1、 敬請參閱最后一頁特別聲明-1-證券研究報告 2023 年 6 月 30 日 公司研究公司研究 直寫直寫光刻光刻設備龍頭設備龍頭 PCBPCB 領域領域高速高速增長，泛半導體領域注入強勁動力增長，泛半導體領域注入強勁動力 芯碁微裝（688630.SH）投資價值分析報告 增持增持（首次）（首次）公司是公司是國內直寫光刻設備龍頭，國內直寫光刻設備龍頭，PCBPCB 業務向高端化滲透業務向高端化滲透，泛半導體業務多點開泛半導體業務多點開花?；?。公司是國內直寫光刻設備龍頭企業，產品主要應于 PCB 領域和泛半導體領域。在 PCB 領域，公司產品最小線寬涵蓋 8-75m 范圍，主要應于線路層及阻焊層曝光

2、環節，隨著技術不斷的突破，已將應于線路層的曝光精度由 8m提升至 6m，PCB 阻焊層曝光精度由 75/150m 提升至 40/70m，逐步向高端化滲透，實現了 PCB 前 100 強全覆蓋。在泛半導體領域，公司產品應在 IC、IC 掩膜版制造、IC 載板、MEMS、生物芯片、分立功率器件等制造、先進封裝、顯示光刻等環節，應場景不斷拓展，實現多點開花。2022 年公司實現營業收入 6.52 億元，其中 PCB 業務和泛半導體業務收入分別為 5.27 億元和 0.96 億元，在總營收中的占比分別為 80.8%和 14.7%。PCBPCB 領域產值不斷上升帶來龐領域產值不斷上升帶來龐市場需求，泛半

3、導體領域下游市場需求增長強市場需求，泛半導體領域下游市場需求增長強勁。勁。在 PCB 領域：隨著全球 PCB 產品結構不斷升級以及國內直接成像設備廠商的業務規模不斷增長，國產直接成像設備有望加速實現對業內傳統曝光設備以及對進口 PCB 直接成像設備的替代，QY Research 預計 23 年中國 PCB 市場直接成像設備銷售額將達約 4.94 億美元，21-23 年復合增長率約為 9.0%，UResearch 預測 PCB 阻焊層曝光設備銷售額預計 23 年達 20.50 億元，21-23年復合增長率約為 13%。在泛半導體領域：IC 載板朝著超高精細化路線發展，直寫光刻技術成為主流曝光技術

4、，預計曝光精度將提升至 1m；未來隨著 HJT等新型電池的不斷滲透，銅電鍍工藝有望取代現有的銀漿絲網印刷工藝，曝光環節是銅電鍍工藝中的核心工藝，有望迎來新動力；Mini-LED 等新型顯示對焊盤的公差、外觀形狀、阻焊圖形精度、阻焊開口尺寸等均有較高要求，為直寫光刻創造了廣闊的市場空間。公司具備較強的領先優勢，公司具備較強的領先優勢，PCBPCB 業務業務高速增長高速增長，泛半導體業務注入，泛半導體業務注入新新動力。動力。公司科學家團隊具備近三年半導體設備開發經驗，專業背景及產業積累深厚，2021 年全球 PCB 直寫光刻設備銷售收入公司排名第三，占比 8.1%，僅次于以列 Orbotech 的

5、 43.35%和日本 ORC 的 10.22%。隨著公司不斷向高端化滲透以及對傳統領域的替代，PCB 業務銷售收入有望維持 40-50%的增速。公司定增募資積極擴展先進封裝、光伏、新型顯示等領域，未來將注入新的增長動力。盈利預測、估值與評級：盈利預測、估值與評級：公司是國內直寫光刻設備龍頭，PCB 業務增長強勁，泛半導體設備如先進封裝、光伏、新型顯示等業務有望迎來新的成長動力，我們預測公司 2023-2025 年的歸母凈利潤為 2.02/2.96/4.31 億元，當前股價對應 PE值為 45x/31x/21x，我們看好公司未來的成長空間，首次覆蓋給予“增持”評級。風險提示：風險提示：技術研發不

6、及預期、技術研發不及預期、市場競爭加劇、下游市場競爭加劇、下游應應需求需求及擴展及擴展不及預期不及預期。公司盈利預測與估值簡表公司盈利預測與估值簡表 指標指標 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 營業收入（百萬元）492 652 945 1,366 1,967 營業收入增長率 58.74%32.51%44.89%44.59%43.95%凈利潤（百萬元）106 137 202 296 431 凈利潤增長率 49.44%28.66%48.05%46.51%45.55%EPS（元）0.88 1.13 1.67 2.45 3.57 RO

7、E（歸屬母公司)（攤?。?1.40%13.02%16.16%19.14%21.79%P/E 85 66 45 31 21 P/B 9.7 8.6 7.2 5.8 4.6 資料來源：Wind，光證券研究所預測，股價時間為 2023-06-28；當前價：當前價：74.8674.86 元元 作者作者 分析師：劉凱分析師：劉凱 執業證書編號：S0930517100002 021-52523849 分析師：楊德珩分析師：楊德珩 執業證書編號：S0930522110003 021-52523805 市場數據市場數據 總股本(億股)1.21 總市值(億元)：90.43 一年最低/最高(元)：60.90/10

8、7.33 近 3 月換手率：103.70%股價相對走勢股價相對走勢 收益表現收益表現%1M 3M 1Y 相對 1.74 3.40 27.11 絕對 1.92-0.57 12.64 資料來源：Wind 要點要點 敬請參閱最后一頁特別聲明-2-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（688630.SH688630.SH）投資聚焦投資聚焦 關鍵假設關鍵假設 PCBPCB 設備業務：設備業務：隨著 PCB 產業向國內轉移，同時服務器/數據存儲、汽車產業、手機、通信板塊等業對 PCB 強勁需求，給 PCB 曝光設備帶來了新增的市場機會；另外，PCB 產品往高階發展，催生現有 PCB 曝光設備的更新換代，直接成

9、像設備替代現有傳統曝光設備需求強勁。隨著公司 PCB 設備業務往高端領域擴展，營收有望維持 30-50%的增長，毛利率將逐年提升。2022 年受半導體業景氣度下影響業務增速有所變緩，2023 年業景氣度有望回暖，預計業務增速將逐年提升，我們預測 2023-2025 年該業務營收分別為 7.41/10.47/14.90 億元，同比增長41%/41%/42%，毛利率分別為 38.5%/39.0%/39.5%。泛半導體泛半導體設備業務：設備業務：公司在泛半導體領域主要布局 IC 載板、新能源光伏、新型顯示、晶圓級封裝等領域：（1）隨著制造要求的不斷提升，IC 載板朝著超高精細化路線發展，直寫光刻技術

10、成為 IC 載板的主流曝光技術，預計未來高端 IC 載板的曝光精度將提升至 1m，公司有望持續受益；（2）目前光伏電池片的主要材料為銀漿，通過絲網印刷的方式制備金屬柵線，未來隨著 TOP-Con、HJT 等新型電池技術的不斷滲透，銅電鍍工藝有望取代現有的銀漿絲網印刷工藝，曝光環節是銅電鍍工藝中的核心工藝，有望成為公司新的發展動力；（3）Mini-LED等新型顯示技術對焊盤的公差、外觀形狀、阻焊圖形精度、阻焊開口尺寸及油墨外觀均有較高要求，為直寫光刻設備創造廣闊的市場空間。公司泛半導體設備處于導入前期，基數低有望迎來高速增長，毛利率將穩持穩定，我們預測 2023-2025年該業務營業收入分別為

11、1.63/2.63/3.99 億元，同比增長70%/61%/52%，毛利率分別為 65.0%/65.0%/65.0%?；?于 以 上 假 設，我 們 預 測 公 司 2023-2025 年 的 營 業 總 收 入 分 別 為9.45/13.66/19.67億 元，同 比 增 長45%/45%/44%，毛 利 率 分 別 為44.3%/45.1%/45.7%，歸母凈利潤分別為 2.02/2.96/4.31 億元，對應 EPS 分別為 1.67/2.45/3.57 元。我們區別于市場的觀點我們區別于市場的觀點 有別于市場認為相比于掩膜光刻設備，公司聚焦中低端市場的直寫光刻設備，增長空間有限，我們認

12、為：（1）公司目前 PCB 業務基數還不高，相比于頭部以列 Orbotech 還有較差距，隨著不斷向高端領域突破以及對傳統領域的替代，有望維持高速增長；（2）先進封裝、新能源光伏以及新型顯示等技術的發展，給公司帶來了廣闊的成長空間，有望憑借成本等優勢持續向相關領域滲透。股價上漲的催化因素股價上漲的催化因素 （1）PCB 業務技術高端化不斷突破，持續獲得海內外訂單；（2）先進封裝、新能源光伏、新型顯示等領域客戶端導入順利，進入放量階段；（3）PCB 下游應景氣度回升。盈利預測與盈利預測與估值估值 公司是國內直寫光刻設備龍頭，PCB 設備業務增長強勁，泛半導體設備如先進封裝、光伏、新型顯示等業務有

13、望迎來新的成長動力，我們預測公司 2023-2025年的歸母凈利潤為 2.02/2.96/4.31 億元，當前股價對應 PE 值為 45x/31x/21x，我們看好公司未來的成長空間，首次覆蓋給予“增持”評級。CYcVuYvZxUgYgVnRrMbRbP8OpNqQnPpMkPmMoRlOmMoN9PrRqQNZpOoNxNtPnR 敬請參閱最后一頁特別聲明-3-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（688630.SH688630.SH）目目 錄錄 1、芯碁微裝：國內激光直寫光刻設備龍頭芯碁微裝：國內激光直寫光刻設備龍頭 .6 6 1.1、公司直寫光刻設備覆蓋 PCB、泛半導體等領域.6 1.2、

14、公司核心技術人員.9 1.3、公司財務狀況良好.10 2、PCB 領域逐步向高端化滲透，泛半導體領域將成為新的增長動力領域逐步向高端化滲透，泛半導體領域將成為新的增長動力 .1111 2.1、微納直寫光刻技術原理及市場應.11 2.1.1、光刻技術在 PCB 領域內的應情況.11 2.1.2、光刻技術在泛半導體領域內的應情況.15 2.2、直寫光刻設備下游應場景豐富.18 2.2.1、PCB 直接光刻設備下游市場需求良好.18 2.2.2、泛半導體光刻設備下游市場增長強勁.20 3、公司技術實力國內領先，具備較強的先發優勢公司技術實力國內領先，具備較強的先發優勢 .2929 3.1、公司具備較

15、強的技術研發實力.29 3.2、定增募資著眼公司長遠發展.30 3.3、推股權激勵計劃彰顯對未來發展的信心.33 4、盈利預測、估值分析與投資建議盈利預測、估值分析與投資建議 .3535 4.1、盈利預測.35 4.2、估值分析.36 4.2.1、相對估值.36 4.2.2、絕對估值.36 4.3、投資建議.38 5、風險分析風險分析 .3939 敬請參閱最后一頁特別聲明-4-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（688630.SH688630.SH）圖圖表表目錄目錄 圖表 1：采 DMD 的直寫光刻技術原理示意圖.6 圖表 2：公司主要產品演變情況.7 圖表 3：PCB 制造工藝流程示意圖.7

16、圖表 4：PCB 直接成像設備主要產品系列及應領域.8 圖表 5：泛半導體領域直寫光刻設備應示意圖.8 圖表 6：泛半導體直接成像設備主要產品系列及應領域.9 圖表 7：公司核心技術人員簡介.9 圖表 8：公司 2018-2022 年營業收入及同比.10 圖表 9：公司 2018-2022 年歸母凈利潤及同比.10 圖表 10：公司 2018-2022 年扣非歸母凈利潤及同比.10 圖表 11：公司 2018-2022 年扣毛利率及凈利率情況.10 圖表 12：PCB 主要光刻技術分類.11 圖表 13：直接成像技術原理示意圖.12 圖表 14：使傳統曝光設備與直接成像設備的 PCB 制造工藝

17、流程示意圖.12 圖表 15：傳統曝光技術與直寫成像技術對比.13 圖表 16：2019-2023 年 PCB 產品曝光精度（最小線寬）要求演進.14 圖表 17：業內主要企業.14 圖表 18：2021 年全球 PCB 直接成像設備市場銷售收入前三名.14 圖表 19：泛半導體主要光刻技術分類.15 圖表 20：直寫光刻、接近/接觸式光刻以及投影式光刻示意圖.15 圖表 21：直寫光刻與掩膜光刻不同應市場對比.16 圖表 22：PCB 工藝流程圖.18 圖表 23：21-26 年全球 PCB 產值復合增長率預測（百萬美元）.18 圖表 24：2016-2026 年中國 PCB 產值統計.19

18、 圖表 25：2017-2023 年全球 PCB 市場直接成像設備產量.19 圖表 26：2017-2023 年全球 PCB 市場直接成像設備銷售額.19 圖表 27：2017-2023 年中國 PCB 市場直接成像設備產量.20 圖表 28：2017-2023 年中國 PCB 市場直接成像設備銷售額.20 圖表 29：2013-2023 年我國 PCB 阻焊層曝光設備市場規模（億元）.20 圖表 30：典型的微電子封裝分級.21 圖表 31：封裝基板與其他類型 PCB 產品對比.21 圖表 32：2019-2025 年全球封裝基板業產值及增速情況.22 圖表 33：2017-2022 年中國

19、封裝基板業市場規模及增速.22 圖表 34：PERC、TOPCon、HJT 電池的對比.22 圖表 35：2021-2030 年各種電池技術平均轉換效率變化趨勢.23 圖表 36：2021-2030 年各種電池技術市場占比變化趨勢.23 圖表 37：PERC 和 TOPCon 電池工藝流程及對應設備.23 圖表 38：N-HJT 電池兩種技術路線工藝流程.23 圖表 39：2023-2030 年全球光伏電池片“銅電鍍”工藝曝光設備市場規模.24 敬請參閱最后一頁特別聲明-5-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（688630.SH688630.SH）圖表 40：各種顯示技術性能比較.24 圖表 4

