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1、證券研究報告|首次覆蓋報告 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 gszqdatemark 浙江榮泰（浙江榮泰（603119.SH）云母龍頭守正創新，收購云母龍頭守正創新，收購 KGG 布局機器人絲桿布局機器人絲桿 全球云母絕緣材料龍頭，新能源車絕緣件帶動業績高增。全球云母絕緣材料龍頭，新能源車絕緣件帶動業績高增。公司 2003 年成立，二十余年深耕耐高溫絕緣云母制品，應用于新能源汽車、家電、電纜領域，為全球云母絕緣材料龍頭，2022 年全球市占率 4.4%。2016 年產品切入新能源汽車領域，綁定特斯拉、大眾等頭部車企，2022 年在新能源汽車云母制品中市占率達 27%，行業領先

2、。受新能源汽車行業拉動，近年來公司業績高速增長，2020-2024 年營收/歸母凈利復合增速分別為33%/63%。同時，盈利能力維持高位，2024 年毛利率/凈利率分別為35%/20.3%。技術及客戶壁壘共筑護城河，新產品、新領域鞏固競爭優勢。技術及客戶壁壘共筑護城河，新產品、新領域鞏固競爭優勢。云母市場需求空間廣闊，根據弗若斯特沙利文預測，到 2027 年全球新能源車云母耐火絕緣材料市場規模預計 104 億元，23-27 年 CAGR 為 38%。公司 2016年便切入新能源汽車云母材料領域，成功搶占市場先機，具備技術優勢，產品性能行業領先。同時，深度綁定特斯拉、大眾、寶馬、沃爾沃等全球TO

3、P 車企及寧德時代等動力電池龍頭。技術優勢及客戶資源共筑公司護城河，其在新能源領域頭部地位穩固。此外，產品逐步拓展至新型輕量化安全結構件，獲北美大客戶定點，且云母制品正拓展儲能、商用車等應用領域，進一步鞏固公司競爭優勢。收購狄茲精密布局絲桿，機器人賽道大有可為。收購狄茲精密布局絲桿，機器人賽道大有可為。特斯拉、figure、宇樹、智元等，還有多家車企加入人形機器人賽道，部分已在有序推進商業化落地。馬斯克預計到 2025 年底，將有數千臺 Optimus 機器人在特斯拉工廠中投入使用。絲桿作為重要零部件，在機器人執行器及靈巧手均有運用。2025年 2 月公司公告擬收購上海狄茲精密 51%的股權，

4、目標公司具有較強自主研發能力，在微型滾珠絲桿、直線滑臺模組及電缸等多項產品上，不僅技術國內領先，而且質量可靠，目前已掌握直徑 3mm 及以下的滾珠絲桿的 C1 級精密加工工藝，并實現標準化量產。根據業績承諾，狄茲精密在2025 年到 2027 年凈利潤累計不低于 7000 萬元。本次收購有助于公司快速卡位人形機器人領域，增強公司的盈利及可持續發展能力。盈利預測：盈利預測：公司為全球云母絕緣材料龍頭，持續拓展新產品新領域，我們預計 2025-2027 年歸母凈利潤分別為 3.27/4.65/6.37 億元，同增42%/42%/37%，對應 PE 為 53/37/27x?？紤]到輕量化結構件新產品處

5、于上量階段，海外市場加速布局，布局機器人領域打開成長邊界，首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示：風險提示：行業需求不及預期風險、海外市場推進不及預期的風險、原材料價格波動風險、市場競爭加劇的風險。買入買入（首次首次）股票信息股票信息 行業 汽車零部件 05 月 08 日收盤價（元）47.60 總市值（百萬元）17,314.13 總股本（百萬股）363.74 其中自由流通股（%）56.05 30 日日均成交量（百萬股）17.72 股價走勢股價走勢 作者作者 分析師分析師 丁逸朦丁逸朦 執業證書編號：S0680521120002 郵箱： 分析師分析師 劉曉恬劉曉恬 執業證書編號：S06805240

6、70011 郵箱： 相關研究相關研究 財務指標財務指標 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 營業收入（百萬元）800 1,135 1,590 2,147 2,897 增長率 yoy（%）19.9 41.8 40.1 35.1 34.9 歸母凈利潤（百萬元）172 230 327 465 637 增長率 yoy（%）28.4 34.0 42.0 42.2 36.9 EPS 最新攤?。ㄔ?股）0.47 0.63 0.90 1.28 1.75 凈資產收益率（%）10.3 12.6 15.9 19.6 22.6 P/E（倍）100.8 75.2 52.9 37.2 27.2 P

7、/B（倍）10.4 9.5 8.4 7.3 6.1 資料來源：Wind，國盛證券研究所 注：股價為 2025 年 05 月 08 日收盤價 -40%0%40%80%120%160%2024-052024-092025-012025-05浙江榮泰滬深3002025 05 17年 月 日 gszqdatemark P.2 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 財務報表和主要財務比率財務報表和主要財務比率 資產負債表（資產負債表（百萬元）利潤表（利潤表（百萬元）會計年度會計年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 會計年度會計年度 2023A 2024A 2025

8、E 2026E 2027E 流動資產流動資產 1453 1421 1692 2038 2554 營業收入營業收入 800 1135 1590 2147 2897 現金 1023 584 685 866 1229 營業成本 504 743 1029 1360 1812 應收票據及應收賬款 227 277 309 358 402 營業稅金及附加 9 10 16 22 29 其他應收款 4 4 3 3 4 營業費用 21 27 37 49 65 預付賬款 4 3 8 9 9 管理費用 44 45 64 86 114 存貨 171 251 319 377 428 研發費用 45 61 90 120 1

9、61 其他流動資產 25 302 369 426 482 財務費用-9-19-8-9-12 非流動資產非流動資產 502 792 832 866 894 資產減值損失-10-24-10-10-5 長期投資 0 0 0 0 0 其他收益 15 14 20 19 0 固定資產 395 413 435 455 468 公允價值變動收益 0 0 0 0 0 無形資產 59 65 61 58 55 投資凈收益 0 6 0 0 0 其他非流動資產 47 314 335 353 372 資產處置收益 0-1 0 0 0 資產總計資產總計 1955 2213 2524 2904 3448 營業利潤營業利潤 1

10、91 260 370 527 722 流動負債流動負債 254 328 416 475 578 營業外收入 5 1 1 1 1 短期借款 20 0 0 0 0 營業外支出 1 1 0 0 0 應付票據及應付賬款 183 271 326 366 433 利潤總額利潤總額 195 260 371 528 723 其他流動負債 52 57 90 108 146 所得稅 24 30 44 63 86 非流動負債非流動負債 39 54 53 52 51 凈利潤凈利潤 172 230 327 465 637 長期借款 0 0 0 0 0 少數股東損益 0 0 0 0 0 其他非流動負債 39 54 53

11、52 51 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 172 230 327 465 637 負債合計負債合計 293 382 469 527 629 EBITDA 225 285 407 568 765 少數股東權益 0 0 0 0 0 EPS（元/股）0.47 0.63 0.90 1.28 1.75 股本 280 364 364 364 364 資本公積 996 913 913 913 913 主要財務比率主要財務比率 留存收益 386 577 804 1126 1567 會計年度會計年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 歸屬母公司股東權益 1661 1831 2055

12、 2377 2818 成長能力成長能力 負債和股東權益負債和股東權益 1955 2213 2524 2904 3448 營業收入(%)19.9 41.8 40.1 35.1 34.9 營業利潤(%)25.9 35.8 42.4 42.3 37.0 歸屬母公司凈利潤(%)28.4 34.0 42.0 42.2 36.9 獲利能力獲利能力 毛利率(%)37.1 34.5 35.3 36.7 37.4 現金流量表（現金流量表（百萬元）凈利率(%)21.5 20.3 20.6 21.7 22.0 會計年度會計年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E ROE(%)10.3 12.

