中微公司-刻蝕設備執牛耳者MOCVD再創佳績-220313（30頁）.pdf

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1、智能制造 2022 年 03 月 13 日 中微公司(688012.SH) 刻蝕設備執牛耳者，MOCVD再創佳績 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。 公司報告 公司首次覆蓋報告 推薦推薦（首次）（首次） 現價現價：120.85 元元 主要數據主要數據 行業 智能制造 公司網址 www.amec- 大股東/持股 上海創業投資有限公司/15.64% 實際控制人 總股本(百萬股) 616 流通 A 股(百萬股) 329 流通 B/H 股(百萬股) 總市值（億元） 745 流通 A 股市值(億元) 397 每股凈資產(元)

2、21.71 資產負債率(%) 12.9 行情走勢圖行情走勢圖 平安觀點： 公司是國公司是國產產刻蝕設備和刻蝕設備和 MOCVD設備雙龍頭。設備雙龍頭。 中微公司成立于2004年，2019 年7 月登陸科創板。公司核心產品為刻蝕設備(集成電路制造關鍵設備)和 MOCVD 設備(LED/Mini LED 外延關鍵設備)， 享有全球競爭力。2021 年公司業績快報披露實現營收 31.08 億元(+36.7%)，其中刻蝕設備、 MOCVD設備收入分別為20.04 億元、 5.03億元， 占比分別為64.5%、16.2%。2021 年公司歸母、扣非凈利潤分別為 10.11 億元(+105.5%)和3.2

3、2 億元(+1281.9%)。近 4 年公司收入和歸母凈利潤CAGR 分別高達33.7%、140.9%，業績保持高速增長。 刻蝕設備國產替代引領者，刻蝕設備國產替代引領者，ICP 緊隨緊隨 CCP 進入爆發期。進入爆發期。 刻蝕設備是半導體制造的關鍵設備，市場空間廣闊，刻蝕設備是半導體制造的關鍵設備，市場空間廣闊，格局集中格局集中：2021年全球刻蝕設備市場 189 億美元，泛林/TEL/AMAT 三大公司占據 9 成份額。2021 年公司刻蝕設備收入 20 億元，約占全球市場 1.7%，成長空間充足。 公司公司具備技術和服務優勢，產品進入具備技術和服務優勢，產品進入國產替代爆發國產替代爆發期

4、期：刻蝕設備進入客戶產線需要經歷漫長驗證過程，公司深耕多年，技術扎實，服務領先，已進入臺積電等海內外一線客戶的 65-5nm 產線。隨著國內晶圓廠擴產加速， 公司刻蝕設備進入國產替代爆發期， 業績持續高成長 （2016-2021年 CAGR 為 33.6%） 。 CCP 設備積累設備積累深厚深厚，ICP 開啟第二成長曲線開啟第二成長曲線：刻蝕設備中 CCP 和 ICP占比約為 4:6。公司 CCP 設備已有深厚積累，奠定國內龍頭地位。ICP設備于 2018 年發布后迅速獲得客戶認可，訂單飽滿，成為業績增長強驅動力。 Mini LED推動推動 MOCVD設備訂單設備訂單爆發爆發，化合物半導體，化

5、合物半導體市場有望再市場有望再創創輝輝煌煌。公司 MOCVD 設備在藍光 LED 時代成功完成國產替代，成為全球龍頭。2021 年公司抓住 Mini LED 市場機遇，率先發布 Mini LED 專用MOCVD 設備， 憑借效率和良率優勢， 迅速搶占市場份額， 公司 MOCVD設備迎來收入和毛利率雙提升階段。展望未來，公司有望在 Micro LED設備和化合物半導體 MOCVD 設備市場找到新的增長點。 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 營業收入(百萬元) 1,947 2,273 3,108 4,591 6,104 YOY(%) 18.8 16.8 36.7 47.7

6、 33.0 凈利潤(百萬元) 189 492 1,011 1,127 1,404 YOY(%) 107.5 161.0 105.4 11.5 24.6 毛利率(%) 34.9 37.7 43.4 41.5 41.5 凈利率(%) 9.7 21.7 32.5 24.5 23.0 ROE(%) 5.0 11.3 7.3 7.5 8.5 EPS(攤薄/元) 0.31 0.80 1.64 1.83 2.28 P/E(倍) 394.9 151.3 73.7 66.1 53.0 P/B(倍) 19.9 17.0 5.4 4.9 4.5 證券研究報告 中微公司公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報

