藍特光學-公司研究報告-微棱鏡業務有望放量汽車電子打開成長空間-230330（29頁）.pdf

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1、 上市公司 公司研究/公司深度 證券研究報告 電子 2023 年 03 月 30 日 藍特光學(688127)微棱鏡業務有望放量，汽車電子打開成長空間 報告原因：首次覆蓋 增持（首次評級）投資要點：全球知名精密光學元器件研發制造商，深耕光電領域，拓展下游應用。公司成立于 1995年，深耕光電領域，擁有多項自主研發的核心技術成果。目前形成了光學棱鏡、玻璃非球面透鏡以及玻璃晶圓三大產品系列，應用領域從智能手機向汽車、AR/VR 智能等領域拓展；客戶方面，公司憑借優秀的研發設計與生產能力，已成為 AMS 集團、康寧、舜宇集團、索尼等國內外知名企業的優質合作伙伴。潛望式攝像頭作為新一代光學創新，助力實

2、現看得清、看得遠，同時有效降低鏡頭模組厚度。潛望式鏡頭在手機內采用橫向排放，通過特殊的光學三棱鏡讓光線折射進入鏡頭組，能夠達到較高的光學變焦倍數，同時實現手機輕薄化。目前主要搭載于安卓旗艦機型上，滲透率仍處在低位，不足 5%，蘋果的加入有望帶動潛望鏡頭出貨量大幅提升，未來空間廣闊。公司重回蘋果供應鏈，潛望式鏡頭有望帶動微棱鏡業務增長。公司長期深耕光學棱鏡冷加工工藝，大客戶微棱鏡業務即將進入大量量產出貨階段，有望接棒此前長條透鏡業務成為公司業績新的核心增長點。藍特具備生產各種規格、型號和尺寸的光學棱鏡產品的能力，產品的尺寸精度控制、角度精度控制和面型精度控制能力比肩全球頭部廠商。智能駕駛帶動車載

3、鏡頭和激光雷達市場爆發，玻璃非球面透鏡業務將充分受益。隨著 ADAS向更高階發展，車載鏡頭數量不斷增加，激光雷達上車也有望加速。玻璃非球面透鏡作為車載鏡頭和激光雷達中的關鍵部件，將受益于其爆發。公司 2017 年就將高精度模壓玻璃非球面透鏡成功應用于車載鏡頭領域，目前產能充足，下游客戶資源豐富。2022 年，公司總投入 2.1 億元形成年產 5100 萬件玻璃非球面透鏡的產能。2023 年公司有望在速騰、華為、禾賽等行業大客戶處大量出貨，繼續鞏固玻璃非球面透鏡業務。AR 市場即將爆發，玻璃晶圓成為光波導關鍵材料。蘋果、Meta 有望帶動終端出貨量快速增長。公司 2014 年就將玻璃晶圓投入量產

4、，長期穩定供應康寧等全球頭部玻璃廠商，公司已有多個玻璃晶圓在研項目，且擁有自主研發的高精度中大尺寸超薄晶圓加工技術成果。首次覆蓋，給予“增持”評級。由于新增微棱鏡業務前期研發投入大，因此，我們預計 22年歸母凈利潤為 1.03 億元；隨著良率提高和前期研發的完成，23 及 24 年利潤端有望充分受益于大客戶微棱鏡業務，預計 23/24 年歸母凈利潤分別為 1.99/3.12 億元。當前市值對應2024年PE為28倍?？杀裙竟乐?2024 年平均 PE 31倍，藍特光學上升空間13%，給予“增持”評級。風險提示：智能駕駛滲透率增長速度不及預期的風險；北美大客戶新品銷量不及預期的風險；宏觀經濟、

5、疫情等因素導致消費電子需求疲軟的風險等。市場數據：2023 年 03 月 29 日 收盤價（元）21.32 一年內最高/最低（元）27.99/11.63 市凈率 5.8 息率（分紅/股價）-流通 A 股市值（百萬元）3646 上證指數/深證成指 3240.06/11579.92 注：“息率”以最近一年已公布分紅計算 基礎數據:2022 年 09 月 30 日 每股凈資產（元）3.68 資產負債率%14.43 總股本/流通 A 股（百萬）403/171 流通 B 股/H 股（百萬）-/-一年內股價與大盤對比走勢：相關研究 證券分析師 袁航 A0230521100002 聯系人 袁航(8621)2

6、3297818 財務數據及盈利預測 2021 22Q1-Q3 2022E 2023E 2024E 營業總收入（百萬元）415 295 381 783 1,014 同比增長率（%）-5.3-6.3-8.4 105.6 29.5 歸母凈利潤（百萬元）140 65 103 199 312 同比增長率（%）-23.5-40.8-26.2 92.2 57.0 每股收益（元/股）0.35 0.16 0.26 0.49 0.77 毛利率（%）50.1 39.1 39.0 33.9 42.3 ROE（%）9.5 4.4 6.6 11.2 15.0 市盈率 61 82 44 28 注：“市盈率”是指目前股價除以

7、各年每股收益;“凈資產收益率”是指攤薄后歸屬于母公司所有者的 ROE 03-3104-3005-3106-3007-3108-3109-3010-3111-3012-3101-3102-28-40%-20%0%20%40%60%80%（收益率）藍特光學滬深300指數 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 2 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 投資案件 投資評級與估值 首次覆蓋，給予“增持”評級。由于新增微棱鏡業務帶來前期大量的研發投入，因此，我們預計 22 年歸母凈利潤為 1.03 億元；隨著良率提高和前期研發的完成，23 及24 年利潤端有望充分受益于大客戶微棱鏡業務

8、，預計 23/24 年歸母凈利潤分別為1.99/3.12 億元。當前市值對應 2024 年 PE 為 28 倍?？杀裙竟乐?2024 年平均 PE 31 倍，藍特光學上升空間 13%，給予“增持”評級。關鍵假設點 （1）光學棱鏡：2022 年公司由于大客戶修改方案，長條棱鏡幾乎停止出貨，因此光學棱鏡板塊預計收入下滑 43%至 1.32 億元。但公司進入大客戶潛望式攝像頭微棱鏡供應鏈，將在 23 年開始出貨，預計帶來 2.86 億元的收入，因此將帶動 23 年此板塊業務收入快速提升。預計光學棱鏡板塊收入于 23/24 年分別為 4.39/5.28 億元，對應增速232%/20%。由于微棱鏡產品

9、在量產出貨的初期，低良率導致了低毛利率，同時高毛利產品長條棱鏡逐步停止出貨，因此 22、23 年毛利率預計下滑；但隨著微棱鏡量產經驗的逐漸豐富，良率提高，預計 24 年毛利率提升，對應光學棱鏡板塊 22/23/24 年毛利率預計為 42%/31%/47%。（2）玻璃非球面透鏡：公司成功切入頭部車載攝像頭和激光雷達廠商供應鏈中，技術國內領先，有望充分受益自動駕駛的發展。預計公司該板塊 2022-2024 年收入為 1.65/2.30/3.42 億元，同比增速 66%/40%/49%，毛利率穩定在 37%。（3）玻璃晶圓：公司成功研發出可加工中大尺寸的超薄晶圓技術，玻璃晶圓產品技術指標處于全球前列

10、，擁有玻璃晶圓的量產能力。受疫情影響，全球 VR/AR 頭顯出貨量下降，預計公司 22 年該板塊業務收入 0.4 億元，同比下降 9%；預計 23、24 年行業回暖，營收增速分別為 70%/40%，對應收入為 0.68/0.95 億元。有別于大眾的認識 市場擔心潛望式攝像頭滲透率難以提升，我們認為隨著消費電子市場疲軟階段的結束，各家終端廠商將開啟新一輪的光學創新。2023 年上半年發布的 OPPO、華為新機均搭載了潛望式攝像頭，下半年將發布的蘋果新機同樣搭載，有望引領風向，帶動潛望式攝像頭滲透率的提高。市場擔心公司訂單可持續性問題，我們認為公司擁有核心技術，同時與大客戶保持良好的合作關系，有望

