光庫科技-激光器業務穩健增長鈮酸鋰業務空間廣闊-220623（26頁）.pdf

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1、 1 公司報告公司報告公司深度研究公司深度研究 光庫科技（光庫科技（300620）通信 激光器業務穩健增長，鈮酸鋰業務空間廣闊激光器業務穩健增長，鈮酸鋰業務空間廣闊 投資要點：投資要點： 光纖激光器件技術實力雄厚，業務營收穩健增長光纖激光器件技術實力雄厚，業務營收穩健增長 公司深耕光纖激光器件市場二十年，技術和產品實力領先，客戶基礎穩固。公司不僅產品品類齊全，而且在光纖光柵、隔離器等細分品類市場打破了國外廠商的市場壟斷，市場占有率行業領先。目前公司自主研發的6kW合束器、1.5kW光纖光柵、500W隔離器、6kW激光輸出裝置等多款產品達到全球先進水平。 鈮酸鋰調制器業務高速增長，相干市場空間廣

2、闊鈮酸鋰調制器業務高速增長，相干市場空間廣闊 公司是全球三家主要的鈮酸鋰調制器供應商之一，公司的100G/200G/400G鈮酸鋰調制器主要應用于骨干網、數據中心互聯等長距離相干通信系統。公司的薄膜鈮酸鋰調制器有望在600G及以上相干光通信場景規模應用，進一步擴展市場空間和盈利水平。根據LightCounting預測，600G及以上相干光模塊DSP市場，2021-2027年CAGR高達40.06%。 近年來持續發布股權激勵計劃，有效推動業績增長近年來持續發布股權激勵計劃，有效推動業績增長 公司2018年-2021年共計發布3期限制性股票激勵計劃，均超額完成了股權激勵考核目標。2022年的股權激

3、勵計劃設置了多維度的考核目標，對業績增長和研發投入都提出了具體的要求， 覆蓋了中層管理人員及核心技術 （業務）人員，是過往四期激勵方案中涉及人數最多的一次。公司歷次股權激勵有效提升了員工積極性，體現良好的治理水平。 盈利盈利預測、估值與評級預測、估值與評級 公司光纖激光器業務技術優勢明顯，鈮酸鋰調制器業務成長空間廣闊。我們預計公司2022-2024年營收分別為8.68/11.70/16.21億元， 對應增速分別為30.05%/34.72%/38.59%，歸母凈利潤分別為1.66/2.18/2.94億元，對應增速分別為26.65%/31.76%/34.81%，EPS分別為1.01/1.33/1.

4、79元/股，3年CAGR為31.03%，對應PE分別為32.62/24.76/18.36倍。我們DCF估值法測得公司每股合理價40.30元，結合相對估值和DCF估值結果，給予2022年45倍PE估值，目標價45.45元，首次覆蓋，給予“買入”評級。 風險風險提示：提示：系統性風險、市場競爭加劇風險、需求不及預期風險、新型薄膜鈮酸鋰技術發展不及預期風險 Table_First|Table_Summary|Table_Excel1 財務數據和估值財務數據和估值 20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 營業收入（百萬元） 492 668

5、868 1,170 1,621 增長率（%） 25.80% 35.84% 30.05% 34.72% 38.59% EBITDA（百萬元） 110 163 215 281 379 凈利潤（百萬元） 59 131 166 218 294 增長率（%） 2.99% 120.94% 26.65% 31.76% 34.81% EPS（元/股） 0.36 0.80 1.01 1.33 1.79 市盈率（P/E） 91.27 41.31 32.62 24.76 18.36 市凈率（P/B） 3.85 3.52 3.28 3.00 2.70 EV/EBITDA 33.67 47.68 21.43 16.16

6、 11.83 數據來源：公司公告、iFinD，國聯證券研究所預測；股價為 2022 年 6 月 23 日收盤價 證券研究報告 2022 年 06 月 23 日 投資投資評級評級： 行行 業：業： 通信設備通信設備 投資建議：投資建議： 買入買入 當前價格：當前價格： 32.93 元 目標價格：目標價格： 45.45 元 基本數據基本數據 總股本/流通股本（百萬股） 164/160 流通 A 股市值（百萬元） 5,268 每股凈資產（元） 9.35 資產負債率（%） 13.25 一年內最高/最低（元） 57.18/22.01 股價相對走勢股價相對走勢 分析師：孫樹明 執業證書編號：S059052

7、1070001 郵箱： 相關報告相關報告 1、 單季銷售收入超 20 億美元， 光模塊市場創新高一 2022.03.24 2、 PAM4 和相干 DSP 光芯片市場展望一2022.02.28 3、 “東數西算”工程全面啟動，數字經濟基礎設施迎契機一 2022.02.17 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 -150%-88%-26%36%98%2021-062021-102022-022022-06光庫科技滬深300 2 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 投資聚焦投資聚焦 核心邏輯核心邏輯 公司的光纖激光器件業務技術優勢明顯， 覆蓋國內外主要的激光器廠家和光通信

8、設備企業，隨著大功率激光器技術發展，行業技術壁壘不斷加深，公司作為技術領先的光纖器件供應商，有望充分受益。 公司通過收購相關業務， 成為全球三家鈮酸鋰調制器供應商之一。 鈮酸鋰調制器主要應用于高速相干光通信業務， 可以復用公司光通信設備企業客戶資源， 并受益于數據中心互聯、骨干網高速光網絡、海纜通信等相干通信業務的高速發展，為公司提供全新的增長空間，不斷提升公司盈利能力。 創新之處創新之處 我們長期關注相干光模塊行業，對 400G 以上相干光模塊技術演進、不同光芯片和電芯片技術特點、相干通信應用場景下沉、頭部客戶技術方案選擇、相干光通信細分市場數據等進行持續深入研究。 以此為基礎， 我們深入分

9、析公司鈮酸鋰業務的發展潛力，薄膜鈮酸鋰調制器在 400G 以上相干通信市場的發展機會，對公司鈮酸鋰調制器業務營收增速和盈利能力給出合理預測。 核心假設核心假設 公司持續發布股權激勵計劃，并切實有效的激勵管理層、核心技術（業務）人員不斷達成相關業績考核目標； 公司通過持續的研發投入， 保持光纖激光器件的技術優勢， 保持行業領先地位； 薄膜鈮酸鋰調制器技術發展順利，在 400G 以上相干通信市場得到推廣應用。 盈利預測與估值盈利預測與估值 公司光纖激光器業務技術優勢明顯， 鈮酸鋰調制器業務成長空間廣闊。 我們預計公 司 2022-2024 年 營 收 分 別 為 8.68/11.70/16.21

10、億 元 ， 對 應 增 速 分 別 為30.05%/34.72%/38.59%，歸母凈利潤分別為 1.66/2.18/2.94 億元，對應增速分別為26.65%/31.76%/34.81%， EPS分別為1.01/1.33/1.79元/股， 3年CAGR 為31.03%，對應 PE 分別為 32.62/24.76/18.36 倍。 我們 DCF 估值法測得公司每股合理價 40.30元， 結合相對估值和 DCF 估值結果， 給予 2022 年 45 倍 PE 估值， 目標價 45.45 元，首次覆蓋，給予“買入”評級。 投資看點投資看點 短期看公司憑借光纖激光器件技術優勢和鈮酸鋰調制器稀缺供應商

11、地位，營收保持高速增長； 中期看 400G 及以上相干光模塊需求放量，公司薄膜鈮酸鋰調制業務把握行業發展機會，進一步擴展成長空間，顯著提升盈利能力； 長期看公司激光器件業務在智能駕駛場景下迎來新的增長空間；薄膜鈮酸鋰調制器領域不斷取得技術突破，推動企業長遠發展。 lZiXrUaUcVcZuZvXuZ9PcM7NpNrRnPmOlOnNrPjMtRqM6MpOqQMYrQpNvPoNoM 3 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 正文目錄正文目錄 投資聚焦投資聚焦 . . 2 2 1.1. 光庫科技：優質激光通信高新技術企業光庫科技：優質激光通信高新技術企業 .

