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1、2022025 5年年0404月月1515日日家用電器行業家用電器行業專題專題行業研究行業研究 行業專題行業專題家用電器家用電器投資評級：優于大市（維持）投資評級：優于大市（維持）證券研究報告證券研究報告|證券分析師：陳偉奇0755-S0980520110004證券分析師：王兆康0755-S0980520120004證券分析師：鄒會陽0755-S0980523020001聯系人：李晶關稅對中美兩國家電行業影響全梳理關稅對中美兩國家電行業影響全梳理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容摘要摘要 美國開啟全球關稅加征美國開啟全球關稅加征，對中國額外關稅加征已到對中國額外關稅加征已到12512

2、5%。4月3日，美國宣布“對等關稅”計劃，對所有進口商品征收10%的基礎關稅，并對特定國家征收額外關稅，其中對中國加征34%，加征后對中國關稅稅率累計達54%。4月9日，美國將對華關稅稅率提高至125%，對75個貿易伙伴國暫停實施“對等關稅”90天。美國出口占我國家電內外銷規模的美國出口占我國家電內外銷規模的比例比例預估預估不足不足8 8%。海關總署數據顯示，2024年我國空調/冰箱/洗衣機/電視/吸塵器/微波爐的出口額中，出口美國的占比分別為10.3%/17.3%/8.3%/20.2%/17.6%/34.0%，合計占比為16.5%。2024年我國家電內銷規模達到8668億元，外銷規模達到71

3、22億元。假設家電外銷規模中，對美出口額占比為16.5%，則2024年我國家電對美出口額為1173億元，占我國家電內外銷規模的7 7.5 5%。美國家電對外依賴度較高美國家電對外依賴度較高，我國占美國家電進口額的我國占美國家電進口額的2020%+。美國家電行業對進口依賴度較高,以美國進口額/2023年對應品類的零售額計算，美國電視、冰箱、吸塵器的進口依賴度較高，基本在50%及以上；洗衣機、微波爐的比例在20%左右。對比2017年未加關稅時期來看，美國家電對外依賴度并未明顯改善。在美國的家電進口額中，來自中國的進口占比，白電在20%左右，電視及吸塵器占比在30%左右，微波爐占比達到90%。家電上

4、市公司較早進行海外產能布局家電上市公司較早進行海外產能布局，關稅實際影響相對有限關稅實際影響相對有限。白電整體對美收入敞口僅為個位數白電整體對美收入敞口僅為個位數：美的集團2024年對美收入占比在6%-7%，預計可通過南美產能覆蓋美國需求；海爾智家2024年美洲收入占比為28%，公司收購的GEA在美國及墨西哥擁有大量產能，預計能滿足北美80%的需求，其余需求預計東南亞等生產基地能逐步滿足；格力電器、海信家電美國收入占比不足3%，影響較低；TCL智家預計美國收入占比不足5%，目前正規劃東南亞產能以供應美國等海外市場。黑電頭部企業在海外產能布局充分黑電頭部企業在海外產能布局充分：全球電視機面板產能

5、主要集中在國內，美國本土幾乎沒有完整的電視機制造能力，對外依賴度高。國內頭部電視企業海信視像、TCL電子在墨西哥、越南等地擁有較為充足的產能布局，能完全覆蓋對美出口需求，預計受中美關稅影響較小。廚電龍頭企業廚電龍頭企業如老板電器、華帝股份等出口占比不高，對美收入敞口較低，預計受關稅影響不大。部分小家電企業小家電企業出口占比較高，但較早在海外有生產基地布局，如新寶股份、泉峰控股等，目前也在加大海外產能布局，預計整體影響有限。大部分小家電企業，如蘇泊爾、小熊電器等，海外營收占比較低，對美收入敞口有限，受關稅影響小。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容摘要摘要 只考慮工人時薪差異只考慮工人時

6、薪差異，家電在美生產成本比國內高家電在美生產成本比國內高5050%-100100%。美國工人時薪約為國內的9倍，以小家電人工成本占比接近13%的比例計算，在美生產的出廠成本比國內高103%；以白電人工成本占比超過6%的比例計算，在美生產的出廠成本比國內高49%?？紤]到工人效率、管理成本、廠房建設成本、合規成本等在美國較國內也有很大的差距，預計實際生產成本會更高。投資建議：推薦全球產能布局領先的白電及黑電龍頭投資建議：推薦全球產能布局領先的白電及黑電龍頭、內銷主導標的內銷主導標的。在關稅博弈逐步升溫下，建議關注海外產能布局充分、受關稅影響較低的白電及黑電龍頭，推薦格力電器格力電器、美的集團美的集

