裝修建材行業深度報告：消費建材研究方法論系列報告銷售為王狼性與服務力打造強α-221017（24頁）.pdf

1、 20222022 年年 1010 月月 1717 日日 消費建材研究方法論系列報告（一）：銷售消費建材研究方法論系列報告（一）：銷售為為王王，狼性與服務力打狼性與服務力打造造強強 裝修建材裝修建材深度報告深度報告 推薦推薦(首次首次)投資要點投資要點 分析師：黃俊偉分析師：黃俊偉 S1050522060002 行業相對表現行業相對表現 表現 1M 3M 12M 裝修建材(申萬)-7.7-21.4-27.1 滬深 300-2.3-9.6-22.1 市場表現市場表現 資料來源：Wind，華鑫證券研究 相關研究相關研究 銷售為銷售為公司公司成長核心成長核心邏輯邏輯，不同客戶，不同客戶與賽道與賽道側

2、重側重不同能力不同能力 消費建材整體消費建材整體工藝成熟工藝成熟+同質化高同質化高的特性的特性，決定了決定了銷售銷售為為公司公司成長核心成長核心邏輯邏輯。面向不同面向不同的的客戶客戶，側重側重不同的銷售能力不同的銷售能力：大B 重在服務的針對性和專業性；小 B 和 C 端依賴經銷，重在對經銷商的支持賦能。具體到細分品類，具體到細分品類，裝修階段使用比例越高的建材，消費屬性越強，銷售中 C 端占比越高。我們判斷消費建材細分行業中消費屬性從強到弱依次為瓷磚/板材/涂料/管材/五金/防水/保溫?！案咝劫Y“高薪資+高激勵高激勵+狼性文化”狼性文化”調動調動員工員工積極性積極性，單棟房單棟房價值量限制創

3、收上限價值量限制創收上限 公司銷售能力根本上取決于公司銷售能力根本上取決于員工積極性員工積極性，后者，后者受公司主觀能受公司主觀能力力和和行業客觀特性行業客觀特性限制限制。主觀上，。主觀上，龍頭公司龍頭公司更易更易調動積極調動積極性：性：1）員工薪資高，多數龍頭公司銷售經理月薪超當地平均工資 50%以上。2）激勵力度強，迄今東方雨虹/三棵樹分別推 4 期股權激勵/5 期員工持股，最近一期的參與人數占員工總數達 31%/48%；蒙娜麗莎、兔寶寶、偉星新材、魯陽節能、堅朗五金等龍頭近 5 年亦實施過股權激勵，綁定公司與員工利益。3）管理精準高效，往往注重培育高度狼性的企業文化?？陀^上，客觀上，產品

4、產品單棟房價值量越高，單棟房價值量越高，可實現的可實現的人均創收人均創收和和激勵力度激勵力度上限越高上限越高。以 18 層 2 梯 6 戶樓房為例，各消費建材單棟房價值量：瓷磚（115w）板材（90w）防水（87w）涂料（61w）管材（42w）五金（22w）保溫（18w），該排序與相應龍頭銷售人員的人均創收水平基本對應。創新創新服務服務打打造差異化，整合專業人士造差異化，整合專業人士搶占搶占 C C 端市端市場場 龍頭龍頭通過通過創新創新服務服務模式模式來打造來打造差異化差異化，對中小企業對中小企業構成構成“升“升維打擊”維打擊”。近年，龍頭在各層經銷關系中爭相推出配套服務，如對 B 端的施工

5、服務、對 C 端的配送安裝服務等。值得值得注意的是，注意的是，龍頭還通過整合掌握大量業主資源的龍頭還通過整合掌握大量業主資源的專業人士專業人士來來搶占搶占 C C 端市場端市場，其中功能性品類（防水、涂料、管材等）更重對工長的培訓賦能，裝飾性品類（瓷磚、板材等）則傾向與設計師保持互動聯系。投資策略：優選投資策略：優選 C C 端潛力強、具狼性端潛力強、具狼性基因基因公司公司 行業層面，行業層面，看好消費屬性強、C 端占比高的瓷磚、板材和涂-40-30-20-1001020(%)裝修建材滬深300行行業業研研究究 證證券券研研究究報報告告 證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 2

6、 誠信、專業、穩健、高效 料賽道，因零售市場的渠道壁壘高、競爭格局穩固。綜合考慮，給予消費建材行業“推薦”評級。個股層面，個股層面，優選重視人才管理、具備狼性基因公司，行業銷售為王的特點下，該類標的具備強優勢。建議重點關注：建議重點關注：1）涂料：三棵樹；2）防水：東方雨虹、科順股份、凱倫股份；3）瓷磚：蒙娜麗莎、東鵬控股；4）板材：兔寶寶、大亞圣象；5）管材：偉星新材；6）保溫：魯陽節能；7）五金：堅朗五金。風險提示風險提示 1）原材料價格持續上漲；2）下游地產景氣度恢復不及預期；3）行業競爭格局惡化等。重點關注公司及盈利預測重點關注公司及盈利預測 公司代碼公司代碼 名稱名稱 2022202

7、2-1010-1 17 7 股價股價 EPSEPS PEPE 投資評級投資評級 20212021 2022E2022E 2023E2023E 20212021 2022E2022E 2023E2023E 000910.SZ 大亞圣象 8.29 1.09 0.98 1.12 7.63 8.47 7.41 買入 002043.SZ 兔寶寶 8.97 0.98 0.96 1.19 9.74 9.37 7.51 買入 002088.SZ 魯陽節能 22.9 1.06 1.31 1.61 21.71 17.43 14.21 買入 002271.SZ 東方雨虹 24.88 1.67 1.63 2.27 1

8、4.92 15.25 10.94 買入 002372.SZ 偉星新材 19.9 0.77 0.88 1.06 25.90 22.64 18.79 買入 002791.SZ 堅朗五金 93.11 2.77 2.07 3.54 33.66 44.92 26.29 買入 002918.SZ 蒙娜麗莎 16.07 0.77 0.33 1.63 21.38 49.19 9.85 買入 003012.SZ 東鵬控股 7.76 0.13 0.64 0.80 59.25 12.08 9.68 買入 603737.SH 三棵樹 99.18-1.11 2.60 3.82-89.56 38.12 25.98 買入

9、資料來源：Wind，華鑫證券研究（注：除東方雨虹、三棵樹外盈利預測取自萬得一致預期）VZbWuYdYeZjUoOnNpN7NcM8OsQqQsQtReRqRqQiNoPzQbRmNoOwMsRqRuOrQoN證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 3 誠信、專業、穩健、高效 正文正文目錄目錄 1、行業整體特點決定銷售重要性，細分賽道特性決定銷售側重點.5 2、激發員工積極性是提升銷售能力的根本途徑.9 2.1、公司主觀能力：高薪資與利潤分享.9 2.2、行業客觀特性：單棟房價值量.13 3、完善渠道組織是擴大銷售的基本保障.15 4、立體化服務是帶動銷售的重要抓手.18 5、行業

10、評級及投資策略.22 6、風險提示.22 圖表圖表目錄目錄 圖表 1：2022 年 TOP500 房地產企業對各消費建材的品牌首選率比較分散.5 圖表 2：消費建材的消費屬性和同質化程度.6 圖表 3：消費建材產品消費屬性強弱劃分.6 圖表 4：消費建材產品同質化程度劃分.6 圖表 5：產品同質化程度越低，廣告費用占比越高.7 圖表 6：產品雙重屬性決定終端客戶與銷售模式，不同銷售模式側重不同能力.7 圖表 7：銷售費用率逐年走低.9 圖表 8：銷售費用中工資薪金占比趨于提高.9 圖表 9：銷售人員人數逐年增加.9 圖表 10：銷售人員人均年薪多在中樞附近波動（單位：萬元）.9 圖表 11：各

11、公司人均創收穩定提升，瓷磚龍頭蒙娜麗莎居首（單位：萬元）.10 圖表 12：銷售經理平均工資普遍基本高于當地平均水平.10 圖表 13：銷售人員平均工資均超過公司平均水平 10%以上.11 圖表 14：蒙娜麗莎營業收入在幾家企業中處中游.11 圖表 15：各公司最近一次股權激勵中，東方雨虹激勵對象覆蓋范圍最廣.12 圖表 16：東方雨虹近 3 次激勵對象中，銷售人員占比接近 60%.12 圖表 17：三棵樹歷次員工持股計劃規模和覆蓋范圍不斷擴大.12 圖表 18：單棟樓房參數的關鍵假設.13 圖表 19：單棟房價值量測算過程（尾列為相應建材合計的單棟房價值量）.14 圖表 20：各消費建材單棟

12、房價值量.15 圖表 21：2021 年銷售人員人均創收.15 圖表 22：消費建材公司渠道組織模式及 2021 年不同渠道營收占比（東方雨虹為 2022H1）.16 圖表 23：我國住房增量市場需求走弱.17 證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 4 誠信、專業、穩健、高效 圖表 24：增量房市場精裝滲透放緩.17 圖表 25：存量市場中二手房交易規?？傮w呈上升趨勢.17 圖表 26：部分公司對經銷商的培訓平臺.18 圖表 27：部分品牌面向專業人士的服務.19 圖表 28：部分品牌面向業主的服務.20 圖表 29：部分品牌促銷活動.21 圖表 30：重點關注公司及盈利預測.

