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1、敬請參閱最后一頁特別聲明 1 國金證券研究所 分析師：陳屹（執業 S1130521050001） 分析師：鄭樹明（執業 S1130521040001） 分析師：張君昊（執業 S1130524070001） 聯系人：汪知瑤 聯系人：霍澤嘉 聯系人：任建斌 新疆煤炭放量啟新章，民爆、能源龍頭展宏圖 為什么我們看好新疆和疆煤發展空間？一個新視角：從用電角度看，近年在西部大開發等政策刺激下，新疆已成為西北地區產業轉入、集聚的重點區域。資源賦能：疆煤是優質的動力煤和化工原料煤，且良好的開發條件帶來較為凸顯的開采成本優勢。增量可期：2015-2024 年間新疆產煤量 CAGR 高達 15.6%，產量增速連

2、續七年位于四大產煤省之首。據我們不完全統計，新疆潛在煤炭產能增量超 3 億噸、較當下產量增幅約 40%，其中 25-26 年有望釋放產能 5580 萬噸。新疆本地消納的煤炭增量需求空間有多大？本地用電+外送電需求持續增長，新增疆內煤機有望拉動約 0.4 億噸潛在用煤需求增量。一方面，高耗能優勢產業聚集已成為新疆二產用電高基數、高增長的主要驅動力，且新疆作為西部能源大省、還肩負電力外送重任；另一方面，從發電結構看，新疆火力發電占比較高，火電利用小時數位列全國第一。在此驅動下，新疆煤電裝機持續增長，未來可預測的潛在裝機量提升空間有望接近 30%，增量耗煤需求約 3635-4006 萬噸。煤化工產業

3、發展的沃土，擬在建新疆煤化工項目驅動煤炭需求增量或將超過 2.3 億噸。根據不完全統計和相關測算，在目前新疆地區擬在建煤制氣、煤制烯烴、煤制油以及煤炭分級分質利用項目投產且滿負荷生產的情況下預計分別能夠拉動煤炭需求 11949/3577/1775/6100 萬噸，投資總額接近 7000 億元。新疆外運消納的煤炭增量需求空間有多大？受西部地區經濟增長、新疆鐵路公路基礎設施完善的影響，疆煤外運量增量明顯、2017-2023 年 CAGR 達 35%。目前疆煤外運量占比依舊較少，主要受制于經濟性和運力；據我們測算，當前疆煤在甘肅青海、川渝地區、寧夏等地具備相對經濟性，在華中地區以及港口暫無經濟性。我

4、們認為通過電氣化改造和新開路線，運力仍有增量空間。鄰近省份用煤增量需求有成為疆煤外運增量的重要驅動力。從供需基本面來看，與新疆相鄰的西南以及西北地區近年煤炭缺口顯著，14-22 年煤炭缺口 CAGR 為 10%。從鄰近省份火電需求看，綜合考慮具備疆煤外送經濟性省份的“大基地”特高壓配套煤電和省內其他待投火電裝機后，可測算得鄰近省份新增煤電機組有望帶來超 0.5 億噸的疆煤外運潛在需求增量。從鄰近省份煤化工需求看，甘肅、寧夏地區由于疆煤外運依然具備經濟性，因此擬在建項目也可能存在部分疆煤需求，根據不完全統計與相關測算，預計甘寧地區擬在建煤化工項目潛在煤炭需求或將超過 2000 萬噸。疆煤供需齊升

5、，有望帶動多少相關民爆市場需求？2019-2024 年新疆原煤產量和工業炸藥產量存在較強的正相關性、相關系數約為 0.97。從需求增長空間角度而言，假設未來新疆地區炸藥產量與煤炭產量依舊能維持較高的關聯度與相似增速，在新疆地區未來煤炭產量或將超過 8 億噸的假設之下，新疆地區工業炸藥等民爆相關需求依然擁有近 50%的增長空間。新疆煤炭產能放量有望帶來相關產業鏈公司的業績增長，我們建議關注三類公司：積極布局新疆產能的優質煤企；積極布局新疆民爆產能的民爆行業龍頭；提前布局新疆火電機組建設的優質火電企業，如皖能電力等。煤價、電價下行超預期風險，煤礦和火電產能擴張不及預期、下游需求不及預期風險，政策變

6、動、原料價格波動、行業競爭加劇風險，相關公司解禁限售風險等。公用&化工&交運行業研究 2025 年 02 月 27 日 買入（維持評級）行業專題研究報告 證券研究報告行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 2 內容目錄內容目錄 1、為什么我們看好新疆和疆煤發展空間？.5 1.1 一個新視角：從用電角度看，新疆具備西部大開發的重要產業機遇.5 1.2 資源賦能：疆煤資源分布集中，開采成本優勢凸顯.6 1.3 增量可期：疆煤生產正在釋放“加速度”，未來潛在產能增量超 3 億噸.7 2、新疆本地消納的煤炭增量需求空間有多大？.10 2.1 本地用電+外送電需求增長，新增火電裝機帶來用煤增量需求.

7、10 2.2 煤化工產業發展的沃土，擬投煤化工項目驅動用煤增量可期.16 3、新疆外運消納的煤炭增量需求空間有多大？.21 3.1 外運現狀經濟性下外運增量明顯，擴能改造帶來運力增長空間.21 3.2 鄰近省份增量需求有望帶來外運增量驅動.30 3.2.1 鄰近省份本身存在用煤剛性缺口.30 3.2.2 鄰近省份“大基地”配套煤電為代表的裝機增長不可忽視.32 3.2.3 鄰近省份煤化工或將拉動部分疆煤新增需求.34 4、疆煤供需齊升，有望帶動多少相關民爆市場需求？.35 4.1、煤炭產量增長打開民爆需求空間，供給受限背景下區域格局有望持續優化.35 4.2、民爆企業加速新疆市場布局，重點關注

8、產能落地節奏.36 5、投資建議.39 6、風險提示.40 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：根據 IE 和 LE 可判斷某地區產業的具體屬性.5 圖表 2：新疆是西北地區產業轉入、集聚的重點區域.5 圖表 3：新疆 1000m 以淺垂深煤炭資源分布 100%.6 圖表 4：2022 年新疆煤炭儲量占全國第三，儲量占比 16.5%.6 圖表 5：四大煤炭基地承擔重要的新疆煤電、煤化工、外送和本地用煤需求.7 圖表 6：新疆原煤產量 2024 年超過 5.4 億噸，占比 11%.7 圖表 7：新疆原煤生產增速領先，24 年同比+18.4%.7 圖表 8：“十四五”期間新疆規劃新增產能 1.6 億噸，主

9、要分布于準噶爾、吐哈地區（萬噸）.8 圖表 9：“十四五”期間新疆規劃儲備產能 0.8 億噸，主要分布于準噶爾、吐哈地區（萬噸）.8 圖表 10：25-26 年預計新疆新增煤礦產能 5580 萬噸，集中于準東、伊犁煤田（萬噸）.8 圖表 11：長期看未來新疆新增產能主要集中于吐哈、準東等疆北區域.8 圖表 12：25-26 年預計新疆新增煤礦產能 5580 萬噸，27 年及之后其他潛在項目合計仍有 2.6 億噸增量.8 圖表 13：以兗礦能源、特變電工、廣匯能源為代表的上市煤企積極布局新疆煤炭產能.9 行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 3 圖表 14：近年新疆用電量 CAGR 高于全

10、國平均水平.10 圖表 15：新疆近年來用電增速在全國排位 TOP5.10 圖表 16：1-11M24 國網新疆工業售電量占比 64%.11 圖表 17：1-11M24 國網新疆工業售電增量貢獻率近 70%.11 圖表 18：近年來新疆有色、原煤、水泥、化肥等行業產品產量增勢亮眼.11 圖表 19：新疆規上工業增加值主要由油氣開采、煤炭開采、燃料加工等高耗能行業構成.11 圖表 20：2023 年我國多晶硅產能分布中新疆占比 33%.11 圖表 21：截至 7M24 我國電解鋁建成產能中新疆占 14%.11 圖表 22：疆電外送占發電量的比例近年已提升至 23%+.12 圖表 23：新疆目前外

11、送電格局為“兩交兩直”，25 年有望實現“三交三直”.12 圖表 24：新疆火電發電量占比在西北五省和全國都屬于領先水平（2024 年）.13 圖表 25：疆電外送結構中也是火電占比為主.13 圖表 26：新疆火電利用小時數全國領先（小時）.13 圖表 27：新疆近年來火電發電量總體保持增長態勢.14 圖表 28：24 年后新疆火電裝機增速有望提升（預測值根據統計核準、開工機組計算得到）.14 圖表 29：在所有新疆 25 年起新增煤電項目中，裝機增量投資主體主要有三峽能源、國家能源集團、華電集團、特變電工、天富能源等（萬千瓦）.14 圖表 30：以皖能電力、特變電工、天富能源、三峽能源為代表

12、的上市火電企業積極布局新疆火電產能.15 圖表 31：不同利用小時數假設下，預計 25 年之后潛在增量火電項目耗煤需求總量在 3635-4006 萬噸（單位：萬噸）.16 圖表 32：“十四五”以來政策層面將煤化工定位為具備新疆重點發展產業.17 圖表 33：新疆地區現階段擬在建煤制天然氣項目總產能約為 360 億立方米/年（不完全統計）.18 圖表 34：新疆地區現階段擬在建煤制烯烴項目總產能約為 780 萬噸/年（不完全統計）.18 圖表 35：新疆地區現階段擬在建煤制油項目總產能約為 500 萬噸/年（不完全統計）.19 圖表 36：新疆地區現階段擬在建煤炭分質分級利用項目未來潛在年耗煤

13、量超過 6000 萬噸（不完全統計）.20 圖表 37：新疆地區擬在建的其他煤化工項目（煤制甲醇、乙醇、BDO 等）投資額超過 700 億元（不完全統計）.20 圖表 38：現階段新疆地區擬在建煤化工項目未來潛在煤炭需求量預計在 2.3 億噸以上（不完全統計）.21 圖表 39：2024 年 1-11 月新疆煤炭外運量同比增長 52%.22 圖表 40：2024 年 1-11 月新疆煤外運占比 17%.22 圖表 41：疆煤外運占比相對較少.22 圖表 42：新疆煤炭相對晉陜蒙地區具備價格優勢.23 圖表 43：新疆相對晉陜蒙地區運費差.23 圖表 44：哈密煤炭經濟競爭力（元/噸）.24 圖

14、表 45：準東地區經濟競爭力（元/噸）.25 行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 4 圖表 46：晉煤疆煤價差與市場煤存在正相關.26 圖表 47：蒙煤疆煤價差與市場煤存在正相關.26 圖表 48：2024 年疆煤流向西北地區比例為 62%.26 圖表 49：疆煤外運形成“一主兩翼”的外運通道格局.27 圖表 50：蘭新鐵路線路概況.27 圖表 51：通過增強站點能力可以使蘭新線運輸能力繼續提升（單位：萬噸）.28 圖表 52：臨哈鐵路目前為內燃單線，運力提升空間大.28 圖表 53：紅淖鐵路沿線哈密地區煤炭資源儲量大（單位：億噸）.29 圖表 54：將-淖-紅鐵路出現提升準東煤田的經

15、濟性.29 圖表 55：格庫線基本情況介紹.29 圖表 56：云南、甘肅、寧夏、四川、重慶五省用煤缺口持續擴大（右軸為缺口數）.30 圖表 57：甘肅省 2022 年用煤缺口在 3000 萬噸以上（右軸為缺口數）.30 圖表 58：2022 年甘肅煤炭調入量仍然保持剛性.30 圖表 59：2017-2022 年寧夏地區用煤缺口持續擴大（右軸為缺口數）.31 圖表 60：2022 年四川用煤缺口達 5583 萬噸（右軸為缺口數）.31 圖表 61：四川省工業增加值同比增速持續高于全國.31 圖表 62：甘肅、青海、寧夏未來 2-3 年的待投特高壓配套調峰煤電共 1596 萬千瓦.32 圖表 63

16、：鄰近省份新增煤電機組有望帶來超 5000 萬噸的疆煤外運潛在需求增量.33 圖表 64：甘肅待投產火電中超半數分布于省內偏西部區域.33 圖表 65：對于甘肅西部電廠，新疆煤經濟性比甘肅本地煤炭更高（單位：km）.33 圖表 66：甘肅和寧夏地區擬在建煤化工項目年耗煤量預計接近 2300 萬噸.34 圖表 67：2023 年煤炭開采約占炸藥銷售下游的 30%.35 圖表 68：新疆原煤與炸藥產量存在較強正相關性.35 圖表 69：部分民爆上市企業新疆業務布局情況.35 圖表 70：政策端嚴控工業炸藥新增產能.36 圖表 71：近兩年易普力新疆地區產能持續增加.36 圖表 72：2023 年至

17、 2024 年三季度易普力在新疆地區重大工程施工類日常經營合同金額合計約為 120 億元.37 圖表 73：雪峰科技爆破服務收入整體呈現快速增長趨勢.38 圖表 74：24 年江南化工新簽或開始執行的重大工程施工類日常經營合同中新疆地區項目金額合計約為 20 億元.39 圖表 75：相關標的及主要看點.39 行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 5 1.11.1 一個一個新視角：從用電角度看，新疆具備西部大開發的重要產業機遇新視角：從用電角度看，新疆具備西部大開發的重要產業機遇 從用電量看：新疆是西北地區產業轉入、集聚的重點區域。根據國網研究院發布的中國區域間制造業轉移與承接趨勢研究，通

18、過計算各省制造業行業的區位熵 IE（某產業用電在某區域制造業用電量中的占比與該產業在全國制造業用電量中占比的比值）和轉移指數 LE（某產業用電量在全國該產業用電量中占比的前后兩期差值），即可判斷該產業是屬于轉入、轉出、集聚還是消退，并可計算具體涉及的轉移電量規模。圖表圖表1 1：根據根據 IEIE 和和 LELE 可判斷某可判斷某地區地區產業的具體屬性產業的具體屬性 情形情形 條件條件 結論結論 備注備注 1 基礎年份 LE1，隨后 IE0 該地區該產業屬于產業轉入 本身無集聚優勢，但市占率上行 2 基礎年份 LE1，隨后 IE0 該地區該產業屬于產業轉出 本身有集聚優勢，但市占率下降 3 基

19、礎年份 LE1，隨后 IE0 該地區該產業屬于產業集聚 本身有集聚優勢，且市占率進一步提升 4 基礎年份 LE1，隨后 IE0 該地區該產業屬于產業消退 本身邊緣化，市占率進一步下降 注：IE 為區位熵，指某產業用電在某區域制造業用電量中的占比與該產業在全國制造業用電量中占比的比值；LE 為轉移指數，某產業用電量在全國該產業用電量中占比的前后兩期差值；LET 為轉移電量，為 LE 和全國該產業的用電量的乘積。來源：中國區域間制造業轉移與承接趨勢研究、國金證券研究所 從 2010-2021 年的統計結果來看（受數據披露限制，我們暫以這十二年的數據為例），西北電網區域產業無顯著轉出，而產業轉入、集

20、聚規模較大。其中，“轉入”指原先沒有集聚優勢、但在全國產業市占率比例逐步提升的行業，這十年間西北區域共計轉入了 253 億千瓦時電量，主要涉及紡織業、醫藥制造業、交通運輸/電氣/電子設備制造業等；而“集聚”指原先就有集聚優勢、但在全國產業市占率比例逐步提升的行業，西北涉及的這部分電量規模更大、十年間區域共集聚了 1051 億千瓦時，主要涉及化工、黑色金屬加工、有色金屬加工等行業。劃分各省份來看，西北五省均有不同規模的產業轉入和集聚，而其中新疆產業轉入和集聚規模最大，且領先程度明顯，體現出近十年來新疆已成為了西北地區產業轉入、集聚的重點區域。圖表圖表2 2：新疆是西北地區產業轉入、集聚的重點區域

21、新疆是西北地區產業轉入、集聚的重點區域 來源：中國區域間制造業轉移與承接趨勢研究、國金證券研究所（圖為西北各省 2010-2021 年產業轉移與承接對應的電量）新疆近十年來的產業集聚和轉入離不開“西部大開發”政策的支持；“十四五”以來多個利好政策持續促進新疆工業產業發展，為其能源需求增長奠定重要基礎?！拔鞑看箝_發”的戰略思想最早在 1999 年被提出，此后我國結合西部地區資源特點和產業優勢，積極發展能源、礦業、機械、旅游、特色農業、中藥材加工等優勢產業?！笆奈濉逼陂g新疆工業產業政策刺激持續，例如，2022 年十四五現代能源體系規劃提出推進新疆煤制油氣戰略基地建設，建設晉陜蒙新煤炭供應保障基地

22、；2024 年，新疆共引進區外到位資金 9355.26 億元，23、24 年引進資金分別同比增長16.5%、11.0%，全年區域基礎設施“十張網”項目完成投資 1080 億元、達到年計劃行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 6 的 102.5%；此外，為推動西部大開發形成新格局，促進發展特色優勢產業，在 2025年初發布的西部地區鼓勵類產業目錄中，新疆的鼓勵類產業有 57 個，是西部十二省中鼓勵產業數量最多的省份。根據新疆維吾爾自治區政府工作報告，2025 年地區生產總值、規模以上工業增加值、固定資產投資預計分別增長約 6%、8%、10%（其中前兩項較 21-24 年 CAGR 分別增長

23、0.1pct、0.4pct），并將繼續擴大基礎設施“十張網”項目清單，25 年招商引資區外到位資金力爭同比再增長 5%以上、達到超 9800 億元，持續刺激工業產業發展，這也為新疆的用能需求增長奠定了重要基礎。1 1.2 2 資源賦能：疆煤資源分布集中，開采成本優勢凸顯資源賦能：疆煤資源分布集中，開采成本優勢凸顯 從煤質角度看：新疆煤種比較齊全，主要以中低變質的長焰煤、不粘結煤和弱粘結煤為主，變質氣煤、肥煤和焦煤為輔，以上煤種占新疆煤炭資源總量的 80.9%，總體上具有低灰、特低硫、特低磷、高中發熱量的特點，是優質動力煤和化工原料煤，并且有適合遠距離輸送的資源條件。從開采難易角度看：新疆煤炭資

