1、本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 1 恒為科技（603496.SH）深度報告 AI 算力可視化的“光模塊”2023 年 08 月 01 日 AI 大模型訓練需求加速智算中心建設，映射至智算可視化需求明確，2026年樂觀預計智算可視化三大業務市場規模超 600 億元，作為恒為科技各業務線的黃金交點，率先與中貝通信合作進一步證明其技術先進性和稀缺性。海量算力需求推動智算中心加速建設，映射至智算可視化明確路徑：1）在互聯網及云大廠和算力芯片提供商通力合作下帶來智算可視化路徑清晰：智算可視化直指大模型訓練中算力優化方向，在智算中心運行訓練推理帶來異構計算的場景下

2、，大廠與芯片供應商通力打造特有的 AIOPS，從而實現運維可觀測性，最終具備大模型訓練時，數據的展示采集分析處置管理調用自動化工具去解決問題的全生命周期；2）海量算力提供者與 AI 大模型使用者亟需構建類似流程，而由于兩者均不具備獨自實現智算可視化技術架構，明確催化出第三方智算可視化運維市場。恒為科技從網絡可視化產品出發，在國產信息化硬件、軟件和系統級技術能力上均達到了業內領先水平，最終與智算可視化形成黃金交點和蛻變的重要機遇。目前，公司已與中貝通信合作，并正式切入算力增值業務，有望不斷復制自身智算可視化的稀缺能力，從而進一步邁向海量算力提供方及 AI 大模型使用者的全新藍海市場；3）智算可視

3、化三大業務共筑超 600 億全新市場空間：根據公開信息及我們預測，2026 年中國智算中心市場規模約為 5086 億元，其中智算可視化三大業務價值量占比分別為傳統運維（4%）+智算可視化（樂觀情況下 6%）+維保（前一年智算中心規模的 2.5%），樂觀情況下 2026 年市場空間超 600億元，8 卡 A100/A800 的 ASP 分別約為 24 萬元/16 萬元。網絡可視化景氣度觸底反彈，公司高市占率有望率先受益，后續有望通過擴容方式實現量價齊升。5G 普及后流量增長有望復制 4G 時代流量增長的閾值上限突破、海量數據迅速迸發的類似路徑，以樂觀推算網絡可視化 2027 年整體市場空間超過千

4、億。公司在匯聚分流設備領域市場份額常年排名第一，有望率先受益行業反彈，2023 年中移動 1.84 億匯聚分流設備訂單插卡設備高級設備數量創新高，未來有望由傳統的芯片+機框業務轉變為毛利率更高的純芯片業務，公司有望在新一輪網絡可視化浪潮中迎來量價齊升。投資建議：網絡可視化整體板塊迎來強催化的背景下，公司 2023 年繼續以最高份額中標中移動 1.84 億匯聚分流設備訂單，體現行業龍頭地位，同時有望受益于擴容交付方式迎來量價齊升；最為確定的 AI 算力側持續兌現，算力產業鏈邁向精耕細作，公司率先推出智算可視化解決方案旨在構建算力提供方與大模型使用方核心工具鏈，與自身業務形成黃金交點和蛻變的重要機

5、遇。據wind 一致預期，可比公司 2023 年、2024 年平均 PE 分別為 65X，44X。我們預計 2023-2025 年公司歸母凈利潤為 1.34、1.91、2.69 億元，EPS 分別為 0.42、0.60、0.84 元，對應 PE 分別為 42X、29X、21X，維持“推薦”評級。風險提示：行業競爭加??；5G 落地不及預期；技術創新不及預期。盈利預測與財務指標 項目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入（百萬元）771 1,011 1,328 1,744 增長率（%）13.6 31.2 31.4 31.3 歸屬母公司股東凈利潤（百萬元）76 134 19

6、1 269 增長率（%）42.6 76.4 42.1 40.6 每股收益（元）0.24 0.42 0.60 0.84 PE 74 42 29 21 PB 4.4 4.1 3.6 3.2 資料來源：Wind，民生證券研究院預測；（注：股價為 2023 年 7 月 31 日收盤價）推薦 維持評級 當前價格：17.55 元 分析師 呂偉 執業證書：S0100521110003 電話：021-80508288 郵箱：lvwei_ 相關研究 1.計算機行業深度報告：網絡可視化數字中國的“守護者”-2022/11/03 恒為科技(603496)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免

7、責聲明 證券研究報告 2 目錄 1 智能系統：AI 智算可視化打開第二增長極.3 1.1 算力需求提升，智算可視化大有可為.3 1.2 公司是智能系統軟硬件平臺信創先行者.11 2 網絡可視化景氣度觸底反彈，公司高市占率有望率先受益.12 2.1 網絡可視化行業觸底反彈，千億市場整裝待發.12 2.2 網絡可視化前端市龍頭地位穩定向前.24 2.3 公司打造網絡可視化軟硬件平臺持續增強競爭力.25 3 網絡可視化前端平臺型廠商.28 3.1 二十年技術積累，打造核心產品矩陣.28 3.2 業績平穩較快增長.30 4 盈利預測與投資建議.32 4.1 盈利預測假設與業務拆分.32 4.2 估值分

8、析.33 4.3 投資建議.34 5 風險提示.35 插圖目錄.37 表格目錄.37 0WtUXZRZkUMBbRaO6MpNmMpNmPfQqQyQeRnNpO9PqRsNxNtPsQMYmNtM恒為科技(603496)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 3 1 智能系統：AI 智算可視化打開第二增長極 1.1 算力需求提升，智算可視化大有可為 1.1.1 AI 時代開啟，算力需求空前 算力作為 AI 時代的必要基礎設施，我國大力推進智算中心、智算網絡建設。2023 年 1 月 10 日，國家工業信息安全發展研究中心發布智能計算中心 2.0 時

9、代展望報告，提出到 2030 年我國 AI 算力需求預計將達到 16206EFLOPS，約是 2018 年的 390 倍，快速成長的算力需求驅使央地協同推動智算中心發展，北京、上海、深圳、昆山、武漢、西安、許昌、成都、珠海橫琴、南京、合肥、大連、沈陽等近 30 個城市正在積極布局和建設智算中心。圖1：我國大力推進智算中心、智算網絡建設 資料來源：國家工業信息安全發展研究中心智能計算中心 2.0 時代展望報告，民生證券研究院 中國已經建設或規劃了至少 20 個智算中心，這些智算中心的總規劃算力達到了數十 EFLOPS。據 IDC 圈，中國已經建成或正在建設的智算中心有不下 20 座。其中，南京智

10、能計算中心已經投入運營，其 AI 計算能力達每秒 80 億億次(800P OPS)，這將成為長三角當前投運的最高算力的智能計算中心。表1：中國重點超算中心 智算中心 簡介 阿里云張北超級智算中心 位于張家口張北縣，總建設規模為 12000PFLOPS（每秒 1200 億億次浮點運算）AI 算力，是目前全球最大的智算中心。商湯科技人工智能計算中心 位于上海市臨港區，是華東地區首個落地運營的超大型人工智能計算中心，總建筑面積 13 萬平方米，一期建設 5000 個機柜，峰值訓練算力 3740PFLOPS，存儲 160PB。天津人工智能計算中心 位于天津市河北區，總建筑面積 1.57 萬平方米，總投

11、資約 12.7 億元人民幣，可提供 300P 人工智能算力系統。烏鎮之光超算中心 位于浙江省桐鄉市烏鎮鎮，數據存儲能力 60PB，每秒能進行 181.9 千萬億次浮點運算。百度智能云-昆侖芯（鹽城）智算中心 位于江蘇省鹽城市，該計算中心算力規模達到 200PFLOPS，該項目是百度智能云業務基于百度人工智能計算架構、昆侖芯通用 AI 計算處理器、百度百舸AI 異構計算，打造出的可以服務包括全鏈路自動駕駛研發在內的人工智能技術研發平臺。南京智能計算中心 該中心采用業界領先的人工智能芯片和算力機組構建，第一期設備已經全部完成上架調試驗收。目前已運營系統的 AI 計恒為科技(603496)/計算機

12、本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 4 算能力達每秒 80 億億次，這將成為長三角當前投運的最高算力的智能計算中心。騰訊長三角（上海）人工智能先進計算中心 位于松江經開區西部園區，預計 2023 年 9 月投入使用。園區占地 236 畝，總建筑面積 50 萬平方米，先進計算中心建成后服務器數量將達到 80 萬臺。中國電信京津冀大數據智能算力中心 位于天津市武清開發區高村科技創新園，一期項目 2021 年投產運營后，這座算力中心全部工程包括 12 棟數據中心和 4棟動力中心及 1 棟生產指揮調度中心，2024 年全部建成后，能夠提供約 4.2 萬個機架。資料

13、來源：IDC 圈，民生證券研究院整理 1.1.2 由算力升華至算網，智算是關鍵 由“東數西算”到“一體化算力算網調度平臺”，國家打造如同電網一樣可以任意調度的算網體系。2021 年 5 月，國家發展改革委等四部門聯合印發的全國一體化大數據中心協同創新體系算力樞紐實施方案提出“東數西算”，實現我國系統化合理布局數據中心資源，全國數據中心的一體化發展；2023 年 6 月 5日，中國信通院聯合中國電信共同發布我國首個實現多元異構算力調度的全國性平臺“全國一體化算力算網調度平臺（1.0 版）”，旨在落地國家東數西算戰略，通過“三跨四互聯”，解決算力可管可控可調度的問題，通過匯聚通用算力、智能算力、高

