1、請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容20232023年年1111月月1212日日OpenAIOpenAI開發者開發者大會大會重塑重塑B/CB/C端發展格局端發展格局及及微軟微軟CopilotCopilot商業化進展測算商業化進展測算行業研究行業研究 行業專題行業專題 互聯網互聯網 互聯網互聯網投資評級：超配（維持評級）投資評級：超配（維持評級）證券研究報告證券研究報告|證券分析師：張倫可S0980521120004聯系人：劉子譚請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容摘要摘要 OpenAI首屆開發者大會11月6日（美國時間）召開，發布了眾多新功能和新升級：自定義自定義GPTsGPT

2、s降低降低AIAI應用開發門檻，助力應用開發門檻，助力AI AgentAI Agent落地落地：用戶可使用自然語言創建定制化GPTS，制作自己的數字分身。也可以用類似API接口來自定義GPTs，GPT連接API執行任務，如管理數據、發送短信。月末創作者可以在GPTs商店發布自己的GPTs并賺取收入。GPT4-TurboGPT4-Turbo新模型性能提升，價格便宜新模型性能提升，價格便宜2-32-3倍倍：GPT4-Turbo支持長達128K的上下文，訓練數據從2021年9月更新至2023年4月。更多的模態，支持微調定制專屬模型，提高調用速率；GPT-4 Turbo的Token輸入成本已降至原價的

3、三分之一，同時Token輸出費用減半。Assistant APIAssistant API降低開發門檻降低開發門檻：提供了無限制長度的持久會話線程、支持信息檢索，開發者可外掛各種數據庫，適合擁有數據積累的開發者做垂類模型/應用。代碼解釋器功能提升編碼效率，支持一次性調用多個函數(Function calling)，適用于復雜功能開發。OpenAIOpenAI升級降低開發門檻，將進一步沖擊淺層應用，關注有場景升級降低開發門檻，將進一步沖擊淺層應用，關注有場景/用戶用戶/數據的細分領域龍頭：數據的細分領域龍頭：第三方GPTs Hunter中的GPTs的數量已突破2000個，其中Tech/編程領域的

4、占30%，語言寫作類占20%，商業市場營銷類占15%，教育類占10%，心理學游戲音樂等占7%。大模型降低軟件制造成本、提升軟件邊際成本，對于垂直領域開發者仍有深度綁定場景的機會，關注教育、辦公、AIGC、游戲等領域。微軟微軟 M365 M365 CopilotCopilot與與1111月月1 1日正式公開發售日正式公開發售。Copilot基于LLM模型（GPT-4），可支持 Word、Excel、PowerPoint、Outlook、Teams 等應用程序，能根據用戶的自然語言等指令，實現文檔的生成和修改、內容總結、郵件個性化回復、數據分析、圖表生成等功能。初期定價基本無折扣且有一定購買限制初

5、期定價基本無折扣且有一定購買限制：目前M365 Copilot定價30美元/月，初期出于GPU等算力限制、產品推廣策略及商業化盈利等因素設定了一定的購買門檻。人員成本越高、人員成本越高、OfficeOffice產品使用頻率越高的行業和崗位產品使用頻率越高的行業和崗位采購性價比越高：采購性價比越高：高員工成本、高生產效率行業，如科技、律所、金融等行業ROI較高，采購意愿積極。擁有大量文案、數據、文檔處理任務的營銷、廣告行業使用Copilot性價比更高，付費比例更高。M365 CopilotM365 Copilot前景展望與彈性測算：前景展望與彈性測算：僅基于現有E3、E5全球1.6億用戶的轉化，

6、初期看，未來一財年假設滲透率10%-20%，折扣率95折，Copilot收入54-110億美元，相當于目前Office 365Office 365額外增加額外增加1 15 5%-25%-25%左右的收入增量；左右的收入增量；中長期看，假設滲透率到60-70%，折扣率20-25%，則Copilot收入將達到300億美元以上的體量，相當于與相當于與Office 365Office 365同收入的規模（同收入的規模（2323財年約財年約400400億美元）億美元）。如果考慮商業版用戶的Copilot訂閱收入，市場空間更大。投資建議投資建議:此次此次OpenAIOpenAI開發者大會開發者大會技術升級