7、告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。 2/ 32 投資建議：投資建議：預計 2021-2023 年公司實現歸母凈利潤分別為 10.11/11.27/14.04 億元，對應的 PE 分別為 74/66/53 倍。公司作為刻蝕設備和 MOCVD 雙龍頭，業績具備強勁增長潛力，我們首次覆蓋，給予“推薦”評級。 風險提示：風險提示： （1）下游客戶擴產投資不及預期的風險。若下游晶圓廠和LED 芯片制造商的后續投資不及預期，對相關設備的采購需求減弱，這將影響公司的訂單量，進而對公司的業績產生不利影響。 （2）新產品研發不及預期風險。若公司新產品研發不及預期，

8、將影響公司長遠發展。 （3）國際貿易摩擦風險。近年來，國際貿易摩擦不斷。如果中美貿易摩擦繼續惡化，公司的生產運營將受到一定影響。 （4）政府補助變動的風險。若公司未來不能持續獲得政府補助或政府補助顯著降低，將會對公司經營業績產生不利影響。 oUoUwWfZlWNAaQ9R9PoMpPtRtRiNqQoNlOmNnRaQnNzQxNmNoNMYoOsM 中微公司公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。 3/ 32 正文目錄正文目錄 一、一、 國內高端半導體設備領軍者，國產刻蝕設備和國內高端半導體設備領軍者，

9、國產刻蝕設備和 MOCVD 雙龍頭雙龍頭.6 二、二、 刻蝕設備國產替代引領者，刻蝕設備國產替代引領者，ICP緊隨緊隨 CCP進入爆發期進入爆發期.10 2.1 市場概況：刻蝕設備是前道制造關鍵設備，市場近 200 億美元，格局集中，國產替代空間大 . 10 2.2 核心優勢：以技術為矛、以服務為盾，鑄就國產替代引領者 . 14 2.3 成長路徑：CCP 已有深厚積淀，ICP 開啟第二成長曲線 . 17 三、三、 MOCVD 全球龍頭，全球龍頭，Mini LED 時代再創佳績時代再創佳績 .21 3.1 成功打破 MOCVD 設備海外壟斷，成就國內龍頭 . 21 3.2 Mini-LED 風云

10、再起，公司 MOCVD 獨占鰲頭 . 23 四、四、 “三維發展三維發展”全面布局，打造高端裝備平臺全面布局，打造高端裝備平臺 .26 4.1 半導體設備：自主研發和外部投資結合，切入薄膜沉積、檢測設備等市場 . 26 4.2 泛半導體、非半導體設備領域：廣泛布局，打造平臺型企業 . 28 五、五、 投資建議投資建議 .29 六、六、 風險提示風險提示 .30 中微公司公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。 4/ 32 圖表目錄圖表目錄 圖表 1 公司前十大股東情況（截至 2021 年三季度末） . 6

11、 圖表 2 中微公司產品線演變情況. 7 圖表 3 公司 2021 年營收 31.08 億元，同比增 36.7% . 7 圖表 4 公司 2021 年歸母凈利潤 10.11 億元 . 7 圖表 5 公司 2021 年收入結構 . 8 圖表 6 刻蝕和 MOCVD 設備是公司主要的收入來源 . 8 圖表 7 排除股份支付影響后，扣非凈利潤表現較好 . 8 圖表 8 公司毛利率水平穩定，凈利率逐步攀升. 8 圖表 9 公司三大費用率情況 . 9 圖表 10 公司經調整后的毛利率和費用率 . 9 圖表 11 公司 2021Q1-Q3 研發投入 4.55 億元 . 9 圖表 12 公司研發投入占營業收

12、入比重保持 20%以上. 9 圖表 13 根據業績目標測算的預計收入規模 . 10 圖表 14 限制性股票激勵對各期會計成本的影響 . 10 圖表 15 半導體制造核心工藝：薄膜沉積、光刻、刻蝕 . 10 圖表 16 刻蝕步驟將圖形從光刻膠轉移到待刻蝕薄膜上 . 10 圖表 17 干法刻蝕各向異性優于濕法刻蝕 . 11 圖表 18 中微公司等離子體刻蝕設備（Primo HD-RIE） . 11 圖表 19 2020 年刻蝕設備占全球晶圓制造設備價值量的 24% . 11 圖表 20 全球干法刻蝕設備市場規模接近 190 億美元 . 11 圖表 21 2019 年全球刻蝕設備市場競爭格局 . 1

13、2 圖表 22 刻蝕設備主要公司情況. 12 圖表 23 全球半導體設備市場規模近千億美元. 12 圖表 24 半導體設備市場向中、韓為主的亞洲地區集中 . 12 圖表 25 我國各類半導體設備國產化率情況 . 13 圖表 26 2021 年初至今國內晶圓廠擴產規劃 . 13 圖表 27 研發人員占公司員工總數的 38% . 15 圖表 28 博碩士人才在研發人員中占比近一半. 15 圖表 29 公司已獲專利情況 . 15 圖表 30 公司在四輪專利訴訟中獲得勝利 . 15 圖表 31 公司 VLSI全球客戶滿意度評比排名前列 . 16 圖表 32 公司是 5 家被評為五星級的設備公司之一.