14、性能算力、邊緣算力等多元算力資源，設計異構資源池調度引擎，實現不同廠商異構資源池的算力動態感知與作業智能分發調度。特別在 AI 訓練作業調度流程中，可在智算資源池上進行訓練推理，在通用算力資源池部署，從而實現跨資源池/跨架構/跨廠商的異構算力資源調度，目前已接入天翼云、華為云、阿里云等。圖2：全國一體化算力算網調度平臺 資料來源：網信上海微信公眾號，民生證券研究院 智算中心是算力網絡的重要支點。智算中心是基于最新人工智能理論，采用領先的人工智能計算架構，提供人工智能應用所需算力服務、數據服務和算法服務的公共算力新型基礎設施，通過算力的生產、聚合、調度和釋放，高效支撐數據開放共享、智能生態建設、

15、產業創新聚集，有力促進 AI 產業化、產業 AI 化及恒為科技(603496)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 5 政府治理智能化。據“東數西算”戰略下綠色智算中心產業發展研究報告，智算中心承載以模型訓練為代表的非實時性算力需求尤為適合“東數西算”類算網建設，以智算中心為算力底座，在我國東西部地區開展人工智能領域的算力協同合作，將是我國推動“東數西算”工程落地的重要場景之一。智算中心有著超大規模網絡協調、算力充分釋放、故障收斂性（可靠性）、智能自愈四大關鍵挑戰。據中國移動新一代智算中心網絡技術白皮書：1）智算中心將以 GPUNPUVPU 等 X

16、PU 直出以太等技術持續發展使得計算/存儲資源實現解構，未來會出現融合以太、總線、信元技術的超融合網絡，滿足計算/存儲/內存池化需求。智算中心內節點的數量將增長 10 倍，從現在的十萬臺服務器增長到百萬臺 XPU 互聯。2）在存儲介質大幅降低的情況下，網絡時延占比從原來小于 5%上升到 65%左右，這意味著存儲介質有一半以上的時間是空閑通信等待。如何降低計算通信時延、提升網絡吞吐是新一代智算中心能夠充分釋放算力的核心問題。3）新一代智算中心超高可靠能力不可或缺，故障收斂性能需提升至亞毫秒級。4）傳統的網絡運營和運維手段已無法適應智算中心網絡的發展，需要引入新的智能引擎，依托大數據算法，對應用流

17、量與網絡狀態進行關聯分析，及時準確地預測、發現、隔離網絡故障，形成網絡采集、分析、控制三位一體的閉環系統。同時，依托 Telemetry 以及邊緣智能等技術，網絡設備數據可實現信息的高速采集和預處理，主動上報智能引擎，為業務網絡提供自愈能力。算力運營平臺戰略地位或顯著提升。據智能計算中心 2.0 時代展望報告，算力運營平臺除承擔日常數據計算、運營維護、網絡安全等服務外，還需要提供全域資源感知、一體化的規劃和運維管理等高難度服務。圖3：算力運營平臺業務難度顯著提升 資料來源：國家工業信息安全發展研究中心智能計算中心 2.0 時代展望報告，民生證券研究院 恒為科技(603496)/計算機 本公司具

18、備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 6 1.1.3 算力可視化解決第三方 AI 算力運維的市場痛點 智能運維系統/工具/平臺能力以賦能企業內部為主，同時可以對外提供服務，其運維團隊模式以企業自研專職團隊與聯合第三方廠商組建共研團隊為主。根據云計算開源產業聯盟中國 AIOps 現狀調查報告（2023 年）調查數據顯示，支持對外提供智能運維產品及解決方案的企業更多以自研(42.8%)和共研模式(20.90%)為主，并且自研和共研的企業通常已組建了專職的團隊。面向內部使用的智能運維系統工具平臺今年呈現出以采購為主(42.31%)，自研(21.95%)、共研(31.43%

19、)輔助的形式。企業在智能運維能力建設過程中更多的借助外部力量，聯合第三方廠商/外包組建，以快速構建自身智能運維工具鏈和智能運維場景能力。圖4：智能運維系統/工具/平臺提供服務類型 資料來源：云計算開源產業聯盟中國 AIOps 現狀調查報告（2023 年），民生證券研究院 通過采購第三方解決方案并組建團隊進行聯合開發的方式，快速構建智能運維能力，成為多數企業目前建設 AIOps 能力的主要方式。根據云計算開源產業聯盟中國 AIOps 現狀調查報告（2023 年），相較于 2022 年數據，受訪者所在企業未建設智能運維平臺/工具的比例有所下降，以采購第三方解決方案的方式逐漸成為主流，占比較去年增長

20、超過 20%。相反，以自研方式搭建智能運維平臺工具的企業比例較往年相比下降了 20.55%，共研方式與往年基本持平（28.28%）。圖5：企業搭建智能運維平臺/工具的方式 資料來源：云計算開源產業聯盟中國 AIOps 現狀調查報告（2023 年），民生證券研究院 恒為科技(603496)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 7 1.1.4 算力可視化市場規模測算 根據公開信息及部分假設，我們對智算可視化市場規模進行如下測算：1）總體計算邏輯為根據智算中心總規模估算智算可視化占比；2）算力需求：根據IDC預計，2026年中國智能算力規模將達到1271

21、.4EFLOPS；3）智算中心造價：根據中貝通信公告，智算中心造價約為 2 億元/500PFLOPS；4）傳統運維價值量占比：根據山東省計算中心（國家超級計算濟南中心）超算平臺及機房環境運維服務項目中標結果公告和平臺算力規模，傳統運維費用約每年 1500 萬元/1000PFLOPS；5）智算可視化價值量占比：國內智算可視化暫無公開案例，我們認為智算可視化相比傳統運維技術難度更大、對智算中心創造價值量更高，在悲觀/中性/樂觀情況下價值量占比為 4%/5%/6%；6）我們預計智算可視化維保價值量占比約為前一年智算中心造價的 2.5%；7）在樂觀情況下，2026 年國內智算可視化市場規模超 600

22、億元。8）以 8 卡 A100 服務器 5P 算力計算，2026 年單服務器 ASP 約為 24 萬元；9）以 8 卡 A800 服務器 3.3P 算力計算，2026 年單服務器 ASP 約為 16 萬元。表2：智算可視化市場規模 市場規模（億元）2022 2023E 2024E 2025E 2026E 算力規模（P）268000 427000 640700 922800 1271400 市場規模 1072 1708 2563 3691 5086 傳統運維占比 4%4%4%4%4%傳統運維規模 43 68 103 148 203 智算可視化悲觀占比 4%4%4%4%4%智算可視化中性占比 5%

23、5%5%5%5%智算可視化樂觀占比 6%6%6%6%6%智算可視化悲觀市場 43 68 103 148 203 智算可視化中性市場 54 85 128 185 254 智算可視化樂觀市場 64 102 154 221 305 智算可視化維保 2.5%2.5%2.5%2.5%算力可視化維保市場 0 27 43 64 92 悲觀市場合計 86 163 248 359 499 中性市場合計 96 181 273 396 550 樂觀市場合計 107 198 299 433 601 A100 服務器算力（P）5 5 5 5 5 需求數量（臺）53600 85400 128140 184560 2542

24、80 悲觀市場 ASP（萬元）16 19 19 19 20 中性市場 ASP（萬元）18 21 21 21 22 樂觀市場 ASP（萬元）20 23 23 23 24 恒為科技(603496)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 8 A800 服務器算力（P）3.3 3.3 3.3 3.3 3.3 需求數量（臺）80400 128100 192210 276840 381420 悲觀市場 ASP（萬元）11 13 13 13 13 中性市場 ASP（萬元）12 14 14 14 14 樂觀市場 ASP（萬元）13 15 16 16 16 資料來源：

25、Wind，IDC，濟南超算中心等，民生證券研究院測算 1.1.5 智算可視化是公司網絡可視化+智能計算業務的黃金交點 公司網絡可視化對于流量采集、分發、分析等能力與智能計算業務各類服務器、AI 一體機等技術相結合，能夠很好滿足智算可視化技術需求。據中國移動 新一代智算中心網絡技術白皮書，智算中心關鍵技術包括超大規模網絡技術、超高性能網絡技術以及網絡可靠性與智能運維技術等，恒為科技技術儲備能夠較好滿足智算中心關鍵技術需求。表3：恒為科技相關技術較好滿足智算中心關鍵技術需求 關鍵技術 簡介 恒為科技相關技術簡介 超大規模網絡 新型拓撲 定制交換機 千兆/萬兆交換機 高效能 IPv6 IPv6 擴展

26、頭攜帶業務信息等 DPI 技術可以定制網絡流量信息 全光網絡直連 空心光纖等 暫無 超高性能網絡 自適應路由 定制化路由器 暫無 靜態轉發時延優化 包處理模塊、PHY/MAC 模塊數據優化 DPI 技術可以定制網絡流量信息 端網協同 端網協同流控等 流量采集與分流系統、RDMA 解決方案 在網計算 HPC 暫無 DPU 優化 定制 DPU 暫無 智能 ECN 對網絡流量的變化進行預測 靈活的 IP 網絡流量采集方案等 基于信元交換的網絡級負載均衡 信元交換 DPI 技術可以定制網絡流量信息 網絡可靠性及智能運維 數據面故障感知與恢復 故障感知、傳遞、恢復、收斂 靈活的 IP 網絡流量采集方案等