7、技術升級有望有望大幅促進大幅促進AIAI應用落地與創新；微軟應用落地與創新；微軟M365 CM365 Copilotopilot目前能力出色目前能力出色、用戶反饋用戶反饋積極積極，短期，短期有有望創收望創收百億美元級，長期百億美元級，長期將將進一步強化微軟進一步強化微軟AIAI、云與原有產品、云與原有產品生態；我們看好生態；我們看好AIAI應用加速落地，建議關注微軟及國內外相關應用企業。應用加速落地，建議關注微軟及國內外相關應用企業。風險提示風險提示:產品進度以及性能水平不及預期的風險、AI技術發展不及預期思維風險、下游需求不及預期、宏觀經濟波動。25VfWsUdUqU5WkZsV7N9R7N

8、sQpPpNnOjMpOmNlOnMmQaQmNpPwMnPyRNZsOtQ請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容目錄目錄OpenAIOpenAI開發者大會亮點開發者大會亮點0101微軟微軟M365 CopilotM365 Copilot產品介紹產品介紹0202M365 CopilotM365 Copilot前景展望與彈性測算前景展望與彈性測算0303請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖：圖：GPTs GPTs開放范圍設置開放范圍設置資料來源：OpenAI官方、國信證券經濟研究所整理圖：定制化圖：定制化 GPTs GPTs界面界面資料來源：OpenAI官方、國信證券經濟研究所整

9、理Introducing GPTsIntroducing GPTs:自定義自定義GPTGPT，AI AgentAI Agent的新嘗試的新嘗試 ChatGPT ChatGPT 的自定義版本的自定義版本GPTGPTs s。任何人都可以創建定制版本的 ChatGPT，用于日常生活、特定任務、工作或家庭中，如GPTs 可以幫助學習棋盤游戲、幫助教孩子數學或設計貼紙。Introducing GPTsIntroducing GPTs 已經開放給了已經開放給了ChatGPT Plus ChatGPT Plus 和和 Enterprise Enterprise 用戶用戶。包括面向Canva的和Zapier

10、的定制化操作，OpenAI計劃很快向更多用戶提供 GPTs。GPTsGPTs可以設置開放權限：僅個人、公開或者企業客戶可以部署僅限公司內部的可以設置開放權限：僅個人、公開或者企業客戶可以部署僅限公司內部的 GPT GPT?？梢允跈喙緝炔康挠脩魺o需代碼即可設計僅限內部的 GPT，并將其安全地發布到公司內部工作區。圖：圖：Introducing GPTsIntroducing GPTs資料來源：OpenAI官方、國信證券經濟研究所整理4請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖：向圖：向GPT BuilderGPT Builder提出需求提出需求資料來源：OpenAI官方、國信證券經濟研究所

11、整理圖：圖：生成生成 GPTs GPTs名稱與名稱與LogoLogo資料來源：OpenAI官方、國信證券經濟研究所整理圖：圖：上傳文件與選定能力上傳文件與選定能力資料來源：OpenAI官方、國信證券經濟研究所整理圖：圖：Introducing GPTsIntroducing GPTs界面界面資料來源：OpenAI官方、國信證券經濟研究所整理GPTsGPTs訓練方法：既可用自然語言定制也可類似插件集成外部程序訓練方法：既可用自然語言定制也可類似插件集成外部程序 通過自然語言訓練通過自然語言訓練GPTsGPTs：在GPT Builder界面采用對話方式描述想要的GPTs的功能，生成GPTs預覽；可

