《滬農商行-公司深度報告：做小做散做精穩健優質分紅-250215（27頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《滬農商行-公司深度報告：做小做散做精穩健優質分紅-250215（27頁）.pdf（27頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 Table_Info1 滬農商行滬農商行(601825)城商行城商行/銀行銀行 Table_Date 發布時間：發布時間：2025-02-15 Table_Invest 買入買入 上次評級：買入 股票數據 2025/02/14 6 個月目標價（元）9.46 收盤價（元）8.08 12 個月股價區間（元）6.258.60 總市值（百萬元）77,927.11 總股本（百萬股）9,644 A 股（百萬股）9,644 B 股/H 股（百萬股）0/0 日均成交量（百萬股）20 Table_PicQuote 歷史收益率曲線 Table_Trend

2、 漲跌幅（%）1M 3M 12M 絕對收益-1%3%45%相對收益-4%6%28%相關報告 【東北銀行】滬農商行(601825)2022 年半年報點評：零售業務持續發力，重點布局科創領域 -20220819 【東北銀行】滬農商行（601825）2021 年報暨2022 一季報點評：零售轉型效果顯現，業績增速大幅提升-20220503 Table_Author 證券分析師：戚星證券分析師：戚星 執業證書編號：S0550524100003 18616375520 研究助理：陳程研究助理：陳程 執業證書編號：S0550123060020 15832245270 Table_Title 證券研究報告/

3、公司深度報告 做小做散做小做散做精做精，穩健，穩健優質優質分紅分紅-滬農商行深度報告滬農商行深度報告 報告摘要：報告摘要：Table_Summary 公司深耕上海，覆蓋所有鄉鎮，客戶沉淀基礎扎實，堅持“做小做散”。公司深耕上海，覆蓋所有鄉鎮，客戶沉淀基礎扎實，堅持“做小做散”。高管年輕化、年齡梯級化、多數浸潤本地銀行業多年。公司目前的 8 名高管中，60 后 3 人，70 后 4 人，80 后 1 人，年齡梯級化特點明顯，有助于保持公司戰略穩定和延續性。多數領導長期任職于本地金融體系，深諳各展業地區實際發展情況和特點，圍繞真實需求制定戰略。從財務數據看，公司經營穩健增長。截至 3Q24，公司總

4、資產規模達 1.5 萬億，2019-2023 年 CAGR 為 10.6%。以 ROA 和 RORWA 衡量的回報率保持穩定，在 0.9%-10%之間，3Q24 分別占上市銀行第 6 位和第 14 位。渠道下沉，小微業務做深做精。渠道下沉，小微業務做深做精。上海市出臺了大量的政策支持，公司也從深化普惠小微、深化村鎮網格化服務，以及拓展業務圈三個維度出發，并設計出完善的小微信貸體系。截至 1H24，貸款存量規模 7359 億。對公貸款中，制造業、民營企業、科技企業、普惠、綠色貸款規模分別為915 億、3400 億、1086 億、824 億、748 億，較上年末增長分別為-1.9%、6.3%、17

5、.3%、5.7%、21.7%。其中科技企業貸款、綠色貸款等一直維持高速增長。公司資產質量持續保持優異，公司資產質量持續保持優異，2019 年至今，整體不良率處于年至今，整體不良率處于 1%以下。以下。3Q24 銀行撥備覆蓋率 364.98%，雖然較 2021 年的高點 442.5%有一定的下行幅度，整體仍處于高位。同時，個人按揭貸款和房地產行業貸款業務占比下降。1H24 公司房地產貸款不良率為 1.32%，在已披露房地產貸款不良情況的 30 家上市銀行中第 9 優異。此外，撥備計提審慎。根據金融資產預期減值損失三階段的數據，階段一中，轉回比率在 2023 年以后成為負數，階段二的轉回比例在 2

6、022 年以后明顯增大，且維持高位，說明同期持續審慎計提。銀行資本充足。銀行資本充足。截至 2024 年三季度末，銀行核心一級資本充足率、一級資本充足率、資本充足率的大小分別為 16.95%、14.51%、14.54%，較上年末有明顯提升，可持續驅動公司資產擴張。投資建議：投資建議：預計 2024 年至 2026 年歸母凈利潤分別為 124.3 億元、128.6億元和 135.4 億元，對應 EPS 為 1.29 元、1.33 元和 1.40 元，首次覆蓋給與“買入”評級。風險提示：風險提示：宏觀經濟超預期收縮宏觀經濟超預期收縮，公司業績不及預期公司業績不及預期等。等。Table_Financ

7、e 財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入營業收入 25,627 26,414 26,766 27,706 28,945 (+/-)%6.05 3.07 1.33 3.51 4.47 歸屬母公司歸屬母公司凈利潤凈利潤 10,991 12,172 12,425 12,862 13,536 (+/-)%13.39 9.71 2.02 3.43 5.10 每股收益（元）每股收益（元）1.14 1.26 1.29 1.33 1.40 市盈率市盈率 7.09 6.40 6.27 6.06 5.76 市凈率市凈率 0.77 0.69 0.6

8、2 0.58 0.53 凈資產收益率凈資產收益率(%)11.24 11.27 10.41 9.89 9.57 總股本總股本(百萬股百萬股)9,644 9,644 9,644 9,644 9,644-10%0%10%20%30%40%50%60%2024/22024/52024/8 2024/11滬農商行滬深300 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 2/27 滬農商行滬農商行/公司深度公司深度 目目 錄錄 1.深耕滬上，穩健發展深耕滬上，穩健發展.4 2.聚焦小微，做精做細聚焦小微，做精做細.7 2.1.信貸規模集中于上海.7 2.2.政策支持小微企業發展.8 2.3.公

9、司小微業務精細化.9 2.4.公司信貸業務持續發展.11 2.5.定期存款占比較高.14 2.6.息差邊際收縮.15 3.資產質量較優，計提審慎，資本充足資產質量較優，計提審慎，資本充足.17 4.渠道提升，私行廣闊渠道提升，私行廣闊.20 5.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議.22 6.風險提示風險提示.24 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：各項回報率指標自：各項回報率指標自 2020 年以來有所回升年以來有所回升.4 圖圖 2：資產規模穩健增長：資產規模穩健增長.5 圖圖 3：2024Q3 滬農商行滬農商行 ROE 排名上市銀行第排名上市銀行第 14 名，名，ROA 排名第排名第 6 名名

10、.5 圖圖 4：銀行信貸集中在上海地區，同時資產質量更優：銀行信貸集中在上海地區，同時資產質量更優.7 圖圖 5：1H24 銀行在上海市貸款規模占比為銀行在上海市貸款規模占比為 94.9%.7 圖圖 6：1H24 房地產業貸款占對公貸款比重為房地產業貸款占對公貸款比重為 25.5%.13 圖圖 7：涉房貸款占比總貸款比例下行，：涉房貸款占比總貸款比例下行，1H24 為為 28.84%.13 圖圖 8：公司線條存貸比上行，個人線條下降：公司線條存貸比上行，個人線條下降.15 圖圖 9：3Q24 銀行凈息差下降銀行凈息差下降.15 圖圖 10：銀行生息資產收益率下降：銀行生息資產收益率下降.16