13、6 15.9 19.6 22.6 經營活動現金流經營活動現金流 221 210 336 458 693 ROIC(%)9.5 11.2 15.4 19.0 22.0 凈利潤 172 230 327 465 637 償債能力償債能力 折舊攤銷 42 50 43 49 54 資產負債率(%)15.0 17.3 18.6 18.1 18.3 財務費用 4-3 2 2 1 凈負債比率(%)-59.1-30.5-32.0-35.3-42.7 投資損失 0-6 0 0 0 流動比率 5.7 4.3 4.1 4.3 4.4 營運資金變動 -8-83-46-68-5 速動比率 5.0 3.4 3.1 3.3

14、3.5 其他經營現金流 11 22 10 10 5 營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流-54-567-132-132-132 總資產周轉率 0.5 0.5 0.7 0.8 0.9 資本支出-54-103-80-80-80 應收賬款周轉率 3.6 4.5 5.5 6.5 7.7 長期投資 0-470-50-50-50 應付賬款周轉率 2.8 3.7 3.8 4.2 4.9 其他投資現金流 0 6-3-2-2 每股指標（元）每股指標（元）籌資活動現金流籌資活動現金流 788-85-102-145-198 每股收益(最新攤薄)0.47 0.63 0.90 1.28 1.75 短期借款-1

15、08-20 0 0 0 每股經營現金流(最新攤薄)0.61 0.58 0.92 1.26 1.91 長期借款-25 0 0 0 0 每股凈資產(最新攤薄)4.57 5.03 5.65 6.54 7.75 普通股增加 70 84 0 0 0 估值比率估值比率 資本公積增加 901-83 0 0 0 P/E 100.8 75.2 52.9 37.2 27.2 其他籌資現金流-49-66-102-145-198 P/B 10.4 9.5 8.4 7.3 6.1 現金凈增加額現金凈增加額 955-439 101 181 363 EV/EBITDA 25.8 26.6 40.9 29.0 21.1 資料

16、來源：Wind，國盛證券研究所 注：股價為 2025 年 05 月 08 日收盤價 2025 05 17年 月 日 gszqdatemark P.3 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 內容目錄內容目錄 1、浙江榮泰：云母市場領導者，新能源業務打開新空間.5 1.1、深耕云母材料二十載坐穩龍頭，布局機器人新賽道.5 1.2、放權職業經理人，充分發揮股權激勵優勢.6 1.3、公司業績高速增長，盈利能力維持高位.7 2、云母市場需求空間廣闊，行業競爭格局穩定.9 2.1、云母：絕緣耐高溫特性突出，應用領域廣泛.9 2.2、新能源領域催生材料需求，云母市場空間廣闊.10 2.3、競爭格

17、局：行業格局較為穩定，頭部廠商優勢顯著.14 3、技術及客戶壁壘共筑護城河，新產品、新領域鞏固競爭優勢.16 3.1、公司產品性能領先，技術優勢突出.16 3.2、公司客戶資源優質，持續拓展海外市場.17 3.3、拓展新產品、新領域，鞏固公司競爭優勢.19 4、擬收購狄茲精密布局絲桿，機器人賽道大有可為.21 盈利預測與估值.23 風險提示.24 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：公司歷史沿革.5 圖表 2：公司主營業務及產品一覽.5 圖表 3：公司股權結構（截至 2025 年 3 月）.6 圖表 4：公司董事會成員工作經歷.6 圖表 5：浙江榮泰收入及同比增速.7 圖表 6：浙江榮泰歸母凈利潤及同

18、比增速.7 圖表 7：公司收入結構.7 圖表 8：浙江榮泰毛利率和凈利率.8 圖表 9：浙江榮泰分業務毛利率.8 圖表 10：浙江榮泰費用率.8 圖表 11：浙江榮泰研發投入.8 圖表 12：云母材料優勢.9 圖表 13：市場云母材料應用領域.9 圖表 14：云母產業鏈.10 圖表 15：云母材料在新能源汽車的應用.11 圖表 16：不同防護材料性能對比.12 圖表 17：動力電池上蓋板阻燃隔熱材料使用比例.12 圖表 18：動力電池模組間阻燃隔熱材料使用比例.12 圖表 19：代表車型的熱失控防護方案.13 圖表 20：全球云母耐火絕緣材料市場歸母預測（億元）.13 圖表 21：全球云母相關

19、產品玩家.14 圖表 22：2022 年全球云母耐火絕緣市場占有率.15 圖表 23：2022 年新能源汽車行業云母產品競爭格局.15 圖表 24：浙江榮泰云母產品在各細分市場中的市占率.15 圖表 25：公司核心技術情況.16 圖表 26：公司產品性能優于地方標準.17 圖表 27：新能源汽車熱失控防護絕緣件生產工藝流程.17 圖表 28：2022 年公司客戶結構.18 圖表 29：2020-2022 年浙江榮泰占客戶采購比例.18 圖表 30：公司主要客戶及產品應用情況.18 圖表 31：浙江榮泰境內外收入占比.19 圖表 32：浙江榮泰擴產項目.19 2025 05 17年 月 日 gs

20、zqdatemark P.4 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 33：浙江榮泰新產品輕量化安全結構件.20 圖表 34：浙江榮泰云母材料拓展新領域.20 圖表 35：宇樹科技 G1.21 圖表 36：特斯拉 optimus 產線.21 圖表 37：狄茲精密發展歷程.22 圖表 38：狄茲精密主要產品.22 圖表 39：狄茲精密財務概況.22 圖表 40：浙江榮泰各業務收入及盈利能力核心假設（百萬元）.23 圖表 41：浙江榮泰核心財務假設.24 圖表 42：浙江榮泰可比公司估值表（億元人民幣，截至 2025 年 5 月 8 日）.24 2025 05 17年 月 日 gs

21、zqdatemark P.5 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 1、浙江榮泰：云母市場領導者，新能源業務打開新空間、浙江榮泰：云母市場領導者，新能源業務打開新空間 1.1、深耕云母材料二十載坐穩龍頭，布局機器人新賽道、深耕云母材料二十載坐穩龍頭，布局機器人新賽道 深耕云母制品二十載，前瞻布局機器人領域。深耕云母制品二十載，前瞻布局機器人領域。公司 2003 年成立，2023 年上交所上市，二十余年深耕耐高溫絕緣云母制品，并逐步布局機器人賽道。創立初期產品主要應用于傳統小家電、電信電纜、工業應用領域，2016 年產品切入新能源汽車領域，最終與特斯拉達成合作，目前公司客戶包括特斯拉

22、、大眾、寶馬、奔馳、沃爾沃等世界知名汽車品牌。2018 年設立子公司湖南榮泰，除新能源汽車防火安全件外，也負責采購云母礦石，并生產云母紙，加速一體化布局。2025 年收購狄茲精密，布局機器人賽道。圖表1：公司歷史沿革 資料來源：公司官網、每日經濟新聞，國盛證券研究所 以云母材料為核心，產品逐步拓寬下游應用領域。以云母材料為核心，產品逐步拓寬下游應用領域。公司主營各類耐高溫絕緣云母制品。其中，新能源汽車熱失控防護絕緣件、小家電阻燃絕緣件和電纜阻燃絕緣帶三類產品是公司收入主要來源，2024H1 分別占比 76%/13%/5%；云母紙主要作為生產耐高溫絕緣云母制品和其他絕緣材料產品的基礎材料使用，占

23、比僅 1.2%。圖表2：公司主營業務及產品一覽 產品名稱 產品用途 24H1 收入占比收入占比 產品實物圖 新能源汽車熱失控防護絕緣件 主要用于新能源汽車電池電芯、電池模組、電池包及整車熱失控防護及自動駕駛系統的絕緣防護 76%小家電阻燃絕緣件 主要用于帶加熱功能的小家電產品的阻燃絕緣防護，在微波爐、電吹風、電熨斗、多士爐、智能馬桶等產品中有廣泛應用 13%電纜阻燃絕緣帶 主要用于防火電纜和特種電纜的阻燃絕緣防護 5%云母紙 主要作為生產耐高溫絕緣云母制品的基礎材料使用 1.2%資料來源：公司招股書、Wind，國盛證券研究所 2025 05 17年 月 日 gszqdatemark P.6 請