7、團、海爾智家海爾智家、海信家電海信家電、TCLTCL智家智家；外銷承壓下，提振內需政策有望進一步發力，建議關注內需占比高、受政策邊際影響大的小家電彈性標的小熊電器小熊電器。風險提示：關稅等進出口政策及國際貿易環境變化風險風險提示：關稅等進出口政策及國際貿易環境變化風險、海外業務運營風險海外業務運營風險、行業競爭加劇行業競爭加劇、國內外家電需求波動國內外家電需求波動、原材料原材料及匯率大幅波動及匯率大幅波動。PEPE（TTMTTM）預計美國收入占比預計美國收入占比海外產能布局及關稅應對海外產能布局及關稅應對4 4月月3 3日以來漲跌幅日以來漲跌幅格力電器格力電器8.01%-3%在巴西及巴基斯坦有

8、產能布局；美國收入占比低，影響較小-2.8%美的集團美的集團13.96%-7%中國產能占80%，海外產能占20%，可由巴西、東南亞等地產能供應北美-8.0%海爾智家海爾智家12.428%（美洲收入占比）在美國、墨西哥、東南亞及歐洲均有產能布局，可逐步轉化為美墨供應北美-8.3%海信家電海信家電10.9不到3%海外產能占5%，分布在墨西哥及泰國，可滿足美國需求-9.8%TCLTCL智家智家10.4不到5%主要在中國，在東南亞規劃100-140萬臺產能，預計2026年底建成-13.8%小熊電器小熊電器11.61%-5%北美收入占比低-10.3%資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所測算和整理；注：

9、4月3日以來漲跌幅計算截止日期為4月14日請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容美國開啟全球關稅加征，對中國加征額外關稅0101美國出口占我國家電內外銷規模的比例不足8%0202美國家電對外依賴度高，我國占美國家電進口額的20%+0303家電各板塊公司受關稅影響梳理0404目錄目錄只考慮工人時薪差異，家電在美生產成本比國內高50%以上0505投資建議：推薦全球產能布局領先的白電及黑電龍頭、內銷主導標的0606請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容美國開啟全球關稅加征，對中國加征額外關稅美國開啟全球關稅加征，對中國加征額外關稅 2025年4月3日，美國宣布“對等關稅”計劃，對所有進口

10、商品征收10%的基礎關稅，此措施將于4月5日生效；并對特定國家征收額外關稅，將于4月9日生效。其中對中國加征34%，加征后對中國關稅稅率累計達54%（4月9日，美國已將對華關稅稅率提高至125%；考慮到2018-2019年美國對中國部分產品就有關稅加征，實際累計關稅稅率或更高）；對越南加征46%，其他東南亞各國均有所加征；對加拿大、墨西哥符合美加墨貿易協定條件的商品不加征關稅。4月9日，美國宣布對75個貿易伙伴國暫停實施“對等關稅”90天。資料來源：美國白宮官網，國信證券經濟研究所整理美國對全球主要國家加征關稅稅率的情況美國對全球主要國家加征關稅稅率的情況被加征關稅國家被加征關稅國家關稅稅率關

11、稅稅率被加征關稅國家被加征關稅國家關稅稅率關稅稅率被加征關稅國家被加征關稅國家關稅稅率關稅稅率中國中國34%34%（4 4月月9 9日提升至日提升至125%125%）新加坡10%新西蘭10%歐盟20%以色列17%阿根廷10%越南46%菲律賓17%厄瓜多爾10%中國臺灣32%智利10%危地馬拉10%日本24%澳大利亞10%洪都拉斯10%印度26%巴基斯坦29%馬達加斯加47%韓國25%土耳其10%緬甸44%泰國36%斯里蘭卡44%突尼斯28%瑞士31%哥倫比亞10%哈薩克斯坦27%印尼32%秘魯10%塞爾維亞37%馬來西亞24%尼加拉瓜18%埃及10%柬埔寨49%挪威15%沙特阿拉伯10%英國1

