【研報】新冠病毒肺炎對經濟影響分析：上半年影響較大全年經濟影響可控-20200214[21頁].pdf

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1、 請務必閱讀最后一頁分析師承諾和聲明請務必閱讀最后一頁分析師承諾和聲明 1 1 宏觀宏觀 報告原因：報告原因：事件深度事件深度 新冠病毒肺炎對經濟影響新冠病毒肺炎對經濟影響分析分析 上半年影響較大上半年影響較大，全年經濟影響可控全年經濟影響可控 2020 年年 2 月月 14 日日 宏觀宏觀研究研究/深度深度報告報告 分析師：分析師： 郭瑞 執業證書編號：S0760514050002 郵箱： 李淑芳 執業證書編號：S0760518100001 郵箱： 地址： 太原市府西街 69 號國貿中心 A 座 28 層 北京市西城區平安里西大街中海國際中心 7 層 山西證券股份有限公司 http:/ 主要

2、觀點主要觀點 我們從此次疫情重災區武漢近日采取的相關措施來對疫情拐點及峰值的簡單推測。目的在于收治已確診的輕癥患者的“方艙醫院”于 2 月 4 日晚上正式啟用；2 月 8 日國務院副總理孫春蘭督促武漢“不折不扣落實四類人員分類集中管理措施，真正做到應收盡收、不漏一人” ；2 月 12 日湖北省將臨床診斷病例數納入確診病例數進行公布，當日湖北新增確診病例14840 例。隨著武漢擴大確診診斷口徑、對病患的應收盡收措施的施行，新接觸以及傳染的病例也將大幅減少，按照 14 天的潛伏期來算，湖北省的累計確診病例在 2 月下旬將會達到峰值。 再加上全國其他省市的嚴防嚴控，全國確診病例也將在 2 月下旬達到

3、峰值。這個結論與鐘南山院士的最新判斷“估計疫情峰值在 2 月中下旬達到峰值，到峰值之后要看二次返程的情況”也是相符的。 貨幣政策量價方面均有一定空間，但大幅寬松概率較低。貨幣政策量價方面均有一定空間，但大幅寬松概率較低。短期來看，為對抗疫情引起的經濟增速下滑，定向投放、降低政策性利率、降低存款利率等貨幣政策工具有望前置。長期大幅寬松概率仍然較低，一是貨幣政策調控需要在穩經濟、穩杠桿、通脹預期、匯率多個因素之間進行平衡。目前 CPI 面臨持續走高的風險，匯率再次逼近“7” ，寬信用對沖下一季度宏觀杠桿率可能再次抬升，對貨幣政策依然存在制約。二是寬貨幣促進寬信用的效果鏈條較長，金融機構在提供信貸支

4、持過程中仍需要多種政策的配合，隨著調結構、控杠桿、防風險等因素在宏觀經濟目標中的權重逐漸提升，決定了貨幣政策的實施需要更長的觀察期。積極財政政策值得期待，積極財政政策值得期待，但赤字率提升可能性不大。但赤字率提升可能性不大。從 2019 年全國財政工作會議總基調來看，積極財政政策也并非“大水漫灌” ，而更加注重提質增效、結構調整，主要工作聚焦于三大攻堅戰、產業轉型升級、鄉村振興、民生等領域。財政部副部長余蔚平在 2 月 7 日的國新辦新聞發布會中指出，今年的赤字安排已經考慮了一些不確定的因素，疫情防控的支出具有保障，可以判斷就目前情況而言赤字率提升的概率不大。針對疫情采取的一些專項政策安排的持

5、續性也需重點關注。 按照疫情將在 2 月底達到高峰期之后累計確診病例逐步下降的前提進行推演。樂觀估計在 3 月底疫情初步達到控制，3 月份除湖北外省份逐步復工；4 月底確診病例進一步下降，5 月疫情情況好轉，湖北經濟活動逐步恢復正常。整體來看，我們判斷疫情對一季度的影響達到最大化整體來看，我們判斷疫情對一季度的影響達到最大化，預計影預計影 證券研究報告： 宏觀研究證券研究報告： 宏觀研究/ /深度深度報告報告 2 2 響將超過響將超過 2%，經濟回升的時點滯后于疫情控制的時點。經濟回升的時點滯后于疫情控制的時點。進入二季度后，進入二季度后，宏觀政策也必將加碼。宏觀政策也必將加碼。我們判斷二季度

6、疫情對經濟的影響將逐步回落我們判斷二季度疫情對經濟的影響將逐步回落，下下半年對經濟的影響將逐步消除，對全年經濟影響不超過半年對經濟的影響將逐步消除，對全年經濟影響不超過 0.5%。 證券研究報告： 宏觀研究證券研究報告： 宏觀研究/ /深度深度報告報告 3 3 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：全國累計確診及累計疑似病例變化：全國累計確診及累計疑似病例變化 . 6 圖圖 2：全國每日新增確診及每日新增疑似病例變化：全國每日新增確診及每日新增疑似病例變化 . 6 圖圖 3：湖北累計確診及累計疑似病例變化：湖北累計確診及累計疑似病例變化 . 6 圖圖 4：湖北每日新增確診及每日新增疑似病例變化：湖北每日

7、新增確診及每日新增疑似病例變化 . 6 圖圖 5: 經濟結構已經發生較大變化經濟結構已經發生較大變化 . 8 表表 1：2003SARS 疫情時間線梳理疫情時間線梳理 . 4 表表 2：2019 新冠病毒肺炎疫情時間線梳理新冠病毒肺炎疫情時間線梳理 . 5 證券研究報告： 宏觀研究證券研究報告： 宏觀研究/ /深度深度報告報告 4 4 一、一、對新冠病毒肺炎對新冠病毒肺炎疫情疫情分析分析 1.1 疫情疫情概況概況 本次新型冠狀病毒感染的肺炎疫情最早是 2019 年 12 月從武漢華南海鮮市場爆發的。疫情不斷加重，疊加春運高峰期間武漢人員流動頻繁，疫情快速向全國蔓延擴散。1 月 20 日開始全國

8、各地開始通報新型冠狀病毒感染的肺炎確診或疑似病例。 1 月 23 日凌晨武漢市疫情防控指揮部發布 1 號通告啟動 “封城” 措施。繼武漢之后，湖北多個城市也啟動封城措施。隨后多省啟動一級防控措施。1 月 31 日凌晨 3 點 30 分，世界衛生組織 （WHO） 正式宣布將此次新型冠狀病毒感染肺炎疫情列為 “國際關注的突發公共衛生事件 （PHEIC） ” 。截至 2 月 11 日 24 時，國家衛生健康委共收到 31 個?。ㄗ灾螀^、直轄市）和新疆生產建設兵團累計報告確診病例 44653 例，疑似病例 16067 例，累計死亡人數 1113，均大幅超過了 2003 年 SARS 疫情期間的病例數量

9、。本次病毒呈現傳播快、潛伏期長、烈度低的特征，除了飛沫傳播之外，接觸也會被傳染。 表 1：2003SARS 疫情時間線梳理 時間時間 事件事件 2002.12.5 廣東河源市出現首發病狀病例，于 12 月 15 日送至醫院治療 2003.1.2 廣東河源將情況上報至省衛生廳 2003.2.9 國家衛生部派駐專家組赴廣州協助查找病因 2003.2.11 廣東省主要媒體報道了非典病例情況；廣州市政府召開新聞發布會公布廣州地區 SARS 情況，稱所有病人病情在控制當中 2003.2.12 中國疾病預防控制中心負責人稱全國近期內不會發生大范圍呼吸道傳染病的流行 2003 年 2 月中下旬 出現多名醫護

10、人員因感染 SARS 去世 2003.3.6 北京接報第一例輸入性非典病例 2003.3.12 世衛組織發出全球警告，其建議隔離治療疑似病例，并且成立了一個醫護人員的網絡來協助研究 SARS疫情 2003.3.15 世衛組織正式將該病命名為 SARS 2003.3.15 后 世界多地均出現“SARS”的報道 2003.3.31 中國推出非典型肺炎防治技術方案，并于當天在互聯網公布 2003.4.2 中國政府承諾會與世衛組織全面合作。同時，中國多地也有人感染，但衛生部表示廣東病情已經基本得到控制；世衛組織進入廣東進行協助調查處理 2003.4.12 WHO 將北京列為疫區 2003.4.15 世

11、衛組織將新加坡、中國臺灣、加拿大多倫多、越南河內及中國廣東省、山西省及香港列為疫區 2003.4.17 中央政治局常務委員會召開會議之后，高層已經充分認識到了非典型肺炎的嚴重程度和潛在威脅，開始全力以赴應對 2003.4.20 衛生部常務副部長高強、衛生部副部長朱慶生宣布實行“疫情一日一報制”。非典被列入我國法定疾病，絕不允許緩報、瞞報，確診及疑似病例大幅增加 2003.4.22 北京市打算啟用小湯山醫院作為防治非典的專門醫院。4 月 30 日小湯山醫院啟用，北京市 SARS 病人 證券研究報告： 宏觀研究證券研究報告： 宏觀研究/ /深度深度報告報告 5 5 都進入此醫院治療 2003.5

