《吉利汽車-港股公司研究報告-品牌定位重構電動化加速-240517（21頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《吉利汽車-港股公司研究報告-品牌定位重構電動化加速-240517（21頁）.pdf（21頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 Table_Title 評級：評級：買入買入（首次）（首次）市場價格：市場價格：10.22 港港元元 分析師：何俊藝分析師：何俊藝 執業證書編號：執業證書編號：S0740523020004 分析師：劉欣暢分析師：劉欣暢 執業證書編號：執業證書編號：S0740522120003 分析師：毛分析師：毛玄玄 執業證書編號：執業證書編號：S0740523020003 Table_Profit 基本狀況基本狀況 總股本(百萬股)10,063 流通股本(百萬股)10,063 市價(港元)10.22 市值(百萬港元)102,848 流通市值

2、（百萬港元）102,848 Table_QuotePic 股價與行業股價與行業-市場走勢對比市場走勢對比 公司持有該股票比例 公司盈利預測及估值公司盈利預測及估值 指標 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入（百萬元）148,565 179,846 214,626 248,152 266,740 增長率 yoy%46%21%19%16%7%凈利潤（百萬元）5,123 5,166 7,450 8,726 10,082 增長率 yoy%9%1%44%17%16%每股收益（元）0.51 0.51 0.74 0.87 1.00 每股現金流量 1.59 2.22 2.62

3、1.57 1.87 凈資產收益率 7%7%9%9%10%P/E 18.3 18.1 12.6 10.7 9.3 P/B 1.2 1.2 1.1 1.0 0.9 備注：數據統計截至 2024 年 05 月 16 日收盤價 報告摘要報告摘要 成長復盤：成長復盤：24 年開啟新周期，品牌向上年開啟新周期，品牌向上+渠道革新，電動化率提升渠道革新，電動化率提升 15-17 年，上一輪紅利期：自主 SUV 紅利+帝豪、博越等爆款車型推出，銷量持續提升；17-20 年，陣痛期：購置稅減征退坡+公司管理層結構復雜+產品周期老化，在國內自主+新勢力競爭下稍顯不足；21 年-23 年，轉型嘗試期，油改電價差較大

4、、多品牌價格帶重疊，混動轉型較慢。新能源：銀河、極氪、領克定位清晰，新能源：銀河、極氪、領克定位清晰，24 年新能源滲透率有望年新能源滲透率有望 45%+銀河：銀河：23 年推出，補齊年推出，補齊 10-20 萬價格帶新能源萬價格帶新能源 ToC 端產品布局。端產品布局。吉利原有 10-20 萬新能源車主要靠吉利本品牌及幾何。其中，幾何主要面向 ToB 端，而吉利本品牌多為油改電車型，銷量疲軟。銀河自 2023 年發布以來，規劃了 L 系列（混動）、E 系列（純電）兩大類別。預計銀河 24 年全年銷量有望進一步增長。極氪：穩中向好，極氪極氪：穩中向好，極氪 001 穩定，穩定，007 有望復刻

5、有望復刻 001 成功。成功。極氪 001 為極氪品牌實現向上突破的關鍵，24 款極氪 001 售價保持在 26.9 萬-32.9 萬元，入門版價格不變，中配和高配價格反降 2 萬，我們看好其銷量維穩。與此同時，極氪 007作為對標 Model 3 與小米 su7 的車型，擁有 800V 電氣架構、2 顆 Orin X 芯片，在快充及高速 NZP 方面均有突出表現，我們預計該車穩態月銷量有望達到 7K+，成為極氪 001 后又一爆款車型?；诖?，極氪 24 年的銷量有望達到 23 萬輛。規?；?，極氪的利潤有望實現扭虧。領克：由油改電到全面推進插混策略，轉型效果初顯。領克：由油改電到全面推

6、進插混策略，轉型效果初顯。領克 08 PHEV 對于領克品牌的新能源轉型具有標志性意義。戰略上看，領克不再推出燃油版車型，而是打造全新車型，自 23 年 9 月上市以來，23 年 12 月銷量已爬坡至 1 萬輛，較前期燃油版車型有明顯提升。領克 07 延續 08 的年輕化風格，有望推動領克新能源滲透率加速向上。燃油車：油車基本盤扎實，穩定貢獻利潤燃油車：油車基本盤扎實，穩定貢獻利潤 吉利的油車中，帝豪、繽越等主要聚焦在 5-10 萬下沉市場，短期電動車難以滲透；而星瑞、星越等 10-15 萬的油車前期口碑良好，在行業平均銷量下滑的背景下月銷依然穩定在 1 萬輛以上，受價格戰影響較小。盈利預測：

7、盈利預測：我們預計 2024-2026 年公司整體營收分別為 2146.26、2481.52、2667.40 億元，歸母凈利潤分別為 74.50、87.26、100.82 億元，對應 PE 分別為12.56、10.73、9.287X，首次覆蓋，給與“買入”評級。風險提示：風險提示：宏觀經濟回升不及預期；新車型供給增多，價格戰仍將繼續；新車型市場接受度不及預期、電動化滲透率不及預期、報告中使用信息更新不及時風險。吉利汽車吉利汽車：品牌定位重構，電動化加速品牌定位重構，電動化加速 吉利汽車(0175.HK)/汽車 證券研究報告/公司深度報告 2024年05月17日-30%-20%-10%0%10%