11、圖圖 11：銀行負債成本率下降：銀行負債成本率下降.16 圖圖 12：生息資產收益率上行帶動：生息資產收益率上行帶動 2024H1 凈息差反彈凈息差反彈.16 圖圖 13：銀行不良率企穩：銀行不良率企穩.17 圖圖 14：1H24 滬農商行涉房不良率（滬農商行涉房不良率（1.73%）排名第）排名第 9（從低到高）（從低到高）.17 圖圖 15：預期減值損失三階段中，階段一和階段二的轉回率（負數說明向前一階段轉回）：預期減值損失三階段中，階段一和階段二的轉回率（負數說明向前一階段轉回）.18 圖圖 16：2024 年銀行資本充足率上行年銀行資本充足率上行.18 圖圖 17：3Q24 銀行一級資本

12、充足率位居上市農商行首位銀行一級資本充足率位居上市農商行首位.19 圖圖 18：3Q24 銀行資本充足率位居上市農商行首位銀行資本充足率位居上市農商行首位.19 圖圖 19：3Q24 銀行中間收入同比下降銀行中間收入同比下降 16.4%.20 圖圖 20：銀行中收收入仍由代理業務主導，：銀行中收收入仍由代理業務主導，2024H1 占比為占比為 65%.20 圖圖 21：銀行各中收業務收入增速：銀行各中收業務收入增速.21 圖圖 22：老齡（：老齡（60 歲以上）人口規模擴大歲以上）人口規模擴大.21 圖圖 23：養老金融品牌：養老金融品牌“安享心生活安享心生活”配套服務配套服務.21 表表 1

13、：滬農商行高管層多有上海市銀行體系工作經歷：滬農商行高管層多有上海市銀行體系工作經歷.4 表表 2：利息凈收入為營收主導，占比：利息凈收入為營收主導，占比 74.4%.6 表表 3：2020 年后上海市支持小微企業、制造業發展的政策文件年后上海市支持小微企業、制造業發展的政策文件.8 表表 4：鑫科貸科創金融產品多樣：鑫科貸科創金融產品多樣.10 表表 5：滬農商行促進普惠：滬農商行促進普惠小微優化發展的舉措小微優化發展的舉措.11 表表 6：銀行客戶融資總量穩健增長：銀行客戶融資總量穩健增長.12 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 3/27 滬農商行滬農商行/公司深度

14、公司深度 表表 7：個人存款占比逐年增加，：個人存款占比逐年增加，3Q24 增至增至 53.7%.14 表表 8：滬農商行相對估值：滬農商行相對估值.22 表表 9：目標價格均值為：目標價格均值為 9.46 元元/股股.23 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 4/27 滬農商行滬農商行/公司深度公司深度 1.深耕滬上深耕滬上，穩健發展穩健發展 滬農商行成立于 2005 年，并于 2021 年在上交所上市。公司深耕上海，覆蓋所有鄉鎮，客戶沉淀基礎扎實，堅持“做小做散”。高管年輕化、年齡梯級化、多數浸潤本地銀行業多年。公司目前的 8 名高管中，60 后 3 人，70 后 4

15、 人，80 后 1 人，年齡梯級化特點明顯，有助于保持公司戰略穩定和延續性。多數領導長期任職于本地金融體系，深諳各展業地區實際發展情況和特點，圍繞真實需求制定戰略（表 1）。從財務數據看，公司經營穩健增長。截至 3Q24，公司總資產規模達 1.5 萬億，2019-2023 年 CAGR 為 10.6%。以 ROA 和 RORWA 衡量的回報率保持穩定，在 0.9%-10%之間，3Q24 分別占上市銀行第 6 位和第 14 位（圖 1-3）。表表 1：滬農商行高管層多有上海市銀行體系工作經歷滬農商行高管層多有上海市銀行體系工作經歷 高管名稱高管名稱 職位職位 工作經歷工作經歷 徐力 董事長 中國

16、工商銀行上海分行、外灘支行 顧建忠 行長 上海銀行 金劍華 副行長 上海銀行福民支行 張宏彪 副行長 上海銀行市南管理總部 顧賢斌 副行長 滬農商行，崇明支行黨委書記、行長，上海農商銀行辦公室主任、公司金融部總經理、公司業務總監兼公司金融部總經理、公司業務總監、首席風險官，長江金租黨委書記、董事長 沈棟 副行長 曾任寧波銀行風險管理部副總經理、寧波銀行科技部總經理、寧波銀行金融科技部總經理等 數據來源：wind，東北證券 圖圖 1：各項回報率指標自各項回報率指標自 2020 年以來有所回升年以來有所回升 數據來源：wind，東北證券 1.141.091.101.111.080.920.880.

17、871.010.850.910.930.931.002.011.981.881.761.661.441.471.501.641.311.381.441.481.7013.2013.8713.9114.1014.3013.4213.8313.2513.1411.0211.3911.2211.3411.8712.3612.2312.7612.7213.5514.9115.1312.8712.5313.1311.9012.1211.9611.9406121824024620112012201320142015201620172018201920202021202220233Q24ROA（%,左軸）R

18、ORWA（%,左軸）ROE（%,右軸）權益乘數（右軸）制定2020-2022發展規劃，提出實施“堅持客戶中心、堅守普惠金融、堅定數字轉型”三大核心戰略上交所上市榮獲2013年度最佳小微企業金融服務銀行攜手長三角農村金融機構共商普惠金融長三角區域一體化提出五大金融服務體系戰略 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 5/27 滬農商行滬農商行/公司深度公司深度 圖圖 2：資產規模穩健增長資產規模穩健增長 數據來源：wind，東北證券 圖圖 3：2024Q3 滬農商行滬農商行 ROE 排名上市銀行第排名上市銀行第 14 名，名，ROA 排名第排名第 6 名名 數據來源：wind，

19、東北證券 從 3Q24 的數據看，公司營收中（204.84 億，yoy0.3%），利息凈收入（152.32 億，yoy-3.1%）、手續費及傭金及其他收入（16.75 億，yoy-16.4%）、投資收益（20.08 億，yoy67.4%）分別占比 74.4%、8.2%、9.8%。和去年同期相比，營收增量 0.69 億元，其中利息凈收入、手續費及傭金凈收入、投資收益、匯兌損益、資產處置收益的變動分別為-4.83 億、-3.3 億、8.09 億、-3.51 億、和 5.12 億（表 2）。0510152025040000080000012000001600000201320142015201620

20、172018201920202021202220232024Q3總資產（百萬元）YOY（%。右軸）024681012141618200.00.20.40.60.81.01.21.41.6杭州銀行成都銀行江蘇銀行招商銀行南京銀行常熟銀行寧波銀行長沙銀行蘇農銀行蘇州銀行青島銀行平安銀行齊魯銀行滬農商行張家港行青農商行郵儲銀行無錫銀行重慶銀行渝農商行瑞豐銀行建設銀行興業銀行農業銀行北京銀行上海銀行浙商銀行中信銀行工商銀行光大銀行中國銀行紫金銀行廈門銀行貴陽銀行交通銀行江陰銀行西安銀行華夏銀行浦發銀行鄭州銀行民生銀行蘭州銀行ROE（%，右軸）ROA（%，左軸）請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文

