《小米集團~W-港股深度報告：新十年目標與征程“人車家”全生態邁進-250225（26頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《小米集團~W-港股深度報告：新十年目標與征程“人車家”全生態邁進-250225（26頁）.pdf（26頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 證券研究報告證券研究報告 公司研究公司研究 公司深度公司深度 小米集團小米集團-W(01810)公司研究公司研究/公司深度公司深度 新十年新十年目標與目標與征程，“人車家”全生態征程，“人車家”全生態邁邁進進 小米集團深度小米集團深度報告報告 核心觀點核心觀點 全球領先智能手機公司，以智能手機、智能硬件和全球領先智能手機公司，以智能手機、智能硬件和 IOT 平臺為核心。平臺為核心。小米公司成立于 2010 年 4 月,并于 2018 年 7 月 9 日在香港聯交所主板上市，以智能手機、智能硬件和 IoT 平臺為核心。智能手機收入領跑整體業務，IoT 與生活消費產品表現穩健。近年，小米智能手機

2、業務營業收入占比持續超過 50%，2024 年前三季度達 54.67%。同期，IoT與生活消費產品業務占總營業收入的 28.51%，互聯網服務占總營業收入的 9.64%。小米持續推進“人車家全生態”集團戰略。公司穩步推進“新十年目標”：大規模投入底層核心技術，致力于成為新一代全球硬核科技引領者。積極推進積極推進多業務穩健發展多業務穩健發展。公司實行小米+紅米雙品牌戰略，高端化取得突破性進展?！案吲洹?“低價”，成就硬件核心競爭力。小米持續深化高端化戰略，不斷打磨產品力。公司持續深耕全球布局，聚焦新興市場增長機遇。此外，公司積極推進 AIoT 戰略持續升級，產品矩陣不斷擴展。小米還持續保持其在可

3、穿戴產品領域的領先優勢。汽車業務快速發展。汽車業務快速發展。2021 年 3 月 30 日，小米正式公告進軍智能電動汽車業務。2023 年，最新戰略由“手機 xAIoT”升級為“人車家全生態”，首款汽車產品 Xiaomi SU7 系列正式亮相。2024 年 3 月，SU7 系列正式發布，定位為“C 級高性能，生態科技轎車”，并于 4 月正式開啟交付。公司一方面打通“人車家全生態”，實現軟硬件深度協同；另一方面依托龐大粉絲基數與成熟營銷實力促成破圈。投資建議投資建議 我們預計公司 2024-26 年經調整凈利分別為 253.15、319.16、383.86 億元，對應 2025 年 2 月 21

4、 日收盤價的經調整凈利潤 PE 估值分別為54.35、43.11、35.85 倍。我們看好公司智能手機、IOT、汽車等業務的持續高速發展。首次覆蓋給予“買入”評級首次覆蓋給予“買入”評級。風險提示風險提示 下游消費電子需求放緩風險、汽車行業整體需求持續放緩風險、行業競爭加劇風險。盈利預測與估值盈利預測與估值 單位：百萬元單位：百萬元 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入 270970 362200 460095 558812 年增長率（%）-3.24%33.67%27.03%21.46%歸屬于母公司的凈利潤 17475 19489 24570 29551 年增長率（%）60

5、6.34%11.52%26.07%20.27%經調整凈利潤 19273 25315 31916 38386 年增長率（%）126.26%31.35%26.07%20.27%EPS（經調整）0.77 1.01 1.27 1.53 P/E（經調整）21.51 54.35 43.11 35.85 資料來源：資料來源：Wind，甬興證券研究所（甬興證券研究所（2025年年02月月21日收盤價日收盤價)買入買入 (首次首次)行業：行業：傳媒傳媒 日期：日期：yxzqdatemark 分析師：分析師：應豪應豪 E-mail： SAC編 號：編 號：S1760524050002 分析師：分析師：王琎王琎 E

6、-mail： SAC編 號：編 號：S1760523080002 分析師：分析師：陳宇哲陳宇哲 E-mail： SAC編 號：編 號：S1760523050001 分析師：分析師：黃伯樂黃伯樂 E-mail： SAC編 號：編 號：S1760520110001 基本數據基本數據 收盤價(港元)51.70 12mthA 股價格區間(港元)12.56-51.95 總股本(百萬股)25108.13 無限售 A 股/總股本 82.01%流通市值（億港元）10664.62 最近最近一年一年股票與股票與恒生科技恒生科技比較比較 資料來源：Wind，甬興證券研究所 相關報告：相關報告：-4.00%46.00

7、%96.00%146.00%196.00%246.00%2024-02-232024-05-072024-07-172024-09-252024-12-042025-02-18小米集團-W恒生科技2025年02月25日2025年02月25日公司深度公司深度 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 2 正文正文目錄目錄 1.全球領先智能手機公司全球領先智能手機公司.4 1.1.公司概況.4 1.2.財務分析.8 2.積極推進多業務穩健發展積極推進多業務穩健發展.10 2.1.智能手機業務高端化.10 2.2.AIoT 戰略持續升級.13 2.3.汽車業務快速發展.15 3.汽車

8、業務快速發展汽車業務快速發展.19 3.1.新能源汽車市場持續發展.19 3.2.小米進軍電動車具備獨特優勢.20 4.盈利預測與估值盈利預測與估值.21 4.1.盈利預測.21 4.2.投資建議.22 5.風險提示風險提示.23 圖目錄圖目錄 圖圖 1:小米集團業務收入拆分小米集團業務收入拆分.5 圖圖 2:公司營業收入及增速公司營業收入及增速.8 圖圖 3:公司歸母凈利潤及增速公司歸母凈利潤及增速.8 圖圖 4:公司分業務營業收入公司分業務營業收入.8 圖圖 5:分業務毛利率及同比提升分業務毛利率及同比提升.8 圖圖 6:公司銷售毛利率和凈利率公司銷售毛利率和凈利率.9 圖圖 7:公司攤薄

9、凈資產收益率公司攤薄凈資產收益率.9 圖圖 8:中國智能手機出貨總量中國智能手機出貨總量.11 圖圖 9:中國大陸高端智能手機銷量比例中國大陸高端智能手機銷量比例.11 圖圖 10:小米智能手機營業收入與同比增速小米智能手機營業收入與同比增速.11 圖圖 11:小米智能手機小米智能手機 ASP.11 圖圖 12:小米手機全球出貨量與全球市場份額小米手機全球出貨量與全球市場份額.12 圖圖 13:2024Q2 小米手機分地區市場份額與同比增速小米手機分地區市場份額與同比增速.12 圖圖 14:全球小米可穿戴設備出貨量與增速全球小米可穿戴設備出貨量與增速.13 圖圖 15:2024Q2 全球全球

10、TWS 耳機出貨量及市場份額耳機出貨量及市場份額.13 圖圖 16:包含智能電動汽車等創新業務費用包含智能電動汽車等創新業務費用.15 圖圖 17:汽車業務研發團隊規模汽車業務研發團隊規模.15 圖圖 18:小米汽車線下銷售門店小米汽車線下銷售門店.17 圖圖 19:小米汽車月度銷量小米汽車月度銷量.17 圖圖 20:中國新能源汽車銷量與同比增幅中國新能源汽車銷量與同比增幅.19 圖圖 21:中國新能源汽車滲透率中國新能源汽車滲透率.19 圖圖 22:中國中國 B+C 級新能源車銷量滲透率級同比級新能源車銷量滲透率級同比.19 圖圖 23:小米競品車型銷量對比小米競品車型銷量對比.19 表目錄