12、0%哥斯達黎加10%薩爾瓦多10%南非30%約旦20%科特迪瓦21%巴西10%多米尼加10%老撾48%孟加拉國37%阿聯酋10%博茨瓦納37%請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容美國出口占我國家電內外銷規模的比例不足美國出口占我國家電內外銷規模的比例不足8%8%美國在我國家電出口額中的占比在美國在我國家電出口額中的占比在1010%-2020%之間之間。根據海關總署的數據，2024年我國空調/冰箱/洗衣機/電視/吸塵器/微波爐的出口額中，出口美國的占比分別為10.3%/17.3%/8.3%/20.2%/17.6%/34.0%，合計占比為16.5%；其中空調、洗衣機出口美國的占比相對低一些

13、。（注：空調/冰箱/洗衣機/電視/吸塵器/微波爐以海關HS編碼8415/8418/8450/8528/8508/851650所表示的商品代表，該編碼不一定僅含該家電品類或該品類不一定全在該編碼內。）分品類看內外銷結構，白電對外銷的依賴度也較低，預計與白電產能出海布局較早有關。對美家電出口額占我國家電內外銷規模的比重預計不到對美家電出口額占我國家電內外銷規模的比重預計不到8 8%。根據全國家用電器工業信息中心的數據，2024年我國家電內銷規模達到8668億元，外銷規模達到7122億元。假設家電外銷規模中，對美出口額占比為前文的16.5%，則預估2024年我國家電對美出口額為1173億元，占我國家

14、電內外銷規模的7 7.5 5%。資料來源：海關總署，國信證券經濟研究所整理20242024年我國家電出口額中對美出口占比在年我國家電出口額中對美出口占比在10%10%-20%20%之間之間10.3%17.3%8.3%20.2%17.6%34.0%16.5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%010002000300040005000600070008000空調冰箱洗衣機電視吸塵器微波爐六品類合計中國總出口額（億元）中國對美出口額（億元）對美出口占比0100020003000400050006000700080009000空調冰箱洗衣機電視廚衛及小家電總額家電出口額（億元）家電內銷

15、額（億元）資料來源：海關總署，全國家用電器工業信息中心，國信證券經濟研究所整理；注：內銷額是零售口徑分品類看，白電對出口的依賴度最低分品類看，白電對出口的依賴度最低請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容美國家電對外依賴度較高，我國占美國家電進口額的美國家電對外依賴度較高，我國占美國家電進口額的20%+20%+反觀美國，美國家電行業對進口依賴度較高美國家電行業對進口依賴度較高。根據UN Comtrade數據，2024年美國對空調/冰箱/洗衣機/電視/吸塵器/微波爐的進口額分別為153.9/141.6/24.3/211.5/31.8/15.0億美元。以該進口額/美國2023年對應產品的零售額

16、（歐睿數據）計算，美國電視電視、冰箱冰箱、吸塵器的進口依賴度較高吸塵器的進口依賴度較高，基本在基本在5050%及以上及以上；洗衣機洗衣機、微波爐的比例在微波爐的比例在2020%左右左右。（注：該比例以進口額/零售額，但零售價與進口價往往存在較大差距，實際值應該更高；此處以海關HS編碼代表該品類，實際上該編碼或涵蓋其他產品，如電視HS編碼8528。）對比對比20172017年未加關稅時期來看年未加關稅時期來看，美國家電對外依賴度并未明顯改善美國家電對外依賴度并未明顯改善。采用同樣的計算方法，根據UN Comtrade和歐睿數據，2017年美國冰箱/洗衣機/電視/吸塵器/微波爐的對外依賴度分別是4

17、3.6%/19.2%/113.0%/60.0%/27.9%，并未出現明顯改善。2017-2024年美國家電的進口額依然在增長，其中空調/冰箱/洗衣機/電視/吸塵器/微波爐累計分別+93.0%/+55.3%/+15.0%/-13.8%/+18.5%/+10.0%。資料來源：UN Comtrade，歐睿，國信證券經濟研究所整理；注：電視的海關編碼為8528，代表顯示器和投影儀、及電視接收設備，所含品類超過電視，故進口依賴度超過100%49.6%14.7%110.2%51.5%22.5%0%20%40%60%80%100%120%050100150200250300冰箱洗衣機電視吸塵器微波爐2024

