華特氣體-公司研究報告-特氣國產化先行者多基地布局成長步入快車道-230331（27頁）.pdf

1、 敬請閱讀末頁的重要說明 證券研究報告|公司深度報告 2023 年 03 月 31 日 強烈推薦強烈推薦（首次）（首次）特氣國產化先行者，多基地布局成長步入快車道特氣國產化先行者，多基地布局成長步入快車道 周期/化工 目標估值：NA 當前股價：92.21 元 公司是國內公司是國內特氣國產化先行者，特氣品種特氣國產化先行者，特氣品種豐富、技術領先、優質客戶覆蓋面廣豐富、技術領先、優質客戶覆蓋面廣；特氣國產替代潛力巨大，政策推動下國產替代進程有望加速推進特氣國產替代潛力巨大，政策推動下國產替代進程有望加速推進；持續擴產打持續擴產打開成長空間，完善產業鏈布局盈利向好開成長空間，完善產業鏈布局盈利向好

2、。特種氣體國產化先行者，特氣品種豐富、特種氣體國產化先行者，特氣品種豐富、技術領先、技術領先、優質優質客戶覆蓋面廣客戶覆蓋面廣。公司主營業務為特種氣體，輔以大宗氣體和相關氣體設備與工程業務。經過多年積累，公司已實現四氟化碳、高純六氟乙烷等 50 多種產品的進口替代，對國內 8 寸以上集成電路制造廠商客戶覆蓋率超 90%，并進入了英特爾、美光科技、德州儀器、臺積電、SK 海力士、英飛凌等全球領先的半導體企業供應鏈體系。電子特氣被喻為晶圓制造的“血液”，其質量對芯片生產至關重要，下游客戶認證嚴苛，公司部分產品批量供應 14nm、7nm 等產線，部分氟碳類產品已進入 5nm 的工藝使用，公司是國內唯

3、一一家光刻氣產品同時通過ASML 和 GIGAPHOTON 認證的企業，技術水平、產品質量國內領先。特氣國產特氣國產替代潛力巨大，政策推動下國產替代進程有望加速推進替代潛力巨大，政策推動下國產替代進程有望加速推進。2021 年中國特氣市場規模為 342 億元，預計 2026 將達 808 億元，CAGR 達 18.76%。電子半導體為特氣主要下游，占比約 43%，2022 年中國電子特氣市場規模為220.8 億元，其中約 73%應用于半導體領域，未來隨著先進制成和存儲技術需求增加，電子特氣需求將保持高速增長。目前國內電子特氣市場主要被外資占據（2020 年外資市占率為 85.5%），國內企業在

4、資金、技術、設備等方面仍有差距。但近年來，隨著國家政策大力扶持、下游市場發展迅速，“逆全球化”趨勢下，半導體產業鏈自給自足重要性愈發凸顯，華特氣體不斷突破技術壁壘，實現了部分產品的國產替代，市占率有望持續擴大。持續擴產打開成長空間，完善產業鏈布局盈利向好持續擴產打開成長空間，完善產業鏈布局盈利向好。公司立足于廣東佛山，建設可轉債項目持續打造江西基地，布局江蘇、西南生產基地，在建項目將于未來 3 年陸續投產，屆時將進一步豐富公司產品種類，擴大產能規模。此外，公司持續完善產業鏈，從氣體純化向上游延伸布局合成氣，鍺烷、乙硅烷等新產品有望在今年貢獻業績增量，公司盈利能力有望持續提升。首次覆蓋，首次覆蓋

5、，給予給予“強烈推薦強烈推薦”投資評級投資評級。預計公司 2023-2024年收入分別為 24.8億元、29.8 億元，歸母凈利潤分別為 2.6 億元、3.5 億元，EPS 分別為 2.18元、2.88 元，當前股價對應 PE 分別為 40.7 倍、30.8 倍（截至 2023 年 3 月30 日），首次覆蓋，給予“強烈推薦”投資評級。風險提示：風險提示：產品價格波動、行業競爭加劇、原材料產品價格波動 財務財務數據數據與與估值估值 會計年度會計年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 營業總收入(百萬元)1000 1347 1805 2482 2978 同比增長 18%35

6、%34%38%20%營業利潤(百萬元)117 144 227 299 393 同比增長 39%23%57%32%32%歸母凈利潤(百萬元)106 129 200 263 347 同比增長 47%21%55%31%32%每股收益(元)0.88 1.07 1.67 2.18 2.88 PE 104.2 85.8 55.4 42.2 32.0 PB 8.7 8.0 7.2 6.4 5.5 資料來源：公司數據、招商證券 基礎數據基礎數據 總股本（萬股）12031 已上市流通股（萬股）12031 總市值（億元）111 流通市值（億元）111 每股凈資產（MRQ）12.8 ROE（TTM）13.8 資產負

7、債率 29.4%主要股東 廣東華特投資管理有限公司 主要股東持股比例 22.15%股價表現股價表現%1m 6m 12m 絕對表現 24-20 36 相對表現 24-27 41 資料來源：公司數據、招商證券 相關相關報告報告 周錚周錚 S1090515120001 曹承安曹承安 S1090520080002 連瑩連瑩 研究助理 -50050100Apr/22Jul/22Nov/22Mar/23(%)華特氣體滬深300華特氣體華特氣體（688268.SH）敬請閱讀末頁的重要說明 2 公司深度報告 正文正文目錄目錄 一、華特氣體：中國特種氣體國產化先行者.5 1、國產特氣先行者，多基地布局產能規模將

8、大幅提升.5 2、公司業績高速增長，特氣業務為主要驅動力.6 3、公司實際控制人為石平湘、石思慧父女.7 二、電子特氣是半導體產業的“血液”，國產替代空間巨大.8 1、電子特氣是半導體產業的“血液”，行業壁壘較高.8 2、電子特氣國產替代空間巨大，政策支持下國產替代進程有望加速推進.12 3、受益于半導體產業快速發展，電子特氣市場需求將持續增長.17 三、公司特氣品類多、技術水平高、客戶覆蓋面廣、綜合服務能力強.19 1、公司掌握特氣關鍵生產技術，覆蓋國內主要集成電路生產商.19 2、特氣品種豐富、綜合服務能力優異.21 四、盈利預測及估值分析.23 1、盈利預測.23 2、估值分析.24 五

9、、風險提示.25 圖表圖表目錄目錄 圖 1：公司營業收入及增速.6 圖 2：公司歸母凈利潤及增速.6 圖 3：公司營業收入構成.6 圖 4：2021 年公司特氣業務細分產品占比.6 圖 5：公司分業務毛利率水平.7 圖 6：公司不同品類特氣毛利率水平.7 圖 7：公司股權結構.7 圖 8：工業氣體產業鏈圖譜.8 圖 9：2021 年中國特種氣體下游應用領域占比.9 圖 10：2021 年電子特氣下游應用分布.9 圖 11：2021 年電子特氣在半導體的應用根據用途分布.9 圖 12：晶圓制造材料結構市場占比.10 PWhVlYVYhVlYnOoNnPaQdNbRnPnNoMoNeRoOtPjM

10、qQtR9PsQqQuOqNnNNZoNpM 敬請閱讀末頁的重要說明 3 公司深度報告 圖 13：晶圓制造工藝流程（標紅為使用特氣的工段）.10 圖 14：氣體純化工藝流程.10 圖 15：氣體混配工藝流程.10 圖 16：全球工業氣體市場規模及增速.12 圖 17：中國工業氣體市場規模及增速.12 圖 18：中國特種氣體市場規模及增速.12 圖 19：2017-2025E 全球電子特氣市場規模與增速.13 圖 20：2017-2025E 中國電子特氣市場規模與增速.13 圖 21：2021 年全球電子特氣行業競爭格局.13 圖 22：2020 中國電子特氣行業競爭格局.13 圖 23：202

11、0 年中國特種市場競爭格局.13 圖 24：全球半導體市場規模及增速.17 圖 25：中國半導體市場規模及增速.17 圖 26：全球集成電路市場銷售規模及增速.17 圖 27：中國集成電路市場銷售規模及增速.17 圖 28：2022 年全球 8 寸晶圓產能占比（單位%）.18 圖 29：中國晶圓制造用電子特氣市場規模與增速.18 圖 30：2016-2022 年全球顯示面板出貨量及增速.18 圖 31：2016-2022 中國顯示面板出貨量及增速.18 圖 32：2016-2022 年全球光伏新增裝機容量及增速.18 圖 33：2016-2022 年中國光伏新增裝機容量及增速.18 圖 34：

12、公司智能化運營項目體系.22 圖 35：2017-2021 年公司境內外業務收入占比.23 圖 36：華特氣體歷史 PE Band.25 圖 37：華特氣體歷史 PB Band.25 表 1：公司提供的主要產品和服務.5 表 2：公司產能情況.6 表 3：公司 2023 年限制性股權激勵計劃業績考核目標.7 表 4：公司 2023 年限制性股權激勵計劃業績完成度對應解除限售比例.8 表 5：電子特種氣體主要產品及其應用.9 表 6：特種氣體行業主要壁壘.11 敬請閱讀末頁的重要說明 4 公司深度報告 表 7：主要供氣模式介紹.11 表 8：國內外行業內主要公司.14 表 9：已實現國產替代的特

13、種氣體產品.15 表 10：國產特氣與進口特氣對比.15 表 11：特種氣體相關國家政策.15 表 12：公司核心技術的先進性.19 表 13：截至 2022 年前三季度公司在研項目（單位：萬元）.19 表 14：公司產品實現進口替代的具體過程和表現.20 表 15：公司盈利預測.23 表 15：可比公司盈利預測及 PE.24 附：財務預測表.26 敬請閱讀末頁的重要說明 5 公司深度報告 一、一、華特氣體：中國特種氣體國產化先行者華特氣體：中國特種氣體國產化先行者 1、國產特氣先行者，多基地布局產能國產特氣先行者，多基地布局產能規模將大幅提升規模將大幅提升 公司是中國特種氣體國產化的先行者，

14、率先打破極大規模集成電路、新型顯示面板等高端領域氣體材料制約的民族氣公司是中國特種氣體國產化的先行者，率先打破極大規模集成電路、新型顯示面板等高端領域氣體材料制約的民族氣體廠商。體廠商。廣東華特氣體股份有限公司（華特氣體）成立于 1999 年，2019 年在科創板上市。公司的主營業務以特種氣體的研發、生產及銷售為核心，輔以普通工業氣體和相關氣體設備與工程業務，并提供氣體一站式綜合應用解決方案，通過二十多年的研發與積累，掌握了氣體合成、純化、混配、分析檢測、鋼瓶處理等多項核心技術，現已成為國內最大的民營特種氣體及相關設備供應商之一，產品出口到 50 余個國家和地區。（1）特種氣體。公司的特種氣體

15、主要面向集成電路、顯示面板、光伏新能源、光纖光纜等新興產業，公司在上述領域實現了包括高純四氟化碳、高純六氟乙烷、光刻氣、高純二氧化碳、高純一氧化碳、高純氨、高純一氧化氮等眾多產品的進口替代。（2）普通工業氣體。公司的普通工業氣體產品主要為氧氣、氮氣、氬氣、工業氨氣等，其中氧氣主要用作金屬冶煉等行業的助燃劑、化肥等化工工業的氧化劑；氮氣主要用作化工、機械制造、家電等行業的保護氣、金屬冶煉等行業的爐溫退火；氬氣主要用作電弧焊接的保護氣、填充光電管等；工業氨氣主要用作電廠環保脫硝處理、味精生產、金屬加工等，以及進一步純化得到高純氨。（3）氣體設備與工程。氣體設備主要包括低溫絕熱氣瓶、小鋁瓶、汽化器、

