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1、 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 證券研究報告 Table_StockNameRptType 環球醫療（環球醫療（02666）港股公司覆蓋 產融結合，央企醫療集團揚帆啟航 投資評級：增持投資評級：增持 首次覆蓋首次覆蓋 報告日期：2025-03-06 Table_BaseData 收盤價（港元）5.09 近 12 個月最高/最低（港元）5.87/4.14 總股本（百萬股）1,892 流通股本（百萬股）1,892 流通股比例（%）100.00 總市值（億港元）96 流通市值（億港元）96 Table_Chart 公司價格與恒生指數走勢比較公司價格與恒生指數走勢比較 Table_Author 分析

2、師：譚國超分析師：譚國超 執業證書號：S0010521120002 郵箱： 分析師：陳珈蔚分析師：陳珈蔚 執業證書號：S0010524030001 郵箱： Table_CompanyReport 相關報告相關報告 主要觀點：主要觀點：Table_Summary 融資租賃起家、融資租賃起家、醫療健康醫療健康為戰略重心的央企醫療集團為戰略重心的央企醫療集團 環球醫療是以醫療服務為主業的央企控股公司，以融資租賃業務起家，通過醫療租賃+醫療服務業務的協同，逐步成為央企辦醫的先行者，形成了從醫療租賃、醫院運營到醫療設備管理的完整醫療產業鏈。根據 2024 年第三季度營運概要，公司 24Q1Q3 營收同比

3、微降約1.2%，歸母凈利同比增加約 5.1%，在融資租賃行業主動收縮規模的戰略方向下，公司利潤端表現亮眼，業務質量可見一斑。醫療健康業務：數量質量雙領先，產業鏈布局完善醫療健康業務：數量質量雙領先，產業鏈布局完善 公司醫療業務覆蓋的版圖持續擴大，公司醫療業務覆蓋的版圖持續擴大，運營醫院數量不斷增加，運營醫院數量不斷增加，截至2024H1，公司并表 72 家醫療機構，其中包括 5 家三級醫院和 32 家二級醫院。醫院集團收入增長迅速，24H1 醫療健康板塊收入 38.88 億元（同比+3.6%），占收比 59.4%。同時，公司運營效率持續優化，住院床位利用率、單床收入及體檢、門診服務等指標穩步提

4、升，24H1公司單床收入 50 萬元（同比+3.0%），其中三甲醫院年化單床收入 65萬元（同比+2.4%）。此外，智慧醫康養業務通過線上線下融合，有效推動中小醫院的業務升級，提高整體醫療資源利用率。并購與創新驅動醫療健康板塊持續發展。并購與創新驅動醫療健康板塊持續發展。公司持續通過并購拓展醫療設備管理及?？漆t療業務，例如收購醫學影像設備維修企業凱思軒達、智慧醫康養企業青鳥軟通等，不斷強化醫療設備全生命周期管理和智慧醫養產業布局。此外，公司積極拓展眼科醫療領域，并購山東中醫藥大學附屬眼科醫院，進一步提升?？漆t療競爭力。公司以并購和自主創新并行的發展模式，推動整體業務升級，鞏固行業領先地位。融資

5、租賃業務：產融結合，創新金融業務模式融資租賃業務：產融結合，創新金融業務模式 公司提供以融資租賃為核心的綜合金融解決方案，資產規模增長穩健，24H1 不良資產率 0.99%，資產質量優異。受宏觀經濟增速放緩、金融業務監管趨嚴、行業競爭加劇等因素，公司主動收縮融資租賃業務規模，24H1 公司金融業務板塊收入 26.67 億元（同比-10.7%），凈利潤 9.81 億元（同比+2.0%），成本管控卓有成效。投資建議：首次覆蓋，給予“增持”評級投資建議：首次覆蓋，給予“增持”評級 公司從醫療融資租賃業務起家，逐步轉型為產融結合的綜合醫療服務集團，業務穩定性與發展性兼具。我們預計公司 2024-202

6、6 年將實現營業收入 136.70/144.93/151.83 億元，同比+0%/6%/5%；實現歸母凈利潤 21.06/22.54/23.98 億元，同比+4%/7%/6%，首次覆蓋，給予“增持”評級。-12%5%23%40%57%2/245/248/2411/24環球醫療恒生指數 Table_CompanyRptType1 環球醫療（環球醫療（02666）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2/18 證券研究報告 風險提示風險提示 經濟環境不確定性；融資成本上升；醫療行業監管政策變化；行業競爭加??；并購整合風險；債務負擔和流動性管理風險等。Table_Profit 重要財務指標重要財務指標 單

7、位單位:百萬元百萬元 主要財務指標主要財務指標 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入 13650 13670 14493 15183 收入同比（%）15%0%6%5%歸母凈利潤 2021 2106 2254 2398 歸母凈利潤同比（%）7%4%7%6%ROE（%）12.89%11.84%11.25%10.69%每股收益（元）1.07 1.11 1.19 1.27 市盈率（P/E）4.20 4.57 4.27 4.01 資料來源：wind，華安證券研究所 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3/18 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 環球醫療（環球醫療（