18、年美國從全球進口額（億美元）美國2023年零售額（億美元）進口依賴度20242024年美國家電品類對進口依賴度較高年美國家電品類對進口依賴度較高20172017年美國家電對進口依賴度較高年美國家電對進口依賴度較高43.6%19.2%113.0%60.0%27.9%0%20%40%60%80%100%120%050100150200250300冰箱洗衣機電視吸塵器微波爐2017年美國從全球進口額（億美元）美國2017年零售額（億美元）進口依賴度資料來源：UN Comtrade，歐睿，國信證券經濟研究所整理；注：電視的海關編碼為8528，代表顯示器和投影儀、及電視接收設備，所含品類超過電視，故進口

19、依賴度超過100%請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容美國家電對外依賴度較高，我國占美國家電進口額的美國家電對外依賴度較高，我國占美國家電進口額的20%+20%+在美國的家電進口中在美國的家電進口中，來自中國的進口占比普遍在來自中國的進口占比普遍在2020%以上以上，電視及小家電占比更高電視及小家電占比更高。根據UN Comtrade數據，美國對空調/冰箱/洗衣機/電視/吸塵器/微波爐的進口額中，來自中國的比例分別為19.9%/20.8%/22.9%/33.1%/29.6%/90.1%，白電的比例普遍在20%左右，小家電及電視的比例相對較高。比例的差異預計也主要與我國白電企業在海外產能

20、布局相對較早有關，東南亞及墨西哥等地區是我國白電企業產能布局較多的區域；而小家電等品類規?；瘍瀯莶伙@著，人工成本占比較高，在海外生產的成本更高。我國占美國家電主要品類進口額的我國占美國家電主要品類進口額的20%+20%+墨西哥49%中國中國20%20%泰國9%加拿大9%韓國3%日本2%其他8%空調進口額來源地墨西哥43%中國中國21%21%韓國14%泰國7%加拿大4%土耳其2%其他9%冰箱進口額來源地中國中國23%23%墨西哥21%泰國18%韓國17%越南13%德國2%其他6%洗衣機進口額來源地墨西哥46%中國中國33%33%越南9.4%其他亞洲國家2%韓國2%泰國2%其他5%電視進口額來源地

21、越南31%中國中國30%30%馬來西亞14%墨西哥12%菲律賓3%印尼3%其他7%吸塵器進口額來源地中國中國90%90%馬來西亞8%泰國1.3%英國0.2%意大利0.1%其他0.1%微波爐進口額來源地資料來源：UN Comtrade，國信證券經濟研究所整理;注：空調/冰箱/洗衣機/電視/吸塵器/微波爐以海關HS編碼8415/8418/8450/8528/8508/851650所表示的商品代表，并非完全代表該品類請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容白電：全球化產能布局充分，營收占比普遍不高，加關稅影響有限白電：全球化產能布局充分，營收占比普遍不高，加關稅影響有限 白電國內出口占比及對美出

22、口占比均不高，根據前文計算，我國空冰洗出口額中我國空冰洗出口額中，出口美國的占比為出口美國的占比為1010.3 3%/1717.3 3%/8 8.3 3%，合計在合計在1212.5 5%?？紤]到白電的出口額僅占（內銷零售額+出口額）的29.3%，預計白電整體對美收入敞口僅為中低個位數白電整體對美收入敞口僅為中低個位數（從國內直接出口占比）。具體到企業端，各上市公司對美收入敞口也普遍不高各上市公司對美收入敞口也普遍不高：美的集團美的集團2024年對美收入占比在6%-7%，預計可通過南美產能覆蓋美國需求；海海爾智家爾智家2024年美洲收入占比為28%，公司收購的GEA在美國及墨西哥擁有大量產能，預

23、計能滿足北美80%的需求，其余需求預計東南亞等生產基地能逐步滿足；格力電器格力電器、海信家電海信家電美國收入占比不足3%，影響較低；TCLTCL智家智家預計美國收入占比不足5%，目前正規劃東南亞產能以供應美國等海外市場。資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所測算和整理白電企業受美國加關稅影響程度較低白電企業受美國加關稅影響程度較低美國收入占比美國收入占比美國產能供應美國產能供應關稅應對關稅應對海外產能分布海外產能分布美的集團美的集團6 6-7%7%越南產能覆蓋極端情況下具備巴西覆蓋可能（關稅10%）中國產能占80%，海外產能占20%；其中南美占比30%，東盟占比30%，其他區域占比40%格力電

