1、 證券研究報告|公司深度報告 2023 年 07 月 12 日 強烈推薦強烈推薦（首次）（首次）一體化壓鑄新星，汽車業務快速突破一體化壓鑄新星，汽車業務快速突破 中游制造/汽車 目標估值：NA 當前股價：35.39 元 公司公司深耕深耕鋁壓鑄行業，通信、汽車雙輪驅動，綁定華為鋁壓鑄行業，通信、汽車雙輪驅動，綁定華為/愛立信愛立信/特斯拉特斯拉/比亞迪比亞迪等頭部客戶，一體化壓鑄技術實力領先?？春霉酒嚇I務量價齊升驅動增長，等頭部客戶，一體化壓鑄技術實力領先?？春霉酒嚇I務量價齊升驅動增長，儲能儲能/鎂合金壓鑄從鎂合金壓鑄從 0 到到 1 打開空間。首次覆蓋給予“強烈推薦”評級。打開空間。首

2、次覆蓋給予“強烈推薦”評級。精密壓鑄行業領先者，汽車、通信雙輪驅動。精密壓鑄行業領先者，汽車、通信雙輪驅動。公司深耕鋁壓鑄行業，定位“通信+汽車”雙主業，2022 年通信/汽車收入占比 53%/45%。通信產品包括 4G及 5G 基站的機體、屏蔽蓋等結構件；汽車產品包括傳統汽車的動力/轉向/車身/傳動系統零部件，及新能源車的三電殼體等。2022 年汽車業務中新能源占比約 70%，2023 年預計達 80%。綁定綁定頭部頭部客戶，享行業增長紅利?？蛻?，享行業增長紅利。1）通信：客戶是華為和愛立信，為全球前兩大設備商，2022 年收入達 5 億/10 億元。截止 2022 年末，全球 5G 滲透率

3、約 12.5%，有巨大提升空間，預計 2028 年達 53.9%。中國 5G 建設領先海外，2023 年預計新建 70 萬個 5G 基站，數量減少；預計海外 5G 建設的高峰將至，是未來重要增長來源。公司積極開拓海外頭部客戶，有望帶來增量。2）汽車：大客戶是特斯拉和比亞迪，2022 年收入約 3 億/3 億元，占汽車收入的接近一半，且公司在兩者的份額均快速增長；出海墨西哥，打開發展空間。此外，通過華為/特斯拉切入儲能是未來潛在增長點。技術實力領先，一體化壓鑄先行者。技術實力領先，一體化壓鑄先行者。1）通信：公司自主研發高導熱材料及高薄散熱片壓鑄技術，導熱/輕量化性能卓越，滿足 5G 基站的高散

4、熱要求。2）一體化壓鑄：配備全球首臺 8800 噸壓鑄機，并成功切入蔚來/寧德，為ES8/ES6/奔馳供應后底板/托盤上蓋，技術實力獲驗證；與海天金屬共同開發2 萬噸壓鑄機，是目前在研的最大噸位壓鑄機。一體化壓鑄趨勢明確，公司的成功經驗和技術積累將為后續獲客奠定優勢。3）鎂合金：與合作單位用 8800噸壓鑄機成功試制鎂合金超大型汽車壓鑄結構件，投影面積大于 2.2 平方米，是目前最大的鎂合金壓鑄結構件。首次覆蓋給予“強烈推薦”評級。首次覆蓋給予“強烈推薦”評級。通信業務綁定全球龍頭，海外需求及客戶拓展預計幫助公司保持穩健成長；汽車業務在頭部客戶的份額提升，疊加一體化壓鑄放量，量利雙升；鎂合金、

5、儲能拓展成長空間。預計 2023-2025E凈利潤分別為 2.8 億/3.8 億/5.1 億元，同比+26.7%/+35.5%/+32.3%，對應26.3x/19.4x/14.7x 2023-25E P/E。首次覆蓋給予“強烈推薦”評級。風險提示：風險提示：行業景氣度行業景氣度下滑下滑、海外市場不及預期、海外市場不及預期、客戶集中度較高、客戶集中度較高、原材料原材料價格大幅上漲價格大幅上漲、股價大幅波動風險、股價大幅波動風險 財務財務數據數據與與估值估值 會計年度會計年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業總收入(百萬元)2281 3170 3913 4865 586

6、9 同比增長 24%39%23%24%21%營業利潤(百萬元)104 207 297 403 534 同比增長-9%99%43%36%32%歸母凈利潤(百萬元)99 224 284 384 509 同比增長 7%125%27%36%32%每股收益(元)0.63 1.42 1.35 1.83 2.41 PE 56.2 24.9 26.3 19.4 14.7 PB 4.2 3.6 2.2 2.0 1.8 資料來源：公司數據、招商證券 基礎數據基礎數據 總股本（百萬股）211 已上市流通股（百萬股）47 總市值（十億元）7.5 流通市值（十億元）1.7 每股凈資產（MRQ）7.6 ROE（TTM）1

7、5.1 資產負債率 67.4%主要股東 美利信控股有限公司 主要股東持股比例 38.97%股價表現股價表現%1m 6m 12m 絕對表現 20 9 9 相對表現 19 13 21 資料來源：公司數據、招商證券 相關相關報告報告 汪劉勝汪劉勝 S1090511040037 楊岱東楊岱東 S1090523040002 -20-100102030Apr/23(%)美利信滬深300美利信美利信（301307.SZ）首次覆蓋報告首次覆蓋報告 敬請閱讀末頁的重要說明 2 公司深度報告 正文正文目錄目錄 一、深耕壓鑄行業，定位“通信”+“汽車”雙主業.4 二、通信：乘 5G 東風，綁定通信兩大龍頭.8 三、

8、汽車領域：發力新能源市場，一體化壓鑄新秀.14 四、市場及產品拓展：進軍墨西哥，布局鎂合金壓鑄及儲能.18 盈利預測.20 風險提示.22 圖表圖表目錄目錄 圖 1：美利信歷史沿革.4 圖 2：美利信股權結構圖.4 圖 3：2022 年上半年通信領域五大客戶通信收入占比.6 圖 4：2022 年上半年汽車領域五大客戶汽車領域收入占比.6 圖 5：公司營業收入及同比增長.7 圖 6：公司凈利潤及同比增長.7 圖 7：公司收入分拆.7 圖 8：公司毛利潤分拆.7 圖 9：截至 2022 年 11 月主要地區移動網絡用戶占比.8 圖 10：全球移動網絡發展預測.8 圖 11：4G 和 5G 基站結構

9、圖.9 圖 12：中國 5G 基站建設數量.10 圖 13：三大運營商 5G 資本開支.10 圖 14：截至 2021 年上半年全球 5G 市場布局.10 圖 15：華為及其一級供應商通信領域營業收入和增長率.11 圖 16：愛立信及其代工廠商通信領域營業收入和增長率.11 圖 17：公司通信領域營業收入及增速.12 圖 18：公司通信領域主要產品營業收入及占比.12 圖 19：通信領域各產品營業收入.12 圖 20：公司主要產品毛利率（剔除運費）.12 圖 21：公司研發費用.13 圖 22：可比公司可比業務規模.13 圖 23：2015-2022 年新能源車銷量（萬輛）.15 UWcVnX

10、jWjZdWEVdUkZ9PcM6MpNoOtRoNfQpPrOkPpOtQaQoPrRxNtQoQvPnOxO 敬請閱讀末頁的重要說明 3 公司深度報告 圖 24：中國乘用車市場單車鋁用量（KG）.15 圖 25：一體化壓鑄技術優勢.15 圖 26：8800T 超大型車身結構件量產.16 圖 27：8800T 超大型一體化電池包壓鑄件下線儀式.16 圖 28：汽車業務收入.16 圖 29：汽車業務收入結構.16 圖 30：汽車業務毛利變動.17 圖 31：汽車產品單價.17 圖 32：汽車領域前五大客戶收入.17 圖 33：來自比亞迪的收入.18 圖 34：來自特斯拉的收入.18 圖 35：

