立航科技-深耕航空地面保障裝備機載系統配套取得重大突破-220704（23頁）.pdf

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1、請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 評級評級：買入買入（首次覆蓋首次覆蓋） 市場價格：市場價格：4 49.549.54 元元/ /股股 分析師：陳鼎如分析師：陳鼎如 執業證書編號：執業證書編號：S0740521080001 Email： 聯系人：方城林聯系人：方城林 Email： 基本狀況基本狀況 總股本(百萬股) 77 流通股本(百萬股) 19 市價(元) 49.54 市值(百萬元) 3,813 流通市值(百萬元) 954 股價與行業股價與行業- -市場走勢對比市場走勢對比 相關報告相關報告 公司盈利預測及估值公司盈利預測及估值 指標 2020A 2021A 2

2、022E 2023E 2024E 營業收入（百萬元） 293 305 372 492 663 增長率 yoy% 23% 4% 22% 32% 35% 凈利潤（百萬元） 69 70 91 144 204 增長率 yoy% 2% 1% 30% 59% 42% 每股收益（元） 0.90 0.91 1.18 1.87 2.66 每股現金流量 0.82 0.43 1.85 2.24 2.80 凈資產收益率 15% 13% 15% 20% 22% P/E 55.0 54.6 41.9 26.4 18.7 P/B 8.4 7.3 6.4 5.2 4.2 PEG 32.3 77.5 1.4 0.5 0.4 備

3、注：股價為 2022 年 7 月 4 日收盤價 報告摘要報告摘要 核心航空地面裝備和部裝核心航空地面裝備和部裝服務供應商服務供應商，技術實力雄厚技術實力雄厚。公司成立于 2003 年 7 月 3 日，自成立以來，公司陸續布局了飛機地面保障設備、航空器試驗和檢測設備、飛機工藝裝備、飛機零件加工和飛機部件裝配等業務。目前，公司在航空地面保障裝備和飛機部裝領域具備較強的優勢。公司已取得 AS9100D 航空航天國防組織質量體系認證證書、安全生產標準化企業認證證書、國家高新技術企業認證證書等其它科研生產證書。公司具有深厚的相關技術積淀，經過長期實踐，建立了完整的科研生產業務體系，在復雜精密的機電液一體

4、化設備領域具有深厚的技術積淀并取得豐碩的成果。公司目前在飛機地面保障設備領域已取得有幾十項相關專利，在電液伺服控制、傳感器與檢測、基于 PLC 液壓缸同步控制、多軸運動機構同步控制、輪式全方位運動控制、大型結構件焊接變形控制、六自由度運動調姿、飛機裝配等方面積累了豐富的工程經驗，同時構筑起穩定的客戶關系。 稀缺的航空地面保障裝備標的，自動化轉型優勢突出稀缺的航空地面保障裝備標的，自動化轉型優勢突出。在航空地面裝備領域，公司主要產品包括掛彈車、發動機安裝車、試驗檢測裝備和維修千斤頂。據保障經驗統計，外場掛彈工作量占飛機軍械專業保障工作量的 50%以上， 自動化的掛彈車是該領域的發展趨勢，公司具有

5、一定的先發技術優勢。發動機安裝車主要用于飛機的制造和發動機的維保，隨著軍機和民機保有量持續提升，對于發動機安裝車的需求也與日俱增，同時我國目前發動機安裝車的自動化仍處于起步階段，公司基于掛彈車等地面裝備積累的自動化升級技術有望持續往發動機安裝車領域移植。 立足優勢部裝業務，多點布局航空制造領域立足優勢部裝業務，多點布局航空制造領域。部裝業務是公司的傳統優勢領域，同時部裝是目前民營企業參與航空制造的最高配套層級，資質較為稀缺。同時公司圍繞航空制造領域還布局了機加工、工藝裝備研制等業務，使得公司在航空制造領域有了全面的業務布局，隨著十四五期間我國軍機加速放量，公司相關業務也有望持續保持較高的增速。

6、 培育新技術新產品培育新技術新產品，打造新的業績增長點打造新的業績增長點。公司已在持續跟進某新型軍機配套保障設備研制項目、某型號飛機起落架項目、某型號飛機武器掛架項目、天翼-1 無人機項目、片狀放大器分系統腔內放大工程及偵察吊艙等項目。武器掛架和起落架等屬于航空器的關鍵部件，對于參研企業有較高的技術門檻要求，片狀放大器作為國家重大項目的關鍵部件，技術指標要求頗高，公司積極參與新技術密集的各類項目，一方面證明了公司過硬的研發技術實力，另一方面也反映了公司謀求快速發展的決心和動力。 盈利預測與投資建議：盈利預測與投資建議：受益于十四五期間我國先進軍機加速放量，我們預計公司2022/23/24 年收

7、入分別為 3.72/4.92/6.63 億元，歸母凈利潤分別為 0.91/1.44/2.04億元，對應 EPS 分別為 1.18/1.87/2.66 元，對應 PE 分別為 41.9/26.4/18.7 倍。選取國內航空中游制造企業愛樂達、中航重機、三角防務、航宇科技、派克新材作為可比公司，可比公司 2023 年平均 PE 為 28 倍， 公司估值偏低。 相比其他航空中游制造企業，公司布局部裝業務較早，規模較大，先發優勢明顯，同時部裝業務配套層級較高，應享有一定的估值溢價；同時，公司新布局的業務較多，未來有望實現跨越式發展，應給予一定的估值溢價，首次覆蓋，給予“買入”評級。 風險提示事件：風險

8、提示事件：軍品訂單不及預期軍品訂單不及預期；新孵化業務不及預期；新孵化業務不及預期；研究報告使用的公開資料研究報告使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時的風險可能存在信息滯后或更新不及時的風險。 深耕航空地面保障裝備，機載系統配套取得重大突破深耕航空地面保障裝備，機載系統配套取得重大突破 立航科技（603261）/國防軍工 證券研究報告/公司深度報告 2022 年 7 月 4 日 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 2 - 公司深度報告公司深度報告 投資投資主題主題 報告亮點報告亮點 公司是國內較早從事部裝業務的民營企業，在飛機部裝領域具備一定的先發優勢和

9、技術積累。同時，公司是市場上較為稀缺的飛機地面裝備供應商，在地面裝備自動化領域取得了較高的技術成果和較好的市場突破。公司積極加大研發力度，在偵察吊艙、武器掛架、起落架以及片狀放大器和無人機領域均取得了一定的研發成果，有望持續打造新的業績增長點。 投資邏輯投資邏輯 十四五期間我國國防建設提速，先進軍機有望持續大幅放量，公司已成功布局的部裝、機加工、工藝裝備、地面裝備等業務有望實現高速增長。同時，公司孵化的偵察吊艙、武器掛架、起落架和無人機等業務有望落地訂單，持續增厚公司業績。 公司長期重視研發投入，在重大工程核心器件片狀放大器上持續發力，隨著參與的重大工程項目持續推進，公司業績有望持續兌現，公司

10、核心競爭力有望進一步得到鞏固。 關鍵關鍵假設假設、估值與估值與盈利預測盈利預測 飛機地面保障設備及工藝裝備業務：公司在飛機地面保障裝備自動化方面積累了一定的技術優勢，隨著我國先進軍機加速列裝，軍機保有量提升后對地面保障的需求也將逐步釋放，我們預計自 2022 年起公司該項業務能加速發展，隨著募投產能建設持續推進，業務增長將進一步提速，預計 2022-2024 公司該業務增速分別為 20.00%、28.00%、30.00%，毛利率預計隨著規模提升逐步提升，分別為 51%、52%、53%。 飛機零件加工及部件裝配： 公司在部裝領域優勢突出， 隨著主機廠外包比例的不斷提升，公司該業務有望進入加速發展

