【研報】保險行業互聯網保險探討：混沌有道-20200603[17頁].pdf

1、 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 全球視野全球視野 本土智慧本土智慧 行業行業研究研究 Page 1 證券研究報告證券研究報告深度報告深度報告 保險保險 互聯網保險互聯網保險探討探討 超配超配 2020 年年 06 月月 03 日日 一年該行業與一年該行業與上證綜指上證綜指走勢比較走勢比較 行業專題行業專題 混沌混沌有道有道 主要結論：主要結論：互聯網保險的潛在觸角無所不在互聯網保險的潛在觸角無所不在，賽道眾多，賽道眾多 本篇報告的主要目的在于回答以下問題：互聯網保險企業的本質是什 么？具有怎樣的主要特征？我們具體以壽險、車險和健康險等子行業為 例，做出我們的分析。保險業務的本質特殊，以致互

2、聯網保險的潛在觸 角無所不在，具體生態難以預期，潛在的天花板難以衡量，使得眾多的 初創企業仿佛在一片混沌中尋找商業價值的突破口。 綜合分析，互聯網保險往往具有以下特征：綜合分析，互聯網保險往往具有以下特征： （1）新興企業需要面對較大 的競爭壓力，往往聚焦于細分賽道以求發展； （2）創新空間過大，難以 預測，科技對人以及對物的影響甚至可能會顛覆一個險種； （3）各子行 業的發展易受上下游產業或者相關機構參與者的影響，未來生態或各不 相同。 互聯網保險互聯網保險：混沌中明晰混沌中明晰 保險業務的本質在于通過風險的對沖和轉移實現盈利，但圍繞各種風險， 各子行業需要面對不同的上下游對象，導致各子行業

3、未來的生態并不十 分清晰，難以預期。我們以三個比較受關注的子行業為例，以總結互聯 網保險企業的特征： （1）壽險行業：）壽險行業：鑒于壽險產品的復雜，新興壽險企業往往聚焦于定期壽 險產品等細分賽道，以滿足互聯網用戶對用戶體驗的高要求，競爭壓力 大； （2）車險行業：）車險行業：新興科技對機動車的影響非常大，一方面使新興車 險企業有能力對傳統業務模式進行創新，但另一方面，隨著自動駕駛等 技術的推進，傳統的車險模式甚至會被顛覆； （3）健康險行業：）健康險行業：健康險 生態歷來是由商業體系和公立體系組成，且受醫療體系的影響，所以商 業健康險的發展歷來不是獨立的，例如在美國，新興企業往往以契合生 態

4、為主，先聚焦細分賽道以尋求突破機會。 投資建議：投資建議：給與眾安在線給與眾安在線“買入買入”評級評級，維持行業，維持行業“超配超配”評級評級 本專題報告的相關投資標的為眾安在線，我們預計其保險業務盈利在望， 同時科技輸出業務正持續擴張，參考國際同業 Guidewire 的成長軌跡， 前景不可小覷。 當下， 眾安在線的 PB 倍數為 2.4， 處于較低的估值區間， 我們給與其“買入”評級。同時，鑒于我國保險行業的整體估值較低，再考 慮到經濟回暖及利率上行在望，我們維持保險行業“超配”評級。 風險提示風險提示 第一，經濟下滑超出預期；第二，承保業務的虧損超出預期，限制擴張 步伐；第三，行業競爭加

5、劇，或渠道面臨分流壓力等。 重點公司盈利預測及投資評級重點公司盈利預測及投資評級 公司公司 公司公司 投資投資 昨收盤昨收盤 （元）（元） EPS PE 代碼代碼 名稱名稱 評級評級 2020E 2021E 2020E 2021E 6060.HK 眾安在線 買入 27.35 0.25 0.46 109 59 資料來源：Wind、國信證券經濟研究所預測（收盤價日期：2019 年 5 月 29 日） 相關研究報告：相關研究報告： 保險行業專題：重疾險發展迎來變革 2020-05-29 壽險估值體系探討：黃金有價（二） ：主動估 值 2020-05-11 保險行業專題：健康險市場變革之年 2020-