21、后的聲明及說明 6/27 滬農商行滬農商行/公司深度公司深度 表表 2：利息凈收入為營收主導，占比利息凈收入為營收主導，占比 74.4%數據來源：wind，東北證券 百萬/%百萬/%3Q243Q241H241H241Q241Q2420232023202220222021202120202020營業收入營業收入20,48420,48413,91713,9177,0857,08526,41426,41425,62725,62724,16424,16422,04022,040YoY（%）0.30.23.790.2113.29.63.6利息凈收入15,23210,1805,05020,70020,75

22、419,37117,871YoY（%）(3.1)(2.6)(2.0)(0.3)7.18.416.4營收占比（%）74.473.171.378.481.080.281.1手續費及傭金凈收入1,6751,2456442,2682,1562,1662,332YoY（%）(16.4)(17.4)(23.7)5.2(0.5)(7.1)(5.5)營收占比（%）8.28.99.18.68.49.010.6投資收益2,0081,4198491,5251,5871,4121,386YoY（%）67.493.9178.1(3.9)12.41.9(50.9)營收占比（%）9.810.212.05.86.25.86.

23、3其他收益1,0281,0605421,9211,1311,215450YoY（%）(31.3)(11.2)1.969.9(7.0)169.9(28.4)營收占比（%）5.07.67.67.34.45.02.0營業支出營業支出7,5537,5535,2875,2872,6952,69512,15012,15011,95311,95311,99611,99612,20912,209YoY（%）(5.5)(8.1)12.91.6(0.4)(1.7)15.1稅金及附加23215383313269264242YoY（%）(2.2)(5.4)2.516.71.79.414.2支出占比（%）3.12.93

24、.12.62.22.22.0業務及管理費5,8634,0441,7748,5997,7997,2226,344YoY（%）1.31.2(1.8)10.38.013.8(1.5)支出占比（%）77.676.565.870.865.260.252.0信用減值損失1,4501,0828373,2063,8654,4985,608YoY（%）(25.6)(31.2)72.2(17.1)(14.1)(19.8)42.6支出占比（%）19.220.531.126.432.337.545.9營業利潤營業利潤12,93012,9308,6308,6304,3894,38914,26414,26413,6751

25、3,67512,16812,1689,8319,831YoY（%）4.16.1(1.2)4.312.423.8(7.9)營收占比（%）63.162.062.054.053.450.444.6凈利潤凈利潤10,71510,7157,1437,1433,6353,63512,48712,48711,39311,39310,04710,0478,4198,419YoY（%）0.1(0.1)0.99.613.419.3(5.8)營收占比（%）52.351.351.347.344.541.638.2歸母凈利潤歸母凈利潤10,48510,4856,9716,9713,5523,55212,14212,14

26、210,97410,9749,6989,6988,1618,161YoY（%）0.80.61.510.613.218.8(7.7)營收占比（%）51.250.150.146.042.840.137.0 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 7/27 滬農商行滬農商行/公司深度公司深度 2.聚焦小微，做精做細聚焦小微，做精做細 2.1.信貸規模集中于上海 從區域看，公司的貸款規模，95%左右集中在上海本地，省外占比僅為 5%左右。從資產質量看，上海本地貸款不良率小于 1%，上海以外地區的不良率則稍高。從增速看，上海區域的增速也明顯高于省外（圖 4-5）。圖圖 4：銀行信貸集中

27、在上海地區，同時資產質量更優銀行信貸集中在上海地區，同時資產質量更優 數據來源：wind，東北證券 圖圖 5：1H24 銀行在上海市貸款規模占比為銀行在上海市貸款規模占比為 94.9%數據來源：wind，東北證券 2018201820192019202020202021202120222022202320231H241H243Q243Q24上海地區3,8674,3954,9685,7416,3106,7466986yoy13.6%13.1%15.5%9.9%6.9%3.6%上海以外地區232274338395396369372yoy18.1%23.5%16.8%0.2%-6.8%0.9%合計4

28、,0994,6695,3076,1366,7067,11573597433yoy13.9%13.7%15.6%9.3%6.1%3.4%4.5%上海村鎮銀行占比（%）94.394.193.693.694.194.894.9省外地區（村鎮銀行）占比（%）5.75.96.46.45.95.25.1不良率（%）不良率（%）上海地區不良率（%）0.870.760.940.910.90.950.93上海以外地區不良率（%）5.493.231.741.51.591.431.7整體不良率（%）1.130.90.990.950.940.970.970.9794.394.193.693.694.194.894.9

29、02550751002018201920202021202220231H24上海村鎮銀行占比（%）省外地區（村鎮銀行）占比（%）請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 8/27 滬農商行滬農商行/公司深度公司深度 2.2.政策支持小微企業發展 上海市出臺了大量的政策支持中小企業和制造業發展。上海市出臺了大量的政策支持中小企業和制造業發展。（1）小微企業相關的包括 關于加大支持本市中小企業平穩健康發展的 22 條政策措施、關于貫徹落實 的通知、上海市助力中小微企業穩增長調結構強能力若干措施、上海市減輕企業負擔支持中小企業發展若干政策措施。從營造市場環境，優化服務模式，聚焦小微企

30、業創新和轉型，減輕企業稅費，數字化轉型等。（2）制造業相關的包括上海市推進高端制造業發展的若干措施、上海市推動制造業高質量發展三年行動計劃（2023-2025 年）、上海市促進制造業數字化轉型的實施意見、上海市推動制造業數字化和綠色化協同轉型發展行動方案（2024-2027 年），促進制造業高質量發展、推進數字化和綠色化轉型等。表表 3：2020 年后上海市支持小微企業、制造業發展的政策文件年后上海市支持小微企業、制造業發展的政策文件 數據來源：wind，東北證券 文件名主要內容2020年8月1日關于加大支持本市中小企業平穩健康發展的 22 條政策措施從減稅降費、降低成本、開拓市場、提升能力、

31、強化融資等多方面著手，如減免稅費、延長房租減免、推動電商幫扶、培育“專精特新”企業、擴大擔?；鸨稊档?，助力中小企業平穩健康發展。2021年6月21日關于貫徹落實 的通知通過稅商合作、宣傳輔導、優化服務、創新方式、訴求響應等舉措，像建立溝通機制、開展培訓、拓展網上辦稅、提供“紅利清單”、響應訴求等，助力小微企業發展。2023年5月18日上海市助力中小微企業穩增長調結構強能力若干措施聚焦中小微企業創新、轉型等六個方面。實施科技成果賦智行動，降低技改支持門檻；發放“AI 算力券”“智評券”助力數字化轉型；延續政府采購面向中小企業預留份額政策；推進融資工程；開展助企紓困行動，強化服務平臺能級。202

