《中航光電-公司研究報告-系統互連拓展防務領域市場汽車助力二次成長加速-250325（44頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《中航光電-公司研究報告-系統互連拓展防務領域市場汽車助力二次成長加速-250325（44頁）.pdf（44頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 glzqdatemark1 證券研究證券研究報告 非金融公司|公司深度|中航光電（002179）系統互連拓展防務領域市場，汽車助力系統互連拓展防務領域市場，汽車助力二次成長加速二次成長加速 2025年03月25日2025年03月25日|報告要點|分析師及聯系人 證券研究證券研究報告 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 1/43 公司專業從事中高端光、電、流體連接技術與產品的研究與開發，專業為航空及防務和高端制造提供互連解決方案，自主研發各類連接產品 500 多個系列、35 萬多個品種。軍工板塊，軍隊現代化建設帶動連接器市場空間提升，馬太效應導致公司行業龍頭更加受益，公

2、司配套層級提升進一步打開市場，規?；獛佑芰υ鰪?。汽車板塊，新能源高壓連接器需求仍然保持高增長，公司覆蓋國內主流的新能源車企、動力電池企業，汽車收入有望保持快速增長。吳爽 高登 葉鑫 辛鵬 SAC：S0590523110001 SAC：S0590523110004 SAC：S0590524030004 SAC：S0590524030002 xVgWnNpQwOuNqNsMbRbPaQsQnNsQnQiNnNmPeRtRqOaQnNxOxNmPtPMYnPsN請務必閱讀報告末頁的重要聲明 2/43 非金融公司|公司深度 glzqdatemark2 中航光電(002179)系統互連拓展防務

3、領域市場，汽車助力二次成長加速 行 業：國防軍工/軍工電子 投資評級：買入（維持）當前價格：41.24 元 基本數據 總股本/流通股本(百萬股)2,118/2,081 流通 A 股市值(百萬元)85,808.43 每股凈資產(元)10.51 資產負債率(%)36.98 一年內最高/最低(元)47.89/31.18 股價相對走勢 相關報告 1、中航光電（002179）：單季度利潤降幅環比顯著收窄，下半年業績可期2024.09.02 投資要點 專注連接器五十余載，龍頭業績持續穩定高增證明穿越周期實力 公司專業從事中高端光、電、流體連接技術與產品的研究與開發，專業為航空及防務和高端制造提供互連解決方

4、案，自主研發各類連接產品 500 多個系列、35 萬多個品種。公司發展歷程五十四載，經歷工廠創業至兩地經營、擺脫困境至改制上市、改革運營模式及募資保障重組、資產整合及集團化經營管理多個階段，逐步壯大至今。歷史業績增長強勁，先后經歷了兩個十年十倍以及一個十年 7.7 倍的營收高速增長，證明行業龍頭白馬業績穿越周期實力。軍工：市場增長疊加配套層級提升拉動板塊盈利能力市場規模方面，2017-2024 年，我國軍用連接器市場規模由 91.25 億元上升至190.80 億元，7 年 CAGR 為 11.11%。未來受益于軍隊現代化建設，以及電子元器件國產化要求日益提升，市場有望繼續擴大。配套層級方面，以

5、民用 C919 為例，公司完成了九個項目 100 余臺機載電子設備的電搭接等多項功能需求，系統互聯技術能力凸顯；對標民機，公司可為國內大型運輸機以及其他戰斗機提供飛機配套系統互聯方案，產品配套層級提升帶來廣闊市場空間。汽車：智能電動加速，連接器量價齊升電動化深入，高階智駕趨勢確立，汽車連接器需求旺盛，高壓連接器 2026 年市場規模為 190 億元，CAGR-3 為 30%，保持較快增長；汽車高速高頻連接器 2026 年市場規模為 357 億元，CAGR-3 為 23%，份額集中于羅森伯格、泰科、莫仕等外資，國產替代空間廣闊。公司 2008 年前瞻布局新能源汽車高壓連接器，產品矩陣完善，涵蓋車

6、端和充電樁，目前已經覆蓋國內前十大新能源整車、動力電池企業。隨著公司進一步加強產能布局、客戶開擴，疊加自主份額持續提升，汽車連接器成為公司增長新動能。高護城河且盈利穩定增長，給予“買入”評級我們預計公司 2024-2026 年實現營業收入 206.90/241.71/280.27 億元，同比增長3.07%/16.83%/15.95%，三年 CAGR 為 11.77%；歸母凈利潤 33.61/40.67/47.46 億元，同比增長 0.65%/21.02%/16.69%，三年 CAGR 為 12.43%，EPS 為 1.59/1.92/2.24元/股，2025 年可比公司平均 PE 為 33 倍

7、。鑒于公司深耕航空、航天及汽車連接器等領域，軍工信息化龍頭地位，給予“買入”評級。風險提示：風險提示：行業需求不及預期風險，產品研發進度不及預期風險，行業競爭加劇風險。財務數據和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 營業收入（百萬元）15838 20074 20690 24171 28027 增長率（%）23.09%26.75%3.07%16.83%15.95%EBITDA（百萬元）3182 4029 4380 5199 5967 歸母凈利潤（百萬元）2718 3339 3361 4067 4746 增長率（%）36.51%22.86%0.65%21.02%16.69%

8、EPS（元/股）1.28 1.58 1.59 1.92 2.24 市盈率（P/E）32.1 26.2 26.0 21.5 18.4 市凈率（P/B）5.0 4.3 3.8 3.4 3.1 EV/EBITDA 29.7 21.2 20.6 17.4 15.2 數據來源：公司公告、iFinD，國聯民生證券研究所預測；股價為 2025 年 03 月 24 日收盤價 -20%0%20%40%2024/32024/72024/112025/3中航光電滬深3002025年03月25日2025年03月25日 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 3/43 非金融公司|公司深度 投資聚焦 核心邏輯 軍隊現代化建設帶動

9、連接器市場空間提升，馬太效應導致公司行業龍頭更加受益，配套層級提升進一步打開市場，規?；獛佑芰υ鰪?。展望防務主業，軍隊現代化建設助力行業擴容，公司持續受益；產品優勢、成本優勢等推動公司市占率進一步提升；互聯系統級別產品配套進一步打開公司市場空間；規模優勢愈發明顯帶動公司盈利能力向上。汽車高壓、高速高頻連接器受益電動化、智能化滲透率提升放量，預計高壓連接器 2026 年市場規模為 190 億元，CAGR-3 為 30%；高速高頻連接器 2026 年市場規模為 357 億元，CAGR-3 為 23%，份額集中于羅森伯格、泰科、莫仕等外資，國產替代空間廣闊。公司 2008 年前瞻布局新能源

10、汽車高壓連接器，產品矩陣豐富完善，涵蓋車端和充電樁，目前已經覆蓋國內前十大新能源整車、動力電池企業。隨著公司進一步加強產能布局、客戶開擴，疊加自主份額持續提升，汽車連接器成為公司增長新動能。核心假設 營 收 方 面，電 連 接 器 相 關 產 品，我 們 假 設 2024-2026 年 其 板 塊 營 收 增 速 分 別 為2.38%/16.00%/15.00%；光連接器相關產品，我們假設 2024-2026 年其板塊營收增速分別為4.49%/17.00%/16.00%；流體連接器等相關產品，我們假設 2024-2026 年其板塊營收增速分別為7.38%/25.00%/25.00%。毛利率方面

11、，各板塊毛利率參考 2023 年整體毛利率及行業自上而下的價格壓力傳導情況。盈利預測、估值與評級 我 們 預 計 公 司 2024-2026 年 實 現 營 業 收 入 206.90/241.71/280.27 億 元，同 比 增 長3.07%/16.83%/15.95%，三年 CAGR 為 11.77%；歸母凈利潤 33.61/40.67/47.46 億元，同比增長0.65%/21.02%/16.69%，三年 CAGR 為 12.43%，EPS 為 1.59/1.92/2.24 元/股，2025 年可比公司平均 PE 為 33 倍。鑒于公司深耕航空、航天及汽車連接器等領域，軍工信息化龍頭地位

12、，給予公司 2025 年 28 倍 PE，對應目標價 53.76 元，給予“買入”評級。投資看點 短期來看，軍工板塊，連接器市場伴隨著軍費開支增長及部隊現代化建設，市場空間持續增長；行業內并購兼并不斷，同時原材料價格上漲、勞動力成本上升，共同推動行業集中度的提升，公司作為行業龍頭最為受益。汽車板塊，新能源高壓連接器需求仍然保持高增長，公司覆蓋國內主流的新能源車企、動力電池企業，汽車收入有望保持快速增長。長期來看，軍工板塊，公司或可為國內大型運輸機以及其他戰斗機提供飛機配套系統互聯方案，產品配套層級提升，打開新市場空間；同時通過將倉儲、配鎖、產線數據集成，規?；a帶來生產效率提升，或將進一步帶

13、來毛利率提升。汽車、通信等領域連接器替代空間廣闊，公司有望持續擴寬下游應用領域，成為國內連接器可對比國際龍頭安費諾的平臺型企業。請務必閱讀報告末頁的重要聲明 4/43 非金融公司|公司深度 正文目錄 1.航空及防務連接器核心供應商.6 1.1 發展歷史悠久，五百余個系列產品覆蓋各類高端制造領域.6 1.2 推出三期股權激勵，職工利益與企業發展長期有效結合.8 1.3 行業龍頭白馬業績穩步快速增長.10 2.軍工：市場增長疊加配套層級提升及規?；瓌臃绖瞻鍓K盈利能力.12 2.1 軍隊現代化建設拉動軍用連接器市場規模長期穩定增長.12 2.2 配套層級提升進一步打開市場，規?；獛佑?/p>

14、力增強.17 3.汽車：智能電動加速，連接需求量價齊升.22 3.1 核心增量市場，連接器需求多樣.22 3.2 電動化深入，高壓連接需求持續提升.27 3.3 智能化加速，高速高頻開始放量.30 3.4 前瞻布局，汽車業務加速成長.34 4.通信：AI 應用加速，背板連接器需求旺盛.35 4.1 技術變革推動通信行業連接器需求快速釋放.35 4.2 外資壁壘減弱，公司有望加速背板國產替代.37 5.盈利預測、估值與投資建議.39 5.1 盈利預測.39 5.2 估值與投資建議.40 6.風險提示.41 圖表目錄 圖表 1：公司產品及應用領域.6 圖表 2：公司發展歷程長.7 圖表 3：公司股

15、權結構示意圖（截至 2024 年 9 月）.8 圖表 4：股權激勵計劃要求及授予范圍.9 圖表 5：管理層核心成員介紹.9 圖表 6：近年來公司營業收入情況.10 圖表 7：近年來公司歸母凈利潤情況.10 圖表 8：近年來公司毛利率及凈利率變化情況.11 圖表 9：近年來人均創收情況.11 圖表 10：2023 年公司職工人員分布.11 圖表 11：近年來期間費用率波動情況.12 圖表 12：三期股權激勵每年攤銷金額（單位：萬元）.12 圖表 13：2010-2024 年國防預算支持情況.13 圖表 14：中國軍工電子行業市場規模及預測.14 圖表 15：中國軍用連接器市場規模情況.15 圖表