8、02666）正文目錄正文目錄 1 金融為基，醫療為果的產融一體化集團金融為基，醫療為果的產融一體化集團.5 1.1 以醫療融資租賃業務起家，成功轉型為產融結合的綜合醫療服務商以醫療融資租賃業務起家，成功轉型為產融結合的綜合醫療服務商.5 1.2 股東背景強大，管理層行業經驗豐富股東背景強大，管理層行業經驗豐富.7 1.3 金融業務為基石，醫療健康業務為戰略發展重點金融業務為基石，醫療健康業務為戰略發展重點.8 2 醫療服務板塊：運營效率提升與?？撇季稚罨⑿嗅t療服務板塊：運營效率提升與?？撇季稚罨⑿?9 2.1 收入及利潤結構持續優化收入及利潤結構持續優化.10 2.2 ?？仆卣古c智慧醫康養

9、模式創新?？仆卣古c智慧醫康養模式創新.12 3 金融業務板塊：融資租賃為基本盤，持續提升競爭力金融業務板塊：融資租賃為基本盤，持續提升競爭力.13 4 盈利預測及投資建議盈利預測及投資建議.15 4.1 盈利預測盈利預測.15 4.2 投資建議投資建議.16 風險提示：風險提示：.16 財務報表與盈利預測財務報表與盈利預測.17 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 4/18 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 環球醫療（環球醫療（02666）圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1 1 環球醫療發展大事記環球醫療發展大事記.5 圖表圖表 2 2 醫療服務版圖及規模醫療服務版圖及規模.5

10、 圖表圖表 3 3 業務占據領先地位業務占據領先地位.6 圖表圖表 4 4 公司股權結構公司股權結構.7 圖表圖表 5 5 環球醫療部分主要管理層簡介環球醫療部分主要管理層簡介.7 圖表圖表 6 6 20182018-2024H12024H1 環球醫療營收和歸母凈利潤增長情況（環球醫療營收和歸母凈利潤增長情況（RMBRMB億元，億元，%）.8 圖表圖表 7 7 20192019-2024H12024H1 醫療板塊收入情況（億元醫療板塊收入情況（億元,%,%）.9 圖表圖表 8 8 20182018-2024H12024H1 各業務毛利變動情況（億元各業務毛利變動情況（億元,%,%）.9 圖表圖

11、表 9 9 20182018-2024H12024H1 公司盈利能力（公司盈利能力（%）.9 圖表圖表 1010 20192019-2024H12024H1 醫療板塊收入情況（億元）醫療板塊收入情況（億元）.10 圖表圖表 1111 20192019-2024H12024H1 綜合醫療業務收入情況（億元）綜合醫療業務收入情況（億元）.10 圖表圖表 12 環球醫療旗下醫院分布情況環球醫療旗下醫院分布情況.10 圖表圖表 1313 20192019-2024H12024H1 服務人數變動情況（萬人次）服務人數變動情況（萬人次）.11 圖表圖表 1414 20192019-2024H12024H1

12、 并表醫療機構及開放床位數（個）并表醫療機構及開放床位數（個）.11 圖表圖表 15 2019-2024H1 服務人數增速（服務人數增速（%）與床位增速（）與床位增速（%）.11 圖表圖表 16 2019-2024H1 年化單床收入（萬元）年化單床收入（萬元）.11 圖表圖表 1717 公司腫瘤?？撇季止灸[瘤?？撇季?12 圖表圖表 1818 公司腎病?？撇季止灸I病?？撇季?12 圖表圖表 1919 智慧醫康養運營模式智慧醫康養運營模式.13 圖表圖表 2020 公司體內部分設備子公司公司體內部分設備子公司.13 圖表圖表 2121 20182018-2024H12024H1 生息資產凈額

13、及同比增速（億元，生息資產凈額及同比增速（億元，%）.14 圖表圖表 2222 公司不良資產率、逾期率和撥備率公司不良資產率、逾期率和撥備率.14 圖表圖表 2323 公司有息負債規模變動情況（億元）公司有息負債規模變動情況（億元）.14 圖表圖表 2424 公司資產收益率、負債成本率、凈息差、凈利差情況（公司資產收益率、負債成本率、凈息差、凈利差情況（%）.14 圖表圖表 2525 公司收入預測（部分列示，公司收入預測（部分列示，RMB MNRMB MN）.15 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 5/18 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 環球醫療（環球醫療（02666

14、）1 金融為基，醫療為果的產融一體化集團金融為基，醫療為果的產融一體化集團 1.1 以醫療融資租賃業務起家，成功轉型為產融結合的綜合醫以醫療融資租賃業務起家，成功轉型為產融結合的綜合醫療服務商療服務商 金融服務為基、醫療服務為核心的央企控股集團。金融服務為基、醫療服務為核心的央企控股集團。環球醫療是中國通用技術（集團）控股有限責任公司旗下的上市公司，以金融服務為根基，以醫療服務為戰略發展核心，通過業務間的協同發展，目標成為醫療健康領域的領軍企業。截至 2024 年6 月 30 日，公司體內運營 72 家醫療機構，其中三級醫院 5 家，二級醫院 32 家；開展?？漆t療、設備全生命周期管理、智慧醫

15、療康養等業務，醫療服務產業鏈形成閉環，協同效應顯著；此外，公司提供以融資租賃為核心的綜合金融解決方案，是公司業務的基石和現金流支柱。醫療健康業務：綜合醫療健康業務：綜合&?？茖？?健康科技三條業務線同步發展。健康科技三條業務線同步發展。各類醫療機構是公司的核心資源，同時也是?？漆t療的研發與培訓中心、健康科技單元的基礎資源和實踐共享中心。1）?？漆t療領域，公司圍繞腫瘤、腎病、眼科、中醫及民族醫學等特色?？七M行連鎖化、產業化發展，與綜合醫療業務相輔相成，以滿足人口老齡化趨勢下持續多樣化的醫療服務需求。2）健康科技業務，公司以醫療設備全周期管理、智慧醫康養等方向為切入點，通過外延并購整合提高醫院客戶

