藍特光學-公司研究報告-國內光學元件領軍者車載+消費領域深度布局蓄力長期成長-230206（30頁）.pdf

1、證券研究報告公司深度研究光學光電子 東吳證券研究所東吳證券研究所 1/30 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 藍特光學（688127）國內光學元件領軍者，車載國內光學元件領軍者，車載+消費領域深度布消費領域深度布局蓄力長期成長局蓄力長期成長 2023 年年 02 月月 06 日日 證券分析師證券分析師 馬天翼馬天翼 執業證書：S0600522090001 證券分析師證券分析師 唐權喜唐權喜 執業證書：S0600522070005 研究助理研究助理 王潤芝王潤芝 執業證書：S0600122080026 股價走勢股價走勢 市場數據市場數據 收盤價(元)20.54 一

2、年最低/最高價 11.63/27.99 市凈率(倍)5.58 流通 A 股市值(百萬元)3,512.93 總市值(百萬元)8,274.44 基礎數據基礎數據 每股凈資產(元,LF)3.68 資產負債率(%,LF)14.43 總股本(百萬股)402.85 流通 A 股(百萬股)171.03 相關研究相關研究 買入（首次）Table_EPS 盈利預測與估值盈利預測與估值 2021A 2022E 2023E 2024E 營業總收入（百萬元）415 423 762 1,209 同比-5%2%80%59%歸屬母公司凈利潤（百萬元）140 93 219 348 同比-23%-34%137%59%每股收益-

3、最新股本攤?。ㄔ?股）0.35 0.23 0.54 0.86 P/E（現價&最新股本攤?。?9.10 89.35 37.73 23.79 Table_Tag 關鍵詞：關鍵詞：#新產品、新技術、新客戶新產品、新技術、新客戶 Table_Summary 投資要點投資要點 國內光學元件國內光學元件領軍者領軍者，多領域布局構筑長期增長力：多領域布局構筑長期增長力：公司深耕光學元件二十余載，形成光學棱鏡、玻璃非球面透鏡以及玻璃晶圓三大產品系列，應用領域從消費電子智能手機向 AR/VR、汽車（攝像頭、激光雷達）等領域拓展；并成為 AMS、康寧、舜宇、索尼等國內外知名企業優質合作伙伴。公司微棱鏡有望進入 A

4、 客戶供應鏈，非球面玻璃透鏡已經在車載激光雷達與攝像頭應用量產并加速滲透，助力公司長期成長。核心客戶有望搭載，微棱鏡業務增量可期：核心客戶有望搭載，微棱鏡業務增量可期：手機潛望式攝像頭能夠兼顧高變焦與輕薄化，已成為行業發展趨勢，出貨量迎來高增長。微棱鏡作為潛望式鏡頭關鍵器件，有望受益該鏡頭需求高景氣以及雙棱鏡方案的滲透而迎來需求增長。公司掌握微棱鏡研磨、拋光與膠合工序核心技術，工藝水平行業領先，有望成為核心客戶 A 客戶新機型潛望式攝像頭微棱鏡供應商。同時公司積極布局微棱鏡產品研發與產能擴產，有望充分受益潛望式攝像頭滲透率提升。玻璃玻璃非球面非球面透鏡，迎接車載新風口：透鏡，迎接車載新風口：玻

5、璃非球面透鏡憑借出色的成像效果而在高性能攝像頭上廣泛應用，同時憑借可準直發散角不同的光線而成為主流激光器必備元件，隨著高階自動駕駛加速滲透，車載激光雷達與車載攝像頭市場快速擴容，我們預計車載攝像頭用玻璃非球面透鏡市場規模將于 2025 年達到 19 億元，21-25 年 CAGR 將達 30%。玻璃非球面透鏡技術壁壘高，公司是掌握核心工藝模造技術并能量產的少數幾家廠商之一，公司已經成功切入速騰聚創、舜宇光學、日立 Maxell 等車載領域核心客戶供應鏈，有望借助車載新風口迎來業績高速增長。AR 光波導未來可期，公司搶先布局玻璃晶圓有望充分受益：光波導未來可期，公司搶先布局玻璃晶圓有望充分受益：

6、目前光波導技術已獲得業界認可成為 AR 光學方案最優解，玻璃晶圓則是 AR 光波導的重要材料。公司生產高折射率玻璃晶圓，下游客戶覆蓋 AMS、康寧、DigiLens、Magic Leap 等知名企業。我們預計未來 2-3 年 A 客戶、微軟和 Meta 等公司持續發力 AR 眼鏡輕量化量產，公司作為上游玻璃晶圓的供應商將率先受益。盈利預測與投資評級：盈利預測與投資評級：公司為國內領先光學元件供應商，有望充分受益下游終端產品需求增長，基于此，我們預計公司 22-24 歸母凈利潤為0.93/2.19/3.48 億元，當前市值對應 2022-2024 年 PE 分別為 89/38/24 倍，首次覆蓋

7、給予“買入”評級 風險提示：風險提示：下游需求不及預期；疫情反復風險；AR 設備出貨不及預期 -42%-35%-28%-21%-14%-7%0%7%14%21%28%2022/2/72022/6/72022/10/52023/2/2藍特光學滬深300 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 2/30 內容目錄內容目錄 1.國內光學元件領軍者，多領域布局構筑長期增長力國內光學元件領軍者，多領域布局構筑長期增長力.5 1.1.國內光學元件領先供應商，業務布局持續完善國內光學元件領先供應商，業務布局持續完善.5 1.2.營收結構優

8、化，注重研發構筑長期成長力營收結構優化，注重研發構筑長期成長力.6 2.核心客戶有望搭載，微棱鏡業務增量可期核心客戶有望搭載，微棱鏡業務增量可期.9 2.1.手機潛望式鏡頭需求高景氣，微棱鏡長賽道擴容手機潛望式鏡頭需求高景氣，微棱鏡長賽道擴容.9 2.2.前瞻布局微棱鏡產品，有望搶先受益市場紅利前瞻布局微棱鏡產品，有望搶先受益市場紅利.11 3.玻璃非球面透鏡，迎接車載新風口玻璃非球面透鏡，迎接車載新風口.13 3.1.激光雷達漸行漸近，打開玻璃非球面透鏡成長空間激光雷達漸行漸近，打開玻璃非球面透鏡成長空間.13 3.2.車載攝像頭滲透加速，帶動玻璃非球面透鏡快速起量車載攝像頭滲透加速，帶動玻

9、璃非球面透鏡快速起量.15 3.3.卡位車載藍海，擁抱核心客戶創增長卡位車載藍海，擁抱核心客戶創增長.19 4.AR 景氣提升帶動玻璃晶圓需求，擁抱核心客戶有望充分受益景氣提升帶動玻璃晶圓需求，擁抱核心客戶有望充分受益.21 4.1.AR 設備量產出貨在即，打開玻璃晶圓需求空間設備量產出貨在即，打開玻璃晶圓需求空間.21 4.2.深度綁定核心客戶，玻璃晶圓未來可期深度綁定核心客戶，玻璃晶圓未來可期.24 5.盈利預測與投資評級盈利預測與投資評級.26 6.風險提示風險提示.28 ZVkXvYgUpYdYzRvNaQbP7NsQoOnPnOlOpPmOlOrRtM6MnNyRNZnOmMvPqN

10、qQ 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 3/30 圖表目錄圖表目錄 圖 1：藍特光學產品多元化布局，擁抱優質客戶.5 圖 2：公司業務發展方向.6 圖 3：公司股權結構圖（截至 2022Q3）.6 圖 4：公司營業總收入及同比增速.7 圖 5：公司歸母凈利潤及同比增速.7 圖 6：公司營收結構逐步優化.7 圖 7：非球面玻璃透鏡盈利能力大幅好轉.7 圖 8：研發費用整體保持逐年增長.8 圖 9：光學變焦與數碼變焦原理對比.9 圖 10：光學變焦與數碼變焦成像效果對比.9 圖 11：普通光學變焦與潛望式變焦對比.10 圖

11、 12：潛望式鏡頭的變焦原理.10 圖 13：華為潛望式鏡頭設計對比.10 圖 14：全球智能手機潛望式攝像頭出貨量高速增長.11 圖 15：研磨、拋光與膠合是加工微棱鏡的三道關鍵工藝.11 圖 16：蘋果潛望式鏡頭專利設計.12 圖 17：蘋果 3D 結構光人臉識別模組在系列機型中推廣歷程.12 圖 18：激光雷達發射的光線需要準直.13 圖 19：透鏡在不同類型激光雷達中的應用.13 圖 20：不同準直透鏡對比.14 圖 21：熱膨脹系數低可使激光雷達減少光損失.14 圖 22：2017-2025E 全球車載激光雷達市場規模（單位：億美元）.15 圖 23：球面與非球面的表面輪廓比較.16