6、05-10 保險行業專題：如何看待低利率的影響？ 2020-04-15 2020 年 2 月保險行業投資策略： 疫情影響有 限，壽險標的堅實 2020-02-06 證券分析師：王劍證券分析師：王劍 電話： 021-60875165 E-MAIL： 證券投資咨詢執業資格證書編碼：S0980518070002 聯系人：王鼎聯系人：王鼎 電話： 0755-81981000 E-MAIL： 證券分析師：李錦兒證券分析師：李錦兒 電話： 021-60933164 E-MAIL： 證券投資咨詢執業資格證書編碼：S0980518070003 獨立性聲明：獨立性聲明： 作者保證報告所采用的數據均來自合規渠 道

7、，分析邏輯基于本人的職業理解，通過合 理判斷并得出結論，力求客觀、公正，其結 論不受其它任何第三方的授意、影響，特此 聲明 0.6 0.7 0.8 0.9 1.0 1.1 1.2 J/19A/19O/19D/19F/20A/20 上證綜指保險 全球視野全球視野 本土智慧本土智慧 Page 2 投資摘要投資摘要 關鍵結論與投資建議關鍵結論與投資建議 與一般的互聯網金融業務相比，互聯網保險業務顯得更加復雜，甚至各子行業 都顯示出完全不同的發展軌跡?；ヂ摼W保險往往具有以下特征： （1）新興企業 需要面對較大的競爭壓力， 往往聚焦于細分賽道以求發展； （2） 創新空間過大， 難以預測，科技的進步對人以

8、及對物的影響甚至可能會顛覆一個險種； （3）各 子行業的發展易受上下游產業或者相關機構參與者的影響，未來生態或各不相 同。 本專題報告的相關投資標的為眾安在線，其創立于 2013 年，主要從事財產險 業務和科技輸出業務，于 2017 年上市之后，其財產險業務依靠線上渠道快速 擴張，且盈利在望，同時科技輸出業務正持續擴張，受到國際認可，參考國際 同業 Guidewire 的成長軌跡， 前景不可小覷。 當下， 眾安在線的 PB 倍數為 2.4， 具有一定的投資價值，給與“買入”評級。同時，鑒于我國保險行業的整體估值較 低，再考慮到經濟回暖及利率上行在望，我們維持保險行業“超配”評級。 核心假設或邏

9、輯核心假設或邏輯 第一，互聯網保險難以開發新的賽道，一般都是在舊有的賽道上進行深耕，謀 求進一步的發展； 第二，因為金融科技很容易被模仿，所以科技本身難以使保險企業具備核心競 爭力， 過于依賴科技的企業往往需要面對很大的競爭壓力， 直到競爭格局確定； 第三，保險業務類似于風險中介，與產生風險的一方以及承受風險的一方都有 著緊密的聯系，正因如此保險企業的發展軌跡皆會受到兩者的影響。 與市場預期不同之處與市場預期不同之處 第一，科技的快速進步對于保險行業而言，機會與挑戰同在。機會在于，保險 企業可以利用新興科技實現對產品、渠道以及組織模式等方面的革新，而挑戰 在于產生風險的一方、承受風險的一方以及

10、渠道方都可以利用自己的話語權， 切入保險業務，對傳統保險企業形成持續的打壓，甚至顛覆傳統的保險模式， 例如互聯網企業或汽車企業正在大力研發的自動駕駛技術會對傳統車險模式構 成巨大的威脅； 第二，新興的保險科技企業往往利用最新的數據技術，挖掘傳統保險企業未曾 覆蓋的市場，搶占市場先機，但數據技術本身很難成為核心競爭力，再加上保 險購買行為本身是低頻行為， 所以保險科技企業一般很難在短時間內迅速擴張， 且不具備如網絡社交應用一般的網絡價值，對傳統保險企業造成沖擊有限。 股價變化的催化因素股價變化的催化因素 第一，健康險業務及生活消費類險種快速擴張，且皆實現承保盈利； 第二，自有平臺取得巨大成功，消