32、4年3月23日上海市減輕企業負擔支持中小企業發展若干政策措施多維度減輕企業負擔，稅費上，落實減稅降費，減半征“六稅兩費”，減免相關稅費，降行政事業性收費；用工成本上，降醫保費率，實施穩崗返還等政策；用能成本上，降水電燃氣費，規范轉供；融資上，加大信貸、擔保力度，貼息貼費，優化續貸。此外，強化用工服務，優化監管。2024年12月1日2024 專精特新中小企業發展大會以“專精特新 育新提質”為主題開展系列活動。市領導與工信部領導分別提出深化改革、完善培育體系等舉措。大會發布相關名單與指標，舉行簽約儀式，推介全國中小企業服務網。2022年10月11日上海市推進高端制造業發展的若干措施聚焦高端化，重點

33、產業突破關鍵技術，如集成電路的先進制程、生物醫藥的創新研發。同時引進培育高端企業，優化產業生態，打造競爭力強的高端制造業集群。2023年上海市推動制造業高質量發展三年行動計劃（2023-2025年）目標到 2025 年，工業增加值超 1.3 萬億元，占比達 25%以上。實施六大行動，強鏈升級聚焦三大先導產業等，布局新賽道；強基筑底攻克關鍵技術，培育創新企業；數字蝶變推進制造業數字化；綠色領跑助力行業節能降碳；企業成長培育企業梯隊；空間擴展優化產業布局，助力上海成為制造業創新高地。2022年10月8日上海市促進制造業數字化轉型的實施意見以數字化轉型為核心，鼓勵企業應用工業互聯網等技術，實現生產各

34、環節的連接與數據共享，優化流程、智能控制。培育轉型服務商，搭建示范園區，帶動全市制造業數字化升級。2024年4月上海市推動制造業數字化和綠色化協同轉型發展行動方案（2024-2027 年）貫徹雙化協同發展部署，完善產業體系。到 2027 年，健全雙化協同機制，建立融合創新體系，提升制造業智能化、綠色化、融合化水平。通過實施重點領域轉型、生產方式轉型等四大協同行動，推動行業雙化協同，培育示范主體，加強技術攻關，升級基礎設施。上海市支持制造業發展的政策上海市支持小微公司發展的政策時間 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 9/27 滬農商行滬農商行/公司深度公司深度 2.3.公

35、司小微業務精細化 公司針對普惠小微發展，出臺了一系列措施。公司針對普惠小微發展，出臺了一系列措施。主要分為深化普惠金融服務、深化村鎮網格化服務建設、拓展農業產業鏈生態場景三個維度：（1）深化金融服務主要是客群經營+政策性擔保融資+無縫續貸等三個維度?？腿航洜I方面，依托存量，挖掘潛在機會，提升非貸款 FPA 產品的配置效率。1H24 的普惠小微非貸款 FPA 約 7.73 億，較年初增長 10.27%。政策性金融擔保主要是針對無抵押、輕資產的小微企業，聯合政策擔?；?，持續開展各項創新產品服務。1H24擔保余額 138.02 億，較年初增長 8.53 億。戶數 3684 戶，較年初增長 236

36、戶。無縫續貸方面，主要是針對信用良好、經營持續穩定、合作關系良好的客戶，進一步優化機制。1H24 投放的 344.83 億，其中還本續貸發生 92.99 億，惠及 1167 家企業。普惠在線經營貸款 250.26 億元，增幅 3.62%（表 6）。（2）深化村鎮網格方面主要是擴大網格，覆蓋 193 個信用村、7 個信用鎮。（3）農業產業鏈方面，持續推進農貿場景，適應上海大都市大消費市場產業鏈場景（表 5）。產品方面，公司目前已形成“雙鑫”品牌（“鑫動能”培育計劃+“鑫科貸”系列產品），為科創企業提供全方位服務?！蚌蝿幽堋睂⒕哂袧摿Φ男屡d科創公司納入培育計劃，并創造性提出“一鑫四翼”模型。滬農商

37、行依托“鑫動能”計劃名單投貸聯動，并聯合政府平臺、風險共擔方、專業服務方三方對科創企業共同服務，而“鑫動能 2.0”的推出，進一步精確科創企業各階段需求有針對性地扶持?！蚌慰瀑J”則針對科創企業全生命周期提供多達 13 種的信貸產品與服務方案，對于可抵押實物較少的科創公司提供了多種質押方式，目前已形成相對完善的科技金融體制（表4）。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 10/27 滬農商行滬農商行/公司深度公司深度 表表 4：鑫科貸科創金融產品多樣鑫科貸科創金融產品多樣 貸款類型 產品特點 適用科創企業范圍 其他補充 訂單貸 無需資產抵押，接到符合銀行要求的訂單即可融資；交易

38、對手經銀行審核可免擔保。擁有自主知識產權和專利權的科技型中小企業。無需質押 信用貸 基于企業信用，無需質押 符合國家重點產業導向及上海市“四新”產業發展方向，滿足銀行信用貸款準入條件的科技型中小企業。股權貸 將股權作為質押物；在銀行核定的授信額度內，隨借隨還，手續簡便；持續經營 2 年以上，注冊資本大于一千萬且無形資產占比小于 35%以無形資產抵押 專利貸 將專利作為質押物 實收資本大于 1000 萬元，持續經營 2 年以上，資產負債率在 60以下 未來收益權質押融資 針對符合要求的合同能源管理項目，以“未來實現的收益”作為質押 政府備案或國家工信部推薦的節能服務公司 擔保貸 政府等其他第三方

39、共同擔保 處于中早期發展階段，缺乏足夠資產抵押 擔保靈活 履約貸 需由擔保公司為企業借款擔?；蚱髽I向保險公司購買履約保證保險 上年銷售額 1000 萬元-1.5 億元，單筆貸款金額 100-1000 萬元 組合貸 提供房地產抵押基礎上，增加一定保證擔保措施，由銀行給予其抵押物確認價一定授信乘數。授信乘數最高可達150%。擁有一定數量房地產、且有專業擔保機構與第三方作為擔保 聯保貸 中小企業組成聯合擔保體向銀行聯合申請貸款，聯保體成員企業互相承擔連帶保證責任 成員企業業務規模和資金實力相近，不得為同一實控人旗下公司“專 精 特新”融資計劃 根據貸款規模，敞口部分應由企業實際控制人或主要自然人股東

40、及其配偶提供個人無限連帶責任擔保 經上海市經濟和信息化委員會有效認定“專精特新”中小企業 投貸聯動 股債結合，對企業提供信貸支持，并以適格主體獲取企業優先認股權或對企業進行股權直接投資 所處階段為 A 輪后或已有優質戰略投資者進入 積數貸 短期流動資金貸款。為滿足借款人生產經營臨時性資金需求，以借款人在銀行的日均存款規模作為還款依據 經營者信譽良好、企業存續正常 數據來源：wind，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 11/27 滬農商行滬農商行/公司深度公司深度 表表 5：滬農商行促進普惠小微優化發展的舉措滬農商行促進普惠小微優化發展的舉措 數據來源：wind

