之后，幾何品牌推出了低端車型，但與當時的其他純電競品（如廣汽的埃安、比亞迪的海豚等）相比，缺乏獨特的純電技

41、術亮點，且定位反復變動，未能取得市場的持續關注。自 2023 年中以來，吉利汽車將經濟型車的新能源轉型重點轉向銀河，銀河的純電起步于中高端市場，銀河 E8 雖然定位高端，但面臨較強的競爭對手，且在車型空間和智能化上不夠突出，導致 E8 的市場表現未達預期。同時，銀河 L7 和 L6 的插電混動車型搭載的多擋 DHT系統也未能取得理想的市場效果。2024 年 8 月起，吉利推出了多款新品，包括銀河 E5 和吉利星愿，這兩款車迅速成為市場的“純電雙子星”。此外，首款EM-I 車型星艦 7 的銷售勢頭良好。但與比亞迪相比，吉利汽車目前的新能源車矩陣仍有較大補充空間，且目前進入規模效應期的重磅車型較少

42、。根據吉利汽車 2025 年 1 月 5 日舉行的臺州宣言解析會，吉利銀河將在 2025 年進一步完善產品布局，計劃推出 5 款全新新能源產品（2 款 SUV 和 3 款轎車），這些新產品不僅將完善吉利的產品矩陣，還將成為各自細分市場內的核心產品，目標是實現上市即熱銷，全年銷量挑戰 100 萬輛。新車型將廣泛搭載吉利的 AI 數字底盤、AI 銀河精靈、雷神 EM-i 超級電混、FlymeAuto 智能座艙等先進技術。吉利汽車公司深度報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。11/24 圖表圖表12 幾何與銀河歷史產品矩

43、陣對比幾何與銀河歷史產品矩陣對比 幾何幾何-車型車型 首次上市時間首次上市時間 價格區間（萬元）價格區間（萬元）產品類型產品類型 純電續駛里程純電續駛里程（公里）（公里）能源形式能源形式 幾何 A 2019 年 4 月 15.00-19.00 緊湊型轎車 410,500 純電 幾何 C 2020 年 8 月 12.98-18.28 緊湊型 SUV 400,550 純電 幾何 EX3 功夫牛 2021 年 11 月 5.98-7.68 小型 SUV 322 純電 幾何 E 2022 年 6 月 8.78-10.48 小型 SUV 320,401 純電 幾何 G6 2023 年 3 月 14.98

44、-18.98 緊湊型轎車 480 純電 幾何 M6 2023 年 3 月 14.98-17.28 緊湊型轎車 450,580 純電 幾何 E 螢火蟲 2023 年 8 月 6.98-8.98 小型 SUV 301,401 純電 銀河銀河-車型車型 首次上市時間首次上市時間 價格區間（萬元）價格區間（萬元）產品類型產品類型 純電續駛里程純電續駛里程（公里）（公里）能源形式能源形式 銀河 L7 2023 年 5 月 13.87-17.37 緊湊型 SUV 55,115 插混 銀河 L6 2023 年 9 月 11.58-14.98 緊湊型轎車 55,115 插混 銀河 E8 2024 年 1 月

45、17.58-22.88 中大型轎車 700 純電 銀河 E5 2024 年 8 月 13.98-16.98 緊湊型 SUV 430,530 純電 星艦 7 EM-I 2024 年 10 月 9.98-13.98 小型 SUV 60,130 插混 星愿 2024 年 10 月 6.98-9.88 A0 級純電小車 310,410 純電 資料來源：吉利汽車官方網站，汽車之家，易車網，平安證券研究所 圖表圖表13 吉利汽車銀河品牌成立以來月度銷量吉利汽車銀河品牌成立以來月度銷量 單位：臺單位：臺 資料來源：吉利汽車產銷公告，中汽協，易車網，平安證券研究所 010,00020,00030,00040,

46、00050,00060,00070,000J/23J/23A/23S/23O/23N/23D/23J/24F/24M/24A/24M/24J/24J/24A/24S/24O/24N/24D/24銀河E5銀河L6銀河L7銀河E8星愿星艦7吉利汽車公司深度報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。12/24 圖表圖表14 當前吉利汽車當前吉利汽車/吉利銀河新能源車型對標情況吉利銀河新能源車型對標情況 單位：臺，單位：臺，萬元萬元 批發量批發量（2024.12）終端參考價（上海）終端參考價（上海）對標比亞迪車型對標比亞迪車型

47、 批發量批發量（2024.12）純電 吉利-星愿 16491 7.0 海鷗 57087 吉利-熊貓 10659 4.4 吉利-E5 14978 12.6 元 PLUS 32930 吉利-E8 1206 15.6 漢 EV 9396 插混 銀河-星艦 7 19836 11.3 宋 Pro DM-i 31790 銀河-L7 3833 12.8 宋 PLUS DM-i 43139 銀河-L6 698 10.8 秦 PLUS DM-i 30522 資料來源：比亞迪產銷公告，吉利汽車產銷公告，中汽協，易車網，平安證券研究所 圖表圖表15 比亞迪比亞迪 2024 年年 12 月車型銷量排行榜及主銷配置終端

48、參考價（上海）月車型銷量排行榜及主銷配置終端參考價（上海）單位：臺單位：臺、萬元、萬元 資料來源：比亞迪產銷公告，懂車帝，平安證券研究所 渠道端渠道端兩網并行，新增“吉行驛”強化下沉市場布局兩網并行，新增“吉行驛”強化下沉市場布局 銀河序列誕生開啟了吉利汽車主品牌新能源車渠道和燃油車渠道的分離。銀河序列誕生開啟了吉利汽車主品牌新能源車渠道和燃油車渠道的分離。據吉利汽車銷售公司總經理范峻毅在星艦 7EMI發布會介紹，渠道方面，吉利銀河分為 A 網和 B 網兩大系列A網專注于 L 系列和 E 系列車型，當前在售車型有銀河E8，銀河 E5，銀河 L7，銀河 L6，A網 550 家，B網專注于星系列車

