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1、 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 Table_Info1 瑞豐新材瑞豐新材(300910)基礎化工基礎化工 Table_Date 發布時間：發布時間：2025-05-15 Table_Invest 增持增持 首次覆蓋 股票數據 2025/05/14 6 個月目標價（元）收盤價（元）57.98 12 個月股價區間（元）35.2565.80 總市值（百萬元）17,158.33 總股本（百萬股）296 A 股（百萬股）296 B 股/H 股（百萬股）0/0 日均成交量（百萬股）4 Table_PicQuote 歷史收益率曲線 Table_Trend 漲跌幅（%）1M 3M

2、12M 絕對收益-12%10%18%相對收益-17%10%10%相關報告 瑞豐新材（300910）：業績符合預期，長期看好復合劑轉型成長空間-20230824 瑞豐新材（300910）：復合劑轉型見效，業績超預期放量-20230407 Table_Author 證券分析師：喻杰證券分析師：喻杰 執業證書編號：S0550524050004 18116280588 證券分析師：湯博文證券分析師：湯博文 執業證書編號：S0550524090003 0755-33975865 Table_Title 證券研究報告/公司深度報告 厚積薄發，厚積薄發，國產潤滑油添加劑向海外進軍國產潤滑油添加劑向海外進軍

3、瑞豐新材公司深度報告瑞豐新材公司深度報告 報告摘要：報告摘要：Table_Summary 公司是公司是國內潤滑油添加劑領軍企業。國內潤滑油添加劑領軍企業。公司深耕精細化工材料，主要產品包括潤滑油添加劑以及無碳紙顯色劑，憑借技術優勢和產品優勢已發展成為全球領先的潤滑油添加劑廠商，截至 2024 年底，公司擁有無碳紙顯色劑產能 1 萬噸，潤滑油添加劑單劑產能 31.5 萬噸，在建產能 43.5 萬噸，產能規模國內領先。全球潤滑油添加劑市場全球潤滑油添加劑市場呈現寡頭壟斷格局，國產替代蓄勢待發。呈現寡頭壟斷格局，國產替代蓄勢待發。需求端：2023 年全球潤滑油添加劑市場規模達到 159.9 億元，預

4、計 2030 年將達到 182.1 億美元，CAGR 為 1.9%，全球潤滑油添加劑市場趨于成熟，從國內市場來看，2023 年國內潤滑油添加劑表觀消費量達到 97.08 萬噸，2015 至 2023 年復合增速達到 2.2%，隨著國內機動車市場持續增長及工業化進程加快，預計國內潤滑油添加劑市場的需求穩步提升；供給端：供給端：全球潤滑油添加劑呈現寡頭壟斷格局，四大復合劑廠商合計市場份額達85%，2023 年國內產量約 95.68 萬噸，近年來隨著逆全球化興起，全球潤滑油添加劑供應鏈體系面臨重構，國內進口替代全面提速，2024 年國內進口潤滑油添加劑 21.77 萬噸，較 2021 年高點下降約

5、38%，國內潤滑油添加劑自給率大幅提升；從進出口產品價格來看，2024 年國內進口潤滑油添加劑均價約 29317 元/噸，較出口均價高約 46%，國內高端產品市場仍然具備較大替代空間。產品技術領先，持續推進復合劑轉型及高端認證，搶占全球份額。產品技術領先，持續推進復合劑轉型及高端認證，搶占全球份額。（1）公司目前獲得授權國內發明專利 47 項、國外發明專利 2 項、實用新型專利 4 項，憑借突出的潤滑油添加劑研發能力以及市場影響力，成為發動機潤滑油中國標準開發創新聯盟發起人之一，技術水平行業領先；（2）持續推進以單劑為主向復合劑為主轉變的戰略規劃以及 API 認證，布局潤滑油添加劑中高端市場，

6、2024 年復合劑收入占比超 60%，海外收入占比超過 70%，搶占全球市場份額。首次覆蓋首次覆蓋，給予給予“增持”評級?！霸龀帧痹u級。公司復合劑轉型效果顯著，新鄉基地投產后有望進一步提高公司全球市場滲透率，預計 2025-2027 年歸母凈利潤分別為 8.86/10.57/12.50 億元，對應 PE 為 19X/16X/14X，首次覆蓋，給予“增持”評級。風險提示：風險提示：產能消化不及預期；產能消化不及預期；盈利預測及估值模型不及預期盈利預測及估值模型不及預期 Table_Finance 財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元）2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 營業

7、收入營業收入 2,816 3,157 3,953 4,695 5,473(+/-)%-7.57%12.14%25.21%18.77%16.55%歸屬母公司歸屬母公司凈利潤凈利潤 606 722 886 1,057 1,250(+/-)%3.12%19.13%22.65%19.26%18.25%每股收益（元）每股收益（元）2.63 2.52 2.99 3.57 4.22 市盈率市盈率 17.47 18.88 19.36 16.24 13.73 市凈率市凈率 4.23 4.15 4.42 3.75 3.14 凈資產收益率凈資產收益率(%)20.83%22.93%22.81%23.09%22.90%

8、股息收益率股息收益率(%)2.24%2.07%2.07%2.16%2.18%總股本總股本(百萬股百萬股)288 292 296 296 296-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2024/52024/8 2024/11 2025/2瑞豐新材滬深300 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 2/31 瑞豐新材瑞豐新材/公司深度公司深度 目目 錄錄 1.國內潤滑油添加劑領軍企業國內潤滑油添加劑領軍企業.4 1.1.深耕精細化工材料，潤滑油添加劑與無碳紙顯色劑并行.4 1.2.以潤滑油添加劑為主導，業績穩步增長.7 1.3.費用管控良好，注重研發投入.10

9、 1.4.經營活動創造現金流能力較強.11 2.全球潤滑油添加劑行業呈現寡頭壟斷格局，國產替代蓄勢待發全球潤滑油添加劑行業呈現寡頭壟斷格局，國產替代蓄勢待發.12 2.1.需求：全球潤滑油添加劑市場趨于成熟，國內市場規模穩步提升.13 2.2.供給：全球潤滑油添加劑呈現寡頭壟斷格局，國產替代蓄勢待發.17 2.3.公司持續推進復合劑轉型及高端認證，提升全球份額.22 2.3.1.技術水平領先，引領行業發展.22 2.3.2.持續推進復合劑轉型及高端認證.23 2.3.3.規模擴張與產業鏈延伸并舉，搶占全球市場份額.24 3.投資建議及盈利預測投資建議及盈利預測.27 4.風險提示風險提示.28

10、 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：公司發展歷程：公司發展歷程.4 圖圖 2：公司主要產品：公司主要產品.5 圖圖 3：公司股權結構圖：公司股權結構圖(截至截至 2025 年一季報年一季報).7 圖圖 4：公司歷年營業收入（億元）及增速（：公司歷年營業收入（億元）及增速（%）.8 圖圖 5：公司歷年歸母凈利潤（億元）及增速（：公司歷年歸母凈利潤（億元）及增速（%）.8 圖圖 6：公司歷年扣非歸母凈利潤（億元）及增速（：公司歷年扣非歸母凈利潤（億元）及增速（%）.8 圖圖 7：公司分產品營收（億元）：公司分產品營收（億元）.9 圖圖 8：公司分地區營收（億元）：公司分地區營收（億元）.9 圖圖 9：公

11、司歷年銷售毛利率及凈利率（：公司歷年銷售毛利率及凈利率（%）.10 圖圖 10：公司歷年分產品毛利率（：公司歷年分產品毛利率（%）.10 圖圖 11：公司歷年三費情況（：公司歷年三費情況（%）.10 圖圖 12：可比公司期間費用率（：可比公司期間費用率（%）.10 圖圖 13：公司歷年研發費用率（：公司歷年研發費用率（%）.11 圖圖 14：公司歷年資產負債率（：公司歷年資產負債率（%）.11 圖圖 15：公司歷年經營活動現金流量凈額（億元）及凈利潤（億元）：公司歷年經營活動現金流量凈額（億元）及凈利潤（億元）.12 圖圖 16：潤滑油添加劑組成及應用領域：潤滑油添加劑組成及應用領域.12 圖

12、圖 17：潤滑：潤滑油原料成分結構（油原料成分結構（%）.13 圖圖 18：全球潤滑油添加劑市場規模（億元）及增速（：全球潤滑油添加劑市場規模（億元）及增速（%）.13 圖圖 19：全球潤滑油添加劑消耗量（億元）及增速（：全球潤滑油添加劑消耗量（億元）及增速（%）.13 圖圖 20：全球潤滑油添加需求量分功能品種占比（：全球潤滑油添加需求量分功能品種占比（%）.14 圖圖 21：全球潤滑油添加需求量分應用領域占比（：全球潤滑油添加需求量分應用領域占比（%）.14 圖圖 22：國內潤滑油添加劑表觀消費量（萬噸）及增速（：國內潤滑油添加劑表觀消費量（萬噸）及增速（%）.15 圖圖 23：全球汽車產

13、量（億輛）及增速（：全球汽車產量（億輛）及增速（%）.15 圖圖 24：國內汽車產量（萬輛）及增速（：國內汽車產量（萬輛）及增速（%）.15 圖圖 25：國內機動車保有量（億輛）及增速（：國內機動車保有量（億輛）及增速（%）.16 圖圖 26：國內汽車保有量（億輛）及增速（：國內汽車保有量（億輛）及增速（%）.16 圖圖 27：全球潤滑油添加劑市場格局：全球潤滑油添加劑市場格局.17 圖圖 28：國內潤滑油添加劑產量（萬噸）及增速（：國內潤滑油添加劑產量（萬噸）及增速（%）.20 圖圖 29：國內潤滑油添加劑進口量（萬噸）及進口值（億元）：國內潤滑油添加劑進口量（萬噸）及進口值（億元）.20

