電力設備及新能源行業核電專題：核電清潔能源的重要選項-220421（27頁）.pdf

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1、 證券研究報告 請務必閱讀正文之后的免責條款 核電，清潔核電，清潔能源能源的重要選項的重要選項 電力設備及新能源行業核電專題2022.4.21 中信證券研究部中信證券研究部 核心觀點核心觀點 華鵬偉華鵬偉 首席電力設備與新能源分析師 S1010521010007 李想李想 首席公用環保 分析師 S1010515080002 華夏華夏 電力設備與新能源分析師 S1010520070003 核電作為清潔的基荷電源，有望在能源轉型與“雙碳”建設過程中，實現穩健核電作為清潔的基荷電源，有望在能源轉型與“雙碳”建設過程中，實現穩健發展發展。目前我國核電建設三代技術大規模推廣、四代技術儲備領先，未來核電目

2、前我國核電建設三代技術大規模推廣、四代技術儲備領先，未來核電產業鏈（上游原料、中游設備、下游運營商）發展值得長期關注。產業鏈（上游原料、中游設備、下游運營商）發展值得長期關注。 核電技術發展回溯：三代正當時，四代漸崢嶸核電技術發展回溯：三代正當時，四代漸崢嶸。核電是利用核反應堆中核裂變所釋放出的熱能進行發電的方式， 從第一座核電站建成至今， 核電技術發展已經歷四代主要技術變遷。 目前處在第三代技術廣泛商業化應用， 第四代技術加速儲備與示范應用階段。我國裝機容量 20 萬千瓦的石島灣高溫氣冷堆示范工程，是全球首座將四代核電技術成功商業化的示范項目， 已于 2021 年 12 月 20 日成功并網

3、發電。 全球核電發展螺旋上升，中國核電穩步發展全球核電發展螺旋上升，中國核電穩步發展。從世界范圍內看，核電發展主要經歷了起步發展、迅速發展、緩慢發展和逐漸復蘇四個階段，核心拐點源自技術演進、 能源需求與重大事件影響。 不同國家能源體系下核電的作用地位差別較大，在我國核電經歷了技術突破、技術合作與自主可控等階段發展，技術不斷發展，在四代技術等領域逐漸達到國際領先水平； 同時， 核電在運、 在建規模不斷增長，截至 2021 年 12 月 31 日，我國運行核電機組共 52 臺（不含臺灣地區），同比增長 6.12%，在運核電機組裝機規模約為 5326 萬千瓦(不含臺灣地區)，同比增長 6.78%。

4、多因素助推核電發展，增量空間前景廣闊多因素助推核電發展，增量空間前景廣闊。隨著“雙碳”發展與地區沖突加劇，近期能源價格飆升，導致多國調整核電政策以應對能源安全。同時，核能也是部分國家構建未來零排放電力系統， 實現能源轉型的關鍵； 核電作為基礎負荷調節電力系統， 使得其在新型電力系統構建過程中發展潛力巨大。 我們看好安全穩健地推進核能綜合利用，使其與其它能源品種耦合發展。根據“十四五”規劃和2035 年愿景目標綱要及中國核能發展報告（2021），預計到 2025 年，我國在運核電裝機達到 7000 萬千瓦左右；到 2030 年，核電在運裝機容量達到1.2 億千瓦，核電發電量約占全國發電量的 8%

5、。預計我國自主三代核電會按照每年 68 臺的核準節奏實現規?；炕l展， 國內年均投資規模有望達到 660億元1440 億元。 風險因素：風險因素：核電政策變動風險；核電建設延期風險；核電安全風險。 投資策略。投資策略。在“雙碳”發展與穩增長雙重背景下，我們建議持續關注我國核電的建設與發展，根據產業鏈自上而下梳理布局標的，重點推薦常規島、核島設備龍頭東方電氣（A+H），以及運營商“雙寡頭”中國核電、中國廣核（A+H）。建議關注產業鏈相關標的江蘇神通、佳電股份、中國核建、蘭石重裝等。 重點公司盈利預測、估值及投資評級重點公司盈利預測、估值及投資評級 簡稱簡稱 收盤價收盤價 （元）（元） EPS

6、（元）（元） PE 評級評級 2020 2021E 2022E 2023E 2020 2021E 2022E 2023E 東方電氣（A） 12.61 0.60 0.73 0.95 1.18 21.0 17.3 13.3 10.7 買入 中國核電 7.88 0.32 0.43 0.60 0.62 24.6 18.3 13.1 12.7 買入 中國廣核（A） 2.76 0.19 0.19 0.20 0.24 14.5 14.5 13.8 11.5 買入 資料來源：Wind，中信證券研究部預測 注：股價為 2022 年 4 月 20 日收盤價 電力設備及新能源電力設備及新能源行業行業 評級評級 強于

7、大市（維持）強于大市（維持） 電力設備及新能源電力設備及新能源行業行業核電專題核電專題2022.4.21 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 目錄目錄 核電技術發展回溯：三代正當時，四代漸崢嶸核電技術發展回溯：三代正當時，四代漸崢嶸 . 1 核能發電原理簡釋 . 1 核電技術代際演進一覽 . 1 全球核電發展螺旋上升，中國核電穩步發全球核電發展螺旋上升，中國核電穩步發展展 . 3 海外核電發展：大事件影響關鍵節點，能源結構導致規劃差異 . 3 中國核電發展：穩步發展，自主可控 . 5 多因素助推核電發展，增量空間前景廣闊多因素助推核電發展，增量空間前景廣闊. 9 地區沖突導致能源價格飆升，多國調

8、整核電政策應對能源安全 . 9 構建零排放電力系統，核能是部分國家能源轉型的關鍵 . 10 作為基礎負荷調節電力系統，核電發展大有可為 . 10 推進核能綜合利用，核電與其它能源品種耦合發展 . 11 長期運行經濟性優勢盡顯，存量市場得以復蘇. 13 電力市場化逐步推進，核電交易市場折價或將消失 . 14 空間預測. 14 核能產業鏈梳理核能產業鏈梳理. 15 上游：核燃料及循環、碳素及金屬 . 15 中游：核電設備，包括核島、常規島、輔助系統（BOP） . 18 下游：核電站運營 . 20 風險因素風險因素 . 21 投資建議投資建議 . 21 行業觀點更新 . 21 投資策略. 21 MB

9、9UnVlUgVkWnZuXnV9PdNaQmOoOmOoMiNmMqMkPoMmOaQoOxOvPmRqRwMnMnO 電力設備及新能源電力設備及新能源行業行業核電專題核電專題2022.4.21 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 插圖目錄插圖目錄 圖 1：核裂變過程 . 1 圖 2：核電發展技術路線 . 2 圖 3：全球核反應堆數量及裝機容量 . 4 圖 4：2020 年各國核電發電量占比 . 4 圖 5：2020 年美國發電量結構 . 5 圖 6：美國核電站成本結構 . 5 圖 7：我國核電裝機規模及增速 . 6 圖 8：中國在運核電機組數量及增速 . 7 圖 9：2021 年全國發電量結

10、構 . 7 圖 10：我國核能發電量占比 . 7 圖 11：我國核電站分布圖 . 8 圖 12：各主要發電方式溫室氣體排放量對比 . 10 圖 13：2020 年2021 年我國不同種類能源平均利用小時數 . 11 圖 14：我國城市集中供熱面積及預測 . 12 圖 15：海陽核能供熱原理圖 . 12 圖 16：2020 年各類能源平準化成本 . 13 圖 17：核能產業鏈 . 15 圖 18：2017 年世界各國鈾儲量 . 16 圖 19：2019 年國際主要鈾轉化供應商額定產能與實際產量 . 16 圖 20：天然鈾價格及預測 . 17 圖 21：中國乏燃料產量及累積量情況 . 18 圖 2

11、2：全國政府性基金乏燃料處置支出 . 18 圖 23：2019 年核電設備投資成本結構 . 19 圖 24：2019 年核島組成部件投資占比 . 19 圖 25：2019 年常規島設備成本結構 . 19 圖 26：核電設備毛利率對比 . 19 圖 27：運營商在運裝機容量分布 . 20 表格目錄表格目錄 表 1：第四代核電技術分類 . 2 表 2：各地核電相關經濟發展規劃 . 8 表 3：我國近期核能相關政策 . 9 表 4：我國核能供熱相關政策 . 11 表 5：2020 年中國核電行業上游企業業務情況 . 17 表 6：2020 年中國核電行業中游企業業務情況 . 19 表 7：2020

12、年中國核電行業下游企業業務情況 . 20 表 8：重點標的盈利預測 . 22 電力設備及新能源電力設備及新能源行業行業核電專題核電專題2022.4.21 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1 核電核電技術發展回溯：三代正當時，四代漸崢嶸技術發展回溯：三代正當時，四代漸崢嶸 核能發電原理核能發電原理簡釋簡釋 核電是利用核反應堆中核裂變所釋放出的熱能進行發電的方式。鈾、釷和钚等質量較大的原子的原子核在吸收一個中子后會分裂成兩個或更多個質量較小的原子核，同時放出二個到三個中子和能量，例如鈾-235 受到中子的撞擊時，分裂成三個中子和兩個較輕且更穩定的粒子鋇-141 和氪-92。釋放出的中子又能使別的

