吉比特-從《一念逍遙》看公司長線運營能力-220627（19頁）.pdf

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1、 - 1 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 市場價格（ 人民幣） ： 390.00 元 市場數據市場數據( (人民幣人民幣) ) 總股本(億股) 0.72 已上市流通 A股(億股) 0.72 總市值(億元) 275.42 年內股價最高最低(元) 513.17/286.92 滬深 300 指數 4395 上證指數 3350 相關報告相關報告 1.合同負債進一步提升，關注奧比島進展-吉比特 22 一季報點評 ，2022.4.23 2.核心游戲保持穩定，關注奧比島上線進展-吉比特 21 年年報點. ，2022.4.8 3.具有“超長線運營能力”的“小網易”-吉比特首次覆蓋報告 ，2021.11.12 伍

2、兆豐伍兆豐 聯系人聯系人 李敬雷李敬雷 分析師分析師 SAC 執業編號：執業編號：S1130511030026 (8621)60230221 從一念逍遙看公司長線運營能力從一念逍遙看公司長線運營能力 公司基本情況公司基本情況( (人民幣人民幣) ) 項目項目 2020 2021 2022E 2023E 2024E 營業收入(百萬元) 2,742 4,619 5,460 6,340 7,228 營業收入增長率 26.35% 68.44% 18.21% 16.12% 14.00% 歸母凈利潤(百萬元) 1,046 1,468 1,680 1,999 2,305 歸母凈利潤增長率 29.32% 40

3、.34% 14.38% 19.02% 15.31% 攤薄每股收益(元) 14.561 20.434 23.373 27.819 32.077 每股經營性現金流凈額 21.43 33.38 23.37 36.39 41.56 ROE(歸屬母公司)(攤薄) 27.52% 32.06% 33.59% 33.32% 35.06% P/E 29.26 20.64 16.69 14.02 12.16 P/B 8.05 6.62 5.61 4.67 4.26 來源：公司年報、國金證券研究所 投資邏輯投資邏輯 以一念逍遙為例看公司的長線運營：以一念逍遙為例看公司的長線運營：1） 一念逍遙貢獻公司 21 年主要

4、業績增量；2） 一念逍遙長線表現優秀，進一步驗證公司長線運營能力。 一念逍遙在運營 1 年后仍保持 iOS 暢銷榜 10 名左右的水平的新游戲，大幅優于同類競品。 獲客效率： 一念逍遙品效合一投放獲客效率： 一念逍遙品效合一投放+IAA 模式，持續提升獲客模式，持續提升獲客 ROI。1）在 CPA 端，隨著流量紅利增長趨緩，效果廣告買量成本或持續提升，而一念逍遙深耕品效合一的投放模式，有效降低用戶 CPA，提升游戲玩家的觸達范圍。公司持續深耕品效合一的投放，逐漸形成自身的推廣壁壘。2）在 LTV 端，對比一般 MMO、放臵游戲， 一念逍遙在 IAP 基礎上引入IAA 機制，適當的廣告數量，有效

5、通過“免費”的獎勵吸引玩家自愿成為“付費用戶” ，通過穩步提升玩家 LTV。 日常運營：研運持續配合優化玩家體驗，高頻更新保持玩家新鮮感。日常運營：研運持續配合優化玩家體驗，高頻更新保持玩家新鮮感。1） 一念逍遙通過研運配合保持游戲輕量化，持續優化放臵類玩家游戲體驗；2）一念逍遙保持高頻更新，保持游戲有足夠內容供玩家消費，保持玩家新鮮感，并通過合適的 IP 內容聯動，進一步吸引玩家留存意愿。 未來展望：關注公司后續游戲長線運營細節， 奧比島：夢想國度未來展望：關注公司后續游戲長線運營細節， 奧比島：夢想國度7.12 上上線線有望成為新業績增量。有望成為新業績增量。1）在未來游戲儲備的運營細節上

6、，我們認為應關注包括是否增加了付費模式的多樣性來提升 LTV；品效結合投放情況是否有效降低 CPA；研運配合對游戲玩法的優化等細節。2）短期關注奧比島進展。奧比島為長線運營頁游 IP，且潛在用戶群體較大，目前手游預約數已超710 萬，定檔 7.12 上線，有望成為公司業績新增量，關注后續運營細節。 投資建議投資建議 預計公司問道手游 、 一念逍遙等核心游戲保持穩定貢獻，重點儲備奧比島預計年內上線，有望推動業績增長。預計 2022-2024 年歸母凈利潤分別為 16.80/19.99/23.05 億元，對應 EPS 為 23.37/27.82/32.08 元，對應 P/E 為 16.69/14.

7、02/12.16，維持買入評級。 風險風險 核心游戲表現不及預期；新游戲上線進度不及預期；行業政策風險。 02004006008001000120014001600286.92323.09359.26395.43431.6467.77503.94210628210928211228220328人民幣(元) 成交金額(百萬元) 成交金額 吉 比 特 滬深300 2022 年年 06 月月 27 日日 消費升級與娛樂研究中心消費升級與娛樂研究中心 吉 比 特 (603444.SH) 買入（維持評級） 公司深度研究公司深度研究 證券研究報告 公司深度研究 - 2 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 內容目

8、錄內容目錄 長線運營分析框架 .4 一、為什么要研究一念逍遙? .4 1.1 業績復盤：公司業績呈“階梯式”增長， 一念逍遙貢獻公司 21 年主要業績增量.4 1.2一念逍遙長線表現優秀，進一步驗證公司長線運營能力 .5 二、獲客效率： 一念逍遙品效合一投放+IAA 模式，持續提升獲客 ROI .6 2.1 對比同類競品， 一念逍遙持續的較高規模廣告投放反映出投放 ROI 保持較高水平.6 2.2 用戶 CPA： 一念逍遙深耕品效合一的投放模式，有效降低用戶 CPA .7 2.3 用戶 LTV： 一念逍遙“創新性”加入 IAA 機制，穩步提升玩家 LTV.9 三、日常運營：研運持續配合優化玩家