24、仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 1.2、放權職業經理人，充分發揮股權激勵優勢、放權職業經理人，充分發揮股權激勵優勢 股權結構穩定，股權激勵綁定核心高管。股權結構穩定，股權激勵綁定核心高管。公司實際控制人為葛泰榮、曹梅盛夫婦，截至2025 年 3 月，二人直接持股 37%。公司推行職業經理人制度，總經理鄭敏敏 2021 年起擔任總經理，其家族通過股權激勵累計持股 4.88%。2020 年起公司實施三輪股權激勵，并于2024年回購101萬股用于員工激勵，通過股權激勵綁定核心管理層促進公司發展。圖表3：公司股權結構（截至 2025 年 3 月）資料來源：Wind、公司招股書、金融界，

25、國盛證券研究所 管理層產業經驗豐富，具備深厚技術積累。管理層產業經驗豐富，具備深厚技術積累。董事長曹梅盛兼任首席技術官，主導新能源絕緣材料研發，為公司核心創始人之一，擁有逾 40 年產業經驗，早期任職嘉興絕緣材料廠技術員、嘉興鳳橋機械廠廠長。董事兼總經理鄭敏敏為絕緣材料領域專家，兼任中國電工技術學會絕緣材料專委會委員、全國絕緣材料標準化技術委員會 TC51 委員，深度參與行業標準制定，目前負責技術研發與企業管理，同時兼任浙江榮泰汽車零部件、新加坡榮泰等職務，推動公司全球化布局。其余高管多為高級工程師、高?；じ苯淌?，均為公司技術發展奠定深厚基礎。圖表4：公司董事會成員工作經歷 成員成員 職務職

26、務 主要工作經歷主要工作經歷 曹梅盛 董事長，首席技術官 浙江榮泰電工核心創始人及實際控制人之一。早期任職嘉興絕緣材料廠技術員、嘉興鳳橋機械廠廠長，擁有逾 40 年產業經驗。葛凡 董事 畢業于英國華威大學，碩士研究生學歷，高級工程師、高級經濟師職稱。2014 年加入榮泰體系，歷任浙江榮泰科技副總經理、副董事長。葛泰榮 董事 大專學歷，浙江榮泰電工創始人及實際控制人之一。2003 年進入榮泰系企業，歷任浙江榮泰電工、榮泰雷帕司副董事長等職?，F兼任新加坡榮泰、浙江榮泰科技董事等職。鄭敏敏 董事、總經理 畢業于浙江大學，碩士研究生學歷，高級工程師職稱。絕緣材料領域專家，兼任中國電工技術學會絕緣材料專

27、委會委員、全國絕緣材料標準化技術委員會 TC51 委員，深度參與行業標準制定。魏霄 獨立董事 博士學歷，副教授。2011 至 2016 年，任上海交通大學化學化工學院任助理研究員。2016 年 12月至今，任上海交通大學化學化工學院副教授。安玉磊 獨立董事 研究生學歷，法學碩士。2017 年 3 月至2020 年9 月，任浙江中銳律師事務所律師；2020 年 9月至今，任浙江開發律師事務所主任。紀茂利 獨立董事 博士學歷，會計學教授，中國注冊會計師（非執業），嘉興市稅務學會理事。2019 年 5 月至今，任嘉興大學商學院會計學教授，校學術委員會委員。資料來源：Wind，國盛證券研究所 2025

28、 05 17年 月 日 gszqdatemark P.7 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 1.3、公司業績高速增長，盈利能力維持高位、公司業績高速增長，盈利能力維持高位 受新能源汽車行業拉動，近年來公司業績高速增長。受新能源汽車行業拉動，近年來公司業績高速增長。2020-2024 年營收從 3.7 億增至 11.3億元，復合增速 33%，其中汽車安全零部件占比由 31%提升至 79%；歸母凈利 0.3 億元增至 2.3 億元，復合增速 63%。2025Q1 營收 2.7 億元，同增 24%，歸母凈利 0.6 億元，同增 27%。圖表5：浙江榮泰收入及同比增速 圖表6：浙江榮泰

29、歸母凈利潤及同比增速 資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：Wind，國盛證券研究所 圖表7：公司收入結構 資料來源：Wind，國盛證券研究所 產品結構變化提升綜合毛利率，公司盈利保持高位。產品結構變化提升綜合毛利率，公司盈利保持高位。2020-2024 年汽車安全零部件毛利率保持 40%以上，隨著其業務占比不斷提升，帶動公司整體盈利能力提升，綜合毛利率從 32%提升至 35%。2025Q1 毛利率 36%，同比下降 1.2pct，環比增長 2.3pct。公司凈利率較穩定，2021 年以來維持在 20%左右，2025Q1 凈利率 22.4%，同比增 0.6pct，環比增 2.8pct。

30、0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%024681012202020212022202320242025Q1營業收入（億元）同比增長（%）0%50%100%150%200%250%00.511.522.5202020212022202320242025Q1歸母凈利潤（億元）同比增長（%）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20202021202220232024汽車安全零部件非新能源產品其他業務2025 05 17年 月 日 gszqdatemark P.8 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表8：浙江榮泰毛利率和凈利率

31、圖表9：浙江榮泰分業務毛利率 資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：Wind，國盛證券研究所 期間費用率整體呈下降趨勢，費用管控良好。期間費用率整體呈下降趨勢，費用管控良好。2020 年以來公司期間費用率逐年下降，2024 年費用率 10.1%，較 2023 年下降 2.6pct，主要為管理費用率下降原因。研發端，公司重視研發投入，2024 研發費用 6131 萬元，同比增長 36%，研發費用率為 5.4%，主要研究及應用領域包括新能源乘用車、儲能、新能源商用車、低空飛行器及機器人等。圖表10：浙江榮泰費用率 圖表11：浙江榮泰研發投入 資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：W

32、ind，國盛證券研究所 0%5%10%15%20%25%30%35%40%202020212022202320242025Q1銷售毛利率(%)銷售凈利率(%)0%10%20%30%40%50%60%20202021202220232024汽車安全零部件絕緣件絕緣膠帶云母紙-5%0%5%10%15%20%202020212022202320242025Q1銷售費用率（%）管理費用率（%）財務費用率（%）研發費用率（%）期間費用率（%）0%5%10%15%20%25%30%35%40%01000200030004000500060007000202020212022202320242025Q1研發

33、投入（萬元）同比增長（%）2025 05 17年 月 日 gszqdatemark P.9 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 2、云母市場需求空間廣闊，行業競爭格局穩定云母市場需求空間廣闊，行業競爭格局穩定 2.1、云母：絕緣耐高溫特性突出，應用領域廣泛、云母：絕緣耐高溫特性突出，應用領域廣泛 云母：具備優良的化學穩定性、耐熱性等特征，應用領域廣泛。云母：具備優良的化學穩定性、耐熱性等特征，應用領域廣泛。云母為一種層狀硅酸鹽礦物，屬于天然非金屬礦石。由于其獨特的層狀結構，十分穩定的晶格，以及較強的抗剪切強度和良好的柔韌性。云母制品擁有優良的化學穩定性、耐熱性、機械性能和電氣性能

34、等特征。此外，云母材料還具備無毒、無煙、無石棉，符合歐盟 REACH、RoHS 等標準，避免傳統石棉材料的致癌風險?；谄鋬灝惖哪透邷匦阅芘c絕緣性能，云母材料在絕緣材料領域中占據較為重要的地位，在電工電子、絕緣材料、化妝品、涂料、新能源等領域有廣泛應用。圖表12：云母材料優勢 特性特性 應用價值應用價值 耐高壓能力 云母材料具備對抵抗高電壓的沖擊性，不會因為高電壓而導致材料損壞從而影響電池性能下降 輕量化設計 云母材料具有較低的密度和體積，能夠減輕動力電池的重量，實現降低材料成本，提高動力電池續航能力 柔軟性 云母材料的柔軟性便于裁切加工，使得其能夠貼合電池內部各種不規則的形狀表面，確保散熱效

