《農林牧漁行業專題研究：養殖產業鏈業績釋放寵物經濟持續向好-250514（19頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《農林牧漁行業專題研究：養殖產業鏈業績釋放寵物經濟持續向好-250514（19頁）.pdf（19頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 glzqdatemark1 證券研究證券研究報告 行業研究|行業專題研究|農林牧漁 養殖產業鏈業績釋放，寵物經濟持續向養殖產業鏈業績釋放，寵物經濟持續向好好 2025年05月14日2025年05月14日|報告要點|分析師及聯系人 證券研究證券研究報告 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 1/18 2024 年養殖行業景氣度提升，2025Q1 處于微利狀態。選取的 15 家上市豬企 2024 年實現歸母凈利潤 327.96 億元，同比大幅扭虧。2025Q1 實現歸母凈利潤 80.17 億元，環比下降 37.19%。寵物行業海外發展顯分化，國內業務齊發力。2024 年寵物

2、食品企業（選取乖寶寵物、中寵股份、佩蒂股份）總營收 114 億元，同比增長 20%。2025Q1 總營收 29 億元，同比增長 23%。飼料行業拐點已現。2024 年飼料企業（選取海大集團、粵海飼料、禾豐股份、邦基科技、下同）總營收 1556 億元，同比下降 3%;2025Q1 飼料企業總營收 353 億元，同比增長 12%。王明琦 馬鵬 涂雅晴 SAC：S0590524040003 SAC：S0590524050001 SAC：S0590524110004 iYjWjZiXgUaXnUnP8OaOaQoMqQmOtOiNnNrMfQnMnQaQpPuNvPpMwPwMnRmO請務必閱讀報告末

3、頁的重要聲明 2/18 行業研究|行業專題研究 glzqdatemark2 農林牧漁 養殖產業鏈業績釋放，寵物經濟持續向好 投資建議：強于大市（維持）上次建議：強于大市 相對大盤走勢 相關報告 1、農林牧漁：2025Q1 農業持倉回落，寵物板塊投資熱度提升明顯2025.04.25 2、農林牧漁：國內寵物市場洞察之二：2025Q1 寵物經濟依舊火熱，龍頭品牌延續高增態勢2025.04.15 行業事件 生豬養殖：2024 年景氣度提升，2025Q1 行業微利狀態2024 年生豬養殖企業（選取生豬養殖行業內 15 家上市公司）總營收 4545.71 億元，同比下降 2.20%；2025Q1 實現營收

4、 1120.23 億元，環比下降 11.24%，同比增長 18.38%。2024 年生豬自繁自養利潤平均為 166.86 元/頭，生豬行業景氣度有明顯提升。15 家上市豬企 2024 年實現歸母凈利潤 327.96 億元，同比實現大幅扭虧。2025 年以來豬價震蕩下行走勢，行業維持小幅盈利狀態。2025Q1 生豬企業實現歸母凈利潤 80.17 億元，環比下降 37.19%，同比扭虧。寵物：海外發展顯分化，國內業務齊發力2024 年寵物食品企業（選取乖寶寵物、中寵股份、佩蒂股份、下同）總營收 114億元，同比增長 20%。分公司看，乖寶寵物 2024 年營收同比增長 21%，中寵股份2024 年

5、營收同比增長 19%，佩蒂股份 2024 年營收同比增長 18%。整體看，寵物食品企業在海外業務穩健發展的同時國內自主品牌業務高增帶動了整體的收入快速增長。2025Q1 寵物食品企業總營收 29 億元，同比增長 23%；其中乖寶寵物海外業務穩健發展，國內業務高增帶動收入增長，中寵股份海外新客持續貢獻增量+國內業務快速發展支撐收入高增。飼料：行業拐點已現，2025Q1 飼企銷售回暖2024 年飼料企業（選取海大集團、粵海飼料、禾豐股份、邦基科技、下同）總營收 1556 億元，同比下降 3%。分公司同比來看，邦基科技 2024 年營收同比增長 54%，主要系公司飼料銷量增長明顯。海大集團、粵海飼料

6、、禾豐股份營收均出現同比下滑；其中海大集團飼料銷量增長，但產品價格下降導致營收同比下降 1%；粵海飼料及禾豐股份受養殖存欄/存塘偏低影響以及產品價格下降，營收分別同比下降14%/10%。2025Q1 飼料企業總營收 353 億元，同比增長 12%，主要系各家企業飼料銷量恢復增長。投資建議：重點關注消費成長類標的投資機會生豬養殖：2025 年二季度生豬供應或將保持寬松局面，我們預計豬價階段性相對低位震蕩，重點推薦成本優勢明顯，出欄兌現度高的優秀養殖企業。推薦牧原股份、溫氏股份、神農集團、巨星農牧。飼料：二季度生豬及水產存欄/存塘有望增加，需求恢復有望帶動豬料和水產料市場擴容。此外，海外飼料市場空