12、政府采取多項控制疫情蔓延措施 2003.5.19 北京非典新增病例降至個數 2003.5.29 北京非典新增病例首現零記錄 2003.6.1 衛生部宣布北京市防治非典型肺炎指揮部撤銷 2003.6.6 廣東連續 20 天無新增非典病例，世衛組織解除對廣州疫情警報 2003.6.14 WHO 解除對河北、內蒙古、山西、天津的旅游警告 2003.6.15 中國內地實現確診病例、疑似病例、既往疑似轉確診病例數均為零的“三零”紀錄 2003.6.20 小湯山醫院最后 18 名患者出院 2003.6.24 世衛組織宣布解除對北京的旅游警告，將北京從非典疫區名單排除 2003.7.13 全球非典患者人數、

13、疑似病例人數均不再增長，本次非典過程基本結束 資料來源：公開資料整理，山西證券研究所 表 2：2019 新冠病毒肺炎疫情時間線梳理 時間時間 事件事件 2019.12.8 武漢華南海鮮市場發現新冠肺炎患者 2019.12.29 陸續發現 27 名類似未知病毒肺炎患者 2019.12.31 國家衛健委專家組抵達武漢 2020.1.1 武漢華南海鮮市場休市整治 2020.1.6-1.10 武漢市衛健委通報，確認多例肺炎病例與華南海鮮城有關聯，并指出“未發現明顯人傳人現象，未發現醫務人員感染?！?2020.1.11 武漢衛健委通報確診患者共 41 例，并有 1 例死亡，再次重申“未發現明確的人傳人證

14、據” 2020.1.20 鐘南山在央視采訪中肯定了新型冠狀病毒存在人傳人的現象。國務院下達重視疫情和人民生命健康的指示 2020.1.22 國務院新聞辦公室舉行新聞發布會，介紹新型冠狀病毒感染的肺炎防控工作有關情況 2020.1.23 武漢“封城”；廣東、湖南、浙江啟動重大突發公共衛生事件一級響應 2020.1.24 北京、上海、安徽、重慶、天津、四川等啟動一級響應；國家衛健委組建 6 支共 1230 人的醫療救治隊馳援武漢 2020.1.25 中共中央政治局常務委員會召開會議，成立應對疫情工作領導小組 2020.1.27 國務院辦公廳發布延長 2020 年春節假期通知，世衛組織抵京考察疫情最

15、新進展 2020.1.29 西藏確診 1 例輸入性新型冠狀病毒感染的肺炎病例，新冠病毒遍布全國 2020.1.31 世衛組織不建議限制中國的貿易和旅行 2020.2.3 確診，疑似，治愈 資料來源：公開資料整理，山西證券研究所 通過對兩次疫情發生時間線進行梳理可得，相對非典疫情而言，武漢新冠疫情的應對措施具有如下特點：一是，中央介入時間早，距離首例新冠患者僅 43 個正常日，遠早于 SARS 疫情的 5 個月；二是，對主要疫區采取封鎖，減少病源輸出。同時在全國范圍內減少人員流動；三是，對新冠疫情實時公開；四是相關機構接受社會監督，做到完全透明與公開。 證券研究報告： 宏觀研究證券研究報告： 宏

16、觀研究/ /深度深度報告報告 6 6 1.2 對疫情拐點及峰值的判斷對疫情拐點及峰值的判斷 2 月 4 日之后，當日新增確診病例及當日新增疑似病例均呈現下降趨勢。2 月 8 日之后，累計疑似病例也呈現下降趨勢，但是累計確診病例仍呈上升趨勢。根據鐘南山院士的估計，新冠病毒有 14 天的潛伏期，自 1 月 23 日武漢“封城” ，如若按照其估計，2 月 8 日之后疫情曲線趨勢平緩是符合其估計的。 另一方面，我們從此次疫情重災區武漢近日采取的相關措施來對疫情的可能發展變化進行推測。目的在于收治已確診的輕癥患者的“方艙醫院”于 2 月 4 日晚上正式啟用；2 月 8 日國務院副總理孫春蘭督促武漢“不折

17、不扣落實四類人員分類集中管理措施，真正做到應收盡收、不漏一人” ；2 月 12 日湖北省將臨床診斷病例數納入確診病例數進行公布，當日湖北新增確診病例 14840 例。隨著武漢擴大確診診斷口徑、對病患的應收盡收措施的施行，新接觸以及傳染的病例也將大幅減少，按照 14 天的潛伏期來算，湖北省的累計確診病例在 2 月下旬將會達到峰值。再加上全國其他省市的嚴防嚴控，全國確診病例也將在 2 月下旬達到峰值。這個結論與鐘南山院士的最新判斷“估計疫情峰值在 2 月中下旬達到峰值，到峰值之后要看二次返程的情況”也是相符的。但是，目前已經發展潛伏期最長的病例潛伏期達到了 24 天，故在疫情達到峰值之后，仍舊不能

18、掉以輕心，要注意特殊情況的判斷。 圖 1：全國累計確診及累計疑似病例變化 圖 2：全國每日新增確診及每日新增疑似病例變化 資料來源：wind，山西證券研究所 資料來源：wind，山西證券研究所 圖 3：湖北累計確診及累計疑似病例變化 圖 4：湖北每日新增確診及每日新增疑似病例變化 010,00020,00030,00040,00050,000累計確診病例 累計疑似病例 0.001,000.002,000.003,000.004,000.005,000.006,000.0020-01-2020-01-2220-01-2420-01-2620-01-2820-01-3020-02-0120-02-

19、0320-02-0520-02-0720-02-0920-02-11當日新增確診 當日新增疑似 證券研究報告： 宏觀研究證券研究報告： 宏觀研究/ /深度深度報告報告 7 7 資料來源：wind，山西證券研究所 資料來源：wind，山西證券研究所 二、二、本次疫情對經濟的影響本次疫情對經濟的影響分析分析 從經濟層面來看，此次發生的疫情與 2003 年發生的 SARS 疫情有較大的區別，主要表現在經濟結構的差異，經濟體量不同，疫情爆發的時點，疫情發生的背景不同等等方面。由于本次疫情影響人數與區域范圍都超過了 SARS，預計對經濟的負面影響也更大，但是由于經濟體量大幅增加，對經濟增速的影響將顯得不

20、太大。 2.1 對比分析，本次疫情影響絕對值大于相對值對比分析，本次疫情影響絕對值大于相對值 從采取的措施來看，兩次疫情存在明顯的區別：一是，中央政府介入更早，對癥施策更為及時。SARS也是于 2002 年 12 月開始出現，但是剛開始沒有受到重視。春節沒有進行控制，而且后續不同程度的瞞報等使得 SARS 疫情在 2003 年 4 月份全面爆發，此時中央政府在 5 個月之后才開始介入；而反觀此次疫情，雖然錯過了開始的人員控制黃金時期，但是中央政府在疫情初發 1 個多月后即開始介入，且采取了很多針對性措施，各省市也相繼采取了一級防控措施，這些措施使得后期各地的輸入性病例大幅減少；二是，傳染性更高

21、，致死率更低。本次疫情與 SARS 疫情表現出了較為不同的特點，主要有傳染性高，致死率低等特點，隨著政策采取的嚴控人員流動等措施的逐步起效，預計傳染性病例在達到峰值之后將逐漸減少。 2.1.1 經濟結構經濟結構及經濟體量及經濟體量發生發生較大差異較大差異 我國的經濟結構自 2003 年 SARS 之后已經發生了較大的變化。2019 年全國實現 GDP99.1 萬億元，其中第一產業、 第二產業、 第三產業分別實現7.05萬億元、 38.62 萬億元、 53.4萬億元， 分別占比 7.11%、 38.97%、53.92%，對 GDP 增長的貢獻率分別為 3.8%、36.8%、59.4%；而 200

22、3 年全國實現 GDP13.74 萬億元，其中05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00020-01-1620-01-1820-01-2020-01-2220-01-2420-01-2620-01-2820-01-3020-02-0120-02-0320-02-0520-02-0720-02-0920-02-11累計確診病例 累計疑似病例 05001,0001,5002,0002,5003,0003,50020-01-1620-01-1820-01-2020-01-2220-01-2420-01-2620-01-2820-01-3020-02

23、-0120-02-0320-02-0520-02-0720-02-0920-02-11當日新增確診病例 當日新增疑似病例 證券研究報告： 宏觀研究證券研究報告： 宏觀研究/ /深度深度報告報告 8 8 第一產業、 第二產業、 第三產業分別實現 1.7 萬億元、 6.27 萬億元、 5.78 萬億元， 分別占比 12.35%、 45.62%、42.03%，對 GDP 增長的貢獻率分別為 3.1%、57.9%、39%。經濟結構已經發生較大變化，第三產業對 GDP的貢獻率已經上升了 20 個百分點，已經成為拉動 GDP 的重要因素。 圖 5: 經濟結構已經發生較大變化 資料來源：wind，山西證券研

24、究所 疫情期間，減少大型人員流動是最主要的原則，對旅游業、娛樂業、餐飲業、酒店業等均造成了較大的沖擊，而這些產業均是第三產業的重要組成部分。理論上來看，經濟產業結構的變化使得本次疫情對于GDP 的影響要大于 2003 年疫情。具體來看，2003 年一季度的 GDP 增速是 11.1%。二季度，也就是非典爆發期，GDP 增速回落了 2%到 9.1%。但是到了三季度，隨著疫情的結束，GDP 增速再度回到了 10%。2003年全年的 GDP 增速依然高于 2002 年。但是 2003 年 3 季度后，第二產業增長迅速恢復至 1 季度水平，但第三產業的恢復相對較慢，直至 4 季度才出現明顯改善。當年非