35、果達到最理想狀態 防火性 云母材料具有良好的隔熱和阻燃性能，能夠有效降低電池熱失控的風險，在 1000高溫下仍能阻斷熱失控蔓延 環保 無毒、無煙、無石棉，符合歐盟 REACH、RoHS 等標準，避免傳統石棉材料的致癌風險 資料來源：化工儀器網、倚天云母、浙江榮泰招股說明書、純電俠，國盛證券研究所 圖表13：市場云母材料應用領域 應用領域應用領域 具體特性具體特性 電工電子領域 云母具有非常高的絕緣性和良好的導熱性能，化學穩定性好，具有抗強酸、強堿能力，可用來制造電氣設備?；瘖y品與涂料領域 云母具有優良的光澤和透明度，還具有一定的遮蓋力，因此在化妝品和涂料行業中被廣泛應用。同時，由于云母對紫外線

36、的屏蔽作用，使得以其為主要原料制備的化妝品和涂料具有較好的防曬效果。新能源領域 云母具有高溫絕緣性、化學穩定性（抗腐蝕），可用作太陽能電池板的封裝材料，以提高其穩定性和壽命。此外，云母還可以被用于制造電池的隔膜，以提高電池的性能和安全性。航空航天領域 云母制備的復合材料具有優異的力學性能和耐高溫性能，可以應用在航空航天裝備上。資料來源：甘肅省科學技術廳，國盛證券研究所 云母儲量豐富且廣泛，供給充分且原料價格穩定。云母儲量豐富且廣泛，供給充分且原料價格穩定。行業上游為云母礦采掘與初步加工、玻璃纖維加工制造行業，下游為新能源汽車、家用電器、電線電纜及其他工業應用等行業。全球云母礦產資源分布廣泛，國

37、內云母資源豐富，約占世界產量的 10%。由于云母儲量豐富、分布廣泛，因此云母供給較為充分，原材料價格較為穩定。2025 05 17年 月 日 gszqdatemark P.10 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表14：云母產業鏈 資料來源：公司招股說明書，國盛證券研究所 2.2、新能源領域催生材料需求，云母市場空間廣闊、新能源領域催生材料需求，云母市場空間廣闊 動力電池技術進步，安全隱患成為挑戰。動力電池技術進步，安全隱患成為挑戰。云母制品在新能源汽車行業中主要作為動力電池熱失控防護材料使用。近年來在全球新能源汽車行業快速發展的背景下，動力電池作為新能源汽車的核心部件其性能

38、也不斷提升，電池能量密度逐步提升成為總體趨勢。隨著電池能量密度提升，電池熱失控引發起火爆炸的安全性問題成為新能源汽車廠商亟待解決的重要技術挑戰。熱失控演化復雜，國家標準致力保證安全。熱失控演化復雜，國家標準致力保證安全。電池熱失控始于內部短路引發的局部過熱，SEI 膜分解進一步加劇能量失衡。當電芯溫度突破 200臨界點時，導熱系數驟降導致熱量聚集，觸發 CO、H等可燃氣體爆燃風險。2021 年 1 月，開始執行GB 38031-2020 電動汽車用動力蓄電池安全要求，要求電池單體發生熱失控后，電池系統在 5 分鐘內不起火不爆炸，為乘員預留安全逃生時間。2025 05 17年 月 日 gszqd

39、atemark P.11 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表15：云母材料在新能源汽車的應用 資料來源：平安電工招股書，國盛證券研究所 目前新能源汽車廠商用于動力電池熱失控防護材料主要有氣凝膠氈、阻燃泡棉、云母材料、陶瓷化硅橡膠等：（1）隔熱泡棉：隔熱泡棉：隔熱泡棉是一種高分子彈性體，具有低硬度高回彈特性，但其不耐高溫，在 120左右就會發生軟化或較大形變，部分材料燃燒時會釋放有毒氣體。目前泡棉主要用于模組間和電芯之間，以及電池包密封。（2）云母材料：云母材料：云母材料一般加工為云母板使用，具有優異的耐高溫絕緣性能，在 500-1000的使用環境下，仍能保持良好的絕緣性能。

40、云母板具有良好的抗彎強度和硬度，耐酸堿、耐老化，可加工成各種形狀，在高溫下不產生有毒氣體。目前主要用于模組與模組間及模組與電池蓋之間，隨著無模組化趨勢的發展，云母材料將應用在電芯與電池蓋間進行熱失控防護。（3）氣凝膠：氣凝膠：氣凝膠是由膠體粒子相互聚結形成納米多孔網絡結構，并在孔隙中充滿氣態分散介質的一種高分散固態材料，具有優異的隔熱性能、密度低，目前主要用于電芯之間。以新能源客車為代表的部分車型還設置有防火毯，該材料也以氣凝膠氈復合材料為主。（4）陶瓷化硅橡膠：陶瓷化硅橡膠：以硅橡膠為基體，加入成瓷填料、助熔劑、補強劑等無機填料，經過硫化制成的硅橡膠基防火復合材料，具有良好的彈性和耐熱性，在

41、 600-1000高溫中可長時間保持結構完整性。陶瓷化硅橡膠材質柔軟需要和補強材料復合后使用，陶瓷化硅橡膠復合材料可以用于模組與模組間及模組與電池上蓋板間的熱失控防護。2025 05 17年 月 日 gszqdatemark P.12 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表16：不同防護材料性能對比 材料種類材料種類 隔熱性能隔熱性能 抗沖擊性抗沖擊性 防火性能防火性能 絕緣性絕緣性 價格價格 應用應用 阻燃泡棉 中 低 低 中 低/中 用于模組間和電芯之間 云母材料 低 高 中/高 高 中/高 應用在電芯與電池蓋間進行熱失控防護 氣凝膠氈 高 低 中 中 高 主要用于電芯之間

42、 陶瓷化硅橡膠復合材料 低 中 高 高 高 用于模組與模組間及模組與電池上蓋板間的熱失控防護 資料來源：公司招股書，國盛證券研究所 新能源動力電池隔熱材料使用中，云母材料占主導地位。新能源動力電池隔熱材料使用中，云母材料占主導地位。根據 GGII，2022 年新能源汽車動力電池包上蓋板及電池模組間阻燃隔熱材料使用面積分別為 675萬平米和671萬平米，云母材料分別占到 83%和 30%，并預測 2025 年電池包上蓋板及電池模組間阻燃 隔熱材料使用面積分別為 1499 萬平米和 1170 萬平米，云母材料將分別占到其蓋板/模組間隔熱材料使用比例 80%/45%。圖表17：動力電池上蓋板阻燃隔熱

43、材料使用比例 圖表18：動力電池模組間阻燃隔熱材料使用比例 資料來源：公司招股書，國盛證券研究所 資料來源：公司招股書，國盛證券研究所 特斯拉引領云母材料熱失控防護技術發展：特斯拉引領云母材料熱失控防護技術發展：2011 年 Model S 量產即采用 NCA 三元電芯+云母防護體系，其能量密度與安全性對標 NCM811，奠定行業技術標桿。同期國內處于磷酸鐵鋰向三元轉型期，專注電芯膨脹控制與隔熱技術積累。2016 年后政策驅動下國內電芯直接從 NCM523 躍升至 811，特斯拉 Model 3 沿用云母方案的同時，歐洲 i-Pace、美國 Bolt EV 等 NCM622 電芯車型亦全面導入

44、云母防護，推動國內企業加速技術跟進。國內車企加速熱失控防護布局推動云母材料規?；瘧茫簢鴥溶嚻蠹铀贌崾Э胤雷o布局推動云母材料規?；瘧茫?019 年，寧德時代 NCM811 電芯首裝寶馬 X1 PHEV，后因安全問題倒逼行業轉向 NCM523 并強化熱防護體系，疊加2020 年強制國標實施，云母材料快速成為熱失控防護標配。隨著比亞迪刀片電池及CTP/CTB 技術突破，磷酸鐵鋰電池集成度提升催生熱電耦合新挑戰，帶動云母材料在鐵鋰體系滲透率攀升且應用形態持續升級。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2020202120222023E2024E2025E云母材料陶瓷化硅