8、20%30%2023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-05吉利汽車恒生指數 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -2-公司深度報告公司深度報告 內容目錄內容目錄 前言：整車研究框架前言：整車研究框架 2024 版版.-4-基于長期視角的整車核心“六力”研究模型.-4-動態演繹：智能化提速、需求把控維持、電動化邊際遞減.-4-整車系列研究邏輯-中期視角：細分車格及產品布局分析.-5-整車系列研究邏輯-短期視角：訂單，銷

9、量，庫存，折扣及競品.-6-一、成長復盤：一、成長復盤：24 年開啟新周期，品牌重塑年開啟新周期，品牌重塑+渠道革新，電動化率提升渠道革新，電動化率提升.-6-成長復盤-總覽：受益 15-17 年 SUV 紅利后，23 年仍處在轉型嘗試期.-6-成長復盤（15-16 年）：以 5-10 萬轎車為基，積極擁抱自主 SUV 紅利.-7-成長復盤（21-23 年）：油改電價差較大&多品牌價格帶重疊，混動轉型較慢-7-成長復盤（24 年起）：品牌定位重構-銀河&領克優先插混、極氪專注純電-8-概覽：2023 年吉利按品牌&車型銷量占比.-8-成長復盤（24 年起）：渠道變革，新能源與燃油車分網銷售.-

10、8-二、核心競爭力：電動化底層能力扎實，浩瀚二、核心競爭力：電動化底層能力扎實，浩瀚(純電純電)+雷神雷神(混動混動)雙線并行雙線并行.-9-電動化核心能力：純電領域推出浩瀚架構，實現 A-E 級車全尺寸覆蓋.-9-電動化核心能力：浩瀚架構動力性能優勢突出，車型勝率較高.-10-電動化核心能力：混動領域推出雷神混動，熱效率、續航指標出色.-10-電動化核心能力：雷神混動發動機表現優于比亞迪、長城.-11-三、新能源：銀河、極氪、領克定位清晰，三、新能源：銀河、極氪、領克定位清晰，24 年新能源滲透率有望達到年新能源滲透率有望達到 45%+-11-銀河：23 年推出，補齊 10-20 萬價格帶新

11、能源 ToC 端產品布局.-12-銀河主打年輕化，L7 的熱銷奠定銀河品牌良好口碑.-12-極氪：穩中向好，極氪 001 穩定，007 有望復刻 001 成功.-13-極氪 007 與 001 雙重加持，品牌凈利率扭虧在即.-13-領克：由油改電到全面推進插混策略，轉型效果初顯.-14-熱銷車型領克 07 EM-P 即將上市，領克品牌新能源滲透率加速向上.-15-四、油車基本盤穩定，聚焦下沉市場，短期電車難以滲透四、油車基本盤穩定，聚焦下沉市場，短期電車難以滲透.-15-盈利預測及估值盈利預測及估值.-16-盈利預測.-16-估值與投資建議.-16-風險提示風險提示.-18-bU8XbZaYf

12、Y8XcWcW7NdN9PpNqQtRtPlOrRqNeRtRmM9PqQxONZsPqNxNmOrP 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -3-公司深度報告公司深度報告 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1 1：長：長期視角下的整車期視角下的整車“六力六力”模型模型.-4-圖表圖表 2 2：不同時期核心影響要素重要性不同不同時期核心影響要素重要性不同.-5-圖表圖表 3 3：整車中期視角研究邏輯整車中期視角研究邏輯.-5-圖表圖表 4 4：整車短期視：整車短期視角研究邏輯角研究邏輯.-6-圖表圖表 5：吉利汽車歷史成長復盤吉利汽車歷史成長復盤.-6-圖表圖表 6：吉利

13、上一輪車型矩陣吉利上一輪車型矩陣.-7-圖表圖表 7：吉利吉利 SUV 及相關競品月均銷量對比（單位：輛）及相關競品月均銷量對比（單位：輛）.-7-圖表圖表 8：同車型油改電價差大，電車銷量明顯偏低同車型油改電價差大，電車銷量明顯偏低.-7-圖表圖表 9：吉利吉利&領克混動車型價格帶重疊較多領克混動車型價格帶重疊較多.-7-圖表圖表 10：吉利當前車型矩陣：吉利當前車型矩陣.-8-圖表圖表 11：概覽：概覽：2023 年吉利按品牌年吉利按品牌&車型銷量占比車型銷量占比.-8-圖表圖表 1212：不同品牌國內銷售渠道不同品牌國內銷售渠道.-9-圖表圖表 13：浩瀚架構奠定吉利純電車型的平臺化能力

14、浩瀚架構奠定吉利純電車型的平臺化能力.-10-圖表圖表 14：極氪極氪 001 與競品對比，動力性能突出與競品對比，動力性能突出.-10-圖表圖表 15：浩瀚架構車型車格勝率（正的標紅）浩瀚架構車型車格勝率（正的標紅）.-10-圖表圖表 16：雷神混動持續迭代，熱效率、續航指標顯著提升雷神混動持續迭代，熱效率、續航指標顯著提升.-11-圖表圖表 17：浩瀚架構參數對比浩瀚架構參數對比.-11-圖表圖表 18：銀河聚焦：銀河聚焦 10-20 萬價格萬價格 ToC 新能源車新能源車.-12-圖表圖表 19：銀河銀河 L7 競品對比分析競品對比分析.-12-圖表圖表 20：極氪極氪 001 月銷量穩