14、16 圖表 33 公司刻蝕機客戶覆蓋全球主流晶圓制造商 . 17 圖表 34 電容性等離子體刻蝕（CCP）反應腔 . 17 圖表 35 電感性等離子體刻蝕（ICP）反應腔. 17 圖表 36 公司 CCP 和 ICP 設備累計安裝量. 18 中微公司公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。 5/ 32 圖表 37 公司主要產品關鍵性能已達到國際先進水平. 18 圖表 38 公司電容性刻蝕設備產品特色. 18 圖表 39 公司電感性刻蝕設備產品特色. 19 圖表 40 公司采用的創新方形芯片傳遞主機節約占地

15、面積、輸出效率更高 . 19 圖表 41 公司刻蝕產品覆蓋 CCP 和 ICP 單雙臺機. 19 圖表 42 中微 CCP 設備占中國大陸部分領先的 3D NAND 和邏輯晶圓廠的設備采購份額已超過 30% . 20 圖表 43 中微 CCP 設備在中國臺灣地區領先的晶圓廠和存儲器廠已占據前三份額 . 20 圖表 44 鋁布線工藝可直接對金屬進行刻蝕 . 20 圖表 45 銅布線采用大馬士革工藝，重點為介質刻蝕. 20 圖表 46 公司 ICP 設備可以涵蓋大部分 ICP 刻蝕應用 . 21 圖表 47 公司 ICP 設備刻蝕的線寬均勻性已達 0.25nm . 21 圖表 48 公司 Prim

16、o CCP 和 ICP 產品系列發展路線. 21 圖表 49 LED 制造工藝流程及所需設備 . 22 圖表 50 中微公司 MOCVD 設備 Prismo D-BLUE . 22 圖表 51 全球半導體用 MOCVD 市場規模 . 22 圖表 52 2018 年全球 GaN 基 LED MOCVD 銷量占比 . 22 圖表 53 公司 MOCVD 設備性能達國際先進水平 . 23 圖表 54 公司 MOCVD 設備產品主要客戶 . 23 圖表 55 LED 顯示技術升級趨勢 . 23 圖表 56 Mini LED 可用于背光和直接顯示 . 24 圖表 57 全球 Mini LED 市場規模高

17、速增長 . 24 圖表 58 Mini LED MOCVD 設備升級要求 . 24 圖表 59 公司 Mini LED MOCVD 設備 Prismo UniMax. 24 圖表 60 公司已有藍光和高端顯示產品，布局功率器件等領域 . 25 圖表 61 2025 年全球 SiC 功率器件市場約 25.6 億美元 . 25 圖表 62 2026 年全球 GaN 功率器件市場約 11 億美元 . 25 圖表 63 2025 年全球氮化鎵射頻器件市場約 20 億美元 . 26 圖表 64 全球化合物半導體 MOCVD 設備年增量預測 . 26 圖表 65 “三維發展”打造國際一流微觀加工設備公司

18、. 26 圖表 66 通過投資并購與合作合資實現外延生長 . 26 圖表 67 公司半導體設備領域布局 . 27 圖表 68 2021 年全球薄膜沉積設備市場 190 億美元. 27 圖表 69 2021 年全球 CVD 設備市場 121 億美元 . 27 圖表 70 公司薄膜沉積設備在研項目（截至 2021H1；單位：億元） . 28 圖表 71 公司泛半導體設備等領域已投資布局企業情況 . 28 圖表 72 公司定增說明書規劃的外部投資細分領域 . 29 圖表 73 公司收入與毛利預測 . 29 圖表 74 同行業可比公司估值對比 . 30 中微公司公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公

19、司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。 6/ 32 一、一、 國內國內高端高端半導體設備半導體設備領軍者領軍者，國產刻蝕設備和，國產刻蝕設備和 MOCVD 雙龍頭雙龍頭 中微公司（688012）于 2004 年成立于上海，2019 年 7月登陸科創板。公司主要從事半導體設備的研發、生產和銷售，核心產品為刻蝕設備和 MOCVD 設備，兩類產品均在海內外具備優良競爭力?？涛g設備為集成電路（IC）制造的關鍵設備，而 MOCVD 設備是LED 芯片制造的最主要設備。 截至 2021 年三季報末，中微公司第一大股東上海創投（實控人為上海市國資委）持股比