11、表目錄 表表 1:公司歷史沿革公司歷史沿革.4 表表 2:公司主要產品與服務公司主要產品與服務.5 表表 3:董事會簡介董事會簡介.6 表表 4:小米集團小米集團 2023 年以來回購股份情況年以來回購股份情況.7 表表 5:旗艦機型跑分對比旗艦機型跑分對比.10 表表 6:產品矩陣覆蓋廣度對比產品矩陣覆蓋廣度對比.13 表表 7:智能輔助駕駛場景智能輔助駕駛場景.16 hYgWmNoMmPmQrM9PcM8OsQoOmOmRfQrRtReRnPzRaQpPvMMYrNpOMYrMpO公司深度公司深度 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 3 表表 8:汽車業務收入預測汽車

12、業務收入預測.21 表表 9:公司業績拆分公司業績拆分.21 公司深度公司深度 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 4 1.全球領先智能手機公司全球領先智能手機公司 1.1.公司概況公司概況 小米公司正式成立于 2010 年 4 月,并于 2018 年 7 月 9 日在香港聯交所主板上市，以智能手機、智能硬件和 IoT 平臺為核心?，F已成為恒生指數、恒生中國企業指數、恒生科技指數和恒生中國 50 指數的成分股。表表1:公司歷史沿革公司歷史沿革 時間時間 事件事件 2010 公司在北京銀谷大廈成立，MIUI 首個版本發布。2011 公司發布第一代小米手機。2012 公司發布

13、小米手機 2 與小米手機 1S。2013 公司小米手機 3 和小米電視，MIUI 全球用戶突破 1000 萬。2014 公司發布小米手機 4、小米手環 1 代、小米平板 1 代、小米電視 2 發布、MIUI TV 版、為平板深度優化的 MIUI系統，MIUI 全球聯網用戶超過 5000 萬。2015 小米智能家庭在線設備超 1000 萬、APP 安裝用戶超 1500 萬、日活超 200 萬，成為國內第一智能家庭平臺。2016 公司發布 MIUI8，MIUI 全球聯網激活用戶數超過 2 億，遍及全球 156 個國家和地區。小米之家全面轉型銷售體驗店第一年，探索線下新零售模式，門店數量突破 50

14、家店。2017 公司發布首款自研手機芯片澎湃 S1。MIDC2017 小米 IoT 開發者大會宣布，小米 IoT 已成為全球最大智能硬件IoT 平臺。2018 公司赴港主板上市，成為繼阿里巴巴和 Facebook 之后，全球第三大規模的科技互聯網公司 IPO。2019 公司啟動“手機+AIoT”雙引擎戰略?？萍疾啃紘倚乱淮斯ぶ悄荛_放創新平臺，小米面向智能家居的人工智能開放創新平臺入選。2020 公司宣布核心戰略升級為“手機AIoT”。公司宣布正式實行合伙人計劃。2021 公司宣布正式進軍智能電動汽車領域。公司發布小米 12 系列，首次雙尺寸雙高端同發，搭載自研“小米澎湃P1”充電管理芯片

15、。2022 公司宣布全面構建“小米科技生態”。正式發布小米 13 系列，實現軟硬深度協同、高端體驗無短板。2023 公司宣布科技戰略升級，并公布小米科技理念。MIUI 全球月活躍用戶突破 6 億。資料來源：公司官網，甬興證券研究所 智能手機領跑智能手機領跑整體整體業務，業務，IoT 與生活消費產品與生活消費產品業務業務表現穩健。表現穩健。近年，小米智能手機業務營業收入占比持續超過 50%，2024 年前三季度智能手機收入占比達 54.67%。2024 年第三季度，IoT 與生活消費產品業務占總營業收入的 28.22%，互聯網服務占總營業收入的 9.15%。公司自 2024 年第二季度開始首次將

16、智能電動車等創新業務分列，第三季度該分部收入占比 10.48%。公司深度公司深度 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 5 圖圖1:小米集團業務收入拆分小米集團業務收入拆分 資料來源：iFind，甬興證券研究所 持續推進持續推進“人車家全生態“人車家全生態”集團戰略。集團戰略。根據財報披露，2024 年第三季度，小米全球智能手機出貨量達到 43.1 百萬臺，同比增長 3.1%；根據Canalys數據，當季度小米全球智能手機出貨量排名前三，市占率為 13.8%，連續十七個季度排名穩居全球前三。2024 年 9 月，小米全球月活躍用戶數再創歷史新高，達到 685.8 百萬，同比

17、增長 10.1%。截至 2024 年 9 月 30 日，小米AIoT 平臺已連接的 IoT 設備（不包括智能手機、平板及筆記本電腦）數增至 861.4 百萬，同比增長 23.2%。截至 2024 年 9 月 30 日，公司已交付 67,157輛 Xiaomi SU7 系列新車。表表2:公司主要產品公司主要產品與服務與服務 產品產品與業務與業務類型類型 在售型號在售型號 智能手機 小米品牌：Xiaomi Civi 4 Pro、Xiaomi 14 系列、Xiaomi MIX Fold 3 紅米品牌：Redmi 13C 5G、Redmi K70 系列、Redmi Note 13 系列 IoT 與生活

18、消費產品 電視：小米電視 S 系列、Redmi 電視 A 系列 家電：空調、冰箱、洗衣機、電暖器、洗碗機、掃地機器人、空氣凈化器、電飯煲、電磁爐、水滸、投影儀、燈具、插線板、新風機 筆記本與平板：Xiaomi 輕薄本、Redmi 輕薄本、Redmi G 游戲本、Xiaomi 平板、Redmi 顯示器 出行穿戴（平衡車、手表、手環）：小米手環系列、Xiaomi Watch 3 系列、九號平衡車系列 耳機與音箱：Redmi Buds 6 系列、Xiaomi Buds 4 Pro、Xiaomi 開放式耳機、骨傳導耳機、活塞耳機、小愛音箱系列、Xiaomi 智能家庭屏 其他：箱包、服飾、水杯、智能路由

19、器、電源配件 互聯網服務 天星數科、小米有品、多看閱讀、天星金融、小米商城、米家、小米電視助手 智能電動汽車 Xiaomi Su7 資料來源：公司官網，甬興證券研究所 公司股權結構公司股權結構清晰，管理層經驗豐富清晰，管理層經驗豐富。截至 2023 年年底，根據 iFind，雷軍占總股本比例 24.15%，林斌占總股本 9.33%，劉芹占總股本 0.74%，劉德占總股本 0.58%，陳東升占總股本 0.01%。0.00200.00400.00600.00800.001,000.002017年3月2017年7月2017年11月2018年3月2018年7月2018年11月2019年3月2019年7