16、覆蓋數量，為公司開辟新的增長曲線。圖表圖表 1 1 環球醫療發展大事記環球醫療發展大事記 時間時間 事件事件 1984 首家附屬公司“中國環球租賃”注冊成立 2006 通用技術集團向環球租賃注資，成為環球租賃全資股東，開始專注于醫療行業 2012 環球醫療在香港注冊成立，引入中信資本等戰略投資人 2015 在香港聯交所掛牌上市 2016 開始構建以醫療服務為核心的業務模式，探索與政府辦醫療機構協同發展的央企醫院集團建設。2017 環球醫療借助國企辦醫療機構深化改革的契機，開始整合承接國企辦醫療機構，發展成為一家既提供醫療金融服務又擁有自有醫院的大型醫療健康集團 2023 8 月 11 日，收購

17、醫學影像設備第三方維修保養領域的頭部企業凱思軒達 85%的股權 2024 與山東地區第三方維保行業的領先企業山東拓莊醫療簽署并購合作協議；投資并購北京眾泰合醫療，進一步完善設備全周期管理核心能力建設；收購山東青鳥軟通信息技術股份有限公司，有助于環球醫療布局智慧醫康養行業；完成山東中醫藥大學附屬眼科醫院的并購交割，作為環球醫療緊密戰略合作的首家眼科?？漆t院 資料來源：公司公告、wind，華安證券研究所 圖表圖表 2 2 醫療服務版圖及規模醫療服務版圖及規模 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 6/18 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 環球醫療（環球醫療（02666）融資租賃

18、業務：公司的基石及業務基本盤。公司是中國融資租賃行業的領先企融資租賃業務：公司的基石及業務基本盤。公司是中國融資租賃行業的領先企業，業，在競爭加劇、盈利空間縮窄、監管趨嚴的背景下，融資租賃行業逐步進入下行期，公司金融業務順應時機，進入結構調整和轉型創新的階段，憑借豐富的行業經驗以及完善的融資審慎管理體系和風險監測識別系統，依托醫療服務業務，打造“金融+醫療健康”產融結合的新優勢。資料來源：公司官網，華安證券研究所 圖表圖表 3 3 業務占據領先地位業務占據領先地位 資料來源：公司官網，華安證券研究所 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 7/18 證券研究報告 Table_CompanyRptTyp

19、e1 環球醫療（環球醫療（02666）1.2 股東背景強大，管理層行業經驗豐富股東背景強大，管理層行業經驗豐富 通用技術集團為公司第一大股東，共計持股通用技術集團為公司第一大股東，共計持股 40.10%40.10%。通用技術集團成立于 1998年，2018 年獲批成為國有資本投資公司試點企業。近年來，通用技術集團聚焦先進制造與技術服務、醫藥醫療健康、貿易與工程服務三大主業，已擁有境內機構 100 余家，境外機構 80 家，全球雇員 8.6 萬余人。集團在境內外擁有上市公司集團在境內外擁有上市公司 5 5 家：環球醫療、中國醫藥、沈機股份、中紡標、家：環球醫療、中國醫藥、沈機股份、中紡標、中成股

20、份。中成股份。其中環球醫療作為通用技術集團當前唯一的醫療服務類上市公司平臺，已連續 4 年凈利潤排名全集團第一。在醫藥醫療健康領域，集團聚焦服務“健康中國戰略”，已成為國內擁有床位數量領先、網絡覆蓋較全、全產業鏈特征較為明顯的中央企業。管理層經驗豐富。管理層經驗豐富。公司董事會主席，執行董事陳仕俗曾任北京航天建筑工程公司技術員，航天工業總公司基本建設局計劃財務處副主任科員，中國航天科工集團公司發展計劃部規劃處主任科員、副處長、固定資產投資處處長，航天信息股份有限公司資產運營部部長。于 2024 年委任為通用環球醫療集團有限公司執行董事及董事會主席。此外，公司副總經理牛少鋒，首席執行官王文兵及其

21、他高管在對應領域內均具有豐富經驗。圖表圖表 4 4 公司股權結構公司股權結構 資料來源：同花順，華安證券研究所。截至 2024.6.30。圖表圖表 5 5 環球醫療部分主要管理層簡介環球醫療部分主要管理層簡介 管理層管理層 職位職位 簡介簡介 陳仕俗 執行董事，董事會主席 自 2022 年 8 月起擔任通用技術集團副總經濟師，自 2023 年 4 月及 2023年 7 月起分別擔任通用技術集團健康管理科技有限公司的董事長和黨委書記。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 8/18 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 環球醫療（環球醫療（02666）1.3 金融業務為基石，醫療健康

22、業務為戰略發展重點金融業務為基石，醫療健康業務為戰略發展重點 營業收入快速增長，歸母凈利潤穩健增長。營業收入快速增長，歸母凈利潤穩健增長。2018-2023 年營業收入由 42.97 億元增長至 136.5 億元，CAGR 為 26%；歸母凈利潤由 13.52 億元增長至 20.21 億元，CAGR 為 8.37%。2024H1 營業收入同比下降 2.9%、歸母凈利潤同比增長 3.7%。醫療服務和金融業務穩定發展，醫療服務有望成為公司未來戰略重心和收入利潤貢獻點。拆分收入結構，公司收入來源包括金融與咨詢業務收入與包括金融與咨詢業務收入與醫院集團業務醫院集團業務收入收入。公司轉型成功，公司轉型成