14、圖圖 30：國內潤滑油添加劑進出口價格（元：國內潤滑油添加劑進出口價格（元/噸）噸）.20 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 3/31 瑞豐新材瑞豐新材/公司深度公司深度 圖圖 31：國內潤滑油添加劑出口量（萬噸）及出口值（億元）：國內潤滑油添加劑出口量（萬噸）及出口值（億元）.21 圖圖 32：2021 年分地區出口占比（年分地區出口占比（%）.21 圖圖 33：2022 年分地區出口占比（年分地區出口占比（%）.21 圖圖 34：2023 年分地區出口占比（年分地區出口占比（%）.22 圖圖 35：2024 年分地區出口占比（年分地區出口占比（%）.22 圖圖 36

15、：河南省潤滑油添加劑出口量（萬噸）及出口值（億元）：河南省潤滑油添加劑出口量（萬噸）及出口值（億元）.24 圖圖 37：公司潤滑油添加劑產銷量（萬噸）：公司潤滑油添加劑產銷量（萬噸）.25 圖圖 38：酚鹽類清凈劑工藝流程：酚鹽類清凈劑工藝流程.26 圖圖 39：磺酸鹽類清凈劑工藝流程：磺酸鹽類清凈劑工藝流程.26 表表 1：潤滑油添加劑主要種類及用途：潤滑油添加劑主要種類及用途.6 表表 2：國五、國六主要排放物限制（：國五、國六主要排放物限制（mg/km）.16 表表 3：汽車及發動機排放標準：汽車及發動機排放標準.17 表表 4：海外主要潤滑油添加劑企業：海外主要潤滑油添加劑企業.18

16、表表 5：國內部分潤滑油添加劑市場格局：國內部分潤滑油添加劑市場格局.19 表表 6：公司正在研發中的項目：公司正在研發中的項目.23 表表 7：年產：年產 46 萬噸潤滑油添加劑系列產品項目產品規劃萬噸潤滑油添加劑系列產品項目產品規劃.25 表表 8：可比公司估值表：可比公司估值表.27 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 4/31 瑞豐新材瑞豐新材/公司深度公司深度 1.國內潤滑油添加劑國內潤滑油添加劑領軍企業領軍企業 1.1.深耕精細化工材料，潤滑油添加劑與無碳紙顯色劑并行 國內潤滑油添加劑及無碳紙顯色劑領先企業。國內潤滑油添加劑及無碳紙顯色劑領先企業。1996 年

17、，公司創立，自主研發并生產銷售活性白土類型固體顯色劑和酚醛類樹脂顯色劑，填補國內空白，逐步發展成國內以及全球最大的無碳紙顯色劑產品供應商之一。1999 年，公司切入潤滑油添加劑產品，并于 2002 年開始硫化烷基酚鈣類清凈劑產品的工業化生產，2013 年公司開始調制生產復合劑產品，2019 年公司復合劑產品線及產品等級全面快速發展，2019年中石化資本出資認購公司 2250 萬股，雙方優勢互補，共同做大潤滑油添加劑產業。公司于 2020 年 11 月 27 日在深圳證券交易所創業板上市，憑借技術優勢和產品優勢成為國內領先的潤滑油添加劑供應商和全球主要的無碳紙顯色劑供應商。圖圖 1：公司發展歷程

18、公司發展歷程 數據來源：公司官網、東北證券 公司深耕精細化工材料，主要產品包括潤滑油添加劑以及無碳紙顯色劑，其中主導產品為潤滑油添加劑。無碳紙顯色劑無碳紙顯色劑：通常分為活性白土顯色劑和樹脂顯色劑，樹脂顯色劑又可以分為酚醛類樹脂顯色劑和水楊酸類樹脂顯色劑。公司自成立起通過自主研發并生產銷售活性白土類型固體顯色劑和酚醛類樹脂顯色劑，填補國內空白，廣泛應用于采用無碳紙制作的各種多聯的發票、收據、快遞單、空白打印紙等，截至 2024 年底擁有無碳紙顯色劑產能 1 萬噸。潤滑油添加劑：潤滑油添加劑：可分為單劑與復合劑：（一）潤滑油單劑：（一）潤滑油單劑：潤滑油添加劑單劑是潤滑油添加劑按功能分類后具有單

19、一特性潤滑油添加劑單劑是潤滑油添加劑按功能分類后具有單一特性的添加劑產品。的添加劑產品。單劑包括清凈劑、分散劑、黏度指數改進劑、抗氧抗腐劑、高溫抗氧劑及其他類型。每種單劑都能滿足潤滑油生產商特定的需求。截至 2024 年底，公司擁有單劑產能 31.5 萬噸，在建產能 43.5 萬噸。（1）清凈劑清凈劑：用于中和由于燃燒和潤滑油氧化產生的酸性物質，并清除顆粒和污物。這類雜質在油中的溶解度有限，因此，清凈劑可以最大程度減少沉積物的生成，降低污染，提高環保排放標準。（2）分散劑：分散劑：分散劑是一種兩親性化學品，可以增加油性部分以及水性部分在同一體系中的相容性，能降低分散體系中固體或液體粒子聚集的物

20、質。換油時，可將有 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 5/31 瑞豐新材瑞豐新材/公司深度公司深度 害的懸浮物從油中清除。（3）黏度指數改進劑：黏度指數改進劑：是一種油溶性高分子化合物，在室溫下一般呈橡膠狀或固體?？筛纳茲櫥偷恼硿匦阅?，以獲得低溫啟動性能好、在高溫下又能保持適當黏度的多級發動機油。（4）抗氧抗腐劑：抗氧抗腐劑：抗氧抗腐劑具有代表性的化合物是二烷基二硫代磷酸鋅，是一種具有抗氧、抗腐和抗磨作用的多效添加劑。通過使過氧化物分解，得到穩定的化合物，來抑制潤滑油的氧化，減少漆膜和油泥的生成。（5）高溫抗氧劑：高溫抗氧劑：潤滑油受熱和氧的影響而氧化降解產生自由基，

21、這些自由基進一步與烴反應生成醇、醛、酮和水等物質?？寡鮿┯兄陬A防潤滑油降解。它與在高溫及高壓時生成的自由基反應，抑制降解鏈，有助于保護潤滑油的完整。（二）潤滑油復合劑：復合劑是指由幾種單劑按一定比例進行調合從而具有多種特（二）潤滑油復合劑：復合劑是指由幾種單劑按一定比例進行調合從而具有多種特性的產品。性的產品。復合劑明顯地提高了油品性能并降低了添加劑總用量，為各類機械和應用提供綜合解決方案。復合劑生產壁壘在于配方技術，需要考慮各類單劑間的協調與性能平衡，以及單劑與基礎油之間的適應性。復合劑便于使用和銷售，國內外大多數潤滑油采用復合劑生產。數量最多和最重要的復合劑包括：內燃機油復合劑、齒輪油復

22、合劑、液壓油復合劑和自動傳動液復合劑等。圖圖 2：公司主要產品：公司主要產品 數據來源：公司財報、東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 6/31 瑞豐新材瑞豐新材/公司深度公司深度 表表 1：潤滑油添加劑主要種類及用途潤滑油添加劑主要種類及用途 類別 主要產品 產品特點 產品用途 單劑 清凈劑 在潤滑油中起到清凈、防銹、抗氧及酸中和等作用 調制內燃機油、船舶用油、潤滑脂、金屬加工油等 無灰分散劑 可減少發動機部件上的有害沉積物的形成與聚集，保持潤滑部件的清潔 調制內燃機油，作為燃料油清凈劑加入燃料油，也可用于制備石油化工助劑及乳化炸藥等 抗氧抗腐劑 具有優良的抗氧

23、抗腐性，可有效抑制油品氧化變稠，并有良好的抗磨性，是一種多效添加劑；作為橡膠硫化促進劑，不會產生亞硝胺，是一種安全、環保、色澤無污染、不噴霜、成本低的促進劑 調制內燃機油、液壓油、傳動液、齒輪油、金屬加工油及潤滑脂等；還可作為生產橡膠制品的輔助促進劑 增粘劑 提高潤滑油的粘度及粘度指數，改善油品的粘溫性能 調制內燃機油、齒輪油和液壓油等 降凝劑 降低油品的凝點或傾點，改善油品的低溫流動性能 調制內燃機油、齒輪油和液壓油等 抗氧防膠劑 抑制油品的氧化，延長油品的儲存和使用壽命 調制內燃機油、齒輪油、金屬加工油和液壓油等 極壓抗磨劑 在各種邊界潤滑條件下，降低滑動表面間的摩擦、磨損或擦傷，延長設備

24、和部件的使用壽命 調制齒輪油、液壓油、金屬加工油和潤滑脂等 防銹劑 提供油品的防銹性能，延長金屬工件的使用壽命 調制防銹油、齒輪油和液壓油、金屬加工油等 抗泡劑 抑制泡沫的產生，提高油品潤滑質量 調制內燃機油、齒輪油和液壓油、金屬加工油等 乳化劑 能使兩種互不相融的液體、固體和液體形成穩定的乳化濁液 調制金屬加工油（液）、乳化炸藥用乳化劑等 復合劑 內燃機油復合劑 提高發動機油的清凈性、分散性及抗氧抗磨性等 用于調制內燃機油 齒輪油復合劑 提高齒輪油的抗磨性、抗氧化性、防銹性及抗乳化性等 用于調制齒輪油 液壓油復合劑 提高液壓油的抗磨性、抗氧化性及防銹性等 用于調制液壓油 數據來源：利安隆募集