20、月2019年11月2020年3月2020年7月2020年11月2021年3月2021年7月2021年11月2022年3月2022年7月2022年11月2023年3月2023年7月2023年11月2024年3月2024年7月智能手機（億元）IoT與生活消費產品（億元）互聯網服務（億元）智能電動汽車等創新業務（億元）其他（億元）公司深度公司深度 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 6 表表3:董事會簡介董事會簡介 姓名姓名 職務職務 出生年份出生年份 履歷履歷 雷軍 執行董事、創始人、董事長、首席執行官 1969 2000 年創辦在線零售平臺卓越網并在 2004 年將其出售給

21、亞馬遜；1992 年加入金山軟件有限公司并擔任多個高級職位，包括 2011 年7 月起擔任董事長，自 2008 年 8 月起擔任非執行董事，自 1998 年至 2007 年 12 月擔任首席執行官；自 2011 年 12 月起，擔任金山云控股有限公司的非執行董事并在2015 年 4 月起擔任該公司的董事長。林斌 執行董事、聯合創始人、副董事長 1968 2010 年和雷軍共同創辦公司，出任公司總裁直至 2019 年，之后出任副董事長。在公司創立早期，林斌負責公司的招聘、人事、行政、法務、財務等日常運營工作，同時負責核心供應商戰略合作，以及包括印度、印尼等國際業務拓展。后期還負責國內市場銷售、售

22、后服務、以及公司的手機業務。劉德 執行董事、聯合創始人、高級副總裁 1973 2002 年 10 月，劉德聯合創辦北京新鋒銳工業設計公司并一直擔任執行董事至 2007 年?，F時負責小米集團中高層人員的招聘、晉升、培訓及評核，以及各部門的組織結構設計與審評程序。劉芹 非執行董事及審核委員會成員 1973 2000 年 7 月至 2008 年 11 月期間擔任晨興信息科技咨詢（上海）有限公司投資的業務研發董事；自 2008 年 6 月起出任 JOYY Inc 董事；自 2010 年 5 月擔任小米集團董事；自 2014 年 12 月起出任 Agora Inc 董事；自 2019 年 9 月至 20

23、23 年 6 月出任 XPeng Inc 非執行董事。陳東升 獨立非執行董事 1958 1996 年創立泰康保險集團股份有限公司，擔任董事長兼首席執行官至今，并擔任多個董事職務，監督集團企業管治架構的改革及持續優化；1993 年 5 月起，陳東升擔任中國嘉德國際拍賣有限公司董事長兼總經理；2018 年 6 月擔任小米集團獨立非執行董事。王舜德 獨立非執行董事 1961 自 1996 年 11 月至 1998 年 3 月任職 AMF Bowling Inc.及自 1993年 12 月至 1996 年 10 月任職 International Distillers China Ltd.財務總監；2

24、003 年 8 月至 2007 年 8 月，擔任 Goodbaby Children Products Group 的首席財務官；2007 年 8 月至 2011 年 9 月，擔任阿里巴巴集團控股有限公司財務副總裁及財務總監，兼任財務控制委員會主席；2011 年 10 月至 2012 年 7 月，擔任金山軟件有限公司執行董事及首席財務官，2014 年 7 月起擔任金山軟件有限公司的獨立非執行董事、提名委員會主席、薪酬委員會主席及審核委員會成員；2014 年聯合創始 Rokid Corporation Ltd，兼任首席財務官。蔡金青 獨立非執行董事 1968 自 2005 年至 2012 年間，

25、擔任博然思維北京公司合伙創始人；自 2012 年至 2018 年，擔任佳士得中國首任董事總經理、總裁及主席；自 2021 年 12 月起，擔任文華東方國際公司及百慕達證券交易所公司深度公司深度 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 7 董事會非執行董事。資料來源：Wind，甬興證券研究所 據公司公告，小米據公司公告，小米于于 2024 年年 5 月月 24 日根據日根據 2023 年股份計劃獎勵合共年股份計劃獎勵合共34,099,369 股獎勵股份予股獎勵股份予 1,104 名選定參與者，包括本集團雇員及服務供應名選定參與者，包括本集團雇員及服務供應商。商。獎勵股份數量包括

26、雇員參與者 33,910,228 股和服務供應商參與者189,141 股，獎勵股份于售出日之收市價為每股 18.300 港元。此外，公司持續在公開市場進行股份回購。表表4:小米集團小米集團 2023 年以來年以來回購股份情況回購股份情況 日期日期 回購數量（百萬）回購數量（百萬）回購金融（港幣，百萬）回購金融（港幣，百萬）2023-05 4.40 46.20 2023-06 38.20 407.83 2023-07 6.90 74.52 2023-09 37.70 445.71 2023-10 16.00 189.87 2023-11 1.60 23.99 2023-12 21.80 329.

27、33 2024-01 112.10 1,533.10 2024-02 26.00 324.56 2024-03 6.83 101.93 2024-04 18.20 285.89 2024-05 5.60 98.79 2024-06 39.31 676.47 2024-07 39.50 656.10 2024-09 1.70 31.38 2025-01 6.83 224.94 資料來源：Wind，甬興證券研究所 公公司司穩步推進穩步推進“新十年目標新十年目標”，大規模投入底層核心技術，致力于成為大規模投入底層核心技術，致力于成為新一代全球硬核科技引領者。新一代全球硬核科技引領者。2024 年第三

28、季度，研發支出達到人民幣 60 億元，同比增長 19.9%。截至 2024 年 9 月 30 日，研發人員數達到 20,436 人，占員工總數 48.6%。此外，小米繼續延展集團知識產權能力，截至 2024 年9 月 30 日，小米集團已在全球獲得超 4.1 萬件專利。公司持續發力端側大模型，聚焦大模型輕量化部署，并推進端云結合。同時，公司積極將 AI 融入業務運營，將 AI 與用戶場景需求相結合，全面賦能“人車家全生態”戰略。在個人用戶場景下，公司將 AI 大模型與小米澎湃 OS 深度融合，提供實時字幕、文生圖、AI 寫真等多種功能；在智能汽車場景下，公司將 AI 融入智能駕駛、智能座艙的研

29、發及應用中；在智能家居場景下，智能家庭思考中樞 Xiaomi Hyper Mind 進一步提升用戶體驗。同時公司也在新零售、智能制造等方面積極運用 AI 技術，提升企業經營效率。公司深度公司深度 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 8 1.2.財務分析財務分析 公司財務整體呈現穩健增長公司財務整體呈現穩健增長。2024 年第三季度，小米集團總收入為人民幣 925 億元，同比增長 30.5%，經調整利潤為人民幣 62.5 億元，同比增長 4.4%。圖圖2:公司營業收入及增速公司營業收入及增速 圖圖3:公司歸母凈利潤及增速公司歸母凈利潤及增速 資料來源：iFind，甬興證券研