20、例 15.64%，第二大股東巽鑫投資（大基金全資子公司）持股比例為 15.15%，兩者持股比例接近。公司無實際控制人。 圖表圖表1 公司公司前十大股東情況（截至前十大股東情況（截至 2021年三季年三季度末度末） 股東名稱股東名稱 持股比例持股比例/% 備注備注 上海創業投資有限公司 15.64 實控人為上海市國資委 巽鑫（上海）投資有限公司 15.15 國家集成電路產業投資基金（大基金）全資子公司 嘉興智微企業管理合伙企業（有限合伙） 4.97 員工持股平臺 Advanced Micro-Fabrication Equipment Inc. Asia（中微亞洲） 4.03 員工持股平臺 華芯

21、投資管理有限責任公司國家集成電路產業投資基金二期股份有限公司 3.97 大基金二期 中國工商銀行股份有限公司諾安成長股票型證券投資基金 2.13 GRENADE PTE. LTD. 1.86 員工持股平臺 BOOTES PTE. LTD. 1.8 員工持股平臺 嘉興悅橙投資合伙企業 （有限合伙） 1.79 香港中央結算有限公司 1.71 資料來源：公司公告，平安證券研究所 公司發展經歷了以下重要階段公司發展經歷了以下重要階段： 2004 年，中微有限公司設立； 2007 年，首臺 CCP 刻蝕設備產品研制成功，并交付國內客戶； 2012 年，首臺 MOCVD 設備產品研制成功； 2015 年，

22、由于中微等離子體刻蝕機的成功研發和量產，美國商務部取消了等離子體刻蝕機對中國的出口控制； 2016 年，首臺單反應臺 ICP 刻蝕設備產品研制成功，并運往國內客戶； 2017 年 7 月，中微刻蝕設備進入國際先進 7 納米生產線； 2019 年 7 月，成為科創板首批上市公司之一。 公司設備產品主要包括刻蝕設備和 MOCVD 設備兩大類，其中刻蝕設備又包括電容性等離子體刻蝕設備（CCP）和電感性等離子體刻蝕設備（ICP） 。公司主要產品及應用領域分布如下： CCP 刻蝕設備：為 65 納米到 5納米及更先進工藝的芯片制造提供創新的解決方案； ICP 刻蝕設備：為1X納米及更先進工藝的邏輯和存儲

23、器件刻蝕應用提供創新的解決方案； MOCVD 設備：用于 LED 和功率器件外延片批量生產。 中微公司公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。 7/ 32 圖表圖表2 2 中微公司產品線演變情況中微公司產品線演變情況 資料來源：中微公司官網、招股說明書，平安證券研究所 受益于受益于下游積極擴產和國產替代， 公司收入和利潤增長強勁， 在手訂單飽滿下游積極擴產和國產替代， 公司收入和利潤增長強勁， 在手訂單飽滿。 公司業績快報披露 2021年實現營業收入 31.08億元，同比增長 36.7%，2017-202

24、1 年 CAGR4 為 33.7%。公司 2021 年新簽訂單金額為 41.3 億元，同比增加約 90.5%。公司歸母凈利潤增長強勁，2021 年實現歸母凈利潤 10.11 億元，同比增長 105.5%。 刻蝕設備和刻蝕設備和 MOCVD設備是公司主要的收入來源。設備是公司主要的收入來源。根據公司業績快報，2021年公司專用設備收入 25.07億元，占公司營業收入的 81%；其中，刻蝕設備和 MOCVD 設備收入分別為 20.04 億元和 5.03 億元，占公司營業收入的 65%和 16%。備品備件與設備維護收入共計 6.01 億元，占 2021 年營業收入的 19%。 圖表圖表3 公司公司

25、2021年年營收營收 31.08億元，同比增億元，同比增 36.7% 圖表圖表4 公司公司 2021年年歸母凈利潤歸母凈利潤 10.11億元億元 資料來源：公司公告、Wind，平安證券研究所 資料來源：公司公告、Wind、平安證券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%05101520253035營業總收入（左軸，億元）YOY（右軸，%）0%50%100%150%200%250%024681012歸母凈利潤（左軸，億元）YOY（右軸，%） 中微公司公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容

