傳媒行業專題研究 ： 硬件&技術迭代驅動VRAR內容創新-220904（34頁）.pdf

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1、 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。1 證券研究報告 傳媒傳媒 硬件硬件&技術迭代技術迭代，驅動驅動 VRAR 內容創新內容創新 華泰研究華泰研究 傳媒傳媒 增持增持 (維持維持)研究員 朱珺朱珺 SAC No.S0570520040004 SFC No.BPX711 +(86)755 8249 2388 聯系人 王星云王星云 SAC No.S0570121100014 +(86)755 8249 2388 點擊查閱華泰證券研究團隊介紹和觀點點擊查閱華泰證券研究團隊介紹和觀點 行業行業走勢圖走勢圖 資料來源：Wind，華泰研究 2022 年 9 月 04 日中國內地

2、專題研究專題研究 看好看好 VR/AR+游戲、直播游戲、直播/影視、社交影視、社交/辦公辦公內容生態發展內容生態發展 隨著 VR/AR 硬件設備持續迭代及頭部廠商加大投入，我們認為中國未來 3-5年內最具商業化前景的 C 端消費級 VR/AR 內容場景包括：1）VR/AR+游戲：由于高沉浸度，游戲是天然適合 VR/AR 的內容場景，隨著硬件設備迭代更新，中長期看好 VR/AR 游戲內容由輕度向重度轉移，提升行業商業化空間；2）VR/AR+直播/影視：2022 年字節跳動等國內大廠重點發力該領域布局，國內 VR/AR 直播/影視的技術條件已基本具備，有待內容生態的持續豐富；3）VR/AR+社交/

3、辦公：長期商業化空間充足且有望成為下一代互聯網的重要流量入口，該內容場景布局對互聯網廠商而言具備重要戰略意義。關注關注 2022 年年 VR/AR 硬件迭代對內容生態發展的推動硬件迭代對內容生態發展的推動 2022-23 年或成為 VR/AR 硬件產品迭代的關建年：1）設備更輕薄，2022年 Pancake 光學解決方案加速普及使 VR 硬件設備更加輕薄，改善用戶長時間佩戴頭顯的體驗，提高用戶粘性，或有利于相對重度游戲、直播/影視等內容的生態發展；2）畫面更高清，22 年消費級 VR 設備分辨率逐漸由雙眼 4K 向 5K 及更高發展，更清晰的畫面或有望加速高清 VR 直播/影視內容以及游戲內容

4、場景的發展；3）交互體驗升級，頭手 6DoF 成為標配，眼動跟蹤、全彩透視、面部捕捉及裸手識別更加普及，交互體驗 MR 化趨勢突顯，持續推動游戲和社交/辦公等內容場景發展。VR/AR+游戲：游戲：海外研發商領先，國內追趕，海外研發商領先，國內追趕，新技術普及將創新游戲體驗新技術普及將創新游戲體驗 據陀螺研究院，1H22 Steam VR游戲暢銷榜前10均為運營2年以上的游戲，同期 Pico 商店 83%的新上線內容來自于海外引進，長線&海外研發產品目前占據 VR 游戲市場主要份額。展望未來，眼動追蹤和全彩透視等技術的普及有望提升 VR/AR 游戲畫質、推動 MR 游戲內容發展、升級 VR/AR

5、 交互體驗并增強 VR/AR 游戲社交屬性。行業有望涌現更多優質 VR/AR 游戲新品，吸引用戶。近年來國內多家游戲廠商已開始加速布局 VR/AR 游戲。短期我們看好國內游戲廠商通過研發較輕度 VR 游戲推動內容生態發展，中長期我們更看好研發能力較強的國內大廠在研發偏重度 VR 游戲上取得成功。VR/AR+直播直播/影視影視、+社交社交/辦公辦公：擴展擴展下一代下一代虛擬現實交互虛擬現實交互生態生態 VR/AR 直播/影視與社交/辦公有望改善交互體驗，提升 VR/AR 內容產業鏈長期商業空間。VR/AR 直播/影視方面，字節跳動旗下 Pico 于 2022 年加速布局，截至 22 年 8 月已

6、上線 3 場 VR 演唱會直播、超 100 部 3D 影視作品、6 部 6DoF 原生 VR 影片，其 VR 直播影視布局國內領先；VR 社交/辦公方面，海外廠商先發優勢顯著，國內廠商開始發力。2021 年以來，Meta 在VR 社交/辦公領域布局加快，Horizon 產品矩陣和場景持續拓展；同時國內Pico 平臺也涌現出優質 VR 社交應用如Pico Home和PartyOn等。AR 社交領域 Snap 全球領先，2Q22 其日均超 2.5 億用戶使用其 AR 功能。硬件硬件&技術迭代推動內容生態發展，關技術迭代推動內容生態發展，關注相關受益注相關受益 VR/AR 內容公司內容公司 國內廠商

7、持續加快 VR/AR 內容生態布局，拓展業務邊界與盈利空間：1）字節跳動，Pico 加速 VR 游戲/直播影視/社交等布局，生態持續完善；2）夢想綻放，奇遇 VR 擁有全量的愛奇藝視頻內容+豐富的精品游戲，以及 VR 定制化特色內容；3）愷英網絡，前瞻布局 VR 領域，合資公司圍繞“敢達”IP打造 VR 游戲產品，22 年末/23 年初有望上線；4）寶通科技，控股國內頭部 VR 游戲廠商哈視奇科技，投資 MR 解決方案提供商一隅千象；5）三七互娛，VR/AR 投資布局豐富，覆蓋內容、整機和底層技術等多領域。風險提示：1）VR/AR 硬件和技術發展不及預期；2）商業化存在不確定性；3）政策監管風

8、險。(23)(11)11325Sep-21Jan-22May-22Aug-22(%)傳媒滬深300 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。2 傳媒傳媒 正文目錄正文目錄 VR/AR 內容產業與硬件協同發展內容產業與硬件協同發展.3 VR/AR 當前硬件&技術瓶頸對內容生態發展有所限制.5 2022 年硬件&技術迭代，設備輕薄化+畫面高清化+交互體驗升級.7 VR/AR 硬件新品前瞻：Meta Quest Pro 和 Pico Neo 4 有望近期發布.10 VR/AR+游戲：內容先行場景，商業化初獲成效游戲：內容先行場景，商業化初獲成效.14 全球 VR/AR 游戲，頭部

9、長線產品占據主要份額.14 VR/AR 硬件技術革新能為 VR/AR 游戲內容產業帶來什么？.16 國內 VR/AR 游戲自研能力相對薄弱，廠商加速布局.17 如何看國內 VR/AR 游戲內容產業格局？.19 VR/AR+直播直播/影視：大廠重點發力，內容生態明顯豐富影視：大廠重點發力，內容生態明顯豐富.21 字節跳動 Pico：加速 VR 直播影視布局，今年實現跨越性發展.22 奇遇 VR：VR 影視內容生態逐步完善.25 VR/AR+社交社交/辦公：元宇宙的流量入口，仍處發展初期辦公：元宇宙的流量入口，仍處發展初期.26 VR/AR 內容生態：相關產業鏈公司標的內容生態：相關產業鏈公司標的

10、.29 風險提示.31 eZuYfWaXvXhUrZdU7N9R9PoMoOmOmOkPoOzQiNrRtO8OqQxOuOoNqRvPoMtN 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。3 傳媒傳媒 VR/AR 內容內容產業產業與與硬件協同發展硬件協同發展 自 Oculus 于 2010 年發布 Oculus Rift 首臺原型機以來，全球 VR/AR 硬件與內容生態已經歷逾十年的快速發展期，并且經形成了“硬件+內容”協同發展的正循環。2010-2015 年期間，全球 VR/AR 硬件生態發展仍處于起步階段，三星、HTC、Valve 以及國內廠商 Pico 陸續推出了他們第

11、一臺 VR 設備；而在此期間，由于 VR/AR 硬件設備的普及率較低，相關內容生態發展仍未起步。2016-2019 年期間，隨著全球多款旗艦級的 VR/AR 硬件設備上市，VR/AR 設備的使用滲透率持續提升，國內廠商 PICO 和愛奇藝奇遇也推出了他們首臺 VR 一體機；VR/AR 內容生態也取得快速發展，尤其在游戲內容領域。海外 VR 游戲內容廠商推出了多款熱門 VR/AR游戲，包括 VR 游戲Beat Saber、Superhot VR，以及 AR 游戲Pokemon Go等，國內游戲內容廠商也開始嘗試布局 VR 游戲，其中一些專注于 VR 游戲研發的中小游戲工作室取得了良好的成果，包括

12、南京穴居人Contractors、哈視奇科技奇幻滑雪等，均取得了不錯銷量。2020 年至今，Oculus Quest 2 的發布進一步推動了全球 VR 硬件和內容消費增長，國內互聯網大廠開始加速在 VR/AR 內容硬件與軟件端布局；內容生態也在 2020 年迎來了第一款同時取得良好口碑與高銷量的 AAA 級游戲Half-Life:Alyx，同時海外和國內廠商均開始探索游戲以外的VR/AR內容創新，Meta在2021年正式開放VR社交平臺Horizon Worlds，字節跳動旗下 Pico 2022 年在 VR 虛擬演唱會領域進行了多場探索。圖表圖表1：VR/AR 硬件與內容生態發展歷程硬件與內

13、容生態發展歷程 資料來源：VR 陀螺，公司官網，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。4 傳媒傳媒 結合當前 VR/AR 硬件與內容的發展趨勢，我們認為中國未來 3-5 年內最具備用戶消費與商業化前景的 C 端 VR/AR 內容場景包括：1）VR/AR+游戲（游戲（2025 年預計市場規模達年預計市場規模達 63 億元，據億歐）：億元，據億歐）：基于當前的硬件性能條件，海外已有多家內容廠商推出了商業化程度較高的 VR 游戲產品，例如 Meta 旗下工作室 Beat Games 的Beat Saber在 Quest 銷售額已累計超過 1 億美元。隨著未來 VR/A

14、R 設備性能持續迭代（降低設備重量、減輕眩暈感、提升畫質等），用戶體驗提升，更多大廠開始布局相關內容，VR/AR 游戲產業化提高，預計未來或有更多優質的、商業化水平高的偏重度的 VR/AR 游戲上線。產業鏈相關公司包括 Meta、Valve、騰訊、網易、三七互娛、愷英網絡、寶通科技等。2）VR/AR+影視影視直播（直播（2025 年預計市場規模達年預計市場規模達 58 億元億元，據億歐）：據億歐）：2020 年以來，隨著 VR/AR畫面質量的提升，以及疫情一定程度影響了沉浸度較高的線下演出市場，中國 VR/AR 內容廠商加速了對娛樂直播/影視視頻/線下演出（包括演唱會、體育賽事、脫口秀等）VR

15、 化的嘗試。例如國內廠商 Pico 在 2022 年上線了多場音樂會和足球賽等 VR 直播。未來隨著VR/AR 影視直播內容質量和體驗持續提升，該內容場景的商業化水平也有望提高（盡管目前商業化水平仍然較低）。目前國內在VR/AR影視直播布局領先的公司包括字節跳動Pico、愛奇藝等。3）VR/AR+社交社交/辦公辦公：VR/AR 社交/辦公長期商業化空間充足（廣告、會員、平臺上交易傭金等），同時有望成為下一代互聯網的重要流量入口，該內容場景的布局對于互聯網廠商而言具備重要的戰略意義。但受到硬件設備與網絡傳輸技術限制，VR/AR 社交/辦公目前在國內用戶的滲透率低且難以形成有效的網絡效應，該內容場

16、景發展在國內仍處于萌芽期。海外公司 Meta 在 2021 正式開放旗艦 VR 社交平臺Horizon Worlds，上線后 3 個月內月活躍用戶數量達到 30 萬。圖表圖表2：中國：中國：VR/AR 內容內容應用服務市場應用服務市場 資料來源：億歐，華泰研究 VR/AR 內容生態與硬件生態發展互相促進。以 2020 年為例，Oculus Quest 2 的上市帶動2020 年全球 VR 頭顯出貨量同比增長 71.8%至 670 萬臺，同年硬件出貨量的快速增長驅動2020年 Steam 平臺新增 VR游戲和應用 822款，新增數量較 2019年同期增長 34.3%。2021年全球 VR 頭顯出