41、，東北證券 2.4.公司信貸業務持續發展 在上述基礎上，公司信貸業務持續發展。在上述基礎上，公司信貸業務持續發展。截至 1H24，貸款存量規模 7359 億元。細分來看，對公貸款中，制造業、民營企業、科技企業、普惠、綠色貸款規模分別為915 億、3400 億、1086 億、824 億、748 億，較上年末增長分別為-1.9%、6.3%、17.3%、5.7%、21.7%。其中科技企業貸款、綠色貸款等一直維持高速增長（表 6）。公司客戶數量中制造業客戶數、科技型企業客戶、普惠小微客戶分別達 4439 戶、3966 戶和 5.17 萬戶，較上年末增長 2.4%、21.1%和 2.8%。其中科技型企業

42、和普惠小微企業戶均貸款額度為 2737 萬和 159.3 億，較上年末變化較小。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 12/27 滬農商行滬農商行/公司深度公司深度 表表 6：銀行客戶融資總量穩健增長銀行客戶融資總量穩健增長 數據來源：公司報告，東北證券 億億2021202220232024H1公司客戶融資總量（FPA）5,0175,7476,057YoY（1H24為較上年末增速）14.5%5.4%非貸 FPA1,1231,4371,540YoY（1H24為較上年末增速）28.0%7.2%對公貸款余額4,1114,0534,5204,777YoY（1H24為較上年末增速）-

43、1.4%11.5%5.7%制造業貸款余額682811933915YoY（1H24為較上年末增速）19.0%15.1%-1.9%民營企業貸款余額3,2003,400YoY（1H24為較上年末增速）6.3%科技型企業貸款余額5267129251,086YoY35.4%29.9%17.3%普惠小微貸款余額553641779824YoY16.0%21.5%5.7%綠色信貸余額198436614748YoY（1H24為較上年末增速）120.3%41.0%21.7%對公存款余額4,2514,5874,7734,840YoY（1H24為較上年末增速）7.9%4.1%1.4%公司客戶數量(萬戶)33.4933

44、.9934.4334.6 制造業貸款客戶數(戶)4,3374,439YoY（1H24為較上年末增速）2.4%科技型企業貸款客戶數(戶)1,9382,4603,2753,966YoY/QoQ26.9%33.1%21.1%普惠小微貸款客戶數(萬戶)2.363.415.035.17YoY/QoQ44.5%47.5%2.8%2021202220232024H1科技型企業客均貸款規模（萬）2712.92894.82824.92737.2YoY6.7%-2.4%-3.1%普惠小微企業客戶貸款規模（萬）234.1188.0154.9159.3YoY-19.7%-17.6%2.8%戶均戶均客戶客戶規模規模對公

45、貸對公貸款和存款和存款款 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 13/27 滬農商行滬農商行/公司深度公司深度 從一般行業分類看，大部分行業貸款占比穩定，房地產貸款規模從 2019 年的 37%持續下降至 25.5%。進一步看，對公涉及房信貸占比從 2017 年的 22.42%，持續下降至 14.04%。個人住房貸款占比從 2019 年的 20.08%一直下降到 14.08%（圖 6-7）。圖圖 6：1H24 房地產業貸款占對公貸款比重為房地產業貸款占對公貸款比重為 25.5%數據來源：wind，東北證券 圖圖 7：涉房貸款占比總貸款比例下行，：涉房貸款占比總貸款比例下行，

46、1H24 為為 28.84%數據來源：wind，東北證券 232432353733312625.225.52123222222222123232124221817171819192019101187687889345544444465544333331222121010119111215161702550751002015201620172018201920202021202220231H24房地產業占比（%）租賃和商務服務業占比（%）制造業占比（%）批發和零售業占比（%）交通運輸、倉儲和郵政業占比（%）建筑業占比（%）住宿和餐飲業占比（%）其他行業占比（%）13.52 13.36 18.84

47、 20.18 20.80 19.80 17.83 14.98 14.71 14.80 12.40 21.63 22.42 22.15 21.10 20.66 19.16 16.89 14.98 14.04 0510152025303540452015201620172018201920202021202220231H24對公涉房占比（%）個人住房占比（%）請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 14/27 滬農商行滬農商行/公司深度公司深度 2.5.定期存款占比較高 3Q24，存款余額達到 10633 億，同比增長 8.86%。其中公司存款 4191.96 億，同比增長 5.

48、49%，占比為 39.42 億。個人存款 5709.99 億，同比增長 9.98%，占比為 53.7%。按照 1H24 的數據看，公司活期存款占比 22.77%，定期存款占比 17.36%，個人活期存款占比 7.33%，個人定期存款占比 45.92%。個人存款定期化更加明顯（表 7）。表表 7：個人存款占比逐年增加，個人存款占比逐年增加，3Q24 增至增至 53.7%數據來源：wind，東北證券 從銀行存貸比來看，2019 年后維持在 70%左右，3Q24 為 69.9%，較之 2023 年下降0.1 個百分點。具體的，公司線條來看，3Q24 上升至 1.02 倍（2023 年全年為 0.98

49、倍），個人條線 3Q24 下降至 0.37 倍（2023 年全年為 0.4 倍）。部分個人存款用來驅動對公信貸的發展（圖 8）。百萬/%百萬/%3Q243Q241H241H241Q241Q2420232023202220222021202120202020存款總額存款總額1,063,3941,063,3941,047,3881,047,3881,021,2941,021,2941,016,4121,016,412943,485943,485838,138838,138748,989748,989 YoY(%)8.866.946.167.7312.5711.9010.30公司存款公司存款419,

50、196419,196420,287420,287411,678411,678421,415421,415412,384412,384387,565387,565346,377346,377 YoY(%)5.492.42(0.14)2.196.4011.899.54%存款總額39.4240.1340.3141.4643.7146.2446.25公司活期存款238,469261,623260,989247,673238,783 YoY(%)(6.35)0.245.383.7215.02%存款總額22.7725.7427.6629.5531.88公司定期存款181,818159,792151,395

51、139,892107,594 YoY(%)16.755.558.2230.02(0.93)%存款總額17.3615.7216.0516.6914.37個人存款個人存款570,999570,999557,653557,653546,296546,296532,568532,568475,930475,930401,998401,998358,737358,737 YoY(%)9.9810.1310.0911.9018.3912.0610.53%存款總額53.7053.2453.4952.4050.4447.9647.90個人活期存款76,72876,93081,56365,62661,053 Y

52、oY(%)4.34(5.68)24.287.4912.77%存款總額7.337.578.647.838.15個人定期存款480,925455,637394,367336,371297,684 YoY(%)11.1215.5417.2413.0010.08%存款總額45.9244.8341.8040.1339.74其他存款其他存款73,19973,19969,44869,44863,31963,31962,42962,42955,17155,17148,57548,57543,87543,875 YoY(%)21.3710.7418.1813.1613.5810.7114.68%存款總額6.88