16、撬裝裝置、特易冷等，廣泛用于氣體的存儲、充裝等過程；氣體工程主要是為客戶提供的供氣系統設計、安裝、維修等配套服務，包括為特種氣體客戶提供的定制化高純潔凈供氣系統服務，以保證特種氣體產品在其使用過程中的純度、精度等保持穩定。表表 1：公司提供的主要產品和服務：公司提供的主要產品和服務 產品類別產品類別 簡介及用途簡介及用途 特種氣體 1、廣泛用于半導體、顯示面板、光伏新能源、光纖光纜等電子產業的加工制造過程，主要包括清洗、蝕刻、沉積/成膜、光刻等工序所用氣體。清洗、蝕刻氣：高純四氟化碳、高純六氟乙烷、八氟丙烷、高純二氧化碳等；光刻氣：氪氖混合氣、氟氖混合氣等；外延氣體、沉積/成膜氣體（亦可稱為前

17、驅體）：高純氨、硅烷、乙硅烷等；摻雜氣體：乙硼烷、三氯化硼、磷烷、鍺烷等；其他：氮（6N）、氫氣（6N）、氬（5.5N）等；2、除電子領域外，用于醫療、測量、食品等眾多新型領域。醫療氣體：醫用氧、血氣測定混合氣、環氧乙烷、消毒氣等，用于診斷、手術、醫學研究等；標準氣體：由高純碳氫氣體配制，在物理、化學、生物工程等領域中用于校準測量儀器和測量過程，評價準確度和檢測能力，確定材料的特性量值；激光氣體：氦氖激光氣、密封束激光氣等，用于國防建設、激光加工等；食品氣體：二氧化碳、乙炔、氬等，用于飲料氣體、蔬菜/水果保鮮等；電光源氣體：氬、氪、氖、氙及其混合氣，用于電器、燈具生產。普通工業氣體 主要為氧、

18、氮、氬、工業氨等氣體，在金屬冶煉、化工、機械制造、家電照明等眾多產業領域。氣體設備與工程 1、氣體設備包括低溫絕熱氣瓶、汽化器、撬裝裝置等，可廣泛用于氣體的存儲、充裝等過程；2、氣體工程主要是為客戶提供的供氣系統設計、安裝、維修服務。資料來源：公司公告、招商證券 完善江西基地、布局江蘇、西南生產基地，未來幾年公司產能規模將大幅提升。完善江西基地、布局江蘇、西南生產基地，未來幾年公司產能規模將大幅提升。目前，公司 IPO 項目已經基本建設完成，硅烷、鍺烷、氟碳類產能明顯增加。為進一步提升需要提升自身產能規模、擴大產品覆蓋面，2021 年 12 月公司公告擬與自貢市沿灘區人民政府簽訂招商引資協議書

19、，建設“華特氣體西南總部”項目，項目總投資 6.58 億元，產品主要包括高純六氟乙烷、三氟化氮、六氟化鎢、四氟化碳、氘氣、三氟化氯、高純氨、高純二氧化碳等。2022年公司向不特定對象發行可轉換債券，募集資金 6.46 億元，用于建設“年產 1764 噸半導體材料建設項目”、“研發中心建設項目”，用于新增電子級溴化氫、三氯化硼等相關產品的生產能力和進一步進先進研發設備及優秀研發人才 敬請閱讀末頁的重要說明 6 公司深度報告 等途徑進一步提高公司的研發能力和自主創新能力。預計隨著在建項目的陸續投產，公司產能規模將大幅提升。表表 2：公司產能情況：公司產能情況 項目情況項目情況 （預計）投產時間（預

20、計）投產時間 江西華特電子化學品有限公司氣體中心建設及倉儲經營項目 2017 年 10 月 江西華特電子氣體生產純化及工業氣體充裝項目一期 2018 年 9 月 江西華特電子化學品有限公司年產 8035 噸一氧化碳等產品項目 2022 年 11 月投產部分產品，其余正在建設中 江西華特年產 15 噸乙硅烷項目 正在建設中，預計 2023 年投產 江西華特年產 1,764 噸半導體料建設項目擴產建設項目 正在建設中，預計 2024 年投產 江西華特年產 5T 鍺烷擴建和年產 24T 前驅體項目 預計 2024 年投產 江蘇如東電子化學品生產基地項目 預計 2025 年投產 華特氣體西南總部建設項

21、目 預計 2024 年投產 資料來源：公司公告、招商證券 2、公司業績高速增長，公司業績高速增長，特氣業務為主要驅動力特氣業務為主要驅動力 近年來，公司業績近年來，公司業績保持保持高速增長。高速增長。近年來，公司收入和利潤水平快速增長，2022 年營業收入達到 18.05 億元，同比增長 34.00%；歸母凈利潤為 2.00 億元，同比增長 54.75%。公司業績呈快速增長趨勢，主要系國內半導體市場需求增長，特種氣體銷售量對應增長及新增產品、客戶增長所致。圖圖 1：公司營業收入及增速：公司營業收入及增速 圖圖 2：公司歸母凈利潤及增速：公司歸母凈利潤及增速 資料來源：公司公告、招商證券 資料來

22、源：公司公告、招商證券 特種氣體為核心驅動力，收入占比穩步提升。特種氣體為核心驅動力，收入占比穩步提升。公司核心業務包括特種氣體、普通工業氣體、設備與工程三大板塊。其中，特種氣體為主要業務，作為公司營業收入的主要來源，自 2017 年開始營收占比逐年提升。2021 年，公司特種氣體、普通工業氣體、設備與工程收入分別為 7.97 億、2.66 億、2.69 億元，營收比重分別為 59.82%、19.98%、20.20%，2022H1，特種氣體的收入占比提升至 6 成左右。特種氣體具體可以分為氟碳類、氫化物、光刻及其他混合氣體、氮氧化合物、碳氧化合物等，2021 年上述五類氣體在特氣中的占比分別為

23、 28.9%、25.3%、25.4%、20.8%、50.1%。圖圖 3：公司營業收入構成公司營業收入構成 圖圖 4：2021 年公司特氣業務細分產品占比年公司特氣業務細分產品占比 資料來源：公司公告、招商證券 資料來源：公司公告、招商證券 0%5%10%15%20%25%30%35%40%2004006008001000120014001600201720182019202020212022營業收入（百萬元）同比-10%5%20%35%50%65%80%020406080100120140160201720182019202020212022歸母凈利潤（百萬元）同比0%20%40%60%80%

24、100%2016201720182019202020212022H1特種氣體普通工業氣體設備與工程0%20%40%60%80%100%201920202021氟碳類氫化物光刻及其他混合氣體氮氧化合物碳氧化合物 敬請閱讀末頁的重要說明 7 公司深度報告 相較于普通工業氣體，特種氣體毛利率更高。相較于普通工業氣體，特種氣體毛利率更高。2022 年前三季度，公司特種氣體毛利率為 31.95%，普通工業氣體毛利率為 11.72%，設備與工程毛利率為 11.34%，特種氣體由于其具有定制化、高附加值、客戶粘性強等特點，毛利率較高，普通工業氣體由于屬于同質化產品，供應商較多、客戶用量較大，因此毛利率相對特

25、種氣體較低。2021 年各行業原材料受供應影響價格上漲，其中普通工業氣體受限電等政策影響，部分大宗原料漲幅較高，下游傳導有限，導致毛利率偏低。圖圖 5：公司分業務毛利率水平：公司分業務毛利率水平 圖圖 6：公司不同品類特氣毛利率水平：公司不同品類特氣毛利率水平 資料來源：公司公告、招商證券 資料來源：公司公告、招商證券 3、公司實際控制人為石平湘、石思慧父女公司實際控制人為石平湘、石思慧父女 石平湘、石思慧為公司共同實際控制人。石平湘、石思慧為公司共同實際控制人。石平湘、石思慧父女直接與間接合計持有公司 36.72%的股份，此外，石平湘控制的華特投資作為華弘投資、華和投資、華進投資的執行事務合

26、伙人，因此石平湘、石思慧父女直接與間接合計可實際支配發行人股份的表決權比例達到 63.75%，為公司共同實際控制人。圖圖 7：公司股權結構：公司股權結構 資料來源：公司公告、招商證券 股權激勵計劃業績目標增速同比提高，股權激勵計劃業績目標增速同比提高，彰顯公司彰顯公司發展發展信心。信心。2023 年 2 月，公司公告推出 2023 年限制性股票激勵計劃，本次激勵計劃擬向激勵對象授予限制性股票 37.40 萬股，對該計劃第一類限制性股票的授予價格采取自主定價方式，授予價格為 41.36 元/股，考核年度為 2023 年-2025 年，業績考核目標為以 2022 年歸母凈利潤為基數，觸發值：202

27、3-2025 年歸母凈利潤同比增速不低于 13.5%、18%、22.5%；目標值：2023-2025 年歸母凈利潤同比增速不低于15%、20%、25%，利潤增速逐年提高，彰顯公司發展信心。該激勵計劃有助于吸引和留住優秀人才，促進公司發展、維護股東權益，為公司長遠穩健發展提供長效激勵約束機制和人才保障。表表 3：公司：公司 2023 年限制性股權激勵計劃業績考核目標年限制性股權激勵計劃業績考核目標 歸屬期歸屬期 考核期考核期 歸母凈利潤（歸母凈利潤（A）目標值（目標值（Am）觸發值（觸發值（An）第一個歸屬期 2023 年 以 2022 年歸母凈利潤為基數，2023 年歸母凈利潤增長率不低于 1

28、5%；以 2022 年歸母凈利潤為基數，2023 年歸母凈利潤增長率不低于 13.5%；0%10%20%30%40%50%201620172018201920202021特種氣體普通工業氣體設備與工程0%20%40%60%80%201920202021氟碳類氫化物光刻及其他混合氣體氮氧化合物碳氧化合物 敬請閱讀末頁的重要說明 8 公司深度報告 第二個歸屬期 2024 年 以 2022 年歸母凈利潤為基數，2024 年歸母凈利潤增長率不低于 38%；或以 2023 年歸母凈利潤為基數，2024 年歸母凈利潤增長率不低于 20%；以 2022 年歸母凈利潤為基數，2024 年歸母凈利潤增長率不低于

29、 33.93%；或以 2023 年歸母凈利潤為基數，2024 年歸母凈利潤增長率不低于 18%；第三個歸屬期 2025 年 以 2022 年歸母凈利潤為基數，2025 年歸母凈利潤增長率不低于 72.5%；或以 2024 年歸母凈利潤為基數，2025 年歸母凈利潤增長率不低于 25%；以 2022 年歸母凈利潤為基數，2025 年歸母凈利潤增長率不低于 64.06%；或以 2024 年歸母凈利潤為基數，2025 年歸母凈利潤增長率不低于22.5%；資料來源：公司公告、招商證券 表表 4：公司：公司 2023 年限制性股權激勵計劃業績完成度對應解除限售比例年限制性股權激勵計劃業績完成度對應解除限

30、售比例 考核指標考核指標 業績完成度業績完成度 公司層面歸屬比例公司層面歸屬比例 考核年度歸母凈利潤增長率（A）AAm X=100%AnAAm X=80%AAn X=0%資料來源：公司公告、招商證券 注：（1）上述“歸母凈利潤”指標以經審計的合并報表的歸屬于上市公司股東的凈利潤，并剔除全部在有效期內的股權激勵及員工持股計劃所涉及的股份支付費用影響的數值作為計算依據。（2）上述第一類限制性股票歸屬條件涉及的業績目標不構成公司對投資者的業績預測和實質承諾。二、二、電子特氣是半導體產業的“血液”，國產替代空間巨大電子特氣是半導體產業的“血液”，國產替代空間巨大 1、電子電子特氣是半導體產業的“血液”

31、，行業壁壘較高特氣是半導體產業的“血液”，行業壁壘較高 工業氣體可分為大宗氣體和特種氣體。工業氣體可分為大宗氣體和特種氣體。工業氣體根據其用量大小可以分為大宗氣體和特種氣體兩類，其中大宗氣體又可分為空分氣體（氧氣、氮氣、氬氣及稀有氣體）和合成氣體（CO/H2、乙炔、CO2 等），特種氣體根據用途不同可分為電子特種氣體、醫療保健用氣體、食品飲料用氣體、航天用氣體等。圖圖 8：工業氣體產業鏈圖譜工業氣體產業鏈圖譜 資料來源：億渡數據、公司公告、招商證券 特種氣體下游領域主要為電子半導體領域特種氣體下游領域主要為電子半導體領域，占比約，占比約 43%。特種氣體主要應用于電子半導體、化工、醫療環保等領