7、間廣闊，國內飼企積極出海尋找增量，未來發展值得期待。重點推薦海大集團，關注禾豐股份。寵物消費：國內寵物行業或仍處于增長動能充沛，國產替代進口，產品不斷升級階段，重點關注國內發展潛力大的寵物食品與健康企業，重點推薦中寵股份，乖寶寵物。風險提示：風險提示：發生動物疫病的風險，畜禽價格長期處于低位的風險，原材料價格波動的風險，匯率波動風險。-30%-13%3%20%2024/52024/92024/122025/4農林牧漁滬深3002025年05月14日2025年05月14日 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 3/18 行業研究|行業專題研究 正文目錄 1.生豬養殖：2024 年行業景氣度提升，2025

8、Q1 維持微利狀態.5 1.1 2024 年行業大幅扭虧，2025Q1 盈利環比下降.5 1.2 上市公司出欄量維持增長，資產負債率明顯下降.8 2.寵物：海外發展顯分化，國內業務齊發力.9 2.1 2024 年收入利潤全面增長，2025Q1 表現分化.9 2.2 品牌升級帶動毛利率提升，國內市場投入加大.11 3.飼料：行業拐點已現，2025Q1 飼企銷售回暖.13 3.1 2024 年營收下滑，2025Q1 重拾增長，利潤表現同比改善.13 3.2 2024-2025Q1 飼料企業利潤率漲跌分化，費用率有升有降.14 4.重點關注消費成長類標的投資機會.16 4.1 生豬養殖：2025Q2

9、 布局低成本主體.16 4.2 飼料：重視水產料需求拐點和飼企出海投資機遇.16 4.3 寵物消費：國內發展潛力大的寵企.16 5.風險提示.17 圖表目錄 圖表 1：15 家上市豬企營收（億元）及同環比（%）.5 圖表 2：15 家上市豬企合計營收（億元）及同環比（%）.5 圖表 3：生豬月度均價情況(元/公斤).6 圖表 4：生豬自繁自養利潤變化（元/頭）.6 圖表 5：15 家上市豬企歸母凈利潤（億元）及同環比（%）.6 圖表 6：15 家豬企單季度歸母凈利潤（億元）及同環比（%）.6 圖表 7：13 家上市豬企(剔除正邦科技和*ST 傲農)ROE、銷售凈利率、毛利率水平的均值變化.7

10、圖表 8：15 家上市豬企管理費用率&同環比（pct）.7 圖表 9：15 家上市豬企銷售費用率&同環比（pct）.7 圖表 10：15 家上市豬企 2022 年-2024 年出欄情況（萬頭）.8 圖表 11：15 家上市豬企資產負債率&同環比（pct）.8 圖表 12：部分上市豬企成本情況（元/公斤）.9 圖表 13：生豬養殖板塊生產性生物資產情況（億元）.9 圖表 14：生豬養殖板塊在建工程情況（億元）.9 圖表 15：寵物食品企業營收.10 圖表 16：寵物食品企業歸母凈利潤.10 圖表 17：寵物食品企業營收/歸母凈利潤同比變化.10 圖表 18：寵物食品企業銷售毛利率（%）.11 圖

11、表 19：寵物食品企業銷售凈利率（%）.11 圖表 20：寵物食品企業銷售毛利率/凈利率同比變化.11 圖表 21：寵物食品企業銷售費用率（%）.12 圖表 22：寵物食品企業管理費用率（%）.12 圖表 23：寵物食品企業銷售/管理費用率同環比變化.12 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 4/18 行業研究|行業專題研究 圖表 24：飼料企業營收表現.13 圖表 25：飼料企業歸母凈利潤表現.13 圖表 26：飼料企業營收/歸母凈利潤同比變化.14 圖表 27：飼料企業銷售毛利率（%）.14 圖表 28：飼料企業銷售凈利率（%）.14 圖表 29：飼料企業銷售毛利率/凈利率同比變化.15 圖表

12、30：飼料企業銷售費用率（%）.15 圖表 31：飼料企業管理費用率（%）.15 圖表 32：飼料企業銷售/管理費用率同環比變化.16 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 5/18 行業研究|行業專題研究 1.生豬養殖：2024 年行業景氣度提升，2025Q1 維持微利狀態 1.1 2024 年行業大幅扭虧，2025Q1 盈利環比下降 20202424 年豬企營收同比年豬企營收同比基本基本持平，持平，2 2025025Q1Q1 營收環比營收環比有所下有所下降。降。我們選取生豬養殖行業內 15 家上市公司（見圖 1）進行分析。2024 年生豬養殖企業營收 4545.71 億元，同比下降 2.20%；其

13、中*ST 傲農、京基智農營收出現大幅下滑，同比分別下降 54.97%、52.00%。2025Q1 生豬企業營收 1120.23 億元，環比下降 11.24%，同比增長 18.38%；其中正邦科技、巨星農牧、東瑞股份營收同比增幅超過 70%。圖表圖表1：1 15 5 家上市家上市豬企豬企營收（億元）營收（億元）及及同同環比（環比（%）圖表圖表2：1 15 5 家上市家上市豬企合計豬企合計營收營收（億元）（億元）及及同環比（同環比（%）資料來源：ifind，國聯民生證券研究所 資料來源：ifind，國聯民生證券研究所 20242024 年上市豬企扭虧為盈，年上市豬企扭虧為盈，2025Q12025Q