24、源的埋深較淺、地質構造較為簡單，整體開發條件良好、開采成本低。一方面，省內 1000 米以淺煤炭預測 1.36 萬億噸，位居全國首位,其中 300m 以淺煤炭預測資源量達到 2497 億噸、占全疆 1000m 以淺預測總量的 20%。另一方面，新疆煤炭資源具有煤層厚度大、煤層多、單位面積產能高、地質構造簡單、瓦斯等有害氣體含量低、地下水少等特點，適合建設大型、特大型現代化安全高效礦井（露天），資源優勢突出。綜合以上開采特征看，疆煤的開采成本具備一定優勢。圖表圖表3 3：新疆新疆 1000m1000m 以淺垂深煤炭資源分布以淺垂深煤炭資源分布 100%100%預測深度預測深度 預測資源量預測資源

25、量/億億噸噸 占預測總量的比重占預測總量的比重 300m 以淺 2497 19.56%300600m 3833 30.02%6001000m 6439 50.43%全疆 1000m 以淺統計 12769 100%來源：新疆煤炭及煤化工產業發展現狀與趨勢分析、國金證券研究所 新疆煤炭資源量位于我國第一梯隊，資源分布集中于疆北。從資源量角度看，新疆煤炭資源量處于全國領先水平，其預測儲量為 2.19 萬億噸，占全國預測資源總量的 40%；截止 2022 年新疆煤炭探明儲量為 341.86 億噸，占全國煤炭總儲量的 16.5%，僅次于山西（23.3%）、內蒙古（19.9%）；目前疆內查明煤炭儲量 45

26、00 億噸，占全國 25%，僅次于內蒙古。圖表圖表4 4：20222022 年新疆煤炭儲量占全國第三，儲量占比年新疆煤炭儲量占全國第三，儲量占比 16.5%16.5%來源：Ifind、國金證券研究所 從資源分布情況看，新疆煤炭資源分布較為集中、呈現出“北多南少”的分布情況。新疆煤炭主要分布在準噶爾含煤盆地和天山山間等含煤盆地，其余少部分分布于塔23.3%19.9%16.5%14.1%6.6%3.2%2.8%2.6%2.1%2.0%6.9%山西內蒙古新疆陜西貴州云南安徽寧夏河南甘肅其他行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 7 里木盆地北緣，總體來看北疆地區的煤炭預測資源量約占全疆的 98%

27、。根據國家能源戰略部署和新疆經濟社會發展需要，新疆現已逐步形成吐哈、準東、伊犁、庫拜四大煤田，共計預測儲量達 13970 億噸、占疆內總預測儲量的 64%，是疆內煤炭的生產主力和潛在增量主要來源。圖表圖表5 5：四大煤炭基地承擔重要的新疆煤電、煤化工、外送和本地用煤需求四大煤炭基地承擔重要的新疆煤電、煤化工、外送和本地用煤需求 礦區礦區 預測煤炭儲量預測煤炭儲量 功能定位功能定位 吐哈基地 5700 億噸 疆煤外運和疆電外送 準東基地 3900 億噸 煤電和煤化工 伊犁基地 3000 億噸 煤電和煤化工 庫拜基地 1370 億噸 南疆生活和工業用煤 來源：疆煤外運發展形勢淺析、國金證券研究所

28、1.31.3 增量可期：疆煤生產正在釋放“加速度”，未來潛在產能增量超增量可期：疆煤生產正在釋放“加速度”，未來潛在產能增量超 3 3 億噸億噸 疆煤近年產煤量位于全國前列，產量增速連續五年位于四大產煤省之首。2024 年新疆煤炭產量 5.4 億噸、位居全國第四，占全國比重在過去十年間由 4.0%上升至 11.4%。近年來新疆原煤產量增速全國領先，且連續七年位居四大產煤省榜首。2015-2024 年間新疆產煤量 CAGR 高達 15.6%，復合增速較其他產煤大省山西、陜西、內蒙和全國平均水平分別高出 12.3pct、11.1pct、11.6pct、12.7pct。在 24 年山西煤炭生產面臨“

29、三超”整治壓力時，疆煤生產加速放量，24 年同比增幅高達 18.4%、較 23 年提升 7.8pct，對全國產煤量的增量貢獻率達到 84%、較 23 年提升了 57pct。圖表圖表6 6：新疆原煤產量新疆原煤產量 20242024 年超過年超過 5.45.4 億噸，占比億噸，占比 11%11%圖表圖表7 7：新疆原煤生產增速領先，新疆原煤生產增速領先，2424 年同比年同比+18.4%+18.4%來源：Ifind、國金證券研究所 來源：Ifind、國金證券研究所（左軸對應原煤產量/萬噸，右軸對應原煤生產同比增速）新疆是未來我國的煤炭新增產能主要集中地，未來五年產量有望增加 44%。在中東部省份

30、、西南等省份的煤炭產量陸續達峰甚至減少的背景下，據國家能源集團技術經濟研究院預測，西部地區煤炭產量占比 2025-2035 年間將由 65%提升到 73%，而豐富的資源、低廉的開采成本以及優越的區位優勢將使新疆穩步走向全國煤炭保供的重要接續。根據加快新疆大型煤炭供應保障基地建設服務國家能源安全的實施方案（新政發2022 57 號），“十四五”期間，新疆規劃新增產能 1.6 億噸和儲備產能 0.8 億噸，主要集中在準噶爾和吐哈礦區。此外，新疆自治區相關部門表示，若下游市場需求可觀、煤炭新增產能核準順利，自治區有望在“十五五”期間煤炭產量有望超過陜西?。?024 年陜西省煤炭產量為 7.8 億噸）

31、，較當下產量增幅約 44%。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%新疆占比陜西占比內蒙古占比山西占比剩余省份占比8.1%5.5%14.0%24.9%11.8%20.3%29.0%10.6%18.4%-25%0%25%50%0200004000060000800001000001200001400002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024新疆原煤產量（萬噸，左軸）陜西原煤產量（萬噸，左軸）內蒙原煤產量（萬噸，左軸）山西原煤產量（萬噸，左軸）yoy-疆煤產量（右軸）yoy-陜煤產量（右軸）yoy-蒙煤產量（右軸

32、）yoy-山西煤產量（右軸）行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 8 圖表圖表8 8：“十四五”期間新疆規劃新增產能“十四五”期間新疆規劃新增產能 1.61.6 億噸，主億噸，主要分布于準噶爾、吐哈地區（萬噸）要分布于準噶爾、吐哈地區（萬噸）圖表圖表9 9：“十四五”期間新疆規劃儲備產能“十四五”期間新疆規劃儲備產能 0.80.8 億噸，主億噸，主要分布于準噶爾、吐哈地區（萬噸）要分布于準噶爾、吐哈地區（萬噸）來源：新疆維吾爾自治區人民政府官網、國金證券研究所 來源：新疆維吾爾自治區人民政府官網、國金證券研究所 新疆潛在產能增量超 3 億噸，聚焦于吐哈煤田、準東煤田等疆北區域；其中 25

33、-26 年有望釋放產能 5580 萬噸。據我們自下而上統計（不完全統計），有望于 25-26 年投產的新疆新增煤礦產能有約5580 萬噸，主要集中于準東、伊犁兩大北疆煤田，占比分別為 48%、18%；該部分新增煤礦項目投資主體整體較為分散，涉及規模較大的主要有兗礦能源（1000 萬噸）、國家能源集團新疆能源有限責任公司（1000 萬噸）、內蒙古伊泰集團（450 萬噸）等。據我們不完全統計，新疆目前整體潛在（處于規劃、擬建或在建狀態）煤礦產能約 3.2億噸，主要集中于吐哈、準東兩大北疆煤田，占比分別為 41%、31%；由此可算得 27年及之后仍有潛在增量項目 2.6 億噸，若投產進展順利則有望助

34、力新疆產能實現有效增厚。圖表圖表1010：2525-2626 年預計新疆新增煤礦產能年預計新疆新增煤礦產能 55805580 萬噸，集萬噸，集中于準東、伊犁煤田中于準東、伊犁煤田（萬噸）（萬噸）圖表圖表1111：長期看未來新疆新增產能主要集中于吐哈、準長期看未來新疆新增產能主要集中于吐哈、準東等疆北區域東等疆北區域 來源：國家能源局、中國煤炭工業協會、新疆國際實業有限公司官網、中國煤炭雜志官網、央廣網、輪臺縣融媒體中心、界面新聞、兗礦新疆能化官網、中國煤炭經濟網等，國金證券研究所 來源：國家能源局、中國煤炭工業協會、新疆國際實業有限公司官網、中國煤炭雜志官網、央廣網、輪臺縣融媒體中心、界面新聞

35、、兗礦新疆能化官網、中國煤炭經濟網等，國金證券研究所 圖表圖表1212：2525-2626 年預計新疆新增煤礦產能年預計新疆新增煤礦產能 55805580 萬噸，萬噸，2 27 7 年年及之及之后其他潛在項目合計仍有后其他潛在項目合計仍有 2.62.6 億噸增量億噸增量 地區地區 所屬煤田所屬煤田 煤礦項目煤礦項目 投資主體投資主體 預計新增產能（萬噸）預計新增產能（萬噸）類型類型 2525-2626 年有望投產的項目：年有望投產的項目：北疆 準東煤田 準東老君廟礦區四號礦井（阿吾孜蘇煤礦）一期工程項目 新疆泰禾隆煤業 120 井工 天隆希望能源有限公司五彩灣礦區二號露天煤礦 內蒙古神東天隆集

36、團 400 露天 準噶爾區,6340吐哈區,8600庫拜區,250伊犁區,800巴州及南疆三地州,300兵團,130準噶爾區,2800吐哈區,4940伊犁區,390兵團,2402670990480420300 24024024005001000150020002500300040.7%30.7%8.7%5.8%5.9%3.0%1.1%2.9%1.3%吐哈煤田（北疆）準東煤田（北疆）三塘湖煤田（北疆）伊犁煤田（北疆）和什托洛蓋煤田（北疆）準南煤田（北疆）塔北煤田（北疆）庫拜煤田（南疆）塔里木煤田（南疆）行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 9 地區地區 所屬煤田所屬煤田 煤礦項目煤礦項目

37、投資主體投資主體 預計新增產能（萬噸）預計新增產能（萬噸）類型類型 五彩灣四號露天礦一期 兗礦能源 1000 露天 紅沙泉二號露天煤礦一期 國家能源集團新疆能源有限責任公司 1000 露天 水溪溝礦區水溪溝井田 新疆正興能源有限公司 150 井工 伊犁煤田 伊寧礦區中小型煤礦整合區伊泰伊犁礦業公司煤礦項目 內蒙古伊泰集團 450 井工 伊寧礦區北區七號礦井一期工程項目 中國慶華能源集團 300 井工 伊寧礦區北區界梁子北煤礦 伊犁宏禹礦業 240 井工 準南煤田 沙灣礦區西區紅山西礦井項目 第七師團-奎屯天北礦業 120 井工 新疆昌吉白楊河礦區白楊河礦井一期工程項目 山東魯泰控股集團 120

38、 井工 新疆昌吉白楊河礦區葦子溝礦井一期工程項目 中煤能源 240 井工 和什托洛蓋 煤田 和什托洛蓋礦區陶和礦井一期工程項目 和布克賽爾蒙古自治縣華地礦業有限公司 120 井工 新疆和什托洛蓋礦區紅山煤礦項目 徐州礦務集團 300 井工 三塘湖煤田 淖毛湖礦區英格瑪二號煤礦一期 華電煤業（華電集團）300 井工 吐哈煤田 新疆克布爾堿礦區潤田煤礦項目 新疆潤田科技發展有限公司 120 井工 新疆吐魯番市七泉湖礦區星亮二礦礦井項目 山東凱萊能源物流有限 公司 120 井工 南疆 塔里木煤田 新疆陽霞礦區卡達希區輪臺陽霞煤礦項目 陜西黑貓 120 井工 新疆巴州陽霞礦區蘇庫努爾區一號礦井（玉鑫煤

39、礦）項目 新疆輪臺縣玉鑫工貿有限責任公司 120 井工 庫拜煤田 庫車市大平灘煤礦 中國國電集團 240 井工 合計合計 55805580 萬噸，北疆占萬噸，北疆占 91.4%91.4%2 27 7 年年及之及之后其他潛在增量項目：后其他潛在增量項目：合計合計 約約 2.62.6 億噸，北疆占億噸，北疆占 97%97%來源：中華人民共和國生態環境部、新疆維吾爾自治區發展和改革委員會、中國煤炭雜志官網、中國煤炭市場網、中國煤炭經濟網、國家能源集團、國家發改委官網等，國金證券研究所（預計投產時間為預測值，結合露天礦核準開工后約 2 年建成、井工礦核準開工后約 4-5 年建成以及其他礦山建設進度信息

40、綜合判斷，實際情況會因礦山建設進度不同而有一定差距，本表結果僅供參考）上市煤企積極布局新疆產能，疆煤放量有望帶來產能和業績增厚。目前有較為明確的新疆資產增厚預期公司為兗礦能源、特變電工、廣匯能源，待投新疆產能投產后有望對公司煤炭總產能帶來的增幅分別為 8%、6%、29%。圖表圖表1313：以兗礦能源、特變電工、廣匯能源為代表的上市煤企積極布局新疆煤炭產能以兗礦能源、特變電工、廣匯能源為代表的上市煤企積極布局新疆煤炭產能 公司公司 煤炭煤炭產能產能/產量產量 在疆產能特點在疆產能特點 新疆產能新疆產能 狀態狀態 潛在增量貢獻潛在增量貢獻 廣匯能源 現有白石湖煤礦產能 3500 萬噸/年 新疆本地

41、煤企，目前擁有的煤炭資源全部位于新疆煤田資源豐富的吐哈煤田的淖毛湖礦區 白石湖露天煤礦 3500 萬噸/年（總儲量 18 億噸）在產 若只考慮已獲批資產，則待建疆煤投產有望帶來公司在疆產能（總產能）增長 29%馬朗煤礦 1000 萬噸/年（總儲量 18 億噸）核準獲批 伊吾縣淖毛湖煤田東部勘查區項目 1500 萬噸/年（總儲量 30 億噸）擬建 兗礦能源 2024 年商品煤產量 1.3 億噸,自產煤銷量 1.2億噸 23 年公司完成兗礦新疆能化有限公司51%的股權收購，資源版圖擴展至新疆，主要分布于伊犁煤田和準東煤田 伊犁一礦 1000 萬噸/年 在產 在建疆煤投產后，有望帶來公司在疆產能增長

42、 49%、總產能增長 8%伊犁四礦 900 萬噸/年 在產 硫磺溝煤礦 150 萬噸/年 在產 五彩灣礦區四號露天煤礦 1000 萬噸/年 在建 行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 10 公司公司 煤炭煤炭產能產能/產量產量 在疆產能特點在疆產能特點 新疆產能新疆產能 狀態狀態 潛在增量貢獻潛在增量貢獻 特變電工 總核定產能7400 萬噸/年，現有產能 7000萬噸/年 公司煤炭礦區位于新疆準東經濟技術開發區，是國家確定的第十四個大型煤炭基地的重要組成部分，礦區資源儲量約 120 億噸 將軍戈壁二號露天煤礦 3000 萬噸/年 在產 在建疆煤投產后，有望帶來公司在疆產能（總產能）增長

43、6%南露天煤礦 4000 萬噸/年 在產 將軍戈壁一號露天煤礦 400 萬噸/年 在建 來源：金融界、上海證券交易所、新浪財經、東南網經濟官方號、中國新聞網、山東省國資委官網、新疆霍城縣人民政府、山東省煤炭行業協會、中能聯合官網、北極星火力發電網、愛企查、格隆匯、每日經濟新聞、特變電工公司公告、國金證券研究所 需求是決定增量產能能否順利釋放的關鍵因素。需求若下行，則難以支撐煤價，供給端也會因對于經濟性問題的擔憂而帶來投建煤礦積極性下降的影響，使產能建設進度延遲。因此，除了統計供給端的煤礦產能潛在增量外，結合需求分析供給放量情況至關重要；未來新疆煤炭的需求增量主要分為疆內使用和疆煤外運使用兩大方

44、面，我們接下針對這兩方面進行重點拆解。2 2.1 1 本地用電本地用電+外送電需求增長，新增火電裝機帶來用煤增量需求外送電需求增長，新增火電裝機帶來用煤增量需求 高耗能產業聚集，二產驅動省內用電需求高增。新疆近五年用電需求增長迅速，除 22 年增速低于全國平均水平以外，其余均顯著高于全國平均水平，19-23 年復合增速達 12.4%、在全國各省中排名第二，2024 年累計增速達 10.5%、在全國各省中排位第五、且較全國平均水平高 4.0pct。圖表圖表1414：近年新疆用電量近年新疆用電量 CAGRCAGR 高于全國平均水平高于全國平均水平 圖表圖表1515：新疆近年來用電增速在全國排位新疆

45、近年來用電增速在全國排位 TOP5TOP5 來源：Ifind、國金證券研究所 來源：Ifind、國金證券研究所（圖中列出的是全國 2019-2023 用電五年 CAGR 排名前十的省份）從具體用電領域看，二產占用電結構和增量貢獻的主體。在 1-11M24 國網新疆售電結構中，對工業領域的售電量占比達 64%，體現出新疆二產用電的高占比。此外，從增量角度看，國網新疆 1-11M24 對工業的售電量同比增長 19%，對總售電量的增量貢獻率高達 69%，持續發揮驅動新疆電網售電量增長的“主引擎”作用。-5%0%5%10%15%20%25%30%010002000300040005000用電量:新疆:

46、累計值（億度，左軸）yoy-全國用電量（右軸）yoy-新疆用電量（右軸）10.8%12.4%0%2%4%6%8%10%12%14%16%20242019-2023五年CAGR行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 11 圖表圖表1616：1 1-11M2411M24 國網新疆工業售電量占比國網新疆工業售電量占比 64%64%圖表圖表1717：1 1-11M2411M24 國網新疆工業售電增量貢獻率近國網新疆工業售電增量貢獻率近 70%70%來源：北極星售電網、國金證券研究所 來源：北極星售電網、國金證券研究所 細分工業子行業看，高耗能產業聚集成為新疆二產用電高基數、高增長的主要驅動力。作為