13、原子核接著發生核裂變，使過程持續進行下去，這種過程稱作鏈式反應。原子核在發生核裂變時，釋放出巨大的能量稱之為原子核能。核電機組利用其產生的熱能并生產蒸汽，推動汽輪發電機組運轉，產生電力。 圖 1：核裂變過程 資料來源：EU Science Hub 核電技術代際演進一覽核電技術代際演進一覽 從第一座核電站建成至今，核電技術發展歷程如下從第一座核電站建成至今，核電技術發展歷程如下: 1）第一代核電技術第一代核電技術：主要集中在美國、前蘇聯、英國、法國等少數幾個國家，聯邦德國和日本由于被禁止在二戰后 10 年內進行核研究，因而核能技術應用起步較晚。這階段典型的核電機組堆型包括：英國和法國建造的一批“

14、美諾克斯”天然鈾石墨氣冷堆，前蘇聯早期建造的輕水冷卻石墨慢化堆，美國早期建造的壓水堆和沸水堆。第一代核電站目前基本已退役，它們有以下一些共同點：建于核電開發期，因此具有研究探索的試驗原型堆性質；設計比較粗糙，結構松散，盡管機組發電容量不大，一般在 30 萬千瓦之內。但體積較大；設計中沒有系統、規范、科學的安全標準作為指導和準則，因而存在許多安全隱患；發電成本較高。 2）第二代核電技術第二代核電技術：按照比較完備的核安全法規和標準以及確定論的方法考慮設計基準事故的要求而設計的，主要有壓水堆、沸水堆、重水堆、石墨水冷堆和改進型氣冷堆等。 電力設備及新能源電力設備及新能源行業行業核電專題核電專題20

15、22.4.21 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 3）第三代核電技術第三代核電技術：在第二代核電技術設計和運行經驗反饋的基礎上，結合技術工業的發展，提出新的安全理念、安全方法和安全要求，開發了一批具有更高安全性、更好經濟性的第三代核電技術堆型。第三代核電技術的設計目標要求比第二代核電技術具有更好的安全性和經濟性，尤其是非能動安全系統和嚴重事故應對措施, 可減緩嚴重事故的風險，從而使堆芯熔化和放射性物質大量釋放的概率進一步降低。受到國內廣泛認可的第三代核電站的代表是臺山的 EPR 核電站、三門的 AP1000 核電站、華龍一號、CAP1400 以及俄羅斯改進 VVER 技術。 4）第四代第四

16、代核能系統：核能系統：2000 年，美國首次提出了第四代反應堆計劃，即規劃在 2030年左右投入市場的新一代核能系統。在經濟性、安全性、核廢物處理和防止核擴散方面有重大的進展。裝機容量 20 萬千瓦的石島灣高溫氣冷堆示范工程，是全球首座將四代核電技術成功商業化的示范項目，并于 2021 年 12 月 20 日成功并網發電，我國第四代商業化高溫氣冷堆正式投運。 圖 2：核電發展技術路線 資料來源：GIF 表 1：第四代核電技術分類 堆型堆型 簡介簡介 氣冷快堆（GFR） 快中子潛氦冷反應堆，采用式燃料循環，燃料可選擇復合陶瓷燃料。它采用直接循環氦氣輪機發電， 或采用其工藝熱進行氫的熱化學生產。

17、參考反應堆是 288 MW的氦冷系統，出口溫度為 850 。 鉛合金液態金屬冷卻快堆(LFR) 快中子譜鉛(鉛/鉍共晶)液態金屬冷卻堆，采用閉式燃料循環，以實現可轉換鈾的有效轉化，并控制錒系元素。燃料是含有可轉換鈾和超鈾元素的金屬或氮化物。 熔鹽反應堆(MSR) 超熱中子譜堆，燃料是鈉、鋯和氟化鈾的循環液體混合物。熔鹽燃料流過堆芯石墨通道，產生超熱中子譜。MSR 系統的液體燃料不需要制造燃料元件，并允許添加钚這樣的錒系元素。錒系元素和大多數裂變產物在液態冷卻劑中會形成氟化物。熔融的氟鹽具有很好的傳熱特性，可降低對壓力容器和管道的壓力。參考電站的功率水平為 1 000 MW，冷卻劑出口溫度為 7

18、00800，熱效率高。 液態鈉冷卻快堆(SFR) 系統是快中子譜鈉冷堆，它采用可有效控制錒系元素及可轉換鈾的轉化的閉式燃 電力設備及新能源電力設備及新能源行業行業核電專題核電專題2022.4.21 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 堆型堆型 簡介簡介 料循環。SFR 系統主要用于管理高放射性廢棄物，尤其在管理钚和其他錒系元素方面。該系統由于具有熱響應時間長、冷卻劑沸騰的裕度大、一回路系統在接近大氣壓下運行，以及該回路的放射性鈉與電廠的水和蒸汽之間有中間鈉系統等特點。因此安全性能好。 超高溫氣冷堆(VHTR) 一次通過式鈾燃料循環的石墨慢化氦冷堆。 該反應堆堆芯可以是棱柱塊狀堆芯(如日本的高

19、溫工程試驗反應器 HTTR)，也可以是球床堆芯(如中國的高溫氣冷試驗堆 HTR-10)。VHTR 系統提供熱量，堆芯出口溫度為 1 000，可為石油化工或其他行業生產氫或工藝熱。 該系統中也可加入發電設備， 以滿足熱電聯供的需要。參考堆采用 600 MW 堆芯。 超臨界水冷堆(SCWR) 高溫高壓水冷堆，在水的熱力學臨界點(374，22.1 MPa)以上運行。超臨界水冷卻劑能使熱效率提高到輕水堆的約 1.3 倍。該系統的特點是：冷卻劑在反應堆中不改變狀態，直接與能量轉換設備相連接，因此可大大簡化電廠配套設備。燃料為鈾氧化物。參考系統功率為 1700 MW，運行壓力為 25 MPa，反應堆出口溫

20、度為 510550 。 資料來源：CNNPN，中信證券研究部 全球核電發展全球核電發展螺旋上升，螺旋上升，中國核電穩步發展中國核電穩步發展 海外核電發展海外核電發展：大事大事件件影響關鍵節點，能源結構影響關鍵節點，能源結構導致導致規劃差異規劃差異 從 1954 年 6 月 27 日前蘇聯奧布寧斯克(Obninsk)核電站首次利用核能發電開始，世界核電至今已有近 70 年的發展歷史。從世界范圍內看，核電發展主要經歷四個階段：起步發展階段、迅速發展階段、緩慢發展階段和逐漸復蘇階段。 1）起步發展階段：起步發展階段：1954-1965 年，世界核電發展進入起步發展階段。在此期間，世界共有 38 個機

21、組投入運行，核反應堆屬于早期原型反應堆，歸為第一代核電技術。比較典型的核電站包括：1954 年前蘇聯建成世界上第一座核電站5000 千瓦實驗性石墨沸水堆；1956 年英國建成 4.5 萬千瓦原型天然鈾石墨氣冷堆核電站；1957 年美國建成 6 萬千瓦原型壓水堆核電站；1962 年法國建成 6 萬千瓦天然鈾石墨氣冷堆；1962 年加拿大建成2.5 萬千瓦天然鈾重水堆核電站。 2）迅速發展階段：迅速發展階段：1966-1980 年，由于全球石油危機爆發，世界核電發展進入迅速發展階段。在此期間，共有 200 多臺機組投入運行，均采用第二代核電技術。美國成批建造 50-110 萬千瓦的壓水堆、沸水堆；

22、前蘇聯建 100 萬千瓦石墨堆和 44 萬千瓦、100 萬千瓦 WWER 型壓水堆；法國和日本等國引進并消化美國的壓水堆和沸水堆技術。 3）緩慢發展階段：緩慢發展階段：1981-2000 年，由于經濟發展減緩導致電力需求下降，尤其受前蘇聯切爾諾貝利核事故的影響， 世界核電事業進入緩慢發展階段， 西方國家調整核電政策，發展速度明顯減緩。但在亞洲，中國、印度和韓國等國仍持續發展核電。 4）逐漸復蘇階段：逐漸復蘇階段：進入 21 世紀以來，鑒于世界能源緊張、電力需求上升、溫室氣體減排壓力增加，同時核電安全運行情況持續改善，世界各國重新積極規劃核電發展，核電進入逐漸復蘇階段。歐美發達國家開發出先進輕水

23、堆核電站，第三代核電技術取得重大進展。 電力設備及新能源電力設備及新能源行業行業核電專題核電專題2022.4.21 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 截至 2020 年年底，全球核反應堆共有 448 座，總容量為 397.78GW。 圖 3：全球核反應堆數量及裝機容量 資料來源：IAEA PRIS，中信證券研究部 從國家層面來看，核能在各國能源供給中所扮演的角色呈現巨大差異，各國在核能發從國家層面來看，核能在各國能源供給中所扮演的角色呈現巨大差異，各國在核能發展政策方面也各有區別：展政策方面也各有區別： 歐盟：在 2011 年日本福島核事故后，歐盟國家減少或停建了新建核電項目。2019 年

