【公司研究】紐威股份-工業閥門龍頭國產替代助力騰飛-20200522[35頁].pdf

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1、紐威股份（603699） 證券研究報告公司研究通用機械 1 / 35 東吳證券研究所東吳證券研究所 工業閥門龍頭，國產替代助力騰飛工業閥門龍頭，國產替代助力騰飛 買入（首次） 盈利預測盈利預測與與估值估值 2019A 2020E 2021E 2022E 營業收入（百萬元） 3,057 3,457 3,977 4,658 同比（%） 9.9% 13.1% 15.0% 17.1% 歸母凈利潤（百萬元） 455 555 696 868 同比（%） 66.2% 21.8% 25.6% 24.6% 每股收益（元/股） 0.61 0.74 0.93 1.16 P/E（倍） 22.03 18.10 14.4

2、1 11.56 投投資要點資要點 紐威股份：國內最大的工業閥門制造商和出口商紐威股份：國內最大的工業閥門制造商和出口商 紐威股份主營閥門的設計、制造與銷售，產品覆蓋閘閥、截止閥、止 回閥、球閥、蝶閥、調節閥、API6A 閥、水下閥、安全閥和核電閥十大系 列，具備為油氣、化工、電力等行業提供基本覆蓋全行業系列產品組合的 能力，產品廣泛應用于海內外項目。2017 年伴隨下游復蘇，公司收入穩步 增長，2019 年公司營業收入創歷史新高 30.57 億元/+9.9%，歸母凈利潤達 4.55 億元/+ 66.2%，其中海外業務收入占主營業務收入比重達 55.6%。 中高端閥門進口替代提速，大煉化擴產助力

3、行業增長中高端閥門進口替代提速，大煉化擴產助力行業增長 中國是工業閥門最大消費國， 2019年國內市場規模約128-135億美元， 全球占比達到 20%-21%，預計未來三年市場規模增速仍能優于全球，保持 5-7%的增長。目前，國內目前，國內一半以上一半以上閥門閥門需求仍依賴進口，需求仍依賴進口，紐威股份作為國紐威股份作為國 內內工業閥門龍頭，市占率僅工業閥門龍頭，市占率僅 1.5%，中高端閥門中高端閥門領域領域國產替代空間國產替代空間廣闊廣闊。 國內閥門下游需求結構中，石化、能源電力和油氣采輸合計占比達 60.5%。從目前在建的煉化一體化項目來看，2020-2023 年國內煉化擴產將 持續景

4、氣，目前在建煉油產能超 2 億噸/年，乙烯產能超 2000 萬噸/年，總 投資額超 1 萬億元。根據我們的測算，17-19 年煉化領域閥門新增需求約 115 億元，而 20-23 年煉化領域閥門新增需求將達 272 億元。其中，恒力 石化、盛虹煉化等民營煉化為擴產主力，2019 年民營煉化企業煉油能力占 比同比提升 5pct。民營企業對于產品性價比更為敏感，國內兼具技術與成民營企業對于產品性價比更為敏感，國內兼具技術與成 本優勢的閥門龍頭將充分受益。本優勢的閥門龍頭將充分受益。 多年深耕形成資質、技術深厚積淀，大客戶戰略獲份額提升多年深耕形成資質、技術深厚積淀，大客戶戰略獲份額提升 客戶方面，

5、公司是國內閥門行業獲得大型跨國企業集團批準最多的企 業，產品質量獲得 SHELL、BP 等國際巨頭認可。研發方面，公司是我國 少數幾家同時獲得民用核安全機械設備設計/制造許可證及 ASME 認證的 閥門制造企業，近年來快速獲得超低溫三偏心蝶閥、水下閘閥、球閥等產 品資格認證，產品向國際領先水平靠攏，中高端占比不斷提升。先進技術先進技術 水平水平+國際客國際客戶認可展現了公司在中高端戶認可展現了公司在中高端閥門閥門領域的國產替代能力。領域的國產替代能力。 同時，公司積極推進大客戶戰略，提升恒力石化、萬華化學等大客戶 采購占比，收獲了優于下游行業的增速。閥門產品屬性為工業易耗品，大 客戶后續更換和