11、美利信與合作單位研發出鎂合金超大型汽車結構件.19 圖 36：中國鎂合金汽車壓鑄件市場容量預測.19 圖 37：公司營業收入及同比增長.21 圖 38：公司凈利潤及同比增長.21 圖 39：美利信歷史 PE Band.21 圖 40：美利信歷史 PB Band.21 表 1：美利信主要產品.5 表 2：美利信通信領域主要產品圖示.5 表 3：美利信汽車領域主要產品圖示.6 表 4：美利信募集資金使用計劃.7 表 5：移動通信系統演變.8 表 6：4G 和 5G 的參數比較.9 表 7：美利信通信領域產品矩陣.11 表 8：公司核心技術.13 表 9：美利信同業對比.13 表 10：汽車領域主要

12、產品.14 表 11：公司重點研發超大型一體化壓鑄技術.15 表 12：輕量化材料減重情況.19 表 13：盈利預測分拆.20 附：財務預測表.23 敬請閱讀末頁的重要說明 4 公司深度報告 一、一、深耕壓鑄行業，定位“通信”深耕壓鑄行業，定位“通信”+“汽車”雙主業“汽車”雙主業 深耕鋁合金壓鑄行業，客戶覆蓋全球。深耕鋁合金壓鑄行業，客戶覆蓋全球。公司成立于 2001 年，專業從事通信領域和汽車領域鋁合金精密壓鑄件的研發、生產和銷售，能夠為客戶提供涵蓋產品同步設計開發、模具設計制造、壓鑄生產等完整業務流程的一體化服務。目前公司的主要產品包括：4G 基站結構件，5G 基站結構件，傳統汽車領域發

13、動機系統、轉向系統、車身系統和傳動系統零部件，新能源汽車車身系統、電控系統、電驅系統、充電系統和智能駕駛系統零部件。公司擁有重慶、襄陽、東莞三大生產基地，充分布局國內市場，產品大量銷往華南、華東、西南地區，并遠銷歐美、亞太等地區的多個國家。公司于 2023 年上市。傳統汽車領域出發，拓展通信傳統汽車領域出發，拓展通信、新能源業務。、新能源業務。公司 2004 年之前專注傳統汽車領域，2004 年開始進軍通信領域，襄陽美利信 2012 年投產，大大提高公司產能。2017 年與華為進行合作，通信業務接軌大客戶。此后，公司有序進行產能拓展，美利信東莞基地于 2018 年投產。公司逐步進入特斯拉、比亞

14、迪、一汽等知名企業的供應體系，成為一級供應商，業務逐步向新能源領域拓展，2021 年汽車業務中新能源占比為 33.7%，2022 年上半年為 55.4%。圖圖 1：美利信歷史沿革美利信歷史沿革 資料來源：Wind、招商證券 圖圖 2：美利信股權結構圖美利信股權結構圖 敬請閱讀末頁的重要說明 5 公司深度報告 資料來源：招股說明書、招商證券；數據截止 2023 年 2 月 17 日 持股集中，經營決策穩定。持股集中，經營決策穩定。公司實控人為余克飛、劉賽春、余亞軍三人，其中余克飛和余亞軍系兄弟關系，余克飛與劉賽春系夫妻關系，三人直接或間接控制公司 62.3%的股權，經營決策的長期性、穩健性得到保

15、證。汽車、通信雙主業，與龍頭客戶持續合作。汽車、通信雙主業，與龍頭客戶持續合作。1）賽道：）賽道：當前汽車輕量化成為節能減排的必然趨勢，2020 年鋁合金在輕量化材料市場中占比 64%，性價比遠高于鋼、鎂、塑料和復合材料，公司深耕鋁合金壓鑄業，享受行業和政策福利；聚焦新能源汽車賽道，形成公司另一增長曲線；通信行業前景廣闊，公司基站結構件由 4G 向 5G 升級，順應行業趨勢，享發展紅利。2）客戶：）客戶：公司與汽車、通信領域的龍頭企業進行長期深度合作，通信方面，公司與華為、愛立信等行業龍頭進行長期合作，在汽車領域，公司主要服務對象為特斯拉、比亞迪、一汽股份、神龍汽車等國內外知名整車廠和汽車零部

16、件廠商，獲得客戶的肯定并保持穩定合作關系。表表 1：美利信美利信主要產品主要產品 領域領域 類別類別 主要產品主要產品 典型應用典型應用 通信領域 4G、5G 基站結構件 機體 用于固定和安裝通信基站系統的電路板及元器件，起散熱、防水、防塵、防腐作用 屏蔽蓋 實現電子元器件的防電磁干擾和信號屏蔽，起散熱、防水、防塵、防腐作用 傳統汽車領域 發動機系統零部件 發動機缸體 支撐活塞、連桿等運動部件的準確位置，保證發動機換氣、冷卻和潤滑 主軸軸承蓋 連接缸體和油底殼，確保曲軸正常運轉 油底殼 收集儲存由發動機各摩擦表面流回的潤滑油，散熱并防止潤滑油氧化 凸輪軸蓋 固定凸輪軸，起密封、防塵、保護作用，

17、保證發動機氣門驅動機構正常工作和潤滑 轉向系統零部件 轉向軸殼體 安裝、固定轉向軸 車身系統零部件 減震車架 減少并控制發動機振動傳遞，起支撐作用 傳動系統零部件 變速器殼體 安裝變速器傳動機構及其附件 新能源汽車領域 車身系統零部件 防撞支架 為汽車防撞梁提供安裝支撐 電控系統零部件 箱體 為電動汽車控制系統提供載體 電驅系統零部件 變速器殼體 為汽車變速器組件提供安裝載體 充電系統零部件 三合一箱體 為電動汽車三電合一單元提供組件安裝載體 智能駕駛系統零部件 傳感器蓋 為智能駕駛傳感系統提供安裝載體 資料來源：招股說明書、招商證券 表表 2：美利信通信領域主要產品圖示：美利信通信領域主要產

18、品圖示 5G 基站結構件：機體 5G 基站結構件：機體 4G 基站結構件：機體 4G 基站結構件：屏蔽蓋 資料來源：招股說明書、招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 6 公司深度報告 表表 3：美利信汽車領域主要產品圖示：美利信汽車領域主要產品圖示 傳統汽車 新能源汽車 資料來源：招股說明書、招商證券 圖圖 3：2022 年上半年通信領域五大客戶通信收入占比年上半年通信領域五大客戶通信收入占比 圖圖 4：2022 年上半年汽車領域五大客戶汽車領域收入占比年上半年汽車領域五大客戶汽車領域收入占比 資料來源：招股說明書、招商證券；注：捷普和偉創力是愛立信的代工廠商，亞浩電子是華為的一級供應商 資料來源

19、：招股說明書、招商證券；注：泰安股份是一汽股份的供應商 5G、新能源放量驅動增長。、新能源放量驅動增長。公司 2018-2022 年收入由 11.1 億元增長至 31.7 億元，CAGR 達 29.9%。2020 年，公司 5G 基站結構件收入大幅增加，凈利潤由2019 年-0.3 億元增加至 0.9 億元，轉虧為盈。2022 年，公司凈利潤由 2021 年1.0 億元增長 125.4%至 2.2 億元，源于通信業務中 4G 向 5G 發展，及汽車業務中傳統汽車向新能源汽車過渡。在 2022 年上半年，通信業務中 5G 收入占比升至 68.7%，汽車業務中新能源收入占比升至 55.4%。公司聚

