和鉑醫藥-投資價值分析報告：“和”璧隋珠“鉑”采眾長推動變革性全新療法-220519（41頁）.pdf

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1、 -1- 證券研究報告 2022 年 5 月 19 日 公司研究公司研究 “和”璧隋珠，“鉑”采眾長，推動變革性全新療法“和”璧隋珠，“鉑”采眾長，推動變革性全新療法 和鉑醫藥-B（2142.HK）投資價值分析報告 買入買入（首次）（首次） 推陳出新，主攻腫瘤和推陳出新，主攻腫瘤和免疫性疾病的生物制藥企業。免疫性疾病的生物制藥企業。 公司是一家專注于創新藥研發、商業化及全球運營的生物制藥企業，主攻腫瘤、免疫性疾病方向。該類疾病患者人群眾多，成因復雜，但現有療法對患者群體的應答率有限，因此存在巨大的未滿足需求。 公司立足于這類患者的需求，充分利用其強大的核心技術平臺組合，快速打造出具有“同類首創

2、”或“同類最佳”潛力的產品管線。 出奇制勝，圍繞專有技術和平臺建立靈活商業模式。出奇制勝，圍繞專有技術和平臺建立靈活商業模式。 圍繞 Harbour MiceHarbour Mice （全人源抗體藥物產生平臺，包括 H2L2, HCAb）和 HBICEHBICE （免疫細胞銜接雙抗技術平臺）三大核心技術平臺，公司一方面通過內部研發進行創新，推出了HBM4003HBM4003（新型（新型 CTLA4CTLA4 抑制調節性抑制調節性 T T 細胞清除細胞清除雙機制雙機制）、HBM7008HBM7008（B7H4B7H44 4- -1BB1BB 雙抗雙抗）等兼具有效性和安全性的新一代抗體治療方案；另

3、一方面，通過學術合作、 協同發現、 合資以及對外授權等多種方式與行業伙伴及學術機構進行積極合作，利用自有平臺促進多個項目的開發， 最大限度地發揮平臺價值。 2022年 4 月公司宣布與阿斯利康就在研產品 HBM7022HBM7022（CLDN18.2CLDN18.2CD3CD3 雙抗雙抗）的開發與商業化達成全球對外授權協議， 基于協議， 公司將獲得 2,5002,500 萬美元萬美元的預付款和最高達 3.253.25 億美元億美元的里程碑付款，以及基于未來 HBM7022 銷售額的特許權使用費。 長夜將明，核心產品巴托利單抗、特那西普上市在即。長夜將明，核心產品巴托利單抗、特那西普上市在即。

4、巴托利單抗巴托利單抗是可選擇性結合并抑制 FcRn 受體的全人源單克隆抗體，可治療由致病性免疫球蛋白抗體引發的多種自身免疫性疾病。2021 年 1 月，巴托利單抗針對治療重癥肌無力獲得突破性治療藥物資格，并于 2021 年 9 月完成 IIIIII 期期臨床試驗的首例患者給藥。特那西普特那西普是一種分子量僅為 19kDa 的腫瘤壞死因子受體-1（TNF-）片段，目前被開發為滴眼液用于治療干眼。 基于眼部滲透性好、 TNF- 中和活性強以及使用舒適度高等優勢，該產品具有成為針對干眼同類首創療法的潛力，2021 年已完成中國地區的 IIIIII 期期臨床試驗首例患者給藥，并在 2021 年年底實現

5、病人招募過半。巴托利單抗與特納西普有望在 2023 年獲批上市，成為公司商業化的良好開端。 盈利預測、估值與評級：盈利預測、估值與評級：我們預計公司 20222024 年的歸母年內全面虧損總額分別為-1.25/ -1.29/ -1.14 億美元，按照最新股本測算對應 EPS 分別為-0.16/ -0.17/ -0.15 美元。采用對公司管線的絕對估值作為主要估值參考，給予公司整體估值 4949 億元億元。按照 2022.05.18 港元兌人民幣匯率=0.8589，換算為 5757 億港億港元元，按照最新股本 7.68 億股換算為目標價 7.417.41 港元港元。首次覆蓋，考慮到公司技術平臺潛

6、力巨大，產品布局思路領先，給予“買入買入”評級。 風險提示：風險提示：研發進度不達預期風險；對外合作不達預期風險；競爭加劇風險。 公司盈利預測與估值簡表公司盈利預測與估值簡表 指標指標 20202020 2022021 1 20222022E E 20232023E E 20242024E E 營業收入（百萬美元） 14.11 4.31 26.55 56.03 90.79 營業收入增長率 160.32% -69.46% 516.23% 111.06% 62.04% 凈利潤（百萬美元） -296.64 -137.83 -125.16 -129.21 -114.12 EPS（美元） -1.69 -

7、0.19 -0.16 -0.17 -0.15 EPS（元） -10.77 -1.21 -1.04 -1.07 -0.95 資料來源：Wind，光大證券研究所預測，股價時間為 2022-05-18；注：美元兌人民幣匯率=6.3712 當前價當前價/ /目標價：目標價：3.713.71/ / 7.417.41 港港元元 作者作者 分析師：林小偉分析師：林小偉 執業證書編號：S0930517110003 021-52523871 分析師：王明瑞分析師：王明瑞 執業證書編號：S0930520080004 010-57378027 聯系人：張瀚予聯系人：張瀚予 021-52523676 市場數據市場數據