15、定在月銷量穩定在 6000+.-13-圖表圖表 21：新款極氪新款極氪 001 全面升級全面升級.-13-圖表圖表 22：極氪極氪 007 及其競品對比及其競品對比.-14-圖表圖表 23：極氪凈利率扭虧在即極氪凈利率扭虧在即.-14-圖表圖表 24：領克領克 08 及競品電機功率對比及競品電機功率對比.-14-圖表圖表 25：領克領克 08 銷量（單位：輛）銷量（單位：輛）.-14-圖表圖表 26：領克領克 07 部分核心賣點部分核心賣點.-15-圖表圖表 27：領克領克 2023 年后新品矩陣年后新品矩陣.-15-圖表圖表 28：油車核心車型月銷量穩定（單位：輛）油車核心車型月銷量穩定（單

16、位：輛）.-15-圖表圖表 29：營收及盈利預測（億元）：營收及盈利預測（億元）.-16-圖表圖表 30：可比公司對比：可比公司對比.-17-圖表圖表 31：盈利預測：盈利預測.-19-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -4-公司深度報告公司深度報告 前言：整車研究框架前言：整車研究框架 2024 版版 基于長期視角的整車核心“六力”研究模型基于長期視角的整車核心“六力”研究模型 長期視角：長期視角：基于我們提出的“六力”模型研究車企的核心能力（產品力與渠道力維度，產品力分為：需求把控能力、電動化節奏、制造能力、供應體系把控能力、智能化能力）以及各個車企的能力差

17、異，對車企長期發展勢態進行預判。當前我們認為車企快速提升市占率的核心影響要素是：市場需求把控能力市場需求把控能力、電動化節奏電動化節奏和智能化能力和智能化能力。長期看，我們認為市場需求把控能力與智能化。長期看，我們認為市場需求把控能力與智能化能力能力能為車企帶來能為車企帶來差異差異化?；?。動態演繹：智能化提速、需求把控維持、電動化邊際遞減動態演繹：智能化提速、需求把控維持、電動化邊際遞減 整車廠核心能力在不同時間維度影響權重變化顯著：整車廠核心能力在不同時間維度影響權重變化顯著：進入第三消費時代后，目前車企核心能力的重要性排序為：智能化能力=市場需求把控能力電動化節奏；長期來看智能化建設能力會

18、成為差異性的核心影響因素。零部件層面，消費屬性配置體現差異性，而智能差異性加速提升：零部件層面，消費屬性配置體現差異性，而智能差異性加速提升：電動化方面，差異性邊際減弱（核心電動化技術集中在產業鏈，消費者體驗差異性弱）；智能化方面，平價智駕落地+城市 L3車型密集推出，消費者體驗差異性提升加速。此外消費屬性配置（座椅等消費者直接感知的）體現的差異性依舊重要。圖表圖表 1 1：長長期視角下的整車期視角下的整車“六力六力”模型模型 來源：中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -5-公司深度報告公司深度報告 整車系列研究邏輯整車系列研究邏輯-中期視角：細分

19、車格及產品布局分析中期視角：細分車格及產品布局分析 中期視角：中期視角：分析次年細分車格格局及車企產品投放領域與節奏，年度維度預判車企產品強勢程度 前瞻判斷新車型銷量可從行業外因（外部競爭環境）與車企內因（產品及前瞻判斷新車型銷量可從行業外因（外部競爭環境）與車企內因（產品及主動定價策略）兩個維度考量：主動定價策略）兩個維度考量：1）行業外因：）行業外因：基于級別、種類、動力形式分類的細分車格是外部競爭環境，此外也可以從價格帶維度進行細分車格劃分（，均值）；2）車企內因：）車企內因：產品的車格選擇，車企自身可決定的定價策略及產品力決定產品在細分領域競爭力（，波動值）；兩者共同決定一款車型的穩態

20、月銷量水平。圖表圖表 2 2：不同時期核心影響要素重要性不同不同時期核心影響要素重要性不同 來源：中泰證券研究所 圖表圖表 3 3：整車中期視角研究邏輯整車中期視角研究邏輯 來源：中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -6-公司深度報告公司深度報告 整車系列研究邏輯整車系列研究邏輯-短期視角：訂單，銷量，庫存，折扣及競品短期視角：訂單，銷量，庫存，折扣及競品 短期視角：短期視角：主要從月度視角對核心產品進行跟蹤和驗證，依次是詢單量、訂單、銷量（批發和終端上險量）、庫存、終端折扣以及競品車型的對應指標。核心關注指標：核心關注指標：庫存高企，折扣松動。一

21、、成長一、成長復盤：復盤：24 年開啟新周期，品牌重塑年開啟新周期，品牌重塑+渠道革新，電動化渠道革新，電動化率提升率提升 成長復盤成長復盤-總覽：受益總覽：受益 15-17 年年 SUV 紅利后，紅利后，23 年仍處在轉型嘗試期年仍處在轉型嘗試期 15-17 年，上一輪紅利期：年，上一輪紅利期：自主 SUV 紅利+帝豪、博越等爆款車型推出，銷量持續提升；17-20 年，陣痛期：年，陣痛期：購置稅減征退坡+公司管理層結構復雜+產品周期老化，在國內自主+新勢力競爭下稍顯不足；21年年-23年，轉年，轉型嘗試期，型嘗試期，油改電價差較大、多品牌價格帶重疊，混動轉型較慢。圖表圖表 4 4：整車短期視

