輕工紡服行業：運動鞋服行業研究框架-220815（39頁）.pdf

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1、運動鞋服行業研究框架證券研究報告輕工紡服行業/行業專題2022年8月15日分析師：陳佳妮登記編號：S1220520080002核心觀點運動服飾行業天然集中，擁有服裝零售行業中最好的競爭格局：從國內及海外經驗來看，運動服飾行業市場集中度高；且在服飾子行業中，由于其生命周期最長、創立新品牌難度最高、所面臨的存貨減值的風險相對較小，擁有服裝零售最好的競爭格局，易誕生出大市值龍頭公司。對頭部體育賽事資源的壟斷是運動品牌最深的護城河：頭部體育賽事和頭部體育品牌之間存在天然的綁定關系，而對頭部體育賽事和體育明星資源的壟斷，是運動品牌最深的護城河。頭部品牌擁有明顯的規模優勢，擁有更多的營銷&廣告費用，去投入

2、賽事和球星的贊助，以及媒體方面的廣告傳播。消費趨勢：（1）本土品牌受益于國貨崛起：近年隨著我國經濟實力持續增強、國際地位提升，國民對于中國文化自信感增強，疊加本土品牌產品力逐步提升，消費者對于國貨的關注度和認可度逐步提升。（2）冬奧助力冰雪運動發展：在北京2022年冬奧會的帶動以及相關政策激勵下，中國冰雪運動產業迎來重大發展機遇，從賽事IP產生的經濟效應、產業基礎建設以及運動裝備產品拉動中國冰雪產業發展，中國成為全球最大的滑雪初級市場。（3）本土品牌科技創新可與世界品牌比肩：功能性作為運動品牌的核心競爭力，運動鞋服品牌持續加大對運動科技領域的布局創新。國產品牌近幾年持續加大研發投入，陸續推出自

3、身當家科技，部分國產產品在科技加持下已躋身世界領先水平。（4）大眾運動消費向個性/專業化運動過渡：美國運動品牌發展時間軸來看，其從早期運動產品的逐步普及；至1970s后跑步、健身等傳統運動品牌發展；而至2000s后大眾化消費向個性化/多元化消費過度，Lululemon、UA、On等功能化和運動市場產品占據細分賽道快速崛起。渠道持續優化，線上平臺呈多極化趨勢：國產運動品牌近年來渠道擴張速度放緩，持續關閉虧損低效店鋪，設立高效大店；安踏品牌推行DTC模式，賦能產品研發、柔性供應鏈建設和渠道升級改造。線上平臺呈多極化趨勢，短視頻、直播的興起，抖音、快手等平臺快速崛起，微博、小紅書等社交媒體為品牌提供

4、吸引年輕消費者新渠道。XZ4WVW5WCUTYBVDVaQ8Q7NtRmMoMmOjMnNxPlOpOrO8OrRyRuOnQmQxNqMoO核心觀點紡織及制鞋業逐步向東南亞國家轉移：紡織及制鞋業作為勞動力密集型產業，其發展和轉移受到勞動力資源、原材料配套供應、政策環境以及銷售市場等多方面因素影響和制約，其中勞動力資源是最重要的因素之一，產業不斷向勞動力資源豐富的國家和地區轉移。目前中國仍為世界最大的紡織及制鞋國家，但產能正逐步向以越南為代表的東南亞國家轉移。Nike/Adidas主要生產基地布局東南亞，持續精簡供應商：目前Nike/Adidas鞋履主要生產基地已遷至越南和印尼，服裝生產基地主

5、要在越南、柬埔寨。同時兩者在中國也保留一定的供應商產能，占比約在10%左右。品牌商持續精簡供應商，對供應商評級標準日趨嚴格，與優質供應商保持長期合作關系，運動鞋服供應鏈集中度高。2021年由于東南亞等地受疫情影響供應鏈緊張，運動鞋服產能供需存在缺口，品牌商選擇短期合約供應商快速彌補產能不足，但預計隨著東南亞等地防疫政策轉變和疫情好轉，頭部品牌商精簡供應商趨勢仍會持續。制造商核心競爭力分析：（1）交期：運動鞋服行業下游需求端變化較快，產品具有較強時效性。因此，品牌端對于制造商的快速且按時交付能力有較高要求。制造商主要通過生產流程管控、自動化生產、產業鏈一體化布局來提升自身交付能力，實現快速交付。

6、（2）品質：品質管理是與品牌商長期合作之保障。產品質量是消費者評價品牌的重要因素之一。優質制造商通過生產管理、自動化水平提高、工藝流程提升、提升員工熟練度等手段來保證產品品質。（3）成本：運動鞋服制造業采取成本加成的模式，能向下游有效傳導價格波動，毛利率相對較為穩定。運動鞋服制造商主要為中國臺企、韓企，1990s后普遍于中國布局，2000s后新增產能主要在東南亞地區。東南亞地區在勞動力成本、關稅、稅收等方面較中國更具優勢。（4）研發：運動鞋服相較于其他服飾行業對于產品功能性具有更高要求，運動服制造商通過對功能性面料的研發投入，產品附加值高且品牌粘性更強；運動鞋制造商則主要通過優化開發技術，加大

7、對產品鞋面、鞋底材料和工藝開發與創新投入。（5）自動化：運動鞋制作流程相較于成衣制造業更長且更為復雜，自動化難度更高，但行業自動化趨勢大勢所趨。（6）ESG：品牌商對于供應商ESG提出詳細要求。Nike、Adidas皆對自身供應鏈制定了長期ESG目標，對上游供應商的員工待遇、環境保護和節能減排提出多項具體要求，制定了到2025年詳細的ESG發展指標。同時制造企業普遍為勞動密集型跨國企業，人員管理至關重要。從國內及海外經驗來看，運動服飾行業的整體市場規模在服裝零售的細分子行業中相對較小，但是由于運動服飾行業的景氣度更優，市場集中度更高，競爭格局更好，因此誕生了更多大市值龍頭公司。截至2022年8