20、1：Mini LED 產業鏈.25 圖表 42：中國 Mini LED 技術應方向.25 圖表 43：2021-2026 年 Mini-LED 背光 LCD 終端產品出貨量（萬臺）.25 圖表 44：引線框架分類.26 圖表 45：引線框架示意圖.26 圖表 46：沖壓型工藝.26 圖表 47：蝕刻型工藝.26 圖表 48：2015-2022 年我國引線框架市場規模.26 圖表 49：掩膜版工藝流程圖.27 圖表 50：平板顯示掩膜版精度發展趨勢簡圖.27 圖表 51：全球平板顯示掩膜版市場規模（百萬日元）.28 圖表 52：全球平板顯示掩膜版市場規模分地區占比.28 圖表 53：全球半導體顯

21、示掩膜版市場規模及地區分布（百萬美元）.28 圖表 54：公司直寫光刻系統集成模塊及各子系統.30 圖表 55：公司直寫光刻系統集成模塊八項核心技術概況.30 圖表 56：公司定增募集資金金額及投向.31 圖表 57：募投相關產業化項目的具體情況梳理.31 圖表 58：公司募投項目的產業化基礎情況.31 圖表 59：直寫光刻設備產業應深化拓展項目概況.32 圖表 60：IC 載板、類載板直寫光刻設備產業化項目概況.32 圖表 61：關鍵子系統、核心零部件自主研發項目概況.33 圖表 62：激勵對象獲授的限制性股票分配情況.34 圖表 63：股權激勵計劃各年度業績考核目標.34 圖表 64：芯碁

22、微裝主營業務拆分及預測（單位：百萬元，%）.36 圖表 65：可比公司估值比較-PE.36 圖表 66：絕對估值核心假設表.37 圖表 67：現金流折現及估值表.37 圖表 68：敏感性分析表（單位：元）.37 圖表 69：絕對估值法結果匯總表（單位：元）.38 圖表 70：公司盈利預測與估值簡表.38 敬請參閱最后一頁特別聲明-6-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（688630.SH688630.SH）1 1、芯碁微裝：國內激光直寫芯碁微裝：國內激光直寫光刻光刻設備龍頭設備龍頭 1.11.1、公司公司直寫光刻設備覆蓋直寫光刻設備覆蓋 PCBPCB、泛半導體等領域、泛半導體等領域 合肥芯碁微電

23、子裝備股份有限公司（簡稱：芯碁微裝）成立于 2015 年 6 月，2021年 4 月登陸科創板，專業從事以微納直寫光刻為技術核心的直接成像設備及直寫光刻設備的研發、制造、銷售以及相應的維保服務，主要產品及服務包括 PCB 直接成像設備及自動線系統、泛半導體直寫光刻設備及自動線系統、其他激光直接成像設備以及上述產品的售后維保服務，產品功能涵蓋微米到納米的多領域光刻環節。光刻設備是微納制造的一種關鍵設備，光刻設備的性能直接決定微納制程精細程度。直寫光刻是微納光刻的重要分支，它既具有投影光刻的技術特點，如投影成像技術、雙臺面技術、步進式掃描曝光等，又具有投影光刻所不具有的高靈活性、低成本以及縮短工藝

24、流程等技術特點。直寫光刻設備涉及精密機械、紫外光學、圖形圖像處理、模式識別、深度學習、自動控制、高速數據處理、有機化學等多領域的跨學科綜合技術。公司直寫光刻技術是采高速實時動態面掃描的直寫技術，利功率紫外激光或 LED 光源，通過高效集光系統和勻光系統，照射在數字微鏡器件（DMD）上，通過數據鏈路實時產生動態圖形，然后動態圖形通過高精度、低畸變的投影曝光鏡頭直接投影至覆有感光材料的基材上，實現高達幾百萬束光同時進掃描曝光，通過空間面掃描和無縫拼接技術，高效實時地形成曝光圖形。圖表圖表 1 1：采采 DMD DMD 的直寫光刻技術原理示意圖的直寫光刻技術原理示意圖 資料來源：公司招股說明書、光證

25、券研究所整理 作為國內領先的直寫光刻設備廠商，公司直寫光刻設備主要應于 PCB 領域和泛半導體領域。其中，在 PCB 領域，公司產品主要應于 HDI、FPC 等中高端產品的線路層曝光；在泛半導體領域，公司產品目前主要應于 IC、FPD 掩膜版制版、半導體器件制造、先進封裝領域。經過多年發展，公司以市場需求為導向，制定了成熟業務、成長業務、培育業務的產品戰略發展方向，不斷加技術研發投入，提升核心技術能力，緊跟下游 PCB、泛半導體業對光刻設備的市場需求趨勢，不斷豐富產品體系。敬請參閱最后一頁特別聲明-7-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（688630.SH688630.SH）圖表圖表 2 2：公

26、司公司主要產品演變情況主要產品演變情況 資料來源：公司招股說明書、光證券研究所整理；備注：最小線寬為光刻設備的光刻精度指標；（一）公司產品在（一）公司產品在 PCBPCB 領域的應領域的應 在 PCB 領域，公司提供全制程高速量產型的直接成像設備，最小線寬涵蓋8m-75m 范圍，主要應于 PCB 制造過程中的線路層及阻焊層曝光環節，是PCB 制造中的關鍵設備之一。近年來，隨著不斷加技術研發投入，公司直寫光刻技術不斷突破，已將應于PCB 線路層曝光的直寫光刻設備曝光精度（最小線寬）由 8m 提升至 6m，PCB 阻焊層曝光精度（最小線寬）由 75/150m 提升至 40/70m，與此同時公司直寫

27、光刻設備產能效率也不斷提升，客戶的單位產品使成本不斷下降。公司直接成像設備銷售收入逐年增長，市場占有率不斷提升，積累了量全球高質量客戶，實現了 PCB 前 100 強全覆蓋。臺資企業臺資企業如宏華勝（鴻海精密之合（聯）營公司）、健鼎科技、滬電股份、定穎電子、相互股份、競國實業、日翔股份、淳華科技、柏承科技、峻新電腦、臺灣軟電、迅嘉電子等；港資港資企業企業如紅板公司、誠億電子、安捷利實業等；美資企業美資企業 TTM（迅達科技、美維）集團；內資企業內資企業如深南電路、景旺電子、廣東駿亞、崇達技術、勝宏科技、四會富仕、博敏電子、中京電子及中京元盛、維信電子、超毅科技、廣合科技、科翔股份、協和電子、弘

28、信電子、中富電路、明陽電路、生益電子、奕東電子、世運電路、深聯電路等，還新增了與國際頭部 PCB 廠商鵬鼎控股的訂單。圖表圖表 3 3：PCB PCB 制造工藝流程示意圖制造工藝流程示意圖 資料來源：公司招股說明書、光證券研究所整理 敬請參閱最后一頁特別聲明-8-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（688630.SH688630.SH）圖表圖表 4 4：PCBPCB 直接成像設備直接成像設備主要產品主要產品系列系列及應領域及應領域 分類分類 產品系列產品系列 產品型號產品型號 產品圖示產品圖示 主要應領域主要應領域 PCB 直接成像設備 MAS 系列 MAS12 MAS15 MAS25 MAS3

29、5 MAS40 類載板、軟板/軟硬結合板、HDI 板、多層板和單/雙面板等線路曝光制程。RTR 系列 RTR15 RTR25 RTR35 高性能、卷對卷直接成像系統，采高精度的成像和定位系統結合卷對卷上下料系統，為 FPC 軟板制程提供完美的解決方案。NEX 系列 NEX60 NEX3T NEX-3TW NEX-60W 新一代的一款高性能防焊 DI 直接成像系統，采功率曝光光源設計，并結合高精度的成像和定位系統，為阻焊制程提供解決方案。DILINE 系列 DILINE-MAS DILINE-NEX DILINE-FAST35 直接成像聯機自動線，為自動化和智能化 PCB 工廠提供解決方案，適于

30、 IC 封裝載板、類載板、軟板/軟硬結合板、HDI 板、多層板和單雙面板等線路及阻焊制程，提高產能及效率。FAST 系列 FAST35 該系列是一款高產能、占地尺寸小的高性能直接成像LDI 解決方案，采高速運動平臺，并結合高精度的成像和定位系統，為 PCB 黃光制程提供的解決方案。資料來源：公司公告、光證券研究所整理 （二二）公司產品在）公司產品在泛半導體泛半導體領域的應領域的應 泛半導體領域，公司產品應在 IC、IC 掩膜版制造、IC 載板、MEMS、生物芯片、分立功率器件等制造、先進封裝、顯示光刻等環節，應場景不斷拓展。積累了維信諾、辰顯光電、佛智芯、矽邁微、生捷電子、立德半導體、華芯中源

31、、澤豐半導體、亙今精密等企業級客戶；IC 載板領域拓展了上達電子、日翔股份、浩遠電子、維信電子、明陽電路、深南電路等客戶。圖表圖表 5 5：泛半導體領域直寫光刻設備應示意圖泛半導體領域直寫光刻設備應示意圖 資料來源：公司招股說明書、光證券研究所整理；注：IC 制造的基材為晶圓、OLED 顯示面板制造的基材為玻璃等；敬請參閱最后一頁特別聲明-9-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（688630.SH688630.SH）圖表圖表 6 6：泛半導體直接成像設備：泛半導體直接成像設備主要產品主要產品系列系列及應領域及應領域 分類分類 產品系列產品系列 產品型號產品型號 產品圖示產品圖示 主要應主要應領域

32、領域 泛半導體直接成像設備 LDW 系列 LDW500 LDW350 于 IC 掩膜版制版、IC 芯片、MEMS 芯片、生物芯片等 直 寫 光 刻，光 刻 精 度 能 夠 達 到 最 小 線 寬350nm-500nm，能夠滿足線寬 90nm-130nm 制程節點的掩膜版制版需求。MLC 系列 MLC900 MLC600 自主研發生產的一款精巧型光刻設備，廣泛應 IC 芯片、掩模版、MEMS 芯片、生物芯片微納光刻加工領域的研究與生產，光刻最小線寬 600nm，套刻對準精度 500nm。WLP 系列 WLP2000 于 8inch/12inch 集成電路先進封裝領域，包括FlipChip、Fan

33、InWLP、Fan-OutWLP 和 2.5D/3D 等先進封裝形式。該系統采多光學引擎并掃描技術，具備自動套刻、背部對準、智能糾偏、WEE/WEP 功能，在 RDL、Bumping 和 TSV 等制程工藝中優勢明顯。FPD 解決方案 LDW700 該產品應于 OLED 顯示面板制造過程中的光刻工藝環節，光刻精度能夠實現最小線寬 0.7m。陶瓷/封裝基板解決方案 MLF 系列 該產品應于陶瓷/封裝基板等過程中的光刻工藝環節，光刻精度能夠實現最小線寬 6m。IC 載板解決方案 Mas6 Mas8 NEX50 該產品應于 IC 載板的曝光制程，光刻精度能夠實現最小線寬 6m。資料來源：公司公告、光

34、證券研究所整理 1.21.2、公司核心技術人員公司核心技術人員 在技術研發團隊方面，公司組建了一支專業、富有活力的技術研發隊伍，核心技術人員具有深厚技術、產業積累，多名技術人才入選合肥市高層次人才、安徽省戰略性技術領軍人才、安徽省百人計劃引進人才等高端人才計劃。圖表圖表 7 7：公司核心技術人員簡介：公司核心技術人員簡介 姓名姓名 主要工作經歷主要工作經歷 方林 男，1979 年 9 月出生，中國國籍，無境外永久居留權，合肥工業學碩士。方林于 2001 年 7 月至 2005 年 8 月擔任上海鐵路局南京培訓中心機電教研室教師；2007 年 3 月至 2013 年 3 月，擔任合肥芯碩半導體有

35、限公司研發部工程師、總監；2013 年 4 月至 2014 年 3 月，擔任天津芯碩精密機械有限公司技術部副總經理；2014 年 4 月至 2015 年 6 月，擔任合肥芯碩半導體有限公司技術部副總經理；2016 年 3 月至 2019年 10 月，擔任芯碁有限董事、總經理；2019 年 10 月至今，擔任公司董事、總經理。何少鋒 總工程師，男，1976 年 10 月出生，中國國籍，無境外永久居留權，哈爾濱工業學本科。何少鋒于 2001 年 7 月至 2001 年 10 月擔任福州光際通訊有限公司工程部光學工程師；2001 年 10 月至 2007 年 3 月，擔任麥克奧迪實業集團有限公司研發

36、部光學工程師；2007 年 3 月至 2012年 9 月，擔任合肥芯碩半導體有限公司研發部副總工程師；2012 年 9 月至 2014 年 6 月，擔任天津芯碩精密機械有限公司研發部總監；2014年 6 月至 2015 年 6 月，擔任合肥芯碩半導體有限公司研發部總工程師；2015 年 11 月至 2019 年 10 月，擔任芯碁有限總工程師；2019 年 10月至今，擔任公司總工程師。CHEN DONG 首席科學家，男，1960 年 10 月出生，美國國籍，美國威斯康辛學麥迪遜分校物理學博士、美國亞利桑那學光學科學中心博士后。CHENDONG于 1995 年 7 月至 2000 年 7 月擔