45、橡膠及復合材料阻燃泡棉等其他材料0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2020202120222023E2024E2025E云母材料阻燃泡棉氣凝膠氈材料其他材料2025 05 17年 月 日 gszqdatemark P.13 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表19：代表車型的熱失控防護方案 車型車型 具體特性具體特性 Model S2011 云母板（模組的上下方向）+平衡防爆閥組件+縱橫梁隔斷 Model 32017 云母板（下箱體內表面）+平衡防爆閥組件+縱梁隔斷 i-Pace2018 云母板（模組-上蓋之間）+平衡防爆閥組件+縱梁隔斷 高合

46、 Hiphi2018 特斯拉防護罩（每個模組區）+平衡防爆閥組件+縱梁隔斷 上汽 ER62020 特斯拉防護罩（整個 PACK 內）+平衡防爆閥組件+縱梁隔斷 愛馳 U52019 特斯拉墊（粘于模組上方）+平衡防爆閥組件+縱梁隔斷 X1 PHEV2019 云母板（模組上）+平衡防爆閥組件+縱梁隔斷 北汽 EU5(CTP1.0)2020 云母板（模組上）+平衡防爆閥組件+縱梁隔斷 小鵬 P72020 云母板（3 大塊，模組-上蓋之間）+平衡防爆閥組件+縱梁隔斷 大眾 ID.4-2020 云母板（模組匯流排上方）+防火涂層（上蓋內外表面）+平衡防爆閥組件+縱梁隔斷 蔚來 100kWh(CTP1.0

47、)-2020 云母板（整片粘于上蓋內表面）+云母紙（模組匯流排上方）+云母紙（模組電芯側邊）+云母紙（箱體某些部位）+平衡防爆閥組件+縱梁隔斷 Model S Plaid-2021 云母板（整片，模組與上蓋之間）+云母紙（箱體某些部位）+云母紙（高壓匯流排裹覆）+云母板（高壓匯流排裹覆）+平衡防爆閥組件+縱梁隔斷 阿維塔（CTP2.0）-2021 云母板（電芯區與上蓋之間）+云母紙（電芯區匯流排上方）+云母紙（箱體某些部位）+平衡防爆閥組件+縱梁隔斷 資料來源：岳峰云母新材料，國盛證券研究所 下游應用領域廣闊，云母材料市場規?？捎^。下游應用領域廣闊，云母材料市場規?？捎^。根據弗若斯特沙利文，2

48、022 年全球云母耐火絕緣材料市場規模 145 億元，預計到 2027 年市場規模將達到 355.64 億元。其中，新新能源車能源車為主要應用領域，2022 年全球新能源汽車云母材料市場規模為 17.30 億元，20172022 年 CAGR 為 86.40%，預測 2023 年到 2027 年該市場年均復合增長率為37.60%，預計 2027 年全球新能源汽車云母材料市場規模約為 104.40 億元。儲能電池儲能電池領域領域，據 GGII 的預測，2025 年全球儲能電池出貨量將達到 476GWh，2021-2025 年均復合增長率超過 60%，根據弗若斯特沙利文，2022 年全球儲能云母材

49、料市場規模為 1.30億元，預測 20232027 年 CAGR 將為 64.40%，預計 2027 年全球儲能云母材料市場將達到 19.20 億元。圖表20：全球云母耐火絕緣材料市場歸母預測（億元）2022 2023 2024E 2025E 2026E 2027E 2024-2027 年年CAGR 云母耐火絕緣材料云母耐火絕緣材料市場規模市場規模 145 175 209 251 299 356 19%新能源車 17 29 40 55 76 104 38%儲能電池 1 3 4 7 12 19 64%小家電 6 7 8 9 10 12 14%電線電纜 16 16 19 21 24 27 14%高

50、溫冶煉 53 57 60 62 66 69 5%電力云母 28 32 36 39 44 48 10%其他領域 24 31 43 57 68 76 21%資料來源：弗若斯特沙利文，國盛證券研究所 備注：細分市場 23-26 年數據為根據 cagr、27 年數據倒算得出 2025 05 17年 月 日 gszqdatemark P.14 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 2.3、競爭格局：行業格局較為穩定，頭部廠商優勢顯著、競爭格局：行業格局較為穩定，頭部廠商優勢顯著 新興市場中云母制品參與者較少，小家電、電線電纜、工業應用等領域競爭激烈。新興市場中云母制品參與者較少，小家電、電線

51、電纜、工業應用等領域競爭激烈。從下游主要應用細分領域看，云母制品作為新能源汽車動力電池熱失控防護材料為近年來產生的新興需求，市場規?？焖僭鲩L，但因具有準入壁壘，目前參與者較少，還未進入充分競爭階段。小家電、電線電纜、工業應用等其他下游應用細分領域，產品技術已趨于成熟市場需求規模較大，但市場參與者眾多競爭較為激烈。公司在行業內競爭對手主要包括公司在行業內競爭對手主要包括瑞士豐羅集團、韓國瑞士豐羅集團、韓國 SWECO Inc.、固德電材、平安電、固德電材、平安電工、倚天股份等企業工、倚天股份等企業，產品均以云母制品為主，產品均以云母制品為主；巨峰股份、博菲電氣產品包含云母制品，但收入占比較低，1

52、0%左右；山東玻纖、中材科技、正威新材主要生產云母制品上游材料玻璃纖維布相關產品，與公司業務存在一定差異性。圖表21：全球云母相關產品玩家 公司名稱公司名稱 公司簡介公司簡介 24 年云母相關年云母相關產品收入（億產品收入（億元）元）24 年云母年云母收入占比收入占比 瑞士豐羅集團 全球絕緣材料行業的領先企業，絕緣系統產品廣泛應用在電力、工業、新能源汽車和航空運輸等領域。截至 2022 年末，瑞士豐羅集團擁有員工近千人，銷售網絡覆蓋了全球 80 多個國家，銷售收入達到 2.28 億瑞士法郎。-SWECO Inc.SWECO Inc.成立于 1974 年，是韓國唯一一家生產電氣絕緣產品的綜合性企

53、業，產品涉及云母及復合絕緣材料制品，主要應用于新能源汽車及電池、高壓電氣、電線電纜等領域。-固德電材 成立于 2008 年，目前擁有電絕緣材料、熱絕緣材料和新型復合材料三大核心產品，產品主要應用于電力發電設備、中高壓輸配電、新能源汽車、復合材料及風電葉片等領域。-倚天股份 主要從事耐火云母、高清潔材料、阻燃材料等技術的研發、生產、銷售和服務，主要產品包括云母帶、云母紙、外購線纜產品和阻燃帶。1.89 71%平安電工 主要從事云母絕緣材料、玻纖布和新能源絕緣材料的研發、生產和銷售，產品廣泛應用于電線電纜、家用電器、新能源汽車、儲能系統、風電光伏和軌道交通等領域。9.47 90%巨峰股份 主要從事

54、絕緣系統及云母制品、絕緣漆、柔軟復合材料、電磁線、線圈等絕緣材料的研發、生產與銷售。公司的絕緣產品廣泛應用于發電機、電動機、變壓器等機電設備的絕緣處理。0.73 9%博菲電氣 主要產品包括絕緣樹脂、槽楔與層壓制品、纖維制品、云母制品、綁扎制品和復合材料絕緣件，產品應用在風力發電、軌道交通、工業電機、家用電器、新能源汽車、水力發電等領域。0.44 13%山東玻纖 公司主營業務包括玻璃纖維及其初加工以及熱電產品兩大類。主要產品包含玻璃纖維布相關產品。-中材科技 主要從事玻璃纖維、復合材料、過濾材料、礦物棉、其他非金屬新材料、工業鉑銠合金、浸潤劑及相關設備研發、制造和銷售。主要產品包含玻璃纖維布相關