8、月13日，美國耐克公司1821億美元市值位居美國服裝零售企業市值第一，中國安踏體育以2040億元人民幣位列國內服裝零售企業市值首位。運動服飾行業誕生大市值龍頭公司圖表：中國服裝零售企業市值前十大圖表：美國服裝零售企業市值前十大數據來源：wind，方正證券研究所；截至2022.8.1305001000150020002500市值億元0200400600800100012001400160018002000市值億美元從國內及世界服飾行業來看，運動服飾行業市場集中度在所有服裝零售子行業中均處于最高水平。中國/世界2021年運動服飾CR5達58.1%/32.0%，遠高于服裝整體CR54.8%/5.8%

9、。運動服飾市場份額天然向頭部品牌集中圖表：我國運動服飾集中度長期高于其他子行業圖表：世界運動服飾集中度長期高于其他子行業數據來源：歐睿，方正證券研究所0%10%20%30%40%50%60%70%20182019202020210%5%10%15%20%25%30%35%2018201920202021服裝品牌生命周期差異主要來自于服裝品牌覆蓋的消費者年齡區間，以及消費者需求的變化速度。首先，運動品牌通?？梢愿采w全年齡段的消費者，包括兒童和老人。其次，運動品牌的產品需求更加注重功能性，時尚屬性相對較弱，這意味著運動品牌所面對的消費者需求變化相對較慢。運動品牌擁有服裝零售各細分子行業最長生命周期

10、圖表：服裝零售各細分子行業生命周期數據來源：方正證券研究所消費者年齡區間小大快慢終端需求變化女裝童裝內衣男裝運動品牌08年奧運會之后，再也沒有出現過一個有較高知名度的國產運動品牌。目前市場上面存在的，至少在某些省份還具有一些知名度的品牌中，成立時間最近的是2006年成立的阿迪王品牌。在過去十年內，我們既沒有看到服裝零售其它子行業的龍頭公司進入運動服裝的市場，也沒有看到現有運動品牌龍頭企業中的高管跳出來成功創立一個運動品牌。這些都印證了新創立一個運動品牌具有非常大的難度。創立新運動品牌的難度在服裝零售細分子行業中最高圖表：國內運動品牌成立時間數據來源：品牌官網，百度，方正證券研究所創立時間品牌1

11、980年-1990年多威，康威，思東，德爾惠1991年-2000年李寧，匹克，金萊克，露友，賽琪，安踏，沃特，麥斯卡，鴻星爾克，中國喬丹，361度2001年-2006年喜得龍，特步，貴人鳥，康踏，銳克，阿迪王從歷史經驗看，服裝零售企業難以避免在某些年份會面臨存貨減值的風險。相對而言，運動品牌所面臨的存貨減值的風險較小，我們認為主要原因有二：（1）運動品牌的行業競爭格局更好，故而在面對消費者的時候擁有更強的議價能力。在服裝品牌面臨庫存過高，需要打折清理庫存的時候，不用過于擔心對于品牌形象的傷害。（2）運動品牌的產品時尚性相對較弱，過季的產品的存貨減值的壓力沒有時尚屬性更強的其他服裝細分子行業那么

12、大。運動品牌所面臨的存貨減值的風險相對較小圖表：服裝零售企業存貨周期帶來減值風險數據來源：方正證券研究所終端需求復蘇，渠道信心恢復開店、鋪貨新品占比上升動銷疲軟，渠道存貨積壓公司采取回購、換新等方式幫助渠道去庫存，新品占比下降，利潤率下降渠道利潤率下滑，回款周期變長渠道打折去存貨頭部體育賽事資源壟斷是運動品牌最深護城河數據來源：方正證券研究所整理運動項目運動項目頭部賽事頭部賽事品牌合作品牌合作籃球籃球NBANBA1 1）官方合作：）官方合作：耐克、阿迪達斯、安德瑪；2 2）個人合作：）個人合作：耐克拿下現役10個全明星球首發陣容中的7個；安德瑪2個；新百倫1個足球足球世界杯世界杯2018201

13、8屆屆3232支球隊入選，阿迪達斯支球隊入選，阿迪達斯1212支，耐克支，耐克1010支，茵寶、新百倫、彪馬各支，茵寶、新百倫、彪馬各2 2支支歐冠歐冠2021/222021/22賽季賽季3232支球隊入選，耐克支球隊入選，耐克1212支，阿迪達斯支，阿迪達斯8 8支，彪馬支，彪馬4 4支支英超英超1 1）官方贊助：）官方贊助：耐克，贊助合同至2025年；2 2）球隊贊助：）球隊贊助：21/22賽季，阿迪達斯7支，耐克、彪馬各4支；茵寶2支：hummel、安德瑪、卡帕各1支亞洲杯亞洲杯20192019賽季賽季2424支球隊，支球隊，Jako7Jako7支、耐克支、耐克5 5支、阿迪達斯支、阿迪

14、達斯3 3支、支、Joma2Joma2支支美洲杯美洲杯20212021賽季賽季1010支球隊，支球隊，Matathon3Matathon3支、阿迪達斯支、阿迪達斯/耐克耐克/彪馬各彪馬各2 2支支西甲西甲21/2221/22賽季賽季2020支球隊，耐克支球隊，耐克6 6支、阿迪達斯支、阿迪達斯/馬卡龍各馬卡龍各3 3支、支、Joma/Kelme2Joma/Kelme2支支德甲德甲21/2221/22賽季賽季1818支球隊，耐克支球隊，耐克6 6支、彪馬支、彪馬3 3支、阿迪達斯支、阿迪達斯/Jako/Jako各各2 2支支意甲意甲21/2221/22賽季賽季2020支球隊，馬卡龍支球隊，馬卡龍