27、 基于意圖的網絡仿真校驗 網絡仿真和演算能力 暫無 智能運維閉環網絡 設備自身上報的日志/告警信息以及管理系統采集的性能 KPI 數據閾值告警 靈活的 IP 網絡流量采集方案等 資料來源：中國移動新一代智算中心網絡技術白皮書，民生證券研究院整理 公司網絡可視化與信創產品有望迎來“黃金交點”。我們認為，公司網絡可視化產品與智算中心技術需求較為契合，在算網融合的大背景下有望發展為智算可視化；同時，公司公司在國產信息化硬件、軟件和系統級技術能力上均達到了業內領先水平，有望協助相關廠商實現智算國產化，可以說智算可視化（智算運維與運營）使公司主業迎來黃金交點。恒為科技(603496)/計算機 本公司具備

28、證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 9 圖6：公司主業有望迎來“黃金交點”資料來源：民生證券研究院繪制 恒為科技 2020 年 8 月就已經推出 登云 AI 計算平臺解決方案，2023 年一季度已有一部分與科研院所合作的 AI 一體機和 AI 服務器項目落地，營收貢獻約 1500 萬元左右。該解決方案以恒為高性能 AI 服務器平臺為載體，以飛騰 CPU、比特大陸深度學習加速卡為驅動，具有領先業界的計算性能，特別適用于超大運算規模的深度神經網絡的推理運算，可實現對視頻結構化、人臉識別、物品識別、視頻內容增強等典型應用的 AI 加速運算。圖7：恒為 登云 AI 計算平臺

29、解決方案 資料來源：飛騰微信公眾號，民生證券研究院 恒為科技與中貝通信合作面向智算領域的高速網絡解決方案有望落地。據恒為科技微信公眾號，恒為科技與中貝通信技術團隊就雙方的技術方向和產品Roadmap，以及雙方對智算領域的技術觀點進行了多次深入交流。雙方一致認為，中貝通信在高速光模塊和線纜方面的產品方向，與恒為科技在智算可視化、國產智算網絡方面的產品方向高度契合且互補。同時雙方都看好智算領域的發展，并恒為科技(603496)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 10 且都把智算相關的市場作為自身下一步的戰略重點?；诖?，雙方決定圍繞高速光模塊在智算可

30、視化上的應用，以及高速光模塊與國產智算加速網卡和交換機的配套優化等方面開展深度合作，從技術路線、產品規劃、產品定制和適配，到市場協同推廣等方面開展長期合作。圖8：智算可視化系統架構 資料來源：恒為科技微信公眾號，民生證券研究院 我們認為，智算中心業務模式有望沿著算力出租、算力增值再到模型訓練和MaaS 的趨勢逐步升級，當前恒為科技與中貝通信的合作已經進入到算力增值的環節。據中貝通信公告，公司、恒為科技及第三方擬共同出資 20,000 萬元，設立合資公司為客戶提供優質高性能的智算算力及專業的技術服務，恒為科技智算可視化相關業務有望落地。據量子位智庫 AIGC 算力全景與趨勢報告，公司 MaaS與

31、模型一體機是更前沿的技術，恒為科技有望在算力增值業務穩定后進一步向二者發展。圖9：恒為科技有望進一步向模型一體機等前沿技術發展 資料來源：量子位智庫AIGC 算力全景與趨勢報告，民生證券研究院 恒為科技(603496)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 11 1.2 公司是智能系統軟硬件平臺信創先行者 公司的智能系統平臺業務主要包括面向專用領域的基于 ATCA、VPX、CPCI、COM-E 等行業標準的、或客戶定制化的智能系統平臺產品，以及各類通用領域的信息化平臺產品。為無線網絡、信息安全、通信設備、工業互聯網、云計算與數據中心以及各類信息化領域

32、提供可集成、可二次開發的系統平臺或解決方案。公司聚焦于為客戶提供“國產化和智能化結合”的軟硬件平臺解決方案，目前產品分為智能計算、智能網絡和智慧物聯三大類。圖10：公司智能系統平臺產品矩陣 資料來源：恒為科技 2022 年報，民生證券研究院 順應信創大趨勢，公司已經覆蓋主要國產化技術路線。近年來公司在嵌入式計算/智能系統平臺的發展重心放在了國產信息化領域，在該領域率先進行了前瞻性布局和大力投入，使得公司在國產信息化硬件、軟件和系統級技術能力上均達到了業內領先水平，形成了完整和全面的技術平臺積累，目前已經覆蓋主要國產化技術路線，包括飛騰、龍芯、申威、兆芯、盛科等；在底層驅動、操作系統適配、健康管

33、理軟件等平臺使能技術方面，適配市面主流操作系統：麒麟，統信 OS，CentOS，適配主流引導程序：uboot、UEFI、BIOS（昆侖、百敖），并積累了完整的健康管理軟件體系：BMC、IPMC、ShMC 等。是市場上少有的同時在嵌入式以及通用信息化領域全面布局的企業，并與主要的國產芯片廠商形成了深度合作的伙伴關系。恒為科技(603496)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 12 2 網絡可視化景氣度觸底反彈，公司高市占率有望率先受益 2.1 網絡可視化行業觸底反彈，千億市場整裝待發 網絡可視化廠商大多與通信行業相輔相成，正在由可視化業務邁向智能化

34、業務階段發展。在 21 世紀初期，網絡數據流量較小，網絡可視化需求在通信巨頭內部可以消化。而網絡流量的增長，網絡可視化定制化需求不斷擴大，正式邁入網絡使用分析階段。網絡可視化廠商開啟獨立運營，如迪普科技孵化于新華三，中新賽克孵化于中興通訊等。當前行業可視化業務較為成熟，未來伴隨廠商技術能力提升，5G 等網絡技術不斷落地，行業有望邁向智能化業務管理新階段。圖11：網絡可視化行業發展階段 資料來源：浩瀚深度招股說明書，民生證券研究院 網絡可視化需求與網絡流量呈強綁定關系。由于網絡可視化前端單產品處理流量能力有限，流量總量上升后需要增加部署；后端應用需要不斷升級以解決更復雜的網絡場景需求。而網絡流量

35、的制造方式也是更多元化，二者均能體現出網絡流量這一指標對網絡可視化需求的指引能力。我們選取 2014-2021 年網絡可視化龍頭中新賽克、恒為科技、迪普科技三家收入規模與中國移動流量接入規模進行比較，可以較為明顯的看出，網絡可視化廠商收入規模與流量規模呈現正向關系。圖12：網絡可視化龍頭廠商收入規模與流量規模呈正比 資料來源：wind，民生證券研究院 恒為科技(603496)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 13 2.1.1 5G 普及打破 4G 流量瓶頸 大型網絡制式的切換中通常會出現流量增長瓶頸期?；仡櫄v史，我們發現在4G建設初期，同樣出現

36、流量增長瓶頸期，歷時約2年：根據工信部數據，2013-2014年移動互聯網接入月流量環比、同比增速位于低位，直至 2015 年 4G 普及后流量環比、同比增速都進入上升趨勢。在 4G 切換 5G 的 2019 年起，移動互聯網接入月流量同比環比增速再次增速放緩，流量增長再次進入瓶頸期。我們認為，3G 切換 4G 初期由于 4G 網絡不穩定、相關應用開發不充分等原因出現流量增長瓶頸期的類似困境，在 4G 切換 5G初期依然存在，5G 普及后流量增長有望復制類似路徑，并迎來新高。圖13：移動流量環比增速呈下降趨勢 圖14：移動流量同比增速放緩 資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：wind

37、，民生證券研究院 歷數 5G 的落地與推進，我們判斷，在 5G 基站全面建成、5G 應用遍地開花在即的背景下，中國流量有望躍遷式上漲。1）5G 基站建設全面建成在即。4G 基站建設節奏是初期逐步提速，中期加速普及；據通信業統計公報，截至 2023 年 6 月末，我國 5G 基站總數達 293.7 萬臺，較上半年年末增加 62.7 萬臺。我們認為，未來 3-5 年內，5G 基站數量的增長持續可觀。5G 基站建設加速能夠首先使得 5G網真正可以使用，因此促進使用用戶增長和相關應用開發落地，新應用面世能夠吸引更多用戶使用和應用進一步開發，正向循環打破流量增長瓶頸；恒為科技(603496)/計算機 本

38、公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 14 圖15：國內基站建設情況（萬臺）圖16：5G 基站建設數量（萬個）資料來源：中國通信業統計公報，民生證券研究院（注：2023 年 H1，4G基站數量未披露）資料來源：中國通信業統計公報，民生證券研究院 2）5G 時代到來后，運營商用戶主體將由 C 端向全社會邁進，映射至海量的入網終端和多樣性的上網場景。5G 相對 4G 有著更高網速、低延時高可靠、低功率海量連接等特點，運營商用戶主體將逐漸由個人用戶擴張到為醫療、制造、交通等垂直行業用戶，根據不同用戶對網絡的具體需求提供各類定制化解決方案和差異化的網絡服務。根據三大運

39、營商數據，截至 2023 年 6 月中國 C 端 5G 用戶滲透率突破 73%，我們認為 5G 在全行業的滲透率有望類似 C 端滲透率處于上漲趨勢。圖17：5G 用戶滲透率不斷增長 圖18：5G 應用場景遍布全社會 資料來源：三大運營商，民生證券研究院 資料來源：通信產業網，民生證券研究院 3）5G 時代來臨最直接的結果是流量 10 倍以上躍遷式上漲。據華為楊超斌，5G 時代消費者 DOU 將達到 100GB，是 4G 時代 DOU 頂點的 10倍，考慮中國網民數量很難降低，5G 時代數據量有望提升 10 倍以上；同時據 IDC 預測，2025 年來自 C 端流量占比將 B 端一致，考慮到當前