17、貨量持續增長，同比增長 65.7%至 1110 萬臺，同期 Steam 平臺新增內容數量 658 款至 6285 款。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。5 傳媒傳媒 圖表圖表3：全球全球 VR 頭顯出貨量頭顯出貨量 圖表圖表4：Steam：平臺：平臺新增新增 VR 游戲和應用數量游戲和應用數量 資料來源：VR 陀螺，華泰研究 資料來源：VR 陀螺，華泰研究 Quest Store 內容內容消費的趨勢也再次印證硬件消費的趨勢也再次印證硬件+內容的正循環邏輯。內容的正循環邏輯。伴隨著 Quest 2 的大面積銷售，VR 用戶數量快速提升，帶動 Quest Store 生態

18、走向正循環。Counterpoint 數據顯示，2021 年 Quest 2 累計銷量已超 1,000 萬，硬件大面積的鋪設為 Quest Store 帶來了用戶與流量，促進VR生態走向研發-變現的正向循環。據Meta官方數據與4Q21業績發布會，2020 年 9 月 Quest 2 發布后，Quest Store 收入快速提升，截至 2022 年 2 月累計內容銷售總收入達 10 億美元。根據我們的測算，2020 年 9 月-2022 年 2 月，Quest store 內容月均收入達 0.59 億美元，較 2020 年 5 月-2020 年 9 月提升 57%。圖表圖表5：Quest St

19、ore 累計收入情況累計收入情況 圖表圖表6：Quest Store 內容月均收入快速提升內容月均收入快速提升 資料來源：Meta 官網、華泰研究 資料來源：Meta 官網、華泰研究 VR/AR 當前當前硬件硬件&技術瓶頸對技術瓶頸對內容生態發展內容生態發展有所限制有所限制 當前當前 VR/AR 硬件和技術端的瓶頸一定程度上限制了硬件和技術端的瓶頸一定程度上限制了 C 端端用戶獲取深度用戶獲取深度/完全沉浸式的完全沉浸式的VR/AR 內容體驗，具體包括：內容體驗，具體包括：1）交互方式較為單一：）交互方式較為單一：目前頭手 6DoF 逐漸成為消費級 VR 設備的標配，少部分主要用于視頻和直播場

20、景的 VR 設備仍采用頭手 3DoF 的交互方式；另外，目前市場上多數主流設備仍缺少眼動、觸覺等交互方式，用戶許多動作仍無法被準確感知。交互方式的不足限制用戶獲取沉浸式體驗，尤其會影響游戲等需要豐富交互體驗的場景消費。未來在 VR/AR 交互方式的升級迭代方面，仍有待眼動追蹤、機電感應、虛擬氣味、觸覺反饋等技術的普及，而億歐智庫預計，實現這些技術升級迭代并在交互方面獲取深度沉浸式體驗仍需 3-7 年時間。1803753503906701110684(20)02040608010012002004006008001,0001,2002016201720182019202020211H22(yoy

21、%)(萬臺)全球VR頭顯出貨量同比增速（右軸）7351105872612822658535(40)(30)(20)(10)010203040506002004006008001,0001,2002016201720182019202020211H22Steam平臺VR游戲和應用數理同比增速（右軸）(款)(yoy%)20 100 150 1,000 01002003004005006007008009001,0002019-052019-092020-052020-092022-02（百萬美元）Quest 2發布發布5 13 38 59 01020304050607019-0519-0919-0

22、920-0520-0520-0920-0922-02（百萬美元）免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。6 傳媒傳媒 2）頭顯設備頭顯設備過厚過過厚過重重：目前多數 VR 設備的光學解決方案采用菲涅爾透鏡，雖然該解決方案能滿足設備對于視場角的要求，但該光學模組存在較厚和較重等缺點。較重的頭顯容易導致用戶在長時間佩戴以后感到不適，限制了用戶的使用時長，不利于重度 VR 內容生態的發展。展望未來，光學解決方案的持續升級有望改善頭顯設備過重的問題。2022 年已有數個 VR 新產品采用超短焦光學折疊光路（Pancake），有效的降低 VR 頭顯的厚度與重量。3）眩暈感較強：）眩暈

23、感較強：用戶在使用 VR/AR 設備感到眩暈有兩點主要原因：a）長期高延遲、低刷新率和低分辨率的 VR 近眼顯示易讓用戶感覺到眩暈，而降低延遲并提高刷新率要求更高的芯片算力、更先進的渲染技術、更好的光學解決方案。衍射光波導技術有望較好的解決該問題，但預計實現該技術的大規模商用仍需 3-7 年時間；b）VR 畫面與用戶平衡感存在錯配（VR 畫面移動了，但用戶在現實世界中未移動），未來該問題有望通過運動系統創新（重定向行走等技術）得到一定解決。目前較強的眩暈感不利于要求較多動作和移動的游戲內容發展，用戶在使用設備較長時間以后易感眩暈。4）畫質較低畫質較低：由于顯示屏幕、XR 芯片性能與渲染技術的限

24、制，目前消費端 VR 設備仍多數采用雙眼 4K 的分辨率，而根據中國信通院的定義，深度/完全沉浸式的 VR 體驗需要雙眼6K 以上的分辨率。當前畫質的限制或不利于高清直播/視頻內容生態發展，未來 Micro-OLED屏幕的進一步普及、XR 芯片性能以及渲染技術的迭代升級有望較好的解決該問題。圖表圖表7：VR/AR 設備：主要硬件設備：主要硬件&技術瓶頸技術瓶頸 主要痛點主要痛點 原因原因 對內容生態發展的影響對內容生態發展的影響 潛在解決方案潛在解決方案 交互方式單一 頭手交互感知能力有限，缺少眼動、觸覺等交互功能，用戶許多動作無法被準確感知 游戲等需要豐富交互的內容場景無法被滿足 頭手 6D

25、oF 和眼動追蹤等感知交互技術的進一步普及 頭顯設備重 光學模組厚，重量較高 不利于重度內容生態發展，長時間佩戴較重的頭顯用戶易感不適 新一代光學解決方案（如 Pancake 等）的進一步普及 眩暈感較強 VR 畫面長期近眼顯示導致用戶眩暈；VR 畫面與用戶平衡感存在錯配 不利于要求較多動作和移動的游戲內容發展，長時間使用用戶易感眩暈 提高畫面刷新率并降低延遲；通過運動系統創新讓用戶在有限的空間內可以自由移動 畫質較低 高通 XR2 性能有限，可支持畫面分辨率和刷新率較低；渲染技術能力有待提升 不利于高清直播/視頻內容生態發展 XR 芯片和渲染技術的迭代升級；Micro-OLED 屏幕采用率提

26、升 資料來源：華泰研究 隨著 VR/AR 硬件與技術的持續迭代更新，我們認為 2022-2024 年將是 VR/AR 內容產業由“部分沉浸”向“深度沉浸”過渡的關鍵期，VR/AR 內容產業有望迎來快速發展。根據中國信通院定義，1）目前 VR/AR 產業已能支持“部分沉浸”式體驗，包括 5G 網絡、低于 30ms 延遲、2K-4K 畫面分辨率、90-120Hz 刷新率、以及多種交互方式；受沉浸度所限，目前 VR/AR內容產業發展仍處于早期階段，VR/AR 游戲以輕度游戲為主，VR/AR 直播影視內容相對匱乏，以及 VR/AR 社交互動沉浸感和交互方式較為有限。2）展望未來，VR/AR 內容產業的

27、快速發展需要技術能夠支持“深度沉浸”的 VR/AR 體驗，而關鍵技術有望在未來 3 年內實現突破，包括低于 13ms 延遲、6K-8K 分辨率、120HZ 刷新率、以及更豐富的交互方式（眼動追蹤、自然手勢交互、面部識別等）；隨著產業由“部分沉浸”向“深度沉浸”轉換，VR/AR游戲產業有望出現更多重度內容，VR/AR 直播影視內容數量和質量有望提升，以及 VR/AR社交互動沉浸感將提升，整體產業商業化空間將有顯著提高。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。7 傳媒傳媒 圖表圖表8：VR/AR 技術及內容技術及內容生態生態成熟度矩陣成熟度矩陣 資料來源：億歐，中國信通院，華泰

28、研究 2022 年年硬件硬件&技技術迭代術迭代，設備輕薄化設備輕薄化+畫面高清化畫面高清化+交互交互體驗升級體驗升級 對比對比 1H22 和和 2021 年年 VR 硬件新品硬件新品參數參數，設備輕薄化，設備輕薄化+畫面高清化畫面高清化+交互體驗升級交互體驗升級的趨勢突的趨勢突顯。顯。1）設備輕薄化：對比 2021 年發布的 VR 硬件新品大多數仍采用菲涅爾透鏡，1H22 發布的 9 款新品中已有 4 款采用了 Pancake 光學解決方案，產品更加輕??；2）畫面高清化：對比 2021 年發布的 VR 硬件新品大多數仍采用 3K-4K 的畫面分辨率，1H22 新品中已有多款產品達到 5K 以上

29、的畫面分辨率，包括松下 MeganeX、Pimax Crystal 和 Simula One 等；3）交互體驗持續升級：1H22 更多新品支持眼動追蹤和手勢識別，未來更多硬件產品支持全彩 VST 透視等交互功能，交互體驗 MR 化趨勢突顯。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。8 傳媒傳媒 圖表圖表9：2021-1H22 主要主要 VR 頭像設備參數頭像設備參數 1H22 發布發布/上市的主要上市的主要 VR 頭顯頭顯 索尼索尼 PS VR2 松下松下 MeganeX GXR Verse Arpara AIO 5K VR Pimax Crystal Simula One

30、產品形態產品形態 主機 VR 分體式 VR 分體式 VR VR 一體機 VR 一體機 VR 一體機 處理器處理器 PS5 主機 高通 XR1 高通 XR2 高通 XR2 英特爾 i7 分辨率分辨率 雙目 4K 雙目 5.2K 雙目 3K 雙目 5K 雙目 6K 雙目 5K 光學方案光學方案 菲涅爾透鏡 Pancake Pancake Pancake 非球面玻璃鏡 菲涅爾透鏡 頭部交互頭部交互 6DoF 6DoF 3DoF 6DoF 6DoF 6DoF 手柄交互手柄交互 6DoF 3DoF 6DoF 6DoF 眼動追蹤眼動追蹤 支持 不支持 不支持 不支持 支持 支持 重量重量 250 克 13

31、0 克 380 克 定價定價 900 美元 1007 美元 5999 元 1899 美元 2699 美元 2021 年發布年發布/上市的主要上市的主要 VR 頭顯頭顯 Pico Neo 3 愛奇藝奇遇愛奇藝奇遇 3 愛奇藝奇遇愛奇藝奇遇 Dream HTC VIVE Focus 3 創維創維 S802 4K 大朋大朋 P1 Pro 產品形態產品形態 VR 一體機 VR 一體機 VR 一體機 VR 一體機 VR 一體機 VR 一體機 處理器處理器 高通 XR2 高通 XR2 高通 XR2 高通 XR2 高通 821 高通 821 分辨率分辨率 雙目 3K 雙目 4K 雙目 2K 雙目 4K 雙目

32、 3K 雙目 2K 光學方案光學方案 菲涅爾透鏡 菲涅爾透鏡 非球面玻璃鏡 非球面玻璃鏡 菲涅爾透鏡 頭部交互頭部交互 6DoF 6DoF 6DoF 6DoF 3DoF 3DoF 手柄交互手柄交互 6DoF 6DoF 6DoF 6DoF 3DoF 眼動追蹤眼動追蹤 不支持 不支持 不支持 重量重量 390 克 340 克 348 克 392 克 128 克 定價定價 2499 元 3499 元 1999 元 1300 美元 1499 元 2299 元 資料來源：VR 陀螺，華泰研究 1）Pancake 的進一步普及使的進一步普及使 VR 硬件設備更加輕薄，有望改善用戶長時間佩戴頭顯設備的硬件設

33、備更加輕薄，有望改善用戶長時間佩戴頭顯設備的體驗，提高用戶使用粘性，有利于體驗，提高用戶使用粘性，有利于游戲和其他內容的生態發展。游戲和其他內容的生態發展。2022 年是 VR 光學解決方案由菲涅爾透鏡轉型至 Pancake 的關鍵年，包括 YVR 和創維均已發布基于 Pancake 光學方案的 VR 一體機，未來 Pico、Meta 和 Apple 等公司也計劃推出搭載 Pancake 光學方案的 VR 頭顯。相較于菲涅爾，Pancake 超短焦光學方案的光機厚度幾乎縮短了 1/2，整機厚度也一般下降 30%以上；同時重量也有明顯降低，可以明顯改善用戶長時間佩戴頭顯的體驗。我們認為，設備輕薄