12、 5 5 1.1. 深耕激光技術 20 年，持續拓展業務領域 . 5 1.2. 國資背景股東加入，成為公司實際控制人 . 5 1.3. 主營業務情況. 6 2.2. 激光器行業穩健增長，薄膜鈮酸鋰業務空間廣闊激光器行業穩健增長，薄膜鈮酸鋰業務空間廣闊 . 7 7 2.1. 我國激光器行業發展迅速、競爭優勢明顯 . 7 2.2. 全球數通市場引領光通信器件需求增長 . 10 2.3. 薄膜鈮酸鋰調制器行業成長空間廣闊 . 11 3.3. 稀缺鈮稀缺鈮酸鋰調制器供應商，新業務打開成長空間酸鋰調制器供應商，新業務打開成長空間 . 1313 3.1. 激光器業務持續領先，鈮酸鋰業務高速增長 . 13

13、3.2. 股權激勵考核標準合理，有效推進業務成長 . 15 3.3. 持續研發投入保證公司盈利能力行業領先 . 17 3.4. 激光器業務、鈮酸鋰業務競爭格局穩定 . 18 4.4. 盈利預測、估值與投資評級盈利預測、估值與投資評級 . 2020 4.1. 盈利預測 . 20 4.2. 估值與投資評級 . 21 5.5. 風險提示風險提示 . 2323 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1 1：公司：公司 2121 年發展歷程年發展歷程 . 5 圖表圖表 2 2：截至：截至 20212021 年年 Q1Q1 公司股權結構公司股權結構 . 6 圖表圖表 3 3：公司主要業務類別和產品：公司主要業務類別

14、和產品 . 6 圖表圖表 4 4：20192019- -20202020 年公司歸母凈利潤降幅明顯的原因分析年公司歸母凈利潤降幅明顯的原因分析 . 7 圖表圖表 5 5：公司歷年營業收入（億元）：公司歷年營業收入（億元） . 7 圖表圖表 6 6：公司歷年歸母凈利潤（億元）：公司歷年歸母凈利潤（億元） . 7 圖表圖表 7 7：激光器行業產業鏈：激光器行業產業鏈 . 8 圖表圖表 8 8：全球和中國激光器市場規模對比：全球和中國激光器市場規模對比 . 8 圖表圖表 9 9：光纖激光器國產化趨勢：光纖激光器國產化趨勢 . 8 圖表圖表 1010：全球光纖激光器市場規模（億美元）：全球光纖激光器市

15、場規模（億美元） . 9 圖表圖表 1111：全球光纖激光器市場規模占比：全球光纖激光器市場規模占比 . 9 圖表圖表 1212：20202020 年中國光纖激光器廠商份額年中國光纖激光器廠商份額. 9 圖表圖表 1313：20192019- -20202020 年中國激光器出貨量（臺）年中國激光器出貨量（臺） . 9 圖表圖表 1414：全球光模塊細分市場規模預測：全球光模塊細分市場規模預測 . 10 圖表圖表 1515：Yole 2019Yole 2019- -20252025 年光模塊市場預測年光模塊市場預測 . 10 圖表圖表 1616：Yole 2020Yole 2020- -202

16、62026 年光模塊市場預測年光模塊市場預測 . 10 圖表圖表 1717：全球光通信器件發貨量預測：全球光通信器件發貨量預測 . 11 圖表圖表 1818：全球光通信器件市場規模預測：全球光通信器件市場規模預測 . 11 圖表圖表 1919：光信號調制在光信號處理流程中的位置：光信號調制在光信號處理流程中的位置 . 11 圖表圖表 2020：調制器在光模塊中的位置：調制器在光模塊中的位置 . 11 4 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 圖表圖表 2121：三種主要的調制器方案對比：三種主要的調制器方案對比 . 11 圖表圖表 2222：不同速率相干：不同

17、速率相干 DSPDSP 出貨量對比出貨量對比 . 12 圖表圖表 2323：不同速率相干：不同速率相干 DSPDSP 市場規模對比市場規模對比 . 12 圖表圖表 2424：100G100G 及以上相干及以上相干 DSPDSP 市場（百萬美元）市場（百萬美元）. 12 圖表圖表 2525：600G600G 及以上相干及以上相干 DSPDSP 市場（百萬美元）市場（百萬美元）. 12 圖表圖表 2626：全球光模塊細分市場出貨量預測（萬片）：全球光模塊細分市場出貨量預測（萬片） . 13 圖表圖表 2727：全球光模塊細分市場規模預測（百萬美元）：全球光模塊細分市場規模預測（百萬美元） . 13

18、 圖表圖表 2828：“2021 Laser Focus World2021 Laser Focus World”獲獎產品獲獎產品 . 13 圖表圖表 2929：“20212021 紅光獎紅光獎”獲獎產品獲獎產品 . 13 圖表圖表 3030：公司分業務營收數據（百萬元）：公司分業務營收數據（百萬元） . 14 圖表圖表 3131：公司分業務毛利率：公司分業務毛利率 . 14 圖表圖表 3232：公司國內外業務營收對比（百萬元）：公司國內外業務營收對比（百萬元） . 15 圖表圖表 3333：公司國內外業務毛利率對比：公司國內外業務毛利率對比 . 15 圖表圖表 3434：公司：公司 2018

19、2018- -20212021 年三次股權激勵計劃情況年三次股權激勵計劃情況 . 15 圖表圖表 3535：光庫科技：光庫科技 20222022 年限制性股票激勵計劃激勵對象年限制性股票激勵計劃激勵對象 . 16 圖表圖表 3636：光庫科技：光庫科技 20222022 年限制性股票激勵計劃業績考核目標年限制性股票激勵計劃業績考核目標 . 16 圖表圖表 3737：可比公司管理費用率可比公司管理費用率 . 17 圖表圖表 3838：可比公司總資產周轉率：可比公司總資產周轉率 . 17 圖表圖表 3939：技術背景深厚的公司管理層：技術背景深厚的公司管理層 . 17 圖表圖表 4040：公司研發

20、人員數量和占比：公司研發人員數量和占比 . 18 圖表圖表 4141：公司研發資金逐年增長：公司研發資金逐年增長 . 18 圖表圖表 4242：可比公司研發費用率：可比公司研發費用率 . 18 圖表圖表 4343：可比公司毛利率：可比公司毛利率 . 18 圖表圖表 4444：公司光纖激光器件主要客戶公司光纖激光器件主要客戶 . 19 圖表圖表 4545：TOP5TOP5 客戶銷售收入（百萬元）客戶銷售收入（百萬元） . 19 圖表圖表 4646：TOP5TOP5 客戶銷售收入占比客戶銷售收入占比 . 19 圖表圖表 4747：TOP5TOP5 供應商采購金額（百萬元）供應商采購金額（百萬元）.

21、 20 圖表圖表 4848：TOP5TOP5 供應商采購金額占比供應商采購金額占比. 20 圖表圖表 4949：集成電路：集成電路 IDMIDM 模式和模式和 FoundryFoundry 模式模式 . 20 圖表圖表 5050：鈮酸鋰業務行業壁壘明顯：鈮酸鋰業務行業壁壘明顯 . 20 圖表圖表 5151：業務營收預測（百萬元）：業務營收預測（百萬元） . 21 圖表圖表 5252：基本假設關鍵參數：基本假設關鍵參數 . 22 圖表圖表 5353：FCFEFCFE 估值結果估值結果 . 22 圖表圖表 5454：可比公司估值：可比公司估值 . 22 圖表圖表 5555：公司：公司 201720

22、17 年至今年至今 PEPE- -BandBand . 23 5 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 1. 光庫科技：優質激光通信高新技術企業光庫科技：優質激光通信高新技術企業 1.1. 深耕激光技術深耕激光技術 20 年，持續拓展業務領域年，持續拓展業務領域 珠海光庫科技股份有限公司成立于 2000 年，是專業從事光纖器件和芯片集成研發、生產的國家高新技術企業。公司于 2017 年創業板上市，當前業務聚焦于光纖激光器件、 光通訊器件、 鈮酸鋰調制器及光子集成產品三大方向， 產品應用在光纖激光、光纖通訊、量子技術、5G、數據中心、無人駕駛、光纖傳感、醫療設備

23、、科研等領域，銷往歐、美、日等 40 多個國家和地區。 公司發展過程中，以下重要節點對公司業務增長發揮關鍵作用： 一是 2007 年公司聯合創辦人王興龍博士出任 CEO， 公司開始加緊研制新產品、新工藝，并在保偏和高功率器件領域不斷積累，自此進入加速發展期。 二是 2018 年公司以自有資金人民幣 1.45 億元收購加華微捷 100%股權， 開始提供高端光纖連接品、微光學連接產品、保偏光纖陣列和高密度光纖陣列，進入高速發展的數據中心、云計算和 5G 市場。 三是 2020 年完成對境外鈮酸鋰系列高速調制器產線相關資產的收購，成為全球三家主要的鈮酸鋰調制器供應商之一， 進一步提升公司在高端相干光