37、任美國 IBM 公司技術研究中心研究員；2000 年 7 月至 2001 年 11 月，擔任美國科天公司首席系統設計工程師；2001 年 11 月至 2010 年 10 月，歷任美國 Veeco 公司全自動掃描顯微鏡分公司首席科學家、光學精密計量分公司首席科學家；2010 年 10月至 2015 年 12 月，擔任美國 Bruker 公司納米表面集團探針與精密光學計量分公司首席科學家；2016 年 1 月至 2018 年 4 月，擔任美國科天公司首席系統設計工程師；2018 年 4 月至 2019 年 10 月，擔任芯碁有限首席科學家；2019 年 10 月至今，擔任公司首席科學家。資料來源：

38、公司公告、光證券研究所整理 敬請參閱最后一頁特別聲明-10-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（688630.SH688630.SH）1.31.3、公司財務公司財務狀況良好狀況良好 公司公司 20192019-2022022 2 年營收復合增長率為年營收復合增長率為 47.747.7%，歸母凈利潤復合增長率為歸母凈利潤復合增長率為 4 42.12.1%，均均實現高速增長。實現高速增長。公司 2022 年的營業總收入為 6.52 億元，同比增長 32.5%；歸母凈利潤為 1.37 億元，同比增長 28.7%；扣非歸母凈利潤為 1.16 億元，同比增長 34.2%。公司 2019-2022 年營收復

39、合增長率為 47.7%，歸母凈利潤復合增長率為 42.1%，實現高速增長。公司公司 20202020-20222022 年年毛利率和凈利率整體毛利率和凈利率整體維持穩定維持穩定。公司 2020-2022 年的毛利率分別為 43.4%/42.8%/43.2%，凈利率分別為 22.9%/21.6%/20.9%。2018 年度公司主營業務毛利率較 2017 年度增加 21.73 個百分點，主要是由于 2018 年銷售的泛半導體系列產品中包含一套全新研發的高度定制化產品 OLED 顯示面板直寫光刻自動線系統，毛利率為 70.87%，剔除此產品影響后的主營業務毛利率52.47%；2019 年度公司主營業

40、務毛利率較 2018 年度減少 7.56 個百分點，主要是由于 2019 年銷售的泛半導體系列產品無上述自動線，毛利率降低所致；2020-2022 年，公司毛利率和凈利率整體維持穩定。圖表圖表 8 8：公司：公司 20182018-20222022 年年營業收入及同比營業收入及同比 圖表圖表 9 9：公司：公司 20182018-20222022 年年歸母凈利潤及同比歸母凈利潤及同比 資料來源：Wind、光證券研究所整理 資料來源：Wind、光證券研究所整理 圖表圖表 1010：公司：公司 20182018-20222022 年年扣非歸母凈利潤扣非歸母凈利潤及同比及同比 圖表圖表 1111：公

41、司：公司 20182018-20222022 年年扣毛利率及凈利率情況扣毛利率及凈利率情況 資料來源：Wind、光證券研究所整理 資料來源：Wind、光證券研究所整理 敬請參閱最后一頁特別聲明-11-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（688630.SH688630.SH）2 2、PCBPCB 領域逐步向高端化滲透，泛半導體領域逐步向高端化滲透，泛半導體領域將成為新的增長動力領域將成為新的增長動力 2.12.1、微納直寫光刻技術微納直寫光刻技術原理及市場應原理及市場應 光刻技術是指利光學-化學反應原理和化學、物理刻蝕方法，將設計好的微圖形結構轉移到覆有感光材料的晶圓、玻璃基板、覆銅板等基材表面上

42、的微納制造技術，它加工制造的器件包括：芯片、顯示面板、掩膜版、印制電路板等。光刻技術的主要工藝流程包括預處理、涂膠、曝光、顯影、刻蝕和去膠等一系列環節，整個工藝流程是一個復雜的過程，各工藝環節互相影響、互相制約，其中曝光是光刻技術中最重要的工藝環節。在當今科技與社會發展中，光刻技術的發展進程直接關系到通信產業、電子產業等高科技領域的革新，是推動社會不斷發展進步的關鍵技術之一，在 PCB 領域及泛半導體領域均有廣泛應。目前，在 PCB 領域中，PCB 產業化制造通常要求光刻精度為微米級；在泛半導體領域中，IC 產業化制造及 IC 掩膜版制版通常要求光刻精度為納米級，FPD 產業化制造通常要求光刻

43、精度為微米級。2.1.12.1.1、光刻技術在光刻技術在 PCBPCB 領域內的應情況領域內的應情況 一、一、PCBPCB 領域光刻技術概況領域光刻技術概況 PCB 是所有電子產品必備的電路載體，是電子工業中的重要基礎部件，PCB 產業的發展水平在一定程度上反映一個國家或地區電子信息產業的發展速度與技術水平。PCB 生產過程較為復雜，涉及多個工藝環節，每個工藝環節對應著相應的專設備需求，主要包括激光鉆孔機、激光切割機、數控鉆床、曝光設備、蝕刻設備、電鍍設備、檢測設備等。其中，曝光設備是 PCB 制造中的關鍵設備之一，于 PCB 制造中的線路層曝光及阻焊層曝光工藝環節，主要功能是將設計的電路線路

44、圖形轉移到 PCB 基板上，其技術發展同下游 PCB 產業的發展息息相關。目前，在規模 PCB 制造領域，根據曝光時是否使底片，光刻技術可主要分為直接成像（直寫光刻在 PCB 領域一般稱為“直接成像”，對應的設備稱為“直接成像設備”）與傳統曝光（對應的設備為傳統曝光設備）。PCB 主要光刻技術具體分類如下：圖表圖表 1212：PCB PCB 主要光刻技術分類主要光刻技術分類 資料來源：公司招股說明書、光證券研究所整理；注：紅塊是公司涉及的技術領域；敬請參閱最后一頁特別聲明-12-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（688630.SH688630.SH）二、二、PCBPCB 直接成像技術原理直接成

45、像技術原理 直接成像（DI）是指計算機將電路設計圖形轉換為機器可識別的圖形數據，并由計算機控制光束調制器實現圖形的實時顯示，再通過光學成像系統將圖形光束聚焦成像至已涂覆感光材料的基板表面上，完成圖形的直接成像和曝光。其直接成像技術工作原理如下：圖表圖表 1313：直接成像技術原理示意圖直接成像技術原理示意圖 資料來源：公司招股說明書、光證券研究所整理 根據發光元件的不同，直接成像可進一步分為激光直接成像（LDI）以及非激光的紫外光直接成像，如紫外 LED 直接成像技術（UVLED-DI），其中 LDI 的光是由紫外激光器發出，主要應于 PCB 制造中線路層的曝光工藝，而 UVLED-DI的光是

46、由紫外發光二極管發出，主要應于 PCB 制造中阻焊層的曝光工藝。線路層曝光對曝光的線寬精細度、對位精度具有較高要求，而防焊層曝光對產能效率和線路板表面質量具有較高要求，二者在技術難度上沒有高低之分，僅技術的側重點不同。直接成像技術與傳統曝光技術的工藝對比情況如下所示：圖表圖表 1414：使傳統曝光設備與直接成像設備的使傳統曝光設備與直接成像設備的 PCB PCB 制造工藝流程示意圖制造工藝流程示意圖 資料來源：公司招股說明書、光證券研究所整理 三、三、直接直接成像技術的技術優勢成像技術的技術優勢 近年來，隨著 PCB 下游應市場如智能手機、平板電腦等電子產品向規模集成化、輕量化、高智能化方向發

47、展，PCB 制造工藝要求不斷提升，對 PCB 制造中的曝光精度（最小線寬）要求越來越高，多層板、HDI 板、柔性版及 IC 敬請參閱最后一頁特別聲明-13-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（688630.SH688630.SH）載板等中高端 PCB 產品的市場需求不斷增長，從而推動了直接成像技術發展不斷成熟。與傳統曝光技術相比較，直接成像設備在光刻精度、對位精度、良品率、環保性、生產周期、生產成本、柔性化生產、自動化水平等方面具有優勢。隨著技術水平不斷提升，設備成本不斷降低，直接成像設備在中高端 PCB 產品制造中已經得到了廣泛的應，成為了目前 PCB 制造曝光工藝中的主流發展技術，具體技術優

48、勢情況如下所示：圖表圖表 1515：傳統曝光技術與直寫成像技術對比：傳統曝光技術與直寫成像技術對比 序號序號 對比方面對比方面 傳統曝光技術傳統曝光技術 直接成像技術直接成像技術 1 光刻精度 傳統曝光解析受限于底片的圖形解析能力，且光線經過底片透射后發生角度變化、底片與基板貼合的平整度等因素均會影響線寬解析能力；目前使傳統曝光底片（銀鹽膠片）的傳統曝光技術能夠實現最高精度一般約 50m 左右。直接成像無需底片，其解析能力由微鏡尺寸及成像鏡頭縮放倍率決定，避免了底片的限制與影響，可以實現更精細的線寬。目前直接成像技術能夠實現最高精度可達 5m 的線寬。2 對位精度 傳統的曝光工藝中，底片雖有較

49、好的尺寸準確度，但在使過程中吸收光致熱，引起黑區域尺寸變化，造成底片膨脹，影響對位精度。直接成像技術不需要使底片，能夠根據基板的標記點直接測量實際變形量，實時修改曝光圖形，避免了底片膨脹等問題，能夠有效提升對位精度。3 良品率 傳統曝光機由于使底片，導致光刻精度和對位精度較低，從而影響產品的良率。直接成像采數據驅動直接成像裝置，避免了傳統曝光機采底片使過程中帶來的缺陷，有效提升了對位精度等品質指標，從而提升了產品生產的合格率。4 環保性 傳統曝光工藝中需要量使底片，而底片的制作工序中會產生化學廢液和底片廢棄物，從而對環境造成污染。直接成像技術無需使底片，實現曝光工藝中的綠化生產，具有良好的環保

50、效應。5 生產周期 傳統曝光工藝需要底片，拉長了工藝流程，生產周期較長。直接成像技術從 CAM 文件開始直接成像，免除傳統曝光所需的底片制作的工藝流程及返工流程，能夠縮短生產周期。6 生產成本 傳統曝光工藝中所需的底片使壽命約為數千次，底片的制造會有一定的物料和人工成本。直接成像技術不需要使底片，節約了底片的物料成本和相關人力成本。7 柔性化生產 傳統曝光工藝流程復雜，需要先架設底片做首件確認，且過程中需要頻繁更換清潔底片。此外，傳統曝光設備的臺面會限制 PCB產品尺寸及產出。直接成像技術可以簡化曝光工藝流程，實現生產過程中便捷高效地切換產品型號，從而滿足客戶柔性化生產需求。此外，直接成像設備

51、基于高對位能力及智能軟件，可實現雙拼/多拼（小尺寸）以及拼接（尺寸）。8 自動化水平 傳統的曝光工藝具有較多的人工環節，人工成本較高。直寫光刻工藝簡化了操作程序，有效減少了人工環節，從而減少了人為因素帶來的生產質量問題。另外，直接成像聯機自動化系統可以幫助客戶實現無人化、智能化生產。資料來源：公司招股說明書、光證券研究所整理 四、四、直接成像設備的產業化應情況與前景直接成像設備的產業化應情況與前景 PCB 產品目前主要分為單面板、雙面板、多層板、HDI 板、柔性板以及 IC 載板等類型，不同類型的產品對制造過程中的曝光精度（線路最小線寬）要求不同，單面板、雙面板等傳統低端 PCB 產品的最小線

52、寬要求相對較低，多層板、HDI板與柔性板等中高端 PCB 產品的最小線寬要求較高，IC 載板是近年來興起的新型高端 PCB 產品，其對最小線寬具有最高的技術要求。根據臺灣電路板協會（TPCA）發布的臺灣 PCB 產業技術發展藍圖，2021 年中高端 PCB 產品的曝光精度要求較 2019 年將具有明顯的提升，其中多層板最小線寬從 40m 提升至 30m；HDI 板最小線寬從 40m 提升至 30m；柔性板最小線寬從 20m 提升至 15m；IC 載板最小線寬從 8m 提升至 5m。目前，直接成像設備在 PCB 產業化生產中能夠實現的最小線寬已經達到 5m，而使傳統曝光底片（銀鹽膠片）的傳統曝光

53、設備能夠實現的最小線寬一般約為 50m，無法達到上述中高端 PCB 產品規模產業化制造中的曝光精度需求。在下游市場需求方面，隨著下游電子產品向便攜、輕薄、高性能等方向發展，PCB 產業逐漸向高密度、高集成、細線路、小孔徑、容量、輕薄化的方向發展，PCB 產品結構不斷升級。多層板、HDI 板、柔性板以及 IC 載板等中高端 PCB產品市場份額占比不斷提升，目前已經占據了 PCB 市場的部分份額。按照臺灣電路板協會發布的 PCB 產業技術藍圖中 2019 年線寬要求 50m 以下的 PCB產品占比已經達到了 86.10%。敬請參閱最后一頁特別聲明-14-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（68863

54、0.SH688630.SH）在 PCB 產品不斷升級的過程中，傳統曝光技術在光刻精度、對位精度、生產效率、柔性化生產、自動化水平以及環保性等方面已經難以滿足多層板、HDI 板、柔性板、IC 載板等中高端 PCB 產品的產業化生產需求，直接成像技術已經成為了中高端 PCB 產品制造中的主流技術方案。隨著直接成像技術的進一步發展成熟，直接成像設備的制造成本及銷售價格有望進一步下降，其在單面板、雙面板等低端 PCB 領域中有望對傳統曝光設備實現替代，進一步提升市場滲透率。目前在 PCB 產業化生產中，相較于傳統曝光設備，直接成像設備在曝光精度、良品率、生產效率、環保性、自動化水平等諸多方面具有比較優