20、焦華為、特斯拉、比亞迪等大客戶，優化產品矩陣，實現營收和凈利潤的高速增長。華為,32.83%捷普,30.53%愛立信,26.44%偉創力,9.44%亞浩電子,0.15%比亞迪,23.14%泰安股份,13.26%特斯拉,11.33%華為,6.94%神龍汽車,6.54%敬請閱讀末頁的重要說明 7 公司深度報告 圖圖 5：公司營業收入及同比增長公司營業收入及同比增長 圖圖 6：公司凈利潤及同比增長公司凈利潤及同比增長 資料來源：公司公告、招商證券 資料來源：公司公告、招商證券 圖圖 7：公司收入分拆：公司收入分拆 圖圖 8：公司毛利潤分拆：公司毛利潤分拆 資料來源：Wind、招商證券 資料來源：Wi

21、nd、招商證券 募資助力公司產能擴張。募資助力公司產能擴張。公司首次公開發行股票5300萬股，募集資金總額為17.1億元，扣除發行費用的凈募資金額為 15.8 億元，用于壓鑄、鋁合金等技術的研發和新能源汽車、5G 等生產加工車間建設、引進 T7 熱處理爐等先進設備，剩余資金用于補充流動資金和歸還銀行貸款。新能源汽車系統、5G 通信零配件及模具生產線建設項目和新能源汽車零配件擴產項目預計產生 4.2 億/3.3 億元年收入。表表 4：美利信募集資金使用計劃：美利信募集資金使用計劃 序序號號 募集資金投資項募集資金投資項目名稱目名稱 項目投項目投資總額資總額（億元）（億元）調整后調整后擬投入擬投入

22、募集資募集資金金額金金額（億元）（億元）建設期建設期 資金用途資金用途 新增年收新增年收入（億元）入（億元）1 重慶美利信研發中心建設項目 0.8 0.8 2 年 主要用于半固態壓鑄項目、鋁合金連接技術、高強度鋁合金應用研究、鋁基復合材料研究平臺和基站機體研發項目研究-2 新能源汽車系統、5G 通信零配件及模具生產線建設3.5 7.5 2 年 建設成套新能源汽車系統零部件、模具和 5G 通信生產車間、加工車間等；引進 T7 熱處理爐、壓鑄機、石磨機等機器設備；引進一批高素質人員，進4.2 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0500100015002000250030003

23、50020182019202020212022百萬元營業總收入（左）YoY（右）0%20%40%60%80%100%120%140%-5005010015020025020182019202020212022百萬元歸母凈利潤（左）YoY（右）0500100015002000250020182019202020212022H1百萬元其他新能源汽車零部件傳統汽車零部件4G基站結構件5G基站結構件0%5%10%15%20%25%05010015020025030035040045050020182019202020212022H1百萬元其他新能源汽車零部件傳統汽車零部件4G基站結構件5G基站結構件毛

24、利率 敬請閱讀末頁的重要說明 8 公司深度報告 項目 一步加強生產團隊的構建 3 新能源汽車零配件擴產項目 2.4 3.8 3 年 建設成套新能源汽車系統零部件生產車間；引進壓鑄機、清洗機等機器設備，同時購置配套的裝配設備及其它設備（高壓點冷等）；引進一批高素質人員，進一步加強生產團隊的構建 3.3 4 補充流動資金 1.5 1.5-5 補充流動資金和歸還銀行貸款-2.2 -合計 8.2 15.8-資料來源：招股說明書、招商證券；注：由于存在超募資金投入，各項目的擬投入募集資金金額存在調整 二、二、通信：乘通信：乘 5G 東風，綁定通信兩大龍頭東風，綁定通信兩大龍頭 通信行業發展迅速，迭代周期

25、約十年。通信行業發展迅速，迭代周期約十年。移動通信指使用移動通信網絡實現移動用戶與固定用戶之間或移動用戶之間通信。20 世紀 80 年代開始，移動通信系統從1G 至 5G 演化，網絡速度從 2kbps 到 5G 時代的 10Gbps，移動網絡的功能也從1G 時代的模擬語音發展到 4G、5G 時代的移動寬帶、萬物互聯。表表 5：移動通信系統演變移動通信系統演變 類別類別 時間時間 主要功能主要功能 速度速度 1G 20 世紀 80 年代 模擬語音 2kbps 2G 20 世紀 90 年代 數字語言、低速數據 384kbps 3G 21 世紀初 多媒體數據 21Mbps 4G 21 世紀 10 年

26、代 移動寬帶數據 1Gbps 5G 21 世紀 20 年代 物聯網 10Gbps 資料來源：5G 化生活方式的社會預測熊璐琳、招商證券 通信行業正值蛻變，通信行業正值蛻變，5G 發展潛力巨大。發展潛力巨大。當前階段，全球移動網絡仍以 4G 為主，愛立信移動市場報告顯示，截至 2022 年 11 月，全球平均 4G 用戶簽約占比已達62%，除撒哈拉以南非洲之外各地區 4G 用戶占比均超過 55%；全球平均 5G 用戶簽約占比僅 13%，除北美（35%）和東北亞（34%，主要為中國）外其他地區占比均較低。預計到 2028 年，全球 5G 網絡滲透率將由 2022 年的 12.5%上升41.4pct

27、至53.9%，4G網絡滲透率將由2022年61.5%減少22.7pct至38.8%，全球移動通信將進入 5G 時代。圖圖 9：截至：截至 2022 年年 11 月主要地區移動網絡用戶占比月主要地區移動網絡用戶占比 圖圖 10：全球移動網絡發展預測：全球移動網絡發展預測 13%35%4%11%1%34%3%3%3%1%62%61%72%82%74%62%55%56%72%29%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%5G4G（LTE）3G（WCDMA/HSPA）2G（GSM/EDGE）2G/3G（CDMA）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%202

28、120222023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E其他2G（GSM/EDGE）3G（WCDMA/HSPA）4G（LTE）5G 敬請閱讀末頁的重要說明 9 公司深度報告 資料來源：Ericsson Mobility Report、招商證券 資料來源：Ericsson Mobility Report、招商證券 5G 技術帶來通信變革，基站需求產生龐大市場。技術帶來通信變革，基站需求產生龐大市場。與 4G 相比，5G 具有高速率、低時延、高能耗、小范圍的特點：1）高速率：）高速率：5G 平均速率達到 100Mbps，是4G（35Mbps）的 2.9 倍，峰值達 20Gb

29、ps，是 4G（300Mbps）的 68.3 倍；2）低延遲：低延遲：與 4G 相比，5G 的時延極低，僅為 1ms，在實時應用方面完全滿足無人駕駛、工業自動化等領域的要求；3）高能耗：）高能耗：基站結構由 4G 基站的天饋單元+遠端頻射單元（RRU）+基帶處理單元（BBU）向 5G 基站的有源天線系統（AAU）+集中式單元（CU）+分散式單元（DU）轉變，5G 基站功耗增加主要原因為 AAU的功耗是 RRU 的 2-4 倍，這對基站結構件的散熱性和輕量化要求大大增加；4）小范圍：小范圍：5G 基站覆蓋范圍低于 500m，顯著低于 4G 基站覆蓋范圍（1-3km），5G 基站的覆蓋策略是“宏基