25、說明書、東北證券 股權結構集中且穩定。股權結構集中且穩定。截至 2025 年一季報，公司控股股東及實際控制人為郭春萱，直接持有公司 36.79%股權，股權結構集中且穩定。中石化資本入股，助力潤滑油添加劑業務。中石化資本入股，助力潤滑油添加劑業務。2003 年公司硫化烷基酚鈣產品通過中石化技術準入成為中石化合格供應商，并與中石化體系內客戶如上海海潤添加劑有限公司、中國石化潤滑油有限公司北京研究院和北京潤滑脂分公司等開展潤滑油添加劑合作，經過十余年合作與發展成為其穩定的潤滑油添加劑供應商之一。2019 年 9 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 7/31 瑞豐新材瑞豐新材/公

26、司深度公司深度 月，中石化資本以 3.4 億元貨幣出資認購公司 2250 萬股，成為公司第二大股東（截至 2024 年底持股比例為 13.37%），牽手中石化資本進一步幫助公司提升品牌效應，提供資金助力，以提升公司在潤滑油添加劑領域的競爭力，共同做大潤滑油添加劑產業。圖圖 3：公司股權結構圖：公司股權結構圖(截至截至 2025 年年一季報一季報)數據來源：公司財報、東北證券 1.2.以潤滑油添加劑為主導，業績穩步增長 持續推動單劑向復合劑轉型，公司營收及業績穩步增長。持續推動單劑向復合劑轉型，公司營收及業績穩步增長。2016 年-2022 年，公司營收及經營業績保持快速增長，其中公司營收從 2

27、016 年的 3.18 億增長至 2022 年的30.46 億元，復合增速達到 45.73%，歸母凈利潤從 2016 年 0.34 億元增長至 2022 年的 5.88 億元，復合增速達到 60.82%，主要系一方面公司自 2013 年開始調制生產復合劑產品，持續推動單劑向復合劑產品轉型，復合劑產品中低級別向中高級別轉型，持續向更高產品等級臺架試驗進發，復合劑產品銷量快速增長，收入占比超過60%，另一方面全球潤滑油添加劑供應鏈體系面臨重構，國內進口替代提速；2023 年受潤滑油添加劑海外市場去庫存影響營收規模有所回落，但經營業績仍然實現穩步增長。2025 年 Q1，受潤滑油添加劑出口需求拉動，

28、公司實現營收 8.49 億元，同比增長18.91%，歸母凈利潤 1.95 億元，同比增長 27.59%，扣非歸母凈利潤 1.83 億元，同比增長 25.11%。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 8/31 瑞豐新材瑞豐新材/公司深度公司深度 圖圖 4：公司歷年營業收入（億元）及增速（公司歷年營業收入（億元）及增速（%）圖圖 5：公司歷年歸母凈利潤（億元）及增速（公司歷年歸母凈利潤（億元）及增速（%）數據來源：公司財報、東北證券 數據來源：公司財報、東北證券 圖圖 6：公司歷年扣非歸母凈利潤（億元）及增速（公司歷年扣非歸母凈利潤（億元）及增速（%）數據來源：公司財報、東北證

29、券 分產品來看，分產品來看，公司收入結構中公司收入結構中以以潤滑油添加劑潤滑油添加劑為主導，為主導，無碳紙顯色劑近年來收入有無碳紙顯色劑近年來收入有所回落所回落。隨著公司持續推進復合劑轉型以及新增項目產能釋放，公司潤滑油添加劑產品收入整體實現快速增長，2024 年實現收入 30.73 億元，同比增長 13%，收入占比達到 97%；無碳紙顯色劑產品收入近年來有所回落，2024 年實現收入 0.4 億元。-50%0%50%100%150%200%0.05.010.015.020.025.030.035.0營業收入（億元）yoy-50%0%50%100%150%200%250%0.01.02.03.

30、04.05.06.07.08.0歸母凈利潤（億元）yoy-50%0%50%100%150%200%0.01.02.03.04.05.06.07.08.02016201720182019202020212022202320242025Q1扣非歸母凈利潤（億元）yoy 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 9/31 瑞豐新材瑞豐新材/公司深度公司深度 圖圖 7：公司分產品營收（億元）：公司分產品營收（億元）數據來源：公司財報、東北證券 分地區來看，分地區來看，2022 年以來海外收入成為主導。年以來海外收入成為主導。近年來逆全球化趨勢興起，疊加地緣政治沖突，國際潤滑油添加劑供應

31、鏈面臨重構，下游客戶對于產品安全供應需求日益提升，帶動公司海外收入快速增長，2022 年實現海外收入 23.22 億元，同比增長353%，收入占比由 2016 年的 30%快速提升至 76%，2024 年公司實現海外營收 22.26億元，同比增長 8.2%，收入占比維持在 70%以上。圖圖 8：公司分地區營收（億元）：公司分地區營收（億元）數據來源：公司財報、東北證券 公司盈利水平公司盈利水平隨著公司復合劑轉型推進穩步提升隨著公司復合劑轉型推進穩步提升。2016 年以來公司盈利水平穩步向好，銷售毛利率由 2016 年的 27.81%提升至 2024 年的 35.82%，主要系公司持續推動潤滑油

32、添加劑單劑向復合劑轉型，在國際潤滑油添加劑供應鏈重建背景下公司復合劑銷量及盈利穩步提升，2024 年潤滑油添加劑毛利率同比提升 0.7pct 至 35.92%。05101520253035201620172018201920202021202220232024潤滑油添加劑無碳紙顯色劑其他0.05.010.015.020.025.0201620172018201920202021202220232024海外中國 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 10/31 瑞豐新材瑞豐新材/公司深度公司深度 圖圖 9：公司歷年銷售毛利率及凈利率（公司歷年銷售毛利率及凈利率（%）圖圖 10

33、：公司歷年分產品毛利率（公司歷年分產品毛利率（%）數據來源：公司財報、東北證券 數據來源：公司財報、東北證券 1.3.費用管控良好，注重研發投入 公司公司費用管控良好費用管控良好，三費整體呈下降趨勢。，三費整體呈下降趨勢。2017 年以來，公司整體費用率呈下降趨勢，其中管理費用率由 2017 年的 6.23%下降至 2025Q1 的 5.61%，銷售費用率由2017 年的 4.88%大幅下降至 2025Q1 的 1.86%，財務費用率由 2017 年的 1.02%下降至 2025Q1 的-0.25%，。從可比公司期間費用率來看，公司 2025Q1 年期間費用率為9.51%，處于可比公司較低水平

34、區間，費用管控效率較高。圖圖 11：公司歷年三費情況（公司歷年三費情況（%）圖圖 12：可比公司期間費用率可比公司期間費用率（%）數據來源：公司財報、東北證券 數據來源：公司財報、東北證券 重視研發投入重視研發投入，復合劑產品認證持續突破復合劑產品認證持續突破。公司多年來持續加大研發投入，強化激勵研發團隊的創新能力，核心技術逐年得到提升，公司在推進單劑向復合劑轉型途中同時推動復合劑產品從中低級別向中高級別的轉型，持續向更高產品等級臺架試驗進發。截至 2024 年底，公司目前已獲得授權國內發明專利 47 項、國外發明專利2 項、實用新型專利 4 項，研發費用率同比提升 0.38pct 至 4.5

35、8%。0%5%10%15%20%25%30%35%40%銷售毛利率銷售凈利率0%5%10%15%20%25%30%35%40%2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024潤滑油添加劑無碳紙顯色劑-4%-2%0%2%4%6%8%銷售費用率管理費用率財務費用率0%5%10%15%20%25%30%瑞豐新材龍蟠科技利安隆呈和科技 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 11/31 瑞豐新材瑞豐新材/公司深度公司深度 圖圖 13：公司歷年研發費用率：公司歷年研發費用率（%）數據來源：公司財報、東北證券 從資產負債率情況來看，公司負債水平管理

36、良好，整體表現穩定，2025Q1 資產負債率較 2024 年底進一步下降 1.36pct 至 20.39%。圖圖 14：公司歷年資產負債率（：公司歷年資產負債率（%）數據來源：公司財報、東北證券 1.4.經營活動創造現金流能力較強 經營活動凈現金流表現良好。經營活動凈現金流表現良好。2016 年以來隨著公司潤滑油添加劑銷量持續提升，公司經營活動凈流量實現快速增長，由 2016 年 0.39 億元增長至 2024 年的 4.36 億元，公司經營活動創造現金流能力較強。0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%5.0%研發費用率0%5%10%15%20%25%

37、2016201720182019202020212022202320242025Q1資產負債率 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 12/31 瑞豐新材瑞豐新材/公司深度公司深度 圖圖 15：公司歷年經營活動現金流量凈額（億元）及凈利潤（億元）公司歷年經營活動現金流量凈額（億元）及凈利潤（億元）數據來源：公司財報、東北證券 2.全球潤滑油添加劑行業全球潤滑油添加劑行業呈現呈現寡頭壟斷格局，國產替代蓄勢寡頭壟斷格局，國產替代蓄勢待發待發 潤滑油添加劑是指添加入潤滑油內，在一定程度上改變潤滑油產品質量和性能的添潤滑油添加劑是指添加入潤滑油內，在一定程度上改變潤滑油產品質量和性