12、 圖 24：非球面鏡片減少像差.16 圖 25：玻璃非球面鏡片擴大視場范圍.16 圖 26：舜宇超廣角百萬像素車載鏡頭中有 2 片非球面鏡片.17 圖 27：車載攝像頭用量逐級提升.17 圖 28：模造工藝相比傳統研磨方式生產效率更高.19 圖 29：模造工藝技術壁壘高.19 圖 30：公司玻璃非球面透鏡布局.20 圖 31：玻璃非球面透鏡車載領域客戶持續拓展.20 圖 32：AR 設備原理.21 圖 33：AR 設備成本拆解（Hololens 為例，1500 美元）.21 圖 34：主流 AR 光學技術原理及對比.22 圖 35：光波導技術中玻璃晶圓的應用.22 圖 36：玻璃晶圓制造的 A

13、R 鏡片.22 圖 37：越高折射率的玻璃晶圓能實現 FOV 越大.23 圖 38：近一年內國內上市的消費級 AR 設備.23 圖 39：AR 設備出貨量及預測（單位：百萬臺）.23 圖 40：公司玻璃晶圓產品布局.24 圖 41：藍特光學 AR 領域客戶情況.25 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 4/30 表 1：公司擴產計劃情況.8 表 2：單棱鏡和雙棱鏡設計方案性能對比.10 表 3：最近一年部分搭載潛望式鏡頭的智能手機產品情況.11 表 4：公司光學棱鏡膠合工藝水平行業領先.12 表 5：塑料鏡片和玻璃鏡片性

14、能對比.15 表 6：造車新勢力最新車型車載攝像頭數量.17 表 7：2021-2025E 全球車載攝像頭用非球面玻璃鏡片市場規模（單位：億元）.18 表 8：公司 AR 用玻璃晶圓和國際領先廠商同類型產品技術指標對比.24 表 9：藍特光學玻璃晶圓在研項目.25 表 10：公司分業務盈利預測.27 表 11：可比公司估值（截至 2023 年 2 月 3 日）.27 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 5/30 1.國內光學元件領軍者，多領域布局構筑長期增長力國內光學元件領軍者，多領域布局構筑長期增長力 1.1.國內光學

15、元件領先供應商，業務布局持續完善國內光學元件領先供應商，業務布局持續完善 深耕光學元件二十余載，產品品類、下游應用及客戶持續拓展蓄力長期成長。深耕光學元件二十余載，產品品類、下游應用及客戶持續拓展蓄力長期成長。公司成立于 1995 年，是國內多品類光學元件領先供應商，起步于光學鍍膜技術及其應用，自設立起始終專注于光學產品研發、生產與銷售，目前形成了光學棱鏡、玻璃非球面透鏡以及玻璃晶圓三大產品系列；應用領域從消費電子智能手機應用、光通信、半導體等向 AR/VR 智能穿戴、汽車（鏡頭、激光雷達）等領域拓展；客戶方面，公司憑借優秀的研發設計與生產能力，已成為 AMS 集團、康寧、麥格納集團、舜宇集團

16、、索尼等國內外知名企業的優質合作伙伴，公司產品已被應用于 A 客戶、速騰聚創等知名企業的終端產品中。圖圖1：藍特光學產品多元化布局，擁抱優質客戶藍特光學產品多元化布局，擁抱優質客戶 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 產品技術升級疊加下游應用領域拓寬，公司不斷完善業務布局蓄力長期成長產品技術升級疊加下游應用領域拓寬，公司不斷完善業務布局蓄力長期成長。微棱微棱鏡方面鏡方面，智能手機像素提高、成像效果升級以及鏡頭模組微型化使得潛望式鏡頭成為手機攝像頭未來發展趨勢，微棱鏡系實現潛望式鏡頭橫向變焦的關鍵部件。公司于 2020 年開始布局微棱鏡，目前核心工藝水平行業領先，有望進入 A 客戶供應鏈。玻璃非

17、球面透玻璃非球面透鏡方面鏡方面，自動駕駛漸行漸近，車載攝像頭和激光雷達規格與用量加速上行，玻璃非球面透鏡憑借更優異的光學性能將迎來滲透率拐點，公司車載攝像頭已切入舜宇、maxell 等知名廠商，激光雷達方面將隨著速騰聚創出貨而貢獻營收，且攝像頭與激光雷達未來有望受益索尼、日立 maxell、力鼎等優質客戶進一步增厚相關營收。玻璃晶圓方面：玻璃晶圓方面：前瞻 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 6/30 布局 AR 用玻璃晶圓，與產業鏈領先廠商深度合作，未來有望充分受益 AR 行業未來幾年的快速成長，并有望切入核心客戶相關

18、產品供應體系。圖圖2：公司業務發展方向公司業務發展方向 數據來源：公司招股書，東吳證券研究所 股權結構穩定且集中，助力基本面穩中向好。股權結構穩定且集中，助力基本面穩中向好。公司實控人/控股股東徐云明擔任董事長和總經理，同時也是核心技術人員，直接持股 37.41%；第二大股東為董事王芳立，持股 13.51%。實控人徐云明直接持股比例遠高于其他股東，并通過員工持股平臺藍拓投資間接持股 2.11%，合計 39.52%，且多年來始終保持控制權穩定，是基本面穩中向好發展的堅實后盾。圖圖3：公司股權結構圖（截至公司股權結構圖（截至 2022Q3）數據來源：Wind，東吳證券研究所 1.2.營收結構優化，

19、營收結構優化，注重研發構筑長期成長力注重研發構筑長期成長力 車載領域產品迎來放量，有望助力公司營收重回增長軌道。車載領域產品迎來放量，有望助力公司營收重回增長軌道。受終端產品技術更迭及設計方案變更，公司長條棱鏡營收相應下降，導致 2021 年直至今年公司整體營收同比下滑。公司積極調整產品結構，著重布局車載領域玻璃非球面透鏡及手機潛望式鏡頭用 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 7/30 微棱鏡，接力長條棱鏡蓄力公司長期成長。2022 年上半年，公司玻璃非球面業務實現銷售收入 0.68 億元，同比增幅 49%，未來隨著公司

20、玻璃非球面產品在車載領域進一步放量，微棱鏡產品實現銷售量產，公司營收將重回增長。圖圖4：公司營業總收入及同比增速公司營業總收入及同比增速 圖圖5：公司歸母凈利潤及同比增速公司歸母凈利潤及同比增速 數據來源：wind，東吳證券研究所 數據來源：wind，東吳證券研究所 關停低附加值產品業務，專注車載和消費電子領域高附加值產品開發，營收結構加關停低附加值產品業務，專注車載和消費電子領域高附加值產品開發，營收結構加速優化。速優化。公司于 2019 年逐步關停汽車后視鏡業務線，專注于車載領域、潛望式攝像頭用微棱鏡等高附加值產品研發，增強公司盈利能力。隨著公司玻璃非球面透鏡產品逐步切入車載領域攝像頭和激

21、光雷達，玻璃非球面透鏡產品營收占比逐步提升，2022H1 占比提升至 33.7%，產品營收結構向更均衡方向發展。玻璃非球面透鏡產品隨著下游產品應用結構改善，毛利率逐步向上提升，2021 年增長至 40%。圖圖6：公司營收結構逐步優化公司營收結構逐步優化 圖圖7：非球面玻璃透鏡盈利能力大幅好轉非球面玻璃透鏡盈利能力大幅好轉 數據來源：wind，東吳證券研究所 數據來源：wind，東吳證券研究所 研發投入持續加大，拓寬技術護城河。研發投入持續加大，拓寬技術護城河。公司專注于核心技術能力的積累與新產品開發，持續加強研發資源的投入，2022Q1-3 研發支出 0.47 億元，同比增長 49%，研發費用

22、率達 16%，主要用于公司主要布局產品微棱鏡、玻璃非球面透鏡、高精度晶圓的研究開發，進一步提升競爭力。同時，公司在知識產權方面取得較大進展。截至 2022 年 H1，-20%-10%0%10%20%30%40%05010015020025030035040045050020172018201920202021 2022Q1-3營業總收入（百萬元）同比增速-60%-40%-20%0%20%40%60%80%02040608010012014016018020020172018201920202021 2022Q1-3歸母凈利潤（百萬）同比增速0%20%40%60%80%100%201720182

23、019202020212022H1其他主營業務汽車后視鏡玻璃晶圓玻璃非球面透鏡光學棱鏡0%10%20%30%40%50%60%70%80%20172018201920202021光學棱鏡玻璃非球面透鏡玻璃晶圓 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 8/30 公司累計獲得發明專利 11 項，實用新型專利 59 項，外觀專利 2 項，技術護城河不斷拓寬。圖圖8：研發費用整體保持逐年增長研發費用整體保持逐年增長 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 產能擴張助力業績增長產能擴張助力業績增長。公司不斷加大對三大重點布局產品的投資擴產