55、勢，符合 PCB 產業高端化升級要求，成為了 PCB 制造中曝光工藝的主流技術方案，隨著設備成本的不斷下降，未來直接成像設備市場需求有望快速增長。圖表圖表 1616：20192019-20232023 年年 PCBPCB 產品曝光精度（最小線寬）要求演進產品曝光精度（最小線寬）要求演進 序號序號 PCBPCB 產品類型產品類型 20192019 年年 20212021 年年 20232023 年年 1 多層板 40m 30m 30m 2 HDI 板 40m 30m 30m 3 柔性板 20m 15m 15m 4 IC 載板 8m 5m 5m 資料來源：臺灣電路板協會（TPCA）、光證券研究所整

56、理 五、五、國產國產 PCBPCB 直接成像設備發展情況直接成像設備發展情況 在 PCB 直接成像設備領域，由于設備由多個系統組成，設備生產工藝復雜，因此技術門檻高，目前業主要參與者包括以列 Orbotech、日本的 ORC、ADTEC、SCREEN 以及芯碁微裝、江蘇影速、天津芯碩、中山新諾、族激光等企業。由于我國 PCB 直接成像技術發展起步較晚，以 Orbotech、ORC 為代表的國外企業占據主要市場份額。近年來，我國企業不斷加研發投入，技術水平得到有效提升，以芯碁微裝為代表的國內 PCB 直接成像設備廠商在最小線寬、對位精度、產能等核心性能指標方面，已經能夠與國外廠商進市場競爭，并且

57、憑借產品性能及本土服務優勢，開始逐步實現進口替代及設備出口。未來，隨著全球 PCB 產品結構不斷升級以及國內直接成像設備廠商的業務規模不斷增長，國產直接成像設備有望加速實現對業內傳統曝光設備以及對進口PCB 直接成像設備的替代。圖表圖表 1717：業內主要企業：業內主要企業 產品領域產品領域 境外主要廠商境外主要廠商 國內主要廠商國內主要廠商 PCB 領域 以列 Orbotech、日本 ADTEC、日本 ORC、日本 SCREEN、臺灣川寶科技 芯碁微裝、族激光、天津芯碩、江蘇影速、中山新諾 泛半導體領域 瑞典 Mycronic、德國 Heidelberg、日本 SCREEN、美國 KLA-T

58、encor、美國 Rudolph 芯碁微裝、上海微電子、天津芯碩、中山新諾、江蘇影速 資料來源：公司招股說明書、光證券研究所整理 圖表圖表 1818：2021 2021 年年全球全球 PCBPCB 直接成像直接成像設備設備市場銷售收入前三名市場銷售收入前三名 排名排名 企業名稱企業名稱 20212021 年（百萬美元）年（百萬美元）銷售收入銷售收入 占比占比 1 Orbotech 352.35 43.35%2 ORC 83.03 10.22%3 芯碁微裝 65.81 8.10%資料來源：公司招股說明書、光證券研究所整理 敬請參閱最后一頁特別聲明-15-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（6886

59、30.SH688630.SH）2.1.22.1.2、光刻技術在泛半導體領域內的應情況光刻技術在泛半導體領域內的應情況 目前，在泛半導體領域，根據是否使掩膜版，光刻技術主要分為直寫光刻與掩膜光刻。其中，掩膜光刻可進一步分為接近/接觸式光刻以及投影式光刻。圖表圖表 1919：泛半導體主要光刻技術分類泛半導體主要光刻技術分類 圖表圖表 2020：直寫光刻、接近直寫光刻、接近/接觸式光刻以及投影式光刻示意圖接觸式光刻以及投影式光刻示意圖 資料來源：公司招股說明書、光證券研究所整理；注：黃塊是公司涉及的技術領域；資料來源：公司招股說明書、光證券研究所整理 一、一、掩膜光刻技術原理掩膜光刻技術原理 掩膜光

60、刻由光源發出的光束，經掩膜版在感光材料上成像，具體可分為接近、接觸式光刻以及投影光刻。相較于接觸式光刻和接近式光刻技術，投影式光刻技術更加先進，通過投影的原理能夠在使相同尺寸掩膜版的情況下獲得更小比例的圖像，從而實現更精細的成像。目前，投影式光刻在最小線寬、對位精度、產能等核心指標方面能夠滿足各種不同制程泛半導體產品規模制造的需要，成為當前 IC 前道制造、IC 后道封裝以及 FPD 制造等泛半導體領域的主流光刻技術。二、二、直寫光刻技術原理直寫光刻技術原理 直寫光刻也稱無掩膜光刻，是指計算機控制的高精度光束聚焦投影至涂覆有感光材料的基材表面上，無需掩膜直接進掃描曝光。直寫光刻根據輻射源的不同

61、致可進一步分為兩主要類型：一種是光學直寫光刻，如激光直寫光刻；另一種是帶電粒子直寫光刻，如電子束直寫、離子束直寫等。直寫光刻在泛半導體領域中的掩膜版制版及器件制造中的技術特征如下：A A、掩膜版制版領域、掩膜版制版領域 直寫光刻技術能夠在計算機控制下按照設計好的圖形直接成像，容易修改且制作周期較短，成為目前泛半導體掩膜版制版的主流技術。其中，激光直寫光刻技術是指計算機控制的高精度激光束根據設計的圖形聚焦至涂覆有感光材料的基材表面上，無需掩膜，直接進掃描曝光的精密、微細、智能加工技術，主要應于 FPD 制造所需的掩膜版制版及 IC 制造所需的中低端掩膜版制版領域。帶電粒子直寫光刻技術與激光直寫光

62、刻技術的原理相同，只是將輻射源帶電粒子束取代激光光束，能夠實現更高的光刻精度，主要應于 IC 制造所需的高端掩膜版制版領域。敬請參閱最后一頁特別聲明-16-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（688630.SH688630.SH）B B、泛半導體器件制造領域、泛半導體器件制造領域 直寫光刻技術受限于生產效率與光刻精度等方面因素，目前還無法滿足泛半導體產業規模制造的需求。主要原因：一是帶電粒子直寫光刻技術的生產效率較低，且在規模生產中會產生較為嚴重的鄰近效應（電子散射會導致電子的運動方向發生偏離，散射電子會超出原有的束斑尺寸范圍，對于鄰近束斑的非曝光區域，抗蝕劑層吸收了部分偏離束斑尺寸電子的能量而

63、發生曝光），嚴重影響圖形的分辨率及精度；二是激光直寫光刻技術受限于激光波長，在光刻精度上不如電子束、離子束等帶電粒子直寫光刻技術，還無法滿足高端半導體器件制造的需求。但是，泛半導體器件具有類型多樣化、升級迭代快的特點，特定型號的掩膜版使壽命相對較短，進一步加劇了高昂的掩膜版投入成本，尤其是新產品研發成本高、周期長。受上述因素影響，業內企業逐步提高了對無需掩膜版的直寫光刻設備研發的重視程度，以期提高其生產效率。目前直寫光刻技術已經在科研、軍工以及特種器件等特定領域內實現一定程度的產業化應。三、三、掩膜光刻技術和直寫光刻技術在泛半導體領域不同細分市場的應情況掩膜光刻技術和直寫光刻技術在泛半導體領域

64、不同細分市場的應情況 在泛半導體的產業化生產中，掩膜光刻與直寫光刻在下表不同細分市場所要求的光刻精度（最小線寬）具有明顯差別。具體如下：圖表圖表 2121：直寫光刻與掩膜光刻不同應市場對比：直寫光刻與掩膜光刻不同應市場對比 應領域應領域 直寫光刻直寫光刻 掩膜光刻掩膜光刻 光刻精度要求光刻精度要求 激光直寫光刻激光直寫光刻 帶電帶電粒子束直寫光刻粒子束直寫光刻 前道制造 滿足低端 IC 制造需求-滿足中高端IC制造需求 高 IC、FPD 掩膜版制版 FPD 制造所需的掩膜版制版及IC制造所需的中低端掩膜版制版需求 滿足 IC 制造高端掩膜版制版需求-中等 IC 后道封裝 滿足先進封裝需求-滿足

65、先進封裝需求 較低 FPD 制造 滿足低世代線需求-滿足中高世代線需求 較低 資料來源：公司招股說明書、光證券研究所整理 A A、ICIC 前道制造領域前道制造領域 掩膜光刻中的投影式光刻技術發展成熟，在實現高精度的同時還能實現高效的批量生產，符合規模 IC 產業化生產的需求，目前 IC 前道制造掩膜光刻設備市場被荷蘭 ASML、日本 Nikon、Canon 所壟斷，其中荷蘭 ASML 處于全球領先地位，國內廠商僅有上海微電子等企業能夠實現投影式光刻設備的產業化。在 IC制造直寫光刻領域，目前芯碁微裝、天津芯碩等國內企業能夠實現直寫光刻設備的產業化，國外競爭對手主要包括德國 Heidelber

66、g 等。B B、ICIC、FPDFPD 掩膜版制版領域掩膜版制版領域 掩膜版制版基本使直寫光刻技術。采激光為輻射源的直寫光刻設備領域，主要廠商為瑞典 Mycronic、德國 Heidelberg 等企業，其中瑞典 Mycronic 處于全球領先地位。國內企業中，芯碁微裝、江蘇影速、天津芯碩等企業能夠實現此類設備的產業化，芯碁微裝在激光掩膜版制版領域的技術水平（最小線寬、產能效率等關鍵指標）已經能夠與德國 Heidelberg 進競爭。在采帶電粒子束作為輻射源的直寫光刻設備領域，主要廠商為日本 JEOL、ELIONIX、NuFlare、ADVANTEST 以及德國 Vistec、Raith 等。

67、C C、ICIC 后道封裝領域后道封裝領域 在 IC 后道封裝領域，隨著半導體產業的不斷發展，摩爾定律逐漸減弱，技術節點的變遷以及晶圓尺寸的變化速度逐步放緩。采更為先進的封裝技術成為 IC 敬請參閱最后一頁特別聲明-17-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（688630.SH688630.SH）芯片實現更小尺寸、更低成本、更高性能的有效手段，以晶圓級封裝（WLP）、3D 封裝、硅通孔（TSV）等封裝技術為代表的先進封裝技術得到了快速發展。目前，在 IC 先進封裝領域，掩膜光刻技術是產業中應的主流技術，主要廠商以日本 ORC、美國 Rudolph 等日本、歐美地區企業為主，我國企業中僅有上海微電子

68、等企業能夠參與市場競爭。近年來，針對掩膜光刻在對準的靈活性、尺寸封裝以及自動編碼等方面存在局限的情況，日本 SCREEN、USHIO 等泛半導體光刻設備廠商已經成功研制了于 IC 先進封裝的激光直寫光刻設備。根據全球半導體研究機構 Yole 預測，激光直寫光刻技術在 IC 先進封裝領域內的應將在未來三年內逐步成熟并占據一定的市場份額，具有良好的市場應前景。D D、FPDFPD 制造領域制造領域 根據顯示面板制造所使玻璃基板的尺寸不同，顯示面板產品可分為不同世代。例如，應于智能手機顯示面板制造的多為第 6 代玻璃基板（尺寸為1,500*1,850mm），應于 65 寸電視機顯示面板制造的多為 1

69、0.5 代玻璃基板（尺寸為 2,940*3,370mm）。目前 FPD 高世代產線均采投影式光刻技術，在保證曝光精度要求的同時還能實現高效的批量生產，符合規模 FPD 產業化生產的需求。目前，FPD 投影式光刻設備的主要廠家包括日本 Nikon、Canon、美國 Rudolph 以及國內的上海微電子等，其中日本 Nikon 和 Canon 兩家占據 FPD 高端光刻設備的主要市場份額。直寫光刻技術在高世代產線中還未有產業化的應，但是在低世代產線中直寫光刻設備能夠實現最小線寬低于 1m 的光刻精度，可以應在面板客戶小批量、多批次產品的生產以及新產品的研發試制，芯碁微裝于 2018 年推出應在 F

70、PD低世代產線的國產 OLED 顯示面板直寫光刻自動線系統（LDW-D1），光刻精度可達 0.7m，并且成功獲得面板客戶的產線驗證，該領域國外競爭對手主要有德國 Heidelberg 等。四、四、直寫光刻技術應前景直寫光刻技術應前景 除掩膜版制版基本使直寫光刻技術外，目前直寫光刻技術在泛半導體領域是掩膜光刻技術的有益補充，并在特定場景下的器件光刻工藝環節中起著不可替代的作。具體體現在：A A、直寫光刻技術向、直寫光刻技術向 ICIC 封裝、封裝、FPDFPD 制造等領域擴展制造等領域擴展 一方面，IC 及元器件的高度集成化發展對光刻設備制造精度的要求不斷提升，導致掩膜光刻所需的掩膜版成本急劇上

71、升，成為下游應廠商的成本控制痛點。為解決掩膜版成本昂貴的問題，上游設備廠商通過不斷研發升級直寫光刻技術來滿足下游應廠商的需求。因此，近年來直寫光刻技術應領域開始不斷向 IC封裝、FPD 制造等領域擴展。B B、直寫光刻技術在科研院所、產線試驗、軍工企業等特殊應場景的應、直寫光刻技術在科研院所、產線試驗、軍工企業等特殊應場景的應 在科研院所、產線試驗、軍工企業等特殊應場景下，直寫光刻設備體現了特定的優勢。如科研院所、產線試驗需要進量樣本的試生產，不同批次樣品間具有一定差異，每個批次需要單獨開模，導致掩膜版的開模費高，且掩膜版制版產能分有限，生產交付周期較長；在軍工等涉密應場景下，由于目前掩膜光刻