14、1 行業維持微利行業維持微利。2024 年生豬均價 16.74 元/公斤，同比增加 11.73%，生豬自繁自養利潤平均為 166.86 元/頭，與 2023 年的頭均虧損 230.72 元/頭相比，2024 年生豬行業景氣度明顯提升。15 家上市豬企 2024 年實現歸母凈利潤 327.96 億元，同比實現大幅扭虧。2025 年以來豬價震蕩下行走勢，2025Q1 豬價均價 15.16 元/公斤，環比-9.28%，同比+4.84%。2025 年 1-5 月生豬自繁自養利潤平均為 80.01 元/頭，仍維持小幅盈利狀態。2025Q1 生豬企業實現歸母凈利潤 80.17 億元，環比下降 37.19%

15、，同比扭虧；僅唐人神、金新農、東瑞股份出現小幅虧損。-40%-20%0%20%40%60%80%0200400600800100012001400160020Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q124Q325Q1營業收入環比（右軸）同比（右軸）請務必閱讀報告末頁的重要聲明 6/18 行業研究|行業專題研究 圖表圖表3：生豬生豬月度月度均價情況均價情況(元元/公斤公斤)圖表圖表4：生豬自繁自養生豬自繁自養利潤變化利潤變化（元（元/頭）頭）資料來源：ifind，國聯民生證券研究所 資料來源：ifind，國聯民生證券研究所 圖表圖表5：1 15 5 家上市家上市豬企豬企

16、歸母凈利潤歸母凈利潤（億元）（億元）及及同環比（同環比（%）圖表圖表6：1 15 5 家豬企單季度歸母凈利潤家豬企單季度歸母凈利潤（億元）及同環比（億元）及同環比（%）資料來源：ifind，國聯民生證券研究所 資料來源：ifind，國聯民生證券研究所 2025Q12025Q1 豬價震蕩下行，盈利能力環比下滑。豬價震蕩下行，盈利能力環比下滑。生豬養殖板塊盈利水平主要來自豬價波動，2024 年跟隨豬價整體上漲,行業盈利能力有所好轉。13 家上市豬企（剔除正邦科技、傲農生物）2024 年的 ROE、銷售凈利率、銷售毛利率均值提升明顯。2025 年年初以來，豬價呈現震蕩下行趨勢，13 家上市豬企（剔除

17、正邦科技、傲農生物）ROE、銷售凈利率、銷售毛利率均值較 2024Q4 相比有所下滑，分別下降至 2.15%、5.01%、13.68%。-1,000-50005001,0001,5002,0002,5003,0002018-052018-112019-052019-112020-052020-112021-052021-112022-052022-112023-052023-112024-052024-112025-05中國:養殖利潤:自繁自養生豬:月:平均值051015202530354045中國:市場價:生豬(外三元):月:平均值-1500%-1000%-500%0%500%1000%15

18、00%2000%-300-200-100010020030019Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q124Q325Q1歸母凈利潤環比（右軸）同比（右軸）請務必閱讀報告末頁的重要聲明 7/18 行業研究|行業專題研究 2025Q12025Q1銷售銷售&管理管理費用費用率環比率環比下滑。下滑。2021年以來豬價虧損時間遠高于盈利時間，行業降本增效積極應對低迷的養殖行情，行業銷售及管理費用率有所下降。2025Q1 生豬企業管理費用率（含研發費用）均值為5.81%，環比下降0.81pct，同比下降2.69pct；生豬企業銷售費用率均值 1.13%，環比下降

19、 0.10pct，同比下降 0.60pct。圖表圖表7：1 13 3 家上市豬企家上市豬企(剔除正邦科技和剔除正邦科技和*ST*ST 傲農傲農)ROEROE、銷售凈利率、毛利率水平的均值變化、銷售凈利率、毛利率水平的均值變化 資料來源：iFind，國聯民生證券研究所 圖表圖表8：1 15 5 家上市家上市豬企管理豬企管理費用率費用率&同環比同環比（pctpct）圖表圖表9：1 15 5 家上市家上市豬企豬企銷售費用率銷售費用率&同環比同環比（pctpct）資料來源：ifind，國聯民生證券研究所 資料來源：ifind，國聯民生證券研究所 -30%-20%-10%0%10%20%30%2022Q

20、4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024Q2 2024Q3 2024Q4 2025Q1ROE銷售凈利率銷售毛利率 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 8/18 行業研究|行業專題研究 1.2 上市公司出欄量維持增長，資產負債率明顯下降 出欄量整體維持增長，出欄量整體維持增長，生豬生豬養殖成本分化明顯。養殖成本分化明顯。15 家上市企業 2024 年合計出欄生豬 15397.24 萬頭，同比增長 5.48%。由于 2024 年行業盈利能力較好，多數企業繼續保持較高的出欄增速，其中神農集團、東瑞股份增速超過 40%，*ST 傲農出欄同比下降幅度最大，達到 64.