11、費者粘性迅速提升； 第三，科技業務找到切實可行的方向，成長空間迅速打開。 核心假設或邏輯的主要風險核心假設或邏輯的主要風險 第一，疫情影響超預期，或中美摩擦加劇，導致經濟下滑超預期； 第二，承保業務的虧損超出預期，限制擴張； 第三，行業競爭加劇，或渠道面臨分流壓力等。 nMrOpOpMtOqRzQoMwOmQwObRcM8OtRoOmOoOlOrRoQeRnNnR9PrRuNwMoNsMwMrQpQ 全球視野全球視野 本土智慧本土智慧 Page 3 內容目錄內容目錄 互聯網保險：混沌中探尋互聯網保險：混沌中探尋 . 5 保險科技企業：道阻且長，各有不同保險科技企業：道阻且長，各有不同 . 6

12、壽險保險：重在賽道策略 . 6 車輛保險：重在戰略布局 . 8 商業健康險：重在生態契合 . 9 P2P 保險：重在模式創新 . 10 輔助創新：重在競爭格局 .11 互聯網保險標的：眾安在線互聯網保險標的：眾安在線 . 12 基本業務情況：承保業務盈利在望 . 13 科技業務情況：持續構建競爭壁壘 . 14 投資建議：估值較低，前景可期 . 14 風險提示風險提示 . 15 國信證券投資評級國信證券投資評級 . 16 分析師承諾分析師承諾 . 16 風險提示風險提示 . 16 證券投資咨詢業務的說明證券投資咨詢業務的說明 . 16 全球視野全球視野 本土智慧本土智慧 Page 4 圖圖表目錄

13、表目錄 圖圖 1：保險業務的本質保險業務的本質 . 5 表表 1：投保人在：投保人在 Ladder 上購買定期壽險的流程上購買定期壽險的流程 . 7 表表 2：車險領域：車險領域 . 8 表表 3：健康險領域：健康險領域 . 10 表表 4：P2P 保險企業保險企業 . 10 表表 5：B2B 軟件提供商軟件提供商 . 11 表表 6：B2C 客戶服務客戶服務 . 11 表表 7：眾安在線營業收入數據：眾安在線營業收入數據 . 12 表表 8：眾安在線各產險業務線的歷史總保費：眾安在線各產險業務線的歷史總保費 . 13 表表 9：眾安保險各生態的成本情況：眾安保險各生態的成本情況 . 13 表

14、表 10：眾安在線營業支出及利潤數據：眾安在線營業支出及利潤數據 . 15 全球視野全球視野 本土智慧本土智慧 Page 5 本篇報告的主要目的是講述并分析互聯網保險的基本面貌，以定性分析為主， 重點描述壽險、健康險、車險以及 P2P 等受我國投資者關注較大的領域，最后 我們具體分析眾安在線。 互聯網保險：混沌中互聯網保險：混沌中探尋探尋 我們構建保險業務的商業模型，如下圖所示，以試圖解釋互聯網保險的商業邏 輯。傳統的保險業務類似于風險第三方，評估產生風險的一方，為承受風險的 一方提供保險服務，在事故發生后提供經濟補償。即傳統的保險業務涉及到兩 個重要的對象，即產生風險的一方和承受風險的一方，

15、而其盈利的基礎是對風 險的精準定價。 圖圖 1：保險業務的本質保險業務的本質 資料來源：國信證券經濟研究所整理 但隨著科技的快速進步，創新正逐漸動搖著傳統的保險業務模式。例如，互聯 網滲透率的迅速提升，使得眾多承受風險的一方可以高效地組織在一起，形成 共保體系，在組織內實現單位風險的對沖，基本無需保險企業的參與。例如， 自動駕駛技術可以改變車險中產生風險的一方，即由駕駛員變為提供自動駕駛 技術的汽車企業，而此潛在的趨勢可以逐漸顛覆傳統的車險業務，使汽車企業 可以通過銷售產品責任險，以替代傳統的車險產品。 正如上所述，科技的進步對保險業務的沖擊十分巨大，甚至可能顛覆傳統的保 險業務模式。鑒于各保