30、究所 資料來源：iFind，甬興證券研究所 2023 年，集團整體毛利率及各業務分部的毛利率均創歷史新高。年，集團整體毛利率及各業務分部的毛利率均創歷史新高。2023年，集團整體毛利率達到 21.2%，同比提升 4.2 個百分點。分業務來看，2023年智能手機業務毛利率為 14.6%，同比提升 5.6 個百分點；IoT 與生活消費產品業務毛利率為 16.3%，同比提升 1.9 個百分點；互聯網業務毛利率 74.2%，同比提升 2.4 個百分點。2021 至至 2023 的營業收入波動主要來自智能手機分部。的營業收入波動主要來自智能手機分部。2021 年，據公司公告，由于銷量及平均銷售價格均獲提

31、升，智能手機業務收入顯著上升。2022 年，全球智能手機市場受宏觀擾動的影響，整體需求表現疲軟。根據Canalys 數據，2022 年全球智能手機出貨量同比下跌 11.7%，為自 2014 年以來的最低谷。圖圖4:公公司司分業務營業收入分業務營業收入 圖圖5:分分業務毛利率及同比提升業務毛利率及同比提升 資料來源：Wind，甬興證券研究所 資料來源：Wind，甬興證券研究所 -20%0%20%40%60%80%050010001500200025003000350020162017201820192020202120222023營業收入（左軸，億元）營業收入同比增長率(右軸，%)-10000%

32、-8000%-6000%-4000%-2000%0%2000%-500-400-300-200-10001002003002016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023歸屬于母公司股東的凈利潤（左軸，億元）歸屬于母公司股東的凈利潤同比增長率(右軸，%)0500100015002000250030003500201520162017201820192020202120222023智能手機（億元）互聯網服務（億元）其他（億元）IoT與生活消費產品（億元）0%1%2%3%4%5%6%0%10%20%30%40%50%60%70%80%毛利率（左軸，%）同比提升（右軸，

33、%）公司深度公司深度 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 9 圖圖6:公司銷售毛利率和凈利率公司銷售毛利率和凈利率 圖圖7:公司攤薄凈資產收益率公司攤薄凈資產收益率 資料來源：Wind，甬興證券研究所 資料來源：Wind，甬興證券研究所 0%5%10%15%20%25%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%20162017201820192020202120222023銷售凈利率(左軸，%)銷售毛利率(右軸，%)-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%20162017201820192020202120222023攤薄凈資產收益率（%）公

34、司深度公司深度 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 10 2.積極推進積極推進多業務穩健發展多業務穩健發展 2.1.智能手機業務高端化智能手機業務高端化 實行小米實行小米+紅米紅米（Redmi）雙品牌戰略，雙品牌戰略，高端化取得突破性進展高端化取得突破性進展。2019年，公司拆分 Redmi 為獨立品牌，成功實施多品牌戰略。Redmi 品牌專注電商市場，致力于打造極致性價比，而小米品牌則繼續專注追求先進技術并提供極致用戶體驗。2020 年，雙品牌策略成績出色，小米 10 系列憑借其優越的性能深受市場歡迎，代表了小米品牌邁向高端的發展。伴隨著 2022 年底 Xiaomi

35、13 系列的成功發布，小米進一步夯實手機高端化戰略，穩步推進高端無短板，從參數領先到體驗優先以及軟硬件深度融合。2023 年，Xiaomi 14 全球首發第三代驍龍 8 移動平臺，與小米澎湃 OS 深度融合。隨著連續六個系列高端智能手機產品在上市首月均獲得高用戶口碑，小米逐步掌握高端化戰略的方法論并陸續收獲成功?！案吲洹薄案吲洹?“低價”“低價”，成就成就硬件硬件核心競爭力。核心競爭力。通過綜合對比，小米高端旗艦機型的硬件參數對標華為和蘋果的旗艦機型，并實現在多項參數上的超越。而在價格端，小米數字系列具備明顯的價格競爭力。表表5:旗艦機型跑分對比旗艦機型跑分對比 機型機型 CPUCPU GPU

36、GPU MEMMEM UXUX 總分總分 小米 14 Ultra 438576 830939 409323 320716 19995541999554 Redmi K70 Pro 427763 788037 429340 322301 19674411967441 小米 14 432388 799799 409217 319843 19612471961247 小米 14 Pro 424337 801875 411486 319926 19576241957624 榮耀 Magic6 Pro 423337 775646 384911 301341 18852351885235 榮耀 Magic

37、6 436100 684988 364238 299151 17844771784477 iPhone 15 333805 431388 247943 319002 13321381332138 iPhone 14 312107 428907 220850 307826 12696901269690 華為 Pura 70 253894 135422 207479 161031 757826757826 資料來源：安兔兔，甬興證券研究所 聚焦聚焦 AI 智能手機概念，賦能業務運營。智能手機概念，賦能業務運營。2024 年，小米發力端側大模型，聚焦大模型輕量化部署，并推進端云結合。同時，小米積極將

38、 AI 融入業務運營，將 AI 與用戶場景需求相結合，全面賦能“人車家全生態”戰略。小米小米持續深化高端化戰略，不斷打磨產品力持續深化高端化戰略，不斷打磨產品力。隨著小米高端化方法論的逐步迭代、高端化產品力的提升以及用戶心智的積累，公司持續收獲高端手機競爭態勢的正向改變。根據小米二季報引述第三方數據，2024 年第二季度，在中國大陸地區，小米高端智能手機出貨量在整體智能手機出貨量中占比達到 22.1%。公司深度公司深度 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 11 圖圖8:中國智能手機出貨總量中國智能手機出貨總量 圖圖9:中國大陸高端智能手機銷量比例中國大陸高端智能手機銷量比

39、例 資料來源：Wind，甬興證券研究所 資料來源：公司官網，甬興證券研究所 持續推動手機產品力提升持續推動手機產品力提升。據公司公告，2024 年 10 月，小米推出最新旗艦手機 Xiaomi15 系列，也推出澎湃 OS2，發布了三項關鍵技術革新包括HyperCore、HyperConnect 和 HyperAI，全面升級基礎體驗、跨端智聯和 AI功能。圖圖10:小米小米智能智能手機營業收入與手機營業收入與同同比增速比增速 圖圖11:小米小米智能手機智能手機 ASP 資料來源：iFind，甬興證券研究所 資料來源：公司財報，甬興證券研究所 持續深耕全球布局，聚焦新興市場增長機遇持續深耕全球布局

40、，聚焦新興市場增長機遇。2024 年第三季度，小米智能手機出貨量同比增長 3.1%，小米的全球智能手機出貨量排名穩居第三。92.40 79.00 80.80 83.40 74.20 67.20 71.10 72.90 65.44 65.70 67.05 73.63 69.30 0102030405060708090100中國智能手機出貨總量（百萬臺）17.00%17.70%20.30%21.70%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%2021202220232024Q1中國大陸地區高端智能手機占整體智能手機銷量比例（%）-40%-20%0%20%40%60%80%

41、100%0.00100.00200.00300.00400.00500.00600.00700.00201920202021202220232024 第一季度智能手機業務營業收入（左軸，億元）yoy（右軸，%）8509009501000105011001150201820192020202120222023小米智能手機ASP（元）公司深度公司深度 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 12 圖圖12:小米手機小米手機全球全球出貨量與出貨量與全球全球市場份額市場份額 圖圖13:2024Q2 小米手機分地區市場份額與同比增速小米手機分地區市場份額與同比增速 資料來源：公司資料，