24、歐盟曾推出歐洲綠色協議以應對氣候變化、經濟增長和可持續發展等議題，但綠色清潔能源并不包括核電，歐盟核電行業一度遇冷。歐盟統計局 2022 年數據顯示，包括法、德在內的歐盟 13 個成員國建有核電站，核能發電量約占歐盟總發電量的 25%。 2021 年 12 月，荷蘭提出核能可有效補充太陽能、風能和地熱能，通過核電站建設，減少天然氣進口依賴，計劃新建兩座核電站，并讓現有核電站在保證安全的前提下運行更長時間，同時 2025 年前將為新核電站建設提供 5 億歐元財政支持。 圖 4：2020 年各國核電發電量占比 資料來源：IAEA PRIS，中信證券研究部 300320340360380400420

25、4404604802010201120122013201420152016201720182019核反應堆數量（座）總裝機容量（GW）0%10%20%30%40%50%60%70%80%法國斯洛伐克烏克蘭匈牙利保加利亞比利時斯洛文尼亞捷克亞美尼亞芬蘭瑞士瑞典韓國西班牙俄羅斯羅馬尼亞美國加拿大英國德國阿根廷巴基斯坦南非日本中國墨西哥印度荷蘭巴西伊朗阿聯酋白俄羅斯 電力設備及新能源電力設備及新能源行業行業核電專題核電專題2022.4.21 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 美國：美國：2020 年美國啟動了先進反應堆示范計劃(ARDP)，打算提供總額 1.6 億美元的初始資金，支持建造兩座可在

26、五至七年內投入運行的示范先進反應堆。2021 年美國基礎設施法案對先進核反應堆示范項目投資和清潔電力標準的規定，也將更有效激發美國現有核工業的潛力。此外，小型模塊化反應堆（SMR）設計認證也在進行中。美國還宣布了一項 2500 萬美元的“核期貨一攬子計劃” ，旨在推動現代核能發電和創新發展，并與其他國家建立伙伴關系，以支持美國實現核能發展目標。 2020 年，美國核能平均總發電成本為 29.37 美元/MWh，由于燃料成本減少 7.6%，資本支出減少 7.6%，運營成本減少 2.7%，核能總發電成本同比下降 4.6%。其中約 80%核能發電來自多機組核電廠。規?；洕偈购穗姀S運營商將成本分攤

27、到更多的發電項目上，以降低總發電成本。2020 年，多機組核電廠的平均總發電成本為 27.03 美元/MWh，而單機組核電廠的平均總發電成本為 39.64 美元/MWh。與 2019 年相比，多機組核電廠的平均總發電成本下降約 6%，單機組核電廠的成本上升 2%。 圖 5：2020 年美國發電量結構 資料來源：IAEA PRIS，中信證券研究部 圖 6：美國核電站成本結構（美元/MWh） 資料來源：NEI，中信證券研究部 加拿大：加拿大：加拿大于 2018 年 12 月發布了 SMR 路線圖，隨后在 2020 年發布的 SMR行動計劃中，詳細列出多種應用開發、演示和部署 SMR 的后續步驟。2

28、021 年 3 月，加拿大政府宣布為莫爾泰克斯能源（Moltex Energy）提供 5600 萬加元的資金，用于加拿大大西洋地區 SMR 的開發。目前加拿大安大略省的達林頓和布魯斯核電站正耗資 260 億加元進行翻新工程，以使核電站能夠在本世紀中葉之后繼續運行。2020 年，核電占加拿大總發電量的 15%左右。 中國核電發展中國核電發展：穩步發展，自主可控：穩步發展，自主可控 中國核電產業仍處于并將長期處于發展的重要戰略機遇期中國核電產業仍處于并將長期處于發展的重要戰略機遇期 1985 年，我國建設第一座自主設計的秦山核電站（浙江海鹽縣，30 萬千瓦壓水堆） ，結束了中國大陸無核電的歷史，實

29、現零的突破；此外，我國還引進大亞灣 100 萬千瓦壓水堆核電站，先后又建設秦山二期、嶺澳、秦山三期和田灣核電站。 2007 年我國決定在浙江三門核電站和山東海陽核電站引進 AP1000 （美國的先進非能動壓水堆）技術。AP1000 關鍵技術主要利用各種非能動安全方法（例如對流、傳導和輻核能發電量, 19.70%非核能發電量, 80.30%051015202530354045201520162017201820192020燃料成本資本支出運營成本 電力設備及新能源電力設備及新能源行業行業核電專題核電專題2022.4.21 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 照）代替復雜冗余的交流電源作為動力進

30、行熱傳遞。到 2012 年，我國具備核電站建造的專有技術體系和知識產權，不僅能成功地研制出第三代核電技術，而且實現鈾濃縮離心機的國產化，建成核燃料原件，核燃料供應完全立足本國，這些都證實我國核電發展已經進入世界前列。 2015 年我國自主研發“華龍一號” ，標志我國核電發展邁入自主研制的第三代核電技術。2019 年 5 月 28 日，中法合作的第三代 EPR（法國的歐洲壓水堆）技術也應用到廣東臺山核電廠 2 號機組（同樣應用 EPR 三代壓水堆的 1 號機組已于 2018 年 6 月 29 日成功并網發電） 。第三代核電技術改進反應堆的設計技術，確保在事故工況下對造成環境和社會后果做到實際可控

31、。 2021 年 12 月 20 日，全球首座球床模塊式高溫氣冷堆核電站石島灣高溫氣冷堆核電站示范工程首次并網發電，這是全球首個并網發電的第四代高溫氣冷堆核電項目，標志著我國成為世界少數幾個掌握第四代核能技術的國家之一，意味著在該領域我國成為世界核電技術的領跑者。 運機組數量及裝機規模方面運機組數量及裝機規模方面，截至 2021 年 12 月 31 日，我國運行核電機組共 52 臺（不含臺灣地區） ，同比增長 6.12%，在運核電機組裝機規模約為 5326 萬千瓦(不含臺灣地區)，同比增長 6.78%。 圖 7：我國核電裝機規模及增速 資料來源：CNEA，中信證券研究部 能源結構方面能源結構方

32、面，2021 年,全國累計發電量為 81121.8 億千瓦時，運行核電機組累計發電量為 4071.41 億千瓦時，同比上升 11.17%，占全國累計發電量的 5.02%，未來核電占比將持續增加。與燃煤發電相比，核能發電相當于減少燃燒標準煤 11558.05 萬噸，減少排放二氧化碳 30282.09 萬噸、二氧化硫 98.24 萬噸、氮氧化物 85.53 萬噸。 17.42%36.95%30.13%27.24%6.48%24.69%9.18%2.32%6.78%0%5%10%15%20%25%30%35%40%0100020003000400050006000201220132014201520

33、1620172018201920202021裝機規模（萬千瓦）增速 電力設備及新能源電力設備及新能源行業行業核電專題核電專題2022.4.21 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 圖 8：中國在運核電機組數量及增速 資料來源：CNEA，中信證券研究部 圖 9：2021 年全國發電量結構 資料來源：CNEA，中信證券研究部 圖 10：我國核能發電量占比 資料來源：CNEA，中信證券研究部 空間分布方面空間分布方面，中國核電站均分布于沿海地區，一方面由于核電站需要大量水源進行冷卻，海水成本遠低于內陸淡水，另一方面從電力需求角度看，沿海地區相比內陸地區電力需求量更大。但隨著內陸經濟體崛起，核電站將

34、呈內遷趨勢。 2835374447495225.00%5.71%18.92%6.82%4.26%6.12%0%5%10%15%20%25%30%01020304050602015201620172018201920202021在運機組數量（臺）增速火力發電量, 71.13%水力發電量, 14.60%風力發電量, 6.99%核能發電量, 5.02%太陽能發電量, 2.26%1.82%1.85%1.99%2.11%2.39%3.03%3.56%3.94%4.22%4.88%4.94%0%1%2%3%4%5%6%20102011201220132014201520162017201820192020

35、 電力設備及新能源電力設備及新能源行業行業核電專題核電專題2022.4.21 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 圖 11：我國核電站分布圖 資料來源：CNNPN 在“雙碳”目標大背景下，核電已成為能源轉型重要選項，各級政府不斷加大對核能的關注和投入。廣東、廣西、福建、海南、江蘇、浙江、山東、遼寧等地方政府工作報告相繼出爐，將核電寫入當地經濟發展規劃，被列為 2022 年工作重點。 表 2：各地核電相關經濟發展規劃 省份省份 規劃內容規劃內容 廣東 推進惠州太平嶺核電、陸豐核電、廉江核電等項目建設 廣西 防城港紅沙核電 3 號機組按期投產運行 福建 昌江核電二期等項目開工 海南 漳州核電建設

36、提速 江蘇 推進核能等清潔能源發展 浙江 2022 年將攻堅突破三門核電二期等重點項目 山東 將推進膠東半島千萬千瓦級核電基地建設，開工海陽核電二期 遼寧 加快建設紅沿河核電、徐大堡核電項目 資料來源：相關政府機構官網，中信證券研究部 電力設備及新能源電力設備及新能源行業行業核電專題核電專題2022.4.21 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 多因素助推核電發展，增量空間前景廣闊多因素助推核電發展，增量空間前景廣闊 地區沖突地區沖突導致導致能源價格飆升，多國調整核電政策應對能源安全能源價格飆升，多國調整核電政策應對能源安全 由于局部沖突使“北溪 2 號”天然氣管道開通受阻，歐盟把目光重新聚