34、化趨勢或優先有利于用戶使用時長較長的內容場景發展，例如重度游戲內容、VR 直播視頻等內容場景。圖表圖表10：菲涅爾菲涅爾 vs Pancake 光學解決方案：光學解決方案：光機光機厚度對比厚度對比 資料來源：87VR，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。9 傳媒傳媒 圖表圖表11：2H22：采用：采用 Pancake 光學解決方案的光學解決方案的 VR 硬件產品有望密集發布硬件產品有望密集發布 資料來源：VeeR，VR 陀螺，華泰研究 2）消費級消費級 VR 分辨率由雙眼分辨率由雙眼 4K 向雙眼向雙眼 5K 過渡過渡，更清晰的，更清晰的畫面有望加速高清畫面有

35、望加速高清 VR 直播影直播影視內容以及游戲內容場景的發展視內容以及游戲內容場景的發展。1H22 新品中已有多款產品達到 5K 以上的畫面分辨率，VR 畫面高清化的趨勢突顯，但目前受制于高通 XR2 的芯片性能以及渲染技術，設備在運行 5K 分辨率以上的畫面時容易出現高功耗和發熱等問題。未來 VR 內容高清化的趨勢仍有待芯片性能的進一步升級。而高通自 2019 年發布 XR2 芯片以來，已有 3 年未發布下一代的 XR 芯片，陀螺研究院預期 2022 年高通或有望發布新一代 XR 芯片，參考高通 XR2 與上一代芯片的性能優勢，下一代XR芯片的上市或有望進一步大幅提升XR領域芯片的性能。我們認

36、為，畫面高清化趨勢或優先有利于對畫面要求較高的內容場景的發展，包括高清 VR直播影視以及游戲等內容場景。圖表圖表12：高通高通 XR2 芯片：與上一代芯片：與上一代 VR 主流芯片（高通驍龍主流芯片（高通驍龍 835）性能對比）性能對比 資料來源：高通，華泰研究 3）交互方式）交互方式升級升級，頭手頭手 6DoF 已成為主流頭顯已成為主流頭顯的的標配，眼動跟蹤標配，眼動跟蹤、面部捕捉、面部捕捉、全彩全彩 VST以以及裸手識別及裸手識別等新的交互功能等新的交互功能更加普及，更加普及，交互體驗交互體驗 MR 化趨勢突顯，化趨勢突顯，更豐富的交互模式有更豐富的交互模式有利于游戲利于游戲、社交社交和和

37、辦公辦公等內容場景的發展。等內容場景的發展。6DoF 目前已經成為主流 VR 設備的標配，用戶頭部和手部的大多數動作能被 VR 設備較好的捕獲，豐富了用戶在游戲和社交中的交互功能。另外，1H22 眼動跟蹤功能在更多 VR 設備上普及，眼動跟蹤功能可以使 VR 畫面更好的模仿人類視野、釋放硬件資源（降低非注視點的分辨率）、傳遞更真實的社交信號（捕獲用戶的眼球運動/眼神）。此外，有望在 2022 年 Meta Connect 大會上發布的高端 VR 頭顯 Meta Cambria 已經搭載全彩 VST 透視功能，VST 透視功能可以加強 VR 頭顯的場景感知能力，實現 MR 交互體驗，讓用戶能夠擁

38、有更好的視覺觀感，提升長時間娛樂和工作的體驗。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。10 傳媒傳媒 圖表圖表13：Meta Cambria：借助借助 VST 實現的實現的 MR 瑜伽體驗瑜伽體驗 資料來源：Meta 官網，華泰研究 相較于眼動追蹤及全彩 VST 透視等功能逐步應用，其他具備較高沉浸感的交互體驗技術仍在技術迭代的早期階段，包括裸手交互與人臉識別等，這些技術的普及有望進一步提升 VR體驗的沉浸感，有利于游戲和社交等場景的發展：1）裸手交互方面裸手交互方面，1H22 多家 VR 硬件廠商改良其產品的手勢交互技術，Meta 將 Oculus Quest 2 手勢交

39、互版本迭代至 2.0，解決了手部定位丟失的問題。Pico 宣布其兩款企業級 VR 頭顯可以通過定制的手部追蹤配件，提升手勢交互體驗，技術的迭代有望持續改進裸手交互過往所存在的問題（高算力消耗、高學習成本及低操作準確性），進一步提升用戶的 VR 體驗，用戶可以脫離手柄完成在 VR游戲、社交和工作的一系列動作；2）人臉識別人臉識別方面方面，據青亭網，2022 年有望發布的 Pico 4和 Meta Cambria 或將實現人臉識別/面部追蹤的功能，人臉識別能將 VR 用戶表情實時反饋到 VR 虛擬世界，有望顯著改善用戶的 VR 社交體驗。圖表圖表14：曠視曠視 VR：裸手交互：裸手交互 圖表圖表1

40、5：Quest：人臉識別：人臉識別 資料來源：曠視，華泰研究 資料來源：Meta，華泰研究 VR/AR 硬件硬件新品前瞻新品前瞻：Meta Quest Pro 和和 Pico Neo 4 有望近期發布有望近期發布 Meta Quest Pro：據青亭網和海外知名 XR 分析師 Brad Lynch，新一代 Meta Quest Pro頭顯有望于 2022 年 Meta Connect 大會開啟預定，并于 2022 年 10 月底開始出貨。新產品有望推出一系列革新，成為下一代 VR 頭顯的旗艦產品之一：1）1 個 Teton（2328 x 1748）以實現 RGB 全彩透視；2）5 個 Eske

41、r（400 x 400）以實現面部追蹤和眼球追蹤；3）2 個Canyon（640 x 480）以實現紅外光追蹤和手勢追蹤；4）2 塊 Tianjin-3 QLED 屏幕以實現單眼 2160 x2160 分辨率；5）定制 Pancake 透鏡；6）支持 WiFi 6E；7）支持空間音頻。產品整體套裝售價或達到 1,500 美元。此外，Quest Pro 的控制器有望獨立推出（定價 300美元），搭載高通 662 SoC；3 個紅外攝像頭，用于自身的六自由度追蹤；充電/不可拆卸的3200 mAh 電池；此外產品將擁有高清觸覺（每個手柄有多個致動器）、壓力傳感器。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的

42、一部分，請務必一起閱讀。11 傳媒傳媒 圖表圖表16：Quest Pro：曝光設計圖：曝光設計圖 圖表圖表17：Quest Pro：控制器曝光設計圖控制器曝光設計圖 資料來源：青亭網，Brad Lynch，華泰研究 資料來源：青亭網，Brad Lynch，華泰研究 Pico 4：據青亭網，Pico 4 有望在 2022 年 9-10 月推出，Pico 4 預計售價 2,800-3,000 元，Pico 4 Pro 預計售價近 5,000 元。對比目前市場銷量領先的 VR 頭顯 Quest 2，Pico 4 在多維度實現了迭代升級：1）分辨率提高至單眼 2160*2160，帶來更清晰的畫質；2）

43、可視角度進一步提升至 105 度，提供沉浸度更高的體驗；3）采用 Pancake 光學解決方案使頭顯更加輕??；4）支持彩色透視和裸手識別的交互方式。對比 Pico 4，Pico 4 Pro 將另外納入面容追蹤和眼動追蹤功能。圖表圖表18：Pico 4 vs Quest 2：參數對比：參數對比 Pico 4 Quest 2 電池容量 5300mAh 3640mAh 分辨率 單眼 2160*2160 單眼 1832*1920 PPI 1200 773 視場角 105 度 100 度 瞳距調節 無級調節 58mm,63mm,68mm 鏡片方案 Pancake 菲涅爾透鏡 裸手識別 支持 支持 面部識

44、別 支持（僅 Pro 版本）不支持 眼球追蹤 支持（僅 Pro 版本）不支持 彩色透視 支持 黑白透視 資料來源：青亭網，華泰研究 蘋果蘋果 MR 頭顯頭顯：據據 VR 陀螺，蘋果 MR 頭顯或搭載兩塊 4K 級別 Micro OLED 屏幕，屏幕提供方為索尼。據 The Information 報道，蘋果 MR 頭顯將內置 14 枚攝像頭，數量眾多的攝像頭將用于實現定位追蹤、透視、手勢識別以及眼動追蹤等功能。據 VR 陀螺預測，蘋果MR 頭顯或將搭載兩個處理器，其中高階處理器與蘋果用于筆記本設備的 M1 類似，另一個低階處理器則負責感應器的運算。據彭博社的估計，蘋果MR頭顯價格預計會在2,0

45、00-3,000美元之間。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。12 傳媒傳媒 圖表圖表19：蘋果蘋果 MR 頭顯：概念圖頭顯：概念圖 資料來源：VR 陀螺，華泰研究 Nreal：國內 AR 眼鏡龍頭企業，2019 年初推出全球首款消費級 AR 眼鏡 Nreal Light，公司產品也應用于醫藥、教育、文娛旅行、工業等領域。公司主要有四款產品（兩款眼鏡+一個軟件操作平臺+一個開發者 SDK）：1）Nreal Light：售價 599 美元，擁有基于視覺慣性 SLAM的 6 自由度空間定位能力，以及優秀的精度、延遲、穩定性；2）Nreal Air：售價僅約 330億美元，針

46、對中低端市場發布，在 Light 的基礎上降低部分攝像頭規格；3）Nebula：專為Nreal AR 眼鏡打造的 3D 交互系統，可以安裝并運行在兼容的手機上；4）NRSDK：Nreal面向全球開發者發布的 NRSDK 1.0 Beta 版。2022 年 8 月 23 日，Nreal 兩款眼鏡在中國發售，其中 Nreal X（海外版名為 Nreal Light）售價 4,299 元，Nreal Air 售價 2,299 元，拓展國內 AR 市場。圖表圖表20：Nreal Light：產品圖：產品圖 圖表圖表21：Nreal Air：產品圖：產品圖 資料來源：Nreal 官網，華泰研究 資料來源

47、：Nreal 官網，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。13 傳媒傳媒 Rokid：Rokid 擁有多樣化產品矩陣，首先從 2018 年開始定位 B 端市場，隨后從 2022 年起，公司將 B 端和 C 端業務分割并單獨運作，重點發力 C 端市場，是國內 AR 眼鏡龍頭企業。公司核心產品有 5G 工業防爆 AR 頭帶 Rokid X-Craft、單目增強現實眼鏡 Rokid Glass 2 以及 C 端 AR 眼鏡 Rokid Air 系列。2021 年 9 月，Rokid 發布消費級 AR 智能眼鏡 Rokid Air，主打沉浸式觀影，售價為 2,999 元

48、，海外售價為 349.99 美元。產品采用 BirdBath+Micro OLED 光學方案，重 83g，屏幕亮度 1800nit，分辨率 19201080，視場則為 43 度。圖表圖表22：Rokid X-Craft 產品實物圖產品實物圖 圖表圖表23：Rokid Air 產品實物圖產品實物圖 資料來源：Rokid 官網，華泰研究 資料來源：Rokid 官網，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。14 傳媒傳媒 VR/AR+游戲游戲：內容先行場景，商業化：內容先行場景，商業化初初獲成效獲成效 由于具備高沉浸度和高交互度的屬性，游戲是天然適合于 VR/AR 的內

49、容場景，也是 2015年以來內容生態發展最快的場景之一。截止至 2022 年 6 月，Steam 平臺上 VR 獨占游戲數量已達到 4484 款，同比增長 12.4%。分不同 VR 平臺的內容數量來看（包括游戲和其他應用），2022 年 6 月 Steam 平臺上的 VR 游戲+應用數量顯著領先于其他平臺，達到 6820 款，其他主流平臺 PS VR/Oculus Quest/Pico 的 VR 內容分別有 552/371/204 款。圖表圖表24：Steam：VR 獨占游戲數量獨占游戲數量 圖表圖表25：各各 VR 平臺：游戲平臺：游戲&應應用數量（用數量（2022 年年 6 月）月）資料來

50、源：Steam，華泰研究 資料來源：VR 陀螺，青亭網，華泰研究 全球全球 VR/AR 游戲游戲，頭部長線頭部長線產品產品占據占據主要主要份額份額 從 1H22 Steam 和 Oculus Quest 的游戲收入排行榜來看，收入排名靠前的游戲仍然較多為上線運營 2 年以上的優質長線游戲（Quest 平臺前 10 有 7 款，Steam 平臺前 10 均為運營2 年以上的游戲），且均外海外廠商研發的產品。我們認為，過去 2 年中 VR 游戲領域較少有新的爆款出現，原因：1）硬件設備自 2020 年 Oculus Quest 2 發布以來并未有重大革新；2）主流VR/AR游戲品類中已有在當前硬件