53、6.636.206.145.855.805.86 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 15/27 滬農商行滬農商行/公司深度公司深度 圖圖 8：公司線條存貸比上行，個人線條下降：公司線條存貸比上行，個人線條下降 數據來源：wind，東北證券 2.6.息差邊際收縮 截至到 3Q24，凈息差為 1.51%，較上半年小幅下降。1H24 的數據中，生息資產收益率和計息負債成本率分別為 3.9%和 2.12%，凈息差為 1.87%。生息資產中，貸款、金融投資、同業資產等收益率全部下滑，計息負債中存款利率、應付債券、向中央銀行借款的付息率均出現下行，同業負債利率出現上升（圖 9-12

54、）。圖圖 9：3Q24 銀行凈息差下降銀行凈息差下降 數據來源：wind，東北證券 0.79 0.90 0.71 0.75 0.83 0.91 0.90 0.93 0.98 1.02 0.24 0.37 0.38 0.37 0.40 0.45 0.49 0.45 0.40 0.37 0122015201620172018201920202021202220233Q24公司貸款/公司存款個人貸款/個人存款1.871.911.861.831.671.491.871.510.00.51.01.52.02.5201920202021202220231Q241H243Q24凈息差（%）請務必閱讀正文后的

55、聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 16/27 滬農商行滬農商行/公司深度公司深度 圖圖 10：銀行生息資產收益率下降：銀行生息資產收益率下降 圖圖 11：銀行負債成本率下降：銀行負債成本率下降 數據來源：wind，東北證券 數據來源：wind，東北證券 圖圖 12：生息資產收益率上行帶動：生息資產收益率上行帶動 2024H1 凈息差反彈凈息差反彈 數據來源：wind，東北證券 0%2%4%6%8%10%20172018201920202021202220231H24貸款和墊款利率（%）金融投資利率（%）同業資產利率（%）存放中央銀行款項利率（%）融資租賃利率（%）0%1%2%3%4%5%

56、20172018201920202021202220231H24吸收存款利率（%）應付債券利率（%）向中央銀行借款利率（%）同業負債利率（%）3.833.814.043.903.963.953.843.663.902.062.112.072.122.132.182.092.052.121.751.712.051.871.911.861.831.671.8702460246201620172018201920202021202220231H24生息資產收益率（%）計息負債成本率（%）凈息差（%）請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 17/27 滬農商行滬農商行/公司深度公司深

57、度 3.資產質量資產質量較優較優，計提審慎，計提審慎，資本充足資本充足 公司資產質量持續保持優異，2019 年至今，整體不良率處于 1%以下。截至 2024 年三季度末，銀行撥備覆蓋率 364.98%，雖然較 2021 年的高點 442.5%有一定的下行幅度，整體仍處于高位（圖 13）。同時，個人按揭貸款及房地產行業貸款業務占比下降。1H24 公司房地產業貸款占對公貸款總額 25%，相較于 2021 年下滑明顯，一定程度上減輕房地產下行為公司貸款帶來的負面沖擊力度。1H24 公司房地產貸款不良率為 1.32%，在已披露房地產貸款不良情況的 30 家上市銀行中第 9 優異（圖 14）。撥備計提審

58、慎。根據金融資產預期減值損失三階段的數據中，如果分類回調的比例，我們認為是比較謹慎，因為過高估計了上一期需要撥備的金額。階段一中，轉回比率在 2023 年以后成為負數，說明開始回撥，此前過于審慎計提了撥備。類似地，階段二的轉回比例在 2022 年以后明顯增大，且維持高位，說明同期持續審慎計提。由是觀之，公司對撥備較為審慎（圖 15）。圖圖 13：銀行不良率企穩：銀行不良率企穩 數據來源：wind，東北證券 圖圖 14：1H24 滬農商行涉房不良率（滬農商行涉房不良率（1.73%）排名第）排名第 9（從低到高）（從低到高）數據來源：wind，東北證券 1.281.271.381.291.301.

59、130.900.990.950.940.970.990.970.97202.01212.50202.42221.27253.60342.28431.31419.17442.50445.32404.98381.84372.42364.98100350600012201320142015201620172018201920202021202220231Q241H243Q24不良率（%，左軸）撥備覆蓋率（%，右軸）1.73012345678 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 18/27 滬農商行滬農商行/公司深度公司深度 圖圖 15：預期減值損失三階段中，階段一和階段二的轉回

60、率（負數說明：預期減值損失三階段中，階段一和階段二的轉回率（負數說明向向前一階段轉回）前一階段轉回）數據來源：wind，東北證券 銀行資本充足。銀行資本充足。截至 2024 年三季度末，銀行核心一級資本充足率、一級資本充足率、資本充足率的大小分別為 16.95%、14.51%、14.54%，較上年末有明顯提升，可持續驅動公司資產擴張（圖 16）。對比農商行同業，銀行一級資本充足率、資本充足率居行業首位（圖 17-18）。圖圖 16：2024 年銀行資本充足率上行年銀行資本充足率上行 數據來源：wind，東北證券 15.95%-0.30%-1.15%-14.19%-13.05%-33.37%-2

61、8.29%-27.45%-40%-30%-20%-10%0%10%20%2021202220231H24一階段轉回二階段轉回13.1012.1011.3610.5610.9712.7012.6211.7013.1012.9913.3514.5214.7114.5413.1012.1011.3610.5610.9612.6912.5911.6713.0612.9613.3214.4914.6814.5114.7413.2512.5012.3914.2715.8615.5714.4015.2815.4615.7416.9717.1516.951011121314151617182013201420

62、15201620172018201920202021202220231Q241H243Q24一級資本充足率（%）核心一級資本充足率（%）資本充足率（%）請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 19/27 滬農商行滬農商行/公司深度公司深度 圖圖 17：3Q24 銀行一級資本充足率位居上市農商行首位銀行一級資本充足率位居上市農商行首位 數據來源：wind，東北證券 圖圖 18：3Q24 銀行資本充足率位居上市農商行首位銀行資本充足率位居上市農商行首位 數據來源：wind，東北證券 14.5414.5014.2013.2512.5612.2411.2010.6610.6310.4

63、610.010.511.011.512.012.513.013.514.014.515.0滬農商行渝農商行江陰銀行瑞豐銀行無錫銀行青農商行張家港行蘇農銀行常熟銀行紫金銀行一級資本充足率（%）農商行平均水平16.9515.6915.3414.4313.9613.9513.5913.1512.812.69024681012141618滬農商行渝農商行江陰銀行瑞豐銀行青農商行常熟銀行無錫銀行紫金銀行蘇農銀行張家港行資本充足率（%）農商行平均水平 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 20/27 滬農商行滬農商行/公司深度公司深度 4.渠道提升渠道提升，私行廣闊私行廣闊 代理方面：