42、Canalys，甬興證券研究所 資料來源：公司資料，Canalys，甬興證券研究所 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%010203040502023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2智能手機全球出貨量（左軸，百萬臺）市場份額（右軸，%）-2.00%-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%市場份額（左軸，%）市場份額同比增長（右軸，%）公司深度公司深度 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 13 2.2.AIoT 戰略持續升級

43、戰略持續升級 AIoT 戰略持續升級，產品矩陣不斷擴展。戰略持續升級，產品矩陣不斷擴展。2016 年，小米正式啟用米家品牌。2018 年，IoT 業務開始向全球擴張。2019 年，小米正式宣布并加速推進“手機+AIoT”雙引擎戰略。2020 年，發布“手機 xAIoT”戰略，強化IoT 產品對手機用戶的留存作用。2023 年，發布“人車家全生態”戰略并發布全新操作系統小米澎湃 OS。截至 2024 年第二季度，AIoT 平臺已連接的IoT 設備數達到 822.2 百萬，擁有五件及以上連接至 AIoT 平臺的設備（不包括智能手機、平板及筆記本電腦）用戶數達到 16.1 百萬。表表6:產品矩陣覆蓋

44、廣度產品矩陣覆蓋廣度對比對比 品牌品牌 耳機耳機 可穿戴可穿戴 筆記本筆記本 平板平板 家居家居 小米 Redmi Buds、Xiaomi Buds 小米手環、Xiaomi Watch Xiaomi Pad、RedmiPad Redmi Book 電視、空調、洗衣機、生活電器（風扇、掃地機、空氣凈化器、吸塵器）、廚房電器（凈水器、煙灶、電飯煲、微蒸烤）、智能家居（小愛印象、門鎖門鈴、路由器）華為 FreeBuds Huawei Watch、華為手環 MateBook Mate Pad 路由器、智能門鎖、家庭存儲 蘋果 AirPods iWatch、Vision Pro Mac iPad Hom

45、ePod 美的/空調、冰箱、洗衣機、廚房電器、生活家電、熱水凈水 格力/空調、冰箱、洗衣機、廚房電器、生活家電、熱水器、凈水凈化、環境電器 資料來源：各公司官網，甬興證券研究所 小米小米持續持續保持在可穿戴產品領域的領先優勢保持在可穿戴產品領域的領先優勢。根據公司二季報轉引Canalys，當季公司的可穿戴腕帶設備全球出貨量排名第三，中國大陸地區出貨量排名第二；其 TWS 耳機的全球出貨量排名第三，中國大陸地區出貨量排名第一。圖圖14:全球全球小米小米可穿戴設備出貨量與增速可穿戴設備出貨量與增速 圖圖15:2024Q2 全球全球 TWS 耳機出貨量及市場份額耳機出貨量及市場份額 資料來源：iFi

46、nd，甬興證券研究所 資料來源：IT之家，Canalys，甬興證券研究所 消費級消費級 AIoT 平臺平臺持續增長持續增長。截止 2024 年第三季度，AIoT 平臺已連接的設備數達到 861.4 百萬，同比增長 23.2%；擁有五件及以上連接至 AIoT-40%-20%0%20%40%60%0.005.0010.0015.0020.00全球小米智能可穿戴設備出貨量（左軸，百萬臺）yoy（右軸，%）0%5%10%15%20%25%024681012141618蘋果三星小米boAt華為出貨量（左軸，百萬臺）市場份額（右軸，%）公司深度公司深度 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項

47、聲明 14 平臺的設備（不包括智能手機、平板及筆記本電腦）用戶數達到 17.1 百萬，同比增長 24.9%。2024 年 9 月，米家 APP 月活躍用戶數同比增長 19.2%。公司深度公司深度 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 15 2.3.汽車業務汽車業務快速發展快速發展 智駕研發投入持續增長，首款汽車正式開啟交付。智駕研發投入持續增長，首款汽車正式開啟交付。2021 年 3 月 30 日，小米正式公告進軍智能電動汽車業務，計劃首期投資 100 億元人民幣，未來 10 年投資 100 億美元，小米集團首席執行官雷軍兼任智能電動汽車業務的首席執行官。2021 年 9

48、月，完成收購 Deepmotion，增強小米集團在智能電動汽車業務上的技術能力。2023 年，最新戰略由“手機 xAIoT”升級為“人車家全生態”，首款汽車產品 Xiaomi SU7 系列正式亮相。2024 年 3 月，SU7 系列正式發布，定位為“C 級高性能，生態科技轎車”，并于 4 月正式開啟交付。圖圖16:包含智能電動汽車等創新業務費用包含智能電動汽車等創新業務費用 圖圖17:汽車業務研發團隊汽車業務研發團隊規模規模 資料來源：Wind，公司官網，甬興證券研究所 資料來源：21世紀經濟，甬興證券研究所 五大核心技術提升五大核心技術提升汽車汽車競爭力競爭力。據中工網，2023 年 12

49、月 28 日，小米集團在京舉辦小米汽車技術發布會，正式公布小米汽車五大核心技術電驅、電池、大壓鑄、智能駕駛以及智能座艙，從底層核心技術開始，重新定義汽車工業的技術棧。在工業硬科技領域，小米展現了雄厚的自研制造硬核科技實力，并具備了領先的完整汽車大工業智能制造實力。如小米自主研發和生產的超級電機 HyperEngine V8s，轉速達到 27200rpm，全球量產電機轉速第一，刷新全球電機轉速天花板，而預研的下一代小米超級電機，創新激光纏繞轉子技術，在實驗室中成功突破 35000rpm；小米自研了 CTB 一體化電池技術，并全球首發電芯倒置技術，實現了目前 CTB 電池全球最高的77.8%電池集

50、成效率，為了從源頭保證電池性能和品質，小米甚至還自建了電池包工廠。在智能軟科技領域，小米更是展現了“科技大廠、生態造車”的獨特優勢，推動汽車工業與消費電子工業、智能生態的融合。如基于小米澎湃 OS，小米智能座艙實現了底層重構、為車進化，打造先進的智能移動空間；在智能駕駛領域，小米行業首發自適應變焦 BEV 技術、道路大模型、超分辨率占用網絡技術等三項關鍵技術。此外，AI 全面賦能也成為小米汽車融合前沿技術、實現硬核創新突破的新亮點。比如除了行業首發道路大模型，小米針對智能駕駛的代客泊車場景，還自研了全球首個可量產的“端到端感知決策大模型”，可以實時觀察、動態調整泊入機械庫位等超高難度車0500

51、10001500200025003000包含智能電動汽車等創新業務費用（百萬元）05001000150020002500300035004000202120222023汽車業務研發團隊人數（人）公司深度公司深度 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 16 位；再比如，在研發小米泰坦合金的過程中，小米還自研了多元材料性能 A仿真系統，從 1016 萬種配方中，篩選出兼顧強度、韌性和穩定性的最優合金配方。表表7:智能輔助駕駛場景智能輔助駕駛場景 應用場景應用場景 覆蓋車型覆蓋車型 具體功能具體功能 代客泊車 全系 泊車路線自學習、長距離行駛、一鍵直達、倒車避讓、禮讓行人、沿途泊