37、焦在核電上，在推動實現歐盟氣候變化目標、加強歐盟能源安全、助力以可承受的價格提供清潔電力這三者之間尋找新的平衡點。 2022 年 2 月歐洲議會通過了新的綠色能源投資方案， 把核能和天然氣列入綠電范疇，符合規定的核能和天然氣電力投資屬于“綠色投資” 。提案對于可被納入分類的天然氣電站和核電站列出了一定的要求：新建的核電站需要在 2045 年前獲得建設批準，并滿足一系列防止重大環境危害的標準；天然氣電站必須用于替代煤電，二氧化碳排放量不高于每千瓦時 270 克，在 2030 年前獲得建設批準，并在 2035 年底前轉型使用可再生能源或低碳排放的燃料氣體。 法國：法國：2022 年 2 月 11

38、日，法國宣布重新發展核電計劃，將新建 6 座新型歐洲壓水核反應堆， 預計第 1 座將在 2035 年投入使用。 同時研究再修建 8 座核反應堆的可行性計劃，并且要在保證安全性基礎上，將現有核反應堆的使用年限都提升到 50 年以上，只要安全條件允許，法將不再關閉現有核反應堆。 比利時：比利時： 2022 年 3 月 18 日， 比利時政府宣布， 將 2025 年廢除核能的計劃延后十年，批準多伊爾核電廠 4 號機組和蒂昂熱核電廠 3 號機組延壽至 2035 年。多伊爾 4 號機組和蒂昂熱 3 號機組均于 1985 年投運，裝機容量分別為 103.8 萬千瓦和 103.9 萬千瓦，占比利時核電裝機容

39、量的 35%。比利時能源部計劃投入 11 億歐元資助能源轉型。 英國：英國：2022 年 4 月 7 日，英國發布了能源安全戰略 。目標開發 8 個新的大型核電項目，并新建多座模塊化小堆。到 2050 年，英國核電總裝機容量將達到 2400 萬千瓦，約占英國預計電力需求的 25%。 表 3：我國近期核能相關政策 時間時間 文件文件 政策內容政策內容 2022 年 3 月17 日 2022 年能源工作指導意見 要有序推進核電重大工程建設；建成投運福清 6 號、紅沿河 6 號、防城港 3 號和高溫氣冷堆示范工程等核電機組， 在確保安全的前提下，積極有序推動新的沿海核電項目核準建設；繼續抓好核電科技

40、重大專項和核電技術提升行動計劃，加快推進小型堆技術研發示范； 務實推動核電領域海外合作， 建設運行好海外能源合作項目；積極發展能源新產業新模式，組織實施核能集中供熱及綜合利用試點方案，推進核能綜合利用 2022 年 3 月21 日 “十四五”新型儲能發展實施方案 合理布局制氫設施，推進固體氧化物電解池制氫、光解水制氫、海水制氫、核能高溫制氫等技術研發 2022 年 3 月22 日 “十四五”現代能源體系規劃 在確保安全的前提下，積極有序推動沿海核電項目建設，保持平穩建設節奏，合理布局新增沿海核電項目。開展核能綜合利用示范，積極推動高溫氣冷堆、快堆、模塊化小型堆、海上浮動堆等先進堆型示范工程，推

41、動核能在清潔供暖、工業供熱、海水淡化等領域的綜合利用。切實做好核電廠址資源保護。到 2025 年，核電運行裝機容量達到 7000 萬千瓦左右 資料來源：國家發改委，國家能源局，中信證券研究部 電力設備及新能源電力設備及新能源行業行業核電專題核電專題2022.4.21 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 構建零排放電力系統，核能是部分國家能源轉型的關鍵構建零排放電力系統，核能是部分國家能源轉型的關鍵 核能發電在實現本世紀中葉零碳排放的關鍵目標方面將發揮關鍵作用，特別是在風能資源不足的國家。 圖 12：各主要發電方式溫室氣體排放量對比（克等效二氧化碳/kWh） 資料來源：CNNPN，中信證券研

42、究部 波蘭：波蘭：波蘭嚴重依賴煤炭，是歐盟成員國中唯一沒有做出承諾到 2050 年實現氣候中和的國家。2021 年初，波蘭批準了一項面向 2040 年的能源政策，計劃開發 6GW9GW的核能作為多元化能源組合的一部分，以降低對煤炭和進口天然氣的嚴重依賴。波蘭的第一座核電站有望在 2033 年啟用，預計到 2043 年還會額外增加五座。 巴西巴西：巴西主要依賴水力發電，近年來因降雨模式變化導致水庫蓄水量不足，使得約30 座水電站無法有效發電。根據巴西官方能源機構 EPE 預測，未來 10 年巴西電力消費將以年均 3.5%的速度增長， 這將需要在發電和輸電領域投資 580 億美元， 建設 4300

43、 萬千瓦的發電產能， 巴西計劃依靠核能滿足電力需求。 在巴西等其他清潔能源資源較差的國家，戰略性地利用核電可以更快地擺脫碳排放。 作為基礎負荷調節電力系統，核電發展大有可為作為基礎負荷調節電力系統，核電發展大有可為 由于風電、光電等可再生清潔能源的間歇性、波動性特征，以及水電的季節性特性，使得可再生清潔能源的發電量占比遠低于裝機容量占比，同時也給大型電網穩定運行帶來了許多不確定性。核電具有運行穩定、可靠、換料周期長等顯著特征，非常適用于大型電網的基負荷以及必要的電網調峰。 核電是我國大型電網基負荷能源的重要選項，以低碳清潔能源為主的新能源體系建設過程中，核電的占比增加，將有利于我國電網的安全運

44、行，以及提高風電、光電的利用效率。2021 年，全國 6000 千瓦及以上電廠發電設備平均利用小時數為 3817 小時，同比增加 60 小時。2021 年全國核電的平均利用小時數為 7802 小時，同比增加 352 小時，且長期穩定維持在遠高于火電、水電等其他發電方式的水平。因此，發展核電是推動中國能源結構低碳化轉型的重要措施，是中國低碳清潔新能源體系建設的必然選擇。 020040060080010001200煤電氣電水電光伏風電核電直接排放量間接排放量 電力設備及新能源電力設備及新能源行業行業核電專題核電專題2022.4.21 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 圖 13：2020 年2

45、021 年我國不同種類能源平均利用小時數 資料來源：中電聯，中信證券研究部 推進核能綜合利用，核電與其它能源品種耦合發展推進核能綜合利用，核電與其它能源品種耦合發展 由于小型模塊化反應堆（SMR）和先進四代堆技術能夠供應更高溫度的熱量，這使得核能技術可以滿足某些電力和供熱領域的生產要求，包括海水淡化、制氫、原油開采、石油化工、船舶運輸甚至是太空應用。 制氫：制氫：國際原子能機構研究表明，當天然氣價格遠高于過去十年普遍較低的水平時，核能將是生產清潔氫氣的最具成本效益的手段。充足的核電供應可以降低制氫成本，使用核電站電力生產的“黃氫”將在氫能經濟發展中發揮關鍵作用。相關研究顯示，歐盟和美國利用目前

46、常規反應堆生產氫，成本約為 3 美元/千克。亞洲大型反應堆生產氫的成本不到2 美元/千克。 而新型先進模塊化反應堆進行大規模生產氫的成本或降至 1 美元/千克。 2021年 2 月，英國核工業委員會(NIC)達成氫能路線圖 ，到 2050 年，核能可以生產英國三分之一的清潔氫需求。 非電力應用潛非電力應用潛力力巨大巨大，為，為集中供熱集中供熱解“燃煤”之急：解“燃煤”之急：集中供熱是我國消耗煤炭和產生碳排放的重要領域，在“雙碳”發展目標下也需要向清潔供暖方向轉型。核能作為清潔低碳安全有效的能源形式,在集中供熱領域發揮重要作用。 發展核能供熱有助于推動能源綠色低碳發展戰略，實現能源結構和產業升級

47、，同時國家能源局也在試點運行。目前，全國需要采暖的省份有 17 個，占國土面積的 60%以上，采暖人口達到 7 億以上。我國集中供暖的熱源以熱電聯產和區域鍋爐房為主，使用的燃料以煤炭為主，每年消耗煤炭數億噸。燃煤是導致華北地區冬季霧霾、拉閘限電、實現“雙碳”目標存在壓力的重要原因，亟需采用新型清潔能源替代燃煤取暖。 表 4：我國核能供熱相關政策 文件文件 政策內容政策內容 能源技術革命創新行動計劃（2016-2030 年） 到 2050 年,核能供熱具備規模建設條件 北方區冬季清潔暖規劃（2017-2021） 核能、地熱、太陽能等能源是清潔供暖的重要形式 2018 年能源工作指導意見 積極研究