16、險子行業連結著不同的風險上下游，那么各保險子行業 大概都面臨著不同的變數。整個保險行業在科技的催熟下，仿佛進入了一片混 沌。 產生風險 的一方 承受風險 的一方 風險風險 保險企業 評估評估風險風險 經濟補償經濟補償購買保單購買保單 全球視野全球視野 本土智慧本土智慧 Page 6 為了高效地描述整個互聯網保險領域的面貌，我們主要在報告里分析五個比較 受關注的保險子領域，即壽險、車險、健康險以及 P2P 保險平臺和科技輸出等 領域。 保險科技保險科技企業企業：道阻且長道阻且長，各有不同，各有不同 通過分析，各保險子行業往往在發展重點上各不相同： （1）壽險行業的重點在于賽道策略，其新興企業往往

17、聚焦于定期壽險等簡單賽 道，以求突破； （2）車險行業的重點在于戰略布局，其新興企業或是對車險服務的收費模式進 行創新，以實現高頻次服務，或者是布局更多附加服務，以提升整體服務的性 價比； （3）商業健康險行業的重點在于生態契合，因為健康險涉及到民生，會受到政 府及醫療體系的影響，所以各企業需要與整個生態協同共進，而新興企業往往 是在與整個生態的契合過程中，尋找發展的突破口； （4） P2P 保險的重點在于模式創新， 其新興企業或局限于共保模式， 止步不前， 無法進一步提升商業價值，但有的企業持續創新迭代，例如部分實現了渠道價 值，在線上組織人群，以團體為單位向第三方保險企業輸出投保人等； （

18、5）科技輸出行業的重點在于競爭格局，其新興企業的發展空間直接受限于其 下游客戶的話語權，即如果保險行業的市場份額是較為集中的，那么科技輸出 型企業難以獲得話語權， 因為大型保險公司在科技研發方面有更大的規模效應， 平攤成本更低，而如果保險行業的市場份額是平均的，且小型保險公司眾多， 那么科技輸出型企業的話語權相對更高，市場空間自然更大。 壽險保險壽險保險：重在重在賽道賽道策略策略 在壽險行業，新興互聯網企業眾多，典型的例子是 Ladder，其在 2015 年創立 于美國加州，業務聚焦在定期壽險產品這個細分賽道， 目標用戶是年齡在 20 歲 到 60 歲之間的客戶。Ladder 是純線上的壽險企

19、業，利用新興科技和手段，重 塑定期壽險的購買流程，全程電子化，為客戶提供簡單快捷的全數字化服務， 用手機即可完成投保流程。 同時，Ladder 憑借對相關數據的長期積累和分析，可以在 5 分鐘內完成對投保 人的審核，做出核保決定。消費者能如此快速的購買定期壽險，這對于壽險行 業而言是巨大的進步。 全球視野全球視野 本土智慧本土智慧 Page 7 我們在 Ladder 的網站上做了一個模擬測試，大致的流程如下所示。在 Ladder 購買定期壽險，消費者需要在線上回答大概 40 個問題，最后郵寄唾液樣品給 Ladder，等待 Ladder 的決定和定價結果。 （部分投保人需要提供唾液樣品。 ） 表

20、表 1：投保人在投保人在 Ladder 上購買定期壽險的流程上購買定期壽險的流程 序列序列 問題內容問題內容 序列序列 問題內容問題內容 1 選擇保額和保單期限，其中保額的范圍為 10 萬-800 萬美元，各選 項間隔為 5 萬美元，而保單期限為 10 年-30 年，各選項間隔 5 年 21 出生地址 2 在接下來兩年里，會參與哪些運動。有 8 個選項，分別是跳傘、潛 水、賽馬、登山、懸掛滑翔、飛行、極限運動以及不參加以上運動 等 22 填寫社會保障號碼 3 在接下來兩年里，是否會離開美國，無論是因為旅行、居住還是工 作等原因 23 目前是否被聘用 4 在接下來兩年里，是否會參加任何飛機駕駛活