24、力度。微棱微棱鏡方面：鏡方面：公司擬投資合計 5.02 億元用于微棱鏡產業基地建設，提升公司微棱鏡研制和量產交付的能力，并對生產線進行技改，提升產品精度和功能，增強產品的核心競爭力，助力公司把握智能手機攝像頭未來發展趨勢潛望式鏡頭的機會。玻璃非球面透鏡方面：玻璃非球面透鏡方面：公司擬自籌資金投資 2.1 億元用于玻璃非球面透鏡技改項目，預計新增年產 5100 萬件，有效緩解公司玻璃非球面透鏡產品的產能及交期壓力，滿足汽車智能駕駛、5G 商用等新興領域新增的客戶需求。玻璃晶圓方面：玻璃晶圓方面：公司擬投資 3.41 億元用于高精度玻璃晶圓產業基地建設，該項目預計全面提升公司玻璃晶圓的生產制造能力

25、，不斷加深在 AR 領域的研發能力與量產交付能力，有望在 VR/AR 行業快速放量時獲得較大的市場份額。表表1：公司擴產計劃情況公司擴產計劃情況 投資項目投資項目 項目規劃項目規劃 擬投入金額（萬元）擬投入金額（萬元）預計達產時間預計達產時間 高精度玻璃晶圓產業基地建設項目 將全面提升公司 12 寸/8 寸顯示、襯底、通孔、光刻玻璃晶圓的生產制造能力 34,138.16 2023 年 9 月 微棱鏡產業基地建設項目 主要用于智能手機潛望式鏡頭領域微棱鏡產品 50,244.73 2023 年 6 月 玻璃非球面透鏡技改項目 提升公司玻璃非球面透鏡產品產能，預計新增年產 5100 萬件 21,00

26、0.00 2024 年 8 月 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%05101520253035404550201720182019202020212022Q1-3研發費用（百萬元）研發費用率 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 9/30 2.核心客戶有望搭載，微棱鏡業務增量可期核心客戶有望搭載，微棱鏡業務增量可期 2.1.手機潛望式鏡頭需求高景氣，微棱鏡長賽道擴容手機潛望式鏡頭需求高景氣，微棱鏡長賽道擴容 智能手機攝像清晰度要求智能手機攝像清晰度要求日益提升，光學變焦清

27、晰度優勢顯著。日益提升，光學變焦清晰度優勢顯著。從近兩年手機新品來看，攝影/攝像是廠商最看重的性能，越來越多的廠商將支持 4K、8K 像素攝影作為最大賣點，智能手機攝像清晰度要求日益提升。手機實現高清晰度有數碼變焦、光學變焦、混合變焦三種方式，其中數碼變焦利用算法將每個像素面積增大實現變焦，圖片會因像素不足而模糊，拍攝效果差；混合變焦通過組合不同焦距的鏡頭放大或縮小圖片，拍攝效果較差；而光學變焦通過移動鏡片從而改變鏡頭焦距實現無損拍照，在三種變焦方式中拍攝效果最好。圖圖9：光學變焦與數碼變焦原理對比光學變焦與數碼變焦原理對比 圖圖10：光學變焦與數碼變焦成像效果對比光學變焦與數碼變焦成像效果對

28、比 數據來源：Wikipedia，東吳證券研究所 數據來源：SlidePlayer，東吳證券研究所 潛望式鏡頭通過微棱鏡實現橫向光學變焦，同時滿足高變焦與輕薄化，是行業重要潛望式鏡頭通過微棱鏡實現橫向光學變焦，同時滿足高變焦與輕薄化，是行業重要發展方向。發展方向。以往手機主要采用數碼變焦，拍攝效果差，無法滿足手機日益提升的攝像清晰度要求；而常見手機光學變焦屬于縱向變焦，通過機械控制伸縮來實現變焦，高變焦意味著鏡頭突起過大，既不美觀又易磕碰。使用微棱鏡的潛望式鏡頭通過折射光線使之在手機內部橫向傳輸，能夠同時實現高變焦與機身輕薄化，并有效避免鏡頭吸入灰塵，因此成為高端智能手機發展的趨勢，2019

29、年各大手機廠商在手機上紛紛內置了潛望式長焦鏡頭，2020 年主流手機廠商旗艦均搭載潛望式長焦定焦鏡頭，而微型棱鏡作為實現高倍數光學變焦技術的重要配件將因此得到廣泛應用。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 10/30 圖圖11：普通光學變焦與潛望式變焦對比普通光學變焦與潛望式變焦對比 圖圖12：潛望式鏡頭的變焦原理潛望式鏡頭的變焦原理 數據來源：索尼官網，東吳證券研究所 數據來源：知乎，東吳證券研究所 雙棱鏡設計可在保證手機輕薄的同時進一步提升成像質量雙棱鏡設計可在保證手機輕薄的同時進一步提升成像質量，有望進一步提振微棱鏡

30、，有望進一步提振微棱鏡需求量。一方面，需求量。一方面，雙棱鏡設計可以使圖像傳感器平放在手機主板上，增加傳感器的可用空間，在保證手機輕薄的前提下，為通過增加傳感器尺寸進一步提升成像質量提供可能。另一方面，另一方面，雙棱鏡、三棱鏡可使攝像頭在模組長度保持不變的同時，通過增加反射次數實現光程增加與焦距延長，從而在保持手機的輕薄的同時提升潛望式鏡頭的成像質量。目前已有多家廠商采用多反射潛望式長焦方案，其中三星 Galaxy S21 Ultra 潛望式鏡頭配備了雙棱鏡，華為 P40 Pro+潛望式鏡頭配備了三顆棱鏡，未來雙棱鏡方案有望繼續滲透，進一步提振微棱鏡需求。圖圖13：華為潛望式鏡頭設計對比華為潛

31、望式鏡頭設計對比 表表2：單棱鏡和雙棱鏡設計方案性能對比單棱鏡和雙棱鏡設計方案性能對比 單棱鏡單棱鏡 雙棱鏡雙棱鏡 增加光程效果 中 高 支持變焦倍數 較高 高 是否改變模組長度 是 否 數據來源：頭豹產業研究院，東吳證券研究所 數據來源：頭豹產業研究院，東吳證券研究所 潛望式攝像頭在手機端加速滲透，微棱鏡市場前景廣闊。潛望式攝像頭在手機端加速滲透，微棱鏡市場前景廣闊。各大品牌不斷推出新型應用潛望式變焦的智能手機，潛望式鏡頭從高端機向低端機逐漸滲透，出貨量保持高速增長，根據觀研天下，全球潛望式攝像頭出貨量將從 2020 年的 3500 萬顆增加到 2025 年的 1.28 億顆，20-25 年

32、 CAGR 為 29.6%。隨著潛望式攝像頭出貨量高速增長，以及雙棱鏡、三棱鏡方案更廣泛的應用，微棱鏡將迎來廣闊市場。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 11/30 表表3：最近一年最近一年部分部分搭載潛望式鏡頭的智能手機產品情況搭載潛望式鏡頭的智能手機產品情況 圖圖14：全球智能手機潛望式攝像頭出貨量高速增長全球智能手機潛望式攝像頭出貨量高速增長 品牌品牌/型號型號 價格價格 發布時間發布時間 潛望式光學潛望式光學變焦倍數變焦倍數 榮耀 Magic3 Pro 5299 元起 2021 年 8 月 3.5 倍 摩托羅拉E

33、dge S Pro 2199 元起 2021 年 8 月 5 倍 VIVO X70 Pro 3199 元起 2021 年 9 月 5 倍 榮耀 Magic4 Pro 5499 元起 2022 年 2 月 3.5 倍 三星 Galaxy S22 Ultra 7699 元起 2022 年 2 月 3 倍 數據來源：品牌官網，東吳證券研究所 數據來源：觀研天下，東吳證券研究所 多家廠商布局潛望式鏡頭用微棱鏡。多家廠商布局潛望式鏡頭用微棱鏡。微棱鏡是潛望式鏡頭必不可少的元件，多家光學廠商具備潛望式微棱鏡以及潛望式攝像頭模組等元件供應能力，其中舜宇光學和中光學是華為棱鏡模塊主要供應商，歐菲光與舜宇光學具

34、備潛望式變焦模組供應能力，中光學可直接提供潛望式鏡頭，另外水晶光電、五方光電等公司也表示在布局微棱鏡相關產能。2.2.前瞻布局微棱鏡產品，有望搶先受益市場紅利前瞻布局微棱鏡產品，有望搶先受益市場紅利 微棱鏡制作工藝復雜，印刷、光刻、鍍膜、膠合等工序近百道，加工工藝是決定微微棱鏡制作工藝復雜，印刷、光刻、鍍膜、膠合等工序近百道，加工工藝是決定微棱鏡質量與性價比的關鍵。棱鏡質量與性價比的關鍵。微棱鏡質量優劣取決于其反射、折射以及透過光線的精準度，最終取決于微棱鏡達到的尺寸精度、角度精度與面型精度，而精度直接受研磨、拋光與膠合三道關鍵工序影響，其中就膠合而言，膠合夾具、膠層以及操作手法都會影響角度精