9、體驗，高頻更新保持玩家新鮮感. 11 3.1一念逍遙較高的穩態 DAU 和留存率，反映出玩家長線留存意愿高 . 11 3.2 研運配合：保持輕量化，持續優化放臵類玩家游戲體驗 .12 3.3 高頻更新與 IP 聯動，提升玩家長線留存意愿 .13 3.4 付費機制：較低的付費門檻保持中小 R 留存意愿，良好的經濟系統提升賬號保值率.14 四、未來展望：關注公司后續游戲長線運營細節， 奧比島：夢想國度有望成為新業績增量.15 4.1 參考一念逍遙成功經驗，未來應關注更多運營細節 .15 五、投資建議 .16 六、風險提示 .16 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：游戲長線運營分析框架 .4 圖表 2：2

10、013-2021 年吉比特歸母凈利潤情況 .5 圖表 3： 一念逍遙iOS 游戲暢銷榜排名.5 圖表 4： 問道手游iOS 游戲暢銷榜排名.6 圖表 5：投放 ROI 的影響因素.6 圖表 6：2021.01-2022.03一念逍遙與競品買量投放規模對比 .7 圖表 7：中國移動互聯網 MAU 規模（億人）.7 圖表 8：中國游戲用戶規模（百萬人）.7 圖表 9：2021 年各月游戲買量數量（個） .8 圖表 10： 問道手游宣傳片關鍵詞頻次 .9 圖表 11：2021 年引擎獎游戲公司獲獎數量.9 圖表 12：2021.01-2022.03 買量 TOP10 游戲付費模式中 IAA 比例普遍

11、高于 IAP 9 圖表 13： 一念逍遙IAP 付費模式 .10 kYgVuZ8WeXcZoXpZqV7NdNbRpNqQoMnPiNrRoQlOsQwO6MoPqQwMsOmQxNqMzQ公司深度研究 - 3 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表 14： 一念逍遙IAA 付費模式 .10 圖表 15：游戲內臵廣告位-1（觀影閣 4 個廣告） .10 圖表 16：游戲內臵廣告位-2（不定期廣告紅包） .10 圖表 17： 一念逍遙廣告主類型變化. 11 圖表 18： 一念逍遙與競品 DAU 對比（萬人） . 11 圖表 19： 一念逍遙與競品 30 日用戶留存率對比（%）.12 圖表 20：即便

12、增加多個玩法，游戲仍保持 UI 界面的簡潔 .13 圖表 21： 一念逍遙小更新和大更新次數.13 圖表 22： 一念逍遙與競品月均更新次數對比.13 圖表 23： 一念逍遙IP 聯動內容.14 圖表 24： 一念逍遙與同類競品 iOS 端熱門付費金額對比（元）.14 圖表 25： 一念逍遙與同類競品賬號平均售價對比（元） .15 圖表 26：經典頁游注冊人數對比（億人） .16 公司深度研究 - 4 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 長線運營分析框架長線運營分析框架 游戲長線運營的兩個評價維度：獲客效率、日常運營游戲長線運營的兩個評價維度：獲客效率、日常運營 1 1）獲客效率：）獲客效率：高效(

13、高 ROI)的獲客推動游戲用戶規模的擴張，而根據ROI=LTV/買量投入，買量投入=用戶數* CPA，我們認為獲客的獲客的 ROIROI 主主要取決于要取決于游戲游戲用戶用戶的平均的平均 LTVLTV、用戶、用戶平均平均 CPACPA。 2 2）日常運營：）日常運營：長線運營下，我們認為用戶的長線留存取決于日常運營的效果，而研運研運的有效的有效配合、配合、游戲持續游戲持續更新更新的的頻率、頻率、合理的合理的付費機制付費機制均是長線運營的重要影響因素。 圖表圖表 1 1：游戲長線運營分析框架游戲長線運營分析框架 來源：國金證券研究所 以一念逍遙為例看公司的長線運營以一念逍遙為例看公司的長線運營

14、本文主要通過一念逍遙的長線運營模式分析公司的長線運營能力，并試圖解答一下 3 個問題： 1）為什么一念逍遙的投放強度能逆勢增長 2） 一念逍遙如何提升玩家留存率？ 3）未來儲備游戲應該關注哪些長線運營細節？ 一、為什么一、為什么要要研究一念逍遙研究一念逍遙? ? 1.11.1 業績復盤：業績復盤：公司公司業績業績呈呈“階梯式階梯式”增長增長， 一念逍遙貢獻公司一念逍遙貢獻公司 2121 年主要年主要業績增量業績增量 由于公司核心單品貢獻穩定，構成了收入的基本盤，后續若有新爆款，將會帶動收入疊加式增長，因此公司業績呈現“階梯式”增長。 1 1）20152015 年及以前：年及以前： 問道端游為公

15、司主要利潤貢獻，13-15 年歸母凈利潤相對穩定； 2 2）20162016- -20202020 年：年：進入手游時代， 問道端游仍然保持穩定貢獻，隨著16 年問道手游上線， 問道手游成為新的主力利潤貢獻，歸母凈利潤從 15 年 1.75 億元增長至 16 年 5.8 億元；隨著其他差異化游戲的推出以及問道手游的穩步增長，16-20 年歸母凈利潤保持穩定增長； 公司深度研究 - 5 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 20212021 年：年：核心游戲問道 、 問道手游依舊保持穩定，21 年 2 月上線的一念逍遙穩定在 iOS 游戲暢銷榜前 10 水平，成為業績快速增長的主要動力，21 年歸母凈利

16、潤 14.69 億元，同比增長 40%。 圖表圖表2：20132013- -20212021 年吉比特歸母凈利潤情況年吉比特歸母凈利潤情況 來源：公司公告、國金證券研究所 1.21.2一念逍遙長線表現優秀，一念逍遙長線表現優秀，進一步進一步驗證公司長線運營能力驗證公司長線運營能力 一念逍遙于 2021 年 2 月上線，作為放臵/MMO/修仙品類，根據七麥數據，在游戲運營 1 年后仍保持 iOS 暢銷榜 10 名左右的水平的新游戲，大幅優于同類競品。根據七麥數據，目前公司已有問道手游 、 一念逍遙2款長期 iOS 游戲暢銷榜保持穩定的核心游戲，反映出公司較高的長線運營能力。 圖表圖表3： 一念逍