24、通信市場的競爭力。 圖表圖表 1 1：公司公司 2 21 1 年發展歷程年發展歷程 來源：公司公告，國聯證券研究所 1.2. 國資背景股東加入，成為公司實際控制人國資背景股東加入，成為公司實際控制人 2020 年定增前，公司前三大股東分別是 Infinimax Assets Limited、Pro-Tech Group Holdings Limited 和 XL Laser (HK) Limited，分別由吳玉玲、馮永茂和王興龍持有。2020 年 12 月，珠海市華發實體產業投資控股有限公司（簡稱為華實控股）參與公司定增，斥資 6.8 億獲配 161.75 萬股。 2021 年 1 月，公司控

25、股股東 Infinimax Assets Limited 及股東 Pro-Tech Group 6 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 Holdings Limited 向華實控股分別轉讓 604.59 萬股和 377.12 萬股，XL Laser (HK) Limited 同意無條件且單方面不可撤銷地將其持有的上市公司全部股份所對應的表決權、提名和提案權、參會權、監督建議權等相關權利委托予華實控股。轉讓完成后，華實控股將持有 23.95%的公司股份及受托 5.62%的公司表決權，合計控制公司29.57%股份的表決權，公司的控股股東變更為華實控股，實際控制人

26、變更為珠海國資委。強大的國資背景股東為公司的快速發展提供堅強后盾。 公司目前擁有 4 家全資子公司： 光庫米蘭有限責任公司、 珠海加華微捷科技有限公司、光庫通訊有限公司、珠海光辰科技有限公司。 圖表圖表 2 2：截至截至 2 202022 2 年年 Q Q1 1 公司股權結構公司股權結構 來源：公司公告，國聯證券研究所 1.3. 主營業務情況主營業務情況 公司當前主營業務均圍繞激光器核心技術，分為光纖激光器件、光通訊器件、鈮酸鋰調制器及光子集成產品、其他業務四個部分。 圖表圖表 3 3：公司主要業務類別和產品公司主要業務類別和產品 業務類別業務類別 主要產品主要產品 光纖激光器件 主要產品包括

27、隔離器、合束器、光纖光柵、激光輸出頭等，主要應用于光纖激光器、激光雷達、無人駕駛等領域。 光通訊器件 主要產品包括隔離器、波分復用器、偏振分束/合束器、光纖光柵、鍍金光纖、光纖透鏡、單芯和多芯光纖密封節等，主要應用于密集波分復用傳輸等領域。SR4/PSM 跳線、單模/多模 MT-MT 跳線、插芯-光纖陣列、保偏型光纖陣列、保偏型光纖尾纖、WDM 模塊、MPO/MTP 光纖連接器等，主要應用于數據中心、云計算、5G 產業鏈等領域。 鈮酸鋰調制器 主要產品包括 400/600Gbps 鈮酸鋰相干調制器、100/200Gbps 鈮酸鋰相干調制器、10Gbps 零啁啾強度調制器、20/40GHz 模擬

28、強度調制器、有線電視用雙輸出模擬調制器等，主要應用于超高速干線光通信網、超高速數據中心、海底光通信網、城域核心網、CATV 網絡、微波光子、測試及科研等領域。 其他 有源封裝：蝶型、TO-CAN 封裝、雙列直插型封裝； 數據中心應用：90 彎頭 FA、單模并行微連接線、CWDM4/LAN WDM4 組件、模場直徑匹配 FA。 來源：公司 2021 年年報，國聯證券研究所 7 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 2012-2021 年公司營業收入年復合增長率為 27.32%，且始終保持正增長，最近五年營收同比增長始終高于 25%。 2012-2021 年公司歸

29、母凈利潤年復合增長率為 25.47%。 其中 2019-2020 年歸母凈利潤降幅明顯，其中既有公司股權激勵費用增加的原因，也受到疫情、國內市場競爭加劇的影響。 圖表圖表 4 4：2 2019019- -20202020 年公司歸母凈利潤降幅明顯的原因分析年公司歸母凈利潤降幅明顯的原因分析 年份年份 影響歸母凈利潤的主要原因影響歸母凈利潤的主要原因 2019 股權激勵費用增加：2019 年公司攤銷費用為 2701 萬元，上年同期為 1169 萬元； 國內市場競爭激烈造成部分產品價格下降； 公司搬遷至自建新園區后固定資產折舊及運營費用增加； 受中美貿易摩擦影響從美國進口原材料關稅增加。 2020

30、 受新冠疫情及生產調試期的影響，米蘭光庫 2020 年虧損 1310.75 萬元。 來源：公司公告，國聯證券研究所 2021 年公司通過技術創新、推出新產品、積極開發國內外新客戶，實現營業收入 66,779.96 萬元，同比增長 35.84%；隨著營收增長、光庫米蘭扭虧，公司 2021年實現歸母凈利潤 13,080.90 萬元，同比增長 120.94%。 圖表圖表 5 5：公司歷年營業收入（億元）公司歷年營業收入（億元） 圖表圖表 6 6：公司歷年歸母凈利潤（億元）公司歷年歸母凈利潤（億元） 來源：公司歷年年報，國聯證券研究所 來源：公司歷年年報，國聯證券研究所 2. 激光器行業穩健增長，薄膜

31、鈮酸鋰業務空間廣闊激光器行業穩健增長，薄膜鈮酸鋰業務空間廣闊 2.1. 我國激光器行業發展迅速、競爭優勢明顯我國激光器行業發展迅速、競爭優勢明顯 典型的激光器由光學系統、電源系統、控制系統和機械結構四個部分組成，其中電源系統、控制系統和機械結構共同輔助光學系統輸出激光。 激光器行業上游主要包括激光材料及配套元器件， 重點激光器件包括光纖、 泵浦源、激光芯片、激光晶體等。 激光器應用廣泛，滲透至下游諸多行業，普遍用于激光切割、焊接、打標、雕刻等加工工序，廣泛支撐汽車、通信、醫療等行業。 8 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 圖表圖表 7 7：激光器行業產業鏈

32、激光器行業產業鏈 來源：國聯證券研究所整理 全球激光器規模穩定增長，國產激光器份額不斷提升 隨著光纖激光應用領域不斷拓展， 全球光纖激光器行業市場規模穩步上升。 光纖激光器作為激光加工設備的核心部件，市場規模不斷增長。Laser Focus World 數據顯示，全球激光器的市場規模從 2017 年的 103.7 億美元增長至 2021 年的 184.8 億美元， 4 年 CAGR 達到 9.05%，2021 年同比增長 15.43%。 我國激光器市場規模從 2017 年的 69.5 億美元增長至 2021 年的 147.4 億美元，4 年 CAGR 達到 16.72%，2021 年同比增長

33、18.24%。我國激光器全球市場份額從2017年的53.18%提升到2021年的69.81%， 國產激光器市場規模和份額不斷提升。 中國作為全球光纖激光器最大的消費市場， 國內生產企業數量不斷增加， 綜合實力不斷增強，國產化率水平不斷提高。2021 年 1-3kW 和 3-6kW 光纖激光器的國產化率分別達到92%和86%， 6-10kW 和10kW 以上光纖激光器的國產化率分別為51%和 49%。 光纖激光器份額過半，大功率激光器需求增長迅速 根據增益介質不同，激光器可分為氣體激光器、固體激光器、半導體/準分子激光器、光纖激光器等，其中光纖激光器作為第三代激光器，與傳統激光器相比，在電圖表圖

34、表 8 8：全球和中國激光器市場規模對比全球和中國激光器市場規模對比 圖表圖表 9 9：光纖激光器國產化趨勢光纖激光器國產化趨勢 來源： Laser Focus World，國聯證券研究所 來源：Laser Focus World，國聯證券研究所 9 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 光轉換效率、光束質量、散熱性能、結構體積和維護成本等方面均有明顯的優勢，市場規模不斷提升。 全球光纖激光器市場規模從 2015 年的 39.62 億美元增至 2020 年的 84.34 億美元，市場占比從 2015 年的 40.80%提升至 2020 年的 52.68%，是市