6、維保需求也將有力支撐公司業績。 盈利預測與投資評級：盈利預測與投資評級：公司產品技術與質量得到眾多國際巨頭認可，有 望充分受益工業閥門進口替代提速；大煉化、管網、核電等下游景氣延 續，公司積極推進大客戶戰略提升市占率，業績有望持續增長。預計 20-22年公司實現歸母凈利潤5.55/6.96/8.68億元， 同比增長21.8%/25.6% /24.6%，對應 PE 分別為 18.1X/14.4X/11.6X，對比可比公司顯著低估， 首次覆蓋給予“買入”評級。 風險提示：風險提示：疫情持續和中美貿易戰加劇導致出口收入下滑；民營煉化項 目進展不及預期；大股東減持風險 股價走勢股價走勢 市場數據市場數

7、據 收盤價(元) 13.38 一年最低/最高價 10.64/14.60 市凈率(倍) 3.67 流通 A 股市值(百 萬元) 10035.00 基礎數據基礎數據 每股凈資產(元) 3.65 資產負債率(%) 45.27 總股本(百萬股) 750.00 流通A股(百萬股) 750.00 相關研究相關研究 2020 年年 05 月月 22 日日 證券分析師證券分析師 陳顯帆陳顯帆 執業證號：S0600515090001 021-60199769 證券分析師證券分析師 周爾雙周爾雙 執業證號：S0600515110002 021-60199784 研究助理研究助理 朱貝貝朱貝貝 -17% -9% 0

8、% 9% 17% 26% 2019-052019-092020-012020-05 紐威股份滬深300 2 / 35 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 內容目錄內容目錄 1. 紐威股份：國內最大的工業閥門制造商和出口商紐威股份：國內最大的工業閥門制造商和出口商 . 5 1.1. 2017 年起公司業績明顯回暖，凈利潤大幅度改善 . 8 1.2. 結構優化+原材料垂直整合穩步提升盈利能力，控費能力穩步加強 . 9 2. 中高端閥門進口替代提速，大煉化中高端閥門進口替代提速，大煉化擴產助力行業增長擴產助力行業增長 . 12 2.1. 中國為工業閥門最大消費國，半數以上閥門仍依賴進口 .

9、12 2.2. 國內油氣主要受政策驅動，管網公司成立將加快管網建設進程 . 15 2.3. 煉化擴產景氣度延續，民營占比提升利好國內閥門龍頭 . 20 2.4. 核電重啟帶來高端閥門市場增長機遇 . 23 3. 多年深耕形成資質、技術深厚積淀，大客戶戰略獲份額提升多年深耕形成資質、技術深厚積淀，大客戶戰略獲份額提升 . 26 3.1. 產品廣受國外巨頭認可，深耕國內大客戶推進份額提升 . 26 3.2. 多年深耕形成資質深厚積淀，中高端產品研發不斷獲得突破 . 28 4. 盈利預測與估值盈利預測與估值 . 31 4.1. 核心假設與盈利預測 . 31 4.2. 公司估值 . 32 5. 風險提

10、示風險提示 . 33 rQsNmNpMmRmNuNnPxPtPvN9P8Q8OnPoOsQqQfQrRtOfQpNqN6MrQrRvPnNzRNZnNnM 3 / 35 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 圖表目錄圖表目錄 圖 1：紐威股份自 2004 年后便成為中國最大的工業閥門制造商和出口商 . 5 圖 2：紐威股份股權集中，旗下擁有 7 家制造子公司（截至 2020Q1） . 5 圖 3：2017 年起公司營收邁入復蘇通道 . 8 圖 4：2017 年起公司歸母凈利潤開始大幅度改善 . 8 圖 5：2018 年，海外業務貢獻公司 61%收入 . 9 圖 6：2019 年，閥門產品