15、5 5支、支、Kappa4Kappa4支、阿迪達斯支、阿迪達斯/彪馬彪馬/JomaJoma各各2 2支支橄欖球橄欖球NFLNFL耐克耐克20182018年續約年續約NFL8NFL8年年，繼續為32支球隊的獨家供應商網球網球四大滿貫四大滿貫耐克贊助了4位現役全滿貫球員，安德瑪1位，優衣庫1位棒球棒球MLBMLB耐克簽下MLB2020-2030年30支球隊獨家服裝、球鞋贊助權高爾夫高爾夫美巡賽美巡賽耐克已贊助17名高爾夫球員田徑田徑世錦賽世錦賽1 1）官方合作：）官方合作：阿迪達斯。阿迪達斯為國際田聯官方合作商；2 2）個人合作：）個人合作：彪馬簽約博爾特冰球冰球NHLNHL阿迪達斯為NHL球衣贊

16、助商游泳游泳世錦賽世錦賽安德瑪拿下菲爾普斯；Speedo拿下羅切特綜合綜合奧運會奧運會20202020年東京奧運會：年東京奧運會：美國-耐克、中國-安踏、英國-阿迪達斯、德國-阿迪達斯、俄羅斯-Zasport冬奧會冬奧會2018/20222018/2022冬奧會：安踏冬奧會：安踏運動品牌將收入的一定比例投入營銷&廣告費用，用于賽事和球星的贊助，以及媒體方面的廣告傳播。在類似的營銷&廣告費用比例下，頭部運動品牌擁有明顯的規模優勢。2021年耐克、阿迪達斯的營銷廣告費用遙遙領先于其他運動品牌，這一巨大差異決定了頭部運動品牌對于頭部體育賽事資源的掌控難以撼動。同樣，對于頭部體育賽事來說，只有耐克、阿

17、迪達斯頭部運動品牌才能夠幫助他們在全球范圍內最大化的變現其影響力。頭部運動品牌在營銷上擁有明顯的規模優勢圖表：運動品牌營銷&廣告費用（2021年）數據來源：公司財報，方正證券研究所248 186 100 61 42 30 18 10 6 050100150200250300耐克阿迪達斯彪馬安踏安德瑪斯凱奇李寧特步361度億元近年隨著我國經濟實力持續增強、國際地位提升，國民對于中國文化自信感增強，疊加本土品牌產品力逐步提升，消費者對于國貨的關注度和認可度逐步提升。運動服飾行業來看，本土龍頭安踏、李寧等品牌產品質量、設計已接近于國際龍頭，疊加新疆棉事件對海外品牌的短期沖擊，品牌格局正逐步向本土運動

18、品牌傾斜。百度搜索大數據顯示，近五年中國品牌搜索熱度占品牌總熱度比例從45%提升至75%，達境外品牌三倍，其中國產服飾品類搜索熱度提升56%，增速居全品類第二。消費趨勢：本土品牌受益于國貨崛起圖表：新國貨指數不斷攀升圖表：中國品牌和境外品牌關注度占比數據來源：百度，人民網研究院，方正證券研究所45%75%55%25%0%10%20%30%40%50%60%70%80%20162021中國品牌境外品牌中國冰雪產業起步晚，至今僅二十年，目前處于市場啟動階段。在北京2022年冬奧會的帶動以及相關政策激勵下，中國冰雪運動產業迎來重大發展機遇，從賽事IP產生的經濟效應、產業基礎建設以及運動裝備產品拉動中

19、國冰雪產業發展。自冬奧會申辦成功至2021年10月，全國居民參與冰雪運動人數為3.46億人次，中國成為全球最大的滑雪初級市場。消費趨勢：冬奧助力冰雪運動發展圖表：2010-2021年全國滑雪人次與滑雪場數量圖表：2022年春節期間中國冰雪運動類商品成交額同比增幅數據來源：2020中國滑雪產業白皮書，前瞻產業研究院，方正證券研究所05001000150020002500滑雪人次（萬人）滑雪場數量（家）553%420%368%366%328%325%309%296%285%266%125%0%100%200%300%400%500%600%功能性作為運動品牌的核心競爭力，運動鞋服品牌持續加大對運動

20、科技領域的布局創新。如Nike的Air、ZoomX等，Adidas的Boost、Lightstrike等科技奠定了其作為國際運動品牌領先者的產品基礎。國產品牌近幾年持續加大研發投入，陸續推出自身當家科技，如安踏的氮科技、李寧的科技、特步的動力巢Pb、361度的三態科技等，構筑自身的科技壁壘。部分國產產品在科技加持下已躋身世界領先水平。消費趨勢：本土品牌科技創新可與世界品牌比肩圖表：國產運動品牌主流鞋科技數據來源：公司官網，方正證券研究所品牌科技描述安踏氮科技平臺一種就PEBA材料的超臨界發泡材料，通過注入氮氣的方式增加強勁的回彈腳感，同時緩沖也更加出色。目前用在創跑、馬赫、c202等跑鞋，KT

21、、狂潮、輕狂等籃球鞋上。A-FLASHFOAM+安踏蟲洞技術的升級版，A-FLASHFOAM科技相比，A-FLASHFOAM+的密度更低，回彈性、柔軟度、耐久性和抗變形的性能都得到提升。目前主要用在馬赫MACH跑鞋上。A-FLASHLITE一種兼具運動功能和超輕特性的材料科技，2019年4月推出，在保證足夠剛性和韌性的同時，做到極致輕量。李寧輕彈科技自主研發的創新型中底材料，通過超臨界流體發泡工藝制備而成，相比傳統材料，大幅降低中底重量，顯著提高回彈性能，并且擁有更長的使用期限，較大地提升了產品功能性。同時，通過更具針對性的調校，可適應跑步、籃球、羽毛球、乒乓球等不同運動項目的競技需求。Lig