51、條件下的優質代表作（例如音樂類 Beat Saber、射擊類Half-Life:Alyx），目前 VR/AR 整體游戲用戶規模仍不夠大，主流品類市場已被現有龍頭占據。圖表圖表26：Oculus Quest&Steam 平臺全球收入排行（平臺全球收入排行（1H22）1H22 Oculus Quest 平臺收入排名平臺收入排名 Top10 游戲游戲 1H22 Steam 平臺收入排名平臺收入排名 Top10 游戲游戲 排名排名 游戲游戲 上線時間（上線時間（Quest）類型類型 排名排名 游戲游戲 上線時間（上線時間（Steam）類型類型 1 Beat Saber 2019 年 5 月 音樂 1

52、Half-Life:Alyx 2020 年 3 月 射擊 2 The Walking Dead:Saints&Sinners 2020 年 10 月 冒險 2 Beat Saber 2019 年 5 月 音樂 3 Superhot VR 2019 年 5 月 射擊 3 Blade&Sorcery:Nomad 2018 年 12 月 動作 4 Blade&Sorcery:Nomad 2021 年 11 月 動作 4 Pavlov VR 2017 年 2 月 動作 5 Onward 2020 年 3 月 射擊 5 Boneworks 2019 年 12 月 動作 6 The Room VR:A D

53、ark Matter 2020 年 3 月 冒險 6 Hot Dogs,horseshoes&Hand Grenades 2016 年 4 月 動作 7 Five Nights at Freddys:Help Wanted 2020 年 7 月 恐怖 7 VTOL VR 2017 年 8 月 模擬 8 Pistol Whip 2019 年 11 月 射擊 8 The Elder Scrolls V:Skyrim VR 2018 年 4 月 RPG 9 Job Siumlator 2016 年 6 月 休閑 9 Arizona Sunshine 2016 年 12 月 射擊 10 GOLF+20

54、20 年 5 月 運動 10 Superhot VR 2017 年 5 月 動作 資料來源：VR 陀螺，Steam，Oculus Quest，華泰研究 展望未來展望未來：短期維度，我們認為音樂類短期維度，我們認為音樂類、運動健身類運動健身類、休閑類、休閑類的輕度的輕度 VR/AR 游戲有望作為游戲有望作為吸引用戶的流量入口吸引用戶的流量入口；而而中中長期隨著長期隨著 VR/AR硬件設備的發展，用戶體驗的提升，未來硬件設備的發展，用戶體驗的提升，未來 VR/AR游戲游戲市場的用戶數和收入份額有望逐漸向射擊市場的用戶數和收入份額有望逐漸向射擊類、類、動作類等動作類等相對相對重度重度的的游戲游戲分配

55、。分配。分品類看：0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%3,4003,6003,8004,0004,2004,4004,6002021/012021/022021/032021/042021/052021/062021/072021/082021/092021/102021/112021/122022/012022/022022/032022/042022/052022/06（款）VR獨占游戲數量MoMYoY682033402819118855237120401,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,000SteamSideQuestVive

56、PortAPP LabPS VROculus QuestPico(款)免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。15 傳媒傳媒 1）我們認為輕度游戲產品，包括音樂類Beat Saber、運動類OhShape等的成功原因在于其適合作為用戶嘗試 VR 游戲的入門級產品，其游戲玩法簡單易上手；由于不需要做過多復雜的交互動作或者位移，玩家通常不易感覺眩暈；在當前硬件設備基礎上基本實現了輕度游戲的最優解。此外，由于輕度游戲產品的開發成本相對較低，這類游戲也適合作為游戲內容廠商在 VR/AR 游戲領域的試水產品，并基于此開始搭建 VR/AR 游戲研發能力。但同時，由于其玩法偏輕度，游戲內

57、容的豐富度較低。2）相對重度的 VR/AR 游戲產品目前仍處于早期的發展階段，射擊類Half Life：Alyx和動作類 生化危機 4 的成功原因主要在于其高品質的游戲畫面、高沉浸度的游戲交互體驗、并充分發揮了 VR 游戲的硬件功能。目前 VR/AR 硬件和技術仍處于早期發展階段，尚未能支持優質的重度游戲體驗；且整體 VR 游戲市場的用戶和收入體量有限，3A 級 VR 游戲的投入產出不確定性較高，從商業化角度而言，重度 VR/AR 游戲難以成為游戲廠商短期內重度布局的內容領域。圖表圖表27：主要主要 VR 游戲內容品類游戲內容品類 資料來源：VR 陀螺，公司官網，華泰研究 從具體游戲產品來看，

58、我們認為 Half Life:Alyx 是具備里程碑意義的 3A 級 VR 游戲作品，產品于 2020 年 3 月發售，憑借優質的游戲內容，上線 2 年內銷量突破 200 萬份，成為 Steam 2020/2021/1H22 收入最高的 VR 游戲，成功帶動 VR 硬件銷售增長和玩家數量提升。Half Life:Alyx具備逼真流暢的游戲畫面，以及豐富的物理交互體驗和場景細節，在游戲中玩家能夠與幾乎任何物品發生交互，同時游戲本身具備較高的可玩性和良好的劇情設計。在Half Life:Alyx上線以后，2020 年 3 月 Steam 平臺 VR 在線用戶數量大幅攀升，2020年 3 月和 4

59、月 Steam 平臺 VR 用戶數分別達到 25.58 萬人（月環比增長 49%）和 45.29 萬人（月環比增長+77%），占 Steam 平臺用戶總數的比例為 1.16%和 1.91%。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。16 傳媒傳媒 圖表圖表28：Half Life:Alyx：游戲：游戲截圖截圖 圖表圖表29：Half Life:Alyx：游戲截圖：游戲截圖 資料來源：Steam，青亭網，華泰研究 資料來源：3DM，華泰研究 Beat Saber是各大 VR 內容平臺上最暢銷的 VR 游戲之一，據 VR 陀螺，截止至 2022年 6 月，Beat Saber在

60、Quest 單平臺的累計收入已經達 1.2 億美元。Beat Saber是一款由 Beat Games團隊開發的 VR音樂節奏類游戲，結合 VR創新玩法，玩家伴隨著音樂，使用指尖模擬光劍，并按照指示揮舞方向，切割方塊并避開障礙。Beat Saber 玩法輕度，上手門檻較低，上線以后受到眾多 VR 用戶歡迎并成為眾多 VR 游戲玩家的入門級產品。Meta 表示，2021 年至今 Beat Saber 已完成 4 次免費更新，推出包括 Skrillex 和 Billie Eilish等的可下載音樂包；展望 2022 年，Meta 表示將持續加碼，為用戶帶來更多的歌手曲目。圖表圖表30：Beat S

61、aber：游戲場景：游戲場景 資料來源：Steam，青亭網，華泰研究 VR/AR 硬件技術革新能為硬件技術革新能為 VR/AR 游戲內容產業帶來游戲內容產業帶來什么什么？眼動追蹤的普及有望提升眼動追蹤的普及有望提升 VR 游戲畫面質量與游戲體驗。游戲畫面質量與游戲體驗。2022 年上市或即將上市的多款 VR頭顯已支持眼動追蹤技術，包括 Pico 4、Meta Quest Pro、PS VR2 等。眼動追蹤技術能夠快速準確的定位用戶注視點，結合注視點渲染等技術，能夠多方面提高 VR 游戲的體驗：1）提升游戲畫質：提升游戲畫質：眼動技術結合注視點渲染技術能夠將算力集中于高分辨率渲染透鏡中心的位置，

62、而在其他邊緣地方節省計算資源，在性能不變的情況下提高 VR 游戲畫面的清晰度。據英偉達，VR 游戲Boneworks在運用英偉達 VRSS 眼球追蹤和注視點渲染技術后，實現了 4 倍超級采樣，并且同時保持 120 FPS；2）升級游戲交互體驗：）升級游戲交互體驗：眼動追蹤技術可以更好的追蹤分析用戶在游戲中的意圖與注意力，從而游戲可以圍繞用戶的注意點來豐富交互選項，提升用戶交互體驗；3）提升游戲社交屬性：）提升游戲社交屬性：眼動追蹤可支持游戲捕捉用戶的眼球運動，豐富用戶在游戲中的社交體驗。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。17 傳媒傳媒 圖表圖表31：英偉達英偉達 VR

63、SS：運用眼動追蹤及注視點渲染技術提升畫質：運用眼動追蹤及注視點渲染技術提升畫質 資料來源：Steam，青亭網，華泰研究 全彩全彩 VST 透視的普及透視的普及或或推動推動 MR 游戲內容游戲內容生態生態發展。發展。區別于傳統 VR 游戲將用戶完全置身于虛擬環境，MR 游戲通過全彩 VST 透視技術融合真實世界和虛擬世界，提升用戶的游戲體驗：1）MR 游戲可以拓寬用戶在游戲時的活動場景，用戶可以根據現實世界中的場景信息自由的活動，而無需受限于 VR 游戲中較為狹小的安全空間；2）MR 游戲增強了游戲的社交屬性，通過設備用戶可以與身邊的朋友玩同一款 MR 游戲。圖表圖表32：Meta：MR 娛樂

64、應用娛樂應用The World Beyond 圖表圖表33：MR 游戲逃離死亡星游戲逃離死亡星 資料來源：青亭網，Meta，華泰研究 資料來源：數藝網，DataMesh，華泰研究 國內國內 VR/AR 游戲游戲自研能力相對薄自研能力相對薄弱，廠商弱，廠商加速布局加速布局 從 VR 內容數量對比看，目前國內 VR 游戲內容生態仍處于早期發展階段，國內 VR 內容商店的應用數量較海外平臺仍有差距。據青亭網數據，2022 年 7 月，海外平臺 Steam/Side Quest/Oculus Rift/Oculus Quest 的 VR 內容數量分別達到 6882/3512/1379/380 款，領先

65、于國內兩大平臺 Pico 和奇遇 VR，國內兩家平臺 VR 內容數量分別達到 216/107 款。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。18 傳媒傳媒 圖表圖表34：主流主流 VR 平臺：內容數量對比平臺：內容數量對比 資料來源：青亭網，華泰研究 目前國內 VR 游戲內容生態發展相對緩慢，國內主流一體機平臺的應用商店內容儲備相對有限，且多為海外引入的游戲內容。從 Pico Top 10 熱門付費應用榜單看，銷售額前 10 的游戲均為海外引入游戲，其中運動類和音樂類等輕度游戲較多，分別有 3 款和 2 款。此外海外多款熱門 VR 游戲還尚未引進 Pico 商店，1H22 S

66、team 銷售額 Top10 的 VR 游戲中僅 2款游戲被引入了 Pico 商店。圖表圖表35：Pico：Top10 熱門付費應用（熱門付費應用（2022 年年 8 月月 13 日）日）排名排名 游戲游戲 上線時間（首發）上線時間（首發）發行商發行商 類型類型 1 多合一運動 VR 2021 年 2 月 Appnori 運動 2 OhShape 完整版 2019 年 8 月 Odders Lab 音樂 3 超能軍團 2021 年 5 月 Triangle Factory 射擊 4 維京戰鼓 2021 年 7 月 Wanadev 競速 5 愛麗絲前傳：誤入兔子洞 2020 年 3 月 Beyo

67、ngd Frames 冒險 6 乒乓：致勝 11 分 2016 年 6 月 For Fun Labs 運動 7 亡靈游俠：解脫 2020 年 7 月 Superbright 冒險 8 憤怒的小鳥 VR：豬之島 2019 年 3 月 Resolution Games 休閑 9 爆裂球拍：Nx 2020 年 10 月 One Hamsa 運動 10 動感音旅 2019 年 10 月 Andromeda 音樂 資料來源：Pico，華泰研究 1H22 Pico 商店新上線 42 款新的游戲和應用產品，其中射擊/動作/音樂類游戲占比最高，分別有 8 款/6 款/4 款。從內容研發商所在地區來看，1H22

68、 83%的新上線內容仍然來自于海外引進，目前國內內容廠商的 VR 內容供給仍然相對有限。圖表圖表36：PICO：1H22 新上線游戲類型分布新上線游戲類型分布 圖表圖表37：PICO：1H22 新上線內容新上線內容研發商地區分布研發商地區分布 資料來源：Pico，華泰研究 資料來源：Pico，華泰研究 6,882 3,5121,3791,30538021610701,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,000SteamSideQuestOculus RiftApp Lab測試平臺Oculus QuestPico奇遇VR2022年7月2021年12月2020年1