11、貢獻公司 94%收入 . 9 圖 7：2017 年起公司盈利能力開始回升 . 9 圖 8：控費能力良好，期間費用率整體下行 . 9 圖 9：國內業務毛利率高于海外業務 . 10 圖 10：海外業務為主，17 年起國內收入占比持續提升 . 10 圖 11：2012 年公司國內訂單分布情況 . 11 圖 12：2012 年公司國際訂單分布情況 . 11 圖 13：16 年以來廢鋼價格出現回升 . 11 圖 14：16 年以來鎳價格出現回升 . 11 圖 15：2019 年全球工業閥門市場規模約為 640 億元 . 12 圖 16：亞洲市場 2011-2017 年收入增長率居全球首位 . 12 圖

12、17：預計 2019 年中國工業閥門市場占全球 20-21% . 13 圖 18：紐威股份為我國工業閥門龍頭，市占率仍較低 . 13 圖 19：近年來閥門進口數量和金額增長放緩 . 15 圖 20：油氣煉油、電力和化工是全球閥門市場重要下游 . 15 圖 21：化工、能源、油氣占據國內 61%閥門市場需求 . 15 圖 22：2020 年“三桶油”資本支出短期下挫不改油氣行業長期向好 . 16 圖 23：國內原油、天然氣自給化率不斷降低 . 17 圖 24：中石化勘探與開發板塊資本開支情況（億元） . 17 圖 25：中石油勘探與生產板塊資本開支情況（億元） . 17 圖 26：中海油勘探板塊

13、資本開支情況（億元） . 17 圖 27：近年來我國天然氣消費量增速加快 . 18 圖 28：近年來我國油氣管道里程趨緩 . 18 圖 29：全球煉油廠日均產能平穩增長 . 21 圖 30：中國煉油廠日均產能快速提升（單位：百萬桶） . 21 圖 31：2019 年國內原油加工量快速上漲 . 21 圖 32：2019 年民營煉化企業煉油能力占比提升 5pct . 21 圖 33：全球乙烯產能平穩增長 . 22 圖 34：我國乙烯產能增速遠高于全球 . 22 圖 35：預計 2020 年我國核電機組裝機容量 5800 萬千瓦 . 24 圖 36：預計 2020 年我國核電在建容量 3000 萬千

14、瓦 . 24 圖 37：2005-2019 年核電設備核準與開工臺數（臺） . 24 圖 38：公司營銷網絡遍布全球 . 27 圖 39：2017 年以來國內閥門行業景氣度提升 . 28 圖 40：17-19 年前五大客戶銷售占比高于 14-16 年 . 28 圖 41：2017 年以來公司國內收入高速增長 . 28 圖 42：近兩年公司國內收入增速表現優于國內下游企業 . 28 4 / 35 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 圖 43：公司通過的主要質量認證情況 . 28 圖 44：近年來公司獲得多個產品認證展現強大研發實力 . 28 圖 45：近兩年公司研發費用率有所提升 . 3

15、0 圖 46：2019 年公司研發費用規模行業居首 . 30 表 1：公司實際控制人上市后多次增持公司股票 . 5 表 2：公司管理層大多曾任職蘇州閥門廠，具有豐富閥門行業從業經驗 . 6 表 3：公司產品廣泛應用于各工業領域的海內外項目 . 7 表 4：紐威股份主要競爭對手情況 . 13 表 5：我國中高端工業閥門產品進口替代空間廣闊 . 14 表 6：預計 2025 年我國油氣管網里程將達 24 萬公里 . 18 表 7：我國天然氣在建干線管道情況 . 19 表 8：目前在建（擴建）LNG 接收站 3380 萬噸/年，規劃 LNG 接收站 5550 萬噸/年 . 19 表 9：目前在建煉化