22、角研究邏輯整車短期視角研究邏輯 來源：中泰證券研究所 圖表圖表 5：吉利汽車歷史成長復盤吉利汽車歷史成長復盤 來源：WIND、中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -7-公司深度報告公司深度報告 成長成長復盤（復盤（15-16 年）：以年）：以 5-10 萬轎車為基，積極擁抱自主萬轎車為基，積極擁抱自主 SUV 紅利紅利 成長復盤成長復盤-上一輪：上一輪：自主SUV紅利下，跟隨長城推出多款SUV熱門車型。5-10 萬轎車為吉利的優勢所在，如帝豪、遠景系列月均銷量皆可破萬，而SUV 車型則稍有不足。因此，在上一輪自主 SUV 紅利下，吉利跟隨長城于20

23、15 年至 2018 年先后推出帝豪 GS、博越等熱門車型。據乘聯會數據，帝豪 GS、博越的月均銷量爬坡后穩定在 1 萬、2 萬輛水平。成長復盤（成長復盤（21-23 年）：油改電價差較大年）：油改電價差較大&多品牌價格帶重疊，混動轉型較慢多品牌價格帶重疊，混動轉型較慢 技術路線上：優先油混而非插混，導致定價偏高，銷量不佳。技術路線上：優先油混而非插混，導致定價偏高，銷量不佳。吉利在新能源轉型前期的混動技術選擇上不夠堅決，先后和沃爾沃共同研發星智擎技術（油混）、GHS（插混）等路線。然而從定價來看，前期油混路線成本較高，星越 L、繽越等產品電車比油車定價明顯高，導致銷量不佳。品牌定位上：吉利、

24、領克等均有新能源產品，且部分價格帶重疊，缺乏爆品牌定位上：吉利、領克等均有新能源產品，且部分價格帶重疊，缺乏爆款車型?？钴囆?。油改電帶來的問題除了車型本身定價偏高外，與吉利自有品牌之間也存在價格帶的重疊問題，因此消費者選擇容易困惑，導致前期一直沒有爆款車型出現。圖表圖表 6：吉利上一輪車型矩陣吉利上一輪車型矩陣 圖表圖表 7：吉利吉利SUV及相關競品月均銷量對比（單及相關競品月均銷量對比（單位：輛）位：輛）來源：Marklines、中泰證券研究所 來源：乘聯會、中泰證券研究所 圖表圖表 8：同車型油改電價差大，電車銷量明顯偏同車型油改電價差大，電車銷量明顯偏低低 圖表圖表 9：吉利吉利&領克混

25、動車型價格帶重疊較多領克混動車型價格帶重疊較多 來源：Marklines、中泰證券研究所 來源：乘聯會、中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -8-公司深度報告公司深度報告 成長復盤（成長復盤（24 年起）：品牌定位重構年起）：品牌定位重構-銀河銀河&領克優先插混、極氪專注純電領克優先插混、極氪專注純電 概覽：概覽：2023 年吉利按品牌年吉利按品牌&車型銷量占比車型銷量占比 圖表圖表 11：概覽：概覽：2023年吉利按品牌年吉利按品牌&車型銷量占比車型銷量占比 來源：乘聯會、中泰證券研究所 成長復盤（成長復盤（24 年起）：渠道變革，新能源與燃油車

26、分網銷售年起）：渠道變革，新能源與燃油車分網銷售 圍繞全新中高端系列車型“銀河”，構建獨立新能源銷售渠道，與燃油車圍繞全新中高端系列車型“銀河”，構建獨立新能源銷售渠道，與燃油車圖表圖表 10：吉利當前車型矩陣：吉利當前車型矩陣 來源：Marklines、中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -9-公司深度報告公司深度報告 分網銷售。分網銷售。以吉利幾何新能源門店為基礎，同步在商超/汽車城等區域新建新能源專屬銷售網絡門店。吉利銀河推出了“代理經銷商+一二線城市體驗中心”的渠道模式。未來吉利將形成“幾何未來吉利將形成“幾何+銀河銀河+極氪”三網并立的新

27、能源渠道銷售體系，極氪”三網并立的新能源渠道銷售體系，幾何+銀河定位中端以及低端新能源市場，以經銷方式銷售；極氪定位高端智能純電市場，探索直營銷售方式。二、二、核心競爭力：電動化底層能力扎實，浩瀚核心競爭力：電動化底層能力扎實，浩瀚(純電純電)+雷神雷神(混動混動)雙線并行雙線并行 電動化核心能力：純電領域推出浩瀚架構，實現電動化核心能力：純電領域推出浩瀚架構，實現 A-E 級車全尺寸覆蓋級車全尺寸覆蓋 純電領域，推出浩瀚架構，實現純電領域，推出浩瀚架構，實現 A 級到級到 E 級車的全尺寸覆蓋：級車的全尺寸覆蓋：2020 年 9 月吉利正式發布 SEA 浩瀚架構，該架構包含硬件層、系統層和生

28、態層，是全生態的架構。在空間方面，在空間方面，可實現 1800mm3300mm 軸距，適用于 A 級至E級車的各種車型。在電池、電機和電控方面，在電池、電機和電控方面，SEA浩瀚架構提出新的三電理念，即電驅動、電管理和電生態：NEDC工況下壽命可達 200萬公里；110kWh 電池包的 NEDC 續航里程超過 700 公里；所能搭載的最大800V 高電壓系統可實現充電 5 分鐘，續航 120 公里；具備高性能四驅電機，百公里加速 3s 內。圖表圖表 1212：不同品牌國內銷售渠道不同品牌國內銷售渠道 資料來源：汽車之家、中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲

29、明部分 -10-公司深度報告公司深度報告 電動化核心能力：浩瀚架構動力性能優勢突出，車型勝率較高電動化核心能力：浩瀚架構動力性能優勢突出，車型勝率較高 極氪極氪 001為浩瀚架構的代表車型，動力性能為其主打賣點。為浩瀚架構的代表車型，動力性能為其主打賣點。在 20-30W純電轎車里，極氪 001 的主要競品為比亞迪漢 EV、小鵬 P7i 以及新發布的小米SU7。對比來看，極氪 001 作為浩瀚架構的代表車型，其支持 800V 快充，在百米加速、功率等動力性能參數上皆有優勢?；诤棋軜嫷能囆蛣俾瘦^高?；诤棋軜嫷能囆蛣俾瘦^高。目前基于浩瀚架構的車型主要有極氪 001、007、X 以及 sma

30、rt、領克等。從車格勝率來看，極氪品牌勝率較高（極氪007 因剛上市，銷量尚未爬坡，因此未跑贏行業平均）。電動化核心能力：混動領域推出雷神混動，熱效率、續航指標出色電動化核心能力：混動領域推出雷神混動，熱效率、續航指標出色 混動領域，推出雷神混動，并持續進行性能迭代?；靹宇I域，推出雷神混動，并持續進行性能迭代。吉利于 2021 年推出第一代“雷神智擎 HiX”混動系統并在 2023 年 2 月推出雷神電混引擎 BHE15 圖表圖表 13：浩瀚架構奠定吉利純電車型的平臺化能力浩瀚架構奠定吉利純電車型的平臺化能力 資料來源：吉利汽車、中泰證券研究所 圖表圖表 14：極氪極氪001與競品對比，動力性

31、能突出與競品對比，動力性能突出 圖表圖表 15：浩瀚架構車型車格勝率（正的標紅）浩瀚架構車型車格勝率（正的標紅）來源：Marklines、中泰證券研究所 來源：乘聯會、中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -11-公司深度報告公司深度報告 Plus，熱效率由原來的 43%提升至 44.26%，進而提高燃油經濟性。以銀河L7 為例，其在搭載 1.5T 雷神電混 8848 系統并配備 P1+P2 雙電機，最低荷電油耗為百公里 5.23L，CLTC 綜合續航則達到 1370km。2024 年，為應對比亞迪第五代Dmi技術，雷神電混平臺將推出新一代電混系統，

32、熱效率預計將突破 46%，最高續航突破 2000km。電動化核心能力：雷神混動發動機表現優于比亞迪、長城電動化核心能力：雷神混動發動機表現優于比亞迪、長城 雷神混動在發動機功率、扭矩、熱效率等方面較比亞迪雷神混動在發動機功率、扭矩、熱效率等方面較比亞迪 DM-i、長城檸檬、長城檸檬DHT 更有優勢。更有優勢。雷神混動包含 DHE15（1.5TD 混動專用發動機）、DHE20（2.0TD 混動專用發動機）、DHT（1 擋混動專用變速器）和 DHT Pro（3擋混動專用變速器）4 種混動系統，可覆蓋 A0 級至 C 級的全部車型，并支持 HEV、PHEV、REEV 等多種混動架構。與比亞迪 DM-

33、i 和長城檸檬 DHT系統相比，其熱效率、扭矩等參數表現更佳。三、三、新能源：銀河、極氪、領克定位清晰，新能源：銀河、極氪、領克定位清晰，24 年新能源滲透率有年新能源滲透率有望望達到達到 45%+圖表圖表 16：雷神混動持續迭代，熱效率、續航指標顯著提升雷神混動持續迭代，熱效率、續航指標顯著提升 資料來源：吉利汽車、中泰證券研究所 圖表圖表 17：浩瀚架構參數對比浩瀚架構參數對比 資料來源：電動邦、中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -12-公司深度報告公司深度報告 銀河：銀河：23 年推出，補齊年推出，補齊 10-20 萬價格帶新能源萬價格帶新

34、能源 ToC 端產品布局端產品布局 銀河品牌定位銀河品牌定位 10-20 萬新能源車，補齊新能源萬新能源車，補齊新能源 ToC 短板。短板。吉利原有 10-20萬新能源車主要靠吉利本品牌及幾何。其中，幾何主要面向ToB端，而吉利本品牌多為油改電車型，銷量疲軟。銀河自 2023 年發布以來，規劃了 L 系列（混動）、E 系列（純電）兩大類別，目前已有 L7、L6、E8 三款車上市。銀河將在 2024Q2、Q3 推出 2 款車型，在 2025 年推出 3 款車型，預計銀河24 年全年銷量有望進一步增長。銀河主打年輕化，銀河主打年輕化，L7 的熱銷奠定銀河品牌良好口碑的熱銷奠定銀河品牌良好口碑 銀河

35、系列主打動力性能銀河系列主打動力性能&年輕化，差異化競爭。年輕化，差異化競爭。由于 10-20 萬為競爭相對激烈的價格帶，在競品對比方面，銀河更為側重外觀的年輕化以及動力性能，以吸引城市年輕人為主。以銀河 L7 為例，高配車型在同類競品中動力性能優勢突出。目前 L7 的競品主要為比亞迪宋 Pro，銀河在空間、油耗、零百加速方面更具性價比。圖表圖表 18：銀河聚焦：銀河聚焦10-20萬價格萬價格ToC新能源車新能源車 來源：乘聯會，中泰證券研究所 圖表圖表 19：銀河銀河L7競品對比分析競品對比分析 資料來源：汽車之家、中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明