52、入、障礙物繞行、窄位泊入、掉頭泊車 高速領航 全系 加減速變道、出入匝道、自動控速、自動超車、彎道自適應、施工避讓、大車兩級避讓、擁堵防加塞、匯流口避讓 城市領航 SU7 Pro/Max 紅綠燈通行、加減速變道、避讓繞行、路口左右轉、禮讓行人、擁堵防加塞、兩輪車避讓、施工避讓、特殊車輛識別 資料來源：公司官網，甬興證券研究所 打通“人車家全生態”，實現軟硬件深度協同。打通“人車家全生態”，實現軟硬件深度協同。據央視網，隨著 2023 年12 月底小米汽車的亮相，小米“人車家全生態”戰略正式完整閉環?！叭塑嚰胰鷳B是一個打通人、車、家場景，實現硬件設備實時協同，帶動產業鏈合作伙伴共創“以人為中心

53、，主動服務于人”的超級智能生態。首先，“人車家全生態”實現了人、設備、智能服務之間相互協作、共同進化。生態為人提供智能服務，人又把智能帶給生態，讓生態變得更聰明。其次，“人車家全生態”推動了產品、技術、產業之間實現相互賦能，持續開放。龐大龐大粉絲基數粉絲基數與成熟營銷實力促成破圈與成熟營銷實力促成破圈。一方面，“人車家戰略”穩固粉絲生態，提供龐大的潛在用戶基礎。據小米第三季度財報，其全球智能手機出貨量排名居第三，市場份額為 13.8%；AIoT 平臺連接的 IoT 設備數達到 861.4 百萬，同比增長 23.2%；2024 年 6 月，米家 APP 的月活躍用戶數比增長 19.2%至 100

54、.1 百萬。另一方面，終端銷售渠道覆蓋廣泛，根據公司第三季度財報，其已在中國大陸地區 38 個城市開業了 127 家汽車銷售門店。公司深度公司深度 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 17 圖圖18:小米汽車線下銷售門店小米汽車線下銷售門店 資料來源：小米汽車官網，甬興證券研究所 獲得獨立造車資質，生產能力穩步成長。獲得獨立造車資質，生產能力穩步成長。據澎湃新聞，2024 年 7 月 12日，第 385 批 道路機動車輛生產企業及產品公告 公示四款小米純電動轎車，企業名稱為“小米汽車科技有限公司”，企業名稱由“北京汽車集團越野車有限公司”變更為“小米汽車科技有限公司”，意

55、味著小米汽車取得獨立造車資質。6 月，小米在北京亦莊的汽車工廠開啟雙班生產，單月交付突破 10000 輛。7 月 1 日起，小米 SU7 系列交付進一步加速，鎖單后預計交付周期最多可縮短五周。圖圖19:小米汽車小米汽車月度月度銷銷量量 資料來源：iFind，甬興證券研究所 050001000015000200002500030000小米汽車銷量（輛）公司深度公司深度 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 18 SU7 Ultra 原型車亮相，原型車亮相，性能進一步提升性能進一步提升。據中國質量新聞網，7 月 19日，小米 SU7 Ultra Prototype 正式發布，其

56、首次搭載小米自研的 V8s 超級電機，0-100km/h 加速時間低至 1.97 秒，最高車速可達 350km/h；電池方面，搭載寧德時代的第二代麒麟電池，聯合研發賽道專用高性能電池包，可支持1330kW 最大放電功率；全車碳纖維使用面積多達 15 平方米，系統減重500kg 以上，車重僅 1900kg；為最大化賽道能力，小米 SU7 Ultra Prototype通過重構空氣動力學設計，帶來最大 2145kg 整車下壓力，極大提升整車操控穩定性。2025 年 2 月 14 日，根據紅星新聞轉述小米 CEO 雷軍微博，小米 SU7 Ultra 在上海國際賽車場跑出 2 分 9 秒 944 的成

57、績，成為上賽最速量產車，刷新上海國際賽車場官方認證圈速紀錄。公司深度公司深度 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 19 3.汽車業務汽車業務快速發展快速發展 3.1.新能源汽車市場新能源汽車市場持續發展持續發展 中國新能源汽車需求中國新能源汽車需求回暖回暖，滲透率持續超，滲透率持續超 40%。據每日經濟新聞，2024年 2 月，傳統春節銷售淡季，車市整體增長有所放緩。受大環境影響，多數車企的交付量都出現了環比下滑。3 月以來車市回暖，據 iFind 轉引中國汽車工業協會的數據來看，3 月至 8 月，新能源汽車銷量當月同比增速基本保持在 30%以上（除 2024 年 7 月

58、銷量同比增速 27%）。根據 iFind 轉引乘聯會數據，2024 年 8 月新能源汽車國內零售滲透率達到 53.9%，2024 年以來滲透率逐月持續增長。圖圖20:中國新能源汽車銷量與同比增幅中國新能源汽車銷量與同比增幅 圖圖21:中國新能源汽車滲透率中國新能源汽車滲透率 資料來源：iFind，國家統計局，甬興證券研究所 資料來源：iFind，乘聯會，甬興證券研究所 小米小米 SU7 對標純電對標純電 B/C 級級 20/30 萬區間，市場份額有望快速提升。萬區間，市場份額有望快速提升。截至 2024 年 5 月，B 級與 C 級新能源汽車市場擴張，總批發銷量占比達41.36%。2025 年

59、 1 月，根據 iFind，小米當月銷售 22897 輛，占新能源車當月批發量的 2.58%。圖圖22:中國中國 B+C 級新能源車銷量滲透率級同比級新能源車銷量滲透率級同比 圖圖23:小米競品車型銷量對比小米競品車型銷量對比 資料來源：iFind，乘聯會，甬興證券研究所 資料來源：易車，甬興證券研究所 -100%0%100%200%300%400%500%600%700%800%0200,000400,000600,000800,0001,000,0001,200,0001,400,0001,600,0001,800,0002020年1月2020年5月2020年9月2021年1月2021年5

60、月2021年9月2022年1月2022年5月2022年9月2023年1月2023年5月2023年9月2024年1月2024年5月2024年9月新能源汽車銷量（左軸，輛）同比（右軸，%）-10%0%10%20%30%40%50%60%0%10%20%30%40%50%60%2021年7月2021年10月2022年1月2022年4月2022年7月2022年10月2023年1月2023年4月2023年7月2023年10月2024年1月2024年4月2024年7月2024年10月國內零售滲透率（左軸，%）批發滲透率（右軸，%）-500%0%500%1000%1500%2000%2500%0%5%10%

61、15%20%25%30%35%40%45%2017年1月2017年7月2018年1月2018年7月2019年1月2019年7月2020年1月2020年7月2021年1月2021年7月2022年1月2022年7月2023年1月2023年7月2024年1月B+C級新能源車批發銷量滲透率（左軸，%）B+C級新能源車批發銷量同比（右軸，%）020000400006000080000小米SU7（輛）特斯拉 Model Y（輛）比亞迪 漢（輛）Model 3（輛）問界 M5（輛）智己LS6（輛）ZEEKR001（輛）公司深度公司深度 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 20 3.2.