49、型，包括現有幾何車型及吉利星愿，B 網 500 家，到 2025年底，一網、二網兩個網爭取都做到 650 家，而根據杰蘭路數據，截至 2024 年三季度末比亞迪王朝網+海洋網渠道 3429家。此外據吉利汽車 2025 年銷量目標會議，吉利新增門店類型“吉行驛”，為吉利汽車官方授權的多品牌超市型分銷渠道，將吉利汽車的產品和服務下沉至縣域市場，根據杰蘭路數據，截至 2024 三季度，吉行驛已開設 200 家，主要分布在三線及以下城市。0510152025010,00020,00030,00040,00050,00060,000海鷗宋PLUS dm秦L DM元PLUS宋pro秦PLUS DM宋L d

50、m海豹06漢DM元UP 海豚驅逐艦05宋PLUS EV唐DM海獅07EV秦PLUS ev漢EV2024年12月銷量（左軸）終端價格（上海）吉利汽車公司深度報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。13/24 三、三、極氪極氪&領克：強敵環伺、聚力前行領克：強敵環伺、聚力前行 領克和極氪的誕生均基于當時的時代背景。領克和極氪的誕生均基于當時的時代背景。領克是吉利在燃油車時代，與沃爾沃合資打造的高端化抓手，極氪是吉利在純電動時代高端化突破的著力點，隨著我國汽車行業新能源車滲透率不斷走高，高端化突破劃分為油車和電車已沒有必要

51、，合并前領克和極氪在能源形式、產品定位、股權架構、渠道網絡方面均有較大差異。隨著行業形勢的變化，領克和極氪在保留各自品牌調性和長板的基礎上，提高資源協同是應對新競爭形勢的更優選擇。3.1 順勢而變，領克與極氪的分與合 領克成立初衷領克成立初衷吉利向高端性能車轉型的抓手。吉利向高端性能車轉型的抓手。領克成立于 2016 年，吉利汽車、沃爾沃、吉利控股三方出資 50%、30%、20%，定位于中高端乘用車，技術與品質對標豪華品牌，市場定位與消費群體對標一線外資品牌。2021 年極氪成立后，領克在新能源賽道上推出的產品主要是 EM-P 插混車型，但市場表現平平。當前，領克存在車型多，單車銷量低的問題。

52、從2024 年 11 月乘聯會以及易車網披露的領克產銷表現來看，在售 9款車總計 32679 臺，單車平均月銷量不足 4000 臺，當月銷量超過 5000 臺的車型僅有 08EM-P、07EM-P 和領克 03 三款車型。極氪成立初衷極氪成立初衷吉利向高端純電賽道轉型的抓手。吉利向高端純電賽道轉型的抓手。2015 年 11 月，吉利汽車發布藍色吉利行動，當時計劃到 2020 年銷量的 90%為非純燃油車，但首次藍色吉利行動計劃未取得預期效果。新能源產品主要針對 B 端用戶，且缺乏純電專屬平臺是當時新能源轉型失敗的主要原因。此后，吉利發起新的新能源轉型攻勢，其中高端純電賽道轉型由極氪承擔。202

53、0 年浩瀚平臺發布，2021 年創立高端智能純電汽車品牌極氪，2024 年 5 月極氪在紐交所上市。極氪基于全新浩瀚架構、全新組織、全新銷服及補能體系，先后推出了多款車型，如極氪 001、極氪 009、極氪 X、極氪 007、極氪 7X、極氪 MIX，分別對應中大型轎車、豪華MPV、緊湊型 SUV、中型轎車、中型SUV 和中型 MPV 等多個不同細分市場。根據極氪公眾號披露，2024年極氪實現交付 22.2 萬輛，財報顯示，2024 年第三季度，極氪整車營收超過 144 億元，整車毛利率達到 15.7%。新的行業形勢新的行業形勢基于動力形式的品牌劃分不再有必要?；趧恿π问降钠放苿澐植辉儆斜匾?/p>

54、。2024 年中高端乘用車行業層面，重要變化之一是各品牌逐步不再局限于單一能源形式。阿維塔、小鵬汽車等純電品牌已經或即將推出增程車型，理想也由增程 L 系列拓寬至純電賽道，華為與車企合作的鴻蒙智行系列各車型也是增程與純電兩種動力兼具，領克也于 2024 年推出了純電車型，極氪也已公開宣布于2025 年內推出增混車型。新的行業形勢新的行業形勢智駕發展節奏明顯加快。智駕發展節奏明顯加快。作為高端智能純電動車，極氪目前的競爭壓力正逐步增大，極氪目前主銷車型所處價格帶中的競爭對手都有各自的“長板”。阿維塔、智界、小米、特斯拉是目前極氪主要競對品牌阿維塔、智界、小米、特斯拉是目前極氪主要競對品牌。特斯拉

55、的Model 3 和 Model Y依然是所在細分領域定價權車型。阿維塔和智界由華為深度賦能。小米汽車由雷軍親自帶隊，增長勢頭強勁（據小米汽車公眾號，小米汽車憑單款車 SU7 已于 2024 年實現 13.5 萬臺交付量，第二款車型 YU7將于 2025 年年中上市，參考特斯拉純電轎車和純電SUV 月銷規模之比，預計小米 YU7 月銷規模將超過目前 SU7 規模，YU7 將是該價格帶一款極具挑戰性的對手）。汽車智能化具有很高的規模效應和滾雪球效應。汽車智能化具有很高的規模效應和滾雪球效應。在特斯拉、華為等領先企業的引領下，汽車智駕迭代節奏加快，端到端智駕方案的上車使得訓練數據及訓練算力壁壘加高