8、 總股本(億股) 7.68 總市值(億港元)： 28.49 一年最低/最高(港元)： 3.08/12.40 近 3 月換手率： 0.40% 股價相對走勢股價相對走勢 收益表現收益表現 % 1M 3M 1Y 相對 6.86 -34.70 -38.91 絕對 2.28 -51.62 -63.43 資料來源：Wind 相關研報相關研報 創新藥投資方法論：解析漲跌背后的與 創新藥深度研究系列六（2022-01-22） 要點要點 -2- 證券研究報告 和鉑醫藥和鉑醫藥- -B B（2142.HK2142.HK） 投資聚焦投資聚焦 關鍵假設關鍵假設 1）核心產品盈利預測核心產品盈利預測： 巴托利單抗（巴托

9、利單抗（首個適應癥為重癥肌無力首個適應癥為重癥肌無力） 產品已于 2021 年 9 月完成 III 期臨床試驗的首例患者給藥，進展較快，據此我們預計該藥將于 2023 年上市； 定價參考同為單克隆抗體的利妥昔單抗注射液 （羅氏） 并結合產品用藥療程，我們預計產品上市首年人均年治療費用為 15 萬元； 鑒于產品諸多治療優勢，我們預計其上市首年的滲透率將達到 0.45%。 特那西普（特那西普（治療中重度干眼治療中重度干眼） 產品已于 2021 年 3 月完成中國地區的 III 期臨床試驗首例患者給藥，并于2021 年年底實現過半的病人招募，據此我們預計該藥將于 2023 年上市； 在環孢素滴眼液人

10、均年治療費用的基礎上，我們預計特那西普上市首年人均年治療費用為 1.5 萬元； 目前國內僅有 1 款獲批上市的抗炎藥物用于治療中重度干眼， 競爭格局較好，結合產品諸多治療優勢，我們預計產品上市首年的滲透率約為 0.04%； 2）毛利率預測毛利率預測：參考國內上市同為單克隆抗體的信迪利單抗注射液 2021 年的毛利率，我們保守估計巴托利單抗的毛利率為 85%；參考國內上市同為 TNF-抑制劑的益賽普2021 年的毛利率，我們合理估計特那西普的毛利率為 80%。 我們我們的核心觀點的核心觀點 1）圍繞 Harbour Mice、HBICE兩大核心平臺，公司已建立靈活且多樣化的商業模式。一方面，通過

11、技術平臺提升內部研發能力，加快創新產品的研發速度；另一方面， 通過技術平臺積極開展與全球領先學術機構和優選行業伙伴的業務合作，實現優勢互補最大化平臺價值。 2）核心產品巴托利單抗、特那西普已進入臨床開發后期階段，有望為醫療需求嚴重未被滿足的免疫性疾病提供針對性治療。 巴托利單抗（首個適應癥為重癥肌無力）：已于 2021 年 9 月完成 III 期試驗的首例患者給藥；表現出顯著的 IgG 下降水平，不良事件發生率與安慰劑相當； 特那西普（治療中重度干眼）：已于 2021 年年底實現 III 期臨床試驗患者招募過半；展示出了持續而強大的治療有效性，且耐受性良好。 股價上漲的催化因素股價上漲的催化因

12、素 長期股價催化劑長期股價催化劑：研發管線持續推進；產品陸續進入商業化階段。 短期股價催化劑短期股價催化劑：核心產品獲批上市；對外授權項目數持續擴大。 估值與目標價估值與目標價 公司的市值/研發費用在行業內屬于較低水平，但考慮到不同企業的研發管線差異巨大， 因此我們采用對公司管線的絕對估值作為主要估值參考， 給予公司整體估值 49 億元。按照 2022.05.18 港元兌人民幣匯率=0.8589，換算為 57 億港元，按照最新股本 7.68 億股換算為目標價 7.41 港元。首次覆蓋，考慮到公司技術平臺潛力巨大，產品布局思路領先，給予“買入”評級。 qRqPnMtQwOmRsQmPxOsQoP

13、aQ9R8OpNmMpNmOlOmMnQkPpNoO6MqRqQwMoOmPMYrMqO -3- 證券研究報告 和鉑醫藥和鉑醫藥- -B B（2142.HK2142.HK） 目目 錄錄 1、 和鉑醫藥：推陳出新，主攻腫瘤和免疫性疾病的生物制藥企業和鉑醫藥：推陳出新，主攻腫瘤和免疫性疾病的生物制藥企業 . 5 5 2、 技術平臺：獨特抗體研發平臺助力高效挖掘更優藥物分子技術平臺：獨特抗體研發平臺助力高效挖掘更優藥物分子 . 9 9 2.1、 Harbour Mice：全人源抗體藥物產生平臺 . 10 2.2、 HBICE：免疫細胞銜接器雙抗技術平臺 . 12 2.3、 多個合作模式串聯，最大限度