35、度，加工工藝成微棱鏡關鍵技術壁壘。圖圖15：研磨、拋光與膠合是加工微棱鏡的三道關鍵研磨、拋光與膠合是加工微棱鏡的三道關鍵工藝工藝 數據來源：公司招股書，東吳證券研究所 公司掌握研磨、拋光與膠合工序核心技術，微棱鏡工藝水平行業領先。研磨與拋光公司掌握研磨、拋光與膠合工序核心技術，微棱鏡工藝水平行業領先。研磨與拋光環節，環節，公司自主研發了超高精度玻璃靠體加工技術，通過自主研發的光膠工藝配合專門定制的拋光模具，可以將玻璃靠體的角度精度最高控制在 1以內，尺寸精度控制在 1m 以內。膠合環節，膠合環節，公司自主研發的超高效大批量膠合切割技術可將微棱鏡產品尺寸公差控制在 0.01mm 以內，角度公差控

36、制在 1 秒以內，面型精度誤差小于 0.04，居于0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%020004000600080001000012000140002019年2020年2021E 2022E 2023E 2024E 2025E出貨量（萬顆）同比增速 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 12/30 行業領先水平。核心技術的掌握使得公司提升加工效率的同時將產品質量做到行業領先。表表4：公司光學棱鏡膠合工藝水平行業領先公司光學棱鏡膠合工藝水平行業領先 關鍵指標關鍵指標 藍特光學藍特光學 福光股

37、份福光股份 舜宇集團舜宇集團 五方光電五方光電 水晶光電水晶光電 亞洲光學亞洲光學 中光學中光學 尺寸公差 0.01mm/0.05mm 0.005mm/0.02mm 角度公差 1 5（90 度）3/最高 3 5 面型精度誤差 0.04 0.05 0.1 0.1 0.1/0.1 數據來源：公司招股書，各公司公告，各公司官網，東吳證券研究所 A 客戶客戶有望在新機搭載潛望式鏡頭，公司作為有望在新機搭載潛望式鏡頭，公司作為其其長期合作伙伴有望參與微棱鏡項目，長期合作伙伴有望參與微棱鏡項目，接力長條棱鏡增厚公司營收。接力長條棱鏡增厚公司營收。蘋果公司于 2021 年 7 月發布新型潛望式鏡頭專利，該系

38、統包括一個微棱鏡與一個鏡頭組系統，光線從鏡頭組進入微棱鏡后實現 4 次折射最終進入圖像傳感器中，可實現高倍光學變焦，并預計將于 2023 年搭載在 iPhone 15 系列高端機型上。公司與 A 客戶合作多年，有望憑借精湛的微棱鏡工藝，成為其潛望式鏡頭微棱鏡供應商。A 客戶客戶潛望式鏡頭有望復制潛望式鏡頭有望復制其其 3D 結構光人臉識別的推廣歷程，從系列中單結構光人臉識別的推廣歷程，從系列中單個最高配置機型采用推廣至全系列機型采用個最高配置機型采用推廣至全系列機型采用，供應鏈相關公司有望充分受益，供應鏈相關公司有望充分受益。圖圖16：蘋果潛望式鏡頭專利設計蘋果潛望式鏡頭專利設計 圖圖17：蘋

39、果蘋果 3D 結構光人臉識別模組在系列機型中推廣歷程結構光人臉識別模組在系列機型中推廣歷程 數據來源：GSMArena，東吳證券研究所 數據來源：ZOL，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 13/30 3.玻璃非球面透鏡，迎接車載新風口玻璃非球面透鏡，迎接車載新風口 3.1.激光雷達漸行漸近，打開玻璃非球面透鏡成長空間激光雷達漸行漸近，打開玻璃非球面透鏡成長空間 激光雷達發射激光雷達發射光線需要準直透鏡進行準直。光線需要準直透鏡進行準直。激光雷達激光器發射的原始激光存在光斑形狀不規則、發散角過大等缺點，要

40、提高測量精度就必須要使激光發射光束的發射光斑盡可能小，發射能量盡可能高，因此需要使用一系列光學系統對激光器射出光線進行壓縮分散角、校正象散、整形、勻化準直等操作。圖圖18：激光雷達發射的光線需要準直激光雷達發射的光線需要準直 數據來源：Rapid,High-Resolution Forest Structure and Terrain Mapping over Large Areas using Single Photon Lidar，東吳證券研究所 準直透鏡在不同技術路線的激光雷達中均需要使用。準直透鏡在不同技術路線的激光雷達中均需要使用。激光雷達三種技術路線均需要使用準直透鏡將半導體激光器

41、發散的激光準直為平行光線，再由接收透鏡將反射光線聚焦到探測器上，從而將光信號轉化為電信號。圖圖19：透鏡在不同類型激光雷達中的應用透鏡在不同類型激光雷達中的應用 數據來源：CIRCUITS，與非網，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 14/30 玻璃非球面透鏡準直性能優異，是車載激光雷達準直透鏡的主流選擇。一方面，半玻璃非球面透鏡準直性能優異，是車載激光雷達準直透鏡的主流選擇。一方面，半導體激光器是激光雷達發射器主流方案，發散角不同使得非球面透鏡成為必需。導體激光器是激光雷達發射器主流方案，發散角不同使得

42、非球面透鏡成為必需。非球面透鏡的面型根據光線特性而設計，面型改變后可用于準直發散角不一致的激光束，因此可用于半導體激光器，而球面透鏡對各個方向的光改變的角度相同，因此常用于全固態激光器各個方向發散角較一致的激光器上。柱面透鏡作為非球面透鏡的一種類型，由于僅對單一方向準直，一般僅用于大功率半導體激光的快軸預準直。另一方面，玻璃另一方面，玻璃熱膨熱膨脹系數脹系數極低，極低，是準直端透鏡主流選擇材料。是準直端透鏡主流選擇材料。玻璃熱膨脹系數為 9，而塑料類的熱膨脹系數普遍在 70 以上，與玻璃性能差距巨大。熱膨脹會導致焦距變化，從而產生光損失，影響激光雷達性能。因此玻璃非球面透鏡有望成為車載激光雷達

43、準直透鏡的主流選擇。圖圖20：不同準直透鏡對比不同準直透鏡對比 特性特性 適用激光器類型適用激光器類型 球面透鏡球面透鏡 各個方向準直能力相同 全固態激光器、氣體激光器、光纖激光器 非球面透鏡非球面透鏡 可以根據光線特性自主設計 半導體激光器 柱面透鏡柱面透鏡（非球面的一種）（非球面的一種）僅對一個方向進行準直 大功率半導體激光器 數據來源：互聯網，東吳證券研究所整理 圖圖21：熱膨脹系數低可使激光雷達減少光損失熱膨脹系數低可使激光雷達減少光損失 數據來源：ALPS，東吳證券研究所 全球車載激光雷達市場持續擴容。全球車載激光雷達市場持續擴容。隨著自動駕駛加速落地，激光雷達憑借優異感知技術日益成

44、為高階自動駕駛解決方案中不可或缺的感知硬件，造車新勢力引領裝配推動乘用車迎來激光雷達裝車小高潮；疊加 RobotaxiRobotruck 的商業化落地推動該領域的車隊規模加速擴大，沙利文研究預計，至 2025 年新落地車隊規模將突破 60 萬輛，屆時將進一步打開激光雷達下游空間，二者共同驅動激光雷達市場迎來繁榮。預計至2025 年全球車載激光雷達市場規模將達 72 億美元，21-25 CAGR 預計高達 41%。作作為激光雷達重要組成部分，模造非球面玻璃透鏡也將憑借其優勢受益于激光雷達市場空為激光雷達重要組成部分，模造非球面玻璃透鏡也將憑借其優勢受益于激光雷達市場空間的釋放。間的釋放。請務必閱

45、讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 15/30 圖圖22：2017-2025E 全球車載激光雷達市場規模（單位：億美元）全球車載激光雷達市場規模（單位：億美元）數據來源：華經產業研究院，東吳證券研究所 3.2.車載攝像頭滲透加速，帶動玻璃非球面透鏡快速起量車載攝像頭滲透加速，帶動玻璃非球面透鏡快速起量 車規級攝像頭要求高，模造非球面車規級攝像頭要求高，模造非球面玻璃鏡片玻璃鏡片成像效果優異且可靠性高成像效果優異且可靠性高，將成為將成為車載車載攝像頭主流選擇攝像頭主流選擇。攝像頭需要鏡片進行收縮光線、阻擋雜波、校正色彩等光學信號處