55、產品。-正威新材 主要從事玻璃纖維紗、織物及制品、玻璃鋼制品的研發、生產和銷售，公司主要產品包括玻璃纖維深加工制品、玻璃纖維復合材料、高性能玻璃纖維及增強材料。-資料來源：浙江榮泰招股說明書、Wind，國盛證券研究所 2025 05 17年 月 日 gszqdatemark P.15 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 云母具備客戶、產品認證等壁壘，行業格局較穩定。云母具備客戶、產品認證等壁壘，行業格局較穩定。新能源車熱失控防護絕緣件認證程序復雜、周期長，資質認證壁壘較高。通過客戶的資格認定后，為保證產品品質和交付的穩定，客戶通常不會輕易更換供應商，客戶粘性強。產品的安全性要求方

56、面，包括美國 UL、FDA，德國 TV 等認證標準；對產品的環保性要求包括 RoHS、PAHs 和 REACH標準等，取得這些認證，企業需要投入大量的資金和時間，同時對企業的技術水平提出了較高的要求，對于新進入的企業構成壁壘。行業具備客戶、產品認證等壁壘，競爭格局較為穩定，2022 年平安電工、榮泰電工、倚天股份在全球云母耐火絕緣材料市場市占率分別為 5.1%/4.4%/1.3%，同比-0.6/+0.7/-0.2pct。圖表22：2022 年全球云母耐火絕緣市場占有率 圖表23：2022 年新能源汽車行業云母產品競爭格局 資料來源：公司招股書，國盛證券研究所 資料來源：公司招股書，國盛證券研究

57、所 頭部企業具備優勢，在新能源汽車等細分市場中龍頭地位穩固。頭部企業具備優勢，在新能源汽車等細分市場中龍頭地位穩固。頭部企業具備技術及客戶資源優勢，在新能源汽車、家電市場中占有較高份額。2020-2022 年，新能源汽車行業云母制品中榮泰電工市占率分別為 36%/30%/27%，家電行業中榮泰電工市占率分別為 15%/22%/20%，均穩居行業領先地位。圖表24：浙江榮泰云母產品在各細分市場中的市占率 資料來源：公司招股說明書，國盛證券研究所 平安電工,5.06%榮泰電工,4.35%倚天股份,1.29%巨峰股份,0.53%博菲電氣,0.23%其他,88.54%榮泰電工,27.14%平安電工,3

58、.57%其他,69.29%0%5%10%15%20%25%30%35%40%2020年2021年2022年新能源汽車家電電線電纜2025 05 17年 月 日 gszqdatemark P.16 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 3、技術及客戶壁壘共筑護城河，新產品、新領域鞏固競爭優技術及客戶壁壘共筑護城河，新產品、新領域鞏固競爭優勢勢 3.1、公司產品性能領先，技術優勢突出、公司產品性能領先，技術優勢突出 公司進入行業較早，技術積累深厚，掌握核心工藝。公司進入行業較早，技術積累深厚，掌握核心工藝。公司進入該行業較早，2013 年便開始研發新能源汽車防火安全件，2016 年率先

59、投入研發經費用于新能源汽車云母耐高溫絕緣防護產品的設計開發，成功搶占市場先機，成為該細分領域的領軍企業。公司經過長期的生產實踐和工藝創新，在耐高溫絕緣云母材料領域掌握了多項核心技術和關鍵生產工藝，并且持續對新技術、新工藝進行研發和應用，不斷提升產品質量和性能。圖表25：公司核心技術情況 技術名稱技術名稱 技術階段技術階段 技術內容技術內容 新能源汽車熱失控防護解決方案 大批量生產 為客戶定制電芯、電池模組到電池包以及整車配套的專業解決方案，提高了電池熱失控管理被動防護組件的防火隔熱、絕緣、耐久、可持續等性能，提升了電池熱失控管理的綜合效益 電池防火安全結構件成型工藝 大批量生產 快速、大批量生

60、產一系列三維結構云母復合防火安全結構件的成型工藝，提高效率的同時保證達到客戶的性能要求 特種云母紙制造技術 大批量生產 自制設備及工藝流水線，可快速篩選出所需云母礦的種類、大小，并通過合理配比制備不同種類的特種云母紙，高效快捷，產品品質大幅提升 特種耐火云母帶的制備 大批量生產 對有機硅樹脂進行改性，使其在高溫下與云母燒結成致密的保護殼，進一步增加云母帶的耐溫、耐火等級 高性能絕緣云母管的制備 大批量生產 改變云母管結構、增加增強環，進一步增加云母管絕緣性能 環氧層壓制品 大批量生產 自制先進設備，生產超大型環氧層壓制品 新型云母復合材料 大批量生產 與蛭石、陶瓷纖維等材料復合制備的云母制品，

61、進一步增加材料的機械強度與耐熱性能 特種云母覆膜技術 大批量生產 結合特殊薄膜，同時滿足云母制品耐熱阻燃以及清潔度的要求 資料來源：公司招股書，國盛證券研究所 公司云母產品性能領先，多項指標表現優異。公司云母產品性能領先，多項指標表現優異。浙江省率先制定了新能源汽車用硬質金云母板團體標準并于 2020 年 10 月 30 日起實施，經比較公司產品主要性能指標均優于團體標準。浙江榮泰云母產品在吸水率、彎曲強度、電器強度、電阻率等多項性能指標上表現優異，處行業領先水平。2025 05 17年 月 日 gszqdatemark P.17 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表26：公

62、司產品性能優于地方標準 技術指標技術指標 團體標準團體標準 公司產品性能公司產品性能 粘結劑含量 12%4.7%密度 1.6-2.45g/cm 2.228g/cm 表觀密度 1.6-2.45g/cm 2.036g/cm 吸水率 1.5%0.91%彎曲強度 120MPa 131MPa 電器強度 15KV/mm 26.5KV/mm 體積電阻率 1.0 x10.cm 2.93x10.cm 導熱系數 0.35W/m.K 0.3154W/m.K 阻燃等級 UL-94V0 UL-94V0 耐火性 不低于 1000C 的火焰中耐受燃燒5分鐘而不被燒穿 在 1100C100C 火焰下，耐受燃燒 5 分鐘未燒穿

63、 資料來源：公司招股書，國盛證券研究所 工藝革新突破應用邊界，性能產業化雙突破。工藝革新突破應用邊界，性能產業化雙突破。公司突破云母材料應用瓶頸，自主研發新型配方及上膠壓制一體化成型工藝，攻克三維立體結構制備技術，打破傳統二維形態限制。新工藝在保持耐火絕緣核心性能基礎上，通過取消有機拼接工序，使產品機械強度、耐候性及絕緣性能全面提升，推動云母制品從傳統防護向新能源汽車等高端領域拓展。公司生產的新能源汽車用熱失控防護絕緣件機械強度、耐候性能好，并突破了云母絕緣制品形狀的局限，處于國內同類產品的領先水平。公司三維云母異形件制品在新能源汽車電池電芯、電池模組及電池包熱失控防護組件中獲得了廣泛應用。圖

64、表27：新能源汽車熱失控防護絕緣件生產工藝流程 資料來源：公司招股說明書，國盛證券研究所 3.2、公司客戶資源優質，持續拓展海外市場、公司客戶資源優質，持續拓展海外市場 公司為特斯拉供應商，綁定全球頭部車企、電池廠。公司為特斯拉供應商，綁定全球頭部車企、電池廠。在新能源汽車領域，深度綁定特斯拉、大眾、寶馬、沃爾沃等全球 TOP 車企及寧德時代等動力電池龍頭，主導其核心防護組件供應；其他領域客戶包括美的、松下等知名家電企業及耐克森、寶勝、遠東等國際或國內知名的電線電纜企業。2022 年公司前五大客戶分別為特斯拉、沃爾沃、一汽集團、寧德時代、上汽大眾，占比分別為 13%/10%/7%/7%/7%，