13、22 證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 5 誠信、專業、穩健、高效 1 1、行業行業整體整體特點決定銷售重要性，特點決定銷售重要性，細分細分賽賽道特性決定銷售側重點道特性決定銷售側重點 消費建材消費建材產品產品“工藝成熟“工藝成熟+同質化高”的特點，決定了同質化高”的特點，決定了提升銷售能力提升銷售能力為為公司成長的核心公司成長的核心邏輯邏輯。1 1）生產工藝成熟）生產工藝成熟，成本壓縮空間有限，對公司來說，相比通過改進技術、提升生產效率來降低成本的內涵式發展，靠增加銷量、搶占市場來擴張規模的外延式發展，拉動盈利的難度更小且邊際收益更顯著。2 2）產品產品高度同質高度同質，

14、客戶選擇空間大，市場競爭激烈（例如 TOP500 房地產商的品牌首選率較分散，因其為維持議價能力往往將訂單分散給多家供應商，防止一家獨大）；客戶決策更依賴產品之外附加的方案或服務，這些附加值只能由銷售環節創造，故行業競爭主要圍繞銷售展開。由此，提升銷售能力不僅是消費建材公司自身發展的內在訴求，也是其適應市場環境的必然之舉。圖表圖表 1 1：20222022 年年 TOP500TOP500 房地產企業對各消費建材的房地產企業對各消費建材的品牌品牌首選率比較分散首選率比較分散 石膏板類石膏板類 管件管材類管件管材類 門窗五金類門窗五金類 建筑陶瓷類建筑陶瓷類 品牌名稱品牌名稱 品牌首選率品牌首選率

15、 品牌名稱品牌名稱 品牌首選率品牌首選率 品牌名稱品牌名稱 品牌首選率品牌首選率 品牌名稱品牌名稱 品牌首選率品牌首選率 龍牌 27%聯塑 30%堅朗 20%馬可波羅 21%泰山石膏 18%日豐 15%興三星 17%蒙娜麗莎 18%杰科 15%偉星新材 14%國強 13%歐神諾 14%可耐福 8%宏岳管業 10%合和 13%宏宇陶瓷 12%兔寶寶 7%多聯實業 9%絲吉利婭 8%歐美 11%洛斐爾 6%公元 7%諾托 6%東鵬 9%優時吉博羅 6%川路 6%雄進 4%能強 8%千年舟 4%中財 3%立興楊氏 3%諾貝爾 4%莫干山 3%中德管材 3%格屋 3%冠珠 2%杰森 2%金鵬管材 2%

16、田邊 2%簡一 1%防水材料類防水材料類 保溫材料類保溫材料類 涂料類涂料類 品牌名稱品牌名稱 品牌首選率品牌首選率 品牌名稱品牌名稱 品牌首選率品牌首選率 品牌名稱品牌名稱 品牌首選率品牌首選率 東方雨虹 30%亞士創能 16%立邦 18%科順 18%三棵樹 14%三棵樹 17%北新防水 10%立邦 14%亞士漆 9%卓寶 10%富思特 11%富思特 9%雨中情 8%臥牛山節能 11%德愛威 9%三棵樹防水(含大禹九鼎)7%君旺保溫 9%嘉寶莉 8%凱倫 6%普萊斯德 7%美涂士 6%大禹防水 4%金隅 6%巴德士 4%藍盾 3%秦恒 3%久諾 3%遠大洪雨 3%萬華 3%多樂士專業 2%宏

17、源 1%青島科瑞 2%資料來源：中國房地產協會，華鑫證券研究 消費建材本身消費屬性的強弱和同質化程度的高低，決定了不同細分賽道公司銷售的消費建材本身消費屬性的強弱和同質化程度的高低，決定了不同細分賽道公司銷售的側重點。消費屬性上，側重點。消費屬性上，由于跨越土建和裝修兩個應用階段，消費建材同時具備工業品和消費品雙重屬性，而在裝修階段使用比例越高的細分品類，其消費屬性越強，意味著終端客戶中 C 端占比越高，零售業務重要性相對越高。同質化同質化程度上，程度上，消費建材整體在“消費品”證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 6 誠信、專業、穩健、高效 大類中同質化程度較高，但我們仍可用

18、普通消費者對產品特點和效果的感知程度，定性衡量細分品類的同質化程度并排序。從 2021 年數據看，我們發現同質化程度越低的消費建材，廣告費用占銷售費用比例傾向于越高，原因在于廣告主要用于在 C 端群體樹立品牌力，而 C端客戶對消費建材的關注度和使用頻率低（不管是相較 B 端還是相較大多數日常消費品）。故不同于食品飲料等快消品行業，同質化高的消費建材品類很難通過廣告打造消費者心理層面的差異化，廣告的創收效率比較有限；而同質化相對較低的品類，則可通過廣告在消費者無需購買時提前在其內心打下品牌烙印，或刺激其即刻家裝翻新需求，廣告創收的邊際作用較高。圖表圖表 2 2：消費建材的消費屬性和同質化程度消費

19、建材的消費屬性和同質化程度 資料來源：華鑫證券研究 圖表圖表 3 3：消費建材產品消費建材產品消費屬性強弱消費屬性強弱劃分劃分 消費屬性消費屬性 行業行業 特點特點 較強 瓷磚 裝修階段使用比例大 板材 中等 涂料 外墻涂料 裝修和土建階段使用比例相當 內墻涂料 管材 室外管道 室內管道 五金 門窗幕墻五金 家用五金 較弱 防水 土建階段使用比例大 保溫 資料來源：華鑫證券研究 圖表圖表 4 4：消費建材產品同質化程度劃分消費建材產品同質化程度劃分 證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 7 誠信、專業、穩健、高效 同質化程度同質化程度 行業行業 頭部公司頭部公司 特點特點 較低

20、 瓷磚 蒙娜麗莎、東鵬控股 表面工程，且具備一定的設計屬性；消費者至少能從視覺上感受到產品差異 板材 兔寶寶、大亞圣象 涂料 三棵樹 中等 防水 東方雨虹、科順股份 隱蔽工程，產品的品質需要使用較長一段時間后出現房屋滲漏或管道故障等問題時才能顯現，消費者直觀感知弱 管材 偉星新材 較高 五金 堅朗五金 為高度標準化、與其他產品配合使用的零件，消費者很難單獨感受到五金零件的特點 保溫 魯陽節能 隱蔽工程，且完成后幾乎不會更改，消費者對其效果的感知最弱 資料來源：華鑫證券研究 圖表圖表 5 5：產品同質化程度越低，廣告費用占比越高產品同質化程度越低，廣告費用占比越高 資料來源：Wind，華鑫證券研

21、究 消費建材消費建材的的工業品和消費品工業品和消費品雙重屬性，對應雙重屬性，對應銷售面對的不同銷售面對的不同終端終端客戶；為滿足不同客戶；為滿足不同終終端端客戶客戶的的需求，消費建材公司往往采取“直銷需求，消費建材公司往往采取“直銷+經銷經銷”的銷售模式?！钡匿N售模式。工業品屬性對應工業品屬性對應 B B 端客端客戶，戶，主要是大型地產商、城投公司、施工單位和家裝公司等，設計院和監理公司是影響其購買決策的重要力量；其中大 B 客戶較集中，小 B 客戶相對分散，公司一般分別通過直銷/工程渠道經銷商，實現對大 B/小 B 的批量銷售。消費品屬性對應消費品屬性對應 C C 端客戶端客戶,主要是個體業

22、主，工長、設計師對其決策影響較大；C 端客戶最為分散，公司通過零售渠道經銷商實現對 C 端客戶的零售。當然，這一劃分中具體的角色定位并非固定不變：大 B 客戶可能向經銷商采購；工長可能被發展成經銷商；同一家經銷商也可能同時經營批發和零售業務。由此，在“直銷由此，在“直銷+經銷經銷”模式中，”模式中，公司公司銷售人員直接面對的客戶主要銷售人員直接面對的客戶主要為為大大 B B 客戶客戶和和經銷經銷商，商，而而與這兩類客戶的交涉側重不同的銷售能力。與這兩類客戶的交涉側重不同的銷售能力。經銷關系確立后，內部銷售人員和外部經銷商便構成了公司的“銷售軍團”，這一團隊的戰斗力在很大程度上決定了公司的核心競

23、爭力。圖表圖表 6 6：產品雙重屬性決定終端客戶與銷售模式，不同銷售模式側重不同能力產品雙重屬性決定終端客戶與銷售模式，不同銷售模式側重不同能力 0%5%10%15%20%25%30%35%40%2021年廣告費占比證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 8 誠信、專業、穩健、高效 資料來源：華鑫證券研究 對對大大 B B 客戶客戶的的銷售銷售重在重在服務的針對性服務的針對性。消費建材公司大 B 客戶主要為大型地產商和城投公司，客戶議價能力往往較強；公司往往設立獨立的大客戶對其進行管理，力求與大客戶建立長期穩定的合作關系。一方面，一方面，消費建材下游消費建材下游應用范圍廣：應用范