24、器格力電器1 1-3%3%中國產能覆蓋占比低，影響較小中國產能占99%，海外占1%，海外產能主要布局在巴西海爾智家海爾智家28%28%（美洲收入占比）美國本土供應50%，墨西哥供應30%，其余20%加關稅將導致美國家電普遍漲價，或構成利好中國產能占75%，海外占25%；海外產能分部在美國、歐洲、墨西哥及東南亞等地區海信家電海信家電不到不到3%3%中國、泰國、墨西哥基地對美出口額在總營收占比分別約1.8%、0.5%、0.7%通過多區域產能的靈活調配，形成對單一市場政策波動的有效緩沖中國產能占比95%，海外產能占5%，分布在墨西哥和泰國TCLTCL智家智家不到不到5%5%中國產能覆蓋與下游平攤消化

25、主要在中國，在東南亞規劃100-140萬臺產能，預計2026年底建成請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容黑電：墨西哥及越南產能布局充分，預計影響較小黑電：墨西哥及越南產能布局充分，預計影響較小 美國的電視主要來自于墨西哥（占比46%)、中國（占比33%）、越南（占比9%)，對進口依賴度高。且全球電視面板產能主要集中在國內，2019年美國本土最后一家電視制造商“Element”也因關稅政策的影響而停止運營，導致美國本土幾乎沒有完整的電視機制造能力美國本土幾乎沒有完整的電視機制造能力。國內頭部電視企業海信視像海信視像、TCLTCL電子電子在墨西哥、越南等地擁有較為充足的產能布局，能完全覆蓋

26、對美出口需求。雖然對美收入敞口基本在10%左右，但面臨美國加關稅時，產能調配空間相對較大，受關稅政策影響較小。資料來源：洛圖科技，國信證券經濟研究所整理注：外圈為2024年情況，內圈為2023年情況2024年中國份額下降主要系主動控產控價，日韓系由于市場退出策略，整體維持滿產，故出貨量份額有所增加黑電龍頭企業在墨西哥、越南產能布局充分，能覆蓋對美需求黑電龍頭企業在墨西哥、越南產能布局充分，能覆蓋對美需求美國收美國收入占比入占比美國產能供應美國產能供應關稅應對關稅應對海外產能分布海外產能分布TCLTCL電子電子10%10%美國電視出貨量占20%，約600萬臺，墨西哥供應200萬臺，其余由越南供應

27、通過全球產能靈活布局等形式中國產能1500萬臺，墨西哥200萬臺，越南700-800萬臺，巴西300-400萬臺，還有波蘭工廠等歐洲產能海信視像海信視像10%10%美國電視銷量約600萬臺，基本由墨西哥工廠供應墨西哥工廠覆蓋美國需求中國產能1500萬臺，歐洲200萬臺，墨西哥800-1000萬臺，越南350-400萬臺69%20%11%66%21%13%中國陸系中國臺系日韓系全球液晶電視面板出貨基本由國內掌控全球液晶電視面板出貨基本由國內掌控資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所測算和整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容廚電及小家電上市公司以內銷居多，部分出口型公司受一定影響廚電及

28、小家電上市公司以內銷居多，部分出口型公司受一定影響 廚電龍頭企業廚電龍頭企業如老板電器、華帝股份等出口占比不高，對美收入敞口較低，預計受關稅影響不大。部分小家電企業出口占比較高，但早在海外有生產基地布局，如新寶股份、泉峰控股等，目前也在加大海外產能布局，預計整體影響有限。大部分小家電企業，如蘇泊爾、小熊電器等，海外營收占比較低，對美收入敞口有限，受關稅影響更小。資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所測算和整理美國收入占比較高的企業，基本在海外擁有產能布局美國收入占比較高的企業，基本在海外擁有產能布局美國收入占比美國收入占比美國產能供應美國產能供應關稅應對關稅應對海外產能分布海外產能分布泉峰控股