30、站+小基站”組合覆蓋，即使宏基站大規模建設完成之后，小基站的需求量仍然龐大。表表 6：4G 和和 5G 的參數比較的參數比較 類別類別 速率速率 延遲延遲 覆蓋范圍覆蓋范圍 用戶密度用戶密度 功耗功耗 5G（NR）平均 100Mbps 峰值 20Gbps 0-1ms 500m 106km2 高 4G（LTE）平均 35Mbps 峰值 300Mbps 10-50ms 1-3km 0-2000km2 低 資料來源：5G 移動通信技術特點及場景應用徐正先和朱哲、網絡電信公眾號、招股說明書、招商證券 圖圖 11：4G 和和 5G 基站結構圖基站結構圖 資料來源：招股說明書、招商證券 國內國內 5G 建

31、設進入下半場，海外建設進入下半場，海外 5G 市場廣闊。市場廣闊。我國 5G 基礎設施建設領先世界，2020-2022 年為 5G 基站建設高峰，分別新建 62 萬/66 萬/88 萬座，截至 2022年底合計 231 萬座，全球占比超過 60%；我們預計 2023 年新建 70 萬座，2024-2025 年各新建約 50 萬座。海外市場 5G 滲透率仍低，根據愛立信預測，2028 年全球 5G 簽約數將從 2022 年 10.5 億提升至 49.7 億，CAGR 為 29.6%，預計海外 5G 建設的高峰將要來臨。敬請閱讀末頁的重要說明 10 公司深度報告 圖圖 12：中國中國 5G 基站建

32、設數量基站建設數量 圖圖 13：三大運營商三大運營商 5G 資本開支資本開支 資料來源：工信部、招商證券 資料來源：中際旭創、中國移動、中國聯通、中國電信、招商證券 行業集中度高，與華為、愛立信深度合作。行業集中度高，與華為、愛立信深度合作。通信領域主設備上基本形成五大企業壟斷格局，根據 2021 年上半年數據，華為以 35.2%的市場份額居 5G 設備市場首位，愛立信（21.5%）、中興（16.4%）、諾基亞（12.1%）、三星（9.1%）市場份額為2-5位。公司通信領域前五大客戶穿透后為華為、愛立信兩家主設備商。公司于 2017 年與華為開始合作，在 5G 領域成為華為第一大供應商（占 4

33、0%份額），2019-2021 年，公司取得華為及其一級供應商亞浩電子的營業收入由 2.1億元增長一倍至 4.2 億元，2022 年，華為的營業收入約為 5-6 億元，預計 2023年營收持平；2005 年，公司與愛立信開始合作，合作黏性強，2019-2021 年取得愛立信及其代工廠商捷普和偉創力的營業收入從 4.6 億元增長至 7.9 億元；2022 年公司在愛立信取得約 10 億元收入，預計 2023 年增長 10%。圖圖 14：截至：截至 2021 年上半年全球年上半年全球 5G 市場布局市場布局 資料來源：招股說明書、招商證券 1562668853.402040608010020192

34、020202120222023年1-5月萬5G基站建設數量-50%0%50%100%150%200%250%300%350%0200400600800100012002019202020212022億元中國移動中國聯通中國電信綜合增長率（右軸）華為,35.20%愛立信,21.50%中興,16.40%諾基亞,12.10%三星,9.10%其他,5.70%敬請閱讀末頁的重要說明 11 公司深度報告 圖圖 15：華為及其一級供應商通信領域營業收入和增長率：華為及其一級供應商通信領域營業收入和增長率 圖圖 16：愛立信及其代工廠商通信領域營業收入和增長率：愛立信及其代工廠商通信領域營業收入和增長率 資料

35、來源：招股說明書、招商證券；注：亞浩電子是華為的一級供應商 資料來源：招股說明書、招商證券；注：捷普和偉創力是愛立信的代工廠商 產品矩陣豐富，鋁壓鑄應用于通信領域。產品矩陣豐富，鋁壓鑄應用于通信領域。公司 2005 年開始與愛立信開展合作，并抓住5G發展的歷史機遇，在通信領域具有先發優勢。公司在基站結構件設計、散熱工藝等方面具有行業領先技術和豐富經驗，經過十余年的不斷發展，公司在通信領域形成以 5G 基站結構件（包括 5G 基站機體、屏蔽蓋、散熱器、小基站等）、4G 基站結構件（包括 4G 基站機體、屏蔽蓋等）和超薄鋁壓鑄散熱片為主的豐富產品矩陣。表表 7：美利信通信領域產品矩陣美利信通信領域

36、產品矩陣 5G 基站結構件基站結構件 機體 散熱器 小基站 屏蔽蓋 4G 基站結構件基站結構件 機體 屏蔽蓋 其他其他 散熱片 資料來源：招股說明書、公司官網、招商證券 4G 向向 5G 過渡，結構件價值量增長。過渡，結構件價值量增長。據估算，5G 基站的建設成本約 45 萬元，是 4G 基站的 4 倍；4G 模塊的重量約為 12-18 公斤，5G 模塊的重量約為 40 公斤，其中很多重量的增加來自于結構件。2022 年上半年，公司 4G 基站結構件單件平均售價為155元，5G基站結構件單件平均售價為262元，單價增長69%。0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%012

37、34562019202020212022H1億元亞浩電子營業收入（左軸）華為營業收入（左軸）華為和亞浩電子占比（右軸）0%10%20%30%40%50%60%70%01234567892019202020212022H1億元偉創力營業收入（左軸）捷普營業收入（左軸）愛立信營業收入（左軸）愛立信、捷普和偉創力占比（右軸）敬請閱讀末頁的重要說明 12 公司深度報告 2018-2022年，通信領域結構件營業收入高速增長，從 6.0 億元增加1.8 倍至16.9億元，CAGR 為 29.5%，2021 年增速放緩主要系芯片短缺和對高端產品需求減少使 5G 基站機體銷量減少。5G 基站結構件營收從 20

38、18 年 0.4 億元增加至 2021年 6.7 億元，4G 基站結構件營收從 2018 年 5.1 億元減少至 2021 年 4.3 億元，2020 年起，5G 基站結構件營收占比（35.7%）已超過 4G 基站結構件（21.7%）。圖圖 17：公司通信領域營業收入及增速：公司通信領域營業收入及增速 圖圖 18：公司通信領域主要產品營業收入及占比：公司通信領域主要產品營業收入及占比 資料來源：招股說明書、招商證券 資料來源：招股說明書、招商證券 積極調整經營策略，價格聯動抵御風險。積極調整經營策略，價格聯動抵御風險。2021 年公司主要原材料鋁錠 A00 價格上漲使得毛利率下降 5.6pct

39、，為抵御鋁錠價格上漲，公司與愛立信、華為均建立價格聯動機制，公司承擔價格上漲的比例為 22.0%，客戶承擔 78.0%，大幅提升公司抗風險能力。2022 年上半年，4G 基站結構件毛利率提升主要系毛利率較低的 4G 基站機體銷量減少，同時，公司積極推進毛利率較高的 5G 基站機體的生產和銷售，由 2018 年 0.1 億元增長至 2021 年 5.7 億元。掌握先進技術，不斷研發創新。掌握先進技術，不斷研發創新。公司研發費用穩步增長，由 2018 年 4950.1 萬元增長 0.9 倍至 2021 年 9371.5 萬元，研發費用率較穩定且在 4.5%左右波動。截至 2022 年上半年，公司擁

40、有研發人員 493 人，共擁有專利 179 項，在壓鑄生產環節、精密機械加工環節、模具設計制造環節和表面處理裝配等環節均擁有多項行業領先核心技術。0%10%20%30%40%50%60%02004006008001000120014001600180020182019202020212022百萬元通信結構件營業收入（左軸）YoY（右軸）0%10%20%30%40%50%010020030040050060070080020182019202020212022H1百萬元5G基站結構件4G基站結構件4G基站結構件營收占比5G基站結構件營收占比圖圖 19：通信領域各產品營業收入：通信領域各產品營業收