36、部分 -13-公司深度報告公司深度報告 極氪：穩中向好，極氪極氪：穩中向好，極氪 001 穩定，穩定，007 有望復刻有望復刻 001 成功成功 極氪極氪 001 為極氪品牌標志性車型。為極氪品牌標志性車型。極氪 001 為極氪品牌實現向上突破的關鍵，自2021年推出以來，銷量持續爬坡，在23年進入車型后周期時銷量略疲軟。新款極氪新款極氪 001 全面升級，“增量不增價”。全面升級，“增量不增價”。24 款極氪 001 售價保持在 26.9萬-32.9 萬元，和老款相比，入門版價格不變，中配和高配價格反而降了 2萬。其中，電壓平臺由 400V 升至了 800V；底盤由單腔空懸升級為雙腔空懸；座

37、艙芯片由高通驍龍 8155 升級為 8295，并新增了 1 顆激光雷達，且高速 NZP 交付即上線。我們認為新款極氪 001 在當前價格帶性價比較高，看好其熱銷。極氪極氪 007 與與 001 雙重加持，品牌凈利率扭虧在即雙重加持，品牌凈利率扭虧在即 極氪極氪 007 有望成為有望成為 001 后又一爆款。后又一爆款。作為對標 Model 3 與小米 su7 的車型（定價 21-30W），極氪 007 擁有 800V 電氣架構，2 顆 Orin X 芯片，在快充及高速 NZP 方面均有突出表現，有望成為極氪 001 后又一爆款車型。極氪品牌向上，扭虧在即。極氪品牌向上，扭虧在即。以 001 為

38、基礎，極氪品牌今年將拓展 SUV、MPV 等多款車型，覆蓋 20-50 萬多個價格帶?；诖?，我們預計極氪 24 年的銷量有望達到 23 萬輛，同比+100%+。規?；?，極氪的利潤有望實現扭虧。圖表圖表 20：極氪極氪001月銷量穩定在月銷量穩定在6000+圖表圖表 21：新款極氪新款極氪001全面升級全面升級 來源：乘聯會、中泰證券研究所 來源：易車、中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -14-公司深度報告公司深度報告 領克：由油改電到全面推進插混策略，轉型效果初顯領克：由油改電到全面推進插混策略，轉型效果初顯 領克新能源轉型領克新能源轉型

39、 1.0：基于油車推出同款電車：基于油車推出同款電車。領克品牌在 15-20 萬價格帶的油車具備一定口碑，因此在新能源轉型初期，其策略為推出同款電車。但同款電車的售價已超出領克 15-20 萬市場主要認可的價格帶，價格差距不免使得消費者在油車與電車之間更加偏向油車選項，致使同款電車銷量不及預期。領克新能源轉型領克新能源轉型2.0：優先插電混動：優先插電混動SUV，以全新車型出圈。，以全新車型出圈。領克08 PHEV對于領克品牌的新能源轉型具有標志性意義。戰略上看，領克不再推出燃油版車型，而是打造全新車型。其次，市場定位來看，優先選擇了走量的插混SUV，20-30 萬價格帶。與競品的動力性能對比

40、來看，領克 08 PHEV 的超電 方 案 支 持 三 電 機 四 驅，電 機 布 局 位 置 從“P1+P2+P4”變 為“P1+P3+P4”，與 P2 架構相比，電機功率更高。據乘聯會數據，領克 08自 23 年 9 月上市以來，2023 年 12 月銷量已爬坡至 10000 輛，較前期燃油版車型有明顯提升。圖表圖表 22：極氪極氪007及其競品對比及其競品對比 圖表圖表 23：極氪凈利率扭虧在即極氪凈利率扭虧在即 來源：Marklines、中泰證券研究所 來源：乘聯會、中泰證券研究所 圖表圖表 24：領克領克08及競品電機功率對比及競品電機功率對比 圖表圖表 25：領克領克08 銷量（單

41、位：輛）銷量（單位：輛）來源：dearauto、中泰證券研究所 來源：乘聯會、中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -15-公司深度報告公司深度報告 熱銷車型領克熱銷車型領克 07 EM-P 即將上市，領克品牌新能源滲透率加速向上即將上市，領克品牌新能源滲透率加速向上 領克領克07延續延續08的年輕化風格，有望推動領克新能源滲透率加速向上。的年輕化風格，有望推動領克新能源滲透率加速向上。領克07 與 08 同平臺，繼續采用 EM-P 架構、Flyme Auto 車機系統，一改吉利前期車機系統不夠流暢的痛點。預計領克 07將在24Q2上市，價格區間15

42、-20萬。展望 2024 年，領克品牌共有 3 款車型發布，定價區間主要集中在 20-30 萬區間，預計到 2024 年領克新能源車型銷量有望持續提升。四、油車基本盤穩定，聚焦下沉市場，短期電車難以滲透四、油車基本盤穩定，聚焦下沉市場，短期電車難以滲透 油車基本盤穩定。吉利油車占比較高，但近年來車型已逐步精簡。帝豪、繽越等主要聚焦在 5-10 萬的下沉市場，短期電動車難以滲透；而星瑞、星越等 10-15 萬的油車前期口碑良好，在行業平均銷量下滑的背景下月銷依然穩定在 1 萬輛以上，受價格戰影響較小。因此我們預計公司油車部分仍然有望持續貢獻利潤。圖表圖表 26：領克領克07部分核心賣點部分核心賣