47、國家能源戰略保障基地，新疆在煤炭、油氣、風能和太陽能等多個領域展示出了強大的潛力，豐富的能源資源也使得新疆電價具備明顯優勢，使得高耗能產業自然地向新疆轉移聚集。近年來新疆有色、原煤、水泥、化肥等高耗能行業產品產量增勢亮眼，且油氣開采、煤炭開采、燃料加工等高耗能產業構成了全省規上工業增加值的主體，并形成了以電解鋁（新疆產能占比 14%、全國第三）、多晶硅（新疆產能占比 33%、全國第一）為代表的全國領先的高耗能支柱產業集群。圖表圖表1818：近年來新疆有色、原煤、水泥、化肥等行業產近年來新疆有色、原煤、水泥、化肥等行業產品產量增勢亮眼品產量增勢亮眼 圖表圖表1919：新疆規上工業增加值主要由油氣

48、開采、煤炭開新疆規上工業增加值主要由油氣開采、煤炭開采、燃料加工等高耗能行業構成采、燃料加工等高耗能行業構成 來源：新疆維吾爾自治區人民政府、國金證券研究所 來源：新疆維吾爾自治區人民政府、國金證券研究所 圖表圖表2020：20232023 年我國多晶硅產能分布中新疆占比年我國多晶硅產能分布中新疆占比 33%33%圖表圖表2121：截至截至 7M247M24 我國電解鋁建成產能中新疆占我國電解鋁建成產能中新疆占 14%14%來源：中商情報網、國金證券研究所 來源：Mysteel 官網、國金證券研究所 除省內用電需求外，新疆作為西部能源大省，肩負電力外送重任。63.8%18.0%10.0%8.2

49、%工業服務業城鄉居民農林牧漁68.6%14.1%12.6%4.6%19.3%14.0%22.7%10.1%0%5%10%15%20%25%0%20%40%60%80%增量貢獻率（右軸）yoy（左軸）-20%-10%0%10%20%30%40%原油原煤天然氣化肥十種有色金屬電解鋁粗鋼水泥19.1%13.3%12.5%10.5%10.1%8.1%7.8%1.8%1.6%1.5%13.70%0%5%10%15%20%25%0%5%10%15%20%25%規上工業增加值占比（占比）規上工業增加值19-23五年CAGR（右軸）新疆33%內蒙古29%四川17%青海8%江蘇4%云南3%寧夏2%陜西1%其他3

50、%新疆內蒙古四川青海江蘇云南寧夏陜西其他山東16%內蒙古15%新疆14%云南13%甘肅7%廣西7%青海6%河南5%貴州4%陜西3%寧夏3%四川2%其他5%山東內蒙古新疆云南甘肅廣西青海河南貴州陜西寧夏四川其他行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 12 相比于新疆地廣人稀、資源豐沛的特征而言，中東部以及川渝地區人口相對密集、電力需求旺盛且電力供需相對緊缺，因此國網新疆電力有限公司也堅持全國“一盤棋”，積極發揮大電網資源配置作用推動各類電源增發穩供，加大省間余缺互濟力度，將新疆豐富的煤電、風電、光伏等能源打捆外送以緩解我國中東部地區電力保供緊張局面。從 2010 年開始，新疆先后建成“兩交兩

51、直”四條疆電外送通道，目前新疆電網內部已形成 750 千伏電網“四環網、兩延伸”的主網架結構，北至阿勒泰、西至伊犁、南達和田、向東經哈密通過 750 千伏“哈密-敦煌”、“煙墩-沙州”雙通道實現新疆與西北電網聯網，疆電的抵達區域也從最初的 7 個省份拓展到如今的 20 個省份，電力保供輻射圈愈發廣闊，疆電外送占發電量的比例近年也已提升至 23%+。此外，另兩條“一交一直”疆電外送通道也正處于規劃建設中、有望于 2025 年后投產，分別將疆電送達川渝、青海地區，疆電外送能力進一步提升 1050 萬千瓦，屆時疆電外送也有望實現“三交三直”的新格局。圖表圖表2222：疆電外送占發電量的比例近年已提升

52、至疆電外送占發電量的比例近年已提升至 23%+23%+來源：Wind、國金證券研究所（由于數據披露限制原因，采用每年 1-11 月數據代表全年情況，24 年數據暫時更新到 10 月）、國金證券研究所 圖表圖表2323：新疆目前外送新疆目前外送電電格局為“兩交兩直”，格局為“兩交兩直”，2525 年有望實現“三交三直”年有望實現“三交三直”通道序列通道序列 通道名稱通道名稱 建成時間建成時間 類型類型 起始點和終點起始點和終點 輸電能力輸電能力 地位地位 已投產已投產 第一通道 哈密敦煌 750 千伏輸變電工程 2010 年 11 月 交流 西起哈密，東至甘肅安西 第一和第二通道兩條交流電網合計

53、 300 萬千瓦 實現了新疆與全國電網的互聯互通，拉開了“疆電外送”的序幕 第二通道 煙墩沙洲 750 千伏輸變電工程 2013 年 6 月 交流 西起哈密市伊州區煙墩區，東至甘肅省酒泉市 進一步提高新疆向西北主網的送電能力，支持哈密煤炭、風電基地的接入送出；有效緩解青海電網缺電局面 第三通道 哈密南鄭州800千伏直流輸電工程 2014 年 1 月 直流 西起新疆哈密，東至河南鄭州 第三和第四通道合計新增外送能力約 2100 萬千瓦 新疆首條“疆電外送”特高壓直流輸電線路，顯著提升疆電外送能力 第四通道 昌吉古泉1100千伏特高壓直流輸電工程 2019 年 9 月 直流 西起新疆昌吉，東至安徽

54、古泉 將疆電外送能力增加到 2400 萬千瓦，將新疆電能直接輸送到華東地區用電負荷中心，至此新疆形成“兩交兩直”疆電外送格局 待投產待投產 第五通道 哈密至重慶800 千伏特高壓直流輸電線路工程 2023 年 8 月開工，預計2025 年 5 月直流 起始于新疆哈密，止于重慶 800 萬千瓦 每年可向重慶輸送電量超 360 億千瓦時電量，進一步提升疆電 外送能力 0%5%10%15%20%25%30%010002000300040005000新疆-輸出電量（億千瓦時，左軸）新疆-發電量（億千瓦時，左軸）輸出電量占發電量比重（右軸）行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 13 通道序列通道序

55、列 通道名稱通道名稱 建成時間建成時間 類型類型 起始點和終點起始點和終點 輸電能力輸電能力 地位地位 投產 第六通道 若羌-羚羊（花土溝東）750 千伏輸變電工程 2024 年 8 月開工，計劃2025 年底之后竣工投產 交流 起始于新疆若羌縣，止于青?；ㄍ翜湘?250 萬千瓦 發揮新疆與西北主網新能源互補作用，提升新能源利用率 來源：國家能源局、青河縣人民政府、中國發展改革報社、新疆維吾爾自治區官網、伊州區人民政府、九派新聞、澎湃新聞、觀察者官方號、中央人民政府官網、中國新聞網、央視新聞網、新華社新媒體官方號、北極星輸配電網、敦煌市人民政府、海西蒙古族藏族自治州人民政府、國金證券研究所 新

56、疆發電結構中火電占比高，火電利用小時數全國領先。從各類型電力生產方式來看，在新疆煤炭燃料資源豐富、燃料成本相對穩定可控、火電技術成熟的背景下，火力發電目前仍是新疆電力供應的主要來源，其在 2024 年發電量占比達到 73%、在西北五省中排名第三，且超過全國平均水平 5.5pct。受到新疆新能源“大基地”外送需要火電起到調峰作用、以及煤炭資源較為豐富等因素影響，在針對疆電外送需求的供應中，盡管新能源的快速發展使其占比近年來有所提升，但火電占外送電量的比例也持續穩定在 65%以上的較高水平。在發電結構中對火電依賴度較高的情況下，新疆火電利用小時數常年位于全國領先水平，其 2019-2023 年火電

57、利用小時數均值達 5184 小時、2024 年達 5227 小時，在全國各省份中穩列第一。圖表圖表2424：新疆火電發電量占比在西北五省和全國都屬于新疆火電發電量占比在西北五省和全國都屬于領先水平（領先水平（20242024 年）年）圖表圖表2525：疆電外送結構中也是火電占比為主疆電外送結構中也是火電占比為主 來源：Ifind、國金證券研究所 來源：中國新聞網、新疆維吾爾自治區人民政府官網、國金證券研究所 圖表圖表2626：新疆火電利用小時數全國領先（小時）新疆火電利用小時數全國領先（小時）來源：Ifind、國金證券研究所（圖為全國火電利用小時和火電利用小時 19-23 年均值排名前十的省份

58、情況）需求刺激發電裝機增長，新疆火電裝機未來可預測的潛在增量空間有望達近 30%。87.7%51.8%12.9%75.5%72.9%67.4%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%光伏風電核電水電火電72.5%65.9%67.3%27.5%34.1%32.7%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%新能源火電52275184 010002000300040005000600020242019-2023均值行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 14 綜合省內二產高耗能行業的有效用電驅動、對外送電需求拉動、以及新疆發電結構中對火電的高度依

59、賴程度，新疆火電發電量近年來持續增長，疊加燃料成本優勢，使省內火電裝機建設積極性較高，尤其是 23 年煤價下行、煤電容量電價政策落地等刺激下，火電企業對于煤電項目的短期投資收益預期改善，據我們不完全統計，23、24 年新疆煤電項目分別集中開工了 866、862 萬千瓦機組。按照火電裝機 1.5-2 年的建設周期測算，我們預計新疆目前已開工機組在 25-26 年投產的規模分別為 633、862 萬千瓦。圖表圖表2727：新疆近年來火電發電量總體保持增長態勢新疆近年來火電發電量總體保持增長態勢 圖表圖表2828：2424 年后新疆火電裝機增速有望提升（預測值根年后新疆火電裝機增速有望提升（預測值根

60、據統計核準、開工機組計算得到）據統計核準、開工機組計算得到）來源：Ifind、國金證券研究所 來源：Ifind、中國電力網、新疆維吾爾自治區生態環境廳、國家能源集團官網、新疆維吾爾自治區發展和改革委員會等，國金證券研究所（假設火電建設周期為1.5-2 年，實際情況會因項目建設進度不同而有一定差距，本圖預測結果僅供參考）我們將其余省內目前剛開工的 396 萬千瓦機組、已核準暫未開工的 120 萬千瓦機組、以及為了確保新能源項目可靠消納而在核準后暫緩建設的 396 萬千瓦機組一并納入26 年后的潛在增量裝機中，結合以上對 25-26 年增量機組的預測一并納入未來增量看，25 年起新疆可預測的火電裝

61、機增量空間有近 30%，其中投資主體主要為三峽能源、國家能源集團、華電集團、天富能源、重慶能源集團，五家公司擬投增量共占新疆潛在裝機增量的 62%。圖表圖表2929：在所有新疆在所有新疆 2525 年起新增煤電項目中，裝機增量投資主體主要有三峽能源、國家年起新增煤電項目中，裝機增量投資主體主要有三峽能源、國家能源集團、華電集團、特變電工、天富能源等（萬千瓦）能源集團、華電集團、特變電工、天富能源等（萬千瓦）來源：電力網、天山網、裕民縣人民政府、北極星火力發電網、愛企查、國際節能環保網、中國能源新聞網、安徽省能源集團有限公司、國際能源網、新華網新疆頻道、塔城地區行政公署、中國電器工業協會、金融投

62、資報、巴州政府網、中新網新疆、新浪財經、新疆維吾爾自治區生態環境廳、國家能源集團官網、新疆維吾爾自治區發展和改革委員會、中國石油新聞中心、安徽在線、昌吉市融媒體中心、北極星太陽能光伏網、新疆生產建設兵團公共資源交易中心等，國金證券研究所（圖中顯示2025 年開始的潛在增量）-5%0%5%10%15%20%010002000300040005000發電量:火電:新疆（億千瓦時，左軸）yoy-新疆火電發電量（右軸）yoy-全國火電發電量（右軸）0%2%4%6%8%10%12%0200040006000800010000發電裝機容量:火電:新疆（萬千瓦，左軸）yoy（右軸）yoy預測值（右軸）396

63、3843322642001321321321327035050100150200250300350400450行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 15 從新疆火電裝機放量本身出發，有望為布局新疆煤電產能的火電企業帶來資產和業績增厚，以皖能電力、特變電工、天富能源為代表的企業在 24 年底至 25 年初起的新疆火電機組放量后，其火電裝機規模將分別增長 11%、44%、91%，三峽能源在新疆火電投產后更是有望實現從新能源向火電資產的拓展布局。圖表圖表3030：以皖能電力、特變電工、天富能源、三峽能源為代表的上市火電企業積極布局新疆火電產能以皖能電力、特變電工、天富能源、三峽能源為代表的上市

64、火電企業積極布局新疆火電產能 公司公司 火電總規?；痣娍傄幠?在疆火電特點在疆火電特點 新疆產能新疆產能 狀態狀態 潛在增量貢獻潛在增量貢獻 皖能電力 總火電裝機1307 萬千瓦 公司為安徽省火電龍頭企業，23 年來積極拓展新疆業務，其新疆資產均為“昌吉-古泉”特高壓配套電源項目 皖能新疆江布電廠 2X66 萬千瓦煤電項目 在產 24 年底新疆火電投產后，帶來公司火電在疆規模增長100%、總規模增長11%皖能新疆英格瑪電廠 2X66 萬千瓦煤電項目 在產（24年底投產）特變電工 總火電裝機302 萬千瓦 當前公司火電均布局于新疆，其中準東五彩灣 2X66萬千瓦坑口電站是準東煤電基地的主力坑口火

65、電廠之一，是“昌吉-古泉”特高壓配套電源項目 昌吉 2x35 萬千瓦熱電聯產項目 在產 25 年新疆火電投產后，帶來公司火電在疆規模（總規模）增長 44%準東五彩灣北一電廠 2X66 萬千瓦坑口電站項目 在產 新特能源 2x35 萬千瓦自備電廠 在產 新疆眾和 2x15 萬千瓦自備電廠 在產 新疆天池能源五彩灣 266 萬千瓦項目 25 年 1 月 1號機組投產 天富能源 總火電裝機289 萬千瓦（其中在運264 萬千瓦）公司是新疆兵團最大的綜合能源上市公司，擁有發、供、調一體化獨立運營電網；公司采用超臨界技術的火力發電機組占現有火電容量的 50%天河熱電分公司 233 萬千瓦機組 在產 待建

66、新疆火電投產后，有望帶來公司火電在疆規模（總規模）增長 91%天河熱電分公司 266 萬千瓦機組 在產 天富能源售電有限公司 233 萬千瓦機組 在產 南熱電廠 25 萬千瓦機組 備用 天富 466 萬千瓦煤電項目 已核準，待建 三峽能源 暫無在運火電裝機-新疆南疆塔克拉瑪干沙漠新能源基地 配套煤電 666 萬千瓦 在建 為公司南疆塔克拉瑪干沙漠新能源基地項目提供配套調峰火電 來源：北極星太陽能光伏網、每日經濟新聞、北極星電力網、金融界、皖能電力公司公告、昌吉日報、中安在線、新華社、天富能源公司公告、證券時報、第一財經、三峽能源公司公告、北極星火力發電網、國金證券研究所 從新疆火電投產帶來的耗

67、煤需求來看，疆內待投裝機未來有望帶來約 0.4 億噸的潛在用煤增量。綜合新疆目前已核準的在建、擬建項目，按照當前全國供電煤耗率平均水平 300g/kwh為依據，我們對新疆未來增量火電機組耗煤需求進行了情景測算。已知新疆 2024 年火電利用小時數 5227 小時、已同比下跌 111 小時，預計隨著未來新增裝機不斷投產、以及新能源的滲透率提升，新疆火電機組的利用小時數將整體呈現小幅下行趨勢，因此我們針對不同利用小時數情況下的耗煤需求進行了測算，并將取值設置為 4900-5400 小時。綜合新疆目前已核準的在建、擬建項目，按照當前全國供電煤耗率平均水平約300g/kwh 為計算依據，可測算得 25

68、 年及之后可預測到的增量耗煤需求為 3635-4006萬噸。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 16 圖表圖表3131：不同利用小時數假設下，預計不同利用小時數假設下，預計 2525 年之后潛在增量火電項目耗煤需求總量在年之后潛在增量火電項目耗煤需求總量在 36353635-40064006 萬噸（單位：萬噸）萬噸（單位：萬噸）來源：電力網、天山網、裕民縣人民政府、北極星火力發電網、愛企查、國際節能環保網、中國能源新聞網、安徽省能源集團有限公司、國際能源網、新華網新疆頻道、塔城地區行政公署、中國電器工業協會、金融投資報、巴州政府網、中新網新疆、新浪財經、新疆維吾爾自治區生態環境廳、國家

69、能源集團官網、新疆維吾爾自治區發展和改革委員會、中國石油新聞中心、安徽在線、昌吉市融媒體中心、北極星太陽能光伏網、新疆生產建設兵團公共資源交易中心等，國金證券研究所（圖中顯示 2025 年開始的潛在增量，假設供電煤耗率 300g/kwh；假設火電建設周期為 1.5-2 年，實際情況會因項目建設進度不同而有一定差距，本圖預測結果僅供參考）2 2.2 2 煤化工產業發展的沃土，擬投煤化工項目驅動用煤增量可期煤化工產業發展的沃土，擬投煤化工項目驅動用煤增量可期 “十四五”以來政策層面將煤化工定位為具備新疆特色和優勢的重點產業，為煤化工行業進入投資與發展的黃金時代奠定堅實的基礎。2021 年 6 月，

70、新疆維吾爾自治區國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和 2035 年遠景目標綱要中就已明確提出“有序發展現代煤化工產業。實現煤制氣與其他化工產品季節性轉換的工藝技術突破。實施煤炭分級分質清潔高效綜合利用，推動煤炭從燃料轉為原料的高效清潔利用?！?025 年 1 月，新疆維吾爾自治區政府工作報告中再次強調加快“十大產業集群”建設，“積極推進準東國家級現代煤化工示范區、哈密國家級現代綜合能源與產業化示范區建設，加快準東煤制氣、煤制烯烴、煤制甲醇和哈密能源集成創新基地等現代煤化工項目建設，全力打造國家大型煤炭供應保障基地和煤制油氣戰略基地”。依托新疆的煤炭資源稟賦優勢，政策指引為未來新疆煤化工產業明確