17、遙一念逍遙iOS游戲暢銷榜排名游戲暢銷榜排名 157.5 193.5 175.0 585.5 609.7 723.0 809.2 1,046.4 1,468.5 -50%0%50%100%150%200%250%02004006008001000120014001600201320142015201620172018201920202021歸母凈利潤（百萬元，左軸） YOY（%，右軸) 1616- -2020年：年：問道問道手游為增長動力手游為增長動力 20152015年之前：年之前：問道問道端端游為核心游為核心 2121年：年：一念逍遙一念逍遙貢獻主要增量貢獻主要增量 1101928 公司深

18、度研究 - 6 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 來源：七麥數據、國金證券研究所 圖表圖表4： 問道手游： 問道手游iOS游戲暢銷榜排名游戲暢銷榜排名 來源：七麥數據、國金證券研究所 二、獲客二、獲客效率效率： 一念逍遙一念逍遙品效合一投放品效合一投放+ +IAAIAA 模式模式，持續提升獲客，持續提升獲客ROIROI 2.12.1 對比同類競品， 一念逍遙對比同類競品， 一念逍遙持續的較高規模廣告投放持續的較高規模廣告投放反映出投放反映出投放 ROIROI 保持保持較高水平較高水平 獲客效率獲客效率追求高追求高 ROIROI，LTVLTV 與與 CPACPA 為重要因子。為重要因子。從獲客端看，

19、單款游戲的獲客效率受到買量等成本的限制，因此追求的是平均獲客 ROI 最高。根據公式，投放投放 R ROI=OI=用戶平均用戶平均 LTV/LTV/用戶平均用戶平均 CPACPA，我們認為 ROI的提升有 2 個路徑： 1 1）提升用戶的）提升用戶的 LTV(LTV(付費價值付費價值) )；2 2）降低平均）降低平均 CPA(CPA(獲客成本獲客成本) )。 圖表圖表 5 5：投放投放 ROIROI 的影響因素的影響因素 來源：國金證券研究所 11019283746556473 公司深度研究 - 7 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 一念逍遙一念逍遙Q Q3 3 投放逆勢增長，投放逆勢增長，持續的

20、較高規模廣告投放反映出較高持續的較高規模廣告投放反映出較高的的 ROIROI 水平水平。根據 App Growing， 一念逍遙在 21Q3 起，買量投放規模呈現逆勢上漲的趨勢，并在 22Q1 維持高位投放。我們認為若投放ROI 較低，投放廣告帶來的用戶價值無法覆蓋成本，游戲一般難以持續維持較高規模的投放，因此相比競品游戲， 一念逍遙持續的高投放反映出 ROI 具有較高的水平。 圖表圖表 6 6：2021.012021.01- -2022.032022.03一念逍遙與競品買量投放規模對比一念逍遙與競品買量投放規模對比 來源：AppGrowing、國金證券研究所 2.2.2 2 用戶用戶 CPA

21、CPA： 一念逍遙深耕品效合一的投放模式，： 一念逍遙深耕品效合一的投放模式，有效降低用戶有效降低用戶 C CPAPA 2.2.2 2.1.1 流量紅利流量紅利增長增長趨緩，效果廣告買量成本或持續提升趨緩，效果廣告買量成本或持續提升 用戶規模用戶規模端端，國內游戲用戶規模保持平穩增長。，國內游戲用戶規模保持平穩增長?；ヂ摼W用戶規模增長趨于平穩，19 年 12 月至 21 年 12 月，中國移動互聯網 MAU 從 11.39 億增長 11.74 億，CAGR 約 1.5%。隨著互聯網用戶增長趨于平穩，國內游戲用戶增長也逐漸趨穩，根據伽馬數據，21 年中國游戲用戶約有 6.66億人，同比增長 0.

22、22%，近 3 年 CAGR 約 2.1%。 圖表圖表 7 7：中國移動互聯網：中國移動互聯網 MAUMAU 規模（億人）規模（億人） 圖表圖表 8 8：中國游戲用戶規模（百萬人）：中國游戲用戶規模（百萬人） 05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,0002021年1月 2021年3月 2021年5月 2021年7月 2021年9月 2021年11月 2022年1月 2022年3月 一念逍遙 競品卡牌-MMO 競品-MMORPG 0.002.004.006.008.0010.0012.0014.000%1%2%3%4%5%6%7%8

23、%0100200300400500600700中國游戲用戶規模（左軸：百萬） 增長率（右軸：%） 公司深度研究 - 8 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 來源：QuestMobile、國金證券研究所 來源：伽馬數據、國金證券研究所 買量端，買量端，游戲買量游戲買量競爭激烈或推動買量成本提升。競爭激烈或推動買量成本提升。根據 Dataeye，21年每月平均買量游戲數量超過 6000 款，高于 2020 年約 4000 款的水平，隨著用戶規模增長放緩，買量游戲的增加或推動買量市場的競爭將越發激烈，我們認為未來效果廣告的成本或進一步提升。 圖表圖表 9 9：20212021 年各月游戲買量數量年各月游戲

24、買量數量（個）（個） 來源：DataEye、國金證券研究所 2.2.2 2.2.2一念逍遙一念逍遙深耕深耕品效合一的投放品效合一的投放，有效降低有效降低用戶用戶平均平均 CPACPA 一念逍遙一念逍遙通過通過買量與品牌投放結合降低買量與品牌投放結合降低買量成本買量成本。相比單獨的競價效果廣告， 一念逍遙采用星圖、品牌、競價三種廣告形式組合，通過品效合一降低投放綜合成本。 一念逍遙通過品牌廣告投放，有效提升了游戲玩家的觸達范圍，一念逍遙通過品牌廣告投放，有效提升了游戲玩家的觸達范圍，根據巨量引擎， 一念逍遙通過邀請喬杉做代言以及投放抖音TopView 廣告，讓游戲競價廣告后續觸達人群提升率為 9