24、圍廣：包括居住建筑、公共建筑、工業建筑等多種房建應用場景，且防水、五金和管材廠家往往還承接大量專業性較強的基建等非房業務，故無論項目原材料是非招標還是招標采購，提高簽單率或中標率的根本，都在于能否針對相應客戶和工程的需求提出個性化解決方案。另一方面，另一方面，消費建材客消費建材客戶戶訴求訴求多樣：多樣：央國企和民營地產商的目標取向和利益訴求有所差別，不同類型建筑對建材質量和性能的要求亦各有側重。這要求銷售人員需深入了解不同客戶的經營模式、決策機制和不同項目的技術特性，并具有專業的產品知識，能與客戶高層有效談判并提出建設性設想?？傊?，總之，銷售人員的談判溝通技巧和綜合素質能力，對業務的成敗起決定

25、性作用。銷售人員的談判溝通技巧和綜合素質能力，對業務的成敗起決定性作用。其中非招標采購項目由于在產品上競爭者通常技術水平相當，對銷售人員本身的公關和談判技巧往往提出了更高的要求。對經銷商的對經銷商的爭取爭取重在支持重在支持與與賦能。賦能。大到地方性建材公司，小到鄉鎮夫妻店，均可能是銷售人員爭取的經銷商對象；他們較公司處弱勢地位，且需在當地長期生存下去，故公司的持續支持賦能對其發展有重要意義，也是吸引其加盟的關鍵。頭部品牌建材產品的售賣難易程度一般相差無幾，故經銷商往往傾向于選擇在價格上優惠力度大，以及在資金周轉、銷售能力提升、市場開拓等方面能對其提供更有效幫助的公司。相應地，銷售人員需要把銷售

26、人員需要把握好公司與經銷商之間的利益平衡關系握好公司與經銷商之間的利益平衡關系，在保證公司盈利的同時合理讓利經銷商。同時銷售人員需投其所需：在其銷售遇阻時及時利用公司資源為其紓困；對發展不夠成熟的經銷商，幫助其組建業務團隊、制定經營戰略，為其成長賦能等。合作關系建立后，銷售人員還需確定合理的業績考核目標和激勵措施，調動經銷商銷售動力。由于由于大大 B B 客戶和經銷商對客戶和經銷商對消費建材產品消費建材產品均有多次重復采購需求，均有多次重復采購需求，客情關系的維護在對客情關系的維護在對兩類客戶的工作中都具有重要地位兩類客戶的工作中都具有重要地位。銷售人員一方面通過日常聯絡回訪加強雙方情感溝通，

27、以培育客戶粘性，構建穩定的合作關系；另一方面會適時提供更優惠的待遇，以拓寬合作范圍和加強合作深度。最終經銷商對外銷售時，面對的不同客戶對其銷最終經銷商對外銷售時，面對的不同客戶對其銷售能力的側重亦有所不同。售能力的側重亦有所不同。來自小來自小 B B證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 9 誠信、專業、穩健、高效 的訂單，的訂單，主要依靠經銷商廣泛的人脈關系和社會資源、開拓客戶的戰斗力以及行業內轉介紹、口碑宣傳達成，而客情關系的維護是形成長期客戶粘性的重要因素。來自來自 C C 端的訂單，端的訂單，由于消費建材低關注度、低使用頻率的特點，業主對品牌的認知度不高，則成交的關鍵在于

28、導購人員在客戶進店后的有限時間內，迅速塑造品牌形象并說服其購買的能力。2 2、激發激發員工積極性員工積極性是提升銷售能力的根本是提升銷售能力的根本途徑途徑 “人”是銷售的根本，公司銷售能力根本上取決于銷售團隊積極性高低，主觀上公司可通過多種激勵手段激發銷售積極性、打造狼性團隊，行業客觀特性（單棟房價值量）則從客觀上限制了激勵水平和員工積極程度的天花板。2.12.1、公司主觀公司主觀能力能力：高薪資與利潤分享高薪資與利潤分享 縱向看，近五年各頭部公司銷售費用率縱向看，近五年各頭部公司銷售費用率均均逐年走低，逐年走低，而而銷售人員人數和人均創收銷售人員人數和人均創收呈上呈上升趨勢升趨勢，反映了公司

29、反映了公司對銷售人員重視程度的提高和對銷售人員重視程度的提高和銷售銷售績效績效的的優化優化。整體來看，我們認為銷售費用率的降低，源于各公司作為細分領域的老牌企業，產品品牌價值的作用和各銷售渠道的協同作用日益凸顯，疊加地產客戶集采比例的提高，銷售投入的運用效率得以改善，從而實現單位營收所需的銷售費用下降。對銷售費用進行拆分，對銷售費用進行拆分，各公司銷售費用中工資薪金占比均提高，代表銷售投入中對銷售人員重視程度的加強；進一步將工資薪金分解為銷售人員人數和平均薪資，各公司銷售人員人數基本上逐年增加，而銷售人員平均薪酬除兔寶寶增速較快（年均 CAGR 達 27%）外，其余公司基本在各自中樞附近波動，

30、可見銷售團隊整體工資薪金的增加主要由銷售人數增加所推動，而銷售人員薪資待遇基本穩定。再再考察考察銷售團隊的績效，銷售團隊的績效，各公司銷售人員人均創收均逐年提高，其中增速最快的三棵樹，4 年CAGR 達 45%。人均創收的提高說明銷售人數增加對收入的邊際拉動作用仍為正值，由此我們預計，未來 3-5 年內各公司銷售人數和人均創收仍將呈上升走勢，銷售團隊在營收增長中的引擎作用將愈發顯著。圖表圖表 7 7：銷售費用率逐年走低銷售費用率逐年走低 圖表圖表 8 8：銷售費用中工資薪金占比趨于提高銷售費用中工資薪金占比趨于提高 資料來源：各公司公告，華鑫證券研究 資料來源：各公司公告，華鑫證券研究 圖表圖

31、表 9 9：銷售人員人數逐年增加銷售人員人數逐年增加 圖表圖表 1010：銷售人員人均年薪多在中樞附近波動（單位：萬元）銷售人員人均年薪多在中樞附近波動（單位：萬元）010203020172018201920202021東方雨虹魯陽節能三棵樹堅朗五金偉星新材兔寶寶蒙娜麗莎0%50%100%20172018201920202021東方雨虹魯陽節能三棵樹堅朗五金偉星新材兔寶寶蒙娜麗莎證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 10 誠信、專業、穩健、高效 資料來源：各公司公告，華鑫證券研究 資料來源：各公司公告，華鑫證券研究 圖表圖表 1111：各公司各公司人均創收穩定提升人均創收穩定提

32、升，瓷磚龍頭蒙娜麗莎居首，瓷磚龍頭蒙娜麗莎居首（單位：萬元）（單位：萬元）資料來源：Wind，華鑫證券研究 高薪資是公司高薪資是公司提升提升銷售人員銷售人員積極性積極性的手段之一。與的手段之一。與當地平均水平當地平均水平比較比較，各公司銷售團隊中的重要角色銷售經理的工資水平基本均高于當地平均水平。與與公司平均水平比較，公司平均水平比較，近五年七家頭部公司銷售人員人均薪資均超過公司平均水平 10%以上，其中除堅朗五金和兔寶寶以外的 5 家公司，超出比例在 30%以上。蒙娜麗莎這一比例達蒙娜麗莎這一比例達 86%86%，為七家公司最高；，為七家公司最高；而蒙娜麗莎銷售人員人數占比僅為 10%，為七

33、家公司最低，其 2021 年銷售人員人均創收達1087 萬元/年，同樣居七家公司之首。結合蒙娜麗莎營業收入在幾家消費建材公司中并不突出，僅處中游的事實，我們認為其較高的人均創收很大一部分其較高的人均創收很大一部分由由銷售團隊強大的戰斗力銷售團隊強大的戰斗力所所推動推動，而戰斗力則根源于公司對銷售人員的高薪資激勵。圖表圖表 1212：銷售經理平均工資普遍基本高于當地平均水平銷售經理平均工資普遍基本高于當地平均水平 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0002017201820190.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.00201720

34、1820192020202102004006008001,0001,20020172018201920202021東方雨虹魯陽節能三棵樹堅朗五金偉星新材兔寶寶蒙娜麗莎證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 11 誠信、專業、穩健、高效 20222022 年年 6 6 月前后，月前后，各主流各主流招聘網站招聘網站顯示的銷售經理平均月薪顯示的銷售經理平均月薪 20212021 年當地月平均工資年當地月平均工資 銷售經理月薪超出當地平均月薪百銷售經理月薪超出當地平均月薪百分比分比 東方雨虹 17300（上海）11396 52%12071（北京）13876-14%19720（深圳）129