21、動 24 工作內容 5 選擇最近一次吸食大麻的時間。有 5 個選項，分別是從來沒有、最 近 12 個月、12 個月-23 個月、24 個月-35 個月、36 個月以上 25 稅前收入 6 是否在過去 10 年用過可卡因、海洛因、麻醉劑、幻覺劑或者其他 受管制類物質（非醫學專業人員開的處方藥品） 26 目前是否已經擁有壽險或者年金 7 在過去 5 年是否有過犯罪記錄，或者受到指控，或者服刑等 27 保額是多少 8 在過去 5 年有過多少次交通違規，包括闖紅燈、超速、酒駕等 28 目前購買壽險的目的是不是要替換之前買的壽險產品 9 去年體重的變化是否超過 10 磅 29 過去 5 年是否申請、恢復

22、或者續保過其他壽險 10 過去 10 年是否有涉及到以下癥狀，包括心臟病、糖尿病、抑郁癥、 關節或骨骼紊亂等 12 個選項 30 是否要添加備用地址 11 過去 5 年是否有咨詢過醫生關于其他癥狀（在上個問題之外的） 31 是否擁有有效的駕駛執照 12 過去 5 年是否被要求任何治療或要求任何診斷檢查 32 是否曾經擁有過駕駛執照 13 過去 12 年是否接受過任何處方藥物，在以上問題上未披露的 33 過去 10 年駕駛執照是否被暫?；蛘叱蜂N過 14 曾經是否有醫生建議過器官、骨髓或組織移植 34 過去 10 年是否因為疲勞駕駛或者酒后駕駛被定罪過 15 曾經是否被醫生診斷或治療過 AIDS,

23、 ARC, and/or HIV 35 是否有一位定期的診療醫師，包括體檢等 16 填寫您的姓名 36 確認以上信息并提交 17 填寫您的住址 37 確認地址，然后 Ladder 發送工具盒，以便投保人提取唾液樣 本，并郵寄給 Ladder 18 填寫您的郵箱地址 38 申請結束，等待 Ladder 的定價結果 19 填寫電話號碼 20 是否為美國公民，或者在美國居住時間超過 2 年的永久居民 資料來源: 公司官方網站，國信證券經濟研究所整理 綜上所述， Ladder 聚焦于定期壽險這一細分賽道。 同時， 根據其創始人的言論， Ladder 的策略是先占據這一細分賽道以積累運營經驗，之后會考慮

24、增加新的保 險品種。Ladder 的策略似乎稍顯保守，但其實正如我們在上文中所闡述的，保 險科技企業往往面對著很大的競爭壓力，即使在細分賽道。 目前，Ladder 所在的賽道相對比較擁擠，其競爭對手包括 Ethos Life, Fabric, Bestow, Ethos, Haven Life, Quality Term Life, Quoracy 等，且大部分皆創立于 2015 年之后，備受資本青睞。例如，Ethos Life 創立于 2016 年，在 2019 年進 行 C 輪融資， 投資人包括高盛和紅杉旗本， 其中紅杉資本亦參加了 B 輪的投資。 而創立于 2015 年的 Ladder

25、在 2020 年進行 C 輪融資，是備受產業基金青睞的 科技企業，其投資人包括德國安聯和美國的西北互助人壽。 大部分壽險科技企業聚焦于定期壽險這一賽道，其背后有著很強的商業邏輯， 因為定期壽險確實是最適合互聯網生態的壽險品種之一，其功能單一，只提供 保障功能，責任固定，繳費固定，其盈利的本質更偏向于數據管理，而大部分 的壽險品種皆在一定程度上偏向于儲蓄業務，會涉及到資本市場的波動風險， 管理難度較大。 全球視野全球視野 本土智慧本土智慧 Page 8 車輛車輛保險：保險：重在戰略布局重在戰略布局 在科技創新方面，車險行業比壽險行業更加復雜，因為車險不僅僅涉及到人， 還會涉及到物，而機動車本身就