72、設備基本被外國企業壟斷，使具有自主核心技術的直寫光刻設備，能夠滿足保密性需求。敬請參閱最后一頁特別聲明-18-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（688630.SH688630.SH）2.22.2、直寫直寫光刻光刻設備設備下游應下游應場景場景豐富豐富 公司生產的直接成像設備及自動線系統、直寫光刻設備及自動線系統主要應在下游 PCB 業、泛半導體業的制造環節，設備的市場需求同下游 PCB、泛半導體產業的繁榮程度緊密相關。2.2.12.2.1、PCBPCB 直接直接光刻光刻設備下游設備下游市場需求良好市場需求良好 一、一、PCBPCB 領域：領域：產值不斷上升帶來龐市場需求產值不斷上升帶來龐市場需求

73、 印制電路板作為“電子產品之母”，是電子設備重要的電子零部件之一，既是電子元器件線路連接的提供者，也是電子元器件的支撐體，不僅可以提供集成電路、半導體器件等各類電子元器件固定、裝配的機械支撐，而且能完成各種電子元器件之間的布線和電子連接或電絕緣，提供所要求的注入特性阻抗等電氣特性，并為自動焊接提供阻焊圖形，為電子元器件插裝、檢查以及維修等一系列工序提供識別字符和圖形，廣泛應于通訊電子、消費電子、計算機、汽車電子、工業控制、醫療器械、國防及航空航天等領域。PCB 制造業產值的不斷提升，將為上游 PCB 制造設備帶來龐的市場需求。圖表圖表 2222：PCBPCB 工藝流程圖工藝流程圖 圖表圖表 2

74、323：2121-2626 年全球年全球 PCBPCB 產值復合增長率預測產值復合增長率預測（百萬美元）（百萬美元）資料來源：深南電路招股說明書、光證券研究所整理 資料來源：Prismark 預測、光證券研究所整理 近年來，隨著我國 PCB 產業的快速發展，PCB 產能不斷提升，PCB 制造設備投資呈現快速增長趨勢。其中，曝光設備是主要的 PCB 制造設備之一，根據我國PCB 頭部廠商深南電路和鵬鼎控股的招股說明書中披露的擴產募投項目設備采購數據，曝光設備投資金額占項目設備總投資金額的比例約為 17%。根據 Prismark 數據，2021-2026 年中國 PCB 產值復合增長率約為 4.6

75、%，預計到 2026 年中國 PCB 產值將達到約 546.05 億美元，占全球的 53.8%。隨著通信、服務器、數據存儲及新能源等領域需求的持續拉動，進一步抵消了消費電子下滑對 PCB 業的影響，下游客戶進一步優化產品結構，提升高端 PCB 產品占比，往汽車、存儲器、服務器等 PCB 板轉型，由此催生了 PCB 曝光設備的更新換代，拉動業需求。敬請參閱最后一頁特別聲明-19-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（688630.SH688630.SH）圖表圖表 2424：20162016-20262026 年年中國中國 PCBPCB 產值統計產值統計 資料來源：Prismark 預測、光證券研究所

76、整理 根據 QY Research 數據，全球 PCB 市場直接成像設備產量在 2021 年為 1,148臺，銷售額為約 8.13 億美元，預計至 2023 年，全球 PCB 市場直接成像設備產量將達到 1,588 臺，銷售額將達到約 9.16 億美元。圖表圖表 2525：20172017-20232023 年全球年全球 PCBPCB 市市場直接成像設備產量場直接成像設備產量 圖表圖表 2626：20172017-20232023 年全球年全球 PCBPCB 市場直接成像設備銷售額市場直接成像設備銷售額 資料來源：QY Research 預測、光證券研究所整理 資料來源：QY Research

77、 預測、光證券研究所整理 根據 QY Research 數據，中國 PCB 市場直接成像設備產量在 2021 年為 646 臺，銷售額為約 4.16 億美元，預計至 2023 年，中國 PCB 市場直接成像設備產量將達到 981 臺，銷售額將達約 4.94 億美元。CAGRCAGR 4.4.6 6%敬請參閱最后一頁特別聲明-20-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（688630.SH688630.SH）圖表圖表 2727：20172017-20232023 年中國年中國 PCBPCB 市場直接成像設備產量市場直接成像設備產量 圖表圖表 2828：20172017-20232023 年中國年中國

78、PCBPCB 市場直接成像設備銷售額市場直接成像設備銷售額 資料來源：QY Research 預測、光證券研究所整理 資料來源：QY Research 預測、光證券研究所整理 二、二、PCBPCB 阻焊工藝阻焊工藝領域領域：具備良好的應前景：具備良好的應前景 在 PCB 領域，除于 PCB 線路層的曝光工藝，直寫光刻設備在 PCB 阻焊工藝中也具備良好的應前景。在該領域，隨著半導體器件的小型化、精密化發展，PCB 焊盤阻焊橋制作空間減小，對阻焊層曝光的精度要求隨之提升，傳統的菲林綠油曝光精度難以滿足要求，會因各種曝光不良降低良品率，從而為直寫光刻設備的市場滲透提供了機遇。根據 UResearc

79、h 數據，2020 年我國 PCB 阻焊層曝光設備市場規模約為 13.57億元，預計到 2023 年將增長至 20.50 億元，年復合增長率約為 14.73%，為直寫光刻設備在阻焊層曝光替代傳統曝光設備提供了充分的市場空間。圖表圖表 2929：20132013-20232023 年我國年我國 PCBPCB 阻焊層曝光設備市場規模阻焊層曝光設備市場規模（億元）（億元）資料來源：UResearch 預測、光證券研究所整理 2.2.22.2.2、泛半導體光刻設備下游市場泛半導體光刻設備下游市場增長強勁增長強勁 泛半導體光刻設備具有非常高的技術門檻。近年來，隨著產能與消費能力的不斷提升，中國陸地區成為

80、全球第一消費電子生產和消費地區。在我國政府的政策力支持下，通過投入自主研發和引進業內優秀技術人才等手段，我國泛半導體產業得到了快速發展，其中 IC 產業及 FPD 產業規模持續快速增長，為泛半導體設備提供了廣闊的市場空間。敬請參閱最后一頁特別聲明-21-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（688630.SH688630.SH）一、一、ICIC 載板領域載板領域：下游需求強勁，國產替代進程加速下游需求強勁，國產替代進程加速 全球先進封裝技術產業的不斷發展，催生了 IC 載板（又稱“封裝基板”）的產業化發展，IC 載板系芯片封裝核心材料，芯片封裝后再與 PCB 進板級封裝構成電子終端產品的核心模組。

81、IC 載板既能夠實現芯片與常規印制電路板（多為主板，母板，背板）之間的電氣連接，又能夠為芯片等半導體器件提供保護和支撐，形成散熱的通道，在實現多引腳、縮小封裝尺寸、改善電性能及散熱，提高布線密度等方面具有出突出優勢，在半導體先進封裝領域具有良好的應前景。封裝基板產品有別于傳統 PCB，高加工難度與高投資門檻是封裝基板的兩核心壁壘。從產品層數、板厚、線寬與線距、最小環寬等維度看，封裝基板更傾向于精密化與微小化，而且單位尺寸小于 150*150mm，是一類更高端的 PCB，其中線寬/線距是產品的核心差異，封裝基板的最小線寬/線距范圍在 10130um，遠遠小于普通多層硬板 PCB 的 501000

82、um。圖表圖表 3030：典型的微電子封裝分級典型的微電子封裝分級 資料來源：深南電路招股說明書、光證券研究所整理 圖表圖表 3131：封裝基板與其他類型封裝基板與其他類型 PCBPCB 產品對比產品對比 技術參數技術參數 封裝基板封裝基板 類載板類載板 SLPSLP 高密度互連板高密度互連板 HDIHDI 普通多層硬板普通多層硬板 PCBPCB 層數 2-10 層 2-110 層 4-16 層 1-90+層 板厚 0.0811.2mm 0.211.5m 0.2512mm 0.317mm 最小線寬/線距 10130um 20130um 40160um 501000um 最小環寬 12.5130

83、um 50-160um 75um 75um 單位尺寸 10000:1)非常高(10M:1)非常高(10M:1)高(5000:1)響應時間 ms us ns ns ms 工作溫度/oC 060-2070-50120-50120 060 圖像殘留 低 高 無 無 低 壽命 中 低 高 高 中 透明性 低 中 高 低 低 折疊性 很差 好 好 中 很差 成本 低 中 高 高 低 適應尺寸 小中 小中 無限制、超 小中 敬請參閱最后一頁特別聲明-25-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（688630.SH688630.SH）到達解析度 8K 4K 8K 8K 8K 到達 PPI 300 300 1000

84、 40 300 資料來源：電子產品世界、光證券研究所整理 圖表圖表 4141：Mini LEDMini LED 產業鏈產業鏈 圖表圖表 4242：中國中國 Mini LEDMini LED 技術應方向技術應方向 資料來源：中商產業研究院、光證券研究所整理 資料來源：奧維云網、光證券研究所整理 根據 Omdia 數據，2021 年 Mini-LED 背光 LCD 終端產品出貨量約為 1,630 萬臺，預計到 2026 年將增長至 3,590 萬臺，其中高端電視的出貨量將由 190 萬臺增長至 2,760 萬臺。電視顯示面板面積較，將有效拉動對 Mini-LED 產品的市場需求，從而為直寫光刻設備

85、在 Mini-LED 阻焊等領域內的應創造廣闊的市場空間。圖表圖表 4343：20212021-20262026 年年 MiniMini-LEDLED 背光背光 LCDLCD 終端產品出貨量終端產品出貨量（萬臺）（萬臺）資料來源：Omdia 預測、光證券研究所整理 四、四、引線框架引線框架領域領域：往高集成方向發展，國產替代訴求迫切往高集成方向發展，國產替代訴求迫切 在引線框架領域，其作為芯片與外部導線的橋梁，借助于鍵合材料實現芯片內部電路引出端與外引線的電氣連接，是形成電氣回路的關鍵結構件。目前，引線框架的制造工藝主要有沖壓法及蝕刻法，其中蝕刻法工藝對精度要求更高。在蝕刻法工藝中，隨著半導體

86、器件尺寸的不斷縮小，其對曝光精度的要求也逐步提升，直寫光刻有望成為理想的解決方案，不斷替代傳統的間接曝光技術。敬請參閱最后一頁特別聲明-26-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（688630.SH688630.SH）圖表圖表 4444：引線框架分類引線框架分類 圖表圖表 4545：引線框架示意圖：引線框架示意圖 資料來源：智研咨詢、光證券研究所整理 資料來源：艾邦半導體網、光證券研究所整理 圖表圖表 4646：沖沖壓壓型工藝型工藝 圖表圖表 4747：蝕刻型工藝蝕刻型工藝 資料來源：艾邦半導體網、光證券研究所整理 資料來源：艾邦半導體網、光證券研究所整理 伴隨全球半導體封裝業快速發展，引線框架作

87、為除 IC 載板外市場最的封裝材料，其市場需求也呈現出持續增長趨勢。根據 ICMtia、SEMI 數據，2021 年全球引線框架市場規模約為 38.2 億美元，同比增長 20.13%，預計到 2023 年將增長至 39.9 億美元；2021 年我國引線框架市場規模約為 80.3 億元，同比幅增長 20.39%，預計 2022 年將增長至 83.6 億元。圖表圖表 4848：20152015-20222022 年我國引線框架市場規模年我國引線框架市場規模 資料來源：ICMtia&SEMI 預測、光證券研究所整理 敬請參閱最后一頁特別聲明-27-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（688630.SH

88、688630.SH）五、五、掩膜版領域掩膜版領域：高精細化發展帶來更高：高精細化發展帶來更高技術技術要求要求 高分辨率終端顯示產品高分辨率終端顯示產品的不斷滲透與發展也必然會帶動掩膜版朝著高精細化的方向發展。掩膜版作為平板顯示制造過程的關鍵材料，對面板產品的精度起決定性的作，這也意味著對掩膜版的精度提出了更高的技術要求。近年來隨著平板顯示解析度不斷提高，TFT 半導體主動層材料已逐步采 LTPS/Oxide 技術，并朝著 LTPO（低溫多晶氧化物）等新技術演變。對于掩膜版的配套技術要求，主要體現在曝光分辨率（最小線寬線縫）、最小孔或方塊、CD 均勻性以及套合精度的不斷提升。在半導體方面在半導體

89、方面，半導體產品制程節點由 130nm、100nm、90nm、65nm 等逐步發展到 45nm、28nm、14nm、7nm 等，目前境內芯片主流先進制造工藝為28nm，境外主流為 14nm，最先進半導體制程節點已經進入到 3/5nm 節點領域。半導體掩膜版技術更新主要體現在圖形尺寸、精度及制造技術等方面。以掩膜版最小圖形尺寸為例，180nm 制程節點半導體產品所對應的掩膜版最小圖形尺寸約為 750nm，65nm 制程節點產品對應約 260nm，28nm 制程節點產品對應約 120nm?？梢钥闯?，半導體掩膜版圖形尺寸及精度隨著半導體技術節點的演化而逐步提升，目前主流制程在 100400nm 工藝

90、區間。圖表圖表 4949：掩膜版工藝流程圖：掩膜版工藝流程圖 圖表圖表 5050：平板顯示掩膜版精度發展趨勢簡圖平板顯示掩膜版精度發展趨勢簡圖 資料來源：路維光電招股說明書、光證券研究所 資料來源：Omdia、光證券研究所 在平板顯示掩膜版領域在平板顯示掩膜版領域，Omdia 2021 年 7 月研究報告顯示，2016 年至 2019年全球平板顯示掩膜版的市場規模增長較為迅速，2019 年全球平板顯示掩膜版的市場規模約為 1,010 億日元，而 2016 年全球平板顯示掩膜版的市場規模約為671 億日元，2016 年至 2019 年的年均復合增長率達 14.58%。受新冠疫情影響，2020 年