12、以上傳文件增加額外的知識，選擇GPTs具備的能力，如：上網搜索、制作圖像或帶代碼解釋；類似插件方式訓練或將現有插件遷移為類似插件方式訓練或將現有插件遷移為GPTs:GPTs:通過向 GPT 提供一個或多個API接口來自定義GPTs。與生成插件一樣，允許向 GPT 集成外部數據或與現實世界進行交互。將 GPT 連接到數據庫或插入電子郵件。例如，可以集成個人旅行列表數據庫、連接用戶的電子郵件收件箱或電子商務訂單。開發人員能夠從插件測試版遷移到GPTs。5請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖：寵物顧問圖：寵物顧問GPTsGPTs資料來源：OpenAI官方、國信證券經濟研究所整理圖：圖：Za

13、pier Zapier GPTsGPTs聯系好友聯系好友資料來源：OpenAI官方、國信證券經濟研究所整理圖：圖：CanvaCanva GPTs GPTs生成海報生成海報資料來源：OpenAI官方、國信證券經濟研究所整理GPTsGPTs：集成多模態與外部程序能力，：集成多模態與外部程序能力，GPTsGPTs商店即將開放商店即將開放 GPTsGPTs使用案例：使用案例：集成多模態能力后可以成為寵物顧問，基于圖像識別能力解答寵物遇到的各種問題；集成Zapier后的GPT，可以幫助日程安排、聯系通訊錄好友；集成Canva GPT可以做設計，生成海報；本月末將推出本月末將推出 GPT GPT 商店，類

14、似商店，類似APP StoreAPP Store：經過驗證的創作者的作品可以在商店公開共享，GPT 就會變得可搜索，可以在排行榜攀升，也可以用來賺錢。6請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容 六大新功能六大新功能：1 1）更大的窗口容量，更大的窗口容量，支持長達128K的上下文，相當于可一次性輸入30多頁內容10萬漢字；2)2)更好的控制，更好的控制，支持用于結構化輸出的Json模式，極大減少開發調prompt成本；3)3)更新的知識，更新的知識，訓練數據從2021年9月更新至2023年4月；4 4）更新的模態，更新的模態，開放多模型API，包括DallE 3（圖片生成）、GPT4 tu

15、rbo with vision（輸入圖片，視覺功能）、TTS（對話、文字轉語音等）、whisper v3（開源語音識別）等；5 5）支持定制，支持定制，通過微調定制專屬模型；6 6）提高調用提高調用速率請求上限，速率請求上限，每分鐘RPM提高了兩倍。大幅降價：大幅降價：比比GPT-4GPT-4便宜便宜2-32-3倍倍，GPT-4 Turbo的token輸入成本已降至原價的三分之一，即每千token 0.01美元。同時，token輸出費用減半，現為每千token 0.03美元。GPT4-TurboGPT4-Turbo比比GPT-4GPT-4更強、更便宜、開發成本更低、知識更新，更強、更便宜、開發

16、成本更低、知識更新，是定制化AI助手和更強大的生產力工具。GPT4-TurboGPT4-Turbo：六大新功能六大新功能+大幅降價大幅降價7圖：圖：GPT4-TurboGPT4-Turbo定價定價資料來源：OpenAI官方、國信證券經濟研究所整理圖：圖：GPT4-TurboGPT4-Turbo六大新功能六大新功能資料來源：OpenAI官方、國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容 四項重要升級四項重要升級：1 1）提供了無限制長度的持久會話線程（提供了無限制長度的持久會話線程（ThreadingThreading），），開發者可以將線程狀態管理交由OpenAI；2 2

17、）支支持信息檢索（持信息檢索（RetrievalRetrieval），），上傳文件提取數據信息；3 3）支持代碼解釋器功能（支持代碼解釋器功能（Code interpreterCode interpreter），），允許開發者在沙盒環境中編寫運行Python代碼，生成圖表等；4 4）支持一次性調用多個函數（支持一次性調用多個函數（Function callingFunction calling），），并一起響應到輸出信息中。定價：定價：數據檢索提取根據具體容量或天數收費，代碼解釋器按照次數收費，每次3美分。開放與安全：今天開放與安全：今天Assistant APIAssistant API的測