35、64 52%三棵樹 14500（莆田）6668 117%12500（上海）11396 10%14500（撫州）6111 137%魯陽節能 7000（淄博）7572-8%堅朗五金 12500（東莞）7414 69%兔寶寶 15000（湖州）8893 69%偉星新材 13375（上海）11396 17%蒙娜麗莎 13500（佛山）11396 18%資料來源：獵聘、Boss 直聘等招聘網站，華鑫證券研究 圖表圖表 1313：銷售人員平均工資均超過公司平均水平銷售人員平均工資均超過公司平均水平 10%10%以上以上 圖表圖表 1414：蒙娜麗莎營業收入在幾家企業中處中游蒙娜麗莎營業收入在幾家企業中處中

36、游 資料來源：Wind，華鑫證券研究 資料來源：Wind，華鑫證券研究 高高薪資之外，薪資之外，大范圍大范圍股權激勵和員工持股股權激勵和員工持股也也是是激發積極性的激發積極性的重要形式。重要形式。股權激勵方面，股權激勵方面，幾家頭部公司近五年內均進行過股票期權或限制性股票授予，但覆蓋范圍差別較大，在最近一次股權激勵中，東方雨虹東方雨虹激勵力度激勵力度領先領先，激勵人數占員工總數 31%，覆蓋范圍廣，其余幾家最高不超過 12%。東方雨虹、兔寶寶、偉星新材對激勵對象職務的披露較詳細，我們進一步估計這三家公司激勵對象中銷售人員占比：雨虹 2016/2019/2021 年三輪股權激勵對象中銷售人員占比

37、均接近 60%，職務大多為“銷售經理”；兔寶寶和偉星新材的最近一次激勵中，這一比例分別為 30%和 36%。事實上，東方東方雨虹對銷售人員的內部管雨虹對銷售人員的內部管理始終貫徹狼性文化，理始終貫徹狼性文化，且管理機制精準服務戰略目標，在產能擴張帶來應收賬款攀升之際，雨虹當機立斷，2021 年激勵將應收賬款增速寫入業績考核目標，且首次將 13 名專門負責收款/催收的員工被納入股權激勵（包括 10 名收款專員/經理/主管，3 名催收經理），顯示出為達成目標的高度決心和高效執行力，也有利于充分發揮股權激勵對于調動銷售人員積極性的作用。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%銷售人

38、員超出全部員工人均薪酬的百分比（近五年平均）銷售人員人數占比（近5年平均）0501001502002503003502021年營業收入（億元）證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 12 誠信、專業、穩健、高效 員工持股方面，員工持股方面，以以實施力度較大的實施力度較大的三棵樹為三棵樹為例，例，2018 年起至今公司共推五期員工持股計劃，其中第二到五期于 2019-2021 三年間密集推出。最新一期計劃總人數不超 5000 人，占員工總數近五成；其中董監高之外員工的計劃持股份額占比高達 93.60%，以骨干員工為主的激勵結構有利于激發公司整體經營活力。此外，三棵樹實控人在資金及收

39、益上均對員工持股計劃予以兜底，進一步增強了員工參與信心。由于 2019 年起在基本面向好下公司股價迅速上漲，員工踴躍參與、獲利豐厚，在充分分享公司發展紅利的同時極大增強了對公司的歸屬感。結合三棵樹員工構成中銷售人員歷來占比最高（近三年達 40%以上），推測其銷售團隊亦可從大范圍持股計劃中分享豐厚收益，獲得強勁銷售動力。圖表圖表 1717：三棵樹歷次員工持股計劃規模和覆蓋范圍不斷擴大三棵樹歷次員工持股計劃規模和覆蓋范圍不斷擴大 期數期數 金額（億金額（億元）元）持股數持股數（股）（股）成交均價成交均價（元（元/股）股）計劃人計劃人數上限數上限 計劃人數上限計劃人數上限/當年員工總當年員工總數數

40、董監高份董監高份額占比額占比 兜底兜底收收益益率率 鎖定期鎖定期 第五期 20.00 12,947,757 148.48 5000 48%6.40%10%2022.1.13-2023.1.12 第四期 10.98 7,007,047 156.63 3000 37%3.64%10%2021.3.11-2022.3.10 第三期 5.83 6,336,787 92.04 2000 39%9.00%10%2020.8.1-2021.7.31 第二期 0.62 1,401,119 44.3 1000 19%16.59%10%2019.9.21-2020.9.20 第一期 0.48 1,258,469

41、38.44 2000 51%10%6%2019.2.21-2020.220 資料來源：公司公告，華鑫證券研究 消費建材消費建材公司公司亦需亦需注重對經銷商這一注重對經銷商這一“外部銷售團隊外部銷售團隊”的激勵。的激勵。經銷商是對接終端客戶的一線人員，其積極性對公司銷售業績具有直接影響。例如，東方雨虹于 2016 年推出合圖表圖表 1515：各公司最近一次股權激勵中，東方雨虹激勵對象覆各公司最近一次股權激勵中，東方雨虹激勵對象覆蓋范圍最廣蓋范圍最廣 圖表圖表 1616：東方雨虹近東方雨虹近 3 3 次激勵對象中，銷售人員占比接近次激勵對象中，銷售人員占比接近60%60%資料來源：公司公告，華鑫證

42、券研究 資料來源：公司公告，華鑫證券研究 0%1%2%3%4%5%0%5%10%15%20%25%30%35%激勵人數/員工總數0%10%20%30%40%50%60%70%0100020003000400050002013201620192021激勵對象中非銷售人員人數激勵對象中銷售人員人數激勵對象中銷售人員占比證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 13 誠信、專業、穩健、高效 伙人制度，通過與優質經銷商共同設立合資公司捆綁雙方利益；兔寶寶于 2017 年推出加盟商、供應商持股計劃，加盟商通過私募基金持有公司股票，2020 年已實施完畢。2.22.2、行業客觀行業客觀特性：單

43、棟房價值量特性：單棟房價值量 產品的單棟房價值量產品的單棟房價值量決定了銷售人員創收效率，決定了銷售人員創收效率，從客觀上限制公司激勵力度天花板。從客觀上限制公司激勵力度天花板。我們以單棟房土建、裝修階段中相應建材產品的成本來衡量其單棟房價值量，測算得瓷磚、板材位居前二，防水、涂料、管材次之，五金、保溫較低。單棟房價值量的差異基本反映出各建材在房屋建筑中的用量和價格的差別，也決定了銷售人員創收效率和激勵水平的天花板，基本規律為產品在單棟房中的價值量越高，公司銷售人員人均創收越高。其中三棵樹人均創收偏低，我們認為主要是 2020-2021 年在加強小 B、C 端布局力度的整體戰略考慮下，公司進行

44、逆勢擴招所致。新招銷售人員最初創收效率通常較低，隨其通過發展經銷商、拓展客戶、打入更多客戶品牌庫等手段將當地業務全面鋪開，我們認為三棵樹銷售人員人均創收有望在近兩年內迅速上升，最終回歸到與涂料單棟房價值量匹配的合理排位。關鍵假設如下：關鍵假設如下：1）單棟房基本參數：假設單棟房 18 層，每層兩梯六戶，每戶 100 平方米，公攤系數為 15%。則單棟房建筑面積為 18*6*100=10,800 平方米，其中套內建筑面積為 9180 平方米，公攤面積為 1620 平方米。2）其他面積參數：假設屋面面積為建筑面積的 10%，外墻面積（不含窗）為建筑面積的 31%，內墻面積為建筑面積的 262%。（

45、用于計算保溫和涂料價值量）3）防水：土建階段，假設平均建安成本為 2451 元/平方米（2021 年下半年中國建設工程 造 價 信 息 網 公 布 的 全 國 住 宅 建 安 工 程 造 價），則 單 棟 房 建 安 成 本 為10,800*2451=26,470,800 元。2020 年中國建筑防水協會表示防水占建安成本的 2.8%，則土建階段防水價值量為 741,182 元。裝修階段，材料采用性能較好的聚氨酯防水涂料，單價假設為 15 元/kg。4）保溫：材料考慮較常用的巖棉，單價假設為 417 元/m3。根據 75%節能標準，屋面厚度需不低于 130mm，外墻厚度需不低于 86.7mm。

46、6）涂料、瓷磚和板材：單價依據網絡平臺銷量較多的型號的價格綜合計算。7）地面部分：用瓷磚和地板兩種。假設廚衛全部用瓷磚。根據中國家庭擦地需求與專用擦地機器人技術趨勢白皮書，中國家庭 56%使用瓷磚，43%使用木地板，1%使用地毯，故單戶廚衛以外地面的瓷磚、木地板比例也按此比例分配，即廚衛以外地面 56%為瓷磚，43%為木地板。圖表圖表 1818：單棟樓房參數的關鍵假設單棟樓房參數的關鍵假設 單棟房單棟房層數層數（層）（層）每層戶每層戶數數（戶）（戶）每戶建每戶建筑面積筑面積（m2m2）公攤公攤系數系數 每戶套內建筑每戶套內建筑面積（面積（m2m2）單棟房單棟房建筑面建筑面積積（m2m2）單棟房