29、泉峰控股73%2025年越南覆蓋美國50%的供應，其余由國內供應2025年越南產能覆蓋北美需求30%，2026-2027年再覆蓋30%國內占80%，海外約20%，正提升越南產能占比德昌股份德昌股份60%越南供應40%，國內供應20%強化越南產能越南工廠占家電代工總產能的40%，越南新工廠預計2025Q2投產得邦照明得邦照明20%-30%基本由越南工廠供應越南工廠供應公司在越南有生產基地，大部分對美已經實現從越南出口比依股份比依股份30%2025年美國需求由泰國產能供應強化越南產能泰國工廠的建設進展順利，預計2025年泰國投產，整體產能3k-3.5kw臺（含各類產品），覆蓋北美需求新寶股份新寶股

30、份30%印尼二期基地建成后，美國50%需求由印尼供應，50%國內工廠供應強化印尼產能印尼產能占20%，國內產能占80%石頭科技石頭科技20%-30%2024Q4開始從越南工廠供應美國強化越南產能2024Q4越南工廠開始出貨九陽股份九陽股份10%-18%無海外產能科沃斯科沃斯10%光峰科技光峰科技5%極米科技極米科技5%螢石網絡螢石網絡1%-5%德爾瑪德爾瑪1%-2%小熊電器小熊電器1%-5%倍輕松倍輕松1%-5%其他0%老板電器、華帝股份、浙江美大、火星人、億田智能、飛科電器、蘇泊爾、大元泵業老板電器、華帝股份、浙江美大、火星人、億田智能、飛科電器、蘇泊爾、大元泵業等基本沒有美國收入，無海外產

31、能布局請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容只考慮工人時薪差異，家電在美生產成本比國內高只考慮工人時薪差異，家電在美生產成本比國內高50%50%以上以上 在美生產小家電的成本比國內高在美生產小家電的成本比國內高100100%，成本或與零售價接近成本或與零售價接近。根據美國3月非農就業報告，私營領域生產和非管理崗位員工平均時薪達到30.96美元，而我國長三角及珠三角地區普工時薪在20-25元左右，以25元計算，美國工人時薪約為國內的美國工人時薪約為國內的9 9倍倍。根據公告，2023年新寶股份直接人工成本占比為12.8%，小熊電器2024年人工成本占比9.7%，考慮到新寶股份上游零部件自制

32、比例較高，以12.8%作為小家電生產成本中人工占比。假設一臺小家電國內出廠成本為100元，即人工成本為12.8元；如果在美生產如果在美生產，則人工成本高達則人工成本高達116116元元，即出廠成本為即出廠成本為203203元元，比國內成本高比國內成本高103103%。新寶股份2020-2023年外銷毛利率在15%-21%之間，假設以20%的毛利率給海外小家電企業代工，則貼牌價為125元；美國小家電企業如Hamilton Beach Brands在2020-2024年毛利率為20%-26%，以25%毛利率計算，賣給零售商的價格為167元；美國零售商如沃爾瑪毛利率在25%左右，即產品的終端零售價達

33、到產品的終端零售價達到222222元元。在美生產的成本已接近零售價在美生產的成本已接近零售價。大家電的人工成本占比更低大家電的人工成本占比更低，但在美生產成本也比國內高但在美生產成本也比國內高5050%。根據公告，2024年美的集團/海爾智家人工成本占生產成本的比重分別為6.1%/6.5%，以6.1%作為人工成本占比。按照上述同樣的計算方法，大家電在美生產成本會比國內高大家電在美生產成本會比國內高4949%。在時薪差異之外，工人效率、物流及運輸成本、管理成本、廠房建設成本、合規成本等在美國較國內也有很大的差距，考慮到這些因素，在美生產成本會比國內更高；但在美生產可節省海運費（成本占比6%-8%

34、）等。（注：由于企業對上游零部件的自制率并非100%，報表端原材料成本（含采購的上游零部件）也包含上游企業的人工成本，實際人工成本占比或更高，在美生產成本也會更高。）資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理新寶股份營業成本構成（新寶股份營業成本構成（20232023年）年）直接材料74%直接人工13%制造費用11%其他費用2%美的集團營業成本構成（美的集團營業成本構成（20242024年）年）原材料82%人工工資6%折舊2%能源1%其他9%資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理人工成本占比人工成本占比4%6%8%10%12%14%16%18%20%只考慮時薪差只考慮時薪差異下，在美生異下