71、了發展方向。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 17 圖表圖表3232：“十四五”以來政策層面將煤化工定位為具備新疆重點發展產業“十四五”以來政策層面將煤化工定位為具備新疆重點發展產業 時間時間 政策文件政策文件/會議會議 相關內容相關內容 2025 年 1 月 2025 年新疆維吾爾自治區政府工作報告 2025 年重點工作中明確提出“加快“十大產業集群”建設，構建具有新疆特色和優勢的現代化產業體系”、“積極推進準東國家級現代煤化工示范區、哈密國家級現代綜合能源與產業化示范區建設，加快準東煤制氣、煤制烯烴、煤制甲醇和哈密能源集成創新基地等現代煤化工項目建設，全力打造國家大型煤炭供應保障

72、基地和煤制油氣戰略基地?！?023 年 7 月 新疆維吾爾自治區工業領域碳達峰實施方案 加快發展煤炭煤電煤化工產業集群，釋放煤炭先進產能，加強煤制油氣、富油低階煤分質分級和清潔高效利用，大力發展現代煤化工，加快建設準東、哈密國家煤制油氣戰略基地，推進煤制油氣產業向特種燃料、高端化學品等方向轉變，發展煤制烯烴、芳烴、含氧化合物等基礎化工原料以及高端聚烯烴、高性能聚酯、纖維等產品。2021 年 11 月 昌吉回族自治州國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和 2035 年遠景目標綱要 加快建設準東現代煤電煤化工創新產業示范區。以煤炭關鍵核心產業為基礎保障，大力推進現代煤電煤化工、煤制燃料、新能源、冶金

73、新材料等核心產業的融合發展。聚焦國內、國外兩個市場，發展高端化、差異化產品，廣泛開展人才、技術、資金等全方位合作，把準東開發區建設成為國家現代煤電煤化工創新產業開發區、國家綜合能源改革示范基地、國家產教融合示范基地。2021 年 10 月 伊犁哈薩克自治州國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和 2035 年遠景目標綱要 著力發展綠色高效、環境友好型的現代煤化工產業，按照裝備大型化、產業園區化、產品多元化和循環經濟發展的要求，嚴守“一效兩耗”指標，提高終端產品性能和附加值，加強體系優化集成，實現煤制氣、煤制油與其他化工產品季節性轉換的生產工藝突破，構建循環經濟產業鏈和產業集群。2021 年 9 月

74、 哈密市國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和 2035 年遠景目標綱要 積極發展以煤炭提質、分級液化、煤制天然氣、煤制氫等為主線的煤電油氣多聯產，重點推動煤焦油、提質煤、輕重芳烴等深加工，建設煤炭清潔高效利用示范基地。積極引進先進技術工藝，布局具有國際先進水平的煤基化學品、煤基新材料項目，促進化工產品向多元化、高附加值方向發展，積極推進煤制烯烴、芳烴、乙二醇及下游產業創新發展，提高資源綜合利用水平。2021 年 6 月 新疆維吾爾自治區國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和 2035 年遠景目標綱要 建設國家大型煤炭煤電煤化工基地。以準東、吐哈、伊犁、庫拜為重點推進新疆大型煤炭基地建設，實施“疆

75、電外送”“疆煤外運”、現代煤化工等重大工程。依托準東、哈密等大型煤炭基地一體化建設，穩妥推進煤制油氣戰略基地建設。有序發展現代煤化工產業。實現煤制氣與其他化工產品季節性轉換的工藝技術突破。實施煤炭分級分質清潔高效綜合利用，推動煤炭從燃料轉為原料的高效清潔利用。來源：新疆日報，新疆維吾爾自治區人民政府網站，新疆維吾爾自治區工業和信息化廳、發展和改革委員會、生態環境廳等，國金證券研究所 煤制氣：據不完全統計，目前新疆地區擬在建煤制天然氣項目年產能達 360 億立方米，總投資超過 2500 億元，根據部分已披露年度耗煤量數據項目進行測算，假設現階段擬在建產能完全投產并實現滿負荷生產的情況下，未來新疆

76、地區煤制天然氣項目能夠拉動的煤炭潛在需求量接近 1.2 億噸。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 18 圖表圖表3333：新疆地區現階段擬在建煤制天然氣項目總產能約為新疆地區現階段擬在建煤制天然氣項目總產能約為 3 36060 億立方米億立方米/年（不完全統計）年（不完全統計）擬在建項目名稱擬在建項目名稱 公司名稱公司名稱 建設地點建設地點 投資金額投資金額（億元）（億元）天然氣年產能天然氣年產能（億立方米）（億立方米）耗煤量耗煤量（萬噸）（萬噸）國家能源集團新疆能源有限責任公司 40 億立方米/年煤制天然氣示范項目 國家能源集團新疆能源有限責任公司 新疆昌吉回族自治州 250 40

77、1612 新疆慶華能源集團有限公司煤制天然氣二期 40 億立方米/年項目 新疆慶華能源集團有限公司 新疆伊犁哈薩克自治州 194 40 1371 中煤集團條湖 40 億方/年煤制天然氣項目 中國中煤能源集團有限公司 新疆哈密市 320 40 1000 河南能源集團年產 40 億立方米煤制天然氣項目 河南能源集團 新疆昌吉回族自治州 200 40 1328 新疆天池能源有限責任公司準東40 億立方米/年煤制天然氣項目 新疆天池能源有限責任公司 新疆昌吉回族自治州 230 40 1328 新疆中新建煤炭產業有限公司煤基化工耦合綠氫清潔能源示范工程40 億立方米/年煤制天然氣項目 新疆中新建煤炭產業

78、有限公司 新疆生產建設兵團第十三師新星市 300 40 1328 新疆能源集團年產 40 億立方米煤制天然氣項目 新疆能源（集團）有限責任公司 新疆哈密市 500 40 1328 新疆其亞年產 60 億立方米煤制天然氣項目 新疆其亞化工有限責任公司 新疆昌吉回族自治州 400 60 1992 新業集團準東 20 億立方米/年煤制天然氣項目 新業集團 新疆昌吉回族自治州 155 20 664 合計 2549 360 11949 來源：中國化工經濟技術發展中心，石化聯合會化工新材料專委會，新疆伊寧縣人民政府網站，現代煤化工，中國工業報，煤化工，中煤集團等，國金證券研究所注：上表統計為不完全統計，部

79、分項目未公開年度耗煤量，此處根據已披露數據的相關項目的年度耗煤量均值進行測算，相關項目數據以及測算結果僅供參考。煤制烯烴：據不完全統計，目前新疆地區擬在建煤制烯烴產能約為 780 萬噸/年，根據部分已披露年度耗煤量數據項目進行測算，假設現階段擬在建產能完全投產并實現滿負荷生產的情況下，未來新疆地區煤制烯烴項目能夠拉動的煤炭潛在需求量超過 3500 萬噸。項目進展方面，根據新疆準東經濟技術開發區管理委員會 2025 年 1 月相關新聞報道，準東開發區將自治區、昌吉州重點項目中的山能化工 80 萬噸/年煤制烯烴項目、東明塑膠 80 萬噸/年煤制烯烴項目定位為“一號工程”，舉全開發區之力推進建設，分

80、別于 2 月 22 日、2 月 28 日全面開工建設。圖表圖表3434：新疆地區現階段擬在建煤制烯烴項目總產能約為新疆地區現階段擬在建煤制烯烴項目總產能約為 780780 萬噸萬噸/年（不完全統計）年（不完全統計）擬在建項目名稱擬在建項目名稱 公司名稱公司名稱 建設地點建設地點 投資金額（億投資金額（億元）元）煤制烯烴產能（萬煤制烯烴產能（萬噸）噸）年耗煤量（萬年耗煤量（萬噸）噸）新疆東明塑膠有限公司年產 80 萬噸煤制烯烴項目 新疆東明塑膠有限公司 新疆昌吉回族自治州 211 80 344 新疆山能化工有限公司準東五彩灣 80 萬噸年煤制烯烴項目 新疆山能化工有限公司 新疆昌吉回族自治州 2

81、09 80 390 新疆中新建煤炭產業有限公司年產 150 萬噸煤制烯烴項目 新疆中新建煤炭產業有限公司 新疆生產建設兵團第十三師新星市 370 150 688 行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 19 新疆寶豐煤基新材料有限公司煤炭清潔高效轉化耦合植入綠氫制低碳化學品和新材料示范項目 新疆寶豐煤基新材料有限公司 新疆昌吉回族自治州-400 1834 伊吾疆納新能源有限公司70 萬噸/年煤制烯烴項目 伊吾疆納新能源有限公司 新疆哈密市伊吾縣 429.5 70 321 合計 780 3577 來源：生態環境部，中國石油和化學工業聯合會化工園區工作委員會，中國煤炭經濟研究會，國家級新疆準東

82、經濟技術開發區官網，中國工業報，國金證券研究所 注：上表統計為不完全統計，部分項目未公開年度耗煤量，此處根據已披露數據的相關項目的年度耗煤量均值進行測算，相關項目數據以及測算結果僅供參考。煤制油：據不完全統計，目前新疆地區擬在建煤制油產能約為 500 萬噸/年，根據已披露年度耗煤量數據項目進行測算，假設現階段擬在建產能完全投產并實現滿負荷生產的情況下，未來新疆地區煤制天然氣項目能夠拉動的煤炭潛在需求量接近 1800萬噸。項目進展方面，哈密能源集成創新基地項目于 2024 年 10 月 8 日全面啟動建設，項目規劃總投資 1700 億元，其中一階段投資 900 億元，以 1500 萬噸/年岔哈泉

83、一號露天礦為配套煤礦，建設煤炭清潔高效利用及配套新能源等項目，計劃 2027 年底建成投產；伊犁 100 萬噸煤制油項目，總投資 183 億元，主要產品包括柴油、汽油、乙醇等，計劃 2025 年 4 月開工建設，在 2026 年 12 月全廠裝置建設投產。圖表圖表3535：新疆地區現階段擬在建煤制油項目總產能約為新疆地區現階段擬在建煤制油項目總產能約為 500500 萬噸萬噸/年（不完全統計）年（不完全統計）擬在建項目名稱擬在建項目名稱 公司名稱公司名稱 建設地點建設地點 煤制油產能煤制油產能 （萬噸）（萬噸）投資金額投資金額 （億元）（億元）耗煤量（萬噸）耗煤量（萬噸）國家能源集團哈密能源集

84、成創新基地項目 國家能源集團 新疆哈密市巴里坤縣 400 1700 1420 伊犁 100 萬噸煤制油項目 伊泰伊犁礦業有限公司 新疆伊犁市 100 183 355 合計 500 1883 1775 來源：中國新聞網，新疆巴里坤哈薩克自治縣人民政府網站，察布查爾錫伯自治縣融媒體中心，國金證券研究所 注：上表統計為不完全統計，部分項目未公開年度耗煤量，此處根據已披露數據的相關項目的年度耗煤量均值進行測算，相關項目數據以及測算結果僅供參考。煤炭分質分級利用：據不完全統計，新疆地區現階段擬在建煤炭分質分級利用項目主要集中在哈密市，假設現階段擬在建產能完全投產并實現滿負荷生產的情況下，未來新疆地區煤炭

85、分質分級利用項目能夠拉動的煤炭潛在需求量超過 6000 萬噸。項目進展方面，截至 2024 年 10 月，新疆慧能煤清潔高效利用有限公司的 1500 萬噸/年煤炭清潔高效利用項目核心生產裝置以及公輔區的筒倉、倉庫、上料框架、除塵框架等正在進行施工；根據煤化工期刊 25 年 2 月相關報道，伊吾廣匯 1500 萬噸/年煤炭分質分級利用示范項目力爭 6 月底正式開工建設，2027 年第三季度建成投產。此外，根據中國新聞網，新疆嘉國偉業新能源有限公司年產 600 萬噸低階煤清潔高效綜合利用項目和年產 60 萬噸煤焦油加氫項目中的 300 萬噸熱解一期項目計劃于 2025 年8 月 1 日點火，后續

86、60 萬噸煤焦油加氫和制氫項目預計于 2025 年 9 月 1 日點火。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 20 圖表圖表3636：新疆地區現階段擬在建煤炭分質分級利用項目未來潛在年耗煤量超過新疆地區現階段擬在建煤炭分質分級利用項目未來潛在年耗煤量超過 6 6000000 萬噸（不完全統計）萬噸（不完全統計）擬在建項目名稱擬在建項目名稱 公司名稱公司名稱 建設地點建設地點 投資金額（億投資金額（億元）元）年耗煤量（萬年耗煤量（萬噸）噸）新疆慧能煤清潔高效利用有限公司的1500 萬噸/年煤炭清潔高效利用項目 新疆慧能煤清潔高效利用有限公司 新疆哈密市 86 1500 新疆泰亨能源化工有限

87、責任公司 1000萬年噸低階煤分質分級清潔高效綜合利用項目 新疆泰亨能源化工有限責任公司 新疆吐魯番市 101 1000 新疆嘉國偉業新能源有限公司 600 萬噸/年低階煤清潔高效綜合利用項目及 60 萬噸/年煤焦油加氫項目 新疆嘉國偉業新能源有限公司 新疆哈密市巴里坤哈薩克自治縣 73 600 伊吾廣匯 1500 萬噸/年煤炭分質分級利用示范項目 新疆廣匯實業投資（集團）有限責任公司 新疆哈密市伊吾縣 165 1500 伊吾疆納新能源科技有限公司伊吾疆納1500 萬噸年煤炭分質分級利用示范項目 伊吾疆納新能源科技有限公司 新疆哈密市伊吾縣 167 1500 合計 592 6100 來源：伊吾

88、縣人民政府網站，鄯善縣人民政府網站，中國化工經濟技術發展中心，化工行業生產力促進中心，新疆維吾爾自治區生態環境廳，中國新聞網，國金證券研究所 煤制乙醇、BDO 等其他煤化工項目：除上述煤制天然氣、煤制烯烴、煤制油和煤炭分質分級利用項目以外，據不完全統計，新疆地區目前擬在建的其他煤化工項目（煤制甲醇、煤制乙醇、煤制 BDO 等）合計投資額超過 700 億元，其中部分項目已經完成中交或已經實現開車，對于新疆地區煤炭需求同樣具有一定的拉動效應。圖表圖表3737：新疆地區擬在建的其他煤化工項目（煤制甲醇、乙醇、新疆地區擬在建的其他煤化工項目（煤制甲醇、乙醇、BDOBDO 等）投資額超過等）投資額超過

89、700700 億元（不完全統計）億元（不完全統計）擬在建項目名稱擬在建項目名稱 公司名稱公司名稱 建設地點建設地點 投資金額（億投資金額（億元）元）備注備注 新疆其亞新材料有限公司年產600 萬噸煤基甲醇項目 新疆其亞新材料有限公司 新疆準東經濟技術開發區 300 項目于 24 年 5 月正式通過核準 新業煤化工(鄯善)有限責任公司 120 萬噸/年煤制乙醇多聯產項目 新業煤化工(鄯善)有限責任公司 新疆吐魯番市 176 伊吾疆納乙醇發展有限公司2x60 萬噸煤制乙醇項目 伊吾疆納乙醇發展有限公司 新疆哈密市 90 23 年 6 月完成項目戰略合作項目框架協議簽約儀式 新疆藍山屯河化學有限公司

90、110 萬噸/年煤制甲醇項目 新疆藍山屯河化學有限公司 新疆昌吉州 68 項目于 24 年 11 月完成初步設計合同簽署 新疆美克化工股份有限公司五期 10 萬噸/年 BDO 項目 新疆美克化工股份有限公司 新疆巴音郭勒盟自治州 22 項目于 24 年 10 月已實現化工裝置、公用工程裝置中交 新疆中和合眾新材料有限公司年產 100 萬噸羧酸及其下游產品一體化項目 新疆中和合眾新材料有限公司 新疆哈密市 34 項目預計 2025 年 4 月投產 新疆新業能源化工有限責任公司年產 20 萬噸 BDO 二期項目 新疆新業能源化工有限責任公司 新疆五家渠工業區 18 項目于 24 年 11 月一次性

91、開車成功 行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 21 新疆曙光綠華生物科技有限公司年產 10 萬噸 BDO 聯產 12 萬噸 PBAT 項目 新疆曙光綠華生物科技有限公司 新疆生產建設兵團第二師鐵門關市 36 預計將于 2025 年 4 月實現投料試生產 來源：化工行業生產力促進中心，中國化工經濟技術發展中心，煤化工信息網，山西新聞網，新疆溫泉縣人民政府網站，新疆吐魯番市人民政府網站，新疆維吾爾自治區生態環境廳，新疆生產建設兵團環境保護產業協會，國金證券研究所 綜合現階段項目情況來看，據不完全統計，新疆地區擬在建煤化工項目總投資額已經接近 7000 億元，在僅考慮煤制氣、煤制烯烴、煤制油

92、以及煤炭分質分級利用四大類項目的情況下，根據我們測算在這些項目未來全部投產并滿負荷的情況下年耗煤量預計在 2.3 億噸以上。圖表圖表3838：現階段新疆地區擬在建煤化工項目未來潛在煤炭需求量預計在現階段新疆地區擬在建煤化工項目未來潛在煤炭需求量預計在 2 2.3.3 億噸以上（不完全統計）億噸以上（不完全統計）項目項目 項目建設地項目建設地 總投資（億元）總投資（億元）年耗煤量（萬噸）年耗煤量（萬噸）煤制氣 新疆昌吉回族自治州、新疆伊犁哈薩克自治州、新疆生產建設兵團第十三師新星市、新疆哈密市 2549 11949 煤制烯烴 新疆昌吉回族自治州、新疆生產建設兵團第十三師新星市、新疆哈密市、新疆吐