48、推動北方地區核能供暖試點工作 北方地區核能供暖五年行動方案（征求意見稿） 將核能供暖示范工程列為重點項目予以推進 2030 年前碳達峰行動方案 積極推動高溫氣冷堆、快堆、模塊化小型堆、海上浮動堆等先進堆型示范工程，開展核能綜合利用 資料來源：國務院，國家發改委，國家能源局，中信證券研究部 0200040006000800010000核電火電水電風電太陽能發電20202021 電力設備及新能源電力設備及新能源行業行業核電專題核電專題2022.4.21 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 我國城鎮化提速和城市建筑集中供暖面積的持續增加，為核能供熱提供了用戶環境。2020 年，我國供熱面積為 9

49、8.82 億平方米，預計到 2030 年達到 150 億平方米。若增長面積的 10%由核能供熱來提供，核能供熱面積將達到 5.2 億平方米，約相當于 26-52 個熱功率為 400MWt 的“燕龍”低溫供熱堆的供熱面積。 圖 14：我國城市集中供熱面積及預測（億立方米） 資料來源：核能供熱發展模式研究（曾斌等）（含預測值），中信證券研究部 價格方面，單一供熱的低溫核供熱堆在運行 4、5、6 個月時，核能供熱價格分別為47 元/吉焦、38 元/吉焦和 35 元/吉焦，優于燃氣供暖和采電供暖，可比燃煤供暖。秦山核電站一期核能供熱項目熱價同徐州燃煤熱價相同，同為熱價 30 元/平方米。據核能供熱發展

50、模式研究一文分析，海陽核電站核能供熱二期項目建成后，海陽城區的取暖費也下降了， 從原有的 22 元/平方米降到 21 元/平方米， 每平米下降 1 元， 收取的取暖費總計 1.113億元， 隨著后續海陽核電站 6 臺機組建成投運， 預計 2030 年最終供熱半徑達到 100 千米，年收取取暖費 42 億元。 圖 15：海陽核能供熱原理圖 資料來源：國家電投官網 02040608010012014016020102011201220132014201520162017201820192020 2030E我國城市集中供熱面積及預測（億平方米） 電力設備及新能源電力設備及新能源行業行業核電專題核電專

51、題2022.4.21 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13 長期運行經濟性優勢盡顯，存量市場得以復蘇長期運行經濟性優勢盡顯，存量市場得以復蘇 世界核協會（WNA）2020 年 6 月發布的核能資產的持久價值介紹了核電廠長期運行（LTO）的優勢，LTO 的目的是將核電廠運行壽期延長至超過原許可證壽期或設計運行壽期，使其能夠在更長時間內以可靠、低成本且低碳排放的方式生產電力，從而實現價值最大化。大多數在運核電機組最初的設計運行壽期為 30 至 40 年，但這并非由于技術限制。如今，在滿足法規、安全性和經濟性要求后，核電廠延壽已成為一種常見做法。 并非所有核電技術都能實現延壽。例如，由于石墨組件壽

52、命有限且無法替換，英國先進氣冷堆（AGR）將在未來 10 年內全部關停，平均運行壽期為 40 至 50 年。俄羅斯大功率沸騰管式堆（RBMK）也面臨類似問題，日益老化的石墨裝置降低了機組運行性能，并將其壽命限制在 45 年左右。但這類技術只占世界核電廠的小部分，大多核電機組數均采用壓水堆（PWR） 、沸水堆（BWR）和加壓重水堆（PHWR）技術，沒有壽命方面的特殊限制。 核電廠 LTO 已有成功示范的先例。美國擁有全球役齡最長的核電機組，其中大多數機組的運行許可證已在 40 年期限的基礎上延長 20 年。盡管年代久遠，這些電廠的業績仍然十分卓越，負荷因子超過 90%。許多運營商甚至希望再次延壽

53、至 80 年。2019 年 12 月，佛羅里達州土耳其角（Turkey Point）成為全球第一座獲準延壽至 80 年的核電廠。 國際能源署（IEA）和經合組織核能署（OECD-NEA，Nuclear Energy Agency）聯合發布的預計發電成本報告 （2020 年版）提出，核電廠 LTO 是核電經濟性的較好選擇。 圖 16：2020 年各類能源平準化成本（美元/MWh） 資料來源：IEA，中信證券研究部 然而世界核協會（WNA）也認為不能將 LTO 視作是新建核電廠的替代方案，LTO 從根本上說只是一種投資較低的權宜之計，建設新核電廠對于核工業的長期發展和實現氣候目標都不可或缺。 電力

54、設備及新能源電力設備及新能源行業行業核電專題核電專題2022.4.21 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 14 電力市場化逐步推進，核電交易市場折價或將消失電力市場化逐步推進，核電交易市場折價或將消失 2013 年以前，核電站的上網電價較多采用“一廠一價”定價方式。2013 年 6 月，發改委將全國核電核定的標桿電價確定為每千瓦時 0.43 元， 但同時規定， 核電含稅價格與基礎的火電價格采取對標，實行“兩價取低”的定價策略。繼 2015 年新一輪電力市場化改革后，核電電價逐步引入雙邊協商定價和市場競價機制，對核電經濟性提出更高要求。自2020 年起，煤電價格聯動機制取消，定價機制由標桿上網電

55、價改為“基準價+上下浮動”的市場化機制，一定程度上影響了核電上網電價的定價機制。2022 年 1 月 28 日，國家發展改革委、國家能源局聯合印發了加快建設全國統一電力市場體系的指導意見 ，提出有序放開發用電計劃，分類推動燃氣、熱電聯產、新能源、核電等優先發電主體參與市場，推動將優先發電、優先購電計劃轉化為政府授權的中長期合同。 隨著電力市場化的逐步推進，核電市場化交易規模占比近年來逐漸擴大，截至去年我國已有近 40%的核電規模是通過市場化交易形成價格。根據 2021 年 12 月 23 日發布的2022 年江蘇電力市場年度交易結果公示 ， 2022 年江蘇省年度交易總成交電量 2647.29

56、億千瓦時，成交均價 466.69 元/兆瓦時，與燃煤發電上網基準價 391 元/兆瓦時相比，上漲了 19.36%，已經快速觸及 20%價格浮動上限。其中綠電交易成交電量 9.24 億千瓦時，成交均價 462.88 元/兆瓦時。核電市場交易折價或將消失。 空間預測空間預測 全球全球市場市場預測：預測：據雷斯塔能源發布的數據，2021 年，全球核電領域總投資為 440 億美元，截至目前，全球在建的核電反應堆總計有 52 座，分布在 19 個國家，未來兩年內預計核電領域投資將呈現小幅上漲態勢； 預計 2022 年， 全球范圍內核電領域投資將超過 450億美元，到 2023 年將漲至 460 億美元。

57、 中國中國市場市場預測：預測：根據 “十四五”規劃和 2035 年愿景目標綱要及中國核能行業協會發布的中國核能發展報告（2021） ，預計到 2025 年，我國在運核電裝機達到 7000 萬千瓦左右；到 2030 年，核電在運裝機容量達到 1.2 億千瓦，核電發電量約占全國發電量的 8%。預計我國自主三代核電會按照每年 68 臺的核準節奏實現規?；炕l展，按照每臺核電機組 1000MW 裝機容量計算，核電單位造價通常在 1.11.8 萬元/千瓦之間，國內年均投資規模有望達到 660 億元1440 億元。 電力設備及新能源電力設備及新能源行業行業核電專題核電專題2022.4.21 請務必閱讀

58、正文之后的免責條款部分 15 核能產業鏈梳理核能產業鏈梳理 核電設備產業鏈上游為生產所需原材料即核燃料及循環、碳素及金屬，中游為核島設備、常規島設備及輔助設備三類核電設備，下游為核電站運營。 圖 17：核能產業鏈 資料來源：Wind，中信證券研究部 上游：核燃料及循環、碳素及金屬上游：核燃料及循環、碳素及金屬 核燃料核燃料及及循環循環：包括核燃料進入反應堆前的制備和在反應堆中的裂變及乏燃料處置的整個過程，關系核電機組的運行成本和運行效率。核燃料循環的前端包括鈾礦探采、礦石加工、 精煉、 轉化、濃縮、 燃料組件制造等； 核燃料循環的后端包括對放射性廢物的處理、乏燃料的貯存和處置等。 電力設備及新

59、能源電力設備及新能源行業行業核電專題核電專題2022.4.21 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 16 天然鈾礦：天然鈾礦：中國廣核集團下屬的鈾業公司、中核集團下屬的原子能公司和國家電投下屬的國核鈾業發展有限責任公司是中國僅有的三家獲授經營許可及牌照從事天然鈾進口及貿易并提供核相關服務的實體。 國際上共有 4 家大型商業鈾轉化服務一次供應商： 加拿大礦業能源公司 （Cameco） 、俄羅斯國家原子能集團公司（Rosatom） 、法國歐安諾集團（Orano）與美國康弗登公司（Converdyn） 。在日本福島核事故后，全球新增核電裝機速度不及預期，國際核燃料市場連續多年供大于求，市場價格長期進入