14、發掘平臺潛力 . 14 3、 研發管線：立足于免疫性疾病與腫瘤滿足迫切的臨床需求研發管線：立足于免疫性疾病與腫瘤滿足迫切的臨床需求 . 1818 3.1、 免疫性疾病 . 18 3.1.1、 巴托利單抗（HBM9161）有望成為治療多種自身免疫性疾病的突破性療法 . 18 3.1.2、 特那西普（HBM9036）治療干眼的潛在同類首創抗 TNF- 療法 . 23 3.2、 腫瘤/腫瘤免疫 . 27 3.2.1、 HBM4003基于 HCAb 平臺的新一代抗 CTLA-4 抗體 . 27 3.2.2、 HBM7008基于 HBICE平臺的雙特異性（B7H4 4-1BB）抗體 . 31 4、 盈利

15、預測、估值與評級盈利預測、估值與評級 . 3333 4.1、 關鍵假設及盈利預測 . 33 4.2、 相對估值 . 37 4.3、 絕對估值 . 37 4.4、 估值結論與投資評級 . 38 4.5、 股價驅動因素 . 39 5、 風險分析風險分析 . 3939 -4- 證券研究報告 和鉑醫藥和鉑醫藥- -B B（2142.HK2142.HK） 圖目錄圖目錄 圖 1：公司發展歷程 . 5 圖 2：公司技術及業績概覽 . 8 圖 3：傳統抗體示意圖 . 9 圖 4：各類型抗體演變 . 10 圖 5：H2L2 示意圖 . 11 圖 6：HCAb 示意圖 . 12 圖 7：不同結構和結合方式的 HC

16、Ab 分子 . 13 圖 8：HBICE分子作用機制 . 14 圖 9：基于核心技術平臺的對外合作 . 17 圖 10：巴托利單抗的作用機制 . 19 圖 11：中國重癥肌無力的藥物市場規模（2015 年2030 年（估計） ） . 20 圖 12：巴托利單抗 II 期臨床顯示快速、顯著且持久的 IgG 降低效應 . 21 圖 13：中國免疫性血小板減少癥的藥物市場規模（2015 年2030 年（估計） ） . 22 圖 14：中國甲狀腺相關性眼病的藥物市場規模（2015 年2030 年（估計） ） . 23 圖 15：中國中重度干眼的藥物市場規模（2015 年2030 年（估計） ） . 2

17、4 圖 16：特那西普（HBM9036）治療機制 . 25 圖 17：特那西普（HBM9036）臨床 II 期試驗的積極結果 . 26 圖 18：HBM4003 作用機制 . 29 圖 19：HBM4003 臨床 I 期頂線數據 . 30 圖 20：HBM7008 藥物設計 . 32 圖 21：巴托利單抗銷售額預測（億元） . 38 圖 22：特那西普銷售額預測（億元）. 38 表目錄表目錄 表 1：公司核心管理層介紹 . 5 表 2：公司研發管線 . 6 表 3：公司對外合作歷程 . 15 表 4：國內有關重癥肌無力的在研藥品 . 20 表 5：PD-(L)1 抑制劑與 CTLA-4 抑制劑

18、的聯藥療法對比單藥療法臨床數據 . 28 表 6：CTLA-4 單抗的中國產品管線（不包括基于 CTLA-4 的雙特異性） . 28 表 7：HBM4003 聯合 PD-1 抗體治療晚期實體瘤的臨床進展 . 31 表 8：針對重癥肌無力現有藥品的治療費用統計（部分） . 33 表 9：國內有關中重度干眼的已上市抗炎藥品及在研管線 . 35 表 10：公司核心產品盈利預測 . 36 表 11：可比公司估值 . 37 表 12：公司產品絕對估值匯總 . 38 -5- 證券研究報告 和鉑醫藥和鉑醫藥- -B B（2142.HK2142.HK） 1 1、 和鉑醫藥和鉑醫藥：推陳出新，主攻腫瘤和免疫推陳

19、出新，主攻腫瘤和免疫性疾病的生物制藥企業性疾病的生物制藥企業 成立于 2016 年，和鉑醫藥是一家專注于創新藥研發、商業化及全球運營的生物制藥企業，主攻腫瘤和免疫性疾病并創制具有巨大臨床價值的生物新藥。 免疫療法因其優越的安全性和療效， 越來越被行業認可并逐漸成為目前腫瘤治療的核心方法。 然而由于腫瘤和免疫性疾病成因復雜， 現有療法對于很大一部分患者群體的應答率并不高，因此該領域存在巨大的尚未被滿足的臨床需求。 公司立足于這類患者的需求，充分利用其強大的核心技術平臺組合（Harbour Mice平臺、HBICE平臺以及單 B 細胞篩選技術平臺），快速打造出具有“同類首創”或“同類最佳”潛力的產