32、域，2021 年占比分別為 43%、38%和 9%。公司的特種氣體包括電子特種氣體和其他特種氣體。敬請閱讀末頁的重要說明 9 公司深度報告 圖圖 9：2021 年年中國特種氣體下游中國特種氣體下游應用應用領域占比領域占比 資料來源：億渡數據、招商證券 電子特氣主要應用于半導體領域，在刻蝕和摻雜工藝中使用占比較高。電子特氣主要應用于半導體領域，在刻蝕和摻雜工藝中使用占比較高。電子特種氣體,簡稱電子特氣、Electronic Specialty Gases、ESG，是特種氣體的重要分支，具有高技術、高附加值的特點，是半導體、液晶顯示面板、光伏、LED 等電子工業生產中必不可少的基礎和支撐性原材料，

33、被廣泛應用于清洗、光刻、刻蝕、摻雜、外延沉積等工藝中。根據 Linx 統計，半導體所消費的特種氣體占全部電子特氣的 73.1%，顯示面板為 19.4%，化合物半導體/LED 為 4.4%，光伏為 3.1%。根據成分與用途的不同，可以將電子特氣分為：光刻用氣、刻蝕用氣、摻雜用氣、外延沉積用氣等，其中，刻蝕用氣、摻雜用氣用量較多，2021 年占比分別為 36%和 34%。圖圖 10：2021 年電子特氣下游應用分布年電子特氣下游應用分布 圖圖 11：2021 年電子特氣在半導體的應用根據用途分布年電子特氣在半導體的應用根據用途分布 資料來源：Linx、招商證券 資料來源：億渡數據、招商證券 表表

34、5：電子特種氣體主要產品及其應用：電子特種氣體主要產品及其應用 用途用途 主要產品主要產品 化學氣相沉積 氨氣、氦氣、氧化亞氦、正硅酸乙酯、硼酸三乙酯、磷化氫、三氟化氯、硅烷、六氟化鎢、六氟乙烷、四氯化鈦、甲烷 離子注入 氟化砷、三氟化磷、磷化氫、三氟化硼、四氟化硅、六氟化硫、氙氣 光刻膠印刷 氟氣、氨氣、氖氣、氪氣 擴散 氫氣、三氯氧磷 刻蝕 氦氣、四氟化碳、八氟環丁烷、八氟環戊烯、三氟甲烷、二氟甲烷、氯氣、溴化氫、三氟化硼、六氟化硫、一氧化碳 摻雜 含硼、磷、砷等三族及五族原子之氣體、如三氯化硼、乙硼烷、三氟化硼、磷化氫、砷化氫 資料來源：公司官網、招商證券 電子特氣是除硅片外用量最大的晶

35、圓制造材料，電子特氣是除硅片外用量最大的晶圓制造材料，成本成本占比占比約約 14%。晶圓制造的整套工藝中，需要使用的電子氣體種類多達 100 種，核心工段涉及的電子特氣種類約 40-50 種，且經常以多元混配氣形式使用。43%38%9%10%電子半導體化工醫療環保其他73.1%19.4%4.4%3.1%半導體顯示面板化合物半導體/LED光伏36.0%34.0%24.0%18.0%3.3%刻蝕用氣摻雜用氣外延沉積用氣光刻用氣其他 敬請閱讀末頁的重要說明 10 公司深度報告 圖圖 12：晶圓制造材料結構市場占比晶圓制造材料結構市場占比 圖圖 13：晶圓制造工藝流程（標紅為使用特氣的工段）晶圓制造工

36、藝流程（標紅為使用特氣的工段）資料來源：SEMI、招商證券 資料來源：上海新晟、招商證券 電子特種氣體被譽為半導體產業的“血液”，對半導體材料性能至關重要。電子特種氣體被譽為半導體產業的“血液”，對半導體材料性能至關重要。由于特定雜質超標將導致電路功能的嚴重缺陷，晶圓制造對電子特氣的純度要求極為嚴格，一般大于 6N。若不達標，輕則導致下游相關批次產品質量不達標，重則擴散污染整條生產線。電子特氣的質量衡量指標主要為純度和配比精度。（1）純度：單組分氣體指標，以 N 表示（純度百分比中 9 的個數），特氣最低要求 5N 以上，核心工段純度要求更高，例如用于沉積成膜的硅烷氣體，純度要求為 8N 及以

37、上；高純度是企業踏入國際主流晶圓廠材料供應商的敲門磚：近年來芯片制程微縮（323nm），電子特氣中的污染粒子體積也要縮小 11 倍以上，才能保持輸出產品的良品率。因此，“純度內卷”是發展趨勢，特氣純度每提高一個數量級，都會極大推動半導體器件質的飛躍；（2）配比精度：多組分氣體指標，衡量混配氣比額的精準度，以 ppm（10-6）、ppb（10-9）、ppt（10-12)以及百分數來表示；混配氣比純氣毛利率更高，可達 80%，混配氣一般由客戶定制，高精度混配將打開盈利天花板。圖圖 14：氣體純化工藝流程氣體純化工藝流程 圖圖 15：氣體混配工藝流程氣體混配工藝流程 資料來源：金宏氣體招股說明書、招

38、商證券 資料來源：金宏氣體招股說明書、招商證券 特種氣體具有較高的技術壁壘、客戶認證壁壘、營銷網絡與服務壁壘和資質壁壘。特種氣體具有較高的技術壁壘、客戶認證壁壘、營銷網絡與服務壁壘和資質壁壘。（1）技術壁壘：特種氣體在其生產過程中涉及合成、純化、混合氣配制、充裝、分析檢測、氣瓶處理等多項工藝技術，以及客戶對純度、精度等的高要求，對行業的擬進入者形成了較高的技術壁壘；（2）客戶認證壁壘：作為關鍵性材料，特種氣體的產品質量對下游產業的正常生產影響巨大，因此對極大規模集成電路、新型顯示面板等精密化程度非常高的下游產業客戶而言，對氣體供應商的選擇極為審慎、嚴格，形成了客戶認證壁壘；（3）營銷網絡與服務

39、壁壘：客戶對氣體種類、響應速度、服務質量的高要求都使得營銷網絡在氣體企業的經營中處于重要地位，其次客戶對工業氣體產品的種類需求豐富，對氣體公司的綜合服務能力要求較高，因此形成了營銷網絡與服務壁壘；32.90%14.10%12.60%13%7%4%3%硅片電子特氣光掩膜光刻膠拋光材料濕電子化學靶材 敬請閱讀末頁的重要說明 11 公司深度報告（4）資質壁壘：工業氣體屬于危險化學品，在其生產、儲存、運輸、銷售等環節均需通過嚴格的資質認證，這對行業新進入者形成了較高的資質壁壘。表表 6：特種氣體特種氣體行業行業主要壁壘主要壁壘 分類分類 關鍵因素關鍵因素 具體內容具體內容 技術壁壘 氣體純度 要求超純

40、、超凈，超純要求氣體純度達到 4.5N、5N 甚至 6N、7N，超凈即要求嚴格控制粒子與金屬雜質的含量?；旌蠚馀浔染?隨著產品組分的增加、配制精度的上升，常要求氣體供應商能夠對多種 ppm（10-6）乃至 ppb（10-9）級濃度的氣體組分進行精細操作。氣瓶處理 對氣瓶內部、內壁表面等的處理涉及去離子水清洗、研磨、鈍化等多項工藝，而磨料配方篩選、研磨時間設定、鈍化反應控制等均依賴于長期的行業探索和研發。氣體分析檢測 在不具備對應產品純化或混配能力的情況下，對于氣體可能含有的雜質組分、可能的濃度區間均難以判斷，也就難以針對性建立檢測方法?？蛻粽J證壁壘 審核認證周期長 客戶尤其是集成電路、顯示面

41、板、光伏能源、光纖光纜等高端領域客戶對氣體供應商的選擇均需經過審廠、產品認證 2 輪嚴格的審核認證，其中光伏能源、光纖光纜領域的審核認證周期通常為 0.5-1 年，顯示面板通常為 1-2 年，集成電路領域的審核認證周期長達 2-3 年?？蛻粽承詮?為了保持氣體供應穩定，客戶在與氣體供應商建立合作關系后不會輕易更換氣體供應商，且雙方會建立反饋機制以滿足客戶的個性化需求，客戶粘性不斷強化。營銷網絡與服務壁壘 營銷網絡 氣體公司需要投入大量人力物力進行鋪點建設，不斷擴大營銷服務網絡，并隨著營銷服務網絡的完善不斷促進市場開拓與客戶挖掘。一站式服務 客戶希望氣體供應商能夠銷售多類別產品，并且提供包裝容器

42、處理、檢測、維修及供氣系統的設計、安裝等專業化的配套服務，從而滿足其一站式的用氣需求。一站式的氣體應用解決方案提供能力和高效、合理的物流配送服務要求企業具備深厚的行業積淀以及深刻的行業理解。資質壁壘 資質審核嚴格 需取得安全生產許可證 危險化學品經營許可證 道路運輸經營許可證 移動式壓力容器充裝許可證等多項資質，不僅需對企業的生產環境、工藝、設備等進行多次現場評估，還要求生產人員、管理人員均需通過相應測試并取得個人資質，資質獲取作為工業氣體行業生產經營的前置程序。資料來源：招股說明書、招商證券 特氣主要采用瓶裝供氣和槽車供氣。特氣主要采用瓶裝供氣和槽車供氣。目前工業氣體的主要供氣模式包括液態氣

43、體、管道氣體、瓶裝氣體。零售供氣可選瓶裝供氣和儲槽供氣兩種方式，現場供氣可選現場制氣和管道供氣兩種方式?；陔娮犹貧獬呒兌鹊闹笜艘?，結合其品類多、批量小、高頻次的應用特點，電子特氣基本全部采用瓶裝供氣模式；當氣體需求量較大時，會采用長管拖車供應（魚雷車），因此對配送及交付能力要求很高。表表 7：主要供氣模式介紹主要供氣模式介紹 供氣模式供氣模式 簡介簡介 規模規模 半徑半徑 合同期合同期 特點特點 管道模式 公司在客戶（群）現場或周邊建設空分氣體生產裝置，向單一客戶供應或通過管道向園區內客戶群供應工業氣體 滿足大規模用氣需要-10-20 年 資本密集，服務要求高；技術和客戶關系穩定；盈利能

44、力持續性強，現金流穩定 槽車模式 公司利用自有空分裝置生產液態氣，并通過專用的槽車或分裝在杜瓦瓶內送達客戶，儲存于客戶處的儲罐內或直接供其使用 滿足中等規模 200KM 3-5 年 要求客戶關系和配送能力，易受市場影響 瓶裝模式 經充裝、混配等工藝生產瓶裝單一氣體或混合氣體，銷售給下游客戶 限于小批量氣體用戶 特種氣體不受運輸半徑限制；大宗氣體覆蓋充氣站 半 徑 50km 左右 1-3 年 客戶分布廣泛；高度網絡密集型；看重配送和交付能力 資料來源：僑源股份招股說明書、招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 12 公司深度報告 2、電子特氣國產替代空間巨大，政策支持下國產替代進程有望加速推進電子特氣

45、國產替代空間巨大，政策支持下國產替代進程有望加速推進 近年來全球工業氣體市場持續穩定增長，中國工業氣體市場發展潛力巨大。近年來全球工業氣體市場持續穩定增長，中國工業氣體市場發展潛力巨大。據億渡數據，全球工業氣體市場規模從2017 年的 7202 億元增長至 2021 年的 9432 億元，CAGR 為 6.97%，預計到 2026 年市場規模將達到 13299 億元，CAGR為7.11%。中國工業氣體行業的市場規模由2017年的1211億元增長至2021年的1798億元，CAGR為10.39%，預計到 2026 年中國工業氣體行業的市場規模將達到 2842 億元，CAGR 為 9.59%。雖然