16、 16：中國軍用連接器行業集中度.16 圖表 17：2020 年中國軍用連接器市占率情況.16 圖表 18：中國軍用連接器行業主要公司對比.16 圖表 19：連接器相關上市公司近年來營收規模（單位：億元）.17 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 5/43 非金融公司|公司深度 圖表 20：中航光電在國際國防電子展上展示的系統集成互連技術.18 圖表 21：中航光電的軍工領域系統互連解決方式展示.19 圖表 22：中航光電為飛機配套系統互聯方案.20 圖表 23：中國航空工業集團公司承擔研制的運-20.21 圖表 24：航空高端電連接器智能車間 1.22 圖表 25：航空高端電連接器智能車間 2.2

17、2 圖表 26：下游應用廣泛推動連接器行業規模穩步增長.23 圖表 27：汽車和通信是連接器重要應用市場.23 圖表 28：汽車連接器分為低壓連接器、高壓連接器和高速/高頻連接器.23 圖表 29：連接器與電纜等零件組成車載線束使用.24 圖表 30：傳統燃油車主要以低壓線束為主.24 圖表 31：電動化率先催生高壓線束滿足整車高壓平臺.25 圖表 32：汽車線束產業鏈示意圖.26 圖表 33：連接器和線束/線纜企業盈利能力對比.26 圖表 34：2020 年以來新能源乘用車銷量快速增長.27 圖表 35：新能源乘用車批發月度滲透率已接近 50%.27 圖表 36：高壓連接器廣泛應用于新能源汽

18、車各高壓模塊.28 圖表 37：高壓連接器結構圖.29 圖表 38：高壓連接器應遵循 SAE J1742 規定的要求.29 圖表 39：2022-2030 年中國高壓連接器市場規模.29 圖表 40：2022-2030 年中國高壓線束市場規模.29 圖表 41：汽車高速連接器分為同軸連接器和差分連接器.30 圖表 42：汽車高速連接器應用分布.30 圖表 43：高級別智能駕駛要配置更多傳感器.31 圖表 44：高階智駕車型硬件數量增加明顯.31 圖表 45：“一芯多屏”趨勢下座艙外設數量增加.32 圖表 46：國內智能駕駛滲透率持續向上（以智能駕駛域控制器滲透率為例）.33 圖表 47：202

19、2-2027 年國內汽車高速連接器市場規模.33 圖表 48：中航光電深度參與高壓連接器標準制定.34 圖表 49：自主品牌份額持續提升.35 圖表 50：莫仕（Molex）112G 高速背板連接方案.36 圖表 51：數據傳輸速率發展趨勢.36 圖表 52：AI 服務器與通用服務器的區別.37 圖表 53：2023-2026 年中國服務器高速背板連接器市場規模測算.37 圖表 54：2020 年全球 25Gbps 高速背板連接器格局.38 圖表 55：2020 年全球 56Gbps 高速背板連接器格局.38 圖表 56：高速連接器三巨頭在全球的專利數（截至 2020 年）.38 圖表 57：

20、公司營業收入預測（百萬元）.40 圖表 58：可比公司估值水平對比（可比公司盈利預測采用 iFinD 一致預期）.40 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 6/43 非金融公司|公司深度 1.航空及防務連接器核心供應商 1.1 發展歷史悠久，五百余個系列產品覆蓋各類高端制造領域 公司專業從事中高端光、電、流體連接技術與產品的研究與開發，專業為航空及防務和高端制造提供互連解決方案，自主研發各類連接產品 500 多個系列、35 萬多個品種。公司主要產品包括電連接器、光器件及光電設備、線纜組件及集成產品、流體器件及液冷設備等。圖表圖表1：公司產品及應用領域公司產品及應用領域 產品類別產品類別 代表產品系列

21、代表產品系列 產品圖示產品圖示 應用領域應用領域 電連接器及集成互連組件 GF 系列高速連接器 CTOLC 系列高速高密度表貼連接器 射頻同軸連接器 GJB598、GJB599 系列連接器 深水密封、滑環、脫落、核電、宇航、適航等特種連接器 主要用于防務領域、無線基站、數據中心、新能源汽車、醫療設備、軌道交通、電力、石油等高端裝備制造領域 光連接器及其他光器件以及光電設備 J599E6、E8 系列擴束光纖連接器 JFC、JSF 系列光纖連接器 光纖柔版 特種數字光模塊 微波光子及微系統 主要用于防務領域、無線基站、數據中心、醫療設備、軌道交通、電力、石油等高端制造領域 液冷解決方案及其他產品

22、流體連接器 流體傳輸管路及管路組件 液冷機箱 液冷板 液冷源 主要用于防務領域以及數據中心、軌道交通、超算、儲能等高端裝備制造領域 資料來源：公司公告，國聯民生證券研究所 發展歷程五十四載，始終專注連接器相關產品研發生產。發展歷程五十四載，始終專注連接器相關產品研發生產。中航光電始建于 1970 年，經歷五十四年發展歷程，從最初主要生產航空插銷，到突出主業光電連接器相關的科研生產，再到從事中高端光、電、流體連接技術與產品的研發生產，始終圍繞連接器進行發展，主要經歷四個階段：1 1）第一階段，工廠創業至兩地經營（）第一階段，工廠創業至兩地經營（1 1970970-19951995 年）：年）：本

23、公司前身洛陽航空電器廠原名為華川電器廠，根據國家原第三機械工業部 1970 年 8 月 5 日（70）三建 105 號文指示，國家投資 598 萬元在河南省洛陽地區伊川縣建設航空插銷廠（代號為 158 廠），主要生產航空插銷，年產出僅有二三十萬元，品種單一，規模又小，企業經營困難。請務必閱讀報告末頁的重要聲明 7/43 非金融公司|公司深度 1985 年開始往洛陽市區搬遷，資金全部依靠自籌、貸款，建立了民品生產線，1994年完成全遷工作。2 2）第二階段，擺脫困境至改制上市（）第二階段，擺脫困境至改制上市（1 1996996-20072007 年）：年）：作為一家老軍工企業，中航光電一度沉寂，

24、20 世紀 90 年代中后期經營形勢困難。困難面前，企業沒有“坐等靠”，而是把時間和精力投入到轉型發展的實踐中，于 1994 年搬遷到洛陽市區的中航光電，當年銷售收入僅 2000 萬元；至 2003 年公司銷售收入達到 2.32 億元，實現了第一個實現了第一個十年十倍的增長十年十倍的增長。從 2000 年年底籌劃改制到 2007 年 11 月上市，中航光電用了 7 年時間，從一個非保軍單位發展成為國內首家整體上市的軍工企業。3 3）第三階段，改革運營模式及募資保障重組（）第三階段，改革運營模式及募資保障重組（20082008-20132013 年）：年）：從 2003 年公司銷售收入的 2.3

25、2 億元，到 2013 年公司銷售收入 26 億元，實現了第二個十年十倍增長實現了第二個十年十倍增長。公司變革運營模式，成立光電設備事業部，推動光電設備業務的專業化發展；打破軍民共線生產格局，探索建立軍、民品制造部。公司把握時機，成功實施首次債券發行和非公開發行股票項目，為開展行業重組提供資金保障。4 4）第四階段，資產整合）第四階段，資產整合+集團化經營管理（集團化經營管理（2 2014014 年至今）：年至今）：資產整合方面，2012 年起，成功剝離汽車業務，完成以航空制造業為主的業務轉型。2013 年 11 月公司完成收購西安富士達 48.18%股權，2014 年 1 月增資沈陽興華，2

26、014 年 10 月收購翔通光電51%股權，2015年11月公司與其他公司合資成立中航精密并占其注冊資本的51%。集團化經營管理方面，公司建立起“事業部子公司”的集團化經營管理體制，以客戶為中心的企業文化日益成熟，不斷用研發創新、優質服務更好地滿足客戶需求、贏得市場。營收從 2013 年的 26.02 億元發展至 2023 年的 200.74 億元，第三個十年實現了 7.71 倍的增長。圖表圖表2：公司發展歷程長公司發展歷程長 資料來源：洛陽日報，洛陽網，公司公告，徐琳娜國有企業如何實現文化傳承？，國聯民生證券研究所 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 8/43 非金融公司|公司深度 1.2 推出三

27、期股權激勵，職工利益與企業發展長期有效結合 國資背景助力公司航空航天領域長遠發展。國資背景助力公司航空航天領域長遠發展。截至 2024 年三季度末，中國航空科技工業股份有限公司通過直接方式持有公司 36.74%的股份，是公司的控股股東；國內軍用航空飛機龍頭單位中國航空工業集團為公司實際控制人。圖表圖表3：公司股權結構示意圖（截至公司股權結構示意圖（截至 2 2024024 年年 9 9 月）月）資料來源：ifind，國聯民生證券研究所 長期長期股權激勵計劃推出，實現職工發展與企業利益有效結合。股權激勵計劃推出，實現職工發展與企業利益有效結合。2016 年 10 月 27 日，公司第五屆董事會第

28、二次會議、第五屆監事會第二次會議審議通過公司 A 股限制性股票長期激勵計劃（草案）及其摘要、公司股權激勵管理辦法和公司限制性股票激勵計劃實施考核管理辦法，計劃實施的股權激勵有效期為 10 年，自股東大會通過之日起分期實施，每期激勵計劃的有效期為 5 年，每期激勵計劃實施的間隔期為 2 年（24 個月）。2017 年 3 月，公司第一期股權激勵授予完成，授予 266 人限制性股票 595.72 萬股；2020 年 1 月，第二期股權激勵授予完成，授予 1164 人限制性股票 3104.12 萬股；2022 年 12 月，第三期股權激勵授予完成，授予 1465 人限制性股票 4138.32 萬股。

29、股權激勵的持續推進以及激勵對象的普及范圍增加，都將充分調動公司高級管理人員與骨干員工的工作積極性，有效地將股東利益、公司利益和經營者個人利益結合在一起，促進公司經營業績平穩快速提升，確保公司長期發展目標順利實現，實現企業可持續發展。請務必閱讀報告末頁的重要聲明 9/43 非金融公司|公司深度 圖表圖表4：股權激勵計劃要求及授予范圍股權激勵計劃要求及授予范圍 資料來源：公司公告，國聯民生證券研究所 管理層多扎根公司多年，利于公司健康穩定發展。管理層多扎根公司多年，利于公司健康穩定發展。公司董事長郭澤義在中航光電任職多年，2011 年 7 月至 2017 年 4 月歷任子公司興華航空電器董事長、海