40、B 端流量占比小于 C 端，5G 時代 B 端流量增速將高于 C 端，二者合力恒為科技(603496)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 15 將推動整體流量 10 倍以上增長。結合信通院、觀研天下觀點，我們預測 2025 年中國數據量將是 2020 年 4 倍達到 49ZB，2030 年超過 14倍達到 176ZB。圖19：全球流量分類 圖20：中國年數據量 2030 年達到 176ZB 資料來源：IDC，民生證券研究院 資料來源：信通院，觀研天下，民生證券研究院預測 2.1.2 5G 流量總量的躍進帶動前端確定性增長 在網絡通路的架構中，前端

41、產品的直接部署將高度受益于流量的躍遷式上升。網絡可視化前端產品是主要部署于電信骨干網、移動核心網、IDC 等各層級網絡節點，目前主要以直路部署和旁路部署的直接部署為主：1）直路部署實質是串聯，組網簡單，不需要額外增加接口，而且由于防護設備可以實時監控雙向流量，在個別攻擊防護上要優于旁路部署。在 5G 大流量場景下，如果使用直路部署可能耗費設備大量轉發性能，影響網速。2）旁路部署相較于直路部署，保證了原有組網不被破壞，同時引入了流量流向改變技術，通過引流，回注等方式控制流量的走向，實現對異常流量的監控和處理。但是，旁路部署對于 UDP 應用等部分流量監控能力有限。兩者殊途同歸，在網絡流量增長的趨

42、勢下，高度受益于網絡節點增加。運營商、政府等主要客戶都會新建或擴容網絡節點以提高流量承載力，新、舊的網絡節點均會帶來前端產品新部署和原始節點擴容升級等需求。恒為科技(603496)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 16 圖21：直路部署與旁路部署 資料來源：浩瀚深度招股說明書，民生證券研究院 5G 時代新建網絡節點基本包含網絡可視化前端。參考通信產業網，網絡節點是包含路由器、交換機，同時需要通過OTN設備和全光網絡互聯互通的“服務站”，一般配備 DRA 設備、光保護系統、質量監控系統、安全防護系統等。以 2020 年中國電信新建物聯網核心網控制

43、節點工程（之后多分產品集采，無節點整體建設信息）為例，中國電信明確需求的設備包含物聯網控制節點 EPC 網元、DPI（網絡可視化前端在運營商的代名詞）、VPDNAAA、NAT 等設備。我們認為，隨著網絡流量監管需求提升，5G 時代新建網絡節點基本會包含網絡可視化前端。圖22：物聯網核心網節點示意圖 資料來源：CSDN，民生證券研究院 恒為科技(603496)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 17 5G 時代舊網絡節點可以通過擴容滿足日益增長的網絡可視化需求。擴容方式主要有改造和升級換代兩類：1）原設備改造以恒為 OptiWayU 前端平臺為例，

44、該平臺實質是基礎設施，主要靠 ATCA 插卡進行工作，每增加一塊插卡，DPI 處理能力會相應增加（如每秒新建連接數 80 萬條），平臺最高支持 14 塊插卡，若首次購買平臺插卡沒有插滿，后續擴容可以只購買插卡；2）升級換代是部分業務因制式切換的剛需，如寬帶網前端接口或移動網前端空口協議若過時則必須換新。復盤 4G 時代擴容占比提升路徑，5G 時代前端產品維持先部署、后擴容的放量節奏。以運營商擴容路徑為例，運營商首先通過通過招投標或比選等公開方式選擇供應商部署前端產品；對于原有系統的后續擴容、升級、維以及后續技術服務的采購，則一般采取單一來源采購方式選擇供應商。據浩瀚深度招股說明書，4G 時代中

45、后期公司各主要產品的擴容項目簽約量均大幅高于新建項目簽約量，且收入占比逐年提升?？紤]到 5G 時代網絡可視化上下游玩家、產品形態、商業模式等因素變化不大，5G 時代網絡可視化產品將維持先新建、后擴容放量節奏。圖23：浩瀚深度各來源收入占比 資料來源：wind，民生證券研究院 5G 時代前端產品毛利率將高度受益于產品結構和產品規格提升的新常態。1)擴容帶動高毛利率產品收入占比。一般來說，首次部署網絡可視化產品需要購買整個平臺，后續擴容更多的是對原有產品進行關鍵模塊的加裝或改裝。由于平臺包含機框等低附加值電子元件，毛利率相比插卡較低，若擴容只購買插卡則有利于提高毛利率水平。此外，擴容對象主要為前期

46、所采購的各類軟硬件產品，而采購原供應商的服務對軟硬件運行的熟悉程度相對更高，因此，通過原供應商采購擴容服務已成業內常態。恒為科技(603496)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 18 2)同時 5G 帶來產品規格提升，有望提升毛利率等核心指標。據浩瀚深度招股說明書，前端產品生命周期 6-8 年，前端廠商 14/15 年針對 4G 網推出的系列產品目前正處于換新 5G 的重要節點。由于 400G 技術能夠以優化的每位成本、更小的外形尺寸、更少的故障點和接口以及更低的功耗和發熱量進行同等容量的數據傳輸，已經成為初期 5G 中回傳光模塊主要技術，后續

47、有望進一步滲透。當前領先前端廠如中新、恒為已經可以出貨支持400G 端口的前端，短期看能夠供應 400G 產品的廠商較少，供不應求有望拉高毛利率；長期看，高規格產品性能更強，可編程寫入的功能也更強，單品價值量提升有望抬高毛利率中樞。圖24：以太網 400G 模塊需求快速上升（個）圖25：400G 是 5G 回傳光模塊主要技術之一 資料來源：Gigalight，民生證券研究院 資料來源：Juniper，民生證券研究院 2.1.3 5G 應用多元化推動后端產品需求呈現“廣而散”特征 5G 為后端應用帶來新的垂直發展機會，后端應用需求有望顯著提升。5G 的低時延、高流量等特征將開啟萬物互聯新時代，革

48、命性提升設備接入和信息傳輸的能力，推動邊緣流量特別是行業流量的階梯式增長，對海量數據的存儲、處理、計算和分析需求，將進一步提升對于各類網絡可視化后端應用的需求：按功能分可分為專用軟件、5G 網絡安全、5G 網絡生態等；按產品形態可分為應用、平臺、融合終端等。后端應用與前端新增/擴容邏輯類似，以滿足應用增長需求為核心。一方面后端應用需求增長來自于前端產品部署數量增加，配套后端應用如 DPI 系統轉發接收軟件等會同時集采；另一方面后端應用需求增長來自客戶對于當前產品的功能擴容，如運營商客戶采購網間流量控制和僵木蠕檢測系統、大數據源系統等。恒為科技(603496)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務

49、資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 19 圖26：5G 發展對于網絡可視化后端應用需求 資料來源：浩瀚深度招股說明書，民生證券研究院 5G 催生更多定制化后端應用，后端應用廠商把握卡位優勢。據浩瀚深度招股說明書，以公司選取的 7 家代表性可比公司相關業務收入比較可得，除去 2 家業務有明顯偏向的公司（中新賽克主打前端、天邑股份主打通信設備），我們可以看到后端收入領先廠商市場份額較為均衡。我們認為，面對定制化需求整體擴容，領先的后端應用廠（以各大上市公司為主）有望憑借自身技術能力、業務經驗等優勢更早切入 5G 后端應用市場，如上網日志留存后端應用可以應用于 5G，未來后端應用市場有望

50、保持均衡態勢，實現整體收入增長。圖27：2021 年后端應用領先廠商相關收入對比 圖28：浩瀚深度 5G 上網日志留存后端應用 資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：浩瀚深度招股說明書，民生證券研究院 恒為科技(603496)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 20 2.1.4 受益網絡可視化需求擴張紅利，應用商壁壘深厚 5G 時代網絡可視化產品技術壁壘進一步增強。相比 4G，5G 時代存在網絡帶寬更大、需要解析的數據更多的背景，對所需的帶寬資源、數據計算、存儲及集群管控等資源都提出更高的要求；另一方面，5G 時代數據維度更廣，更加考驗供

51、應商的協議解析、新業務智能識別、數據治理、數據質量、數據解耦、體系建模、數據共享、數據時效性等技術能力，以 2022 中國電信 DPI 集采技術指標為例，對接口、服務器以及性能要求等均提出全新要求。表4：2022 中國電信 DPI 集采技術指標 2022 年中國電信 DPI 集采技術指標：（1）必須支持 100GE、10GE 接口；（2）設備的部署必須支持并接和串接兩種方式；除分流模塊外，要求統一 DPI 設備的其他模塊采用 x86 架構的服務器；（3）設備必須能通過增加機框或提升單臺服務器容量的方式，持續平滑擴容；（4）DPI 設備必須同時支持基于 IPv4 和 IPv6 的應用類型采集識別

52、；（5）必須同時具備 IPv4 和 IPv6 流量的 xDR 合成、統計分析和信息安全管理等功能。以及以下性能要求：（1）數據采集丟包率要求10-7，串接端口平均轉發時延不大于 200us，最小線速轉發字節不大于 256 字節。（2）DPI 設備應能采集識別出所監控鏈路上，每類應用的總流量及流量占比?？傮w流量識別率不低于 95%。（3）針對串接方式，Bypass 硬切換時間不大于 50ms。（4）DPI 應支持將根據識別發現和處置過濾的策略執行情況進行記錄，內容應包括源/目的 IP，源/目的端口、傳輸層協議類型、采集時間以及觸發的指令標識，對 HTTP 協議還需要記錄 URL，存在代理行為的需