11、持續配合大客戶進行研發，獲得訂單。大客戶改變光學方案后，雖給公司帶來了一定程度的業績下滑，但公司憑借核心技術再次獲得微棱鏡訂單，得到大客戶認可。股價表現的催化劑 大客戶新品銷量超預期；汽車電子新客戶開拓進展超預期；下游行業需求爆發、公司不斷開發出具備高競爭力的新產品等。核心假設風險 智能駕駛滲透率增長速度不及預期的風險；北美大客戶新品銷量不及預期的風險；宏觀經濟、疫情等因素導致消費電子需求疲軟的風險等。QVhViXQVkYgVtQoNtR9PcMbRoMoOmOtQkPnNtQfQpMnM9PnMqQMYrRmRuOqRrR 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 3 頁 共

12、 29 頁 簡單金融 成就夢想 目錄 1.老牌光學龍頭，兼顧傳統與創新.6 1.1 專注光學領域，從消費電子到汽車.6 1.2 微棱鏡接棒長條棱鏡，持續研發投入構建技術壁壘.6 2.光學棱鏡：創新持續，微棱鏡接力長條棱鏡.9 2.1 潛望攝像頭：新一代光學創新“看得清、看得遠、厚度低”.9 2.2 大客戶首次搭載潛望鏡，有望為公司微棱鏡業務貢獻增量.12 3.玻璃非球面鏡頭受益于智能駕駛持續滲透與發展.15 3.1 車載攝像頭：玻璃非球面成像質量高.15 3.2 激光雷達：玻璃非球面透鏡準直是主流方案.16 3.3 感知層多技術路線共同布局，迎接智能化浪潮.18 4.開啟 AR 眼鏡市場的金鑰

13、匙光波導方案漸成主流，帶動玻璃晶圓需求增長.20 4.1 AR 市場即將爆發，新品多采用光波導方案.20 4.2 玻璃晶圓是光波導的重要元件，公司綁定大客戶，將受益于行業需求增長.22 5.盈利預測與估值.24 6.風險提示.26 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 4 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 圖表目錄 圖 1：藍特光學四階段發展進程.6 圖 2：2013-2021 公司收入及增速（百萬元，%）.6 圖 3：藍特光學業務拆分（%）.7 圖 4：2018-2021 公司毛利率、凈利率（%）.7 圖 5：2018-2021 分產品毛利率（%）.7 圖 6：201

14、7-2021 公司研發費用及研發費用率（億元，%）.8 圖 7：全球智能手機出貨量（億部，%）.9 圖 8：折疊光路后，鏡頭厚度明顯降低（左圖折疊前 VS 右圖折疊后）.11 圖 9：潛望鏡頭典型內部結構.11 圖 10：2019-2025 年全球潛望式攝像頭出貨量逐年增加（萬顆，%）.12 圖 11：華為潛望攝像頭專利：每個潛望攝像頭搭載一顆微棱鏡.12 圖 12：蘋果潛望攝像頭專利.14 圖 13：全球乘用車各等級智能駕駛功能上車情況（萬臺）.15 圖 14：車載攝像頭用量隨自動駕駛等級提升而提升.15 圖 15：非球面透鏡的形狀示意圖.16 圖 16：球面透鏡和非球面透鏡比較.16 圖

15、17：全球激光雷達交付量將快速增長.17 圖 18：準直系統在激光雷達中的結構和位置.18 圖 19：全球 AR 出貨量及預測（萬臺，%）.20 圖 20：全球 AR 出貨量前五名廠商（萬臺）.20 圖 21：光波導光路示意圖.22 表 1：iPhone 14、iPhone 14 Pro 升級點梳理.9 表 2：iPhone 各型號實際焦距.10 表 3：華為 P30 Pro 潛望式攝像頭各零部件成本.12 表 4：光學棱鏡相關公司關鍵參數對比.13 表 5：部分車型 ADAS 方案搭載攝像頭情況.16 表 6：各類車載傳感器對比.17 表 7：公司玻璃非球面透鏡產品參數對比.19 公司深度

16、請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 5 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 表 8：AR 光學方案比較.20 表 9：AR 新品光學方案演變一覽.21 表 10：公司玻璃晶圓的關鍵指標具有競爭力.22 表 11：公司玻璃晶圓在研項目.23 表 12：關鍵假設表（百萬元）.24 表 13：可比公司估值表.25 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 6 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 1.老牌光學龍頭，兼顧傳統與創新 1.1 專注光學領域，從消費電子到汽車 公司成立于 1995 年，在光學元件加工方面具備突出的競爭優勢和自主創新能力。目前形成了光學棱鏡、玻璃

17、非球面透鏡以及玻璃晶圓三大產品系列，應用領域從智能手機向汽車、AR/VR 智能等領域拓展；客戶方面，公司憑借優秀的研發設計與生產能力，已成為 AMS 集團、康寧、舜宇集團、索尼等國內外知名企業的優質合作伙伴。公司自設立以來一直專注于光學產品的研發、生產制造和銷售，從最初的光學鍍膜技術及其應用，經歷了初創期、廣泛布局細分領域多種光學元件產品線的成長期，進入精密光學元件多元化布局的快速發展期，目前已積累了深厚的光學元件技術工藝沉淀。圖 1：藍特光學四階段發展進程 資料來源：公司官網，申萬宏源研究 1.2 微棱鏡接棒長條棱鏡，持續研發投入構建技術壁壘 大客戶更換方案的負面影響逐漸消化，有望迎來困境反

18、轉。2017 年公司收入規模大幅增長主要是蘋果推出的 iPhone X 采用 Face ID 人臉識別技術，公司成為前置人臉識別模組長條棱鏡主要供應商。18-20 年受 iPhone 需求先降后升，公司光學棱鏡業務收入也隨之波動。2021 年蘋果更改光學方案導致收入大幅下降，但玻璃非球面透鏡由于車載端需求高增長彌補了大客戶棱鏡業務的收縮，使 2021 年收入同比小幅下滑 5.3%。隨著公司拿到蘋果微棱鏡訂單，長條棱鏡收入下滑有望被彌補，業績重回增長期。圖 2：2013-2021 公司收入及增速（百萬元，%）公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 7 頁 共 29 頁 簡單金融

19、 成就夢想 資料來源：Wind，申萬宏源研究 玻璃非球面業務快速發展，微棱鏡接替長條棱鏡成為近期收入增長重要驅動力。公司收入主要分為光學棱鏡、玻璃非球面、玻璃晶圓三大板塊。光學棱鏡包含玻璃光學棱鏡，主要可分為長條棱鏡、成像棱鏡及微棱鏡三大系列。光學棱鏡是公司最大的一塊業務，2018-2020 年收入占比超 60%，2021 年大客戶新款手機結構光方案調整，結構光模組內不再采用長條棱鏡產品，該業務板塊收入占比下降。玻璃非球面透鏡業務發展保持良好勢頭，2021 年業務收入相比 2020 年增長 74.1%，收入占比提高約 10%，主要受益于車載攝像頭和激光雷達市場的爆發，公司逐漸進入行業主流客戶供

20、應鏈。圖 3：藍特光學業務拆分（%）資料來源：Wind，申萬宏源研究 產品結構優化，技術壁壘帶來高附加值。公司光學棱鏡和玻璃晶圓業務的毛利率保持較高水平，玻璃非球面透鏡產品的毛利率也隨著產能和良率的提升而提高。公司加速調整營收結構，決定專注于車載和消費電子領域高附加值產品的研發，停止汽車后視鏡業務線。21 年毛利率下降主要是由于高毛利的長條棱鏡收入減少，營收結構變化導致毛利率變化。公司整體毛利率、凈利率都維持在較高水平，盈利能力良好。圖 4：2018-2021 公司毛利率、凈利率（%）圖 5：2018-2021 分產品毛利率（%）-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%14

21、0%160%050100150200250300350400450500201320142015201620172018201920202021收入（百萬元）增速0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20172018201920202021光學棱鏡玻璃非球面透鏡玻璃晶圓汽車后視鏡其他主營業務其他業務 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 8 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 資料來源：Wind，申萬宏源研究 資料來源：Wind，申萬宏源研究 研發投入持續加大，積累超 80 項專利。公司保持較大的研發投入力度，2017-2021年研發費用從 0