62、小米進軍電動車小米進軍電動車具備具備獨特優勢獨特優勢 1）自有工廠產能提速自有工廠產能提速 據吉林日報整理，目前，企業入局造車需滿足 新建純電動乘用車企業管理規定與新能源汽車生產企業及產品準入管理規定。造車新勢力取得生產資質的方式有三種：與有資質的車企合作代工、收購有資質的企業、獨立申請資質，其中獨立申請資質時間周期相對較長。小米小米借助自身體量優勢，借助自身體量優勢，解決新解決新勢力勢力入局的兩難困境：入局的兩難困境：充?，F金流充?，F金流滿滿足足初期成本投入，初期成本投入，自有自有汽車工廠拉動產能爬升。汽車工廠拉動產能爬升。據青島晚報，雷軍于 2021年 3 月表示，將在未來 10 年投資

63、100 億美元，投入電動車行業。2）品牌認知具備優勢品牌認知具備優勢 據界面新聞轉引杰蘭路2024年度上半年新能源汽車品牌健康度研究報告，對于當前的新能源汽車消費者，品牌在購車決策過程中起到至關重要的作用：有 37.2%的用戶表示品牌是其主要的購車決策原因，僅次于外觀(43.6%)，位居第二位，高于安全性、價格、續航等因素。小米在品牌認知度方面具有優勢。小米在品牌認知度方面具有優勢。據界面新聞轉引杰蘭路 2024 年度上半年新能源汽車品牌健康度研究報告，作為 2024 年才開啟交付的新品牌，小米汽車的知名度超過 95%，與“特蔚小理”同處第一梯隊。此外，小米的品牌凈推薦值（衡量用戶購車與擁車體

64、驗的滿意程度與品牌忠誠情況的指標）在所有的品牌中也高居第三，小米汽車給消費者的印象是活力、樂趣、個性，這跟其產品定位主要面對年輕人是相吻合的。公司深度公司深度 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 21 4.盈利預測與估值盈利預測與估值 4.1.盈利預測盈利預測 公司是一家以智能手機、智能硬件和 IoT 平臺為核心的消費電子及智能制造公司。公司是全球領先的智能手機公司之一。根據 Canalys 數據，2023 年在全球范圍內手機出貨量排名第三。小米還建立了世界領先的消費級 AIoT(AI+IoT)平臺，截至 2023 年 12 月 31 日，AIoT 平臺已連接的 IoT設

65、備數（不包括智能手機、平板及筆記本電腦）已達到 7.40 億?；诖?，并參考公司截止 9M24 的最新財務報表披露，我們預計公司智能手機業務 24-26 年保持 25%、20%、18%增長，IOT 與智能生活消費產品業務 24-26 年保持 20%增長，互聯網服務業務 24-26 年保持 10%穩健增長，其他業務整體收入占比穩定在1.2%。公司汽車業務24-26年銷量分別為13.6、30、45 萬輛，車輛單價年降幅保持在 5%。表表8:汽車業務收入預測汽車業務收入預測 2024H1 2024E 2025E 2026E 2027E 收入 639,490 3,177,938 6,659,650 9

66、,490,002 12,020,669 銷量（萬輛）2.7 13.6 30 45 60 ASP（元）233,672 233,672 221,988 210,889 200,344 ASP YoY -5%-5%-5%資料來源：公司財報，小米汽車官方微博，甬興證券研究所 表表9:公司業績拆分公司業績拆分 萬元萬元 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入 智能手機收入 20,886,894 16,721,718 15,746,131 19,682,664 23,619,197 27,870,652 IoT 與生活消費產品 8,498,010 7,979,488 8,0

67、10,774 9,612,929 11,535,515 13,842,617 互聯網服務 2,821,174 2,832,144 3,010,749 3,311,824 3,643,006 4,007,307 高科技電動汽車業務 3,177,938 6,659,650 9,490,002 其他產品 624,837 471,052 329,360 434,640 552,114 670,574 合計 32,830,915 28,004,402 27,097,014 36,219,995 46,009,481 55,881,152 同比增長率 智能手機收入 -20%-6%25%20%18%IoT

68、與生活消費產品 -6%0%20%20%20%互聯網服務 0%6%10%10%10%高科技電動汽車業務 110%43%其他產品 -25%-30%32%27%21%合計 -15%-3%34%27%21%其他產品收入占比 1.9%1.7%1.2%1.2%1.2%1.2%毛利率 智能手機收入 9.0%14.6%12.9%13.9%14.4%IoT 與生活消費產品 14.4%16.3%19.0%19.0%19.0%互聯網服務 71.8%74.2%77.0%77.5%78.0%高科技電動汽車業務 0.0%0.0%16.5%16.5%16.5%其他產品 16.3%-27.7%3.8%3.8%3.8%合計 1

69、7.0%21.2%20.6%20.6%20.6%資料來源：公司財報，Wind，甬興證券研究所 公司深度公司深度 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 22 4.2.投資建議投資建議 我們預計公司 2024-26 年經調整凈利分別為 253.15、319.16、383.86 億元，對應 2025 年 2 月 21 日收盤價的經調整凈利潤 PE 估值分別為 54.35、43.11、35.85 倍。我們看好公司智能手機、IOT、汽車等業務的持續高速發展。首次覆蓋給予首次覆蓋給予“買入買入”評級。評級。公司深度公司深度 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 23

70、 5.風險提示風險提示 下游消費電子需求放緩風險：下游消費電子需求放緩風險：智能手機行業整體或受到經濟及下游消費需求的影響有所放緩。汽車行業整體需求持續放緩風險：汽車行業整體需求持續放緩風險：汽車行業受下游需求、創新周期、產品更新迭代周期等因素影響或面臨增長放緩風險。行業競爭加劇風險行業競爭加劇風險：公司在智能手機、IOT 家居及汽車等領域或面臨行業競爭加劇的風險。公司深度公司深度 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 24 資產負債表資產負債表 單位：百萬元單位：百萬元 現金流量表現金流量表 單位：百萬元單位：百萬元 至至 12 月月 31 日日 2023A 2024E

71、2025E 2026E 至至 12 月月 31 日日 2023A 2024E 2025E 2026E 流動資產 199,053 249,421 307,944 371,119 經營活動現金流 41,300 27,483 31,328 34,556 現金 33,631 44,750 61,685 82,351 凈利潤 17,475 19,489 24,570 29,551 應收賬款及票據 12,151 16,242 20,632 25,058 少數股東權益-1 -1 -1 -2 存貨 44,423 59,850 76,138 92,637 折舊攤銷 4,836 5,435 5,752 6,055

72、 其他 108,848 128,579 149,489 171,072 營運資金變動及其他 18,990 2,561 1,007 -1,048 非流動資產 125,195 131,763 137,596 144,167 固定資產 13,721 16,114 18,370 20,521 投資活動現金流-35,169 -15,396 -13,404 -12,880 無形資產 18,608 18,584 17,871 17,919 資本支出-6,269 -7,804 -7,295 -8,254 其他 92,866 97,065 101,355 105,727 其他投資-28,900 -7,592 -