25、典疫情對經濟短期有沖擊，但對中長期經濟影響不大。2019 年第三產業服務業對 GDP 的貢獻率增加了 20%。由此可見，經濟產業結構的變化使得本次疫情對于 GDP 的影響要大于 2003 年疫情。另一方面，經濟體量也發生了巨大變化。2003 年，中國一季度GDP 增速是 11%，二季度回落到 9%，次年一季度恢復到 11%， “非典”疫情整體并沒有影響中國經濟總體趨勢，全年對 GDP 總量影響，單季度大概-2%，攤到全年大概是-0.5%。2003 年中國的整體 GDP 水平 12萬億人民幣，大概影響 500-1000 億人民幣的量級。但到 2020 年，中國 GDP 總量水平接近 100 萬億

26、，對當前國內 GDP 增速影響是有限的。 2.1.2 疫情發生背景不同疫情發生背景不同 國內來看，此次疫情發生于十三五規劃的收官之年，同時也是全面建成小康社會以及打贏三大攻堅戰的收官之年，在此重要時點上，對此次疫情進行科學部署、迅速打贏這場戰役就顯得尤為重要。按照前述0102030405060700200,000400,000600,000800,0001,000,0001,200,0002001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019一產GDP 二產GD

27、P 三產GDP GDP二產貢獻率(右) 三產貢獻率(右) 證券研究報告： 宏觀研究證券研究報告： 宏觀研究/ /深度深度報告報告 9 9 分析，疫情結束之后，政府大概率會出臺重磅政策對經濟進行支持。 2.1.3 外部環境發生較大變化外部環境發生較大變化 2003 年，中國的經濟核心驅動力是外貿。2003 年我國正在全面享受全球化紅利， 彼時中國剛加入 WTO不久，正在全面享受融入全球分工與市場的紅利，經濟增長動力強勁，對突發事件的抗壓能力較強。加入WTO 之后出口增速從 2001 年 7%加快到 2003 年 34.6%，強勁的外需有效應對了 SARS 對內需的沖擊。而近年以來，國際局勢持續動

28、蕩，2018 年以來的中美貿易反復摩擦，均使得此次疫情面對的外部環境要明顯差于 2003年的國際環境。 當前我國經濟增長動能從外需向內需轉變， 出口對經濟增長的拉動作用已經減弱。2019 年我國出口增速只有 0.5%，出口狀況已不如當年。因此對于經濟的影響分析應該集中于對內部影響的分析上。 2.2 宏觀調控政策加碼，宏觀調控政策加碼，政策合力政策合力將將進一步加強進一步加強 2.2.1 長期看，宏觀長期看，宏觀目標多元化目標多元化決定了政策定力較強決定了政策定力較強 穩增長、調結構、促改革、防風險，穩增長、調結構、促改革、防風險，這些目標長期來看是相輔相成的，但短期卻相互掣肘、存在矛盾。這些目

29、標長期來看是相輔相成的，但短期卻相互掣肘、存在矛盾。因此，堅持宏觀政策要穩、微觀政策要活、社會政策要托底的政策框架的決策具有長期性。因此，堅持宏觀政策要穩、微觀政策要活、社會政策要托底的政策框架的決策具有長期性。 2019 年盡管經濟下行壓力加大，但整體而言宏觀調控政策維持了適度逆周期調控的局面。年盡管經濟下行壓力加大，但整體而言宏觀調控政策維持了適度逆周期調控的局面。具體來看： 貨幣政策及其預期引導保持穩健。從貨幣政策工具操作上來看，根據市場流動性收放更加靈活，但更側重定向投放，縮短放長，降準或 MLF 投放后一般伴隨著逆回購凈回籠。貨幣政策表態上則更加注重預期引導。全年來看，穩健的貨幣政策

30、既保障了金融體系流動性整體合力充裕，貨幣市場利率平穩運行，同時通過 LPR 改革、再貸款、再貼現等工具進一步促進寬信用。 財政政策較為積極。2019 年，由于實施更大規模減稅降費政策，全國財政收入增幅較低，而財政支出實現 8.1%的增速。具體來看，支出方面重點增加了對脫貧攻堅、 “三農” 、科技創新、生態環保，以及教育、衛生等民生重點領域的投入，逆周期調控顯現結構性。 金融政策延續“開正門，堵偏門”的思路，出于與貨幣政策、宏觀審慎政策相配合的考慮，金融監管在邊際上有所放緩，但整體仍然從嚴。其中“開正門”一方面體現在促進金融機構進一步加強服務實體經濟能力上；另一方面體現在金融工具體制機制改革上，

31、包括完善違約債券交易機制，健全銀行間債券市場交易流通制度，支持綠色金融改革創新試驗區發行綠色債務融資工具等方面。 “堵偏門”的政策主要包括限 證券研究報告： 宏觀研究證券研究報告： 宏觀研究/ /深度深度報告報告 1010 制私募債用途、穩步推進資管新規配套文件標準化資產認定規則 、 理財子公司凈資本管理辦法等。 中央經濟工作會議強調中央經濟工作會議強調 2020 年宏觀政策基調仍然偏 “年宏觀政策基調仍然偏 “穩” 。穩” 。 經濟目標上既要保持經濟運行在合理區間，確保全面建成小康社會和“十三五”規劃圓滿收官，同時也要確保質的穩步提升，堅決打贏三大攻堅戰。政策框架上強調繼續堅持宏觀政策要穩、

32、微觀政策要活、社會政策要托底的政策框架。宏觀政策上強調繼續實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策。財政政策方面重點在于大力優化財政支出結構，做好重點領域保障，支持基層保工資、保運轉、?；久裆?。貨幣政策方面強調靈活適度，保持流動性合理充裕，貨幣信貸、社會融資規模增長同經濟發展相適應，降低社會融資成本。 2.2.2 疫情下疫情下“穩增長”“穩增長”重要性更加突出重要性更加突出，政策合力進一步增強，政策合力進一步增強 疫情發展以來，宏觀政策調控主要集中于財政政策，貨幣政策力度有限。疫情發展以來，宏觀政策調控主要集中于財政政策，貨幣政策力度有限。2 月 12 日的政治局會議一是要求持續加強生活必需品、防

33、疫物資的保供。二是要求在做好防疫工作前提下，逐步推進企業復工復產，推動重大項目盡早開工和建設。三是要求對困難企業予以紓困，防止出現大規模就業問題。政策總基調上依然強調加大宏觀政策調節，財稅、金融、社保等方面要積極作為。一是強調發揮積極財政作用，出臺階段性、有針對性的減稅降費措施，二是加大對防疫物資生產企業、困難企業的信貸支持力度。而對疫情發展以來的政策梳理來看，財政政策由于具有明顯的轉移支付、保民生作用，力度明顯大于貨幣政策。 表 3：疫情以來，政治局常務委員會會議、國務院常務會議對疫情防控工作的部署 日期日期 主要會議及內容主要會議及內容 1 月 20 日 國務院常務會議要求，一是依法將新型

34、冠狀病毒感染的肺炎納入傳染病管理，一是依法將新型冠狀病毒感染的肺炎納入傳染病管理，按照多部門聯防聯控機制和突發公共衛生事件應急預案，進一步做好防控工作。二是堅決遏制疫二是堅決遏制疫情擴散。落實屬地責任。三是落實早發現、早報告、早隔離、早治療和集中救治措施，情擴散。落實屬地責任。三是落實早發現、早報告、早隔離、早治療和集中救治措施，調配精干力量和醫療資源，加強患者醫療救治費用保障，全力做好患者特別是重癥患者救治。四是堅持公開透明，及時客觀向社會通報疫情態勢和防控工作進展，四是堅持公開透明，及時客觀向社會通報疫情態勢和防控工作進展，統一發布權威信息?？茖W宣傳疫情防護知識，提高公眾自我保護意識。五是

35、加強科研攻關。五是加強科研攻關。在已查明病原基礎上，盡快查明傳染源、傳播途徑，密切跟蹤病毒毒力、傳播力變化，做好應對疫情變化技術準備。會議指出，一要聚焦“三區三州”等地區打好深度貧困殲滅戰。一要聚焦“三區三州”等地區打好深度貧困殲滅戰。二要加大產業、就業等扶貧力度，二要加大產業、就業等扶貧力度，加強易地扶貧搬遷后續扶持、東西部扶貧協作和中央單位定點扶貧，激發貧困地區發展內生動力。三要嚴格脫貧成效考核評估驗收。四要對三要嚴格脫貧成效考核評估驗收。四要對已退出的貧困縣、貧困村和貧困人口保持現有幫扶政策總體穩定，已退出的貧困縣、貧困村和貧困人口保持現有幫扶政策總體穩定，及時將返貧和新致貧人口納入幫扶

36、。五要抓緊研究建立解決相對貧困長效機制，鞏固脫貧攻堅成果。五要抓緊研究建立解決相對貧困長效機制，鞏固脫貧攻堅成果。 1 月 25 日 中共中央政治局常務委員會會議決定，黨中央成立應對疫情工作領導小組，在中央政治局常務委員會領導下開展工作。黨中央向湖北等疫情嚴重地區派出指導組，推動有關地方全面加強防控一線工作。要加強聯防聯控工作，加強有關藥品和物資供給保障工作，要加強聯防聯控工作，加強有關藥品和物資供給保障工作，加強醫護人員安全防護工作，加強市場供給保障工作，加強輿論引導工作，加強社會力加強醫護人員安全防護工作，加強市場供給保障工作，加強輿論引導工作，加強社會力量組織動員，維護社會大局穩定，確保