56、，2025 年初已有多家車企開通了車位到車位智駕功能（含先鋒版）。若同一集團下的各品牌各自為政，選用各自的智駕方案，勢必分散資源，站在 2025 年初這個時間點，從高階智駕功能落地節奏和高階智駕車保有量兩方面看，極氪均處在追趕狀態極氪的浩瀚智駕計劃將在 2025 年第二季度進行全量推送（據 2024廣州車展發布會）。3.2 合并措施：保留各自品牌，資源共享協同 根據吉利汽車臺州宣言解析會，極氪與領克戰略整合后新公司將簡稱為“極氪科技集團”，旗下將擁有極氪和領克雙品牌，力爭通過兩年時間努力，打造一個年銷百萬級全球化的高端豪華新能源汽車集團，極氪安聰慧在解析會提到，德系BBA、美系豪華以及日系三大

57、高端品牌的崛起是汽車工業發展歷程中的重要歷史節點，領克與極氪的整合具備了成為中國新能源高吉利汽車公司深度報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。14/24 端豪華品牌的引領者的潛力，具備純電、混動、超級電混三大動力技術，掌握了全產業鏈核心技術的自研能力。極氪科技集團認為，要在全球高端豪華市場上建立競爭優勢，實現技術創新和商業回報的良性循環，必須具備年產銷百萬臺以上的規?；A。2024 年，領克與極氪的總銷量突破了 50 萬輛，2025 年領克+極氪產銷目標為 71 萬輛，未來兩年極氪科技集團將實現年產銷百萬臺。品牌定

58、位和產品梳理品牌定位和產品梳理各各有側重、覆蓋更多目標市場。前臺獨立、中后臺共享，以實現市場覆蓋的最大化。有側重、覆蓋更多目標市場。前臺獨立、中后臺共享，以實現市場覆蓋的最大化。極氪定位為豪華科技品牌，主攻高端豪華市場，并計劃繼續向上拓展。領克定位為個性、潮流、運動的全球新能源高端品牌，覆蓋中高端市場。在具體能源形式的產品布局上，領克和極氪各有側重，避免重疊。目前，極氪車型全為純電，計劃 2025 年推出超級增程大車；領克車型過去以燃油和性能插混為主。未來，領克的小型車以純電為主，中型車以混動為主，極氪的中型車以純電為主，大型車以混動為主。技術協同技術協同兩兩個品牌將在機械架構、電子架構、三電

59、系統、智能座艙和智能駕駛領域實現最大化的協同，計劃在個品牌將在機械架構、電子架構、三電系統、智能座艙和智能駕駛領域實現最大化的協同，計劃在 2-3年內年內進行整合。進行整合。機械架構將最大程度減少架構數量，電子架構逐步走向統一，智能駕駛全面自研并統一技術路線。智能座艙硬件和底層軟件保持一致（應用層面保留領克的 Flyme Auto 和極氪的ZEEKR OS）。成本優化及預期的降本效果成本優化及預期的降本效果通通過整合，供應鏈的規模效應將得到充分體現，制造上提高工廠產能利用率，其他支持部過整合，供應鏈的規模效應將得到充分體現，制造上提高工廠產能利用率，其他支持部門通過組織優化和效率提升降低成本。

60、門通過組織優化和效率提升降低成本。隨著協同效應和規模效應的體現，整合后的整體成本控制將進入新階段，有利于盡快實現盈利。渠道渠道高線城市保持獨立銷售、低線城市共享渠道高線城市保持獨立銷售、低線城市共享渠道 極氪目前主要聚焦于一二線城市市場，根據極氪披露的渠道數據顯示，2024 年底極氪全球營業門店數量已超過 500 家，未來極氪和領克兩個品牌將在一、二線城市保持獨立的銷售渠道，但在三、四線及以下城市，領克和極氪可以共享渠道，降低渠道建設投入并實現快速覆蓋，2024 年底極氪國內三四線城市覆蓋率為 61%，預計 2025 年底覆蓋率將達到 81%，提升 20個百分點，實現三四線城市進一步渠道下沉，

61、帶來更多的三四線城市客戶觸及和銷量貢獻。全球化方面，根據極氪公眾號披露，極氪已進入瑞典、澳大利亞、阿聯酋、新加坡、墨西哥、埃及等 40 多個國際主流市場，極氪通過覆蓋歐洲、中東等重點市場，在全球高端電動車市場與特斯拉、寶馬等豪華品牌展開競爭，提升國際市場地位。領克已在瑞典、德國、荷蘭等核心國家布局，并計劃擴展至更多歐洲國家。通過訂閱制模式吸引年輕用戶群體，加快在東南亞、中東、拉丁美洲等新興市場的擴展，提供性價比高的新能源車型，在新興市場通過經銷商模式，快速構建銷售和服務網絡。在歐洲和中東市場推動本地化生產和供應鏈搭建，結合當地市場需求開發定制化產品。圖表圖表16 極氪品牌與領克品牌的主要車型銷

62、量表現及主銷配置終端參考售價極氪品牌與領克品牌的主要車型銷量表現及主銷配置終端參考售價 臺、萬元臺、萬元 車輛類型車輛類型 車型車型 2024年年 11月月銷量銷量 主銷價格主銷價格 車輛類型車輛類型 車型車型 2024 年年 11月銷量月銷量 主主銷價格銷價格 純電中型 SUV 極氪 7X 11112 25.0 性能插混中型SUV 領克 08 EM-P 10005 18.6 純電中大型轎車 極氪 001 6603 25.9 性能插混中型轎車 領克 07 EM-P 6148 16.7 純電大型 MPV 極氪 009 4201 43.9 燃油緊湊型轎車 領克 03 5886 14.6 純電中型轎

63、車 極氪 007 2472 23.0 燃油小型 SUV 領克 06 3613 11.8 純電緊湊 SUV 極氪 X 2074 16.5 燃油中大型 SUV 領克 09 1979 22.8 純電中型 MPV 極氪 MIX 549 30.0 純電中大型轎車 領克 Z10 1097 23.0 成交均價 成交均價 29.4 17.0 資料來源：吉利汽車產銷公告、吉利汽車財報，汽車之家，懂車帝，平安證券研究所 吉利汽車公司深度報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。15/24 圖表圖表17 領克和極氪對比領克和極氪對比 領克領