22、ht Foam科技采用高性能烯烴共聚物取代傳統EVA，并搭載李寧自行研發的高分子聚合物發泡和架橋系統，可使發泡孔更細膩、均勻，從而降低密度，減輕中底重量明顯提升底部的彈性。BOOM FIBER一種新型的熱塑性彈性體，將“絲”結合先進的編織技術，可獲得集輕質、透氣、舒適于一體的鞋面，不易變形，且使用壽命更為耐久。特步動力巢PB采用高科技超彈尼龍發泡中底材料，增加約8mm的厚底，前后掌緩沖和回彈更迅速，緩震推進系統穩定高效。減震旋使用特殊的中空回旋設計，有效實現結構減震的功能，提供緩震與靈活舒適的運動體驗。361度三態科技系統361全新三態科技系統由中底科技NFO、QU!KFOAM以及快平衡系統Q

23、U!KBALANCE三項科技組成，具有軟彈舒適、快速響應和抗扭轉的卓越性能。美國運動品牌發展時間軸來看，其從早期運動產品的逐步普及；至1970s后慢跑、健身等大眾運動興起，帶動跑步、健身等傳統運動品牌發展；而至2000s后隨著人均GDP和收入上升，大眾化消費向個性化/多元化消費過度，功能化和運動市場產品占據細分賽道快速崛起。具體品牌來看，如Lululemon依靠產品力與社群營銷占領瑜伽褲市場；UA依靠獨特面料科技搶占速干衣市場；On以其標志性鏤空鞋底Cloud中底科技聚焦跑鞋市場。此類專業化/個性化品牌占據細分賽道快速發展。消費趨勢：大眾運動消費向個性/專業化運動過渡圖表：美國運動品牌發展時間

24、軸圖表：品牌聚焦運動細分賽道出圈數據來源：方正證券研究所整理跑步行業龍頭瑜伽滑雪高爾夫戶外速干衣籃球國產運動品牌近年來渠道擴張速度放緩，持續關閉虧損低效店鋪，設立高效大店，以每1-2年的頻率更新店鋪形象，提升消費者購物體驗。運動品牌在一二線城市設立旗艦店深化品牌形象。如安踏推出的冠軍店、冬奧會主題品牌體驗店；李寧推行高效大店策略，特步推出的九代店等，于消費者心中強化品牌形象。渠道改革：持續優化渠道，開設高效大店圖表：2010-2021年國產運動品牌渠道數變化圖表：中國李寧首家城市定制店數據來源：公司財報，李寧官網，方正證券研究所；注：渠道數含成人&童裝020004000600080001000

25、0120002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021安踏李寧特步361度家DTC（Direct To Consumer，直面消費者）模式大勢所趨。DTC模式近年來被越來越多消費品公司使用，其核心在于直面終端消費者需求，依托大數據實時關注消費者偏好及其行為改變，并以此賦能產品研發、柔性供應鏈建設和渠道升級改造。2020年安踏品牌開展DTC轉型。為應對消費者需求快速轉變，2020年安踏啟動DTC轉型，在中國11個省市共3500家安踏門店率先開展混合運營模式，其中60%由公司直營，40%由加盟商按安踏運營標準運營。未來隨著

26、轉型持續推進，DTC預計可在整體流水占比提升至70%。渠道改革：DTC轉型提升渠道效率數據來源：公司財報，方正證券研究所圖表：2021年安踏品牌分渠道收入占比圖表：李寧公司分渠道營收占比DTC,35.6%電商,34.2%傳統批發及其他,30.2%DTC電商傳統批發及其他0%20%40%60%80%100%200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021經銷商直營電商海外線上平臺多極化：早期國內服裝電商零售市場主要為阿里系平臺一家獨大，但近年隨著京東、唯品會等平臺服飾品牌官方旗艦店的設立，疊加短視頻、

27、直播的興起，抖音、快手等平臺快速崛起，線上平臺呈現出多極化趨勢。社交媒體快速崛起：微博、小紅書等社交媒體崛起，年輕人熱愛在社交平臺分享運動日常/經驗/裝備；品牌方通過社群營銷/口碑營銷等方式，建立自身運動社群推廣自身聲量，同時也持續促進年輕人對運動的熱情。線上平臺多極化，社交媒體快速崛起圖表：線上平臺多極化圖表：社交媒體快速崛起助力品牌走進年輕消費者數據來源：方正證券研究所整理傳統電商直播電商社交平臺特跑族安踏微信小程序李寧微博賬號小紅書分享紡織及制鞋業作為勞動力密集型產業，其發展和轉移受到勞動力資源、原材料配套供應、政策環境以及銷售市場等多方面因素影響和制約，其中勞動力資源是最重要的因素之一

28、，產業不斷向勞動力資源豐富的國家和地區轉移。目前中國仍為世界最大的紡織及制鞋國家，但產能正逐步向以越南為代表的東南亞國家轉移。紡織及制鞋業逐步向東南亞國家轉移數據來源：方正證券研究所圖表：世界紡織及制鞋業產業遷移史早期世界紡織及制鞋中心在歐美等國。歐美歐美20世紀60年代，隨著歐美產業工人工資水平提高，紡織及制鞋批量化生產導致行業競爭加劇，企業利潤攤薄。主要歐美企業大部分轉移到了成本相對低廉的日本，將先進流水線設備搬遷成立生產基地；隨后又于1970s陸續轉移到中國臺灣、韓國等地。1960s1960s：日韓及中國臺灣：日韓及中國臺灣20世紀90年代后,制鞋業陸續轉移到了土地勞動力成本更低廉的中國