91、平板顯示掩膜版市場規模約為 903 億日元，較 2019 年下降 10.57%，但平板顯示掩膜版市場自 2021 年起逐漸實現復蘇，2022 年市場規模預計將增長至 1,026 億日元。分地區來看，自 2018 年起中國陸超越韓國成為全球第一平板顯示掩膜版市場，自 2020 年開始中國陸的掩膜版市場規模占比超過50%。敬請參閱最后一頁特別聲明-28-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（688630.SH688630.SH）圖表圖表 5151：全球平板顯示掩膜版市場規模（百萬日元）全球平板顯示掩膜版市場規模（百萬日元）圖表圖表 5252：全球平板顯示掩膜版市場規模分地區占比全球平板顯示掩膜版市場規

92、模分地區占比 資料來源：Omdia 預測、光證券研究所整理 資料來源：Omdia 預測、光證券研究所整理 在半導體掩膜版領域在半導體掩膜版領域，2019 年 SEMI 統計數據顯示，自 2012 年起全球半導體掩膜版市場保持高速發展的態勢，在經過連續七年的增長后，2019 年全球半導體掩膜版市場規模達到 41 億美元。SEMI 預計未來全球半導體掩膜版市場將繼續保持穩健的增長，2021 年市場規模超過 44 億美元。從地區分布來看，自2012年至今中國臺灣一直是全球最的半導體掩膜版市場，2017 年韓國超越北美市場，成為全球第二半導體掩膜版市場。2019 年，全球前三半導體掩膜版市場依次為中國

93、臺灣、韓國和北美，占比分別為 37.92%、20.91%和 19.33%。隨著我國半導體產業占全球比重的逐步提升，我國半導體掩膜版市場規模也逐步擴。2019 年中國陸半導體掩膜版市場規模為 1.44 億美元，2021 年達到 1.95億美元，年均復合增長率達 16.32%。圖表圖表 5353：全球半導體顯示掩膜版市場規模及地區分布（百萬美元）全球半導體顯示掩膜版市場規模及地區分布（百萬美元）資料來源：SEMI 預測、光證券研究所整理 敬請參閱最后一頁特別聲明-29-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（688630.SH688630.SH）3 3、公司技術實力國內領先，具備較強的先公司技術實力國內

94、領先，具備較強的先發優勢發優勢 公司在微納直寫光刻核心技術領域具有豐富的技術積累，持續在系統集成技術、光刻紫外光學及光源技術、高精度高速實時自動對焦技術、高精度高速對準多層套刻技術、高精度多軸高速程精密驅動控制技術、高可靠高穩定性及 ECC技術、高速實時高精度圖形處理技術和智能生產平臺制造技術等前沿科技領域投入研發力量，持續構建高端裝備在“光”、“機”、“電”、“軟”、“算”的技術護城河。3.13.1、公司具備較強的技術研發實力公司具備較強的技術研發實力 一、一、優秀的技術研發隊伍優秀的技術研發隊伍 公司通過內部培養和外部引進的方式形成了深厚的人才儲備，截至 2022 年末，公司技術研發團隊共

95、有 178 人，占員工總人數的 38%。公司科學家團隊具備近三年半導體設備開發經驗，曾任職于蔡司、科天半導體、球半導體等全球半導體知名廠商，具有深厚的專業背景及產業積累，多人入選“安徽省創新創業領軍人才”、“安徽省百人計劃引進人才”和“合肥市領軍人才”等高端人才計劃，并帶領團隊獲得“安徽省高層次科技人才團隊”、“2019 年創客中國安徽省中小企業創新創業賽企業組一等獎”、“第八屆中國創新創業賽安徽賽區成長企業組二等獎”、“2018 年度合肥高新區優秀企業創新創業獎-專業創造獎”、“廬州產業創新團隊”、“江淮硅谷創新創業團隊”等榮譽。二、二、較強的產品研發產業化能力較強的產品研發產業化能力 在產

96、品研發方面，公司自主研發的雙臺面激光直寫曝光設備 TRIPOD100T 和 D1曝光機分別入選 2017 年第一批、第二批安徽省首臺（套）重技術裝備，雙機自動連線激光直接成像機 TRIPOD200T 入選 2020 年度安徽省首臺（套）重技術裝備。公司還先后承擔了 2019 年第二批工業強基實施方案-6 代線平板顯示曝光機項目；2020 年安徽省第五批重新興產業專項-合肥高新技術產業開發區泛半導體光刻設備重新興產業專項；2021 年安徽省第三批科技重專項（定向委托類）-90nm-65nm 制版光刻設備研制。在產業化應方面，在半導體封裝領域，公司成功研發了 WLP 系列直寫光刻設備以及 IC 載

97、板專直寫光刻設備，并實現了下游產業化應，進入了華天科技、東山精密、臻鼎科技等知名客戶供應鏈。在 PCB 阻焊領域，公司持續推動直寫光刻設備在 PCB 阻焊層的產業化應，推出面向 PCB 高端阻焊工藝需求的 NEX系列產品，覆蓋了阻焊線/開窗 40m/70m、50m/90m、75m/150m 等多個工藝技術節點，并成功進入了東山精密、健鼎、深南電路等知名廠商供應鏈；自主開發的 LDW700 設備應于知名平板顯示企業維信諾，為公司深化直寫光刻設備在高端PCB阻焊以及拓展在Mini-LED領域的產業化應打下了堅實的基礎。在引線框架領域，目前公司已實現產品的客戶導入，逐步對立德半導體等下游客戶實現了銷

98、售。在新能源光伏領域，公司已經與下游知名電池片廠商進了技術探討。敬請參閱最后一頁特別聲明-30-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（688630.SH688630.SH）三、三、完善的核心技術體系完善的核心技術體系 公司通過持續的自主研發，已形成了系統集成技術、光刻紫外光學及光源技術、高精度高速實時自動對焦技術、高精度高速對準多層套刻技術、高精度多軸高速程精密驅動控制技術、高可靠高穩定性及 ECC 技術、高速實時高精度圖形處理技術等一系列直寫光刻關鍵技術，并形成了相應的知識產權成果。圖表圖表 5454：公司公司直寫光刻系統集成模塊及各子系統直寫光刻系統集成模塊及各子系統 資料來源：公司招股說明書

99、、光證券研究所整理 圖表圖表 5555：公司：公司直寫光刻系統集成模塊直寫光刻系統集成模塊八項核心技術概況八項核心技術概況 序號序號 技術名稱技術名稱 對應直寫光刻系統模塊對應直寫光刻系統模塊 技術來源技術來源 專利專利/軟件著作權保護措施軟件著作權保護措施 應和貢獻情況應和貢獻情況 PCBPCB 系列系列 泛半導體系列泛半導體系列 1 系統集成技術 直寫光刻系統集成模塊 自主研發 已獲授權專利 9 項，其中發明 7 項，實新型 2 項 已量產 已量產 2 光刻紫外光學及光源技術 紫外光源、光路系統 自主研發 已獲授權專利 14 項，其中發明 5 項，實新型 9 項 已量產 已量產 3 高精度

100、高速實時自動對焦技術 聚焦系統 自主研發 已獲授權專利 6 項，其中發明 1 項，實新型 5 項 已量產 已量產 4 高精度高速對準多層套刻技術 對準系統、高精度位移平臺 自主研發 已獲授權專利 8 項，其中發明 1 項，實新型 7 項 已量產 已量產 5 高精度多軸高速程精密驅動控制技術 高精度位移平臺 自主研發 已獲授權專利 4 項，其中發明 1 項，實新型 3 項 已量產 已量產 6 高可靠高穩定性及 ECCECC 技術 整體環境控制及自動補償系統 自主研發 已獲授權專利 18 項，其中發明 3 項，實新型 15 項 已量產 已量產 7 高速實時高精度圖形處理技術 圖形處理系統 自主研發

101、 已獲授權專利 7 項，其中發明 6 項，實新型 1 項；并獲授權軟件著作權 2 項 已量產 已量產 8 智能生產平臺制造技術 電控系統、整機軟件系統、智能生產系統 自主研發 已獲授權實新型 2 項；并獲授權軟件著作權 11 項 已量產 已量產 資料來源：公司招股說明書、光證券研究所整理 3.23.2、定增定增募資募資著眼公司長遠發展著眼公司長遠發展 2022 年 12 月，公司發布定增公告，擬向特定對象發股票募集資金總額不超過79,768.57 萬元（含本數）。通過本次發及募投項目的建設，公司計劃達成以下目標：1、加市場開拓力度，深化拓展直寫光刻設備在新型顯示、PCB 阻焊、引線框架以及新能

102、源光伏等新應領域的產業化應，拓寬下游市場覆蓋面，推動主營業務規模的持續增長；2、瞄準快速增長的 IC 載板、類載板市場，加市場導入力度，推動公司直寫光刻設備產品體系的高端化升級，提升直寫光刻產品利潤水平；3、加對高精度運動平臺、先進激光光源、超幅面高解析度曝光引擎等上游關鍵子系統、核心零部件的自主研發，提升供應鏈的穩定性，拓寬核 敬請參閱最后一頁特別聲明-31-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（688630.SH688630.SH）心技術護城河；4、增強公司資本實力，滿足未來業務規模增長帶來的營運資金需求。圖表圖表 5656：公司定增公司定增募集資金募集資金金額金額及投向及投向 圖表圖表 57

103、57：募投相關產業化項目的具體情況梳理募投相關產業化項目的具體情況梳理 資料來源：公司公告、光證券研究所整理 資料來源：公司公告、光證券研究所整理 圖表圖表 5858：公司募投項目的產業化基礎情況：公司募投項目的產業化基礎情況 應領域應領域 差異化技術要求差異化技術要求 公司技術先進性水平公司技術先進性水平 公司產業化基礎公司產業化基礎 客戶開拓情況客戶開拓情況 PCB 阻焊 消費電子、5G 通訊以及新能源汽車等產業發展推動 PCB阻焊層曝光精度要求提升至40/70m，對設備的曝光精度、產能要求較高。公司成功開發了面向 PCB 高端阻焊市場的NEX 系 列 產 品，覆 蓋 了 阻 焊 線/開

104、窗40m/60m、50m/90m、60m/120m等多個工藝技術節點，產能達到了 300 片/小時。同時在項目期內也規劃了 30/50m的產品以滿足后期產品的發展。公司成功開發了面向 PCB 高端阻焊市場的 NEX 系列產品，并成功進入了東山精密、健鼎科技、深南電路 等 知名 PCB 廠 商 供 應鏈，2019-2021 年度該系列累計銷售收入達到 21,917.28 萬元。成功進入了東山精密、健鼎科技、深南電路等知名 PCB 廠商供應鏈，2019-2021 年度 NEX 系列產品累計銷售收入達到 21,917.28 萬元。截至2022 年 9 月 30 日，在手訂單金額超過 6000 萬元，

105、主要客戶包括生益電子、奕東電子、康佳鴻業、宏銳興等一系列客戶。IC 載板及類載板 IC 載板已被廣泛應于BGA、FlipChip、2.5D/3D封裝等現代IC先進封裝工藝中，對線路層曝光精度、穩定性要求較高，同時需滿足規模產業化生產的產能要求。公司 MAS6 和 MAS8 設備可分別實現 6m和 8m 的高曝光精度，對位精度達到5m，產能 72 面/h，資料處理精度為0.35m，已接近或超越部分 ADTEC、SCREEN、ORC、Orbotech 等全球頭部企業競品，在項目期內規劃了 4m 的設備以便滿足市場的技術發展的需要。成功實現了 MAS6、MAS8、MAS12、MAS15 等 IC 載

106、板及類載板直寫光刻設備的產業化生產，并實現了市場銷售，2019-2021 年銷售收入分別為 336.89 萬元、5,657.24 萬元和 10,692.54 萬元，呈現快速增長態勢。截止 2022 年 9 月 30 日，在手訂單金額超過 3,000 萬元。該細分領域公司的主要客戶包括深南電路、生益電子、宏銳興、江西紅板、上達電子、日翔股份、浩遠電子、維信電子、明陽電路等多個客戶。新型顯示 Mini/Micro-LED 顯示面板器件數量繁多且線間距密集，要求阻焊層曝光精度較高（50-60m），同時需匹配高反射率的阻焊油墨使。公司 NEX 系列產品實現了阻焊線/開窗40m/60m 的曝光精度要求，

107、能夠適于Mini/Micro-LED 顯示面板阻焊白和黑油墨的使，充分滿足該領域內的開窗一致性（高達5m）、對位精度（8m）等技術要求，同時滿足整板面對顏的一致性高要求。成功開發了面向 Mini-LED 阻焊曝光需求的白和黑油墨的設備機型。諾華電子、美鼎電子、弘信電子、高智電子、浩遠電子、江西紅板等。引線框架 沖壓式工藝無法適應當前集成電路精細化發展帶來的多腳位和輕薄化封裝要求，蝕刻工藝成為引線框架未來發展的主要方向，對曝光的精度及靈活性要求較高。公司成功開發了 RTR15DE，能夠滿足引線框架的更小線寬和更高層間對位的要求，使卷對卷的雙面同時曝光，實現曝光精度15m、層 間 對 位 精 度

108、5m、產 能2m/min?？蛻魧肓肆⒌掳雽w，實現了產品的產業化應。成功導入了立德半導體、龍騰電子等客戶。新能源光伏 曝光設備主要應于光伏電池“銅電鍍”工藝，該工藝為業新興工藝，對曝光設備的產能、穩定性具有較高要求。公司已實現了在實驗室條件下滿足 5m 以下線寬的銅柵線的曝光需求的直寫光刻設備的產業化；同時提供量產線實現最小15m 的銅柵線的直寫曝光方案，產能達到6,000 片/小時、對位精度10m，不但可以滿足 HJT 的應，也可滿足 XBC 高效電池的高對位要求，并支持 210mm 的整片和雙半片光伏電池的制造。目前多個設備機臺在下游客戶的產線進驗證。多個設備機臺在客戶端產線驗證。資料來