20、品管線。 圖圖 1 1：公司發展歷程：公司發展歷程 資料來源：公司官網，光大證券研究所 管理層學術背景深厚，產業化經驗豐富。管理層學術背景深厚，產業化經驗豐富。 公司創始人， 董事長兼首席執行官王勁松博士為中國生物技術行業內廣受認可的優秀專家，曾任職于賽諾菲并擔任中國研發中心總裁和亞太區轉化醫學負責人，產學研經驗相當豐富。 此外， 公司多名核心管理人員均屬于制藥領域的高精尖人才，學術背景十分深厚。 表表 1 1：公司核心管理層介紹：公司核心管理層介紹 姓名姓名 職位職位 年齡年齡 學歷學歷 個人簡歷個人簡歷 王勁松 創始人，董事長兼首席執行官 57 M.D. Ph.D. 中國藥科大學分子藥理學

21、博士，哈佛大學公共衛生學院 Laurie Glimcher 博士實驗室分子免疫學的博士后。在創立和鉑醫藥前，王博士曾任職于賽諾菲，擔任中國研發中心總裁和亞太區轉化醫學負責人，以及還曾擔任哈佛醫學院的主治醫師和臨床研究員。 -6- 證券研究報告 和鉑醫藥和鉑醫藥- -B B（2142.HK2142.HK） Humphrey Gardner 首席醫學官 - M.D. 劍橋大學生物化學學士及醫學學士、 布蘭迪斯大學生物信息學碩士、 哈佛醫學院貝斯以色列醫院的解剖病理學住院實習醫師、 麻省理工學院白頭生物醫學研究所的博士后。 Gardner 醫生深耕臨床開發及轉化醫學領域超過 30 年， 其中包括20

22、多年的制藥行業經驗及 10多年的學術科研經驗。加入公司前，其曾任 Silicon Therapeutics 的首席醫學官、Evelo Biosciences 的腫瘤內科主任以及諾華、阿斯利康、渤健的重要領導職務。 陳穎穎 首席財務官 47 Ph.D. MBA 明尼蘇達大學化學工程博士、密歇根大學工商管理碩士、邁阿密大學化學和工程物理學士。加入公司前，陳博士曾任 GF Investments Hong Kong 和 CMBC International 的董事總經理、醫療健康負責人， 全面領導兩家機構的醫療健康領域投資業務， 以及曾在多個全球大型投資銀行擔任醫療健康領域的高級管理崗位，如瑞銀投資

23、銀行（紐約） 、德意志銀行（香港） 。此外，陳博士還曾在輝瑞全球研發中心從事研發工作。 徐偉豪 首席戰略官 39 M.D. 哥倫比亞商學院金融和會計碩士。徐先生在全球生物科技行業、資本市場、股權投資和財務管理方面擁有 15 年經驗。加入公司前，曾擔任康寧杰瑞、CASI Pharmaceuticals 和 111 Inc.的首席財務官；在投資領域，曾在 Matthews International 等多家國際投資機構擔任基金經理，負責全球股權投資。 戎一平 高級副總裁 藥物發現負責人 - Ph.D. 加入公司前， 戎博士曾在賽諾菲亞太研發中心擔任腫瘤項目研究副總監、 在強生中國藥物發現中心擔任轉

24、化研究小組負責人以及在羅氏研發中心擔任生物制劑發現項目負責人。 闕紅 首席技術官 57 Ph.D. 印第安那大學化學系生物分析化學博士。加入公司前，闕紅博士曾任美國輝瑞制藥、基因泰克、藥明生物以及信達生物等多個公司的首席科學家和研發高管， 參與、 領導多款抗體藥及蛋白藥的開發和上市。迄今為止，闕博士于 CMC 領域已積累了超過 25 年的經驗，包括蛋白質治療藥物的工藝開發和 cGMP 生產。 陶曉路 高級副總裁 轉化開發部負責人 48 Ph.D. 天普大學藥學院博士、 中國藥科大學學士和碩士。 加入公司前， 陶博士曾在基石藥業擔任副總裁，先聲藥業擔任執行總監，建立并領導這兩家公司的藥物代謝、藥

25、代動力及臨床藥理學部門?；貒?，陶博士曾在美國安斯泰來制藥、百時美施貴寶和諾華工作，從事臨床藥理學和藥物計量學領域，擔任自高級科學家至總監職位。 劉禮樂 高級副總裁 技術平臺負責人 蘇州營運的負責人 59 - 中國白求恩醫科大學（現為吉林大學）放射學學士。加入公司前，劉醫師曾任尚華醫藥生物制品（睿智化學）的副總裁和藥物發現負責人以及 GenScript（金斯瑞）抗體部門的運營副總裁。 資料來源：公司 2021 年年報，光大證券研究所整理 研研發發管線管線依托獨特平臺，涉足適應癥依托獨特平臺，涉足適應癥眾多眾多。 公司免疫產品管線免疫產品管線由戰略性選定風險較低的潛在同類首創或同類最佳療法組成，