65、且公司多為獨供，在沃爾沃、一汽大眾、上汽大眾等客戶中采購比例均為 100%。2025 05 17年 月 日 gszqdatemark P.18 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表28：2022 年公司客戶結構 圖表29：2020-2022 年浙江榮泰占客戶采購比例 客戶客戶 報告期占客戶采購比例報告期占客戶采購比例 特斯拉-Volvo 100%一汽大眾 100%上汽大眾 100%寧德時代-江蘇時代-華晨寶馬 100%亞歐汽車 100%江蘇樂福德-平安電工 10%-50%資料來源：公司招股書，國盛證券研究所 資料來源：公司招股書，國盛證券研究所 圖表30：公司主要客戶及產品應

66、用情況 行業行業 品牌品牌 部分應用案例部分應用案例 新能源汽車 特斯拉 Model S、Model X、Model Y、Model 3 大眾 ID.3、ID.4、ID.6 豐田 BZ4X 寶馬 5 系、X5 混合動力車型；3 系、4 系、5 系、7 系、X1、X3 純電車型 奔馳 EQS 沃爾沃 XC40、POLESTAR 2 吉利 極氪 001 小鵬 G9 小家電 美的 電吹風、微波爐、多士爐等 松下 電飯煲、微波爐、智能馬桶 電線電纜 耐克森 防火電線電纜、特種電線電纜 遠東電纜 寶勝電纜 資料來源：公司招股書，國盛證券研究所 境外收入占比逐步提升，公司加速拓展海外市場，境外收入占比逐步

67、提升，公司加速拓展海外市場，近年來，境外收入占比逐步提升，2024年境外收入占比 51%，較 2023 年提升 10pct。為配套海外客戶需求，加速布局建設海外分支機構、生產基地。2022 年底公司新設全資子公司新加坡榮泰負責海外銷售渠道的開拓、全資子公司越南榮泰作為海外生產基地負責就近響應客戶需求；同時，在德國設立倉儲基地。目前，公司已通過新加坡榮泰在墨西哥、泰國成立子公司，正穩步推進投資建設項目，擬投建年產 50 萬套新能源汽車零部件生產項目以及年產 1.8 萬噸新能源汽車用云母材料及新型復合材料項目。特斯拉,13%Volvo,10%一汽集團,7%寧德時代,7%上汽大眾,7%其他,57%2

68、025 05 17年 月 日 gszqdatemark P.19 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表31：浙江榮泰境內外收入占比 資料來源：Wind，國盛證券研究所 圖表32：浙江榮泰擴產項目 地點地點 項目項目 年產能年產能 投資金額投資金額 進展進展 浙江 新能源汽車熱失控防護絕緣件 240 萬套 7.5 億元 建設中，建設期2.5 年 湖南 新能源用云母制品 1.5 萬噸 1.2 億元 建設中 泰國 新能源汽車用云母 材料及新型復合材料項目 1.8 萬噸 3 億元 建設中 墨西哥 新能源汽車零部件生產項目 50 萬套 1088 萬美元 建設中 資料來源：公司招股說明書

69、、公司公告、新浪財經，國盛證券研究所 3.3、拓展新產品、新領域，鞏固公司競爭優勢、拓展新產品、新領域，鞏固公司競爭優勢 公司產品拓展至新型輕量化安全結構件，獲北美大客戶定點。公司產品拓展至新型輕量化安全結構件，獲北美大客戶定點。公司 2024 年 3 月公告收到北美某新能源汽車客戶的定點通知，成為其新能源汽車新型輕量化安全結構件產品的供應商。項目生命周期為 2-3 年，總銷售金額約人民幣 3.65 億元，2024 年上半年開始量產，預計后續逐步貢獻收入。拓展儲能、商用車等新領域，拓寬下游市場。拓展儲能、商用車等新領域，拓寬下游市場。公司云母產品應用領域從新能源乘用車拓展到儲能、新能源商用車等

70、多個電動化領域。儲能領域，儲能電芯大型化趨勢顯著，能量密度持續提升，帶來更高熱防護要求。浙江榮泰已經與特斯拉及龍頭電池廠商共同推進云母材料在儲能中的應用。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20202021202220232024境內境外2025 05 17年 月 日 gszqdatemark P.20 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表33：浙江榮泰新產品輕量化安全結構件 圖表34：浙江榮泰云母材料拓展新領域 安全結構件定點項目安全結構件定點項目 客戶 北美某新能源車企 獲定點時間 2024 年 3 月 項目周期 2-3 年 訂單總額 3.6

71、5 億元 量產時間 2024H1 資料來源：公司公告，國盛證券研究所 資料來源：公司公告、金融界、覽富財經網，國盛證券研究所 2025 05 17年 月 日 gszqdatemark P.21 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 4、擬收購、擬收購狄茲精密狄茲精密布局絲桿，機器人賽道大有可為布局絲桿，機器人賽道大有可為 國內外政策支持，機器人量產在即。國內外政策支持，機器人量產在即。根據人形機器人產業研究報告預測，2029 年中國人形機器人市場規模將達到 750 億元，將占世界總量的 32.7%，到 2035 年有望達到 3000億元規模。馬斯克預測未來人形機器人需求量可達 10

72、0 億臺甚至以上，遠期對應空間百億美元級別。國內各地政府陸續發布機器人相關扶持政策，助力推動地區產業集群發展。海外有特斯拉、figure，國內有宇樹、智元、樂聚、云深處、眾擎等，還有多家車企也陸續加入人形機器人賽道，部分企業已在有序推進機器人的商業化落地，不少產品已經進入工廠等工業場景。馬斯克在 2025Q1 業績會上表態，預計到 2025 年底，將有數千臺 Optimus 機器人在特斯拉工廠中投入使用，目標在盡可能短的時間內達到每年生產數百萬臺。圖表35：宇樹科技 G1 圖表36：特斯拉 optimus 產線 資料來源：宇樹科技，國盛證券研究所 資料來源：特斯拉，國盛證券研究所 絲桿作為重要

73、零部件，在機器人執行器及靈巧手均有運用。絲桿作為重要零部件，在機器人執行器及靈巧手均有運用。人形機器人的執行器主要負責將能量轉化為機器人的機械運動，分為旋轉執行器和直線/線性執行器。以特斯拉為例，線性關節采用的無框電機線性關節采用的無框電機+行星滾柱絲杠行星滾柱絲杠+力傳感器的技術方案力傳感器的技術方案，行星滾柱絲杠在主螺紋絲杠的周圍，行星布置安裝了 6-8 個螺紋滾柱小絲杠，利用電機的旋轉轉換為絲杠或螺母的直線運動。隨著手部自由度的提升，預計手部絲桿用量有望提升。擬收購擬收購狄茲精密狄茲精密 51%股權，布局絲桿卡位機器人賽道。股權，布局絲桿卡位機器人賽道。2025 年 2 月 15 日，公

74、司公告擬通過股權轉讓及增資的方式獲得上海狄茲精密 51%的股權。上海狄茲精密機械有限公司成立于 2008 年 9 月，專注于滾珠絲杠、行星滾柱絲杠、車用絲杠、電缸、直線模組、精密對位平臺等研發、生產和銷售，在精密傳動產品的研發和生產領域具有較高的知名度和影響力，具有較強的自主研發能力和行業競爭實力，在微型滾珠絲桿、直線滑臺模組及電缸等多項產品上，小軸徑、大導程、高精密，不僅在技術上實現國內領先，而且質量可靠，可廣泛應用于 3C 產線、體外檢測、視覺光學、激光、無人機、汽車底盤制造、人形機器人/機器狗等多個自動化行業，目前已掌握直徑 3mm 及以下的滾珠絲桿的 C1 級精密加工工藝，并實現標準化

75、量產。根據公告，狄茲精密 2024 年微虧，到 2025 年前 2月凈利率已經轉正，根據業績承諾，狄茲精密在2025 年到 2027 年凈利潤分別不低于 800萬元/2700 萬元/3500 萬元，累計不低于 7000 萬元。本次收購有助于公司快速進入精密傳動、智能裝備、人形機器人等新興領域，將有效增強公司的盈利及可持續發展能力。2025 05 17年 月 日 gszqdatemark P.22 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表37：狄茲精密發展歷程 資料來源：狄茲精密官網，國盛證券研究所 圖表38：狄茲精密主要產品 圖表39：狄茲精密財務概況 資料來源：狄茲精密官網，國