25、4%至 119%左右，同時針對 Z 世代的觸達增長率提升了 101%至 120%，針對都市藍領增長 86%至 127%，針對新銳白領最高增長至 150%。 公司持續深耕品效合一的投放，公司持續深耕品效合一的投放，逐漸逐漸形成自身的推廣壁壘。形成自身的推廣壁壘。從問道手游時期已持續深耕品效合一模式，并在一念逍遙 、 摩爾莊園的成功宣發進一步驗證公司品效合一的能力。其中： 1） 問道手游時期開始的情懷營銷， 問道手游在品牌廣告聚焦 90后上班族玩家的情懷，宣傳片的關鍵詞中回憶、工作、陪伴出現頻率較高，其中我們為什么背井離鄉更是通過共情在外打工的玩家，成功出圈。 2） 摩爾莊園則通過抖音、微博等 K

26、OL 陣地，喚起原有玩家的童年情懷，根據微博，21 年 6 月共有 47 條摩爾莊園的熱搜；根據巨量引擎，摩爾莊園的話題頁互動量達 2244 萬。 較強的品效合一能力，讓公司成為 21 年唯一有 2 款游戲入選巨量引擎“引擎獎”的游戲公司。 010002000300040005000600070008000 公司深度研究 - 9 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表圖表 1010： 問道手游宣傳片關鍵詞頻次： 問道手游宣傳片關鍵詞頻次 圖表圖表 1111：20212021 年引擎獎游戲公司獲獎數量年引擎獎游戲公司獲獎數量 來源：問道手游官網、國金證券研究所 來源：巨量引擎、國金證券研究所 2.2

27、.3 3 用戶用戶 LTVLTV： 一念逍遙 “創新性”加入一念逍遙 “創新性”加入 IAAIAA 機制，穩步提升玩家機制，穩步提升玩家 LTVLTV 2.2.3 3.1.1 付費模式分為付費模式分為 IAPIAP、IAAIAA，頭部買量產品多為，頭部買量產品多為 IAAIAA 手游手游 從付費模式看從付費模式看，游戲的付費模式一般分為 2 種：IAPIAP (游戲內購付費)、IAAIAA(游戲內臵廣告)。 IAAIAA 游戲具有廣告游戲具有廣告二次二次分發分發的的特點，特點，IAA 游戲需要有足夠多的活躍用戶才能吸引廣告主來投放廣告，因此 IAA 游戲傾向通過持續投放來獲取更多活躍用戶。因此

28、相比 IAP 游戲，IAA 游戲能保持相對較高的廣告投放量。根據 App Growing，21.01-22.03 買量 Top10 游戲中，IAA 手游平均占比約為 62%。 圖表圖表 1212：2021.012021.01- -2022.032022.03 買量買量 TOP10TOP10 游戲付費模式游戲付費模式中中 IAAIAA 比例普遍高于比例普遍高于 IAPIAP 來源：AppGrowing、國金證券研究所 對比一般對比一般 M MMOMO、放臵游戲，、放臵游戲， 一念逍遙一念逍遙在在 I IAPAP 基礎上基礎上引入引入 IAAIAA 機制：機制：主流的放臵類/MMO 游戲的一般為

29、IAP 付費點， 一念逍遙的付費模式同樣以 IAP 為主，但也“創新性”地引入頭部買量產品的常用的 IAA機制。因此一念逍遙的付費點包括正常的充值消費 IAP 模式以及觀看廣告獲取獎勵的 IAA 模式。 5 4 3 1 1 1 0123456012樂牛游戲 雷霆游戲 網易游戲 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%IAAIAP 公司深度研究 - 10 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表圖表 1313： 一念逍遙： 一念逍遙IAPIAP 付費模式付費模式 圖表圖表 1414： 一念逍遙： 一念逍遙IAAIAA 付費模式付費模式 來源：一念逍遙、國金證券研究所 來源：一

30、念逍遙、國金證券研究所 2.2.3 3.2.2 吸引玩家成為“付費玩家” ，吸引玩家成為“付費玩家” ， 一念逍遙一念逍遙IAAIAA 模式助力提升玩家模式助力提升玩家 LTVLTV 目前一念逍遙內臵廣告庫存主要分為 2 類：1 1）觀影閣內臵）觀影閣內臵的每日的每日4 4 個激勵性廣告位；個激勵性廣告位；2 2）不定期全服范圍派發廣告激勵。）不定期全服范圍派發廣告激勵。另外，廣告獎勵為主要為通用性資源的獎勵，這類獎勵既能吸引 0 付費和中低付費用戶觀看廣告，同時也不會引起大 R 用戶反感。而玩家在充值時也能同時獲得免廣告券，進一步吸引玩家付費。我們認為一念逍遙適當的廣告數量，有效通過“免費”

31、的獎勵吸引玩家自愿成為“付費用戶” ，提升用戶 LTV。 圖表圖表15：游戲內臵廣告位：游戲內臵廣告位-1（觀影閣（觀影閣4個廣告）個廣告） 圖表圖表 1616：游戲內臵廣告位游戲內臵廣告位- -2 2（不定期廣告紅包）（不定期廣告紅包） 來源：一念逍遙、國金證券研究所 來源：一念逍遙、國金證券研究所 一念逍遙廣告主類型愈加豐富，反映出用戶觀看廣告次數增多一念逍遙廣告主類型愈加豐富，反映出用戶觀看廣告次數增多。相比傳統 IAP 游戲“零氪”玩家只提供游戲活躍度，我們認為一念逍遙實現了大部分用戶既提供活躍度、也提供付費度。隨著越來越多玩家愿意花少量時間觀看廣告獲取獎勵，用戶畫像越發清晰也帶動一念

32、逍遙廣告主的豐富度提升。 公司深度研究 - 11 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表圖表 1717： 一念逍遙廣告主類型變化： 一念逍遙廣告主類型變化 來源：國金證券研究所 三、三、日常運營日常運營：研運持續配合優化玩家體驗，高頻更新保持玩家新鮮：研運持續配合優化玩家體驗，高頻更新保持玩家新鮮感感 3.13.1一念逍遙較高的穩態一念逍遙較高的穩態 DAUDAU 和留存率，反映出玩家長線留存意愿高和留存率，反映出玩家長線留存意愿高 用戶規模用戶規模 V.S V.S 玩家留存率：玩家留存率：同品類游戲，隨著用戶規模的增加，非核心玩家的占比會有所增長，而非核心玩家的留存率一般較低，因此，用戶規模與玩