26、。 8/ 32 圖表圖表5 公司公司 2021年年收入結構收入結構 圖表圖表6 刻蝕和刻蝕和 MOCVD設備是公司主要的收入來源設備是公司主要的收入來源 資料來源：公司公告、Wind，平安證券研究所 資料來源：公司公告、Wind、平安證券研究所 公司公司盈利能力和費用控制能力良好，盈利能力和費用控制能力良好， 扣非歸母凈利潤波動扣非歸母凈利潤波動主要系股份支付和政府補助抵減研發費用所致主要系股份支付和政府補助抵減研發費用所致。 公司扣除非經常性損益的凈利潤數據波動較大，原因有二： 一為股份支付一為股份支付項目影響項目影響。公司存在大規模股權激勵的傳統，2018、2020和 2021年存在較大金

27、額的股份支付，作為經常性損益分別計入營業成本和三費（特別是管理費用）中，造成扣非凈利潤率的波動。若將當期股份支付費用加回扣非凈利潤，剔除股份支付對核心凈利潤的影響，可看出公司盈利水平穩中有升。 二為政府補助二為政府補助影響影響。公司作為高新技術企業接受了金額較高的政府補助，計算扣非凈利潤時，研發費用中使用政府補助抵減的金額作為非經常性損益去除，影響扣非后歸母凈利潤的表現。 為了反映公司正常經營情況下的毛利率和費用率變化趨勢，我們將股份支付和政府補助項目進行了調整，在成本/費用中減去股份支付費用、加回政府補助抵減，可見公司銷售和管理費用隨著營收規模增長逐漸攤薄，費用控制能力良好，而扣非凈利潤表現

28、主要受到較大幅度的研發投入影響。排除會計核算因素影響后，公司核心業務盈利能力和可持續性優良。 圖表圖表7 排除股份支付影響后，扣非凈利潤表現較好排除股份支付影響后，扣非凈利潤表現較好 圖表圖表8 公司公司毛利率水平穩定，毛利率水平穩定，凈利率逐步攀升凈利率逐步攀升 資料來源：公司公告，wind，平安證券研究所 資料來源：公司公告，wind，平安證券研究所 刻蝕設備65%MOCVD設備16%備品備件與設備維護19%專用設備81%4.7 2.9 5.7 8.1 12.9 20.0 0.2 5.3 8.3 7.6 5.0 5.0 051015202530MOCVD設備（億元）刻蝕設備（億元）-400

29、%-200%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%(1.0)0.01.02.03.04.05.06.0扣非后歸母凈利潤（左軸，億元）剔除股份支付的扣非凈利潤（左軸，億元）扣非后歸母凈利潤YOY（右軸，%）剔除股份支付費用后YOY（右軸，%）0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%銷售毛利率(%)銷售凈利率(%) 中微公司公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。 9/ 32 圖表圖表9 公司公司三三大費用率情況大費用率情況 圖表圖表10 公司經調整后的毛利率和費用

30、率公司經調整后的毛利率和費用率 資料來源：公司公告，wind，平安證券研究所 資料來源：公司公告，wind，平安證券研究所 持續高水平研發投入，保持競爭優勢和后續成長能力。持續高水平研發投入，保持競爭優勢和后續成長能力。半導體設備行業屬于技術密集型行業，具有產品技術升級快、研發投入大、研發周期長、研發風險高等特點。公司研發投入（含資本化投入）長期保持在營收 20%以上的高水平，2021年前三季度研發投入（含資本化研發投入）4.55 億元，占當期營收的 22.0%。高研發投入是公司保持技術與產品優勢的保障，也為公司后續的持續增長提供動力。 圖表圖表11 公司公司 2021Q1-Q3研發投入研發投

31、入 4.55億元億元 圖表圖表12 公司研發投入占營業收入比重保持公司研發投入占營業收入比重保持 20%以上以上 資料來源：公司公告，wind，平安證券研究所 資料來源：公司公告，wind，平安證券研究所 股權激勵、全員持股制度提升人才粘性，保障團隊穩定性。股權激勵、全員持股制度提升人才粘性，保障團隊穩定性。公司實施全員持股制度，持續加強人才激勵。 2020 年起，公司實施了限制性股票計劃和股票增值權計劃，其中限制性股票激勵計劃授予對象共 700人，占公司職工占公司職工人數的人數的 91.9%， 包括核心技術人員等， 合計擬授予 800萬股限制性股票， 占該草案公告時公司股本 5.35億股的

32、1.49%；股票增值權計劃激勵對象 6人，激勵對象為公司董事、高管。 2022 年 3 月，公司公布 2022 年限制性股票激勵計劃（草案） ，擬授予激勵對象 1104 人，占公司職工人數的占公司職工人數的 99.4%。該計劃擬向激勵對象授予 400 萬股限制性股票，占草案公告時公司股本 6.16 億股的 0.65%。 公司所處的半導體設備行業屬于技術密集型行業，人才競爭激烈。 全員持股的激勵制度有助于提高關鍵人員和研發團隊的忠誠度和凝聚力，吸引和留住優秀人才，保持團隊的穩定性。 激勵計劃業績目標彰顯發展信心。激勵計劃業績目標彰顯發展信心。 公司 2020 年限制性股票激勵計劃和期權激勵計劃具