35、場份額最大的工業激光器。 圖表圖表 1010：全球光纖激光器市場規模全球光纖激光器市場規模（億美元）（億美元） 圖表圖表 1111：全球光纖激光器市場規模占比全球光纖激光器市場規模占比 來源：Laser Focus World，國聯證券研究所 來源：Laser Focus World，國聯證券研究所 光纖激光器市場集中度較高，大功率激光器增長迅速 隨著光纖激光器在工業加工領域的應用范圍不斷擴展， 新的應用場景對激光器的功率、 光束質量等性能參數的要求也越來越高， 提升輸出功率成為光纖激光器未來最主要的發展方向。大功率激光器技術門檻較高，隨著大功率激光器市場份額提升，行業集中度保持在較高水平。

36、我國光纖激光器市場頭部廠家包括 IPG 光電、銳科激光、創鑫激光、nLight 等公司， 2020年CR4高達86%。 2020年大功率激光器出貨量增長迅速， 其中6kW-10kW光纖激光器出貨量同比增長 98.00%，10kW 以上激光器出貨量同比增長 102.90%。 圖表圖表 1212：2 2020020 年中國光纖激光器廠商份額年中國光纖激光器廠商份額 圖表圖表 1313：2 2019019- -20202020 年中國激光器出貨量（臺）年中國激光器出貨量（臺） 來源：前瞻研究院，國聯證券研究所 來源：前瞻研究院，國聯證券研究所 隨著超快光纖激光器的技術逐漸成熟，其在晶圓、半導體、透明

37、材料加工及液晶面板加工等領域的應用不斷拓展， 用于超快光纖激光器的保偏光纖元器件、 高脈沖能量和高峰值功率的光纖元器件將成為光纖元器件行業發展的下一個熱點。 10 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 2.2. 全球數通市場引領光通信器件需求增長全球數通市場引領光通信器件需求增長 從光模塊市場看，數通市場是驅動行業增長關鍵動力 公司的光通信器件業務，覆蓋 5G、數據中心和云計算網絡、波分傳送網等主要通信場景。根據不同細分領域光模塊市場需求數據，可以看到市場的增長趨勢：2021-2026 年，全球光模塊市場增長主要來自 Ethernet 和 CWDM/DWDM

38、兩個細分市場，主要針對數據中心內部網絡、數據中心互聯和波分光通信網絡場景。 圖表圖表 1414：全球光模塊細分市場規模預測全球光模塊細分市場規模預測 來源：LightCounting，國聯證券研究所 根據法國市場研究和咨詢機構 Yole 統計，2020 年全球光模塊市場整體規模達96 億美元，較 2019 年的 77 億美元增長近 25%。Yole 預計，全球光模塊市場整體規模將從 2020 年的 96 億美元增長到 2026 年的 209 億美元，2021-2026 年的復合年增長率為 14%。 其中數據通信市場規模占比將由 55.2%提升到 2026 年的 77.2%，2021-2026

39、年的復合年增長率為 19%，成為光模塊市場增長的主要驅動力。 圖表圖表 1515：YoleYole 20192019- -20252025 年光模塊市場預測年光模塊市場預測 圖表圖表 1616：YoleYole 20202020- -20262026 年光模塊市場預測年光模塊市場預測 來源：Yole，國聯證券研究所 來源：Yole，國聯證券研究所 未來 5 年光通信器件增長主要來自境外市場 根據全球光通信咨詢公司 LightCounting 的預測，2021-2026 年，全球光通信組件市場規模從 98.51 億美元增長到 182.98 億美元，5 年 CAGR 為 13.18%。其中境 11

40、 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 外市場 2021-2026 年 CAGR 達到 19.12%，而境內市場 2021-2026 年 CAGR 僅為3.15%。2022-2026 年全球光通信組件市場的增長主要來自境外市場。 圖表圖表 1717：全球光通信器件發貨量預測全球光通信器件發貨量預測 圖表圖表 1818：全球光通信器件市場規模預測全球光通信器件市場規模預測 來源：LightCounting，國聯證券研究所 來源：LightCounting，國聯證券研究所 2.3. 薄膜鈮酸鋰調制器行業成長空間廣闊薄膜鈮酸鋰調制器行業成長空間廣闊 鈮酸鋰調制器是相

41、干通信光模塊的必要組件 光信號調制是光模塊的必要功能， 但是調制器不是光模塊中的必要器件。 在短距離場景下，可以采用內調整的方式替代獨立的調制器；在中長距光通信場景中，特別是相干通信中，調制器則是必要器件。 圖表圖表 1919：光信號調制在光信號處理流程中的位置光信號調制在光信號處理流程中的位置 圖表圖表 2020：調制器在光模塊中的位置調制器在光模塊中的位置 來源： 中國光電子器件產業技術發展路線圖（20182020 年） ，國聯證券研究所 來源：國聯證券研究所整理 目前行業內的主流電光調制器有三種， 其基底分別采用硅、 磷化銦和鈮酸鋰材料，并且根據其優缺點不同，可適用于不同通信距離的應用場

42、景。 圖表圖表 2121：三種主要的調制器方案三種主要的調制器方案對比對比 調制器類型調制器類型 應用場景應用場景 優點優點 缺點缺點 硅基調制器 短程的數據通信用收發模塊 尺寸小 性能一般，高速長距離通信網絡不適用 磷化銦基調制器 中距和長距光通信網絡收發模塊 調制效率高，驅動電壓小，帶寬可調制，器件結構緊湊 對材料和工藝要求高，成本和集成難度大 鈮酸鋰基調制器 100G 及以上長距骨干網相干通信 電光系數大、調制帶寬大、波導傳輸損耗小、穩定性好，發展成熟 體積較大 來源：國聯證券研究所整理 12 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 鈮酸鋰調制器行業競爭格

43、局較為穩定， 全球僅有三家主要供應商， 分別是光庫科技、日本的 Fujitsu（富士通）和日本的 Sumitomo（住友集團） 。2020 年光庫科技通過收購相關產品線進入該領域。 基于鈮酸鋰 （LiNbO3） 的調制器可以提供更低的光損耗和更高的最大調制頻率：基于硅基的調制器期限速率約為 60-90Gbaud，基于磷化銦（InP）調制器可達到130Gbaud，而基于 LiNbO3 的調制器可能超過 130Gbaud?；谶@種優勢，鈮酸鋰調制器在長途相干光傳輸和超高速數據中心的場景具備良好的競爭力。 根據 LightCounting 的預測數據，2022-2027 年，100G 相干 DSP

44、的出貨量和市場規模持續下降， 200G相干DSP出貨量和市場規模穩定增長。 從2023年開始， 400G及以上相干 DSP 開始大規模部署，成為主要的相干光模塊產品。這為鈮酸鋰調制器業務提供了快速增長的產業機遇。 圖表圖表 2222：不同速率相干不同速率相干 DSPDSP 出貨量對比出貨量對比 圖表圖表 2323：不同速率相干不同速率相干 DSPDSP 市場規模對比市場規模對比 來源：LightCounting，國聯證券研究所 來源：LightCounting，國聯證券研究所 根據 LightCounting 的預測數據，2021-2027 年 100G 及以上相干 DSP 市場規模從 8.4

45、7 億美元增長至 21.35 億美元，6 年 CAGR 為 16.65%。 薄膜鈮酸鋰調制器適配的 600G 及以上相干光模塊 DSP 市場，有望從 2021 年的 1.31 億美元，增長至 2027 年的 9.92 億美元，6 年 CAGR 為 40.06%，薄膜鈮酸鋰調制器行業具備較高的成長性。 圖表圖表 2424：1 10000G G 及以上相干及以上相干 DSPDSP 市場（百萬美元）市場（百萬美元） 圖表圖表 2525：600600G G 及以上相干及以上相干 DSPDSP 市場（百萬美元）市場（百萬美元） 來源：LightCounting，國聯證券研究所 來源：LightCount

46、ing，國聯證券研究所 鈮酸鋰調制在 800G PAM4 市場有望實現突破 13 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 國內光模塊廠商新易盛在 2022 年美國光纖通訊博覽會（OFC）上展示了其下一代 800G 光模塊產品，產品基于薄膜鈮酸鋰 (TFLN) 調制器技術，具有更低功耗，體現了薄膜鈮酸鋰調制器在 800G 光模塊領域的競爭力。 根據 LightCounting 預測數據，從 2022 年開始全球 800G 以太網光模塊出貨量有望超過 15 萬片，并在 2023-2025 年快速增長。2023-2025 年 800G 以太網光模塊全球市場份額分別達到