33、家留存率一般呈負相關。 對比競品， 一念逍遙具有較高的對比競品， 一念逍遙具有較高的 DAUDAU 和留存率和留存率。與 MMO 競品游戲相比，一念逍遙具有較高的穩態 DAU 以及留存率；對比成熟期的放臵類的競品，雖然一念逍遙用戶留存率略低于競品，但用戶規模遠高于競品，且用戶留存率呈現逐步上升的趨勢?；?DAU 以及留存率的較高水平，我們認為一念逍遙具有較好的長線玩家留存。 圖表圖表18： 一念逍遙與競品一念逍遙與競品DAU對比（萬人）對比（萬人） 來源：國金證券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2021.052022.032022.04游戲類 教育

34、電商 平臺(小說、短視頻） 0204060801001201401602021-01 2021-022021-032021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-092021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03一念逍遙 MMO競品 放置類競品 公司深度研究 - 12 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表圖表19： 一念逍遙與競品一念逍遙與競品30日用戶留存率對比日用戶留存率對比（%） 來源：國金證券研究所 3.23.2 研運配合：保持輕量化，持續優化放臵類玩家游戲體驗研運配合：保持輕量化，持續優化放臵類玩

35、家游戲體驗 3.2.13.2.1 傳統傳統 MMOMMO 具有重度化特點，與放臵類休閑特性存在矛盾具有重度化特點，與放臵類休閑特性存在矛盾 傳統傳統 MMOMMO 重度化特征明顯。重度化特征明顯。MMO 游戲隨著玩家等級提升、版本迭代，可玩內容會持續增加，最后導致玩家每日需要完成大量重復任務來確保獲取相應的經驗和獎勵。 MMOMMO 手游的特性與放臵手游的特性與放臵類玩家需求類玩家需求存在一定矛盾。存在一定矛盾。由于放臵游戲玩家的時間高度碎片化，偏好簡單的游戲規則，減壓的游戲體驗，因此相比傳統 MMO 游戲，放臵休閑游戲若過于重度化容易導致玩家的流失。 3.2.23.2.2一念逍遙運營與研發配

36、合，保持游戲輕量化玩法一念逍遙運營與研發配合，保持游戲輕量化玩法 一念逍遙在運營上與研發端配合，通過版本的持續更新來刪減或合并舊玩法，使得玩法上始終保持了輕量級，優化了玩家的體驗。例如玩家在提升一定等級進入“飛升”后，游戲將原有需要手動的反復游戲將原有需要手動的反復操作變成一鍵執行操作變成一鍵執行，同時將多個任務界面收納到一個選項中，保持游戲 UI 界面的簡介，使得玩家在保持輕量化下體驗新玩法。 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09

37、 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02一念逍遙 MMO競品 放置類競品 公司深度研究 - 13 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表圖表20：即便增加多個玩法，即便增加多個玩法，游戲游戲仍保持仍保持UI界面的簡潔界面的簡潔 來源： 一念逍遙 、國金證券研究所 3.3 3.3 高頻更新與高頻更新與 IPIP 聯動，聯動，提升玩家長線留存意愿提升玩家長線留存意愿 3.3.13.3.1一念逍遙一念逍遙高頻內容更新，保持玩家新鮮感高頻內容更新，保持玩家新鮮感 內容更新速度與玩家消耗速度：內容更新速度與玩家消耗速度：新內容更新速度高于玩家消耗速度可以提升玩家留存意

38、愿。當游戲更新跟不上玩家對內容消耗的速度時，玩家就會由于缺乏新鮮感而流失。 一念逍遙一念逍遙保持高頻小版本更新、定期大版本更新，保持游戲有足保持高頻小版本更新、定期大版本更新，保持游戲有足夠內容供玩家消費。夠內容供玩家消費。根據七麥數據， 一念逍遙正式上線至今，已有28 次小規模內容更新以及 3 次大版本更新；另外一念逍遙的月平均更新頻率也高于大部分競品，達 1.5 次/月。(劍與遠征因為更新多為卡牌，所以總次數較多) 圖表圖表 2121： 一念逍遙小更新和大更新次數： 一念逍遙小更新和大更新次數 圖表圖表 2222： 一念逍遙與競品月均更新次數對比： 一念逍遙與競品月均更新次數對比 來源：七

39、麥數據、國金證券研究所 來源：七麥數據、國金證券研究所 3.3.23.3.2 合適的合適的 IPIP 內容聯動，進一步吸引玩家留存內容聯動，進一步吸引玩家留存意愿意愿 契合游戲美術風格的聯動，進一步提升玩家留存意愿。契合游戲美術風格的聯動，進一步提升玩家留存意愿。除了玩法、內容之外，游戲的美術風格也是吸引玩家留存的重要因素之一。玩家長期看著一樣的畫面會容易審美疲勞，導致用戶流失。 一念逍遙貼合游戲美術風格的 IP 聯動，在保持風格統一的情況下，新的美術內容有助維持玩家新鮮感，從而提升玩家的留存意愿。一念逍遙合計舉行了 6 次 IP 聯動，包括 4 次影視 IP 聯動和 2 次文化 IP 聯動，

40、且 IP 題材均與游戲的美術和題材高度契合。 28 3 0510152025301.53 2.03 0.63 0.71 00.511.522.5 公司深度研究 - 14 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表圖表23： 一念逍遙一念逍遙IP聯動內容聯動內容 來源：一念逍遙、國金證券研究所 3.4 3.4 付費機制：付費機制：較低較低的的付費門檻付費門檻保持中小保持中小 R R 留存意愿，良好的經濟系統提升賬留存意愿，良好的經濟系統提升賬號保值率號保值率 3.4.13.4.1 付費門檻：付費門檻：中中小小 R R 玩家追求高性價比付費， 一念逍遙較低的玩家追求高性價比付費， 一念逍遙較低的付費門檻提