76、盛證券研究所 資料來源：Wind，公司公告，國盛證券研究所 2025 05 17年 月 日 gszqdatemark P.23 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 盈利預測與估值盈利預測與估值 收入端：收入端：受益于 1）新能源汽車銷量提升，動力電池安全性要求提升，云母材料需求增長，基本盤業務穩??；2）新產品輕量化結構件逐步上量；3）收購狄茲精密，布局機器人賽道。我們預計，公司 2025-2027 年分別有望實現營業總收入 16/21/29 億元，同比+40%/+35%/+35%。新能源產品：新能源產品：受益于新能源車銷量持續增長帶動云母需求，公司綁定全球頭部車企在手訂單充足，且

77、輕量化結構件獲得北美大客戶定點，新產品持續上量，預計 2025-2027 年營收分別為 13.3/18.6/25.7 億元，同比+48%/+40%/+38%；非新能源產品：非新能源產品：考慮小家電及電纜市場穩步增長，絕緣件、絕緣膠帶、云母紙穩定貢獻收入，我們預計 2025-2027 年非新能源產品營收分別為 2.6/2.9/3.3 億元，同比增長 10%/10%/15%。毛利率：毛利率：我們預計公司 2025-2027 年毛利率將達 35.3%/36.7%/37.4%。新能源產品新能源產品：考慮新能源汽車絕緣材料競爭格局相對穩定，預計盈利維持高位，但輕量化結構件處上量初期，規模效應尚不顯著，預

78、計 2025-2027 年毛利率分別為38%/39%/39.5%；非新能源產品非新能源產品：假設絕緣件、絕緣膠帶、云母紙盈利能力較為穩定，預計 2025-2027年毛利率穩定在 21%。圖表40：浙江榮泰各業務收入及盈利能力核心假設（百萬元）2022A 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 營業收入營業收入 667.47 800.26 1,134.76 1,589.57 2,147.35 2,897.49 YOY（%）28%20%42%40%35%35%毛利率（毛利率（%）36%37%34.5%35.3%36.7%37.4%1、新能源產品新能源產品 營業收入 469.52

79、 574.63 897.80 1,328.74 1,860.24 2,567.13 YOY 79%22%56%48%40%38%毛利率（%）42%45%40.1%38.0%39.0%39.5%2、非新能源產品非新能源產品 營業收入 197.17 225.02 235.85 259.44 285.38 328.19 YOY-23%14%5%10%10%15%毛利率（%）19%16%21%21%21%21%3、其他業務、其他業務 營業收入 0.78 0.61 1.11 1.39 1.73 2.17 YOY-63%-22%82%25%25%25%毛利率（%）100%100%100%100%100%1

80、00%資料來源：Wind，國盛證券研究所預測 費用端：費用端：隨著規模效應顯現，費用率預計整體呈下降趨勢，我們預計 2025-2027 年銷售費用率為 2.35%/2.3%/2.25%，管理費用率為 4.0%/4.0%/3.95%，考慮公司拓展新產品、新領域，研發投入預計維持高位，預計研發費用率分別為 5.68%/5.60%/5.55%。2025 05 17年 月 日 gszqdatemark P.24 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表41：浙江榮泰核心財務假設 2022A 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 銷售費用率 2.67%2.59%2.3

81、7%2.35%2.30%2.25%管理費用率 4.85%5.50%4.00%4.00%4.00%3.95%研發費用率 5.04%5.64%5.40%5.68%5.60%5.55%資料來源：Wind，國盛證券研究所 盈利預測與投資建議：盈利預測與投資建議：綜上，我們預計公司 2025-2027 年營收分別為 15.90 億/21.47/28.97 億元，同增 40%/35%/35%，毛利率分別為 35.3%/36.7%/37.4%。我們預計 2025-2027 年歸母凈利潤分別為 3.27/4.65/6.37 億元，同增 42%/42%/37%，對應PE 為53/37/27x。選取與公司業務相近

82、，深耕汽車云母材料領域平安電工及做機器人絲杠的雙林股份、北特科技、震?？萍甲鳛榭杀裙?，2025 年行業平均 PE 為 69x，公司 25 年 PE 為 53x，低于行業平均?？紤]到輕量化結構件新產品處于上量階段，海外市場加速布局，布局機器人領域打開成長邊界，首次覆蓋，給予“買入”評級。圖表42：浙江榮泰可比公司估值表（億元人民幣，截至 2025 年 5 月8 日）標的標的 市值市值 收入收入 凈利潤凈利潤 PS PE 24A 25E 26E 24A 25E 26E 24A 25E 26E 24A 25E 26E 平安電工 60 10 13 16 2 3 3 5.7 4.6 3.7 27 23

83、 19 雙林股份 306 49 57 66 5 5 6 6.3 5.4 4.6 62 60 50 北特科技 160 20 24 29 1 1 2 8.0 6.8 5.6 224 144 99 震?？萍?192 71 89 108 3 4 5 2.7 2.1 1.8 76 49 36 行業平均行業平均 5.7 4.7 3.9 97 69 51 浙江榮泰 173 11 16 21 2 3 5 15.3 10.9 8.1 75 53 37 資料來源：Wind，國盛證券研究所 備注：可比公司來自 Wind 一致預測，浙江榮泰為國盛證券預測 風險提示風險提示 1、行業需求不及預期風險：、行業需求不及預期

84、風險：若下游整車、家電等行業需求不及預期，將會影響公司云母材料等業務需求；2、海外市場推進不及預期的風險：、海外市場推進不及預期的風險：若海外客戶拓展進度、海外工廠投產進度不及預期，將會影響公司未來業績；3、原材料價格波動風險、原材料價格波動風險：若有機硅膠水、泡棉膠帶等其他原材料價格短期內出現上漲，且公司無法將原材料成本的變動及時轉移給下游客戶，則將對公司的經營業績構成不利影響；4、市場競爭加劇的風險：、市場競爭加劇的風險：若未來其他競爭對手取得資質認證，與公司客戶形成長期穩定的合作關系，而公司不能積極調整經營策略并在產品質量、產品工藝等方面持續保持差異化競爭優勢，將可能面臨市場份額下降的風

85、險。2025 05 17年 月 日 gszqdatemark P.25 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 免責聲明免責聲明 國盛證券有限責任公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告的信息均來源于本公司認為可信的公開資料，但本公司及其研究人員對該等信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的資料、意見及預測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，可能會隨時調整。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料

86、、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有本報告中涉及

87、的公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本報告版權歸“國盛證券有限責任公司”所有。未經事先本公司書面授權，任何機構或個人不得對本報告進行任何形式的發布、復制。任何機構或個人如引用、刊發本報告，需注明出處為“國盛證券研究所”，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的任何觀點均精準地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法，結論不受任何第三方的授意或影響。我們所得報酬的任何部分無論是在過去、現在及將來均

88、不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。投資評級說明投資評級說明 投資建議的評級標準投資建議的評級標準 評級評級 說明說明 評級標準為報告發布日后的 6 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準。股票評級 買入 相對同期基準指數漲幅在 15%以上 增持 相對同期基準指數漲幅在 5%15%之間 持有 相對同期基準指數漲幅在-5%+5%之間 減持 相對同期

89、基準指數跌幅在 5%以上 行業評級 增持 相對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 相對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間 減持 相對同期基準指數跌幅在 10%以上 國盛證券研究所國盛證券研究所 北京北京 上海上海 地址：北京市東城區永定門西濱河路 8 號院 7 樓中海地產廣場東塔 7 層 地址：上海市浦東新區南洋涇路 555 號陸家嘴金融街區 22棟 郵編：100077 郵編：200120 郵箱： 電話：021-38124100 郵箱： 南昌南昌 深圳深圳 地址：南昌市紅谷灘新區鳳凰中大道 1115 號北京銀行大廈 地址：深圳市福田區福華三路 100 號鼎和大廈 24 樓 郵編：330038 郵編：518033 傳真：0791-86281485 郵箱： 郵箱： 2025 05 17年 月 日