30、信光電技術董事長、富士達董事長，并且從 2011 年 6 月擔任公司董事長職務，對公司及行業發展有豐富管理經驗。韓豐、李森、郭建忠均在公司從業發展多年，個人與公司利益高度一致。何毅敏、張礫分別在河南及中航集團任職多年，未來或將助力保障公司管理層健康穩定發展。圖表圖表5：管理層核心成員介紹管理層核心成員介紹 姓名姓名 職務職務 背景背景 部分工作經歷部分工作經歷 郭澤義 董事長 研究生學歷，研究員級高級經濟師 2011 年 6 月至 2012 年 4 月任公司董事長、總經理、黨委書記；2012 年 4 月至 2016 年12 月任公司董事長、總經理、黨委副書記；2016 年 12 月至今任公司董

31、事長、黨委書記。何毅敏 董事 碩士研究生學歷，研究員級高級工程師 2018 年 11 月至今任河南省科技投資有限公司董事長，黨委書記；2019 年 5 月至今任河南安彩高科股份有限公司董事長。2019 年 1 月至今，任公司董事。韓豐 董事 碩士研究生 2003 年 7 月至 2015 年 9 月歷任公司市場營銷部計劃員，市場營銷部副部長，部長，民品國際市場部部長，新能源汽車事業部總經理；2017 年 12 月至 2021 年 1 月任公司副總經理；2020 年 2 月至今，任公司董事。李森 董事 碩士研究生，研究員級高級工程師 2009 年 2 月至 2014 年 10 月，歷任公司連接技術

32、研究院院長兼科研管理部部長，副總工程師，規劃投資部部長；2014 年 10 月至 2020 年 1 月任公司副總經理；2020 年 1 月至今任公司總經理；2020 年 2 月至今任公司董事。郭建忠 董事 碩士研究生 2015 年 10 月至 2021 年 3 月，任公司副總經濟師；2018 年 4 月至 2021 年 3 月任新能源汽車事業部總經理，合肥分公司總經理；2021 年 3 月至今任公司副總經理；2023 年1 月至今，任公司董事。張礫 董事 碩士研究生學歷 2021 年 12 月至 2022 年 12 月，中航產業投資有限公司專務；2022 年 12 月至今擔任中國航空科技工業股

33、份有限公司規劃投資部副部長，2023 年 1 月至今，任公司董事。資料來源：wind，公司公告，國聯民生證券研究所 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 10/43 非金融公司|公司深度 1.3 行業龍頭白馬業績穩步快速增長 多領域開拓市場多領域開拓市場帶動龍頭公司營收及歸母凈利潤雙增。帶動龍頭公司營收及歸母凈利潤雙增。公司收入從 2019 年 91.59 億元增長至 2023 年 200.74 億元，CAGR-4 為 21.67%，伴隨連接器在特種領域、新能源汽車、通信和光伏儲能市場快速發展帶動需求提升，公司作為行業龍頭，營收規模實現較快增長。2024 年前三季度受防務領域需求波動等因素影響，公司營

34、收為 140.95億元，同比下降 8.23%。公司歸母凈利潤從 2019 年 10.71 億元至 2023 年 33.39 億元，CAGR-4 為 32.88%，在營收規模增長，規?；嵘芰η闆r下，公司盈利能力穩步提升。2024 年前三季度受防務領域需求波動等因素影響，公司歸母凈利潤為 25.13 億元，同比下降 13.15%。圖表圖表6：近年來公司營業收入情況近年來公司營業收入情況 圖表圖表7：近年來公司歸母凈利潤情況近年來公司歸母凈利潤情況 資料來源：ifind，國聯民生證券研究所 資料來源：ifind，國聯民生證券研究所 受益于產品升級及規?；?，盈利能力波動上升。受益于產品

35、升級及規?；?，盈利能力波動上升。受益于產品結構調整與規?；?，公司毛利率從 2019 年的 32.68%提升至 2023 年的 37.95%，提升 5.27pct；在期間費用率控制穩定情況下，公司凈利率從2019年的12.69%提升至2023年的17.61%，提升 4.92pct。請務必閱讀報告末頁的重要聲明 11/43 非金融公司|公司深度 圖表圖表8：近年來公司毛利率及凈利率變化情況近年來公司毛利率及凈利率變化情況 資料來源：ifind，國聯民生證券研究所 公司提質增效效果顯著，職工人數控制良好，人均創收穩步提升。公司提質增效效果顯著，職工人數控制良好，人均創收穩步提升。公司職工人數

36、由2019 年的 1.33 萬人增至 2023 年的 1.77 萬人，CAGR-4 為 7.34%，考慮到公司營收規模的快速增長，公司職工人數增速控制較為良好。較強的規?；?，較好的人員控制，帶來人均創收增長速度較快，公司人均創收由 2019 年的 68.78 萬元/人增至 2023年的 113.55 萬元/人，CAGR-4 為 13.35%。圖表圖表9：近年來人均創收情況近年來人均創收情況 圖表圖表10：2 2023023 年公司職工人員分布年公司職工人員分布 資料來源：ifind，國聯民生證券研究所 資料來源：ifind，國聯民生證券研究所 公司期間費用率維持穩定，公司期間費用率維持穩定

37、，2 2025025 年股權激勵攤銷對期間費用及盈利能力影響或顯著年股權激勵攤銷對期間費用及盈利能力影響或顯著降低。降低。2019-2023 年公司期間費用率分別為 19.16%/19.56%/19.87%/17.08%/19.49%，期間費用率整體維持穩定狀態?？紤]到 2023 年股權激勵攤銷為 4.59 億元，較上年 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 12/43 非金融公司|公司深度 度增加 3.26 億元，增加額度及對期間費用影響較大；2024/2025 年股權激勵攤銷分別為 4.01/2.13 億元，較上年度分別下降 0.57/1.88 億元，股權激勵攤銷對期間費用及盈利能力影響或在 20

38、25 年顯著降低。圖表圖表11：近年來期間費用率波動情況近年來期間費用率波動情況 資料來源：ifind，國聯民生證券研究所 圖表圖表12：三期股權激勵每年攤銷金額（單位：萬元）三期股權激勵每年攤銷金額（單位：萬元）年度年度 20172017 年年 20182018 年年 20192019 年年 20202020 年年 20212021 年年 20222022 年年 20232023 年年 20242024 年年 20252025 年年 20262026 年年 第一期 2387.73 2568.75 1352.39 617.71 28.58 第二期 16643.90 17456.97 9775.

39、17 4278.70 187.63 第三期 3531.84 41584.52 39954.44 21304.95 8781.39 總計 2387.73 2568.75 1352.39 17261.61 17485.55 13307.01 45863.22 40142.07 21304.95 8781.39 資料來源：公司公告，國聯民生證券研究所 2.軍工：市場增長疊加配套層級提升及規?；瓌臃绖瞻鍓K盈利能力 2.1 軍隊現代化建設拉動軍用連接器市場規模長期穩定增長 2.1.1 軍費增長及信息化建設持續推進保障軍用連接器市場空間穩步增長 國防預算穩步增長，裝備需求提升為信息化建設及連接器需求

40、提升帶來保障。國防預算穩步增長，裝備需求提升為信息化建設及連接器需求提升帶來保障。近年來，我國國防預算保持穩步增長，從 2010 年的 0.53 萬億元增長到 2024 年的 1.67 萬 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 13/43 非金融公司|公司深度 億元，14 年 CAGR 為 8.5%，增長速度較快；2018 年，增速達到 12 年來最低，約 6.0%，之后又重新呈現上升趨勢，2024 年上升到 7.2%。國防預算穩步增長，為武器裝備放量及信息化建設、軍用連接器需求提供保障。圖表圖表13：2 2010010-20242024 年國防預算支持情況年國防預算支持情況 資料來源：前瞻產業研究院

41、，財政部，新華網，環球網，國聯民生證券研究所 國防信息化建設快速推進，推動連接器等電子產品市場空間提升。國防信息化建設快速推進，推動連接器等電子產品市場空間提升。根據前瞻產業研究院預測，我國軍工電子行業市場規模從 2019 年的 2927 億元，增長至 2024 年的4591 億元，5 年 CAGR 為 9.42%，增速高于同期軍費增速。隨著國防費用的不斷增加以及信息化加速，我國軍工電子行業的市場規?；驅⒉粩嗵嵘?，也將推動連接器等電子產品市場增長。請務必閱讀報告末頁的重要聲明 14/43 非金融公司|公司深度 圖表圖表14：中國軍工電子行業市場規模及預測中國軍工電子行業市場規模及預測 資料來源

42、：前瞻產業研究院，國聯民生證券研究所 受益于軍隊現代化建設，連接器市場迎來放量契機。受益于軍隊現代化建設，連接器市場迎來放量契機。軍用電連接器是飛機、導彈、艦艇等武器系統中用量最多的通用電子元器件之一。根據 軍用電連接器的應用及發展報告，一架現代殲擊機一次配套的電連接器約 800-1000 件，各種型號戰術導彈的導引頭、戰斗部、發動機、自動駕駛儀等關鍵部件，都是通過連接器連接成完整的武器系統。隨著建設世界一流軍隊目標的逐步完成，國防裝備信息化與軍隊現代化將持續刺激軍用連接器市場需求。我國軍用連接器市場規模增勢顯著，未來有望持續擴大。我國軍用連接器市場規模增勢顯著，未來有望持續擴大。根據億渡數據

43、分析，2017-2024 年，我國軍用連接器市場規模由 91.25 億元上升至 190.80 億元，7 年 CAGR 為11.11%。未來受益于軍隊現代化建設，以及電子元器件國產化要求日益提升，市場有望繼續擴大。請務必閱讀報告末頁的重要聲明 15/43 非金融公司|公司深度 圖表圖表15：中國軍用連接器市場規模情況中國軍用連接器市場規模情況 資料來源：億渡數據，國聯民生證券研究所 2.1.2 軍用連接器行業集中度提升利于龍頭白馬發展 軍用連接器行業呈現雙寡頭格局。軍用連接器行業呈現雙寡頭格局。2020 年，中航光電與航天電器兩家的市占率合計達 64.82%，占據了過半的軍用連接器市場份額。20

44、20-2022 年，中航光電及航天電器的連接器板塊營收合計 2 年 CAGR 為 23.00%，增速繼續保持較高水平，市占率進一步提升。我國軍用連接器行業集中度我國軍用連接器行業集中度持續提升，或將帶動公司業績進一步增長持續提升，或將帶動公司業績進一步增長。2015-2020 年，行業CR5均保持在70%以上。2020年，僅中航光電一家所占的市場份額已達到49.72%；其次為航天電器，占比 15.10%；其他企業所占市場份額較小，行業競爭格局較為集中。由于行業內并購兼并不斷，同時原材料價格上漲、勞動力成本上升，這些因素共同推動行業集中度的提升，強者愈強的馬太效應顯現；中航光電作為行業龍頭，市占