41、升付費意愿付費門檻提升付費意愿 熱門付費金額反映中小熱門付費金額反映中小 R R 玩家的長期付費意愿玩家的長期付費意愿， 一念逍遙中小， 一念逍遙中小 R R 玩玩家付費意愿較高家付費意愿較高。由于中小 R 玩家游戲時間較少且單次付費能力較低，因此他們追求適當的充值就能獲得核心資源，帶來流暢的游戲體驗。一款游戲在穩態下，中小 R 玩家數量占比較大，因此最熱門的付費金額多為中小 R 玩家貢獻，而熱門付費金額越低，反映出游戲中小 R玩家留存效果越好。根據七麥數據， 一念逍遙iOS 端熱門付費金額前三名分別為 1 元、3 元、6 元，遠低于同類競品，反映出一念逍遙通過較低的付費門檻，有效吸引了中小

42、R 玩家的留存意愿。 圖表圖表 2424： 一念逍遙與同類競品： 一念逍遙與同類競品 iOSiOS 端熱門付費金額對比（元）端熱門付費金額對比（元） 來源：七麥數據、國金證券研究所 3.4.23.4.2 經濟系統：交易系統經濟系統：交易系統+ +減少第三方工作室影響，減少第三方工作室影響，提升提升一念逍遙賬一念逍遙賬號號保值性保值性 游戲中游戲中經濟系統的穩定經濟系統的穩定有助于有助于降低玩家賬號的貶值。降低玩家賬號的貶值。第三方工作室（腳本多開刷金幣等）泛濫和缺少道具交易會導致游戲經濟系統不穩定，使得玩家賬號迅速貶值，降低玩家的留存意愿，因此我們認為游戲賬號的平均價格(保值性)可以反映出玩家

43、的留存意愿。 1 6 50 648 18 7 3 30 6 6 6 98 6 163 6 30 6 68 0100200300400500600700一念逍遙 劍與遠征 最強蝸牛 放置奇兵 MMO競品M MMO競品H Top1Top2Top3 公司深度研究 - 15 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 一念逍遙一念逍遙推出推出交易系統交易系統+ +限制單服容量穩定經濟系統：限制單服容量穩定經濟系統：1）游戲引入拍賣行交易系統，玩家可以付費購買其他玩家制作的高級裝備，提升游戲內資源流動性，加強玩家消費意愿；2）游戲單個服務器有人數限制，有效減少工作室通過多開帶來的經濟系統不穩定的影響；推動游戲賬號具有

44、較好的保值性，根據 5173 平臺， 一念逍遙賬號的平均價格約 1600 元，高于同類競品，反映出玩家的留存意愿較高。 圖表圖表25： 一念逍遙與同類競品賬號平均售價對比（元）一念逍遙與同類競品賬號平均售價對比（元） 來源：5173 平臺、國金證券研究所 四、未來展望：關注公司四、未來展望：關注公司后續游戲后續游戲長線運營細節， 奧比島：夢想國長線運營細節， 奧比島：夢想國度有望成為新度有望成為新業績業績增量增量 4.14.1 參考一念逍遙成功經驗，未來應關注更多運營細節參考一念逍遙成功經驗，未來應關注更多運營細節 一念逍遙長線運營經驗復盤與總結： 1 1）用戶）用戶 LTVLTV 端端， 一

45、念逍遙通過加入 IAA 模式提升用戶 LTV。因此未來應該關注儲備游戲在運營上是否增加了付費模式的多樣性，更好轉化免費用戶為“付費用戶” 。 2 2）用戶）用戶 CPACPA 端端， 一念逍遙通過品效合一的投放模式進一步降低 CPA ，推動游戲買量規模逆勢增加。因此未來應該關注儲備游戲在運營上結合品牌廣告的進展、買量投放規模是否可持續等細節。 3 3）研運配合，）研運配合， 一念逍遙通過研運配合保持游戲輕量化，增加玩家群體的游戲體驗。隨著玩家時間逐漸碎片化，未來應該關注儲備游戲在運營中，能否通過玩法優化和輕量化，保持玩家長期的游戲體驗。 4 4）更新頻率，）更新頻率， 一念逍遙通過保持較高的更

46、新頻率和 IP 聯動來保持玩家的新鮮感。因此未來應關注儲備游戲長線的更新頻率以及 IP 的聯動是否契合游戲自身的風格。 5 5）長線付費機制，）長線付費機制， 一念逍遙通過較低的付費門檻和穩定的經濟系統提升玩家的黏性。因此未來應關注儲備游戲在交易系統設計、打擊第三方工作室力度、賬號保值性等細節。 4.1.24.1.2奧比島：夢想國度奧比島：夢想國度7 7.12.12 上線，上線，有望成為新增量，關注后續運營有望成為新增量，關注后續運營細節細節 奧比島奧比島 IPIP 為長線運營為長線運營 IPIP，與公司長線運營風格契合，與公司長線運營風格契合。 奧比島頁游于 2008 年上線，是國內首批青少

47、年互聯網社區，至今已長線運營約 14年。根據 2012 年艾瑞咨詢調研數據， 奧比島在全國角色養成類青少年社區中活躍度排名第一，占比 29.5%。 02004006008001,0001,2001,4001,6001,800一念逍遙 劍與遠征 最強蝸牛 MMO競品M MMO競品H 放置奇兵 公司深度研究 - 16 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 奧比島奧比島：夢想國度：夢想國度預約數已超預約數已超 7 71 10 0 萬萬，定檔，定檔 7 7.12.12 上線上線：截至2021 年 6 月 30 日， 奧比島頁游累計注冊用戶約 3 億，用戶規模為摩爾莊園的兩倍，有望轉化為龐大的手游潛在用戶。目前

48、游戲已開啟全渠道預約并定檔 7.12 正式上線，截至 6 月 26 日，官網已超 710萬預約，暑期上線后有望成為公司業績重要新增量。 圖表圖表 2626：經典頁游注冊人數對比（億人）：經典頁游注冊人數對比（億人） 來源：國金證券研究所 公司公司宣發能力得到驗證宣發能力得到驗證：公司在代理同樣是“童年回憶”的摩爾莊園時，通過品效合一的宣發模式，在微博等平臺打造大量熱搜，成功吸引大量用戶進入，根據七麥數據， 摩爾莊園在上線后在 iOS 游戲免費榜 Top1 維持了 21 天。 關注上線后運營細節關注上線后運營細節：1）游戲作為休閑社交游戲，應關注玩法能否保持相對輕量化，避免玩家流失避免；2）在內