37、人民群眾度過一個安定祥和的新春佳節。會議指量組織動員，維護社會大局穩定，確保人民群眾度過一個安定祥和的新春佳節。會議指出，要分類指導各地做好疫情防控工作。湖北省和武漢市疫情防控事關全局。出，要分類指導各地做好疫情防控工作。湖北省和武漢市疫情防控事關全局。其他所有 證券研究報告： 宏觀研究證券研究報告： 宏觀研究/ /深度深度報告報告 1111 省份要加強對流動人員的疫情監測和防控。各市縣鄉（鎮）要保持高度警惕，做好應急各市縣鄉（鎮）要保持高度警惕，做好應急預案和應對準備，必要時立即啟動。預案和應對準備，必要時立即啟動。各地要減少春節期間大型公眾活動，盡量避免人員大規模聚集。會議強調，要全力以赴

38、救治感染患者。 2 月 3 日 政治局常務委員會會議指出，疫情防控要堅持全國一盤棋。疫情防控要堅持全國一盤棋。各級黨委和政府必須堅決服從黨中央統一指揮、統一協調、統一調度，做到令行禁止。各地區各部門必須增強大局意識和全局觀念，堅決服從中央應對疫情工作領導小組及國務院聯防聯控機制的指揮。會議強調，要著力做好重點地區疫情防控工作。會議強調，要著力做好重點地區疫情防控工作。湖北省特別是武漢市仍然是全國疫情防控的重中之重。會議指出，要全力以赴救治患者，保障醫療防護物資供應，努力提高收會議指出，要全力以赴救治患者，保障醫療防護物資供應，努力提高收治率和治愈率、降低感染率和病死率。這是當前防控工作的突出任

39、務。會議強調，要加治率和治愈率、降低感染率和病死率。這是當前防控工作的突出任務。會議強調，要加大科研攻關力度。會議指出，要切實維護正常經濟社會秩序。大科研攻關力度。會議指出，要切實維護正常經濟社會秩序。在加強疫情防控的同時，努力保持生產生活平穩有序。要確保蔬菜、肉蛋奶、糧食等居民生活必需品供應。各地要加強統籌協調，確保人員車輛正常通行。要保障煤電油氣供應。要妥善處理疫情防控中出現的各類矛盾和問題，加強社會治安工作。會議指出，各級黨委和政府要繼續為實各級黨委和政府要繼續為實現今年經濟社會發展目標任務而努力?，F今年經濟社會發展目標任務而努力。疫情嚴重的地區要集中精力抓好疫情防控工作，其他地區要在做

40、好防控工作的同時統籌抓好改革發展穩定各項工作，特別是要抓好涉及決勝全面建成小康社會、決戰脫貧攻堅的重點任務。要密切監測經濟運行狀況，聚焦疫情對經濟運行帶來的沖擊和影響，圍繞做好“六穩”工作，做好應對各種復雜困難局面的準備。要在做好防控工作的前提下，全力支持和組織推動各類生產企業復工復產，加大金融支持力度，加大企業復產用工保障力度，用好用足援企穩崗政策，加大新投資項目開工力度，積極推進在建項目。要調整優化投資結構，將中央預算內投資優先向疫情重災區應急醫療救治設施、隔離設施等傳染病防治急需的項目傾斜。要聚焦攻克脫貧攻堅戰最后堡壘，結合推進鄉村振興戰略，以疫情防治為切入點，加強鄉村人居環境整治和公共

41、衛生體系建設。要著力穩定居民消費，加快釋放新興消費潛力，更好滿足居民健康生活消費需求，進一步培養居民健康生活習慣。 2 月 5 日 國務院常務會議要求，一要集全國之力優先保障湖北省和武漢市重點醫療防控物資和醫一要集全國之力優先保障湖北省和武漢市重點醫療防控物資和醫護人員需求。二要強化地方首責，全力保障“菜籃子”產品等生活必需品供應。三要加護人員需求。二要強化地方首責，全力保障“菜籃子”產品等生活必需品供應。三要加強交通運輸保障。強交通運輸保障。會議決定，在前期針對疫情防控已出臺各方面措施的基礎上，再推出再推出一批支持保供的財稅金融政策。一批支持保供的財稅金融政策。自 1 月 1 日起暫采取以下

42、措施：對防控重點物資生產企業擴大產能購置設備允許稅前一次性扣除，全額退還這期間增值稅增量留抵稅額；對運輸防控重點物資和提供公共交通、生活服務、郵政快遞收入免征增值稅；對相關防疫藥品和醫療器械免收注冊費，加大對藥品和疫苗研發的支持；免征民航企業繳納的民航發展基金。會議確定，用好專項再貸款政策，支持銀行向重點醫療防控物資和生活必需品生產、運輸和銷售的重點企業包括小微企業，提供優惠利率貸款，由財政再給予一半的貼息，確保企業貸款利率低于 1.6%。 2 月 12 日 政治局常務委員會會議指出，要圍繞提高收治率和治愈率、降低感染率和病亡率，抓好疫情防控的重點環節。會議強調，要強化醫療物資等的供應保障要強

43、化醫療物資等的供應保障，做好生活必需品生產做好生活必需品生產供應工作供應工作。會議指出，非疫情防控重點地區要以實行分區分級精準防控為抓手，統籌疫統籌疫情防控與經濟社會秩序恢復。情防控與經濟社會秩序恢復。會議強調，今年是全面建成小康社會和“十三五”規劃收官之年。各級黨委和政府要努力把新冠肺炎疫情影響降到最低，保持經濟平穩運行和社各級黨委和政府要努力把新冠肺炎疫情影響降到最低，保持經濟平穩運行和社會和諧穩定，會和諧穩定，努力實現黨中央確定的各項目標任務。會議指出，要加大宏觀政策調節力要加大宏觀政策調節力度，度，針對疫情帶來的影響，研究制定相應政策措施。要更好發揮積極的財政政策作用，要更好發揮積極的

44、財政政策作用，加大資金投入，保障好各地疫情防控資金需要。要繼續研究出臺階段性、有針對性的減稅降費措施，緩解企業經營困難。要保持穩健的貨幣政策靈活適度，要保持穩健的貨幣政策靈活適度，對防疫物資生產企業加大優惠利率信貸支持力度，對受疫情影響較大的地區、行業和企業完善差異化優惠 證券研究報告： 宏觀研究證券研究報告： 宏觀研究/ /深度深度報告報告 1212 金融服務。要以更大力度實施好就業優先政策，完善支持中小微企業的財稅、金融、社保等政策。要在確保做好防疫工作的前提下，分類指導，有序推動央企、國企等各類企業復工復產。要多措并舉做好高校畢業生等群體就業工作，確保就業大局穩定。會議指出，要積極擴大內

45、需、穩定外需。要積極擴大內需、穩定外需。要聚焦重點領域，優化地方政府專項債券投向，用好中央預算內投資，調動民間投資積極性，加快推動建設一批重大項目。要推動服務消費提質擴容，擴大實物商品消費，加快釋放新興消費潛力。要支持外貿企業抓緊復工生產，加大貿易融資支持，充分發揮出口信用保險作用。要積極參與國際協調合作，為對外貿易發展營造良好國際環境。要推動外資大項目落地，實施好外商投資法及配套法規，優化外商投資環境，保護外資合法權益。 2 月 12 日 國務院常務會議要求，一是分類有序推動企業復工復產。二是推動重點醫療防控物資生一是分類有序推動企業復工復產。二是推動重點醫療防控物資生產企業盡快達產，產企業

46、盡快達產，加強供需精準對接和統一調配，確保一線防控需要。三是制定方案有三是制定方案有序組織務工人員返崗。四是各地各部門要建立企業應對疫情專項幫扶機制，序組織務工人員返崗。四是各地各部門要建立企業應對疫情專項幫扶機制，紓解企業特別是民營、小微企業困難。通過減免國有物業房租、下調貸款利率、延期還本付息、完善稅收減免政策等，實施臨時性支持措施。五是落實地方“菜籃子” 、 “米袋子”負責制，五是落實地方“菜籃子” 、 “米袋子”負責制，加強糧油菜和肉蛋奶等生活必需品生產供應，依法查處哄抬物價等違法行為。六是強化六是強化煤電油氣運保障，煤電油氣運保障，切實保障重要交通干線及關鍵物流樞紐正常運行。七是推動

47、重大項目七是推動重大項目盡早開工和建設。八是高度關注就業問題，防止大規模裁員。盡早開工和建設。八是高度關注就業問題，防止大規模裁員。會議強調，在加強疫情防控工作的同時，要統籌推進經濟社會發展各項任務，做好“六穩”工作，加強經濟運行做好“六穩”工作，加強經濟運行調度和調節，及時出臺和落實相關政策，維護經濟社會正常運行。調度和調節，及時出臺和落實相關政策，維護經濟社會正常運行。 資料來源：中國政府網，山西證券研究所 貨幣政策量價配合，短期調控力度貨幣政策量價配合，短期調控力度仍有望仍有望加大。加大。2 月 3 日至 2 月 12 日央行公開市場累計投放貨幣 1.04萬億元，并于 2 月 3 日下調