46、中國工業氣體行業較全球工業氣體行業起步晚，與國際氣體在規模上還存有較大差距，但中國市場增速遠高于以美國為代表的發達國家，在國家政策推動下，以電子特種氣體為代表的新興用氣需求不斷爆發，未來中國工業氣體市場發展潛力巨大。圖圖 16：全球工業氣體市場規模及增速全球工業氣體市場規模及增速 圖圖 17：中國工業氣體市場規模及增速中國工業氣體市場規模及增速 資料來源：億渡數據、招商證券 資料來源：億渡數據、招商證券 中國特種氣體市場規模中國特種氣體市場規模 CAGR 高達高達 18%，預計，預計 2026 年將超年將超 800 億元。億元。近年來，中國特種氣體市場規?？焖僭鲩L，從 2017 年的 175

47、億元增長至 2021 年的 342 億元，CAGR 高達 18%。根據億渡數據，預計到 2026 年中國特種氣體行業的市場規模將增長到 808 億元，CAGR 為 18.76%。圖圖 18：中國特種氣體市場規模及增速中國特種氣體市場規模及增速 資料來源：億渡數據、招商證券 2022 年年中國電子特氣中國電子特氣市場規模超市場規模超 200 億億，預計未來仍將保持高速增長，預計未來仍將保持高速增長。近年來全球電子特氣市場規模逐年增長，據SEMI，2022 年達 50 億美元，預計到 2025 年全球市場規模將達到 60.23 億美元，CAGR 為 7.3%。我國正積極承接全球第三次半導體產業轉移

48、，下游市場對電子特種氣體的需求快速提升，2022 年中國電子特氣市場規模為 220.8 億元，同比增長 12.77%，未來幾年，由于先進邏輯制程及存儲技術需求增加、顯示市場持續增長、“碳中和”及“碳達峰”對光伏需求的增加，預計電子特氣市場需求將持續保持高速增長。0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%02000400060008000100001200014000全球工業氣體規模（億元）增速0%2%4%6%8%10%12%050010001500200025003000中國工業氣體市場規模（億元）增速10%12%14%16%18%20%22%24%01002003004005006007

49、00800900中國特種氣體市場規模（億元）同比 敬請閱讀末頁的重要說明 13 公司深度報告 圖圖 19：2017-2025E 全球電子特氣市場規模與增速全球電子特氣市場規模與增速 圖圖 20：2017-2025E 中國電子特氣市場規模與增速中國電子特氣市場規模與增速 資料來源：TECHCET、SEMI、招商證券 資料來源：TECHCET、招商證券 中國特氣市場主要被外資占據，國產替代空間巨大。中國特氣市場主要被外資占據，國產替代空間巨大。全球和中國電子特氣市場均主要被海外公司占據，全球氣體主要生產商分別為林德集團（林德集團和普萊克斯合并）、液化空氣、空氣化工、和日本酸素（原名大陽日酸），20

50、21年他們占據全球電子特氣 91%的市場份額，并且在中國占據主導地位，據 TECHCET，2020 年外資在中國電子特氣市場的合計市占率為 85.5%。國內氣體公司不斷實現技術突破，市場份額有望擴大。國內氣體公司不斷實現技術突破，市場份額有望擴大。中國電子特氣企業起步晚，工藝技術、企業規模等與國外領先企業仍存在一定差距。國產企業第一梯隊包括華特氣體、金宏氣體、南大光電和雅克科技，2020 年市場份額占比分別為 1.91%、1.56%、1.5%和 1.3%。與國外氣體公司相比，大部分國內氣體公司的供應產品仍較為單一，用氣級別不高，尤其在集成電路、顯示面板、光伏能源、光纖光纜等高端領域。盡管與國際

51、氣體公司相比，國內氣體公司在資金、技術、設備等方面仍有差距，但在技術不斷突破、國家政策大力扶持、下游市場發展迅速等多重因素影響下，加上國內企業擁有的國際企業無法比擬的低成本、貼近客戶、反應靈活等優勢，國內氣體企業的競爭力將不斷增強，市場份額有望擴大。圖圖 21：2021 年全球電子特氣行業競爭格局年全球電子特氣行業競爭格局 圖圖 22：2020 中國電子特氣行業競爭格局中國電子特氣行業競爭格局 資料來源：TECHCET、SEMI、招商證券 資料來源：TECHCET、招商證券 圖圖 23：2020 年中國特種市場競爭格局年中國特種市場競爭格局 -2%0%2%4%6%8%10%12%0102030

52、40506070201720182019202020212022 2023E2024E2025E市場規模（億美元）同比增長率（%）0%5%10%15%20%25%30%35%0501001502002503003502017 2018 2019 2020 2021 2022 2023E2024E2025E市場規模（億元）同比增長率（%）25%25%23%18%9%空氣化工林德集團液化空氣太陽日酸其他24.8%22.6%22.3%16.1%14.2%空氣化工林德集團液化空氣太陽日酸其他國外公司,85.00%其他國產公司,7.90%和遠氣體,0.18%僑源氣體,0.24%硅烷科技,0.43%雅克科

53、技,1.30%南大光電,1.50%金宏氣體,1.56%華特氣體,1.91%其他,7.1%敬請閱讀末頁的重要說明 14 公司深度報告 資料來源：億渡數據、招商證券 表表 8：國內外行業內主要公司：國內外行業內主要公司 企業名稱企業名稱 企業類別企業類別 企業情況企業情況 林德集團 國外公司 德國林德集團成立于 1879 年，2018 年與氣體行業巨頭普萊克斯合并，成為全球最大的工業氣體供應商。德國林德集團氣體業務遍布全球，也是最早進入中國的、布局最多的氣體行業外資巨頭，亞太市場也是其增長最快的市場。液化空氣集團 國外公司 法國液化空氣集團成立于 1902 年，在德國林德集團與普萊克斯合并前是全球

54、市值最大的氣體供應商。液化空氣氣體業務遍布全球。液化空氣氣體業務遍布全球，主要為冶金、化工、能源等行業客戶供應氧氣、氮氣、氬氣、氫氣、一氧化氮等產品，也為汽車、制造業、食品、醫藥、科技等行業客戶提供工業氣體、制氣設備、安全裝置等?？諝饣ぎa品集團 國外公司 美國空氣化工產品創立于 1940 年，主要提供空分和工業氣體以及相關的設備，為石化、金屬、電子和食品飲料等制造產業服務，同時也是一家全球領先的液化天然氣工藝技術和設備供應商。昭和電工 國外公司 日本昭和電工成立于 1939 年，是全球知名的綜合性集團企業，生產的產品涉及到石油、化學、無機、鋁金屬、電子信息等多種領域，設有化學品事業部，專門從

55、事產業氣體、電子材料用高純度氣體的研發、生產。日本酸素控股株式會社 國外公司 日本酸素控股株式會社創立于 1910 年，是日本最大工業氣體制造商，主要在日本、中國、韓國、澳大利亞、美國等亞太地區和歐洲地區生產及銷售工業氣體產品。日本酸素控股為鋼鐵、化工、電子、汽車、建筑、造船和食品等工業提供氧氣、氮氣和氬氣等氣體產品和服務。關東電化 國外公司 關東電化工業有限公司成立于 1938 年，是日本知名化工企業，主要從事基礎化學和精細化工業務，經營的氣體產品包括六氟化硫，四氟化碳，三氟甲烷，六氟乙烷，三氟化氮等。住友精化 國外公司 住友精化株式會社成立于 1944 年，是一家日本化學公司，主要業務包括

56、化學產品、吸水樹脂、氣體與工程三大板塊，氣體產品包括醫療氣體，化學氣體，標準氣體和電子氣體等。派瑞特氣 國內公司 中船（邯鄲）派瑞特種氣體股份有限公司隸屬于中國船舶集團，2002 年在國內成功開發出了高純三氟化氮特種氣體，主要產品包括三氟化氮、六氟化鎢、四氟化硅，氘氣，雙三氟甲基磺酰亞胺鋰等。昊華科技（600378）國內公司 昊華科技（600378）成立于 1999 年，業務涵蓋精細化學品、氟材料、工程咨詢、特種橡塑、電子氣體五大板塊。在電子特氣領域，公司旗下的黎明院在六氟化硫領域處于國內領先地位，在三氟化氮、四氟化碳、六氟化鎢領域也積極擴產。金宏氣體（688106）國內公司 金宏氣體（688

57、106）成立于 1999 年，是一家專業從事氣體的研發、生產、銷售和服務一體化解決方案的環保集約型綜合氣體供應商，從空分氣體生產起家，目前已初步建立品類完備、布局合理、配送可靠的氣體供應和服務網絡，能夠為客戶提供特種氣體、大宗氣體和天然氣三大類 100 多個氣體品種。南大光電（300346）國內公司 南大光電（300346）是一家專業從事先進電子材料研發、生產和銷售的高新技術企業，通過設立子公司全椒南大光電材料有限公司，逐步進入了特種氣體領域。雅克科技（002409）國內公司 雅克科技（002409）是一家主要致力于電子半導體材料，深冷復合材料以及塑料助劑材料研發和生產的高新技術企業，2018

58、 年通過收購成都科美特特種氣體有限公司切入特種氣體領域。凱美特氣（002549）國內公司 凱美特氣（002549）成立于 1991 年，主要從事干冰、食品添加劑液體二氧化碳及其他工業氣體的研發、生產和銷售業務，近年來逐步切入特種氣體領域。中巨芯 國內公司 中巨芯科技股份有限公司成立于 2017 年，是一家專注于電子化學材料領域，主要從事電子濕化學品、電子特種氣體和前驅體材料的研發、生產和銷售的高新技術企業。太和氣體 國內公司 太和氣體（荊州）有限公司成立 2010 年，專注于電子特種氣體產品的研發和生產，為半導體、顯示器、光纖及光伏等高科技行業提供特種氣體產品與服務。綠菱氣體 國內公司 北京綠

59、菱氣體科技有限公司成立于 2001 年，致力于為集成電路、平板顯示、半導體照明、光伏電池材料以及光纖等行業提供各種特種氣體產品與服務。資料來源：公司公告、招商證券整理 國內企業快速成長，多種特種氣體已實現國產替代，國產化進程將加速推進。國內企業快速成長，多種特種氣體已實現國產替代，國產化進程將加速推進。中國的特種氣體行業經過 30 年的發展和沉淀，通過不斷的經驗積累和技術進步，業內領先企業已在部分產品上實現突破，達到國際標準，逐步實現進口替代，特種氣體國產化具備了客觀條件。半導體產業鏈自給自足重要性愈發凸顯，特種氣體國產替代需求不斷提升。半導體產業鏈自給自足重要性愈發凸顯，特種氣體國產替代需求

60、不斷提升。半導體是數字經濟產業轉型、雙循環等國 敬請閱讀末頁的重要說明 15 公司深度報告 家重大發展戰略的基礎性、先導性產業，我國十四五規劃對半導體產業鏈中包括先進制程、高端 IC 設計和先進封裝技術、關鍵的半導體設備和材料、第三代半導體等領域各個關鍵卡脖子環節提供重點支持。在當前半導體產業環境和國際形勢下，國際貿易摩擦、全球性疫情等因素更是增加了半導體供應鏈的不確定性。2022 年 8 月 9 日，美國總統拜登簽署了2022 年芯片和科學法案，向美國國內半導體制造廠商、設備廠商等提供補貼，以增強美國本土半導體制造水平，并限制先進工藝流向中國。因此，在復雜的地緣政治和科技博弈中，半導體產業鏈