29、大陸沿海地區。中國逐漸發展為新的世界紡織及制鞋業中心。1990s1990s：中國大陸：中國大陸2008年金融危機爆發后，新勞動法的頒布使得中國勞動力成本上升，逐步嚴格的環保標準制約了紡織及制鞋業的成長空間。以越南為代表的東南亞國家，依靠人力資源豐富和勞動力成本低廉的優勢，再加上受時局改革與政策紅利的雙重驅動，紡織及制鞋業發展十分迅猛，產能陸續向東南亞轉移。2010s2010s：東南亞國家：東南亞國家目前Nike/Adidas鞋履主要生產基地已遷至越南和印尼，服裝生產基地主要在越南、柬埔寨。同時兩者在中國也保留一定的供應商產能，占比約在10%左右。鞋履：Nike在越南和印度尼西亞的工人占比約為4

30、5.5%和33.7%；Adidas在越南和印度尼西亞的工人占比約為35.9和32.6%。服裝：Nike在越南和柬埔寨的工人占比約為31.4%和13.0%；Adidas在越南和柬埔寨的工人占比約為25.6和13.7%。Nike/Adidas主要生產基地已遷至越南、印尼及柬埔寨數據來源：方正證券研究所；注：集中度通過工人人數測算圖表：2021年鞋履產能地理分布（工人人數占比）圖表：2021年服裝產能地理分布（工人人數占比）45.5%35.9%33.7%32.6%12.2%13.4%4.2%6.5%0%20%40%60%80%100%NikeAdidas越南印度尼西亞中國大陸印度巴西緬甸其他31.4

31、%25.6%13.0%13.7%10.9%8.6%9.0%5.5%13.3%7.1%0%20%40%60%80%100%NikeAdidas越南柬埔寨中國大陸斯里蘭卡泰國巴基斯坦印度尼西亞洪都拉斯由于1970s后中國臺灣、韓國紡織與制鞋業興起，涌現出一批諸如寶成、豐泰、TAEKWANG、清祿、儒鴻等優質制造商，同時恰逢當時正值歐美運動品牌快速擴張時期，Nike、Adidas等品牌在占領歐美市場后于1980s左右供應鏈和渠道開始向亞洲擴張，優質臺企與韓企也于這一時間段開始積極承接運動品牌制造。如豐泰1977年開始為Nike生產運動鞋，誠展1988年與Adidas成為合作伙伴。國際運動品牌主要供應

32、商為中國臺灣、韓國企業數據來源：公司官網，方正證券研究所創始人所在鞋履供應商代工人數鞋履占比Nike中國臺灣豐泰集團11405815.9%韓國TAEKWANG8680512.1%中國臺灣寶成國際8275011.5%韓國CHANGSHIN7358110.3%中國臺灣清祿集團532787.4%中國臺灣隆典實業493546.9%中國臺灣廣碩鞋業482306.7%中國臺灣華利集團452416.3%Adidas中國臺灣寶成國際4864815.9%韓國HWASEUNG3747612.3%中國臺灣誠展鞋業3511111.5%韓國Parkland3409911.1%中國臺灣Right Source205406

33、.7%中國臺灣萬邦鞋業191276.3%中國臺灣來億集團156785.1%以Nike來看，其對上游制造商實行評級制度，將指標量化為“產品質量、采購成本、交付及時性與可持續性”四個方面，并作綜合評價給予制造商金銀銅黃紅五個評價，并以此作為訂單分配的重要參考，力爭實現公司青銅級合格類以上供應商數量占比達到100%的目標。供應鏈評級標準日趨嚴格數據來源：Nike官網，方正證券研究所評價權重等級紅黃銅銀金質量25%60%60-69%70-84%85-94%95-100%交付及時性25%采購成本25%可持續發展25%綜合表現不合格，立即采取措施不可持續，低于最低標準達到最低要求超標準的行業龍頭全球標桿企

34、業圖表：Nike供應商標準評級運動鞋服供應鏈集中度較高，運動鞋集中度高于運動服裝。Nike公司2014至2020財年公司鞋類工廠數量由150家降至122家。2021年鞋類供貨占比超過10%的供應商數量為4家，合計占總供貨量比重達61%；服裝類供貨占比CR5達51%，低于鞋類供應商集中度。運動鞋服供應鏈集中度較高數據來源：Nike財報，方正證券研究所；注：2014-18財年為top5；2019-21財年為top4圖表：Nike供應商數量圖表：Nike鞋類供應商集中度占比1501461421271241121221914304083943633283343293440100200300400500

35、60070020142015201620172018201920202021鞋類工廠數量服裝類工廠數量0%10%20%30%40%50%60%70%80%012345620142015201620172018201920202021超過10%供應商總供貨占比超過10%供應商數量家Adidas同樣實施精簡供應商的策略，并與優質供應商形成長期穩定的合作伙伴關系，公司供應商數量由2016年297家降至2021年的114家；其中2021年鞋類供應商21家，同比減少4家；服裝類供應商61家，同比減少9家。Adidas傾向與供應商保持長期合作關系，2021年鞋服供應商平均合作年限分別為22.7、18.7年

36、。品牌與供應商保持長期合作關系數據來源：Adidas財報，方正證券研究所圖表：Adidas獨立供應商數量圖表：2021年Adidas供應商分合作年限占比132115297296130138050100150200250300350201620172018201920202021鞋類供應商數量服裝類供應商數量配飾類供應商數量供應商數量38%29%43%29%38%18%33%33%39%0%20%40%60%80%100%鞋類服裝配飾類20 years運動鞋服產能供需存在缺口，品牌商選擇短期合約供應商快速彌補產能不足，如2021年Nike供應鏈中未評級工廠達102家（2020年未評級工廠：0家）

37、，占比17.0%。預計隨著東南亞等地防疫政策轉變和疫情好轉，頭部品牌商精簡供應商趨勢仍會持續。21年疫情擾動全球運動供應鏈緊張數據來源：Nike&Adidas公司公告，方正證券研究所品牌制造商數量制造商集中度制造商分布Nike2021年鞋類工廠191191家家（20202020：122122家家；2014：150家）2021年服裝工廠344344家家（2020：329329家家；2014：430家）2021年鞋履Top4 61%（2020：top4 61%；2014：top5 67%）2021年服裝Top5 51%（2020：top5 48%；2014：top5 34%）鞋履：14個國家；工廠