45、率接近一半，行業集中度提升或將帶動公司業績進一步增長。請務必閱讀報告末頁的重要聲明 16/43 非金融公司|公司深度 圖表圖表16：中國軍用連接器行業集中度中國軍用連接器行業集中度 圖表圖表17：20202020 年中國軍用連接器市占率情況年中國軍用連接器市占率情況 資料來源：華經產業研究院，國聯民生證券研究所 資料來源：華經產業研究院，國聯民生證券研究所 在下游應用方面在下游應用方面,中航光電及航天電器企業的強勢領域有所不同，中航光電綜合優勢中航光電及航天電器企業的強勢領域有所不同，中航光電綜合優勢較為突出。較為突出。根據華經產業研究院統計，2020 年由中航工業集團實際控制的中航光電，在航

46、空領域的市占率達 60%以上，在艦船領域市占率約為 40%-50%，綜合競爭優勢突出；而航天科工集團孫公司航天電器是細分單項冠軍，在高端航天（包括宇航、導彈、運載等）連接器等細分領域競爭優勢明顯，市占率第一。圖表圖表18：中國軍用連接器行業主要公司對比中國軍用連接器行業主要公司對比 公司公司 中航光電中航光電 航天電器航天電器 連接器種類 高可靠光、電、流體連接器 高可靠圓形連接器、絞線式彈性毫微插針連接器、射頻連接器、密封連接器、高速傳輸連接器、光纖連接器、印制電路連接器等 應用場景 航空航天和軍事領域 航空、航天、兵器、艦船等 資料來源：中航光電公告，航天電器公告，國聯民生證券研究所 從營

47、收端增速來看，中航光電行業龍頭增速更高，側面驗證市占率向行業頭部集中。從營收端增速來看，中航光電行業龍頭增速更高，側面驗證市占率向行業頭部集中。中航光電與航天電器為我國軍用連接器行業兩大主要廠商，此外還有華豐科技、陜西華達等公司。2019-2023 年，各企業營收均呈顯著增長態勢，中航光電/航天電器/華豐科技/陜西華達營收規模增速 CAGR-4 分別為 21.67%/15.14%/14.34%/11.36%，行業龍頭相對增速更高，側面驗證行業市占率逐步向頭部集中。請務必閱讀報告末頁的重要聲明 17/43 非金融公司|公司深度 圖表圖表19：連接器相關上市公司近年來營收規模（單位：億元）連接器相

48、關上市公司近年來營收規模（單位：億元）資料來源：ifind，國聯民生證券研究所 2.2 配套層級提升進一步打開市場，規?；獛佑芰υ鰪?2.2.1“集成互連解決方案”帶動公司配套層級提升同時打開市場空間 防務領域系統互聯方案需從頂層防務領域系統互聯方案需從頂層進行進行架構，難度大技術要求高。架構，難度大技術要求高。在系統互連產品方面，系統互連屬于新興的產品領域，需要連接器廠商以系統思維從整機互連架構角度考慮，與整機客戶深度融合進行聯合設計，對連接器廠商的技術廣度和深度、研發經驗、前沿技術開發能力、產品體系健全程度、加工制造能力、檢測能力等提出了較高的要求。目前，具備系統互連產品開發能力

49、的企業集中在少數連接器生產企業，主要包括中航光電、航天電器、華豐科技等。請務必閱讀報告末頁的重要聲明 18/43 非金融公司|公司深度 圖表圖表20：中航光電在中航光電在國際國防電子展國際國防電子展上展示的系統上展示的系統集成互連技術集成互連技術 資料來源：中航光電公眾號第十三屆中國國際國防電子展圓滿落幕，國聯民生證券研究所 公司積極布局系統集成互聯，促進產品轉型升級。公司積極布局系統集成互聯，促進產品轉型升級。公司總投資 22.69 億元的基礎器件產業園于 2024 年上半年正式投產；產業園占地 211 畝，總規劃建設科研生產面積約 28 萬平方米，作為公司重要的募投項目，基礎器件產業園拓展

50、了光互連、光電轉換、液冷散熱等產品的研發及生產能力，促進中航光電業務由“單一元器件”向“集成互連解決方案”的轉變。請務必閱讀報告末頁的重要聲明 19/43 非金融公司|公司深度 圖表圖表21：中航光電的軍工領域系統互連解決方式展示中航光電的軍工領域系統互連解決方式展示 資料來源：中航光電公眾號第十二屆中國國際國防電子展覽會，國聯民生證券研究所 中航光電四十余年航空產業鏈積累厚積薄發，完成中航光電四十余年航空產業鏈積累厚積薄發，完成系統互聯系統互聯技術積累。技術積累。40 余年來，中航光電為航空系統配套產品 72 個系列，1.32 萬個品種，為航空工業制定了 38 項連接器標準，是航空系統配套的

51、主力軍，是中國殲擊機系列、運輸機系列、直升機系列、教練機系列等全部新研軍用機種的合格供方和配套單位。通過多年來在航空領域的經驗積累，中航光電完成了國內民用客機連接器規范體系建設；完成了民用客機連接器研制的適航體系建設；完成了民用客機連接器的產線建設，多年全方位技術積累，保障系統互聯技術發展。以以 C C919919 為例，中航光電配套九個項目為例，中航光電配套九個項目 100100 余臺機載電子設備余臺機載電子設備的的電搭接等電搭接等多項多項功能要功能要求求，系統互聯系統互聯技術能力凸顯。技術能力凸顯。商飛 C919 項目中，中航光電配套了前 E-E 艙前設備架，前 E-E 艙后設備架，中部

52、E-E 艙設備架等共 9 項產品，保證 C919 飛機 100 余臺機載電子設備的安裝與鎖緊，通風冷卻，電搭接等功能要求，通過了靜強度試驗，環境通風試驗，電搭接測試試驗，泄漏等試驗驗證工作，滿足 C919 飛機的需求。請務必閱讀報告末頁的重要聲明 20/43 非金融公司|公司深度 圖表圖表22：中航光電為飛機配套中航光電為飛機配套系統互聯系統互聯方案方案 資料來源：中航光電公眾號在世界，看中國，中航光電邀您相聚范堡羅，國聯民生證券研究所 對標民用對標民用 C C919919 飛機，中航光電可為國內大型運輸機以及其他戰斗機提供飛機配套系飛機，中航光電可為國內大型運輸機以及其他戰斗機提供飛機配套系

53、統互聯方案統互聯方案，產品配套層級提升，產品配套層級提升。國內大型運輸機運 20 設計研發初期，面對底子薄、基礎差、時間緊、任務重等諸多挑戰，作為工程研制主體的中航工業深入研究大型復雜航空系統研發管理規律，僅用了國外同類飛機一半左右的時間成功實現首飛。中航光電作為中航工業集團旗下專業提供高可靠連接技術解決方案和產品的公司，為運-20 的成功研制和生產提供了可靠的連接保障?？紤]到中航光電可在民用 C919 客機上推進系統互聯方案，國內的大型運輸機及戰斗機或也將推廣相關方案，公司產品配套層級也從由“單一元器件”向“集成互連解決方案”的大幅提升。請務必閱讀報告末頁的重要聲明 21/43 非金融公司|

54、公司深度 圖表圖表23：中國航空工業集團公司中國航空工業集團公司承擔研制的運承擔研制的運-2020 資料來源：中航光電公眾號我國首款自主研制的大型運輸機“鯤鵬”正式列裝空軍，國聯民生證券研究所 2.2.2 規?；a帶來效率提升，盈利能力提升或將逐步顯現 營收規模增長帶來生產管理問題突出。營收規模增長帶來生產管理問題突出。中航光電在 2019 年之前，面對每天上萬個批次的產品和零件需要正常出入庫、17 萬個產品 BOM 關系進行變更、涉及配套零件 90多萬種等一系列難題，生產管理較為復雜。通過將倉儲、配鎖、產線數據集成通過將倉儲、配鎖、產線數據集成，公司公司規?；a帶來生產效率提升，或將進一

55、步規?；a帶來生產效率提升，或將進一步帶來毛利率提升。帶來毛利率提升。公司 2019 年開始推進航空高端電連接器智能車間建設項目，通過將智能倉儲、自動物流配送、數字化產線和自動化產線數據進行集成，實現產品、過程、資源和訂單的動態實時感知，以及自動化/數字化設備的智能排產與過程控制，可高效實現 17 萬個工序級自動實時排序。在連接器非標自動化裝配技術長期積淀基礎上，結合當前人工智能、大數據、物聯網等先進技術的發展，公司不斷進行自動化、智能化轉型升級，逐步形成了自動化設備、數字化產線、智能化車間建設的整體解決方案。請務必閱讀報告末頁的重要聲明 22/43 非金融公司|公司深度 圖表圖表24：航空

56、高端電連接器智能車間航空高端電連接器智能車間 1 1 圖表圖表25：航空高端電連接器智能車間航空高端電連接器智能車間 2 2 資料來源：中航光電公眾號 中航光電入選工信部“2023 年度智能制造示范工廠揭榜單位”，國聯民生證券研究所 資料來源：中航光電公眾號 中航光電入選工信部“2023 年度智能制造示范工廠揭榜單位”，國聯民生證券研究所 3.汽車：智能電動加速，連接需求量價齊升 3.1 核心增量市場，連接器需求多樣 連接器下游應用廣泛，不同應用領域技術變革推動行業規模穩步向上，汽車和通信連接器下游應用廣泛，不同應用領域技術變革推動行業規模穩步向上，汽車和通信成為未來重要增量市場。成為未來重要

57、增量市場。連接器在實際中廣泛應用于各大終端市場，過去 15 年受益汽車、通信、消費電子、工控等領域需求快速提升，行業規?；痉哆_到 800 多億美元的水平。2023 年全球連接器銷售額為 818 億美元，同比-2.7%，2013-2023 年 CAGR為 5.3%。下游來看，目前汽車和通信為主要應用市場，2022 年汽車和通信應用占比分別為 21.9%/23.8%，工控和消費電子占比均為 12.8%，汽車和通信占據主要份額系汽車新四化、5G 通信、AI 服務器等需求快速提升。請務必閱讀報告末頁的重要聲明 23/43 非金融公司|公司深度 圖表圖表26：下游應用廣泛推動連接器行業規模穩步增長下

58、游應用廣泛推動連接器行業規模穩步增長 圖表圖表27：汽車和通信是連接器重要應用市場汽車和通信是連接器重要應用市場 資料來源：Bishop&Associates，國聯民生證券研究所 資料來源：Bishop&Associates，國聯民生證券研究所 汽車連接器主要分為高汽車連接器主要分為高/低壓連接器和高速連接器。低壓連接器和高速連接器。汽車連接器主要將整車中不同的電路不同的系統連接起來形成一個整體，是電子系統設備之間電流或信號傳輸、交換的橋梁，是汽車最基本的必要組件：1 1）低壓連接器：）低壓連接器：燃油車采用 12V 平臺，整車智能化程度低，多使用低壓連接器，用于空調系統、燈具、車窗升降電機等