64、克 極氪極氪 成立時間成立時間 2016 年 10 月 2021 年 3 月 品牌定位品牌定位 定位中高端乘用車，面向全球市場，主打年輕、個性化消費群體。新能源發展以強調性能的插混車為主 定位于高端智能純電品牌，依托浩瀚純電平臺，打造豪華、科技的純電動車型 股權結構股權結構 吉利控股/吉利汽車/沃爾沃 50%/20%/30%。2024 年股權變化后，極氪/吉利汽車持有領克 51%/49%。2024 年股權變化后，吉利汽車將持有極氪62.8%股權。主銷車型主銷車型 領克 08 EM-P（插混），18.58 萬 領克 07 EM-P（插混），16.68 萬 領克 03（燃油）14.58 萬 202

65、4 年推出純電車型 極氪 7X(純電 SUV)，24.99 萬 極氪 001（純電轎車），25.9 萬 極氪 009（純電 MPV），43.9 萬 2025 年推出增程車型 財務表現財務表現 1H24 銷量/凈利潤為 12.6 萬臺/-2.5 億 據業績發布會，3Q24 香港會計準則下盈虧平衡 資料來源：WIND，吉利汽車公告，吉利汽車業績說明會，平安證券研究所 3.2 新品規劃：銳化各自特色，新品助力品牌進階 領克發布旗艦大六座領克發布旗艦大六座 SUV領克領克 900：2025 年 1 月 3 日領克汽車舉行了旗艦車型的全球首秀，并發布了SPA Evo 架構，同時推出了首款基于該架構的高端

66、插電混合動力 SUV領克 900。作為一款延續性能路線的車型，領克 900 提供了多種動力選擇，包括“2.0T 發動機+三電機或雙電機”以及“1.5T 發動機+雙電機”組合，搭配 3 擋 DHT 混動變速箱，綜合最大功率可達到 630kW。此外，領克 900 還基于領克 Super AI 數字底盤，支持 20最大后輪轉向，并配備后雙輪邊電機，實現原地掉頭、蟹行模式及更加靈活的操控體驗。SPA Evo 架構繼承了SPA 架構在安全性和操控性方面的長板，但更注重車內乘坐空間的擴展，且專為大型豪華電混車型而設計。該平臺不僅適配傳統內燃機、插電混合動力和純電動等多種動力系統，還能實現超過 88%的空間

67、利用率。平臺設計集成了電池布局，優化了車內空間和車輛重心，支持 75kWh 至 110kWh 的電池容量，續航里程最高可達 700 公里（WLTP標準）。此外，SPA Evo 架構還支持 800V 快充技術，進一步提升了充電效率。極氪已發布極氪極氪已發布極氪 700GT，下半年還將推出超級電混車型，下半年還將推出超級電混車型。目前極氪 007 獵裝版已發布，此外根據太平洋汽車披露，極氪全尺寸旗艦SUV 極氪EX1H、EX1E 預計在 2025 年下半年上市，對標車型為問界 M9/理想 L9。2025 年第四季度極氪 DX有望上市，定位中大型 SUV，對標理想 L7、問界 M7。吉利汽車公司深度

68、報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。16/24 圖表圖表18 領克旗艦大六座領克旗艦大六座 SUV領克領克 900 資料來源：領克官網，平安證券研究所 圖表圖表19 極氪極氪 2025 新車極氪新車極氪 007GT 圖表圖表20 極氪極氪 2025 新車極氪新車極氪 007GT 資料來源：極氪公眾號，平安證券研究所 資料來源：極氪公眾號，平安證券研究所 四、四、智能化：智能化：技術體系完備，自研智駕加速追趕技術體系完備，自研智駕加速追趕 4.1 智能汽車全域 AI技術體系完備 早在 2021 年“智能吉利 202

69、5吉利龍灣技術薈暨全球動力科技品牌發布”活動上吉利汽車曾全面介紹過集團在智能化方面的布局及規劃，結合 2024 年 8 月的極氪 2025 新品發布會、2024 廣州車展極氪智駕技術發布會、CES 2025 極氪發布會，我們可以看到吉利汽車在智能化方面的進化演變情況。2021 年發布“智能吉利年發布“智能吉利 2025”戰略”戰略 在這次發布會，吉利汽車集團全面展示了智能世界的中國吉利方案，涵蓋品牌戰略、盈利目標、研發投入、人才戰略、動力總成、車端智能、智能制造、智能服務等各個方面。在這次發布會吉利將自己的智能化戰略總結為“一網三體系”。一張“智能科技生態網”，即以智能架構為基礎四大整車平臺+

70、2025 年實現中央集成式電子電氣架構，圍繞芯片、操作系統、技術數據和衛星網，搭建全棧自研體系。自研 7nm 智能座艙芯片，打造“端到端”一體的整車軟件用戶體驗。三體系指智能能源，智能制造、智能服務，能源方面吉利實現混動技術性能領先，推出換電品牌，深耕甲醇汽車技術，2023 年量產高功率電機與碳化硅功率芯片。智能制造方面，打造工業互聯網平臺Geega 并服務于全行業，大幅提升制造效率。智能服務方面，致力于實現 100%用戶直聯。吉利汽車公司深度報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。17/24 2025 年年發布智能

71、汽車全域發布智能汽車全域 AI 技術體系技術體系 在 2025 年 CES 發布會上，極氪展示了其智能汽車全域AI技術體系。根據發布內容，吉利汽車認為智能汽車的發展將經歷三個階段：智能助手、智能體和生命體。智能助手階段：智能助手階段：這是智能汽車發展的第一階段。在這一階段，智能汽車能夠基于對客觀世界的感知，輔助用戶完成一些任務，并能夠精準響應用戶發出的指令。智能助手階段的核心特征是輔助性，智能汽車更多充當工具角色，幫助用戶更高效地完成特定操作。智能體階段：智能體階段：目前吉利汽車正處于這一階段。智能體階段的智能汽車具備多模感知能力，包括聽覺、視覺、觸覺等感知方式。通過思維鏈的運用，汽車能夠提升