38、數占比：越南51%（+7%）、印度尼西亞24%（+3%）、中國21%（-8%）服裝：33個國家；工廠數占比：越南30%（+7%）、中國19%（-7%）、柬埔寨12%注：%為工廠數量占比，（）內為與16年工廠數占比變動Adidas2021年鞋類獨立供應商21家（2020：25家）；2021年服裝獨立供應商61家（2020：70家）；2021年獨立供應商數量合計114家（2020：132家；2016：297家）2021年鞋服工廠數量234家（2020：277家）鞋履：平均合作年限22.7年，2019年核心供應商（11家）產量占比92%，產值占比90%服裝：平均合作年限18.7年，2019年核心供應

39、商（22家）產量占比88%，產值占比88%鞋履：亞洲產量96%（2016：97%）；其中印尼36%（+12%）、越南30%（-12%）、中國15%（-7%）；服裝：亞洲產量91%（2016：93%）；其中柬埔寨21%（+1%）、中國20%（-7%）、越南15%（-2%）圖表：Nike&Adidas鞋履供應商梳理核心競爭力來看，我們認為下游品牌商對于制造商篩選標準嚴格，主要看重制造商的交期、品質、成本、自動化、ESG等因素。以運動鞋品牌對首次合作制造商主要考察因素來看，主要可以分為綜合考察（規模、ESG、行業經驗等）、開發能力（開發人員、設備、周期、歷史等）及生產能力（品質、交付、快反、精益生產

40、等）三個方面進行考察。在經過初期考察后，品牌商也會定期對制造商進行長期動態評審考核并劃分不同等級，以決定其是否納入核心供應商，并進而考慮其訂單數量。交期、品質、成本、自動化、ESG構筑核心競爭力數據來源：華利公司公告，方正證券研究所圖表：運動鞋品牌對首次合作制造商主要考察因素 產能規模 勞動力、人權 環保、社會責任 與其他品牌合作情況 企業業務水平與行業經驗綜合考察綜合考察 開發人員與素質 開發設備 開發周期 歷史開發成就等開發能力考察開發能力考察 質量控制流程 供應鏈管理能力 應急交付能力 生產設備、工藝與技術 精益生產能力等生產能力考察生產能力考察運動鞋服行業下游需求端變化較快，各年的流行

41、形象和款式均有變化，同時運動品牌對于新品會花大量資金進行前期推廣，運動鞋服產品有很強的時效性。因此，品牌端對于產品開發周期和制造周期十分看重，對于制造商的快速且按時交付能力有較高要求，也是雙方長期合作的基礎。制造商主要通過生產流程的管控和自動化生產來確保自身交付能力，其中制衣類企業如申洲國際通過一體化上游面料產業縮短交期，可實現一個月內快速交付，在配套齊全的情況下可實現2周內快速交付。申洲國際一體化產業鏈縮短交期數據來源：方正證券研究所傳統廠商：傳統廠商：3 3-5 5個月個月接收訂單面料采購成衣制造交貨1-2個月1-2個月圖表：服裝類制造商交付周期在3-5個月圖表：鞋履制造商開發&生產交付周

42、期三輪樣品設計&反饋反饋樣品確認，發出預售情況下量產訂單生產海運&品牌商入庫3 3-4 4個月個月2 2-3 3周周2 2周周2 2-3 3個月個月1 1個月個月產品質量是消費者評價品牌的重要因素之一，故而品牌商對制造商的生產技術水平和產品質量控制標準實行嚴格管控，如在生產過程中派駐檢驗人員駐廠對生產流程全過程進行監控。優質企業主要通過生產管理、自動化水平提高、工藝流程提升、提升員工熟練度等手段來保證產品品質。另一方面，產品品質的提高會導致不良率顯著降低，進而降低成本。品質管理是與品牌商長期合作之保障數據來源：公司公告，方正證券研究所圖表：華利公司品質管理策略五項重點圖表：2021年華利、豐泰

43、產量與客訴數對比0510152025300.00.51.01.52.02.5華利集團豐泰企業產量客訴數（右軸）起億雙與傳統紡織制造行業相同，產品價格在原材料成本、生產管理費用的基礎上加成一定比例的固定盈利空間。這一模式下，制造商能有效將成本上升壓力轉嫁給下游客戶，故而制造商毛利率相對較為穩定。運動鞋服制造業采取成本加成的模式數據來源：Huaseung招股說明書，方正證券研究所鞋面人造皮革，紡織品，皮革，增強材料等材料價格（品牌系統）利潤系數部件高頻印刷，印染等外包商價格鞋底外底，中底等材料價格(品牌系統)利潤系數+外包商協議價格其他材料線、包裝費等工廠與品牌每個季度的協議價格人工費用，間接費用

44、工廠與品牌每個季度的協議價格+工藝難易度利潤與阿迪達斯達成協議模具外底，中底的模具費用由品牌方支付體積附加費根據單一產品訂單的多少，品牌方給予的補償金額圖表：Huaseung企業Adidas鞋產品報價單產品價格原材料成本生產管理費用固定盈利空間圖表：紡織制造行業成本加成模式制鞋制衣產業不斷向勞動力資源豐富的國家和地區轉移，以獲取更低的生產成本優勢。我們梳理了鞋類制造商的海外產能布局。以頭部企業來看，寶成國際、豐泰企業、清祿集團、TKG等臺企、韓企成立時間較早，于1970s左右成立，1990s后中國布局，2000s后新增產能主要在東南亞地區。運動制造商2000s后普遍設廠東南亞國家數據來源：方正