59、一些功率需求較小子系統；2 2）高壓連接器：）高壓連接器：新能源車通過三電系統替換傳統動力系統中發動機和變速箱，電壓/電流平臺提升，PDU（電源分配單元）、OBC（車載充電器）、DC/DC 模塊等對高壓連接器的需求大幅提升，新能源車電壓平臺已逐步由 400V 向 800V 升級，高壓連接器需要具備良好的載流能力、溫升、插拔壽命和電磁屏蔽等性能；3 3）高速）高速/高頻連接器：高頻連接器：主要用于智能駕駛、智能座艙、智能網聯等對信號傳輸速率和頻率要求更高的汽車子系統，隨著汽車智能駕駛和智能座艙等快速發展，車載通信向以太網過渡，對于高速/高頻連接器需求進一步提升。高速高速/高頻連接器傳輸的也是低高

60、頻連接器傳輸的也是低壓信號，在這里我們跟普通的只傳輸低速壓信號，在這里我們跟普通的只傳輸低速/低頻信號的連接器作了區分。低頻信號的連接器作了區分。圖表圖表28：汽車連接器分為低壓連接器、高壓連接器和高速汽車連接器分為低壓連接器、高壓連接器和高速/高頻連接器高頻連接器 分類分類 主要應用主要應用 低壓連接器 燃油車使用較多，主要用于空調系統、燈具、車窗升降電機等工作電壓低于 48V 的子系統，傳輸低速、低頻信號 高壓連接器 新能源車用量增加，主要用于 PDU、OBC、DC/DC 等模塊，電壓范圍在 60-800V 之間，產品技術壁壘高 高速/高頻連接器 本質也是低壓信號，主要用于智能駕駛、智能座

61、艙、智能網聯等對數字和模擬信號傳輸速率要求更高的汽車子系統 資料來源：智研咨詢，線束中國，國聯民生證券研究所-20%-10%0%10%20%30%40%02004006008001,000銷售額（億美元）YOY（右軸）0%20%40%60%80%100%202020212022汽車通信消費電子工業控制軌道交通其他 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 24/43 非金融公司|公司深度 汽車連接器通常與電線電纜壓接，通過塑壓絕緣體或外加金屬殼體等，以線束組件汽車連接器通常與電線電纜壓接，通過塑壓絕緣體或外加金屬殼體等，以線束組件的形式構成車載電路的網絡主體。的形式構成車載電路的網絡主體。分類方面，與低壓

62、、高壓、高速/高頻分別配合的線束組件分別稱為低壓線束、高壓線束和高速/線束，傳統燃油車主要以發動機、儀表板、車身、門、頂棚等線束為主。圖表圖表29：連接器與電纜等零件組成車載線束使用連接器與電纜等零件組成車載線束使用 圖表圖表30：傳統燃油車主要以低壓線束為主傳統燃油車主要以低壓線束為主 資料來源：線束世界，國聯民生證券研究所 資料來源：卡倍億招股說明書，國聯民生證券研究所 新能源汽車整車電壓平臺大幅提升，新增大量高壓連接器需求新增大量高壓連接器需求；智能化水平更高的新能源車增加攝像頭、激光雷達等傳感器和座艙的屏幕等終端加攝像頭、激光雷達等傳感器和座艙的屏幕等終端，新增高速新增高速/高頻線束需

63、高頻線束需求，求，智能電動加速帶動單車線束量價齊升。從占比來看，連接器和電纜物料成本占比連接器和電纜物料成本占比達到達到 2/2/3 3，是最重要的兩個零部件。請務必閱讀報告末頁的重要聲明 25/43 非金融公司|公司深度 圖表圖表31：電動化率先催生高壓線束滿足整車高壓平臺電動化率先催生高壓線束滿足整車高壓平臺 資料來源：線束世界，LEONI，國聯民生證券研究所 線束廠位于產業鏈中游，一般直接面向主機廠或線束廠位于產業鏈中游，一般直接面向主機廠或 TierTier1 1。線束產業鏈上游包括電線電纜、連接器供應商；中游為線束企業，線束企業一般會采購電線電纜和連接器，通過壓接、塑壓和捆扎等工藝形

64、成線束總成產品，或直接交付主機廠、或與 Tier1 配合再交付主機廠。線束企業根據能力不同，一般分為線束企業根據能力不同，一般分為四四類：類：1）第一類為電線電纜、連接器均外采，進行線束組裝；2）第二類為自研電線電纜，外采連接器進行線束生產；3）第三類為自研連接器，外采電線電纜進行線束生產；4）第四類為電線電纜和連接器均自研自產，進而進行線束生產。從研發難度來看，連接器與下游客戶設備細分子系統直接配合使用，其機械性能、電氣性能、界面形狀等均根據具體設備定制開發，外資先發優勢明顯，料號開發完成后會對產品進行專利申請，由于通信、汽車、工控等領域主機廠均由外資引領行業，因此連接器主要以外資為主，為產

65、業鏈開發/配套難度最高環節。部分優質企業前瞻聚部分優質企業前瞻聚焦防務、焦防務、消費電子、消費電子、汽車等環節連接器，包括汽車等環節連接器，包括中航光電、立訊精密中航光電、立訊精密、電連技術、電連技術等，掌等，掌握連接器配套能力后，奠定產業鏈垂直拓展的基礎，有利于提高附加值。目前中航光握連接器配套能力后，奠定產業鏈垂直拓展的基礎，有利于提高附加值。目前中航光電已經具備高壓連接器及線束總成配套能力，配套價值量進一步提升。電已經具備高壓連接器及線束總成配套能力，配套價值量進一步提升。請務必閱讀報告末頁的重要聲明 26/43 非金融公司|公司深度 圖表圖表32：汽車線束產業鏈示意圖汽車線束產業鏈示意

66、圖 資料來源：國聯民生證券研究所整理 由于連接器具備更強的定制化屬性，需要企業具備模具設計、注塑、沖壓、壓接等研由于連接器具備更強的定制化屬性，需要企業具備模具設計、注塑、沖壓、壓接等研發或制造能力，同時還需要企業具備信號屏蔽、信號完整性設計能力，因此具備連接發或制造能力，同時還需要企業具備信號屏蔽、信號完整性設計能力，因此具備連接器自研能力的企業一般來講具有更器自研能力的企業一般來講具有更高高的盈利能力。的盈利能力。圖表圖表33：連接器和線束連接器和線束/線纜企業盈利能力對比線纜企業盈利能力對比 資料來源：Wind，國聯民生證券研究所 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 27/43 非金融公司|公

67、司深度 3.2 電動化深入，高壓連接需求持續提升 電動車相比燃油車多了三電系統，整車電壓平臺提升帶動汽車對于高壓連接器需求提升，在新能源乘用車滲透率從 5%提升到 30%的過程中，高壓連接器成為國內汽車高壓連接器成為國內汽車連接器規模增長的主要驅動力連接器規模增長的主要驅動力。2024 年以來汽車電動化持續深入，4 月以來單月滲透率已連續 6 月超過 40%，新能源銷量穩步增長帶動高壓連接器需求持續釋放。圖表圖表34：2 2020020 年以來新能源乘用車銷量快速增長年以來新能源乘用車銷量快速增長 圖表圖表35：新能源乘用車批發月度滲透率已接近新能源乘用車批發月度滲透率已接近 5 50%0%資

68、料來源：中汽協，國聯民生證券研究所 資料來源：中汽協，國聯民生證券研究所 高壓連接器是新能源汽車高壓連接器是新能源汽車進行能量傳遞的關鍵節點。進行能量傳遞的關鍵節點。新能源汽車利用電能，通過電機實現驅動，電壓平臺從燃油車的 12V 或 24V 提升至 400V 以上。包括動力電池、驅動電機、變壓系統、車載充電機（OBC）、動力分配單元（PDU）、空調壓縮機等均需要在高壓大電流或小電流工況下工作，因此各高壓系統間的連接通過高壓連接器及電纜完成。根據電流不同，高壓連接器可分為高壓小電流和高壓大電流連接器，小電流一般在 50A 以下，大電流一般在 50A-500A 之間。0%50%100%150%2

69、00%02004006008001,000新能源乘用車批發（萬輛）YOY(右軸）0%10%20%30%40%50%60%2020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-012024-052024-09新能源乘用車批發滲透率 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 28/43 非金融公司|公司深度 圖表圖表36：高壓連接器廣泛應用于新能源汽車各高壓模塊高壓連接器廣泛應用于新能源汽車各高壓模塊 資料來源：鼎通科技招股說明書，國聯民生證券研究所 高壓連接器主要由接觸件、絕緣體、塑殼

70、和附件高壓連接器主要由接觸件、絕緣體、塑殼和附件等等組成，各類性能均需要滿足車規級組成，各類性能均需要滿足車規級要求。要求。接觸件由公母端子、簧片等組成，是完成電氣連接的核心零件。絕緣體主要是支撐接觸件，保證絕緣性。塑殼主要保證接插對準和保護整個連接器。附件包括結構附件和安裝附件，即定位銷、導向銷、連接環、密封圈、轉動杠、鎖止結構等。在設在設計開發層面，由于連接器與行車密切相關且使用環境相對嚴格，因此在各類電氣和計開發層面，由于連接器與行車密切相關且使用環境相對嚴格，因此在各類電氣和機械性能方面均需要滿足車規級最高要求。機械性能方面均需要滿足車規級最高要求。請務必閱讀報告末頁的重要聲明 29/

71、43 非金融公司|公司深度 圖表圖表37：高壓連接器結構圖高壓連接器結構圖 圖表圖表38：高壓連接器應遵循高壓連接器應遵循 SAE J1742SAE J1742 規定的要求規定的要求 資料來源：線束世界，國聯民生證券研究所 資料來源：線束世界，國聯民生證券研究所 新能源滲透率繼續提升帶動高壓連接器需求釋放，預計新能源滲透率繼續提升帶動高壓連接器需求釋放，預計 2 2030030 年高壓連接器市場規模年高壓連接器市場規模有望達到有望達到 2 250.550.5 億元。億元。根據線束世界，新能源乘用車單車高壓連接器使用數量在 6-15 對之間，單車價值量大約在 700-1200 元，隨著整車電壓由

72、 400V 向更高的 800V 演進，預計高壓連接器單車價值量有上升趨勢。根據我們假設和測算，根據我們假設和測算，2 2024024 年國內高年國內高壓連接器市場規模約壓連接器市場規模約 1 121.21.2 2 億元，預計億元，預計 2 2030030 年有望達到年有望達到 2 250.50.5 5 億元，億元，2 2024024-20302030 年年C CAGRAGR 為為 1 12.9%2.9%。根據觀研天下數據，高壓連接器占到線束價值量的。根據觀研天下數據，高壓連接器占到線束價值量的 5 50%0%左右，預計左右，預計2 2024024 年汽車高壓線束市場規模約年汽車高壓線束市場規模