53、要記錄代理類型、代理 IP；訪問日志、基礎數據檢測、活躍資源監測記錄準確率不低于 99%。（5）ISMS 系統中性能要求：在所覆蓋業務鏈路的峰值流量壓力下，按 5 萬條生效的違法信息監測規則（其中特定域名、特定 URL、特定關鍵詞的規則至少各 1 萬條）對違法信息實時監測的準確率不低于 95%、漏判及誤判總量不高于 5%；按 5 萬條規則生效的違法違規信息過濾規則（條件同前）對違法信息實施過濾的成功比例不低于 95%。資料來源：中國電信，民生證券研究院 應用商擁有更強應用落地和交付能力，能夠滿足技術及需求不斷提高的網絡可視化方案落地。以中興通訊為例，作為網絡可視化下游應用落地商，在 2021

54、年5GDPI 系統集采奪魁。公司擁有 20 多年的技術沉淀，在行業積累、產品迭代、設備能力等方面一直保持業界領先。對于 5GDPI 系統，在系統架構方面，公司創新采用了后關聯技術，具有良好的組網擴展性、方便解耦，被中國移動確定為 5GDPI標準組網架構，展現出頂尖的整體交付能力。此外，公司擁有智能化、數字化的項目交付管理系統 EPMS，能夠滿足運營商對通訊項目交付的自動化、智能化和敏捷性提出嚴格的要求。2.1.5 政府高涉密和多部門聯動的特征，映射至資質與落地能力齊飛 保密法規定政府業務涉密分級，矩陣式管理架構推動多部門聯動。保恒為科技(603496)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，

55、請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 21 密法嚴格規定政府業務機密等級，如中央國家機關、省級機關及其授權的機關、單位業務可以確定絕密級、機密級和秘密級國家秘密。由于網絡可視化政府客戶多為公安部等中央國家機關，需要應用商滿足絕密級相關資質，如甲級涉密信息資質等；同時我國采取地方政府+垂直行業部門“矩陣式”的管理模式，需要使用綜合政務云+行業政務云等方式協調推動多部門聯動。目前政府相關的網絡可視化市場通常存在高機密+多部門梳理的現狀。圖29：我國政務云體系的分類 資料來源：艾瑞咨詢，民生證券研究院 應用商高資質結合強產品體系落地能力，構建核心競爭力。以最嚴格的甲級信息涉密集成資質為例，截至

56、2021 年底，共有 40 家公司獲得該資質，大多是實力強勁、擁有豐富 G 端業務經驗的細分龍頭公司。強資質作為 G 端業務的“入場券”，自身能力決定后續的實施與發展。以美亞柏科為例，公司 2005 年與中國刑警學院正式簽約切入 G 端市場后，不僅深耕公安相關 G 端業務，2011-2021 全國數據取證市占率持續領先，承建國內超三分之一的省級公安大數據平臺、80+地市級大數據平臺；憑借自身應用交付能力將行業解決方案擴大覆蓋監察委、稅務、海關、交通以及公用事業等國內主要 G 端客戶，取得矚目發展。圖30：美亞柏科覆蓋的主要 G 端客戶 資料來源：美亞柏科，民生證券研究院 恒為科技(603496

57、)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 22 2.1.6 近千億市場整裝待發 根據上述梳理，在 5G 制程切換完成后，中國前端市場規模有望迎來增長拐點，樂觀情況下，我們預測網絡可視化市場有望突破千億。我們通過以下假設，對前端及后端空間進行測算，前端市場：1)根據匯總相關行業公司的歷年收入，前后端比例約為 20%：80%；表5：網絡可視化前后端收入占比 2016 2017 2018 2019 2020 2021 前端合計（億元）7.8 10.44 13.79 15.13 14.43 13.4 中新賽克 2.72 4.4 5.96 7.2 6.3 4.

58、45 恒為科技 1.94 2.31 3.62 3.15 2.93 3.19 迪普科技 0.9 1.02 1.2 1.23 1.53 1.66 浩瀚深度 2.24 2.71 3.01 3.55 3.67 4.1 后端合計（億元）41.04 44.43 47.79 51.65 53.74 54.4 美亞柏科 9.98 13.37 16.01 20.67 23.86 25.35 太極股份 31.06 31.06 31.78 30.98 29.88 29.05 前端收入占比 15.97%19.03%22.39%22.66%21.17%19.76%資料來源：Wind，民生證券研究院 2)根據賽迪顧問數據

59、，2014 年網絡可視化市場空間約為 75 億元，通過前后端比例推算，前端市場約為 15 億元；3)復盤 4G 建設路徑，在 2015 年全面落地之際，相關公司均迎來收入 40%以上的增長，結合網絡可視化“排頭兵”角色，2015 年前端市場空間約為 22 億元；4)根據中新賽克披露在 Wind 平臺 2022 年 3 月 18 日紀要的數據，2021年網絡可視化前端市場約為 45 億元，推算出 2015-2021 年常態 CARG約為 12.67%；5)2022 年由于疫情等黑天鵝事件，預計市場空間仍維持常態增長，約 51億元；根據以上假設，結合 5G 全面落地在即，應用場景和入網終端設備均將

60、迎來大幅提升，我們認為整體市場空間將維持“前高后低”的增速，通過悲觀、中性、樂觀三個角度進行推算，中性視角下，2027 年前端市場空間約為 148 億元；表6：網絡可視化前端市場預測 悲觀 中性 樂觀 2023 年 YOY 45%55%65%2024-2027CAGR 13%17%21%市場空間（億元）恒為科技(603496)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 23 2022 50.85 50.85 50.85 2023 73.73 78.82 83.90 2024 83.32 92.22 101.52 2025 94.15 107.89 122

61、.84 2026 106.39 126.24 148.64 2027 120.22 147.70 179.85 資料來源：民生證券研究院測算 后端市場測算：選取前端市場主要廠商中新賽克、恒為科技、迪普科技以及浩瀚深度相關收入與后端主要場所美亞柏科、太極股份相關收入比較：根據匯總相關行業公司的歷年收入，前端市場占比約 20.24%，而 5G 技術體系帶來的高速率、低時延、廣連接等優勢，將有望帶來全新的應用場景和后端需求，我們通過悲觀、中性、樂觀三個角度進行推算，中性視角下，2027 年后端市場空間約為 738 億元；表7：網絡可視化后端市場預測 市場空間（億元）悲觀 中性 樂觀 前后端比例 4

62、5 6 2022 203.40 254.25 305.10 2023 294.93 394.09 503.42 2024 333.27 461.08 609.13 2025 376.60 539.47 737.05 2026 425.55 631.18 891.83 2027 480.88 738.48 1,079.11 資料來源：民生證券研究院測算 綜合來看，中性及樂觀視角下，網絡可視化整體市場在 2027 年分別約為 886億元與 1259 億元。表8：網絡可視化整體市場空間 整體市場空間（億元）悲觀 中性 樂觀 2022 254.25 305.10 355.95 2023 368.66

63、472.91 587.32 2024 416.59 553.30 710.65 2025 470.75 647.36 859.89 2026 531.94 757.41 1,040.47 2027 601.09 886.17 1,258.97 資料來源：民生證券研究院測算 恒為科技(603496)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 24 2.2 網絡可視化前端市龍頭地位穩定向前 公司在匯聚分流設備領域市場份額領先。據中國移動 2023 年至 2024 年匯聚分流設備新建部分集中采購_招標公告，若中標廠商為 4 家，份額分配比例為:40%、23%、

64、20%、17%;若中標廠商為 3 家，份額分配比例為:50%、27%、23%;若中標廠商為 2 家，份額分配比例為:70%、30%。公司競爭對手包括光迅科技、百卓網絡、恒揚數據等，公司常年獲得中國移動聚分流設備招標第一份額。表9：公司相關重要公告 時間 公告 中標內容 中標份額 中標金額（億元）2020/9/9 中國移動5G上網日志留存系統_中標候選人公示 匯聚分流設備 40%1.20 2021/7/20 中國移動 2021 年至 2022 年匯聚分流設備集中采購_標包 1、標包 2 中標候選人公示 盒式基本功能設備 40%0.14 盒式高級功能設備 40%2021/8/3 中國移動 2021

65、 年至 2022 年匯聚分流設備集中采購_標包 3 中標標候選人公示 插卡高級功能設備 50%1.49 2023/6/28 中國移動 2023 年至 2024 年匯聚分流設備新建部分集中采購_中標候選人公示 基本功能設備 盒式高級功能 插卡式高級功能 50%30%70%1.84 2023/7/6 中國移動 2023 年至 2024 年匯聚分流設備擴容部分集中采購_單一來源采購信息公告 插卡式匯聚分流 54%未披露 資料來源：Wind，中國移動采招網，民生證券研究院 6 月 28 日，中國移動采購與招標網發布了中國移動 2023 年至 2024 年匯聚分流設備新建部分集中采購_中標候選人公示，公

66、司為招標項目第 1 標包和第3 標包的第一中標候選人、第 2 標包的第二中標候選人。7 月 6 日，發布中國移動 2023 年至 2024 年匯聚分流設備擴容部分集中采購_單一來源采購信息公告，公司中標第 1 標包，中標產品數量 766 臺。我們認為，單一來源更能夠代表中國移動對于不同品牌匯聚分流設備的認可度，公司以54%的絕對優勢份額中標更加凸顯公司匯聚分流設備的競爭力。公司網絡可視化業務未來交付方式有望加大擴容交付的比例，進而改善毛利率水平。2021 年高級插卡設備招標 377 臺，單價約 143 萬元；2023 年高級插卡版設備招標，單價約 42 萬元，或預留了較大擴容空間。在 5G 網