33、有相同的業績考核目標，考核年度為 2020-2023 四個會計年度，考核目標以 2016-2018年營業收入均值（10.74億元）為基準，2019-2020/2021/2022/2023年累計收入相對基準值的增長率需分別達到 255%/460%/700%/980%。2020、2021 年業績目標已經滿足，后續完成壓力不大。 2022 年激勵計劃對應的業績考核目標要求公司 2022-2025 年營業收入相對于 2021 年（31.08 億元）分別增長0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%銷售費用率(%)管理費用率(%)研發費用率(%)0%5%10%15%20%25%30%35%40%

34、毛利率（調整后）銷售費用率（調整后）管理費用率（調整后）研發費用率（調整后）0%10%20%30%40%50%60%01234567研發投入（含資本化投入，左軸，億元）同比增長率（右軸，%）0%10%20%30%40%50%研發投入總額占營業收入比重研發投入總額占營業收入比重 中微公司公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。 10/ 32 20%/45%/70%/100%。假如后續考核年份均達到 100%歸屬的業績目標，公司 2022/2023/2024/2025年營收將分別不低于 37.3/45.1/5

35、2.8/62.2 億元。 根據激勵計劃公告，預計 2022/2023/2024 年限制性股票激勵計劃成本分別為 2.1/1.5/0.7 億元，計入經常性損益。 圖表圖表13 根據業績目標測算的預計收入規模根據業績目標測算的預計收入規模 圖表圖表14 限制性股票激勵對各期會計成本的影響限制性股票激勵對各期會計成本的影響 資料來源：公司公告，平安證券研究所 資料來源：公司公告，平安證券研究所 二、二、 刻蝕設備刻蝕設備國產替代國產替代引領者，引領者，ICP 緊隨緊隨 CCP 進入爆發期進入爆發期 2.1 市場概況：市場概況：刻蝕設備刻蝕設備是是前道前道制造關鍵設備，制造關鍵設備，市場市場近近 20

36、0 億美元億美元，格局集中，格局集中，國產替代空間大，國產替代空間大 公司刻蝕設備屬于半導體制造的核心工藝設備。半導體制造最核心的三大工藝分別是光刻、刻蝕和薄膜沉積。公司刻蝕設備屬于半導體制造的核心工藝設備。半導體制造最核心的三大工藝分別是光刻、刻蝕和薄膜沉積。 光刻光刻工序工序是在勻膠工序（把光刻膠涂抹在薄膜上）后，將光罩上的圖形轉移到光刻膠的步驟；光刻后，經過顯影工序，光罩未覆蓋部分的光刻膠被去除。 刻蝕刻蝕是通過物理和/或化學方法對薄膜進行精密加工，去除未被光刻膠覆蓋的部分，從而將光刻膠上的圖形轉移到薄膜的工藝，去除光刻膠后，即完成圖形從光罩到晶圓的轉移。 薄膜沉積薄膜沉積即在晶圓上沉積

37、一層待處理的薄膜。 半導體制造需要此三大工藝循環往復數十次，將光罩上的設計圖形逐層轉移到晶圓上。 圖表圖表15 半導體制造核心工藝半導體制造核心工藝：薄膜沉積、光刻薄膜沉積、光刻、刻蝕刻蝕 圖表圖表16 刻蝕步驟將圖形從光刻膠轉移到待刻蝕薄膜上刻蝕步驟將圖形從光刻膠轉移到待刻蝕薄膜上 資料來源：中微公司招股書，平安證券研究所 資料來源：中微公司招股書，平安證券研究所 等離子體刻蝕是目前應用的主要刻蝕方法。等離子體刻蝕是目前應用的主要刻蝕方法?？涛g可以分為濕法刻蝕和干法刻蝕兩種，其中干法刻蝕是目前主流的刻蝕技術，以等離子體干法刻蝕為主導。 0%5%10%15%20%25%010203040506

38、0702022激勵計劃對應的營收目標（左軸，億元）YOY（右軸，%）01232022年限制性股票激勵計劃成本/億元2020年限制性股票激勵計劃成本/億元 中微公司公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。 11/ 32 濕法刻蝕濕法刻蝕是將刻蝕材料浸泡在腐蝕液內進行腐蝕的技術。其各向異性較差，側壁容易產生橫向刻蝕造成刻蝕偏差，通常用于工藝尺寸較大的應用，或用于干法刻蝕后清洗殘留物等，應用范圍相對較少； 干法刻蝕干法刻蝕主要采用等離子體刻蝕等離子體刻蝕， 是使用氣態等離子體與材料發生化學反應或物理沖擊， 以去