45、證券研究所整理圖表：運動鞋制造商海外初次設廠布局梳理制造商制造商1960s1960s-1980s1980s1990s1990s2000s2000s-至今至今臺企寶成國際成立于1969，中國臺灣1988，中國設廠2009，柬埔寨、孟加拉設廠1994，越南設廠2015，緬甸設廠華利集團成立于1990，中國設廠2005，越南設廠2014，多米尼加設廠豐泰企業成立于1971，中國臺灣1992，印尼設廠2006，印度設廠1988，中國設廠1996，越南設廠鈺齊國際成立于1995，中國設廠2003，越南設廠2013，柬埔寨設廠志強國際成立于1992，中國臺灣2000，越南設廠2010，柬埔寨設廠清祿集團成

46、立于1969，中國臺灣2004，越南設廠1989,中國設廠2007，印尼設廠韓企TKG成立于1971，韓國1994，越南設廠2011，印尼設廠1995，中國設廠CSI成立于1981，韓國1994，越南設廠2010，印尼設廠1995，中國設廠HWASEUNG成立于1953，韓國1993，中國設廠2002，越南設廠PRATAMA成立于1989，印尼Parkland成立于1973，韓國2005，印尼設廠東南亞地區勞動力工資相對低廉。平均工資來看，中國、印尼2021年平均工資分別為1380美元/月、200美元/月，越南2020年最低工資水平為190美元/月，且印尼而越南工資保持較快增長。平均而言，中國

47、工資為越南工資水平的3-4倍，為印尼的5-7倍，東南亞等地在人工成本上具備較大優勢。但另一方面，東南亞地區存在技術水平和能力不足、勞動效率較低等問題。2020年越南15歲以上勞動人口約5460萬人，其中適齡勞動人口4830萬人，但經過技能培訓獲得文憑或證書的勞動力占比為24.1%。東南亞地區勞動力工資相對低廉數據來源：wind，印尼統計局，越南統計局，vietnamplus，商務部，方正證券研究所圖表：2015-2021年中越印制造業平均工資圖表：2015-2020年越南最低工資水平02004006008001000120014001600201520162017201820192020202

48、1中國印尼美元020406080100120140160180200201520162017201820192020美元東南亞寬松外貿環境享受低關稅優惠。以越南為例，當前越南已形成了相對龐大且成熟的自由貿易體系，與歐盟、歐亞聯盟等組織及日韓等發達國家簽署雙多邊自貿協定，對歐盟等國關稅大幅降低，其中對歐盟出口鞋履產品享受零關稅，對美國出口鞋履產品采用基準稅率。截至2022年1月，越南已簽署15個自由貿易協定，其中包括全面與進步跨太平洋伙伴關系協定(CPTPP)等，為越南參與全球產業鏈分工創造了良好環境。東南亞地區制定外資相關優惠政策，積極完善法律法規。以越南為例，當前越南企業所得稅率一般為20%

49、，對于符合相關條件的外資企業可享有1017%的所得稅優惠，并享受“四免九減半”或“六免十三減半”的優惠政策。同時越南也積極調整和完善法律法規，法制環境不斷得到改善。東南亞國家關稅更優、外資政策優惠數據來源：商務部，方正證券研究所圖表：中國越南對歐美出口鞋履產品關稅對比越南中國歐盟越南對歐盟出口鞋履產品享零關稅中國對歐盟出口鞋履產品征收8%-17%關稅美國越南對美國出口鞋履產品采用基準稅率，其中紡織橡膠類鞋為0%-37.5%，合成皮革鞋類為8.5%-10%中國對美國出口鞋履產品采用基準稅率加額外稅率，其中額外稅率為7.5%-15%運動鞋服相較于其他服飾行業對于產品功能性具有更高要求，同時產品兼具

50、時尚屬性，需要行業公司具備快速響應客戶需求，并推出符合市場需求的產品。運動服制造商通過對功能性面料的研發投入，產品附加值高且品牌粘性更強。運動鞋制造商則主要通過優化開發技術，加大對產品鞋面、鞋底材料和工藝開發與創新投入，實現與品牌的深度綁定。運動服制造商加大面料研發投入，制鞋企業深耕開發設計數據來源：申洲、華利公司公告，方正證券研究所圖表：申洲國際與品牌聯合研發的功能型面料5.9%5.6%7.2%9.2%54.5%58.2%64.5%67.9%28.1%21.5%14.3%11.6%6.7%7.0%7.1%6.5%0%20%40%60%80%100%2017201820192020H1鞋履開發

51、設計（運動涼鞋/拖鞋）鞋履開發設計（戶外靴鞋系列）鞋履開發設計（運動休閑鞋系列）鞋面系列制作工藝及研究新材料、新配方的研究制鞋流程工藝的研究與開發圖表：2017-2020H1華利公司研發投入占比運動鞋制作流程相較于成衣制造業更長且更為復雜，自動化難度更高。運動鞋生產流程長且復雜，同時顏色、尺碼、款式較多，品類繁雜，故而運動鞋制造商得自動化程度較紡織產業來說較低。其中，在部分環節如鞋底生產、鞋面裁切、縫紉等環節已可實現自動化，但部分流程自動化仍需突破。運動鞋較制衣業流程更長且品類更多，自動化難度更高數據來源：方正證券研究所；注：其中鞋產業鏈中標紅處為目前基本已實現自動化流程印染包裝和運送縫紉裁剪

52、染整織造成衣織造產業鏈：成衣織造產業鏈：鞋履織造產業鏈：鞋履織造產業鏈：皮革與布料裁剪印花針車鞋面鞋墊橡膠與化工材料大底熱壓成型配料混煉EVA等原料混煉造粒發泡底臺鞋材打磨裁剪檢驗成型前段：打孔、粘合鞋幫成型中段：大底刷膠、粘合、烘干成型后段：貼圍條、硫化或粘合成型包裝成品貼合資本密集型勞動密集型自動化生產一方面可以打破人力瓶頸，進一步釋放產能，同時也可以對沖勞動力成本的上升，使單位生產成本下降，提升產品優良率。以運動鞋企為例，華利集團人均產量顯著優于裕元、豐泰與TKG，且逐年攀升。華利集團于2017年人均創收顯著低于豐泰與華利，但至2021年人均創收僅略低于豐泰和TKG，優于裕元國際。我們認