47、 4.25/9.87/18.98 億美元，分別同比增長 133%/132%/92%。 圖表圖表 2626：全球光模塊細分市場出貨量預測（萬片）全球光模塊細分市場出貨量預測（萬片） 圖表圖表 2727：全球光模塊細分市場規模預測（百萬美元）全球光模塊細分市場規模預測（百萬美元） 來源：LightCounting，國聯證券研究所 來源：LightCounting，國聯證券研究所 3. 稀缺鈮酸鋰調制器供應商，新業務打開成長空間稀缺鈮酸鋰調制器供應商，新業務打開成長空間 3.1. 激光器業務持續領先，鈮酸鋰業務高速增長激光器業務持續領先，鈮酸鋰業務高速增長 激光器件產品實力領先，充分受益行業增長 自

48、成立以來，公司深耕光纖激光器件市場二十年，技術和產品實力領先，客戶基礎穩固。 光纖激光器件行業是技術工藝驅動型行業， 高功率器件的主要挑戰來自光束質量控制及散熱技術， 為確保提高輸出功率的同時不影響光束質量， 需要采用新的光學材料和較為成熟的生產工藝，技術門檻較高。公司不僅產品品類齊全，而且在光纖光柵、隔離器等細分品類市場打破了國外廠商的市場壟斷，市場占有率行業領先。目前公司自主研發的 6kW 合束器、1.5kW 光纖光柵、500W 隔離器、6kW 激光輸出裝置等多款產品達到全球先進水平。 圖表圖表 2828： “： “2021 Laser Focus World2021 Laser Focu

49、s World”獲獎產品獲獎產品 圖表圖表 2929： “2 2021021 紅光獎”獲獎產品紅光獎”獲獎產品 來源：公司官網，國聯證券研究所 來源：公司官網，國聯證券研究所 14 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 面對激烈的市場競爭，公司 2017-2021 年激光器件業務營業收入保持正增長，4年 CAGR 為 22.22%， 2021 年激光器件業務實現營收 3.67 億元， 同比增長 44.20%，其較高功率光纖激光器件實現了批量供貨。 光通訊器件產品行業領先，業務營收穩健增長 公司光通訊器件主要應用在電信網絡市場和數通市場。 近年來， 公司通過垂直

50、整合、技術創新等方式，建立了從原料光學冷加工、機械件加工、光學鍍膜、光纖金屬化到光無源器件和光無源模塊等全方位的研發和生產體系。 公司在保偏光纖器件處理技術、高可靠性器件，保偏光無源器件、光學組件的先進制造和封裝等技術和產品領域保持行業領先地位。 公司 2020 和 2021 年光通信器件業務分別同比增長 5.22%/8.39%，保持穩定增長，但低于 LightCounting 統計的全球光組件市場增速。 鈮酸鋰調制器業務高速增長，開啟增長空間 中國電子元件行業協會 中國光電子器件產業技術發展路線圖 （2018-2022 年） 提出，鈮酸鋰調制器芯片及器件要不斷替代進口，擴大市場占有率，并于

51、2022 年實現市場占有率超過 30%。 公司成功收購境外鈮酸鋰系列高速調制器業務，2020 年首次在年報中公布相關業務收入。2021 年公司鈮酸鋰調制器及光子集成產品銷售收入 10,086.96 萬元，同比增長 125.46%；其他類產品銷售收入同比下降 14.32%。鈮酸鋰調制器及光子集成快速成長為公司第三大主營業務，且保持了較高的毛利率水平。 圖表圖表 3030：公司分業務營收數據（百萬元）公司分業務營收數據（百萬元） 圖表圖表 3131：公司分業務毛利率公司分業務毛利率 來源：公司公告，國聯證券研究所 來源：公司公告，國聯證券研究所 薄膜鈮酸鋰產品推動海外高利潤業務增長 公司海外業務毛

52、利率顯著高于境內業務，2017-2020 年公司海外營收占比從47.43%下降到 34.65%。隨著公司 2021 年鈮酸鋰調制器業務高增，公司 2021 年海外營收相較去年增長 7960 萬元，同比增長 46.74%；海外營收業務占比逐漸提升，達到 37.43%。 15 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 圖表圖表 3232：公司國內外業務營收對比（百萬元）公司國內外業務營收對比（百萬元） 圖表圖表 3333：公司國內外業務毛利率對比公司國內外業務毛利率對比 來源：公司公告，國聯證券研究所 來源：公司公告，國聯證券研究所 3.2. 股權激勵考核標準合理，有

53、效推進業務成長股權激勵考核標準合理，有效推進業務成長 歷次股權激勵完成情況良好 公司此前在 2018 年、2020 年和 2021 年發布過 3 期限制性股票激勵計劃，其中2021 年的股權激勵計劃開始設置多維度業績考核目標，充分考慮外部環境和公司自身經營發展，同時兼顧成長性、盈利性和現金流質量，充分考慮了公司的歷史業績、經營環境、 行業狀況以及公司未來的發展戰略， 在保證可行性的基礎上具有一定的挑戰性，為公司未來穩健經營指引方向，也彰顯了公司管理層對未來長期發展的信心。 從實際效果看，公司 2018-2021 年均超額完成了股權激勵考核目標。股權激勵計劃對公司發展目標達成起到了非常積極的作用

54、。 圖表圖表 3434：公司公司 2 2018018- -20212021 年三次股權激勵計劃情況年三次股權激勵計劃情況 2018 年限制性股票激勵計劃年限制性股票激勵計劃 營業收入（業績考核目標）（億元） 營業收入（實際）（億元） 完成情況 2018 年年 2.76 2.89 超額完成 2019 年年 3.11 3.91 超額完成 2020 年年 3.45 4.92 超額完成 2020 年限制性股票激勵計劃年限制性股票激勵計劃 營業收入（業績考核目標）（億元） 營業收入（實際）（億元） 完成情況 2020 年年 4.69 4.92 超額完成 2021 年年 5.28 6.68 超額完成 20

55、22 年年 5.87 - - 2021 年限制性股票激勵計劃年限制性股票激勵計劃 營業收入（業績考核目標）（億元） 營業收入（實際）（億元） 基本每股收益（業績考核目標）（元/股） 對應的凈利潤（業績考核目標）（億元） 對應的凈利潤（實際）（億元） 研發支出占營業收入的比重（業績考核目標） 研發支出占營業收入的比重（實際） 完成情況 2021 年年 6.4 6.68 0.92 1.00 1.31 10.05% 11.58% 超額完成 2022 年年 7.38 - 1.2 1.30 - 10.05% - - 2023 年年 8.36 - 1.57 1.70 - 10.05% - - 來源：公司公

56、告，國聯證券研究所 國資控股后，繼續發布股權激勵計劃 16 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 在國資取得公司實控權后， 股權激勵計劃的作用更加凸顯， 有利于保持核心團隊的積極性。此次激勵計劃涉及的激勵對象共 171 人，占公司員工總數（截至 2021 年底，1615 人）的 10.6%，包括公司董監高等高級管理人員、中層管理人員及核心技術（業務）人員，是過往四期激勵方案中涉及人數最多的一次。2021 年和 2022 年的兩期股權激勵中均涉及對新增高管團隊成員進行激勵， 利于留住公司核心人才， 充分調動核心人才的積極性。 圖表圖表 3535：光庫科技光庫科技

57、 20222022 年限制性股票激勵計劃年限制性股票激勵計劃激勵對象激勵對象 序號 姓名 職務 獲授的限制性股票數量（萬股） 占授予限制性股票總數的比例 占本激勵計劃公告日總股本的比例 1 吉貴軍 常務副總經理 40.0 16.87% 0.24% 2 吳煒 副總經理、董事會秘書 10.0 4.22% 0.06% 3 姚韻莉 財務總監 10.0 4.22% 0.06% 4 ZHOU DENNIS CHI 副總經理 6.8 2.87% 0.04% 5 鐘國慶 副總經理 5.0 2.11% 3.50% 6 鄺卓權 核心管理人員 2.0 0.84% 0.01% 7 核心管理人員、核心技術（業務）人員（