22、.16 億增至 0.44 億元，研發費用率從 3.9%上升至 10.6%。2022 年公司業績快報預計研發費用同比增長 64.16%，主要用于公司主要布局產品微棱鏡、玻璃非球面透鏡、高精度晶圓的研究開發。公司持續加大研發投入成果顯著，截至 2022 年 H1，累計獲得發明專利 11 項，實用新型專利 59 項，外觀專利 2 項，涉及消費電子產品、車載產品等，技術發展前景廣闊。圖 6：2017-2021 公司研發費用及研發費用率（億元，%）資料來源：Wind，申萬宏源研究 0%10%20%30%40%50%60%70%2018201920202021毛利率凈利率0%10%20%30%40%50%

23、60%70%80%2018201920202021光學棱鏡玻璃非球面透鏡玻璃晶圓汽車后視鏡0%2%4%6%8%10%12%0.000.050.100.150.200.250.300.350.400.450.5020172018201920202021研發費用（億元）研發費用率（%）公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 9 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 2.光學棱鏡：創新持續，微棱鏡接力長條棱鏡 2.1 潛望攝像頭：新一代光學創新“看得清、看得遠、厚度低”智能手機市場已經進入并將持續處于存量競爭狀態，創新驅動消費成為主要邏輯。全球智能手機出貨量在 2016 年達到峰值

24、 14.69 億，自 2017 年起逐年下降，2022 年前三季度共計出貨 9.05 億臺，同比下降 9%。市場已進入存量時代，“實質性創新”成為終端新品銷量提升的主要動力，在 2022 年三季度蘋果發布的 iPhone 14 系列新品表現上也加以印證。iPhone 14 Pro 升級明顯，銷量碾壓 iPhone 14。將 iPhone 14 和 iPhone 14 Pro分別與上一代進行對比可以發現，iPhone 14 相比于 iPhone 13 迭代不多，主要體現在續航時間上提升 1 小時，同時處理器由 4 核變為 5 核等；而 iPhone 14 Pro 則承載了蘋果今年的大部分創新升級

25、：在前述升級的基礎之上，（1）iPhone 14 Pro 升級使用了全新的A16 仿生芯片，4nm 制程工藝，較 A15 芯片性能提升了 42，GPU 性能提升了 35%。（2）iPhone14 Pro 和 iPhone14 Pro Max 支持靈動島和全天候顯示（3）主攝升級到 4800 萬像素。據 Sandalwood 電商市場監測數據顯示，iPhone 14 系列在天貓平臺 7 天預售（2022年 9 月 9 日起）與 iPhone 13 系列 7 天預售相比，銷量增長 7%，銷售額增長 17%；而在預售銷量中，標準版預售量同比下降 70%，Pro 版本預售量同比增長 56%。圖 7：全

26、球智能手機出貨量（億部，%）資料來源：IDC，申萬宏源研究 表 1：iPhone 14、iPhone 14 Pro 升級點梳理 iPhone13 iPhone14 iPhone13 Pro iPhone14 Pro 機身尺寸重量 長度 146.7mm,寬度71.5mm，厚度 7.65mm，重量約 173g 長度 146.7mm,寬度71.5mm，厚度 7.8mm，重量約 172g 長度 146.7mm,寬度71.5mm，厚度 7.65mm，重量約 203g 長度 147.5mm,寬度71.5mm，厚度 7.85mm，重量約 206g-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%11.51212.

27、51313.51414.5152015201620172018201920202021全球智能手機出貨量（億部）YoY（%）公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 10 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 顯示屏 6.1 英寸 OLED 劉海屏，25321170 像素，60Hz刷新率，P3 廣色域，HDR顯示，1200 尼特峰值亮度（HDR）6.1 英寸 OLED 劉海屏，25321170 像素，60Hz刷新率，P3 廣色域，HDR顯示，1200 尼特峰值亮度（HDR）6.1 英寸 OLED 劉海屏，27781284 像素，10-120Hz 刷新率，P3 廣色域，HDR 顯

28、示，1200尼特峰值亮度（HDR）6.1 英寸 OLED 挖孔屏，增加了靈動島功能，25561179 像素，1-120Hz刷新率，P3 廣色域，HDR顯示，1600 尼特峰值亮度（HDR）,2000 尼特峰值亮度（戶外）相機 后置 12MP 主攝+12MP超廣角，前置 12MP 攝像頭 后置 12MP 主攝+12MP超廣角，前置 12MP 攝像頭 后置 12MP 主攝+12MP超廣角+12MP 長焦，前置 12MP 攝像頭 后置 48MP 主攝+12MP超廣角+12MP 長焦，前置 12MP 攝像頭 處理器 4 核 GPU A15 芯片 5 核 GPU A15 芯片 5 核 GPU A15 芯

29、片 A16 芯片 存儲 128GB，256GB，512GB 128GB，256GB，512GB 128GB，256GB，512GB,1TB 128GB，256GB，512GB，1TB 網絡與連接 5G，雙卡，藍牙 5.0，支持讀卡器模式的 NFC 5G，雙卡，藍牙 5.3，支持讀卡器模式的 NFC，衛星通信 5G，雙卡，藍牙 5.3，支持讀卡器模式的 NFC 5G，雙卡，藍牙 5.3，支持讀卡器模式的 NFC，衛星通信 電池 視頻播放最高可達 19 小時，20W 快充 視頻播放最高可達 20 小時，20W 快充 視頻播放最高可達 22 小時，20W 快充 視頻播放最高可達 23 小時，20W

30、快充 安全 面容 ID，IP68，SOS 緊急聯絡 面容 ID，IP68，SOS 緊急聯絡，車禍檢測 面容 ID，IP68，SOS 緊急聯絡 面容 ID，IP68，SOS 緊急聯絡，車禍檢測 顏色 紅色、星光色、午夜色、藍色、粉色、綠色 紫色、藍色、午夜黑、星光色、紅色 遠峰藍色、銀色、金色、石墨色 深空黑色、暗紫色、銀色、金色 資料來源：蘋果官網，申萬宏源研究 光學創新之潛望鏡頭：高倍率光學變焦，有效減少鏡頭厚度。傳統光學結構下，根據光沿直線傳播的原理，若想要看清更遠處的物體，鏡頭需要增加厚度以保證成像。焦距與鏡頭厚度成正比，因此焦距越長，鏡頭模組厚度越大。以 iPhone 為例，從 iPh

31、one 12 到iPhone 14 Pro Max，實際焦距由 4.2mm 增加至 6.86mm，而 iPhone 12 整體厚度為7.4mm（鏡頭無凸起），iPhone 14 Pro Max 攝像頭處的機身厚度為 12.02mm，去除攝像頭模組的手機厚度為 7.85mm，即凸起 4.17mm。表 2：iPhone 各型號實際焦距 型號 上市時間 實際焦距 iPhone 12 2020/10/13 4.2mm iPhone 12 Mini 2020/10/13 4.2mm iPhone 12 Pro 2020/10/13 4.2mm iPhone 12 Pro Max 2020/10/13 5

32、.1mm iPhone 13 2021/09/14 5.1mm iPhone 13 mini 2021/09/14 5.1mm iPhone 13 Pro 2021/09/14 5.7mm iPhone 13 Pro Max 2021/09/14 5.7mm iPhone SE(第三代)2022/09/08 3.99mm iPhone 14 2022/09/08 5.7mm iPhone 14 Plus 2022/09/08 5.7mm iPhone 14 Pro 2022/09/08 6.86mm 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 11 頁 共 29 頁 簡單金融 成

33、就夢想 iPhone 14 Pro Max 2022/09/08 6.86mm 資料來源：蘋果官網，申萬宏源研究 潛望結構解決光學變焦瓶頸。潛望式鏡頭在手機內采用橫向排放，同時增加光學轉換部件，通過特殊的光學三棱鏡讓光線折射進入鏡頭組實現成像，能夠達到較高的光學變焦倍數，使遠處物體拍攝更清晰，同時滿足手機輕薄化需求。OPPO Reno10 倍變焦版為例，其采用了首創的潛望式結構，將鏡片模組橫向排列在手機內部，借助光學棱鏡實現成像，與傳統方式相比節省了 55%的空間。此外，還采用了“D-cut”光學鏡片，并使用主攝+超廣角 AF 共馬達技術，進一步壓縮模組體積，避免了攝像頭凸起的情況。圖 8：折