23、功，2022024 4H1H1 醫院集團業務占比超醫院集團業務占比超 50%50%。18-23 年醫院集團收入由1.32 億元增長至 78.33 億元，CAGR 高達 126.29%，醫院集團收入占比也從 18 年 3.1%提升至 24H1 的 59.4%。毛利也是相似趨勢，18-23 年毛利 CAGR 為 12.03%，其中醫院集團業務毛利 CAGR 為 126.33%，醫院集團業務毛利占比由 18 年 0.7%提升至 24H1 的28%。王文兵 執行董事，首席執行官 自 2006 年至 2012 年分別于通用技術集團財務管理總部擔任會計部總經理、資金部總經理。自 2012 至 2016 年

24、擔任通用技術財務公司董事、副總經理（兼任通用技術集團財務管理總部副總經理）。自 2016 年至 2019年任通用環球醫療集團有限公司副總經理、紀委書記。自 2019 年至 2021年任通用技術集團財務公司 黨委書記、總經理（自 2020 年起兼通用技術集團金融中心主任）。王琳 執行董事 自 2022 年 8 月至 2023 年 7 月擔任通用技術集團健康養老產業有限公司（通用康養）董事及副總經理，通用康養為中國通用技術（集團）控股有限公司（通用技術集團，本公司控股股東）之附屬公司，并自2022 年 12 月至 2023 年 7 月任通用康養黨委書記。資料來源：公司官網，wind，華安證券研究所

25、 圖表圖表 6 6 20182018-2024H12024H1 環球醫療營收和歸母凈利潤增長情況（環球醫療營收和歸母凈利潤增長情況（rmbrmb 億元，億元，%）資料來源：公司年報，公司中報，華安證券研究所-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%0204060801001201401602018201920202021202220232024H1營業總收入（億）歸母凈利潤（億）營收同比(%)歸母凈利潤同比（%）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 9/18 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 環球醫療（環球醫療（02666）圖表

26、圖表 7 7 20192019-2024H12024H1 醫療板塊收入情況（億元醫療板塊收入情況（億元,%,%）圖表圖表 8 8 20182018-2024H12024H1 各業務毛利變動情況（億元各業務毛利變動情況（億元,%,%）資料來源：wind、華安證券研究所 資料來源：wind、華安證券研究所 綜合醫療服務盈利能力弱于金融業務。綜合醫療服務盈利能力弱于金融業務。金融與咨詢業務的毛利率約為 60%，醫院集團業務毛利率約為 10-15%，因此自 2018 年起，公司整體毛利率下滑至 35%左右。未來隨著公司戰略落地的深化，公司盈利能力有望持續提升。2 醫療服務板塊：運營效率提升與?？撇季稚?/p>

27、化醫療服務板塊：運營效率提升與?？撇季稚罨⑿胁⑿?0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%0204060801001201401602018201920202021202220232024H1金融與咨詢業務醫院集團業務醫院集團業務占比0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%010203040502018201920202021202220232024H1金融與咨詢業務醫院集團業務醫院集團業務占比圖表圖表 9 9 20182018-2024H12024H1 公司盈利能力（公司盈利能力（%）資料來源：公司年報、wind，華安證券研究

28、所 60.3%46.6%41.7%42.4%37.2%33.5%34.6%31.4%24.0%21.3%20.5%17.3%16.1%19.1%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%2018201920202021202220232024H1毛利率凈利率 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 10/18 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 環球醫療（環球醫療（02666）2.1 收入及利潤結構持續優化收入及利潤結構持續優化 公司醫療板塊包括綜合醫療業務、?？萍敖】诞a業，其中 2019-2021 年綜合醫療收入占比約 85%，2022 年之

29、后進一步提升至 98%以上，是業績增長的主要驅動力。綜合醫療業務又主要由住院收入、門急診收入、體檢收入組成，三者占比相對穩定。綜合醫療業務又主要由住院收入、門急診收入、體檢收入組成，三者占比相對穩定。其中住院收入和門急診收入為主要收入來源。圖表圖表 1010 20192019-2024H12024H1 醫療板塊收入情況（億元）醫療板塊收入情況（億元）圖表圖表 1111 20192019-2024H12024H1 綜合醫療業務收入情況（億元）綜合醫療業務收入情況（億元）資料來源：wind、華安證券研究所 資料來源：wind、華安證券研究所 體內醫療機構類型全面，業務版圖全國覆蓋。體內醫療機構類型

30、全面，業務版圖全國覆蓋。截至 2024 年 6 月 30 日，環球醫療已并表綜合醫療機構綜合醫療機構 62 家家（其中包括四家三甲醫院和 29 家二級醫院），合計開放床位數床位數 13,700 張張；管理醫療機構 72 家。0102030405060708090201920202021202220232024H1綜合醫療收入?？萍敖】诞a業收入01020304050607080201920202021202220232024H1門急診收入體檢收入住院收入圖表圖表 12 環球醫療旗下醫院分布情況環球醫療旗下醫院分布情況 所在省份所在省份 三級醫院三級醫院 二級醫院二級醫院 其他其他 合計合計 陜西