11、期，同時募投產能的陸續投放，公司業務將進一步加速。我們預計 2022-2024 公司該業務增速分別為 25.00%、40.00%、43.00%，機加工和部裝等中游工序具備顯著的規模效應，參考愛樂達近三年毛利率分別為 67%、69%、57%，我們預計 2022-2024 公司該業務毛利率逐步提升，分別為 45%、47%、48%。 其他：公司其他業務包括正在孵化的無人機、片式放大器、機載設備等，機載設備隨著軍機放量需求逐步釋放，公司其他業務有望保持較高的增速，我們預計 2022-2024 公司該業務增速分別為 20.00%、20.00%、20.00%，毛利率保持為 68.55%。 受益于十四五期間

12、我國先進軍機加速放量，我們預計公司 2022/23/24 年收入分別為3.72/4.92/6.63億元， 歸母凈利潤分別為0.91/1.44/2.04億元， 對應EPS分別為1.18/1.87/2.66元，對應 PE 分別為 41.9/26.4/18.7 倍。選取國內航空中游制造企業愛樂達、中航重機、三角防務、航宇科技、派克新材作為可比公司，可比公司 2023 年平均 PE 為 28 倍，公司估值偏低。相比其他航空中游制造企業，公司布局部裝業務較早，規模較大，先發優勢明顯，同時部裝業務配套層級較高，應享有一定的估值溢價；同時，公司新布局的業務較多，未來有望實現跨越式發展，應給予一定的估值溢價，

13、首次覆蓋，給予“買入”評級。 qV9UvXfWlVhZkZsUfWpO9P8Q6MpNmMpNtRlOoOoRlOnNoQ9PnNuNxNpMtQuOpOpQ 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 3 - 公司深度報告公司深度報告 內容目錄內容目錄 優質民營鍛造企業，業務涵蓋航空航天、電力、石化領域優質民營鍛造企業，業務涵蓋航空航天、電力、石化領域 . 錯誤!未定義書簽。 核心航空地面裝備和部裝服務供應商，技術實力雄厚核心航空地面裝備和部裝服務供應商，技術實力雄厚 . - 5 - 立足航空領域，深耕航空器地面保障和研制生產配套 . - 5 - 募投大幅擴產，助力

14、公司高速發展 . - 6 - 稀缺的航空地面保障裝稀缺的航空地面保障裝備標的，自動化轉型優勢突出備標的，自動化轉型優勢突出 . - 8 - 實戰效率至上，掛彈車自動化需求急迫 . - 8 - 航空發動機安裝車核心供應商，獲得客戶充分認可 . - 10 - 定制化開發航空試驗和檢測裝備，業務面進一步拓寬 . - 12 - 布局航空制造業務擴項，提升綜合配套能力布局航空制造業務擴項，提升綜合配套能力 . - 12 - 立足部裝服務，加強機加和工裝業務拓展 . - 12 - 重視研發投入，孵化機載裝備、無人機和激光器件等新產品 . - 15 - 盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 . - 19 -

15、 盈利預測 . - 19 - 投資建議 . - 20 - 風險提示風險提示 . - 21 - 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 4 - 公司深度報告公司深度報告 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1：立航科技股權結構（截至：立航科技股權結構（截至 2022 年年 3 月月 31 日）日） . - 5 - 圖表圖表 2：公司：公司 IPO 募投項目募投項目 . - 6 - 圖表圖表 3：2016-2022Q1 營收營收 . - 7 - 圖表圖表 4：2016-2022Q1 歸母凈利潤歸母凈利潤 . - 7 - 圖表圖表 5：2016-2021 營收結構（億元）營收結

16、構（億元） . - 7 - 圖表圖表 6：2021 年分業務營收占比年分業務營收占比 . - 7 - 圖表圖表 7：2016-2020 地面裝備營收結構（百萬元）地面裝備營收結構（百萬元） . - 7 - 圖表圖表 8：2016-2020 航空零部件營收結構（百萬元）航空零部件營收結構（百萬元） . - 7 - 圖表圖表 9：2016-2022Q1 期間費用（億元）期間費用（億元） . - 8 - 圖表圖表 10：2016-2022Q1 期間費用率期間費用率 . - 8 - 圖表圖表 11：2016-2022Q1 盈利指標盈利指標 . - 8 - 圖表圖表 12：2017-2021 分業務毛利

17、率分業務毛利率 . - 8 - 圖表圖表 13：公司掛彈車研制歷程：公司掛彈車研制歷程 . - 9 - 圖表圖表 14：飛機外掛載荷多樣化對自動化掛載提出了更高的要求：飛機外掛載荷多樣化對自動化掛載提出了更高的要求 . - 9 - 圖表圖表 15：公司發動機安裝車研制歷程：公司發動機安裝車研制歷程 . - 10 - 圖表圖表 16：發動機壽命累積：發動機壽命累積 . - 11 - 圖表圖表 17：航空發動：航空發動機全壽命狀態等效機全壽命狀態等效 . - 11 - 圖表圖表 18：國外航空發動機數字化裝配：國外航空發動機數字化裝配 . - 11 - 圖表圖表 19：國內某航空發動機安裝車：國內

18、某航空發動機安裝車 . - 11 - 圖表圖表 20：飛機制造行業產業鏈（標黃為公司所處領域）：飛機制造行業產業鏈（標黃為公司所處領域） . - 12 - 圖表圖表 21：公司部裝業務領域：公司部裝業務領域 . - 13 - 圖表圖表 22：公司飛機：公司飛機零件加工業務領域零件加工業務領域 . - 14 - 圖表圖表 23：機載武器掛架類型：機載武器掛架類型 . - 15 - 圖表圖表 24：飛機對稱著陸主起落架接地時刻側視圖：飛機對稱著陸主起落架接地時刻側視圖 . - 16 - 圖表圖表 25：Goodrich ISR 公司研制的光電偵察吊艙公司研制的光電偵察吊艙 CA-295 . - 1

19、7 - 圖表圖表 26：“天翼天翼”-1H 無人機無人機 . - 18 - 圖表圖表 27：原型裝臵片狀放大器系統：原型裝臵片狀放大器系統 . - 19 - 圖表圖表 28：立航科技收入預測表：立航科技收入預測表 . - 19 - 圖表圖表 29：立航科技盈利預測表（股價為：立航科技盈利預測表（股價為 2022 年年 7 月月 4 日收盤價）日收盤價） . - 20 - 圖表圖表 30：立航科技估值表（股價為：立航科技估值表（股價為 2022 年年 7 月月 4 日收盤價）日收盤價） . - 20 - 圖表圖表 31：立航科技地面保障及工藝裝備業務敏感性分析：立航科技地面保障及工藝裝備業務敏感

20、性分析 . - 21 - 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 5 - 公司深度報告公司深度報告 核心航空地面裝備和部裝核心航空地面裝備和部裝服務供應商服務供應商，技術實力雄厚技術實力雄厚 立足航空領域，深耕航空器地面保障和研制生產配套立足航空領域，深耕航空器地面保障和研制生產配套 立足航空領域，立足航空領域，深耕航空器地面保障和研制生產配套深耕航空器地面保障和研制生產配套。公司前身為成都立航科技有限公司，于 2003 年 07 月 03 日在成都市高新區注冊成立。公司是以飛機地面保障設備、航空器試驗和檢測設備、飛機工藝裝備、飛機零件加工和飛機部件裝配等專業研發

21、、設計、制造、銷售為一體的高科技企業。目前，公司已取得 AS9100D 航空航天國防組織質量體系認證證書、安全生產標準化企業認證證書、國家高新技術企業認證證書等其它科研生產證書。公司具有深厚的相關技術積淀，經過長期實踐，建立了完整的科研生產業務體系，在復雜精密的機電液一體化設備領域具有深厚的技術積淀并取得豐碩的成果。公司目前在飛機地面保障設備領域已取得有幾十項相關專利，在電液伺服控制、傳感器與檢測、基于PLC 液壓缸同步控制、多軸運動機構同步控制、輪式全方位運動控制、大型結構件焊接變形控制、六自由度運動調姿、飛機裝配等方面積累了豐富的工程經驗，同時構筑起穩定的客戶關系。 公司組公司組織架構和業