26、目標是為醫療需求嚴重未被滿足的免疫性疾病提供針對性治療， 其中核心項目為巴托利單抗（HBM9161）和特那西普（HBM9036）； 基于公司抗體平臺內部開發的腫瘤管線腫瘤管線主要針對免疫沙漠型、 免疫排斥型及炎癥型腫瘤，旨在克服現有單一或聯合療法的治療局限性，其中核心項目為HBM4003、HBM7008 以及其他基于 HCAb 的雙特異性新型標靶藥。 表表 2 2：公司公司研發管線研發管線 項目名項目名 靶標靶標 合作伙伴合作伙伴 適應癥適應癥 臨床前臨床前 INDIND 臨床臨床 I I 期期 臨床臨床 I II I 期期 臨床臨床 I III II 期期 權益權益 免疫性疾病免疫性疾病 巴

27、托利單抗（HBM9161） FcRn Hanall 重癥肌無力 大中華 視神經脊髓炎譜系疾病 甲狀腺相關性眼病 免疫性血小板減少癥 慢性炎性脫髓鞘性多發性神經病 天皰瘡 特那西普(HBM9036) TNF Hanall 干眼 大中華 全球 HBM9378 - TSLP 全球 -7- 證券研究報告 和鉑醫藥和鉑醫藥- -B B（2142.HK2142.HK） 無 HBM9022 AbbVie SARS-COV-2 無 腫瘤腫瘤 HBM4003 CTLA-4 - 黑色素瘤,肝細胞癌,腎細胞癌及其他晚期實體瘤（單藥治療） 全球 黑色素瘤，肝細胞癌，神經內分泌腫瘤/癌及其他晚期實體瘤（聯合治療） 非小

28、細胞肺癌及其他晚期實體瘤（聯合治療） HBM7022 Claudin18.2CD3 阿斯利康 實體瘤 無 HBM1007 CD73 - 實體瘤 全球 HBM7020 BCMACD3 華蘭基因 多發性骨髓瘤 除中華 HBM7008 B7H4x4-1BB - 實體瘤 全球 HBM1022 CCR8 - 實體瘤 全球 HBM1020 B7H7 - 實體瘤 全球 資料來源：公司官網，光大證券研究所 截至 2022 年 04 月 10 日 構建全球創新生態體系，引領下一代創新藥新發展構建全球創新生態體系，引領下一代創新藥新發展。 領先行業的抗體技術平臺領先行業的抗體技術平臺 Harbour Mice平臺

29、能夠產生全人源抗體 （H2L2） 以及全人源重鏈抗體 （HCAb） ?；?HCAb 平臺，公司還延伸開發了免疫細胞銜接器平臺（HBICE）用于研制新一代的雙特異性抗體，以實現傳統藥物聯合無法達到的抗腫瘤療效。 強大高效的強大高效的腫瘤免疫方案腫瘤免疫方案 依托于自研的核心技術平臺，公司不斷內部研發創新，推出了 HBM4003（新型CTLA4 抑制調節性 T 細胞清除）、HBM7008（B7H44-1BB 雙抗）等兼具有效性和安全性的新一代抗體治療方案。 多項產品已實現重大進展多項產品已實現重大進展 核心產品巴托利單抗與特納西普有望于 2023 年獲批上市，成為公司商業化的良好開端。巴托利單抗

30、是可選擇性結合并抑制 FcRn 受體的全人源單克隆抗體，可治療由致病性免疫球蛋白抗體引發的多種自身免疫性疾??； 特那西普是一種腫瘤壞死因子受體-1（TNF-）片段，被開發為滴眼液用于治療干眼。 全球商業拓展持續發力中全球商業拓展持續發力中 2022 年 4 月，公司宣布與阿斯利康就在研產品 HBM7022（CLDN18.2CD3 雙抗）的開發與商業化達成全球對外授權協議?；趨f議，公司將獲得 2,500 萬美元的預付款和最高達 3.25 億美元的里程碑付款，以及基于未來 HBM7022 銷售額的特許權使用費。 此次協議的簽署意義重大， 代表了全球制藥龍頭企業對公司技術平臺和創新能力的認可。 -

31、8- 證券研究報告 和鉑醫藥和鉑醫藥- -B B（2142.HK2142.HK） 圖圖 2 2：公司技術及業績概覽公司技術及業績概覽 資料來源：公司 2021 年年報，光大證券研究所整理 -9- 證券研究報告 和鉑醫藥和鉑醫藥- -B B（2142.HK2142.HK） 2 2、 技術平臺：技術平臺：獨特抗體研發平臺助力獨特抗體研發平臺助力高效高效挖掘挖掘更優藥物分子更優藥物分子 傳統的治療性單克隆抗體以 IgG 類免疫球蛋白為主。 IgG 是呈 Y 形結構的異源四聚體蛋白， 由二硫鍵連接而成的兩條重鏈和兩條輕鏈組成。每一條鏈均具有兩個區域：恒定區（C）和可變區（V）。輕、重鏈的可變區（VL、

32、VH 區）會與抗原結合，而末端則具有細胞毒性等生物活性或與細胞 Fc 受體結合。 圖圖 3 3：傳統傳統抗體示意圖抗體示意圖 資料來源：公司招股說明書，光大證券研究所 直至 1980 年，抗體生產主要通過實驗小鼠及其他實驗動物進行的動物免疫法。然而通過實驗小鼠得到的抗體屬于人類的外源性蛋白，會引起人體免疫原性反應，因此安全性不佳。自此多種人源化技術陸續開發，用人類自身的抗體去替代鼠源抗體鼠源抗體序列的主要部分。其中，嵌合抗體嵌合抗體（人源恒定區替代鼠源恒定區）和人人源化抗體源化抗體（將鼠源 CDR 區移植到人源 層）最為知名，但這兩種抗體仍不能完全消除免疫原性，還可能會嚴重弱化抗原結合的親和力