93、魯番市 1220 3577 煤制油 新疆哈密市、伊犁市 1883 1775 煤炭分質分級利用 新疆哈密市、吐魯番市 592 6100 其他煤化工項目（僅考慮煤制甲醇、煤制乙醇、煤制 BDO）新疆昌吉回族自治州、哈密市、吐魯番市等 710-合計 6953 23401 來源：國金證券研究所測算（注：上表煤制烯烴項目總投資未包含新疆寶豐煤基新材料有限公司煤炭清潔高效轉化耦合植入綠氫制低碳化學品和新材料示范項目；本表數據來源于圖表 33-37 數據匯總）3.13.1 外運現狀外運現狀經濟性下外運增量明顯，擴能改造帶來運力增長空間經濟性下外運增量明顯，擴能改造帶來運力增長空間 近年疆煤外運增量明顯。受西

94、部振興政策下經濟增長，西南、西北等地區自身煤炭需求增加，而自身煤炭供給量小，煤炭供需缺口擴大，需要從煤炭資源豐富的晉陜蒙新地區調入煤炭。同時，近年來新疆煤炭項目持續釋放產能，加之新疆蘭新、臨哈、將淖紅等鐵路線和 312 國道、淖柳公路等交通基礎設施的完善，疆煤外運量增量明顯。2017-2023 年，新疆煤炭外運量由 994.7 萬噸增長至 6022.7 萬噸，CAGR 達 35%。得益于新疆能源保障政策支持以及淡季鐵路運費的下調，2024 年 1-11 疆煤外運量達到8147.9 萬噸，同比增長 52%，增速進一步加快。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 22 圖表圖表3939：202

95、42024 年年 1 1-1111 月新疆煤炭外運量同比增長月新疆煤炭外運量同比增長 52%52%來源：中國煤炭市場網，新疆日報，國金證券研究所 目前疆煤外運量占比仍舊較少。盡管過往幾年疆煤外運量增速較高，但從占比來看，相對晉陜蒙地區的外運占比仍舊較少。疆煤外運的主要瓶頸是經濟性和運力。煤炭的總價由坑口價和運輸成本兩部分組成。2024 年年末，新疆 5500 大卡動力煤坑口價420 元/噸，低于晉陜地區的 580-610 元/噸水平，坑口價優勢顯著。但由于新疆位置偏遠，運輸成本較高，對于部分地區的經濟性不如晉陜蒙。同時，由于新疆鐵路等基礎設施仍有完善空間，疆煤外運量也受制于鐵路的運力。圖表圖表

96、4040：20242024 年年 1 1-1111 月新疆煤外運占比月新疆煤外運占比 17%17%圖表圖表4141：疆煤外運占比相對較少疆煤外運占比相對較少 來源：中國煤炭市場網，ifind，國金證券研究所 來源：wind，各省統計局，國金證券研究所 未來外運提升的瓶頸之一經濟性。甘青、川渝、寧夏、華中等地區都有較大的煤炭調入需求，疆煤外運也主要滿足這些地區的調入需求以及疆煤入海。同時，山西、陜西、內蒙的煤炭也可以調入上述地區，所以在測算經濟性時主要測算新疆煤炭相對晉陜蒙煤炭調入的經濟性。由于煤炭主要由鐵路運輸，因此我們以疆煤經濟競爭力=煤價差-鐵路運價差來觀測其經濟性，經濟競爭力0 代表其存

97、在相對經濟性。從數據來看，新疆哈密、準東等地區煤炭價格相對山西、陜西、內蒙煤炭價格優勢明顯，2024 年哈密相對晉陜蒙煤價差 216250 元，準東相對晉陜蒙煤價差 255289 元。由于各地鐵路局費率有所差異，為減少測算復雜度，鐵路運費以 0.167 元/噸公里統一計算。該數值為研究路線的運費均值，通過國鐵 95306 貨運平臺核驗，和實際運費基本吻合。0%10%20%30%40%50%60%70%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,000疆煤外運量（萬噸）同比增速（%）0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%外運煤占比（%）45%

98、50%55%60%65%70%75%201720182019202020212022陜西省外運煤占比（%）山西省外運煤占比（%）內蒙古外運煤占比（%）行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 23 圖表圖表4242：新疆煤炭相對晉陜蒙地區具備價格優勢新疆煤炭相對晉陜蒙地區具備價格優勢 年份年份 動力煤價動力煤價 （元（元/噸）噸）煤價煤價 （元（元/噸）噸）哈密平均煤價差哈密平均煤價差 （元（元/噸）噸）準東平均煤價差準東平均煤價差 （元（元/噸）噸）新疆哈密新疆哈密 新疆準東新疆準東 山西山西 陜西陜西 蒙西蒙西 山西山西 陜西陜西 蒙西蒙西 山西山西 陜西陜西 蒙西蒙西 2011 814

99、 215 147 552 509 455 337 294 240 405 362 308 2012 695 189 188 489 451 379 300 262 190 301 263 191 2013 584 182 155 384 340 340 202 158 158 229 185 185 2014 512 168 153 310 282 273 142 114 105 157 129 120 2015 419 155 149 222 223 180 67 68 25 73 74 31 2016 471 167 175 279 237 280 112 70 55 104 62 105

100、 2017 638 201 204 442 341 375 241 140 174 238 137 171 2018 647 230 229 446 382 375 216 152 145 217 153 146 2019 587 246 242 411 406 370 165 160 123 169 164 128 2020 599 256 254 392 332 356 136 76 100 138 78 102 2021 1055 369 354 861 756 774 492 387 405 507 402 420 2022 1268 514 549 841 763 877 327 2

101、49 363 292 214 328 2023 972 483 471 765 739 766 282 256 283 294 268 295 2024 861 442 403 687 658 692 245 216 250 284 255 289 2024.12 796 440 398 614 607 646 174 167 206 216 209 248 來源：疆煤外運經濟性分析及開發利用政策研究，中國煤炭市場網，國金證券研究所 圖表圖表4343：新疆相對晉陜蒙地區運費差新疆相對晉陜蒙地區運費差 地區地區 煤源煤源 起止點起止點 里程里程（kmkm）測算運費測算運費（元（元/噸）噸）吐哈運

102、費差吐哈運費差（元（元/噸）噸）準東運費差準東運費差（元（元/噸）噸）甘肅地區 山西 朔州-蘭州 1373 229 0 108 陜西 榆林-蘭州 914 153 76 185 內蒙 鄂爾多斯-蘭州 1086 181 48 156 新疆吐哈煤田 哈密-蘭州 1372 229 新疆準東煤田 將軍廟-蘭州 2019 337 川渝地區 山西 朔州-重慶 1700 284 93 201 陜西 榆林-重慶 1362 227 150 258 內蒙 鄂爾多斯-重慶 1535 256 121 229 新疆吐哈煤田 哈密-重慶 2258 377 新疆準東煤田 將軍廟-重慶 2905 485 寧夏地區 山西 朔州-

103、銀川 936 156 92 200 陜西 榆林-銀川 542 91 158 266 內蒙 鄂爾多斯-銀川 490 82 167 275 新疆吐哈煤田 哈密-銀川 1488 248 新疆準東煤田 將軍廟-銀川 2135 357 華中地區 山西 朔州-襄陽 1102 184 262 370 陜西 榆林-襄陽 1204 201 245 353 內蒙 鄂爾多斯-襄陽 1377 230 216 324 新疆吐哈煤田 哈密-襄陽 2671 446 新疆準東煤田 將軍廟-襄陽 3318 554 行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 24 港口 山西 朔州-秦皇島 750 125 313 494 陜西

104、榆林-秦皇島 112 19 253 434 內蒙 鄂爾多斯-秦皇島 1093 183 256 437 新疆吐哈煤田 哈密-秦皇島 2624 438 新疆準東煤田 將軍廟-秦皇島 3709 619 來源：疆煤外運經濟性分析及開發利用政策研究，中國鐵路地圖，國金證券研究所 根據我們測算，在 2024 年及近期煤價下，新疆哈密煤在甘肅地區（青海地區類似）、川渝地區、寧夏地區均具備經濟性，在華中地區、秦皇島港口不具備經濟性。準東煤在甘青地區具備經濟性，在川渝、寧夏地區經濟性不如陜西煤，但比山西、內蒙煤更具備經濟性。準東煤在華中、秦皇島港口不具備經濟性。圖表圖表4444：哈密煤炭經濟競爭力哈密煤炭經濟競

105、爭力（元（元/噸）噸）年份年份 動力動力煤價煤價 甘肅地區甘肅地區 川渝地區川渝地區 寧夏地區寧夏地區 華中地區華中地區 秦皇島港秦皇島港 山西山西 陜西陜西 蒙西蒙西 山西山西 陜西陜西 蒙西蒙西 山西山西 陜西陜西 蒙西蒙西 山西山西 陜西陜西 蒙西蒙西 山西山西 陜西陜西 蒙西蒙西 2011 814 337 218 192 244 144 119 245 136 73 75 49 24 24 41-16 2012 695 300 186 142 207 112 69 208 104 23 38 17-26-13 9-66 2013 584 202 82 110 109 8 37 110

106、0-9-60-87-58-111-95-98 2014 512 142 38 57 49-36-16 50-44-62-120-131-111-171-139-151 2015 419 67-8-23-26-82-96-25-90-142-195-177-191-246-185-231 2016 471 112-6 7 19-80-66 20-88-112-150-175-161-201-183-201 2017 638 241 64 126 148-10 53 149-18 7-21-105-42-72-113-82 2018 647 216 76 97 123 2 24 124-6-22-

107、46-93-71-97-101-111 2019 587 165 84 75 72 10 2 73 2-44-97-85-93-148-93-133 2020 599 136 0 52 43-74-21 44-82-67-126-169-116-177-177-156 2021 1055 492 311 357 399 237 284 400 229 238 230 142 189 179 134 149 2022 1268 327 173 315 234 99 242 235 91 196 65 4 147 14-4 107 2023 972 282 180 235 189 106 162

108、190 98 116 20 11 67-31 3 27 2024 861 245 140 202 152 66 129 153 58 83-17-29 34-68-37-6 2024.12 796 174 91 158 81 17 85 82 9 39-88-78-10-139-86-50 來源：疆煤外運經濟性分析及開發利用政策研究，中國煤炭市場網，國金證券研究所測算 行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 25 圖表圖表4545：準東地區經濟競爭力準東地區經濟競爭力（元（元/噸）噸）年份年份 動力動力煤價煤價 甘肅地區甘肅地區 川渝地區川渝地區 寧夏地區寧夏地區 華中地區華中地區 秦皇島

109、港秦皇島港 山西山西 陜西陜西 蒙西蒙西 山西山西 陜西陜西 蒙西蒙西 山西山西 陜西陜西 蒙西蒙西 山西山西 陜西陜西 蒙西蒙西 山西山西 陜西陜西 蒙西蒙西 2011 814 297 177 152 204 104 79 205 96 33 35 9-16 92-72 52 2012 695 193 79 35 100 5-38 101-3-84-69-90-133-12-171 -65 2013 584 121 1 29 28-73-44 29-81-90-141-168-139-84-249 -71 2014 512 50-55-35-44-128-108-43-137-154-213

110、-224-204-156-304 -135 2015 419-35-111-125-128-184-198-127-192-244-297-279-293-240-360 -225 2016 471-4-123-51-97-196-124-96-204-170-266-291-219-209-372 -151 2017 638 130-47 15 37-121-58 38-129-104-132-216-153-75-297 -85 2018 647 110-31-9 16-104-82 17-113-128-153-200-178-95-280 -109 2019 587 61-21-28-

111、32-94-101-31-102-147-201-189-196-144-270 -128 2020 599 30-106-54-63-180-127-62-188-173-232-275-222-175-356 -154 2021 1055 399 218 264 306 145 191 307 136 146 137 49 96 194-31 165 2022 1268 184 30 173 91-43 100 92-52 54-78-139 4-21-219 73 2023 972 186 83 139 93 10 66 94 2 20-76-85-29-19-166 39 2024 8

112、61 177 71 134 83-2 61 84-11 15-86-98-35-28-178 34 2024.12 796 108 25 92 15-48 20 16-57-26-154-144-76-97-224 -7 來源：疆煤外運經濟性分析及開發利用政策研究，中國煤炭市場網，國金證券研究所測算 從過往數據來看，疆外煤-新疆煤的價差與市場煤價（秦皇島 5500 卡）存在正相關性，由于運價穩定，疆煤外運的經濟性和市場煤價正相關。對特定地區而言，隨著市場煤價格上漲，新疆煤可能從不具備經濟競爭力變為具備經濟競爭力。具體來看：對于甘肅地區（青海地區類似），新疆哈密煤炭擁有絕對的經濟性，且相對山西的

113、經濟性最強，內蒙、陜西次之。新疆準東煤相對山西煤具備經濟性，在市場價高于 650元/噸時相對陜西、內蒙煤具備經濟性。對于川渝地區，新疆哈密煤相對山西具有經濟性，當市場價高于 650 元/噸時，相對陜西、內蒙具備經濟性。新疆準東煤需要在市場價高于 600 元/噸時相對山西煤炭有經濟性，市場價高于 800 元/噸相對陜西、內蒙煤具備經濟性。對于寧夏地區，新疆哈密煤相對山西具有經濟性，當市場價高于 650 元/噸時，相對陜西、內蒙具備經濟性。新疆準東煤需要在市場價高于 600 元/噸時相對山西煤炭有經濟性，市場價高于 900 元/噸相對陜西、內蒙煤具備經濟性。對于華中地區（兩湖一江），新疆哈密煤在市

114、場價高于 900 元/噸時相對晉陜蒙煤炭具有經濟。新疆準東煤需要在煤價在 1000 元/噸時相對其他煤源才具備經濟性。對于港口煤（秦皇島地區），新疆哈密煤在市場價高于 1000 元/噸時相對山西、內蒙具有經濟性，對陜西煤沒有經濟性。新疆準東煤在 1000 元/噸相對山西具有經濟性，在 800 元/噸時相對內蒙有經濟性。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 26 圖表圖表4646：晉煤疆煤價差與市場煤存在正相關晉煤疆煤價差與市場煤存在正相關 圖表圖表4747：蒙煤疆煤價差與市場煤存在正相關蒙煤疆煤價差與市場煤存在正相關 來源：CCTD，國金證券研究所 來源：CCTD，國金證券研究所 圖表圖

115、表4848：20242024 年疆煤流向西北地區比例為年疆煤流向西北地區比例為 62%62%來源：新疆煤炭交易中心，國金證券研究所 目前新疆鐵路已經形成了“一主兩翼”進出疆三大鐵路通道?！耙恢鳌笔侵柑m新鐵路，由蘭新鐵路和蘭新高鐵共同構成，是“新絲綢之路經濟帶”運輸通道和我國西北地區鐵路網的重要組成部分，是目前的出疆主通道，短期運力緊張。兩翼主要是指“北翼”和“南翼”通道。北翼通道指臨哈鐵路及向西延伸線，紅淖鐵路和將淖鐵路是北翼通道的重要組成部分。臨哈鐵路連接內蒙古臨河站額濟納站新疆哈密站，有較大的外運潛力。南翼通道指格庫鐵路，起自青海省格爾木市，終到新疆庫爾勒市，是出入新疆的第三條鐵路通道，主

116、要服務南疆和國內西南地區的運輸。R =0.6305010020030040050060005001,0001,500疆煤與山西煤的價格差（元/噸）秦皇島港口煤價（元/噸）晉煤-疆煤價差與煤炭市場價回歸結果R =0.911705010015020025030035040045005001,0001,500疆煤與蒙煤的價格差（元/噸）秦皇島港口煤價（元/噸）蒙煤-疆煤價差與煤炭市場價回歸結果行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 27 圖表圖表4949：疆煤外運形成“一主兩翼”的外運通道格局疆煤外運形成“一主兩翼”的外運通道格局 來源：新疆發布，國金證券研究所（1）蘭新鐵路：疆煤外運的主要通道

117、，運力仍有增量空間 蘭新鐵路由蘭新線和蘭新高鐵共同組成，連接甘肅省蘭州市和新疆維吾爾自治區，是新疆對外運輸的主要鐵路通道。蘭新線是客貨混合鐵路通道，1995 年正式投入運營，全長 2358 公里，雙線車道，目前運力為 7000 萬噸/年。蘭新高鐵是主要的客運通道，2014 年開通，全長 1776 公里。二線最初的建設目標是實現蘭新通道的客貨分流。目前看蘭新線分流效果有限，蘭新線貨運仍未達到理論運力。目前蘭新二線對于蘭新線的客流分流左右十分有限，由于蘭新二線缺少必要的聯絡線，導致普速客車無法運行，使得蘭新線仍要承擔大量的普速客車運行工作，進而難以充分發揮其貨運能力。同時，蘭新線由于受到嘉峪關車站

118、的到發站能力所限，雖然理論運力達到 7000 萬噸，但實際運輸中難以達到預定產能。圖表圖表5050：蘭新鐵路線路概況蘭新鐵路線路概況 線路名稱線路名稱 全長全長（kmkm）貨物運力貨物運力 通車時間通車時間 運輸規劃運輸規劃 牽引種類牽引種類 正線數目正線數目 蘭新線 2358 7000-8000 萬噸 1990 年 客貨混運 電力 雙線 蘭新二線 1776-2014 年 客運 電力 雙線 來源：甘肅省十三五規劃，國金證券研究所 我們認為蘭新線煤炭運輸能力仍有增量空間：1）蘭新線或將其部分客車轉至蘭新二線，減少普速客車數量，恢復其貨運能力。2）南疆通道格庫線改造工程在 2024 年正式通車，運

119、能每年 3357 萬噸。原先南疆出疆貨物需要發往烏魯木齊，經過蘭新線才能出疆，格庫線的開通有力緩解這一局面，有大量貨物可以通過格庫線直接出疆，為蘭新線帶來余量。3）預計蘭新線上對于擁堵的節點進行建設單線或者嗣線來疏通擁堵情況，建成后可以有效緩解蘭新線擁堵情況。因此我們認為，蘭新線近期貨運增量可以有 1000-2000 萬噸，中期預計增加 5000 萬噸。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 28 圖表圖表5151：通過增強站點能力可以使蘭新線運輸能力繼續提升通過增強站點能力可以使蘭新線運輸能力繼續提升（單位：（單位：萬噸萬噸）蘭新線運輸能力利用情況及預測表蘭新線運輸能力利用情況及預測表