67、絡擴容與數據中心建設快速增長的大背景下整體產品和解決方案競爭力體現，將對公司的業務發展及市場拓展產生積極作用，并進一步鞏固公司在運營商領域的市場地位與影響力。恒為科技(603496)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 25 圖31：擴容能夠增加高毛利率產品占比 資料來源：恒為科技官網，民生證券研究院 2.3 公司打造網絡可視化軟硬件平臺持續增強競爭力 公司由網絡可視化前端逐漸向后端延伸，持續打造網絡可視化軟硬件平臺。據公司 2022 年報，公司網絡可視化產品主要為流量采集、分流匯聚、預處理、還原解析和存儲子系統，并已逐步覆蓋業務子系統。表10：網

68、絡可視化前后端分類 網絡可視化前端 流量采集子系統 電 TAP 設備、光 TAP 設備、協議轉換采集設備、旁路采集設備、串聯采集設備等 分流匯聚子系統 骨干網分流匯聚設備、接入網分流匯聚設備、移動互聯網分流匯聚設備、行業專網分流匯聚設備等 預處理子系統 流量預處理設備、信令預處理設備、協議預處理設備等 網絡可視化后端 還原解析子系統 信令解析合成設備、固網還原解析子系統、移動互聯網還原解析子系統等 存儲子系統 分布式存儲、集中存儲、大數據存儲等 業務子系統 各應用方向業務子系統 資料來源：恒為科技 2022 年報，民生證券研究院整理 公司網絡可視化產品主要部署在運營商寬帶骨干網、移動網、IDC

69、 出口、以及企業和行業內部網絡等不同場景。據公司 2022 年報，公司產品在其主要網絡節點通過多種物理鏈路信號采集技術，進行全流量數據采集，對獲取的大規模流量數據進行多維度、多方式的處理分析和信息挖掘，為各類網絡可視化應用，包括網絡優化與運維、信息安全、大數據運營等，提供精煉的、用戶可定義的、滿足應用和業務需求、并且易于使用和處理的數據和信息，以及相應的網絡管理、優恒為科技(603496)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 26 化和控制手段，同時也為這些網絡可視化應用提供軟件和系統整體解決方案。圖32：恒為科技產品矩陣 資料來源：恒為科技 20

70、22 年報，民生證券研究院 恒為科技為不同的應用場景提供定制化解決方案。恒為網絡可視化產品的部署拓撲和數據采集點存在較大差異，也需要基于不同的網絡可視化技術和產品組合，提供面向應用量身定做的系統解決方案：1）面向寬帶骨干網：基于電信骨干網以及城域網的構建方式，業務主要以旁路方式為主，不影響骨干節點的可靠性，避免新設備或者業務的引入降低骨干網的可靠運行。通過分光器等手段將匯聚節點或者出口節點的流量復制到前端分流設備，通過分流設備提取其中的數據包，進行分析處理，同時提供數據的分類和過濾，適應不同的業務?；谂月妨髁跨R像模型，通過捕獲用戶的互聯網訪問流量，結合寬帶業務需求模型，可以提供對寬帶用戶的全

71、面有效的控制與增值服務，實現提升運營商寬帶服務質量和提高收益的目標。2）面向移動核心網：恒為提供面向不同網絡接口速率、不同網絡容量提供從1U機架式設備到基于ATCA插卡式的系統級設備，來服務于各種不同的應用需求，提供解決方案如 GSM/WCDMA/TD-SCDMA 核心網采集分流解決方案，采集 Gn接口數據，提取 GTP-U 封裝的 IP 數據包，并重新按照標準以太網方式進行封裝后分流輸出，輸出時保證同一用戶數據的完整性；分流需求解決方案，采集 Gn 和Gi 接口數據，按照用戶 IP 特征對采集到的數據包進行分流輸出，輸出時不改變數據包內容，并保證同一用戶數據的完整性等。3）面向 IDC：骨干

72、網與城域網多節點接入。恒為科技(603496)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 27 4）面向行業專網：圍繞核心區域全面建立采集點。圖33：恒為科技數據采集點舉例 資料來源：恒為科技 2022 年報，民生證券研究院（圖中橙色點代表恒為網絡可視化產品的數據采集點）恒為科技(603496)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 28 3 網絡可視化前端平臺型廠商 3.1 二十年技術積累，打造核心產品矩陣 致力于平臺戰略，以技術創新構建產品矩陣。公司于 2003 年成立，是國內優秀的網絡可視化及智能系統平臺

73、提供商，致力于為運營商網絡、企業與行業IT、工業互聯網和智慧物聯網等領域提供業界先進的產品和解決方案。公司是國內較早從事網絡可視化行業的廠商，十多年的產品和技術積累為公司形成了全系列 的產品和系統解決方案；一直從事智能系統解決方案的研發、銷售與服務，是國內領先的網絡可視化基礎架構以及嵌入式與融合計算平臺提供商之一，致力于為信息安全、無線網絡、通信設備、電信增值業務、網絡與信令監測、視頻等領域提供業界領先的產品和解決方案。圖34：公司發展歷史 資料來源：恒為科技公司官網，民生證券研究院 圍繞 5G 網絡為核心，公司網絡可視化業務收入同比增加，重新回到增長軌道中；公司智能系統平臺業務收入繼續保持高

74、速增長，國產信息化市場的發展潛力進一步釋放，同時，該智能系統平臺業務毛利率同比有所提升，有望成為公司另一個持續的盈利增長支柱。2022 年公司網絡可視化產品收入 4.13 億元，同比增長 29.45%；2022 年智能系統平臺收入 3.46 億元，同比增長 2.74%。公司圍繞業務持續高水平研發投入，2021年公司研發支出1.46億元，收入占比19.01%，同比增長9.41%，截至2022年底公司共有研發人員324人，占總員工的58.27%。圖35：公司 2022 年各業務收入占比 圖36：公司 2022 年人員構成 資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 53

75、.7%45.0%1.3%網絡可視化產品智能系統平臺其他58.3%13.8%27.9%研發人員銷售人員其它恒為科技(603496)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 29 致力于平臺戰略，以技術創新構建產品矩陣。公司的網絡可視化基礎架構產品涵蓋網絡可視化應用系統的基礎設備、核心模塊及解決方案，主要包括針對寬帶互聯網、移動網互聯網、企業網和行業專網等不同標準不同規模的網絡，在各種網絡接口進行流量數據的采集、分流、分析和管理的設備、模塊與相關軟件。公司在寬帶骨干網和移動網基礎架構、網絡處理、協議識別、應用還原、數據采集分流和分析等技術領域有著深厚的積累

76、，多年來引導整個市場接受專用協轉、專用分流器、分流器虛擬化、應用加速、流處理、深淺串聯等概念或技術。圖37：公司可視化前端產品 圖38：公司智能系統平臺產品 資料來源：恒為科技官網，民生證券研究院 資料來源：恒為科技 2021 年年報，民生證券研究院 公司智能系統平臺國產化替代進程順利推進。公司智能系統平臺業務基于飛騰、兆芯、龍芯、申威、盛科等主流國產自主芯片，以及 ATCA、VPX 等業界標準，構建國產自主技術平臺，進行了多項系統平臺產品的研發和產業化，包括國產自主異構微型超算平臺、新一代國產自主網絡安全平臺等。公司在自身技術投入基礎上，還與產業鏈上下游伙伴，如操作系統、BIOS、安全固件等

77、廠商密切合作，打造國產自主信息化系統平臺，為各行各業應用需求提供系統級解決方案。圖39：公司搭載龍芯 CPU 的 CPCI 主板 圖40：公司搭載龍芯 CPU 的交換機 資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 恒為科技(603496)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 30 3.2 業績平穩較快增長 公司收入和凈利潤處于增長趨勢。公司營業收入持續提升，由 2017 年的 3.12億元增長至 2022 年的 7.71 億元，2017-2022 年 CAGR 達到 19.83%。公司 2022實現營收 7.71 億元，

78、同比增長 13.61%；歸母凈利潤 0.76 億元，同比增長 42.63%。公司 2023Q1 實現營收 1.65 億元，同比增長 13.2%；實現歸母凈利潤 0.18 億元，同比下滑 20.1%。圖41：公司 2017-2023Q1 收入及增速 圖42：公司 2017-2023Q1 凈利潤及增速 資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 公司費用率基本穩定。公司三費水平總體 2022 年為 33.10%，其中銷售費用為 0.36 億，銷售費用率為 4.72%，管理費用為 0.72 億，管理費用率為 9.37%，研發費用為 1.46 億，研發費用率為 19.01%

79、。圖43：公司主要費用率（左軸：億元）圖44：公司利潤率情況（%）資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 股權結構穩定，公司董事長沈振宇、董事胡德勇和董事王翔為公司實際控制人，增加一致行動人保持實控人不變。共同作為公司的控股股東和一致行動人，三人股權合計占公司總股本的 26.1%。2022 年 3 月 16 日，股東沈振宇先生、胡德勇先生、王翔先生與云南國際信托有限公司簽署了股份轉讓協議，通過協議轉讓的方式轉讓給明遠信創 1 號，轉讓后沈振宇先生、胡德勇先生、王翔先生合計持股總數為 61,741,400 股，占公司總股本的 27.08%，明遠信創 1 號持有公0