22、務布局清晰?？椉軜嫼蜆I務布局清晰。劉隨陽除直接持有公司 64.13%的股份外，還通過持有瑞聯嘉信股份間接持有公司股份。公司有恒生立訊、西安昱華、立航精密三家全資子公司，恒生立訊主營業務為智能裝備設備制造、工業自動控制系統設計與制造，西安昱華的主要業務是航空電器設備的設計與制造、飛行器各系統測試設備（系統）開發與技術服務。立航精密的主要產品或服務包括機械零件、零部件加工。母公司立航科技的主要產品或服務涵蓋掛彈車和發動機安裝車等飛機地面保障設備的生產，飛機大型結構件生產制造，飛機零件加工、機電及保障設備，數字化智能柔性制造等， 其產品廣泛配套于我空海軍現役及新一代戰斗機、轟炸機及運輸機，公司已成為

23、航空工業重要主機廠飛機地面保障設備的重要供應商。 圖表圖表 1：立航科技股權結構（截至：立航科技股權結構（截至2022年年3月月31日）日） 數據來源：中泰證券研究所，wind 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 6 - 公司深度報告公司深度報告 募投大幅擴產，助力公司高速發展募投大幅擴產，助力公司高速發展 募投擴充航空制造產能，公司高速發展可期。募投擴充航空制造產能，公司高速發展可期。2022 年公司 IPO 上市，募投項目為航空設備及旋翼飛機制造項目，投資金額達 5.5 億元，使用募集資金超過 2.6 億。該項目新增設備 160 臺（套） ，該項目占地面積

24、為70,598.1 平方米， 總建設面積為 96,983.01 平方米， 包括研發中心 1 棟，生產車間 5 棟，員工宿舍 1 棟，并配套建設停車庫（地上） ，物管用房，廠內道路，綠化等輔助工程及設施。航空設備及旋翼飛機制造項目主要包括航空設備制造和旋翼機制造。航空設備制造由飛機地面保障設備、飛機裝配及飛機數控加工中心組成，其中飛機地面保障設備主要對飛機的發動機、導彈及油箱等飛機配套設備進行運掛一體操作，飛機裝配主要是對飛機機翼、尾翼及無人機等裝配；數控加工中心主要是飛機機體的零件加工。項目從飛機零件制造到飛機裝配再到飛機保障設備，同時兼顧旋翼飛機制造，形成統一的航空產業布局，各專業的協同發展

25、將使公司航空產業化得到提升。項目完全達產后，預計平均年營業收入為45,000 萬元， 平均年利潤總額 14,418 萬元， 稅后內部收益率為 28.56%。 圖表圖表 2：公司：公司IPO募投項目募投項目 序號序號 項目名稱項目名稱 項目投資金額項目投資金額 擬使用募集資金金額擬使用募集資金金額 項目建設期項目建設期 1 航空設備及旋翼飛機制造項目 55,000.00 26,472.13 2 年 2 補充流動資金 15,000.00 7,000.00 - 合計 70,000.00 33,472.13 - 數據來源：中泰證券研究所，招股書 航空零部件機加和部裝業務增長提速。航空零部件機加和部裝業

26、務增長提速。 公司 2021 年實現營收 3.05億元，同比增長 4.12%，近五年復合增速為 28.34%，2021 年實現歸母凈利潤0.7 億元， 同比增長 0.71%， 近五年復合增速為 12.69%。 進入 2022Q1，公司營收為 0.34 億元，同比增長 176.79%，歸母凈利潤為 0.02 億元，同比增長 156.13%。從營收結構來看，2016 年至 2018 年是公司航空地面裝備業務的快速收獲期，自 2018 年達到高點后業務規模略有下滑，營收規模保持在 1.7 億以上，2021 年占比下滑至 56.75%；與此同時航空零部件業務包括機加和部裝實現了較高的增長（五年復合增速

27、25.18%，2021 年同比增速 29.61%） ，2021 年占比也達到了 37.97%。 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 7 - 公司深度報告公司深度報告 圖表圖表 3：2016-2022Q1營收營收 圖表圖表 4：2016-2022Q1歸母凈利潤歸母凈利潤 數據來源：中泰證券研究所，wind 數據來源：中泰證券研究所，wind 圖表圖表 5：2016-2021營收結構（億元）營收結構（億元） 圖表圖表 6：2021年分業務營收占比年分業務營收占比 數據來源：中泰證券研究所，wind 數據來源：中泰證券研究所，wind 受益于軍機放量，公司航空零部件

28、業務迎來黃金發展機遇。受益于軍機放量，公司航空零部件業務迎來黃金發展機遇。從具體細分來看， 航空地面保障裝備自 2018 年達到較高規模 1.67 億后， 2019-2020年保持在 1.2 億左右的規模，與航空零部件生產制造關聯度較高的工裝業務在2018-2020年保持了較高的增速。 航空零部件細分為機加和部裝，由于業務規模本身較小，故每年的波動較大，但進入 2020 年，公司的機加和部裝業務均實現了較高的增長，受益于軍機放量，公司航空零部件業務已步入快速收獲期。 圖表圖表 7：2016-2020地面裝備營收結構（百萬元）地面裝備營收結構（百萬元） 圖表圖表 8：2016-2020航空零部件

29、營收結構（百萬元）航空零部件營收結構（百萬元） 數據來源：中泰證券研究所，wind 數據來源：中泰證券研究所，wind 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 8 - 公司深度報告公司深度報告 規模效應有望帶來盈利能力改善，持續加大研發投入。規模效應有望帶來盈利能力改善，持續加大研發投入。2019-2021 年公司三費占比分別為：12.35%、10.46%、11.40%，較為穩定。從盈利能力來看，公司航空地面裝備業務的毛利率近兩年均有小幅下滑，但是機加和部裝整體的毛利率在 2021 年提升明顯，同時，公司孵化的其他業務毛利率提升明顯，故公司整體毛利率近兩年基本保持

30、穩定。目前公司機加工和部裝業務規模仍較小，故毛利率水平較低，隨著產能擴充，規模提升之后公司盈利能力有望明顯改善。公司較為重視研發投入，2018-2020 年研發費用率持續提升，2021 年小幅下滑，進入 2022Q1研發費用率達到 9.10%，持續加大研發投入有望持續提升公司的核心競爭力。 圖表圖表 9：2016-2022Q1期間費用（億元）期間費用（億元） 圖表圖表 10：2016-2022Q1期間費用率期間費用率 數據來源：中泰證券研究所，wind 數據來源：中泰證券研究所，wind 圖表圖表 11：2016-2022Q1盈利指標盈利指標 圖表圖表 12：2017-2021分業務毛利率分業

31、務毛利率 數據來源：中泰證券研究所，wind 數據來源：中泰證券研究所，wind 稀缺的航空地面保障裝備標的，自動化轉型優勢突出稀缺的航空地面保障裝備標的，自動化轉型優勢突出 實戰效率至上，掛彈車自動化需求急迫實戰效率至上，掛彈車自動化需求急迫 國內首創自動化掛彈車，極大提升部隊保障效率。國內首創自動化掛彈車，極大提升部隊保障效率。公司生產的掛彈車采用動力電池或柴油內燃動力驅動，實現電液自動化控制，能夠通過多自由度調節系統完成彈體的姿態調整，可高效、準確、安全地完成飛機外掛彈體和內埋式彈體安裝。 此外， 公司生產的掛彈車還具有如下特點： 1）適應寬溫環境和高原環境；2）適應多種外掛物；3）具有

32、取彈功能；4） 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 9 - 公司深度報告公司深度報告 具有雙彈成組吊裝；5）靜壓驅動，無級變速；6）全方位運動；7）電控多自由度調節系統。在承擔的某型號任務中，公司按節點完成了國內首臺自動運掛一體掛彈車的研發與生產，該款重型導彈掛彈車具有自動巡線、自動掛裝、拆卸以及導彈六自由度姿態調整并實現與掛架的精確對接等功能，重型導彈掛裝流程時間可以控制在較短時間以內，實現了導彈從進入掛裝區域到頂升掛裝的全自動智能掛裝功能，掛彈車自動化程度的提高，大大提高了掛裝導彈的效率和掛裝的安全性，為部隊訓練、作戰提供了有力的保障。 圖表圖表 13：公