38、能的添加助劑組分。加助劑組分。潤滑油添加劑可廣泛用于汽車發動機（包括天然氣發動機）潤滑油、航空航天發動機油、鐵路機車發動機油、船舶發動機油、工業潤滑油、潤滑脂、乳化炸藥等領域。潤滑油主要由潤滑油添加劑及基礎油組成，潤滑油添加劑一般占潤滑油總體比例約潤滑油添加劑一般占潤滑油總體比例約 2%30%左右左右，其余主要為基礎油?；A油是組成潤滑油、潤滑脂成品的基礎材料。主要分為礦物基礎油和合成基礎油。礦物基礎油為天然石油進行精制而成，應用廣泛；合成基礎油通過化學方法合成，具有熱氧化安定性好、耐低溫、黏度指數高等優點。圖圖 16：潤潤滑油添加劑組成及應用領域滑油添加劑組成及應用領域 數據來源：公司招股說

39、明書、東北證券 0.01.02.03.04.05.06.07.08.0201620172018201920202021202220232024經營活動現金凈流量凈利潤 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 13/31 瑞豐新材瑞豐新材/公司深度公司深度 圖圖 17：潤滑油原料成分結構：潤滑油原料成分結構（%）數據來源：百川盈孚、東北證券 2.1.需求：全球潤滑油添加劑市場趨于成熟，國內市場規模穩步提升 全球全球潤滑油添加劑潤滑油添加劑市場趨于成熟，增長穩健市場趨于成熟，增長穩健。根據 QYResearch 數據，2023 年全球潤滑油添加劑市場規模達到 159.9 億美元，

40、預計 2030 年將達到 182.1 億美元，CAGR為 1.9%，以美元兌人民幣匯率 7.2 計算,全球潤滑油添加劑市場規模超千億元；從全球潤滑油添加劑消耗量看，2023 年全球潤滑油添加劑消耗量為 543 萬噸。圖圖 18：全球潤滑油添加劑市場規模（億元）及增速全球潤滑油添加劑市場規模（億元）及增速（%）圖圖 19：全球潤滑油添加劑消耗量（億元）及增速全球潤滑油添加劑消耗量（億元）及增速（%）數據來源：公司招股說明書、QY Research、東北證券 數據來源：公司招股說明書、東北證券 分功能品種來看，分功能品種來看，分散劑、黏度指數改進劑與清凈劑為分散劑、黏度指數改進劑與清凈劑為市場市場

41、主要主要應用應用的三類潤滑油的三類潤滑油添加劑品種。添加劑品種。從全球市場看，以潤滑油添加劑的功能分布劃分，分散劑、黏度指數改進劑與清凈劑是使用量最大的三類添加劑，總需求合計占比達 70%左右。其余添加劑中，抗磨劑占 6-7%，抗氧劑及摩擦改進劑各占 4-5%，乳化劑占 3-4%，其他添加劑合計占需求量的 11-12%。我國潤滑油添加劑的需求結構與全球的需求結構相似，需求量排名前三的潤滑油添加劑同樣是分散劑、黏度指數改進劑以及清凈劑，三種添加劑合計占需求總量的 65%以上。-20%-15%-10%-5%0%5%10%0.020.040.060.080.0100.0120.0140.0160.0

42、180.0200.02013 2014 2015 2016 2017 2018 2023 2030E市場規模（億美元）yoy-10%-5%0%5%10%15%20%25%0.0100.0200.0300.0400.0500.0600.0全球潤滑油添加劑消耗量（萬噸）yoy 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 14/31 瑞豐新材瑞豐新材/公司深度公司深度 圖圖 20：全球潤滑油添加需求量全球潤滑油添加需求量分功能品種分功能品種占比占比（%）數據來源：公司招股說明書、東北證券 分應用領域來看分應用領域來看，全球潤滑油添加劑主要應用于機動車市場。，全球潤滑油添加劑主要應用于機

43、動車市場。依照應用領域劃分，全球近 70%的潤滑油添加劑用于機動車領域，包括乘用車發動機潤滑油、重負荷發動機潤滑油及其他車用潤滑油。其次為金屬加工液和工業發動機潤滑油，占比分別為 14%與 13%，基本相當。其余小部分為通用工業潤滑油及潤滑脂等。PCMO（乘用車發動機潤滑油）和 HDMO（重負荷發動機潤滑油）約占全球潤滑油消耗量的 46%，而用于 PCMO 和 HDMO 的潤滑油添加劑則占到全球潤滑油添加劑需求的 60%，這是由于這 2 類油品需要添加更多的添加劑所致。圖圖 21：全球潤滑油添加需求量分全球潤滑油添加需求量分應用領域應用領域占比占比（%）數據來源：公司招股說明書、東北證券 從國

44、內市場來看，從國內市場來看，國內潤滑油添加劑市場穩步提升。國內潤滑油添加劑市場穩步提升。國內潤滑油添加劑產業起步較晚，自 20 世紀 50 年代添加劑產業建立以來，通過自主研發和引進國外生產技術，成長為全球最大的潤滑油消費國之一，從表觀消費量來看，2023 年國內潤滑油添加25%24%21%7%5%4%3%11%分散劑黏度指數改進劑清凈劑抗磨劑抗氧劑摩擦改進劑乳化劑其他33%27%14%13%7%4%2%重負荷發動機油乘用車發動機油金屬加工液工業發動機油其他車用油通用工業潤滑油其他 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 15/31 瑞豐新材瑞豐新材/公司深度公司深度 劑表觀

45、消費量達到 97.08 萬噸，2015 至 2023 年復合增速達到 2.2%，隨著國內機動車市場持續增長及工業化進程加快，預計國內潤滑油添加劑市場的需求穩步提升。圖圖 22：國內潤滑油添加劑表觀消費量（萬噸）及增速：國內潤滑油添加劑表觀消費量（萬噸）及增速（%）數據來源：中國潤滑油行業現狀及發展趨勢分析、華經產研、東北證券 國內國內可觀的可觀的機動車保有量機動車保有量為為潤滑油添加劑行業發展潤滑油添加劑行業發展提供堅實基礎提供堅實基礎。2014-2024 年，我國機動車保有量自 2.64 億輛增長至 4.53 億輛，CAGR 為 5.57%；其中汽車保有量自 1.54 億輛增長至 3.53

46、億輛，CAGR 為 8.62%。2024 年國內汽車產量為 3155.93 萬輛，同比增長 4.8%，延續亮眼表現。隨著全球與國內機動車新增量、保有量與總行駛里程的增加，車用潤滑油消費量有望維持穩步增長。在新能源汽車領域，混合動力汽車對潤滑油的需求與傳統汽車類似，而純電動汽車的變速箱、連接件、減震器等對潤滑油存在需求。根據國家發改委，2024 年國內新能源汽車產量已達 1316.8 萬輛，同比增長 39.45%，為全球最大新能源汽車市場。新能源車包括混動和純電車型，其中混動汽車仍然保留了發動機，保留了對潤滑油添加劑的需求；純電汽車盡管沒有發動機用潤滑油需求，但仍能夠在除發動機外的其他零部件中產

47、生對潤滑油添加劑的需求。圖圖 23：全球汽車產量（億輛）及增速（：全球汽車產量（億輛）及增速（%）圖圖 24：國內汽車產量（萬輛）及增速（：國內汽車產量（萬輛）及增速（%）數據來源：Wind、東北證券 數據來源：Wind、東北證券 -2%-1%0%1%2%3%4%5%70.075.080.085.090.095.0100.0201520162017201820192020202120222023表觀消費量（萬噸）yoy-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%0.00.20.40.60.81.01.22011201220132014201520162017201820192020202

48、120222023全球汽車產量（億輛）yoy-15%-10%-5%0%5%10%15%20%0.0500.01000.01500.02000.02500.03000.03500.020112012201320142015201620172018201920202021202220232024中國汽車產量（萬輛）yoy 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 16/31 瑞豐新材瑞豐新材/公司深度公司深度 圖圖 25：國內機動車保有量（億輛）及增速（國內機動車保有量（億輛）及增速（%）圖圖 26：國內汽車保有量（億輛）及增速（國內汽車保有量（億輛）及增速（%）數據來源：Wind

49、、東北證券 數據來源：Wind、東北證券 國內國內工程機械保有規模龐大，成為潤滑油添加劑重要應用市場。工程機械保有規模龐大，成為潤滑油添加劑重要應用市場。工程機械是裝備工業的重要組成部分，主要包括叉車、挖掘機、裝載機、起重機、壓路機、推土機、升降工作平臺、高空作業車等機械設備。當前我國工程機械行業進入穩定發展階段，保有量逐年攀升，2023 年工程機械設備主要品種保有量達到 862-934 萬臺，同比增長 0.75%。作為潤滑油的重要應用之一，國內龐大的工程機械行業規模將對潤滑油添加劑需求巨大。國六標準應用促進潤滑油添加劑產業升級，推動添加劑市場需求提升。國六標準應用促進潤滑油添加劑產業升級，推

50、動添加劑市場需求提升。2023 年 7 月1 日，國內政府全面推進“國六”排放標準，全面超過歐盟和美國的排放標準。相對國五標準，國六排放限值標準要求提高 40%-50%。一方面，為了在保證發動機動力充足的情況下減少排放，發動機廠商推動了兩項減排技術的普及，即渦輪增壓直噴發動機（TGDI）技術和汽油顆粒捕集器（GPF）技術。新技術的使用對潤滑油中高溫抗氧劑、清凈劑、分散劑等的含量提出了更高的要求，符合相應標準的主要是SN+和 SP 等級潤滑油。另一方面，未來的發動機潤滑油需要具有更長的換油期，更高的負荷，更高的燃油經濟性以及更低的排放?？傮w看來，無灰分散劑及無灰高溫抗氧劑的使用量將得到顯著增長，