21、19%。自 2024 年下半年豬價步入上漲周期，飼料原材料價格持續下降，成本管控能力是穿越周期的核心競爭力，上市公司養殖成本均呈現下降趨勢，但仍存在較大差異，牧原股份、溫氏股份、神農集團、巨星農牧成本管控在行業位于前列。2025Q12025Q1 資產負債率資產負債率同比繼續下降，生產性生物資產同比繼續下降，生產性生物資產/在建工程同比大幅下降在建工程同比大幅下降。15家上市企業 2025Q1 資產負債率均值為 59.19%,環比小幅減少 6.38pct，同比減少6.72pct，資產負債率繼續下降。由于行業持續三年虧損，進入盈利周期時間相對較短，行業資產負債表壓力仍然較大，大部分生豬養殖企業收縮

22、產能和在建工程，15 家上市企業 2025Q1 生產性生物資產 216.88 億元，環比下滑 5.92%，同比下滑 11.03%；在建工程 210.04 億元，環比下滑 4.48%，同比下滑 40.64%。圖表圖表10：1 15 5 家上市家上市豬企豬企 20222022 年年-20242024 年年出欄情況出欄情況（萬頭）（萬頭）圖表圖表11：1 15 5 家上市豬企資產負債率家上市豬企資產負債率&同環比（同環比（pctpct）資料來源：iFind，國聯民生證券研究所 資料來源：iFind，國聯民生證券研究所 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 9/18 行業研究|行業專題研究 圖表圖表12：部分

23、上市豬部分上市豬企企成本情況（元成本情況（元/公斤）公斤）資料來源：iFind，國聯民生證券研究所 圖表圖表13：生豬養殖板塊生產性生物資產情況（億元）生豬養殖板塊生產性生物資產情況（億元）圖表圖表14：生豬養殖板塊在建工程情況（億元）生豬養殖板塊在建工程情況（億元）資料來源：iFind，國聯民生證券研究所 資料來源：iFind，國聯民生證券研究所 2.寵物：海外發展顯分化，國內業務齊發力 2.1 2024 年收入利潤全面增長，2025Q1 表現分化 20242024 主要主要寵物食品寵物食品企業總營收同比企業總營收同比增長，增長，2025Q12025Q1 收入表現分化收入表現分化。2024

24、年寵物食品企業（選取乖寶寵物、中寵股份、佩蒂股份、下同）總營收 114 億元，同比增長20%。分公司同比來看，乖寶寵物 2024 年營收同比增長 21%，中寵股份 2024 年營收同比增長 19%，佩蒂股份 2024 年營收同比增長 18%。整體來看，寵物食品企業在海外業務穩健發展的同時國內自主品牌業務高增帶動了整體的收入快速增長。2025Q1 寵101112131415161718192023Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q1牧原股份溫氏股份巨星農牧神農集團新希望京基智農唐人神050100150200250300牧原股份溫氏股份新希望15家合計0501001

25、50200250300350400450500牧原股份溫氏股份新希望15家合計 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 10/18 行業研究|行業專題研究 物食品企業總營收 29 億元，同比增長 23%；其中乖寶寵物海外業務穩健發展，國內業務高增帶動收入增長，中寵股份海外新客持續貢獻增量+國內業務快速發展支撐收入高增。20242024 年主要寵物食品企業總凈利增長年主要寵物食品企業總凈利增長。2024 年寵物食品企業歸母凈利潤 12 億元，同比增長 84%，其中乖寶寵物境內外業務穩健增長疊加產品結構改善，帶動利潤增長；中寵股份海外新客持續發力，疊加國內業務實現盈利帶動利潤增長；佩蒂股份海外業務貢獻利潤增

26、量。2025Q1 寵物食品企業歸母凈利潤 3 億元，同比增長 29%；乖寶寵物及中寵股份延續 2024 年強勁表現，利潤增長顯著。圖表圖表15：寵物食品企業營收寵物食品企業營收 圖表圖表16：寵物食品企業歸母凈利潤寵物食品企業歸母凈利潤 資料來源：iFind，國聯民生證券研究所 資料來源：iFind，國聯民生證券研究所 圖表圖表17：寵物食品企業營收寵物食品企業營收/歸母凈利潤同比變化歸母凈利潤同比變化 公司簡稱公司簡稱 營業總收入（億元）營業總收入（億元）20242024 20232023 同比同比 2025Q12025Q1 2024Q12024Q1 同比同比 乖寶寵物 52.45 43.2

27、7 21.22%14.80 10.97 34.82%中寵股份 44.65 37.47 19.15%11.01 8.78 25.41%佩蒂股份 16.59 14.11 17.56%3.29 3.84-14.40%合計 113.69 94.85 19.85%29.10 23.60 23.30%公司簡稱公司簡稱 歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）20242024 20232023 同比同比 2025Q12025Q1 2024Q12024Q1 同比同比 乖寶寵物 6.25 4.29 45.68%2.04 1.48 37.68%中寵股份 3.94 2.33 68.89%0.91 0.56 62.13%

28、佩蒂股份 1.82-0.11 扭虧為盈 0.22 0.42-46.71%合計 12.01 6.51 84.47%3.18 2.46 28.97%資料來源：iFind，國聯民生證券研究所 0%5%10%15%20%25%30%020406080100120202020212022202320242025Q1合計營收（左，億元）同比（右，%）-20%0%20%40%60%80%100%02468101214202020212022202320242025Q1合計歸母凈利潤（左，億元）同比（右，%）請務必閱讀報告末頁的重要聲明 11/18 行業研究|行業專題研究 2.2 品牌升級帶動毛利率提升，國內