60、下行通道，市場競爭日益激烈，先進核燃料供應商相繼暫?；蜓泳徚诵陆óa能計劃。2011 年起 Cameco、Rosatom 與 Converdyn 分別逐年降低了各自的產能。全球市場二次供應的來源主要包括三個方面，分別為政府庫存、鈾濃縮廠與商業庫存。 圖 18：2017 年世界各國鈾儲量（公噸 U） 資料來源：IAEA，中信證券研究部 圖 19：2019 年國際主要鈾轉化供應商額定產能與實際產量 資料來源：WNA，中信證券研究部 原料端天然鈾不會出現明顯供需背離原料端天然鈾不會出現明顯供需背離： 針對近期鈾價上漲， 中國核能行業協會 （CNEA）預測，2030 年以前的天然鈾市場不會出現明顯的供需

61、背離。供應方面，哈薩克政局發生動蕩；Cameco 宣布重啟 McArthur River 項目，預示著鈾價下行空間減弱，礦山復產拉開序幕。需求方面，俄烏兩國爆發沖突，俄鈾產品可能遭制裁的預期已引發鈾價大幅攀升并高位震蕩。此外，以投資基金為主的金融資本驅動的“二次需求”方面，SPUT 投資基金等依然對天然鈾市場起到主導作用。但受美聯儲加息影響，未來融資規?；驅⒂兴s減。預計未來 2 年內，可能仍會有 20-30 億美元（規模約 2-3 萬 tU）進入市場，且預計短期內不會銷售，過剩庫存加速消化，未來幾年的鈾價將較快震蕩上行。俄烏沖突以及可能的俄鈾產品制裁作為助力，或將極大推動在運礦山擴產及閑置產

62、能提前入市，個別低成本新礦山也相繼加入，這將對鈾價漲幅形成制約。 02000004000006000008000001000000120000014000001600000180000020000000%20%40%60%80%100%120%05000100001500020000CamecoRosatomOranoConverdyn設計產能（tU/年）實際產量（tU/年）產能利用率 電力設備及新能源電力設備及新能源行業行業核電專題核電專題2022.4.21 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 17 圖 20：天然鈾價格及預測（US$/Ib U3O8） 資料來源：CNEA（含預測值），UxC，

63、LLC，中信證券研究部 鈾濃縮：鈾濃縮：在天然鈾礦中，只有大約 0.7%是鈾-235，為了使鏈式反應正常發生，必須通過鈾濃縮過程使鈾 235 的濃度從 0.7%增加到 3%到 5%之間。目前中核集團下屬的原子能公司、中核建中和中核北方核燃料元件有限公司等少數公司是中國僅有的獲授權從事商用鈾轉化及濃縮業務以及核料組件加工服務的實體。 核燃料核燃料組件：組件：核燃料組件是核電站的核心部件，由核燃料與包殼組成。濃縮鈾被轉化成二氧化鈾粉末后，被壓成小燃料球團，加熱后制成堅硬的材料。隨后，這些顆粒被插入到燃料棒的細管中，然后將它們組合在一起，形成燃料組件。核燃料包殼是核反應發生的容器， 又是盛放核反應放

64、射性產物的容器。 核燃料包殼在核電站中發揮著至關重要的作用。在核電站運行期間， 核燃料包殼的工作條件是： 強烈的中子流輻照， 高速冷卻劑流的侵蝕、腐蝕，裂變產物的腐蝕，高溫、高壓與機械應力的作用。目前國內外核燃料包殼普遍使用的材料主要是鋯及鋯合金，碳化硅陶瓷復合材料包殼是近年來國際上高度關注的新應用研究方向。2010 年，中國決定研發具備自主知識產權的國產核燃料品牌CF。中核集團自主研制的 CF3 燃料組件采用了性能更為優越的自主鋯合金 N36 作為包殼，并進一步優化燃料棒結構，使 CF3 燃料組件更耐用。這標志著中國核燃料研發能力躋身于世界一流，徹底解決了燃料自主的問題。 表 5：2020

65、年中國核電行業上游企業業務情況 公司簡稱公司簡稱 業務布局業務布局 2020 年營收年營收/億元億元 東方鋯業 應用于核電站核反應堆中的核級海綿鋯 7.68 西部材料 擁有國內唯一的核級銀合金控制棒生產線， 生產核電用銀合金控制棒、中子吸收體、凝汽器復合管板和乏燃料后處理用鈦合金設備 20.29 遠達環保 國家電投集團唯一的節能環保產業平臺，中低放核廢料處理 36.78 應流股份 少數具備核一級資質的民營企業，生產核能新材料及零部件、中子吸收板 18.33 通裕重工 核廢料處理設備 56.88 資料來源：各公司公告，中信證券研究部 乏燃料處置：乏燃料是核電站/反應堆燃料元件經過一個換料周期使用

66、后，燃耗達到一定程度卸下來的使用過的燃料元件。乏燃料具有強放射性和毒性，含大量高放射性物質。這些乏燃料元件對安全、生態環境存在潛在的威脅。 37262225263035485452545660636366010203040506070 電力設備及新能源電力設備及新能源行業行業核電專題核電專題2022.4.21 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 18 乏燃料處理策略分三種： 一次通過式、 暫時貯存和再循環戰略。 所謂的“一次通過式”，即對乏燃料元件不處理，直接進行深層地質處置。暫時貯存方式，即將反應堆卸出的乏燃料先暫存反應堆建筑物最底層的貯存庫內，存放一定時間后，外運到容量較大的離堆貯存設施中繼

67、續暫存，等待若干年后，再做是否進行后處理的決定。 再循環乏燃料后處理方式，即經過乏燃料后處理將 U、Pu 等提取再利用，也稱“閉式”核燃料循環。乏燃料含有的核素中，鈾、钚可以重新制成燃料元件，另外一些元素如氪、鍶、锝、銫、钷、镎、镅等，在國防、宇宙能源、醫療衛生、工業和科學研究等領域具有重要作用。我國再循環乏燃料后處理方式技術尚處于起步階段。 我國乏燃料行業產量和累積量持續增長，截至 2020 年我國乏燃料的累積量已經達到8718 噸，處理能力不足使得乏燃料只能暫存在反應堆乏燃料水池中，目前早期的核電機組的乏燃料水池已接近滿容，乏燃料后處理市場需求緊迫。 2018 年后，全國政府性基金在乏燃料

68、處理處置領域支出爆發式增長，2020 年全國政府性基金乏燃料處理處置支出為 10.39 億元，較 2019 年增加 2.24 億，預計“十四五”期間此項支出仍會保持高位，推動中國乏燃料后處理產業建設。 圖 21：中國乏燃料產量及累積量情況（噸） 資料來源：華經產業研究院，中信證券研究部 圖 22：全國政府性基金乏燃料處置支出（億元） 資料來源：Wind，中信證券研究部 中游：核電設備中游：核電設備，包括，包括核島、常規島、核島、常規島、輔助系統（輔助系統（BOP） 核島設備：核島是整個核電站的核心，負責將核能轉化為熱能，是核電站中工藝最復雜、投入成本最高的部分。核島組成部件精細多樣，主要包括壓

69、力容器、主管道及熱交換器、蒸汽發生器、核級閥門、冷卻主泵、堆內結構、控制棒驅動、核燃料傳送、核級線纜、穩壓器、安注箱和硼注箱。其中反應堆壓力容器、主管道及熱交換器和蒸汽發生器為核島三大主要部件。 常規島設備：常規島利用蒸汽推動汽輪機帶動發動機發電。常規島主要由管道系統及冷凝器、汽輪機、發電機、汽水分離再熱器組成。常規島設備除供應于核電外，同時還供應火電、水電等其他發電類型。管道系統及冷凝器是保證核電站安全運行的重要設備，管道、泵及冷凝器組成的冷凝系統用于為反應堆降溫并輸送反應堆內熱能，并維持反應堆溫度平衡，因此技術要求較高，成本占比更高。 020004000600080001000020132

70、014201520162017201820192020產量累積量02468101214162013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 電力設備及新能源電力設備及新能源行業行業核電專題核電專題2022.4.21 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 19 輔助系統（BOP） ：主要包括數字化控制系統、暖通系統、空冷設備與裝卸料機，用于保障核電站平穩運行。 圖 23：2019 年核電設備投資成本結構 資料來源：頭豹研究院，中信證券研究部 圖 24：2019 年核島組成部件投資占比 資料來源：頭豹研究院，中信證券研究部 核島設備以國企為主導， 民企僅參與部分部件的制造

71、， 因此核島設備毛利率普遍較高，核心設備的平均毛利率達 40%以上。相比于需要較高技術壁壘的核島設備，大部分常規島設備無特殊的技術要求，市場參與者較核島設備市場多，毛利率水平較低，平均毛利率僅為 10%。 圖 25：2019 年常規島設備成本結構 資料來源：頭豹研究院，中信證券研究部 圖 26：核電設備毛利率對比 資料來源：頭豹研究院，中信證券研究部 表 6：2020 年中國核電行業中游企業業務情況 公司簡稱公司簡稱 業務布局業務布局 2020 年營收年營收/億元億元 東方電氣 核島設備、常規島設備 372.83 上海電氣 核島設備、常規島設備 1372.85 科新機電 具有核 2、 3 級民