31、 1 10 9 20 山西 1 4 3 8 四川 1 5 1 7 安徽 1 2 4 7 遼寧 1 1 1 3 河北-5 3 8 河南-1 5 6 山東-1 2 3 湖南-1-1 江蘇-1-1 上海-1-1 北京-4 4 浙江-1 1 重慶-1 1 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 11/18 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 環球醫療（環球醫療（02666）從床位效率來看，公司旗下醫院服務人數由 2019 年 406 萬人次提升至 2022 年1215 萬人次，CAGRCAGR 高達高達 44.11%44.11%，遠高于床位增速（同期，遠高于床位增速（同期 CAGR=22

32、.54%CAGR=22.54%）。分業務來看，盡管 2021-2023 期間體檢及門急診人次增速低于床位增速，但 2024H1 門急診、體檢及出院人次增速均高于床位增速，經營效率提升顯著。從醫院運營看，公司年化單床收入受疫情沖擊，由 2019 年的 43.30 萬元下降至 2020 年的 38 萬元，但之后公司穩扎穩打，持續提升，2024H1 達到 50 萬元，在公司優秀的運營能力下預計未來仍將穩中有升。圖表圖表 1313 20192019-2024H12024H1 服務人數變動情況（萬人次）服務人數變動情況（萬人次）圖表圖表 1414 20192019-2024H12024H1 并表醫療機構

33、及開放床位數（個）并表醫療機構及開放床位數（個）資料來源：wind、公司公告，華安證券研究所 資料來源：wind、公司公告，華安證券研究所 圖表圖表 15 2019-2024H1 服務人數服務人數增速增速（%）與床位增速與床位增速（%）圖表圖表 16 2019-2024H1 年化單床收入（萬元）年化單床收入（萬元）資料來源：wind、公司公告，華安證券研究所 資料來源：wind、公司公告，華安證券研究所 0200400600800100012001400201920202021202220232024H1門急診人次體檢人次出院人次73999699103761361514353137002438

34、4555677202040608005000100001500020000201920202021202220232024H1開放床位并表醫療機構43.338434750500102030405060201920202021202220232024H1年化單床收入內蒙古-1 1 合計 5 32 35 72 資料來源：公司官網，華安證券研究所-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%20202021202220232024H1門急診人次體檢人次出院人次開放床位 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 12/18 證券研究報告 Table_CompanyRptTy

35、pe1 環球醫療（環球醫療（02666）2.2 ?？仆卣古c智慧醫康養模式創新?？仆卣古c智慧醫康養模式創新 2.2.1 ?？瞥掷m擴展，開拓眼科?？祁I域?？瞥掷m擴展，開拓眼科?？祁I域 圍繞腫瘤、腎病、眼科、中醫及民族醫學等?？漆t療領域拓展業務布局，公司圍繞腫瘤、腎病、眼科、中醫及民族醫學等?？漆t療領域拓展業務布局，公司持續創新服務業務模式，培育核心能力，延伸醫療價值。持續創新服務業務模式，培育核心能力，延伸醫療價值。1 1）腫瘤?？品矫妫海┠[瘤?？品矫妫汗?24年與邁勝醫療集團合資成立精準醫療服務公司，通用環球邁勝醫療科技（天津）有限公司持續推進腫瘤?？平ㄔO、開展腫瘤?？凭毣\營，24 年上半

36、年在綜合醫療業務板塊實現收入 87.1 百萬元，較上年同期增長 12.0%。24 年 7 月初，公司與北京清華長庚醫院達成戰略合作，將共建質子中心、打造旗艦腫瘤醫院，在技術研發、精細化運營管理、人才培養、學科建設、產業資源整合等領域開展全面合作。2 2）腎?。┠I病?？品矫妫簩？品矫妫?4 年公司腎病業務主體平臺環球悅谷醫療科技持續賦能下屬醫院推進腎病全病程管理，24H1 實現收入 148.6148.6 百萬元百萬元，較上年同期增長增長 9.5%9.5%；同步推進?？漆t院及血透中心項目的并購進程，完成海南康普瑞醫院管理有限公司位于內蒙赤峰、山東萊陽、河南新密、滎陽和鄭州共五家血透中心的并購，持續

37、拓展?？茦I務版圖。3 3）眼科?？品矫妫海┭劭茖？品矫妫航刂聊壳?，公司已完成山東中醫藥大學附屬眼科醫院山東中醫藥大學附屬眼科醫院的并購交割，作為環球醫療緊密戰略合作的首家眼科?？漆t院首家眼科?？漆t院，進一步助力公司旗下醫院提升眼科學科實力與競爭力。公司正全力推動施爾明視光眼科有限公司的交割工作，著力打造具有示范引領作用的眼視光高地和區域醫療中心；與菏澤市戰略聘用合作協議，針對眼健康管理項目、青少年防控近視科普基地等探索央地合作共建模式；攀鋼西昌醫院、中鐵蕪湖醫院等啟動眼科建設提升工作，進一步構建優質高效的眼健康服務體系。圖表圖表 1717 公司腫瘤?？撇季止灸[瘤?？撇季?圖表圖表 1818

38、公司腎病?？撇季止灸I病?？撇季?資料來源：公司業績公告交流文件、華安證券研究所 資料來源：公司業績公告交流文件、華安證券研究所 2.2.2 促進旗下中小醫院業務轉型，形成央企智慧醫康養新發展模式促進旗下中小醫院業務轉型，形成央企智慧醫康養新發展模式 依托信息化平臺及“金融+醫療+康養”模式，通過線上與線下融合、醫療與養老融合、產業與金融融合，公司已實現醫療-養老-家庭三床聯動，國內領先的全域醫康養綜合服務提供商角色初見雛形。2024 年 9 月末，公司完成了對智慧醫康養頭部智慧醫康養頭部企業青鳥軟通企業青鳥軟通的并購交割，整合雙方旗下資源，積極推進業務布局和孵化。未來，公 敬請參閱末頁重要聲