73、6,108 -4,625 資產總計 324,247 381,184 445,540 515,286 流動負債 115,588 152,821 192,408 232,419 籌資活動現金流-505 -1,022 -1,044 -1,064 短期借款 6,183 5,924 5,651 5,365 借款增加 3,646 -97 -126 -154 應付賬款及票據 62,099 83,664 106,434 129,497 普通股增加-1,287 0 0 0 其他 47,306 63,233 80,323 97,557 已付股利 -2,884 -925 -918 -909 非流動負債 44,398

74、 44,561 44,707 44,839 其他 20 0 0 0 長期債務 21,674 21,837 21,983 22,115 現金凈增加額 6,024 11,119 16,934 20,667 其他 22,724 22,724 22,724 22,724 負債合計 159,986 197,381 237,115 277,258 普通股股本 0 0 0 0 儲備 163,000 182,543 207,167 236,771 歸屬母公司股東權益 163,995 183,538 208,162 237,766 少數股東權益 266 265 264 262 主要財務比率主要財務比率 股東權益

75、合計 164,262 183,803 208,425 238,028 負債和股東權益 324,247 381,184 445,540 515,286 至至 12 月月 31 日日 2023A 2024E 2025E 2026E 成長能力 營業收入-3.24%33.67%27.03%21.46%歸屬母公司凈利潤 606.34%11.52%26.07%20.27%獲利能力 利潤表利潤表 單位：百萬元單位：百萬元 獲利能力獲利能力 毛利率 21.21%20.59%20.47%20.33%至至 12 月月 31 日日 2023A 2024E 2025E 2026E 銷售凈利率 6.45%5.38%5.

76、34%5.29%營業收入 270,970 362,200 460,095 558,812 ROE 10.66%10.62%11.80%12.43%其他收入 0 0 0 0 ROIC 8.27%9.18%10.26%10.85%營業成本 213,494 287,637 365,917 445,209 償債能力償債能力 銷售費用 19,227 25,700 32,646 39,650 資產負債率 49.34%51.78%53.22%53.81%管理費用 5,127 6,853 8,705 10,573 凈負債比率-3.52%-9.24%-16.34%-23.05%研發費用 19,098 25,52

77、7 32,427 39,384 流動比率 1.72 1.63 1.60 1.60 財務費用-2,002-84-425-941 速動比率 1.30 1.20 1.16 1.16 除稅前溢利 22,011 24,547 30,948 37,221 營運能力營運能力 所得稅 4,537 5,060 6,379 7,672 總資產周轉率 0.91 1.03 1.11 1.16 凈利潤 17,474 19,487 24,569 29,549 應收賬款周轉率 22.63 25.51 24.96 24.46 少數股東損益 -1-1-1-2 應付賬款周轉率 3.71 3.95 3.85 3.77 歸屬母公司凈

78、利潤 17,475 19,489 24,570 29,551 每股指標（元）每股收益 0.77 1.01 1.27 1.53 每股經營現金流 1.65 1.09 1.25 1.38 每股凈資產 6.54 7.31 8.29 9.47 估值比率 P/E 21.51 54.35 43.11 35.85 P/B 2.53 7.50 6.61 5.79 EV/EBITDA 16.46 45.45 36.99 31.21 資料來源：Wind，甬興證券研究所 公司深度公司深度 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必閱讀報告正文后各項聲明 25 分析師分析師聲明聲明 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券

79、投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉盡責的職業態度，專業審慎的研究方法，獨立、客觀地出具本報告，保證報告采用的信息均來自合規渠道，并對本報告的內容和觀點負責。負責準備以及撰寫本報告的所有研究人員在此保證，本報告所發表的任何觀點均清晰、準確、如實地反映了研究人員的觀點和結論，并不受任何第三方的授意或影響。此外，所有研究人員薪酬的任何部分不曾、不與、也將不會與本報告中的具體推薦意見或觀點直接或間接相關。公司業務資格說明公司業務資格說明 甬興證券有限公司經中國證券監督管理委員會核準，取得證券投資咨詢業務許可，具備證券投資咨詢業務資格。投資評級體系與評級定義投資評級體系與評級定義 股票投資評級：

80、股票投資評級：分析師給出下列評級中的其中一項代表其根據公司基本面及（或）估值預期以報告日起 6 個月內公司股價相對于同期市場基準指數表現的看法。買入 股價表現將強于基準指數 20%以上 增持 股價表現將強于基準指數 5-20%中性 股價表現將介于基準指數5%之間 減持 股價表現將弱于基準指數 5%以上 行業投資評級：行業投資評級：分析師給出下列評級中的其中一項代表其根據行業歷史基本面及（或）估值對所研究行業以報告日起 12 個月內的基本面和行業指數相對于同期市場基準指數表現的看法。增持 行業基本面看好，相對表現優于同期基準指數 中性 行業基本面穩定，相對表現與同期基準指數持平 減持 行業基本面

81、看淡，相對表現弱于同期基準指數 相關證券市場基準指數說明：A 股市場以滬深 300 指數為基準；港股市場以恒生指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準指數。投資評級說明：不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準，投資者應區分不同機構在相同評級名稱下的定義差異。本評級體系采用的是相對評級體系。投資者買賣證券的決定取決于個人的實際情況。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀點與信息，投資者不應以分析師的投資評級取代個人的分析與判斷。特別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，甬興證券有限公司(以下簡稱“本公司”）或其關聯機構可能會持有報告中涉及的

82、公司所發行的證券或期權并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問以及金融產品等各種服務。因此，投資者應當考慮到本公司或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。也不應當認為本報告可以取代自己的判斷。版權聲明版權聲明 本報告版權歸屬于本公司所有，屬于非公開資料。本公司對本報告保留一切權利。未經本公司事先書面許可，任何機構或個人不得以任何形式翻版、復制、轉載、刊登和引用本報告中的任何內容。否則由此造成的一切不良后果及法律責任由私自翻版、復制、轉載、刊登和引用者承擔。公司深度公司深度 請務必閱讀報告正文后各項聲明請務必

83、閱讀報告正文后各項聲明 26 重要聲明重要聲明 本報告由本公司發布，僅供本公司的客戶使用，且對于接收人而言具有保密義務。本公司并不因相關人員通過其他途徑收到或閱讀本報告而視其為本公司的客戶?？蛻魬斦J識到有關本報告的短信提示、電話推薦及其他交流方式等只是研究觀點的簡要溝通，需以本公司發布的完整報告為準，本公司接受客戶的后續問詢。本報告首頁列示的聯系人，除非另有說明，僅作為本公司就本報告與客戶的聯絡人，承擔聯絡工作，不從事任何證券投資咨詢服務業務。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，本公司對這些信息的真實性、準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，該等信息、

84、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時思量各自的投資目的、財務狀況以及特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見?？蛻魬灾髯鞒鐾顿Y決策并自行承擔投資風險。本公司特別提示，本公司不會與任何客戶以任何形式分享證券投資收益或分擔證券投資損失，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。市場有風險，投資須謹慎。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司和關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載的意見、評估及預測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。在不同時期，本公司可發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論或交易觀點。本公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。投資者應當自行關注相應的更新或修改。