26、具有非常高的科技屬性，會因為自動駕駛等科 技手段的進步而變得異常復雜，可能會改變車險保險的發展軌跡。 舉個例子，人工智能科技可以賦予機動車輛一定的擬人屬性，那么當車輛在進 行自動駕駛時發生了碰撞， 賠付責任在哪一方？是汽車廠商、 駕駛人還是車輛？ 如果是汽車廠商，那么未來的機動車輛保險將會逐漸變為產品責任險。如果是 這樣，傳統的車險業務模式將大受沖擊，而汽車企業將會逐漸主導車險行業的 發展。所以，科技的進步對于車輛保險行業的潛在沖擊是難以預估的。 同時，機遇同在，車險業務可以令保險企業進軍更廣泛的市場。車險企業可以 通過鏈接地圖導航應用、線下社交活動、車輛維修及銷售等，創造更大的商業 價值。

27、當下，隨著數據科學的進步，以及 5G 網絡和物聯網技術的逐步推進，車險企 業正面臨著前所未有的機遇。行業內最典型的例子，莫過于太保產險在 2016 年參與投資的美國 UBI（基于客戶行為的保險）車險服務企業，Metromile，其 對傳統車險業務的收費模式進行了創新。 Metromile 的用戶需要首先繳納一個較 低的基礎月費，然后按照行駛里程繳納額外的保費，超過 250 英里（新澤西州 150 英里）的行程免收取保費。 表表 2：車險領域：車險領域 公司名稱公司名稱 商業說明商業說明 創辦時間創辦時間 最新融資時間最新融資時間 最新融資情況最新融資情況 最新估值最新估值 Metromile

28、該公司按照實際行駛公里來收取保險費用，聚焦用戶體 驗，利用 AI 等科技提升每單位使用量的盈利能力，并推 出相關 SaaS 服務 2011 年 1 月 2018 年 7 月 E 輪 不詳 Root Insurance 該公司通過手機端的 APP 來收集客戶的駕駛數據，以此 來判斷客戶的投保費率，旨在以更有效的方式來降低車險 的價格 2015 年 3 月 2019 年 8 月 E 輪 36.5 億 美 元 Clearcover 該公司基于 API 平臺從與客戶相關的公司獲取數據， 通過 AI 等技術，將客戶畫像描繪得更加精準，向客戶提供更合 適的車險產品，試圖打造車險行業的亞馬遜 2016 年

29、2020 年 1 月 C 輪 不詳 資料來源: 各公司官網、Crunchbase，國信證券經濟研究所整理 Metromile 在收費模式上的創舉， 提升了用戶使用車險服務的頻率， 從以年為單 位變為以天為單位，擴大了車險服務的外延。所以，Metromile 可以在提供車險 服務的基礎上，順利向車險投保人提供硬件服務、路線導航服務、汽車定位服 務、車輛故障即時診斷、線下活動通知等附加服務，其商業價值不言而喻。 同時，Metromile 天然與 Uber 以及滴滴打車這類共享車輛的互聯網平臺具有很 強的互補價值。Metromile 可以根據不同的場景，為 Uber 類平臺的使用者和駕 駛人提供按照

30、里程收費的保費服務以及附加服務。從這個角度出發，Metromile 也可以直接切入平臺類的業務，積累網絡價值，創造巨大的商業價值。 全球視野全球視野 本土智慧本土智慧 Page 9 商業商業健康險：健康險：重在生態契合重在生態契合 在一個競爭充分的環境中，各企業的商業健康險產品往往在性價比上差異并不 大，而消費者購買商業健康險，除了關注健康險保單本身的性價比，還會看重 最終的醫療服務提供者。所以，商業健康險企業往往會試圖構建與醫療服務提 供者更緊密的關系，以鞏固自身的競爭優勢。在美國，商業健康險行業的生態 尤其如此。 首先，我們簡要介紹一下美國的健康險生態。美國的健康保險體系由公共體系 和商業