48、 7 天及 14 天逆回購利率 10bp。在央行預期引導下，目前市場對中期借貸便利操作中標利率以及 LPR 下降預期較大。 表 4：疫情以來的貨幣政策匯總 日期日期 主要政策及內容主要政策及內容 2 月 1 日 人民銀行、財政部、銀保監會、證監會、外匯局聯合出臺了關于進一步強化金融支持關于進一步強化金融支持防控新型冠狀病毒感染肺炎疫情的通知 ，防控新型冠狀病毒感染肺炎疫情的通知 ，強調保持流動性合理充裕。人民銀行繼續強化預期引導，通過公開市場操作、常備借貸便利、再貸款、再貼現等多種貨幣政策工具，通過公開市場操作、常備借貸便利、再貸款、再貼現等多種貨幣政策工具，提供充足流動性，提供充足流動性，保

49、持金融市場流動性合理充裕，維護貨幣市場利率平穩運行。人民銀行分支機構對因春節假期調整受到影響的金融機構，根據實際情況適當提高 2020 年 1 月下旬存款準備金考核的容忍度。引導金融機構加大信貸投放支持實體經濟，促進貨幣信貸合理增長。 2 月 2 日 為維護疫情防控特殊時期銀行體系流動性合理充裕和貨幣市場平穩運行， 中國人民銀行 2月 3 日將開展 1.2 萬億元公開市場逆回購操作投放資金，確保流動性充足供應，銀行體系整體流動性比去年同期多 9000 億元。央行貨政策委員馬駿在接受金融時報記著采訪央行貨政策委員馬駿在接受金融時報記著采訪時稱，超預期流動性投放對整體市場利率都會產生向下的推動力。

50、繼今日反映市場短期時稱，超預期流動性投放對整體市場利率都會產生向下的推動力。繼今日反映市場短期利率的公開市場操作中標利率下降后，央行按慣例于月中進行的中期借貸便利操作中標利率的公開市場操作中標利率下降后，央行按慣例于月中進行的中期借貸便利操作中標利率也有望下降，進而利率也有望下降，進而 2 月月 20 日公布的日公布的 LPR 下降可期。下降可期。 2月 3日-2 月 12日 央行公開市場累計凈投放資金 1.04 萬億元。其中 2 月 3 日累計凈投放 9500 億元，同時 7天及天及 14 天逆回購利率分別下降天逆回購利率分別下降 10bp；2 月 4 日凈投放 4000 億元；2 月 5

51、日凈回籠 300億元；2 月 10 日對于到期的 9000 億逆回購進行等量續作；2 月 11 日凈回籠 2800 億元。 證券研究報告： 宏觀研究證券研究報告： 宏觀研究/ /深度深度報告報告 1313 2 月 7 日 中國人民銀行副行長、外匯局局長潘功勝在國務院應對新型冠狀病毒感染的肺炎疫情聯防聯控機制舉行新聞發布會上提到：我國有充足的政策工具來應對經濟下行的壓力，我國有充足的政策工具來應對經濟下行的壓力，在國際上主要的經濟體中，中國的貨幣政策仍然是少數的處于常態化貨幣政策的國家。在在實施貨幣政策時，要綜合考慮經濟增長、杠桿率、通脹預期、匯率等內外部平衡多重因實施貨幣政策時，要綜合考慮經濟

52、增長、杠桿率、通脹預期、匯率等內外部平衡多重因素。素。在疫情的背景下，在經濟面臨下行壓力的背景下，保持經濟增長更具有重要性。在疫情的背景下，在經濟面臨下行壓力的背景下，保持經濟增長更具有重要性。人民銀行在貨幣政策方面將認真研判，把握好度，平衡好貨幣政策支持經濟增長和穩杠桿的關系。針對央行是否會繼續考慮下調中期借貸便利 MLF 利率，進一步引導貸款利率下行。 潘功勝表示， 現在市場預期下次中期借貸便利操作的中標利率和2月20日公布的LPR，也會有較大概率下行。在貨幣政策方面，潘功勝表示，接下來一是要加大逆周期調節的在貨幣政策方面，潘功勝表示，接下來一是要加大逆周期調節的強度，保持流動性合理充裕，

53、為實體經濟提供良好的貨幣金融環境。二是要進一步深化強度，保持流動性合理充裕，為實體經濟提供良好的貨幣金融環境。二是要進一步深化利率市場化改革，完善市場報價利率傳導機制，也就是利率市場化改革，完善市場報價利率傳導機制，也就是 LPR 傳導機制，提高貨幣政策的傳導機制，提高貨幣政策的傳導效率， 降低社會融資成本。傳導效率， 降低社會融資成本。 三是繼續發揮結構性貨幣政策工具的作用， 像定向降準、三是繼續發揮結構性貨幣政策工具的作用， 像定向降準、再貸款、再貼現這樣一些結構性貨幣政策工具的引導作用，加大對國民經再貸款、再貼現這樣一些結構性貨幣政策工具的引導作用，加大對國民經濟重點領域和濟重點領域和薄

54、弱環節的支持力度。薄弱環節的支持力度。 在回答記者關于是否要大力度的經濟方面的政策出臺，包括降息、降準，赤字率有所提高等提問時，潘功勝指出，疫情可能會對我國一季度的經濟活動造成擾動，但是在疫情得到控制之后，經濟會較快地回到潛在產出的附近。中國經濟有較強的韌性和強大的潛力，長期向好、高質量增長的基本面不會因為這次短暫的疫情而發生改變，我國宏觀調控政策的空間仍然是十分充足的。至于具體的政策，人民銀行也在認真分析、評估疫情對我國經濟的影響，做好有關的政策儲備。 資料來源：中國人民銀行網站，山西證券研究所 財政政策多方位支持，再次提前下提前下達財政政策多方位支持，再次提前下提前下達 2020 年新增地

55、方政府債務限額。年新增地方政府債務限額。疫情出現以來，財政部陸續落實對患者醫療費用進行兜底與補助、對參加疫情防控的工作人員的保障政策、對防疫用品生產企業的降稅貼息政策、對受疫情影響的個人、小微企業的貸款貼息支持等。近期，財政部將提前下達 2020 年新增地方政府債務限額 8480 億元，其中一般債務限額 5580 億元、專項債務限額 2900 億元。加上此前提前下達的專項債務 1 萬億元，共提前下達 2020 年新增地方政府債務限額 18480 億元。 表 5：疫情以來的財政政策匯總 日期日期 主要政策及內容主要政策及內容 1 月 22 日 財政部與醫保局聯合印發了關于做好新型冠狀病毒感染的肺

56、炎疫情醫療保障的緊急通關于做好新型冠狀病毒感染的肺炎疫情醫療保障的緊急通知 。 通知要求，各地醫保及財政部門要確保確診新型冠狀病毒感染肺炎患者不因費知 。 通知要求，各地醫保及財政部門要確保確診新型冠狀病毒感染肺炎患者不因費用問題影響就醫，確保收治醫院不因支付政策影響救治。用問題影響就醫，確保收治醫院不因支付政策影響救治。一是對于患者發生的醫療費用，在基本醫保、大病保險、醫療救助等按規定支付后，個人負擔部分由財政給予補助。二是對于其中的異地就醫患者，先救治后備案，報銷不執行異地轉外就醫支付比例調減規定。三是患者使用的符合衛生健康部門制定的新型冠狀病毒感染肺炎診療方案的藥品和醫療服務項目，可臨時

57、性納入醫?；鹬Ц斗秶?。四是對收治患者較多的醫療機構預付部分醫保資金，及時調整有關醫療機構的醫?？傤~預算指標，對新型冠狀病毒感染的肺炎患者醫療費用單列預算。 1 月 27 日 財政部辦公廳、醫保局辦公室和衛生健康委辦公廳聯合發布了關于做好新型冠狀病毒關于做好新型冠狀病毒感染的肺炎疫情醫療保障工作的補充通知感染的肺炎疫情醫療保障工作的補充通知 。 補充通知要求，一是在按要求做好確診 證券研究報告： 宏觀研究證券研究報告： 宏觀研究/ /深度深度報告報告 1414 患者醫療費用保障的基礎上，疫情流行期間，對衛生健康部門新型冠狀病毒感染的肺炎診療方案確定的疑似患者（含異地就醫患者）發生的醫療費用，在

58、基本醫保、大病保險、醫療救助等按規定支付后，個人負擔部分由就醫地制定財政補助政策并安排資金，實施綜合保障，中央財政視情給予適當補助。二是明確異地就醫確診患者醫療費用個人負擔部分，由就醫地按照財政部 國家衛生健康委關于新型冠狀病毒感染肺炎疫情防控有關經費保障政策的通知 （財社20202 號）有關規定執行。即對異地就醫確診患者發生的醫療費用，在基本醫保、大病保險、醫療救助等按規定支付后，個人負擔部分由財政給予補助。所需資金由就醫地財政先行支付，中央財政對就醫地財政按實際發生費用的60%予以補助。 1 月 31 日 財政部印發通知，要求各級財政部門立足財政職責，加強統籌謀劃，采取更加有力的舉要求各級