41、入 圖圖 20：公司主要產品毛利率（剔除運費）：公司主要產品毛利率（剔除運費）數據來源：招股說明書、招商證券 數據來源：招股說明書、招商證券 02004006008001000120020182019202020212022H1百萬元4G原型樣件4G基站屏蔽蓋4G基站機體5G原型樣件5G基站屏蔽蓋5G基站機體10%15%20%25%30%35%40%20182019202020212022H15G基站結構件4G基站結構件主營業務毛利率 敬請閱讀末頁的重要說明 13 公司深度報告 公司高薄散熱片壓鑄技術先進，現已能夠生產翅片高度 115mm、翅片頂厚度1.0mm、拔模斜度 0.5（單邊）、基板厚

42、度尺寸 4.5mm 的高薄散熱片，并提高鋁合金壓鑄件的導熱性能（相比原來的材料導熱性提高約 45%），滿足 5G 基站的高散熱要求。公司積極推進產品研發和技術升級，2022 年上半年，公司進行 5G基站機體和屏蔽蓋 59 個新品的研發，并積極推進 8800T 超大噸位壓鑄機應用實施，努力實現 5G、6G 大型基站結構件一體化壓鑄成型技術的量產應用。表表 8：公司核心技術公司核心技術 名稱名稱 技術技術 高導熱鋁合金材料技術 達到了高散熱要求，相比于原來的材料導熱性提高了約 45%高薄散熱片壓鑄技術 壓鑄一體成型高薄散熱，滿足產品散熱性能和輕量化要求。壓鑄的散熱翅片高度可達 115mm，翅片頂厚

43、度薄至 1.0mm，拔模斜度 0.5(單邊)，基板厚度尺寸 4.5mm，處于行業領先水平 高真空壓鑄技術應用 通過組合式真空泵及高精度控制閥，實現系統的快速響應、高真空度及精確控制要求，通過模具的密封及過程實時控制，實現模腔真空度要求，使生產的壓鑄件具備低含氣量、可固溶處理、高強度、可焊接等性能，滿足輕量化對高性能壓鑄件的要求 資料來源：招股說明書、招商證券 圖圖 21：公司研發費用公司研發費用 圖圖 22：可比公司可比業務規?？杀裙究杀葮I務規模 資料來源：招股說明書、招商證券 資料來源：招股說明書、公司公告、招商證券 表表 9：美利信同業對比美利信同業對比 公司名稱公司名稱 美利信美利信

44、菲斯達菲斯達 大富科技大富科技 東山精密東山精密 武漢凡谷武漢凡谷 國人科技國人科技 可比業務 生產、銷售通信基站機體和屏蔽蓋 電信行業主要產品為基站外殼和散熱器、濾波器等 通信領域主要產品為 2G-5G移動通信基站射頻產品，包括射頻器件、射頻結構件等移動通信系統的核心部件 產品包括移動通信基站天線、濾波器等結構件及組件 研發、生產和銷售射頻器件和射頻子系統 基站射頻系統產品：包括濾波器模塊、RRU 及其系統解決方案、5G 大規模天線陣列和天線濾波器一體化單元（AFU）等 通信領域主要客戶 華為、愛立信等-華為、愛立信、諾基亞等 華為、愛立信、諾基亞等 華為、愛立信、諾基亞等 愛立信、中興通訊

45、、諾基亞、斯堪的亞電子、埃塞電信等 2022 年收入結構 通信領域收入占 52.8%，汽車領域收入占45.3%-通信領域收入占 56.9%，精密電子領域收入占 32.2%精密組件產品占比 14.4%移動通信設備制 造 業 占 比97.6%2020年1-9月基站頻射系統營業收入為11.4億元 0%1%2%3%4%5%6%010203040506070809010020182019202020212022H1百萬元研發費用（左軸）研發費用占營業收入的比重（右軸）010002000300040005000美利信大富科技東山精密武漢凡谷百萬元20182019202020212022 敬請閱讀末頁的重要

46、說明 14 公司深度報告 2022 年通信領域毛利率 16.7%-11.1%15.7%23.1%17.7%（2020 年 1-9 月）資料來源：招股說明書、公司公告、招商證券 三、三、汽車領域：發力新能源市場，一體化壓鑄新秀汽車領域：發力新能源市場，一體化壓鑄新秀 涵蓋傳統汽車與新能源汽車，發力新能源業務。涵蓋傳統汽車與新能源汽車，發力新能源業務。公司傳統汽車類產品主要包括發動機系統、傳動系統、轉向系統和車身系統等鋁合金精密壓鑄件。新能源汽車類產品主要包括電驅動系統、車身系統和電控系統等鋁合金精密壓鑄件。表表 10：汽車領域主要產品：汽車領域主要產品 傳統汽車零部件傳統汽車零部件 發動機系統

47、缸體 主軸軸承蓋 油底殼 凸輪軸蓋 轉向、車身、傳動系統 轉向軸殼體 減震支架 變速器殼體 新能源汽車零部件新能源汽車零部件 車身防撞支架 電控系統廂體 變速器殼體 充電系統三合一廂體 智能駕駛傳感器蓋 資料來源：招股說明書、招商證券 壓鑄是壓鑄是汽車用鋁合金材料最主要生產工藝汽車用鋁合金材料最主要生產工藝。依照加工方式分類，汽車用鋁主要分為壓鑄、擠壓和壓延三種形態，其中壓鑄件用量占比 80%左右，擠壓件和壓延件各占 10%左右。壓鑄具有生產率高，可形成復雜結構，鑄件尺寸精度高等特點，是汽車結構件加工的最優工藝。新能源車迅猛發展，單車用鋁量穩步提升。新能源車迅猛發展，單車用鋁量穩步提升。據歐洲

48、鋁業協會（EA）統計，過去30 年間歐洲汽車單車用鋁量大幅上升，從 1990 年的 50 千克增加到 2020 年的180 千克，預計 2025 年將達到 200 千克。據國際鋁業協會估計，2020 年我國燃油/電動/插電混動車單車用鋁量分別為 136/158/198 千克，歷史低于歐洲同期水平，預計 2030 年電動車單車用鋁量達 284 千克。電動汽車面臨里程焦慮，輕量化是延長續航的重要途經；在無制動動能回收的情況下，整備質量每減重 10kg，新能源汽車的續航里程可以提升 2.5km。未來，新能源車市場高速增長結合單車用鋁量穩步上升將為鋁壓鑄零部件提供巨大增量空間。敬請閱讀末頁的重要說明

49、15 公司深度報告 圖圖 23：2015-2022 年新能源車銷量（萬輛）年新能源車銷量（萬輛）圖圖 24：中國乘用車市場單車鋁用量（：中國乘用車市場單車鋁用量（KG）資料來源：EV Volumes、中汽協、招商證券 資料來源：IAI、招商證券 特斯拉首創一體化壓鑄，全行業跟進。特斯拉首創一體化壓鑄，全行業跟進。2020 年 9 月，特斯拉宣布 Model Y 采用一體式壓鑄后地板總成，將傳統沖壓、焊接總成改用一體化壓鑄成型工藝，減少79 個部件，制造成本下降 40%。一體化壓鑄能夠顯著提高生產效率、降低成本，實現零部件生產降本增效。汽車行業加速跟進一體化壓鑄，已成行業趨勢，目前布局一體化壓鑄