33、司掛彈車研制歷程：公司掛彈車研制歷程 型號型號 研制歷程研制歷程 柴油掛彈車 2012 年啟動，2014 年試制交付 A 型（電驅） 2015 年啟動，2017 年鑒定交付 B 型 同 A 型 C 型 2015 年啟動，經歷三代迭代（簡易式，雙動力，自動掛彈式） 數據來源：中泰證券研究所，招股書 作為重要的飛機地面保障設備，掛彈車的技術發展始終順應著作戰飛機作為重要的飛機地面保障設備，掛彈車的技術發展始終順應著作戰飛機的需求向著智能化和通用化方向發展。的需求向著智能化和通用化方向發展。隨著機載武器、設施的威力和功能越來越強，掛載對象的體積和重量相應增加，特別是對于轟炸機這種需要掛載大威力、大重

34、量彈藥的機種，傳統的無動力推車、人工掛彈方式已經不能滿足需要?，F代戰機的能力日益多功能化，例如戰斗機除了把爭奪制空權作為主要任務， 還要兼顧對地對海攻擊、 偵察等多種任務，其掛載對象包括了副油箱、導彈、炸彈、火箭發射器、布撒器、各種吊艙等， 種類繁多， 因此對掛彈車的多功能性和通用性提出了更高的要求。 圖表圖表 14：飛機外掛載荷多樣化對自動化掛載提出了更高的要求：飛機外掛載荷多樣化對自動化掛載提出了更高的要求 數據來源：中泰證券研究所，招股書 實戰效率至上，綜保重要性日益提升。實戰效率至上，綜保重要性日益提升。掛彈車等地面保障設備是空軍戰斗力的重要保障?？焖俚难b卸機載彈藥設備一是可以減少戰機

35、地面滯留時間，縮小可能被敵方攻擊的窗口期，例如在扭轉太平洋戰爭形勢的中途島海戰中，美軍正是抓住日軍戰機在航空母艦上更換彈藥的窗口期，重創日軍；二是可以提高戰機出勤率，例如在中東戰爭中以色列空軍雖然戰機數量少于阿拉伯聯軍，但較高的出勤率加上其他因素使以色列空 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 10 - 公司深度報告公司深度報告 軍始終保持了空中優勢。 在飛機著陸后的充、填、加、掛等環節中，掛彈環節由于使用火工品（例如導彈）而成為最后一個環節，與充、填、加等環節不能并行，且所占時間較長，需要在保證安全的前提下根據作戰任務快速準確地給飛機掛上各類外掛物，包括導彈、

36、炸彈、吊艙、副油箱、火箭發射器、掛架和發射裝臵等。據保障經驗統計，外場掛彈工作量占飛機軍械專業保障工據保障經驗統計，外場掛彈工作量占飛機軍械專業保障工作量的作量的 50%以上以上， 如何利用掛彈車快速完成好各類外掛物的掛裝就成了飛機出動準備的重中之重。 航空發動機安裝車核心供應商，獲得客戶充分認可航空發動機安裝車核心供應商，獲得客戶充分認可 針對不同機型發動機的安裝拆卸特點，公司研發生產了多型與之配套的發動機安裝車，具備飛機發動機的快速安全安裝、六自由度姿態調整、運輸、拆卸等功能，采用遠程操縱和本地操縱相結合的方式，通過實時數據反饋到操作屏上，為安裝人員提供指引。此外，公司生產的發動機安裝車具

37、有如下特點：1）六自由度微量調節與定位；2）微調量可達 0.1毫米；3）整車可全方位運動；4）可遠程控制與操作；5）具有多重周密安全保護措施；6）增設姿態測量裝臵。APU 為飛機上一種輔助動力裝臵，為飛機提供應急電力。針對不同類型的飛機 APU 裝臵，公司研發和生產了與之配套的 APU 安裝車，該類產品用于飛機 APU 裝臵的安裝和拆卸，具備液壓升降系統，該系統包含電動、手動兩種運作方式，車載操作平臺為人工操作。 圖表圖表 15：公司發動機安裝車研制歷程：公司發動機安裝車研制歷程 型號型號 研制歷程研制歷程 A 型發動機安裝車 2011 年基于 B 型研發，整車結構、驅動、液壓系統均重新匹配設

38、計，2012 年交付軍方使用。 B 型發動機安裝車 2007 年開始研發，2010 年交付部隊使用，2017 年因適配的發動機升級換代，公司安裝車也在驅動和液壓系統上進行升級。 數據來源：中泰證券研究所，招股書 航空發動機的拆裝維修較為頻繁。航空發動機的拆裝維修較為頻繁。航空發動機在全壽命周期內，除去意外報廢情況外，總是處于使用和翻修兩種狀態。一般在翻修間隔期內，發動機的使用可靠度隨著使用時間增長而逐步下降，當使用可靠度接近可接受的可靠度水平時，就必須進行翻修。經過翻修的發動機可靠度恢復至固有可靠度水平，在重新投入使用后可靠度再次降低。 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要

39、聲明部分 - 11 - 公司深度報告公司深度報告 圖表圖表 16：發動機壽命累積：發動機壽命累積 圖表圖表 17：航空發動機全壽命狀態等效：航空發動機全壽命狀態等效 數據來源：中泰證券研究所， 航空發動機備份數量需求模型的研究 數據來源：中泰證券研究所， 航空發動機備份數量需求模型的研究 我國航空發動機安裝車的自動化仍處于起步狀態我國航空發動機安裝車的自動化仍處于起步狀態。據航空發動機數控安裝車的研制 ，我國飛機發動機數字化安裝技術剛剛處于起步探索階段，自主研制能夠實現具有精密調姿與安裝功能的數字化、自動化、信息化、 多姿態航空發動機安裝設備是目前我國應該重點發展的研究方向，它能夠大幅度縮短飛

40、機制造周期，降低飛機制造成本，填補我國飛機發動機數字化安裝的空白，縮短我國與國外航空先進制造技術的差距，進一步加快我國自身航空制造技術的發展。 圖表圖表 18：國外航空發動機數字化裝配：國外航空發動機數字化裝配 圖表圖表 19：國內某航空發動機安裝車：國內某航空發動機安裝車 數據來源：中泰證券研究所， 航空發動機數控安裝車的研制 數據來源：中泰證券研究所， 航空發動機數控安裝車的研制 引入閉環控制，傳統航空維修千斤頂精度大幅提升。引入閉環控制，傳統航空維修千斤頂精度大幅提升。除了整車級產品，公司針對航空維修領域研發了高精度千斤頂。公司設計開發的千斤頂及千斤頂操縱箱，實現了飛機的整體自動頂升檢修

41、，該系統采用電控液壓升降的形式，具有三個千斤頂同步頂升和單個頂升的功能，三個千斤頂同步精度高，系統操縱方便、安全。在常規千斤頂的基礎上，公司研發了電動千斤頂系列，通過建立閉環伺服控制系統，實現千斤頂空間頂升的精確定位，保證其產品的空間姿態符合調姿要求。從而確保部件產品的對位裝配。 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 12 - 公司深度報告公司深度報告 定制化開發航空試驗和檢測裝備，業務面進一步拓寬定制化開發航空試驗和檢測裝備，業務面進一步拓寬 公司為客戶定制化設計研發并生產飛機配套的試驗和檢測設備，如機電控制與管理計算機處理系統、綜合檢測車、地面指揮車、數據處

42、理車等產品。航空器在空中飛行，工作環境惡劣，危險性高，試驗和檢測設備可以對航空器的狀態進行有效檢測，是航空器制造、維護和維修的重要裝備?，F代航空器試驗和檢測設備在檢測手段方面向智能化和綜合化方向發展。 布局航空制造業務擴項，提升綜合配套能力布局航空制造業務擴項，提升綜合配套能力 立足部裝服務，加強機加和工裝業務拓展立足部裝服務，加強機加和工裝業務拓展 公司具備零件加工、工藝裝備公司具備零件加工、工藝裝備研制研制和部裝生產能力。和部裝生產能力。公司主要從事飛機地面保障設備開發制造、航空器試驗和檢測設備開發制造、飛機工藝裝備開發制造、飛機零件加工和飛機部件裝配等業務。按產品細分，公司處于軍工航空領