59、財政部門立足財政職責，加強統籌謀劃，采取更加有力的舉措，全力支持疫情防控工作，堅決打贏疫情防控阻擊戰。措，全力支持疫情防控工作，堅決打贏疫情防控阻擊戰。通知要求，各級財政部門要統籌安排經費預算，用好中央財政轉移支付資金，同時千方百計籌措資金，切實履行好經費保障職能。要加強庫款形勢分析研判，有序規范組織資金調度，優先保障疫情防控資金撥付。要積極主動與相關業務主管部門協商，研究細化疫情防控經費保障政策措施。要積極配合有關部門，做好疫情防控物資保障和采購工作。要及時制定疫情防控資金使用管理具體辦法，強化資金使用監管。要進一步暢通信息溝通渠道，切實做好信息上報和新聞宣傳工作。 2 月 1 日 關于進一

60、步強化金融支持防控新型冠狀病毒感染肺炎疫情的通知關于進一步強化金融支持防控新型冠狀病毒感染肺炎疫情的通知指出，中央財政對疫情防控重點保障企業給予貼息支持；財政部 海關總署 稅務總局聯合發布關于防控新型冠狀病毒感染的肺炎疫情進口物資免稅政策的公告 。 2 月 2 日 財政部發布關于支持金融強化服務關于支持金融強化服務 做好新型冠狀病毒感染肺炎疫情防控工作的通知做好新型冠狀病毒感染肺炎疫情防控工作的通知 。主要包括：1、對疫情防控重點保障企業貸款給予財政貼息支持。2、加大對受疫情影響個人和企業的創業擔保貸款貼息支持力度。3、優化對受疫情影響企業的融資擔保服務。 2 月 5 日 國務院常務會議確定，

61、在前期針對疫情防控已出臺各方面措施的基礎上，再推出一批支再推出一批支持保供的財稅金融政策，持保供的財稅金融政策，自 1 月 1 日起暫時實施。會議明確了四項財稅政策：對防控重點物資生產企業擴大產能購置設備允許稅前一次性扣除，全額退還這期間增值稅增量留抵稅額；對運輸防控重點物資和提供公共交通、生活服務、郵政快遞收入免征增值稅；對相關防疫藥品和醫療器械免收注冊費，加大對藥品和疫苗研發的支持；免征民航企業繳納的民航發展基金。 2 月 6 日 財政部印發通知要求地方各級財政部門落實好各項保障措施要求地方各級財政部門落實好各項保障措施 支持醫療物資重點保障企支持醫療物資重點保障企業復工復產。業復工復產。

62、一是地方財政部門要切實發揮中央財政已出臺的金融支持、稅收優惠、社會保險、政府采購等政策作用。二是省級財政部門要加強與相關業務主管部門協商，在省級黨委政府的統一領導下，積極研究支持醫療物資重點保障企業復工復產政策。三是地方財政部門要加強協同監管，全力支持疫情防控。 2 月 7 日 財政部發布關于新型冠狀病毒感染的肺炎疫情防控期間免征部分行政事業性收費和政府性基金的公告 關于支持新型冠狀病毒感染的肺炎疫情防控有關個人所得稅政策的公告 關于支持新型冠狀病毒感染的肺炎疫情防控有關捐贈稅收政策的公告 關于支持新型冠狀病毒感染的肺炎疫情防控有關稅收政策的公告 ；財政部副部長余蔚平在財政部副部長余蔚平在國務

63、院國務院聯防聯控機制聯防聯控機制 2 月月 7 日日 10 時舉行新聞發布會時舉行新聞發布會上回答記者提問時指出，上回答記者提問時指出，今年的赤字安排已今年的赤字安排已經考慮了一些不確定的因素，從目前的情況來判斷，疫情防控的支出是有保障的，我們經考慮了一些不確定的因素，從目前的情況來判斷，疫情防控的支出是有保障的，我們有信心完成今年的各項財政指標。有信心完成今年的各項財政指標。 2 月 8 日 財政部 發展改革委 工業和信息化部 人民銀行 審計署關于打贏疫情防控阻擊戰關于打贏疫情防控阻擊戰 強化強化疫情防控重點保障企業資金支持的緊急通知疫情防控重點保障企業資金支持的緊急通知指出，中央財政安排貼

64、息資金支持降低企 證券研究報告： 宏觀研究證券研究報告： 宏觀研究/ /深度深度報告報告 1515 業融資成本。1、貼息范圍。、貼息范圍。對享受人民銀行專項再貸款支持的企業，中央財政給予貼息支持。2、貼息標準和期限。、貼息標準和期限。在人民銀行專項再貸款支持金融機構提供優惠利率信貸支持的基礎上， 中央財政按企業實際獲得貸款利率的 50%進行貼息。 貼息期限不超過 1 年。 3、貼息資金申請程序。貼息資金申請程序。地方企業向所在地財政部門申請貼息支持，由省級財政部門匯總本地區貼息申請并報送財政部。中央企業直接向財政部申請。財政部審核后，向省級財政部門和中央企業盡快撥付貼息資金。省級財政部門應盡快

65、將貼息資金直接撥付地方企業 2 月 11 日 為貫徹落實黨中央、國務院決策部署，加快地方政府債券發行使用進度，經國務院決定并報全國人民代表大會常務委員會備案，近期財政部提前下達近期財政部提前下達 2020 年新增地方政府債務年新增地方政府債務限額限額 8480 億元，億元，其中一般債務限額 5580 億元、專項債務限額 2900 億元。加上此前提前下達的專項債務 1 萬億元，共提前下達 2020 年新增地方政府債務限額 18480 億元。 2 月 11 日 財政部、教育部下發通知，要求各地方各級財政、教育部門高度重視學校疫情防控工作，統籌安排教育經費預算，加大對疫情防控重點地區學校的支持力度，

66、提升學校防控能力，保障學校正常運轉。通知明確，中央財政已提前下達的支持學前教育發展資金、城鄉義務教育補助經費（公用經費補助部分） 、改善普通高中學校辦學條件補助資金、現代職業教育質量提升計劃資金、支持地方高校改革發展資金等教育轉移支付資金，由地方財政、教育部門及學校根據相關資金管理辦法和學校疫情防控需要，安排用于學校疫情防控物資、 設備采購等支出。 省級財政部門在分配下達 2020 年中央和省級相關教育轉移支付時，要向疫情防控重點市縣傾斜。 資料來源：財政部網站，山西證券研究所 金融政策主要從信貸支持方面發力，資管新規有望延期。金融政策主要從信貸支持方面發力，資管新規有望延期。一是增加專項貸款

67、投放力度，支持銀行向重點醫療防控物資和生活必需品生產、運輸和銷售的重點企業包括小微企業，提供優惠利率貸款，由財政再給予一半的貼息，確保企業貸款利率低于 1.6%。二是為受疫情影響較大的地區、行業和企業提供差異化優惠的金融服務，提升受疫情影響嚴重地區的金融供給能力。三是加強制造業、小微企業、民營企業等重點領域信貸支持，保持貸款增速，切實落實綜合融資成本壓降要求，增加制造業中長期貸款投放。此外，金融監管方面，中國人民銀行副行長、外匯局局長潘功勝在國務院應對新型冠狀病毒感染的肺炎疫情聯防聯控機制舉行新聞發布會上答記者問時提到人民銀行和銀保監會對推遲資管新規的執行正在做技術上的評估。 表 6：金融政策

68、 日期日期 主要政策及內容主要政策及內容 2 月 1 日 關于進一步強化金融支持防控新型冠狀病毒感染肺炎疫情的通知指出關于進一步強化金融支持防控新型冠狀病毒感染肺炎疫情的通知指出：一是：一是加大對加大對疫情防控相關領域的信貸支持力度。人民銀行通過專項再貸款向金融機構提供低成本資疫情防控相關領域的信貸支持力度。人民銀行通過專項再貸款向金融機構提供低成本資金，支持金融機構對名單內的企業提供優惠利率的信貸支持。金，支持金融機構對名單內的企業提供優惠利率的信貸支持。金融機構要主動加強與有關醫院、醫療科研單位和相關企業的服務對接，提供足額信貸資源，全力滿足相關單位和企業衛生防疫、醫藥用品制造及采購、公共

69、衛生基礎設施建設、科研攻關、技術改造等方面的合理融資需求。為受疫情影響較大的地區、行業和企業提供差異化優惠的金融為受疫情影響較大的地區、行業和企業提供差異化優惠的金融服務。服務。金融機構要通過調整區域融資政策、內部資金轉移定價、實施差異化的績效考核辦法等措施，提升受疫情影響嚴重地區的金融供給能力。對受疫情影響較大的批發零售、住宿餐飲、物流運輸、文化旅游等行業，以及有發展前景但受疫情影響暫遇困難的企業，特別是小微企業，不得盲目抽貸、斷貸、壓貸。對受疫情影響嚴重的企業到期還款困難的，可予以展期或續貸。通過適當下調貸款利率、增加信用貸款和中長期貸款等方式， 證券研究報告： 宏觀研究證券研究報告： 宏

70、觀研究/ /深度深度報告報告 1616 支持相關企業戰勝疫情災害影響。二是完善受疫情影響的社會民生領域的金融服務。二是完善受疫情影響的社會民生領域的金融服務。對因感染新型肺炎住院治療或隔離人員、疫情防控需要隔離觀察人員、參加疫情防控工作人員以及受疫情影響暫時失去收入來源的人群，金融機構要在信貸政策上予以適當傾斜，靈活調整住房按揭、信用卡等個人信貸還款安排，合理延后還款期限。感染新型肺炎的個人創業擔保貸款可展期一年，繼續享受財政貼息支持。對感染新型肺炎或受疫情影響受損的出險理賠客戶，金融機構要優先處理，適當擴展責任范圍，應賠盡賠。三是提高三是提高疫情期間金融服務的效率。疫情期間金融服務的效率。對