72、復雜決策的推理能力，理解環境并根據用戶需求進行目標分解、決策和執行任務。這一階段的智能汽車可以真正理解周圍環境，并能夠自動完成任務。生命體階段：生命體階段：這是智能汽車發展的終極目標。在這一階段，智能汽車不僅能夠洞察環境并識別用戶需求，還能進行自主任務規劃、推理和執行。智能汽車將成為用戶的伙伴、朋友和家人，能夠融入用戶的日常生活，具有溫度、情感，并能夠不斷成長和進化，形成一個有生命力的智能體。目前，吉利汽車已處于智能體階段，而要實現向生命體階段的躍升，必須滿足三個關鍵條件：算力、數據和算法：算力算力吉利星睿智算中心。根據吉利汽車集團披露數據，目前吉利星睿智算中心的云端總算力已迭代到 102 億

73、億次/秒。數據數據根據吉利汽車集團披露數據，吉利已積累 10TB 的 token 數據、40B 的汽車領域垂直類數據，建成合成數據平臺，為大模型訓練準備了核心燃料，提升大模型認知能力上限。算法算法吉利發布了汽車行業全場景 AI大模型吉利星睿 AI大模型。在智能汽車全域AI技術體系的賦能下，吉利將在 2025 年推動端到端語音大模型、AI數字底盤、高階智能駕駛等最新的AI技術逐步應用于車輛，帶來智能汽車的新體驗。發布高算力自研域控制器發布高算力自研域控制器 ADCU Max 此外，極氪在本次 2025 年 CES上發布了基于英偉達 Thor-U 的自研域控制器 ADCU Max，依托于英偉達 D

74、RIVE AGX Thor芯片，算力高達 750TOPS，基于高算力可實現高度集成，可同時處理 14 個 8 百萬像素攝像頭數據輸入，極大提升視覺感知和數據的支持能力，更好支持各類駕駛模型，例如端大模型，多模態語言模型等。2025 年大年大規模交付規模交付原生無人車原生無人車 極氪計劃在 2025 年三季度首發全新的全尺寸SUV，并宣布 2025 年大規模交付原生無人車 ZEEKR RT。2021 年，極氪曾發布了與Waymo 聯合開發的基于SEA-M 架構的無人車 ZEEKR RT。根據發布會內容，這款無人車將在 2025 年開啟大規模交付，SEA-M 架構面向高階智能時代，在浩瀚架構上進一

75、步創新，尤其是在空間效率和座艙場景等方面，旨在重構未來出行。芯擎科技自研高階智駕芯片將量產芯擎科技自研高階智駕芯片將量產 2021 年，吉利汽車集團在“智能吉利 2025吉利龍灣技術薈暨全球動力科技品牌發布”活動中介紹了自研座艙芯片龍鷹一號及未來自研高階智駕芯片的規劃。根據“湖北工信”公眾號 2025 年 1 月的報道，芯擎科技的這款智能座艙芯片自 2023年 3 月供貨以來，累計出貨量已達百萬片，為 30 余款新能源智能網聯汽車裝上了“中國芯”。根據官方公布的車輛配置表，2024 年吉利推出的爆款車型銀河 E5 搭載了這款自研座艙芯片。根據芯擎科技官方公眾號，其全場景高階自動駕駛芯片“星辰一

76、號”（AD1000）已成功點亮，該芯片將在 2025 年實現量產，2026 年大規模上車應用。該芯片全面對標國際上先進的智駕產品，并在 CPU 性能、AI 算力、ISP 處理能力以及 NPU本地存儲容量等關鍵指標上超越了國際主流產品。該芯片采用 7nm 車規工藝，符合 AEC-Q100 標準，具備多核異構架構，CPU 算力達 250KDMIPS，NPU 算力高達 512TOPS。通過多芯片協同，該芯片可實現最高 2048TOPS 的算力，擁有豐富接口，全面滿足 L2 至 L4 級智能駕駛需求。星辰一號高性能的 NPU 架構原生支持 Transformer 大模型，完全適配智能駕駛吉利汽車公司深

77、度報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。18/24 向端到端大模型發展的趨勢。圖表圖表21 吉利智能汽車全域吉利智能汽車全域 AI 技術體系技術體系 資料來源：CES2025極氪發布會，平安證券研究所 圖表圖表22 “星辰一號”全場景高階自動駕駛芯片“星辰一號”全場景高階自動駕駛芯片 資料來源：芯擎科技公眾號，平安證券研究所 吉利汽車公司深度報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。19/24 圖表圖表23 芯擎科技自研高階智駕芯片與國際主

78、流智駕芯片參數對比芯擎科技自研高階智駕芯片與國際主流智駕芯片參數對比 資料來源：芯擎科技公眾號，平安證券研究所 圖表圖表24 極氪發布的基于英偉達極氪發布的基于英偉達Thor-U 的自研域控制器的自研域控制器 資料來源：極氪公眾號，平安證券研究所 4.2 自研智駕加速追趕 根據吉利汽車臺州宣言解析會中的七大技術協同部分，吉利汽車的高階智駕解決方案、智能座艙技術底座將逐步走向統一。我們認為隨著整車品牌的合并整合，技術方案統一有利于提高軟件的規模效應，進而提升用戶體驗，助力中高端車型的份額提升。尤其是 ICT企業及理想小鵬等新勢力標桿車企智能化技術快速進化的當下，智能化解決方案的統一更為緊迫。復盤

79、：復盤：007 首發自研智駕方案、首發自研智駕方案、2024 年年 8 月極氪月極氪 001 首搭自研智駕方案首搭自研智駕方案 早期早期第三方方案：第三方方案：極氪成立之初，采用了 Mobileye 的雙EyeQ5H 芯片作為核心計算平臺。這一階段極氪的智駕能力主要依賴外部供應商的技術支持。2023 年首搭自研方案，但極氪年首搭自研方案，但極氪 007未能成功上量：未能成功上量：2021 年極氪開始發力智能駕駛自研，核心團隊由原華為自動駕駛研發部部長陳奇等人組成。公司在智能駕駛領域進入全棧自研階段。極氪自主研發的高階智能駕駛方案首發于 2023 年底上市的極氪 007。車端智駕硬件配置為雙 O