39、除不需要的材料的過程。等離子體干法刻蝕的各向異性和選擇性均較好，是目前主流的刻蝕技術。 等離子體刻蝕等離子體刻蝕需使用專用需使用專用的的刻蝕刻蝕設備設備。等離子體刻蝕設備一般由多個真空等離子體反應腔和主機傳遞系統構成，其主要利用等離子體中的離子或游離基轟擊晶圓， 與表面的薄膜材料發生化學反應， 產生揮發物， 從而在表面的材料上加工出微觀結構。 圖表圖表17 干法刻蝕各向異性優于濕法刻蝕干法刻蝕各向異性優于濕法刻蝕 圖表圖表18 中微公司等離子體中微公司等離子體刻蝕刻蝕設備（設備（Primo HD-RIE） 資料來源：MIT，平安證券研究所 資料來源：中微官網，平安證券研究所 刻蝕設備刻蝕設備是

40、最重要的晶圓制造設備之一，是最重要的晶圓制造設備之一，約占晶圓制造設備價值量的約占晶圓制造設備價值量的 24%。晶圓制造設備包括刻蝕、光刻、薄膜沉積、檢測、涂膠顯影等十多類，其中刻蝕設備、光刻設備、薄膜沉積設備占據價值量最高。根據 Gartner 統計，2020 年按全球晶圓制造設備銷售金額占比類推，刻蝕設備、光刻設備和薄膜沉積設備分別占晶圓制造設備價值量約 24%、23%和 22%?？涛g設備在不少先進晶圓廠的設備投資中達到 25%到 30%，甚至在部分 NAND 閃存生產線上的投資接近50%。 全球干法刻蝕設備市場規模近全球干法刻蝕設備市場規模近 190億美元。億美元。根據 Gartner2

41、021 年第四季度發布的最新預測數據，2021年全球干法刻蝕設備市場規模共計 188.6億美元，同比增長 38%；到 2022年，預計這一市場規模將超過 200億美元，刻蝕設備市場空間廣闊。 圖表圖表19 2020 年年刻蝕設備占全球晶圓制造設備價值量的刻蝕設備占全球晶圓制造設備價值量的 24% 圖表圖表20 全球干法刻蝕設備市場規模接近全球干法刻蝕設備市場規模接近 190億美元億美元 資料來源：公司2021年半年報，平安證券研究所 資料來源：Gartner，平安證券研究所 全球刻蝕設備市場呈現寡頭壟斷格局，前三大巨頭占據市場份額的全球刻蝕設備市場呈現寡頭壟斷格局，前三大巨頭占據市場份額的 9

42、1%。根據 Gartner 2019年統計數據，泛林半導體、東24%23%22%31%刻蝕設備光刻機薄膜沉積設備其它109.2 136.9 188.6 203.7 187.7 176.4 185.3 25%38%8%-8%-6%5%-20%-10%0%10%20%30%40%50%050100150200250全球干法刻蝕設備市場規模（左軸，億美元）yoy（右軸，%） 中微公司公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。 12/ 32 京電子和應用材料分別占據了全球 44.7%、28.0%、18.1%的市場份

43、額。國內參與者包括中微公司、北方華創，市場份額分別排在第 6 和第 7位，市占率分別為1.1%和 0.8%。 泛林半導體：泛林半導體：全球刻蝕設備龍頭，成立于 1980 年，1984 年在納斯達克上市。從設備營收規模來看，泛林是全球第三大半導體設備供應商，可在薄膜沉積、等離子刻蝕、光阻去除、晶圓清洗等前道工藝以及后道封裝應用方面提供市場領先的產品和方案組合。2020 年，公司在中國大陸營收約 41 億美元。 東東京電子：京電子：成立于 1963年，是日本第一大半導體設備廠商，設備產品線豐富，主要產品包括熱處理成膜設備、等離子刻蝕機、單晶圓沉積設備、表面處理設備、晶圓測試設備、涂膠機和顯影機等。

44、 應用材料：應用材料：成立于 1967年，是全球第一大半導體設備廠商。公司具備半導體材料工藝和設備制造方面的深厚積累，設備產品線豐富，可提供除光刻機外全部的設備產品。 北方華創：北方華創：成立于 2001 年，是國內規模領先的綜合性半導體設備供應商，刻蝕設備產品主要為 ICP 設備。 全球芯片短缺持續，全球芯片短缺持續，半導體設備半導體設備投資仍景氣，投資仍景氣，市場重心向中、韓為主的亞洲市場市場重心向中、韓為主的亞洲市場集中集中。根據 Gartner 數據，2021 年全球半導體設備市場規模 881.5億美元。Gartner預測，繼 2021年 35%的高增長后，2022年全球半導體設備市場