64、受保險費率下降影響，2024 年銀行代理保險業務手續費收入減少，導致中間收入同比下降 17.4%至 12.5 億元（圖 19）。從中收結構來看，代理收入雖同比下滑 25.5%，但仍為中收主導，占比達 65%（圖 20）。今年上半年公司公募基金保有規模達 228 億元，較去年同期增長 74%；今年上半年公司基金管理規模較去年年底水平相當，說明公司代理業務受疫情沖擊較小，預計為公司帶來穩定代理收入。自營方面：目前公司以養老為中心的服務及產品體系已初具規模，且展業地區養老金融市場廣闊。上海市各區老齡化人口規模逐年擴大現象突出，根據第 7 次人口普查報告，截至 2020 年底，上海市主要郊區人口老齡化

65、趨勢明顯（圖 22）。根據展業地區特點，從服務上打造養老金融服務品牌“安享心生活”，從場景化、數字化、人性化三維度打造養老金融全方位服務體系（圖 23）；從產品上，銀行已成功發行兩期“安享鑫頤”理財產品。截至 1H24，公司代發養老客群為 122.0 萬戶，管理養老客群資產超 3000 億元，戶均規模達 24.6 萬元，為養老理財客戶潛在基礎。圖圖 19：3Q24 銀行中間收入同比下降銀行中間收入同比下降 16.4%數據來源：wind，東北證券 圖圖 20：銀行中收收入仍：銀行中收收入仍由由代理業務主導，代理業務主導，2024H1 占比為占比為 65%數據來源：wind，東北證券 1,054

66、1,399 2,333 3,178 3,241 2,468 2,332 2,166 2,156 2,268 1,245 1,675 33%67%36%2%-24%-5%-7%0%5%-17%-16%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%05001,0001,5002,0002,5003,0003,50020142015201620172018201920202021202220232024H13Q24手續費及傭金凈收入(百萬元，左軸)同比增速（%右軸）37465246445664656670651412967117891013121213101418151

67、2121013251491413655443913131819534323025507510020142015201620172018201920202021202220232024H1代理業務占比（%）結算與清算占比（%）顧問與咨詢占比（%）電子銀行占比（%）擔保及承諾占比（%）資產托管占比（%）其他業務占比（%）請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 21/27 滬農商行滬農商行/公司深度公司深度 圖圖 21：銀行各中收業務收入增速：銀行各中收業務收入增速 數據來源：wind，東北證券 圖圖 22：老齡（老齡（60 歲以上）人口規模擴大歲以上）人口規模擴大 圖圖 23：養

68、老金融品牌“安享心生活”配套服務養老金融品牌“安享心生活”配套服務 數據來源：wind，東北證券 數據來源：wind，東北證券 (100)01002002015201620172018201920202021202220232024H1代理業務收入增速（%）電子銀行收入增速（%）結算與清算收入增速（%）顧問與咨詢收入增速（%）銀行卡收入增速（%）擔保及承諾收入增速（%）5%10%15%20%25%30%35%40%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020浦東新區奉賢區青浦區閔行區寶山區嘉定區金山區松江區人性化構建“養老”、“敬老”、“適

69、老”三類特色網點愛心服務窗口、坐式智能柜員機、滬語工作人員數字化老人版專屬”手機銀行”場景化與社區、老年活動中心開展合作建聯活動。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 22/27 滬農商行滬農商行/公司深度公司深度 5.盈利盈利預測與投資建議預測與投資建議 預計滬農商行 2024 年營業收入為 267.7 億元，同比增長 1.33%，實現歸母凈利潤124.3 億元，同比增長 2.1%，對應 EPS 為 1.29 元/股。預計銀行 2025 年和 2026 年歸母凈利潤分別為 128.6 億元和 135.4 億元，分別同比增長 3.4%和 5.1%。采用 DDM 估值，合理股

70、價為 9.26 元/股，采用 RI 模型，合理股價為 9.66 元/股，二者均值為 9.46 元/股，首次覆蓋給與“買入”評級。表表 8：滬農商行相對估值滬農商行相對估值 數據來源：wind，東北證券 注：收盤價截至 2024/2/14 20202021202220232024Q3均值滬農商行11.0211.3911.2211.3411.8711.378.081.2612.406.400.65江陰銀行8.8510.1511.8712.558.7510.434.270.807.165.370.60張家港行9.1511.0812.2111.6511.8511.194.250.867.214.940

71、.59青農商行11.5810.636.977.3311.849.673.010.496.346.180.47無錫銀行10.8411.4113.0111.4811.5811.665.751.059.415.480.61渝農商行9.289.879.769.5811.169.935.910.9910.935.950.54常熟銀行10.3411.6213.0613.6914.9612.737.261.188.936.140.81瑞豐銀行10.4310.3310.8010.9711.1310.735.410.949.115.770.59紫金銀行10.149.859.649.109.439.632.760

72、.455.276.090.52蘇農銀行8.079.3110.9211.6712.9110.585.211.039.335.050.56均值5.660.59PEBPSROE（%）EPS當前股價PB 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 23/27 滬農商行滬農商行/公司深度公司深度 表表 9：目標價格均值目標價格均值為為 9.46 元元/股股 數據來源：wind，東北證券 百萬2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023E2024E2025E2026E2027E2028E基本面輸出及假設基本面輸出及假設要求回報12.0%二階段增長6.0%持續增長率3.

73、0%EPSEPS0.850.911.020.941.081.141.261.291.331.401.461.50DPSDPS0.000.000.190.000.300.630.700.720.740.780.810.84BPSBPS6.467.338.208.909.7210.5611.6612.9613.9315.3317.4620.90ROCEROCE13.16%13.20%13.14%11.00%11.60%11.24%11.36%10.47%9.92%9.59%8.89%7.83%剩余收益模型剩余收益模型貼現率貼現率12%12%12%12%12%12%12%12%12%12%12%12

74、%貼現因子貼現因子1.001.121.251.401.571.76RE貼現值RE貼現值(0.01)(0.10)(0.18)(0.19)1.140.912022023 3-202-2027 7的貼現總和的貼現總和0.67VGOVGO3.30PVGOPVGO2.10歷史BPS折價率歷史BPS折價率1.00確定價值占比134.1%5年折現價值占比7.0%永續增長價值占比21.7%每股價值每股價值9.66股利折現模型股利折現模型DDM貼現值0.680.620.570.530.43階段一：2023-2027的貼現總和2.23階段二：2028-2037的貼現總和3.79階段三：永續價值貼現3.24階段一價

75、值占比24.1%階段二價值占比40.9%永續價值占比35.0%每股價值每股價值9.26模擬運算模擬運算10.0%11.0%12.0%13.0%14.0%10.0%11.0%12.0%13.0%14.0%2.0%11.0410.339.669.038.4211.4910.068.938.027.262.5%11.0410.339.669.038.4211.8010.289.098.137.353.0%11.0410.339.669.038.4212.1610.529.268.257.443.5%11.0410.339.669.038.4212.5710.809.458.397.534.0%11.