69、2月(款)射擊26%動作19%音樂13%休閑10%模擬10%運動7%冒險6%RPG6%競速3%海外公司83%國內公司17%免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。19 傳媒傳媒 目前 Pico 平臺上的熱門國產游戲品類豐富，覆蓋動作、射擊、音樂、解謎和社交等。其中，專注于 VR 游戲研發的國內廠商夢途科技在 2021 年以來在 Pico 推出了多款優質熱門 VR游戲，具備較強的 VR 游戲研發實力，旗下游戲包括 Rogue-like 動作類 VR 游戲戰斧傳說 VR（曾獲得 2021 年 Pico 年度最佳國產游戲）和射擊類 VR 游戲玩命特工（曾獲得2021 年高通&Pi

70、co XR 創新應用大賽 VR 游戲金獎）；其他基于 Pico 平臺的國內優質 VR 游戲研發商還包括星為棋、南京穴居人等。圖表圖表38：Pico：熱門國產：熱門國產 VR 游戲游戲 游戲游戲 類型類型 評分評分 價格價格 研發研發商商 戰斧傳說 VR 動作 4.0 RMB24.90 夢途科技 玩命特工 射擊 4.4 RMB67.90 夢途科技 快斬三國 動作 3.7 RMB51.70 星為棋 Hibow 射擊 4.0 RMB49.90 星為棋 律動回廊 音樂 3.3 RMB64.60 星為棋 Contractors VR 射擊 3.4 RMB70.00 南京穴居人 魔法消消樂 VR 休閑 3

71、.4 RMB12.90 仙悅科技 夢境世界 社交 4.1 免費 造夢信息 迷禁 解謎 4.3 RMB38.80 宇極文化(眼技 ACT)異形入侵 VR 射擊-RMB12.90 游魅時空 資料來源：Pico，華泰研究 如何看如何看國內國內 VR/AR 游戲游戲內容內容產業產業格局格局？短期維度，我們看好游戲內容廠商通過研發短期維度，我們看好游戲內容廠商通過研發相對輕度的相對輕度的 VR 游戲游戲推動國內推動國內 VR 游戲內容生態游戲內容生態發展，發展，吸引更多用戶嘗試 VR 游戲，同時游戲內容廠商也可以積累 VR 游戲研發經驗，游戲若表現良好也有望帶來估值彈性；中中長期維度，我們長期維度，我們

72、也也看好看好擁有較強游戲研發能力的國內擁有較強游戲研發能力的國內大廠在研發重度大廠在研發重度 VR 游戲內容上取得成功游戲內容上取得成功。近年來近年來，國內大廠國內大廠已開始已開始加碼加碼 VR 布局，布局，部分中小內容廠商的游戲研發也取得部分中小內容廠商的游戲研發也取得一定成果一定成果。騰訊、網易等互聯網大廠在 2016-2018 年便已開啟 VR 游戲領域探索，其中網易 2016 年自研上線 VR 游戲破曉喚龍者，2018 年合資成立影核互娛，代理 Survios 旗下 VR 游戲發行；騰訊則相繼投資多家海外 VR 游戲開發商，2022 年 6 月成立軟硬一體的 XR 業務線，在軟件、內容

73、、系統、工具 SDK、硬件等各環節積極嘗試。除了大廠以外，部分中國中小內容廠商也取得了亮眼表現，南京穴居人的Contractors、哈視奇科技Fancy Skiing、夢途科技 玩命特工 等多部游戲出圈，表明中國廠商已開始積累一定的 VR 內容研發實力。哈視奇科技哈視奇科技是國內頭部 AR/VR 內容研發廠商。核心成員來自 EA、Epic Games 和網易等頭部游戲公司。哈視奇研發了多款 AR/VR 游戲產品，在國內外主流 AR/VR 平臺上線。旗下產品羅布泊喪尸在 Viveport 上曾獲得付費榜第一名，奇幻滑雪在 Steam 上曾獲得首頁推薦和熱銷榜第一名。夢途科技夢途科技成立于 201

74、6 年，2021 年獲得字節跳動戰略投資，字節跳動占股 15%。公司專注于 VR 游戲開發，自主研發了多款 VR 游戲，包括玩命特工、戰斧傳說 VR、沒完沒了、清掃者等，涵蓋了一體機端和 PC 端，并且已經上線到國內外主流 VR 游戲平臺。其中 玩命特工 曾獲得 2021年 Qualcomm XR 創新應用大賽 VR游戲金獎和 2021年 Unity的 MWU 中國榜單比賽最佳 XR 游戲獎，戰斧傳說 VR曾獲得 2021 年 Pico 年度最佳國產游戲。星為棋（星為棋（Chesstar）成立于 2015 年，核心人才團隊來自于 Unity，擁有十年以上游戲開發研發經驗。團隊專注于創造優質 V

75、R 游戲體驗，目前已在國內外的主流 VR 平臺上發布了多款熱門高質量 VR 游戲，包括Hibow、律動回廊、快斬三國等。公司未來將持續推出以多人競技和運動類型為主的優質 VR 游戲內容。星為棋及其游戲產品曾獲多項大獎，Hibow獲 2021 HP VR 開發者大賽優秀 VR 作品獎、律動回廊獲得 2021 Qualcomm XR 創新應用大賽趣立創新獎白金獎。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。20 傳媒傳媒 圖表圖表39：國內國內部分部分游戲廠商游戲廠商 VR 游戲布局情況游戲布局情況 公司公司 VR 游戲投資布局游戲投資布局 騰訊 2017 年 7 月投資英國開發商

76、 Frontier Development 開發的 VR 太空冒險游戲Elite Dangerous，投資金額達 1.5 億元人民幣 2017 年 12 月首款自研 VR 游戲大作獵影計劃上線 Oculus Home 平臺 2019 年宣布與 Roblox 成立合資公司，推出羅布樂思并在國內代理發行 2020 年 3 月騰訊游戲與華為簽署戰略合作備忘錄，聯合構建 GameMatrix 移動云游戲平臺 2020 年 12 月投資 VR 游戲開發商鈦核網絡 2021 年 9 月投資 VR 游戲開發商威魔紀元、云南盒子怪，布局 VR 游戲 2022 年 6 月騰訊成立軟硬一體的 XR 業務線，在軟件

77、、內容、系統、工具 SDK、硬件等各環節積極嘗試 網易 2016 年上線自研東方奇幻風格的 RPG 游戲破曉喚龍者 2018 年網易與美國 VR 內容研發商 Survivos 合資成立影核互娛，主營業務為 VR 游戲研等，代理 Survios 旗下 VR 游戲Raw Data等多款作品 2019 年上線自研 VR 開放世界游戲故土 2020 年上線自研 FPS VR 游戲荒野潛伏者 完美世界 2016 年代理 VR 游戲深海迷航，持續探索 VR、AR 等前沿技術應用在旗下完美世界誅仙等系列 IP 游戲 中手游 中手游利用仙創系列 IP 開發的自研仙創元宇宙游戲仙劍奇俠傳:世界將支持 VR 設備

78、，預計將在 2023 年上線 米哈游 2022 年 2 月 14 日米哈游正式推出元宇宙品牌 HoYoverse，旨在打造一個由內容驅動的、高自由度、高沉浸感的宏大虛擬世界 南京穴居人 國內第一家獲得 Oculus 資金支持的 VR 游戲團隊，開發多人在線 FPS VR 游戲Contractors，于 2018 年 12 月中旬正式上線 Steam 和 Oculus平臺，上線半年多銷量已超 5 萬份 夢途科技 2021 年 11 月獲字節跳動投資，字節跳動持股 15%；公司專注于 VR 游戲開發，自主研發了多款 VR 游戲玩命特工、戰斧傳說 VR、沒完沒了、清掃者等，并且已經上線到國內外主流

79、VR 游戲平臺 星為棋 成立于 2015 年，團隊專注于創造優質 VR 游戲體驗，目前已發布多款熱門高質量 VR 游戲，包括Hibow、律動回廊、快斬三國等 三七互娛 投資 VR 游戲內容研發商 Archiact 2022 年 7 月公告擬向青島同歌一期創業投資基金增資，增資后認繳比例為 9%，加強虛擬現實產業鏈投資 哈視奇科技 國內頂尖的 AR/VR 內容開發商，自研多款 AR/VR 產品也在 HTC Viveport、Steam、Oculus 等主流平臺上推出，其中羅布泊喪尸曾在 Viveport獲得付費榜第一名，Fancy Skiing曾登頂 Viveport 付費榜與 Steam 熱銷

80、榜 威魔紀元 VR 游戲開發商，旗下產品永恒戰士 VR上線 5 個月便售出 1.5 萬份 維京互動 VR 電競內容的開發商和發行商，旗下Space Jones VRBullet Sorrow VR均已登錄 steam 平臺 唯晶科技 VR 游戲開發商，旗下有揭秘計劃、揭秘計劃 2:遠古之戰、快餐傳說等多款 VR 游戲；獲科幻小說三體的 VR 游戲合作開發合同 資料來源：各公司官網、36Kr、VR 陀螺、華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。21 傳媒傳媒 VR/AR+直播直播/影視影視：大廠大廠重點發力，重點發力，內容生態內容生態明顯豐富明顯豐富 圍繞影視劇、演

81、唱會、體育賽事等內容，海外和國內的圍繞影視劇、演唱會、體育賽事等內容，海外和國內的 VR/AR 直播與影視生態直播與影視生態快速快速發展。發展。海外市場，Meta 通過其 VR 直播應用 Horizon Venues（現已整合入 Horizon Worlds）已實現體育賽事、音樂會和演講等多類活動的常態化 VR 直播，2021 年 Horizon Venues 上線逾200 場各類型 VR 直播和視頻內容；此外，海外還有專注于探索演唱會 VR 直播細分領域的平臺 WAVE，2021 年也舉辦了多場熱門線上 VR 演唱會。國內市場，國內市場，字節跳動旗下字節跳動旗下 Pico 以直播以直播和影視

82、作為和影視作為切入口，持續豐富其平臺的切入口，持續豐富其平臺的 VR 內容。內容。2022年 4 月，歌手王昕在 Pico 中舉辦虛擬 VR 演唱會，這是 Pico 第一次公開的 8K、3D、VR互動直播。同月，Pico 承接了德甲聯賽首次 VR 平臺同步直播，用戶可以通過 Pico VR 一體機獲得全新觀賽方式與沉浸式視覺體驗。2022 年 5 月與 7 月，歌手鄭鈞、汪峰分別在Pico 中舉辦虛擬演唱會。2022 年 8 月，Pico 還計劃推出 VR 小劇場，包括 Live House 音樂演出、脫口秀、相聲等一系列豐富內容。圖表圖表40：海外海外&國內國內 VR 平臺：直播內容生態發展

83、平臺：直播內容生態發展 平臺平臺 日期日期 事件事件 Meta Quest 2021 年 Quest 平臺 VR 直播應用 Horizon Venues 上線逾 200 場各類型 VR 直播和視頻內容，包括體育賽事、演唱會、演講等各類活動 2022 年 5 月 VR 直播應用 Horizon Venues 整合進入 Horizon Worlds 并更名為 Venues in Horizon Worlds 蘋果 2020 年 5 月 蘋果 1 億美元收購 NextVR，NextVR 支持 VR 設備平臺高質量的視頻流演唱會和體育賽事直播 2022 年 3 月 與美國職棒大聯盟合作，后續或在其 M

84、R 設備上推廣賽事直播 2022 年 6 月 賽事直播與美國職業足球大聯盟簽署 10 年合作協議，Apple 將獲得獨家播放權，后續或在其 MR 設備上推廣 WAVE 2016 年 虛擬音樂會和現場表演 Wave VR 平臺正式登陸 Steam，并首次對外宣布了 400 萬美元的天使輪融資 2020 年 11 月 騰訊音樂與 Wave 達成戰略合作，對其進行股權形式投資，探索 VR 演唱會藍海市場 2021 年 11 月 Justin Bieber 在 Wave 上舉辦虛擬演唱會直播 Pico 2022 年 4 月 上線“拜仁慕尼黑 vs 多特蒙德”足球賽事 VR 同步直播 2022 年 4