46、理，鏡片關乎成像質量，高低溫沖擊實驗、耐腐蝕實驗、耐振動試驗、IPX9K 防水等級要求、耐鹽霧實驗、耐擦拭實驗、紫外線照射試驗等，因此對于車載鏡頭的結構設計和原材料選擇具有更高要求。相較于塑料鏡片，玻璃鏡片成像效果更佳且可靠性更高。按材質來分，車載攝像頭的鏡片可由玻璃、塑料制成。車載安全以及感知需求對攝像頭防震性、持續聚焦特性、雜光強光抗干擾性、工作時間和使用壽命等都提出了較高的要求，鏡片需要具有高耐用性和熱穩定性。塑料鏡片價格便宜但是透光率、折射率、色散等性能較差，成像效果差，且在汽車惡劣的使用環境中容易造成鏡片變形，影響成像質量，限制其很難滿足車規級要求；而玻璃鏡片具有高耐用度和防刮傷性，

47、且溫度性能較好，因此更多用在高端產品中。目前主流廠商車載鏡頭以玻塑混合鏡頭為主，高端鏡頭采用全玻方案。表表5：塑料鏡片和玻璃鏡片性能對比塑料鏡片和玻璃鏡片性能對比 塑料鏡片塑料鏡片 玻璃鏡片玻璃鏡片 優點優點 成本較低成本較低、適合大批量生產；透光率高，成像效果更佳成像效果更佳；熱穩定性、可靠性更高可靠性更高，高耐用度、防刮傷 缺點缺點 透光率低、成像效果差成像效果差，耐熱性差、耐磨性差、機械強度低等，可靠性較低可靠性較低 主要是量產難度較大、成本較高成本較高。數據來源：一覽眾車，東吳證券研究所 相較于相較于球面透鏡球面透鏡組合，組合，非球面透鏡非球面透鏡成像質量更好成像質量更好、透光率高、透

48、光率高可可且且節省空間節省空間。非球面鏡片表面不規則，可以有效校正場曲、像散、球差等 7 種像差，聚焦光斑直徑更小，視020406080100120140160202020212022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E高級輔助駕駛無人駕駛 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 16/30 場范圍更大，能夠消除光在邊緣產生的畸變，因此使用相同片數的鏡片時，非球面成像效果相比球面透鏡更好。為達到相同的成像效果，通常需要 2-3 片球面玻璃鏡片才能替代 1 片非球面玻璃鏡片，不僅使

49、鏡頭體積、重量增加，也降低了透光率。所以單片非球面透鏡相比球面透鏡組合更具優勢?？赏ㄟ^對圓錐常數和非球面系數進行調整，自由設計光線和光路，對球面像差進行校正，從而提高成像質量，顯著減小球面玻璃鏡片間的空隙、降低鏡片組整體體積。圖圖23：球面與非球面的表面輪廓比較球面與非球面的表面輪廓比較 圖圖24：非球面鏡片減少像差非球面鏡片減少像差 數據來源：Edmund，東吳證券研究所 數據來源：佳能，東吳證券研究所 圖圖25：玻璃非球面鏡片擴大視場范圍玻璃非球面鏡片擴大視場范圍 數據來源：舜宇光學，東吳證券研究所 高性能車載攝像頭需要搭載高性能車載攝像頭需要搭載更多更多玻璃非球面玻璃非球面透鏡透鏡。玻璃

50、非球面透鏡相比玻璃球面透鏡工藝更難，成本更高，因此多應用于 ADAS 鏡頭等對像素和廣角等要求高的鏡頭，而且 2M 以上像素的高清廣角攝像頭也會應用非球面玻璃鏡片；而要求較低的后環視類車載鏡頭通常會采用塑料非球面來兼顧性能與成本，目前 ADAS 鏡頭一般采用 13 片玻璃非球面鏡片，具體由鏡頭的應用及需求決定，像素越高的車載攝像頭需要搭載的玻璃非球面鏡片數量越多。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 17/30 圖圖26：舜宇超廣角百萬像素車載鏡頭中有舜宇超廣角百萬像素車載鏡頭中有 2 片非球面鏡片片非球面鏡片 數據來源：

51、國家知識產權局，東吳證券研究所 高性能攝像頭用量增加，帶動非球面玻璃需求提升高性能攝像頭用量增加，帶動非球面玻璃需求提升。單車用量方面單車用量方面，新能源造車勢力采取激進硬件配置方案，高清攝像頭單車用量普遍在 10 個以上；傳統車企諸如奧迪和奔馳先后于 18、20 年率先推出的 L3 級別的自動駕駛車型也分別搭載了 5 顆和 7 顆高清攝像頭，預計未來也將緊跟造車新勢力的步伐，提升單車用量。滲透率方面滲透率方面，ADAS系統滲透率提升，將帶動高清攝像頭滲透，有望進一步拉動玻璃非球面透鏡需求量。表表6：造車新勢力最新車型車載攝像頭數量造車新勢力最新車型車載攝像頭數量 圖圖27：車載攝像頭用量逐級

52、提升車載攝像頭用量逐級提升 品牌車型品牌車型 車身車身+車內攝像頭情況車內攝像頭情況 總數總數 特斯拉 車身 8 顆感知鏡頭：其中前視 3 顆、后視 1顆，側視 2 顆，環視 2 顆；車內 1 顆車內監控 9 蔚來 ET7 車身 800 萬像素高清攝像頭 11 個：其中前視 4顆、后視 3 顆、環視 4 顆 11 極氪 001 車身 12 顆高清攝像頭：7 顆 800 萬像素長距離攝像頭、4 顆環視、1 顆車外監控；車內 2 顆車內監控、1 顆后流媒體 15 小鵬 P5 車身 13 顆高清攝像頭：高感知攝像頭 9 顆 13 極狐阿爾法 S HI 版 車身 13 顆高清攝像頭（9 顆 ADAS、

53、4 顆環視）：前視 4 顆、環視 4 顆、側視 4 顆、后視1 顆；車內 1 顆車內監控 14 數據來源：各公司官網，東吳證券研究所 數據來源：高工智能汽車，東吳證券研究所 車載攝像頭將進一步打開玻璃非球面透鏡市場空間。車載攝像頭將進一步打開玻璃非球面透鏡市場空間。我們作出以下假設，1）自動駕駛汽車銷量數據參考 ICV Tank、Canalys；2）單車攝像頭用量：L1 級別車輛搭載一個后視鏡頭，L2 級別車輛搭載高像素前視+低像素環視及后視，且平均搭載數量逐年提升，L3 級別車輛高像素前視、側視、后視平均搭載數量快速提升；3）單攝像頭模造玻璃非球面鏡片用量：隨著產業鏈的成熟以及產能的釋放，我

54、們預計 20-25 年模造玻璃非球面鏡片單價將逐步下降，將加速其在較高像素攝像頭及車規要求較高的前視和側視攝像頭中的滲透。測算出車載攝像頭所需玻璃非球面透鏡市場規模將從 2021 年 6.6 億元增長至 2025 年的 18.7 億元，21-25 年 CAGR 為 30%。1 4 8 10 12 02468101214L1L2L3L3+L4/L5攝像頭單車用量（個）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 18/30 表表7：2021-2025E 全球車載攝像頭用非球面玻璃鏡片市場規模（單位：億元）全球車載攝像頭用非球面玻璃鏡

55、片市場規模（單位：億元）年份年份 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 全球乘用車銷量（萬）全球乘用車銷量（萬）7100 7210 7390 7430 7460 不同級別自動駕駛車輛銷量（萬輛）不同級別自動駕駛車輛銷量（萬輛）L1 3195 3281 3314 3154 2820 L2 2026 2614 3055 3524 4028 L3-L5 0 0 37 79 101 1MP 攝像頭單車用量攝像頭單車用量 L1 1 1 1 1 1 L2 0.8 0.6 0.5 0.4 0.3 L3-L5 0.8 0.6 0.5 0.4 0.3 2MP/3MP 攝像頭單車用量攝像頭單車

56、用量 L1 0 0 0 0 0 L2 3.2 3.4 3.5 3.6 3.7 L3-L5 4.2 4.4 4.5 4.6 4.7 5-8MP 攝像頭單車用量攝像頭單車用量 L1 0 0 0 0 0 L2 2.2 2.4 2.7 2.9 3.2 L3-L5 3 3.6 4.3 5.2 6.2 不同像素攝像頭模造非球面玻璃用量不同像素攝像頭模造非球面玻璃用量 1MP 0 0.1 0.1 0.1 0.1 2MP/3MP 0.5 0.5 0.6 0.6 0.6 5-8MP 1.4 1.5 1.5 1.6 1.7 模造非球面玻璃鏡片單價（元）模造非球面玻璃鏡片單價（元）7.0 6.7 6.3 6.0 5