39、明及評級說明 13/18 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 環球醫療（環球醫療（02666）司將構建居家居家-社區社區-機構機構相融合的智慧醫養服務體系，在賦能內部醫院業務高質量發展的同時，打造國內頭部智慧化居家醫養品牌，成為上市公司旗下能夠釋放更大價值的獨立產業條線。圖表圖表 1919 智慧醫康養運營模式智慧醫康養運營模式 圖表圖表 2020 公司體內部分設備子公司公司體內部分設備子公司 資料來源：公司業績公告交流文件、華安證券研究所 資料來源：公司業績公告交流文件、華安證券研究所 公司以“管”為核心公司以“管”為核心，提供“管、采、養、用、修”全生命周期管家式服務，

40、有效提升醫療設備運營效率和管理水平，延長設備使用壽命，助力醫院降本、提質、增效。2024 年上半年，設備全周期管理業務實現報表收入收入 263.7263.7 百萬元，同比增長百萬元，同比增長423.4%423.4%；期內溢利；期內溢利 33.033.0 百萬元，同比增長百萬元，同比增長 208.5%208.5%。2023 年 8 月，收購醫學影像設備第三方維修領域的頭部企業凱思軒達醫療科技凱思軒達醫療科技無錫有限公司無錫有限公司。2024 年上半年，集團進一步整合行業資源，先后投資并購了山東拓山東拓莊醫療莊醫療科技有限公司和北京眾泰合醫療北京眾泰合醫療器械有限公司，分別在區域專業維保和醫用直線

41、加速器維保領域進一步拓展。目前，環球醫療設備全周期管理業務已服務全國客戶近設備全周期管理業務已服務全國客戶近 1,2001,200 家，資產管理總家，資產管理總規模達人民幣規模達人民幣 220220 億元，億元，維修能力覆蓋醫學影像、生命急救、血透、超聲和直線加速器等領域，已發展為醫療設備第三方維保領域的龍頭企業。環球技服及旗下各運營主體獲得“國家級高新技術服務企業”認定，并與 10 余家國內外知名設備廠商建立合作關系，聯合中國設備管理協會醫療行業分會發布了 醫用磁共振成像設備（MRI）維修保養服務規范企業標準。通過核心能力的提升與外部優勢資源的整合，公司奠定了成為行業細分賽道領跑者的基礎，致

42、力于為醫院打造精細化運營能力，更好服務臨床診療，滿足群眾醫療健康需求。3 金融業務板塊：金融業務板塊：融資租賃為基本盤，持續提升融資租賃為基本盤，持續提升競爭力競爭力 公司為醫院客戶提供以融資租賃融資租賃為核心的金融解決方案，具體形式包括直接租賃、售后回租和應收賬款保理，并提供行業咨詢、設備融資、醫療機構科室升級等服務。2018-2014H1，公司生息資產凈額由 406.6 億元增長至 707 億元。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 14/18 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 環球醫療（環球醫療（02666）圖表圖表 2121 20182018-2024H12024H1

43、 生息資產凈額及同比增速（億元，生息資產凈額及同比增速（億元，%）資料來源：公司年報、wind，華安證券研究所 風控指標上看，公司撥備率撥備率由 2018 年 190.24%逐年提升至 2024H1 的 2 286.2486.24%，不良資產率不良資產率常年保持在 1%1%以下以下，超超 3030 天逾期率天逾期率于 20 年疫情爆發后略有提升但仍保持在較低的 0.70%0.70%-0.90%0.90%區間區間，資產質量優異，金融業務基本盤穩固。融資節奏穩定，利息成本具備競爭力。融資節奏穩定，利息成本具備競爭力。公司背靠中國通用技術集團和中信資本，主要融資手段為銀行貸款與發行債券，二者占有息負

44、債的比例分別常年保持在 50-60%、30-40%之間。公司已形成一定的融資節奏，每年發行 3-5 期公司債、3 期可續期公司債券，2018-2024H1 有息負債規模由 329.7 億元提升至 503.9 億元。多樣化的多樣化的融資渠道使得公司可以靈活選擇、優化結構，公司利息成本具備長期競爭力。融資渠道使得公司可以靈活選擇、優化結構，公司利息成本具備長期競爭力。公司計息負債平均成本率由 2018 年的 4.72%持續下降至 2021 年的 3.83%，后受全球通脹影響，抬升至 2023 的 4.26%。2024H1 計息負債平均成本率下降至 3.84%。圖表圖表 2323 公司有息負債規模變

45、動情況（億元）公司有息負債規模變動情況（億元）圖表圖表 2424 公司資產收益率、負債成本率、凈息差、凈利差情況（公司資產收益率、負債成本率、凈息差、凈利差情況（%）0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%01002003004005006007008002018201920202021202220232024H1生息資產凈額同比增速圖表圖表 2222 公司不良資產率、逾期率和撥備率公司不良資產率、逾期率和撥備率 資料來源：公司年報、wind，華安證券研究所 0.00%0.20%0.40%0.60%0.80%1.00%1.20%0.00%50.00%100.00%150.00%200.0