85、月 上線王昕 VR 演唱會，首次實現了 180實拍+180U3D 虛擬渲染空間，多機位、8K 分辨率的現場直播 2022 年 4 月 Pico 視頻上線 Pico Neo 3，內容包含 20 部全景視頻 2022 年 5 月 上線鄭鈞 VR 演唱會，實現 360虛實無縫拼接的場景融合 2022 年 7 月 上線汪峰 VR 演唱會，在肢體觸發式互動特效玩法和 Avatar 形象上進行了能力升級 2022 年 7 月 虛擬偶像女團 A-Soul 合作，進行了 A-Soul 隊長貝拉的首次 VR 單人直播 2022 年 8 月 計劃推出 VR 小劇場，包括 Live House 音樂演出、脫口秀、相

86、聲等一系列豐富內容 2022 年 8 月 開啟“超沉浸觀影計劃”，上線多款 VR 原生視頻內容，包括蒼穹水母紙鶴花房姑娘等多部經典 VR 影視作品 2022 年 11 月 計劃結合賽事打造 VR 的多人觀看服務，卡塔爾世界杯期間將推出“世界杯 VR 多人觀影房”奇遇 VR 2020 年 5 月 聯合新華社打造“VR 視角全景云端游珠峰”視頻正式上線，愛奇藝奇遇 VR 以 5G+4K+VR 全景視頻對 2020 珠峰高程測量進行直播 2022 年 6 月 與國內領先 5G+超高清應用技術平臺 4K 花園達成深度合作，共同打造國內首個超高清+VR 沉浸互動創新應用 資料來源：公司官網，華泰研究 M

87、eta 通過與內容提供方的緊密合作以及旗下 VR 社交平臺 Horizon Worlds，目前已在 VR直播領域取得優勢。Horizon Worlds 的 VR 直播應用目前已實現了體育賽事、音樂會和演講等多類活動的常態化 VR 直播，在 2021 年上線逾 200 場各類型的 VR 直播內容，多場直播實現 8K+180 度的畫面效果，包括全球知名體育賽事 NBA、WNBA 和 ONE Championship等；知名歌手/樂隊的演唱會 Billie Ellish、Foo Fighters 和 Post Malone 等。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。22 傳媒傳

88、媒 圖表圖表41：Horizon Worlds：2H22 VR 直播直播&視頻內容排期視頻內容排期 資料來源：VR 陀螺，公司官網，華泰研究 體育賽事直播和影視劇也是 AR 眼鏡的重點內容場景之一。2022 年 8 月，Nreal 宣布與國內頭部在線視頻平臺愛奇藝和咪咕視頻合作，打造較為豐富的 AR 內容生態體驗。目前，用戶可以通過 Nreal 眼鏡 AR 空間內的愛奇藝 AR App 觀看逾百部 3D 電影，隨時隨地享受院線級的 3D 巨幕效果；此外，用戶可以通過 Nreal 眼鏡的咪咕視頻應用觀看全球頂級體育賽事，包括歐洲五大足球聯賽、UFC 等。圖表圖表42：Nreal Air：影視劇影

89、視劇觀看觀看體驗體驗 圖表圖表43：Nreal Air：體育體育賽事觀看賽事觀看體驗體驗 資料來源：Nreal 官網，華泰研究 資料來源：Nreal 官網，華泰研究 字節字節跳動跳動 Pico：加速：加速 VR 直播影視布局直播影視布局，今年實現跨越性發展今年實現跨越性發展 字節跳動旗下字節跳動旗下 Pico 在在 2022 年也加快了年也加快了 VR 直播直播/影視內容的布局，影視內容的布局，國內平臺 VR 直播核心技術（180 度實拍+180 度 U3D 虛擬渲染空間+8K 分辨率等）與海外差距較小，能夠以較低的成本為用戶提供優質的 VR 直播體驗。2022 年 Pico 汪峰 VR 演唱

90、會實現 8K、3D、VR全景 Live 等基礎 VR 直播畫面以外，同時在互動方式和虛擬背景等方面進行了更多嘗試，實現了 360 度無邊舞臺、互動場全自由視角、八大奇幻 VR 場景等一系列技術創新和交互玩法。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。23 傳媒傳媒 圖表圖表44：Horizon Worlds：Post Malone 2022 年年 VR 演唱會演唱會 圖表圖表45：Pico：汪峰：汪峰 2022 年年 VR 演唱會演唱會 資料來源：Horizon Worlds，華泰研究 資料來源：Pico，華泰研究 除了通過 VR 技術將線下演出內容線上 VR 化以外，Pic

91、o 還嘗試推出 VR 直播的原生內容。2022 年 7 月 Pico 與虛擬偶像女團 A-Soul 合作，進行了 A-Soul 隊長貝拉的首次 VR 單人直播。我們認為，原生我們認為，原生 VR 直播內容有利于平臺進一步拓寬直播內容生態以及商業化空間。直播內容有利于平臺進一步拓寬直播內容生態以及商業化空間。交互方式更豐富的 VR 直播相較于傳統娛樂直播更有利于加深主播與觀眾的聯系，提高直播用戶的使用粘性與付費意愿。圖表圖表46：Pico：虛擬主播虛擬主播 A-Soul VR 直播直播 資料來源：Pico，華泰研究 除了 VR 直播以外，Pico 也大力發展其也大力發展其 VR 影視業務，影視業

92、務，2022 年推出多項年推出多項 VR 影視計劃推動影視計劃推動其其 VR 影視內容生態發展。影視內容生態發展。2022 年 6 月 6 日，Pico 攜迪士尼和索尼影視等頭部影視公司聯手打造“Pico 3D 大片重燃計劃”，合計 100 多部 3D 經典影片將登陸 Pico 視頻，包括：漫威復仇者聯盟系列、X 戰警系列等全球重磅 IP。2022 年 8 月 18 日，Pico 正式開啟“超沉浸觀影計劃”，上線多款 VR 原生視頻內容。用戶可以通過 Pico 視頻應用，觀看蒼穹、水母、紙鶴、花房姑娘等多部經典 VR 影視作品。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。24

93、傳媒傳媒 圖表圖表47：Pico：VR 影視計劃影視計劃 資料來源：Pico，華泰研究 為支持平臺直播影視內容生態發展，Pico 在 2022 年還針對不同類型的影視直播內容生產方提供扶持政策：1）對于 VR 內容制作機構：Pico 將幫助解決初創期啟動成本，提供技術工具幫助降低創作門檻；發行層面在 Pico 視頻和應用商店等渠道，提供分發資源扶持，并在啟動多種變現方式探索；宣傳推廣層面，Pico 將通過今日頭條、抖音等平臺，幫助孵化項目。2）VR 技術型公司：Pico 將重點放在行業技術共創方面，提供包括共建虛擬資產渲染技、共建 Avatar 動捕應用技術、共創 MR 應用技術在內的三大扶持

94、模式。3）VR 內容創作者：為達人創作者提供變現支持，提供直播硬件設備補貼以及優質內容獎勵。圖表圖表48：Pico：內容扶持政策：內容扶持政策 合作者合作者 扶持政策扶持政策 VR 內容制作機構 幫助解決初創期啟動成本，提供技術工具幫助降低創作門檻；發行層面在 Pico 視頻和應用商店等渠道，提供分發資源扶持，并在啟動多種變現方式探索；宣傳推廣層面，Pico 將通過今日頭條、抖音等平臺，幫助孵化項目 VR 技術型公司 重點放在行業技術共創方面，提供包括共建虛擬資產渲染技、共建 Avatar 動捕應用技術、共創 MR 應用技術在內的三大扶持模式；VR 內容創作者 為達人創作者提供變現支持，提供直

95、播硬件設備補貼以及優質內容獎勵 資料來源：Pico，華泰研究 展望展望 2H22，Pico 計劃推出 VR 小劇場，包括 Live House 音樂演出、脫口秀、相聲等一系列豐富內容，進一步完善平臺直播影視生態；此外，在 2022 年 11 月，Pico 計劃結合賽事打造 VR 多人觀看服務，卡塔爾世界杯期間將推出“世界杯 VR 多人觀影房”，VR 直播+重磅體育 IP 有望進一步推動 Pico 直播影視應用出圈，擴大用戶群體。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。25 傳媒傳媒 奇遇奇遇 VR：VR 影視內容生態影視內容生態逐步逐步完善完善 奇遇 VR（夢想綻放）是由愛

96、奇藝孵化，現在獨立運營，專注于 VR 技術、產品與內容研發的科技企業。奇遇 VR 在“硬件+內容”雙輪戰略的驅動下，前瞻深度布局 VR 影視內容生態，獨家定制了 iQUT 未來影院觀影標準，且擁有海量高品質的 VR 影視內容儲備。截止至2022 年 8 月，平臺擁有超 10000 部電影儲備，逾 5000 部全景視頻，超 1000 部好萊塢大片以及每年超 400 部院線電影。圖表圖表49：奇遇奇遇 VR：VR 影視影視內容儲備內容儲備 資料來源：奇遇 VR，華泰研究 變現方面，參考線上直播、在線視頻和線下演出的變現方式，我們認為 VR 影視直播未來可觸達市場空間充分，可探索的變現方式包括：1）

97、演出）演出門票門票+廣告贊助：廣告贊助：根據中國演出行業協會數據，2021 年中國線下演出市場收入規模達到 336 億元，其中主要收入來自于門票與廣告贊助收入。隨著更多線下演出嘗試線上 VR直播化，VR 直播平臺有望通過演出門票和廣告贊助實現 VR 直播商業化落地；2）直播打賞：）直播打賞：據易觀數據，2021 年中國線上娛樂直播打賞收入規模達到 1458 億元。VR直播對比傳統娛樂直播更具備沉浸感和互動感，或驅動更高的用戶付費意愿。未來伴隨 VR用戶規模增長，以及 VR 原生直播內容生態的持續發展（更多 VR 真人和虛擬主播），VR直播打賞收入規模在長期或有望達到比目前娛樂直播打賞收入更高的

98、規模；3）會員）會員和內容和內容付費付費：據廣電總局數據，2021 年全國網絡視聽行業用戶付費等服務收入達974 億元。愛奇藝奇遇 VR 已開始嘗試會員變現，月度/季度/年度會員價格分別為49.8/128/358 元。奇遇會員可享受其平臺超 5000 部 VR 特色內容和超 10000 部電影儲備、專享杜比音效 VR 全景聲以及全景 8K 畫質。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。26 傳媒傳媒 VR/AR+社交社交/辦公辦公：元宇宙的流量入口：元宇宙的流量入口，仍處發展初期，仍處發展初期 VR/AR 社交社交/辦公辦公長期商業化空間充足（廣告、會員、平臺上交易傭金等）

99、，長期商業化空間充足（廣告、會員、平臺上交易傭金等），并并有望成為下有望成為下一代互聯網的重要流量入口，該內容場景的布局對于互聯網廠商而言具備重要的戰略意義。一代互聯網的重要流量入口，該內容場景的布局對于互聯網廠商而言具備重要的戰略意義。2021 年以來，Meta 在社交領域布局明顯加快，Horizon 產品矩陣持續豐富，覆蓋場景持續拓寬。據 Meta 官網，2021 年 8 月 VR 會議協作軟件 Horizon Workrooms 正式上線，為團隊提供跨 VR、網頁端的虛擬空間，用戶可以以虛擬化身的形像參與最多 16 人的 VR 對話，此外該應用還支持白板書寫功能，用戶可以如同握筆般用 O

100、culus Touch 手柄進行書寫；2021 年 10 月舉辦的 Connect 大會上，Meta 公布元宇宙居家場所 Horizon Home，對應元宇宙居家場景，房間根據用戶需求定制，可用于儲存數字產品，用戶亦可邀請朋友在家中作客；2021 年 12 月，Meta 宣布旗下社交產品 Horizon Worlds 將對美國與加拿大 18 歲以上用戶免費開放，用戶可以探索、游玩、創造多樣化的內容體驗。Meta 通過多樣化的產品矩陣承接用戶需求，提升內容消費體驗。圖表圖表50：Meta：Horizon 系列產品滿足用戶多樣化需求系列產品滿足用戶多樣化需求 資料來源：Meta 官網、華泰研究 在

101、國內 Pico 平臺上，目前已有多款廣受用戶歡迎的 VR 社交應用。Party On是一款由XRSPACE 研發的 VR 音樂社交應用，用戶可以在 VR 空間當中與好友實現多人實時 K 歌；Pico Home是由 Pico 研發的 VR 社交應用，用戶可以在 VR 空間中設置虛擬形象與好友語音互動、動作互動，以及通過內置的視頻應用與好友共同觀看影片等。圖表圖表51：Pico 社交應用：社交應用：Party On 圖表圖表52：Pico 社交應用：社交應用：Pico Home 資料來源：Pico，華泰研究 資料來源：Pico，華泰研究 此外，百度在 Pico 等多個 VR 平臺上推出了元宇宙社交