31、體系組成，但其公共體系并不覆蓋全部國民。 美國政府只向特定的群體提供公共健康保險，大約占全部人口的三成。美國的 公共健康保險體系主要有兩種，即自 1966 年開始生效的 Medicare 計劃和 Medicaid 計劃，其中 Medicare 計劃主要向年邁以及殘疾的美國國民提供健康 保險，而 Medicaid 主要向處于經濟困境中的群體提供健康保險： （1）Medicare 由聯邦政府監管，是全美規模最大的健康保險提供者，由兩個 部分組成，即 A 部分和 B 部分，大約覆蓋 13%的美國人口。A 部分是強制加入 的，提供有限的住院醫療護理、駐家療養服務及家庭保健服務等，而 B 部分并 不是強

32、制加入的，提供門診醫療服務、放射科服務及家庭健康服務等。成員皆 需要為 A 部分和 B 部分繳納一定的費用 （大部分的人可以豁免對 A 部分的繳費） ， 且需要為最終的總費用繳納免賠額和共同支付的部分。在此之外，成員通常會 購買與 Medicare 相補充的商業健康險，例如 Medicare Advantage； （2）Medicaid 由聯邦政府和州政府共同資助，向處于經濟困難的群體提供健 康保險，大約覆蓋一成左右的人口。在該計劃下，聯邦政府首先要求各州政府 對特定人群實行覆蓋，并制定最基本的醫療服務目錄，同時，各州政府可以在 此范圍之外根據具體情況覆蓋額外的人群，并擴大醫療服務目錄。 另一

33、方面，美國的商業健康保險行業發達，大約覆蓋美國七成的人口，且六成 的美國人是委托雇主為其購買商業健康保險。通常，美國的雇主會代表其雇員 團體與第三方統一簽訂健康保險計劃，或者是以具體的醫療資源使用情況而付 費（大約覆蓋了三成的雇員） ，或者是簽訂管理型的醫療服務計劃（Managed care health insurance plan， 大約覆蓋七成的雇員） 。 而管理型的醫療服務計劃， 主要分兩種，即健康維護組織（Health Maintenance Organizations，HMO）和 首選提供商組織（Preferred Provider Organization，PPO） ，皆結合了健

34、康保 險和醫療服務等功能。PPO 在就醫范圍上更加靈活，成員可使用其網絡之外的 醫療資源，成本比 HMO 高，而 HMO 需要成員選擇日常的醫療服務提供商，且 就醫范圍相對固定，成本亦更低。 綜上所述，美國的健康險行業以商業為主導，以公共為輔助，即商業體系與公 共體系協同交融，而互聯網型的商業健康險企業則在此生態之上延續著傳統的 模式以尋求突破，競爭壓力較大。在美國，龍頭的商業健康險企業擁有極深的 護城河，是初創企業難以在短時間內迅速超越的。例如美國聯合健康集團 （United Health Group）已經構建了大型的醫療網絡，覆蓋了 130 萬專職醫護 人員以及 6000 多家醫院和其他專

35、業機構，實現了規模效應以及網絡價值，可 以更高效的滿足消費者的需求。 而初創型的商業健康險企業在此生態之下，很難迅速摸索到可以挑戰龍頭企業 的發展策略，所以在起初也是聚焦于一個細分領域，采取以守為攻的姿態。 典型的例子是 Oscar Health，其創立于 2012 年，最初的商業目標是利用新興 技術，改善用戶體驗，開發由奧巴馬醫改法案所創造的個人保險市場（該法案 旨在覆蓋之前未被商業健康保險覆蓋的人群） 。 自創立伊始， 公司一路并不平坦， 其成長關鍵詞包括虧損連連、CEO 離職、醫改政策動蕩期、市場孵化期等，特 別是在美國現任總統特朗普進行醫改之后，公司不得不大幅調整策略，開始兼 全球視野

36、全球視野 本土智慧本土智慧 Page 10 顧布局企業雇員保險等業務，主打性價比和用戶體驗。根據 Oscar 官方網站的 數據，其客戶包括個人、家庭和小型企業，在 9 個州進行職業，覆蓋 1000 多 名雇員，同時覆蓋共計 25 萬名的個人成員等。在 2018 年 8 月，Oscar 的估值 達到 30 億美元， 備受谷歌的母公司 Alphabet 支持。 目前總體而言， 初創企業， 如 Oscar Health，對于商業健康險行業并無顛覆性影響，其仍在延續著傳統的 商業模式，仍在探索的路上。 表表 3：健康險領域健康險領域 公司名稱公司名稱 商業說明商業說明 創辦時間創辦時間 最新融資時間最