47、套內建筑面單棟房套內建筑面積（積（m2m2）平均建安成平均建安成本（元本（元/m2/m2）單棟房建安單棟房建安成本（元）成本（元）18 6 100 15%85 10,800 9,180 2,451 26,470,800 每戶公攤面積每戶公攤面積 單棟房公攤面積單棟房公攤面積（m2m2）15 1,620 證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 14 誠信、專業、穩健、高效 外墻（不含窗）外墻（不含窗）內墻（套內內墻（套內+公攤）公攤）屋面屋面 占建筑面積比例占建筑面積比例 31%262%10%單棟房面積（單棟房面積（m2)m2)3,348 28,296 1,080 資料來源：華鑫證

48、券研究 圖表圖表 1919：單棟房價值量測算過程單棟房價值量測算過程（尾列為相應建材合計的單棟房價值量）（尾列為相應建材合計的單棟房價值量）防水 土土建建 防水成本占建安成本比例防水成本占建安成本比例 單棟房價值量（元）單棟房價值量（元）866,985 2.8%741,182 裝裝修修 長長(m)(m)寬寬(m)(m)門寬門寬(m)(m)地面周地面周長長(m)(m)墻面防水墻面防水高度高度(m)(m)防水面積防水面積(m2)(m2)衛生間 4 2 0.7 12 1.8 28.34 廚房 3 2 0.8 10 0.3 8.76 陽臺 3 2 1.4 10 0.3 8.58 單戶裝修防水單戶裝修防

49、水面積（面積（m2)m2)單位面積單位面積防水涂料防水涂料用量用量（kg/m2)kg/m2)防水涂料單防水涂料單價（元價（元/kg/kg）單戶裝修防水造價單戶裝修防水造價（元）（元）單棟房價值量（元）單棟房價值量（元）45.68 1.7 15 1164.84 125,803 保溫 屋面屋面 材料厚度（材料厚度（m m）單棟房屋面面積（單棟房屋面面積（m2)m2)屋面用量（屋面用量（m3m3）單價（元單價（元/m3)/m3)屋面價值量（元）屋面價值量（元）179,461 0.13 1,080 140 417 58,505 外墻外墻 材料厚度（材料厚度（m m）單棟房外墻面積（單棟房外墻面積（m2

50、)m2)外墻用量（外墻用量（m3m3）單價（元單價（元/m3/m3）外墻價值量（元）外墻價值量（元）0.09 3,348 290 417 120,956 五金 戶均使用額（元戶均使用額（元/戶）戶）單棟房價值量（元單棟房價值量（元/m2)/m2)2000 216,000 涂料 外墻外墻 單棟房外墻單棟房外墻面積（面積（m2)m2)損耗損耗系數系數 涂刷次涂刷次數數 理論涂布率理論涂布率（kg/m2kg/m2）單位面積定額單位面積定額用量用量(kg/m2)(kg/m2)單價（元單價（元/kg)/kg)單棟房單棟房價值量價值量（元）（元）612,845 3,348 1.8 2 0.12 0.43

51、21 30,373 公區公區 單棟房公攤單棟房公攤部分內墻面部分內墻面積（積（m2)m2)損耗損耗系數系數 涂刷次涂刷次數數 理論涂布率理論涂布率（L/m2L/m2）單位面積定額單位面積定額用量（用量（L/m2)L/m2)單價（元單價（元/L/L）單棟房單棟房價值量價值量（元）（元）4,244.40 1.8 3 0.08 0.43 46 84,345 天花板天花板 單戶天花板單戶天花板面積（除去面積（除去廚衛，廚衛，m2)m2)損耗損耗系數系數 涂刷次涂刷次數數 理論涂布率理論涂布率（L/m2L/m2）單位面積定額單位面積定額用量（用量（L/m2)L/m2)單價（元單價（元/L/L）單棟房單棟

52、房價值量價值量（元）（元）71 1.8 3 0.08 0.43 46 152,378 內墻內墻 單戶內墻面單戶內墻面積（除去廚積（除去廚衛，衛，m2)m2)損耗損耗系數系數 涂刷次涂刷次數數 理論涂布率理論涂布率（L/m2L/m2）單位面積定額單位面積定額用量用量(L/m2)(L/m2)單價（元單價（元/L)/L)單棟房單棟房價值量價值量（元）（元）161.1 1.8 3 0.08 0.43 46 345,749 證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 15 誠信、專業、穩健、高效 瓷磚 室內室內 單戶廚衛單戶廚衛地磚面積地磚面積（m2m2）單戶廚衛內單戶廚衛內墻面積墻面積（m2

53、)m2)廚衛以外廚衛以外地面瓷磚地面瓷磚占比占比 單戶廚衛單戶廚衛以外以外地面瓷磚面積地面瓷磚面積（m2)m2)單戶瓷磚單戶瓷磚鋪貼總面鋪貼總面積（積（m2)m2)單價（元單價（元/m2)/m2)單棟房價值量單棟房價值量（元）（元）1,150,429 1414 58.658.6 56%56%39.7639.76 112112 9292 1,116,4091,116,409 公區公區 單棟房公攤面積（單棟房公攤面積（m2)m2)單價（元單價（元/m2)/m2)單棟房價值量（元）單棟房價值量（元）1,620 21 34020 板材 地板地板 廚衛以外地面木地板占廚衛以外地面木地板占比比 單戶廚衛以

54、外地面單戶廚衛以外地面木地板面積（木地板面積（m2m2）單價（元單價（元/m2/m2）單棟房價值量單棟房價值量（元）（元）896,117 43%30.53 259 853,985 廚衛吊頂廚衛吊頂 單戶廚衛面積（單戶廚衛面積（m2)m2)單價（元單價（元/m2/m2）單棟房價值量（元）單棟房價值量（元）14 78 1,092 踢腳線踢腳線 長度（長度（m m）單價（元單價（元/m)/m)單棟房價值量（元）單棟房價值量（元）50 7.6 41,040 管材 PPRPPR 管管 戶均造價（元戶均造價（元/戶）戶）單棟房價值量（元）單棟房價值量（元）419,040 1500 162,000 水地暖管

55、水地暖管 單位面積造價（元單位面積造價（元/m2/m2）實際采暖面積占套內面積比例實際采暖面積占套內面積比例 地暖使用率地暖使用率 單棟房價值量（元）單棟房價值量（元）80 70%50%257,040 資料來源：中國建筑防水協會，偉星建材公告，Wind，華鑫證券研究 圖表圖表 2020：各消費建材單棟房價值量各消費建材單棟房價值量 圖表圖表 2121：20212021 年銷售人員人均創收年銷售人員人均創收 資料來源：各公司公告，華鑫證券研究 資料來源：Wind，華鑫證券研究 3 3、完善渠道組織是擴大銷售的基本保障完善渠道組織是擴大銷售的基本保障 根據所覆蓋客戶類型的不同，我們將消費建材公司主

56、要銷售渠道劃分為“直銷根據所覆蓋客戶類型的不同，我們將消費建材公司主要銷售渠道劃分為“直銷+工程經工程經020406080100120140單棟房價值量（萬元）02004006008001,0001,200銷售人員人均創收（萬元）證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 16 誠信、專業、穩健、高效 銷銷+零售經銷”三種。零售經銷”三種。1）直銷，針對大 B 客戶；2）工程經銷渠道，針對小 B 客戶；3）零售經銷渠道，針對 C 端客戶。由于公司發展階段和發展理念有所差異，公司對其銷售模式的具體劃分或與此并不完全吻合，但內在邏輯相似。我們認為公司大客戶和經銷商的數量和分布決定了渠道組

57、織的廣度，公司與大客戶和經銷商間的合作程度決定了渠道組織的深度，而拓寬廣度和加強深度是公司內部銷售人員的兩個主要努力方向。圖表圖表 2222：消費建材公司渠道組織模式及消費建材公司渠道組織模式及 20212021 年不同渠道營收占比（東方雨虹為年不同渠道營收占比（東方雨虹為 20222022H1H1）直銷直銷 經銷經銷 渠道組織模式及渠道廣度渠道組織模式及渠道廣度 東方雨虹 公司以大區形式整合原有直銷模式整合原有直銷模式與工程渠道經銷模式與工程渠道經銷模式，發揮直銷+渠道“1+1 2”優勢；依托民建集團及德愛威涂料零售板塊實行零售渠零售渠道經銷模式道經銷模式，2022 年上半年二者營收占比 2

58、4%。已形成直銷模式與工程渠道經銷商模式直銷模式與工程渠道經銷商模式相結合的多維度工程市場營銷網絡，以及以零售渠道經銷商模式零售渠道經銷商模式為核心的民用建材市場營銷網絡。截至 2022 年上半年，民建集團經銷商已達近 4000 家，分銷網點15 萬余家，分銷門頭（含形象店）3 萬余家；德愛威涂料零售則加盟逾 1000 家經銷商合伙人，與約 100 個頭部家裝公司及區域 3000多個家裝公司開展合作，在全國重點市場建立了 1000 余家專賣店、15000 余家分銷網點。三棵樹 32%68%建筑涂料客戶分為房地產開發商和家庭消費者，前者采用直銷與經直銷與經銷模式銷模式，與房地產開發商、建筑工程企