51、低粘度潤滑油將得到普遍使用，鋅鹽抗氧抗腐抗磨劑加劑量將被低灰分抗氧抗腐的新型產品所取代?，F在國內的產品配方也已經開始應用低灰分的抗氧劑。使用壽命更長、耐磨、綠色易降解的高品質潤滑油的需求不斷增加，特別是內燃機潤滑油質量等級的提高通常都意味著每公升潤滑油使用添加劑的分量不斷增加，由此會對添加劑需求的增加起著強大的推動作用。表表 2：國五、國六主要排放物限制（國五、國六主要排放物限制（mg/km）排放標準 CO THC NMHC NOx PM 國五 1000 100 68 60 4.5 國六 a 700 100 68 60 4.5 國六 b 500 50 35 35 3 減少量 50%50%48%

52、42%33%數據來源：生態環境部、東北證券 0%1%2%3%4%5%6%7%8%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.0保有量:機動車（億輛）yoy0%2%4%6%8%10%12%14%16%0.00.51.01.52.02.53.03.54.0保有量:機動車:汽車（億輛）yoy 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 17/31 瑞豐新材瑞豐新材/公司深度公司深度 表表 3：汽車及發動機排放標準汽車及發動機排放標準 排放標準排放標準 類型類型 實施時間實施時間 中國一級 所有車輛 2001 年 中國二級 所有車輛 2004 年 中國三級 輕型車輛

53、2007 年 重型車輛 2009 年 中國四級 所有車輛 2015 年 中國五級 所有車輛 2017 年 中國六級 輕型車輛 2020 年 數據來源：公司招股說明書、東北證券 2.2.供給：全球潤滑油添加劑呈現寡頭壟斷格局，國產替代蓄勢待發 從全球市場來看，全球從全球市場來看，全球潤滑油添加劑集中度較高，潤滑油添加劑集中度較高，整體呈現整體呈現以四大復合劑廠商為主、以四大復合劑廠商為主、其余特色單劑廠商為輔的其余特色單劑廠商為輔的寡頭壟斷寡頭壟斷格局。格局。在 20 世紀 90 年代劇烈的兼并與合并過后，市場基本形成了以路博潤（Lubrizol）、雪佛龍奧倫耐（Chevron Oronite）

54、、潤英聯（Infineum）、雅富頓（Afton）四大添加劑廠商為主的市場格局，此四家公司均有較長的發展歷史，技術研發積淀深厚，合計市場份額占比達 85%。四大廠商的產品基本以復合劑的形式銷售，其生產單劑一般用于自用。除這四大廠商外，海外還有科聚亞（Chemtura，已被 LANXESS 公司收購）、巴斯夫（Basf）、范德比爾特（Vanderbilt）、羅曼克斯（Rohmax）、萊茵化學（Rheinchemie）等生產特色添加劑單劑為主的知名公司。這幾家公司雖然受規模限制，產量較小，但在各自專業領域均有較強的研發實力，因而占有一定的國際市場份額。圖圖 27：全球潤滑油添加劑市場格局全球潤滑油

55、添加劑市場格局 數據來源：公司招股說明書、東北證券 34%23%18%10%15%路博潤潤英聯雪弗龍奧倫耐雅富頓其他 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 18/31 瑞豐新材瑞豐新材/公司深度公司深度 表表 4：海外主要潤滑油添加劑企業海外主要潤滑油添加劑企業 公司名稱公司名稱 公司簡介公司簡介 路博潤路博潤 成立于 1928 年，是世界上最大的添加劑專業生產商之一，2011年被伯克希爾哈撒韋公司收購。2013 年 8 月，路博潤在珠海的獨資添加劑生產工廠正式投產。路博潤的主要產品有發動機油復合劑、車輛傳動系統用油復合劑、液壓油復合劑、工業齒輪油復合劑、汽輪機油復合劑以及

56、金屬加工油劑等。潤英聯潤英聯 成立于 1999 年，由?？松梨?ExxonMobi1)和殼牌(Shell)將各自的添加劑業務進行合并后成立的合資公司，主要產品有發動機油復合劑、船用油復合劑、車輛傳動系統用油復合劑等。雪佛龍奧倫雪佛龍奧倫耐耐 始建于 1917 年，主要生產基地位于新加坡，主要產品有發動機油復合劑、鐵路機車及船用油復合劑、車輛傳動系統用油復合劑:液壓油復合劑、工業齒輪油復合劑等。雅富頓雅富頓 成立于 2004 年，前身為 Ethy1(乙基)公司，負責原乙基公司的石油添加劑業務，主要產品有發動機油復合劑、車輛傳動系統用油復合劑、液壓油復合劑、工業齒輪油復合劑等。數據來源：錦州康泰

57、招股說明書，東北證券 從國內市場來看，從國內市場來看，潤滑油添加劑生產以單劑為主，復合劑市場主要為外資及其合資潤滑油添加劑生產以單劑為主，復合劑市場主要為外資及其合資企業占據。企業占據。國內添加劑行業起步較晚，自上世紀 50 年代初步建立以來，通過自主研發與引進海外技術消化，當前已形成較大生產規模，品種數量上已與國外相當，但產品質量尚存在一定差距，高端產品仍需進口。行業內參與市場競爭的有三大類玩家：全球四大添加劑公司、國有添加劑公司與民營添加劑公司。單劑方面：單劑方面：國內單劑呈國有與民營企業花開兩朵各表一枝的格局。國內小型單劑廠商眾多，產量與知名度均相對較低，但勝在具有較高性價比。隨著行業技

58、術與投資規模的提升，民營企業發展逐漸壯大，逐步開始在部分高端產品市場上與國外單劑廠商展開競爭。國有企業則通過自主研發與設立合資公司，在研發實力上逐步追趕海外四大廠商，中石油與中石化均設立了潤滑油與添加劑的研發中心。而進口添加劑技術含量雖相對較高，但價格昂貴，國內用量較少。復合劑方面：復合劑方面：國內復合劑市場主要被海外企業及其設立的合資企業所占據，尤其是技術水平較高的高端復合劑產品。復合劑研發測驗與認證需要大量資金投入、持續技術研發與復雜的檢驗測試，國內復合劑企業處于一定的后發劣勢之中。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 19/31 瑞豐新材瑞豐新材/公司深度公司深度 表

59、表 5：國內：國內部分部分潤滑油添加劑市場格局潤滑油添加劑市場格局 企業名稱企業名稱 涵蓋領域涵蓋領域 優勢領域優勢領域 單劑單劑 復合劑復合劑 新鄉瑞豐 磺酸鈣，硫化烷基酚鈣ZDDP，降凝劑，酚類/胺類抗氧劑 中檔汽油機油/柴油機油復合劑 擁有豐富的單劑品類和復合劑的生產能力，目前單劑產能約 31.5萬噸/年，在建產能 43.5 萬噸/年 錦州康泰 磺酸鈣，磺酸鎂，單/雙/多丁二酰亞胺，高分子量二酰亞胺，硼化無灰分散劑，不同烷基 ZDDP 發動機油復合劑 科聚亞工藝，裝置較新，優勢在于磺酸鹽添加劑，目前產能 13.3萬噸/年，在建單劑產能 3 萬噸/年 錦州石化添加劑廠 磺酸鈣，硫化烷基酚鈣

60、，單/雙/多丁二酰亞胺，高分子量丁二酰亞胺，T202/T203(丁辛基 ZDDP/雙辛基 ZDDP)傳統技術，產能 2.8 萬噸/年 無錫南方 磺酸鈣，硫化烷基酚鈣，水楊酸鈣，ZDDP，OCP 黏度指數改進劑，烷基萘，降凝劑 汽油機油/柴油機油復合劑，車輛齒輪復合劑 生產靈活、環保，優勢在于水楊酸鹽、部分復合劑，產能 5 萬噸/年 上海海潤 粘度指數改進劑 發動機油復合劑 設備較新，產能 4 萬噸/年 數據來源：各公司官網、華經產研、東北證券 國內國內潤滑油添加劑自給率提升，潤滑油添加劑自給率提升，國產替代進程加速國產替代進程加速。2016 年 9 月，發動機潤滑油中國標準開發創新聯盟建立，核

61、心目標是力爭五年之內通過研究中國當前具有代表性的發動機型，建立符合中國發動機技術特點的潤滑油標準體系和潤滑油產品標準。隨著行業內逐步推出中國標準，國內潤滑油添加劑企業競爭力在一定程度得到加強，國內廠商逐漸打破海外壟斷。根據華經產研數據，國內潤滑油添加劑產量由 2013 年的 48.54 萬噸增長到 2021 年的 68.4 萬噸，2013-2021 年 CAGR 為 4.38%，2023 年產量達到 95.68 萬噸。從進口數據來看，根據海關總署數據，2015-2021 年國內潤滑油添加劑進口規模整體維持在 30 萬噸以上，2022 年開始隨著國內廠商逐漸打破海外壟斷，國內潤滑油添加劑自給率大

62、幅提升，2024 年國內進口潤滑油添加劑 21.77萬噸，較 2021 年高點下降約 38%；從進出口產品價格來看，國內高端產品市場仍然具備較大替代空間，進口產品均價遠高于出口產品均價，2024 年國內進口潤滑油添加劑均價約 29317 元/噸，較出口均價高約 46%。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 20/31 瑞豐新材瑞豐新材/公司深度公司深度 圖圖 28：國內潤滑油添加劑產量（萬噸）及增速（：國內潤滑油添加劑產量（萬噸）及增速（%）圖圖 29：國內潤滑油添加劑進口量（萬噸）及進口值國內潤滑油添加劑進口量（萬噸）及進口值（億元）（億元）數據來源：華經產研、東北證券

63、數據來源：海關總署、東北證券 圖圖 30：國內潤滑油添加劑進出口價格（元：國內潤滑油添加劑進出口價格（元/噸）噸）數據來源：海關總署、東北證券 從出口市場來看，2022 年以來逆全球化趨勢興起以及地緣政治沖突影響升級，在全球潤滑油添加劑供應鏈體系面臨重構以及國產潤滑油添加劑性價比提升背景下，國內廠商迅速搶占海外市場份額，2022 年國內潤滑油添加劑出口量達到 20.14 萬噸，同比大幅增長 80%，2024 年出口市場在經歷海外去庫存影響后重拾亮眼表現，全年潤滑油添加劑出口量達到 25.66 萬噸，同比增長 23%。-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%0.020.040.060.