57、.7 市場規模（億元）市場規模（億元）6.6 9.6 12.3 15.2 18.7 數據來源：Canalys、ICV、東吳證券研究所整理測算 模造成型工藝高精度、低成本，是制備玻璃非球面透鏡的主流工藝。模造成型工藝高精度、低成本，是制備玻璃非球面透鏡的主流工藝。傳統制備玻璃鏡片需要經過粗磨、細磨、拋光等多種工藝，程序繁瑣，產品品質穩定性不易控制，效率較低，且成本較高；而模造工藝，通過將玻璃材料加熱，并用非球面模具壓制成非球面形狀，隨后逐漸冷卻至室溫形成非球面透鏡，相比傳統方法縮減多道工序，可快速制備生產良率高的高精度光學元件，并且成本更低，是目前制備玻璃非球面透鏡的主流工藝。請務必閱讀正文之后

58、的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 19/30 圖圖28：模造工藝相比傳統研磨模造工藝相比傳統研磨方式生產效率更高方式生產效率更高 數據來源：精密玻璃模造技術在微光學元件制造上之應用，東吳證券研究所 模具設計與加工模具設計與加工難度大，模造難度大，模造工藝工藝壁壘高，僅少數廠商掌握該技術。模具方面，壁壘高，僅少數廠商掌握該技術。模具方面，模仁需要耐高溫并具有強加工性，硬膜需要耐高溫腐蝕，因此材料要求很高；模具開發難度高，使用壽命短，只有 45 個月，要求企業積累大量經驗保證模具更換后迅速適應，因此模造玻璃生產良率很難提升，量產難度大，進入

59、門檻高。加工方面加工方面，需要選擇特定形狀的初胚，并在模造過程中沖入氮氣，一般控制含氧量在 100ppm 以下，難度較高。目前只有日本豪雅、聯創電子、藍特光學、舜宇光學數幾家廠商能夠實現量產。圖圖29：模造工藝模造工藝技術壁壘高技術壁壘高 數據來源：東吳證券研究所 3.3.卡位車載藍海，擁抱核心客戶創增長卡位車載藍海，擁抱核心客戶創增長 卡位車載新藍海?？ㄎ卉囕d新藍海。公司 2017 年通過高精度模造玻璃非球面透鏡進入車載鏡頭領域，卡位車載新藍海，2018 年車載鏡頭用玻璃非球面透鏡銷售給索尼產業鏈公司等多家客戶，并開始布局玻璃非球面透鏡產品在激光器、激光雷達等領域的應用。2021 年導入了速

60、騰聚創、永新光學以及舜宇等核心客戶，業績有望在下游車載傳感器需求驅動下迎來 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 20/30 向上加速拐點。圖圖30：公司玻璃非球面透鏡布局公司玻璃非球面透鏡布局 數據來源：公司官網，東吳證券研究所 模具設計與量產能力打造藍特領先優勢。模具設計與量產能力打造藍特領先優勢。藍特能夠通過模具制造補償技術設計并生產折射角度、膨脹系數、致密性良好的模具，再通過多模多穴熱模壓加工技術批量生產玻璃非球面透鏡，生產成本低、生產效率高。目前生產出的產品在偏心度、面型、外徑精度上具備先進性，大幅提升公司的核心

61、競爭力。核心客戶陸續取得進展，客戶資源優勢顯著。核心客戶陸續取得進展，客戶資源優勢顯著。公司深耕玻璃非球面透鏡領域已 10年，積累了大量的技術訣竅（Know-How）。車載玻璃非球面透鏡領域，公司憑借快速響應、產品質量穩定、及時交付及量產保證的能力已與 Sony、日立 maxell、力鼎等客戶達成合作，并于 2021 年 Q4 開始導入速騰、永新光學、舜宇等核心客戶，其中速騰聚創單臺激光雷達共有 5 個 EEL 激光器，而 EEL 激光器受制于其遠場發散角、快慢軸發散角不對稱的特點，對于準直鏡的需求量很大，公司與速騰聚創等客戶合作，有望推動公司在準直透鏡方面的技術進步與業績增長。圖圖31：玻璃

62、非球面透鏡車載領域客戶持續拓展玻璃非球面透鏡車載領域客戶持續拓展 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 21/30 4.AR 景氣提升帶動玻璃晶圓需求，擁抱核心客戶有望充分受益景氣提升帶動玻璃晶圓需求，擁抱核心客戶有望充分受益 4.1.AR 設備量產出貨在即，打開玻璃晶圓需求空間設備量產出貨在即，打開玻璃晶圓需求空間 光學顯示設計直接影響光學顯示設計直接影響 AR 設備體驗感，光學元件成本占比超設備體驗感，光學元件成本占比超 40%。AR 設備不同于 VR 設備僅需要看到虛擬信息，AR

63、設備需要讓使用者同時看到真實的外部世界也要看到虛擬信息，所以成像系統不能擋在視線前方，這就需要多加一個或一組光學組合器通過“層疊”的形式，將虛擬信息和真實場景融為一體，互相補充，互相“增強”。光學元件的性能決定了終端設備的顯示視野、分辨率、刷新率、延時、眩暈、定位跟蹤精度等，對 AR 設備的體驗感起到至關重要的作用。圖圖32：AR 設備原理設備原理 圖圖33：AR 設備成本拆解（設備成本拆解（Hololens 為例，為例，1500 美元）美元）數據來源：VR 陀螺，東吳證券研究所 數據來源：新浪 VR，東吳證券研究所 AR 光學技術種類多，其中光波導技術優勢顯著是未來主流應用趨勢。光學技術種類

64、多，其中光波導技術優勢顯著是未來主流應用趨勢。AR 的本質是將設備生成的影像與現實世界重疊，其核心技術在于通過光學組件進行反射、折射、衍射，最終在使用者的視網膜上成像。目前比較成熟的 AR 光學技術主要有棱鏡方案、BirdBath 方案、曲面反射方案和光波導方案，其中，棱鏡方案會遮擋使用者視線且無法做成眼鏡形態，曲面反射方案體積較大且外界透光率低影響使用體驗，相較而言，光波導方案以其輕薄、視場角較大等優勢成為當前最佳的 AR 光學方案。光學顯示處理器（CPUGPUHPU）存儲攝像頭和傳感器電池 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司

65、深度研究 22/30 圖圖34：主流主流 AR 光學技術原理及對比光學技術原理及對比 數據來源：東吳證券研究所 玻璃晶圓是玻璃晶圓是 AR 設備光波導技術實現的重要元件。設備光波導技術實現的重要元件。光波導技術的原理是，當光機完成成像后，波導將光耦合進玻璃晶圓制造的玻璃基底中，通過“全反射”原理將光傳輸到眼睛前方再釋放出來。光波導的這種特性，一方面使得 AR 設備可以將顯示屏和成像系統移到額頭頂部或者側面，極大降低了光學系統對外界視線的阻擋；另一方面由于波導結構的基礎是玻璃晶圓基底，鏡片輕薄透明(一般厚度在幾毫米或亞毫米級別)，極大改善設備的佩戴體驗。圖圖35：光波導技術中玻璃晶圓的應用光波導

66、技術中玻璃晶圓的應用 圖圖36：玻璃晶圓制造的玻璃晶圓制造的 AR 鏡片鏡片 數據來源：肖特，東吳證券研究所 數據來源：藍特光學，東吳證券研究所 玻璃晶圓直接決定玻璃晶圓直接決定 AR 設備性能，高折射率、更薄更大尺寸的玻璃晶圓是未來主流設備性能，高折射率、更薄更大尺寸的玻璃晶圓是未來主流 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 23/30 技術發展趨勢。技術發展趨勢。由于光波導結構中光是在玻璃上下表面之間來回“全反射”前進，因此只有大于特定角度的入射光能夠在波導中傳輸，從而限制了 AR 設備的視場角范圍（FOV），具備更高

67、折射率的玻璃晶圓能實現的近眼顯示視場角更大；為了減少色散問題，下游廠商通常要采用多層玻璃晶圓制作多層波導傳輸不同波段的光信號，因此要求玻璃晶圓厚度達到 0.3mm 甚至更??；為了進一步提高性能、減少生產成本，下游廠商要求玻璃晶圓尺寸更大、表面加工精度更高。因此傳統玻璃制造商比如康寧和肖特，近因此傳統玻璃制造商比如康寧和肖特，近年來都在為近眼顯示市場研制專門的高折射率并且輕薄的玻璃基底，還在努力不斷擴大年來都在為近眼顯示市場研制專門的高折射率并且輕薄的玻璃基底，還在努力不斷擴大晶圓尺寸以降低生產的單位成本。晶圓尺寸以降低生產的單位成本。圖圖37：越高折射率的玻璃晶圓能實現越高折射率的玻璃晶圓能實