120、區段區段 20192019 年年 20202020 年年 20212021 年年 20222022 年年 20252025 年年 20282028 年年 上行上行 下行下行 上行上行 下行下行 上行上行 下行下行 上行上行 下行下行 上行上行 下行下行 上行上行 下行下行 武威南-金昌 5687 2833 5313 2849 6744 2491 9142 2537 9702 2687 11002 2899 金昌-張掖 5628 2657 5313 2646 6773 2300 9083 2373 9643 2523 11093 2735 張掖-嘉峪關 5638 2618 5381 2600 6

121、851 2245 9039 2337 9519 2387 11469 2599 嘉峪關-玉門東 6071 2320 6061 2301 7634 1906 9543 2122 10023 2172 11923 2384 玉門東-腰泉子 5961 2293 6007 2278 7397 1863 8905 2108 9075 2108 10245 2108 腰泉子-低窩鋪 5961 2293 6007 2278 7397 1863 8905 2108 9075 2108 10245 2108 低窩鋪-軍墾 5961 2293 6007 2278 7397 1863 8905 2108 9075

122、2108 10245 2108 軍墾-橋灣 5961 2293 6007 2278 7397 1863 8905 2108 9075 2108 10245 2108 橋灣-柳溝 5961 2293 6007 2278 7397 1863 8905 2108 9075 2108 10245 2108 來源：蘭新線貨運通過能力提升研究，國金證券研究所（2）臨哈鐵路：疆煤外運北翼通道，運力提升空間大 臨哈鐵路：疆煤外運北翼通道，電氣化改造后外運能力將大幅增加。臨哈線連接內蒙古臨河與蘭新線上的哈密站接通，可以通過內蒙古鐵路系統去往河北、天津等地，是疆煤外運的北翼通道。臨哈線于 2015 年全線貫通，全

123、長 1390 公里，擁有煤炭運力2000 萬噸。臨哈線建設時定位為煤炭運輸鐵路，2013 年以來，中國大力降低煤炭消費量，發展清潔能源，煤運地位降低，因此建設后臨哈線持續發展其他貨運業務。圖表圖表5252：臨哈鐵路目前為內燃單線，運力提升空間大臨哈鐵路目前為內燃單線，運力提升空間大 線路名稱線路名稱 全長全長 貨物運力貨物運力 通車時間通車時間 運輸規劃運輸規劃 牽引種類牽引種類 正線數目正線數目 臨哈線 1390km 2000 萬噸煤炭 2015 年 貨運 內燃 單線 來源：甘肅省十三五規劃，國金證券研究所 電氣化改造后運能將大幅提升。臨哈線擴能改造方案已于 2023 年通過國鐵集團審批，項

124、目總投資 337.9 億元，計劃工期 2.5 年。項目開通后臨哈鐵路臨河至額濟納段將完成雙線電氣化改造，牽引定數提高至 10000 噸，線路允許速度提升至 120km/h，該區段通過能力有望實現日均 72 對以上。額哈段實施新增二線及電氣化工程后，臨哈鐵路全線擴能改造完成，運能達到 2 億噸。（3）將-淖-紅鐵路：疆煤外運重要通道，縮短疆煤外運距離。紅淖鐵路和將淖鐵路是北翼通道的重要組成部分。紅淖鐵路位于新疆東部的哈密地區，全線長 435 公里，連接淖毛湖站和蘭新線的紅柳河站；將淖鐵路位于新疆東北部的昌吉回族自治州和哈密市，全長 431 公里，連接將軍廟站和淖毛湖站。紅淖線沿線哈密地區煤炭資源

125、儲量大，目前探測儲量達 5708 億噸，可采儲量 471 億噸，居全新疆第一。2024 年 1 月，將淖紅鐵路全線貫通，有力保障了新疆兩大主要的煤炭基地哈密淖毛湖礦區和準東礦區的煤炭外運出口，同時快速實現疆內優勢產品出疆，促進沿線資源開發。目前紅淖-臨哈鐵路連接線已通車，紅淖鐵路疆煤外運通道將由過去單一的蘭新線，升級為蘭新線和臨哈線雙通道，疆煤外運通道運力將全面提升。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 29 圖表圖表5353：紅淖鐵路沿線哈密地區煤炭資源儲量大紅淖鐵路沿線哈密地區煤炭資源儲量大（單位：億噸）（單位：億噸）地域地域 礦區礦區 預測儲量預測儲量 可開采儲量可開采儲量 哈密北

126、 三塘湖礦區 586 186 淖毛湖礦區 239 110 巴里坤礦區 27 11 哈密南 沙爾湖礦區 667-三道湖南勘礦區 192-大南湖礦區東區 168 76 大南湖礦區西區 147 80 三道嶺礦區 20 7 野馬泉礦區 15-其他 周邊地區 3645-合計 5708 471 來源：哈密礦產分布簡介，國金證券研究所 值得一提的是，將-淖-紅鐵路的出現顯著提升了準東煤的經濟性和外運能力。以準東地區到蘭州為例，原有的路線是通過烏將線運輸至烏魯木齊，再通過蘭新線運至紅柳河站，再運出新疆。而新路線可以通過將淖紅鐵路運輸至紅柳河，通過蘭新線運出，運輸里程相對原來路線減少 207 公里，以紅柳河記里

127、程可減少約 20%。按照 0.167 元/噸公里，單噸貨物可以節省運費 35 元，相當于新疆到甘肅、川渝、寧夏地區運費的10%。圖表圖表5454：將將-淖淖-紅鐵路出現提升準東煤田的經濟性紅鐵路出現提升準東煤田的經濟性 將軍廟將軍廟-蘭州蘭州 將軍廟將軍廟-烏魯木齊烏魯木齊 烏魯木齊烏魯木齊-紅柳河紅柳河 合計合計 烏將線運能烏將線運能 267 km 806 km 1073 km 約 1 億噸 將軍廟-淖毛湖 淖毛湖-紅柳河 合計 將淖線運能 紅淖線運能 431 km 435 km 866 km 4800 萬噸 6000 萬噸 來源：中國鐵路地圖，國金證券研究所 電氣化改造提升運力，遠期運力仍

128、有增量。2022 年，紅淖鐵路進行電氣化改造，2024年 10 月電氣化改造順利完成，使得紅淖鐵路運能從原先的 4000 萬噸提升至 6000 萬噸。目前紅淖鐵路進行的是單線電氣化改造，復線電氣化改造后，遠期運量可以達到1.5 億噸。2024 年 1 月將淖鐵路開通，初期運力為 3150 萬噸，中期運力為 4500 萬噸，若將淖鐵路進行復線建設并實施電氣化改造，則遠期運力可達到 1.5-2 億噸。（4）格庫鐵路：疆煤外運南部通道，新開線路運量增速高 格庫鐵路連接青海和新疆兩省，起自青海省格爾木市，途徑新疆南部地區，終到新疆中部庫爾勒市。格庫線全長 1206 公里，2020 年 12 月全線貫通

129、，是南疆貨物的主要通道。格庫線通車之后，南疆貨物從原先的繞路蘭新鐵路出疆改為直接出疆，有效緩解蘭新線壓力，同時將貨物出疆時間壓縮了 9 小時以上。格庫鐵路為客貨混運鐵路，2024 年格庫鐵路的年運輸能力在擴能改造后，運力由原來的 1600 萬噸提升至 3357 萬噸。目前格庫線年度運量超過 1000 萬噸，仍未達到運力上線。根據青海省中長期鐵路網規劃（2021-2050 年），格庫鐵路遠期將規劃建設復線工程，屆時鐵路運力將會有更大程度提升。圖表圖表5555：格庫線基本情況介紹格庫線基本情況介紹 線路名稱線路名稱 全長全長 貨物運力貨物運力 通車時間通車時間 運輸規劃運輸規劃 牽引種類牽引種類

130、正線數目正線數目 格庫線 1206km 3357 萬噸 2020 年 貨運 電力 單線 來源：新疆政府網站，國金證券研究所 行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 30 3.23.2 鄰近省份增量需求有望帶來外運增量驅動鄰近省份增量需求有望帶來外運增量驅動 3.2.13.2.1 鄰近省份本身存在用煤鄰近省份本身存在用煤剛性剛性缺口缺口 鄰近省份本身存在用煤缺口支撐疆煤外運。近年來新疆相鄰的西南及西北地區煤炭缺口顯著，云南、甘肅、寧夏、四川、重慶等地區煤炭供需缺口較大，2015 年上述 5省煤炭缺口合計為 1.2 億噸，占總消費量的比重為 31%；2022 年，5 省合計缺口為2.32 億噸

131、，占消費總量比例達到 49%。用煤缺口的年復合增長率為 10%。新疆煤炭資源質量較好，且坑口價格較低。根據前文測算，在當前煤價下，疆煤發運到這些地區相對三西地區煤炭發運具備經濟性，用煤缺口的不斷擴大支撐疆煤外運需求。圖表圖表5656：云南、甘肅、寧夏、四川、重慶五省用煤缺口持續擴大云南、甘肅、寧夏、四川、重慶五省用煤缺口持續擴大（右軸右軸為為缺口缺口數數）來源：wind，國金證券研究所 甘肅地區：煤炭出疆主要方向，西北部地區用新疆煤更經濟。甘肅省是煤炭出疆的主要方向，長期存在供需缺口。甘肅省煤炭常年處于供需失衡狀態，2022 年煤炭產量 5414 萬噸，消費量 8486 萬噸，供需缺口為 30

132、72 萬噸，占煤炭消費量的 36%。盡管甘肅省煤炭資源相對豐富，但受到供水不足和開采技術條件的限制，煤炭產量較少，故持續存在煤炭缺口。由于甘肅距離新疆煤田和三西地區煤田相近，而疆煤坑口成本具備優勢，根據我們測算，甘肅省是疆煤外運最具備經濟性的地方。2022 年，甘肅煤炭生產量同比增加 23%，導致用煤缺口收窄 16%，但甘肅省煤炭調入量仍然保持剛性，同比下降 5%，我們認為主要因為甘肅西部地區電廠用新疆煤更具備經濟性。圖表圖表5757：甘肅省甘肅省 20222022 年用煤缺口在年用煤缺口在 30003000 萬噸以上萬噸以上（右右軸軸為為缺口缺口數數）圖表圖表5858：20222022 年甘

133、肅煤炭調入量仍然保持剛性年甘肅煤炭調入量仍然保持剛性 來源：甘肅省統計局，國金證券研究所 來源：甘肅省統計局，國金證券研究所 05000100001500020000250003000005,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,00050,000201720182019202020212022用煤缺口（萬噸）產量（萬噸）消費量（萬噸）0500100015002000250030003500400001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,000201720182019202020212022

134、用煤缺口（萬噸）產量（萬噸）消費量（萬噸）01,0002,0003,0004,0005,0006,0002017201820192020202120222023調出（萬噸）調入（萬噸）行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 31 寧夏地區：用煤缺口量大，煤炭產業有較大空間 寧夏地區煤炭資源豐富，但由于開采條件的限制，產量不及晉陜蒙新地區。同時，寧夏作為西電東送戰略的重點省份，煤炭消耗量增速更快，用煤缺口逐年擴大。2022 年，寧夏地區煤炭產量 9355 萬噸，煤炭消費量為 16822 萬噸，用煤缺口達 7467 萬噸。當前煤價下，新疆哈密煤在寧夏地區具備經濟性，而新疆準東煤僅相對山西煤炭具

135、備經濟性。根據寧夏地區能源產業規劃，寧東地區將作為國家重要大型煤炭煤化工基地，遠期煤炭消耗有較大空間。圖表圖表5959：20172017-20222022 年寧夏地區用煤缺口持續擴大年寧夏地區用煤缺口持續擴大（右軸右軸為為缺口缺口數數）來源：寧夏統計局，國金證券研究所 川渝地區：進入疆煤保供圈，煤炭缺口可觀 川渝地區資源稟賦差，當前煤價存在經濟性。川渝地區的煤炭資源稟賦相對較差，主要由于其開采成本高、煤質差，且煤炭生產量相對較低。2022 年，四川省煤炭產量為 2224 萬噸，消費量為 7807 萬噸，產生用煤缺口達到 5583 萬噸，用煤缺口較大。目前煤價下，川渝地區已進入疆煤保供圈，哈密煤

136、相對三西地區均具備經濟性，而準東煤在川渝地區僅對陜西煤沒有經濟性，對于山西和蒙西煤均存在經濟性。煤炭缺口或進一步拉大，看好疆煤入川。我們認為川渝地區煤炭缺口或進一步擴大，一方面國家支持西部大開發戰略，川渝地區工業及基礎設施投資持續高增長，2016-2024 年，四川省規模以上工業增加值增速均高于全國平均水平。另一方面，為維持經濟活動帶來的用電量需求，四川省陸續上馬電廠項目，四川廣元電廠 2024 年開始新建 200 萬千瓦超超臨界燃煤發電機組，建成后預計年發電量約 90 億千瓦時，預計建成后可以提升煤炭需求量。圖表圖表6060：20222022 年四川用煤缺口達年四川用煤缺口達 5555838

137、3 萬噸萬噸（右軸右軸為為缺缺口口數數）圖表圖表6161：四川省工業增加值同比增速持續高于全國四川省工業增加值同比增速持續高于全國 來源：四川省統計局，國金證券研究所 來源：ifind，國金證券研究所 01000200030004000500060007000800002,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,000201720182019202020212022用煤缺口（萬噸）產量（萬噸）消費量（萬噸）0.001000.002000.003000.004000.005000.006000.007000.0001,0002,0003,0004

138、,0005,0006,0007,0008,0009,000201720182019202020212022用煤缺口（萬噸）產量（萬噸）消費量（萬噸）-20-10010203040Feb-16Aug-16Feb-17Aug-17Feb-18Aug-18Feb-19Aug-19Feb-20Aug-20Feb-21Aug-21Feb-22Aug-22Feb-23Aug-23Feb-24Aug-24四川省:規模以上工業增加值:累計同比（%）全國:規模以上工業增加值:累計同比（%）行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 32 3.2.23.2.2 鄰近省份“大基地”配套煤電為代表的裝機增長不可忽視鄰

139、近省份“大基地”配套煤電為代表的裝機增長不可忽視 在“大基地”配套火電項目的驅動下，鄰近省份待建煤電裝機規?？捎^，有望帶來疆煤外送消納空間。與新疆臨近的西北省份主要包括甘肅、青海、寧夏，向內陸延伸還有西南地區的四川、重慶。經過 3.1 的測算可知，疆煤外運至這些地區均具備一定經濟性，因此這些地區的用煤需求是疆煤外運消納的重要途經之一。作為“十四五”我國推動新能源高質量發展的重要抓手，以沙漠、戈壁、荒漠地區為重點的大型風電光伏發電基地建設加快推進，首批項目已于 2024 年底沖刺收官；第二批、第三批項目也在加快建設，其中第二批項目清單約 4200 萬千瓦，涉及內蒙古、寧夏、新疆、青海、甘肅等省區

140、，扣除新疆后約 2733 萬千瓦；第三批大基地項目清單中青海、內蒙古和甘肅三省累計規模達 4778 萬千瓦?？紤]到新能源具有出力功率不穩定的特點，新能源發電大規模集中并網對電力系統的支撐能力、轉移能力、調節能力提出了更高要求，特高壓配套“風光火”打捆外送是大勢所趨。綜合考慮大基地驅動的特高壓配套煤電和省內其他待投煤電，甘肅、青海、寧夏未來2-3 年的待投煤電共 3162 萬千瓦，其中典型的大基地外送特高壓配套調峰煤電規模達 1596 萬千瓦，占三省待投煤電的比例約 50%。圖表圖表6262：甘肅、青海、寧夏未來甘肅、青海、寧夏未來 2 2-3 3 年的待投特高壓配套調峰煤電共年的待投特高壓配套

141、調峰煤電共 15961596 萬千瓦萬千瓦 機組所屬省份機組所屬省份 火電機組火電機組 配送特高壓配送特高壓 待投規模（萬千瓦）待投規模（萬千瓦）甘肅 浙能武威 21000MW 調峰火電機組工程項目 騰格里沙漠河西新能源基地外送浙江直流特高壓 200 甘肅巴丹吉林沙漠基地電源 巴丹吉林沙漠基地外送四川直流特高壓 400 華能正寧電廠二期 21000MW 燃煤發電項目 甘肅慶陽新能源基地-隴電入魯直流特高壓 200 山東能源靈臺 2 x 1000 兆瓦調峰煤電項目 隴東至山東（隴電入魯）直流特高壓 200 甘肅騰格里沙漠河西新能源基地配套金昌 21000 兆瓦調峰煤電項目 騰格里沙漠河西新能源基

142、地外送浙江直流特高壓 200 青海 青海格爾木一期 2660MW 煤電項目 青海海西柴達木沙漠基地送電廣西直流特高壓 132 寧夏 國能寧夏中衛電廠 4660 兆瓦機組擴建工程 寧夏騰格里沙戈荒能源大基地外送湖南的“寧湘直流”特高壓 264 來源：澎湃新聞、中國儲能網、北極星火力發電網、新華社、央視新聞、靈臺縣人民政府、金昌市生態環境局、甘肅水利廳、青海省發改委、尋標寶、國金證券研究所 若疊加同樣具備疆煤外送經濟性的川渝地區待投煤機，則鄰近省份新增煤電機組有望帶來超 5000 萬噸的疆煤外運潛在需求增量。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 33 圖表圖表6363：鄰近省份新增煤電機組有

143、望帶來超鄰近省份新增煤電機組有望帶來超 50005000 萬噸的疆煤外運潛在需求增量萬噸的疆煤外運潛在需求增量 省份省份 待投煤電機組待投煤電機組（萬千瓦）（萬千瓦）待投機組中待投機組中大大基地外送占比基地外送占比 待待投機組利用小時數假設（小時）投機組利用小時數假設（小時）潛在增量耗煤需求測算（萬噸）潛在增量耗煤需求測算（萬噸）樂觀樂觀 中性中性 悲觀悲觀 樂觀樂觀 中性中性 悲觀悲觀 甘肅 1632 87.7%4706 4482 4045 2304 2085 1980 寧夏 1068 24.7%4825 4595 4147 1546 1399 1329 青海 462 57.1%5254 5