46、0%250.00%300.00%350.00%2018201920202021202220232024H1撥備率（左軸）不良資產率（右軸）超過30天逾期率（右軸）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 15/18 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 環球醫療（環球醫療（02666）資料來源：wind、華安證券研究所 資料來源：wind、華安證券研究所 持續轉型，提升金融業務核心競爭力持續轉型，提升金融業務核心競爭力，打造業務新發展空間，打造業務新發展空間。歷經黃金十年，融資租賃行業的發展逐步進入下行期，行業競爭持續加劇，盈利空間也較之前有所收窄，行業監管越加嚴格，公司金融業務也迎

47、來轉型的新階段。未來，公司將圍繞醫康養、裝備制造、化工醫藥、創新業務等領域加快業務轉型升級，穩固金融業務基本盤的同時，與醫療健康業務形成協同。4 盈利預測及投資建議盈利預測及投資建議 4.1 盈利預測盈利預測 我們將公司的收入結構拆分為生物制品、特許經營權和醫療器械板塊，我們對各板塊的預測如下：01002003004005006002018201920202021202220232024H1銀行貸款應付關聯方款項債券其他貸款0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%201820192020202120222023 2024H1生息資產平均收益率計息負債平均成本率凈息差凈利差

48、圖表圖表 2525 公司收入預測（部分列示，公司收入預測（部分列示，rmb mnrmb mn）資料來源：公司年報，華安證券研究所 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 16/18 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 環球醫療（環球醫療（02666）4.2 投資建議投資建議 環球醫療依托中國通用技術集團的央企背景，已成功構建“金融+醫療”的產融結合業務模式。公司最初以醫療融資租賃為核心業務，并逐步向醫療設備全生命周期管理、綜合醫療及?？漆t療服務拓展，形成完整的醫療產業鏈。截至 2024 年 H1，公司已運營 72 家醫療機構，其中包括 5 家三級醫院和 32 家二級醫院，并在腫瘤

49、、腎病、眼科及智慧醫康養等領域持續深耕。近年來，隨著醫療服務板塊的快速增長，該業務已成為公司最重要的收入和利潤貢獻來源，占比超過 50%，體現了公司向綜合醫療服務商成功轉型的戰略成效。從行業趨勢來看，醫療健康產業正迎來長期增長機遇醫療健康產業正迎來長期增長機遇。人口老齡化加劇、國家政策扶持及醫療資源整合加速，推動行業需求持續上升，尤其是?？漆t療、智慧醫療及健康科技等細分賽道具備較大潛力。環球醫療緊跟行業發展趨勢，通過數字化管理、智慧醫康養、醫療設備精細化運營等創新手段，持續提升醫療機構的運營效率。同時，公司依托融資租賃業務為醫院提供資金支持，使其能夠在市場競爭加劇的環境下保持穩健增長。醫療與金

50、融的協同發展模式，使得公司在行業調整期具備較強的抗風險能力?？紤]到公司在醫療健康行業的領先地位、強大的央企背景以及穩健的盈利增長，我們預計公司 2024-2026 年將實現營業收入 136.70/144.93/151.83 億元，同比+0%/6%/5%；實現歸母凈利潤 21.06/22.54/23.98 億元，同比+4%/7%/6%，首次覆蓋，給予“增持”評級。風險提示：風險提示：經濟環境不確定性：經濟環境不確定性：國內外經濟環境的波動可能對公司的業務增長和盈利能力產生不確定的影響，尤其是宏觀經濟形勢可能影響融資租賃和醫療服務的需求。融資成本上升：融資成本上升：公司依賴銀行貸款和債券融資，若融

51、資成本因利率上升或其他市場因素而增加，將直接影響公司的盈利能力。醫療行業監管政策變化：醫療行業監管政策變化：醫療行業作為政策敏感型行業，相關法律法規、監管政策的變化可能對公司的業務模式和擴張計劃產生重要影響。行業競爭加?。盒袠I競爭加?。喝谫Y租賃行業已進入下行期，競爭加劇且盈利空間縮窄，公司在金融業務板塊面臨較大壓力。并購整合風險：并購整合風險：公司近年來通過并購快速擴張，但并購企業的整合效率、文化融合以及協同效應的發揮仍存在一定的不確定性。債務負擔和流動性管理風險：債務負擔和流動性管理風險：有息負債規模不斷增加，盡管公司融資成本具備競爭力，但外部經濟環境變化可能導致利息成本波動或流動性風險。敬

52、請參閱末頁重要聲明及評級說明 17/18 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 環球醫療（環球醫療（02666）財務報表與盈利預測財務報表與盈利預測 Table_Finace 資產負債表資產負債表 單位:百萬人民幣 利潤表利潤表 單位:百萬人民幣 會計年度會計年度 2023A 2024E 2025E 2026E 會計年度會計年度 2023A 2024E 2025E 2026E 流動資產流動資產 30,695 33,660 38,871 43,653 營業收入營業收入 13,650 13,670 14,493 15,183 現金 2,849 3,731 6,767 9,428

53、 其他收入 21 0 0 0 應收賬款及票據 0 0 0 0 營業成本營業成本 9,078 9,224 9,803 10,166 存貨 431 423 436 438 銷售費用 397 273 261 304 其他 27,415 29,506 31,669 33,787 管理費用 1,168 957 1,015 1,139 非流動資產非流動資產 49,650 49,437 49,018 48,740 研發費用 36 34 36 38 固定資產 4,391 4,562 4,626 4,834 財務費用-45 309 298 245 無形資產 528 550 571 591 除稅前溢利除稅前溢利