59、業建立合作關系，后者采用經銷商模式經銷商模式。截至 2022 年上半年，經銷商達近 2 萬家。魯陽節能 85%14%國內市場以直銷為主以直銷為主，國際市場以代理銷售為主。堅朗五金 100%0%以直銷為主以直銷為主，截至 2022 年上半年，國內外銷售網絡點超 900 多個，國內除西藏外所有的地級市都已覆蓋。兔寶寶 38%62%（含品牌授權2.93%）銷售模式主要為經銷商模式、大宗業務模式經銷商模式、大宗業務模式，此外有品牌授權模式和其他業務模式。經銷商渠道為各產品體系主要的銷售渠道；大宗業務模式主要由公司通過工程代理商或直接與房地產開發商簽訂銷售合同，按照合同約定完成到貨、安裝及驗收等工作并收

60、取貨款。截至 2021 年底，公司擁有各個產品體系專賣店 3000 余家。偉星新材 30%70%業務分為零售業務和工程業務，零售業務主要依托經銷渠道零售業務主要依托經銷渠道進行經營，是公司營業收入和利潤的重要來源；工程業務主要通過直銷和工程業務主要通過直銷和經銷經銷的方式經營，穩健良性發展。截至 2022 年上半年，公司在全國設立了 30 多家銷售分公司，營銷網點 3 萬多個。蒙娜麗莎 49%(稱“戰略工程渠道”）51%“經銷業務+工程業務”全渠道模式，經銷業務經銷業務通過經銷網絡渠道直達終端客戶，工程業務工程業務通過與工程客戶直接簽訂協議進行銷售。截至 2021 年底，公司簽約經銷商 154

61、0 個，擁有專賣店及銷售網點4620 個。資料來源：各公司公告，華鑫證券研究 房建市場由增量向存量切換的趨勢或改變消費建材行業銷售結構，使之客戶趨零散化：1 1）B B 端業務分化端業務分化，大 B 集采承壓，小 B 業務重要性提升；2 2）C C 端空間打開端空間打開，完善零售渠道建設、搶占 C 端市場成為行業新競爭主線。整體看，客戶數量的增加和單客規模的減小，對公司的渠道下沉深度和運營拓客效率提出了更高要求。B B 端市場：端市場：地產開工端增速下滑帶來房建增量需求走弱，而房企融資監管的趨嚴和精裝滲透率增長的放緩進一步增大了集采市場擴容難度，長期看大 B 端集采業務輝煌時代或一去不復返，部

62、分龍頭在大大 B B 戰略集采上的戰略集采上的傳統競爭優勢趨于弱化。傳統競爭優勢趨于弱化。小 B 市場潛在空間大，加之對小 B 業務具備賬期短、議價能力強等優勢，以及環保政策趨嚴帶來建筑施工、家裝證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 17 誠信、專業、穩健、高效 公司等行業集中度提升，小小 B B 業務或快速發展，成為消費建材公司下一輪增長的重要推動業務或快速發展，成為消費建材公司下一輪增長的重要推動力力。C C 端市場：端市場：個人業主個人業主自住房和二手房翻修自住房和二手房翻修需求需求的的釋放釋放為為 C C 端業務端業務帶來廣闊空間帶來廣闊空間，零售，零售經銷渠道重要性日

63、益顯現。經銷渠道重要性日益顯現。C 端市場挑戰與機遇并存，其競爭相對激烈，進軍之初難度較大，但 1）完善零售經銷渠道和提前卡位地方市場后，往往可打造較高壁壘；2）C 端業務良好的現金流可起到熨平地產周期、保持經營穩定性的效果；3）建材產品的價值實現高度依賴配送、安裝等服務，企業可通過完善的服務體系打造差異化、提升附加值，提升盈利能力。尤其是對過去 C 端零售業務較少的防水、涂料行業，零售渠道的開辟成為其重要的利潤增長點。我們觀察到相應龍頭東方雨虹、三棵樹均積極推動渠道下沉且成效初現：東方雨虹2022H1 民建集團/德愛威建筑涂料零售分別實現營收 32.55/3.52 億元，同比增 83%/47

64、%；三棵樹 2017/2021 年終端銷售網點數量分別為 1.9 萬/4.88 萬，4 年 CAGR 達 26.6%。圖表圖表 2525：存量市場中二手房交易規?？傮w呈上升趨勢：存量市場中二手房交易規?？傮w呈上升趨勢 資料來源：貝殼研究院，華鑫證券研究 圖表圖表 2323：我國住房增量市場需求走弱我國住房增量市場需求走弱 圖表圖表 2424：增量房市場精裝滲透放緩增量房市場精裝滲透放緩 資料來源：Wind，華鑫證券研究 資料來源：奧維云網，華鑫證券研究-20%-10%0%10%20%0.020.040.060.0房屋建筑新開工面積（億平方米，左軸）建筑業房屋竣工面積（億平方米，左軸）新開工面積

65、同比增速(右軸）竣工面積同比增速(右軸）-10%-5%0%5%10%15%55.566.577.5820172018201920202021二手房成交金額（萬億元）YoY0%10%20%30%40%我國住宅精裝滲透率證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 18 誠信、專業、穩健、高效 4 4、立體化服務是帶動銷售的重要抓手立體化服務是帶動銷售的重要抓手 消費建材公司需介入“公司-大 B 客戶”“公司-經銷商”“經銷商-小 B 客戶”“經銷商-C 端客戶”四層銷售關系的處理，由于消費建材產品本身同質化程度高，流通中每一層銷售關系的良好運作都高度依賴于相配套的服務，立體化服務越發成為

66、公司帶動銷售的重要抓手。近年來，各公司配套服務不斷豐富和提升，消費建材行業由傳統的產品競爭，升級為更易打造差異化和創造附加值的服務競爭，反映出整個行業銷售端競爭模式的日益優化和成熟?！肮尽肮?大大 B B 客戶”和客戶”和“經銷商“經銷商-小小 B B 客戶”客戶”關系中，關系中，施工服務施工服務是吸引大是吸引大 B B 和小和小 B B 客戶客戶的關鍵的關鍵。我們考察的消費建材頭部企業中，目前僅東方雨虹自身具備面向大 B 的施工服務能力，其工程施工貢獻的營業收入逐年穩步提升，這與公司本就從防水施工起家、具有豐富的施工經驗有關；東方雨虹的經銷商基本都具有施工能力，可為小 B 客戶提供施工服

67、務。三棵樹若客戶要求可提供施工服務，但自身無施工隊，施工靠外包實現?！肮尽肮?經銷商”關系中，公司通過培訓賦能、營銷支持、擔保授信、直接資金支持、經銷商”關系中，公司通過培訓賦能、營銷支持、擔保授信、直接資金支持、賬期支持等服務，提升經銷商業務能力和對公司的忠誠度。賬期支持等服務，提升經銷商業務能力和對公司的忠誠度。1 1）培訓賦能，）培訓賦能，公司銷售人員普遍重視經銷商培訓工作，力求將經銷商從傳統守店待客的“坐商”轉變為主動出擊的“行商”。培訓形式包括線上學習平臺、線下交流會等，內容涵蓋施工技術、產品特性、組織管理、渠道拓展、銷售技巧、服務售后等多方面知識，對門店型小經銷商的指導甚至包含

68、店面裝修、店鋪選擇等細節。培訓講師一般從公司內部銷售人員和優秀經銷商中選擇，且公司高管往往親自出席培訓活動，進行演講并參與探討交流。2 2）營銷支持，）營銷支持，公司往往為經銷商廣告鋪設、引流宣傳等活動承擔一定比例的費用，并配備相應人員。3 3）擔保授信）擔保授信，為幫助經銷商拓寬融資渠道、擴大銷售規模，部分公司長期為經銷商提供擔保授信支持，如2022 年上半年，東方雨虹/三棵樹至少為經銷商提供了不超 3 億元/5000 萬元的擔保額度，科順股份則將擔?？傤~由不超過 6 億元增加至不超過 11 億元。4 4）直接資金支持直接資金支持，常用于扶植從零做起的經銷商邁出第一步，例如三棵樹對新設門店提

69、供店鋪補貼、東方雨虹虹哥創業基金會為工長創業提供啟動資金。5 5）賬期支持，）賬期支持，銷售建材在工程端和零售端有明顯的淡旺季交替趨勢，公司會在銷售淡季時在資金占用上對經銷商適當讓步、延長賬期，緩解其經營壓力。圖表圖表 2626：部分公司對經銷商的培訓平臺部分公司對經銷商的培訓平臺 公司公司 開始時間開始時間 名稱名稱 內容內容 兔寶寶 2021 年 走進兔寶寶健康家居欄目 直播欄目，自 2021 年 4 月開播以來，推出設計驅動銷售、千萬級經銷商談經營之道、企業高管談：從招聘、培養到留住人才的方法等，提供切實的專賣店運營幫助專賣店運營幫助等內容等內容，與經銷商保持互動和連接。2022 年全年