45、規模將繼續增長10%，達到 975億美元。值得注意的是，2021年中國大陸、中國臺灣和韓國合計占據了近 70%的市場規模，全球半導體設備市場向亞洲地區集中。 圖表圖表23 全球半導體設備市場規模近千億美元全球半導體設備市場規模近千億美元 圖表圖表24 半導體設備市場向中、韓為主的亞洲地區集中半導體設備市場向中、韓為主的亞洲地區集中 資料來源：Gartner，平安證券研究所 資料來源：Gartner，平安證券研究所 國內國內設備設備市場空間廣闊、國產滲透率低，市場空間廣闊、國產滲透率低，設備設備國產國產替代是長期主題替代是長期主題。國內半導體設備市場空間逾 200 億美元，但設備國產率偏低。綜合

46、考慮產業鏈安全、采購難度、售后服務響應、設備性價比、政策支持等因素，設備國產替代是國內設備廠商和晶圓廠商長期共同推進的主題。2020年我國半導體清洗設備、CMP設備、薄膜沉積設備、刻蝕設備國產化率分別為 20%、10%、8%、7%，相比 2016 年有顯著提升，半導體設備國產替代正如火如荼地開展。 02004006008001,000全球半導體設備市場規模/億美元0501001502002502021年半導體設備市場規模/億美元圖表圖表21 2019 年全球刻蝕設備市場競爭格局年全球刻蝕設備市場競爭格局 圖表圖表22 刻蝕設備主要公司情況刻蝕設備主要公司情況 泛林泛林 半導體半導體 東京東京

47、電子電子 應用應用 材料材料 北方華創北方華創( (2020) 營收(FY2021,折合人民幣億元) 926 773 1462 60.6 毛利率(FY2021) 46.50% 40.40% 47.30% 36.70% 歸母凈利潤(FY2021,折合人民幣億元) 248 134 373 5.4 研發投入(同上) 94 75 158 6.7 專利總數(最新) - 35224 15700 - 人員規模(最新) 14100 14668 27000 5977 資料來源：Gartner，平安證券研究所 資料來源：各公司公告、官網，平安證券研究所 泛林半導體, 44.7%東京電子, 28.0%應用材料, 1

48、8.1%日立, 5.2%科磊, 1.4%中微公司, 1.1%北方華創, 0.8%其它, 0.6% 中微公司公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。 13/ 32 圖表圖表2525 我國各類半導體設備國產化率情況我國各類半導體設備國產化率情況 設備名稱設備名稱 2016 年國產化率年國產化率 2020 年國產化率年國產化率 主要國內廠家主要國內廠家 刻蝕設備 2% 7% 北方華創、中微半導體 光刻設備 1% 1% 上海微電子 薄膜沉積設備 5% 8% 北方華創、中微半導體、沈陽拓荊 質量檢測設備 1% 2%

49、 上海睿勵、精測電子、長川科技 清洗設備 15% 20% 盛美半導體、北方華創、芯源微、至純科技 離子注入設備 1% 3% 中信科、凱世通 CMP 設備 2% 10% 華海清科 涂膠顯影設備 6% 8% 沈陽芯源 資料來源：睿工業，平安證券研究所 國內晶圓廠商大幅擴產，國內晶圓廠商大幅擴產，國內設備國內設備公司有望抓住機遇，公司有望抓住機遇，通過國產替代通過國產替代提升市占率。提升市占率。根據我們的不完全統計，2021 年初至今國內產能爬坡、在建、規劃建設晶圓廠項目分別為 17/8/8 個，預計項目投資額合計超過 6000 億元，新增月產能超過 100萬片(折合 12 英寸)。國內設備公司有望

50、抓住國內晶圓廠商擴產機遇，加速國產替代進程。 圖表圖表2626 2 2021021 年初至今國內晶圓廠擴產規劃年初至今國內晶圓廠擴產規劃 中微公司公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。 14/ 32 資料來源：各公司公告、官網、平安證券研究所，截至2022年2月底 2.2 核心優勢：以技術為矛、以服務為盾，核心優勢：以技術為矛、以服務為盾，鑄就鑄就國產替代國產替代引領者引領者 設備驗證日拱一卒，市占率有望持續成長。設備驗證日拱一卒，市占率有望持續成長。半導體設備進入客戶生產線需要經歷漫長的認證與工藝開發