35、，在美生產成本比國內產成本比國內高高32%48%64%80%96%112%128%145%161%不同人工成本占比下，在美生產成本與國內差距不同人工成本占比下，在美生產成本與國內差距資料來源：美國勞工統計局，國信證券經濟研究所測算及整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容投資建議：推薦全球產能布局領先的白電及黑電龍頭、內銷主導標的投資建議：推薦全球產能布局領先的白電及黑電龍頭、內銷主導標的 在關稅博弈逐步升溫下在關稅博弈逐步升溫下，建議關注海外產能布局充分建議關注海外產能布局充分、受關稅影響較低的白電及黑電龍頭受關稅影響較低的白電及黑電龍頭，推薦格力電器推薦格力電器、美的集團美的集團、

36、海爾智家海爾智家、海海信家電信家電、TCLTCL智家；智家；外銷承壓下外銷承壓下，提振內需政策有望進一步發力提振內需政策有望進一步發力，建議關注內需占比高建議關注內需占比高、受政策邊際影響大的小家電彈性標的小熊電器受政策邊際影響大的小家電彈性標的小熊電器。資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所測算和整理；注：4月3日以來漲跌幅計算截止日期為4月14日PEPE（TTMTTM）預計美國收入占比預計美國收入占比海外產能布局及關稅應對海外產能布局及關稅應對4 4月月3 3日以來漲跌幅日以來漲跌幅格力電器格力電器8.01%-3%在巴西及巴基斯坦有產能布局；美國收入占比低，影響較小-2.8%美的集團美的集

37、團13.96%-7%中國產能占80%，海外產能占20%，可由巴西、東南亞等地產能供應北美-8.0%海爾智家海爾智家12.428%（美洲收入占比）在美國、墨西哥、東南亞及歐洲均有產能布局，可逐步轉化為美墨供應北美-8.3%海信家電海信家電10.9不到3%海外產能占5%，分布在墨西哥及泰國，可滿足美國需求-9.8%TCLTCL智家智家10.4不到5%主要在中國，在東南亞規劃100-140萬臺產能，預計2026年底建成-13.8%小熊電器小熊電器11.61%-5%北美收入占比低-10.3%請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容風險提示風險提示 關稅等進出口政策及國際貿易環境變化風險關稅等進出口

38、政策及國際貿易環境變化風險。家電海外銷售的比重不低，美國等是國內家電海外銷售的重要市場之一，如果未來中美貿易關系出現惡化，導致關稅政策出現重大調整或出臺新的貿易限制政策，進而推高貿易壁壘和交易成本，則可能對家電出口業務及經營業績造成一定的負面影響。海外業務運營風險海外業務運營風險：部分家電企業已在全球多地建立生產基地、研發中心和銷售中心，海外收入占比逐年提升。海外市場受當地政治經濟局勢、法律體系和監管制度影響較多，上述因素發生重大變化，將對家電企業當地運營形成一定風險。國內需求波動的風險國內需求波動的風險。當供給端新品推新力度不足、疊加下游需求在宏觀環境影響下轉弱，則行業有可能出現增長不及預期

39、甚至下滑的風險，進而影響行業規模的增加。行業競爭加劇風險行業競爭加劇風險。家電行業充分競爭、產品同質化較高，近年來行業集中呈現提升態勢，但個別子行業因供需失衡形成的行業庫存規模增加可能會導致價格戰等風險。AI加持下，智能家電產品可能會因為產品同質化而導致價格競爭，從而影響盈利。海外產品和渠道擴張不及預期的風險海外產品和渠道擴張不及預期的風險。當前歐美為主的海外市場的產品結構、渠道結構與國內存在較大差別，若國內產品或品牌無法更好地適應海外消費者變化的需求，則可能出現銷售增長不及預期的風險；渠道方面歐美消費者在線下的消費比例顯著高于國內，且對傳統零售商和傳統龍頭品牌具有較高依賴度，若國內品牌在與線

40、下零售商的合作進度不及預期，則有可能影響份額提升的進度，進而使外銷規模的增長不及預期。新賽道拓展進度不及預期的風險新賽道拓展進度不及預期的風險。家電企業進行新領域擴張需要經歷前期研發、生產供應鏈和客戶送樣測試等積累，此過程一般所需時間維度較長，往往表現出前期投入較大但收入和盈利端短期無法體現正向貢獻，若新領域的擴張速度不及預期則或導致公司整體的收入利潤產生負向影響的風險。匯率和政策風險匯率和政策風險。若匯率存在較大的波動，則會導致相關外銷領域的增速受到影響；而關稅等貿易政策也會對相關外銷領域產生影響，若主要出口國家關稅提升則會造成行業整體盈利能力下行和產品競爭力減弱的風險。原材料價格波動風險原