80、%20%40%60%0123456789收入（億元）yoy-60%-40%-20%0%20%40%60%80%0.00.20.40.60.81.01.2凈利潤（億元）yoy56.2054.4939.0135.6243.0323.8814.205.817.309.76010203040506020182019202020212022毛利率凈利率恒為科技(603496)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 31 司股份為 14,000,000 股，占公司總股本的 6.14%，2023 年 7 月 10 日統計已減持至 4.94%。2023 年 6 月

81、29 日，公司發布關于增加一致行動人及持股在一致行動人之間內部轉讓計劃完成的告知函，股股東沈振宇先生、胡德勇先生及王翔先生通過大宗交易方式合計轉讓 6,000,000 股給其 100%持有的添橙 MAD 恩慧 1 號私募證券投資基金，并與基金產品簽署一致行動人協議。本次股份變動系控股股東及其一致行動人之間內部進行的轉讓，不涉及向市場減持，不觸及要約收購，不會導致控股股東及其一致行動人合計持股比例和數量發生變化。圖45：公司股權架構 資料來源：wind，民生證券研究院（截至 2023 年 6 月 30 日）恒為科技(603496)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲

82、明 證券研究報告 32 4 盈利預測與投資建議 4.1 盈利預測假設與業務拆分 公司作為網絡可視化領先廠商，根據年報數據和行業理解，我們對恒為科技涉及的不同業務做出如下假設與預測：網絡可視化基礎架構：公司網絡可視化產品主要為流量采集、分流匯聚、預處理、還原解析和存儲子系統，并已逐步覆蓋業務子系統，由前端走向前后端一體化布局；伴隨 5G 落地和一體化政務大數據平臺建設，中國數據流量 2020 年到 2030年將翻十倍，疫情期間被壓制的 DPI 等設備的部署需求有望反彈，我們預測2023-2025 年收入將持續保持穩定較快增長，分別為 5.05、6.38、8.02 億元；預計公司大數據純軟業務收入

83、占比擴大帶動毛利率提升，2023-2025 年毛利率分別為 60%、63%、63%。表11：恒為科技網絡可視化基礎架構盈利預測 （單位：億元）2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 收入 3.19 4.13 5.05 6.38 8.02 YoY 9%30%22%26%26%成本 1.60 1.82 2.05 2.39 3.01 毛利 1.59 2.32 3.01 3.99 5.01 毛利率 50%56%60%63%63%收入占比 47%54%50%48%46%資料來源：Wind，民生證券研究院預測 智能系統平臺：公司智能系統業務主要包括面向專用領域的基于 ATCA、VPX、

84、CPCI、COM-E 等行業標準的、或客戶定制化的智能系統平臺產品，以及各類通用領域的信息化平臺產品，產品信創+網絡可視化+智能計算硬件三大技術完美契合 AI 算力運營的技術需求，考慮到國內智算中心建設快速推進，我們預測 2023-2025 年收入將持續較快增長，分別為 4.85、6.64、9.24 億元；AI 算力運營有望提高軟件業務占比帶動毛利率上升，預計 2023-2025 年毛利率分別為 30%、31%、32%。表12：恒為科技智能系統平臺盈利預測 （單位：億元）2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 收入 3.37 3.46 4.85 6.64 9.24 YoY

85、49%3%40%37%39%成本 2.64 2.49 3.40 4.58 6.29 毛利 0.73 0.97 1.46 2.06 2.96 毛利率 22%28%30%31%32%收入占比 50%45%48%50%53%資料來源：Wind，民生證券研究院預測 恒為科技(603496)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 33 表13：恒為科技業務拆分與盈利預測 業務（單位：億元）財務指標 2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 網絡可視化基礎架構 收入 3.15 2.93 3.19 4.13 5.05 6.38 8

86、.02 YOY -7%9%30%22%26%26%成本 1.11 1.30 1.60 1.82 2.05 2.39 3.01 YOY 17%23%14%13%17%26%毛利 2.04 1.63 1.59 2.32 3.01 3.99 5.01 YOY -20%-2%46%30%33%26%毛利率 65%56%50%56%60%63%63%營收占比 73%55%47%54%50%48%46%智能系統平臺 收入 1.15 2.26 3.37 3.46 4.85 6.64 9.24 YOY 97%49%3%40%37%39%成本 0.83 1.84 2.64 2.49 3.40 4.58 6.29

87、 YOY 121%43%-6%36%35%37%毛利 0.32 0.42 0.73 0.97 1.46 2.06 2.96 YOY 32%75%33%51%41%44%毛利率 27%18%22%28%30%31%32%營收占比 26%42%50%45%48%50%53%其它業務 收入 0.04 0.14 0.22 0.11 0.20 0.27 0.17 YOY 243%57%-48%76%31%-34%成本 0.03 0.11 0.13 0.08-0.09-0.07-0.57 YOY 219%19%-35%-205%-23%764%毛利 0.01 0.04 0.10 0.03 0.29 0.3

88、3 0.75 YOY 346%174%-65%762%15%125%毛利率 19%25%43%29%143%125%429%營收占比 1%3%3%1%2%2%1%匯總 收入 4.34 5.33 6.78 7.71 10.11 13.28 17.44 YOY 23%27%14%31%31%31%成本 1.98 3.25 4.37 4.39 5.36 6.91 8.72 YOY 65%34%1%22%29%26%毛利 2.37 2.08 2.42 3.32 4.75 6.38 8.72 YOY -12%16%37%43%34%37%毛利率 54%39%36%43%47%48%50%資料來源：Win

89、d，民生證券研究院預測 4.2 估值分析 恒為科技正由網絡可視化前端廠商轉型為網絡可視化軟硬件一體化廠商，同時在智算可視化領域具有先發優勢，選取網絡可視化龍頭中新賽克、運營商數據要素核心廠商浩瀚深度以及 AI 數據分析廠商海天瑞聲作為可比公司，根據 wind一致預期，目前可比公司 2023、2024 年平均 PE 分別為 65X、44X，我們預計2023、2024 年公司 PE 分別為 42X、29X，公司處于被低估狀態。恒為科技(603496)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 34 表14：可比公司盈利預測 證券代碼 證券簡稱 股價（元）EP

90、S（元）PE（倍）2022A 2023E 2024E 2022A 2023E 2024E 002912.SZ 中新賽克 37.47-0.71 1.00 1.47/38 25 688292.SH 浩瀚深度 25.66 0.30 0.45 0.69 51 57 37 688787.SH 海天瑞聲 85.93 0.69 0.85 1.24 87 102 69 平均值 /65 44 603496.SH 恒為科技 17.55 0.24 0.42 0.60 74 42 29 資料來源：Wind，民生證券研究院預測（截至 2023 年 7 月 31 日收盤價，可比公司使用 Wind 一致預期）4.3 投資建

91、議 恒為科技正由網絡可視化前端廠商轉型為網絡可視化軟硬件一體化廠商，同時在智算可視化領域具有先發優勢，我們預測公司 2023-2025 年收入分別為10.11、13.28、17.44 億元；歸母凈利潤分別為 1.34、1.91、2.69 億元。選取網絡可視化龍頭中新賽克、運營商數據要素核心廠商浩瀚深度以及 AI 數據分析廠商海天瑞聲作為可比公司，根據 wind 一致預期，目前可比公司 2023、2024 年平均 PE 分別為 65X、44X，我們預計 2023-2025 年公司歸母凈利潤為 1.34、1.91、2.69 億元，EPS 分別為 0.42、0.60、0.84 元，對應最新股價的 P

92、E 分別為42X,29X,21X，公司處于被低估狀態，維持“推薦”評級。表15：恒為科技盈利預測與財務指標 項目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入（百萬元）771 1,011 1,328 1,744 增長率（%）13.6 31.2 31.4 31.3 歸屬母公司股東凈利潤（百萬元）76 134 191 269 增長率（%）42.6 76.4 42.1 40.6 每股收益（元）0.24 0.42 0.60 0.84 PE 74 42 29 21 PB 4.4 4.1 3.6 3.2 資料來源：Wind，民生證券研究院預測（注：股價為 2023 年 7 月 31 日收

93、盤價）恒為科技(603496)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 35 5 風險提示 1）行業競爭加劇 網絡可視化行業當前受益于 5G落地+全國一體化政務大數據平臺建設帶來的高景氣，由于行業需求正向前端+后端交融邁進，相關廠商的能力也進一步對抗，造成競爭加劇格局；而全國一體化政務大數據平臺在涉及到政府機密數據的同時，也進一步加深資質壁壘的護城河，從而導致其他行業的高資質廠商有切入到現有競爭格局的風險。2）5G 落地不及預期 5G 落地需要完成基礎設施建設、B 端 G 端 C 端應用發展成熟、客戶滲透率達到較高水平等多個條件，5G 落地進度不僅受到

94、運營商資本開支水平等因素影響，也受到全社會客戶對 5G 的需求因素影響，以上均有可能導致 5G 落地不及預期。3）技術創新不及預期 AI 算力解決方案屬于前沿技術，如果公司不能根據技術、產品、市場等趨勢做出正確判斷，致使公司在新技術的研發、重要產品開發等方面不能及時做出準確決策，則公司技術創新產品開發將存在失敗的風險，導致公司營收和利潤被影響。恒為科技(603496)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 36 公司財務報表數據預測匯總 利潤表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 主要財務指標 2022A 2023E 2024E

95、2025E 營業總收入 771 1,011 1,328 1,744 成長能力（%）營業成本 439 536 691 872 營業收入增長率 13.61 31.20 31.40 31.30 營業稅金及附加 5 5 7 9 EBIT 增長率 1138.83 193.75 40.25 40.07 銷售費用 36 51 69 122 凈利潤增長率 42.63 76.40 42.12 40.60 管理費用 72 76 100 131 盈利能力（%）研發費用 146 202 266 349 毛利率 43.03 47.00 48.00 50.00 EBIT 50 148 207 291 凈利潤率 9.89

96、13.30 14.38 15.40 財務費用 1 5 4 4 總資產收益率 ROA 4.46 6.67 8.33 10.11 資產減值損失-30-8-9-11 凈資產收益率 ROE 6.02 9.71 12.34 15.12 投資收益 7 9 12 16 償債能力 營業利潤 70 145 206 292 流動比率 2.78 2.43 2.42 2.44 營業外收支 5 0-1-3 速動比率 1.53 1.28 1.27 1.30 利潤總額 75 145 205 289 現金比率 0.69 0.59 0.51 0.46 所得稅 0 10 14 20 資產負債率（%）25.92 31.32 32.