64、080.0100.0120.02013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2023國內潤滑油添加劑產量（萬噸）yoy0.010.020.030.040.050.060.070.080.090.0進口量（萬噸）進口值（億元）05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00020152016201720182019202020212022202320242025Q1出口均價（元/噸）進口均價（元/噸）請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 21/31 瑞豐新材瑞豐新材/公司深度公司深度 圖圖 31：國

65、內潤滑油添加國內潤滑油添加劑出口劑出口量（萬噸）及量（萬噸）及出口出口值（億元）值（億元）數據來源：海關總署、東北證券 分出口地區情況來看，受地緣政治沖突及國際潤滑油添加劑供應鏈體系重構影響，2022 年開始俄羅斯占比迅速提升，2022 年出口量為 4.96 萬噸，占比達到近 30%，近兩年隨著沖突緩和占比有所回落，新加坡、阿聯酋等地區出口量及真比穩步提升，2024 年新加坡/阿聯酋/韓國/俄羅斯出口占比分別為 26%/17%/16%/14%，較 2023 年同比分別提升 3.09/0.45/2.05/-10.30pct。圖圖 32：2021 年分地區出口占比年分地區出口占比（%）圖圖 33：

66、2022 年分地區出口占比年分地區出口占比（%）數據來源：海關總署、東北證券 數據來源：海關總署、東北證券 0.010.020.030.040.050.060.020152016201720182019202020212022202320242025Q1出口量（萬噸）出口值（億元）34.86%18.14%16.31%5.98%4.96%2.43%1.95%1.56%1.55%12.25%新加坡阿聯酋韓國印度尼西亞伊朗中國香港泰國中國臺灣越南其他29.88%21.67%14.33%12.40%3.56%1.69%1.38%1.28%1.07%12.73%俄羅斯新加坡阿聯酋韓國印度尼西亞中國香港泰

67、國越南巴西其他 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 22/31 瑞豐新材瑞豐新材/公司深度公司深度 圖圖 34：2023 年分地區出口占比年分地區出口占比（%）圖圖 35：2024 年分地區出口占比年分地區出口占比（%）數據來源：海關總署、東北證券 數據來源：海關總署、東北證券 2.3.公司持續推進復合劑轉型及高端認證，提升全球份額 2.3.1.技術水平領先，引領行業發展 公司公司重視重視研發投入，研發投入，技術水平行業領先技術水平行業領先。公司現具有多項國內領先技術，截至 2024年底，公司目前已獲得授權國內發明專利 47 項、國外發明專利 2 項、實用新型專利4 項。

68、公司憑借突出的潤滑油添加劑研發能力以及市場影響力，成為了發動機潤滑公司憑借突出的潤滑油添加劑研發能力以及市場影響力，成為了發動機潤滑油中國標準開發創新聯盟的油中國標準開發創新聯盟的 13 家發起人之一，也是發起人中唯一一家國內潤滑油家發起人之一，也是發起人中唯一一家國內潤滑油添加劑公司，技術水平行業領先添加劑公司，技術水平行業領先；在客戶方面，公司不僅是國內最大潤滑油品牌中石化旗下的長城潤滑油和中石油旗下的昆侖潤滑油的合格供應商，還成為全球范圍內的多個著名潤滑油生產商的長期合作伙伴和戰略供應商。成立潤滑油研究院，專注新型潤滑油添加劑的研發與應用。成立潤滑油研究院，專注新型潤滑油添加劑的研發與應

69、用。截止 2024 年底，擁有研發人員 197 人。公司研發中心擁有完善的科研實驗儀器和分析檢測實施設施，設立了臺架試驗中心，已建有發動機臺架室三個，分別安裝了汽油機、柴油機和燃氣發動機臺架，另外還配備了四臺單杠發動機，同時還建設了功能齊全、占地達 400 平方米的中試車間，具有多臺反應釜和配套設施，具備各種單元操作能力，從而保證科研成果的順利產業化。產學研結合的創新模式，通過與專業機構的合作取得領先技術。產學研結合的創新模式，通過與專業機構的合作取得領先技術。作為國家級高新技術企業，除不斷加強自身研發實力外，同時注重與專業研究院、高校、合作企業、產業聯盟、學會協會合作與交流，積累了與高校及科

70、研院所合作分工協同創新的經驗，形成了開放、前瞻的研發技術體系。目前已與中國石油化工股份有限公司石油化工科學研究院、中國石油天然氣股份有限公司大連潤滑油研究開發中心、新鄉學院等建立了緊密的產學研一體化合作關系，聘請了行業專家陳立功博士兼任研究院院長。23.85%23.09%16.35%13.63%3.11%2.86%1.49%1.30%1.19%13.12%俄羅斯新加坡阿聯酋韓國中國香港印度尼西亞越南比利時泰國26.17%16.80%15.67%13.55%4.91%3.62%2.11%1.62%1.53%14.01%新加坡阿聯酋韓國俄羅斯印度尼西亞中國香港日本泰國越南 請務必閱讀正文后的聲明及

71、說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 23/31 瑞豐新材瑞豐新材/公司深度公司深度 表表 6：公司正在研發中的項目：公司正在研發中的項目 主要研發項目 項目目的 項目進展 擬達到的目標 預計對公司未來發展的影響 滿足 OEM 認證規格的柴油機油復合劑的研制 為提升公司產品市場競爭力，滿足不同 OEM 發動機技術要求，開展滿足不同 OEM 認證規格的柴油機油復合劑研制工作。研制中 設計臺架測試配方，在第三方臺架實驗室完成滿足規格要求的臺架測試。滿足OEM認證規格的柴油機油復合劑的研制 金屬加工液功能劑的研制 為豐富公司產品種類，滿足市場對金屬加工液產品不斷增長的需求，開展金屬加工液功能劑研制項目。

72、研制中 研發滿足金屬加工行業對高質量加工油需求的添加劑產品。金屬加工液功能劑的研制 高性能潤滑脂磺酸鈣復合劑的研制 隨著經濟快速發展與產業升級，高性能潤滑脂市場需求日益增長，因此開展高性能潤滑脂磺酸鈣復合劑研制項目。研制中 研制出一款性能卓越的磺酸鈣產品，滿足產品所有理化指標和性能要求。高性能潤滑脂磺酸鈣復合劑的研制 特種工業油復合劑的研制 為提升公司產品競爭力，滿足市場對特種工業油產品的需求，拓展公司業務范圍，開展特種工業油復合劑研制項目。研制中 研究開發滿足要求的復合劑產品，用于調制不同黏度的特種工業油。特種工業油復合劑的研制 特種油品用黏指劑系列產品的研發 國內對于黏度指數改進劑的研究發

73、展迅速，為滿足不同客戶需求，開展特種油品用黏指劑系列產品研制項目。研制中 研制用于特種油品的黏度指數改進劑，并實現工業化生產。特種油品用黏指劑系列產品的研發 船用氣缸油復合劑的研制 本項目旨在解決傳統氣缸油綜合性能不足的問題，滿足對氣缸油更高綜合性能的要求。研制中 開發滿足 OEM 技術要求的氣缸油復合劑，并通過規格要求的所有測試。船用氣缸油復合劑的研制 滿足 OEM 認證的中速機油的研制 隨著燃油低硫化趨勢，對中速機油提出了新的要求，該項目研制的中速機油復合劑產品，可滿足新的市場需求，應用前景廣闊。研制中 通過復合劑配方開發與優化，確定最終認證配方，使產品順利通過認證，拓展船用油產品市場。滿

74、足OEM認證的中速機油的研制 數據來源：公司財報、東北證券 2.3.2.持續推進復合劑轉型及高端認證 持續推進以單劑為主向復合劑為主轉變的戰略規劃。持續推進以單劑為主向復合劑為主轉變的戰略規劃。近年來隨著逆全球化趨勢興起，疊加地緣政治沖突，對全球潤滑油添加劑的供應鏈帶來重大挑戰，國際潤滑油添加劑供應鏈體系面臨重建，下游客戶對于產品安全供應需求日益提升，國內進口替代全面提速，公司于 2021 年推出以單劑為主向復合劑為主轉變的戰略規劃，加大復合劑產品的推廣力度以及對核心潤滑油添加劑客戶的開發準入工作，調配優質資源，積極對接客戶，加快復合劑產品的國際權威認證與客戶內部的評價檢測工作，在核心客戶準入