41、材料價格波動風險。如果未來原材料價格出現大幅波動，可能導致行業的毛利率出現大幅波動，對行業的盈利能力造成不利影響。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容免責聲明免責聲明分析師承諾分析師承諾作者保證報告所采用的數據均來自合規渠道；分析邏輯基于作者的職業理解，通過合理判斷并得出結論，力求獨立、客觀、公正，結論不受任何第三方的授意或影響；作者在過去、現在或未來未就其研究報告所提供的具體建議或所表述的意見直接或間接收取任何報酬，特此聲明。重要聲明重要聲明本報告由國信證券股份有限公司（已具備中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）制作；報告版權歸國信證券股份有限公司（以下簡稱“我公司”）所有。本報告

42、僅供我公司客戶使用，本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式使用、復制或傳播。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以我公司向客戶發布的本報告完整版本為準。本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但我公司不保證該資料及信息的完整性、準確性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反映我公司于本報告公開發布當日的判斷，在不同時期，我公司可能撰寫并發布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告。我公司不保證本報告所含信息及資料處于最新狀態；我公司可能隨時補充、更新和修訂有關信息及資料，投資者應當自行關注相關更新和修訂內容。我公司或關聯機構可能

43、會持有本報告中所提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問或金融產品等相關服務。本公司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中意見或建議不一致的投資決策。本報告僅供參考之用，不構成出售或購買證券或其他投資標的要約或邀請。在任何情況下，本報告中的信息和意見均不構成對任何個人的投資建議。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。投資者應結合自己的投資目標和財務狀況自行判斷是否采用本報告所載內容和信息并自行承擔風險，我公司及雇員對投資者使用本報告及其內容而造成的一切后果不承擔任何法律責任。證券投資咨詢業務

44、的說明證券投資咨詢業務的說明本公司具備中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。證券投資咨詢，是指從事證券投資咨詢業務的機構及其投資咨詢人員以下列形式為證券投資人或者客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或者間接有償咨詢服務的活動：接受投資人或者客戶委托，提供證券投資咨詢服務；舉辦有關證券投資咨詢的講座、報告會、分析會等；在報刊上發表證券投資咨詢的文章、評論、報告，以及通過電臺、電視臺等公眾傳播媒體提供證券投資咨詢服務；通過電話、傳真、電腦網絡等電信設備系統，提供證券投資咨詢服務；中國證監會認定的其他形式。發布證券研究報告是證券投資咨詢業務的一種基本形式，指證券公司、證券投資咨詢機構對證券及證券

45、相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、投資評級等投資分析意見，制作證券研究報告，并向客戶發布的行為。國信證券投資評級國信證券投資評級投資評級標準投資評級標準類別類別級別級別說明說明報告中投資建議所涉及的評級（如有）分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后6到12個月內的相對市場表現，也即報告發布日后的6到12個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。A股市場以滬深300指數（000300.SH）作為基準；新三板市場以三板成指（899001.CSI）為基準；香港市場以恒生指數(HSI.HI)作為基準；美國市場以標

46、普500指數(SPX.GI)或納斯達克指數（IXIC.GI）為基準。股票投資評級股票投資評級優于大市股價表現優于市場代表性指數10%以上中性股價表現介于市場代表性指數10%之間弱于大市股價表現弱于市場代表性指數10%以上無評級股價與市場代表性指數相比無明確觀點行業投資評級行業投資評級優于大市行業指數表現優于市場代表性指數10%以上中性行業指數表現介于市場代表性指數10%之間弱于大市行業指數表現弱于市場代表性指數10%以上請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容國信證券經濟研究所國信證券經濟研究所深圳深圳深圳市福田區福華一路125號國信金融大廈36層郵編：518046 總機：0755-82130833上海上海上海浦東民生路1199弄證大五道口廣場1號樓12樓郵編：200135北京北京北京西城區金融大街興盛街6號國信證券9層郵編：100032