33、。時至今日，源自轉基因小鼠的全人源化全人源化抗體抗體是目前降低抗體藥物免疫原性的先進技術。 -10- 證券研究報告 和鉑醫藥和鉑醫藥- -B B（2142.HK2142.HK） 圖圖 4 4：各類型抗體演變：各類型抗體演變 資料來源：公司招股說明書，光大證券研究所 基于全人源抗體的諸多優勢，并圍繞具有全球獨家權利的 Harbour Mice平臺，公司已建立起包括單 B 細胞克隆、二代測序、生物信息學、免疫接種技術、蛋白質科學、酵母/噬菌體/哺乳動物細胞展示技術和抗體工程技術等在內的全人源全人源化化抗體藥物發現全平臺抗體藥物發現全平臺技術技術體系體系，助力高效開發潛在更優的藥物分子。 2.12.

34、1、 Harbour MiceHarbour Mice ：全人源抗體藥物產生平臺：全人源抗體藥物產生平臺 目前在美國獲批的抗體絕大多數是全人源化抗體， 全人源化抗體相較傳統抗體而言，其親和力和成藥性更好。 利用 Harbour Mice轉基因小鼠平臺能夠產生全人源治療性抗體， 并且相較于傳統方式產生的全人源化抗體， 其省去了冗長的抗體人源化過程， 為篩選候選藥物分子提供了足夠的靈活性和多樣性。此外，公司還能高效整合單 B 細胞克隆高通量篩選和 Harbour Mice平臺， 更大程度地提高了研發的效率，并有效降低了成本。 公司轉基因小鼠平臺包括：H2L2H2L2 平臺平臺和 HCAbHCAb

35、平臺平臺。 H2L2H2L2 平臺平臺：領先業界的全：領先業界的全 IgGIgG 抗體發現平臺抗體發現平臺 通過 H2L2 平臺可以快速且大規模地生成具有經改良全人源可變區的兩重鏈兩輕鏈免疫球蛋白抗體（H2L2），實現體內親和力成熟及降低免疫原性的功能。 公司已經開發出可以直接利用胚胎干細胞產生轉基因 H2L2 小鼠的技術， 該技術可以避免自嵌合體的產生，且省去了冗長的小鼠基因敲除過程。此外，通過將種類繁多的酵母菌人工染色體注入小鼠中， 能夠產生一系列具有不同 V 基因多樣性的近親系小鼠。經改造的 H2L2 小鼠在面對抗原刺激時，會在體內產生高親和力及靶向特定抗原的人源抗體，其免疫原性風險低。

36、 -11- 證券研究報告 和鉑醫藥和鉑醫藥- -B B（2142.HK2142.HK） 圖圖 5 5：H2L2H2L2 示意圖示意圖 資料來源：公司招股說明書，光大證券研究所 在具有與正常小鼠相同的免疫反應基礎上，H2L2 小鼠含有多元的人源 V 基因，可以產生具有人類 kappa 輕鏈及大鼠 IgG1、IgG2b、IgG2c 及 IgM 重鏈同種亞型的抗體。 利用 H2L2 平臺可以提高發現及驗證人源抗體可行性的速度， 從而改善藥物早期開發的整體效率?；谠撈脚_，公司已開發出多種新型抗體，其中主要項目為HBM1007HBM1007 和和 H HBM9378BM9378，其中 HBM1007

37、正處于 CMC 及臨床前開發階段，HBM9378 的 IND 已獲批。 HCAbHCAb 平臺：新一代的僅重鏈抗體發現平臺平臺：新一代的僅重鏈抗體發現平臺 HCAb 平臺是一個獨特的抗體平臺， 可產生新型全人源“僅重鏈”抗體 （HCAb） 。此外，該平臺還是全球第一個產生并應用于治療性抗體發現的 HCAb 轉基因小鼠平臺。 公司 HCAb 轉基因小鼠可以產生全新的全人源重鏈抗體（HCAb）。與傳統完整的抗體不同， HCAb 僅含有兩條重鏈， 缺失兩條輕鏈， 因此其分子量僅為傳統 IgG抗體的一半， 但是具有和 IgG 抗體類似的藥代動力學特性和 Fc 介導的效應功能，而且不需要人源化或其他額外

38、的抗體工程改造。 基于 HCAb 不含輕鏈的特性，其最大限度地解決了輕鏈錯配和異源二聚化的問題，使得這一技術平臺能夠開發出常規抗體平臺難以實現的產品。其次，HCAb可轉換為最小的抗原結合蛋白，即僅有 VH 域的單域抗體，單域抗體的分子量較?。?3 至 15kDa），腫瘤穿透性較傳統抗體更好；此外單域抗體可與狹窄或隱藏的抗原區段結合，而傳統 IgG 抗體可能無法觸及這些區段。 -12- 證券研究報告 和鉑醫藥和鉑醫藥- -B B（2142.HK2142.HK） 圖圖 6 6：H HCAbCAb 示意圖示意圖 資料來源：公司招股說明書，光大證券研究所 通過 HCAb 平臺產生的抗體一般包含以下特性