73、約 2 220.320.3 億元，億元，2 2030030 年有望達到年有望達到 4 455.555.5 億元，國內高億元，國內高壓連接器及線束廠商成長空間廣闊。壓連接器及線束廠商成長空間廣闊。圖表圖表39：2 2022022-20302030 年中國高壓連接器市場規模年中國高壓連接器市場規模 圖表圖表40：2 2022022-20302030 年中國高壓線束市場規模年中國高壓線束市場規模 資料來源：線束世界，國聯民生證券研究所測算 資料來源：線束世界，觀研天下，國聯民生證券研究所測算 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 30/43 非金融公司|公司深度 3.3 智能化加速，高速高頻開始放量 高速高

74、速/高頻高頻連接器成為下一個快速成長的單品。連接器成為下一個快速成長的單品。我們判斷，未來三年會是高階智能駕駛滲透率快速提升的階段，具備可實現類 L3 功能的車型數量會越來越多，帶動傳感器等硬件配置增加，疊加座艙配置數量提升和車聯網實現上車，行業下游對于高速連接器的需求增速拐點出現。按照信號不同，高速連接器分為同軸連接器和差分連接器。按照信號不同，高速連接器分為同軸連接器和差分連接器。其中同軸連接器主要傳輸模擬信號，主要包括 Fakra、Mini-Fakra；差分連接器主要傳輸數字信號，主要包括 HSD 連接器（HighSpeed Data Connector）和以太網連接器。圖表圖表41：汽

75、車高速連接器分為同軸連接器和差分連接器汽車高速連接器分為同軸連接器和差分連接器 種類種類 產品產品 主要用途主要用途 同軸連接器 Fakra 主要用于傳感器(攝像頭等)、GPS、車載互聯網接入、車載收音機 Mini-Fakra 主要用于高分辨率顯示器、攝像頭、雷達等，性能相較 Fakra 大幅提升 差分連接器 HSD 主要用于車載娛樂系統，例如 AVM（全景式監控影像系統）-主機端、主機端-座艙端的數據傳輸，還包括車聯網系統（T-BOX、網關等）以太網連接器 主要為車內聯網服務，即幫助車內各電子控制單元進行通信傳輸，在激光雷達中也有應用 資料來源：華經產業研究院，線束中國，國聯民生證券研究所

76、圖表圖表42：汽車高速連接器應用分布汽車高速連接器應用分布 資料來源：電連技術公司公告，國聯民生證券研究所 汽車智能化加速過程中，我們認為驅動汽車高速連接器需求增長的原因主要包括三汽車智能化加速過程中，我們認為驅動汽車高速連接器需求增長的原因主要包括三點：點：1）具備高階智駕功能的車輛滲透率加速提升，平均傳感器用量增加；2）智能座艙平均終端數量有望持續增長，如 HUD、后排屏幕等產品上車；3）E/EA 升級有望帶來以太網連接器需求增長，保障車內各系統高效通信。請務必閱讀報告末頁的重要聲明 31/43 非金融公司|公司深度 高速連接器：智駕與智艙共振，高速連接器量價齊升。高速連接器：智駕與智艙共

77、振，高速連接器量價齊升。我們認為，高階智能駕駛功能開始落地，疊加座艙配置持續升級，有望推動高速連接器用量提升，帶動汽車高速連接器規模實現快速增長，具體來看：1 1）智能駕駛：高階功能落地需要更多硬件支撐。）智能駕駛：高階功能落地需要更多硬件支撐。NOA 功能及 AI 代駕等高階功能逐步落地，高階智能駕駛功能滲透率向上。單車配置來看，具備 NOA 功能的車型需要更多傳感器，攝像頭從 L2 級的 5-6 顆增長至 11-13 顆，毫米波雷達從 1-3 顆增長至 3-6顆，激光雷達（Lidar）一般為 1-3 顆，傳感器數量明顯增加。傳感器原始數據或處理后數據需要傳輸至計算單元，硬件增加使得智駕系統

78、需要更多高速連接器。圖表圖表43：高級別智能駕駛要配置更多傳感器高級別智能駕駛要配置更多傳感器 資料來源：麥肯錫，國聯民生證券研究所 圖表圖表44：高階智駕車型硬件數量增加明顯高階智駕車型硬件數量增加明顯 車型車型 問界問界 M M7 7 北汽極狐北汽極狐 小鵬小鵬 G G6 6 阿維塔阿維塔 1 12 2 理想理想 L L9 9 哪吒哪吒 S S 比亞迪漢比亞迪漢 比亞迪秦比亞迪秦 版本 24 年智駕后驅 MAX版本 23 年阿爾法 S 先行版本 23 款四驅MAX 版本 23 款三激光四驅 GT版本 22 款 MAX版本 24 款增程1060 版本 23 款 DM-i 121KM冠軍版本

79、23 款 DM-i 120KM超越版本 智駕系統名稱 華為ADS2.0 華為 ADS2.0 XNGP 華為ADS2.0 AD MAX NETA Pilot DiPilot DiPilot ADAS 功能 高速 NOA -城市 NOA -攝像頭數量（個）1 11 1 1 13 3 1 12 2 1 11 1 1 11 1 5 5 4 毫米波雷達數量（個）3 3 6 6 5 5 3 3 1 1 5 3-激光雷達數量（個）1 1 3 3 2 2 3 3 1 1 0 0 0 超聲波雷達數量（個）12 12 12 12 12 12 8 6 智駕芯片 MDC 610 MDC 810 Orin-X MDC

80、810 Orin-X J3-輔助駕駛等級 L2+L2+L2+L2+L2+L2 L2 L2 資料來源：汽車之家，國聯民生證券研究所整理 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 32/43 非金融公司|公司深度 2 2）智能座艙：一芯多屏趨勢明顯，座艙交互方式持續豐富。）智能座艙：一芯多屏趨勢明顯，座艙交互方式持續豐富。自主崛起在智能座艙領域功能及配置領跑，E/EA 升級背景下，座艙內率先實現域控，單個計算單元控制包含液晶儀表和液晶中控等在內的多個外設或功能。在追求更高安全性和舒適性的背景下，HUD 抬頭顯示、副駕/后排娛樂屏幕等產品開始上車，隨著滲透率逐步提升，汽車座艙內平均外設數量有望增長，帶動汽車高速

81、連接器用量提升。圖表圖表45：“一芯多屏”趨勢下座艙外設數量增加“一芯多屏”趨勢下座艙外設數量增加 資料來源：ResearchInChina，國聯民生證券研究所 高階功能對數據高階功能對數據的的傳輸提出更高要求。傳輸提出更高要求。相比傳統燃油或無 ADAS 功能的車輛，高階智駕功能以及智能座艙應用都需要滿足更高的實時性，因此對于數據傳輸的速率提出更高的要求，智能化升級過程中，一方面高速連接器用量提升，另一方面也需要傳輸速率更高、穩定性更優的產品。傳輸速率更快的傳輸速率更快的 H HSDSD、以太網連接器會逐步替代、以太網連接器會逐步替代FakraFakra/MiniMini-F Fakraak

82、ra 等產品，等產品，從產品維度推動單車價值量提升。從產品維度推動單車價值量提升。我們將標配高速 NOA 或自動變道輔助 ALC 功能定義為 L2+，根據高工智能汽車和中保信數據，2024 年 L2+車型累計銷量 260.0 萬輛，滲透率達到 11.3%，2024 年 4 月以來月度滲透率均超過 10%，產業進程有望加速。請務必閱讀報告末頁的重要聲明 33/43 非金融公司|公司深度 圖表圖表46：國內智能駕駛滲透率持續向上（以智能駕駛域控制器滲透率為例）國內智能駕駛滲透率持續向上（以智能駕駛域控制器滲透率為例）資料來源：中保信，高工智能汽車，國聯民生證券研究所 我們認為，高階智駕功能開始落地

83、，疊加座艙配置持續升級，有望帶動汽車高速連接器規模實現快速增長，預計 2027 年國內汽車高速連接器市場規模有望達到 390.56 億元，較 2022 年增長 202%，2022-2027 年復合增速為 24.8%。圖表圖表47：20222022-20272027 年國內汽車高速連接器市場規模年國內汽車高速連接器市場規模 資料來源：Wind，高工智能汽車，MarkLines，國聯民生證券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-

84、102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-12L1及以下L2L2+請務必閱讀報告末頁的重要聲明 34/43 非金融公司|公司深度 3.4 前瞻布局，汽車業務加速成長 前瞻布局，引領高壓連接器國產配套。前瞻布局，引領高壓連接器國產配套。公司前瞻判斷新能源汽車爆發趨勢，于 2008年進入新能源汽車領域，2010 年加入我國電動汽車標準化委員會，參與我國電動汽車高壓連接器部分的標準制定。2017 年 4 月 18 日，公司承辦 GB/T電動汽車用高

85、壓連接系統技術要求標準討論會，包含中航光電在內的國內主要整車生產廠家，高壓連接器、線束生產廠家及線纜廠等 40 余家單位 70 余位代表參加研討，公司深入推動了國內高壓連接器及線束賽道的發展。圖表圖表48：中航光電深度參與高壓連接器標準制定中航光電深度參與高壓連接器標準制定 資料來源：公司官方公眾號，國聯民生證券研究所 發行發行可轉債，加碼新能源汽車連接器產品產能?？赊D債，加碼新能源汽車連接器產品產能。2018 年公司發行可轉債，募集不超過 13 億元，用于中航光電新技術產業基地項目、光電技術產業基地項目（二期）和補充流動性。其中新技術產業基地項目包含新能源電動汽車連接器，項目建成后將形成新能

86、源電動汽車產品產能 354.7 萬套/年，為后續新能源高壓連接器需求快速增長電動扎實的配套基礎。深耕多年，公司已完成車端和充電端全系列產品覆蓋。深耕多年，公司已完成車端和充電端全系列產品覆蓋。公司可為新能源汽車提供專業的整車高壓互連解決方案，含整車高壓線束、高壓連接器及高壓設備用信號連接器。提供具備 GB、TUV、UL、CQC 認證的全系列國標、歐標、美標傳導式充電連接器、充電線束、便攜式充電設備等。產品的主要應用場景：動力電機、動力電池、電機控制動力電機、動力電池、電機控制器、配電箱（器、配電箱（PDUPDU）、車載充電機（）、車載充電機（OBCOBC）、直流充電機（）、直流充電機（DC/D

87、CDC/DC）、逆變器（）、逆變器（DC/ACDC/AC）、水）、水 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 35/43 非金融公司|公司深度 暖暖 PTCPTC、風暖、風暖 PTCPTC、高壓線束、維修開關、電動空調、交直流充電接口等。、高壓線束、維修開關、電動空調、交直流充電接口等。覆蓋國內主流新能源車企，自主份額提升進一步帶動公司收入增長。覆蓋國內主流新能源車企，自主份額提升進一步帶動公司收入增長。根據公司 2021年定增公告，公司基本覆蓋了國內前十大新能源整車、國際主流新能源整車企業和電池電機廠商，新能源銷量增長及自主品牌份額提升，帶動公司新能源汽車業務收入持續增長，客戶覆蓋全面優勢進一步體現。