37、新融資時間 最新融資情況最新融資情況 相應估值相應估值 Oscar Health 該公司為健康險提供商，利用科技重鑄健康險業務的每個 環節，不僅為客戶，也為銷售伙伴和醫生網絡提供最便捷 的科技服務 2012 年 2018 年 8 月 公司輪 30 億美元 Health Sherpa 幫助投保人找到最合適的醫療計劃，提供專業的意見，并 當投保人注冊了計劃之后，該公司向保險公司收取傭金 2013 年 10 月 不詳 不詳 不詳 Bright Health 前聯合健康集團 CEO 創立，向投保人提供健康保險和服 務，并且鏈接眾多醫生以及健康服務提供商，同時通過各 種渠道銷售健康險 2015 年 11

38、 月 2019 年 12 月 D 輪 9.5 億美元 Clover Health 該公司為健康險提供商，商業模式與 Oscar Health 類似 2013 年 2019 年 1 月 E 輪 12 億美元 Go Health 該公司類似于健康險產品的線上比較平臺，幫助消費者和 中小型企業尋找最合適的健康險計劃 2001 年 2019 年 8 月 收購 15 億美元 資料來源: 各公司官網、Crunchbase，國信證券經濟研究所整理 P2P 保險：保險：重在模式創新重在模式創新 我們可以從利益沖突的角度來分析 P2P 保險行業。傳統的保險業務模式是保險 公司對各投保人單獨承保，分別分析各投保人

39、的風險特征，單獨制定保單，單 獨定價，同時投保人之間并無聯系。在傳統的模式之下，保險公司以賺取利潤 為第一目的，所以在理論上，保險公司更傾向于獲得更多的保費，或者延遲賠 付的時間，又或者盡量減少賠付的額度，總之，保險企業與投保人之間或多或 少的存在利益沖突。 而 P2P 的模式不同，其先聚集投保人，或是朋友或親友之間的聚集，或是某類 網絡群體的線上聚集等，總之投保人之間有著某種聯系，然后再作為一個集體 轉移或者對沖風險，例如以團體的形式購買保險，或是將個體風險在集體內部 對沖等。P2P 模式在一定程度上減少了保險企業與投保人之間的利益沖突。 目前行業內比較受關注的 P2P 模式主要有兩種：一種

40、是突出渠道價值，聚集投 保人，為投保人爭取更高性價比的保險產品，例如創建于德國的 friendsurance 和創建于英國的 Brought By Many 等企業；另一種是打造類似于互助形式的保 險企業，利用互聯網手段，聚集投保人群，在集體內部消化個體風險，例如螞 蟻金服旗下的相互寶。 表表 4：P2P 保險企業保險企業 公司名稱公司名稱 商業說明商業說明 創辦時間創辦時間 最新融資時間最新融資時間 最新融資情況最新融資情況 相應估值相應估值 friendsurance 該公司是全球首個采用 P2P 模式的保險企業， 聚集有相同 保險需求的人群購買保險，同時會購買再保險以轉移一定 的風險，每年以現金獎勵無賠付的成員 2010 年 2016 年 3 月 風險資本融資 不詳 Bought By Many 該公司只面向會員，滿足會員在保險方面的需求，提供更 公平的價格 2012 年 2020 年 5 月 C 輪 不詳 Otherwise 該公司是法國第一家合作式（P2P)的保險經紀人，以一種 新的方式匯集投保人，并利用大數據等手段幫助投保人降 低投保成本 2016 年 2017 年 3 月 種子輪 不詳 資料來源: 各公司官網、Crunchbase，國信證券經濟研究所整理 突出渠道價值的 P2P 模式或是未來沖擊行業的一種不可忽視的力量，因為互聯 網企業本身是善于聚集流量的，