72、用核安全機械設備制造許可及核級一類放射性物品及新燃料運輸容器制造許可 7.35 海陸重工 具有民用核安全設備制造資質，生產吊籃筒體、安注箱、堆內構件吊具等 20.25 江蘇神通 核電站的核級蝶閥和球閥、核級法蘭和鍛件、應用于乏燃料后處理的專用設備及閥門 2.09 中核科技 核電站用關鍵閥門 11.67 核島, 58%常規島, 22%輔助系統, 20%壓力容器, 23%主管道及熱交換器, 20%蒸汽發生器, 17%核級閥門, 12%冷卻主泵, 8%堆內結構, 6%控制棒驅動, 4%核燃料傳送, 3%核級線纜, 3%穩壓器, 2%安注箱和硼注箱, 2%管道系統及冷凝器, 40%汽輪機, 24%發電

73、機, 18%汽水分離再熱器, 12%其他, 6%0%10%20%30%40%50%60%70% 電力設備及新能源電力設備及新能源行業行業核電專題核電專題2022.4.21 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 20 公司簡稱公司簡稱 業務布局業務布局 2020 年營收年營收/億元億元 紐威股份 核電閥門 36.32 蘭石重裝 核電用板式換熱器、乏燃料后處理 29.00 浙富控股 民用核安全設備、核電專用維修保障工具、三廢處理/轉運設備、核輔助系統設備、核燃料輔助設備 83.43 佳電股份 核電電機 23.69 中密控股 核密封 9.24 中國一重 反應堆壓力容器 199.03 南風股份 通風與空氣

74、處理系統 7.99 尚緯股份 核電站用電纜 20.30 萬馬股份 核電站用電纜 93.22 沃爾核材 核安全級電纜附件及熱縮套管 40.95 資料來源：各公司公告，中信證券研究部 下游：核電站運營下游：核電站運營 核電站運營壁壘高，目前僅中核集團、中廣核集團、國電投以及華能集團 4 家擁有核電資質。 圖 27：運營商在運裝機容量分布 資料來源：各公司公告，中信證券研究部 表 7：2020 年中國核電行業下游企業業務情況 公司簡稱公司簡稱 業務布局業務布局 2020 年營收年營收/億元億元 中國核電 核電項目及配套設施的開發、投資、建設、運營與管理；核電運行安全技術研究及相關技術服務與咨詢業務；

75、售電 522.76 中國廣核 建設、運營及管理核電站，售電，組織開發核電站的設計及科研工作 705.85 中國核建 核電工程建設 728.14 資料來源：各公司公告，中信證券研究部 中廣核, 51.75%中核, 43.32%國電投, 4.59%華能集團, 0.39% 電力設備及新能源電力設備及新能源行業行業核電專題核電專題2022.4.21 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 21 風險因素風險因素 1）核電政策變動風險若目前在安全前提下穩健發展核電建設等政策受外部因素影響，將可能導致核電建設推進放緩或受阻，對核電建設和核能產業發展產生不利影響； 2）核電建設延期風險在建或儲備核電站建設若放緩或

76、暫停，則可能對產業鏈相關工程、設備及后服務市場參與企業的業務拓展和訂單獲取產生不利影響； 3）核電安全風險若受不可控力影響導致出現核電安全事故，則可能對核能產業的發展節奏產生不利影響。 投資建議投資建議 行業觀點更新行業觀點更新 全球核電發展螺旋上升，中國核電穩步發展。從世界范圍內看，核電發展主要經歷了起步發展、迅速發展、緩慢發展和逐漸復蘇四個階段，核心拐點源自技術演進、能源需求與重大事件影響。不同國家能源體系下核電的作用地位差別較大，我國核電經歷了技術突破、技術合作與自主可控等階段發展，技術不斷發展，在四代技術等領域逐漸達到國際領先水平；同時，核電在運、在建規模不斷增長，截至 2021 年

77、12 月 31 日，我國運行核電機組共 52 臺（不含臺灣地區） ，同比增長 6.12%，在運核電機組裝機規模約為 5326 萬千瓦(不含臺灣地區)，同比增長 6.78%。 多因素助推核電發展，增量空間前景廣闊。隨著“雙碳”發展與地區沖突加劇，近期能源價格飆升，導致多國調整核電政策以應對能源安全。同時，核能也是部分國家構建未來零排放電力系統，實現能源轉型的關鍵；核電作為基礎負荷調節電力系統，使得其在新型電力系統構建過程中發展潛力巨大。我們看好安全穩健地推進核能綜合利用，使其與其它能源品種耦合發展。根據 “十四五”規劃和 2035 年愿景目標綱要及中國核能發展報告（2021） ，預計到 2025

78、 年，我國在運核電裝機達到 7000 萬千瓦左右；到 2030 年，核電在運裝機容量達到 1.2 億千瓦，核電發電量約占全國發電量的 8%。預計我國自主三代核電會按照每年 68 臺的核準節奏實現規?；炕l展， 國內年均投資規模有望達到660 億元1440 億元。 核電作為清潔的基荷電源，有望在能源轉型與“雙碳”建設過程中，實現穩健發展。目前我國核電建設三代技術大規模推廣、 四代技術儲備領先， 未來核電產業鏈 （上游原料、中游設備、下游運營商）發展值得長期關注。 投資策略投資策略 在“雙碳”發展與穩增長雙重背景下，我們建議持續關注我國核電的建設與發展，根據產業鏈自上而下梳理布局標的，重點推薦

79、常規島、核島設備龍頭東方電氣（東方電氣（A+H） ，以及運營商“雙寡頭”中國核電、中國廣核（中國核電、中國廣核（A+H） 。建議關注產業鏈相關標的江蘇神通，佳電股份、中國核建、蘭石重裝等。 電力設備及新能源電力設備及新能源行業行業核電專題核電專題2022.4.21 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 22 表 8：重點標的盈利預測 簡稱簡稱 收盤價收盤價 （元）（元） EPS（元）（元） PE 評級評級 2020 2021E 2022E 2023E 2020 2021E 2022E 2023E 東 方 電 氣（A） 12.61 0.60 0.73 0.95 1.18 21.0 17.3 13.3

80、 10.7 買入 中國核電 7.88 0.32 0.43 0.60 0.62 24.6 18.3 13.1 12.7 買入 中 國 廣 核（A） 2.76 0.19 0.19 0.20 0.24 14.5 14.5 13.8 11.5 買入 資料來源：Wind，中信證券研究部預測 注：股價為 2022 年 4 月 20 日收盤價 電力設備及新能源電力設備及新能源行業行業核電專題核電專題2022.4.21 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 23 相關研究相關研究 光伏行業觀察 10光伏需求持續向好 (2022-04-19) 穩增長背景下的新基建投資專題推動“雙碳”發展，升級電力系統 (2022-

81、04-14) 風電行業觀察 2山東海風地補出臺，裝機有望超預期 (2022-04-06) 電力設備及新能源行業特高壓跟蹤點評特高壓三維度發力，關注產業鏈布局機會 (2022-03-31) 電力設備及新能源行業 “十四五”現代能源體系規劃點評現代能源體系規劃鋪開，安全清潔勾勒發展主線 (2022-03-23) 光伏行業觀察 9雙玻、大尺寸滲透率提升有望超預期 (2022-03-22) 電力設備及新能源行業儲能政策點評政策鼓勵，推動新型儲能發展 (2022-03-22) 電力設備及新能源行業光伏專題報告BIPV：蓄勢待發的光伏新形態 (2022-03-21) 電力設備及新能源行業光伏行業觀察 8短

82、期仍有博弈，需求趨勢向好 (2022-03-07) 電力設備及新能源行業 2022 年政府工作報告點評從穩增長角度看雙碳目標發展 (2022-03-07) 電力設備及新能源行業新能源汽車充換電專題充電還是換電？ (2022-01-21) 電力設備及新能源行業光伏行業觀察 7如何看待硅片漲價 (2022-01-17) 電力設備及新能源行業儲能行業專題報告一能源變革，儲能同行 (2022-01-11) 電力設備及新能源行業重大事項點評輔助服務市場推動新能源和儲能發展 (2021-12-27) 電力設備及新能源行業重大事項點評多方保障，推動能源低碳發展 (2021-12-26) 電力設備及新能源行業

83、光伏行業觀察 6需求或有邊際改善和明年需求展望 (2021-12-24) 電力設備及新能源行業光伏行業觀察 5如何看待光伏硅片價格的下行 (2021-12-17) 電力設備及新能源行業光伏電池專題報告三龍頭推進，TOPCon 電池產業化或加速 (2021-12-16) 電力設備及新能源行業電源電網投資專題逆周期調節和用電量增長，推動電網電源投資 (2021-12-16) 電力設備及新能源行業 2021 年中央經濟工作會議點評逆周期調節和雙碳發展 (2021-12-12) 電力設備及新能源行業重大事項點評安全和科學，分布式光伏新政策發布 (2021-11-29) 電力設備及新能源行業電網行業重大