109、源：公司公告、光證券研究所整理 敬請參閱最后一頁特別聲明-32-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（688630.SH688630.SH）一、一、直寫光刻設備產業應深化拓展項目直寫光刻設備產業應深化拓展項目 通過該項目的實施，公司將加直寫光刻設備的產業化應深化拓展力度。一方面，公司持續提升技術成果轉化能力，面向新型顯示、引線框架和新能源光伏等新領域，拓展直寫光刻設備在上述領域中的產業化應，開發滿足下游業差異化、定制化需求的直寫光刻新產品，有效豐富公司現有直寫光刻設備產品矩陣，降低對 PCB 業的依賴性，并有效提升主營業務發展潛力。另一方面，公司將充分把握 PCB 阻焊市場中運直寫光刻設備替代傳統

110、曝光設備的市場機遇，加公司 NEX 系列阻焊直寫光刻設備的市場推廣力度，持續提升產品性能和產品的市場滲透率。圖表圖表 5959：直寫光刻設備產業應深化拓展項目直寫光刻設備產業應深化拓展項目概況概況 資料來源：公司公告、光證券研究所整理 二、二、ICIC 載板、類載板直寫光刻設備產業化項目載板、類載板直寫光刻設備產業化項目 通過該項目的實施，公司將建設現代化的 IC 載板、類載板直寫光刻設備生產潔凈車間，引進先進的生產、檢測設備，擴現有 IC 載板、類載板直寫光刻設備的生產能力，在加強與現有優質客戶合作深度的同時，加對下游 IC 載板潛在客戶的導入，有效把握中國陸地區未來 IC 載板產業發展的市

111、場機遇，提升本地化配套供應能力，推動主營業務的持續發展。圖表圖表 6060：ICIC 載板、類載板直寫光刻設備產業化項目載板、類載板直寫光刻設備產業化項目概況概況 資料來源：公司公告、光證券研究所整理 敬請參閱最后一頁特別聲明-33-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（688630.SH688630.SH）三、三、關鍵子系統、核心零部件自主研發項目關鍵子系統、核心零部件自主研發項目 作為我國直寫光刻設備領域領軍企業，公司深知上游子系統和零部件對自身產品質量的關鍵影響，在不斷加強對上游各類子系統和零部件的質量審核和把控的同時，積極進關鍵子系統和核心零部件的技術攻關，現已實現了部分激光器、工件臺等產

112、品核心零部件等自主產業化應。通過該項目的建設，公司將加對關鍵子系統、核心零部件的自主研發投入，擴技術研發隊伍，豐富產業鏈布局，進一步增強對上述核心技術的理解，助力公司從底層技術原理上豐富核心技術體系，持續拓寬公司直寫光刻設備在“光”、“機”、“電”、“軟”、“算”領域的技術護城河，為公司主營業務的持續拓展提供必需的技術支撐。圖表圖表 6161：關鍵子系統、核心零部件自主研發項目關鍵子系統、核心零部件自主研發項目概況概況 資料來源：公司公告、光證券研究所整理 3.33.3、推股權激勵計劃彰顯對未來發展的信心推股權激勵計劃彰顯對未來發展的信心 為了進一步健全公司長效激勵機制，吸引和留住優秀人才，充

113、分調動公司員工的積極性，有效地將股東利益、公司利益和核心團隊個人利益結合在一起，使各方共同關注公司的長遠發展，公司于 2022 年 4 月份推出股權激勵計劃。該激勵計劃擬授予的限制性股票數量 108.70 萬股，約占激勵計劃草案公告時公司股本總額 12,080.00 萬股的 0.90%，其中首次授予 87.20 萬股，約占激勵計劃草案公告時公司總股本 12,080.00 萬股的 0.72%，占此次授予權益總額的80.22%；預留 21.50 萬股，約占激勵計劃草案公告時公司總股本 12,080.00 萬股的 0.18%，預留部分占此次授予權益總額的 19.78%。該激勵計劃首次授予的激勵對象總

114、人數不超過 212 人，占公司 2021 年底員工總數 361 人的 58.73%，為公司公告激勵計劃時在公司任職的核心骨干員工。敬請參閱最后一頁特別聲明-34-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（688630.SH688630.SH）圖表圖表 6262：激勵對象獲授的限制性股票分配情況激勵對象獲授的限制性股票分配情況 資料來源：公司公告、光證券研究所整理 此次激勵計劃考核年度為 2022-2024 年三個會計年度，以 2021 年的營收或凈利潤為基數分年度進業績考核并歸屬，以達到業績考核目標作為激勵對象的歸屬條件。圖表圖表 6363：股權激勵計劃：股權激勵計劃各各年度業績考核目標年度業績考核目

115、標 資料來源：公司公告、光證券研究所整理 敬請參閱最后一頁特別聲明-35-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（688630.SH688630.SH）4 4、盈利預測、估值分析與投資建議盈利預測、估值分析與投資建議 4.14.1、盈利預測盈利預測 （1 1）關鍵假設）關鍵假設 PCBPCB 設備業務：設備業務：隨著 PCB 產業向國內轉移，同時服務器/數據存儲、汽車產業、手機、通信板塊等業對 PCB 強勁需求，給 PCB 曝光設備帶來了新增的市場機會；另外，PCB 產品往高階發展，催生現有 PCB 曝光設備的更新換代，直接成像設備替代現有傳統曝光設備需求強勁。隨著公司 PCB 設備業務往高端領域擴

116、展，營收有望維持 40-50%的增長，毛利率將逐年提升。2022 年受半導體業景氣度下影響業務增速有所變緩，2023 年業景氣度有望回暖，預計業務增速將逐年提升，參考公司股權激勵目標，我們預測 2023-2025 年該業務營收分別為 7.41/10.47/14.90 億元，同比增長41%/41%/42%，毛利率分別為38.5%/39.0%/39.5%。泛半導體泛半導體設備業務：設備業務：公司在泛半導體領域主要布局 IC 載板、新能源光伏、新型顯示、晶圓級封裝等領域：（1）隨著制造要求的不斷提升，IC 載板朝著超高精細化路線發展，直寫光刻技術成為 IC 載板的主流曝光技術，預計未來高端 IC 載

117、板的曝光精度將提升至 1m，公司有望持續受益；（2）目前光伏電池片的主要材料為銀漿，通過絲網印刷的方式制備金屬柵線，未來隨著 TOP-Con、HJT 等新型電池技術的不斷滲透，銅電鍍工藝有望取代現有的銀漿絲網印刷工藝，曝光環節是銅電鍍工藝中的核心工藝，有望成為公司新的發展動力；（3）Mini-LED等新型顯示技術對焊盤的公差、外觀形狀、阻焊圖形精度、阻焊開口尺寸及油墨外觀均有較高要求，為直寫光刻設備創造廣闊的市場空間。公司泛半導體設備處于導入前期，基數低有望迎來高速增長，毛利率將保持穩定，參考公司股權激勵目標，我們預測 2023-2025 年該業務營業收入分別為 1.63/2.63/3.99

118、億元，同比增長70%/61%/52%，毛利率分別為 65.0%/65.0%/65.0%。（2 2）費假設：費假設：銷售費：銷售費：公司未來在高端 PCB、先進封裝、光伏、新型顯示等領域將有多款產品推出，因此銷售人員及費絕對值將會呈增長態勢，根據 2022 年公司銷售費率為 5.72%，我們保守預計 2023-2025 年銷售費率均為 5.50%;管理費：管理費：公司募投項目正在持續推進，預計相關人員數量將會不斷增加，但占總營收的比例將保持穩定，根據 2022 年公司管理費率為 4.09%，我們合理預計 2023-2025 年管理費率均為 4.00%；研發費：研發費：目前公司多款產品正處于研發及

119、驗收階段，因此我們預計近幾年的研發費絕對值將會呈增長態勢。根據 2022 年公司研發費率為 12.99%，我們合理估計 2023-2025 年研發費率均為 12.00%?；谝陨霞僭O，我們預測公司 2023-2025 年的營業總收入分別為 9.45/13.66/19.67 億元，同比增長 45%/45%/44%，毛利率分別為 44.3%/45.1%/45.7%，歸母凈利潤分別為 2.02/2.96/4.31 億元，對應 EPS 分別為 1.67/2.45/3.57 元。敬請參閱最后一頁特別聲明-36-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（688630.SH688630.SH）圖表圖表 6464：芯

120、碁微裝芯碁微裝主營業務拆分及預測（單位：百萬元，主營業務拆分及預測（單位：百萬元，%）主營業務主營業務 2022021 1 2022022 2 2022023 3E E 2022024 4E E 2022025 5E E PCBPCB 設備業務設備業務營業收入營業收入 415.07415.07 526.89526.89 741.15741.15 1047.201047.20 1489.691489.69 YoY（%）47.61%26.94%40.67%41.29%42.25%毛利率 38.70%37.90%38.50%39.00%39.50%泛半導體設備業務泛半導體設備業務營業收入營業收入 5

121、5.6255.62 95.6095.60 162.80162.80 262.50262.50 399.00399.00 YoY（%）393.52%71.88%70.29%61.24%52.00%毛利率 62.04%65.08%65.00%65.00%65.00%其他業務（含維護及租賃）其他業務（含維護及租賃）營業收入營業收入 21.5621.56 29.7829.78 41.1041.10 56.7156.71 78.2678.26 YoY（%）22.36%38.13%38.00%38.00%38.00%毛利率 71.06%65.92%66.00%66.00%66.00%總體營業收入總體營業收

122、入 492.2492.25 5 652.27652.27 945.05945.05 1366.411366.41 1966.951966.95 YoY（%）58.74%32.51%44.89%44.59%43.95%毛利率 42.75%43.16%44.26%45.12%45.73%資料來源：Wind、光證券研究所預測 4.24.2、估值分析估值分析 4.2.14.2.1、相對估值相對估值 我們采 PE 估值法對芯碁微裝進估值，選取了國內三家業務相近的泛半導體設備公司族數控、天準科技和東威科技作為可比公司。三家可比設備公司 2023-2025 年的 PE 均值分別為 40 x、30 x 和 2

123、4x，對應芯碁微裝的 PE 值分別為 45x、31x 和 21x，2025 年 PE 值低于三家可比公司的 PE均值，考慮到公司正逐步向高端領域擴展且主業增長強勁，給予一定的高估值。圖表圖表 6565：可比公司估值比較：可比公司估值比較-PEPE 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 總市值總市值 （億元）（億元）主營業務簡介主營業務簡介 歸母凈利潤歸母凈利潤（億元億元）PEPE 20222022 2023E2023E 20242024E E 2025E2025E 20232023E E 20242024E E 2025E2025E 301200.SZ 族數控 163 PCB 設備如鉆孔、曝光、

124、成型、檢測等 4.35 4.79 6.01 7.55 34 27 22 688003.SH 天準科技 83 機器視覺設備、半導體及泛半導體設備等 1.52 2.20 2.90 3.47 38 29 24 688700.SH 東威科技 198 PCB 及泛半導體電鍍銅設備等 2.13 4.02 5.64 7.62 49 35 26 平均值平均值 4040 3030 2424 688630.SH 芯碁微裝 90 PCB 及泛半導體直寫光刻設備等 1.37 2.02 2.96 4.31 45 31 21 資料來源：Wind、光證券研究所預測；注：除芯碁微裝外業績預測為 Wind 一致預測，市值時間為

125、 2023 年 06 月 28 日；4.2.24.2.2、絕對估值絕對估值 我們采我們采 DCFDCF（FCFFFCFF）估值法對估值法對芯碁微裝芯碁微裝進估值進估值，關于基本假設的幾點說明：，關于基本假設的幾點說明：1、長期增長率：公司 PCB 業務增長強勁，泛半導體如先進封裝、光伏、新型顯示等業務有望迎來新的增長點，隨著產業的不斷升級對直寫光刻設備的需求量和性能也將持續增加。預計 8 年后進入穩定階段，假設長期增長率為 2.0%；2、值選?。翰缮耆f（2021）二級業分類-半導體的業（1.02）作為公司無杠桿的近似（截止 2023 年 06 月 28 日）；3、無風險利率 Rf 選值：采 2

126、023 年 06 月 28 日年期國債到期收益率 2.70%為無風險利率;敬請參閱最后一頁特別聲明-37-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（688630.SH688630.SH）4、市場風險溢價 Rm-Rf 選?。翰山?20 年滬深 300 指數平均收益率作為市場平均收益率近似，采2023年06月28日20年滬深300指數平均收益率7.76%和年期國債到期收益率 2.70%的差值 5.06%作為市場風險溢價率近似；5、稅率：我們預測公司未來稅收政策較穩定，結合高科技業的實際稅率，假設公司未來稅率為 15%。圖表圖表 6666：絕對估值核心假設表絕對估值核心假設表 關鍵性假設關鍵性假設 數值數值

127、 第二階段年數 8 長期增長率 2.00%無風險利率 Rf 2.70%(levered)1.02 Rm-Rf 5.06%Ke(levered)7.85%稅率 15.00%Kd 3.70%Ve 5669.10 Vd 9.06 目標資本結構 0.16%WACC 7.84%資料來源：光證券研究所預測 圖表圖表 6767：現金流折現及估值表現金流折現及估值表 現金流折現值（百萬元）現金流折現值（百萬元）價值百分比價值百分比 第一階段-30.99-0.24%第二階段 3786.89 29.34%第三階段（終值）9150.04 70.90%企業價值 AEV 12905.94 100.00%加：非經營性凈資