61、的區域性自給自足成為趨勢，實現國內半導體全產業鏈自給自足的重要性愈發凸顯。表表 9：已已實現國產替代的特種氣體產品實現國產替代的特種氣體產品 公司名稱公司名稱 主要產品主要產品 華特氣體 高純四氟化碳、高純六氟乙烷、高純二氧化碳、高純一氧化碳、高純八氟環丁烷、高純三氟甲烷、稀混光刻氣等約 50 個產品 凱美氣體 氯氣、氖氣、氪氣、氙氣等 派瑞氣體 六氟化鎢、三氟化氮等 南大光電 砷烷、磷烷等 金宏氣體 超純氨、高純氧化亞氮、氫氣、高純氫、高純二氧化碳、硅烷混合氣等 綠菱氣體 高純六氟乙烷、高純三氟甲烷、高純八氟環丁烷等 雅克科技 四氟化碳、六氟化硫等 昊華科技 三氟化氮、四氟化碳、六氟化硫、六

62、氟化鎢等 巨化股份 氟氣、氯氣、三氟化氮等 資料來源：公司招股書、各公司公告、中投產業研究院、招商證券 相較于進口氣，國產相較于進口氣，國產氣氣具有多項優勢，國產替代是未來趨勢。具有多項優勢，國產替代是未來趨勢。和進口氣相比，國產氣具有流程簡單、運輸周期短、運輸風險較低、容器周轉頻率更高、運輸成本低、機動性更高、售價較低的優勢，因此未來趨勢是國產替代。表表 10：國產特氣與進口特氣對比國產特氣與進口特氣對比 評價標準評價標準 進口氣進口氣 國產氣國產氣 流程簡繁 電子特氣屬于危險化學品，進口手續繁瑣，受國家管制。無需辦理進出口手續，流程簡單。運輸周期 運輸周期長、容器周轉頻率低。比如從美國進口

63、特種氣體。海運及通關手續需要近 2 個月的時間。運輸周期短，物流配送高效，陸運從中國海南到黑龍江、西藏、新疆等地時效不超過 7 天。運輸風險 某些特氣性質不穩定，容易自發分解，或是具有強烈的腐蝕性，這些都使得電子特氣無法長時間放置，否則雜質含量會提高。運輸周期短可以避免長期存儲。大幅降低運輸風險。運輸成本 由于氣體產品的特殊物理性質，電子特氣在海關港口的儲存、運輸都需要比較苛刻的環境。節省了國際運資、進出口關稅、海關倉儲費用和一部分港口裝卸費用等，容器周轉頻率更高，運輸成本低。配套服務 國外母公司售后不便，對客戶的要求響應較慢;國內子公司服務全面，響應及時。響應及時，可以根據客戶要求及時調整服

64、務內容，機動性更高。價格 同等品質產品售價是國產氣的 2-3 倍，導致芯片制造成本端壓力增加。售價低，國產同等級氣售價僅為進口氣 60%，采用國產高純氣體產品可大幅度降低下游行業的制造成本。資料來源：公司招股書、招商證券 國家出臺多項特氣相關產業政策，將加速推進國產替代進程。國家出臺多項特氣相關產業政策，將加速推進國產替代進程。近年來，國家發改委、科技部、工信部等連續出臺了多部戰略新興產業相關政策，將特種氣體列入新材料產業，大力支持和推動特種氣體產業的發展。表表 11：特種氣體相關國家政策特種氣體相關國家政策 發布時間發布時間 發布機構發布機構 政策名稱政策名稱 主要內容主要內容 2009 科

65、技部 國家火炬計劃優先發展技術領域 將“專用氣體”列入優先發展的“新材料及應用領域”中的電子信息材料。2012 工信部 電子基礎材料和關鍵元器件“十二五”規劃 將起高純度氨氣等外延材料、高純電子氣體和試劑等列入重點發展任務。2012 科技部 新型顯示科技發展“十二五”專頂規劃 提出開發高純特種氣體材料等，提高有機發光顯示產品上游配套材料國產化率。敬請閱讀末頁的重要說明 16 公司深度報告 2013 國家發改委 產業結構調整指導目錄（2011 年版）（2013 年修訂）將電子氣等新型精細化學品的開發與生產列入“第一類鼓勵類”產業。2016 科技部 國家重點支持的高新技術領域目錄（2016）在“四

66、、新材料”之“（五）精細和專用化學品”之“2、電子化學品制備及應用技術”中明確指出包括“特種（電子）氣體的制備及應用技術”。2016 國務院 “十三五”國家戰略新興產業發展規劃 優化新材料產業化及應用環境，提高新材料應用水平，推進新材料融入高端制造供應鏈，到 2020 年力爭使若干新材料品種進入全球供應鏈，重大關鍵材料自給率達到 70%上。2017 國家發改委 戰略性新興產業重點產品和服務指導目錄（2016）在“1.3.5 關鍵電子材料”中包括“超高純度氣體等外延材料”。2017 工信部、國家發改委、科技部、財部 新材料產業發展指南 在重點任務中提出“加快高純特種電子氣體研發及產業化，解決極大

67、規模集成電路材料制約”。2017 工信部 重點新材料首批次應用示范指導目錄（2017 年版）在“先進基礎材料”之“三先進化工材料”之“（四）電子化工新材料”之“20 特種氣體”中將特種氣體明確列示，主要應用于集成電路、新型顯示。2018 國家統計局 戰略性新興產業分類（2018）在“1.2.4 集成電路制造”的重點產品和服務中包括了“超高純度氣體外延用原料”，在“3.3.6 專用化學品及材料制造”的重點產品和服務中包括了“電子大宗氣體、電子特種氣體”。2019 國家發改委 戰略性新興產業分類（2018）高純試劑、光刻膠、電子氣、高性能液晶材料等新型精細化學品的開發和生產屬于鼓勵類。2019 工

68、信部 重點新材料首批次應用示范指導目錄（2019 年版）將用于集成電路和新型顯示的電子氣體的特種氣體：高純氯氣、三氯氫硅、鍺烷、氯化氫、氧化亞氮、羰基硫、乙硼烷、砷烷、磷烷、甲硅烷、二氯二氫硅、高純三氯化硼、六氯乙硅烷、四氯化硅等列為重點新材料。2020 國務院 新時期促進集成電路產業和軟件產業高質量發展的若干政策 在先進存儲、先進計算、先進制造、高端封裝測試、關鍵裝備材料、新一代半導體技術等領域，結合行業特點推動各類創新平臺建設。2020 國務院 中華人民共和國國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和 2035 年遠景目標綱要 加快壯大新一代信息技術、生物技術、新能源、新材料、高端裝備、新能源汽

69、車、綠色環保以及航空航天、海洋裝備等產業。2021 中共中央、國務院 中華人民共和國國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和 2035 年遠景目標綱要 聚焦新一代信息技術、新能源、新材料、高端裝備、新能源汽車等戰略性新興產業，加快關鍵核心技術創新應用，增強要素保障能力，培育壯大產業發展新動能。在事關國家安全和發展全局的基礎核心領域，制定實施戰略性科學計劃和科學工程，瞄準集成電路等前沿領域，實施一批具有前瞻性、戰略性的國家重大科技項目。2021 國家工信部 重點新材料首批次應用示范指導目錄 將超高純氤氣、氧氣、氬氣、氦氣、氦氣、二氧化碳列為重點新材料。2022 國家工信部、科技部、自然資源部 “十四

70、五”原材料工業發展規劃 圍繞集成電路、信息通信、能源產業等重點應用領域，攻克特種涂層、光刻膠、工業氣體、催化、光功能、儲氫材料等一批關鍵材料。2022 國家工信部、國資委、市場監管總局 原材料工業“三品”實施方案 支持鼓勵光刻膠、光電顯示材料、工業氣體、催化、光功能、儲氯材料等關鍵基礎材料研發和產業化，加強前沿新材料的質量性能研發。完善新材料生產應用平臺，優化上下游合作機制，進一步提升高端產品有效供給能力，強化對戰略性新興產業和國家重大工程的支撐作用。資料來源：公司公告、各政府網站、智研咨詢、招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 17 公司深度報告 3、受益于半導體產業快速發展，電子特氣市場需求將

71、持續增長受益于半導體產業快速發展，電子特氣市場需求將持續增長 近年來，近年來，全球及中國半導體市場規模全球及中國半導體市場規模呈呈穩步增長。穩步增長。近年來全球半導體市場規模不斷增長，2021 年全球半導體市場規模為 5529.61 億美元，同比增長 26.23%，為 2010 年以來的最大漲幅。受疫情、宏觀經濟等因素影響，2021Q4 開始，消費類電子等下游需求出現了明顯下滑，導致全球半導體行業市場規模的增速也出現了一定下滑，根據 WSTS預測，2022 年全球半導體芯片市場仍將繼續保持成長，但增速有所下降，預計全年市場規模將達到 6,332.38 億美元，增長13.9%。2021年中國半導

72、體市場規模為12190億元，同比增長24.38%，自2016年以來年復合增長率為12.17%。在半導體下游市場需求增加、國家政策的持續推動下，預計 2022 年中國半導體市場規模將達到 14950 億元。圖圖 24：全全球半導體市場規模及增速球半導體市場規模及增速 圖圖 25：中國半導體市場規模及增速中國半導體市場規模及增速 資料來源：億渡數據、招商證券 資料來源：億渡數據、招商證券 中國已成為全球半導體重要生產和消費基地，中國集成電路市場規模增速遠高于全球水平。中國已成為全球半導體重要生產和消費基地，中國集成電路市場規模增速遠高于全球水平。集成電路使用半導體材料制作而成，是半導體產品的主要組

73、成部分，占半導體產品 80%以上的市場份額。據 WSTS 統計，2022 年全球集成電路市場規模為 4799.9 億美元，同比增長 3.7%，預計到 2026 年全球集成電路市場規模將增至 7478.62 億美元；2022年中國集成電路市場規模為 10974 億元，同比增長 20%，遠高于全球增速，預計 2026 年中國集成電路市場規模將達 22755 億元，中國已成為全球半導體產業重要的生產和消費基地，產業規模和產業聚群效應明顯。圖圖 26：全球集成電路市場銷售規模及增速全球集成電路市場銷售規模及增速 圖圖 27：中國集成電路市場銷售規模及增速中國集成電路市場銷售規模及增速 資料來源：億渡數

74、據、招商證券 資料來源：億渡數據、招商證券 隨著晶圓廠擴產，電子特氣需求將持續增長。隨著晶圓廠擴產，電子特氣需求將持續增長。電子特氣是晶圓制造的大額耗材，不能反復使用而是需要持續補充，因此電子特氣的需求與晶圓制造密切相關。2018-2022 年，中國大陸連續五年 8 寸等效晶圓產能蟬聯全球第一。2019-2021 年，中國新建成晶圓廠 33 座，位于全球首位；中芯國際、華虹、粵芯等國內頭部半導體企業均在大陸各地規劃晶圓廠增資擴產，預計到 2026 年中國還將新增 25 座晶圓廠；隨著晶圓廠投產，芯片制造的產能釋放，將持續拉動電子特氣需求增長，據 TECHCET 預測，到 2025 年中國晶圓制

75、造領域用電子特氣市場規模將達到 134 億元，2021-2025 年復合增長率將達 12.05%。-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%010002000300040005000600070002016201720182019202020212022E全球半導體市場規模（億美元）同比-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%02000400060008000100001200014000160002016201720182019202020212022E中國半導體市場規模（億元）同比-20%-10%0%10%20%30%40%01000200030004

76、0005000600070008000全球集成電路市場銷售額（億美元）同比-20%-10%0%10%20%30%40%0500010000150002000025000中國集成電路市場銷售額（億元）同比 敬請閱讀末頁的重要說明 18 公司深度報告 圖圖 28：2022 年全球年全球 8 寸晶圓產能占比（單位寸晶圓產能占比（單位%）圖圖 29：中國晶圓制造用電子特氣市場規模與增速中國晶圓制造用電子特氣市場規模與增速 資料來源：SEMI、招商證券 資料來源：TECHCET、招商證券 我國是全球主要顯示面板生產地和消費地，隨著面板市場擴容，將帶動電子特氣需求持續提升。我國是全球主要顯示面板生產地和消