34、疊光路后，鏡頭厚度明顯降低（左圖折疊前 VS 右圖折疊后）資料來源：知乎，申萬宏源研究 圖 9：潛望鏡頭典型內部結構 資料來源：AIOT，申萬宏源研究 搭載潛望鏡頭逐漸成為各廠商高端機型標配。截至 2022 年 5 月，已有 52 款手機搭載潛望式鏡頭，均為安卓系品牌。華為 P50 Pro、三星 Galaxy S22 Ultra、小米 12 Ultra 都搭配了潛望式長焦鏡頭。目前，華為和 VIVO 旗下配置潛望式鏡頭的機型最多。隨著越來越多的旗艦手機得到應用推廣，預計 2019-2025 年全球潛望式攝像頭出貨量逐年增加，2019 年出貨 1300 萬顆，預計 2025 年出貨量將增長到 1

35、.28 億顆，CAGR46%。目前潛望 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 12 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 式攝像頭滲透率仍處在低位，據 IDC 和頭豹研究院數據，2020 年滲透率為 2.7%，隨著蘋果加入潛望式鏡頭陣營，有望帶動潛望鏡頭出貨量大幅度提升，未來上升空間大。圖 10：2019-2025 年全球潛望式攝像頭出貨量逐年增加（萬顆，%）資料來源：華經產業研究院，申萬宏源研究 2.2 大客戶首次搭載潛望鏡，有望為公司微棱鏡業務貢獻增量 微棱鏡是潛望結構中最重要的部件，價值量在 2.5-3.5 美元左右。在潛望攝像頭中，公司主要供應的產品為微棱鏡，承擔了

36、有效改變光線路徑的重任，在小空間范圍內有效增加成像效果。據 IDC 數據，以華為 P30Pro 為例，后置四攝的潛望式攝像頭模成本約為 65-75美元，其中棱鏡模塊的價值量 14-16 美元，包括棱鏡（2.5-3.5 美元）、VCM（10 美元左右）和支架等。圖 11：華為潛望攝像頭專利：每個潛望攝像頭搭載一顆微棱鏡 資料來源：華為，申萬宏源研究 表 3：華為 P30 Pro 潛望式攝像頭各零部件成本 零部件 成本（美元）棱鏡模塊（包括棱鏡、VCM 和支架）14-16 0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%02000400060008000100001200014

37、0002019202020212022E2023E2024E2025E出貨量(萬顆）增速 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 13 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 其中：棱鏡 2.5-3.5 VCM 10 鏡頭 2.5-3.5 CMOS 傳感器 3.4 算法公司成本 20-30 P30 Pro 四攝模組 65-75 資料來源：IDC，申萬宏源研究 公司是 A 客戶長條棱鏡核心供應商，后因客戶更改硬件方案業績短期承壓，長期看，公司將憑借其在光學領域深厚的技術積累及量產經驗，跟隨客戶開發、生產更多新產品。2017 年蘋果在新款手機上應用了 3D 人臉識別技術，公司開發的

38、長條棱鏡產品通過了 AMS集團及終端廠商蘋果公司的認證，進入了蘋果產業鏈，為 iPhone X 至 iPhone 12 系列手機。在滿足尺寸精度誤差、平行度和彎曲度均小于 5 微米、PV 值小于 0.1、反射率大于 99%的參數條件下實現量產，出貨量占 AMS 集團同類產品采購總量的 80%以上。短期看，由于 iPhone 13 方案的硬件變化，長條棱鏡需求下滑。長期看，公司在光學領域技術積累深厚，有望通過自己的核心競爭力持續拿到各大核心客戶訂單。藍特光學微棱鏡技術水平業內領先，優勢明顯。公司在微棱鏡領域具有深厚的設計和工藝積累，具有如下幾方面優勢：（1）借助靠體加工和膠合切割的方式將微棱鏡尺

39、寸公差控制在 0.01mm 以內。（2）角度公差控制在 1以內。（3）面型精度誤差小于 0.04。（4）公司在光學行業深耕多年，包括核心技術人員在內的專業團隊對光學加工工藝具有獨到的理解，積累了豐富的技術 Know-How，使得公司在工藝領域掌握了包括超高精度玻璃靠體加工、超高效大批量膠合切割、玻璃非球面透鏡模具制造補償、多模多穴熱模壓加工、高精度中大尺寸超薄晶圓加工、光學級高精密光刻在內的多項核心技術，并在主要產品的生產中加以綜合運用。采用大片加工方式進行拋光、通過高精度的玻璃靠體加工直角面，并采用移印與絲印相結合的印刷工藝，可以有效去除棱鏡非使用區的雜光影像、解決棱鏡斜面高精度反射面的面型

40、問題、保證角度精度和寸法精度，實現高效率規?；a。藍特具備生產各種規格、型號和尺寸的光學棱鏡產品的能力，產品的尺寸精度控制、角度精度控制和面型精度控制具有較強的市場競爭力。表 4：光學棱鏡相關公司關鍵參數對比 關鍵指標 藍特光學 德國肖特集團 舜宇集團 亞洲光學 中光學 尺寸范圍 0.3-420mm 10-200mm-尺寸公差 0.01mm 0.05mm 0.05mm 0.05mm 0.02mm 角度公差 1 10 3 3 5 PV 值 0.04 0.1 0.1-0.1 資料來源：藍特光學招股說明書，申萬宏源研究 蘋果潛望式攝像頭采用的單個棱鏡方案更有利于增大感光底的面積，微棱鏡項目有望接力

41、公司長條棱鏡項目，成為營收增長的新驅動力。蘋果已申請潛望式鏡頭設計專利，預計于 iPhone 15 系列新品中使用。該專利包括一個微棱鏡和一個鏡頭組系統，光線從鏡頭組進入微棱鏡后實現 4 次折射最終進入圖像傳感器中，通過混合光線的方式，制造更小、公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 14 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 更薄的相機模塊，從而實現高倍光學變焦，進一步帶動攝像頭模組縮小、減薄技術發展，也更有助于容納大尺寸的感光底。A 客戶微棱鏡項目有望復制公司長條棱鏡項目的成功經驗，增厚公司營收。未來，公司為蘋果量產的經驗也將有助于安卓客戶的拓展，打開更大的市場空間。圖

42、12：蘋果潛望攝像頭專利 資料來源：美國專利商標局，申萬宏源研究 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 15 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 3.玻璃非球面鏡頭受益于智能駕駛持續滲透與發展 智能駕駛功能不斷豐富，L2+/L3 級別智能駕駛功能的前裝滲透率快速提升，L4 級無人駕駛的應用場景不斷成熟。智能駕駛技術發展迅速，L2 級別的輔助駕駛功能已經非常成熟，而 L2+/L2+級別的高級輔助駕駛功能也已經開始進入量產階段，國內的主要自主品牌 OEM 已經具備了相關的落地時間規劃，這些產品在 2022-2023 年大量進入市場并正在接受用戶的使用評估。圖 13：全球乘用車

43、各等級智能駕駛功能上車情況（萬臺）資料來源：ICV，申萬宏源研究 3.1 車載攝像頭：玻璃非球面成像質量高 車載攝像頭成為智能汽車標配器件，高級別自動駕駛需更多攝像頭支持。一般來說，L2 級智能車需要搭載至少 4 顆攝像頭，L3 級需要搭載至少 8 顆攝像頭，L4、L5 級需要搭載 12 顆以上攝像頭并配合多顆激光雷達實現自動駕駛功能。根據 TSR數據，2020 年全球汽車的平均攝像頭數量為 2.1 顆，預計到 2025 年將會達到 5.5 顆。圖 14：車載攝像頭用量隨自動駕駛等級提升而提升 資料來源：高工智能汽車，申萬宏源研究 0100020003000400050006000700080

44、00900010000202020212022E2023E2024E2025E2026EL0L1L2L3L4-L5148101202468101214L1L2L3L3+L4/L5 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 16 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 表 5：部分車型 ADAS 方案搭載攝像頭情況 自動駕駛方案 威馬 W6 百度 Apollo 特斯拉 FSD 極狐阿爾法 HI 版 小鵬 P5 NGP 蔚來 ES7 NAD 極氪 001 SuperVision 最新上市時間 2021 年 4 月 2021 年 12 月 2022 年 5 月 2022 年 5 月 2