50、的整車廠有：新勢力車企蔚來、小鵬、理想、華為小康、小米、高合等；國際廠商沃爾沃、大眾、奔馳，福特；自主品牌長城、長安、一汽、吉利、東風等。圖圖 25：一體化壓鑄技術優勢一體化壓鑄技術優勢 資料來源：2023 年一體化壓鑄技術高端論壇、招商證券 配備全球首臺配備全球首臺 8800T 壓鑄機，壓鑄機，20000T 在研。在研。公司與國內知名裝備企業海天集團強強聯合，成功研制出 8800T 超大型壓鑄機，各項性能完全滿足一體化壓鑄成型的工藝需求；公司也成為首個配備 8800T 壓鑄機的企業。2023 年 6 月，公司宣布將與海天金屬共同研發 20000T 冷室壓鑄機，進一步深化雙方在一體化壓鑄成型解

51、決方案領域的合作，鞏固公司壓鑄行業的領先地位。表表 11：公司重點研發超大型一體化壓鑄技術：公司重點研發超大型一體化壓鑄技術 項目名稱項目名稱 所處階段所處階段 擬達到的目標擬達到的目標 項目預算項目預算 超大型一體化壓鑄技術 研發實施 對8800 噸等超大噸位壓鑄機進行性能設計改進、壓鑄材料研究、超大型一體化壓鑄技術研究，實現車身結構件和 5G、6G 大型基站結構件一體化壓鑄成型技術的量產應用。2,000 萬元 0%5%10%15%20%25%30%02004006008001000120020152016201720182019202020212022中國市場其他國家全球市場滲透率中國市場

52、滲透率05010015020025030020162018202020222024E2026E2028E2030E燃油車電動車混合動力車 敬請閱讀末頁的重要說明 16 公司深度報告 新能源電池包壓鑄成型替代方案 研發實施 利用超大噸位壓鑄機實現電池托盤部分整體壓鑄成型的量產應用。200 萬元 資料來源：招股說明書、招商證券 壓鑄技術領先，供應蔚來壓鑄技術領先，供應蔚來 ES8、ES6 后底板。后底板。2022 年 6 月，公司首個首個 8800T超大型一體化壓鑄下車身結構件超大型一體化壓鑄下車身結構件在重慶工廠試制成功，工藝技術和品質管控處于行業領先地位；2023 年 2 月，超大型一體化電池

53、包壓鑄件超大型一體化電池包壓鑄件下線，開發出 8800噸級別壓鑄 22001500 電池托盤整體解決方案；2023 年 4 月，7000T 超大型超大型一體化車身結構件一體化車身結構件下線。公司在新能源領域持續實現技術突破，具備包括新能源汽車在內的車身、電池托盤、底盤等大型結構件一體化、集成化壓鑄成型能力。目前公司供應蔚來換代 ES8 和 ES6 車型的一體化壓鑄后底板。圖圖 26：8800T 超大型車身結構件量產超大型車身結構件量產 圖圖 27：8800T 超大型一體化電池包壓鑄件下線儀式超大型一體化電池包壓鑄件下線儀式 資料來源：公司官網、招商證券 資料來源：公司官網、招商證券 汽車業務收

54、入逐年提升，新能源業務占比提升改善公司盈利能力。汽車業務收入逐年提升，新能源業務占比提升改善公司盈利能力。汽車業務收入高速增長，公司 2019 年汽車領域收入 5.9 億，2022 年上半年收入 5.9 億，假設2022 年公司收入季度分布與 2021 年一致，則 2019 年-2022 年收入年綜合增長率達 31.4%。其中，新能源汽車業務高速增長，2019/2022 年上半年收入 1.5 億/3.3 億元，占比由 2019 年 24.9%提升至 2022 年上半年的 55.4%。新能源占比提升帶動公司收入、盈利水平持續改善。圖圖 28：汽車業務收入：汽車業務收入 圖圖 29：汽車業務收入結

55、構：汽車業務收入結構 資料來源：招股說明書、招商證券 資料來源：招股說明書、招商證券 0%10%20%30%40%50%60%-1001003005007009001,1002019202020212022H1百萬元收入收入占比(右）收入同比（右）0%20%40%60%80%01002003004005006007002019202020212022H1百萬元傳統汽車新能源汽車傳統汽車占比新能源汽車占比 敬請閱讀末頁的重要說明 17 公司深度報告 圖圖 30：汽車業務毛利變動：汽車業務毛利變動 圖圖 31：汽車產品單價：汽車產品單價 資料來源：招股說明書、招商證券 資料來源：招股說明書、招商證

56、券 圖圖 32：汽車領域前五大客戶收入：汽車領域前五大客戶收入 資料來源：招股說明書、招商證券 核心客戶特斯拉、比亞迪市場表現強勢。核心客戶特斯拉、比亞迪市場表現強勢。2022 年特斯拉和比亞迪分別貢獻收入約 3 億/3 億元，占汽車業務收入 14 億元的接近一半。1）特斯拉）特斯拉：公司 2016 年和特斯拉海外建立合作，2019 年四季度末特斯拉上海工廠投產，驅動國內業務在 2020 年開始起量，配套份額穩步提升。特斯拉 2022 年全球交付 131 萬輛，預計 2023 年交付 190-200 萬輛，對應同比增長 45%-53%，疊加公司在特斯拉體系內份額提升，預計增速高于特斯拉銷量增速

57、；特斯拉目標 2030 年實現 2000萬輛的交付規模，增長確定性強。2）比亞迪）比亞迪：公司 2020 年與比亞迪開始合作，2021 年貢獻收入 9 千萬元，2022 年翻倍增長至約 3 億元，成為汽車業務第一大客戶。比亞迪2022年銷量187萬輛，2023年目標300萬輛，對應同比增長60.4%；公司在比亞迪體系內起量較快，看好收入高增長。0%10%20%30%40%0204060801001202019202020212022H1百萬元傳統汽車新能源汽車傳統汽車毛利率新能源汽車毛利率-30%-20%-10%0%10%20%30%40%010203040506070802019202020

58、212022H1元傳統汽車新能源汽車傳統汽車-變動幅度新能源汽車-變動幅度50.63%54.23%53.59%61.20%0%20%40%60%80%0100200300400500600201920220212022H1百萬元比亞迪秦安股份特斯拉華為神龍汽車蒂森克虜伯一汽股份吉利東風汽車前五大客戶收入占比 敬請閱讀末頁的重要說明 18 公司深度報告 圖圖 33：來自比亞迪的收入：來自比亞迪的收入 圖圖 34：來自特斯拉的收入：來自特斯拉的收入 資料來源：招股說明書、比亞迪公告、招商證券 資料來源：招股說明書、Tesla、招商證券 四、四、業務業務拓展：進軍墨西哥，布局鎂合金壓鑄及儲能拓展：進

59、軍墨西哥，布局鎂合金壓鑄及儲能 1、布局海外，開拓國際市場布局海外，開拓國際市場 出海第一步，布局墨西哥。出海第一步，布局墨西哥。2023 年 6 月 7 日，公司發布公告，擬設立美利信北美（墨西哥）公司，投資金額不超過 1600 萬美元，由美利信北美（墨西哥）公司在北美特拉華州設立全資子公司美利信美國公司，投資金額不超過 1500 萬美元。2022 年公司來自特斯拉的收入約 3 億元，預計墨西哥公司將就近配套特斯拉的德州工廠及墨西哥工廠，進一步加深與特斯拉的合作關系；其他北美客戶包括伊頓、舍弗勒、愛立信等，未來也均可從墨西哥工廠出貨，便于開拓 5G 和新能源國際市場。2、鎂合金壓鑄取得突破鎂