80、rinX智能駕駛芯片+激光雷達等傳感器，標志著極氪在智能駕駛領域從依賴第三方轉向完全自研的重要里程碑。極氪 007 上市之初關注度較高，但 2024 年銷量表現一般，這使得自研智駕方案搭載車輛保有規模增長不夠快。吉利汽車公司深度報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。20/24 2024 年年 8 月月主銷車極氪主銷車極氪 001 切換為自研方案：切換為自研方案：2024 年 8 月，極氪宣布在 2025 款極氪 001 上搭載浩瀚智駕 2.0，采用雙OrinX芯片替代此前Mobileye 的雙 EyeQ5H 方案。

81、極氪 001 作為極氪品牌當時的銷量擔當，通過自研智駕方案補足了智能駕駛的技術短板，這標志著極氪全棧自研方案實現規?；b車，為后續功能的快速迭代奠定了基礎。極氪 CEO 安聰慧表示未來所有新車型將標配自研智能駕駛方案。展望：計劃展望：計劃 2Q25 實現車位到車位全量推送實現車位到車位全量推送 模型層面：模型層面：2024 年廣州車展上極氪發布浩瀚智駕 2.0面向高階智駕的端到端Plus架構，在端到端大模型上，引入了數字先覺網絡。根據 2024 年 8 月極氪 2025 新品發布會，浩瀚智駕 2025-2026 年實現 one model 端到端。功能層面：功能層面：據極氪公眾號，極氪的浩瀚智

82、駕 OTA6.3 版本于 2024 年 12 月 25 日開啟全量推送，可實現無圖城市領航功能。華為 ADS/理想汽車/小鵬汽車則分別于 2024 年 3 月/7 月/7 月實現全國無圖城市領航（根據華為乾崑智能汽車解決方案/理想汽車/小鵬汽車官方公眾號）。在 2025 廣州車展，極氪宣布于 2025 年第二季度實現車位到車位功能的全量推送。我們在 2025 年度策略增程車 2.0、AI智駕 1.0中指出“基于端到端智駕方案的車位到車位智駕功能釋放是 2025 年智駕體驗第一塊試金石”，目前理想汽車/華為ADS 已實現車位到車位領航的全量推送（據理想汽車/華為乾崑智能汽車解決方案公眾號）。根據

83、小鵬汽車公眾號，小鵬汽車的車位到車位功能先鋒版已于 2024 年 12 月 31 號開啟推送，全量上線時間預計是 2025 年 1 月底。據小米汽車官方微博，小米汽車車位到車位功能先鋒版已于 2024 年 12 月 31 號開啟推送。圖表圖表25 極氪浩瀚智駕技術演進極氪浩瀚智駕技術演進 浩瀚智駕 1.0 2023 年 規則驅動規則驅動 浩瀚智駕 2.0 2024 年 場景驅動場景驅動 場景認識大模型與交互式規控大模型串聯、耦合 浩瀚智駕 3.0 2025 年-2026 年 知識驅動知識驅動 One model 端到端 資料來源：平安證券研究報告智駕分水嶺已至，平安證券研究所 圖表圖表26 主

84、要車企車位到車位功能推送時間表（不完全統計）主要車企車位到車位功能推送時間表（不完全統計）車企 時間 推送節奏 理想汽車 2024/11/28 車位到車位功能向 AD MAX用戶全量推送 華為乾崑 ADS 2024/12 車位到車位功能將逐步釋放 小米汽車 2024/12 車位到車位（先鋒版）推送 小鵬汽車 2024/12 車位到車位(先鋒版)推送，首發一套軟件車位到車位 極氪 2025Q2 車位到車位功能將于 2025 年第二季度實現全國推送 資料來源：各車企官方微信公眾號，平安證券研究所 五、五、盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 根據吉利汽車的根據吉利汽車的 2025銷量目標的銷量目標

85、的公告：公告：2025年吉利汽車銷量目標為年吉利汽車銷量目標為 271萬輛，同比增長約萬輛，同比增長約 25%。其中，吉利品牌的目標。其中，吉利品牌的目標銷量為銷量為 200萬輛，增幅約萬輛，增幅約19.8%；極氪品牌目標銷量為；極氪品牌目標銷量為32萬輛，增幅達萬輛，增幅達44.1%；領克品牌目標銷量為；領克品牌目標銷量為39萬輛，增幅約萬輛，增幅約36.8%。吉利汽車公司深度報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。21/24 站在當前時點，我們認為吉利汽車多個業務板塊迎來改善的關鍵時點：站在當前時點，我們認為吉利

86、汽車多個業務板塊迎來改善的關鍵時點：1）產銷增幅有望超越行業平均水平，單車均價中樞上移：）產銷增幅有望超越行業平均水平，單車均價中樞上移：我們預測銀河品牌、領克品牌、極氪品牌通過數款重磅新品的發布能實現公司此前公告的 2025 銷量目標。此外，公司通過調整產品結構，將實現單車均價持續上升銀河填充產品矩陣，進一步向中國新能源車龍頭對齊，領克和極氪都將在 2025 年內推出旗艦 SUV車型。2）毛利率穩中向好，原因主要有幾點：）毛利率穩中向好，原因主要有幾點：銀河銷量逐步增長，占吉利汽車總銷量的比例在提升。銀河插混車搭載了節能性更好、性價比更佳的 EM-I 系統。極氪及領克合并為一個集團后采購、研