58、165 人） 163.3 68.87% 1.00% 合計 237.1 100.00% 4.91% 來源：公司公告，國聯證券研究所 此次激勵計劃的業績考核年度為 2022-2024 年三個會計年度，每個會計年度考核一次， 以達到業績考核目標作為激勵對象當年度的歸屬條件之一。 考核標準分為公司和個人兩個層面的考核要求， 保持了多維度的考核標準體系， 同時設立了相關指標“不低于同行業平均水平”的考核條件?？紤]公司歷年股權激勵目標達成情況好，此次股權激勵計劃考核目標對公司 2022-2023 的業務發展有積極的指標作用。 圖表圖表 3636：光庫科技光庫科技 20222022 年限制性股票激勵計劃業績

59、考核目標年限制性股票激勵計劃業績考核目標 歸屬安排歸屬安排 業績考核年目標業績考核年目標 凈利潤不低凈利潤不低于（億元）于（億元） 營業收入不低營業收入不低于（億元）于（億元） 第一個歸屬期 1、2022 年基本每股收益不低于 0.80 元/股，且不低于同行業平均水平； 1.31 8.01 2、以 2021 年營業收入為基數，2022 年營業收入增長率不低于 20%，且不低于同行業平均水平； 3、2022 年銷售商品、提供勞務收到的現金占營業收入的比重不低于 91%，且不低于同行業平均水平； 第二個歸屬期 1、2023 年基本每股收益不低于 1.20 元/股，且不低于同行業平均水平； 1.72

60、 10.02 2、以 2021 年營業收入為基數，2023 年營業收入增長率不低于 50%，且不低于同行業平均水平； 3、2023 年銷售商品、提供勞務收到的現金占營業收入的比重不低于 91%，且不低于同行業平均水平。 第三個歸屬期 1、2024 年基本每股收益不低于 1.31 元/股，且不低于同行業平均水平； 2.15 12.02 2、以 2021 年營業收入為基數，2024 年營業收入增長率不低于 80%，且不低于同行業平均水平； 17 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 3、2024 年銷售商品、提供勞務收到的現金占營業收入的比重不低于 91%，且不低

61、于同行業平均水平。 來源：公司公告，國聯證券研究所 公司的管理費用率遠高于可比公司， 總資產周轉率處于可比公司較低水平， 上述財務特征也印證了公司持續發布股權激勵計劃， 通過股權激勵調動核心員工積極性的管理策略。 圖表圖表 3737：可比公司管理費用率可比公司管理費用率 圖表圖表 3838：可比公司總資產周轉率可比公司總資產周轉率 來源：iFinD，國聯證券研究所 來源：iFinD，國聯證券研究所 3.3. 持續研發投入保證公司盈利能力行業領先持續研發投入保證公司盈利能力行業領先 公司科研基因深厚，高管團隊大多技術背景出生。王興龍博士、吉貴軍博士、周赤博士等均有近 20 年的相關行業技術研發經

62、驗。 公司建有“廣東省光電器件工程技術研究中心” 、 “廣東省企業技術中心” 、 “廣東省院士專家企業工作站” 、 “博士后科研工作站”等創新平臺，專利技術超百項。公司新成立的光子集成事業部，專注于光學芯片和集成模塊的研發及產業化。 圖表圖表 3939：技術背景深厚的公司管理層技術背景深厚的公司管理層 高管姓名高管姓名 職務職務 主要經歷主要經歷 郭瑾 董事長 珠海華發實體產業投資控股有限公司董事長，20 余年金融、投資及上市公司運營管理經驗 王興龍 聯席董事長、總經理 天津大學激光博士副教授，中國光學工程學會常務理事，20 余年光學元器件研究經歷 吉貴軍 常務副總經理兼首席技術官 前 JDS

63、U 波導運營高級工程經理，中國光學工程學會常務理事，20 多年有源和無源器件研發及運營經驗 鐘國慶 副總經理 哈工大電子科學與技術專業學士，18 年光纖通訊生產制造和管理經驗 邱二虎 副總經理、光辰科技總經理 前 NeoPhotonics 研發主管，光辰科技創始人 周赤 副總經理 江蘇奧雷副總裁兼 CTO、IEEE 高級會員 何在新 副總經理加華微捷總經理（聯合創始人、董事長） 天津大學講師、美國加州大學圣巴巴拉分校光電子專業訪問學者 吳國勤 副總經理 天津大學精密儀器工程光儀專業學士，多年科技公司高管經驗 夏昕 副總經理 合肥工業大學電氣工程工業自動化專業學士，25 年制造業企業運營和管理經

64、驗 吳煒 董秘 對外經濟貿易大學國際經濟法專業法學碩士，15 年證券金融投資領域經驗 來源：公司公告，國聯證券研究所 18 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 研發投入方面，公司 2017-2021 年研發人員數量和研發投入穩步提升，2018-2021 年研發人員占比不斷提升，2021 年研發人員占比超過 25%。 圖表圖表 4040：公司研發人員數量和占比公司研發人員數量和占比 圖表圖表 4141：公司研發資金逐年增長公司研發資金逐年增長 來源：公司公告，國聯證券研究所 來源：公司公告，國聯證券研究所 長期的研發投入幫助公司保持行業領先的盈利水平。 相較可

65、比公司， 公司研發費用率處于較高水平，毛利率同樣長期處于較高水平，呈現高研發投入，高產出的良好態勢。 圖表圖表 4242：可比公司研發費用率可比公司研發費用率 圖表圖表 4343：可比公司毛利率可比公司毛利率 來源：iFinD，國聯證券研究所 來源：iFinD，國聯證券研究所 3.4. 激光器業務、鈮酸鋰業務競爭格局穩定激光器業務、鈮酸鋰業務競爭格局穩定 公司激光器業務行業地位穩固 經過多年的經營和市場檢驗， 公司在行業內樹立了技術基礎雄厚、 產品穩定可靠的形象， 公司已成為行業內知名品牌， 在國內外的主流光纖激光器廠家中得到了普遍認可。公司客戶包括國外知名的激光器生產商 Trumpf Gro

66、up、Coherent、Spectra-Physics 等，國內領先的激光器生產商杰普特、創鑫激光、光惠激光、大族激光等，國內外知名光通訊企業 Ciena、Finisar、Lumentum、藤倉、中際旭創等。 19 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 圖表圖表 4444：公司光纖激光器件主要客戶公司光纖激光器件主要客戶 來源：公司公告，國聯證券研究所整理 光纖激光器件生產商的相關產品通過客戶測試和試用并確定客戶認證后， 一般會與客戶形成相對穩定的關系，且客戶一般不會輕易更換供應商。2017-2021 年，公司TOP5 客戶銷售收入保持穩定增長，同期公司 TO

67、P5 客戶銷售收入占比從 2017 的36.81%持續下降至 2021 年 26.16%。大客戶營收不斷提升的同時，公司對單一大客戶的依賴風險不斷降低，體現了公司不斷提升的行業地位。 圖表圖表 4545：TOPTOP5 5 客戶銷售收入（百萬元）客戶銷售收入（百萬元） 圖表圖表 4646：TOPTOP5 5 客戶銷售收入占比客戶銷售收入占比 來源：iFinD，國聯證券研究所 來源：iFinD，國聯證券研究所 TOP5 供應商采購占比不斷降低 公司采購內容主要包括光學材料和機械件， 其中光學材料主要為光纖及各類光學元件（主要包括晶體、法拉第片、濾波片等） 。采購模式主要包括批量采購、定量采購（即

68、物料需求計劃采購）及零星采購等方式。 2017-2021 年，公司 TOP5 供應商采購金額占比持續下降，對單一供應商的依賴風險不斷降低。2021 年公司 TOP5 供應商采購金額達到 8072 萬元，遠高于過去四年的采購金額，同時 TOP5 供應商采購金額占比依然保持了下降態勢，體現了公司良好的供應鏈管理能力。 20 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 圖表圖表 4747：TOPTOP5 5 供應商采購金額（百萬元）供應商采購金額（百萬元） 圖表圖表 4848：TOPTOP5 5 供應商采購金額占比供應商采購金額占比 來源：公司年報，國聯證券研究所 來源：