77、費地，隨著面板市場擴容，將帶動電子特氣需求持續提升。顯示面板在我國電子特氣下游需求中占比約 19%，電子特氣主要用于顯示面板制造過程中前段陣列工序的成膜與刻蝕工藝，涉及硅烷、氟化物、稀有氣體和氨氣等產品。目前，我國已經成為全球顯示面板領域最大的產業基地，截止 2022 年，LCD（液晶顯示面板）產品中國地區產能占全球產能比高達 56%，為全球第一，同時中國也是 LCD 產品的主要消費地。2016-2022年，全球顯示面板出貨量的復合年均增速為 6.53%，中國大陸顯示面板出貨量 CAGR 為 15.88%，中國大陸顯示面板出貨量增速遠高于全球水平。預計隨著顯示面板市場擴容和產能提升，將帶動電子

78、特氣需求持續增長。圖圖 30：2016-2022 年全球顯示面板出貨量及增速年全球顯示面板出貨量及增速 圖圖 31：2016-2022 中國顯示面板出貨量及增速中國顯示面板出貨量及增速 資料來源：華經產業研究院、招商證券 資料來源：華經產業研究院、招商證券 隨著光伏產業快速發展隨著光伏產業快速發展，將將進一步進一步帶動帶動電子特氣市場需求電子特氣市場需求提升提升。電子特氣在太陽能電池片的生產過程中主要被應用于擴散、刻蝕、沉積等工序。據華經產業研究院，2022 年，全國太陽能電池累計產量為 34364.2 萬千瓦，比上年增加了 10958.8 萬千瓦，產量累計同比增長 47.8%；月均產量為 2

79、863.7 萬千瓦。2023 年 1-2 月，我國太陽能電池產量為6296.6 萬千瓦，同比增長 40.8%。隨著光伏產業的快速發展，將帶動電子特氣市場需求進一步增長。圖圖 32：2016-2022 年年全球光伏新增裝機容量全球光伏新增裝機容量及增速及增速 圖圖 33：2016-2022 年年中國中國光伏新增裝機容量光伏新增裝機容量及增速及增速 資料來源：中國經濟網、招商證券 資料來源：光伏資訊、招商證券 21%16%15%15%33%中國大陸日本中國臺灣歐洲與中東其他10.51111.51212.51313.50501001502020202120222023(E)2024(E)2025(E

80、)集成電路領域電子特氣市場規模（億元）同比增長率（%）0%2%4%6%8%10%12%0501001502002503002016201720182019202020212022E全球顯示面板出貨量（百萬平方米）同比0%5%10%15%20%25%30%35%0204060801001202016201720182019202020212022E中國顯示面板出貨量（百萬平方米）同比0%10%20%30%40%50%0501001502002502016201720182019202020212022全球光伏新增裝機容量（GW）同比-40%-20%0%20%40%60%80%0204060801

81、002016201720182019202020212022中國光伏新增裝機容量（GW）同比 敬請閱讀末頁的重要說明 19 公司深度報告 三、三、公司公司特氣特氣品類品類多多、技術水平、技術水平高高、客戶覆蓋面、客戶覆蓋面廣廣、綜合服務能力、綜合服務能力強強 1、公司掌握特氣關鍵生產技術公司掌握特氣關鍵生產技術，覆蓋國內主要集成電路生產商覆蓋國內主要集成電路生產商 公司掌握了特種氣體從生產制備、存儲、檢測到應用服務全流程涉及到的關鍵性技術。公司掌握了特種氣體從生產制備、存儲、檢測到應用服務全流程涉及到的關鍵性技術。核心技術包括氣體合成純化、混配（如混合氣）、氣瓶處理、分析檢測以及供氣系統的設計

82、、安裝。公司部分產品的純度高、有害雜質的含量少、產品質量穩定、檢測精度準確。表表 12：公司公司核心技術的先進性核心技術的先進性 核心技術核心技術 簡介簡介 技術先進性技術先進性 具體表征具體表征 氣體純化 技術 氣體純化是通過多重高效吸附、精餾等方式，對氣體原料中的水分、空氣、金屬離子、顆粒物等雜質進行去除，將氣體純度提至5N（99.999%）、6N（99.9999%）乃至7N（99.99999%）國際先進 吸附方面，公司通過對分子篩種類、性能等的研發，雜質吸附水平較高，如高純四氟化碳中的鹵代烴，公司可控制在 0.5ppm（0.5*106），高于行業 1-2ppm 的吸附水平；精餾方面，公司

83、能分離沸點相差 2oC 組分，高于分離沸點相差 5oC 的行業一般水平 氣體混配技術 氣體混配是指根據不同需求，運用重量法、分壓法、動態體積法等方法，將兩種或兩種以上組分的氣體按照特定比例混合，對配制過程的累計誤差控制、配制精度、配制過程的雜質控制等均有極高要求 國際先進 在管線布局方面，公司根據氣體性質進行針對性研究，真空環境可達 0.01pa，高于行業一般的0.3pa；在配氣控制方面，可結合環境溫度、濕度、風速等的影響，配氣誤差達到2%以內，高于行業一般的5%的誤差水平 氣瓶處理 技術 氣瓶處理在氣體存儲、運輸、使用的過程中對保持氣體品質意義重大，通過去離子水清洗、內壁研磨、鈍化等工藝，解

84、決鋼瓶內壁吸附雜質的二次污染、與載氣發生反應等問題 國際先進 研磨方面，公司可使光潔度達到 0.1-0.5m，高于行業一般的 0.5m；鈍化方面，公司能使腐蝕性氣體 1 年內量值變化不超過 1%，高于行業一般的 5%；抽真空方面，公司能使真空環境達 0.01pa，高于行業一般的 0.3pa 氣體分析檢測技術 由于氣體“看不見、摸不著”的特點，其參數量化均依賴于分析檢測，需基于對檢測對象的分析判斷，建立專門的檢測方法，通過氣相色譜儀、微量氧分儀等設備對氣體的純度、金屬雜質、顆粒物等進行精準檢測，對氣體產品質量的控制具有重要意義 國內先進 相比于行業內一般的檢測水平（檢測精度為 1-10ppb），

85、公司對多種氣體的檢測精度可達 0.1ppb（0.1*10-9），而且對于重組分檢測、百分比濃度含氟量的檢測等行業難題均建立了獨特的檢測方法 資料來源：公司公告、招商證券 公司公司技術水平國內領先，技術水平國內領先，主持或參與多項電子氣體國家標準制定主持或參與多項電子氣體國家標準制定。截至 2022H1，公司主持或參與制定包括多項電子工業用氣體國家標準在內的 47 項標準，1 項行業標準，1 項國際標準和 7 項團體標準，累計取得 158 項專利，其中發明專利 21 項；承擔了國家重大科技專項（02 專項）中的高純三氟甲烷的研發與中試課題等重點科研項目，于2017、2019 年、2021 年三屆

86、入選“中國電子化工材料專業十強”，公司是唯一三屆入選該獎項的氣體公司。公司現有多個項目在研，公司現有多個項目在研，已已實現實現約約 50 個產品的個產品的進口替代。進口替代。截至 2022H1，公司在研項目 48 個，其中 10 項技術可以實現進口替代 1 項技術填補國內技術空白，還有 1 項技術為行業首創。產品的應用環節主要集中在蝕刻清洗、氣瓶儲罐、沉積/離子注入為三大類。公司已在特種氣體領域生產出高純四氟化碳、高純六氟乙烷、高純二氧化碳、高純一氧化碳、高純八氟環丁烷、高純三氟甲烷、稀混光刻氣等約 50 個產品并實現了國內同類產品的進口替代。表表 13：截至：截至 2022 年前三季度公司在

87、研項目（單位：萬元）年前三季度公司在研項目（單位：萬元）序號序號 項目名稱項目名稱 預計總投資規模預計總投資規模 累計投入金額累計投入金額 進展或階段性成果進展或階段性成果 1 羰基硫研發 350.00 344.88 安裝調試 2 六氟丁二烯的合成與純化研制 900.00 444.30 實驗 3 高純氨吸附純化工藝研制 120.00 56.30 試生產 4 溴化氫的純化研制項目 800.00 244.40 實驗 5 高純管道研發 355.00 310.07 試生產階段 敬請閱讀末頁的重要說明 20 公司深度報告 6 小型能源供應站研發 495.00 253.00 產線調試 7 燃燒式 LNG

88、應急供氣設備研發 550.50 288.84 產線調試 8 自動升壓杜瓦罐組的研發 374.00 177.21 產線調試 9 鍺烷純化及鍺烷混合氣分析技術研發 400.00 350.23 產線建設 10 氣體純化過程的吸附工藝研發 500.00 419.00 產線調試 11 超高純氣體的研發攻關 630.00 600.30 產線建設 12 高純二氧化碳項目 80.00 48.68 實現規?；a 13 高純二氟甲烷研發攻關 580.00 183.50 規?；a 14 環氧乙烷消毒混合氣體生產技術的研發 85.60 83.76 驗收并量產 15 低溫絕熱氣瓶真空層處理系統的研發 89.10 6

89、9.54 量產 16 全不銹鋼特易冷的研發 350.00 172.78 安裝調試 17 采用應變強化不銹鋼板的低溫容器研發 330.00 117.90 安裝調試 18 TSA 的合成純化研制 557.00 389.98 小試階段 19 應急排空設備的研發 132.00 46.50 安裝調試 20 碳氫化物-電子丙烯的純化研制 650.00 156.01 實驗階段 21 吸附劑改性研制 580.00 145.92 實驗階段 22 氟碳化合物-六氟丙烷純化研制 650.00 187.93 實驗階段 23 稀有氣體純化研制 950.00 572.09 小試階段 24 硅基前驅體-乙硅烷的合成純化研制

90、 600.00 156.16 實驗階段 25 電子氣體鋼瓶處理技術研制 800.00 466.83 實驗階段 26 工業氣體充裝軟件開發 50.00 20.94 測試 27 工業氣體自動充裝系統 211.00 72.27 實驗階段 28 石油化學品包裝物的研發 100.00 20.74 實驗階段 29 LH2 汽化器的研發 130.00 70.19 實驗階段 30 焊接氣瓶氣體包裝物研發 100.00 15.83 安裝調試 31 便攜應急醫用氧的研制 150.00 17.28 中試階段 32 低純度八氟環丁烷純化技術研發 61.00 36.72 實現規?；a 33 高純氬氣凈化裝置的研發 8

91、0.00 24.98 實驗 34 甲烷純化與質量保證技術 300.00 62.09 實現規?；a 35 高純一氧化氮中 NO2 的脫除及質量保證研究 280.00 69.60 試生產 36 高純鍺烷合成與轉充技術 750.00 208.62 實驗 37 氟氣純化技術研究 380.00 49.42 試生產 38 硅基前驅體合成與純化技術研發 900.00 65.30 實驗 39 臥式焊接絕熱氣瓶研發 180.00 64.15 實驗 40 大型低溫液體儲罐研發 220.00 91.01 實驗 41 特易冷內膽新材料研發 100.00 15.55 實驗 42 1000L 焊接絕熱氣瓶研發 180.