84、事項點評南網投資 6700 億，哪些方向受益 (2021-11-15) 電力設備及新能源行業重大事項點評鼓勵新能源發展，央行推出碳減排支持工具 (2021-11-09) 電力設備及新能源行業風電板塊 2022 年投資策略大型化加速降本，成長性持續強化 (2021-11-04) 電力設備及新能源行業光伏板塊 2022 年投資策略需求和盈利共振，技術與結構齊升 (2021-11-04) 電力設備及新能源產業新型電力系統 2022 年投資策略加速電能時代，升級電力系統 (2021-11-04) 電力設備及新能源行業 N 型產業鏈專題報告一N 型產業化將提速，關注全產業鏈變化 (2021-11-03)

85、 電力設備及新能源行業重大事項點評“雙碳”政策頻出，推動行業發展 (2021-10-28) 分析師聲明分析師聲明 主要負責撰寫本研究報告全部或部分內容的分析師在此聲明： （i）本研究報告所表述的任何觀點均精準地反映了上述每位分析師個人對標的證券和發行人的看法； （ii）該分析師所得報酬的任何組成部分無論是在過去、現在及將來均不會直接或間接地與研究報告所表述的具體建議或觀點相聯系。 評級說明評級說明 投資建議的評級標準投資建議的評級標準 評級評級 說明說明 報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業評級（另有說明的除外） 。評級標準為報告發布日后 6 到 12 個月內的相對市場表現，也即：以報

86、告發布日后的 6 到 12 個月內的公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。其中：A 股市場以滬深 300指數為基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500 指數為基準；韓國市場以科斯達克指數或韓國綜合股價指數為基準。 股票評級股票評級 買入 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅 20%以上 增持 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于 5%20%之間 持有 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-10%5%之間 賣出 相對同期相關證券市場代表性指

87、數跌幅 10%以上 行業評級行業評級 強于大市 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅 10%以上 中性 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-10%10%之間 弱于大市 相對同期相關證券市場代表性指數跌幅 10%以上 其他聲明其他聲明 本研究報告由中信證券股份有限公司或其附屬機構制作。中信證券股份有限公司及其全球的附屬機構、分支機構及聯營機構（僅就本研究報告免責條款而言，不含 CLSA group of companies） ，統稱為“中信證券” 。 法律主體聲明法律主體聲明 本研究報告在中華人民共和國（香港、澳門、臺灣除外）由中信證券股份有限公司（受中國證券監督管理委員會監管，經營證券業務許

88、可證編號：Z20374000）分發。本研究報告由下列機構代表中信證券在相應地區分發：在中國香港由 CLSA Limited 分發；在中國臺灣由 CL Securities Taiwan Co., Ltd.分發；在澳大利亞由 CLSA Australia Pty Ltd.（金融服務牌照編號：350159）分發；在美國由 CLSA group of companies（CLSA Americas, LLC（下稱“CLSA Americas” ）除外）分發；在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.（公司注冊編號：198703750W）分發；在歐洲經濟區由 CLSA Europe B

89、V分發；在英國由 CLSA （UK）分發；在印度由 CLSA India Private Limited 分發（地址：孟買（400021）Nariman Point 的 Dalamal House 8 層；電話號碼：+91-22-66505050；傳真號碼：+91-22-22840271；公司識別號：U67120MH1994PLC083118；印度證券交易委員會注冊編號：作為證券經紀商的 INZ000001735，作為商人銀行的 INM000010619，作為研究分析商的 INH000001113） ；在印度尼西亞由 PT CLSA Sekuritas Indonesia 分發；在日本由 CL

90、SA Securities Japan Co., Ltd.分發；在韓國由 CLSA Securities Korea Ltd.分發；在馬來西亞由 CLSA Securities Malaysia Sdn Bhd 分發；在菲律賓由 CLSA Philippines Inc.（菲律賓證券交易所及證券投資者保護基金會員）分發；在泰國由 CLSA Securities (Thailand) Limited 分發。 針對不同司法管轄區的聲明針對不同司法管轄區的聲明 中國：中國：根據中國證券監督管理委員會核發的經營證券業務許可，中信證券股份有限公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。 美國：美國：本研究報告由

91、中信證券制作。本研究報告在美國由 CLSA group of companies（CLSA Americas 除外）僅向符合美國1934 年證券交易法下15a-6 規則定義且 CLSA Americas 提供服務的“主要美國機構投資者”分發。對身在美國的任何人士發送本研究報告將不被視為對本報告中所評論的證券進行交易的建議或對本報告中所載任何觀點的背書。任何從中信證券與 CLSA group of companies 獲得本研究報告的接收者如果希望在美國交易本報告中提及的任何證券應當聯系 CLSA Americas。 新加坡：新加坡：本研究報告在新加坡由 CLSA Singapore Pte L

92、td.（資本市場經營許可持有人及受豁免的財務顧問） ，僅向新加坡證券及期貨法s.4A（1）定義下的“機構投資者、認可投資者及專業投資者”分發。根據新加坡財務顧問法下財務顧問（修正）規例（2005） 中關于機構投資者、認可投資者、專業投資者及海外投資者的第 33、34 及 35 條的規定， 財務顧問法第 25、27 及 36 條不適用于 CLSA Singapore Pte Ltd.。如對本報告存有疑問，還請聯系 CLSA Singapore Pte Ltd.（電話：+65 6416 7888） 。MCI (P) 024/12/2020。 加拿大：加拿大：本研究報告由中信證券制作。對身在加拿大的

93、任何人士發送本研究報告將不被視為對本報告中所評論的證券進行交易的建議或對本報告中所載任何觀點的背書。 英國：英國：本研究報告歸屬于營銷文件，其不是按照旨在提升研究報告獨立性的法律要件而撰寫，亦不受任何禁止在投資研究報告發布前進行交易的限制。本研究報告在英國由 CLSA （UK）分發，且針對由相應本地監管規定所界定的在投資方面具有專業經驗的人士。涉及到的任何投資活動僅針對此類人士。若您不具備投資的專業經驗，請勿依賴本研究報告。 歐洲經濟區：歐洲經濟區：本研究報告由荷蘭金融市場管理局授權并管理的 CLSA Europe BV 分發。 澳大利亞：澳大利亞：CLSA Australia Pty Ltd

94、 (“CAPL”) (商業編號：53 139 992 331/金融服務牌照編號：350159) 受澳大利亞證券與投資委員會監管，且為澳大利亞證券交易所及 CHI-X 的市場參與主體。 本研究報告在澳大利亞由 CAPL 僅向 “批發客戶” 發布及分發。 本研究報告未考慮收件人的具體投資目標、財務狀況或特定需求。未經 CAPL 事先書面同意，本研究報告的收件人不得將其分發給任何第三方。本段所稱的“批發客戶”適用于公司法（2001） 第 761G 條的規定。CAPL 研究覆蓋范圍包括研究部門管理層不時認為與投資者相關的 ASX All Ordinaries 指數成分股、離岸市場上市證券、未上市發行人

95、及投資產品。CAPL 尋求覆蓋各個行業中與其國內及國際投資者相關的公司。 一般性聲明一般性聲明 本研究報告對于收件人而言屬高度機密，只有收件人才能使用。本研究報告并非意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許向其發送、發布該研究報告的人員。本研究報告僅為參考之用，在任何地區均不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。中信證券并不因收件人收到本報告而視其為中信證券的客戶。本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的建議或策略。對于本報告中提及的任何證券或金融工具，本報告的收件人須保持自身的獨立判斷。 本報告所載資料的來源被

96、認為是可靠的，但中信證券不保證其準確性或完整性。中信證券并不對使用本報告所包含的材料產生的任何直接或間接損失或與此有關的其他損失承擔任何責任。本報告提及的任何證券或金融工具均可能含有重大的風險，可能不易變賣以及不適合所有投資者。本報告所提及的證券或金融工具的價格、價值及收益可能會受匯率影響而波動。過往的業績并不能代表未來的表現。 本報告所載的資料、觀點及預測均反映了中信證券在最初發布該報告日期當日分析師的判斷，可以在不發出通知的情況下做出更改，亦可因使用不同假設和標準、采用不同觀點和分析方法而與中信證券其它業務部門、單位或附屬機構在制作類似的其他材料時所給出的意見不同或者相反。中信證券并不承擔

97、提示本報告的收件人注意該等材料的責任。中信證券通過信息隔離墻控制中信證券內部一個或多個領域的信息向中信證券其他領域、單位、集團及其他附屬機構的流動。負責撰寫本報告的分析師的薪酬由研究部門管理層和中信證券高級管理層全權決定。分析師的薪酬不是基于中信證券投資銀行收入而定，但是，分析師的薪酬可能與投行整體收入有關，其中包括投資銀行、銷售與交易業務。 若中信證券以外的金融機構發送本報告，則由該金融機構為此發送行為承擔全部責任。該機構的客戶應聯系該機構以交易本報告中提及的證券或要求獲悉更詳細信息。本報告不構成中信證券向發送本報告金融機構之客戶提供的投資建議，中信證券以及中信證券的各個高級職員、董事和員工亦不為（前述金融機構之客戶）因使用本報告或報告載明的內容產生的直接或間接損失承擔任何責任。 未經中未經中信證券事先書面授權，任何人不得以任何目的復制、發送或銷售本報告。信證券事先書面授權，任何人不得以任何目的復制、發送或銷售本報告。 中信證券中信證券 2022 版權所有。保留一切權利。版權所有。保留一切權利。