43、點 圖表圖表 27：領克領克2023年后新品矩陣年后新品矩陣 來源：吉利汽車、中泰證券研究所 來源：乘聯會、懂車帝、中泰證券研究所 圖表圖表 28：油車核心車型月銷量穩定（單位：輛）油車核心車型月銷量穩定（單位：輛）資料來源：乘聯會、中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -16-公司深度報告公司深度報告 盈利預測盈利預測及估值及估值 盈利預測盈利預測 整車業務整車業務-基于不同品牌銷量及均價基于不同品牌銷量及均價：1）吉利品牌（不含銀河、幾何）：以燃油車為主，為吉利的基本盤業務，隨著新能源滲透率的提升，吉利品牌銷量預計有小幅下滑，假設銷量為 2024

44、-2026 年 108、104、99 萬輛；2）幾何品牌：ToB 端為主，網約車市場維穩，預計保持 6 萬輛年銷水平；3）極氪品牌：隨著極氪 007 及后續車型的發布，預計極氪 2024-2026 年銷量分別為23、29、32萬輛；4）領克：持續看好領克 08、領克 07的熱銷，其中領克 07 將貢獻 2024 年主要增量，疊加后續 E337 等車型，預計 2024-2026年領克整體銷量為 29、32、36 萬輛；5）銀河：作為吉利新能源轉型的關鍵，銀河 24、25 年新車型眾多，預計 2024-2026 年銷量分別為 20、30、37 萬輛。與此同時，極氪、領克等品牌占比提升，高端化發展拉

45、動公司單車均價提升。因此因此我們預計 2024-2026 年公司整體營收分別為 2146.26、2481.52、2667.40 億元。利潤率：利潤率：隨著公司銷量提升以及品牌向上，毛利率有望進一步提升，預計2024-2026 年分別為 16.30%、16.50%、16.70%。估值與投資建議估值與投資建議 選取業務領域相近的頭部自主品牌車企和已經盈利的新勢力車企作為可比公司：1）傳統自主品牌車企：）傳統自主品牌車企：廣汽集團、上汽集團、長安汽車、比亞迪和長城汽圖表圖表 29：營收及盈利預測（億元）營收及盈利預測（億元）來源：Wind,中泰證券研究所預測 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱

46、讀正文之后的重要聲明部分 -17-公司深度報告公司深度報告 車；2）新勢力車企：）新勢力車企：特斯拉和理想（選取已經盈利的新能源車企）；根據我們預測，公司 24-25 年歸母凈利潤分別為 74.50、87.26 億元，以 5月 16號收盤價計算，2024-2025年對應PE分別為12.56、10.73X，低于行業平均，給予“買入”評級。圖表圖表 30：可比公司對比可比公司對比 來源：Wind,中泰證券研究所預測 注：市值選取 2024.05.16 數據，可比公司數據選取 Wind 數據及 Wind 一致性預測，新勢力車企中特斯拉選擇美股指標，財務指標貨幣單位均為美元；理想汽車股價單位為港幣，市

47、值單位換算成人民幣 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -18-公司深度報告公司深度報告 風險提示風險提示 行業層面行業層面-需求端：需求端：宏觀經濟回升不及預期：受國際復雜局勢影響，國內宏觀經濟回升和出口銷量不及預期，居民消費欲望有待進一步提高。行業層面行業層面-供給端：供給端：新車型供給增多，“價格戰”仍將繼續：自主車企轉型電動化以及新勢力、華為入局，新車型密集上市，電車市場競爭格局惡化，擠壓公司產品市場空間。公司層面：新車型市場接受度不及預期、電動化滲透率不及預期：公司層面：新車型市場接受度不及預期、電動化滲透率不及預期：公司新車型較多，部分車型價格帶重疊，

48、市場接受度可能不及預期。此外，智能化水平、動力性能的差異可能會導致滲透率提升速度不及預期。報告中使用信息更新不及時風險報告中使用信息更新不及時風險。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -19-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表 31：盈利預測盈利預測 資產負債表資產負債表 單位:百萬人民幣 利潤表利潤表 單位:百萬人民幣 會計年度會計年度 20232023 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 會計年度會計年度 20232023 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 現金及現金等價物 36,775 60,09

49、9 72,624 91,297 營業總收入營業總收入 179,846179,846 214,626214,626 248,152248,152 266,740266,740 應收款項合計 42,358 45,508 55,551 50,987 主營業務收入 179,204 213,984 247,509 266,098 存貨 15,422 8,955 10,747 11,970 其他營業收入 643 643 643 643 其他流動資產 19,080 1,200 1,399 1,532 營業總支出營業總支出 175,801175,801 208,634208,634 240,084240,08

50、4 257,316257,316 流動資產合計 113,635 115,762 140,321 155,786 營業成本 151,789 179,104 206,670 221,659 固定資產凈額 27,351 26,889 26,469 26,087 營業開支 24,012 29,530 33,414 35,657 權益性投資 15,703 17,273 19,001 20,901 營業利潤營業利潤 4,0464,046 5,9925,992 8,0688,068 9,4249,424 其他長期投資 118 251 218 196 凈利息支出-544-1,600-800-800 商譽及無形