16、擴產項目大多為煉化一體化項目 . 23 表 10：2019 年核電建設迎來重啟 . 25 表 11：近年來，公司在核電領域不斷取得重大突破 . 25 表 12：公司擁有眾多大型跨國企業集團的合格供應商資格 . 26 表 13：公司在研項目不斷突破，產品向國際先進標準靠攏 . 29 表 14：近年來公司閥門單價穩步提升 . 30 表 15：紐威股份分產品收入預測（單位：百萬元） . 32 表 16：可比公司估值 . 33 5 / 35 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 1. 紐威股份：紐威股份：國內最大的國內最大的工業閥門制造工業閥門制造商和出口商商和出口商 蘇州紐威閥門股份有限公司成

17、立于 2009 年，前身為 2002 年成立的紐威閥門。公司公司 主營閥門的設計、制造和銷售主營閥門的設計、制造和銷售，是國內綜合實力領先的工業閥門供應商，成立以來始終 致力于為客戶提供全套工業閥門解決方案，為石油天然氣、化工、電力等行業提供覆蓋 全行業系列的產品。2004 年公司年銷售突破 5000 萬美金后，便成為中國最大的工業閥 門制造商和出口商，于 2014 年在上交所成功上市。 圖圖 1：紐威股份自紐威股份自 2004 年后便成為中國最大的工業閥門制造商和出口商年后便成為中國最大的工業閥門制造商和出口商 數據來源：公司官網，公司公告，東吳證券研究所 公司股權集中穩定，創始人多次增持彰

18、顯發展信心。公司股權集中穩定，創始人多次增持彰顯發展信心。公司實際控制人為 4 位創始人 王保慶、席超、陸斌、程章文，截至 2020 年 Q1 合計持有公司 76.62%的股份。4 位實 際控制人目前仍分別在公司擔任董事長、總經理、副總經理等職位，并在公司上市后多 次增持股票，彰顯發展信心。 表表 1：公司實際控制人上市后多次增持公司股票公司實際控制人上市后多次增持公司股票 時間區間時間區間 增持情況增持情況 2015 年 7 月-2016 年 2 月 王保慶先生累計增持公司股份25.69萬股， 占總股本0.0343% 2016 年 1 月-2016 年 7 月 陸斌先生累計增持公司股份 22

19、.03 萬股，占總股本 0.0294% 2018年6月-2018年12月 公司實際控制人王保慶先生、陸斌先生、程章文先生、席超 先生合計增持公司股票 70.10 萬股，占總股本 0.0935% 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 公司旗下擁有公司旗下擁有 7 家制造子公司，貫穿閥門制造各個環節。家制造子公司，貫穿閥門制造各個環節。蘇州工業材料和大豐工業 材料主營鑄件制造，東吳機械、紐威石油設備、紐威流體和紐威越南主營閥門制造，溧 陽鍛造負責鍛件制造。 圖圖 2：紐威股份股權集中，旗下擁有：紐威股份股權集中，旗下擁有 7 家制造子公司（截至家制造子公司（截至 2020Q1） 6 / 35 東吳證

20、券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 數據來源：公司公告，Wind，東吳證券研究所（上圖黑色標注均為直接持股比例，紅色標 注為直接+間接持股比例之和） 公司管理層大多曾任職蘇州閥門廠，具有豐富閥門行業從業經驗。公司管理層大多曾任職蘇州閥門廠，具有豐富閥門行業從業經驗。公司董事長王保 慶、總經理陸斌、副總經理程章文、副總經理席超、副總經理鄧國川、總工程師高開科 等核心管理層人員從公司成立起任職，深度綁定公司利益，核心管理層大多曾任職蘇州 閥門廠， 深耕閥門行業 30 年左右， 擁有豐富的從業經驗， 管理層穩定且產業背景深厚。 表表 2：公司管理層大多曾任職蘇州閥門廠，具有豐富閥門行業從業經驗公司