45、022 年 6 月 2022 年 7 月 前視攝像頭 2 3 4 3 2 2 側視攝像頭 0 4 4 4 4 4 后視攝像頭 0 1 0 1 1 2 環視攝像頭 4 0 4 4 4 4 合計 6 8 12 12 11 12 資料來源：蓋世汽車研究院，申萬宏源研究 玻璃非球面成像效果更優，其需求量將隨自動駕駛性能提高而增加。與塑料鏡片相比，玻璃鏡片具有更好的成像效果和可靠性。雖然塑料鏡片價格便宜，但其透光率、折射率和色散等性能較差，影響成像質量。此外，在惡劣環境下塑料鏡片容易變形，很難滿足車規級的要求。相比之下，玻璃鏡片由于具有高耐用性和抗劃傷性能，以及良好的溫度性能，因此更多地用于高端產品中。

46、目前，主流廠商的車載鏡頭通常采用玻塑混合鏡片方案，而高端鏡頭則采用全玻璃方案。與球面透鏡組合相比，非球面透鏡能夠提供更高的成像質量、透光率，同時還節省空間。非球面鏡片的表面不規則，可以有效地校正場曲、像散、球差等 7 種像差，可以使聚焦光斑直徑更小、視場范圍更大，消除光在邊緣產生的畸變。目前ADAS 鏡頭的鏡片一般在 67 片，大部分為玻璃材質，其中一般采用 13 片玻璃非球面鏡片，具體由鏡頭的應用及需求決定，像素越高的車載攝像頭需要搭載的玻璃非球面鏡片數量越多。圖 15：非球面透鏡的形狀示意圖 圖 16：球面透鏡和非球面透鏡比較 資料來源：愛特蒙特光學，申萬宏源研究 資料來源：愛特蒙特光學，

47、申萬宏源研究 3.2 激光雷達：玻璃非球面透鏡準直是主流方案 純視覺方案存在弊端，需激光雷達輔助。純視覺方案對光照的要求比較高，如果環境光照條件不好，如在下雨或者霧霾天氣下，相機可能無法獲得足夠的環境信息；當車輛駛入復雜場景時，例如城市道路交通繁忙的情況下，純視覺方案可能無法準確識別車輛、行人等障礙物，從而影響系統的可靠性。因此許多車企選擇在車輛上裝配激光雷達等其他傳感器。激光雷達比毫米波雷達精度更高，比超聲波雷達測距更遠，成為高級自動駕駛多傳感器融合的核心組成部分。激光雷達的基本工作原理是利用激光發射器和光束掃描技術，發射介于紅外線和可見光之間的激光束，通過測量激光信號的時間差和相位差來繪制

48、周圍目 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 17 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 標物體的三維點云圖，從而精確獲取距離和輪廓信息。激光雷達可以獲取更加精確、穩定的三維環境信息，可以彌補純視覺方案的一些不足之處。同時，激光雷達還可以在復雜的道路環境中進行障礙物的檢測和跟蹤，提高自動駕駛系統的性能。表 6：各類車載傳感器對比 類型 攝像頭 超聲波雷達 紅外線傳感器 毫米波雷達 激光雷達 優勢 技術成熟 成本低 圖像分辨率高，包含信息種類多，可取代人眼 測距方法簡單 成本低 短距離測量優勢較大，適用于近距離停車 夜視能力強 不受極端天氣影響，穿透能力強，抗干擾能力強 可同

49、時測速與測距 測量距離遠 測量精度極高 解決近距離的橫向視覺盲區問題 易獲取車周環境的實時三維信息，點云轉化算力需求較低 劣勢 對算法要求極高 對光照變化敏感，成像質量易受等環境影響 復雜環境下抗干擾能力弱 方向性較差，測距短 聲波傳播速度慢，高速行駛中測量誤差較大 無角度測量能力 徑向運動測量能力差 對橫向目標敏感度低 對行人及道路指示分辨率低 成本較高 易受惡劣天氣影響 成本 約 10 美元 約 10 美元 約 100 美元 200-300 美元 1000 美元 資料來源：頭豹研究院，申萬宏源證券 22 年前激光雷達主要集中于高端品牌高端車型，隨著量產帶來的成本降低，更多車廠有望加速導入。

50、2018-2021 年激光雷達公司共收獲 29 個定點，但 2022 年前三季度已有26 個新定點。從搭載車型上市情況來看，2021 年主要是一些高端品牌的高端車型推動激光雷達上車，包括奔馳、寶馬、奧迪、雷克薩斯、蔚來、小鵬等。2022 年，更多廠商跟進使用激光雷達，有超過 20 款搭載激光雷達的新車上市。激光雷達加速滲透，市場將迎來飛速增長。據 Yole 預測，到 2027 年，ADAS 激光雷達市場規模將從 2021 年的 3800 萬美元增至 2027 年的 20 億美元，成為激光雷達行業最大的應用領域。2027 年，全球激光雷達交付量預計將達 445.4 萬臺。圖 17：全球激光雷達交

51、付量（萬臺）資料來源：Yole，申萬宏源研究 3.34.26.822.144.783.2145.6262445.40501001502002503003504004505002019202020212022E2023E2024E2025E2026E2027E 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 18 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 準直透鏡是激光雷達的關鍵部件。激光雷達激光器發射的原始激光存在光斑形狀不規則、發散角過大等缺點，要提高測量精度，就必須要使激光發射光束的發射光斑盡可能小，發射能量盡可能高。因此需要使用一系列光學系統對激光器射出光線進行壓縮分散角、校正象散

52、、整形、勻化準直等操作，將半導體激光器發射的發散的激光準直為平行光，因此無論是機械式、半固態、固態激光雷達，都需要使用準直透鏡。圖 18：準直系統在激光雷達中的結構和位置 資料來源：福瑞泰克專利，申萬宏源研究 非球面透鏡準直特性出色，玻璃材料穩定性更高，因此玻璃非球面透鏡成為車載激光雷達準直透鏡的主流選擇。非球面透鏡的設計是根據光線特性而進行的，不同的面型可以用于準直不同發散角度的激光束。另外，玻璃材料具有非常低的熱膨脹系數，大約為 9，因此是準直端透鏡的主要選擇材料。相比之下，塑料材料的熱膨脹系數較高，普遍超過 70。高的熱膨脹會對激光雷達的性能和準確性產生不利影響。玻璃非球面透鏡的優異性能

53、使其有望成為車載激光雷達準直透鏡的主流選擇。3.3 感知層多技術路線共同布局，迎接智能化浪潮 生產玻璃非球面透鏡的過程中，模具設計是關鍵工序，公司掌握模具設計的核心技術壁壘。公司自主研發了多模多穴熱模壓加工技術，通過改造定制模壓成型設備，可實現 10組模具的串行流水線式生產，不同模具組之間的成型壓力一致、溫度差異不超過 1 攝氏度。在此技術下，公司可以在保證產品偏心度小于 3m、面型粗糙度小于 0.3m、外徑偏差小于 4m、中心厚度偏差小于 4m 的精度條件下，批量化生產玻璃非球面透鏡。公司深耕玻璃非球面透鏡領域近 10 年，產能充足，下游客戶資源豐富。2018 年，公司成功將玻璃非球面透鏡產

54、品推向智能手機市場，并向舜宇提供了約 2625 萬元的產品。2019 年，由于終端客戶手機攝像頭設計的變更，來自舜宇的成像類玻璃非球面透鏡銷售收入下滑。2020-2021 年，公司導入速騰聚創、舜宇光學等核心客戶，隨著車載鏡頭數量的快速增長，公司的玻璃非球面透鏡業務再次出現大幅增長。公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 19 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 表 7：公司玻璃非球面透鏡產品參數對比 關鍵指標 藍特光學 德國肖特集團 捷克 Meopta 舜宇 外徑范圍 1.5-120mm 10-200mm 10-250mm-外徑公差 0.003mm 0.015mm-0.0