87、發、管理等各方面的系統性提高，可取得更好的規模效應。3）費用率將下降）費用率將下降。主要是 2024 年公司發布臺州宣言推行品牌端的整合聚焦、技術端的協同，將顯著提升公司資源利用效率，大幅節省費用開支。4）前期投入巨大的極氪科技有望扭虧為盈，產生較大利潤彈性：前期投入巨大的極氪科技有望扭虧為盈，產生較大利潤彈性：智能電動車扭虧為盈的收入規模點估計為 1200 億左右（參考理想財報披露的理想汽車首次年度盈利年份的收入規模），在此之前由于較高投入可能產生較大幅度虧損，越過扭虧平衡點后將產生較大利潤彈性，如理想汽車財報披露的理想汽車首次盈利年份的稅前利潤為 104.5 億。2024 年領克與極氪二者

88、整車收入規模之和超千億元（公司公告領克/極氪 2024 銷量為 285441/222123 臺，杰蘭路統計領克/極氪成交均價為 16.7萬元/28.2 萬元），外加極氪除整車銷售收入外還有部分汽配收入，因此領克及極氪收入規模進入扭虧為盈關鍵期，根據極氪 CEO 安聰慧在 2025 產銷目標解讀會的發言內容，他判斷 2024 年底合并后的極氪科技集團在香港會計準則下實現盈利；2025 年在美股會計準則下實現盈利。根據極氪美股財報，2022/2023 年公司凈虧損額均在 80 億左右，若 2025 年可在美股會計準則下實現盈利，可為吉利汽車帶來較大利潤彈性?；谝陨霞僭O，我們調整公司盈利預測，預計

89、 2024 年、2025 年、2026 年歸母凈利潤為 160.13 億、140.46 億、188.38 億，（此前預測值為 126.13 億/76.70 億/90.57 億）。業績調整幅度較大的原因主要是以下幾點：1）從 2024 年三季度開始銀河推出多款爆品車型，進入混動產品新周期，帶來較大業績彈性；2）極氪公司成立以來，從高投入期邁入扭虧為盈的盈利彈性期。3）2024 年下半年以來吉利汽車進行大幅資源聚焦及整合，比如銀河合并幾何、極氪合并領克等，合并后將產生較大協同效應，體現為銷售端的規模效應增強、各項投入及開支效率提升等。我們認為，站在當前時點，吉利汽車面向智能新能源時代的技術基石、品

90、牌布陣已經基本就緒，隨著各品牌旗下全新車型的陸續上市，吉利汽車迎來新的規模上行周期，維持對公司“推薦”評級。圖表圖表27 吉利汽車產銷分拆吉利汽車產銷分拆 單位：臺單位：臺 品牌品牌/類別類別 2023 年銷量年銷量 2024 年銷量年銷量 2025 年銷量目標年銷量目標 2026 銷量預測銷量預測 1、吉利 1309580 1669003 2000000 2320000 其中：銀河 274843 494440 1000000 1500000 2、極氪 118685 222123 320000 450000 3、領克 220250 285441 390000 550000 資料來源：吉利汽車產

91、銷公告、吉利汽車2025銷量計劃公告，平安證券研究所 圖表圖表28 吉利汽車業績分拆吉利汽車業績分拆 單位：單位：億元億元 2024E 2025E 2026E 吉利（含銀河）收入 1689 2125 2589 極氪收入 751 1061 1487 整車合計收入 2440 3186 4075 其它收入 7 7 7 吉利汽車公司深度報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。22/24 綜合毛利率 15.7%16.3%16.7%領克（暫未并表）領克收入 485 702 1045 領克凈利潤-6 1 5 持續經營凈利潤 160

92、 140 188 資料來源：吉利汽車財報，平安證券研究所 圖表圖表29 極氪美股關鍵財務指標極氪美股關鍵財務指標 單位：億元單位：億元 ZK.N 2021 年 2022 年 2023 年 2024 年三季報 總營業收入 65 319 517 531 凈利潤-44-79-83-54 毛利率 16%8%13%15%凈利率-69%-24%-16%-9%資料來源：WIND，極氪美股財報，平安證券研究所 六、六、風險提示風險提示 1）吉利汽車的燃油車銷量規模仍大，在行業新能源滲透率上行期仍有較大規模下行風險，從而影響公司經營業績表現；2）與新能源車龍頭比，吉利銀河產品矩陣有待補全，技術對標思路下，在售產

93、品所搭載的技術可能受到競爭對手新一代技術的壓制，從而影響吉利銀河銷量表現；3）極氪和領克所處價格帶的競爭對手實力強大，尤其是智能化水平較高，如果公司不能及時迭代智能駕駛和智能座艙，可能導致智能化短板出現，從而影響高端車銷量表現；4）吉利汽車聚焦戰略可能面臨內部阻力較大、歷史包袱清理不順、導致整合推進難度較大、整合效果不及預期的風險；5）在當前復雜國際形勢下，吉利汽車的海外業務面臨推進不順、增長不及預期的風險。吉利汽車公司深度報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。23/24 資產負債表資產負債表 單位：百萬元 會計年

94、度會計年度 2023A 2024E 2025E 2026E 貨幣資金 37958 73303 101568 135466 應收賬款 35898 53864 70288 89863 預付款項、現金及其他應收款項 3143 4378 5713 7304 其他應收款 531 289 377 482 存貨 15982 17599 22798 29024 其他流動資產 20122 13152 17163 21943 流動資產總計流動資產總計 113635 162585 217906 284081 長期股權投資 15703 16350 17322 18530 固定資產 27351 23066 18781

95、14496 在建工程 0 0 0 0 無形資產 27520 22933 18347 13760 長期待攤費用 0 0 0 0 其他非流動資產 8389 8389 8389 8389 非流動資產合計非流動資產合計 78963 70738 62839 55175 資產總計資產總計 192598 233323 280745 339256 短期借款 663 0 0 0 應付賬款 59071 77608 100533 127990 其他流動負債 37091 49742 64856 82879 流動負債合計流動負債合計 96824 127350 165389 210869 長期借款 5440 5440 5

96、440 5440 其他非流動負債 5182 5182 5182 5182 非流動負債合計非流動負債合計 10622 10622 10622 10622 負債合計負債合計 107446 137973 176011 221491 股本 184 184 184 184 儲備 76912 76912 76912 76912 留存收益 3413 13746 22810 34966 歸屬于母公司股東權益 80509 90842 99905 112061 歸屬于非控制股股東權益 4643 4509 4828 5704 權益合計權益合計 85151 95351 104734 117765 負債和權益合計負債和