97、52 33.16 凈利潤 75 134 191 269 經營效率 歸屬于母公司凈利潤 76 134 191 269 應收賬款周轉天數 154.21 125.00 125.00 125.00 EBITDA 70 167 233 320 存貨周轉天數 374.45 430.00 400.00 380.00 總資產周轉率 0.46 0.54 0.62 0.70 資產負債表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 每股指標（元）貨幣資金 301 367 375 397 每股收益 0.24 0.42 0.60 0.84 應收賬款及票據 335 402 537 711 每股凈資產 3.95

98、 4.33 4.83 5.55 預付款項 11 11 14 17 每股經營現金流 0.08 0.32 0.21 0.32 存貨 450 624 748 897 每股股利 0.07 0.09 0.13 0.18 其他流動資產 111 104 104 104 估值分析 流動資產合計 1,209 1,507 1,777 2,125 PE 74 42 29 21 長期股權投資 61 71 83 98 PB 4.4 4.1 3.6 3.2 固定資產 154 161 166 172 EV/EBITDA 79.20 32.97 23.62 17.23 無形資產 15 15 15 15 股息收益率（%）0.4

99、0 0.50 0.71 1.00 非流動資產合計 499 509 516 532 資產合計 1,708 2,016 2,293 2,657 短期借款 221 221 221 221 現金流量表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 應付賬款及票據 126 352 454 573 凈利潤 75 134 191 269 其他流動負債 87 46 59 75 折舊和攤銷 19 19 26 29 流動負債合計 434 620 735 870 營運資金變動-85-71-166-208 長期借款 0 0 0 0 經營活動現金流 25 103 67 102 其他長期負債 8 11 11 1

100、1 資本開支-55-17-22-31 非流動負債合計 8 11 11 11 投資-40 0 0 0 負債合計 443 631 746 881 投資活動現金流-91-13-22-31 股本 228 320 320 320 股權募資 1 1 0 0 少數股東權益-1-1-1-1 債務募資 60 0 0 0 股東權益合計 1,265 1,385 1,547 1,776 籌資活動現金流 48-24-37-49 負債和股東權益合計 1,708 2,016 2,293 2,657 現金凈流量-18 66 7 22 資料來源：公司公告、民生證券研究院預測 恒為科技(603496)/計算機 本公司具備證券投資

101、咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 37 插圖目錄 圖 1：我國大力推進智算中心、智算網絡建設.3 圖 2：全國一體化算力算網調度平臺.4 圖 3：算力運營平臺業務難度顯著提升.5 圖 4：智能運維系統/工具/平臺提供服務類型.6 圖 5：企業搭建智能運維平臺/工具的方式.6 圖 6：公司主業有望迎來“黃金交點”.9 圖 7：恒為 登云 AI 計算平臺解決方案.9 圖 8：智算可視化系統架構.10 圖 9：恒為科技有望進一步向模型一體機等前沿技術發展.10 圖 10：公司智能系統平臺產品矩陣.11 圖 11：網絡可視化行業發展階段.12 圖 12：網絡可視化龍頭廠商收入規模

102、與流量規模呈正比.12 圖 13：移動流量環比增速呈下降趨勢.13 圖 14：移動流量同比增速放緩.13 圖 15：國內基站建設情況（萬臺）.14 圖 16：5G 基站建設數量（萬個）.14 圖 17：5G 用戶滲透率不斷增長.14 圖 18：5G 應用場景遍布全社會.14 圖 19：全球流量分類.15 圖 20：中國年數據量 2030 年達到 176ZB.15 圖 21：直路部署與旁路部署.16 圖 22：物聯網核心網節點示意圖.16 圖 23：浩瀚深度各來源收入占比.17 圖 24：以太網 400G 模塊需求快速上升（個）.18 圖 25：400G 是 5G 回傳光模塊主要技術之一.18

103、圖 26：5G 發展對于網絡可視化后端應用需求.19 圖 27：2021 年后端應用領先廠商相關收入對比.19 圖 28：浩瀚深度 5G 上網日志留存后端應用.19 圖 29：我國政務云體系的分類.21 圖 30：美亞柏科覆蓋的主要 G 端客戶.21 圖 31：擴容能夠增加高毛利率產品占比.25 圖 32：恒為科技產品矩陣.26 圖 33：恒為科技數據采集點舉例.27 圖 34：公司發展歷史.28 圖 35：公司 2022 年各業務收入占比.28 圖 36：公司 2022 年人員構成.28 圖 37：公司可視化前端產品.29 圖 38：公司智能系統平臺產品.29 圖 39：公司搭載龍芯 CPU

104、 的 CPCI 主板.29 圖 40：公司搭載龍芯 CPU 的交換機.29 圖 41：公司 2017-2023Q1 收入及增速.30 圖 42：公司 2017-2023Q1 凈利潤及增速.30 圖 43：公司主要費用率（左軸：億元）.30 圖 44：公司利潤率情況（%）.30 圖 45：公司股權架構.31 表格目錄 盈利預測與財務指標.1 表 1：中國重點超算中心.3 恒為科技(603496)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 38 表 2：智算可視化市場規模.7 表 3：恒為科技相關技術較好滿足智算中心關鍵技術需求.8 表 4：2022 中國電

105、信 DPI 集采技術指標.20 表 5：網絡可視化前后端收入占比.22 表 6：網絡可視化前端市場預測.22 表 7：網絡可視化后端市場預測.23 表 8：網絡可視化整體市場空間.23 表 9：公司相關重要公告.24 表 10：網絡可視化前后端分類.25 表 11：恒為科技網絡可視化基礎架構盈利預測.32 表 12：恒為科技智能系統平臺盈利預測.32 表 13：恒為科技業務拆分與盈利預測.33 表 14：可比公司盈利預測.34 表 15：恒為科技盈利預測與財務指標.34 公司財務報表數據預測匯總.36 恒為科技(603496)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明

106、 證券研究報告 39 分析師承諾 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并登記為注冊分析師，基于認真審慎的工作態度、專業嚴謹的研究方法與分析邏輯得出研究結論，獨立、客觀地出具本報告，并對本報告的內容和觀點負責。本報告清晰準確地反映了研究人員的研究觀點，結論不受任何第三方的授意、影響，研究人員不曾因、不因、也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。評級說明 投資建議評級標準 評級 說明 以報告發布日后的 12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的漲跌幅為基準。其中：A股以滬深 300 指數為基準；新三板以三板成指或三板做市指數為基準；港

107、股以恒生指數為基準；美股以納斯達克綜合指數或標普 500 指數為基準。公司評級 推薦 相對基準指數漲幅 15%以上 謹慎推薦 相對基準指數漲幅 5%15%之間 中性 相對基準指數漲幅-5%5%之間 回避 相對基準指數跌幅 5%以上 行業評級 推薦 相對基準指數漲幅 5%以上 中性 相對基準指數漲幅-5%5%之間 回避 相對基準指數跌幅 5%以上 免責聲明 民生證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司境內客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告僅為參考之用，并不構成對客戶的投資建議，不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或

108、要約邀請。本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，客戶應當充分考慮自身特定狀況，不應單純依靠本報告所載的內容而取代個人的獨立判斷。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容而導致的任何可能的損失負任何責任。本報告是基于已公開信息撰寫，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、意見及預測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，且預測方法及結果存在一定程度局限性。在不同時期，本公司可發出與本報告所刊載的意見、預測不一致的報告，但本公司沒有義務和責任及時更新本報告所涉及的內容并通知客戶。在法律允許的情況下，本公司及其附屬機構可能持有報告中提及的公司所發

109、行證券的頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或正在爭取提供投資銀行、財務顧問、咨詢服務等相關服務，本公司的員工可能擔任本報告所提及的公司的董事?？蛻魬浞挚紤]可能存在的利益沖突，勿將本報告作為投資決策的唯一參考依據。若本公司以外的金融機構發送本報告，則由該金融機構獨自為此發送行為負責。該機構的客戶應聯系該機構以交易本報告提及的證券或要求獲悉更詳細的信息。本報告不構成本公司向發送本報告金融機構之客戶提供的投資建議。本公司不會因任何機構或個人從其他機構獲得本報告而將其視為本公司客戶。本報告的版權僅歸本公司所有，未經書面許可，任何機構或個人不得以任何形式、任何目的進行翻版、轉載、發表、篡改或引用。所有在本報告中使用的商標、服務標識及標記，除非另有說明，均為本公司的商標、服務標識及標記。本公司版權所有并保留一切權利。民生證券研究院：上海：上海市浦東新區浦明路 8 號財富金融廣場 1 幢 5F；200120 北京：北京市東城區建國門內大街 28 號民生金融中心 A 座 18 層；100005 深圳：廣東省深圳市福田區益田路 6001 號太平金融大廈 32 層 05 單元；518026