88、2024 年 1-9 月，自主品牌乘用車批發份額達到 63.8%，同比+9.3pct，保持快速提升趨勢。圖表圖表49：自主品牌份額持續提升自主品牌份額持續提升 資料來源：中汽協，Wind，國聯民生證券研究所 4.通信：AI 應用加速，背板連接器需求旺盛 4.1 技術變革推動通信行業連接器需求快速釋放 技術變革為通信行業帶來大量新增需求。技術變革為通信行業帶來大量新增需求。2023 年以來，以 ChatGPT-4 為代表的大模型應用落地，推動各大科技公司加速 AI 服務器建設，作為 AI 服務器的關鍵零部件，高速背板連接器需求高增。通信領域，背板連接器在電子系統中連接單板和背板，單板和背板間成

89、90 度垂直或者 180 度平行結構，傳遞高速差分信號或單端信號以及傳遞大電流，能夠連接 CPU、存儲設備、網絡接口卡等設備，復雜系統依賴于背板上的連線、走線和連接器來處理大量的高速數據流。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018201920202021202220232024.1-9自主德系日系美系韓系法系其他 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 36/43 非金融公司|公司深度 圖表圖表50：莫仕（莫仕（MolexMolex）1 112G12G 高速背板連接方案高速背板連接方案 資料來源：莫仕官網，國聯民生證券研究所 隨著人工智能計算、云計算、自動駕駛、5G/6

90、G 數據流量和應用、元宇宙等技術的發展，對數據流量的傳輸提出了更高的要求。2024 年，單通道 112G 速率的 800G 光模塊、博通基于 112G Serdes 的 TH5 交換機芯片得到規模應用。英偉達全新的 BlackWell架構的 GPU 基于 PCIE6.0 技術，單通道速率提升至 224G。高速背板連接器作為整體互連功能的元件，在高速數據傳輸的應用中扮演著不可或缺的角色，行業技術在現有高速連接器的基礎上重點向 112G/224G 以及下一代 PAM4 傳輸技術等方面發展，匹配各種應用場景下的高速互連要求。圖表圖表51：數據傳輸速率發展趨勢數據傳輸速率發展趨勢 資料來源：中咨公司重

91、點電子元器件研究報告，國聯民生證券研究所 高速背板連接器在傳統服務器應用較少，主要應用在板對板之間的信號傳輸。隨著 AI產業的發展浪潮，高速背板連接器的需求量大幅提升。AI 服務器相較于通用服務器，會配備 GPU 加速卡、更大的內存容量、更快的網絡接口以及更多的電源等，系統內部連接數量增多，連接器的需求量亦隨之上升。請務必閱讀報告末頁的重要聲明 37/43 非金融公司|公司深度 圖表圖表52：AIAI 服務器與通用服務器的區別服務器與通用服務器的區別 類型類型 通用服務器通用服務器 AIAI 服務器訓練型服務器訓練型-A800A800 AIAI 服務器推理型服務器推理型-T4T4 高性能計算資

92、源 CPU 2 張英特爾 5318 2 張英特爾 5318 2 張英特爾 5318 GPU 9 張英偉達 A800 4 張英偉達 T4 內存&存儲 內存 12 根內存條 24 根內存條 24 根內存條 硬盤 5-10 塊 SSD 20 塊 SSD 20 塊 SSD RAID 卡 低配 RAID 卡 低配 RAID 卡 低配 RAID 卡 網絡連接 網卡 1 張雙口萬兆網卡 2 張雙口萬兆網卡 2 張雙口萬兆網卡 PCB 板 8-10 層 M6 板為主 18-20 層 M6 14-16 層 M6 電源 2 顆 800-1200w 電源 4 顆 1800W 高功率電源 4 顆 1600-1800W

93、 電源 散熱 風冷 6 組風扇 風扇數量增多，扇葉面積做大 風扇數量增多，扇葉面積做大 其他 模擬 8 套（1 顆多相控制器+16 顆 DrMOS）4 套（1 顆多相控制器+16 顆 DrMOS）資料來源：樂晴智庫，AIOT 大數據，國聯民生證券研究所 根據我們此前在連接器行業深度報告測算，2024-2026 年中國服務器用高速背板連接器市場規模分別為 39.11/49.67/64.78 億元，2023-2026 年 CAGR 為 25.56%。圖表圖表53：2022023 3-2022026 6 年中國服務器高速背板連接器市場規模測算年中國服務器高速背板連接器市場規模測算 資料來源：華為官網

94、，華豐科技公告,國聯民生證券研究所 4.2 外資壁壘減弱，公司有望加速背板國產替代 背板連接器技術難度高，全球市場基本由外資主導。背板連接器技術難度高，全球市場基本由外資主導。通信領域使用的高速背板連接器被稱為連接器行業皇冠上的明珠，具備技術含量高、投入大、制造難度大以及質量控制點多的特點，該品類基本由安費諾、莫仕、泰科等外資主導。格局方面，安費諾、莫仕、泰科以及申泰（安費諾授權）四家外資巨頭在 25Gbps 及以上高速背板連接器產量每年超過 2000 萬只，基本瓜分了 25Gbps 及以上高速背板連接器市場。其中，行 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 38/43 非金融公司|公司深度 業龍頭安費

95、諾牢牢占據 25Gbps 及以上高速連接器 70%以上的市場份額，在關鍵的通信設備行業和大數據服務器行業，市場份額超過 80%。圖表圖表54：2 2020020 年全球年全球 2 25 5G Gbpsbps 高速背板連接器格局高速背板連接器格局 圖表圖表55：2 2020020 年全球年全球 5656G Gbpsbps 高速背板連接器格局高速背板連接器格局 資料來源：中智咨詢重點電子元器件研究報告，國聯民生證券研究所 資料來源：中智咨詢重點電子元器件研究報告，國聯民生證券研究所 歐美企業在 5Gbps 速率前通過統一標準占領市場，給了國內企業國產化替代的空間，因此在 10Gbps 速率后歐美企

96、業通過專利互授，形成技術和專利壁壘來實現市場壟斷，在 2006 年后相繼推出了 6.125Gbps、10Gbps、25Gbps 三代產品。泰科、安費諾、莫仕利用領先的技術優勢，在全球范圍內注冊專利，通過成立專利授權戰略聯盟，形成較強的專利壁壘，三大巨頭在高速背板連接器專利均超過 550 項。圖表圖表56：高速連接器三巨頭在全球的專利數（截至高速連接器三巨頭在全球的專利數（截至 2 2020020 年）年）資料來源：中智咨詢重點電子元器件研究報告，國聯民生證券研究所 國內企業持續突破，有望迎來國產化替代加速機遇。國內企業持續突破，有望迎來國產化替代加速機遇。在通信領域，下游客戶針對傳輸 請務必閱

97、讀報告末頁的重要聲明 39/43 非金融公司|公司深度 速率在 56Gbps 以下的高速連接器的供應安全有強烈的國產化愿望；針對傳輸速率在56Gbps 以上的背板連接器有著極大的直接導入國內方案及產品的意愿，避免先進口后國產。從自主可控角度來講，由于國際形勢復雜多變、中美貿易摩擦升級，外資產業鏈向東南亞、南美、印度等地區的轉移等因素影響，國內連接器整體國產化進度有望加速。在高速背板連接器領域，國內中航光電、華豐科技和慶虹電子實現了在高速背板連接器領域，國內中航光電、華豐科技和慶虹電子實現了 56Gbps56Gbps 產品量產品量產，且基本完成了龍頭通訊設備廠商中興、華為產，且基本完成了龍頭通訊

98、設備廠商中興、華為 56Gbps56Gbps 及以下產品的替代。及以下產品的替代。從華為單一客戶來看，華豐科技和慶虹電子共同為華為配套背板連接器，分別占據華為 20%-30%的配套份額，中航光電的客戶主要為中興。在 AI 應用加速，國產算力自主可控背景下，公司高速背板連接器有望加速國產替代。5.盈利預測、估值與投資建議 5.1 盈利預測 公司主營產品包括電連接器相關產品、光連接器相關產品、流體連接器等相關產品。1 1）電連接器相關產品：）電連接器相關產品：伴隨軍工、汽車領域產品國產化率提升及信息化需求提升，我們假設 2024-2026 年其板塊營收增速分別為 2.38%/16.00%/15.0

99、0%，毛利率為 38.00%/38.00%/38.00%。2 2）光連接器相關產品：）光連接器相關產品：伴隨軍工國產化率提升及信息化需求提升，以及光連接器傳輸效率提升帶來需求提升，我們假設 2024-2026 年其板塊營收增速分別為 4.49%/17.00%/16.00%，毛利率為25.00%/25.00%/25.00%。3 3）流體連接器等相關產品：）流體連接器等相關產品：伴隨各領域液冷等流體傳輸需求普及、國產化率提升，我們假設 2024-2026 年其板塊營收增速分別為 7.38%/25.00%/25.00%，毛利率為 30.00%/30.00%/30.00%。請務必閱讀報告末頁的重要聲明

100、 40/43 非金融公司|公司深度 圖表圖表57：公司營業收入預測（百萬元）公司營業收入預測（百萬元）20222022A A 20232023A A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 電連接器及集成互連組件 營業收入 12,188.52 15,499.62 15,868.51 18,407.47 21,168.59 YoY 26.98%27.17%2.38%16.00%15.00%毛利率 40.06%40.92%38.00%38.00%38.00%光連接器及其他光器件以及光電設備 營業收入 2,473.24 3,147.36 3,288.68 3,847.76

101、4,463.40 YoY 2.01%27.26%4.49%17.00%16.00%毛利率 22.73%26.44%25.00%25.00%25.00%流體連接器及組件、齒科及其他產品 營業收入 1,176.36 1,427.46 1,532.81 1,916.02 2,395.02 YoY 39.40%21.35%7.38%25.00%25.00%毛利率 29.21%31.12%30.00%30.00%30.00%合計 營業收入 15,838.12 20,074.44 20,690.00 24,171.24 28,027.01 YoY 23.09%26.75%3.07%16.83%15.95%

102、毛利率 36.54%37.95%35.34%35.30%35.25%資料來源：iFinD，國聯民生證券研究所 5.2 估值與投資建議 我們選取業務相似的航天電器、電連技術和鼎通科技作為可比公司，根據可比公司相對估值法對公司進行定價。圖表圖表58：可比公司估值水平對比（可比公司盈利預測采用可比公司估值水平對比（可比公司盈利預測采用 iFinDiFinD 一致預期）一致預期）代碼代碼 簡稱簡稱 總市值總市值 EPSEPS（元（元/股股）PEPE（X X）EPSEPS 三年三年 CAGRCAGR （億元）（億元）2022023 3A A 2022024 4E E 2022025 5E E 20220