51、資產 23,954 24,002 24,041 24,075 權益性投資損益 599 0 0 0 土地使用權 3,600 3,593 3,626 3,640 其他非經營性損益-443 0 0 0 其他非流動資產 8,237 8,650 9,081 9,534 非經常項目前利潤非經常項目前利潤 4,7464,746 7,5927,592 8,8688,868 10,22410,224 非流動資產合計 78,963 80,658 82,436 84,433 非經常項目損益 204 0 0 0 資產總計資產總計 192,598192,598 196,420196,420 222,757222,757

52、 240,219240,219 除稅前利潤除稅前利潤 4,9504,950 7,5927,592 8,8688,868 10,22410,224 應付賬款及票據 59,071 69,851 81,635 87,555 所得稅 15 0 0 0 短期借貸及長期借貸當期到期部分 0 0 0 0 少數股東損益-373 0 0 0 其他流動負債 37,753 27,227 32,455 34,815 持續經營凈利潤持續經營凈利潤 5,3085,308 7,5927,592 8,8688,868 10,22410,224 流動負債合計 96,824 97,078 114,090 122,370 非持續經

53、營凈利潤 0 0 0 0 長期借貸 5,440 5,940 6,440 5,440 凈利潤凈利潤 5,3085,308 7,5927,592 8,8688,868 10,22410,224 其他非流動負債 5,182 800 900 1,000 優先股利及其他調整項 142 142 142 142 非流動負債合計 10,622 6,740 7,340 6,440 歸屬普通股東凈利潤歸屬普通股東凈利潤 5,1665,166 7,4507,450 8,7268,726 10,08210,082 負債總計負債總計 107,446107,446 103,818103,818 121,430121,43

54、0 128,810128,810 EPS（按最新股本攤?。?.51 0.74 0.87 1.00 歸屬母公司所有者權益 80,509 87,959 96,685 106,766 少數股東權益 4,643 4,643 4,643 4,643 主要財務比率主要財務比率 股東權益總計股東權益總計 85,15185,151 92,60292,602 101,327101,327 111,409111,409 會計年度會計年度 20232023 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 負債及股東權益負債及股東權益總計總計 192,598192,598 196,420196,42

55、0 222,757222,757 240,219240,219 成長能力成長能力 營業收入增長率 21.1%19.4%15.7%7.5%現金流量表現金流量表 單位:百萬人民幣 歸屬普通股東凈利潤增長率 0.8%44.2%17.1%15.5%會計年度會計年度 20232023 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 獲利能力獲利能力 經營活動現金流經營活動現金流 22,342 22,342 26,406 26,406 15,789 15,789 18,819 18,819 毛利率 15.3%16.3%16.5%16.7%凈利潤 5,166 7,450 8,726 10,

56、082 凈利率 3.0%3.5%3.6%3.8%折舊和攤銷 8,203 6,509 6,478 6,447 ROE 6.6%8.8%9.5%9.9%營運資本變動 10,048 14,046 1,386 3,090 ROA 2.9%3.8%4.2%4.4%其他非現金調整-1,074 -1,600 -800 -800 償債能力償債能力 投資活動現金流投資活動現金流 -16,145 16,145 -8,316 8,316 -8,326 8,326 -8,532 8,532 資產負債率 55.8%52.9%54.5%53.6%資本支出-15,322 -6,200 -6,200 -6,200 流動比率

57、1.2 1.2 1.2 1.3 長期投資減少-1,301 -1,704 -1,694 -1,878 速動比率 1.0 1.1 1.1 1.2 少數股東權益增加 3,951 0 0 0 每股指標（元）每股指標（元）其他長期資產的減少/(增加)-3,472 -412 -432 -454 每股收益 0.51 0.74 0.87 1.00 融資活動現金流融資活動現金流 -2,764 2,764 5,234 5,234 5,062 5,062 8,386 8,386 每股經營現金流 2.22 2.62 1.57 1.87 借款增加-5,380 500 500 -1,000 每股凈資產 8.00 8.74

58、 9.61 10.61 股利分配-2,012 -2,012 -1,863 -2,618 估值比率估值比率 普通股增加 0 0 0 0 P/E 17.5 12.6 10.7 9.3 其他融資活動產生的現金流量凈額 4,628 6,746 6,425 12,004 P/B 1.1 1.1 1.0 0.9 來源：wind，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -20-公司深度報告公司深度報告 投資評級說明：投資評級說明：評級評級 說明說明 股票評級股票評級 買入 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 15%以上 增持 預期未來 612 個月內相對

59、同期基準指數漲幅在 5%15%之間 持有 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在-10%+5%之間 減持 預期未來 612 個月內相對同期基準指數跌幅在 10%以上 行業評級行業評級 增持 預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間 減持 預期未來 612 個月內對同期基準指數跌幅在 10%以上 備注：評級標準為報告發布日后的612個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓

60、標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準（另有說明的除外）。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -21-公司深度報告公司深度報告 重要聲明：重要聲明：中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。格。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，反映了作者的研究觀點

61、，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響。本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，可能會隨時調整。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者應注意，在法律允許的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本公司及其本公司的關聯機構或個人可能在本報告公開發布之前已經使用或了解其中的信息。本報告版權歸“中泰證券股份有限公司”所有。事先未經本公司書面授權，任何機構和個人，不得對本報告進行任何形式的翻版、發布、復制、轉載、刊登、篡改，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。