69、公司年報，國聯證券研究所 鈮酸鋰業務采用 IDM 模式，行業壁壘明顯 IDM（Integrated Design and Manufacture）垂直整合制造，指從設計、制造、封裝測試到銷售自有品牌 IC 都一手包辦的半導體垂直整合型公司。對比臺積電創造的芯片代工模式（Foundry 模式） ，IDM 模式技術門檻高、投入資金大。 目前公司和富士通、 住友集團作為全球主要的三家鈮酸鋰調制器供應商， 均采用IDM 模型，形成了較高的行業技術壁壘，行業競爭格局穩定。 圖表圖表 4949：集成電路集成電路 IDMIDM 模式和模式和 FoundryFoundry 模式模式 圖表圖表 5050：鈮酸鋰

70、業務行業壁壘明顯鈮酸鋰業務行業壁壘明顯 來源：國聯證券研究所整理 來源：國聯證券研究所整理 4. 盈利預測盈利預測、估值、估值與投資評級與投資評級 4.1. 盈利預測盈利預測 激光器業務 參考公司在光纖激光器領域的技術優勢，同時考慮公司 2020-2021 年光纖激光器業務收入增速高于行業平均水平，預期公司光纖激光器業務 2022-2024 年分別同比增長 24.00%/24.00%/24.00%?？紤] 2021 年公司光纖激光器件業務高增長對應的毛利率下降，隨著光纖激光器業務營收增速放緩，我們預期 2022-2024 年毛利率水平逐步恢復，分別為 43.00%/43.50%/44.00%。

71、光通信器件業務 參考 Lightcounting 對全球光通信器件的預測，2022-2024 年全球光通信器件市 21 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 場增長主要來自海外市場，國內光通信器件市場逐步放緩?？紤]公司 2020-2021 年光通信器件業務收入增速更接近國內行業增速， 預期公司光通信器件業務 2022-2024年分別同比增長 7.00%/6.00%/5.00%，毛利率分別為 35.00%/34.00%/33.00%。 鈮酸鋰調制器業務 公司是全球三家主要鈮酸鋰調制器供應商之一， 主要對應 100G 及以上相干光模塊市場，特別是公司的薄膜鈮酸鋰調

72、制器有望在 2024 年開始大規模應用于 400G 以上的相干光模塊，營收和利潤有望實現高速增長。我們預期公司鈮酸鋰調制器業務2022-2024 年 分 別 同 比 增 長 100.00%/100.00%/100.00% ， 毛 利 率 分 別 為50.00%/50.00%/50.00%。 圖表圖表 5151：業務營收預測（百萬元）業務營收預測（百萬元） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 合計合計 銷售收入銷售收入 491.60 667.80 868.45 1190.10 1738.43 成本成本 275.26 387.38 497.08 670.30 961.36

73、銷售收入增長率銷售收入增長率 -57.80% 35.84% 30.05% 37.04% 46.07% 毛利率毛利率 44.01% 41.99% 42.76% 43.68% 44.70% 光纖激光器件 銷售收入 254.27 366.67 454.67 563.79 699.10 成本 135.75 210.02 259.16 318.54 391.50 銷售收入增長率 23.82% 44.20% 24.00% 24.00% 24.00% 毛利率 46.61% 42.72% 43.00% 43.50% 44.00% 光通訊器件 銷售收入 155.21 168.22 180.00 190.80 2

74、00.34 成本 85.39 106.21 117.00 125.93 134.23 銷售收入增長率 5.22% 8.39% 7.00% 6.00% 5.00% 毛利率 44.98% 36.87% 35.00% 34.00% 33.00% 鈮酸鋰調制器 銷售收入 44.74 100.87 201.74 403.48 806.95 成本 36.69 54.65 104.90 209.81 419.61 銷售收入增長率 125.46% 100.00% 100.00% 100.00% 毛利率 18.00% 45.83% 48.00% 48.00% 48.00% 其他器件 銷售收入 37.39 32.

75、04 32.04 32.04 32.04 成本 17.44 16.51 16.02 16.02 16.02 銷售收入增長率 -1.43% -14.32% 0.00% 0.00% 0.00% 毛利率 53% 48% 50.00% 50.00% 50.00% 來源：iFinD，國聯證券研究所 4.2. 估值估值與投資評級與投資評級 絕對估值法 關鍵參數取定： 考慮到公司盈利能力和股息政策穩定，我們采取 FCFE 方法進行估值。無風險收益率采用十年期國債收益率；市場收益率采用 10 年滬深指數平均收益；假設第二階段 6 年，增長率 20%；長期增長率為 3%。 22 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公

76、司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 圖表圖表 5252：基本假設關鍵參數：基本假設關鍵參數 估值假設估值假設 數值數值 無風險利率 Rf 2.86% 市場預期回報率 Rm 7.56% 第二階段年數（年） 6 第二階段增長率 20.00% 長期增長率 3% 有效稅率 Tx 15.00% Ke 7.56% Kd 3.00% WACC 7.00% 來源：iFinD，國聯證券研究所整理 根據以上關鍵參數，FCFE 估值對應的目標股價為 40.30 元。 圖表圖表 5353：F FCFECFE 估值結果估值結果 估值假設估值假設 得到得到 數值數值 第一階段 389.97 5.90% 第二階段 1,

77、061.18 16.05% 第三階段（終值） 5,161.53 78.06% 總股權價值總股權價值 6,612.68 減：少數股東權益 0.00 0.00% 股權價值股權價值 6,612.68 100.00% 除：總股本(股) 164,092,015.00 每股價值每股價值(元元) 40.30 來源：iFinD，國聯證券研究所 相對估值法 考慮公司在光纖激光器領域技術優勢明顯、 公司已經成為全球三家鈮酸鋰調制器供應商之一、2024 年開始薄膜鈮酸鋰調制器有望規模應用于 400G 以上高端相干光模塊市場等因素，我們預計公司 2022-2024 年營收分別為 8.68/11.70/16.21 億元

78、，對應增速分別為 30.05%/34.72%/38.59%，歸母凈利潤分別為 1.66/2.18/2.94 億元，對應增速分別為 26.65%/31.76%/34.81%，EPS 分別為 1.01/1.33/1.79 元/股，3 年CAGR 為 31.03%，對應 PE 分別為 32.62/24.76/18.36 倍。 當前可比公司 2022 年 PE 中值為 22.42。 2019-2021 年， 公司 PE 在 70 倍左右，2022 年公司 PE 不斷下降至 32 倍?？紤]公司在激光器領域的技術優勢、全球鈮酸鋰調制器行業格局、 公司鈮酸鋰調制器業務高速增長， 結合相對估值和 DCF 估值

79、結果，給予 2022 年 45 倍 PE 估值，目標價 45.45 元，首次覆蓋，給予“買入”評級。 圖表圖表 5454：可比公司估值可比公司估值 股票股票 證券證券 股價股價 EPS（元）（元） PE（X） CAGR-3（%） PEG 代碼代碼 簡稱簡稱 （元）（元） 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 300394.SZ 天孚通信 26.76 1.07 1.37 1.72 25.06 19.48 15.58 29.64% 0.66 23 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 300548.SZ 博創科技 17.7 0.8

80、7 1.12 1.38 20.40 15.86 12.81 12.51% 1.27 002281.SZ 光迅科技 16.86 0.94 1.08 1.20 18.02 15.65 14.00 12.32% 1.27 000988.SZ 華工科技 22.67 1.01 1.32 1.68 22.48 17.21 13.54 30.1% 0.57 300570.SZ 太辰光 14.8 0.57 0.72 0.85 26.13 20.57 17.42 38.49% 0.53 平均值 22.42 17.75 14.67 300502.SZ 光庫科技 32.93 1.01 1.33 1.79 32.62

81、 24.76 18.36 31.03% 1.05 來源：iFinD，國聯證券研究所 注：股價為 2022 年 06 月 23 日收盤價；可比公司 EPS 為同花順一致預期 圖表圖表 5555：公司：公司 2012017 7 年至今年至今 PEPE- -BandBand 來源：iFinD，國聯證券研究所 5. 風險提示風險提示 系統性風險 市場競爭加劇風險 公司在光纖激光器行業已經保有較高的市場份額； 鈮酸鋰行業更是呈寡頭壟斷局面， 產品整體價格較高、 毛利率較高。 公司在光纖激光器行業面臨越來越多的競爭者，鈮酸鋰行業隨著需求增長也面臨競爭加劇風險。 如果公司不能保持競爭力， 則相關業務毛利率存