39、： 1）良好的溶解度以及熱穩定性良好的溶解度以及熱穩定性：HCAb 小鼠產生的抗體具有可溶性、非聚集性、熱穩定性等優良的生物物理特性，這些特性使得 HCAb 既可以用作常規抗體的簡化代替品，又可以用于機制更復雜的抗體相關產品的組成部分； 2）良好的重鏈可變區多樣性良好的重鏈可變區多樣性：HCAb 小鼠通過選用高表達頻率、高可溶性的人抗體 V-基因序列來產生具有序列多樣性的重鏈抗體庫，以針對不同的抗原或者抗原上的不同結合表位； 3）優異的生物學活性優異的生物學活性：通過 HCAb 平臺產生的抗體具有從納摩爾到皮摩爾范圍的高親和力，并顯著高于從其它技術平臺如天然噬菌體展示文庫得到的產品； 4）快速

40、和高效的抗體發現快速和高效的抗體發現：由于單一重鏈的分子特性，公司可以不通過雜交瘤等復雜的傳統技術，而是通過小鼠免疫產生的抗體庫來快速發現重鏈抗體分子。此外，全人源抗體還免去了耗時、費力的抗體人源化過程； 5）廣泛的應用前景廣泛的應用前景：HCAb 平臺可以開發多種分子結構形式的單域抗體、雙特異性和多特異性抗體、抗體藥物偶聯物、CAR-T 或其他 VH 單域衍生產品，應用十分廣泛。 公司 HCAb 平臺能夠改造并產生多特異性、多格式的抗體，從而有助于開發新一代的抗體治療方案，藉而更好地應對未獲滿足的病患需求?；谠撈脚_，公司已開發出多種腫瘤免疫療法組合，并以 CTLA-4 單克隆抗體 HBM4

41、003HBM4003 為主導，其單藥治療正處于臨床 II 期。 2.22.2、 HBICEHBICE ：免疫細胞銜接器雙抗技術平臺免疫細胞銜接器雙抗技術平臺 HCAb 平臺能夠產生高度多樣化和穩定的全人源重鏈抗體及其衍生的全人源單域抗體， 在該平臺基礎上， 公司可以利用具有更小的分子量和更少的蛋白多肽鏈的簡單結構去構建新穎的多特異性抗體，借此 HBICE平臺（基于 HCAb 的免疫細胞銜接器平臺）應運而生，其能幫助更快速地開發多種類型的多特異性抗體。 -13- 證券研究報告 和鉑醫藥和鉑醫藥- -B B（2142.HK2142.HK） 免疫細胞銜接器是指透過連接免疫細胞及腫瘤細胞的作用機制而形

42、成的雙特異性抗體群，其后會觸發信號級聯反應來破壞腫瘤細胞。目前，在癌癥治療領域全球獲批上市的三種雙特異性抗體中，有兩種為免疫細胞銜接器（Catumaxomab于 2009 年獲歐洲藥品管理局審批/ Blinatumomab 于 2014 年獲美國 FDA 審批），并且有關雙特異性抗體的臨床試驗中 80%均屬于此類。 公司獨特的 HBICE分子基于免疫細胞銜接器的原理，可以同時特異性地識別腫瘤細胞上的腫瘤相關抗原和免疫細胞上的 CD3 分子或者其他共刺激分子。HBICE分子將免疫細胞和腫瘤細胞拉近在一起，從而高效地有選擇性地激活腫瘤微環境中的免疫細胞， 并防止了外周免疫細胞的非特異性活化。 此外

43、， HBICE平臺具有良好的靈活性， 可以設計出具有不同結構和結合方式的分子， 以實現那些依靠組合療法無法實現的分子作用機制。 圖圖 7 7：不同結構和結合方式的：不同結構和結合方式的 HCAbHCAb 分子分子 資料來源：公司官網，光大證券研究所整理 HBICE分子可以通過不同的途徑來激活免疫細胞。 一方面， 靶向 CD3 的 HBICE分子以非 MHC 限制的方式來激活 T 細胞（第一信號），進而克服因腫瘤細胞MHC 下調或抗原遞呈細胞耐受引起的免疫逃逸機制。另一方面，靶向共刺激分子（4-1BB）的 HBICE分子可引起腫瘤相關抗原介導的共刺激分子的交聯以及下游信號傳導通路的激活（第二信號