102、會議應用希壤。希壤是百度推出的首個元宇宙產品，除了支持基本的社交互動功能以外，也提供了良好的 VR 會議和觀展功能。希壤 VR 會議可容納 10 萬人同屏互動，讓用戶擁有高沉浸感的會議體驗；此外，希壤還與品牌進行合作，幫助企業舉辦展覽或發布會，進行品牌營銷。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。27 傳媒傳媒 圖表圖表53：百度百度：元宇宙社交會議應用希壤元宇宙社交會議應用希壤 資料來源：Pico，華泰研究 AR 社交領域，Snap 的布局全球領先。2Q22 Snapchat 日均超 2.5 億的用戶使用其平臺的AR 功能，用戶日均使用超 60 億次的 AR 濾鏡；平臺也

103、建立了較為完善的創作者生態，2Q22共有超 25 萬創作者使用 Snapchat 濾鏡工作室創作超 250 萬 AR 濾鏡。與此同時，Snap在 AR 功能的商業化應用方面也進行了探索，尤其在 AR+廣告/電商的領域，改善了社交平臺的商業化效率。據 Snap 披露數據，其平臺的 AR 輔助購物功能，使平臺上電商交易退貨率降低了 25%。圖表圖表54：Snap：AR 社交社交 資料來源：公司公告，華泰研究 除了傳統社交領域外，AR 在協同辦公領域的應用也越來越豐富。Nreal 在 2020 年曾聯合阿里巴巴旗下的智能移動辦公平臺釘釘發布 AR 協同辦公產品 Dingtalk Work Space

104、。Dingtalk Work Space 是基于 AR、MR 和釘釘視頻會議等技術能力聯合打造的數字化平行協同空間，用戶通過搭載 Dingtalk Work Space 的 Nreal AR 眼鏡可以隨時隨地進入與現實結合的 3D 虛擬工作環境。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。28 傳媒傳媒 圖表圖表55：Nreal 和釘釘：和釘釘：Dingtalk Work Space 資料來源：釘釘，Nreal，華泰研究 當前當前社交產業鏈社交產業鏈主要主要以社交平臺為核心，以社交平臺為核心，圍繞用戶情感聯接和數據標簽產生商業潛力圍繞用戶情感聯接和數據標簽產生商業潛力。社交產業

105、鏈主要由上游合作方、內容生產方、社交平臺和用戶四個環節組成，其中社交平臺占據主導地位，價值的流動主要以移動社交平臺獲得收入為主。用戶在選擇平臺時，主要取決于社會關系鏈，使用社交平臺期間則將產生大量行為和偏好標簽數據，同時與社會關系鏈產生情感聯結，形成社交關系的建立，對平臺具有高度粘性。上游合作方涉及多個行業，在與內容和平臺的合作模式上也有具體的細分差異，通過社交平臺提供的數據標簽針對不同用戶實現精準投放。內容生產方包括 PGC 和 UGC，生產方影響力對內容的傳播力度有較大加成作用，同時也會影響上游合作方的商業決策，通過提升內容的優質程度，可進一步增強用戶付費意愿。AR/VR 社交社交/辦公辦

106、公是元宇宙的重要流量入口，是元宇宙的重要流量入口，其其創作者經濟重要性凸顯。創作者經濟重要性凸顯。從長期來看，元宇宙的核心在于經濟體系的形成，未來 AR/VR 社交/辦公將不僅是用戶獲得更好的娛樂和體驗的地方，同時也會成為創造價值、實現價值和分享價值的平臺。在 AR/VR 社交中，用戶可以在社交空間中打造“創造者經濟”模式，利用元宇宙強 UGC 屬性，創造和擴大自己的虛擬空間，并通過創造和銷售原創物品賺取收入，而 AR/VR 社交平臺可以在平臺經濟交易中賺取傭金/平臺服務費。作為全球元宇宙社交龍頭，Meta 已經在創作者經濟方面有所布局，據Meta 官網，4 月 12 日 Meta 宣布為 H

107、orizon Worlds 中少數用戶開發虛擬世界內的新貨幣化工具，該工具支持用戶在應用中“出售虛擬物品及效果”，最終打造一個用戶可以在其中“謀生，購買數字商品、服務和體驗”的元宇宙。圖表圖表56：社交產業價值鏈社交產業價值鏈 資料來源：艾瑞咨詢、華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。29 傳媒傳媒 VR/AR 內容生態：內容生態：相關相關產業鏈公司產業鏈公司標的標的 字節跳動字節跳動（未上市）：（未上市）：VR 游戲游戲豐富，發力豐富，發力 VR 直播直播/視頻和社交視頻和社交 字節跳動是中國領先的互聯網平臺公司，也是國內排名第一的 VR 內容平臺。VR 游戲

108、方面，字節跳動先后投資代碼乾坤與夢途科技，代碼乾坤于 2021 年 8 月發布元宇宙游戲重啟世界，夢途科技則是領先的 VR 游戲廠商，開發的 VR 游戲Rampage獲得 2021 年高通XR 挑戰賽 Pico 游戲組金獎。元宇宙社交方面，字節跳動自研+收購雙輪驅動，虛擬空間、數字虛擬人并進，先后在海內外推出與測試 Pixsoul、派對島，并在 2022 年 6 月收購北京波粒子科技。直播方面，Pico 先后承接冬奧會、德甲聯賽等體育賽事，以及王昕、汪峰等歌手的演唱會。展望 2H22，Pico 將計劃推出 VR 小劇場，包括 Live House 音樂演出、脫口秀、相聲等一系列豐富內容，進一步

109、完善平臺直播影視生態；此外，2022 年 11 月 Pico計劃結合賽事打造 VR 多人觀看服務，卡塔爾世界杯期間將推出“世界杯 VR 多人觀影房”。夢想綻放夢想綻放（未上市）：（未上市）：奇遇奇遇 VR 觀影效果突出，不斷引入高品質觀影效果突出，不斷引入高品質 VR 游戲游戲 夢想綻放（原名愛奇藝智能）是一家由愛奇藝內部孵化、獨立運營，專注于虛擬現實（VR）技術、產品與內容研發的科技企業。也是國內為數不多具備從硬件設計到生產制造、供應鏈、軟件/系統開發、營銷推廣、內容運營、售后等全鏈路能力的廠商?！坝布?內容”雙輪驅動，國內第二大 VR 內容平臺。奇遇于 2018 年提出 iQUT 未來影院

110、觀影標準，基于 AI+VR技術，推動云端融合，從內容到終端全程定制的極致觀影觀影平臺；擁有全球首個5G+8K VR直播，還具有 VR 定制化特色欄目、8K VR 互動劇等特色內容。平臺上線有約 80 款精品VR 游戲。愷英網絡愷英網絡（002517 CH）：）：IP 積累豐富，軟硬件全面布局積累豐富，軟硬件全面布局 VR 公司前瞻布局 VR 領域，22 年 4 月 11 日，愷英網絡全資子公司上海愷盛網絡與幻世科技（嘉善）合資成立了上海臣旎網絡，主研 VR 游戲方向?；檬揽萍迹紊疲?VR/AR/MR 游戲、H5 游戲內容開發商，其創始人潘峰曾任維塔士總經理，曾創立上?；靡輰Ｗ?VR 游戲領

111、域，旗下有音樂節奏游戲開心鼓神和多人對戰機甲格斗游戲激戰紀兩款自研 VR 產品，曾獲千萬級融資。愷英網絡擁有豐富 IP 授權，目前獲得“傳奇世界”、“刀劍神域”、“魔神英雄傳”、“機動戰士敢達系列”、“西行紀”等知名 IP 授權，此外還新增了“斗羅大陸”、“盜墓筆記”、“倚天屠龍記”、“仙劍奇俠傳”等頭部 IP 授權。目前合資公司正圍繞“敢達”IP打造 VR 游戲產品，預計 22 年末/23 年初有望上線。硬件端，愷英網絡全資子公司上海愷英 2017 年投資樂相科技，樂相科技是國內領先的 VR 硬件廠商，2019-2021 年連續三年入選世界 VR 產業大會“中國 VR50 強企業”，其產品大

112、朋 VR 出貨量位居行業前列。寶通科技寶通科技（300031 CH）：子公司哈士奇科技，）：子公司哈士奇科技，代表作代表作 VR 游戲游戲奇幻滑雪奇幻滑雪 公司先后投資哈視奇科技和一隅千象，并在 2021 年 6 月成立海南元宇宙公司，投資AR/VR/MR、機器人、傳感器等領域，助力數字化商業場景和生態建設。據哈士奇官網，哈士奇科技是中國領先的 VR 游戲廠商，自研的奇幻滑雪（Fancy Skiing）作為一款專業的滑雪模擬器游戲，上線以來表現亮眼，曾相繼登頂 Viveport 付費榜與 Steam 熱銷榜。此外，哈士奇官網顯示，其自研的多款 AR/VR 產品也在 HTC Viveport、S

113、team、Oculus 等主流平臺上推出，獲得用戶的良好反饋，其中羅布泊喪尸曾在 Viveport 獲得付費榜第一名。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。30 傳媒傳媒 三七三七互娛互娛（002555 CH）：）：多元布局多元布局 VR/AR 產業鏈產業鏈 公司在早期 VR/AR 內容投資的基礎上持續延伸，目前投資布局已覆蓋內容應用、整機和底層技術等多重領域。截止至 2021 年底，公司已完成投資或收購的 VR/AR 相關企業包括Archiact、WaveOptics、Raxium、Digilens 和宸境科技等。其中，加拿大 VR 游戲公司 Archiact早在 20

114、13 年開始研發 VR 游戲，目前已推出多款經典 VR 游戲產品，包括Doom 3:VR Edition和Freedriver Triton Down等；WaveOptics 是全球領先的基于 SRG 表面浮雕光柵光波導的 AR 頭戴式設備的光學模組供應商，主要從事設計和制造用于 AR 眼鏡的光波導和光引擎解決方案。2022 年 7 月，三七互娛公告擬向青島同歌一期創業投資基金增資，加強虛擬現實產業鏈投資。公司擬作為有限合伙人以自有資金增資不超過 5,000 萬元，增資后認繳比例為 9%，其他增資合伙人包括同歌創投、歌爾股份和米哈游。增資完成后，同歌一期基金將對先進制造、智能網聯汽車、增強現實

115、/虛擬現實、半導體領域的未上市創業企業進行股權或準股權投資。騰訊（騰訊（700 HK）：投資威魔紀元等）：投資威魔紀元等 VR 游戲公司游戲公司，內部成立，內部成立 XR 部門部門 騰訊是中國游戲與社交龍頭，也是中國最大的互聯網平臺之一。據企查查，威魔紀元（Vanimals）在 2021 年 9 月 1 日完成工商登記變更，騰訊旗下投資公司為其新增投資人。據企查查，威魔紀元成立于 2016 年，主要產品是與美國 Glu Mobile 合作的 永恒戰士 VR，這是一款結合近身格斗、遠程攻防、多人合作為一體的次世代 VR 動作游戲。據路透社，2022 年 6 月，騰訊成立軟硬一體的 XR 業務線，

116、在軟件、內容、系統、工具 SDK、硬件等各環節積極嘗試。網易（網易（9999 HK）：合資成立影核互娛，自研）：合資成立影核互娛，自研+代理雙輪驅動代理雙輪驅動 網易是中國領先的游戲內容研發廠商之一。VR 游戲方面，網易先后上線東方奇幻風格的RPG 游戲破曉喚龍者，開放世界游戲故土，FPS 游戲荒野潛伏者等自研產品。2018年網易與美國VR內容研發商Survivos合資成立影核互娛，主營業務為VR游戲研發、發行、線下體驗店等，代理 Survios 旗下包括 VR 游戲Raw Data等多款作品。風語筑風語筑（603466 CH）：合作百度希壤，）：合作百度希壤，定位定位 3D 虛擬建筑開發商虛

117、擬建筑開發商 風語筑是中國領先的展覽展示公司，公司憑借多年積累的 CG 視覺、渲染、AR/VR、全息影像、裸眼 3D 等技術，積極布局元宇宙賽道。2022 年 1 月，風語筑與百度希壤開展戰略合作，雙方將優勢互補，積極推動虛擬展廳、虛擬人、3D 數字空間、數字藝術品在希壤元宇宙空間的落地。雙方率先在希壤元宇宙核心區域推出“風語筑數字藝術館”，風語筑負責該場館的規劃設計、內容引入及運營，通過引入海內外頂級數字藝術家作品，打造開放的多元化虛擬藝術空間。與此同時，風語筑將作為希壤 3D 虛擬建筑開發商，助力政府、企業方在元宇宙中虛擬建筑與數字化空間的開發與運營。國承萬通（未上市）：核心品牌國承萬通（