92、00 41.53 實驗 43 汽化器撬裝研發 150.00 17.79 實驗 44 1.34L 鋁合金氣瓶研發 150.00 28.59 實驗 45 用于填充氣體罐方法的研發 55.00 46.43 量產 46 氣體罐安全防護裝置的研發 68.50 67.79 實驗 47 電子級二氧化碳的生產系統的研發 60.00 20.35 實驗 48 氬氣集中供應裝置的研發 36.50 34.97 實驗 49 制氫設備容器研發項目 120.00 23.10 實驗 50 基于 ASME 標準的低溫容器研發項目 90.00 19.61 實驗 51 耐高壓小氣瓶制造技術研制 80.00 1.05 實驗 合計合計

93、 16,890.20 7,492.01-資料來源：公司數據、招商證券 表表 14：公司產品實現進口替代的具體過程和表現公司產品實現進口替代的具體過程和表現 產品名稱產品名稱 突破年份突破年份 量產時間量產時間 國內份額國內份額 國內外主要企業國內外主要企業 是否為國內首家是否為國內首家 高純六氟乙烷 2011 2013 60.26%綠菱氣體、昭和電工、關東電化 國內首家 高純氨 2011 2013 14.73%昭和電工、金宏 未明確 高純一氧化氮 2011 2013-住友精化 國內首家 敬請閱讀末頁的重要說明 21 公司深度報告 高純四氟化碳 2012 2014 21.17%昭和電工、關東電化

94、 國內首家 高純二氧化碳 2013 2014 35.70%林德集團 國內首家 高純三氟甲烷 2014 2016 14.50%綠菱氣體、昭和電工、關東電化 國內首家 Ar/F/Ne 混合氣 2014 2016 60%林德集團、液化空氣集團、普萊克斯集團等 國內首家 Kr/Ne 混合氣 2014 2016 Ar/Ne 混合氣 2014 2016 Ar/Xe/Ne 混合氣 2014 2016 Kr/F/Ne 混合氣 2014 2016 高純八氟環丁烷 2015 2016 6.40%綠菱氣體、昭和電工、關東電化 未明確 超高純氬 2016 2017-林德集團 未明確 鍺烷混氫 2016 2017-空氣

95、化工集團 未明確 高純八氟丙烷 2017 2018 關東電化 國內首家 超高純氦 2017 2018-液化空氣集團、普萊克斯集團 未明確 超高純氮 2017 2017-林德集團 未明確 高純氪 2016 2017-林德集團、空氣化工集團、普萊克斯 未明確 高純一氟甲烷 2018 小規模試用-昭和電工、關東電化、大陽日酸 未明確 高純二氟甲烷 2018 小規模試用-昭和電工、關東電化 未明確 高純一氧化碳 2016 2018 20.60%住友精化、大陽日酸 國內首家 氦氧混合氣 2018 2018 空氣化工產品集團、普萊克斯集團 未明確 資料來源：公司招股說明書、招商證券 公司特氣質量國內領先，

96、是國內唯一一家同時通過公司特氣質量國內領先，是國內唯一一家同時通過ASML和和GIGAPHOTONR認證的公認證的公司。公司自主研發的Ar/F/Ne、Kr/Ne、Ar/Ne 和 Kr/F/Ne4 種混合氣并在 2017 年得到全球最大光刻機制造廠商 ASML 的認證，全球僅 4 家通過相關認證，公司是目前國內唯一的一家得到認證的氣體公司。2021 年度，公司自主研發的 Ar/Ne/Xe、Kr/Ne、F2/Kr/Ne、F2/Ar/Ne 混合氣獲得光刻用準分子激光機和極紫外光刻（EUV）的開發商和制造商日本 GIGAPHOTON 株式會社的認證，公司目前是國內唯一一家同時通過荷蘭 ASML 公司和

97、日本 GIGAPHOTON 株式會社認證的氣體公司。特氣高端領域認證壁壘高，公司特氣高端領域認證壁壘高，公司對對 8 寸寸、12 寸寸集成電路廠商的覆蓋率集成電路廠商的覆蓋率超超 90%。在集成電路、新型顯示面板等特種氣體的下游高端應用領域，客戶對氣體供應商會進行審廠、產品認證兩輪嚴格的審核認證，其周期一般長達 2-3 年，而公司經過多年行業沉淀在高端市場領域形成了突破，積累了眾多優質客戶；尤其在集成電路領域，成功實現了對國內 8 寸、12 寸集成電路制造廠商超過 90%的客戶覆蓋率，解決了長江存儲、中芯國際、華虹宏力、華潤微電子、臺積電（中國）等客戶多種氣體材料的進口制約，并進入了英特爾、美

98、光科技、德州儀器、臺積電、SK 海力士、英飛凌、三星、鎧俠等全球領先的半導體企業供應鏈體系。公司與主要客戶形成了多年穩定而緊密的合作關系公司與主要客戶形成了多年穩定而緊密的合作關系。公司主要終端客戶有南通建工集團股份有限公司、中芯國際、華潤微電子、長江存儲、浙江晶科能源有限公司、上海華虹宏力半導體制造有限公司、河南仕佳光子科技股份有限公司、廣東粵電環保有限公司、湘能華磊光電股份有限公司等。主要氣體客戶有 Commerce Enterprises Pty.Ltd、液化空氣集團、大陽日酸集團、Advanced Specialty Gases、普萊克斯集團、MG KOREA CO.,LTD.等。新進

99、客戶有士蘭微電子、英飛凌、機塔半導體、長鑫存儲、Gigaphoton 等。隨著與下游客戶合作關系的深入，公司一方面可以通過不斷滿足客戶的個性化需求，強化客戶粘性；另一方面，公司又能對客戶需求進行深入挖掘，貼合市場，實現更多產品導入，保持先發優勢。2、特氣品種豐富、特氣品種豐富、綜合服務能力綜合服務能力優異優異 公司特氣品種豐富，可以滿足下游客戶對產品多樣化的需求。公司特氣品種豐富，可以滿足下游客戶對產品多樣化的需求。例如集成電路行業，僅集成電路的制造需使用純氣超過50 種，混合氣體種類更多。由于氣體產品的特殊性，每一產品的經營均需取得相應的?；方洜I許可等資質，公司取得的生產、經營資質覆蓋產品

100、種類超過 100 種，是國內經營氣體品種最多的企業之一，能有效滿足客戶的對產品品種的需求，產品種類優勢明顯。敬請閱讀末頁的重要說明 22 公司深度報告 公司具備業內領先的物流配送能力。公司具備業內領先的物流配送能力。公司通過完善的物流運輸信息系統，保障物流信息的準確性和及時性，做到產品銷售與售后一體化。多品種協同，以及供應和服務一體化，很大程度上提高了客戶的生產工作效率，滿足了客戶的需求，形成了公司強大的產品和服務優勢。（1）倉儲模式。目前，公司立足佛山，通過在深圳、中山、江門等地設立子公司，基本完成了珠三角地區的倉儲布局與網絡建設。同時公司還在湖南、江西、浙江等地設立了子公司，輻射范圍逐步向

101、華東、華中乃至全國擴散，倉儲布局與網絡建設日趨完善。（2）物流模式。公司的物流模式以自主配送為主，同時以有資質的第三方配送為輔。自主配送方面，公司目前擁有一百多輛槽車、貨車等運輸車輛，半徑 200 公里內均可一日送達；第三方配送方面，公司與多家有資質的物流公司簽署了物流運輸協議，對公司的配送能力進行有效補充。此外，公司的海外業務采用海陸聯運模式，公司將貨物運輸至境內港口，此后由第三方船運公司進行運輸，并根據雙方約定的不同方式完成交貨。構建智能化運營平臺提升公司智能化及安全運營水平。構建智能化運營平臺提升公司智能化及安全運營水平。智能化運營平臺由多個模塊集成，主要包括：企業管理信息系統、倉儲管理

102、系統、物流優化系統、制造執行系統、鋼瓶條碼平臺、質檢管制系統、安全及通訊系統、資金系統、營銷管理平臺、供應鏈協同平臺等。公司通過智能化運營項目進一步提高公司的智能化及安全運營水平。目前，第三車間已完成建設，投入使用后可以有效的增強公司在國內的倉儲、運營能力，提高公司的綜合競爭力，為公司長期穩定發展奠定堅實的基礎。加強了公司在氣體行業的一體化生產加工運營能力，以滿足客戶的多元化需求，從而與下游客戶建立更緊密的合作關系。圖圖 34：公司智能化運營項目體系公司智能化運營項目體系 資料來源：億渡數據、招商證券 公司已成功構建“境內公司已成功構建“境內+境外”的全球銷售網絡，出口比例約境外”的全球銷售網

103、絡，出口比例約 15%-25%。經過近三十年的發展，公司成為國內少數實現大量產品出口的氣體公司。公司境外業務收入占比持續增加，產品質量得到了海外客戶，包括國際氣體巨頭的認可。公司產品通過如液化空氣集團、林德集團等國際氣體公司出口至東亞、東南亞、西亞、北美、歐洲等 50 多個國家和地區，形成了“境內+境外”的全球銷售網絡，既能有效促進產品銷售、提升公司產品影響力，又能在信息、渠道等方面實現優勢互補與資源整合，有效縮短了公司在國內半導體芯片客戶端的產品認證周期。敬請閱讀末頁的重要說明 23 公司深度報告 圖圖 35：2017-2021 年年公司境內外業務收入占比公司境內外業務收入占比 資料來源：公

104、司公告、招商證券 四、盈利預測四、盈利預測及估值分析及估值分析 1、盈利預測、盈利預測 關鍵假設：關鍵假設：1、隨著公司新建產能釋放，預計公司 2022-2024 年，普通工業氣體收入分別為 2.18、3.18、3.68 億元，毛利率分別為 11.70%、14.94%、15.90%。2、隨著公司新建產能釋放，預計公司 2022-2024 年，特種氣體收入分別為 12.67、16.75、19.70 億元，毛利率分別為 28.47%、28.67%、30.68%。3、隨著公司新建產能釋放，預計公司 2022-2024 年，焊接絕熱氣瓶及其附屬設備銷量分別為 1.0、1.7、2.3 萬個，價格保持為

105、1.8 萬元/個，毛利率保持為 11.34%。4、隨著公司新建產能釋放，預計公司 2022-2024 年，其他主營業務收入分別為 1.18、1.54、1.85 億元，毛利率保持為 31.07%。5、隨著公司新建產能釋放，預計公司 2022-2024 年，其他業務收入分別為 0.21、0.30、0.42 億元，毛利率保持為75.36%。表表 15：公司盈利預測：公司盈利預測 單位：百萬元 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 一、普通工業氣體一、普通工業氣體 收入 218.56 213.63 266.14 217.50 317.50 367.50 增速-12.76%1

106、8.44%34.78%-18.28%51.13%67.47%成本 150.53 180.65 236.29 192.05 270.05 309.05 增速-15.62%18.44%34.78%-18.72%51.13%67.47%毛利 68.03 32.98 29.85 25.45 47.45 58.45 毛利率 31.13%15.44%11.22%11.70%14.94%15.90%二、特種氣體二、特種氣體 收入 412.82 515.78 740.60 1267.47 1674.79 1970.18 增速 5.85%18.44%34.78%71.14%51.13%67.47%成本 255.