21、管理層大多曾任職蘇州閥門廠，具有豐富閥門行業從業經驗 姓名姓名 職位職位 簡介簡介 王保慶 董事長 1982-1997 年任蘇州閥門廠副廠長，1997 年至今任蘇州正和投資董事長，2004 年至 今任紐威數控裝備（蘇州）董事、總經理，2002 年至今歷任蘇州紐威鑄造董事、董 事長，2005 年至今任紐威工業材料（蘇州）董事長，2006 年至今任紐威工業材料 （大豐）董事長，2011 年至今任東吳機械董事長，2002 年至今任紐威股份董事長。 陸斌 董事、總經理 1983-1996 年任蘇州閥門廠科長，1997 年至今任蘇州正和投資董事、總經理，1997 年至今任紐威數控裝備（蘇州）董事，200

22、2 年至今任蘇州紐威鑄造董事，2005 年 至今任紐威工業材料（蘇州）董事，2006 年至今歷任紐威工業材料（大豐）監事、 董事，2011 年至今任東吳機械董事，2002 年至今任紐威股份董事、總經理。 程章文 董事、副總經 理 1986-1996 年先后供職于沈陽機械設備進出口公司、上海盛京國際貿易公司，1997 年至今任蘇州正和投資董事、副總經理，1997 年至今任紐威數控裝備（蘇州）董事 長，2002 年至今任蘇州紐威鑄造董事，2005 年至今任紐威工業材料（蘇州）董事、 總經理，2009 年至今任紐威工業材料（大豐）有限公司監事，2002 年至今任紐威 股份董事、副總經理。 席超 董事

23、、副總經 理 1982-1997 年就職于蘇州閥門廠， 1997 年至今任蘇州正和投資董事、 副總經理， 1997 年至今任紐威數控裝備 （蘇州） 董事， 2002 年至今歷任蘇州紐威鑄造董事長、 董事， 7 / 35 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 2005 年至今任紐威工業材料（蘇州）董事，2006 年至今任紐威工業材料（大豐） 董事，2002 年至今任紐威股份董事、副總經理。 鄧國川 董事、副總經 理 高級工程師。1995-1997 年任蘇州閥門廠工藝組長，1997-2002 年歷任紐威數控裝備 （蘇州）制造部經理、采購部經理，2002-2009 年任蘇州紐威鑄造副總經理，2

24、009 年至今任紐威股份董事、副總經理。 高開科 董事、總工程 師 高級工程師，全國閥門標準化技術委員會委員，全國閥門專家委員會專家委員。 1992-1997 年任蘇州閥門廠設計工程師，1997-2002 年任紐威數控裝備（蘇州）設計 部經理，2003 年至今任紐威股份總工程師，2009 年至今任紐威股份董事。 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 產品系列全覆蓋，廣泛應用于各工業領域。產品系列全覆蓋，廣泛應用于各工業領域。公司產品品種覆蓋閘閥、截止閥、止回 閥、球閥、蝶閥、調節閥、 API6A 閥、水下閥、安全閥和核電閥等十大系列，規格型 號達 5,000 多種，具備為石油天然氣、化工、電力等

25、行業提供基本覆蓋全行業系列產品 組合的能力，產品廣泛應用于海內外項目。公司由油氣領域起家，應用于大油氣領域的 閥門產品貢獻了較多收入，其中以煉化為主。在保持傳統優勢行業強大競爭力的同時， 公司近年來也在不斷拓展深海閥門、核電閥門等新型高端閥門領域，這些領域收入占比 快速提升，減少了公司對單一領域的依賴。 表表 3：公司產品廣泛應用于各工業領域的海內外項目：公司產品廣泛應用于各工業領域的海內外項目 應用領域應用領域 提供產品提供產品 典型項目典型項目 油氣采輸油氣采輸 儲儲 勘采勘采 API 6A 閥門及井口裝置 PTTEP F12 GAS DEVELOPMENT PROJECT（泰國）、 Pe