43、域，該領域由十二大軍工集團中的航空工業集團下屬各大主機廠負責總裝，公司屬于產業鏈中的配套廠商。公司在產業鏈中的角色有兩種： （1）公司屬于軍用飛機保障與服務的提供商，在飛機設計研發階段，即已參與到產業鏈中，公司研發和制造了與數個機型配套的飛機地面保障設備，對保障我國空軍部分軍機的正常服役發揮了重要作用。 （2）公司屬于航空零部件制造商，從事飛機機體零部件的加工業務和飛機部組件裝配業務，同時為我國重點軍機型號的裝配提供飛機工藝裝備。 圖表圖表 20：飛機制造行業產業鏈（標黃為公司所處領域）：飛機制造行業產業鏈（標黃為公司所處領域） 數據來源：中泰證券研究所，招股書 飛機部件裝配是飛機制造的重要環

44、節飛機部件裝配是飛機制造的重要環節，屬于民營企業參與航空制造的最，屬于民營企業參與航空制造的最高配套層級高配套層級。部裝需要保證零件與零件、零件與工裝、工裝與工裝之間的協調，進而保證飛機裝配制造達到高水平的裝配準確度。通過一系列的專用工藝裝備，對有協調要求的形狀和尺寸按模擬量進行傳遞，逐步 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 13 - 公司深度報告公司深度報告 傳遞到零件和部件上。在傳遞過程中存在一定數量的公共環節，公共環節越多，非公共環節越少，協調準確度就越高。這種協調方法能以較低的制造準確度保證較高的協調準確度。飛機部件裝配是將各零件或組合件按產品技術要求

45、相互準確定位，并用規定的連接方法裝配成部件或產品的過程。受結構特點和結構剛性等因素影響，飛機部件裝配中大量采用鉚接和螺接等連接手段， 同時， 為了保證裝配協調及外形準確度要求，并保證裝配過程中組件、部件具有一定的結構剛度，飛機部件裝配中采用了大量的結構復雜、準確度高的裝配型架。 飛機部件裝配（簡稱“部裝” ）的行業門檻較高飛機部件裝配（簡稱“部裝” ）的行業門檻較高，對公司一線操作人員的裝配技能、工藝編制能力、質量檢驗能力要求較高，培訓和組建部件裝配隊伍較為不易。目前能夠從事飛機部件裝配的企業主要為國有軍工單位，民營企業中，愛樂達、成都德坤航空設備制造有限公司（利君股份子公司）正在從事飛機部件

46、裝配業務。 公司在飛機部件裝配領域處于民營企業中較為領先的地位。公司在飛機部件裝配領域處于民營企業中較為領先的地位。 公司于 2013 年開始從事飛機部件裝配業務，借助“軍民融合”政策，抓住主機廠對外釋放生產任務的機會，公司目前已承制完成的軍機、民機、外貿機大部件裝配生產已達百余架次，涉及飛機機翼、垂尾、尾翼等部件的裝配，目前已在承制某無人機機身整機的裝配。經過前期積累，公司已掌握了復合材料結構裝配技術、大部件對合的精加工技術、整體油箱結構的裝配技術，公司部裝廠已從建立之初的 20 余名員工，發展至今建立了包含一線操作人員、工藝人員、檢驗人員共計一百余人的飛機大部件裝配的隊伍。 圖表圖表 21

47、：公司部裝業務領域：公司部裝業務領域 型號型號 裝配內容裝配內容 翼龍 機翼裝配：左右機翼一個段位裝配 E* 機翼裝配：前翼外段、前翼內段、后翼等三個段位裝配 云影 尾翼、外翼、垂尾的裝配 Y8C Y8C 系列機翼、垂尾、平尾裝配 梟龍 垂尾、平尾裝配 ARJ21 機身組件裝配 數據來源：中泰證券研究所，招股書 數控加工技術是航空零部件精密加工的關鍵技術。數控加工技術是航空零部件精密加工的關鍵技術。航空零部件結構、形狀、各零部件間配合關系復雜，部分零部件存在大量薄壁，而用于航空零部件加工的材料主要為航空特殊鋁合金、鈦合金及不銹鋼等材料，其材質輕難加工，且本身尺寸跨度大，很容易發生變形，因此，在

48、航空零部件的制造中， 數控加工技術得到普遍應用。 對于形狀較簡單的結構件，對于形狀較簡單的結構件，采用三軸或四軸數控機床就可以進行加工。采用三軸或四軸數控機床就可以進行加工。對于形狀復雜的結構件，受刀具與零件相對位臵的限制，采用三軸或四軸數控機床則需要多次裝卡才能完成零件的加工。而每增加一次裝夾，就增加一次誤差來源，從而影響零件最終精度，并增加加工時間。同樣受刀具與零件相對位臵的限 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 14 - 公司深度報告公司深度報告 制，技術編程人員必須極其小心的避免刀具與零件的干涉，而且通常很難利用刀具最佳的切削位臵，切削效率降低。對復雜

49、零件一般選擇采用對復雜零件一般選擇采用五軸數控聯動機床加工，五軸聯動加工技術是現代航空零部件數控加工五軸數控聯動機床加工，五軸聯動加工技術是現代航空零部件數控加工的發展趨勢。的發展趨勢。但由于目前國內高端五軸聯動數控機床主要依靠進口，且單價遠高于三軸、四軸數控聯動機床，大量使用五軸聯動數控機床將直接導致生產成本的提高，因此，加工企業通常僅采購必要的五軸聯動數控機床加工部分形狀復雜的結構件?；跀悼丶庸ぜ夹g，相應還需要成熟穩定的加工工藝及技術予以配合，才能滿足零部件機加成型要求。比如：高精度盲孔加工技術、復雜深腔鈦合金類零件加工技術、復雜薄壁類零件多面加工技術、熱成型技術、表面完整性機械加工與智

50、能控制技術等。 募投補足航空零件機加工業務能力。募投補足航空零件機加工業務能力。飛機零件加工（簡稱“機加” ）的行業門檻相對較低，主機廠將生產任務外協、外包，主要也集中于機加領域，能夠從事機加業務的廠商眾多，除國有軍工單位以外，愛樂達、成都德坤航空設備制造有限公司 （利君股份下屬公司） 、 四川明日宇航工業有限責任公司（新研股份下屬公司）等均從事飛機零件加工業務。借助 IPO 上市，公司募投擴大航空零件機加工業務能力，進一步補足公司的業務短板。 圖表圖表 22：公司飛機零件加工業務領域：公司飛機零件加工業務領域 領域領域 型號型號 產品類型產品類型 軍機 多款戰斗機和轟炸機 前緣肋、中段肋、搖

51、臂、接頭、隔框、梁、大梁、蓋板、薄壁件等 民機 波音、ARJ21、C919 等 數據來源：中泰證券研究所，招股書 工藝裝備簡稱“工裝” ，是制造產品所需的刀具、夾具、模具、量具和工位器具的總稱。工藝裝備可分為通用工裝和專用工裝，飛機工藝裝備作飛機工藝裝備作為保證飛機制造和裝配準確度要求的專用設備，在飛機生產中占有舉足為保證飛機制造和裝配準確度要求的專用設備，在飛機生產中占有舉足輕重的作用。輕重的作用。飛機工藝裝備一般屬于專用工裝，在市場上一般沒有現貨供應，需由企業自己設計制造，適用范圍只限于某種特定產品。傳統的工藝裝備大量采用剛性結構，設計制造周期長、研制成本高、開敞性差、應用單一，難以滿足飛