75、方面取得突破，2024 年復合劑收入占比超 60%，海外收入占比超過 70%。積極推進積極推進 API 認證，布局中高端市場。認證，布局中高端市場。API 是美國第一家國家級的商業協會，負責石油和天然氣工業用設備的標準化工作，以確保該工業界所用設備的安全、可靠和互換性。API 認證流程復雜，耗時至少需要半年。認證流程復雜，耗時至少需要半年。1）按照 API 標準設計和生產產品填寫美國 API 發給的認證產品的申請表、協議；2）根據API SpecQ 質量綱要規范編寫文件化的質量管理體系:質量手冊整套程序文件以及有關的作業文件；3）向美國 API 總部遞交（郵寄）用英文填寫完的申請表和協議、英文

76、版的質量手 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 24/31 瑞豐新材瑞豐新材/公司深度公司深度 冊和申請費。一種 API 產品規范即一個 API 證書。根據API Spec Q1 質量綱要規范建立的質量管理體系至少要運行四個月，并且進行了一次內審和管理評審，然后才能由審核員審核；4）API 總部審核質量手冊大約需要一個月左右。并將審核的結果通知企業。質量手冊合格通過后，美國 API 總部指派一名審核員到企業進行現場的審核，具體檢查原料和成品的保管狀況，生產加工、檢驗過程，產品的試驗過程，計量檢測器具、試驗設備的檢定狀況，然后審核體系文件和記錄。主要是審核文件和記錄；5）審

77、核員將審核的記錄和評價上交美國 API 總部，總部審核通過后向企業頒發證書。復合劑產品認證持續突破。復合劑產品認證持續突破。公司目前已自主掌握了 CF-4 級、CH-4 級、CI-4 級、CK-4 級柴油機油復合劑配方工藝，SL 級、SM 級、SN 級、SP 級汽油機油復合劑配方工藝以及天然氣發動機油復合劑、摩托車油復合劑、船用系統油、船用汽缸油復合劑、抗磨液壓油復合劑、齒輪油復合劑等配方工藝，其中 CI-4、CK-4、SN、SP 級別復合劑已通過國外權威的第三方臺架測試，已取得多個產品的 OEM 認證，在推進單劑向復合劑轉型途中同時推動復合劑產品從中低級別向中高級別的轉型，帶動海外收入持續突

78、破，從河南省出口數據來看，2022 年潤滑油添加劑出口量同比大幅增長 157%至 9.93 萬噸，2025 年 Q1 出口延續亮眼表現，同比大幅增長 28%至 2.75萬噸。圖圖 36：河南省潤滑油添加劑出口量（萬噸）及出口值（億元）：河南省潤滑油添加劑出口量（萬噸）及出口值（億元）數據來源：海關總署、東北證券 2.3.3.規模擴張與產業鏈延伸并舉，搶占全球市場份額 持續提升單劑產能持續提升單劑產能，搶占全球市場份額搶占全球市場份額。近年來公司潤滑油添加劑產能實現快速擴張，截至 2024 年底，公司擁有單劑產能 31.5 萬噸，在建產能 43.5 萬噸，在建產能預計 2025 年底前實現投產，

79、屆時公司單劑產能將突破 70 萬噸/年。從公司產銷情況來看，隨著公司積極推進單劑向復合劑轉型，潤滑油添加劑產銷量持續提升，2024年潤滑油添加劑產銷量分別實現 15.43 萬噸和 15.89 萬噸，同比分別增長 15.6%和16.5%。0.05.010.015.020.025.020182019202020212022202320242025Q1出口量（萬噸）出口值（億元）請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 25/31 瑞豐新材瑞豐新材/公司深度公司深度 圖圖 37：公司潤滑油添加劑產銷量（萬噸）：公司潤滑油添加劑產銷量（萬噸）數據來源：公司財報、公司招股說明書、東北證券

80、 表表 7：年產年產 46 萬噸潤滑油添加劑系列產品項目萬噸潤滑油添加劑系列產品項目產品規劃產品規劃 項目項目 產品產品 產能（噸）產能（噸）年產 46 萬噸潤滑油添加劑系列產品項目 硫化烷基酚鈣 50000 重烷基苯磺酸鹽 30000 烷基二硫代磷酸鋅 125000 無灰分散劑 130000 烷基硫代氨基甲酸鉬 800 酸性磷酸酯 9800 粘指劑 13000 烷基水楊酸鈣 10000 烷基苯 12000 硫化異丁烯 30000 酯類油 50000 金屬減活劑 4000 復合劑 36.22 萬噸 數據來源：公司環評報告、東北證券 延伸產業鏈上游，提升競爭力延伸產業鏈上游，提升競爭力。十二烷基

81、酚是酚鹽類清凈劑產品的原材料，公司自主研發了離子交換催化法生產工藝生產十二烷基酚，延伸了酚鹽類清凈劑產品的產業鏈。十二烷基酚是精細化工領域中的重要原料和中間體，由苯酚和烯烴進行烷基化反應制得，主流的生產方法是催化法，常用的催化劑有離子交換樹脂、三氟化硼、無水三氯化鋁、活性白土等。公司采用的生產工藝是將苯酚、四聚丙烯（異十二烯）等投入反應釜經系列反應后生成十二烷基酚，將原材料轉向更加基礎的物質，填補了國內空白，在很大程度上克服了供應瓶頸。0.02.04.06.08.010.012.014.016.018.020172018201920202021202220232024潤滑油添加劑產量（萬噸）潤

82、滑油添加劑銷量（萬噸）請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 26/31 瑞豐新材瑞豐新材/公司深度公司深度 圖圖 38：酚鹽類清凈劑工藝流程酚鹽類清凈劑工藝流程 數據來源：公司招股說明書、東北證券 公司具備自由專利制備公司具備自由專利制備線性長鏈烷基苯線性長鏈烷基苯，掌握了磺酸鹽類清凈劑的核心原材料制備，掌握了磺酸鹽類清凈劑的核心原材料制備技術。技術。線性長鏈烷基苯是制備磺酸鹽類清凈劑的重要原料，由-烯烴及甲苯經烷基化得到的，化學通式為 R-C6H5。公司通過自有專利技術將-烯烴與甲苯進行烷基化生成烷基苯后，進行委外磺化反應生成磺酸，磺酸在與氧化鈣等原料反應最終生成成品。除

83、利用自產烷基苯委外加工磺酸外，公司在生產磺酸鹽類清凈劑產品的時候，也會直接采購少部分磺酸。圖圖 39：磺酸鹽磺酸鹽類類清凈劑工藝流程清凈劑工藝流程 數據來源：公司招股說明書、東北證券 3,5-甲酯是一種新型受阻酚類抗氧化劑，具有較強的抗氧化性能，是公司酚酯型和甲酯是一種新型受阻酚類抗氧化劑，具有較強的抗氧化性能，是公司酚酯型和硫醚型高溫抗氧劑產品的有效中間體，全稱硫醚型高溫抗氧劑產品的有效中間體，全稱為為 3-(3,5-二叔丁基二叔丁基-4-羥基苯基羥基苯基)丙酸甲丙酸甲酯。酯。高溫抗氧劑對性能要求較高，使用自產原材料可以提高產品品質的穩定性；同時，高溫抗氧劑單價較高，切入產業鏈上游能夠更好地

84、控制成本，提高利潤率。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 27/31 瑞豐新材瑞豐新材/公司深度公司深度 3.投投資建議及盈利預測資建議及盈利預測 公司是國內潤滑油添加劑領軍企業。公司是國內潤滑油添加劑領軍企業。公司深耕精細化工材料，主要產品包括潤滑油添加劑以及無碳紙顯色劑，憑借技術優勢和產品優勢已發展成為全球領先的潤滑油添加劑廠商，截至 2024 年底，公司擁有無碳紙顯色劑產能 1 萬噸，潤滑油添加劑單劑產能 31.5 萬噸，在建產能 43.5 萬噸，產能規模國內領先。全球潤滑油添加劑市場呈現寡頭壟斷格局，國產替代蓄勢待發。全球潤滑油添加劑市場呈現寡頭壟斷格局，國產替代

85、蓄勢待發。需求端：2023 年全球潤滑油添加劑市場規模達到 159.9 億元，預計 2030 年將達到 182.1 億美元，CAGR 為 1.9%，全球潤滑油添加劑市場趨于成熟，從國內市場來看，2023 年國內潤滑油添加劑表觀消費量達到 97.08 萬噸，2015 至 2023 年復合增速達到 2.2%，隨著國內機動車市場持續增長及工業化進程加快，預計國內潤滑油添加劑市場的需求穩步提升；供給端：全球潤滑油添加劑呈現寡頭壟斷格局，四大復合劑廠商合計市場份額達 85%，2023 年國內產量約 95.68 萬噸，近年來隨著逆全球化興起，全球潤滑油添加劑供應鏈體系面臨重構，國內進口替代全面提速，202

86、4 年國內進口潤滑油添加劑 21.77 萬噸，較 2021 年高點下降約 38%，國內潤滑油添加劑自給率大幅提升；從進出口產品價格來看，2024 年國內進口潤滑油添加劑均價約 29317 元/噸，較出口均價高約 46%，國內高端產品市場仍然具備較大替代空間。產品技術領先，持續推進復合劑轉型及高端認證，搶占全球份額。產品技術領先，持續推進復合劑轉型及高端認證，搶占全球份額。（1）公司目前獲得授權國內發明專利 47 項、國外發明專利 2 項、實用新型專利 4 項，憑借突出的潤滑油添加劑研發能力以及市場影響力，成為發動機潤滑油中國標準開發創新聯盟發起人之一，技術水平行業領先；（2）持續推進以單劑為主