144、254 4742 728 692 657 西部省份合計西部省份合計 3162 4578 4175 3966 川渝 818-5040 4800 4332 1178 1119 1063 總計總計 3980 5756 5294 5029 來源：北極星火力發電網、愛企查、新浪財經、靈臺縣人民政府、瓜州發布官方號、中國新聞網、新華網、甘肅經濟信息網、世紀新能源網、SMM 有色資訊官網、寧夏自治區發展改革委、今日頭條、中衛市自然資源局、國家電投官網、國家電投重慶電力有限公司、電力信息共享平臺、新華網四川、電知網官網、能聯社、澎湃新聞、中國電力報、新華社、國家能源局、海西發布-中共海西自治州委宣傳部、人民資

145、訊等，國金證券研究所（注：此處假設度電煤耗 300g；中性假設下，未來待投機組利用小時數為各省 2024 年火電平均利用小時數和所屬特高壓配套煤電利用小時的加權平均，特高壓利用小時數根據額定容量 800 萬千瓦、所屬特高壓配套煤電規模、國家要求特高壓利用小時 4500h 和新能源電力占比 50%計算得出）部分臨近省份火電待投機組與省內產煤基地存在區位差異，疆煤性價比更加凸顯，進一步提升疆煤外運需求增量的確定性。從這個角度出發，甘肅是較為典型的案例。甘肅省共查明煤炭資源量 385.84 億噸，煤炭資源相對富集，主要分布在慶陽、平涼、白銀等西部區域。而相對而言，甘肅待投火電機組有過半分布于省內中西

146、部區域，主因地處河西走廊（包括酒泉、張掖、金昌、武威、嘉峪關），新能源自然資源豐富，因而有較為集中的新能源大基地機組的外送火電配套機組建設需求。圖表圖表6464：甘肅待投產火電中超半數分布于省內偏西部區域甘肅待投產火電中超半數分布于省內偏西部區域 來源：民勤縣政府、北極星電力網、靈臺縣人民政府、瓜州縣媒體中心、中國新聞網、甘肅水利廳、國家能源之聲、正寧縣人民政府、甘肅人民政府官網、電力招標網、甘肅經濟信息網、國金證券研究所 我們在 3.1 已經測算過，疆煤運送到甘肅偏西側的蘭州市具備經濟性和競爭力，且對于甘肅內偏西部的區域而言，新疆煤經濟性比甘肅本地煤炭更高，有望體現出更強的經濟性和外運可行性

147、。圖表圖表6565：對于甘肅西部電廠，新疆煤經濟性比甘肅本地煤炭更高對于甘肅西部電廠，新疆煤經濟性比甘肅本地煤炭更高（單位：（單位：kmkm）哈密哈密-敦煌敦煌 哈密哈密-柳溝柳溝 柳溝柳溝-敦煌敦煌 合計里程合計里程 401 162 563 平涼平涼-敦煌敦煌 平涼平涼-中衛中衛 中衛中衛-干瑭干瑭 干瑭干瑭-武威南武威南 武威南武威南-柳溝柳溝 柳溝柳溝-敦敦煌煌 合計里程合計里程 322 72 172 681 162 1409 來源：中國鐵路地圖，國金證券研究所 600萬千瓦占比33%400萬千瓦占比22%400萬千瓦占比22%200萬千瓦占比11%200萬千瓦占比11%01002003

148、00400500600700行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 34 3.2.33.2.3 鄰近省份煤化工或將拉動部分疆煤新增需求鄰近省份煤化工或將拉動部分疆煤新增需求 基于上文分析，疆煤外運至甘肅和寧夏地區依然具備一定的經濟性，從需求端而言，甘肅和寧夏地區煤化工擬在建項目未來也具備使用疆煤作為原料煤的可能性。據不完全統計，甘肅地區擬在建項目以煤炭分級分質利用為主，寧夏地區擬在建項目以煤制烯烴為主，根據各項目披露數據以及相關測算，在現有煤炭消耗量的基礎上甘寧地區擬在建煤化工項目未來潛在新增煤炭需求超過 2000 萬噸。圖表圖表6666：甘肅和寧夏地區擬在建煤化工項目年耗煤量預計甘肅和寧

149、夏地區擬在建煤化工項目年耗煤量預計接近接近 2 2300300 萬噸萬噸 項目名稱項目名稱 項目所在地項目所在地 建設內容建設內容 項目進展項目進展 年耗煤量（萬噸）年耗煤量（萬噸）年轉化原料 320 萬噸現代煤炭分級分質清潔高效利用項目 甘肅金昌 采用先進的現代煤炭分級分質清潔高效利用技術，對煤炭資源進行提質，將煤熱解成氣、液、固三相物質，根據各類熱解產物物理化學性質進行梯級利用，促進煤炭資源清潔高效利用，無廢水、廢氣、廢液、固廢產生。2023 年 12 月 21 日，永昌縣人民政府與重慶富燃科技股份有限公司在市行政中心舉行年轉化原料 320 萬噸現代煤炭分級分質清潔高效利用項目簽約儀式。3

150、20 甘肅智匯格林新能源有限公司 1000 萬噸/年低階煤分級分質清潔高效利用與新能源耦合一體化示范項目 甘肅酒泉 本項目分兩部分建設，第一部分為煤電油氣循環經濟產業鏈，建設 600 萬噸/年原煤熱解裝置、400 萬噸/年末煤熱解聯合裝置、2100MW 尾氣發電裝置、60 萬噸/年煤焦油加氫聯合裝置、5 萬噸/年粗酚精制裝置、6萬噸/年 PBS 裝置、15 萬噸/年鋰電池負極材料專用焦裝置、環保裝置及配套的變電所、機柜間、污水處理、化學水處理站、空氮站和全廠火炬等輔助生產設施；第二部分為氫能一體化及多能互補產業鏈，建設 2500MW風電場和 2500MW 光伏發電場及配套公用工程和輔助設施。正

151、在建設過程中 1000 甘肅能化金昌制氫及50 萬噸高濃度尿基復合肥項目 甘肅金昌 項目建設年產 30 萬噸合成氨、30 萬噸尿素、2 億立方米氫氣和50 萬噸高濃度尿基復合肥生產線各一條。2024 年 12 月 27 日，甘肅能化集團金昌低階煤高效利用制氫及 50 萬噸/年高濃度尿基復合肥項目，實現整體中期交工并進入聯動試車階段，項目進入設備調試和試車階段，預計 2025 年上半年出產品。55 寧夏煤業有限責任公司 70 萬噸/年煤制烯烴新材料項目 寧夏寧東 以當地煤炭資源為原料，采用粉煤加壓氣化、凈化、甲醇合成、甲醇制烯烴等工藝生產 70 萬噸/年聚烯烴產品。24 年 11 月獲得集團公司

152、立項批復 321 寧夏煤業公司 MTP 工藝技術升級改造項目 寧夏寧東 建設 360 萬噸/年 DMTO-III 裝置1 套、10 萬噸/年乙烯-醋酸乙烯共聚物裝置 1 套、30 萬噸/年高密度聚乙烯裝置 1 套和 30 萬噸/24 年 6 月正式開工 576 行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 35 年低密度聚乙烯裝置 1 套，以及配套公用工程和輔助設施等。合計 2272 來源：金昌發布，中國新聞網，新華社，煤化工網，神華能源報，環評報告，國金證券研究所測算 注：上表統計為不完全統計，部分項目未公開年度耗煤量，此處根據已披露數據的相關項目的年度耗煤量均值進行測算，相關項目數據以及測算

153、結果僅供參考。4 4.1.1、煤炭產量增長打開民爆需求空間，供給受限背景下區域格局有望持續優化、煤炭產量增長打開民爆需求空間，供給受限背景下區域格局有望持續優化 根據中國爆破器材行業協會數據與相關公司公告，工業炸藥銷售流向主要包括煤炭開采、金屬和非金屬礦山開采三大領域，2023 年煤炭開采約占工業炸藥下游的 30%。從新疆地區來看，2019-2024 年新疆原煤產量由 2.37 億噸增長至 5.41 億噸，年均復合增長率約為 17.9%，與此對應的工業炸藥產量由 21.52 萬噸增長至 53.93 萬噸，年均復合增長率約為 20.2%，與此同時，2019-2024 年新疆地區原煤產量與工業炸藥

154、產量的相關系數約為 0.97，因此基于歷史數據，新疆地區過去五年的炸藥產量增長與煤炭產量增長存在較強的正相關性。從需求增長空間角度而言，假設未來新疆地區炸藥產量與煤炭產量依舊能維持較高的關聯度與相似增速，基于前文分析我們預計未來新疆地區煤炭產量或將超過 8 億噸，相較于 2024 年 5.41 億噸的產量水平或將帶動工業炸藥等民爆相關需求近 50%的增長。圖表圖表6767：2 2023023 年煤炭開采約占炸藥銷售下游的年煤炭開采約占炸藥銷售下游的 3 30%0%圖表圖表6868：新疆原煤與炸藥產量存在較強正相關性新疆原煤與炸藥產量存在較強正相關性 來源：南嶺民爆、江南化工公司公告，中爆協，國

155、金證券研究所 來源：中爆協，Wind，國家統計局，國金證券研究所 圖表圖表6969：部分民爆上市企業新疆業務布局情況部分民爆上市企業新疆業務布局情況 公司公司 新疆業務布局新疆業務布局 易普力 截至 2022 年 12 月擁有混裝炸藥產能 6.7 萬噸，23 年至 24 年年中調增 5.6 萬噸。廣東宏大 截至 24 年 5 月，公司在西藏、新疆、甘肅地區合計擁有 11.1 萬噸產能。2023 年新疆地區礦服業務營收同比增長176.81%，24 年上半年新疆地區礦服業務營收同比增長 48.12%。雪峰科技 截止 2023 年末公司工業炸藥總產能 11.75 萬噸，公司民爆產品的生產以及爆破服務

156、業務集中分布在全疆各區域范圍內。江南化工 截至 2024 年 11 月末，公司在新疆區域擁有工業炸藥生產許可能力 20.75 萬噸（含新收購的陜西紅旗民爆集團股份有限公司在新疆區域擁有的 2 萬噸工業炸藥生產許可能力）。凱龍股份 根據公司 2024 年半年報，公司在新疆的民用爆炸物品產能為 6.01 萬噸。來源：各公司公告，國金證券研究所 行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 36 政策端嚴控新增產能同時鼓勵行業兼并重組，龍頭企業有望充分收益。不同于其他多數化工品，民爆行業供給側從“十三五”時期開始就受到政策層面的明確指引，其中包括提升行業集中度以及嚴控行業新增產能。整體而言，根據工信部

157、發布的工業和信息化部關于推進民爆行業高質量發展的意見和“十四五”民用爆炸物品行業安全發展規劃，除少數有特定情況外，原則上不新增產能過剩品種的民爆物品許可產能，同時鼓勵各地遵循統籌規劃、合理布局原則，引導企業（集團）按照市場需求，調整產能布局，使區域市場供需趨于平衡。此外，“十四五”民用爆炸物品行業安全發展規劃明確提出“按照政府引導、企業自愿、市場化運作原則，結合化解過剩產能和優化產業布局，持續推動企業重組整合，支持行業龍頭骨干企業實施跨地區、跨所有制重組整合，支持民爆企業聯優并強。對于龍頭骨干企業及完成實質性重組整合、實施拆線撤點減證的企業給予政策支持，促進市場要素向優勢企業集中?！币虼嗽谛陆?/p>

158、地區民爆需求持續增長的背景下，供給端在不會出現新增產能無序擴張的同時頭部企業有望充分享受需求提升帶來的區域發展紅利。圖表圖表7070：政策端嚴控工業炸藥新增產能政策端嚴控工業炸藥新增產能 發布時間發布時間 政策文件政策文件 相關內容相關內容 2018 年 11 月 工業和信息化部關于推進民爆行業高質量發展的意見（1）年產 10000 噸及以下的低水平工業炸藥生產線應進行合并升級改造，或將其產能轉換為現場混裝炸藥生產能力。對實施重組整合并拆除生產線、撤銷生產廠點的企業，結合市場需求給予一定的現場混裝炸藥產能支持。采取精準有效措施，扶持具有較強創新能力、生產社會急需新型產品的“小精尖”企業發展。除

159、上述情況除上述情況外，原則上不新增產能過剩品種的民爆物品許可產能。外，原則上不新增產能過剩品種的民爆物品許可產能。（2）鼓勵龍頭骨干企業兼并重組處于停產半停產、連年虧損、安全投入不足等生存狀態惡化的企業并對其實施并線或技術改造。對于實質性重組整合其他企業的，支持其在總產能不變總產能不變的前提下，根據市場需求跨區域調整產能和在工業炸藥不同品種間進行產能轉換產能轉換。2021 年 11 月“十四五”民用爆炸物品行業安全發展規劃 統籌考慮市場、安全、環境、政策等要素，優化民爆產能規劃布局。除對重組整合、拆線撤點減證等給予支持政策外，原則上不新增產能過剩品種的民爆物品許可原則上不新增產能過剩品種的民爆

160、物品許可產能產能。鼓勵各地遵循統籌規劃、合理布局原則，引導企業（集團）按照市場需求，調整產能布局，使區域市場供需趨于平衡。來源：工信部，國金證券研究所 4 4.2.2、民爆企業加速新疆市場布局，重點關注產能落地節奏、民爆企業加速新疆市場布局，重點關注產能落地節奏 易普力：新疆地區產能持續擴張，在手訂單充裕鞏固優勢地位。產能布局：根據公司公告，截至 2022 年 12 月易普力及其控股子公司在新疆地區合計擁有混裝炸藥產能 6.7 萬噸，2023 年至 2024 年上半年公司先后向新疆準東、黑山、奇臺生產點分別調增 2.1、1.0、2.5 萬噸，合計調增產能 5.6 萬噸。從產能布局位置來看，公司

161、新疆地區混裝炸藥產能靠近新疆北部煤炭產區，有利于公司充分受益于疆煤產量提升帶來的民爆相關需求增長。圖表圖表7171：近兩年易普力新疆地區產能持續增加近兩年易普力新疆地區產能持續增加 生產品種生產品種 年生產能力（噸）年生產能力（噸）生產地址生產地址 備注備注 截至 2022 年 12 月新疆地區炸藥產能布局情況 乳化炸藥（膠狀）（混裝）2000 新疆維吾爾自治區阿勒泰地區富蘊縣庫爾特鄉 現場混裝車 2 臺 多孔粒狀銨油炸藥（混裝）10000 新疆維吾爾自治區昌吉州奇臺縣將軍廟 現場混裝車 4 臺 乳化炸藥（膠狀）（混裝）6000 新疆維吾爾自治區昌吉州奇臺縣將軍廟 現場混裝車 4 臺，僅限本礦

162、區使用，不得轉移 行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 37 乳化炸藥（膠狀）（混裝）9500 新疆維吾爾自治區托克遜黑山露天煤礦 現場混裝車 4 臺 多孔粒狀銨油炸藥（混裝）10000 新疆維吾爾自治區托克遜黑山露天煤礦 現場混裝車 4 臺 多孔粒狀銨油炸藥（混裝）20500 新疆維吾爾自治區昌吉州吉木薩爾縣準東煤礦 現場混裝車 9 臺，其中 6000 噸僅限本礦區使用，不得轉移 乳化炸藥（膠狀）（混裝）6000 新疆維吾爾自治區昌吉州吉木薩爾縣準東煤礦 現場混裝車 3 臺 多孔粒狀銨油炸藥（混裝）3000 新疆維吾爾自治區哈密市伊州區大南湖礦區 現場混裝車 1 臺 2023 年至 2

163、024 年上半年新疆地區調增產能情況 混裝炸藥 21000 新疆準東生產點 2023 年年報披露 混裝炸藥 10000 新疆黑山生產點 2023 年年報披露 混裝炸藥 8000 新疆奇臺生產點 2023 年年報披露 混裝炸藥 17000 新疆奇臺生產點 2024 年半年報披露 合計 123000 來源：南嶺民爆、易普力公司公告，國金證券研究所 在手訂單：根據公司公告，2023 年年初至 2024 年三季度，公司新簽或開始執行的單筆合同金額在人民幣 1 億元以上的重大工程施工類日常經營合同金額合計約為 328億元，其中新疆地區項目合同金額約為 120 億元，隨著未來疆煤產量的繼續增長，公司在新疆

164、地區煤炭相關民爆項目合同有望進一步增加。圖表圖表7272：2 2023023 年至年至 2 2024024 年三季度易普力在新疆地區重大工程施工類日常經營合同金額合計約為年三季度易普力在新疆地區重大工程施工類日常經營合同金額合計約為 1 12020 億元億元 序號序號 合同簽訂主體合同簽訂主體 項目項目(合同合同)名稱名稱 合同金額（億元）合同金額（億元）1 葛洲壩易普力新疆爆破工程有限公司 國能新疆準東能源有限責任公司 2023 年至 2027 年鉆爆工程合同（一標段）12.67 2 葛洲壩易普力新疆爆破工程有限公司 新疆天池能源有限責任公司南露天煤礦 2024 年至 2028 年鉆爆工程承

165、包合同 9.68 3 葛洲壩易普力新疆爆破工程有限公司 新疆天池能源有限責任公司將軍戈壁一號露天煤礦 2024 年至2028 年鉆爆工程承包合同 6.73 4 葛洲壩易普力新疆爆破工程有限公司 新疆天池能源有限責任公司將軍戈壁二號露天煤礦 2023 年至2025 年生產剝離鉆爆工程承包合同 3.86 5 葛洲壩易普力新疆爆破工程有限公司 新疆天池能源有限責任公司將軍戈壁二號露天煤礦 2023 年至2024 年基建剝離鉆爆工程承包合同 3.15 6 葛洲壩易普力新疆爆破工程有限公司 國網能源哈密煤電有限公司大南湖二礦 2023-2027 年鉆爆工程施工合同 2.79 7 葛洲壩易普力新疆爆破工程