76、0410.339.669.038.4213.0511.119.668.547.64目標價格匯總目標價格匯總剩余收益模型剩余收益模型股利折現模型股利折現模型要求回報率要求回報率6.75 8.08 9.66 9.26 024681012元0.000.501.002022-12-162023-03-162023-06-162023-09-162023-12-162024-03-162024-06-162024-09-16PB均值 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 24/27 滬農商行滬農商行/公司深度公司深度 6.風險提示風險提示 （1）宏觀經濟超預期收縮：宏觀經濟超預期收縮

77、：宏觀經濟超預期收縮不僅對信貸增速和資產質量形成壓制，且會引致市場對銀行股的悲觀預期陷入負向循環。（2）公司業績不及預期：）公司業績不及預期：如果銀行業務方面出現較大波動，可能會使得銀行業績增長不達預期。（3）貸款質量超預期惡化：貸款質量超預期惡化：如果外生沖擊導致資產質量嚴重惡化，公司需要提高撥備，凈利潤將受到嚴重侵蝕。（4）房地產政策落地不及預期：房地產政策落地不及預期：如果地產政策落地不及預期，市場對地產下行周期的負面預期再次進入負向螺旋。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 25/27 滬農商行滬農商行/公司深度公司深度 附表：財務報表預測摘要及指標附表：財務報表預

78、測摘要及指標 資料來源：wind，東北證券 財務報表（重構，百萬人民幣）2022E2023A2024E2025E2026E重要指標2022A2023A2024E2025E2026E利潤表利潤表成長指標（YoY,%）成長指標（YoY,%）凈利息收入20,75420,70020,76621,33322,180貸款總額（含貼現）9.306.096.687.647.47利息收入43,45345,46046,45949,01752,146存款總額12.397.949.609.769.90利息支出(22,699)(24,761)(25,693)(27,684)(29,966)營業收入6.053.071.3

79、33.514.47手續費及傭金凈收入2,1562,2681,8871,9862,082凈利息收入7.14(0.26)0.322.733.97其他收入2,7173,4464,1144,3864,683手續費及傭金凈收入(0.49)5.23(16.84)5.284.83營業收入25,62726,41426,76627,70628,945撥備前利潤5.28(0.33)(1.94)3.795.26稅金及附加269313318329343凈利潤13.399.712.023.435.10管理費用7,7998,5999,2879,5669,853結構指標（%）結構指標（%）撥備前利潤17,56017,501

80、17,16217,81118,749手續費及傭金凈收入/營業收入8.418.597.057.177.19資產質量撥備3,8693,2072,5662,6942,829個人貸款/貸款總額31.8929.6527.6226.3125.15利潤總額13,68514,91615,21815,73916,542個人存款/存款總額46.3649.9450.8851.8052.71所得稅2,2762,3992,4482,5312,661質量指標（%）質量指標（%）凈利潤11,41012,51712,77013,20813,881不良率0.940.970.920.890.87少數股東損益41934534534

81、5345撥備覆蓋率445.32404.98404.98404.98404.98歸母凈利潤10,99112,17212,42512,86213,536撥貸比4.213.943.733.603.54資產負債表資產負債表盈利能力指標（%）盈利能力指標（%）生息資產1,225,1791,334,5041,444,5061,567,9451,713,137凈息差1.831.671.601.521.46貸款及墊款（凈額）642,561683,359729,331785,726845,120凈利差1.751.621.591.521.46同業資產112,13489,302107,162128,594154,3

82、13存貸差2.522.282.022.012.02存放中央銀行款項65,45966,24572,60879,69287,584ROA0.940.940.880.840.81債券投資403,635494,078526,647564,595616,191ROE11.2411.2710.419.899.57非生息資產56,22057,70960,18865,33171,381成本收入比30.4332.5630.9931.4331.59資產合計1,281,3991,392,2141,504,6931,633,2761,784,518核心一級資本充足率12.9613.3211.8311.8412.07計

83、息負債1,155,7681,263,6151,362,5881,480,6181,617,084一級資本充足率12.9913.3511.8511.8712.10客戶存款961,3701,037,7381,137,4091,248,3761,372,012資本充足率15.4615.7414.0713.9113.96非計息負債19,91512,24013,19914,34315,664每股指標（元）每股指標（元）負債合計1,175,6831,275,8551,375,7871,494,9611,632,748EPS1.141.261.291.331.40股東權益合計101,834112,42712

84、4,975134,383147,838DPS0.630.700.720.740.78負債及股東權益合計1,281,3991,392,2141,504,6931,633,2761,784,518BPS10.5611.6612.9613.9315.33 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 26/27 滬農商行滬農商行/公司深度公司深度 研究團隊簡介：研究團隊簡介：Table_Introduction 戚星：復旦大學經濟學科學碩士，曾先后擔任華安證券金融組負責人、國金證券金融組首席，專注于銀行行業以及貨幣體系研究。偏好自上而下的體系，同時執著于微觀基礎。陳程：新加坡國立大學經濟

85、學碩士，復旦大學財務管理學士?，F任東北證券銀行組研究助理。分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師。本報告遵循合規、客觀、專業、審慎的制作原則，所采用數據、資料的來源合法合規，文字闡述反映了作者的真實觀點，報告結論未受任何第三方的授意或影響，特此聲明。投資投資評級說明評級說明 股票 投資 評級 說明 買入 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場基準 15%以上。投資評級中所涉及的市場基準：A 股市場以滬深 300 指數為市場基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為市場基準；香港市場以摩根

86、士丹利中國指數為市場基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500指數為市場基準。增持 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場基準 5%至 15%之間。中性 未來 6 個月內，股價漲幅介于市場基準-5%至 5%之間。減持 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 5%至 15%之間。賣出 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 15%以上。行業 投資 評級 說明 優于大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益超越市場基準。同步大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益與市場基準持平。落后大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益落后于市場基準。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 27/27

87、 滬農商行滬農商行/公司深度公司深度 重要聲明重要聲明 本報告由東北證券股份有限公司（以下稱“本公司”）制作并僅向本公司客戶發布，本公司不會因任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。本報告中的信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。報告中的內容和意見僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，不保證所包含的內容和意見不發生變化。本報告僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價或征價。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的證券買賣建議。本公司及其雇員不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，在任

88、何情況下，我公司及其雇員對任何人使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。本公司或其關聯機構可能會持有本報告中涉及到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，并在法律許可的情況下不進行披露；可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務、財務顧問等相關服務。本報告版權歸本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，須在本公司允許的范圍內使用，并注明本報告的發布人和發布日期，提示使用本報告的風險。若本公司客戶（以下稱“該客戶”）向第三方發送本報告，則由該客戶獨自為此發送行為負責。提醒通過此途徑獲得本報告的投資者注意，本公司不對通過此種途徑獲得本報告所引起的任何損失承擔任何責任。東北證券股份有限公司東北證券股份有限公司 地址地址 郵編郵編 中國吉林省長春市生態大街 6666 號 130119 中國北京市西城區錦什坊街 28 號恒奧中心 D 座 100033 中國上海市浦東新區楊高南路 799 號 200127 中國深圳市福田區福中三路 1006 號諾德中心 34D 518038 中國廣東省廣州市天河區冼村街道黃埔大道西 122 號之二星輝中心 15 樓 510630