18、試版向公眾開放。的測試版向公眾開放。用戶無需編碼即可在Assistant Playground首頁直接體驗，大大降低了開發者構建AI應用的門檻。OpenAI明確表示，與其平臺的其他服務一致，上傳至上傳至OpenAI APIOpenAI API的任何數據和文件的任何數據和文件絕不會用于模型訓練，絕不會用于模型訓練，并且開發人員可在任何時候刪除他們的數據。Assistant APIAssistant API：四項升級四項升級+安全安全開放開放8圖：圖：Assistant APIAssistant API定價與安全定價與安全承諾承諾資料來源：OpenAI官方、國信證券經濟研究所整理圖：圖：Assis

19、tant APIAssistant API四項升級四項升級資料來源：OpenAI官方、國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容OpenAI GPTsOpenAI GPTs：快速增長，功能廣泛：快速增長，功能廣泛 OpenAI大會的發布幾十個小時，開發者們創造出的GPTs數量飛速增長。截至到11月10日，第三方GPT商店GPTs Hunter中的GPTs的數量已突破2000個，其中Tech/編程領域的占30%，語言寫作類占20%，商業市場營銷類占15%，教育類占10%，心理學游戲音樂等占7%。案例一：Math Mentor（數學導師）識別用戶手寫數學題，引導解答；案例二

20、：私人教練現場糾正用戶運動過程中的動作，指導正確的訓練方法；案例三：網絡釣魚電子郵件監測器可以幫助用戶分析電子郵件是否存在網絡釣魚風險；圖：圖：GPTsGPTs一覽一覽資料來源：GPTs Hunter、國信證券經濟研究所整理圖：圖：Math Mentor（數學導師）回答問題資料來源：OpenAI官方、國信證券經濟研究所整理9請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容整體觀點：開發門檻持續降低，關注有場景/用戶/數據的細分領域龍頭1）OpenAIOpenAI升級升級AIAI技術底座、降低開發門檻，將進一步沖擊淺層應用。技術底座、降低開發門檻，將進一步沖擊淺層應用。在模型能力進一步提升、開發過程

21、更便捷后，激活C端和B端的開發意愿，淺層輕量級的工具很容易被取代，如：Jasper.AI。同時，定制化的GPTs方向延展性很大，類似Character.ai的數字虛擬人，每個人都可以建立自己的數字分身，大幅提升生產力。2）OpenAIOpenAI持續持續C C端發力端發力，B B端創業者仍有機會：端創業者仍有機會：大模型降低了軟件制造成本、提升了軟件的邊際成本，對于垂直領域的細分場景，由于需求較為精細，中小開發者仍有與具體業務場景深度綁定整合應用的機會。但C端需求通用性強，基礎大模型和用戶場景往往都在的傳統科技巨頭手中，因此C端AI應用有可能面臨融資鏈斷裂。3 3）多模態賦能更多場景，打開應用

22、空間。）多模態賦能更多場景，打開應用空間。多模態的應用潛力更大，賦能更多場景，促進音頻與圖像領域AI應用。4 4）國內）國內有場景有場景/用戶用戶/數據的細分領域龍頭企業會持續受益，教育、辦公、數據的細分領域龍頭企業會持續受益，教育、辦公、AIGCAIGC、游戲等場景值得重點關注、游戲等場景值得重點關注。雖然國內大模型相比GPT4有一定差距，但不管從模型端還是AI應用端在不斷進步，具備一定的開發潛力。圖：圖：Y Combinator 2023年孵化創業項目類型年孵化創業項目類型資料來源：Y Combinator，國信證券經濟研究所整理代碼編程35%營銷銷售18%多模態內容生成12%對話聊天9%