29、市場投入加大 20242024 年主要寵物食品企業利潤率同比提升，年主要寵物食品企業利潤率同比提升，2025Q12025Q1 寵物食品企業毛利率同比提寵物食品企業毛利率同比提升升。2024 年主要寵物食品企業平均毛利率為 33.28%，同比提升 5.80pct；平均凈利率為 10.83%，同比提升 5.30pct,利潤率同比提升顯著主要系各企業產業結構持續優化升級、自主品牌業務逐步向好以及原材料價格低位運行。2025Q1 主要寵物食品企業平均毛利率為 34.02%，同比提升 2.90pct；平均凈利率為 10.06%，同比下降 0.56pct，主要系佩蒂股份凈利率下降明顯。圖表圖表18：寵物食

30、品企業銷售毛利率（寵物食品企業銷售毛利率（%）圖表圖表19：寵物食品企業銷售凈利率（寵物食品企業銷售凈利率（%）資料來源：iFind，國聯民生證券研究所 資料來源：iFind，國聯民生證券研究所 圖表圖表20：寵物食品企業銷售毛利率寵物食品企業銷售毛利率/凈利率同比變化凈利率同比變化 公司簡稱公司簡稱 銷售毛利率（銷售毛利率（%）20242024 20232023 同比（同比（pct)pct)2025Q12025Q1 2024Q12024Q1 同比（同比（pct)pct)乖寶寵物 42.27 36.84 5.43 41.56 41.14 0.42 中寵股份 28.16 26.28 1.88 3

31、1.87 27.85 4.03 佩蒂股份 29.42 19.33 10.09 28.62 24.36 4.26 平均 33.28 27.48 5.80 34.02 31.11 2.90 公司簡稱公司簡稱 銷售凈利率（銷售凈利率（%）20242024 20232023 同比（同比（pct)pct)2025Q12025Q1 2024Q12024Q1 同比（同比（pct)pct)乖寶寵物 11.96 9.95 2.02 13.82 13.56 0.26 中寵股份 9.33 7.79 1.54 9.30 7.41 1.89 佩蒂股份 11.20-1.13 12.34 7.07 10.89-3.82 平

32、均 10.83 5.54 5.30 10.06 10.62-0.56 資料來源：iFind，國聯民生證券研究所 20242024 年及年及 2025Q12025Q1 主要寵物食品企業平均銷售費用率及管理費用率提升主要寵物食品企業平均銷售費用率及管理費用率提升。202401020304050202020212022202320242025Q1乖寶寵物中寵股份佩蒂股份平均-5051015202020212022202320242025Q1乖寶寵物中寵股份佩蒂股份平均 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 12/18 行業研究|行業專題研究 年主要寵物食品企業平均銷售費用率為 12.76%，同比增長 1.3

33、5pct；其中乖寶寵物與中寵股份銷售費用率小幅增長，佩蒂股份銷售費用率小幅下降。2025Q1 主要寵物食品企業平均銷售費用率為 12.55%，同比增長 1.78pct，三家企業均呈現增長態勢。銷售費用率增長表明各家企業在國內市場加大投入。2024 年主要寵物食品企業平均管理費用率為 5.86%，同比增長 0.04pct；2025Q1 主要寵物食品企業平均管理費用率為6.85%，同比增長 1.19pct。圖表圖表21：寵物食品企業銷售費用率（寵物食品企業銷售費用率（%）圖表圖表22：寵物食品企業管理費用率（寵物食品企業管理費用率（%）資料來源：iFind，國聯民生證券研究所 資料來源：iFind

34、，國聯民生證券研究所 圖表圖表23：寵物食品企業銷售寵物食品企業銷售/管理費用率同環比變化管理費用率同環比變化 公司簡稱公司簡稱 銷售費用率（銷售費用率（%）20242024 20232023 同比（同比（pct)pct)2025Q12025Q1 2024Q12024Q1 同比（同比（pct)pct)乖寶寵物 20.11 16.66 3.45 17.81 17.30 0.52 中寵股份 11.09 10.33 0.76 11.38 10.38 1.01 佩蒂股份 7.08 7.24-0.16 8.45 4.64 3.81 平均 12.76 11.41 1.35 12.55 10.77 1.78

35、 公司簡稱公司簡稱 管理費用率（管理費用率（%）20242024 20232023 同比（同比（pct)pct)2025Q12025Q1 2024Q12024Q1 同比（同比（pct)pct)乖寶寵物 5.84 5.77 0.08 5.09 5.54-0.45 中寵股份 4.71 3.83 0.87 6.14 5.10 1.04 佩蒂股份 7.02 7.85-0.83 9.31 6.34 2.98 平均 5.86 5.82 0.04 6.85 5.66 1.19 資料來源：iFind，國聯民生證券研究所 0510152025202020212022202320242025Q1乖寶寵物中寵股份佩

36、蒂股份平均0246810202020212022202320242025Q1乖寶寵物中寵股份佩蒂股份平均 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 13/18 行業研究|行業專題研究 3.飼料：行業拐點已現，2025Q1 飼企銷售回暖 3.1 2024 年營收下滑，2025Q1 重拾增長，利潤表現同比改善 20242024 年主要飼料企業總營收同比下降，年主要飼料企業總營收同比下降，2025Q12025Q1 恢復增長?；謴驮鲩L。2024 年飼料企業（選取海大集團、粵海飼料、禾豐股份、邦基科技、下同）總營收 1556 億元，同比下降3%。分公司同比來看，邦基科技 2024 年營收同比增長 54%，主要系公司