128、產價值 268.90 2.08%減：少數股東權益（市值）0.00 0.00%減：債務價值 9.06 -0.07%總股本價值 13165.78 102.01%股本（百萬股）120.80 每股價值（元）108.99 108.99 PE（隱含 2023）65.11 PE（動態 2023）44.72 資料來源：光證券研究所預測 圖表圖表 6868：敏感性分析表敏感性分析表（單位：元）（單位：元）長期增長率長期增長率 WWACCACC 1.00%1.50%2.00%2.00%2.50%3.00%6.84%120.45 128.79 138.85 151.24 166.84 7.34%107.90 114

129、.56 122.46 132.00 143.74 7.84%7.84%97.28 102.68 108.99108.99 116.48 125.52 8.34%88.21 92.63 97.74 103.72 110.83 8.84%80.38 84.03 88.22 93.07 98.74 資料來源：光證券研究所預測 敬請參閱最后一頁特別聲明-38-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（688630.SH688630.SH）圖表圖表 6969：絕對估值法結果匯總表絕對估值法結果匯總表（單位：元）（單位：元）估值方法估值方法 估值結果估值結果 估估 值值 區區 間間 敏感度分析區間敏感度分析區間

130、FCFF 108.99 92.63 132.00 貼現率0.5%，長期增長率0.5%資料來源：光證券研究所預測 根據以上絕對估值方法，得到公司每股價值區間為 92.63-132.00 元。4.34.3、投資建議投資建議 盈利預測、盈利預測、估值與評級：估值與評級：公司是國內直寫光刻設備龍頭，PCB 設備業務增長強勁，泛半導體設備如先進封裝、光伏、新型顯示等業務有望迎來新的成長動力，我們預測公司 2023-2025 年的歸母凈利潤為 2.02/2.96/4.31 億元，當前股價對應 PE 值為 45x/31x/21x，我們看好公司未來的成長空間，首次覆蓋給予“增持”評級。圖表圖表 7070：公司

131、盈利預測與估值簡表公司盈利預測與估值簡表 指標指標 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 營業收入（百萬元）492 652 945 1,366 1,967 營業收入增長率 58.74%32.51%44.89%44.59%43.95%凈利潤（百萬元）106 137 202 296 431 凈利潤增長率 49.44%28.66%48.05%46.51%45.55%EPS（元）0.88 1.13 1.67 2.45 3.57 ROE（歸屬母公司)（攤?。?1.40%13.02%16.16%19.14%21.79%P/E 85 66 45

132、 31 21 P/B 9.7 8.6 7.2 5.8 4.6 資料來源：Wind，光證券研究所預測，股價時間為 2023-06-28；敬請參閱最后一頁特別聲明-39-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（688630.SH688630.SH）5 5、風險分析風險分析 一、一、技術研發不及預期技術研發不及預期 若公司未來不能準確把握相關產品技術和市場發展趨勢，技術升級迭代進度和成果未達預期，或者新技術無法實現產業化，將影響公司產品的競爭力并錯失市場發展機會，對公司的持續競爭能力和未來業務發展產生不利影響。二、二、市場競爭加劇的風險市場競爭加劇的風險 目前國內 PCB 直接成像設備及泛半導體直寫光刻設

133、備市場主要由歐美、日本等國家和地區的國際知名企業所占據，我國 PCB 及泛半導體設備廠商的逐步崛起，將會引起國際競爭對手的重視，從而加劇市場競爭。此外，PCB 及泛半導體設備市場需求的快速增長以及國內巨的進口替代市場空間，還將吸引更多的潛在進入者。因此，公司面臨市場競爭加劇的風險。三、三、下游應需求及擴展不及預期下游應需求及擴展不及預期 公司所處業受下游 PCB 及泛半導體終端消費市場需求波動的影響，其發展往往呈現一定的周期性，若上述終端業的產品高端化升級趨勢放緩或遭遇周期性全球宏觀經濟環境惡化，將直接影響上述終端業產品的市場需求，從而對上游PCB、泛半導體光刻設備的市場需求造成不利影響，存在

134、一定的周期性波動風險。敬請參閱最后一頁特別聲明-40-證券研究報告 芯碁微裝（芯碁微裝（688630.SH688630.SH）利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2022021 1 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 營業收入營業收入 492492 652652 945945 1,3661,366 1,9671,967 營業成本 282 371 527 750 1,068 折舊和攤銷 6 10 19 21 24 稅金及附加 2 5 7 10 14 銷售費 30 37 52 75 108 管理費 19 27 38 55 79 研發費 56 85 113

135、 164 236 財務費-4-7-5-5-6 投資收益 6 4 2 1 1 營業利潤營業利潤 108108 143143 229229 332332 486486 利潤利潤總額總額 116116 148148 220220 322322 469469 所得稅 10 12 18 26 37 凈利潤凈利潤 106106 137137 202202 296296 431431 少數股東損益 0 0 0 0 0 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 106106 137137 202202 296296 431431 EPS(EPS(元元)0.880.88 1.131.13 1.671.67 2.452.

136、45 3.573.57 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 經營活動現金流經營活動現金流 3030 6 6 5050 4848 5252 凈利潤 106 137 202 296 431 折舊攤銷 6 10 19 21 24 凈營運資金增加 176 208 291 289 430 其他-257-348-462-559-833 投資活動產生現金流投資活動產生現金流 -339339 192192 -3131 -4141 -4141 凈資本支出-132-39-42-42-42 長期投資變化 0 0

137、 0 0 0 其他資產變化-206 231 11 1 1 融資活動現金流融資活動現金流 429429 -4444 2424 2121 2727 股本變化 30 0 0 0 0 債務凈變化 15-19 10 3 3 無息負債變化 104 185 100 206 292 凈凈現金流現金流 121121 156156 4444 2828 3838 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 總資產總資產 1,2641,264 1,5471,547 1,8591,859 2,3642,364 3,0903

138、,090 貨幣資金 215 372 416 444 482 交易性金融資產 237 0 0 0 0 應收賬款 283 486 622 861 1,220 應收票據 42 26 38 55 79 其他應收款（合計）2 7 9 14 20 存貨 234 302 421 600 854 其他流動資產 9 8 11 15 21 流動資產合計流動資產合計 1,0871,087 1,2901,290 1,5861,586 2,0662,066 2,7692,769 其他權益工具 0 0 0 0 0 長期股權投資 0 0 0 0 0 固定資產 118 165 168 174 180 在建工程 4 0 18

139、32 42 無形資產 1 11 12 14 15 商譽 0 0 0 0 0 其他非流動資產 3 6 7 7 7 非流動資產合計非流動資產合計 177177 257257 273273 298298 322322 總負債總負債 332332 498498 607607 817817 1,1121,112 短期借款 0 9 19 23 26 應付賬款 90 161 184 262 374 應付票據 101 136 184 262 374 預收賬款 0 0 0 0 0 其他流動負債 13 5 6 6 7 流動負債合計流動負債合計 279279 408408 509509 705705 982982

140、長期借款 5 0 0 0 0 應付債券 0 0 0 0 0 其他非流動負債 48 90 99 111 129 非流動負債合計非流動負債合計 5353 9090 9999 111111 129129 股東權益股東權益 931931 1,0491,049 1,2511,251 1,5481,548 1,9791,979 股本 121 121 121 121 121 公積金 617 636 657 662 662 未分配利潤 193 292 474 765 1,197 歸屬母公司權益 931 1,049 1,251 1,548 1,979 少數股東權益 0 0 0 0 0 盈利能力（盈利能力（%）2

141、0212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 毛利率 42.8%43.2%44.3%45.1%45.7%EBITDA 率 23.8%23.6%26.1%26.5%26.8%EBIT 率 22.6%21.9%24.1%24.9%25.5%稅前凈利潤率 23.6%22.8%23.3%23.6%23.8%歸母凈利潤率 21.6%20.9%21.4%21.7%21.9%ROA 8.4%8.8%10.9%12.5%14.0%ROE（攤?。?1.4%13.0%16.2%19.1%21.8%經營性 ROIC 15.0%14.4%17.1%20.6%23.

142、6%償債能力償債能力 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 資產負債率 26%32%33%35%36%流動比率 3.89 3.16 3.12 2.93 2.82 速動比率 3.05 2.42 2.29 2.08 1.95 歸母權益/有息債務 32.66 115.75 65.14 68.54 76.86 有形資產/有息債務 43.88 167.15 95.03 103.16 118.63 資料來源：Wind，光證券研究所預測 費率費率 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025

143、E 銷售費率 6.06%5.72%5.50%5.50%5.50%管理費率 3.87%4.09%4.00%4.00%4.00%財務費率-0.78%-1.14%-0.58%-0.39%-0.29%研發費率 11.47%12.99%12.00%12.00%12.00%所得稅率 9%8%8%8%8%每股指標每股指標 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 每股紅利 0.20 0.00 0.00 0.00 0.00 每股經營現金流 0.25 0.05 0.42 0.40 0.43 每股凈資產 7.71 8.68 10.36 12.81 16.

144、38 每股銷售收入 4.07 5.40 7.82 11.31 16.28 估值指標估值指標 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E PE 85 66 45 31 21 PB 9.7 8.6 7.2 5.8 4.6 EV/EBITDA 75.3 58.2 36.6 25.0 17.2 股息率 0.3%0.0%0.0%0.0%0.0%敬請參閱最后一頁特別聲明-41-證券研究報告 業及公司評級體系業及公司評級體系 評級評級 說明說明 業業 及及 公公 司司 評評 級級 買入 未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 15%以上 增

145、持 未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%至 15%；中性 未來 6-12 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%；減持 未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%至 15%；賣出 未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 15%以上；無評級 因無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重不確定性事件，或者其他原因，致使無法給出明確的投資評級?；鶞手笖嫡f明：基準指數說明：A 股市場基準為滬深 300 指數；香港市場基準為恒生指數；美國市場基準為納斯達克綜合指數或標普 500 指數。分析、估值方法的局限性說明分析、估值方法的局限性說明

146、本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重不同。本報告采的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告，并對本報告的內容和觀點負責。負責準備以及撰寫本報告的所有研究人員在此保證，本研究報告中任何關于發商或證券所發表的觀點均如實反映研究人員的個人觀點。研究人員獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶反饋、競爭性因素以及光證券股份有限公司的整體收益。所有研究人員保證

147、他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。法律主體聲明法律主體聲明 本報告由光證券股份有限公司制作，光證券股份有限公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格，負責本報告在中華人民共和國境內（僅為本報告目的，不包括港澳臺）的分銷。本報告署名分析師所持中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格編號已披露在報告首頁。中國光證券國際有限公司和 Everbright Securities(UK)Company Limited 是光證券股份有限公司的關聯機構。特別聲明特別聲明 光證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）成立于 1996 年，是中國證監會批準的

148、首批三家創新試點證券公司之一，也是世界 500 強企業中國光集團股份公司的核心金融服務平臺之一。根據中國證監會核發的經營證券期貨業務許可，本公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。本公司經營范圍：證券經紀；證券投資咨詢；與證券交易、證券投資活動有關的財務顧問；證券承銷與保薦；證券自營；為期貨公司提供中間介紹業務；證券投資基金代銷；融資融券業務；中國證監會批準的其他業務。此外，本公司還通過全資或控股子公司開展資產管理、直接投資、期貨、基金管理以及香港證券業務。本報告由光證券股份有限公司研究所（以下簡稱“光證券研究所”）編寫，以合法獲得的我們相信為可靠、準確、完整的信息為基礎，但不保證我們所獲得的原始

149、信息以及報告所載信息之準確性和完整性。光證券研究所可能將不時補充、修訂或更新有關信息，但不保證及時發布該等更新。本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次發布時光證券研究所的判斷，可能需隨時進調整且不予通知。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議?？蛻魬灾髯鞒鐾顿Y決策并自承擔投資風險。本報告中的信息或所表述的意見并未考慮到個別投資者的具體投資目的、財務狀況以及特定需求。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。對依據或者使本報告所造成的一切后果，本公司及作者均不承擔任何法律責任。不同時期，本公司可能會撰寫并發布

150、與本報告所載信息、建議及預測不一致的報告。本公司的銷售人員、交易人員和其他專業人員可能會向客戶提供與本報告中觀點不同的口頭或書面評論或交易策略。本公司的資產管理子公司、自營部門以及其他投資業務板塊可能會獨立做出與本報告的意見或建議不相一致的投資決策。本公司提醒投資者注意并理解投資證券及投資產品存在的風險，在做出投資決策前，建議投資者務必向專業人士咨詢并謹慎抉擇。在法律允許的情況下，本公司及其附屬機構可能持有報告中提及的公司所發證券的頭寸并進交易，也可能為這些公司提供或正在爭取提供投資銀、財務顧問或金融產品等相關服務。投資者應當充分考慮本公司及本公司附屬機構就報告內容可能存在的利益沖突，勿將本報

151、告作為投資決策的唯一信賴依據。本報告根據中華人民共和國法律在中華人民共和國境內分發，僅向特定客戶傳送。本報告的版權僅歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式、任何目的進翻版、復制、轉載、刊登、發表、篡改或引。如因侵權為給本公司造成任何直接或間接的損失，本公司保留追究一切法律責任的權利。所有本報告中使的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。光證券股份有限公司版權所有。保留一切權利。光證券股份有限公司版權所有。保留一切權利。光證券研究所光證券研究所 上海上海 北京北京 深圳深圳 靜安區南京西路 1266 號 恒隆廣場 1 期辦公樓 48 層 西城區武定侯街 2 號 泰康國際廈 7 層 福田區深南道 6011 號 NEO 綠景紀元廈 A 座 17 樓 光證券股份有限公司關聯機構光證券股份有限公司關聯機構 香港香港 英國英國 中國光證券國際有限公司中國光證券國際有限公司 香港銅鑼灣希慎道 33 號利園一期 28 樓 Everbright Securities(UK)Company LimitedEverbright Securities(UK)Company Limited 6th Floor,9 Appold Street,London,United Kingdom,EC2A 2AP