49、容更新頻率上，需要關注內容更新速度是否能趕上玩家的消耗速度。 五、五、投資建議投資建議 預計公司問道手游 、 一念逍遙等核心游戲保持穩定貢獻，重點儲備奧比島預計年內上線，有望推動業績增長。預計 2022-2024 年歸母凈利潤分別為 16.80/19.99/23.05 億元，對應 EPS 為 23.37/27.82/32.08元，對應 P/E 為 16.69/14.02/12.16，維持買入評級。 六、風險提示六、風險提示 核心游戲表現不及預期：核心游戲表現不及預期：公司核心游戲貢獻度較高，若未來核心游戲流水表現不及預期，或影響公司業績穩定性。 新游戲上線進度不及預期：新游戲上線進度不及預期：

50、若公司新游戲開發進度不及預期或新游戲上線后表現不及預期，或影響公司業績成長。 行業政策風險：行業政策風險：若游戲行業政策監管趨嚴，或影響公司業績。 1.5 3 3 2 00.511.522.533.5摩爾莊園 奧比島 賽爾號系列 洛克王國 摩爾莊園 奧比島 賽爾號系列 洛克王國 公司深度研究 - 17 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 附錄：三張報表預測摘要附錄：三張報表預測摘要 損益表（人民幣百萬元）損益表（人民幣百萬元） 資產負債表（人民幣百萬元）資產負債表（人民幣百萬元） 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2019 2020 2021 2022E 2023E

51、2024E 主營業務收入主營業務收入 2,170 2,742 4,619 5,460 6,340 7,228 貨幣資金 804 2,144 2,903 3,082 4,366 5,272 增長率 26.4% 68.4% 18.2% 16.1% 14.0% 應收款項 247 297 326 377 438 499 主營業務成本 -205 -384 -698 -650 -766 -867 存貨 1 0 0 0 0 0 %銷售收入 9.5% 14.0% 15.1% 11.9% 12.1% 12.0% 其他流動資產 1,402 815 1,125 1,172 1,202 1,241 毛利 1,965

52、2,358 3,921 4,810 5,575 6,361 流動資產 2,453 3,256 4,354 4,631 6,006 7,012 %銷售收入 90.5% 86.0% 84.9% 88.1% 87.9% 88.0% %總資產 56.2% 60.4% 61.3% 61.0% 65.1% 66.6% 營業稅金及附加 -14 -18 -30 -35 -40 -46 長期投資 810 1,129 1,898 2,098 2,318 2,538 %銷售收入 0.6% 0.7% 0.7% 0.6% 0.6% 0.6% 固定資產 985 866 719 717 717 716 銷售費用 -225

53、-299 -1,274 -1,279 -1,376 -1,554 %總資產 22.5% 16.1% 10.1% 9.4% 7.8% 6.8% %銷售收入 10.4% 10.9% 27.6% 23.4% 21.7% 21.5% 無形資產 36 36 13 13 13 13 管理費用 -185 -235 -284 -365 -406 -448 非流動資產 1,915 2,131 2,749 2,964 3,216 3,518 %銷售收入 8.5% 8.6% 6.1% 6.7% 6.4% 6.2% %總資產 43.8% 39.6% 38.7% 39.0% 34.9% 33.4% 研發費用 -332

54、-431 -609 -687 -761 -831 資產總計資產總計 4,369 5,388 7,103 7,596 9,222 10,530 %銷售收入 15.3% 15.7% 13.2% 12.6% 12.0% 11.5% 短期借款 28 28 3 1 0 0 息稅前利潤（EBIT） 1,209 1,375 1,724 2,445 2,992 3,482 應付款項 201 187 359 256 293 331 %銷售收入 55.7% 50.2% 37.3% 44.8% 47.2% 48.2% 其他流動負債 574 756 1,464 1,157 1,241 1,335 財務費用 17 -3

55、4 -23 -18 -21 -39 流動負債 803 972 1,826 1,413 1,534 1,665 %銷售收入 -0.8% 1.2% 0.5% 0.3% 0.3% 0.5% 長期貸款 35 7 0 0 0 0 資產減值損失 0 0 0 0 0 0 其他長期負債 95 161 218 268 244 224 公允價值變動收益 13 67 -6 0 0 0 負債 934 1,140 2,044 1,681 1,778 1,889 投資收益 31 115 405 40 20 20 普通股股東權益普通股股東權益 3,071 3,803 4,580 5,000 6,000 6,576 %稅前利

56、潤 2.5% 7.4% 19.1% 1.6% 0.7% 0.6% 其中：股本 72 72 72 72 72 72 營業利潤 1,230 1,562 2,132 2,508 3,011 3,482 未分配利潤 1,879 2,566 3,172 3,592 4,592 5,168 營業利潤率 56.7% 57.0% 46.1% 45.9% 47.5% 48.2% 少數股東權益 364 445 479 914 1,444 2,064 營業外收支 0 -5 -7 0 0 0 負債股東權益合計負債股東權益合計 4,369 5,388 7,103 7,596 9,222 10,530 稅前利潤 1,23

57、0 1,558 2,125 2,508 3,011 3,482 利潤率 56.7% 56.8% 46.0% 45.9% 47.5% 48.2% 比率分析比率分析 所得稅 -164 -226 -372 -393 -482 -557 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 所得稅率 13.3% 14.5% 17.5% 15.7% 16.0% 16.0% 每股指標每股指標 凈利潤 1,066 1,332 1,753 2,115 2,529 2,925 每股收益 11.257 14.561 20.434 23.373 27.819 32.077 少數股東損益 257 285

58、284 435 530 620 每股凈資產 42.723 52.918 63.733 69.575 83.484 91.503 歸屬于母公司的凈利潤歸屬于母公司的凈利潤 809 1,046 1,468 1,680 1,999 2,305 每股經營現金凈流 17.059 21.426 33.380 23.368 36.386 41.562 凈利率 37.3% 38.2% 31.8% 30.8% 31.5% 31.9% 每股股利 11.193 6.466 16.003 17.530 13.910 24.058 回報率回報率 現金流量表（人民幣百萬元）現金流量表（人民幣百萬元） 凈資產收益率 26.