55、1mm 中心厚度偏差 0.004mm-0.005mm 0.01mm 偏心度 40 40 40 60 PV值 0.2um 0.3um-1um 資料來源：公司招股書，申萬宏源研究 在視覺路線布局的基礎上，公司在激光準直類玻璃非球面透鏡有多年技術積累。對于激光準直類玻璃非球面透鏡，公司還自主研發了鏡筒一體成型技術，根據不同的金屬結構件形狀大小設計特定的模具結構，開發了保證結構件和鏡片軸心對齊的專用工裝治具，保證了成型過程中結構件和鏡片的緊密結合。利用該技術生產的鏡筒一體成型產品在不使用任何粘結劑的情況下，能達到漏氣率小于 1.0E-9Pa.m/s.max，中心軸偏差小于 5m 的精度要求，并實現批量

56、化生產。公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 20 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 4.開啟AR眼鏡市場的金鑰匙光波導方案漸成主流，帶動玻璃晶圓需求增長 4.1 AR 市場即將爆發，新品多采用光波導方案 AR 出貨量表現好于 VR，消費級市場逐漸起量。據 IDC，2022 年全球 AR/VR 頭戴設備出貨量 880 萬臺，同比下降 20.9%。其中 AR頭顯銷量 27 萬臺，同比下降 4.8%。在疫情擾動，全球經濟疲軟的背景下，AR 出貨量下滑幅度遠小于 VR。另外，22 年消費級 AR品牌全球出貨量為 17 萬臺，首次超過企業級品牌。Nreal、Rokid、TCL

57、等中國 AR品牌在全球消費級 AR頭戴設備市場中表現出色，2022 年消費級 AR眼鏡出貨量排名前五的品牌中中國品牌占據其三，貢獻超 50%的出貨量。IDC 預測 AR 出貨量在 2023 年達到 50 萬臺，2026 年達到 405 萬臺。圖 19：全球 AR 出貨量及預測（萬臺，%）圖 20：全球 AR 出貨量前五名廠商（萬臺）資料來源：IDC，申萬宏源研究 資料來源：IDC，申萬宏源研究 光波導解決體積和視場角矛盾，成為新趨勢。相比于 VR，AR 更注重輕薄，且由于需要同時接收虛擬和現實信息，對光學模組的性能要求更高。AR 光學方案多樣，經歷棱鏡、自由曲面、BirdBath 演進到光波導

58、。棱鏡結構簡單，但如果 FOV 增加，其體積將急劇增加，已逐漸被淘汰。自由曲面和 BirdBath 小幅改善鏡片厚度、其他性能良好、量產制造成熟，成為過渡方案。但總體而言，三種光學系統結構的大視場角需要較大的空間來實現，這造成了重量和體積的增大，限制了其在消費電子領域的應用。光波導解決體積和視場角矛盾，眾多性能優越。光波導將微顯示器的光線經光柵耦入波導片中，經過數次全反射，再將光束經光柵耦出至人眼?？蓪⒑穸葔嚎s至鏡片 3mm 以下，同時具備視場角大、透光度高、分辨率高、眼動范圍廣等優秀性能，通常配合高亮度顯示屏使用。22 年上半年，較多頭顯使用自由曲面或 BB 方案，但下半年起，越來越多的 A

59、R 頭顯新品使用光波導方案。表 8：AR 光學方案比較 離軸光學 棱鏡 自由曲面 BirdBath 光波導 體積 很大 大 大 大 小 鏡片厚度 20 mm 10mm 10mm 8mm 3mm-20%0%20%40%60%80%100%120%140%050100150200250300350400450202120222023E2024E2025E2026E出貨量（萬臺）增速012345678910NrealMicrosoftRokidTCLEpson 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 21 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 離軸光學 棱鏡 自由曲面 BirdBa

60、th 光波導 視場角 FOV 80-100 10-20 20-40 30-50 25-90 透光度 50-70 40-50 40-70 約 50 80-95 眼動范圍 較小 10*10mm 15*10mm 15*10mm 20*20mm 光學效率 40%-50%20%-30%20%-40%15%-20%0.3%-15%圖像質量 好 較差，存在畸變 好，色彩飽和，但局部扭曲、分辨率低導致局部畸變 較好，存在畸變 圖像呈現明暗條紋狀 量產能力 較高 離 一般 較高 低 量產良品率 高 離 一般 較高 低 量產成本 低 低 較低 較低 高 資料來源：VR 陀螺，申萬宏源研究 表 9：AR 新品光學方

61、案演變一覽 頭顯 發布時間 屏幕及光學方案 EM3 Stellar Pro 2022 年 5 月 18 日 Micro OLED+BirdBath 高通 XR2 無線 AR 參考設計 2022 年 5 月 20 日 Micro OLED+自由曲面 ESSNZ Berlin 2022 年 5 月 31 日 MicroLED+曲面光波導 愛普生 Moveric BT-45C BT-45C S 2022 年 6 月 9 日 Micro OLED+自由曲面 X-Sight 2022 年 7 月 9 日-Magic Leap 2 2022 年 7 月 13 日 LCoS+衍射光波導 米家眼鏡相機 202

62、2 年 8 月 1 日 Micro OLED+自由曲面棱鏡 三星變焦 AR 眼鏡 2022 年 8 月 2 日 Micro OLED+BirdBath Vuzix Blade 2 2022 年 8 月 25 日 衍射光波導 聯想 Yoga T1 2022 年 9 月 2 日 Micro-OLED+自由曲面鉆石 麥耘-MY-1 代 2022 年 9 月 2 日 光波導 靈犀微光 阿拉丁 Bi 2022 年 9 月 2 日 陣列光波導 靈犀微光 阿拉丁 Zero 2.0 2022 年 9 月 2 日 LCoS+陣列光波導 Dream Glass Flow 2022 年 9 月 22 日 Micro

63、 OLED+BirdBath 亮亮視野 聽語者 2022 年 9 月 21 日 LCoS+陣列光波導 Focally Universe AR 2022 年 9 月 28 日 全彩 Micro LED+光波導 雷鳥 Air 1S 2022 年 10 月 13 日 Micro OLED+BirdBath 季未可 Meta Lens 2022 年 10 月 18 日 Micro LED+衍射光波導 OpenAR 2022 年 10 月 20 日 Micro OLED+半反半透平凸鏡 INMO Air 2 2022 年 10 月 28 日 Micro OLED+陣列光波導 HoloKit X 2022

64、 年 11 月 1 日 半反半透鏡 Niantic AR 參考設計 2022 年 11 月 17 日-Vuzix Ultralite 2022 年 11 月 18 日 光波導 OPPO Air Glass 2 2022 年 12 月 14 日 Micro LED+樹脂衍射光波導 DigiLens ARGO 2022 年 1 月 3 日 LCoS+全息光波導 Cellico Arges 2023 年 1 月 4 日 陣列光波導 雷鳥 X2 2023 年 1 月 5 日 全彩 Micro LED+衍射光波導 LetinAR KEPLAR 2023 年 1 月 5 日 Micro OLED+孔陣波導

65、 Lumus Z-Lens 2023 年 1 月 5 日 二維陣列光波導 創通聯達 5100 AR 2023 年 1 月 10 日 光波導 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 22 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 資料來源：各公司官網，申萬宏源研究 4.2 玻璃晶圓是光波導的重要元件，公司綁定大客戶，將受益于行業需求增長 玻璃晶圓是 AR 光波導技術中的關鍵元件，具有出色的光學特性和可靠的機械性能。光波導利用輕薄透明的玻璃基底，讓光在鏡片中的全反射將影像鏡片中傳輸，使得眼鏡可以輕便、便于佩戴。通過精密制造和加工工藝，它能夠實現高精度的光學成像和傳輸，從而實現 AR設

66、備對真實世界場景的高質量重現和交互。此外，玻璃晶圓的輕薄透明特性大大改善了設備的佩戴體驗。圖 21：光波導光路示意圖 資料來源：Leiphone，申萬宏源研究 高折射率的玻璃基底，可實現大 FOV。由于光在玻璃上下表面之間來回反射時，只有在特定角度內的入射光才能在波導中傳輸，因此 FOV 大小受到限制。為了解決這個問題，傳統的玻璃制造商，例如康寧和肖特，已經開始研發高折射率、輕薄的玻璃基底，并通過增加晶圓尺寸的方式來降低光波導生產的單位成本。這種方法為實現更大的 FOV 提供了希望，并在近眼顯示市場中得到了廣泛應用。玻璃晶圓的性能直接影響著 AR 設備的性能。隨著技術的發展，高折射率、更薄且更