60、合金壓鑄取得突破 鎂壓鑄取得突破。鎂壓鑄取得突破。2023 年 6 月 26 日，公司宣布與重慶大學國家鎂中心、重慶博奧鎂鋁金屬制造有限公司（云海金屬全資子公司）等單位合作，在公司 8800T壓鑄系統上成功試制出鎂合金超大型汽車壓鑄結構件，是目前已知尺寸最大的鎂合金汽車壓鑄結構件。此次試制包含一體化車身鑄件和電池箱蓋兩類新能源汽車結構件，兩個結構件投影面積大于 2.2m2，相比鋁合金鑄件減重 32%。公司大力進行汽車輕量化結構件研發，多方合作促進技術突破。0%5%10%15%20%25%0204060801001201401602019202020212022H1比亞迪新能源車銷量（萬輛）比亞

61、迪貢獻收入(百萬元)比亞迪占比0%2%4%6%8%10%12%14%0204060801001202019202020212022H1特斯拉銷量（萬輛）特斯拉貢獻收入（百萬元）特斯拉占比 敬請閱讀末頁的重要說明 19 公司深度報告 圖圖 35：美利信與合作單位研發出鎂合金超大型汽車結構件美利信與合作單位研發出鎂合金超大型汽車結構件 資料來源：公司公告、招商證券 鎂合金性能優越，鎂壓鑄前景廣闊。鎂合金性能優越，鎂壓鑄前景廣闊。鎂合金性能優越，1）鎂合金密度僅為鋁合金的 2/3、鋼鐵的 1/4，并且強度高于鋁合金和鋼鐵；2）鎂合金受到沖擊載荷后，吸收的能量比鋁合金高 50%，用于汽車殼體或支架時優

62、于鋁合金；3）生產效率比鋁合金高出 40-50%；4）從輕量化角度分析，鎂合金代替鋼和鑄鐵的減重率為 60-75%，代替鋁合金的減重率為 25-35%，輕量化方面顯著優于鋁合金和鋼、鑄鐵。我國是鎂資源大國，原鎂產量占世界 80%以上，原材料豐富；根據節能與新能源汽車技術路線圖，2020 年，我國單車用鎂量為 15kg，到 2025 年/2030年，我國單車用鎂量預計達到 25kg/45kg，鎂合金零部件發展符合汽車節能和輕量化趨勢；我國鎂合金汽車壓鑄件市場增速快，預計由 2020 年的 41.4 萬噸增長至 2025 年 68.9 萬噸，CAGR 為 10.7%，預計到 2030 年增長至 1

63、24.1 萬噸。表表 12：輕量化材料減重情況輕量化材料減重情況 圖圖36：中國鎂合金汽車壓鑄件市場容量預測中國鎂合金汽車壓鑄件市場容量預測 輕量化輕量化材料材料 被替代材料被替代材料 減重率減重率 高強度鋼 鋼 10%鋁合金 鋼、鑄鐵 40-60%鎂合金 鋼、鑄鐵 60-75%鎂合金 鋁合金 25-35%資料來源：星源卓鎂招股說明書、招商證券 資料來源：星源卓鎂招股說明書、招商證券 3、布局儲能布局儲能 積極布局儲能，目標打造為通信、汽車之后的第三大業務板塊。積極布局儲能，目標打造為通信、汽車之后的第三大業務板塊。公司將推進數字能源和拓展儲能市場作為重點戰略方向，儲能產品為鋁合金件，下游囊括

64、戶儲和商儲，將重點開拓華為、特斯拉在內的國內外知名儲能客戶，目前已取得部分客戶定點，預計 2023 年儲能業務開始貢獻少量收入。0204060801001201402020年2025E2030E萬噸中國鎂合金汽車壓鑄件市場容量 敬請閱讀末頁的重要說明 20 公司深度報告 盈利預測盈利預測 公司 2022 年營收 31.7 億元，同比+39.0%，凈利潤 2.2 億元，同比+125.4%；2023 年一季度，營收 8.2 億元，同比+26.6%，凈利潤 0.6 億元，同比+52.0%，毛利率 18.6%，同比+0.2pcts，凈利率 6.8%，同比+1.1pcts。公司業績持續強勁增長，源于通信

65、業務向 5G 發展，汽車業務向新能源轉型。分業務看，1）通信業務：預計隨著全球 5G 建設維持穩健成長，預測 2023-25E收入同比增長 9.5%/17.6%/14.8%，其中 2024-25 年受益海外客戶拓展，增速回升；預測毛利率穩定在 18.2%左右，是過去 3 年的平均水平。2）汽車業務：預計快速突破，量利齊升高，以反映公司在特斯拉、比亞迪、蔚來、寧德等頭部客戶 的 份 額 增 長，及 一 體 化 壓 鑄 放 量；預 測 2023-25E 收 入 同 比 增 長39.9%/30.6%/25.5%，毛利率 17.0%/18.5%/19.4%，毛利率提升反映規模效應、新能源占比提升及產品

66、結構改善。預 計 公司 2023-2025E 收 入 分別為 39.1 億/48.7 億/58.7 億元，同比+23.4%/+24.3%/+20.6%，凈利潤分別為 2.8 億/3.8 億/5.1 億元，同比+26.7%/+35.5%/+32.3%，對應 26.3x/19.4x/14.7x 2023-25E P/E。首次覆蓋給予“強烈推薦”評級。表表 43：盈利預測分拆：盈利預測分拆 單位：百萬元單位：百萬元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 收入收入 2,281 3,170 3,913 4,865 5,869 通信類結構件 1,218 1,675 1,834 2,157

67、 2,476 汽車類零部件 1,012 1,435 2,008 2,622 3,290 其他業務 50 59 71 86 103 收入同比收入同比 24.4%39.0%23.4%24.3%20.6%通信類結構件 6.9%37.5%9.5%17.6%14.8%汽車類零部件 54.8%41.8%39.9%30.6%25.5%其他業務 22.7%18.5%20.0%20.0%20.0%毛利毛利 370 548 721 933 1,153 通信類結構件 183 280 334 393 451 汽車類零部件 158 227 342 486 637 其他業務 30 40 45 54 65 毛利率毛利率 1

68、6.2%17.3%18.4%19.2%19.6%通信類結構件 15.0%16.7%18.2%18.2%18.2%汽車類零部件 15.6%15.8%17.0%18.5%19.4%其他業務 59.8%67.3%63.6%63.6%63.6%資料來源：iFind、招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 21 公司深度報告 圖圖37：公司營業收入及同比增長公司營業收入及同比增長 圖圖38：公司凈利潤及同比增長公司凈利潤及同比增長 資料來源：公司公告、招商證券 資料來源：公司公告、招商證券 圖圖 39：美利信美利信歷史歷史 PE Band 圖圖 40：美利信美利信歷史歷史 PB Band 資料來源：公司數據、

69、招商證券 資料來源：公司數據、招商證券 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%01000200030004000500060007000201820192020202120222023E 2024E 2025E百萬元營業總收入（左）YoY（右）0%20%40%60%80%100%120%140%-5050150250350450550201820192020202120222023E 2024E 2025E百萬元歸母凈利潤（左）YoY（右）15x20 x25x30 x40 x05101520253035404550Apr/23(元)3.4x3.7x4.0 x4.3x4.6x0

70、510152025303540Apr/23(元)敬請閱讀末頁的重要說明 22 公司深度報告 風險提示風險提示 汽車行業景氣度下滑的風險。汽車行業景氣度下滑的風險。汽車市場受宏觀經濟、國家政策影響較大，若未來全球經濟或國內宏觀經濟形勢惡化或主要國家的汽車產業政策發生不利變化，汽車市場需求減少，對公司造成不利影響。海外市場不及預期的風險。海外市場不及預期的風險。2022 年上半年，公司境外業務占主營業務收入的 40%。國內的 5G 基站建設逐漸進入平穩期，重點開拓海外 5G 市場，若未來其他國家5G 基站建設或 5G 商用速度不及預期，將影響公司戰略重點產品 5G 基站結構件的收入，從而影響公司業