54、2,866 2,928 3,123 3,324 其他 44,730 44,325 43,820 43,315 所得稅 667 644 687 731 資產總計資產總計 80,345 83,097 87,888 92,393 凈利潤凈利潤 2,199 2,284 2,436 2,593 流動負債流動負債 30,073 31,031 33,885 36,297 少數股東損益 178 178 183 194 短期借款 22,538 24,573 27,179 29,449 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 2,021 2,106 2,254 2,398 應付賬款及票據 2,989 2,818 2,8

55、59 2,824 其他 4,547 3,639 3,847 4,023 EBIT 2,821 3,237 3,422 3,569 非流動負債非流動負債 29,903 29,414 28,914 28,414 EBITDA 3,330 3,494 3,686 3,841 長期債務 25,112 24,612 24,112 23,612 EPS（元）1.07 1.11 1.19 1.27 其他 4,791 4,802 4,802 4,802 負債合計負債合計 59,977 60,445 62,799 64,710 普通股股本 5,297 5,297 5,297 5,297 主要財務比率主要財務比率

56、 儲備 10,347 12,453 14,707 17,106 會計年度會計年度 2023A 2024E 2025E 2026E 歸屬母公司股東權益歸屬母公司股東權益 15,678 17,784 20,038 22,437 成長能力成長能力 少數股東權益 4,690 4,868 5,051 5,246 營業收入 14.59%0.14%6.02%4.76%股東權益合計 20,368 22,652 25,089 27,683 歸屬母公司凈利潤 6.93%4.19%7.03%6.43%負債和股東權益 80,345 83,097 87,888 92,393 獲利能力獲利能力 毛利率 33.49%32.

57、53%32.36%33.04%銷售凈利率 14.81%15.40%15.55%15.80%現金流量表現金流量表 單位:百萬人民幣 ROE 12.89%11.84%11.25%會計年度會計年度 2023A 2024E 2025E 2026E ROIC 3.18%3.51%3.49%3.45%經營活動現金流經營活動現金流 4,994 1,459 2,832 2,909 償債能力償債能力 凈利潤 2,021 2,106 2,254 2,398 資產負債率 74.65%72.74%71.45%70.04%少數股東權益 178 178 183 194 凈負債比率 219.96%200.66%177.46

58、%157.62%折舊攤銷 509 257 264 272 流動比率 1.02 1.08 1.15 1.20 營運資金變動及其他 2,286 -1,082 131 44 速動比率 0.98 1.05 1.11 1.17 營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流-1,059 -1,747 -1,529 -1,639 總資產周轉率 0.17 0.17 0.17 0.17 資本支出-897 -450 -350 -500 應收賬款周轉率 N/A N/A N/A N/A 其他投資-162 -1,297 -1,179 -1,139 應付賬款周轉率 3.47 3.18 3.45 3.58 每股指標（元）

59、每股指標（元）籌資活動現金流籌資活動現金流-3,794 1,169 1,733 1,390 每股收益 1.07 1.11 1.19 1.27 借款增加 193 1,536 2,106 1,770 每股經營現金流 2.64 0.77 1.50 1.54 普通股增加 0 0 0 0 每股凈資產 8.29 9.40 10.59 11.86 已付股利-592 0 0 0 估值比率估值比率 其他-3,394 -366 -373 -380 P/E 4.20 4.57 4.27 4.01 現金凈增加額現金凈增加額 144 882 3,036 2,661 P/B 0.54 0.54 0.48 0.43 EV/

60、EBITDA 16.01 15.76 14.69 13.87 資料來源：公司公告，華安證券研究所 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 18/18 證券研究報告 Table_CompanyRptType1 環球醫療（環球醫療（02666）Table_Introduction 分析師與研究助理簡介分析師與研究助理簡介 分析師：分析師：譚國超，醫藥首席分析師，中山大學本科、香港中文大學碩士，曾任職于強生(上海)醫療器械有限公司、和君集團與華西證券研究所，主導投資多個早期醫療項目以及上市公司 PIPE 項目，有豐富的醫療產業、一級市場投資和二級市場研究經驗。分析師：分析師：陳珈蔚，醫藥行業分析師，負責醫療

61、服務及生物制品行業研究。南開大學本科、波士頓學院金融碩士。Table_Reputation 重要聲明重要聲明 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的執業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告，本報告所采用的數據和信息均來自市場公開信息，本人對這些信息的準確性或完整性不做任何保證，也不保證所包含的信息和建議不會發生任何變更。報告中的信息和意見僅供參考。本人過去不曾與、現在不與、未來也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收任何形式的補償，分析結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 華

62、安證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告由華安證券股份有限公司在中華人民共和國（不包括香港、澳門、臺灣）提供。本報告中的信息均來源于合規渠道，華安證券研究所力求準確、可靠，但對這些信息的準確性及完整性均不做任何保證。在任何情況下，本報告中的信息或表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。華安證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提

63、到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經華安證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡華安證券研究所并獲得許可，并需注明出處為華安證券研究所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。如未經本公司授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。本公司并保留追究其法律責任的權利。Table_RankIntroduction 投資評級說明投資評級說明 以本報告發布之

64、日起 6 個月內，證券（或行業指數）相對于同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準，A 股以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以納斯達克指數或標普 500 指數為基準。定義如下：行業評級體系行業評級體系 增持未來 6 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%以上;中性未來 6 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%;減持未來 6 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%以上;公司評級體系公司評級體系 買入未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 15%以上；增持未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%至 15%；中性未來 6-12 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%；減持未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%至 15%；賣出未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 15%以上；無評級因無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使無法給出明確的投資評級。