71、受疫情影響較大領域和地區的融資需求，金融機構要建立、啟動快速審批通道，簡化業務流程，切實提高業務辦理效率。在受到交通管制的地區，金融機構要創新工作方式，采取在就近網點辦公、召開視頻會議等方式盡快為企業辦理審批放款等業務。四是支持開發性、政策性銀行加大信貸支持力度。五是加強制造業、四是支持開發性、政策性銀行加大信貸支持力度。五是加強制造業、小微企業、民營企業等重點領域信貸支持。小微企業、民營企業等重點領域信貸支持。金融機構要圍繞內部資源配置、激勵考核安排等加強服務能力建設，繼續加大對小微企業、民營企業支持力度，要保持貸款增速，切實落實綜合融資成本壓降要求。增加制造業中長期貸款投放。六是發揮金融租

72、賃特色六是發揮金融租賃特色優勢。優勢。對于在金融租賃公司辦理疫情防控相關醫療設備的金融租賃業務，鼓勵予以緩收或減收相關租金和利息，提供醫療設備租賃優惠金融服務。 2 月 3 日 中國銀行間市場交易商協會發布關于進一步做好債務融資工具市場服務疫情防控工作的通知 。通知就建立債務融資工具注冊發行綠色通道、延長企業注冊和發行環節相關時限等方面做出了明確規定，暢通企業融資渠道，緩解其流動性壓力。 2 月 3 日 證監發布關于發行監管工作支持防控新型冠狀病毒感染肺炎疫情相關安排的通知 。 指出對近期發行監管工作作出相關安排，盡可能減輕疫情對發行人的影響；對于發行人的反饋意見回復時限、告知函回復時限、財務

73、報表有效期屆滿后終止審查時限等與發行審核相關的時限，以及已核發的再融資批文有效期，均暫緩計算。 2 月 5 日 國務院常務會議確定，用好專項再貸款政策，支持銀行向重點醫療防控物資和生活必需品生產、運輸和銷售的重點企業包括小微企業，提供優惠利率貸款，由財政再給予一半的貼息，確保企業貸款利率低于 1.6%。 2 月 7 日 關于打贏疫情防控阻擊戰關于打贏疫情防控阻擊戰 強化疫情防控重點保障企業資金支持的緊急通知強化疫情防控重點保障企業資金支持的緊急通知指出，通過專項再貸款支持金融機構加大信貸支持力度。1、發放對象。發放對象。人民銀行向相關全國性銀行和疫情防控重點地區地方法人銀行發放專項再貸款，支持

74、其向名單內企業提供優惠貸款。發放對象包括開發銀行、進出口銀行、農業發展銀行、工商銀行、農業銀行、中國銀行、建設銀行、交通銀行、郵政儲蓄銀行等 9 家全國性銀行，以及疫情防控重點地區的部分地方法人銀行。全國性銀行重點向全國性名單內的企業發放貸款，地方法人銀行向本地區地方性名單內企業發放貸款。2、利率和期限。利率和期限。每月專項再貸款發放利率為上月一年期貸款市場報價利率（LPR）減 250 基點。再貸款期限為 1 年。金融機構向相關企業提供優惠利率的信貸支持， 貸款利率上限為貸款發放時最近一次公布的一年期LPR 減 100基點。發放方式。發放方式。專項再貸款采取“先貸后借”的報銷制。金融機構按照風

75、險自擔原則對名單內企業自主決策發放優惠貸款，按日報告貸款進度，定期向人民銀行申領專項再貸款資金。 2 月 7 日 銀保監會副主席周亮在國務院應對新型冠狀病毒感染的肺炎疫情聯防聯控機制舉行新聞發布會上指出，今年我們將重點從增量、降價、提質和擴面四個方面來著手來做好小微今年我們將重點從增量、降價、提質和擴面四個方面來著手來做好小微企業的金融服務。企業的金融服務。 增量是單戶授信 1 千萬元及以下的普惠型小微企業貸款要實現 “兩增” ，貸款的增速不低于各項貸款的增速，有貸款余額的戶數不低于上年水平。降價，就是要努力實現普惠型小微企業的貸款綜合成本進一步降低。提質，就是要努力提高小微企業貸款中的信用貸

76、款、續貸和中長期貸款的比例。這也是困擾企業的一個難點。另外是擴 證券研究報告： 宏觀研究證券研究報告： 宏觀研究/ /深度深度報告報告 1717 面，指的是新增貸款要更多投向首次從銀行機構獲得貸款的小微企業，就是首貸率要提高。具體措施有以下幾方面：一是增加有效供給，具體措施有以下幾方面：一是增加有效供給，商業銀行要單列小微企業的信貸計劃，對分支機構要層層分解，壓實責任。同時，發揮好政策性銀行的逆周期調節作用，支持其運用資金優勢，與中小銀行規范開展面向小微企業的轉貸款業務。重點支持加大對制造業小微企業的投放。引導銀行細分小微企業的客戶群體，形成小微金融市場既相互競爭又各有側重的格局，促進金融服務

77、的下沉。二是優化信貸結構。二是優化信貸結構。在監管的評價體系中，設置專項的指標，強化政策導向，引導銀行加大對小微企業首貸和續貸的力度，豐富信用貸款、中長期貸款的產品，更好的匹配和滿足小微企業的融資需求。三是進一步推動三是進一步推動降低小微企業融資成本。降低小微企業融資成本。指導銀行機構根據 LPR 的形成機制合理確定小微企業的貸款利率，督促大型銀行和股份制銀行發揮低利率融資的頭雁作用，重點指導使用了支小再貸款和政策性銀行轉貸款低成本資金的中小銀行也要降低他們的貸款利率。同時，嚴格查處小微企業融資中的不合理收費問題。四是進一步落實差異化監管政策，四是進一步落實差異化監管政策，優化小微企業貸款的風

78、險分類制度，全面落實授信盡職免責的政策，適當提高小微企業的不良貸款容忍度。建立健全敢貸、能貸和愿貸的長效機制。五是利用大數據、云計算、人工智能等五是利用大數據、云計算、人工智能等新技術提升小微企業的金融服務質效，新技術提升小微企業的金融服務質效，進一步豐富我們的信息數據，改進小微企業授信的審批和風控模式，提高信貸的響應、審批、發放效率，降低小微企業的申貸成本。六六是加強信用信息的整合與共享，是加強信用信息的整合與共享，因為小微企業很多財務報表，包括一些資金流，帳目不是很完整。 2 月 7 日 中國人民銀行副行長、外匯局局長潘功勝在國務院應對新型冠狀病毒感染的肺炎疫情聯防聯控機制舉行新聞發布會上

79、答記者問時提到：人民銀行和銀保監會對推遲資管新規的人民銀行和銀保監會對推遲資管新規的執行正在做技術上的評估。執行正在做技術上的評估。 2 月 8 日 發改委要求最大限度簡便疫情防控期間企業債券業務辦理，允許企業債券募集資金用于償還或置換前期因疫情防控工作產生的項目貸款，鼓勵信用優良企業發行小微企業增信集合債券，允許債券發行人使用不超過 40%的債券資金用于補充營運資金。發改委要求做好招投標工作保障經濟平穩運行，切實避免對招投標等交易活動“一刀切” ，對于涉及保障城市運行必需、疫情防控必需、涉及重要國計民生以及企業生產經營急需的項目，要建立“綠色通道”服務機制。 資料來源：相關部門網站、公開資料

80、，山西證券研究所 從財政支持、金融扶持、公共服務、穩定勞動關系等方面出臺政策，支持企業復工復產。從財政支持、金融扶持、公共服務、穩定勞動關系等方面出臺政策，支持企業復工復產。一是國家協調勞動關系三方人力資源社會保障部、中華全國總工會、中國企業聯合會/中國企業家協會、中華全國工商業聯合會聯合印發意見，從勞動用工、工資待遇、企業減負、指導服務等四方面提出了穩定勞動關系支持企業復工復產的多項措施；二是工信部印發關于應對新型冠狀病毒肺炎疫情幫助中小企業復工復產共渡難關有關工作的通知 ，明確將采取全力保障企業有序復工復產、進一步加強對中小企業的財政扶持、進一步加強對中小企業的金融扶持等六方面 20 條措

81、施。 表 7：企業復工復產支持企業復工復產支持政策政策匯總（截止匯總（截止 2020 年年 2 月月 12 日）日） 日期日期 主要政策及內容主要政策及內容 2 月 7 日 國家協調勞動關系三方：多措并舉穩定勞動關系助力企業復工復產。國家協調勞動關系三方人力資源社會保障部、中華全國總工會、中國企業聯合會/中國企業家協會、中華全 證券研究報告： 宏觀研究證券研究報告： 宏觀研究/ /深度深度報告報告 1818 國工商業聯合會聯合印發意見，從勞動用工、工資待遇、企業減負、指導服務等四方面提出了穩定勞動關系支持企業復工復產的多項措施。 2 月 10 日 工信部印發關于應對新型冠狀病毒肺炎疫情幫助中小