70、計劃播出 10 期，將包括市場開拓、兔寶寶地板市場開拓、兔寶寶地板專場、渠道市場開拓等專場、渠道市場開拓等內容。2017 年 兔寶寶商學院 實體培訓中心，面向家居建材行業上下游產業鏈及產業群體開展辦學，以培訓為主，伴隨一系列游學活動，旨在提升專賣店員工以及公提升專賣店員工以及公司內部員工各方面能力，增加司內部員工各方面能力，增加品牌的品牌的社會影響力社會影響力。2021 年商學院累計舉辦培訓 327 場,其中內訓 212 場,外訓 91 場;共覆蓋培訓人次 18122 次;全年參訓率為 91.48%,培訓滿意度為 97%。蒙娜麗莎 不晚于 2020 年 蒙娜麗莎商學院 公司內部的網絡學習平臺，

71、內容包括經銷商分享銷售方法，設計師分經銷商分享銷售方法，設計師分享成功案例、銷售經理進行產品講解等享成功案例、銷售經理進行產品講解等，按照崗位類型配置必修課和選修課，全方位提升銷售團隊能力。證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 19 誠信、專業、穩健、高效 圖表圖表 2626：部分公司對經銷商的培訓平臺部分公司對經銷商的培訓平臺 資料來源：各公司官網、官方營銷號，華鑫證券研究“經銷商“經銷商-C C 端客戶”關系的打通端客戶”關系的打通一般從兩個方向入手：一是完善一般從兩個方向入手：一是完善面向業主的配送、施面向業主的配送、施工、售后工、售后等等服務服務；二是整合與調動專業人士

72、（主要包括工長和設計師），這類群體往往掌；二是整合與調動專業人士（主要包括工長和設計師），這類群體往往掌握一定的業主資源、對業主決策有較大影響。握一定的業主資源、對業主決策有較大影響。其中功能性建材和裝飾性建材服務的側重點有所不同。防水、涂料、管材、保溫材料更偏功能性，防水、涂料、管材、保溫材料更偏功能性，其功能的發揮高度依賴于施工水平。一方面，不具備專業知識的業主決策受工長影響較大；另一方面，公司或經銷商也唯有與責任心過硬的工長團隊保持長期合作，才能保證服務質量。因此工長群體是公司主要的用戶畫像，銷售人員力圖通過培訓、認證、會員平臺、創辦賽事等服務提升工長粘性，打開從工長到業主的流量入口，并

73、通過專業工長為業主提供施工服務。瓷磚、板材則更偏裝飾瓷磚、板材則更偏裝飾性，性，裝飾屬性大于功能屬性，裝飾屬性大于功能屬性，設計師相比工長對消費者有更大影響力，公司往往通過公益講座、沙龍、賽事等活動與設計師建立業務聯系，通過設計師為業主提供配套設計服務。此外，裝飾性強的消費建材更容易刺激業主的購買和換新欲望，故通過促銷活動與業主直接互動是此類建材的重要引流手段，其促銷方式可對標整個泛家居行業如顧家家居、全友家居等，而促銷期間推出的特別服務，往往是整個活動的亮點所在。圖表圖表 2727：部分品牌面向專業人士的服務部分品牌面向專業人士的服務 行行業業 公公司司 開始開始時間時間 受眾類型受眾類型

74、名稱名稱 主要內容主要內容 簡介簡介 防水 東方雨虹 2013年 瓦工 虹哥匯、雨虹學院 會員平臺、施工培訓、賽事舉辦 1）虹哥匯虹哥匯：工人會員平臺，工人可在線上接受施工培訓、咨詢和接單，線下參與公司舉辦的交流活動。2018 年上線雨虹工匠 APP，推行勞務周薪制，工人每日考勤打卡，系統匯總工人工作情況，形成周薪發放明細表，每周一按時發放周薪。2）雨虹學院：雨虹學院：每年組織十余萬人次的專業人士培訓，為工人傳遞最新的產品知識與技術。自 2013 年起每年組織職業技能競賽，涵蓋防水、鋪貼、美縫等工種，以賽促學提升工匠技藝。會員以瓦工工長為主，隨產品品類拓展，未來將拓展工長類型。涂料 三棵樹 2

75、017、2018年 油工 馬上住代言人大賽、三十萬年薪招工長活動 賽事舉辦、薪資激勵 1）2017 年“馬上住代言人大賽”“馬上住代言人大賽”：為涂刷師傅拍攝三支微電影進行宣傳，通過鼓勵涂刷師傅展現工作以外的另一面，改變人們對這一職業片面單一的看法，獲取社會認同和關注?；顒右?H5 作為報名載體，參賽者中得票最高的涂刷師傅將作為三棵樹馬上住的形象代言人，其形象可出現在品牌宣傳海報上。2）2018 年“3030 萬年薪招工長”活動萬年薪招工長”活動：通過電話初試、現場實操、書面評測報告、終面測評等環節，從815 名報名工長中選拔出 3 位工長與公司簽約。在互聯網平臺引起了較大關注。證券研究報告證

76、券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 20 誠信、專業、穩健、高效 立邦 2009年 油工 立邦產業人才發展中心（原立邦大學）、立邦分級技術認證體系 施工培訓、認證 1）立邦產業人才發展中心（原立邦大學）立邦產業人才發展中心（原立邦大學）：為涂料行業銷售、技術、管理培訓、涂裝等人才提供涂刷技巧、領導力、溝通技巧等方面的培訓，助力其技能提升和職業發展。油工師傅、涂裝工程師，色彩設計師，售貨導購、涂裝顧問等均可參與。2）立邦分級技術認證體系立邦分級技術認證體系：經過考試、技術操作和面試考核，通過立邦認證的油工師傅叫“立邦認證師傅”。認證分星級認證和涂裝師認證兩種，星級認證是針對涂刷通用技能的認證

77、，涂裝師認證是針對涂裝體系的專業技術認證。瓷磚 蒙娜麗莎 2019年 設計師“2019 轟轟烈烈”重點設計師盛典 作品展示 邀請有影響力的家裝設計師到場，邀請網紅直播提升影響力，為家裝設計師創造學習機會。2021年 設計師 2021 靈感中國設計人物全國公益巡講計劃 公益巡講 新浪家居和蒙娜麗莎共同發起的大型公益演講，邀請高級設計大咖主講，為設計師提供學習機會，在設計師群體中提高影響力。東鵬控股 2021年 瓦工 鵬住鋪貼“精藝施工 滿意交付”施工培訓 2021 年在全國各地召開多場工匠培訓暨認證簽約儀式，邀請簽約瓦工師傅參加并開展講解、實操演練。板材 兔寶寶 2018年 設計師“智兔之星”創

78、意設計大賽 賽事舉辦 2018 年開始，迄今已舉辦五屆。面向全國兔寶寶全屋定制門店設計師征集優秀作品，選手必須采取公司原有基礎板材、門板與顏色，參賽期間實現實際業主案例轉化的額外加分。資料來源：各公司官網、官方營銷號，華鑫證券研究 圖表圖表 2828：部分品牌面向業主的服務部分品牌面向業主的服務 行行業業 公公司司 開始時間開始時間 服務名稱服務名稱 主要內容主要內容 簡介簡介 防水 東方雨虹 2019 年 雨虹到家 防水維修、鋪防水維修、鋪貼、美縫貼、美縫服務，及上門勘察上門勘察、質保等增值服務 雨虹到家服務：包工包料服務，通過“上門勘察-出具方案-簽訂合同-進場施工-驗收-質保生效”標準化

79、流程，為業主提供防水維修、鋪貼、美縫服務。涂料 三棵樹 2016 年 三棵樹馬上住 墻面和木器涂涂刷刷、全屋收邊、瓷磚美縫美縫、防水防水施工施工服務，及上上門基檢門基檢、一年質保等增值服務 1）包工包料“雙包”服務，通過免費基檢-方案定制-遮擋保護-施工-驗收-質?！钡攘鞒?，為家庭提供墻面和木器涂刷、全屋收邊、瓷磚美縫、防水施工服務。2）主打“健康”，喊出“8 小時住新家”口號，全程使用“健康漆”系列產品，三棵樹官網銷售顧問對中國新聞周刊表示，正常情況下，刷完漆 1 周后可以入住，若使用凈味 8小時系列產品，8 小時凈味后就可以入住。立邦 2011 年 立邦刷新 墻面和木器涂刷涂刷及上門基檢上

80、門基檢、一年質保等增值服務 免費檢測-制定方案-搬移保護-涂裝體系-清潔歸位-八大驗收-質保無憂。證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 21 誠信、專業、穩健、高效 多樂士 2008 年 多樂士煥新 墻面和木器涂刷涂刷及上門基檢上門基檢、一年質保等增值服務 1）流程：墻面評估-搬移保護-專業涂刷-清潔歸位-一年質保。2）突出“色彩”。2019 年發布“5 天標準化服務體系”“空間色彩方案”“Mini 煥新服務”3 項升級內容?！? 天標準化服務體系”表示在標準限定條件下，5 天就能把家煥然一新；“Mini 煥新服務”拓展小空間以及主題墻服務市場，承接局部墻面煥新、局部空間煥新，