53、為這主要是原先豐泰、裕元、TKG承接Nike、Adidas等中高價位段產品線，人均產量低但人均創收高。而華利集團一方面其鞋單價較低，另一方面則通過自動化水平提高和精益生產，優化自身產品結構，實現了人均產量和人均創收的逐年攀升。自動化生產提高產出效率數據來源：公司財報，方正證券研究所圖表：運動鞋人均產量圖表：運動鞋人均創收0200400600800100012001400160020172018201920202021豐泰企業裕元集團華利集團TKG雙/人02468101214161820172018201920202021豐泰企業裕元集團華利集團TKG萬元/人品牌商對于供應商ESG提出詳細要求。

54、Nike、Adidas皆對自身供應鏈制定了長期ESG目標，對上游供應商的員工待遇、環境保護和節能減排提出多項具體要求，制定了到2025年詳細的ESG發展指標。行業龍頭制造商在品牌商的倡導下，重視ESG的理念高度契合品牌端對于可持續發展的訴求。重視ESG，契合品牌商可持續發展訴求數據來源：Nike公司公告，方正證券研究所圖表：Nike關于供應商環保相關2025年目標碳碳指標值21財年25財年目標通過100%的可再生電力和汽車電氣化將自有或運營工廠的溫室氣體排放量絕對減少70%自有或運營工廠的溫室氣體排放量（公噸CO2e)119,141-70%可再生電力百分比78%100%制造業和運輸業的排放量變

55、化為0%制造業和運輸業的溫室氣體排放(公噸CO2e)2,864,8120%通過50%環保優先材料減少50萬公噸的排放量溫室氣體排放減少的材料（公噸CO2e）123,367500,000環境優選材料（EPM）的百分比32%50%廢物廢物在制造、分銷中心(DCs)、總部(HQs)中每單位減少10%的廢物廢物/單位（克/單位）277.89-10%100%的廢物轉移；80%的廢物在生產、包裝、配送中心和總部被回收從垃圾填埋和焚燒中分流出來的廢物百分比97%100%廢物再利用的百分比69%80%10倍的成品廢料（FPW）被翻新、回收或捐贈收集、回收、捐贈的FPW（單位）2,347,57610X水水每公斤

56、紡織品染色完成的淡水用量減少25%淡水用量/染色完成的紡織品公斤（升/公斤）79.1-25%棉花供應鏈中回收130億升的水恢復的水（L）2.06B13B化學化學在我們的整個供應鏈中，為我們的10個優先化學項目采用清潔化學替代品采用清潔化學替代品的優先化學項目010制衣制鞋業為勞動密集型產業，人員管理對于企業治理至關重要。尤其是企業普遍全球化布局，擁有不同文化背景、宗教和價值觀的員工，需要有成熟的企業核心價值觀和人員管理方式去管理員工。企業積極構筑企業自身培訓學院、完善晉升機制、提供豐富活動、重視女性員工權益等舉措，踐行有溫度的管理，降低員工流動率。一方面，員工流動率降低有利于集團自身穩定，同時

57、熟練員工的提升也有助于產品品質的提升。申洲、豐泰等企業積極通過管理來降低員工流動率。勞動密集型跨國企業，人員管理至關重要數據來源：公司公告，方正證券研究所0%1%2%3%4%5%6%201320152017201820192020圖表：申洲國際公司員工月均流動率0%5%10%15%20%25%201520162017201820192020圖表：豐泰企業公司員工流動率分析師聲明作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，保證報告所采用的數據和信息均來自公開合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響。研究

58、報告對所涉及的證券或發行人的評價是分析師本人通過財務分析預測、數量化方法、或行業比較分析所得出的結論，但使用以上信息和分析方法存在局限性。特此聲明。免責聲明本研究報告由方正證券制作及在中國（香港和澳門特別行政區、臺灣省除外）發布。根據證券期貨投資者適當性管理辦法，本報告內容僅供我公司適當性評級為C3及以上等級的投資者使用，本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。若您并非前述等級的投資者，為保證服務質量、控制風險，請勿訂閱本報告中的信息，本資料難以設置訪問權限，若給您造成不便，敬請諒解。在任何情況下，本報告的內容不構成對任何人的投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況

59、或需求，方正證券不對任何人因使用本報告所載任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資者需自行承擔風險。本報告版權僅為方正證券所有，本公司對本報告保留一切法律權利。未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、轉發或公開傳播本報告的全部或部分內容，不得將報告內容作為訴訟、仲裁、傳媒所引用之證明或依據，不得用于營利或用于未經允許的其它用途。如需引用、刊發或轉載本報告，需注明出處且不得進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。公司投資評級的說明強烈推薦：分析師預測未來半年公司股價有20%以上的漲幅；推薦：分析師預測未來半年公司股價有10%以上的漲幅；中性：分析師預測未來半年公司股價在-10%和10%之間波動；減持：分析師預測未來半年公司股價有10%以上的跌幅。行業投資評級的說明推薦：分析師預測未來半年行業表現強于滬深300指數；中性：分析師預測未來半年行業表現與滬深300指數持平；減持：分析師預測未來半年行業表現弱于滬深300指數。THANKS聯系人：陳佳妮郵箱：方正證券研究所專注專心專業北京市 西城區展覽路48號新聯寫字樓6層上海市 靜安區延平路71號延平大廈2樓上海市 浦東新區世紀大道1168號東方金融廣場A棟1001室深圳市 福田區竹子林紫竹七道光大銀行大廈31層廣州市 天河區興盛路12號樓 雋峰苑2期3層方正證券長沙市 天心區湘江中路二段36號華遠國際中心37層