67、大尺寸的玻璃晶圓正在成為未來的主流趨勢。公司成功研發出可加工中大尺寸的超薄晶圓技術，是全球少數具備生產折射率達 2.0、12 英寸玻璃晶圓的企業之一，且擁有玻璃晶圓的量產能力。公司的產品在尺寸公差、Ra值、Rq 值、位置度和可開孔數等可比肩全球知名廠商。表 10：公司玻璃晶圓的關鍵指標具有競爭力 關鍵指標 藍特光學 美國康寧 德國肖特 舜宇集團 美迪凱 尺寸范圍 4-12 英寸 4-12 英寸 最大 24 英寸 最大 30 英寸 尺寸公差 0.01mm 0.01mm 0.01mm 產品折射率 2.0 2.0 2.0 Ra 值 0.2nm 0.2nm Rq 值 0.3nm 0.3nm 公司深度

68、請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 23 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 關鍵指標 藍特光學 美國康寧 德國肖特 舜宇集團 美迪凱 TTV值 1m 0.8m 2m 1m 成型誤差 20m 20m 切割崩邊 20m 30m 可開孔數 近 7000 個 近 2000 個 孔徑散查 5m 5m 位置度 10m 10m 15m 資料來源：公司招股書，各公司官網，申萬宏源研究 公司現已成為多家全球知名企業的玻璃晶圓供應商。公司直接客戶包括全球知名玻璃廠商康寧、DigiLens、Magic Leap 等下游行業龍頭。公司與康寧有長期穩定合作關系，而康寧則是蘋果消費電子產品玻璃的長期核心供

69、應商，有望通過技術和渠道優勢切入蘋果等未來 AR潛在頭部廠商，帶動玻璃晶圓業務增長。公司擁有多個玻璃晶圓在研項目，并自主研發了高精度中大尺寸超薄晶圓加工技術。該技術適用于制造用于 AR/VR、半導體封裝、WLO 晶圓級鏡頭封裝等領域的玻璃晶圓產品，能夠實現最高折射率 2.0、直徑達到 12（約 300mm）且厚度僅為 0.3mm 的玻璃晶圓片的切割、通孔和光刻。通過這種技術，公司實現了外徑公差控制在0.1mm，表面粗糙度小于 0.5nm 以及 TTV 值小于 1um 的制造標準，確保了產品的高品質和精度。公司能夠掌握中大尺寸晶圓加工能力，并在晶圓表面粗糙度、TTV 值控制等方面達到了行業領先水

70、平。表 11：公司玻璃晶圓在研項目 項目名稱 預計總投資規模 目標 技術水平 1 高精度晶圓持續開發 700 萬元 公司開發專用拋光治具和輔料，升級加工工藝，解決超薄玻璃晶圓切割、拋光工序中的應力性問題。擬生產外徑 300mm、厚度 0.2mm 的玻璃晶圓產品，產品厚度誤差小于 1m，彎曲度誤差小于 8m，翹曲度小于 20m。目前行業內主要是德國肖特集團、康寧集團、旭硝子株式會社等國外幾家公司在高精度玻璃晶圓產品上開發較多，其中德國肖特集團能生產折射率 2.0 的 12 英寸玻璃晶圓。2 鍵合工藝玻璃晶圓加工技術 400 萬元 公司擬通過工藝升級和質量控制，生產最大尺寸直徑 200mm、厚度最

71、小 0.05mm 的用于鍵合的玻璃晶圓。并達到厚度誤差小于 1m、彎曲度誤差小于 10m、表面粗糙度小于 0.5nm 的精度要求。目前行業內能生產達到硅-玻璃鍵合晶圓標準的廠商基本為國外廠商，如 plan optic AG、Silex Microsystems 等。3 幾何光波導加工技術 400 萬元 公司擬通過晶圓研磨拋光技術、鍵合技術、鍍膜技術和切割技術相結合，改進幾何光波導的生產工藝流程，實現規?；a。目前國內外具備相關生產能力的公司較少。資料來源：公司招股書，申萬宏源研究 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 24 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 5.盈利預

72、測與估值 關鍵假設（1）光學棱鏡：2022 年公司由于大客戶修改方案，長條棱鏡幾乎停止出貨，因此光學棱鏡板塊預計收入下滑 43%至 1.32 億元。但公司進入大客戶潛望式攝像頭微棱鏡供應鏈，將在 23 年開始出貨，預計帶來 2.86 億元的收入，因此將帶動 23 年此板塊業務收入快速提升。預計光學棱鏡板塊收入于 23/24 年分別為4.39/5.28 億元，對應增速 232%/20%。由于微棱鏡產品在量產出貨的初期，低良率導致了低毛利率，同時高毛利產品長條棱鏡逐步停止出貨，因此 22、23 年毛利率預計下滑；但隨著微棱鏡量產經驗的逐漸豐富，良率提高，預計24 年 毛 利 率 提 升，對 應 光

73、 學 棱 鏡 板 塊 22/23/24 年 毛 利 率 預 計 為42%/31%/47%。（2）玻璃非球面透鏡：公司成功切入頭部車載攝像頭和激光雷達廠商供應鏈中，技術國內領先，有望充分受益自動駕駛的發展。預計公司該板塊 2022-2024 年收入為 1.65/2.30/3.42億元，同比增速 66%/40%/49%，毛利率穩定在37%。（3）玻璃晶圓：公司成功研發出可加工中大尺寸的超薄晶圓技術，玻璃晶圓產品技術指標處于全球前列，擁有玻璃晶圓的量產能力。受疫情影響，全球 VR/AR頭顯出貨量下降，預計公司 22 年該板塊業務收入 0.4 億元，同比下降 9%；預計 23、24 年行業回暖，營收增

74、速分別為 70%/40%，對應收入為 0.68/0.95億元。表 12：關鍵假設表（百萬元）2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 光學棱鏡收入 245 223 296 231 132 439 528 yoy -9%33%-22%-43%232%20%毛利率(%)67%64%68%58%42%31%47%玻璃非球面透鏡收入 78 47 57 99 165 230 342 yoy -39%20%74%66%40%49%毛利率(%)35%13%19%40%37%37%37%玻璃晶圓收入 30 33 52 44 40 68 95 yoy 10%60%-16%-9%

75、70%40%毛利率(%)60%59%54%36%36%36%36%其他收入 42 32 34 42 44 46 48 yoy -25%6%24%5%5%5%毛利率(%)26%34%39%45%40%40%40%合計 395 334 439 415 381 783 1,014 yoy -15%31%-5%-8%106%29%毛利率(%)56%54%58%50%39%34%42%資料來源：Wind，申萬宏源研究 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 25 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 首次覆蓋，給予“增持”評級。（1）由于新增微棱鏡業務帶來前期大量的研發投入，因此，我們

76、預計 22 年歸母凈利潤為 1.03 億元；隨著良率提高和前期研發的完成，23 及24 年利潤端有望充分受益于大客戶微棱鏡業務，預計 23/24 年歸母凈利潤分別為1.99/3.12 億元。當前市值對應 2024 年 PE 為 28 倍。（2）藍特光學作為光學產業鏈龍頭，消費電子光學棱鏡與激光雷達為公司最重要的兩大業務，因此選取與藍特主業相似的光學元器件、高估值激光雷達賽道相關可比公司包括：永新光學、炬光科技、長光華芯、舜宇光學科技。PE 估值法：公司身處由長條棱鏡向微棱鏡業務轉換的時期，因此選取 24 年進行計算，可比公司估值 2024 年平均 PE 31 倍，藍特光學上升空間 13%，給予

77、“增持”評級。表 13：可比公司估值表 公司代碼 公司名稱 股價 總市值 歸母凈利潤（百萬元）PE 2023/3/29（億元）2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 603297.SH 永新光學 87.00 96 266 353 481 36 27 20 688167.SH 炬光科技 118.80 107 119 187 280 90 57 38 688048.SH 長光華芯 105.57 143 103 225 343 139 64 42 2382.HK 舜宇光學科技 96.00 1,053 2,408 3,396 4,276 44 31 25 均值 77 4