81、局部色彩煥新，滿足消費者的細微家裝需求。管材 偉星新材 2012 年 星管家 免費施工質量驗施工質量驗收收服務 服務包括“三免一告知”：免費鑒別真偽、免費水壓測試、免費拍攝管路圖及告知安全注意事項。具體而言，購買偉星管材并安裝后，業主可預約“星管家”上門服務，為水管進行系統體檢。若檢測出安全隱患,則協助業主維修改造;若驗收合格,簽定質量保證卡,質保生效。還提供數碼管路圖，以便客戶后期管路改造。瓷磚 蒙娜麗莎 2021 年“微笑鋪貼 尊享交付”運輸配送運輸配送、瓷瓷磚鋪貼磚鋪貼服務 九大服務環節：瓷磚選材、工藝介紹、方案設計、輔材選擇、運輸配送、施工日志、專業鋪貼、業主驗收和售后服務。其中：方案

82、設計，家裝設計師為業主提供免費上門測量與一對一設計服務。專業鋪貼，由經過培訓的專業工長進行鋪貼，配合統一標準的施工工藝。輔材選擇，從防水涂料到瓷磚膠、背膠、美縫劑和瓷磚清潔劑，全部使用自有品牌的輔材產品。售后服務，驗收后，業主在使用過程中可享受瓷磚清潔、修復、換磚等后期保養服務。東鵬控股 2003 年 陽光天使 運輸配送、瓷磚運輸配送、瓷磚鋪貼鋪貼服務 2003 年開始，服務不斷升級，提出“六包”：設計、入戶、加工、破損、輔材和鋪貼。其中鋪貼方面，東鵬表示“自養施工工隊，所有上門師傅均需帶證上崗，嚴格貼好每一片磚”。板材 兔寶寶 2018 年 全屋定制 家居設計、定制、安裝安裝服務 1）主要服

83、務：為業主提供集家居設計及定制、安裝等服務為一體的家居定制解決方案。2）其他：在一年內，對安裝全屋定制產品的客戶進行回訪，檢查衣柜使用至今有無問題，并為一些鉸鏈與移門導軌做調整與清理；對安裝全屋定制全套產品的客戶（廚房可除外），可在一年內免費為其做一次全屋的除醛殺菌服務；對做全屋定制櫥柜的客戶，可在一年內免費做一次廚房清潔。資料來源：各公司官網、官方營銷號，華鑫證券研究 圖表圖表 2929：部分品牌促銷活動部分品牌促銷活動 行業行業 公司公司 活動名稱活動名稱 活動內容活動內容 瓷磚 蒙娜麗莎 蒙娜麗莎微笑節 2009 年開始，已舉辦 14 屆，通過抽獎、優惠等方式進行促銷，其中 2021 年

84、推出全屋瓷磚清潔服務。東鵬控股 東鵬瓷磚春裝周 2022 年 3 月，春裝周沙龍活動陸續在佛山、廣州、成都落地舉行，高達 500 多名有家裝需求的精準客戶參加活動。邀請時尚博主擔任花色推薦官，三位來自不同領域的圈層意見領袖分享生活美學，精準觸達重顏值、重功能、重實用的新一代消費群體。板材 兔寶寶 兔寶寶地板環保中國行 2015 年開始，通過降價、抽獎、補貼等方式開展促銷。資料來源：各公司官網、官方營銷號，華鑫證券研究 證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 22 誠信、專業、穩健、高效 5 5、行業評級及投資策略行業評級及投資策略 行業層面，看好消費屬性強、行業層面，看好消費屬性

85、強、C C 端占比高的瓷磚、板材和涂料賽道。端占比高的瓷磚、板材和涂料賽道。我們認為消費建材產品的特殊性，決定其零售渠道布局難度大，C 端業務更依賴長年的渠道積累和口碑沉淀，存在較高壁壘。消費性更強的建材品類，行業龍頭往往已提前卡位一二線零售市場，其借助自身品牌力和綠色建材下鄉等契機亦有望順利拓展下沉市場，行業競爭格局相對穩固。綜合考慮，給予消費建材行業“推薦”評級。個股層面，優選重視個股層面，優選重視人才人才激勵激勵、具備狼性基因具備狼性基因的的公司公司。銷售為王的行業，狼性程度聽似務虛，卻是公司能否在殘酷市場競爭中立于不敗、培育強屬性的重要因素；人才激勵則是激發狼性的有效措施，公司激勵力度

86、可作為其狼性程度的間接反應指標。建議重點關注：1）涂料：三棵樹三棵樹；2）防水：東方雨虹東方雨虹、科順股份、凱倫股份；、科順股份、凱倫股份；3）瓷磚：蒙娜麗莎、東鵬控股；蒙娜麗莎、東鵬控股；4）板材：兔寶寶、大亞圣象；兔寶寶、大亞圣象；5）管材：偉星新材；偉星新材；6）保溫：魯陽節能魯陽節能；7）五金：堅朗五金。堅朗五金。圖表圖表 3030：重點關注公司及盈利預測重點關注公司及盈利預測 公司代碼公司代碼 名稱名稱 20222022-1010-1 17 7 股價股價 EPSEPS PEPE 投資評級投資評級 20212021 2022E2022E 2023E2023E 20212021 2022

87、E2022E 2023E2023E 000910.SZ 大亞圣象 8.29 1.09 0.98 1.12 7.63 8.47 7.41 買入 002043.SZ 兔寶寶 8.97 0.98 0.96 1.19 9.74 9.37 7.51 買入 002088.SZ 魯陽節能 22.9 1.06 1.31 1.61 21.71 17.43 14.21 買入 002271.SZ 東方雨虹 24.88 1.67 1.63 2.27 14.92 15.25 10.94 買入 002372.SZ 偉星新材 19.9 0.77 0.88 1.06 25.90 22.64 18.79 買入 002791.S

88、Z 堅朗五金 93.11 2.77 2.07 3.54 33.66 44.92 26.29 買入 002918.SZ 蒙娜麗莎 16.07 0.77 0.33 1.63 21.38 49.19 9.85 買入 003012.SZ 東鵬控股 7.76 0.13 0.64 0.80 59.25 12.08 9.68 買入 603737.SH 三棵樹 99.18-1.11 2.60 3.82-89.56 38.12 25.98 買入 資料來源：Wind，華鑫證券研究（注：除東方雨虹、三棵樹外盈利預測取自萬得一致預期）6 6、風險提示風險提示 1）原材料價格持續上漲；2）下游地產景氣度恢復不及預期；3

89、）行業競爭格局惡化等。證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 23 誠信、專業、穩健、高效 建筑建材建筑建材組組介紹介紹 黃俊偉：黃俊偉：同濟大學土木工程學士&復旦大學金融學碩士，超過 5 年建筑建材行業研究經驗和 3 年建筑建材實業從業經驗。證券證券分析師承諾分析師承諾 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。證券證券投資投資評級說明評級說明 股票投資評級說明：投資建議投資

90、建議 預測個股相對同期證券市場代表性指數漲幅預測個股相對同期證券市場代表性指數漲幅 1 買入 20%2 增持 10%20%3 中性-10%10%4 賣出 10%2 中性-10%10%3 回避 -10%以報告日后的 12 個月內，預測個股或行業指數相對于相關證券市場主要指數的漲跌幅為標準。相關證券市場代表性指數說明：相關證券市場代表性指數說明：A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以道瓊斯指數為基準。免責條款免責條款 華鑫證券有限責任公司（以下簡稱“華鑫證券”）具有中國證監會核準的

91、證券投資咨詢業務資格。本報告由華鑫證券制作，僅供華鑫證券的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告中的信息均來源于公開資料，華鑫證券研究部門及相關研究人員力求準確可靠，但對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。我們已力求報告內容證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 24 誠信、專業、穩健、高效 客觀、公正，但報告中的信息與所表達的觀點不構成所述證券買賣的出價或詢價的依據，該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦。投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時結合各自的投資目的、財務

92、狀況和特定需求，必要時就財務、法律、商業、稅收等方面咨詢專業顧問的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，華鑫證券及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本公司或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等服務。本公司在知曉范圍內依法合規地履行披露。本報告中的資料、意見、預測均只反映報告初次發布時的判斷，可能會隨時調整。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。在不同時期，華鑫證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。華鑫證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本報告版權僅為華鑫證券所有，未經華鑫證券書面授權，任何機構和個人不得以任何形式刊載、翻版、復制、發布、轉發或引用本報告的任何部分。若華鑫證券以外的機構向其客戶發放本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責，華鑫證券對此等行為不承擔任何責任。本報告同時不構成華鑫證券向發送本報告的機構之客戶提供的投資建議。如未經華鑫證券授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。華鑫證券將保留隨時追究其法律責任的權利。請投資者慎重使用未經授權刊載或者轉發的華鑫證券研究報告。報告編號：HX-221017203256