26、tronas SAMARANG REDEVELOPMENT PROJECT PHASE 2 EOR（馬來西亞） 液化天然氣液化天然氣 超低溫閘閥、截止閥、 止回閥、 球閥、蝶閥及調節閥 NOVATEKYamal LNG（俄羅斯）、 QGC QCLNG（澳 大利亞）、Freeport LNG（美國） 油氣管線運油氣管線運 輸輸 將管路壓損降到最低的管線閥 門如固定球閥、平板閘閥、全 開式止回閥等 中石油-西氣東輸、 科威特石油公司 GC 29& GC 31 項目、 Minera Escondida Ltda Escondida Water Suppy (EWS) Project、巴林國家天然氣公

27、司管道擴建項目 裝卸裝卸&儲存儲存 系統系統 淺水海底閥 S.T.T.A Sea Tank Terminals（比利時）、 Dialog 基地儲 油項目（馬來西亞）、中石化文 23、文 96 儲氣庫 化工化工 精煉與石油精煉與石油 化工化工 所有應用于石化及化工行業的 閥門類型 殼牌 PUGET SOUND 項目（美國）、BP Cherry Point 項 目（美國）、KNPC CFP 項目（科威特） 煤化工煤化工 供貨范圍涵蓋煤炭的直接液 化、間接液化、煤制天然氣及 多種化學品等全產業鏈 神華鄂爾多斯直接液化項目、 兗礦榆林 100 萬噸煤制油、 神華寧煤 400 萬噸煤制油 其他化工其他化

28、工 提供滿足最嚴格標準（歐洲的 TALuft、 SHELL 77/312 低泄漏 標準）的閥門產品 巴斯夫 Lemongrass 項目（馬來西亞）、博大化工項目、 桐鄉中新項目 能源能源 核電核電 滿足不同核安全等級要求的 閘、截、止、球、蝶閥門 法電 NNB 辛克立角 C 項目（英國）、中廣核防城港核 電項目、中廣核臺山核電站項目 8 / 35 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 電力電力 防火、低泄露的電力行業閥門 Southern Power Generation SdnBhdTrack 4A （馬來西亞） 、 CELSE UTE Porto de Sergipe I（巴西） 礦

29、業礦業 硬密封球閥、偏心蝶閥、 角閥、 刀閘閥、特材閥門 QSTEC 多晶硅廠項目（卡塔爾）、阿爾塔維拉氧化鋁精 煉廠全球鋁項目（阿聯酋）、云南華聯鋅銦項目 海洋工業海洋工業 浮式生產裝浮式生產裝 置置 專門用于 FPSO 及 FLNG 系統 的球閥、蝶閥、閘閥、截止閥、 止回閥 巴西石油 FPSO MV24, MV26, MV29 項目、PREMIER OIL UK LIMITED（英國）、殼牌 Stone FPSO Project（墨 西哥灣）、殼牌 Prelude FLNG Project（澳大利亞） 深海開采深海開采 水下閘閥和水下球閥 中海油文昌 9-2/9-3/10-3 氣田群項目

30、、 渤南天然氣回收利 用項目、 ConsorcioTerminales Mollobamba Project （秘魯） 一般工業一般工業 空氣分離空氣分離 超低溫閥門和氧用閥門 阿拉伯-美國石油公司 JAZAN IGCC Project（沙特阿拉 伯）、Air Liquide GASAL Project（印度） 數據來源：公司官網，東吳證券研究所 1.1. 2017 年起公司業績明顯回暖，凈利潤大幅度改善年起公司業績明顯回暖，凈利潤大幅度改善 2017 年起公司業績隨下游油氣行業轉暖回升。年起公司業績隨下游油氣行業轉暖回升。公司業績受到下游油氣行業發展影 響， 2015-2016 年受國際油價持續低位震蕩等因素的影響， 閥門行業整體市場需求疲軟。 2017 年起， 隨著國際原油價格呈恢復性上漲趨勢及全球經濟延續增長勢頭， 帶動了閥門 行業需求恢復性增長，公司營業收入和凈利潤開始復蘇。2019 年，公司營業收入創歷史 新高達 3