82、企業復工復產共渡難關有關工作關于應對新型冠狀病毒肺炎疫情幫助中小企業復工復產共渡難關有關工作的通知的通知 ，明確將采取全力保障企業有序復工復產、進一步加強對中小企業的財政扶持、進一步加強對中小企業的金融扶持等六方面 20 條措施， 幫助中小企業實現有序復工復產，渡過難關。工信部提出，各級中小企業主管部門要按照當地疫情防控總體要求，結合實際情況分類施策，全力保障企業有序復工復產。特別是要會同有關部門幫助企業協調解決職工返崗、原材料供應、物資運輸以及口罩等防控物資保障等難題，指導企業開展生產自救。 同時，推動有關單位對疫情期間中小企業生產經營所需的用電、用水、用氣，實施階段性緩繳費用，緩繳期間實行

83、“欠費不停供”措施。加大企業復產用工保障力度。實施階段性緩繳費用，緩繳期間實行“欠費不停供”措施。加大企業復產用工保障力度。 在財稅支持方面，工信部提出，推動落實國家對防疫重點企業財稅支持政策，鼓勵地方在財稅支持方面，工信部提出，推動落實國家對防疫重點企業財稅支持政策，鼓勵地方政府出臺相關政府出臺相關財政扶持政策，充分發揮本級中小企業發展專項資金的作用。財政扶持政策，充分發揮本級中小企業發展專項資金的作用。同時引導各級預算單位加大對中小企業的傾斜力度，提高面向中小企業采購的金額和比例等。此外，工信部還在金融、創新、公共服務等方面加強對中小企業的扶持。 當前，很多地方都針對中小企業面臨的切實困難

84、出臺措施，一些大企業發揮資源優勢，推出扶持中小企業的舉措。工信部有關負責人表示，將圍繞企業在用工、能源供應、融資、產業鏈配套等方面的困難，給予有針對性的扶持，幫助企業渡過難關。 2 月 11 日 稅務總局：支持復工復產方面，受疫情影響較大的困難行業企業 2020 年度發生的虧損最長結轉年限延長至 8 年。 資料來源：相關部門網站，公開資料，山西證券研究所 2.2.3 長短期因素決定了宏觀調控政策的靈活適度長短期因素決定了宏觀調控政策的靈活適度 宏觀調控政策主要根據疫情的演繹情況而動態調整，目前來看各政策特點決定了財政政策更加積極，目前來看各政策特點決定了財政政策更加積極，信貸政策持續發力，貨幣

85、政策較為信貸政策持續發力，貨幣政策較為平穩平穩。若疫情維持嚴峻態勢，則宏觀政策包括財政政策、貨幣政策勢必將進一步加大調控。 從疫情目前的發展來看， 2 月 9 日全國新增疑似病例已經轉負。 根據鐘南山院士的預測，目前還無法預測疫情拐點，但峰值應該在二月中下旬出現，拐點要看二次返程情況。從目前的疫情控制措施、治療措施效果來看，我們認為疫情狀況隨著復工潮有所反復，但整體將會邊際向好。 貨幣政策貨幣政策量價方面均有一定空間， 但大幅寬松概率較低量價方面均有一定空間， 但大幅寬松概率較低。 短期來看， 為對抗疫情引起的經濟增速下滑，定向投放、降低政策性利率、降低存款利率等貨幣政策工具有望前置。長期大幅

86、寬松概率仍然較低，一是貨幣政策調控需要在穩經濟、穩杠桿、通脹預期、匯率多個因素之間進行平衡。目前 CPI 面臨持續走高的風險，匯率再次逼近“7” ，寬信用對沖下一季度宏觀杠桿率可能再次抬升，對貨幣政策依然存在制約。二是寬貨幣促進寬信用的效果鏈條較長，金融機構在提供信貸支持過程中仍需要多種政策的配合，隨著調結構、 控杠桿、 防風險等因素在宏觀經濟目標中的權重逐漸提升，決定了貨幣政策的實施需要更長的觀察期。 積極積極財政政策財政政策值得期待，但赤字率提升可能性不大值得期待，但赤字率提升可能性不大。從 2019 年全國財政工作會議總基調來看，積極財政政策也并非 “大水漫灌” ， 而更加注重提質增效、

87、 結構調整， 主要工作聚焦于三大攻堅戰、 產業轉型升級、 證券研究報告： 宏觀研究證券研究報告： 宏觀研究/ /深度深度報告報告 1919 鄉村振興、民生等領域。財政部副部長余蔚平在 2 月 7 日的國新辦新聞發布會中指出，今年的赤字安排已經考慮了一些不確定的因素， 疫情防控的支出具有保障， 可以判斷就目前情況而言赤字率提升的概率不大。針對疫情采取的一些專項政策安排的持續性也需重點關注。 2.3 經濟怎么走經濟怎么走 由前述分析出發對 2020 的經濟狀況進行推演。與 2003 年的情況相比，2020 年經濟結構發生了較大變化，我國經濟結構已經由第二產業拉動為主轉變為第三產業拉動為主，已經由外

88、貿驅動為主轉變為內需驅動為主。 另一方面，當前正處在十三五規劃的收官之年， 預計政府后期將出臺更多措施支持經濟平穩運行。 按照疫情將在 2 月底達到高峰期之后累計確診病例逐步下降的前提進行推演。樂觀估計在 3 月底疫情初步達到控制，3 月份除湖北外省份逐步復工；4 月底確診病例進一步下降，5 月疫情情況好轉，湖北經濟活動逐步恢復正常。整體來看，我們判斷疫情對一季度的影響達到最大化。但另一方面，本次疫情傳染性之大加劇了人們的擔憂情緒，預計在疫情控制住較長時間內，人們的擔憂情緒仍將持續，進而使得經濟回升的時點滯后于疫情控制的時點。我們判斷二季度疫情對經濟的影響將逐步回落，預計下半年經濟才會恢復到正

89、常情況。 先從受影響最大的批發零售以及旅游餐飲等服務業對疫情影響進行具體分析。2019 年春節黃金周，中國社會消費品零售總額（包括餐飲收入）是 10050 億人民幣，占 2019 年全年的 2.44%；2019 年的春節黃金周，全國旅游總接待人數 4.15 億人次，實現旅游收入 5139 億元，春節黃金周的旅游收入占到了全年的 9%左右；2019 年春節檔電影票房收入 58.59 億元，占到全年電影票房收入的 9.21%。而 2020 年春節假期，疫情影響下，全國人民全部隔離在家，這些收入必將大幅下跌。從工業生產角度來看，本來 2 月是正常的生產月份，疫情影響使得全國大部分生產企業不能正產開工

90、，進而影響到工業生產。按照前述判斷，即使除湖北外其他省份 3 月份正常開工，其開工也會延續生產弱狀態，難以與往年同期生產相比。而且預計湖北省最早開工在 4 月份，甚至到 5 月份。我們再從湖北省的情況來分析。2019 年湖北省全省 GDP 總量達到4.58 萬億元，位于全國第七位，其實際經濟增速為 7.5%，位于全國第八位。2019 年湖北省經濟總量較 2018年增加了超過 6000 億元。就武漢市而言，則和成都，南京，杭州一起成為全國四大一線城市之外的新一線城市。武漢市在先進產業發展方面勢頭迅猛。預計武漢市的持續停工對相關產業鏈也將造成一定影響。 我們對經濟的判斷是短期經濟影響很大，但是中長

91、期影響也不容忽視，如果疫情過去，還是會有相當一部分消費或投資是不會再恢復的。而這部分消失的經濟需求，會減少相當一部分人的收入，進一步影響經濟增長。我們初步測算， 本次疫情對 2020 年一季度經濟下滑幅度較大，疫情對 GDP 影響將達到最大值，預計影響將超過 2%， 二季度的影響逐步減弱， 下半年對經濟的影響將逐步消除， 對全年經濟影響不超過 0.5%。 證券研究報告： 宏觀研究證券研究報告： 宏觀研究/ /深度深度報告報告 2020 進入二季度后，宏觀政策也必將加碼。 當然，我們對經濟的發展變化是建立在疫情在 2 月底達到最高峰，3 月份除湖北外省份經濟活動逐步恢復，湖北省經濟活動在 5 月

92、份逐步恢復的基礎上的。對于經濟的判斷變化要隨著疫情的發展變化來逐步更新變化。后期要對經濟發展變化進行持續跟蹤，持續關注疫情的發展變化、在疫情持續影響下中小企業的發展變化、以及疫情之后的經濟政策導向等。 證券研究報告： 宏觀研究證券研究報告： 宏觀研究/ /深度深度報告報告 2121 分析師承諾分析師承諾： 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，本人承諾，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告清晰準確地反映本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接受到任何形式的補償。本人承諾不利用自己的身份、地位和執業過程中所掌握

93、的信息為自己或他人謀取私利。 免責聲明：免責聲明： 山西證券股份有限公司(以下簡稱“本公司”)具備證券投資咨詢業務資格。本報告是基于本公司認為可靠的已公開信息，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。入市有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本所于發布本報告當日的判斷。在不同時期，本所可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司或其關聯機構在法律許可的情況下可能持有或交易本報告中提到的上市公司所發行的證券或投資標的，還

94、可能為或爭取為這些公司提供投資銀行或財務顧問服務?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突。本公司在知曉范圍內履行披露義務。本報告的版權歸本公司所有。本公司對本報告保留一切權利。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。否則，本公司將保留隨時追究其法律責任的權利。 山西證券研究所：山西證券研究所： 太原太原 北京北京 太原市府西街 69 號國貿中心 A 座 28 層 郵編：030002 電話：0351-8686981 http:/ 北京市西城區平安里西大街 28 號中海國際中心七層 郵編：100032 電話：010-83496336