44、），為 T 細胞的完全激活提供了共刺激信號，進而充分活化 T 細胞，提高其殺傷腫瘤的效力。 -14- 證券研究報告 和鉑醫藥和鉑醫藥- -B B（2142.HK2142.HK） 圖圖 8 8：HBICEHBICE 分子作用機制分子作用機制 資料來源：公司招股說明書，光大證券研究所整理 公司 HBICE平臺能夠開發聯合療法無法輕易實現的、具有殺傷腫瘤作用的雙特異性免疫細胞銜接抗體?；谠撈脚_，公司已研制出多種雙特異性抗體，其中核心項目 HBM7008HBM7008 可透過 4-1BB 的協同刺激信號，在 T 細胞協同刺激及腫瘤增生抑制方面顯示出高效， 并且安全性同樣出色， 已進入臨床開發階段。

45、HBM7020HBM7020結合抗 BCMA VH 域與改造 CD3 結合域，用于治療多發性骨髓瘤，目前處于臨床前開發及 CMC 階段。H HBM7022BM7022，全球授權阿斯利康，采用二價高親和力抗CLDN18.2 和單價低親和力 CD3 結構，具備高殺傷活性，降低細胞因子風暴風險，同時展現出良好的安全性、藥代動力學特征和可開發性。 2.32.3、 多多個合作模式個合作模式串聯，串聯，最大限度發掘平臺潛力最大限度發掘平臺潛力 Harbour Mice和 HBICE平臺都具有挖掘更優抗體的巨大潛能，此外還能極大加快抗體發現和新藥研發的速度。目前，公司主要通過學術合作、協同發現、合資以及對外

46、授權等方式與多家藥企及學術機構開展合作， 利用自有的獨特平臺促進多個開發項目， 發掘其他或擴充戰略及地理主導的合作關系， 最終有利于從平臺衍生出更多的臨床價值，并更充分地展示平臺相關潛力。 1） 學術合作學術合作。 在學術合作模式下， 公司一般授予頂級研究機構 （如 Mount Sinai,烏特勒支大學及伊拉斯姆斯醫學中心等）使用 Harbour Mice技術的權利。學術合作伙伴通常通過靶點發現和臨床前研究為公司提供支援。 2）協同發現協同發現。 在協同發現模式下，公司與合作伙伴（如 Dana-Farbe、Vir Biotechnology、百圖生科、正大天晴、科倫以及 Yinuoke 等）一

47、起研發商業可行的候選藥物，雙方協作篩選靶點、使用 Harbour Mice平臺產生全人源抗體，并完成臨床前和臨床開發工作，最后再根據研發計劃，安排下一步商業化產品。 -15- 證券研究報告 和鉑醫藥和鉑醫藥- -B B（2142.HK2142.HK） 3）合資合資。 公司會與在特定疾病或技術領域上擁有獨特知識產權或 know-how的公司建立合資關系（如恩凱賽藥），共同探索創新項目。目前，公司已在多個領域成立合資項目， 旨在與內研產品形成協同發展， 從而充分發揮公司核心技術平臺的創造潛力。 4）對外授權對外授權。 在對外授權模式下，公司一般會授予合作伙伴（如阿斯利康、艾伯維、禮來以及輝瑞等）在

48、授權許可期限內使用公司平臺開發多個項目的權利，并無須披露項目性質。 此外， 公司有時會將和鉑抗體平臺產生的在研項目對外授權予合作方（如阿斯利康），并且根據對外授權的模式，公司可向合作方收取預付款、里程碑付款以及根據銷售凈額計算的特許使用權費等。 表表 3 3：公司對外合作歷程：公司對外合作歷程 合作模式合作模式 描述描述 合作對象合作對象 時間時間 具體內容具體內容 學術學術/ / 技術技術合作合作 結合研發機構早期發現和轉化能力的優勢與公司技術平臺和臨床開發的優勢，將有潛力的藥物靶點快速推進到下一個研發階段。 Wistar 研究所 （美國） 2018.06.05 此項戰略合作將公司專有的H2

49、L2轉基因小鼠平臺與Wistar研究所國際領先的腫瘤生物學、感染與免疫學專長相結合，加速全人源單克隆抗體新藥研發。 荷蘭鹿特丹伊拉斯姆斯大學醫學中心 (Erasmus MC) 2019.06.13 公司與荷蘭鹿特丹伊拉斯姆斯大學醫學中心宣布，雙方已簽訂為期十年的諒解備忘錄，以推動雙方在基礎醫學、轉化醫學和臨床醫學的研究。根據該備忘錄，公司將利用其在鹿特丹的實驗室促進與伊拉斯姆斯醫學中心多部門學者的科學合作。 Mount Sinai （美國） 2020.03.06 公司與紐約西奈山醫療系統（Mount Sinai Health System）宣布，雙方達成多年期、多方面的戰略合作，基于公司擁有全

50、球專利的 H2L2 全人源抗體產生平臺， 針對腫瘤免疫等多種疾病的預防與治療共同研發創新全人源抗體藥物及抗 SARS-CoV-2 病毒抗體等。 南開大學 2021.05.10 公司與南開大學饒子和院士、郭宇教授課題組共同研究開發的新型冠狀病毒中和性抗體完成初步臨床前研究，相關研究成果“Structural basis for SARS-CoV-2 neutralizing antibodies with novel binding epitopes”在線發表于國際知名期刊“PLOS Biology”。 協同發現協同發現 利用 Harbour Mice技術平臺的全人源抗體發現能力及臨床開發優勢，