118、未上市）：核心品牌 STEPVR，專注元宇宙“五感”實現，專注元宇宙“五感”實現 國承萬通成立于 2013 年，同年推出虛擬現實核心技術品牌 STEPVR。國承萬通的核心團隊由一群具有世界頂尖水準的科學家和工程師組成，專注于以混合人工智能為基礎的技術研究和開發，擁有全球首創且完自主知識產權的大空間激光定位和動捕等技術，以及 ID/結構/硬件電路/電機驅動系統設計、多自由度機械臂軌跡規劃和控制等機器人工廠系統技術。據 STEPVR 官網，2019 年 STEPVR 推出 VR 電競體驗店未來戰場，截至 2022 年 3 月，未來戰場在全國已建成 140 多家門店，加上合作門店整體超 200 家，

119、覆蓋 90 座城市和 100萬用戶。據 STEPVR 官網，公司創始人郭成表示元宇宙應該包含視覺、聽覺、觸覺、嗅覺以及前庭平衡的“五感”真實模擬及還原。2022 年 5 月，STEPVR 正式發布體現“五感”的全球首款元宇宙入門產品國承 1 號（VR GATES01），主攻家庭消費市場，用戶在 3 平米的空間內即可體驗虛擬世界。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。31 傳媒傳媒 米哈游（未上市）：原神初具元宇宙雛形，推出元宇宙品牌米哈游（未上市）：原神初具元宇宙雛形，推出元宇宙品牌 HoYoverse 米哈游是中國頂尖的游戲廠商，2022年 2月 14日米哈游正式推出元

120、宇宙品牌 HoYoverse。2022 年 2 月 14 日，據米哈游官網，公司聯合創始人兼 CEO 蔡浩宇表示，HoYoverse 將結合游戲、動畫和其他娛樂形式，旨在打造一個由內容驅動的、高自由度、高沉浸感的宏大虛擬世界。同時蔡浩宇表示米哈游將持續革新人工智能、云計算與工業化能力搭建等技術儲備，助力內容創作。米哈游作為國內頂尖游戲廠商，在元宇宙領域早有布局，內容側原神破圈，IP 儲備豐富，技術側組建 AI 逆熵工作室，與瑞金醫院合作探索腦機接口。風險提示風險提示 1）VR/AR 硬件和技術發展硬件和技術發展不及預期不及預期 VR/AR 內容生態發展目前處于早期階段，產業發展需要 VR/AR

121、 硬件設備和 VR/AR 軟件研發技術迭代更新來支持，若硬件和技術的發展進度不及預期，則會進一步影響用戶體驗，降低沉浸感，導致 VR/AR 內容生態發展不及預期。2）商業化存在不確定性）商業化存在不確定性 VR/AR 內容生態的發展需要大量的資金投入，若商業化進度不及預期，則會進一步影響到各廠商的內容投入，導致生態發展緩慢，影響用戶體驗。3）政策監管風險）政策監管風險 VR/AR 內容生態為新興概念，相關法律法規、監管準則仍有較大的不確定性；目前 VR/AR游戲尚未有版號審批機制；若相關政策趨嚴，在一定程度會影響到 VR/AR 內容生態發展進程。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務

122、必一起閱讀。32 傳媒傳媒 免責免責聲明聲明 分析師聲明分析師聲明 本人，朱珺，茲證明本報告所表達的觀點準確地反映了分析師對標的證券或發行人的個人意見；彼以往、現在或未來并無就其研究報告所提供的具體建議或所表迖的意見直接或間接收取任何報酬。一般聲明及披露一般聲明及披露 本報告由華泰證券股份有限公司（已具備中國證監會批準的證券投資咨詢業務資格，以下簡稱“本公司”）制作。本報告所載資料是僅供接收人的嚴格保密資料。本報告僅供本公司及其客戶和其關聯機構使用。本公司不因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司認為可靠的、已公開的信息編制，但本公司及其關聯機構(以下統稱為“華泰”)對該等信息的準確性

123、及完整性不作任何保證。本報告所載的意見、評估及預測僅反映報告發布當日的觀點和判斷。在不同時期，華泰可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。同時，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。以往表現并不能指引未來，未來回報并不能得到保證，并存在損失本金的可能。華泰不保證本報告所含信息保持在最新狀態。華泰對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司不是 FINRA 的注冊會員，其研究分析師亦沒有注冊為 FINRA 的研究分析師/不具有 FINRA 分析師的注冊資格。華泰力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的觀點、結論和建

124、議僅供參考，不構成購買或出售所述證券的要約或招攬。該等觀點、建議并未考慮到個別投資者的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對客戶私人投資建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，華泰及作者均不承擔任何法律責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。除非另行說明，本報告中所引用的關于業績的數據代表過往表現，過往的業績表現不應作為日后回報的預示。華泰不承諾也不保證任何預示的回報會得以實現，分析中所做的預測可能是基于相應的假設，任何假設的變化可能會顯

125、著影響所預測的回報。華泰及作者在自身所知情的范圍內，與本報告所指的證券或投資標的不存在法律禁止的利害關系。在法律許可的情況下，華泰可能會持有報告中提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，為該公司提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務或向該公司招攬業務。華泰的銷售人員、交易人員或其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。華泰沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。華泰的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。投資者應當考慮到華泰及/或其相關人員可能存

126、在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一信賴依據。有關該方面的具體披露請參照本報告尾部。本報告并非意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許向其發送、發布的機構或人員，也并非意圖發送、發布給因可得到、使用本報告的行為而使華泰違反或受制于當地法律或監管規則的機構或人員。本報告版權僅為本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構或個人不得以翻版、復制、發表、引用或再次分發他人(無論整份或部分)等任何形式侵犯本公司版權。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并需在使用前獲取獨立的法律意見，以確定該引用、刊發符合當地適用法規的要求，同時注明出處為

127、“華泰證券研究所”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。本公司保留追究相關責任的權利。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。中國香港中國香港 本報告由華泰證券股份有限公司制作,在香港由華泰金融控股（香港）有限公司向符合證券及期貨條例及其附屬法律規定的機構投資者和專業投資者的客戶進行分發。華泰金融控股（香港）有限公司受香港證券及期貨事務監察委員會監管，是華泰國際金融控股有限公司的全資子公司，后者為華泰證券股份有限公司的全資子公司。在香港獲得本報告的人員若有任何有關本報告的問題,請與華泰金融控股（香港）有限公司聯系。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告

128、的一部分，請務必一起閱讀。33 傳媒傳媒 香港香港-重要監管披露重要監管披露 華泰金融控股（香港）有限公司的雇員或其關聯人士沒有擔任本報告中提及的公司或發行人的高級人員。三七互娛（002555 CH）：華泰金融控股（香港）有限公司、其子公司和/或其關聯公司實益持有標的公司的市場資本值的 1%或以上。有關重要的披露信息，請參華泰金融控股（香港）有限公司的網頁 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息請參見下方“美國“美國-重要監管披露”重要監管披露”。美國美國 在美國本報告由華泰證券（美國）有限公司向符合美國監管規定的機構投資者進行發表與分發。華泰證券（美國）有限公司是美

129、國注冊經紀商和美國金融業監管局（FINRA）的注冊會員。對于其在美國分發的研究報告，華泰證券（美國）有限公司根據1934 年證券交易法（修訂版）第 15a-6 條規定以及美國證券交易委員會人員解釋，對本研究報告內容負責。華泰證券（美國）有限公司聯營公司的分析師不具有美國金融監管（FINRA）分析師的注冊資格，可能不屬于華泰證券（美國）有限公司的關聯人員，因此可能不受 FINRA 關于分析師與標的公司溝通、公開露面和所持交易證券的限制。華泰證券（美國）有限公司是華泰國際金融控股有限公司的全資子公司，后者為華泰證券股份有限公司的全資子公司。任何直接從華泰證券（美國）有限公司收到此報告并希望就本報告

130、所述任何證券進行交易的人士，應通過華泰證券（美國）有限公司進行交易。美國美國-重要監管披露重要監管披露 分析師朱珺本人及相關人士并不擔任本報告所提及的標的證券或發行人的高級人員、董事或顧問。分析師及相關人士與本報告所提及的標的證券或發行人并無任何相關財務利益。本披露中所提及的“相關人士”包括 FINRA 定義下分析師的家庭成員。分析師根據華泰證券的整體收入和盈利能力獲得薪酬，包括源自公司投資銀行業務的收入。網易-S（9999 HK）：華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司在本報告發布日之前的 12 個月內擔任了標的證券公開發行或 144A 條款發行的經辦人或聯席經辦人。網易-S（999

131、9 HK）：華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司在本報告發布日之前 12 個月內曾向標的公司提供投資銀行服務并收取報酬。網易-S（9999 HK）：華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司預計在本報告發布日之后 3 個月內將向標的公司收取或尋求投資銀行服務報酬。三七互娛（002555 CH）：華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司實益持有標的公司某一類普通股證券的比例達 1%或以上。華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司,及/或不時會以自身或代理形式向客戶出售及購買華泰證券研究所覆蓋公司的證券/衍生工具，包括股票及債券（包括衍生品）華泰證券研究所覆蓋公司的證券/

132、衍生工具，包括股票及債券（包括衍生品）。華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司,及/或其高級管理層、董事和雇員可能會持有本報告中所提到的任何證券（或任何相關投資）頭寸，并可能不時進行增持或減持該證券（或投資）。因此，投資者應該意識到可能存在利益沖突。評級說明評級說明 投資評級基于分析師對報告發布日后 6 至 12 個月內行業或公司回報潛力（含此期間的股息回報）相對基準表現的預期（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數），具體如下：行業評級行業評級 增持：增持：預計行業股票指數超越基準 中性：中性：預計行業股票指數基本與基準持平 減持

133、：減持：預計行業股票指數明顯弱于基準 公司評級公司評級 買入：買入：預計股價超越基準 15%以上 增持：增持：預計股價超越基準 5%15%持有：持有：預計股價相對基準波動在-15%5%之間 賣出：賣出：預計股價弱于基準 15%以上 暫停評級：暫停評級：已暫停評級、目標價及預測，以遵守適用法規及/或公司政策 無評級：無評級：股票不在常規研究覆蓋范圍內。投資者不應期待華泰提供該等證券及/或公司相關的持續或補充信息 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。34 傳媒傳媒 法律實體法律實體披露披露 中國中國：華泰證券股份有限公司具有中國證監會核準的“證券投資咨詢”業務資格，經營許可

134、證編號為：91320000704041011J 香港香港：華泰金融控股（香港）有限公司具有香港證監會核準的“就證券提供意見”業務資格，經營許可證編號為：AOK809 美國美國：華泰證券（美國）有限公司為美國金融業監管局（FINRA）成員，具有在美國開展經紀交易商業務的資格，經營業務許可編號為：CRD#:298809/SEC#:8-70231 華泰證券股份有限公司華泰證券股份有限公司 南京南京 北京北京 南京市建鄴區江東中路228號華泰證券廣場1號樓/郵政編碼：210019 北京市西城區太平橋大街豐盛胡同28號太平洋保險大廈A座18層/郵政編碼：100032 電話：86 25 83389999/

135、傳真：86 25 83387521 電話：86 10 63211166/傳真：86 10 63211275 電子郵件：ht- 電子郵件：ht- 深圳深圳 上海上海 深圳市福田區益田路5999號基金大廈10樓/郵政編碼：518017 上海市浦東新區東方路18號保利廣場E棟23樓/郵政編碼：200120 電話：86 755 82493932/傳真：86 755 82492062 電話：86 21 28972098/傳真：86 21 28972068 電子郵件：ht- 電子郵件：ht- 華泰金融控股（香港）有限公司華泰金融控股（香港）有限公司 香港中環皇后大道中 99 號中環中心 58 樓 5808-12 室 電話：+852-3658-6000/傳真：+852-2169-0770 電子郵件： http:/.hk 華泰證券華泰證券（美國美國）有限公司有限公司 美國紐約哈德遜城市廣場 10 號 41 樓（紐約 10001）電話：+212-763-8160/傳真：+917-725-9702 電子郵件:Huataihtsc- http:/www.htsc- 版權所有2022年華泰證券股份有限公司