166、有限公司 新疆兗礦其能煤業有限公司準東五彩灣礦區四號露天礦一期工程項目鉆爆剝離工程 PC 總承包合同 47.13 8 葛洲壩易普力新疆爆破工程有限公司 國能新疆礦業紅沙泉二礦有限公司 2023 年至 2026 年鉆爆工程（二標段）施工合同 6.28 9 葛洲壩易普力新疆爆破工程有限公司 新疆金能礦業有限公司露天煤礦 2024-2026 年采場爆破工程承包合同 3.58 10 葛洲壩易普力新疆爆破工程有限公司 新疆宜化礦業有限公司五彩灣露天煤礦爆破、采剝工程承包合同補充協議 1.33 11 葛洲壩易普力新疆爆破工程有限公司 國家能源集團新疆公司黑山露天礦 2024 年-2026 年爆破工程一標段

167、施工合同 13.11 行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 38 12 葛洲壩易普力新疆爆破工程有限公司 新疆圣雄能源股份有限公司托克遜縣黑山礦區小露天煤礦 2024年至 2026 年礦山施工總承包工程合同及補充協議 9.04 合計 119.35 來源：易普力公司公告，國金證券研究所 雪峰科技：“民爆+能化”雙輪驅動，重點關注后續資產注入進展 業務布局：根據公司公告，截止 2023 年末公司工業炸藥總產能 11.75 萬噸（其中：包裝炸藥產能 48000 噸、混裝炸藥產能 69500 噸）；工業雷管總產能 2390 萬發（其中：工業數碼電子雷管產能 1890 萬發/年、非電雷管產能 50

168、0 萬發僅限用于出口）；工業導爆索產能 1200 萬米，塑料導爆管 5000 萬米。作為本土企業，雪峰科技長期深耕新疆市場，公司民爆產品的生產以及爆破服務業務集中分布在全疆各區域范圍內。能化業務領域，在新疆阿克蘇沙雅地區和昌吉州阜康市建成投產 2 個生產基地，成為西北地區最大的三聚氰胺、復合肥生產企業。其中：在阿克蘇沙雅地區以當地生產的天然氣為原料，已建成年產 40 萬噸合成氨、46 萬噸硝酸銨、60 萬噸尿素、60 萬噸硝基復合肥、11 萬噸三聚氰胺、24 萬噸 LNG 的生產裝置；在昌吉州阜康市以周邊企業生產的尿素、液氨為原料，已建成年產 10 萬噸三聚氰胺、20 萬噸硝酸銨、30 萬噸硝

169、基復合肥的生產裝置。圖表圖表7373：雪峰科技爆破服務收入整體呈現快速增長趨勢雪峰科技爆破服務收入整體呈現快速增長趨勢 來源：同花順 iFind，國金證券研究所 資產注入：根據廣東宏大在 25 年 1 月發布的關于重大資產重組事項獲得廣東省國資委批復的公告，廣東宏大控股集團股份有限公司擬以支付現金的方式向新疆農牧業投資（集團）有限責任公司購買其所持有的新疆雪峰科技（集團）股份有限公司225,055,465 股股份，占雪峰科技現有股份總數的 21.00%，本次交易完成后雪峰科技將成為廣東宏大的控股子公司，目前該重大資產重組事項已獲得廣東省國資委批復。與此同時，根據廣東宏大控股集團股份有限公司重大

170、資產購買報告書（草案）（修訂稿）相關承諾事項，廣東宏大控股集團股份有限公司在符合相關法律法規等前提條件下將于雪峰科技控制權發生變更之日起至滿 36 個月之內，為支持雪峰科技快速發展，轉移（或注入）炸藥產能不低于 15 萬噸至雪峰科技；于雪峰科技控制權發生變更之日起 36 個月至 60 個月之內，將全部民爆資產注入雪峰科技。江南化工：疆內炸藥產能規模領先，民爆資產注入進展值得關注 業務布局：根據公司公告，截至 2024 年 11 月末，公司在新疆區域擁有工業炸藥生產許可能力 20.75 萬噸（含新收購的陜西紅旗民爆集團股份有限公司在新疆區域擁有的 2 萬噸工業炸藥生產許可能力）。公司下屬新疆天河

171、化工有限公司、北方爆破科技有限公司以及陜西紅旗民爆集團股份有限公司在新疆地區均有產能及業務布局。根據公司公告，2024 年江南化工新簽或開始執行的單筆合同金額在人民幣 1 億元以上的重大工程施工類日常經營合同中新疆地區項目金額合計約為 20 億元。-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%05001000150020002500300020142015201620172018201920202021202220231H2024爆破服務營收（百萬元）同比變化（%）行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 39 圖表圖表7474：2424 年江南化工新簽或開始執行的重大

172、工程施工類日常經營合同中新疆地區項目金額合計約為年江南化工新簽或開始執行的重大工程施工類日常經營合同中新疆地區項目金額合計約為 2020 億元億元 序號序號 合同簽訂主體合同簽訂主體 項目項目(合同合同)名稱名稱 合同金額（億元）合同金額（億元）1 新疆天河爆破工程有限公司 新疆克州烏恰縣烏拉根鉛鋅礦區露天爆破項目 1.4 2 新疆天河爆破工程有限公司 新疆拜城縣阿爾格敏露天煤礦鉆爆工程項目 3.25 3 新疆江陽工程爆破拆遷建設有限公司 伊吾廣匯礦業白石湖露天煤礦爆破項目 3.1 4 新疆江陽工程爆破拆遷建設有限公司 疆納興盛露天煤礦爆破項目 1.1 5 新疆中巖恒泰爆破工程有限公司 三塘湖

173、礦區條湖三號井田火燒區治理工程鉆爆施工 3.75 6 新疆天河爆破工程有限公司 齊克勒克煤礦火區滅火項目的工程施工爆破工程施工 1.72 7 新疆中巖恒泰爆破工程有限公司 科爾克煤礦火區滅火工程剝離工程（一標段）1.44 8 新疆天河爆破工程有限公司 溫宿縣博峰煤業有限責任公司博孜墩煤礦東井隱蔽致災因素治理項目爆破工程施工 2.6 9 新疆中巖恒泰爆破工程有限公司 火燒云鉛鋅礦采礦工程爆破工程 1.65 合計 20.01 來源：江南化工公司公告，國金證券研究所 資產注入：根據江南化工公司公告，根據控股股東特能集團和實際控制人兵器工業集團出具的 關于避免同業競爭的承諾函，承諾在取得上市公司控制權

174、后的 60 個月內完成相關民爆資產注入程序，實現兵器工業集團民爆資產的整體上市，即 2025 年底前完成。2021 年公司完成重大資產重組，兵器工業集團首批民爆資產完成注入；2023年公司完成對陜西北方民爆集團有限公司 100%股權、山西江陽興安民爆器材有限公司 94.39%股權收購；2024 年公司完成對中國北方化學研究院集團有限公司下屬遼寧慶陽民爆器材有限公司民爆資產及附屬產能的收購。截至 24 年 12 月，特能集團下屬西安慶華民用爆破器材股份有限公司，中國北方工業有限公司下屬北京奧信化工科技發展有限責任公司海外項目還存在與上市公司構成同業競爭的民爆業務，正在按計劃積極推進中。新疆煤炭產

175、能放量有望帶來相關產業鏈公司的業績增長，我們建議關注三類公司：新疆煤礦產能增速全國領先，積極布局新疆產能的優質煤企有望受益于產能陸續投放帶來的業績利好，建議關注兗礦能源、廣匯能源、特變電工。本地用電+外送電需求持續增長，拉動新增火電裝機的核準、建設和投產，提前布局新疆火電機組建設的優質火電企業有望受益于新疆火電機組投產帶來的裝機增長，建議關注皖能電力、三峽能源、天富能源、特變電工。積極布局新疆民爆相關產品產能且具備較強爆破服務能力的民爆企業，建議關注易普力、廣東宏大、雪峰科技、江南化工。圖表圖表7575：相關標的及主要看點相關標的及主要看點 所處行業所處行業 上市公司上市公司 及代碼及代碼 P

176、EPE（TTMTTM）20252025 年年 PEPE 預測值預測值 20252025 年歸母及年歸母及增幅預測值增幅預測值 主要看點主要看點 煤炭 廣匯能源 600256.SH 17.37 7.02 57.54 億元（38.4%）新疆本地煤企，目前擁有的煤炭資源全部位于新疆煤田資源豐富的吐哈煤田的淖毛湖礦區；待建疆煤投產有望帶來公司在疆產能（總產能）增長 29%。兗礦能源 600188.SH 8.44 6.40 173.04 億元（12.0%）我國龍頭煤企，23 年資源版圖擴展至新疆，主要分布于伊犁煤田和準東煤田。在建疆煤投產后，有望帶來公司在疆產能增長49%、總產能增長 8%。兗礦能源 1

177、171.HK 5.37-特變電工600089.SH 10.94 8.38 73.41 億元（33.4%）公司煤炭礦區位于新疆準東經濟技術開發區，是國家確定的第十四個大型煤炭基地的重要組成部分。在建疆煤投產后，有望帶來公司在疆產能（總產能）增長 6%火電 皖能電力 9.88 6.91 24.40 億元公司為安徽省火電龍頭企業，受益于安徽省用電需求的高增速和行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 40 所處行業所處行業 上市公司上市公司 及代碼及代碼 PEPE（TTMTTM）20252025 年年 PEPE 預測值預測值 20252025 年歸母及年歸母及增幅預測值增幅預測值 主要看點主要看點

178、 000543.SZ（27.1%）電力供需緊缺格局。公司 23 年開始積極拓展新疆業務，其新疆資產均為“昌吉-古泉”特高壓配套電源項目；24 年底新疆火電投產后帶來公司火電總規模增長 11%特變電工600089.SH 10.94 8.38 73.41 億元（33.4%）公司火電均布局于新疆，其中準東五彩灣 2X66 萬千瓦坑口電站是準東煤電基地的主力坑口火電廠之一，是“昌吉-古泉”特高壓配套電源項目。25 年新疆火電投產后，帶來公司火電規模增長 44%三峽能源 600905.SH 17.79 14.65 83.04 億元（12.6%）我國新能源發電龍頭企業，公司新疆火電投產后有望為自身南疆塔克

179、拉瑪干沙漠新能源基地項目提供配套調峰火電，電力版圖也將從純新能源拓展到火電板塊 天富能源 600509.SH 16.98 11.84 7.41 億元（22.5%）公司是新疆兵團最大的綜合能源上市公司，擁有發、供、調一體化獨立運營電網；待建新疆火電投產后，有望帶來公司火電在疆規模（總規模）增長 91%民爆 易普力 002096.SZ 20.19 15.50 8.92 億元（19.1%）公司新疆地區炸藥產能持續增長，在手訂單充裕。截至 22 年 12月易普力及其控股子公司在新疆地區合計擁有混裝炸藥產能 6.7萬噸，23 年至 24 年上半年公司先后向新疆準東、黑山、奇臺生產點合計調增產能 5.6

180、萬噸；2023 年年初至 2024 年三季度，公司新簽或開始執行的單筆合同金額在人民幣 1 億元以上的新疆地區項目合同金額約為 120 億元，廣東宏大 002683.SZ 23.34 20.10 10.10 億元（17.4%）國內礦服頭部企業，新疆地區業務營收高速增長。2023 年新疆地區礦服業務營收同比增長 176.81%，24 年上半年新疆地區礦服業務營收同比增長 48.12%。雪峰科技 603227.SH 12.23 9.69 9.07 億元（13.9%）新疆本地民爆企業，擁有上游硝酸銨原料配套。公司長期深耕新疆市場，公司民爆產品的生產以及爆破服務業務集中分布在全疆各區域范圍內，截至 2

181、3 年底擁有工業炸藥總產能 11.75 萬噸/年。能化業務領域，在新疆阿克蘇沙雅地區和昌吉州阜康市建成投產 2 個生產基地，截至 23 年底擁有硝酸銨產能 46 萬噸/年。江南化工 002226.SZ 17.77 13.67 10.70 億元（17.1%）疆內炸藥產能規模領先。截至 2024 年 11 月末，公司在新疆區域擁有工業炸藥生產許可能力 20.75 萬噸（含新收購的陜西紅旗民爆集團股份有限公司在新疆區域擁有的 2 萬噸工業炸藥生產許可能力）。公司下屬新疆天河化工有限公司、北方爆破科技有限公司以及陜西紅旗民爆集團股份有限公司在新疆地區均有產能及業務布局。來源：Ifind、國金證券研究所

182、（25 年 PE 及業績預測值采用 Ifind 一致預期，皖能電力已覆蓋、業績預測采用 2024 年 10 月 27 日公司三季報點評基本面經營穩定，減值影響短期業績中的預測值；表中數據以 2025 年 2 月 27 日為收盤日）煤價大幅下行風險：若因煤炭需求不及預期、或進口煤擾動等因素導致煤價下行幅度超預期，則會帶來煤企業績不及預期的風險。煤礦產能擴張不及預期風險：在我國雙碳目標背景下，若后續受到國家政策或企業意愿等因素影響，導致批復、投產進展不順利，則會對煤企及行業產能按計劃擴張產生阻礙，進而影響未來利潤的穩定性。電價下行超預期風險：隨著煤炭成本的逐步下行及未來我國電力供需緊張形勢的改善，

183、未來電價仍有下行可能性，若下行幅度超預期則會對火電企業業績產生不利影響，此外還會帶來火電企業對煤價的容忍度降低，進一步對煤價和煤企利潤產生不利影響。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 41 新增火電裝機不及預期風險：發電側出現電力供應過?；驅е乱押藴薯椖棵媾R開工難問題，影響潛在裝機增量的按預期釋放。下游需求不及預期風險：火電、煤炭、煤化工項目的順利開展都與下游需求的增長有關，若下游需求不及預期則會對項目核準、開工進程以及相關公司業績帶來不利影響。此外，本報告中相關項目需求測算均為不完全統計，且不同數據來源統計口徑可能存在一定區別，僅供參考。原材料價格波動風險：工業炸藥上游原材料主要包括

184、硝酸銨等，若原材料價格大幅波動，可能會對于相關民爆企業盈利能力和正常經營產生不利影響。行業競爭加劇風險：若未來更多的民爆企業在新疆地區調增或并購炸藥產能，可能會導致行業競爭加劇，對于相關民爆企業的正常經營和盈利能力產生不利影響。相關公司解禁限售風險：雪峰科技（603227.SH）預計 2025 年 12 月 31 日解禁 9762萬股，占總股本比例 9.11%；廣東宏大（002683.SZ）未來最近一次解禁限售計劃在2025 年 12 月 25 日，計劃解禁 447 萬股，占總股本比例 0.59%；易普力（002096.SZ）預計 2026 年 2 月 3 日解禁 53949 萬股，占總股本比

185、例 43.49%；三峽能源（600905.SH）未來最近一次解禁限售計劃在 2025 年 3 月 10 日，計劃解禁 1584 萬股，占總股本比例 0.06%；兗礦能源（600188.SH）預計 2026 年 2 月 24 日解禁 3793 萬股，占總股本比例 0.38%。以上公司解禁限售可能對股價帶來一定影響。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 42 行業投資評級的說明：行業投資評級的說明：買入：預期未來 36 個月內該行業上漲幅度超過大盤在 15%以上；增持：預期未來 36 個月內該行業上漲幅度超過大盤在 5%15%；中性：預期未來 36 個月內該行業變動幅度相對大盤在-5%5%；

186、減持：預期未來 36 個月內該行業下跌幅度超過大盤在 5%以上。行業專題研究報告 敬請參閱最后一頁特別聲明 43 特別聲明：特別聲明：國金證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。形式的復制、轉發、轉載、引用、修改、仿制、刊發，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。經過書面授權的引用、刊發，需注明出處為“國金證券股份有限公司”，且不得對本報告進行任何有悖原意的刪節和修改。本報告的產生基于國金證券及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，但國金證券及其研究人員對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。本報告反映撰寫研究人員的不同設想、見解及分析方法，故本報告所載

187、觀點可能與其他類似研究報告的觀點及市場實際情況不一致，國金證券不對使用本報告所包含的材料產生的任何直接或間接損失或與此有關的其他任何損失承擔任何責任。且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，在不作事先通知的情況下，可能會隨時調整，亦可因使用不同假設和標準、采用不同觀點和分析方法而與國金證券其它業務部門、單位或附屬機構在制作類似的其他材料時所給出的意見不同或者相反。本報告僅為參考之用，在任何地區均不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。本報告提及的任何證券或金融工具均可能含有重大的風險，可能不易變賣以及不適合所有投資者。本報告所提及的證券或金融工具的價格、價值及收益

188、可能會受匯率影響而波動。過往的業績并不能代表未來的表現?？蛻魬斂紤]到國金證券存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，而不應視本報告為作出投資決策的唯一因素。證券研究報告是用于服務具備專業知識的投資者和投資顧問的專業產品，使用時必須經專業人士進行解讀。國金證券建議獲取報告人員應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。報告本身、報告中的信息或所表達意見也不構成投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，國金證券不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦。在法律允許的情況下，國金證券的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券

189、并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供多種金融服務。本報告并非意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許向其發送、發布該研究報告的人員。國金證券并不因收件人收到本報告而視其為國金證券的客戶。本報告對于收件人而言屬高度機密，只有符合條件的收件人才能使用。根據證券期貨投資者適當性管理辦法，本報告僅供國金證券股份有限公司客戶中風險評級高于 C3 級(含 C3 級）的投資者使用；本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的建議或策略。對于本報告中提及的任何證券或金融工具，本報告的收件人須保持自身的獨立判斷。使用國金證券研究報告進

190、行投資，遭受任何損失，國金證券不承擔相關法律責任。若國金證券以外的任何機構或個人發送本報告，則由該機構或個人為此發送行為承擔全部責任。本報告不構成國金證券向發送本報告機構或個人的收件人提供投資建議，國金證券不為此承擔任何責任。此報告僅限于中國境內使用。國金證券版權所有，保留一切權利。上海上海 北京北京 深圳深圳 電話：021-80234211 郵箱： 郵編：201204 地址：上海浦東新區芳甸路 1088 號 紫竹國際大廈 5 樓 電話：010-85950438 郵箱： 郵編：100005 地址：北京市東城區建內大街 26 號 新聞大廈 8 層南側 電話：0755-86695353 郵箱： 郵編：518000 地址：深圳市福田區金田路 2028 號皇崗商務中心 18 樓 1806