68、現 FOV 越大越大 數據來源：VR 陀螺，東吳證券研究所 AR 設備從設備從 To B 走向走向 To C，即將迎來規?；帕?，上游光學元件廠商有望充分受，即將迎來規?；帕?，上游光學元件廠商有望充分受益。益。2022 年以來，各 AR 設備廠商集中發力，針對消費級應用的 AR 設備不斷推出，推動 AR 設備從專業級企業應用走向消費領域，打開消費端需求。未來幾年，AR 設備有望在消費端和企業端需求的共同推動下加速放量，據 Strategy Analytics 預測，2025 年全球 AR 設備出貨量有望達到 2400 萬臺。圖圖38：近一年內國內上市的消費級近一年內國內上市的消費級 AR 設

69、備設備 圖圖39：AR 設備出貨量及預測（單位：百萬臺）設備出貨量及預測（單位：百萬臺）廠商名稱廠商名稱 產品名稱產品名稱 發布時間發布時間 光學方案光學方案 價格價格 影目影目 INMO Air 2021.7 光波導 2999 元 Rokid Rokid Air 2021.9 Bird Bath方案 2999 元 光粒光粒 Holoswim 2021.9 光波導 799 元 OPPO OPPO Air Glass 2022.3 光波導 4999 元 雷鳥創新雷鳥創新 雷鳥 Air 2022.4 Bird Bath方案 2899 元 數據來源：VR 陀螺，東吳證券研究所 數據來源：Strate

70、gy Analytics，東吳證券研究所 0%100%200%300%400%500%600%0102030405060702021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E企業端消費端出貨量增速 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 24/30 4.2.深度綁定核心客戶，玻璃晶圓未來可期深度綁定核心客戶，玻璃晶圓未來可期 公司玻璃晶圓產品下游應用領域廣泛。公司玻璃晶圓產品下游應用領域廣泛。公司玻璃晶圓產品主要分為三種，顯示玻璃晶圓、襯底玻璃晶圓和深加工玻璃晶圓，其中顯示玻璃晶圓和襯底玻璃晶圓

71、是采用切片、粗磨、銑磨、拋光、鍍膜等工序加工制造而成，顯示玻璃晶圓主要用于 AR 設備，襯底玻璃晶圓主要在半導體光刻、封裝制程中作為襯底使用。深加工玻璃晶圓是根據下游客戶需求，在顯示玻璃晶圓和襯底玻璃晶圓上進行通孔、切割、光刻等深加工，主要用于晶圓級鏡頭加工、手機屏下指紋和汽車 LOGO 投影等領域。圖圖40：公司玻璃晶圓產品布局公司玻璃晶圓產品布局 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 公司玻璃晶圓性能指標行業領先。公司玻璃晶圓性能指標行業領先。公司的玻璃晶圓產品主要應用了高精度中大尺寸超薄晶圓加工技術，生產出的玻璃晶圓產品可以達到最高折射率 2.0、厚度 0.2mm、直徑 12 英寸的技術參

72、數要求，產品在最大折射率、表面粗糙度、單片厚度差、表面彎曲度方面具有先進性。公司目前是全球少數幾家具備折射率公司目前是全球少數幾家具備折射率 2.0、12 英寸玻璃晶圓量產能英寸玻璃晶圓量產能力的企業之一。力的企業之一。表表8：公司公司 AR 用玻璃晶圓和國際領先廠商同類型產品技術指標對比用玻璃晶圓和國際領先廠商同類型產品技術指標對比 關鍵指標關鍵指標 藍特光學藍特光學 德國肖特集團德國肖特集團 康寧集團康寧集團 尺寸范圍 4-12 英寸 4-12 英寸 4-12 英寸 尺寸公差 0.01mm 0.01mm/產品折射率 最大 2.0 最大 2.0 最大 2.0 產品厚度 0.2mm 0.3mm

73、 0.3mm 總厚度偏差 TTV 1m 0.8m 2m 數據來源：公司公告，各公司官網，東吳證券研究所 注重技術研發，為注重技術研發，為 AR 行業未來需求行業未來需求增長增長蓄力。蓄力。公司與全球知名玻璃廠商在玻璃晶圓產品系列上合作歷史悠久，協同研發經歷賦予公司在玻璃晶圓方面深厚的技術積累。在此基礎上，公司不斷深化玻璃晶圓產品技術，自主研發玻璃晶圓幾何光波導加工工藝，有望助推公司產品直接進入更多 AR 光學模組廠商供應體系，拓展 AR 設備客戶，搶先受益 AR 行業增長紅利。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 25/3

74、0 表表9：藍特光學玻璃晶圓在研項目藍特光學玻璃晶圓在研項目 項目名稱項目名稱 總投資金額總投資金額（百萬元）（百萬元）累計投資金額累計投資金額（百萬元）（百萬元）項目規劃項目規劃 行業現狀行業現狀 幾何光波導加幾何光波導加工技術工技術 4.00 1.39 擬通過晶圓研磨拋光技術、鍵合技術、鍍膜技術和切割技術相結合，改進幾何光波導的生產工藝流程，改進幾何光波導的生產工藝流程，實現規?；a實現規?；a 目前國內外具備相關生產能力的公司較少 高精度晶圓持高精度晶圓持續開發續開發 7.00 6.94 開發專用拋光治具和輔料，升級加工工藝，解決超薄玻璃晶圓切割、拋光工序中的應力性問題。擬生產。擬生

75、產外徑外徑 300mm、厚度、厚度 0.2mm 的玻的玻璃晶圓產品璃晶圓產品 德國肖特集團、康寧集團、旭硝子株式會社等公司在高精度玻璃晶圓產品上開發較多 鍵合工藝玻璃鍵合工藝玻璃晶圓加工技術晶圓加工技術 4.00 3.62 擬通過工藝升級和質量控制，生產最大尺寸直徑 200mm、厚度最小0.05mm 的用于鍵合的玻璃晶圓。并達到厚度誤差小于 1m、彎曲度誤差小于 10m、表 面 粗 糙 度 小 于 0.5nm 的精度要求。主要為國外廠商，plan optic AG、Silex Microsystems 等。數據來源：公司公告，東吳證券研究所 深度綁定全球知名玻璃廠商，未來有望進入深度綁定全球知

76、名玻璃廠商，未來有望進入 A 客戶客戶 AR 設備供應體系。設備供應體系。公司玻璃晶圓產品已經憑借優異的產品性能進入康寧集團、DigiLens、Magic Leap 等知名廠商供應鏈。公司與康寧集團具有長期穩定合作關系，康寧作為蘋果消費電子產品玻璃制品的長期供應商，公司有望憑借深厚的技術積累借助康寧集團切入 A 客戶 AR 產品以及其他AR 設備廠商供應鏈，打開玻璃晶圓未來成長空間。圖圖41：藍特光學藍特光學 AR 領域客戶情況領域客戶情況 數據來源：公司公告，VR 陀螺，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研

77、究 26/30 5.盈利預測與投資評級盈利預測與投資評級 核心假設與收入拆分：核心假設與收入拆分：光學棱鏡業務：光學棱鏡業務：公司重點布局智能手機潛望式攝像頭用微棱鏡產品，技術水平在國內處于領先地位，未來該產品有望切入 A 客戶新機型中應用，接力長條棱鏡產品驅動公司該板塊業務恢復穩定增長。我們預計公司該板塊2022-2024年收入為1.6/3.4/6.3億元，同比增速為-33%/117%/88%。公司微棱鏡產品還在量產出貨階段的初期，良率較低導致毛利率較低，同時高毛利產品長條棱鏡逐步停止出貨，因此預計光學棱鏡板塊 2022-2024年毛利率為 42%/47%/48%。玻璃非球面透鏡業務：玻璃非

78、球面透鏡業務：公司玻璃非球面透鏡產品技術國內領先，同時公司產品已經成功切入知名車載攝像頭和激光雷達廠商供應鏈中，有望充分受益自動駕駛等級提升趨勢下車用傳感器用量和性能提升。我們預計公司該板塊 2022-2024 年收入為 1.7/2.8/4.1億元，同比增速 75%/64%/45%。同時，伴隨公司玻璃非球面透鏡業務中高毛利車載產品出貨量占比穩步提升，預計玻璃非球面透鏡業務板塊 2022-2024 年毛利率分別為40%/43%/43%。玻璃晶圓業務：玻璃晶圓業務：公司玻璃晶圓產品技術指標處于全球前列，同時前瞻布局 AR 光波導加工技術，有望充分受益未來幾年 AR 產品量產出貨。我們預計公司該板塊