52、機多品種、小批量生產模式下的研制需求。飛機工藝裝備發展方向是柔性工裝技術。該技術基于產品數字量尺寸的協調體系，利用可重組的模塊化、數字化、自動化工裝系統，可以免除或減少設計和制造各種零部件裝配的專用固定型架、夾具。因此，通過應用柔性工裝可以縮短飛機裝配的制造時間、提高質量，并減少工裝數目，實現“一型多用”的制造模式。 工裝制造領域公司起步早，優勢突出。工裝制造領域公司起步早，優勢突出。工裝制造領域除國有軍工單位以外，愛樂達、成都德坤航空設備制造有限公司（利君股份子公司） 、廣聯航空等均從事航空工裝設計制造業務。公司在成立之初便開始從事傳統的飛機制造工裝業務，2013 年以來開始承做大型數字化工

53、裝系統的設計制造項目，至今已為各類機型提供了各類型工裝上百套。公司研制的數公司研制的數 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 15 - 公司深度報告公司深度報告 字化智能柔性工裝、數字化裝配系統、測量系統已成功應用在國內重要字化智能柔性工裝、數字化裝配系統、測量系統已成功應用在國內重要的機型飛機生產線中的機型飛機生產線中，包括某型號戰斗機中機身數字化裝配系統、某型號運輸機起落架安裝站位數字化測量調姿系統、某型號飛機數字化測量調姿千斤頂、某型號飛機中外翼精加工數字化調姿系統等。公司在工裝設計制造領域積累了豐富的經驗，培育了成熟的技術團隊。目前，公司在工裝設計方面建

54、立了結構設計、電氣設計、制造工藝等專業科室，在工裝制造調試方面設立了三個專門的工裝工段， 并配備了數控加工中心、數控車床、三坐標測量機、測量臂、激光跟蹤儀等生產檢測設備。 重視研發投入，孵化機載裝備、無人機和激光器件等重視研發投入，孵化機載裝備、無人機和激光器件等新產品新產品 根據公司招股書， 公司已在持續跟進某新型軍機配套保障設備研制項目、某型號飛機起落架起落架項目、某型號飛機武器掛架武器掛架項目、天翼天翼-1 無人機項目及片狀放大器分系統片狀放大器分系統腔內放大工程等項目，并且作為項目總體研制機載偵察吊艙偵察吊艙。 我國機載掛架與軍事強國存在差距，公司深耕機載裝備技術有望在該領我國機載掛架

55、與軍事強國存在差距，公司深耕機載裝備技術有望在該領域漸露頭角。域漸露頭角。與美國、歐洲以及俄羅斯等軍事強國相比，我國的發射裝臵研究較晚，在技術方面還存在較大的差距，主要存在通用化程度低、燒蝕、彈射能源維護工作量大的問題。同時在前沿技術層面，還需要逐步提高我國機載發射裝臵在通用化、小型化、模塊化、智能化以及與載機融合集成化等方面。根據公司招股書，武器掛架是保證飛行過程中，武器可靠掛裝、可靠投放的關鍵設備。掛架相對飛機的配比較高，單項價值相對較高。公司研制的該型掛架在某次評比中總分最高，正在進行公司研制的該型掛架在某次評比中總分最高，正在進行該掛架的詳細設計工作。該掛架的詳細設計工作。 圖表圖表

56、23：機載武器掛架類型：機載武器掛架類型 類型類型 特點特點 導軌式 結構簡單、技術成熟，多用于近、中距攔射和格斗導彈， ，隨著載機超音速機動能力的形成，使得導軌式發射技術在高速、大機動格斗發射時的可靠性及發射動力學等方面的問題凸現出來。 彈射式 最大限度地減少氣動阻力和雷達波反射面積，具有優良的低阻和隱身特性，已成為現代先進戰機的掛彈主選方案。國外已成功應用的彈射式發射裝臵，有美國的 LAU-142/A 和 Nu-LAU 120 系列，俄羅斯的 AKY-470、AKY-58 和AKY-170 系列等。 旋轉式 裝填密度高、成本低，導彈發射時氣動干擾小，對載機飛行性能影響小等多個優點，是一種較

57、為先進的內埋式掛載方式。如美國的 B-52G/H、B-1B、俄羅斯的圖-95 均采用旋轉發射裝臵。 數據來源：中泰證券研究所， 機載導彈發射裝臵研究現狀及發展趨勢 作為飛機重要承力件的起落架，其研發制造具有極高的技術難度。作為飛機重要承力件的起落架，其研發制造具有極高的技術難度。飛機起落架是飛機的重要承力部件，在嚴重影響飛機安全的起降過程中擔負著極其重要的使命。隨著飛機起落架在近、現代起飛機設計中的作用日益突出，設計人員面臨著新的挑戰，需要用最輕重量、最緊湊的結構， 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 16 - 公司深度報告公司深度報告 設計出最為安全的起落架

58、。即設計出既“強、堅、輕” ，且壽命又長、可靠性又高的飛機起落架。起落架設計在我國目前還是一個薄弱環節，主要表現在起落架的壽命比較短。國外先進的起落架一般與飛機壽命基本國外先進的起落架一般與飛機壽命基本相同，而我國大部分現役飛機的起落架壽命要比飛機壽命低得多。相同，而我國大部分現役飛機的起落架壽命要比飛機壽命低得多。在飛機的著陸與滑跑過程中，起落架和飛機機身都將承受很大的沖擊載荷。而這種沖擊載荷被認為是影響飛機起落架結構疲勞損傷的最重要的因素之一。起落架設計作為飛機總體設計的一部分，必須滿足飛機設計性能的要求。根據不同的飛機類型和使用環境，對飛機起落架的設計也提出了不同的要求。據飛機起落架著陸

59、動力學分析及減震技術研究 ，在運8F400 向運 8F600 的改型設計中，就提出了更大的飛機起飛和著陸噸位的設計要求；而在某型艦載機的設計中，飛機起落架接地的下沉速度要遠大于陸基飛機的接地下沉速度。這些飛機設計要求，客觀上增加了飛機起落架需要消耗的能量，并且需要起落架要承受更大的沖擊載荷，這就為飛機起落架的設計提出了更為嚴峻的要求。根據公司招股書，起落架是飛機的關鍵件，是飛機中最重要的部件之一，價值占比較大。公司于 2018 年開始籌劃該項目， 目前已經過工藝審查工作， 正在進行樣件加工，預計在 2021 年開始試驗。另外，公司將以該機型起落架作為積累，公司將以該機型起落架作為積累，向其他軍

60、用、民用飛機的主機廠提供服務。向其他軍用、民用飛機的主機廠提供服務。 圖表圖表 24：飛機對稱著陸主起落架接地時刻側視圖飛機對稱著陸主起落架接地時刻側視圖 數據來源：中泰證券研究所， 飛機起落架著陸動力學分析及減震技術研究 作為總體單位牽頭偵察吊艙項目，配套層級大幅提升。作為總體單位牽頭偵察吊艙項目，配套層級大幅提升。光電吊艙作為載機戰場信息獲取、 態勢感知和制導武器引導傳感器， 已成為實現載機 “廣域搜索、遠程探測、準確定位、快速摧毀、實時評估”的重要裝備。隨著載機平臺作戰性能(隱身、高空、高速)和作戰模式(全景感知、智能決策、 協同作戰)的進步， 機載光電載荷發展應該具有以下特性： 精準化

61、：實現多頻譜探測、高精度目標定位、引導與制導武器精確瞄準；小型化：同裝載光電傳感器種類多、性能指標高、系統體積??；智能化：為載機決策系統提供高價值、多維度的戰場態勢及目標情報信息；多任務綜合化：實現全景感知、光電對抗、空/空(空/面)目標搜索跟蹤、目 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 17 - 公司深度報告公司深度報告 標定位瞄準等。因此，機載光電載荷已成載機系統的重要信息節點和武器節點，遂行“搜索探測鎖定跟蹤打擊評估”全作戰鏈任務。根據招股書，公司作為總體單位總體單位，與中科院電子所、中國電子科技集團公司第五十四研究所、中國航天科工集團有限公司下屬單位、深