37、飼料銷量增長明顯。海大集團、粵海飼料、禾豐股份營收均出現同比下滑；其中海大集團飼料銷量增長，但產品價格下降導致營收同比下降 1%；粵海飼料及禾豐股份受養殖存欄/存塘偏低影響以及產品價格下降，營收分別同比下降 14%/10%。2025Q1 飼料企業總營收353 億元，同比增長 12%，主要系各家企業飼料銷量恢復增長。20242024 年飼料企業凈利分化，年飼料企業凈利分化，2025Q12025Q1 利潤表現均轉好利潤表現均轉好。2024 年主要飼料企業總歸母凈利潤 48 億元，同比增長 100%，其中僅海大集團受益飼料銷量增長以及生豬養殖利潤釋放，業績增長顯著；禾豐股份受益白雞及生豬養殖業務盈利

38、改善而扭虧為盈；粵海飼料受產品銷量下降以及信用減值影響而利潤下滑；邦基科技因產品結構調整導致飼料噸利潤下降，致使總體利潤下降。2025Q1 飼料企業總歸母凈利潤 14 億元，同比增長 94%，受益于下游生豬/水產養殖景氣度同比回升，各家飼料企業經營好轉帶動利潤改善。圖表圖表24：飼料企業營收表現飼料企業營收表現 圖表圖表25：飼料企業歸母凈利潤表現飼料企業歸母凈利潤表現 資料來源：iFind，國聯民生證券研究所 資料來源：iFind，國聯民生證券研究所 -10%0%10%20%30%40%0500100015002000202020212022202320242025Q1合計營收（左，億元）同

39、比（右，%）-100%-50%0%50%100%150%0102030405060202020212022202320242025Q1合計歸母凈利潤（左，億元）同比（右，%）請務必閱讀報告末頁的重要聲明 14/18 行業研究|行業專題研究 圖表圖表26：飼料企業營收飼料企業營收/歸母凈利潤同比變化歸母凈利潤同比變化 公司簡稱公司簡稱 營業總收入（億元）營業總收入（億元）20242024 20232023 同比同比 2025Q12025Q1 2024Q12024Q1 同比同比 海大集團 1,146.01 1,161.17-1.31%256.29 231.72 10.60%粵海飼料 59.12 6

40、8.72-13.98%9.33 8.51 9.58%禾豐股份 325.45 359.70-9.52%77.08 72.22 6.73%邦基科技 25.42 16.47 54.36%10.76 4.12 160.84%合計 1,556.00 1,606.06-3.12%353.45 316.57 11.65%公司簡稱公司簡稱 歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）20242024 20232023 同比同比 2025Q12025Q1 2024Q12024Q1 同比同比 海大集團 45.04 27.41 64.30%12.82 8.61 48.99%粵海飼料-0.85 0.41 轉虧-0.25-0.

41、56 56.07%禾豐股份 3.42-4.57 扭虧為盈 1.18-1.02 扭虧為盈 邦基科技 0.50 0.84-40.24%0.28 0.20 37.71%合計 48.11 24.09 99.70%14.04 7.22 94.31%資料來源：iFind，國聯民生證券研究所 3.2 2024-2025Q1 飼料企業利潤率漲跌分化，費用率有升有降 20242024 年及年及 2025Q12025Q1 主要飼料企業利潤率表現分化主要飼料企業利潤率表現分化。2024 年/2025Q1 主要飼料企業平均毛利率為 9.43%/9.51%，同比分別+0.38pct/-0.62pct，其中海大集團、禾豐

42、股份在 2024 年及 2025Q1 毛利率均正向增長。2024 年/2025Q1 主要飼料企業平均凈利率為 1.39%/1.75%，同比分別-0.24pct/+1.68pct。圖表圖表27：飼料企業銷售毛利率（飼料企業銷售毛利率（%）圖表圖表28：飼料企業銷售凈利率（飼料企業銷售凈利率（%）資料來源：iFind，國聯民生證券研究所 資料來源：iFind，國聯民生證券研究所 051015202020212022202320242025Q1海大集團粵海飼料禾豐股份邦基科技平均-4-202468202020212022202320242025Q1海大集團粵海飼料禾豐股份邦基科技平均 請務必閱讀報告

43、末頁的重要聲明 15/18 行業研究|行業專題研究 圖表圖表29：飼料企業銷售毛利率飼料企業銷售毛利率/凈利率同比變化凈利率同比變化 公司簡稱公司簡稱 銷售毛利率（銷售毛利率（%）20242024 20232023 同比（同比（pct)pct)2025Q12025Q1 2024Q12024Q1 同比（同比（pct)pct)海大集團 11.31 8.47 2.84 12.66 10.75 1.91 粵海飼料 10.74 10.74 0.00 8.81 12.07-3.25 禾豐股份 6.45 3.98 2.47 7.42 4.56 2.86 邦基科技 9.23 13.03-3.81 9.17 1