79、 2022-2024年收入為 0.48/0.87/1.04 億元，同比增速為 10%/80%/20%，2022-2024 年毛利率分別為38%/38%/38%。綜上，我們預計公司 2022-2024 年收入為 4.2/7.6/12.1 億元，同比增速為 2%/80%/59%。我們預計 2022-2024 年公司整體毛利率為 41%/44%/45%，費用率基本保持穩定，公司歸母凈利潤為 0.9/2.2/3.5 億元，同比增速為-34%/137%/59%。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 27/30 表表10：公司分業務盈

80、利預測公司分業務盈利預測 20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 光學棱鏡光學棱鏡 銷售收入（百萬元）296.2 230.8 155.3 336.9 631.9 增長率 33%-22%-33%117%88%毛利率 68%58%42%47%48%玻璃非球面透鏡玻璃非球面透鏡 銷售收入（百萬元）56.9 99.1 173.3 284.8 411.9 增長率 20%74%75%64%45%毛利率 19%40%40%43%43%玻璃晶圓玻璃晶圓 銷售收入（百萬元）52.3 43.9 48.3 86.9 104.2 增長率 60%-16%10

81、%80%20%毛利率 54%36%38%38%38%汽車后視鏡汽車后視鏡 銷售收入（百萬元）2.2 1.4 0.2 0.0 0.0 增長率-41%-37%-85%0%0%毛利率 31%59%40%0%0%其他收入其他收入 銷售收入（百萬元）31.4 40.3 46.4 53.3 61.3 增長率 13%28%15%15%15%毛利率 39%44%44%44%44%合計合計 438.9 415.5 423.5 761.9 1,209.3 增長率增長率 31%-5%2%80%59%綜合毛利率綜合毛利率 58%50%41%44%45%數據來源：東吳證券研究所 投資建議投資建議：我們選取同樣為車載攝像

82、頭和激光雷達提供光學元件的永新光學和炬光科技作為可比公司，可比公司 2022PE 為 62 倍，2023PE 為 43 倍。藍特光學作為國內領先的光學元件廠商，產品廣泛應用于手機、汽車攝像頭、傳感器、AR 等高速增長行業中，且與各領域國內外知名廠商深度合作，有望充分受益下游行業增長紅利。我們預計我們預計公司公司 2022-2024 年歸母凈利潤為年歸母凈利潤為 0.9/2.2/3.5 億元，同比增速為億元，同比增速為-34%/137%/59%，當前市，當前市值對應值對應 2022-2024 年年 PE 分別為分別為 89/38/24 倍，首次覆蓋給予“買入”評級。倍，首次覆蓋給予“買入”評級。

83、表表11：可比公司估值（截至可比公司估值（截至 2023 年年 2 月月 3 日日）公司代碼公司代碼 名稱名稱 總市值（億元）總市值（億元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PEPE 2022E 2023E 2024E 2022PE 2023PE 2024PE 603297.SH 永新光學 109.6 2.6 3.3 4.5 41.4 33.0 24.6 688167.SH 炬光科技 104.0 1.3 1.9 2.7 82.2 53.5 38.2 均值均值 61.8 61.8 43.2 43.2 31.4 31.4 688127.SH 藍特光學 82.7 0.9 2.2 3.5 89.4

84、37.7 23.8 數據來源：Wind，東吳證券研究所 注：永新光學、炬光科技盈利預測均來自 wind 一致預期 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 28/30 6.風險提示風險提示 1）下游需求不及預期風險下游需求不及預期風險。若下游自動駕駛汽車對激光雷達、高清車載攝像頭需求不及預期，則有可能影響公司車載領域玻璃非球面透鏡出貨量，對公司業績產生不利影響。2）對大客戶依賴程度較高對大客戶依賴程度較高。若公司微棱鏡產品后續在 A 客戶手機中的認證和量產出貨無法滿足 A 客戶公司預期，可能對公司業績產生不利影響。3）AR 設

85、備出貨不及預期設備出貨不及預期。公司玻璃晶圓產品主要終端應用為 AR 設備，若終端設備出貨量不及預期將會對公司玻璃晶圓業務產生不利影響。4）疫情反復風險疫情反復風險。若未來國內外疫情反復，可能影響終端產品出貨或者對光學產業鏈造成不利影響，給公司業績帶來不利影響。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 29/30 藍特光學藍特光學三大財務預測表三大財務預測表 Table_Finance 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2021A 2022E 2023E 2024E 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2021A 2022E

86、 2023E 2024E 流動資產流動資產 1,039 864 708 987 營業總收入營業總收入 415 423 762 1,209 貨幣資金及交易性金融資產 853 695 535 699 營業成本(含金融類)207 250 424 662 經營性應收款項 86 67 85 122 稅金及附加 4 4 6 10 存貨 99 101 85 163 銷售費用 6 3 6 9 合同資產 0 0 0 0 管理費用 33 42 50 74 其他流動資產 1 1 2 3 研發費用 44 53 59 85 非流動資產非流動資產 630 841 1,209 1,349 財務費用-1-3 3 10 長期股

87、權投資 0 0 0 0 加:其他收益 12 10 10 10 固定資產及使用權資產 497 629 858 1,030 投資凈收益 29 29 29 29 在建工程 40 120 260 230 公允價值變動 0 0 0 0 無形資產 54 52 51 50 減值損失-2-2-2-2 商譽 0 0 0 0 資產處置收益 0 1 1 1 長期待攤費用 0 0 0 0 營業利潤營業利潤 159 112 251 397 其他非流動資產 40 40 40 40 營業外凈收支 0 0 0 0 資產總計資產總計 1,669 1,704 1,917 2,336 利潤總額利潤總額 159 111 250 39

88、7 流動負債流動負債 110 112 104 174 減:所得稅 18 18 30 48 短期借款及一年內到期的非流動負債 0 0 0 0 凈利潤凈利潤 141 93 220 350 經營性應付款項 65 65 55 110 減:少數股東損益 1 0 1 2 合同負債 2 2 3 4 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 140 93 219 348 其他流動負債 43 45 46 59 非流動負債 87 87 87 87 每股收益-最新股本攤薄(元)0.35 0.23 0.54 0.86 長期借款 0 0 0 0 應付債券 0 0 0 0 EBIT 130 82 226 379 租賃負債 0 0

89、 0 0 EBITDA 187 172 348 530 其他非流動負債 87 87 87 87 負債合計負債合計 197 199 191 261 毛利率(%)50.06 41.01 44.29 45.25 歸屬母公司股東權益 1,472 1,504 1,723 2,071 歸母凈利率(%)33.70 21.87 28.79 28.76 少數股東權益 1 1 2 4 所有者權益合計所有者權益合計 1,473 1,505 1,726 2,075 收入增長率(%)-5.34 1.92 79.91 58.73 負債和股東權益負債和股東權益 1,669 1,704 1,917 2,336 歸母凈利潤增長

90、率(%)-23.49-33.85 136.84 58.60 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2021A 2022E 2023E 2024E 重要財務與估值指標重要財務與估值指標 2021A 2022E 2023E 2024E 經營活動現金流 175 172 300 425 每股凈資產(元)3.65 3.73 4.28 5.14 投資活動現金流-110-320-510-310 最新發行在外股份（百萬股）403 403 403 403 籌資活動現金流-45-60 0 0 ROIC(%)8.05 4.61 12.32 17.56 現金凈增加額 19-209-210 114 ROE-攤薄(%)

91、9.51 6.16 12.73 16.80 折舊和攤銷 57 90 122 150 資產負債率(%)11.80 11.69 9.98 11.16 資本開支-106-299-489-289 P/E（現價&最新股本攤?。?9.10 89.35 37.73 23.79 營運資本變動 0 17-13-47 P/B（現價）5.62 5.50 4.80 4.00 數據來源:Wind,東吳證券研究所，全文如無特殊注明，相關數據的貨幣單位均為人民幣，預測均為東吳證券研究所預測。免責及評級說明部分 免責聲明免責聲明 東吳證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本研究報告僅供東吳

92、證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，本公司不對任何人因使用本報告中的內容所導致的損失負任何責任。在法律許可的情況下，東吳證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。市場有風險，投資需謹慎。本報告是基于本公司分析師認為可靠且已公開的信息，本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，也不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本報告的版權歸本公

93、司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。如引用、刊發、轉載，需征得東吳證券研究所同意，并注明出處為東吳證券研究所，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。東吳證券投資評級標準：公司投資評級：買入：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對大盤在 15%以上；增持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對大盤介于 5%與 15%之間；中性：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對大盤介于-5%與 5%之間；減持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對大盤介于-15%與-5%之間；賣出：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對大盤在-15%以下。行業投資評級：增持：預期未來 6 個月內，行業指數相對強于大盤 5%以上；中性：預期未來 6 個月內，行業指數相對大盤-5%與 5%；減持：預期未來 6 個月內，行業指數相對弱于大盤 5%以上。東吳證券研究所 蘇州工業園區星陽街 5 號 郵政編碼：215021 傳真：（0512）62938527 公司網址：http:/