107、48 363.74 535.13 906.61 1194.62 1365.73 增速 9.07%18.44%34.78%69.42%51.13%67.47%毛利 157.3 152.0 205.5 360.86 480.16 604.45 毛利率 38.11%29.48%27.74%28.47%28.67%30.68%三、焊接絕熱氣瓶及其附屬設備三、焊接絕熱氣瓶及其附屬設備 0%20%40%60%80%100%20172018201920202021境外業務收入占比境內業務收入占比 敬請閱讀末頁的重要說明 24 公司深度報告 銷量（萬個)0.82 1.15 1.10 1.00 1.70 2.3

108、0 價格(不含稅,萬元/個)1.68 1.71 1.99 1.80 1.80 1.80 收入 137.21 196.22 218.62 180.00 306.00 414.00 增速-19.45%18.44%34.78%-17.67%51.13%67.47%成本 103.98 151.26 172.46 159.59 271.30 367.05 增速-23.09%18.44%34.78%-7.46%51.13%67.47%毛利 33.23 44.96 46.16 20.41 34.70 46.95 毛利率 24.22%22.91%21.11%11.34%11.34%11.34%四、其他主營業務

109、四、其他主營業務 收入 67.39 63.19 106.68 118.41 153.94 184.73 增速 -6.23%68.82%11.00%30.00%20.00%毛利率 50.44%38.27%31.07%31.07%31.07%31.07%五、其他業務五、其他業務 收入 8.00 10.78 15.21 21.29 29.81 41.74 增速 34.75%41.09%40.00%40.00%40.00%毛利率 74.63%51.02%74.49%75.36%75.36%75.36%營業總收入 843.99 999.59 1,347.26 1804.68 2482.04 2978.1

110、4 增速 3.24%18.44%34.78%33.95%51.13%67.47%營業總成本 545.42 739.94 1,021.30 1345.12 1849.43 2179.44 增速-0.55%18.44%34.78%31.71%51.13%67.47%毛利 298.57 259.65 325.96 459.56 632.61 798.70 毛利率 35.4%26.0%24.2%25.5%25.5%26.8%資料來源：公司數據、招商證券 盈利預測：盈利預測：預計公司 2023-2024 年收入分別為 24.8、29.8 億元，歸母凈利潤分別為 2.6 億元、3.5 億元，EPS 分別為

111、 2.18 元、2.88 元，當前股價對應 PE 分別為 40.7 倍、30.8 倍。2、估值分析、估值分析 公司主營業務為特種氣體，產品主要應用于電子半導體領域，2021 年公司特氣業務收入占比為 59%。我們選取同行業可比上市公司金宏氣體（主營業務為大宗氣體和特種氣體）、南大光電（主營業務為電子特氣）、江化微（主營業務為濕電子化學品）作為可比公司。公司作為國內特種氣體國產化先行者，在特種氣體品種、收入規模、技術水平上處于行業領先地位，相較于其他可比公司的平均估值水平，給予公司一定估值溢價，給予公司 2024 年 40 xPE，對應合理市值為 140 億元，基于現價約26%的空間，首次覆蓋，

112、給予“強烈推薦”投資評級。表表 16：可比公司盈利預測及可比公司盈利預測及 PE 公司簡稱公司簡稱 總市值（億總市值（億元）元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE（倍）（倍）2021A 2022A/E 2023E 2024E 2021A 2022A/E 2023E 2024E 金宏氣體 110.1 1.7 2.3 3.6 4.8 80.6 39.7 30.5 23.0 南大光電 191.8 1.4 1.9 3.0 4.4 143.9 84.6 63.1 47.4 江化微 73.7 0.6 1.0 1.7 2.2 92.2 57.6 44.1 33.0 平均值/1.2 1.7 2.8 3.

113、8 105.6 69.6 45.9 34.5 華特氣體華特氣體 110.9 1.3 2.0 2.6 3.5 83.7 44.6 40.7 30.8 資料來源：公司公告、wind 一致預期、招商證券 注：總市值選取 2023 年 3 月 30 日對應市值，可比公司盈利預測采用 wind 一致預期。敬請閱讀末頁的重要說明 25 公司深度報告 五、風險提示五、風險提示 1、產品價格波動的風險產品價格波動的風險 隨著特種氣體國產化水平的不斷提高，一方面公司的成熟產品可能將會面臨更激烈的市場競爭，另一方面公司將在更多領域與國外大型氣體公司產生直接競爭，競爭環境的變化可能帶來產品價格的波動。此外，技術的重

114、大突破、下游產業發展趨勢的變化都可能對供需產生影響，進而造成產品價格的波動。2、行業競爭加劇行業競爭加劇的風險的風險 公司的特種氣體主要面向集成電路、顯示面板、光伏、新能源等產業，該類產業具有技術革新頻繁、迭代快速的特點，隨著下游產業自身技術的不斷發展，其對特種氣體等半導體材料的純度、雜質含量等技術指標要求將不斷提高，公司只有持續不斷地推出適應市場需求變化的新技術、新產品，才能保持公司現有的市場地位和競爭優勢。未來，若公司未能及時根據行業發展狀況作出前瞻性判斷，或因技術升級迭代進度和成果未達預期，致使技術水平落后于行業升級換代水平，不能適應下游客戶的迭代需求，將對公司未來業務發展造成不利影響。

115、同時，特種氣體行業的技術壁壘較高，公司的核心技術人員均在氣體行業有著多年的從業經歷，技術經驗豐富，對公司的產品研發具有重要意義。一旦核 心技術人員流失，將對公司的產品研發及穩定發展帶來不利影響。3、原材料原材料產品價格波動產品價格波動的風險的風險 公司的原材料主要采購自空分氣體企業、金屬冶煉企業、化工企業、生產粗產品的氣體公司等，報告期內，公司原材料價格受市場環境等因素的影響，存在不同程度的波動。如果公司上游行業的市場環境發生變化，對供需關系造成影響，將造成公司原材料價格的波動，進而對成本、毛利率產生一定影響。圖圖 36：華特氣體華特氣體歷史歷史 PE Band 圖圖 37：華特氣體華特氣體歷

116、史歷史 PB Band 資料來源：公司數據、招商證券 資料來源：公司數據、招商證券 25x40 x50 x65x75x020406080100120140Apr/20Oct/20Apr/21Oct/21Apr/22Oct/22(元)4.2x5.6x7.1x8.6x10.1x020406080100120140Apr/20Oct/20Apr/21Oct/21Apr/22Oct/22(元)敬請閱讀末頁的重要說明 26 公司深度報告 附：財務預測表附：財務預測表 資產負債表資產負債表 單位：百萬元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 流動資產流動資產 1076 1027 1092

117、 1435 1652 現金 534 310 192 220 217 交易性投資 83 59 59 59 59 應收票據 8 54 73 100 120 應收款項 197 268 334 460 552 其它應收款 12 19 25 34 41 存貨 147 235 299 411 484 其他 95 83 109 151 179 非流動資產非流動資產 407 738 834 917 988 長期股權投資 14 56 56 56 56 固定資產 248 371 480 574 656 無形資產商譽 21 123 111 99 90 其他 124 189 188 187 186 資產總計資產總計

118、1483 1765 1926 2352 2639 流動負債流動負債 199 279 281 469 489 短期借款 5 40 0 109 76 應付賬款 78 90 119 163 193 預收賬款 19 29 38 52 61 其他 98 120 124 145 159 長期負債長期負債 10 100 100 135 135 長期借款 5 28 28 28 28 其他 6 72 72 107 107 負債合計負債合計 210 379 381 605 625 股本 120 120 120 120 120 資本公積金 758 766 766 766 766 留存收益 395 496 654 8

119、57 1125 少數股東權益 0 4 4 4 4 歸 屬 于 母 公 司 所 有 者 權 益 1273 1382 1540 1743 2011 負債及權益合計負債及權益合計 1483 1765 1926 2352 2639 現金流量表現金流量表 單位：百萬元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 經營活動現金流經營活動現金流 108 15 125 94 259 凈利潤 106 129 200 263 347 折舊攤銷 36 48 66 80 92 財務費用 5 5 1 3 5 投資收益(11)(8)(16)(20)(20)營運資金變動(27)(158)(138)(248)(1

120、77)其它(2)(1)12 17 13 投資活動現金流投資活動現金流(215)(257)(151)(147)(147)資本支出(92)(213)(166)(166)(166)其他投資(124)(44)16 20 20 籌資活動現金流籌資活動現金流(48)17(92)81(116)借款變動(15)(9)(49)109(32)普通股增加 0 0 0 0 0 資本公積增加 0 8 0 0 0 股利分配(30)(36)(42)(60)(79)其他(3)54(1)32(5)現金凈增加額現金凈增加額(155)(224)(117)28(4)利潤表利潤表 單位：百萬元 2020 2021 2022E 2023

121、E 2024E 營業總收入營業總收入 1000 1347 1805 2482 2978 營業成本 740 1021 1345 1849 2179 營業稅金及附加 5 5 9 12 14 營業費用 62 69 86 118 141 管理費用 58 68 88 122 146 研發費用 30 47 65 99 119 財務費用 2 6 1 3 5 資產減值損失(3)(2)0 0 0 公 允 價 值 變 動 收 益 0(0)(0)(0)(0)其他收益 6 7 8 10 10 投資收益 11 8 8 10 10 營業利潤營業利潤 117 144 227 299 393 營業外收入 9 5 5 7 8

122、營業外支出 2 1 1 3 1 利潤總額利潤總額 124 149 231 303 400 所得稅 18 19 31 40 54 少數股東損益(0)(0)(0)(0)(0)歸 屬 于 母 公 司 凈 利 潤歸 屬 于 母 公 司 凈 利 潤 106 129 200 263 347 主要財務比率主要財務比率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 年成長率年成長率 營業總收入 18%35%34%38%20%營業利潤 39%23%57%32%32%歸母凈利潤 47%21%55%31%32%獲利能力獲利能力 毛利率 26.0%24.2%25.5%25.5%26.8%凈利率 10.7%9

123、.6%11.1%10.6%11.6%ROE 8.6%9.7%13.7%16.0%18.5%ROIC 8.0%9.4%12.9%15.1%17.2%償債能力償債能力 資產負債率 14.1%21.5%19.8%25.7%23.7%凈負債比率 0.7%4.4%1.5%5.8%4.0%流動比率 5.4 3.7 3.9 3.1 3.4 速動比率 4.7 2.8 2.8 2.2 2.4 營運能力營運能力 總資產周轉率 0.7 0.8 1.0 1.2 1.2 存貨周轉率 5.6 5.3 5.0 5.2 4.9 應收賬款周轉率 5.0 5.1 4.9 5.1 4.8 應付賬款周轉率 9.5 12.2 12.9

124、 13.1 12.2 每股資料每股資料(元元)EPS 0.88 1.07 1.67 2.18 2.88 每股經營凈現金 0.89 0.13 1.04 0.78 2.15 每股凈資產 10.58 11.49 12.80 14.49 16.72 每股股利 0.30 0.35 0.50 0.66 0.86 估值比率估值比率 PE 104.2 85.8 55.4 42.2 32.0 PB 8.7 8.0 7.2 6.4 5.5 EV/EBITDA 73.9 58.0 38.4 29.5 23.0 資料來源：公司數據、招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 27 公司深度報告 分析師分析師承諾承諾 負責本研究

125、報告的每一位證券分析師，在此申明，本報告清晰、準確地反映了分析師本人的研究觀點。本人薪酬的任何部分過去不曾與、現在不與，未來也將不會與本報告中的具體推薦或觀點直接或間接相關。周錚：周錚：招商證券化工行業首席分析師。金融學碩士，2015 年加入招商證券。曾供職于天相投顧、華創證券、方正證券。曹承安：曹承安：招商證券化工行業高級分析師。上海交通大學碩士，2020 年加入招商證券，曾供職于中化國際、浙商證券。趙晨曦：趙晨曦：招商證券化工行業高級分析師?；瘜W工程碩士，2021 年加入招商證券，曾供職中國節能、首創證券。連瑩：連瑩：招商證券化工行業研究員。復旦大學化學博士，2022 年加入招商證券。姚姿

126、宇：姚姿宇：招商證券化工行業研究員。香港科技大學碩士，2022 年加入招商證券，曾供職于中泰證券。評級評級說明說明 報告中所涉及的投資評級采用相對評級體系，基于報告發布日后 6-12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期當地市場基準指數的市場表現預期。其中，A 股市場以滬深 300 指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普 500 指數為基準。具體標準如下：股票評級股票評級 強烈推薦：預期公司股價漲幅超越基準指數 20%以上 增持：預期公司股價漲幅超越基準指數 5-20%之間 中性：預期公司股價變動幅度相對基準指數介于5%之間 減持：預期公司股價表現弱于基準指數 5%以上 行業評級

127、行業評級 推薦：行業基本面向好，預期行業指數超越基準指數 中性：行業基本面穩定，預期行業指數跟隨基準指數 回避：行業基本面轉弱，預期行業指數弱于基準指數 重要重要聲明聲明 本報告由招商證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）編制。本公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告基于合法取得的信息，但本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。除法律或規則規定必須承擔的責任外，本公司及其雇員不對使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失負任何責任。本公司或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突。本報告版權歸本公司所有。本公司保留所有權利。未經本公司事先書面許可，任何機構和個人均不得以任何形式翻版、復制、引用或轉載，否則，本公司將保留隨時追究其法律責任的權利。