97、權益合計 192598 233323 280745 339256 現金流量表現金流量表 單位：百萬元 會計年度會計年度 2023A 2024E 2025E 2026E 稅后經營利潤 3451 9281 13490 18626 折舊與攤銷 8203 8872 8872 8872 財務費用-544 -324 -367 -398 其他經營資金 11233 17584 10983 13203 經營性現金凈流量經營性現金凈流量 22342 35413 32978 40302 投資性現金凈流量投資性現金凈流量-16145 5951 -97 -121 籌資性現金凈流量籌資性現金凈流量-2764 -6019

98、-4616 -6284 現金流量凈額現金流量凈額 3434 35345 28265 33897 資料來源：同花順 iFinD，平安證券研究所 利潤表利潤表 單位：百萬元 會計年度會計年度 2023A 2024E 2025E 2026E 營業額 179204 244682 319290 408213 銷售成本 151789 206207 267119 340072 其他費用 0 0 0 0 銷售費用 11832 11549 15019 19137 管理費用 12666 17323 22529 28706 財務費用-544 -324 -367 -398 其他經營損益 0 0 0 0 投資收益 59

99、9 647 972 1208 公允價值變動損益 0 0 0 0 營業利潤 4060 10573 15962 21904 其他非經營損益 890 6410 0 0 稅前利潤 4950 16983 15962 21904 所得稅 15 1104 1596 2190 稅后利潤 4935 15879 14365 19713 歸屬于非控制股股東利潤-373 -134 319 875 歸屬于母公司股東利潤 5308 16013 14046 18838 EBITDA 12608 25531 24467 30377 NOPLAT 3505 9583 14035 19355 EPS(元)0.53 1.59 1.

100、39 1.87 主要財務比率主要財務比率 會計年度會計年度 2023A 2024E 2025E 2026E 成長能力成長能力 營收額增長率(%)21.1 36.5 30.5 27.8 EBIT 增長率(%)2.4 278.1-6.4 37.9 EBITDA 增長率(%)-0.1 102.5-4.2 24.2 稅后利潤增長率(%)6.1 221.8-9.5 37.2 盈利能力盈利能力 毛利率(%)15.3 15.7 16.3 16.7 凈利率(%)2.8 6.5 4.5 4.8 ROE(%)6.6 17.6 14.1 16.8 ROA(%)2.8 6.9 5.0 5.6 ROIC(%)5.6 1

101、3.5 27.0 47.7 估值倍數估值倍數 P/E 27.8 9.2 10.5 7.8 P/S 0.8 0.6 0.5 0.4 P/B 1.8 1.6 1.5 1.3 股息率 0.0 0.0 0.0 0.0 EV/EBIT-1.5-2.2-3.6-3.8 EV/EBITDA-0.5-1.4-2.3-2.7 EV/NOPLAT-1.9-3.8-4.0-4.2 平安證券研究所投資評級：平安證券研究所投資評級：股票投資評級:強烈推薦（預計 6 個月內，股價表現強于市場表現 20%以上）推 薦（預計 6 個月內，股價表現強于市場表現 10%至 20%之間）中 性（預計 6 個月內，股價表現相對市場表

102、現在10%之間）回 避（預計 6 個月內，股價表現弱于市場表現 10%以上）行業投資評級:強于大市（預計 6 個月內，行業指數表現強于市場表現 5%以上）中 性（預計 6 個月內，行業指數表現相對市場表現在5%之間）弱于大市（預計 6 個月內，行業指數表現弱于市場表現 5%以上）公司聲明及風險提示：負責撰寫此報告的分析師（一人或多人）就本研究報告確認：本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格。平安證券股份有限公司具備證券投資咨詢業務資格。本公司研究報告是針對與公司簽署服務協議的簽約客戶的專屬研究產品，為該類客戶進行投資決策時提供輔助和參考，雙方對權利與義務均有嚴格約定。本公司研究報告僅

103、提供給上述特定客戶，并不面向公眾發布。未經書面授權刊載或者轉發的，本公司將采取維權措施追究其侵權責任。證券市場是一個風險無時不在的市場。您在進行證券交易時存在贏利的可能，也存在虧損的風險。請您務必對此有清醒的認識，認真考慮是否進行證券交易。市場有風險，投資需謹慎。免責條款：此報告旨為發給平安證券股份有限公司（以下簡稱“平安證券”）的特定客戶及其他專業人士。未經平安證券事先書面明文批準，不得更改或以任何方式傳送、復印或派發此報告的材料、內容及其復印本予任何其他人。此報告所載資料的來源及觀點的出處皆被平安證券認為可靠，但平安證券不能擔保其準確性或完整性，報告中的信息或所表達觀點不構成所述證券買賣的

104、出價或詢價，報告內容僅供參考。平安證券不對因使用此報告的材料而引致的損失而負上任何責任，除非法律法規有明確規定?？蛻舨⒉荒軆H依靠此報告而取代行使獨立判斷。平安證券可發出其它與本報告所載資料不一致及有不同結論的報告。本報告及該等報告反映編寫分析員的不同設想、見解及分析方法。報告所載資料、意見及推測僅反映分析員于發出此報告日期當日的判斷，可隨時更改。此報告所指的證券價格、價值及收入可跌可升。為免生疑問，此報告所載觀點并不代表平安證券的立場。平安證券在法律許可的情況下可能參與此報告所提及的發行商的投資銀行業務或投資其發行的證券。平安證券股份有限公司 2025 版權所有。保留一切權利。平安證券研究所 電話：4008866338 深圳深圳 上海上海 北京北京 深圳市福田區益田路 5023 號平安金融中心 B 座 25 層 上海市陸家嘴環路 1333 號平安金融大廈 26 樓 北京市豐臺區金澤西路 4 號院 1 號樓麗澤平安金融中心 B 座 25 層