44、3.16-3.99 平均 9.43 9.06 0.38 9.51 10.13-0.62 公司簡稱公司簡稱 銷售凈利率（銷售凈利率（%）20242024 20232023 同比（同比（pct)pct)2025Q12025Q1 2024Q12024Q1 同比（同比（pct)pct)海大集團 4.08 2.47 1.61 5.18 3.88 1.30 粵海飼料-1.49 0.60-2.09-2.72-6.75 4.03 禾豐股份 0.95-1.63 2.59 1.83-1.85 3.68 邦基科技 2.03 5.08-3.06 2.71 5.00-2.29 平均 1.39 1.63-0.24 1.7

45、5 0.07 1.68 資料來源：iFind，國聯民生證券研究所 20242024 年主要飼料企業銷售費用率小幅下降，管理費用率均增長。年主要飼料企業銷售費用率小幅下降，管理費用率均增長。2024 年主要飼料企業平均銷售費用率為 2.14%，同比下降 0.08pct；其中海大集團、禾豐股份以及粵海飼料銷售費用率小幅增長，邦基科技銷售費用率下降。2025Q1 除海大集團外，其他企業銷售費用率均同比下降。2024 年主要飼料企業平均管理費用率為 2.58%，同比增長 0.26pct；2025Q1 除海大集團外，其他企業管理費用率均同比下降。圖表圖表30：飼料企業銷售費用率（飼料企業銷售費用率（%）

46、圖表圖表31：飼料企業管理費用率（飼料企業管理費用率（%）資料來源：iFind，國聯民生證券研究所 資料來源：iFind，國聯民生證券研究所 012345202020212022202320242025Q1海大集團粵海飼料禾豐股份邦基科技平均012345202020212022202320242025Q1海大集團粵海飼料禾豐股份邦基科技平均 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 16/18 行業研究|行業專題研究 圖表圖表32：飼料企業銷售飼料企業銷售/管理費用率同環比變化管理費用率同環比變化 公司簡稱公司簡稱 銷售費用率（銷售費用率（%）2024H12024H1 2023H12023H1 同比（同比

47、（pct)pct)2024Q22024Q2 2024Q12024Q1 環比環比(pct)(pct)海大集團 2.41 2.16 0.25 2.45 2.35 0.10 粵海飼料 3.05 3.62-0.57 2.32 4.34-2.02 禾豐股份 2.36 2.12 0.24 2.33 2.40-0.07 邦基科技 1.83 2.34-0.51 1.52 2.19-0.68 平均 2.41 2.56-0.14 2.16 2.82-0.67 公司簡稱公司簡稱 管理費用率（管理費用率（%）2024H12024H1 2023H12023H1 同比（同比（pct)pct)2024Q22024Q2 20

48、24Q12024Q1 環比環比(pct)(pct)海大集團 2.85 2.46 0.39 2.80 2.90-0.10 粵海飼料 3.48 3.02 0.46 2.72 4.84-2.12 禾豐股份 2.17 1.77 0.40 2.00 2.36-0.35 邦基科技 3.32 2.73 0.59 3.25 3.39-0.14 平均 2.96 2.49 0.46 2.69 3.37-0.68 資料來源：iFind，國聯民生證券研究所 4.重點關注消費成長類標的投資機會 4.1 生豬養殖：2025Q2 布局低成本主體 2024 年下半年母豬產能處于緩慢恢復階段，2025 年二季度生豬供應或將保持

49、寬松局面，我們預計豬價階段性相對低位震蕩，重點推薦成本優勢明顯，出欄兌現度高的優秀養殖企業。推薦牧原股份、溫氏股份、神農集團、巨星農牧。4.2 飼料：重視水產料需求拐點和飼企出海投資機遇 展望二季度，生豬及水產存欄/存塘有望增加，需求恢復有望帶動豬料和水產料市場擴容。此外，海外飼料市場空間廣闊，國內飼企積極出海尋找增量，未來發展值得期待。重點推薦海大集團，關注禾豐股份。4.3 寵物消費：國內發展潛力大的寵企 當前我國寵物經濟正經歷本土替代、消費升級的演進過程，而在這一趨勢中也有望孕育一批優秀的本土品牌，因此建議重點關注寵物食品產品推新能力強，品牌升級有望打通的寵物食品企業。重點推薦中寵股份，乖

50、寶寵物。請務必閱讀報告末頁的重要聲明 17/18 行業研究|行業專題研究 5.風險提示（1 1）發生動物疫病的風險：生豬養殖過程中發生的疫病，主要有非洲豬瘟、藍耳病、）發生動物疫病的風險：生豬養殖過程中發生的疫病，主要有非洲豬瘟、藍耳病、豬瘟、豬呼吸道病、豬流行性腹瀉、豬偽狂犬病等。發生疾病傳播會給行業及公司帶豬瘟、豬呼吸道病、豬流行性腹瀉、豬偽狂犬病等。發生疾病傳播會給行業及公司帶來重大經營風險，一是疫病的發生將導致生豬的死亡，直接導致生豬產量的降低；二來重大經營風險，一是疫病的發生將導致生豬的死亡，直接導致生豬產量的降低；二是疫病的大規模發生與流行，易影響消費者心理，導致市場需求萎縮、產品