62、圳市振華微電子有限公司共同研發設計偵察吊艙偵察吊艙，可掛裝在多型有人機上，主要用于對地觀測，實現遠距離、大范圍、高精度偵察，兼有對地面運動目標觀測能力。 圖表圖表 25：Goodrich ISR公司研制的光電偵察吊艙公司研制的光電偵察吊艙CA-295 數據來源：中泰證券研究所， 機載光電載荷裝備發展與關鍵技術 深度參與高品質無人機研制，技術實力深度參與高品質無人機研制，技術實力不俗不俗。 “天翼”-1H 無人機全系統是按照成飛公司現有軍機研制體系的要求完成的，從設計到材料采購、成品研制、制造、試驗、試飛都有一套完備的質量控制體系進行控制。全機機體結構全面采用碳纖維復合材料，具有機體重量輕、強度

63、和剛度高、疲勞壽命時間長等特點。該機型最具特色的是采用了成飛公司具有專利技術的緩沖系統，起降方式全國首創，使用靈活方便，同時，傘降回收具有獨特、完備的飛行安全保障措施。全機系統功能全、性能優，系統配臵合理、簡潔，飛行品質達到 GJB 中的最高等級一級飛行品質。 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 18 - 公司深度報告公司深度報告 圖表圖表 26： “天翼”天翼”-1H無人機無人機 數據來源：中泰證券研究所，航空新聞網 片狀放大器是技術含量、價值量均較高的核心系統產品。片狀放大器是技術含量、價值量均較高的核心系統產品。片狀放大器系統是神光-原型裝臵的核心組成部

64、分，主要由 15 套 4X2 片狀放大器組件、15 套能源組件和兩套支撐輔助單元等組成。它不僅占總造價的很大比例（40%)，而且對系統的總體性能有決定性的影響。放大器系統工作的穩定與可靠性直接決定了激光系統工作的可靠性。原型裝臵片狀放大器系統使用了大量的光學器件、電子器件、電力器件，以及機械器件等，從元器件的數量、承擔的任務以及采購的價格來看，其中關鍵元器件主要包括高儲能金屬化膜脈沖電容器、大尺寸脈沖氙燈等。根據公司招股書，公司在成立之初便開始參與神光三號項目，是該項目光學放大組件的主要設計制造單位之一，是該項目從原型機到試驗機的重要參與單位。目前，公司已完成該裝臵的工程設計工作。 請務必閱讀

65、正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 19 - 公司深度報告公司深度報告 圖表圖表 27：原型裝臵片狀放大器系統：原型裝臵片狀放大器系統 數據來源：中泰證券研究所， 神光-原型裝臵放大器系統關鍵元器件可靠性研究 盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 盈利預測盈利預測 飛機地面保障設備及工藝裝備飛機地面保障設備及工藝裝備業務：業務：公司在飛機地面保障裝備自動化方面積累了一定的技術優勢，隨著我國先進軍機加速列裝，軍機保有量提升后對地面保障的需求也將逐步釋放， 我們預計自 2022 年起公司該項業務能加速發展，隨著募投產能建設持續推進，業務增長將進一步提速，預計 2022-20

66、24 公司該業務增速分別為 20.00%、28.00%、30.00%，毛利率預計隨著規模提升逐步提升，分別為 51%、52%、53%。 飛機零件加工及部件裝配飛機零件加工及部件裝配：公司在部裝領域優勢突出，隨著主機廠外包比例的不斷提升，公司該業務有望進入加速發展期，同時募投產能的陸續投放，公司業務將進一步加速。我們預計 2022-2024 公司該業務增速分別為 25.00%、40.00%、43.00%，機加工和部裝等中游工序具備顯著的規模效應，參考愛樂達近三年毛利率分別為 67%、69%、57%，我們預計 2022-2024 公司該業務毛利率逐步提升，分別為 45%、47%、48%。 其他其他

67、：公司其他業務包括正在孵化的無人機、片式放大器、機載設備等，機載設備隨著軍機放量需求逐步釋放，公司其他業務有望保持較高的增速， 我們預計2022-2024公司該業務增速分別為20.00%、 20.00%、 20.00%，毛利率保持為 68.55%。 圖表圖表 28：立航科技收入預測表：立航科技收入預測表 2021A 2022E 2023E 2024E 合計合計 營業收入（百萬元） 305.10 371.91 491.88 663.49 同比增速 4.12% 21.90% 32.26% 34.89% 毛利率（%） 48.57 49.58 50.72 51.47 飛機地面保障設備飛機地面保障設備及

68、工藝裝備及工藝裝備 營業收入（百萬元） 173.14 207.77 265.94 345.73 同比增速 -10.22% 20.00% 28.00% 30.00% 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 20 - 公司深度報告公司深度報告 數據來源：中泰證券研究所，wind 投資建議投資建議 受益于十四五期間我國先進軍機加速放量，我們預計公司 2022/23/24 年收入分別為 3.72/4.92/6.63 億元，歸母凈利潤分別為 0.91/1.44/2.04 億元，對應 EPS 分別為 1.18/1.87/2.66 元， 對應 PE 分別為 41.9/26.4/

69、18.7 倍。 選取國內航空中游制造企業愛樂達、中航重機、三角防務、航宇科技、派克新材作為可比公司，可比公司 2023 年平均 PE 為 28 倍，公司估值偏低。相比其他航空中游制造企業，公司布局部裝業務較早，規模較大，先發優勢明顯，同時部裝業務配套層級較高，應享有一定的估值溢價；同時，公司新布局的業務較多，未來有望實現跨越式發展，應給予一定的估值溢價，首次覆蓋，給予“買入”評級。 圖表圖表 29：立航科技盈利預測表（股價為：立航科技盈利預測表（股價為2022年年7月月4日收盤價）日收盤價） 指標指標 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入（百萬元） 305 372 492

70、663 增長率 yoy% 4% 22% 32% 35% 凈利潤（百萬元） 70 91 144 204 增長率 yoy% 1% 30% 59% 42% 每股收益（元） 0.91 1.18 1.87 2.66 P/E 54.6 41.9 26.4 18.7 PEG 77.5 1.4 0.5 0.4 數據來源：中泰證券研究所，wind 圖表圖表 30：立航科技估值表（股價為：立航科技估值表（股價為2022年年7月月4日收盤價）日收盤價） 股票代碼股票代碼 股票簡稱股票簡稱 當前股當前股價（元）價（元） E EPSPS（元（元/ /股）股） PEPE 2022022 2E E 2022023 3E E

71、 2022022 2E E 2022023 3E E 可比公司可比公司 300696.SZ 愛樂達 44.60 1.27 1.76 35.23 25.38 300775.SZ 三角防務 49.37 1.27 1.74 38.76 28.46 688239.SH 航宇科技 54.11 1.44 2.05 37.54 26.45 600765.SH 中航重機 34.10 0.87 1.15 39.24 29.66 605123.SH 派克新材 144.37 3.86 5.23 37.36 27.62 平均值 37.63 27.51 公司估值公司估值 603261.SH 立航科技 49.54 1.1

72、8 1.87 41.89 26.43 數據來源：中泰證券研究所，wind 注：可比公司估值采用萬得一致預測 我們預計公司地面裝備增速顯著高于近幾年公司該業務的增速，存在較毛利率（%） 50.07 51.00 52.00 53.00 飛機零件加工及部飛機零件加工及部件裝配件裝配 營業收入（百萬元） 115.86 144.83 202.76 289.94 同比增速 29.61% 25.00% 40.00% 43.00% 毛利率（%） 43.55 45.00 47.00 48.00 其他其他 營業收入（百萬元） 16.10 19.32 23.18 27.82 同比增速 49.21% 20.00% 2