82、在下滑風險。 需求不及預期風險 公司新型薄膜鈮酸鋰業務主要產品為 100G、 200G、 400G、 600G 相干調制器，最終應用場景主要為國內外互聯網公司和云計算公司的數據中心互聯場景、 電信運營商的 OTN 網絡。如果最終客戶資本開支增速放緩、網絡建設進度放緩，公司的新型薄膜鈮酸鋰業務增長會收到影響，進而影響公司整體的經營業績。 新型薄膜鈮酸鋰技術發展不及預期風險 若鈮酸鋰募投項目的建設進度或投產進度低于預期、 薄膜鈮酸鋰相關產品無法順利通過客戶認證， 則可能影響公司新業務增長速度和未來的成長空間， 進而可能影響 24 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研

83、究 公司整體的經營業績。 25 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 公司報告公司深度研究公司報告公司深度研究 財務預測摘要財務預測摘要 Table_Excel2 資產負債表資產負債表 利潤表利潤表 單位單位:百萬元百萬元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 單位單位: :百萬元百萬元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 貨幣資金 845 642 589 685 781 營業收入營業收入 492 668 868 1,170 1,621 應收賬款+票據 171 245 312 421 583 營業成本 275 387 497 658 897 預付賬款 4 5 5

84、7 10 營業稅金及附加 5 3 7 10 14 存貨 103 180 191 252 344 營業費用 13 16 19 25 32 其他 73 145 415 451 506 管理費用 128 157 191 257 357 流動資產合計流動資產合計 1,195 1,216 1,512 1,815 2,223 財務費用 16 -20 -20 -15 -2 長期股權投資 0 0 0 0 0 資產減值損失 -4 -3 -5 -7 -10 固定資產 255 258 232 204 173 公允價值變動收益 0 0 0 0 0 在建工程 7 106 88 71 53 投資凈收益 1 1 2 2 2

85、 無形資產 31 36 30 24 18 其他 13 22 14 13 11 其他非流動資產 133 153 152 151 151 營業利潤營業利潤 63 144 184 242 327 非流動資產合計非流動資產合計 427 552 502 449 395 營業外凈收益 1 0 0 0 0 資產總計資產總計 1,622 1,768 2,014 2,265 2,618 利潤總額利潤總額 64 144 184 243 327 短期借款 0 3 0 0 0 所得稅 4 14 16 20 28 應付賬款+票據 50 62 84 111 152 凈利潤凈利潤 61 131 169 222 300 其他

86、 128 108 220 291 397 少數股東損益 1 0 3 4 5 流動負債合計流動負債合計 178 174 304 403 549 歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤 59 131 166 218 294 長期帶息負債 0 9 7 5 3 長期應付款 0 0 0 0 0 主要財務比率主要財務比率 其他 41 52 52 52 52 2020 2021 2022E 2023E 2024E 非流動負債合計非流動負債合計 41 61 59 57 55 成長能力成長能力 負債合計負債合計 219 234 363 460 604 營業收入 25.80% 35.84% 30.05% 34.72

87、% 38.59% 少數股東權益 0 0 3 7 12 EBIT 41.28% 54.39% 32.23% 38.48% 42.47% 股本 109 164 164 164 164 EBITDA 42.72% 48.01% 31.96% 30.79% 35.11% 資本公積 1,058 1,038 1,038 1,038 1,038 歸屬于母公司凈利潤 2.99% 120.94% 26.65% 31.76% 34.81% 留存收益 237 331 445 596 799 獲利能力獲利能力 股東權益合計股東權益合計 1,403 1,534 1,651 1,805 2,013 毛利率 44.01%

88、41.99% 42.76% 43.77% 44.67% 負債和股東權益總計負債和股東權益總計 1,622 1,768 2,014 2,265 2,618 凈利率 12.33% 19.59% 19.42% 18.99% 18.47% ROE 4.22% 8.53% 10.05% 12.14% 14.70% 現金流量表現金流量表 ROIC 18.03% 18.59% 17.92% 24.67% 31.88% 單位單位: :百萬元百萬元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 償債能力償債能力 凈利潤 61 131 169 222 300 資產負債 13.50% 13.25% 18.

89、03% 20.29% 23.09% 折舊攤銷 29 38 50 53 55 流動比率 6.71 7.00 4.97 4.51 4.05 財務費用 16 -20 -20 -15 -2 速動比率 5.71 5.87 3.99 3.52 3.06 存貨減少 -33 -77 -11 -62 -92 營運能力營運能力 營運資金變動 -67 -101 -35 -110 -165 應收賬款周轉率 2.90 3.17 3.22 3.22 3.22 其它 50 115 11 61 91 存貨周轉率 2.67 2.16 2.61 2.61 2.61 經營活動現金流經營活動現金流 57 86 163 150 187

90、 總資產周轉率 0.30 0.38 0.43 0.52 0.62 資本支出 -169 -155 0 0 0 每股指標（元）每股指標（元） 長期投資 21 -80 0 0 0 每股收益 0.36 0.80 1.01 1.33 1.79 其他 11 -10 -180 0 0 每股經營現金流 0.35 0.53 1.00 0.92 1.14 投資活動現金流投資活動現金流 -137 -246 -180 0 0 每股凈資產 8.55 9.35 10.04 10.96 12.19 債權融資 0 11 -5 -2 -2 估值比率估值比率 股權融資 18 56 0 0 0 市盈率 91.27 41.31 32

91、.62 24.76 18.36 其他 650 -112 -32 -53 -89 市凈率 3.85 3.52 3.28 3.00 2.70 籌資活動現金流籌資活動現金流 668 -45 -37 -55 -91 EV/EBITDA 33.67 47.68 21.43 16.16 11.83 現金凈增加額現金凈增加額 580 -210 -53 96 96 EV/EBIT 45.91 62.32 27.95 19.91 13.83 數據來源：公司公告、iFinD，國聯證券研究所預測；股價為 2022 年 6 月 23 日收盤價 26 請務必閱讀報告末頁的重要聲明 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師

92、在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的所有觀點均準確地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。 評級說明評級說明 投資建議的評級標準 評級 說明 報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后 6到 12 個月內的相對市場表現，也即：以報告發布日后的 6 到 12 個月內的公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。其中：A股市場以滬深 300 指數為基準，新三板市場以三板成指（

93、針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500 指數為基準；韓國市場以柯斯達克指數或韓國綜合股價指數為基準。 股票評級 買入 相對同期相關證券市場代表指數漲幅 20%以上 增持 相對同期相關證券市場代表指數漲幅介于 5%20%之間 持有 相對同期相關證券市場代表指數漲幅介于-10%5%之間 賣出 相對同期相關證券市場代表指數跌幅 10%以上 行業評級 強于大市 相對同期相關證券市場代表指數漲幅 10%以上 中性 相對同期相關證券市場代表指數漲幅介于-10%10%之間 弱于大市 相對同期相關證券市場代表指數

94、跌幅 10%以上 一般聲明一般聲明 除非另有規定， 本報告中的所有材料版權均屬國聯證券股份有限公司 （已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格） 及其附屬機構 （以下統稱“國聯證券”） 。未經國聯證券事先書面授權，不得以任何方式修改、發送或者復制本報告及其所包含的材料、內容。所有本報告中使用的商標、服務標識及標記均為國聯證券的商標、服務標識及標記。 本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，國聯證券不因收件人收到本報告而視其為國聯證券的客戶。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但國聯證券對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價

95、或征價邀請或要約。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，國聯證券及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。 本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。在不同時期，國聯證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。 國聯證券的銷售人員

96、、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。國聯證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。國聯證券的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。 特別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，國聯證券可能會持有本報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。因此，投資者應當考慮到國聯證券及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯

97、一參考依據。 版權聲明版權聲明 未經國聯證券事先書面許可，任何機構或個人不得以任何形式翻版、復制、轉載、刊登和引用。否則由此造成的一切不良后果及法律責任有私自翻版、復制、轉載、刊登和引用者承擔。 聯系我們聯系我們 無錫：無錫：江蘇省無錫市太湖新城金融一街 8 號國聯金融大廈 9 層 上海：上海：上海市浦東新區世紀大道 1198 號世紀匯廣場 1 座 37 層 電話：0510-82833337 電話：021-38991500 傳真：0510-82833217 傳真：021-38571373 北京：北京：北京市東城區安定門外大街 208 號中糧置地廣場 4 層 深圳：深圳：廣東省深圳市福田區益田路 6009 號新世界中心 29 層 電話：010-64285217 電話：0755-82775695 傳真：010-64285805