51、價格下是疫病的大規模發生與流行，易影響消費者心理，導致市場需求萎縮、產品價格下降，對生豬銷售產生不利影響。降，對生豬銷售產生不利影響。（2 2）畜禽價格長期處于低位的風險：畜禽市場價格的周期性波動導致養殖行業的毛）畜禽價格長期處于低位的風險：畜禽市場價格的周期性波動導致養殖行業的毛利率呈現周期性波動，公司的毛利率也呈現與行業基本一致的波動趨勢。未來，若畜利率呈現周期性波動，公司的毛利率也呈現與行業基本一致的波動趨勢。未來，若畜禽銷售價格出現大幅下降或上漲幅度低于成本上漲幅度，或者公司畜禽出欄規模增禽銷售價格出現大幅下降或上漲幅度低于成本上漲幅度，或者公司畜禽出欄規模增加幅度低于價格下降幅度，則

52、公司存在業績難以保持持續增長，甚至大幅下降、虧損加幅度低于價格下降幅度，則公司存在業績難以保持持續增長，甚至大幅下降、虧損的風險。的風險。（3 3）原材料價格波動的風險：總體來看，由于各項營業成本構成變動幅度存在差異，）原材料價格波動的風險：總體來看，由于各項營業成本構成變動幅度存在差異，過去幾年小麥、玉米和豆粕等主要原材料成本合計占生豬養殖營業成本的比例偏高，過去幾年小麥、玉米和豆粕等主要原材料成本合計占生豬養殖營業成本的比例偏高，因此，上述大宗農產品價格波動對公司的主營業務成本、凈利潤均會產生較大影響。因此，上述大宗農產品價格波動對公司的主營業務成本、凈利潤均會產生較大影響。（4 4）匯率

53、波動風險：寵物公司的部分產品銷往境外市場，公司對境外客戶通常使用）匯率波動風險：寵物公司的部分產品銷往境外市場，公司對境外客戶通常使用美元報價，而原材料采購及成本分攤使用人民幣計價，從報價到發貨確認收入期間美元報價，而原材料采購及成本分攤使用人民幣計價，從報價到發貨確認收入期間的匯率波動或將影響公司毛利率水平。的匯率波動或將影響公司毛利率水平。請務必閱讀報告末頁的重要聲明 18/18 行業研究|行業專題研究 評級說明評級說明 投資建議的評級標準 評級 說明 報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后 6到 12 個月內的相對市場表現，也即：以報告

54、發布日后的 6 到 12 個月內的公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。其中：A 股市場以滬深 300 指數為基準，北交所市場以北證 50 指數為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500指數為基準；韓國市場以柯斯達克指數或韓國綜合股價指數為基準。股票評級 買入 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅大于 10%增持 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在 5%10%之間 持有 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在-5%5%之間 賣出 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅小于-5%行業評級 強于大市 相對表現優于同期相關證券市場代

55、表性指數 中性 相對表現與同期相關證券市場代表性指數持平 弱于大市 相對表現弱于同期相關證券市場代表性指數 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的所有觀點均準確地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。法律主體聲明法律主體聲明 本報告由國聯民生證券股份有限公司或其關聯機構制作，國聯民生證券股份有限公司及其關聯機構以下統稱為“國聯民生證券”。本報告的分銷依據不同國家、地區的法律、法規和監管要求由國聯民生證券于該國

56、家或地區的具有相關合法合規經營資質的子公司/經營機構完成。國聯民生證券股份有限公司具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，接受中國證監會監管，負責本報告于中國（港澳臺地區除外）的分銷。國聯證券國際金融有限公司具備香港證監會批復的就證券提供意見（4 號牌照）的牌照，接受香港證監會監管，負責本報告于中國香港地區的分銷。本報告署名研究人員所持中國證券業協會注冊分析師資質信息和香港證監會批復的牌照信息已于署名研究人員姓名處披露。權益披露權益披露 國聯證券國際金融有限公司跟本研究報告所述公司在過去 12 個月內并沒有任何投資銀行業務關系，且雇員或其關聯人士沒有擔任本報告中提及的公司或發行人的高級人員。

57、一般聲明一般聲明 除非另有規定，本報告中的所有材料版權均屬國聯民生證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）及其附屬機構（以下統稱“國聯民生證券”）。未經國聯民生證券事先書面授權，不得以任何方式修改、發送或者復制本報告及其所包含的材料、內容。所有本報告中使用的商標、服務標識及標記均為國聯民生證券的商標、服務標識及標記。本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，國聯民生證券不因收件人收到本報告而視其為國聯民生證券的客戶。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但國聯民生證券對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或

58、征價邀請或要約。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，國聯民生證券及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。在不同時期，國聯民生證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。國聯民生證券的銷

59、售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。國聯民生證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。國聯民生證券的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。特別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，國聯民生證券可能會持有本報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。因此，投資者應當考慮到國聯民生證券及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。版權聲明版權聲明 未經國聯民生證券事先書面許可，任何機構或個人不得以任何形式翻版、復制、轉載、刊登和引用。否則由此造成的一切不良后果及法律責任由私自翻版、復制、轉載、刊登和引用者承擔。聯系我們聯系我們 北京：北京市東城區安外大街 208 號玖安廣場 A 座 4 層 上海：上海市虹口區楊樹浦路 188 號星立方大廈 8 層 無錫：江蘇省無錫市金融一街 8 號國聯金融大廈 16 樓 深圳：廣東省深圳市福田區益田路 4068 號卓越時代廣場 1 期 13 樓