73、0.00% 20.00% 毛利率（%） 68.55 68.55 68.55 68.55 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 21 - 公司深度報告公司深度報告 強的假設， 針對該假設做盈利敏感型分析。 在悲觀預期下， 公司 2022-2024凈利潤為 0.87/1.33/1.82 億元，對應 PE 分別為 44/29/21 倍。在樂觀預期下， 公司2022-2024凈利潤為0.94/1.55/2.30億元， 對應PE分別為40/25/17倍。 圖表圖表 31：立航科技：立航科技地面保障及工藝裝備地面保障及工藝裝備業務敏感性分析業務敏感性分析 數據來源：中泰證券

74、研究所，wind 注：股價為 2022 年 7 月 4 日收盤價 風險提示風險提示 軍品訂單不及預期：軍品訂單不及預期：公司的航空業務主要面向國防軍事裝備，軍品訂單受國家國防政策影響較大，公司的軍品訂單存在不及預期的可能性。 新孵化項目不及預期：新孵化項目不及預期：公司孵化的無人機、片式放大器、機載設備等項目存在競標失敗或者訂單簽訂不及預期的風險。 研究報告使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時的風險：研究報告使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時的風險：研究報告中的數據和資料來自于公司招股書、 公告、 第三方研報等公開渠道。公開資料更新頻次存在不確定性，研報所用數據可能存在信息滯后或

75、更新不及時的風險。 2022E 2023E 2024E 悲悲觀觀 地面保障及工藝裝備營業收入（百萬元） 199.11 238.93 293.89 同比增速 15.00% 20.00% 23.00% 毛利率（%） 51.00 52.00 53.00 公司營收（百萬元） 363.26 464.87 611.65 公司凈利潤（百萬元） 87.41 132.70 181.52 公司 PE 43.6 28.7 21.0 中中性性 地面保障及工藝裝備營業收入（百萬元） 207.77 265.94 345.73 同比增速 20.00% 28.00% 30.00% 毛利率（%） 51.00 52.00 53.

76、00 公司營收（百萬元） 371.91 491.88 663.49 公司凈利潤（百萬元） 91.01 144.27 204.38 公司 PE 41.9 26.4 18.7 樂樂觀觀 地面保障及工藝裝備營業收入（百萬元） 216.43 292.17 403.20 同比增速 25.00% 35.00% 38.00% 毛利率（%） 51.00 52.00 53.00 公司營收（百萬元） 380.57 518.11 720.96 公司凈利潤（百萬元） 94.61 155.50 229.70 公司 PE 40.3 24.5 16.6 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -

77、22 - 公司深度報告公司深度報告 盈利預測表盈利預測表 資產負債表資產負債表 單位:百萬元 利潤表利潤表 單位:百萬元 會計年度會計年度 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2022024 4E E 會計年度會計年度 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2022024 4E E 貨幣資金 221 112 148 199 營業收入營業收入 305 372 492 663 應收票據 0 0 0 1 營業成本 157 188 242 322 應收賬款 175 206 282 344 稅金及附加 3 4 5 7 預付賬款 12 9 13 17 銷售

78、費用 8 10 11 12 存貨 102 123 85 96 管理費用 26 31 34 37 合同資產 69 0 0 0 研發費用 8 10 11 12 其他流動資產 78 1 1 1 財務費用 1 2 12 21 流動資產合計 588 450 528 659 信用減值損失 -6 0 0 0 其他長期投資 0 0 0 0 資產減值損失 -17 -20 -6 -10 長期股權投資 0 0 0 0 公允價值變動收益 0 0 0 0 固定資產 63 115 160 200 投資收益 0 0 0 0 在建工程 5 375 695 965 其他收益 4 0 0 0 無形資產 33 30 27 24 營

79、業利潤營業利潤 83 108 171 242 其他非流動資產 41 18 21 25 營業外收入 0 0 0 0 非流動資產合計 143 538 903 1,213 營業外支出 0 0 0 0 資產合計資產合計 731731 989989 1,4321,432 1,8721,872 利潤總額利潤總額 83 108 171 242 短期借款 52 233 507 713 所得稅 13 17 27 38 應付票據 0 0 0 0 凈利潤凈利潤 70 91 144 204 應付賬款 94 93 129 169 少數股東損益 0 0 0 0 預收款項 0 9 9 7 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤

80、70 91 144 204 合同負債 6 7 9 12 NOPLAT 71 92 154 222 其他應付款 0 0 0 0 EPS（攤?。?0.91 1.18 1.87 2.66 一年內到期的非流動負債 0 0 0 0 其他流動負債 49 46 48 53 主要財務比率主要財務比率 流動負債合計 202 388 702 954 會計年度會計年度 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2022024 4E E 長期借款 0 0 0 0 成長能力成長能力 應付債券 0 0 0 0 營業收入增長率 4.1% 21.9% 32.3% 34.9% 其他非流動負債 5 2 2 2

81、 EBIT 增長率 2.0% 30.9% 66.9% 44.2% 非流動負債合計 5 2 2 2 歸母公司凈利潤增長率 0.7% 30.4% 58.5% 41.7% 負債合計負債合計 207207 390390 705705 957957 獲利能力獲利能力 歸屬母公司所有者權益 524 599 727 915 毛利率 48.6% 49.6% 50.7% 51.5% 少數股東權益 0 0 0 0 凈利率 22.9% 24.5% 29.3% 30.8% 所有者權益合計所有者權益合計 524 599 727 915 ROE 13.3% 15.2% 19.8% 22.3% 負債和股東權益負債和股東權益

82、 731731 989989 1,4321,432 1,8721,872 ROIC 15.4% 13.3% 15.0% 16.3% 償債能力償債能力 現金流量表現金流量表 單位:百萬元 資產負債率 42.5% 43.4% 28.3% 39.4% 會計年度會計年度 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2022024 4E E 債務權益比 10.9% 39.2% 70.0% 78.2% 經營活動現金流經營活動現金流 33 143 173 216 流動比率 2.9 1.2 0.8 0.7 現金收益 81 105 174 250 速動比率 2.4 0.8 0.6 0.6 存貨

83、影響 -48 -20 38 -12 營運能力營運能力 經營性應收影響 -56 -8 -74 -57 總資產周轉率 0.4 0.4 0.3 0.4 經營性應付影響 25 8 36 38 應收賬款周轉天數 168 185 179 170 其他影響 31 59 -1 -3 應付賬款周轉天數 188 180 165 167 投資活動現金流投資活動現金流 -29 -412 -383 -334 存貨周轉天數 180 216 154 101 資本支出 -8 -431 -381 -331 每股指標（元）每股指標（元） 股權投資 0 0 0 0 每股收益 0.91 1.18 1.87 2.66 其他長期資產變化

84、 -21 19 -2 -3 每股經營現金流 0.43 1.86 2.25 2.81 融資活動現金流融資活動現金流 38 160 246 169 每股凈資產 6.81 7.78 9.45 11.89 借款增加 42 181 274 206 估值比率估值比率 股利及利息支付 -1 -16 -40 -54 P/E 55 42 26 19 股東融資 0 0 0 0 P/B 7 6 5 4 其他影響 -3 -5 12 17 EV/EBITDA 12 9 5 4 來源：wind，中泰證券研究所 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 23 - 公司深度報告公司深度報告 投資評

85、級說明：投資評級說明： 評級評級 說明說明 股票評級股票評級 買入 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 15%以上 增持 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 5%15%之間 持有 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在-10%+5%之間 減持 預期未來 612 個月內相對同期基準指數跌幅在 10%以上 行業評級行業評級 增持 預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間 減持 預期未來 612 個月內對同期基準指數跌幅在 10%以上 備注：評級標準為報告發布日后的 612 個月內

86、公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準（另有說明的除外） 。 重要聲明：重要聲明： 中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。 。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。 。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。

87、本報告基于本公司及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響。但本公司及其研究人員對這些信息的準確性和完整性不作任何保證，且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，可能會隨時調整。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。 市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。 投資者應注意，在法律允許的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本公司及其本公司的關聯機構或個人可能在本報告公開發布之前已經使用或了解其中的信息。 本報告版權歸“中泰證券股份有限公司”所有。未經事先本公司書面授權，任何人不得對本報告進行任何形式的發布、復制。如引用、刊發，需注明出處為“中泰證券研究所” ，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。