87、向復合劑為主轉變的戰略規劃以及API認證，布局潤滑油添加劑中高端市場，2024年復合劑收入占比超60%，海外收入占比超過 70%，搶占全球市場份額。我們預計 2025-2027 年歸母凈利潤分別為 8.86/10.57/12.50 億元，對應 PE 為19X/16X/14X。公司深耕潤滑油添加劑領域，我們選取同行業上市公司利安隆、龍蟠科技以及國內成核劑領軍企業呈和科技作為可比公司，可比公司 2026 年市盈率均值為 14 倍，考慮到全球潤滑油添加劑供應鏈體系重構背景下，國內進口替代全面提速，我們給予公司 2026 年 18 倍 PE，首次覆蓋，給予“增持”評級。表表 8：可比公司估值表：可比公

88、司估值表 股票代碼股票代碼 公司簡稱公司簡稱 EPS PE 2025E 2026E 2027E 2025E 2026E 2027E 300596.SZ 利安隆 2.26 2.61 2.96 13.83 11.94 10.55 688625.SH 呈和科技 2.31 2.83 3.38 19.93 16.25 13.62 603906.SH 龍蟠科技 0.57 0.85 1.08 21.32 14.37 11.33 可比公司平均 1.71 2.10 2.47 18.36 14.19 11.83 300910.SZ 瑞豐新材 2.99 3.57 4.22 19.36 16.24 13.73 數據來

89、源：Wind、東北證券 注：收盤價取 2025 年 5 月 14 日 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 28/31 瑞豐新材瑞豐新材/公司深度公司深度 4.風險提示風險提示 下游需求不及預期：潤滑油添加劑下游市場應用廣泛，未來如果下游需求增長低于預期，將會對潤滑油添加劑造成負面影響，拖累產品價格。行業競爭加劇風險：潤滑油添加劑新增項目產能釋放壓力猶存，若未來行業競爭趨于激烈，則會對潤滑油添加劑價格造成壓力。政策變動風險：環保、節能降耗等相關行業約束政策變動會影響行業供給格局，從而影響公司經營情況。盈利預測不及預期的風險：我們對公司目標價的計算依據盈利預測，如果盈利預測不

90、及預期，目標價也將動態調整。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 29/31 瑞豐新材瑞豐新材/公司深度公司深度 附表：財務報表預測摘要及指標附表：財務報表預測摘要及指標 Table_Forcast 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2024A 2025E 2026E 2027E 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2024A 2025E 2026E 2027E 貨幣資金 479 866 1,462 2,221 凈利潤凈利潤 724 888 1,059 1,252 交易性金融資產 889 944 999 1,054 資產減值準備 20 5 5 5 應收款項 497

91、 505 535 623 折舊及攤銷 83 158 177 198 存貨 550 607 675 733 公允價值變動損失-8-5-5-5 其他流動資產 26 36 46 56 財務費用-4 10 11 13 流動資產合計流動資產合計 2,623 3,185 3,987 5,001 投資損失-35-40-47-55 可供出售金融資產 運營資本變動-346-13-30-77 長期投資凈額 117 117 117 117 其他 3-5 2 3 固定資產 858 1,038 1,098 1,137 經營活動經營活動凈凈現金流現金流量量 436 997 1,173 1,334 無形資產 195 190

92、 185 180 投資活動投資活動凈凈現金流現金流量量-908-318-245-238 商譽 0 0 0 0 融資活動融資活動凈凈現金流現金流量量-253-296-331-337 非非流動資產合計流動資產合計 1,679 1,834 1,897 1,939 企業自由現金流企業自由現金流-529 646 905 1,072 資產總計資產總計 4,302 5,019 5,884 6,940 短期借款 194 194 194 194 應付款項 392 464 549 635 財務與估值指標財務與估值指標 2024A 2025E 2026E 2027E 預收款項 0 0 0 0 每股指標每股指標 一年

93、內到期的非流動負債 13 31 31 31 每股收益（元）2.52 2.99 3.57 4.22 流動負債合計流動負債合計 759 884 1,005 1,129 每股凈資產（元）11.46 13.13 15.47 18.44 長期借款 163 213 263 313 每股經營性現金流量（元）1.49 3.37 3.96 4.51 其他長期負債 13 14 14 14 成長性指標成長性指標 長期負債合計長期負債合計 176 227 277 327 營業收入增長率 12.1%25.2%18.8%16.5%負債合計負債合計 936 1,111 1,282 1,456 凈利潤增長率 19.1%22.

94、6%19.3%18.2%歸屬于母公司股東權益合計 3,345 3,885 4,577 5,457 盈利能力指標盈利能力指標 少數股東權益 21 23 25 28 毛利率 35.8%35.0%35.3%35.7%負債和股東權益總計負債和股東權益總計 4,302 5,019 5,884 6,940 凈利潤率 22.9%22.4%22.5%22.8%運營效率指標運營效率指標 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2024A 2025E 2026E 2027E 應收賬款周轉天數 40.88 44.70 38.94 37.16 營業收入營業收入 3,157 3,953 4,695 5,473 存貨周轉天數 8

95、6.52 81.06 75.93 72.04 營業成本 2,026 2,569 3,039 3,519 償債能力指標償債能力指標 營業稅金及附加 19 24 28 33 資產負債率 21.8%22.1%21.8%21.0%資產減值損失 0 0 0 0 流動比率 3.45 3.60 3.97 4.43 銷售費用 55 69 82 96 速動比率 2.65 2.82 3.20 3.68 管理費用 152 190 225 263 費用率指標費用率指標 財務費用-18-20-16-17 銷售費用率 1.8%1.8%1.8%1.8%公允價值變動凈收益 8 5 5 5 管理費用率 4.8%4.8%4.8%

96、4.8%投資凈收益 35 40 47 55 財務費用率-0.6%-0.5%-0.3%-0.3%營業利潤營業利潤 836 1,022 1,219 1,441 分紅指標分紅指標 營業外收支凈額-7-2-2-2 股息收益率 2.1%2.1%2.2%2.2%利潤總額利潤總額 829 1,021 1,217 1,439 估值指標估值指標 所得稅 105 133 158 187 P/E（倍）18.88 19.36 16.24 13.73 凈利潤 724 888 1,059 1,252 P/B（倍）4.15 4.42 3.75 3.14 歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤 722 886 1,057 1,

97、250 P/S（倍）4.40 4.34 3.65 3.14 少數股東損益 2 2 2 3 凈資產收益率 22.9%22.8%23.1%22.9%資料來源：東北證券 股息收益率=（除權后年度每股現金紅利總和/報告首頁收盤價）*100%。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 30/31 瑞豐新材瑞豐新材/公司深度公司深度 研究團隊簡介：研究團隊簡介：Table_Introduction 喻杰：清華大學環境學院市政工程碩士，2022 年入職東北證券，現任東北證券基礎化工行業組負責人，主要研究化工周期方向。湯博文：新加坡國立大學應用經濟學碩士，中山大學金融學本科。2022 年加入東

98、北證券，現任東北證券化工組分析師。分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師。本報告遵循合規、客觀、專業、審慎的制作原則，所采用數據、資料的來源合法合規，文字闡述反映了作者的真實觀點，報告結論未受任何第三方的授意或影響，特此聲明。投資投資評級說明評級說明 股票 投資 評級 說明 買入 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場基準 15%以上。投資評級中所涉及的市場基準：A 股市場以滬深 300 指數為市場基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為市場基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為市場基準

99、；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500指數為市場基準。增持 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場基準 5%至 15%之間。中性 未來 6 個月內，股價漲幅介于市場基準-5%至 5%之間。減持 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 5%至 15%之間。賣出 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 15%以上。行業 投資 評級 說明 優于大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益超越市場基準。同步大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益與市場基準持平。落后大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益落后于市場基準。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 31/31 瑞豐新材瑞豐新材/公司

100、深度公司深度 重要聲明重要聲明 本報告由東北證券股份有限公司（以下稱“本公司”）制作并僅向本公司客戶發布，本公司不會因任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。本報告中的信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。報告中的內容和意見僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，不保證所包含的內容和意見不發生變化。本報告僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價或征價。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的證券買賣建議。本公司及其雇員不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，在任何情況下，我公司及其雇員

101、對任何人使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。本公司或其關聯機構可能會持有本報告中涉及到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，并在法律許可的情況下不進行披露；可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務、財務顧問等相關服務。本報告版權歸本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，須在本公司允許的范圍內使用，并注明本報告的發布人和發布日期，提示使用本報告的風險。若本公司客戶（以下稱“該客戶”）向第三方發送本報告，則由該客戶獨自為此發送行為負責。提醒通過此途徑獲得本報告的投資者注意，本公司不對通過此種途徑獲得本報告所引起的任何損失承擔任何責任。東北證券股份有限公司東北證券股份有限公司 地址地址 郵編郵編 中國吉林省長春市生態大街 6666 號 130119 中國北京市西城區錦什坊街 28 號恒奧中心 D 座 100033 中國上海市浦東新區楊高南路 799 號 200127 中國深圳市福田區福中三路 1006 號諾德中心 34D 518038 中國廣東省廣州市天河區冼村街道黃埔大道西 122 號之二星輝中心 15 樓 510630