78、5 31 688127.SH 藍特光學 21.32 86 103 199 312 82 44 28 資料來源：wind，申萬宏源研究 注：長光華芯、舜宇光學科技凈利潤采用 wind 一致預期，其余可比公司凈利潤預測來自申萬宏源 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 26 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 6.風險提示 （1）智能駕駛滲透率增長速度不及預期的風險。（2）北美大客戶新品銷量不及預期的風險。北美大客戶作為消費電子龍頭，其新品發布對行業發展會有推動作用，同樣其新品銷量不及預期的風險將導致公司收入下降，進一步也將引起行業景氣度下降。（3）宏觀經濟、疫情等因素導致消

79、費電子需求疲軟的風險。宏觀經濟形勢、疫情、通貨膨脹等可能導致消費者購買意愿降低。公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 27 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 財務摘要 合并損益表 百萬元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 營業總收入 439 415 381 783 1,014 營業收入 439 415 381 783 1,014 營業總成本 250 294 344 634 735 營業成本 186 207 232 518 585 稅金及附加 4 4 4 7 9 銷售費用 4 6 6 12 15 管理費用 28 33 30 63 81 研發費用 27

80、 44 72 31 41 財務費用 1-1 0 3 3 其他收益 20 12 20 20 20 投資收益 7 29 40 60 60 凈敞口套期收益 0 0 0 0 0 公允價值變動收益 0 0 0 0 0 信用減值損失-1 1 20-4-2 資產減值損失-3-3-2-3-2 資產處置收益 0 0 0 0 0 營業利潤 212 159 114 223 355 營業外收支 0 0 0 0 0 利潤總額 212 159 114 223 355 所得稅 29 18 10 23 41 凈利潤 183 141 104 200 314 少數股東損益 0 1 1 1 2 歸母凈利潤 183 140 103

81、199 312 資料來源：wind，申萬宏源研究 合并現金流量表 百萬元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 凈利潤 183 141 104 200 314 加：折舊攤銷減值 57 59 130 185 212 財務費用 3 1 0 3 3 非經營損失-7-26-40-60-60 營運資本變動-2-7-181-185-82 其它 0 8 0 0 0 經營活動現金流 234 175 12 143 387 資本開支 71 106 500 400 400 其它投資現金流-626-4 40 60 60 投資活動現金流-697-110-460-340-340 吸收投資 579 15

82、0 0 0 負債凈變化-6 0 398 200-44 支付股利、利息 64 60 0 3 3 其它融資現金流-28 0 0 0 0 融資活動現金流 481-45 398 197-47 凈現金流 15 19-50 0 0 資料來源：wind，申萬宏源研究 合并資產負債表 百萬元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 流動資產 966 1,039 1,189 1,367 1,445 現金及等價物 801 853 803 803 803 應收款項 100 87 354 478 544 存貨凈額 65 99 31 86 97 合同資產 0 0 0 0 0 公司深度 請務必仔細閱讀正文

83、之后的各項信息披露與聲明 第 28 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 其他流動資產 0 0 0 0 0 長期投資 0 0 0 0 0 固定資產 495 537 889 1,111 1,303 無形資產及其他資產 75 93 93 93 93 資產總計 1,536 1,669 2,171 2,571 2,841 流動負債 72 110 508 708 664 短期借款 0 0 398 598 554 應付款項 69 92 92 92 92 其它流動負債 3 18 18 18 18 非流動負債 80 87 87 87 87 負債合計 152 197 594 795 751 股本 402 403

84、 403 403 403 其他權益工具 0 0 0 0 0 資本公積 575 581 581 581 581 其他綜合收益 0 0 0 0 0 盈余公積 64 78 88 108 139 未分配利潤 344 409 502 681 962 少數股東權益 0 1 2 3 5 股東權益 1,384 1,473 1,577 1,776 2,090 負債和股東權益合計 1,536 1,669 2,171 2,571 2,841 資料來源：wind，申萬宏源研究 重要財務指標 2020 2021 2022E 2023E 2024E 每股指標(元)-每股收益 0.45 0.35 0.26 0.49 0.7

85、7 每股經營現金流 0.58 0.44 0.03 0.35 0.96 每股紅利-每股凈資產 3.44 3.65 3.91 4.40 5.18 關鍵運營指標(%)-ROIC 27.6 19.3 7.8 11.7 16.0 ROE 13.2 9.5 6.6 11.2 15.0 毛利率 57.7 50.1 39.0 33.9 42.3 EBITDA Margin 60.6 51.8 68.9 51.5 55.8 EBIT Margin 48.7 38.1 30.0 28.8 35.3 營業總收入同比增長 31.4-5.3-8.4 105.6 29.5 歸母凈利潤同比增長 57.6-23.5-26.2

86、 92.2 57.0 資產負債率 9.9 11.8 27.4 30.9 26.4 凈資產周轉率 0.32 0.28 0.24 0.44 0.49 總資產周轉率 0.29 0.25 0.18 0.30 0.36 有效稅率 14.3 14.0 14.0 14.0 14.0 股息率-估值指標(倍)-P/E 47.4 62.0 84.0 43.7 27.8 P/B 6.3 5.9 5.5 4.9 4.2 EV/Sale 18.1 19.1 22.0 10.9 8.4 EV/EBITDA 29.9 36.8 31.9 21.2 15.1 股本 402 403 403 403 403 資料來源：wind，

87、申萬宏源研究 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 29 頁 共 29 頁 簡單金融 成就夢想 信息披露 證券分析師承諾 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告,并對本報告的內容和觀點負責。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。與公司有關的信息披露 本公司隸屬于申萬宏源證券有限公司。本公司經中國證券監督管理委員會核準，取得證券投資咨詢業務許可。本公司關聯機構在法律許可情況下可能持有或交易本報告提到的投資標

88、的，還可能為或爭取為這些標的提供投資銀行服務。本公司在知曉范圍內依法合規地履行披露義務?？蛻艨赏ㄟ^ 索取有關披露資料或登錄 信息披露欄目查詢從業人員資質情況、靜默期安排及其他有關的信息披露。機構銷售團隊聯系人 華東 A 組 陳陶 021-33388362 華東 B 組 謝文霓 18930809211 華北組 李丹 010-66500631 華南組 李昇 0755-82990609 L 股票投資評級說明 證券的投資評級：以報告日后的 6 個月內，證券相對于市場基準指數的漲跌幅為標準，定義如下：買入（Buy）增持（Outperform）中性(Neutral)減持(Underperform)：相對強

89、于市場表現 20以上；：相對強于市場表現 520；：相對市場表現在55之間波動；：相對弱于市場表現 5以下。行業的投資評級：以報告日后的 6 個月內，行業相對于市場基準指數的漲跌幅為標準，定義如下：看好（Overweight）中性(Neutral)看淡(Underweight)：行業超越整體市場表現；：行業與整體市場表現基本持平；：行業弱于整體市場表現。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀

90、點與信息，不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。申銀萬國使用自己的行業分類體系，如果您對我們的行業分類有興趣，可以向我們的銷售員索取。本報告采用的基準指數：滬深 300 指數 法律聲明 本報告僅供上海申銀萬國證券研究所有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶?？蛻魬斦J識到有關本報告的短信提示、電話推薦等只是研究觀點的簡要溝通，需以本公司 http:/ 網站刊載的完整報告為準，本公司并接受客戶的后續問詢。本報告首頁列示的聯系人，除非另有說明，僅作為本公司就本報告與客戶的聯絡人，承擔聯絡工作，不從事任何證券投資咨詢服務業務。本報告是基于已公開信息撰寫，但本公司

91、不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向人作出邀請。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，不應視本報告為作出投資決策的惟一因素?？蛻魬灾髯鞒鐾顿Y決策并自行承擔投資風險。本公司特別提示,本公司不會與任何客戶以任何形式分享證券投資收益或分擔證券投資損失，任何形式的分享證券投資收益或者分

92、擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。本公司未確保本報告充分考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。本公司建議客戶應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。市場有風險，投資需謹慎。若本報告的接收人非本公司的客戶，應在基于本報告作出任何投資決定或就本報告要求任何解釋前咨詢獨立投資顧問。本報告的版權歸本公司所有，屬于非公開資料。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。