103、26 6E E 2022024 4E E 2022025 5E E 2022026 6E E 002025.SZ 航天電器 253 1.65 1.23 1.86 2.34 45.04 29.92 23.75 12.31%300679.SZ 電連技術 236 0.84 1.49 1.99 2.49 37.32 28.00 22.33 43.72%688668.SH 鼎通科技 64 0.67 0.77 1.15 1.52 59.71 40.19 30.26 31.34%平均值 47.36 32.70 25.44 002179.SZ 中航光電 874 1.58 1.59 1.92 2.24 25.9

104、9 21.48 18.41 12.43%資料來源：iFinD，國聯民生證券研究所；股價為 2025 年 3 月 24 日收盤價 我們預計公司 2024-2026 年實現營業收入 206.90/241.71/280.27 億元，同比增長3.07%/16.83%/15.95%，三年 CAGR 為 11.77%；歸母凈利潤 33.61/40.67/47.46 億元，同比增長 0.65%/21.02%/16.69%，三年 CAGR 為 12.43%，EPS 為 1.59/1.92/2.24 元/股，2025 年可比公司平均 PE 為 33 倍。鑒于公司深耕航空、航天及汽車連接器等領域，軍工信息化龍頭地

105、位，給予公司 2025 年 28 倍 PE，對應目標價 53.76 元，給予“買入”評級。請務必閱讀報告末頁的重要聲明 41/43 非金融公司|公司深度 6.風險提示 行業需求不及預期風險：行業需求不及預期風險：若軍工信息化行業發展不及預期，則市場對軍用連接器需求或將縮減。產品研發進度不及預期風險：產品研發進度不及預期風險：若技術攻關不順利，則行業產品性能或將無法滿足市場需求。行業競爭加劇風險：行業競爭加劇風險：連接器行業競爭較為激烈，各公司積極擴產；若各公司為保障市場份額而采取降價措施，則行業利潤率或將下降。請務必閱讀報告末頁的重要聲明 42/43 非金融公司|公司深度 財務預測摘要 資產負

106、債表資產負債表 單位單位:百萬元百萬元 利潤表利潤表 單位單位:百萬元百萬元 20222022 20232023 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 20222022 20232023 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 貨幣資金 9952 9886 11173 13052 15135 營業收入營業收入 1583815838 2007420074 2069020690 2417124171 2802728027 應收賬款+票據 10360 13208 14050 16414 19032 營業成本 10050 12456 13378 1

107、5640 18149 預付賬款 126 76 110 128 149 稅金及附加 69 117 94 110 128 存貨 5416 4190 6505 7605 8825 銷售費用 419 534 471 459 504 其他 356 240 358 418 485 管理與研發費用 2507 3530 3124 3529 4036 流動資產合計流動資產合計 2621026210 2760027600 3219632196 3761837618 4362543625 財務費用-221-151 19 9-5 長期股權投資 238 371 550 730 910 資產減值損失-129-79-81-

108、95-110 固定資產 3325 4580 5697 5981 6232 公允價值變動收益 7-14 0 0 0 在建工程 1143 1793 1494 1195 897 投資凈收益 85 175 180 180 180 無形資產 606 784 609 433 258 其他 44 15 51 41 29 其他非流動資產 309 442 425 408 407 營業利潤營業利潤 30213021 36863686 37533753 45494549 53145314 非流動資產合計非流動資產合計 56205620 79707970 87758775 87488748 87048704 營業外凈

109、收益 33 48 34 34 34 資產總計資產總計 3183031830 3557035570 4097140971 4636646366 5232952329 利潤總額利潤總額 30543054 37343734 37873787 45834583 53485348 短期借款 438 607 584 689 592 所得稅 152 198 209 253 295 應付賬款+票據 7657 8594 10471 12241 14205 凈利潤凈利潤 29022902 35363536 35783578 43314331 50535053 其他 4545 3298 4499 5239 6064

110、 少數股東損益 184 196 218 263 307 流動負債合計流動負債合計 1264012640 1249812498 1555415554 1817018170 2086120861 歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤 27182718 33393339 33613361 40674067 47464746 長期帶息負債 110 659 574 411 251 長期應付款-41-25-25-25-25 財務比率財務比率 其他 618 423 423 423 423 20222022 20232023 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 非流動負債合計非流

111、動負債合計 687687 10571057 972972 809809 649649 成長能力成長能力 負債合計負債合計 1332713327 1355513555 1652616526 1897918979 2151021510 營業收入 23.09%26.75%3.07%16.83%15.95%少數股東權益 1100 1518 1736 1999 2306 EBIT 22.09%26.49%6.23%20.66%16.34%股本 1631 2120 2118 2118 2118 EBITDA 22.51%26.61%8.72%18.70%14.76%資本公積 7490 7384 7386

112、7386 7386 歸屬于母公司凈利潤 36.51%22.86%0.65%21.02%16.69%留存收益 8282 10992 13205 15884 19009 獲利能力獲利能力 股東權益合計股東權益合計 1850318503 2201422014 2444524445 2738727387 3081930819 毛利率 36.54%37.95%35.34%35.30%35.25%負債和股東權益總計負債和股東權益總計 3183031830 3557035570 4097140971 4636646366 5232952329 凈利率 18.32%17.61%17.30%17.92%18.0

113、3%ROE 15.62%16.29%14.80%16.02%16.65%現金流量表現金流量表 單位單位:百萬元百萬元 ROIC 17.25%19.17%15.26%16.77%17.56%20222022 20232023 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 償債能力償債能力 凈利潤 2902 3536 3578 4331 5053 資產負債率 41.87%38.11%40.34%40.93%41.11%折舊攤銷 349 446 574 607 624 流動比率 2.1 2.2 2.1 2.1 2.1 財務費用-221-151 19 9-5 速動比率 1.6 1.

114、9 1.6 1.6 1.6 存貨減少（增加為“-”）-686 1226-2315-1100-1220 營運能力營運能力 營運資金變動-1190-1342-231-1032-1137 應收賬款周轉率 3.2 2.4 2.8 2.8 2.8 其它 964-627 2154 938 1058 存貨周轉率 1.9 3.0 2.1 2.1 2.1 經營活動現金流經營活動現金流 21182118 30883088 37793779 37533753 43734373 總資產周轉率 0.5 0.6 0.5 0.5 0.5 資本支出-1306-2572-1200-400-400 每股指標（元）每股指標（元）長

115、期投資 0 0 0 0 0 每股收益 1.28 1.58 1.59 1.92 2.24 其他-160 233-18-18-18 每股經營現金流 1.0 1.5 1.8 1.8 2.1 投資活動現金流投資活動現金流 -14661466 -23392339 -12181218 -418418 -418418 每股凈資產 8.2 9.7 10.7 12.0 13.5 債權融資-498 718-108-57-258 估值比率估值比率 股權融資 495 489-2 0 0 市盈率 32.1 26.2 26.0 21.5 18.4 其他 833-2010-1165-1398-1615 市凈率 5.0 4.

116、3 3.8 3.4 3.1 籌資活動現金流籌資活動現金流 830830 -803803 -12741274 -14551455 -18731873 EV/EBITDA 29.7 21.2 20.6 17.4 15.2 現金凈增加額現金凈增加額 16121612 -4949 12861286 18801880 20822082 EV/EBIT 33.4 23.9 23.7 19.7 17.0 數據來源：公司公告、iFinD，國聯民生證券研究所預測；股價為 2025 年 03 月 24 日收盤價 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 43/43 非金融公司|公司深度 評級說明評級說明 投資建議的評級標準

117、評級 說明 報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后 6到 12 個月內的相對市場表現，也即：以報告發布日后的 6 到 12 個月內的公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。其中：A 股市場以滬深 300 指數為基準，北交所市場以北證 50 指數為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500指數為基準；韓國市場以柯斯達克指數或韓國綜合股價指數為基準。股票評級 買入 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅大于 10%增持 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在 5%10%之間 持有 相

118、對同期相關證券市場代表性指數漲幅在-5%5%之間 賣出 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅小于-5%行業評級 強于大市 相對表現優于同期相關證券市場代表性指數 中性 相對表現與同期相關證券市場代表性指數持平 弱于大市 相對表現弱于同期相關證券市場代表性指數 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的所有觀點均準確地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。法律主體聲明法律主體聲明 本報告由國聯民生證券股份有限公司或其

119、關聯機構制作，國聯民生證券股份有限公司及其關聯機構以下統稱為“國聯民生證券”。本報告的分銷依據不同國家、地區的法律、法規和監管要求由國聯民生證券于該國家或地區的具有相關合法合規經營資質的子公司/經營機構完成。國聯民生證券股份有限公司具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，接受中國證監會監管，負責本報告于中國（港澳臺地區除外）的分銷。國聯證券國際金融有限公司具備香港證監會批復的就證券提供意見（4 號牌照）的牌照，接受香港證監會監管，負責本報告于中國香港地區的分銷。本報告署名研究人員所持中國證券業協會注冊分析師資質信息和香港證監會批復的牌照信息已于署名研究人員姓名處披露。權益披露權益披露 國聯證

120、券國際金融有限公司跟本研究報告所述公司在過去 12 個月內并沒有任何投資銀行業務關系，且雇員或其關聯人士沒有擔任本報告中提及的公司或發行人的高級人員。一般聲明一般聲明 除非另有規定，本報告中的所有材料版權均屬國聯民生證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）及其附屬機構（以下統稱“國聯民生證券”）。未經國聯民生證券事先書面授權，不得以任何方式修改、發送或者復制本報告及其所包含的材料、內容。所有本報告中使用的商標、服務標識及標記均為國聯民生證券的商標、服務標識及標記。本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，國聯民生證券不因收件人收到本報告而視其為國聯民生證券的客戶。本報告中的信息均

121、來源于我們認為可靠的已公開資料，但國聯民生證券對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，國聯民生證券及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即

122、可隨時更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。在不同時期，國聯民生證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。國聯民生證券的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。國聯民生證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。國聯民生證券的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。特別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，國聯民生證券可能會持有本報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行

123、、財務顧問和金融產品等各種金融服務。因此，投資者應當考慮到國聯民生證券及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。版權聲明版權聲明 未經國聯民生證券事先書面許可，任何機構或個人不得以任何形式翻版、復制、轉載、刊登和引用。否則由此造成的一切不良后果及法律責任由私自翻版、復制、轉載、刊登和引用者承擔。聯系我們聯系我們 北京：北京市東城區安外大街 208 號玖安廣場 A 座 4 層 上海：上海市虹口區楊樹浦路 188 號星立方大廈 8 層 無錫：江蘇省無錫市金融一街 8 號國聯金融大廈 16 樓 深圳：廣東省深圳市福田區益田路 4068 號卓越時代廣場 1 期 13 樓