71、績?？蛻艏卸容^高的風險?？蛻艏卸容^高的風險。2022 年上半年，公司對前五大客戶的銷售收入占營業收入比例為 59%，客戶集中度較高。通信領域主設備商市場集中度高，公司與全球前二大主設備商華為、愛立信深度合作；汽車領域客戶主要為國內外大型整車廠和汽車零部件廠商，合作關系較為穩定。若未來出現主要客戶自身產生不利因素、公司競爭對手搶占市場份額、公司與主要客戶合作關系變化等情況，將導致客戶對公司產品需求下降，對公司發展帶來負面影響。原材料價格大幅上漲的風險。原材料價格大幅上漲的風險。公司主要原材料是鋁錠等，2022 年上半年占原材料采購的比例為 45%，2020 年以來，受國際政治經濟環節等因素的

72、影響，鋁價持續上漲；2021 年公司與主要客戶建立價格聯動機制抵御原材料波動風險，而價格聯動具有時滯性和不充分性，若原材料市場遭受到沖擊在調價周期內持續大幅上升，將對公司盈利能力產生負面影響。股價大幅波動風險。股價大幅波動風險。截至 2023 年 4 月，公司限售股占比高達 77.7%，流通股占比 22.3%，由于限售股占比較高，容易導致股價大幅波動。敬請閱讀末頁的重要說明 23 公司深度報告 附：財務預測表附：財務預測表 資產負債表資產負債表 單位：百萬元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 流動資產流動資產 1548 2249 3920 4546 5515 現金 214

73、 573 1894 2037 2494 交易性投資 0 0 0 0 0 應收票據 76 38 47 59 71 應收款項 798 962 1164 1447 1746 其它應收款 23 26 31 39 47 存貨 410 583 700 862 1033 其他 27 67 83 103 124 非流動資產非流動資產 1844 2674 3026 3150 3053 長期股權投資 0 0 0 0 0 固定資產 1260 1703 2093 2248 2176 無形資產商譽 100 127 114 103 93 其他 485 843 819 799 784 資產總計資產總計 3392 4923

74、6946 7696 8568 流動負債流動負債 1619 2380 2539 2990 3469 短期借款 569 576 500 500 500 應付賬款 847 1586 1931 2378 2852 預收賬款 8 13 16 20 24 其他 196 204 92 92 93 長期負債長期負債 443 989 989 989 989 長期借款 192 685 685 685 685 其他 251 303 303 303 303 負債合計負債合計 2062 3369 3528 3979 4458 股本 158 158 211 211 211 資本公積金 1060 1060 2587 258

75、7 2587 留存收益 109 333 616 916 1309 少數股東權益 4 4 4 4 4 歸 屬 于 母 公 司 所 有 者 權 益 1326 1550 3414 3713 4106 負債及權益合計負債及權益合計 3392 4923 6946 7696 8568 現金流量表現金流量表 單位：百萬元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 經營活動現金流經營活動現金流 330 581 569 657 787 凈利潤 100 224 284 384 509 折舊攤銷 202 238 243 285 298 財務費用 45 39 39 20 14 投資收益 0(0)0 0

76、0 營運資金變動(22)102(7)(41)(42)其它 5(22)10 10 8 投資活動現金流投資活動現金流(422)(891)(600)(410)(200)資本支出(423)(892)(600)(410)(200)其他投資 1 0 0 0 0 籌資活動現金流籌資活動現金流 48 349 1352(105)(129)借款變動 35 354(189)0 0 普通股增加 0 0 53 0 0 資本公積增加 0 0 1527 0 0 股利分配 0 0 0(85)(115)其他 12(5)(39)(20)(14)現金凈增加額現金凈增加額(44)39 1321 142 458 利潤表利潤表 單位：百

77、萬元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業總收入營業總收入 2281 3170 3913 4865 5869 營業成本 1911 2622 3192 3932 4716 營業稅金及附加 12 13 16 20 24 營業費用 21 28 39 58 70 管理費用 88 105 121 156 188 研發費用 94 135 166 214 258 財務費用 41 32 39 20 14 資產減值損失(31)(44)(42)(62)(65)公 允 價 值 變 動 收 益 0 0 0 0 0 其他收益 23 22 0 0 0 投資收益(3)(6)0 0 0 營業利潤營業利

78、潤 104 207 297 403 534 營業外收入 3 1 0 0 0 營業外支出 2 5 0 0 0 利潤總額利潤總額 104 203 297 403 534 所得稅 5(21)13 19 25 少數股東損益 0 0 0 0 0 歸 屬 于 母 公 司 凈 利 潤歸 屬 于 母 公 司 凈 利 潤 99 224 284 384 509 主要財務比率主要財務比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 年成長率年成長率 營業總收入 24%39%23%24%21%營業利潤-9%99%43%36%32%歸母凈利潤 7%125%27%36%32%獲利能力獲利能力 毛利率 16.2

79、%17.3%18.4%19.2%19.6%凈利率 4.4%7.1%7.2%7.9%8.7%ROE 7.8%15.6%11.4%10.8%13.0%ROIC 6.7%10.3%8.5%8.5%10.2%償債能力償債能力 資產負債率 60.8%68.4%50.8%51.7%52.0%凈負債比率 25.6%27.9%17.1%15.4%13.8%流動比率 1.0 0.9 1.5 1.5 1.6 速動比率 0.7 0.7 1.3 1.2 1.3 營運能力營運能力 總資產周轉率 0.7 0.8 0.7 0.7 0.7 存貨周轉率 4.9 5.3 5.0 5.0 5.0 應收賬款周轉率 3.1 3.4 3

80、.5 3.6 3.5 應付賬款周轉率 2.4 2.2 1.8 1.8 1.8 每股資料每股資料(元元)EPS 0.63 1.42 1.35 1.83 2.41 每股經營凈現金 1.56 2.76 2.70 3.12 3.74 每股凈資產 8.41 9.83 16.21 17.63 19.50 每股股利 0.00 0.00 0.40 0.55 0.72 估值比率估值比率 PE 56.2 24.9 26.3 19.4 14.7 PB 4.2 3.6 2.2 2.0 1.8 EV/EBITDA 30.5 21.7 15.7 12.8 10.7 資料來源：公司數據、招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 2

81、4 公司深度報告 分析師分析師承諾承諾 負責本研究報告的每一位證券分析師，在此申明，本報告清晰、準確地反映了分析師本人的研究觀點。本人薪酬的任何部分過去不曾與、現在不與，未來也將不會與本報告中的具體推薦或觀點直接或間接相關。評級評級說明說明 報告中所涉及的投資評級采用相對評級體系，基于報告發布日后 6-12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期當地市場基準指數的市場表現預期。其中，A 股市場以滬深 300 指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普 500 指數為基準。具體標準如下：股票股票評級評級 強烈推薦：預期公司股價漲幅超越基準指數 20%以上 增持：預期公司股價漲幅超越基準指

82、數 5-20%之間 中性：預期公司股價變動幅度相對基準指數介于 5%之間 減持：預期公司股價表現弱于基準指數 5%以上 行業評級行業評級 推薦：行業基本面向好，預期行業指數超越基準指數 中性：行業基本面穩定，預期行業指數跟隨基準指數 回避：行業基本面轉弱，預期行業指數弱于基準指數 重要重要聲明聲明 本報告由招商證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）編制。本公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告基于合法取得的信息，但本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。除法律或規則規定必須承擔的責任外，本公司及其雇員不對使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失負任何責任。本公司或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突。本報告版權歸本公司所有。本公司保留所有權利。未經本公司事先書面許可，任何機構和個人均不得以任何形式翻版、復制、引用或轉載，否則，本公司將保留隨時追究其法律責任的權利。