59、35% 27.52% 32.06% 33.59% 33.32% 35.06% 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 總資產收益率 18.52% 19.42% 20.67% 22.11% 21.68% 21.89% 凈利潤 1,066 1,332 1,753 2,115 2,529 2,925 投入資本收益率 29.80% 27.25% 28.09% 34.69% 33.63% 33.73% 少數股東損益 257 285 284 435 530 620 增長率增長率 非現金支出 44 125 113 70 75 80 主營業務收入增長率 31.16% 26.35% 6

60、8.44% 18.21% 16.12% 14.00% 非經營收益 -29 -127 -436 -16 -40 -80 EBIT增長率 24.49% 13.81% 25.37% 41.80% 22.36% 16.36% 營運資金變動 145 211 970 -489 51 61 凈利潤增長率 11.93% 29.32% 40.34% 14.38% 19.02% 15.31% 經營活動現金凈流經營活動現金凈流 1,226 1,540 2,399 1,679 2,615 2,987 總資產增長率 9.00% 23.32% 31.84% 6.93% 21.41% 14.19% 資本開支 -58 -69

61、 -19 -97 -104 -130 資產管理能力資產管理能力 投資 -207 450 -607 -100 -120 -120 應收賬款周轉天數 43.2 27.0 19.3 20.0 20.0 20.0 其他 105 28 158 -60 -80 -80 存貨周轉天數 0.9 0.3 #DIV/0! 0.0 0.0 0.0 投資活動現金凈流投資活動現金凈流 -160 409 -468 -257 -304 -330 應付賬款周轉天數 192.7 116.6 106.4 110.0 108.0 108.0 股權募資 0 0 0 0 0 0 固定資產周轉天數 165.6 115.3 56.8 47

62、.9 41.3 36.2 債權募資 -27 -28 -35 18 -26 -20 償債能力償債能力 其他 -816 -577 -1,154 -1,260 -1,000 -1,729 凈負債/股東權益 -58.76% -65.60% -77.98% -69.76% -72.68% -73.11% 籌資活動現金凈流籌資活動現金凈流 -844 -604 -1,189 -1,242 -1,026 -1,749 EBIT利息保障倍數 -71.0 40.2 75.6 137.9 142.2 88.9 現金凈流量現金凈流量 223 1,344 742 181 1,285 908 資產負債率 21.37% 2

63、1.16% 28.77% 22.13% 19.28% 17.94% 來源：公司年報、國金證券研究所 公司深度研究 - 18 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 市場中相關報告評級比率分析市場中相關報告評級比率分析 日期日期 一周內一周內 一月內一月內 二月內二月內 三月內三月內 六月內六月內 買入 5 14 27 91 121 增持 2 3 5 16 0 中性 0 0 0 0 0 減持 0 0 0 0 0 評分評分 1.29 1.18 1.16 1.15 1.00 來源：聚源數據 市場中相關報告評級比率分析說明： 市場中相關報告投資建議為“買入”得 1 分，為“增持”得 2 分，為“中性”得 3 分

64、，為“減持”得 4分，之后平均計算得出最終評分，作為市場平均投資建議的參考。 最終評分與平均投資建議對照： 1.00 =買入； 1.012.0=增持 ； 2.013.0=中性 3.014.0=減持 投資評級的說明：投資評級的說明： 買入：預期未來 612 個月內上漲幅度在 15%以上； 增持：預期未來 612 個月內上漲幅度在 5%15%； 中性：預期未來 612 個月內變動幅度在 -5%5%； 減持：預期未來 612 個月內下跌幅度在 5%以上。 公司深度研究 - 19 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 特別聲明：特別聲明： 國金證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業

65、務資格。 本報告版權歸“國金證券股份有限公司” （以下簡稱“國金證券” ）所有，未經事先書面授權，任何機構和個人均不得以任何方式對本報告的任何部分制作任何形式的復制、轉發、轉載、引用、修改、仿制、刊發，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。經過書面授權的引用、刊發，需注明出處為“國金證券股份有限公司” ，且不得對本報告進行任何有悖原意的刪節和修改。 本報告的產生基于國金證券及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，但國金證券及其研究人員對這些信息的準確性和完整性不作任何保證，對由于該等問題產生的一切責任，國金證券不作出任何擔保。且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，在

66、不作事先通知的情況下，可能會隨時調整。 本報告中的信息、意見等均僅供參考，不作為或被視為出售及購買證券或其他投資標的邀請或要約?？蛻魬斂紤]到國金證券存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，而不應視本報告為作出投資決策的唯一因素。證券研究報告是用于服務具備專業知識的投資者和投資顧問的專業產品，使用時必須經專業人士進行解讀。國金證券建議獲取報告人員應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。報告本身、報告中的信息或所表達意見也不構成投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，國金證券不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦。 在

67、法律允許的情況下，國金證券的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供多種金融服務。 本報告反映編寫分析員的不同設想、見解及分析方法，故本報告所載觀點可能與其他類似研究報告的觀點及市場實際情況不一致，且收件人亦不會因為收到本報告而成為國金證券的客戶。 根據證券期貨投資者適當性管理辦法 ，本報告僅供國金證券股份有限公司客戶中風險評級高于 C3 級(含 C3級）的投資者使用；非國金證券 C3 級以上(含 C3 級）的投資者擅自使用國金證券研究報告進行投資，遭受任何損失，國金證券不承擔相關法律責任。 此報告僅限于中國大陸使用。 上海上海 北京北京 深圳深圳 電話：021-60753903 傳真：021-61038200 郵箱： 郵編：201204 地址：上海浦東新區芳甸路 1088 號 紫竹國際大廈 7 樓 電話：010-66216979 傳真：010-66216793 郵箱： 郵編：100053 地址：中國北京西城區長椿街 3 號 4 層 電話：0755-83831378 傳真：0755-83830558 郵箱： 郵編：518000 地址：中國深圳市福田區中心四路 1-1 號 嘉里建設廣場 T3-2402