23、客戶服務7%金融7%醫療6%RPA6%圖：圖：Y Combinator 2023年孵化創業項目面向客戶群體年孵化創業項目面向客戶群體資料來源：Y Combinator，國信證券經濟研究所整理B端92%C端8%10請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容目錄目錄OpenAIOpenAI開發者大會亮點開發者大會亮點0101微軟微軟M365 CopilotM365 Copilot產品介紹產品介紹0202M365 CopilotM365 Copilot前景展望與彈性測算前景展望與彈性測算0303請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖：圖：M365 產品生態產品生態資料來源：微軟官方，國信證

24、券經濟研究所整理微軟微軟M365 M365 C Copilotopilot：于：于1111月月1 1日全面上市日全面上市 M365 CopilotM365 Copilot企業版將于企業版將于1111月月1 1日全面上市。日全面上市。2023年9月21日，微軟宣布AI助手Copilot將在26日隨Windows11更新推出，同時宣布了M365 Copilot企業版的公開時間。M365 Copilot M365 Copilot 兼具辦公優勢場景、兼具辦公優勢場景、B B端清晰商業模式與廣大付費群體：端清晰商業模式與廣大付費群體：可以有效提升企業的辦公效率、降本增效，是微軟AI生態體系建設的重磅級產

25、品。相比在此之前發布的GitHub Copilot 等C 端屬性產品、Windows Copilot 流量入口屬性產品，商業化落地更加快速、明確。為后續全家桶系列產品的逐步改造奠定了良好的基礎，打開市場空間，占據有利AI生態位。圖：圖：M365 Copilot工作原理工作原理資料來源：微軟官方，國信證券經濟研究所整理12請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容微軟微軟M365 M365 CopilotCopilot產品介紹產品介紹 Copilot in Copilot in WordWord：可為用戶提供各類文本處理服務，包括文本生成、排版、總結摘要和文風改寫等功能?？蔀橛脩籼峁└黝愇谋咎?/p>

26、理服務，包括文本生成、排版、總結摘要和文風改寫等功能。用戶不再需要手動對文檔的字體、格式進行繁瑣的手動調整，只需使用自然語言向Copilot提出請求便可輕松完成。Copilot亦可從M365的其他產品中抓取信息用以生成文本。Copilot in ExcelCopilot in Excel：可為用戶提供數據分析和可視化等服務?？蔀橛脩籼峁祿治龊涂梢暬确?。通過Copilot，用戶可以使用自然語言讓Copilot完成各類數據處理任務，例如識別趨勢、創建可視化效果、根據數據給出建議等等，極大的為用戶節約時間，提升工作效率。Copilot in PPTCopilot in PPT：可為用戶自動生

27、成可為用戶自動生成PPTPPT或修改排版、風格?；蛐薷呐虐?、風格。用戶可用自然語言調用Copilot將文檔、大綱或自己的想法轉換為帶有圖例的幻燈片，并用自然語言調整布局、格式、創建動畫，為用戶省去了排版、搜索圖例等繁瑣工作。圖：圖：在在Excel中使用中使用Copilot給出公式建議并自動增加列給出公式建議并自動增加列資料來源：M365 Copilot，國信證券經濟研究所整理圖：圖：在在PPT中使用中使用Copilot自動生成自動生成大綱與大綱與PPT并排版并排版資料來源：M365 Copilot，國信證券經濟研究所整理13請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容微軟微軟M365 M365

28、 CopilotCopilot產品介紹產品介紹圖：圖：在在Outlook中使用中使用Copilot調用調用起草回復郵件起草回復郵件資料來源：M365 Copilot，國信證券經濟研究所整理圖：圖：在在Teams中使用中使用Copilot支持的支持的Business Chat資料來源：M365 Copilot，國信證券經濟研究所整理 Copilot in OutlookCopilot in Outlook：可為用戶分類郵件、總結并自動回復郵件?？蔀橛脩舴诸愢]件、總結并自動回復郵件。Copilot可以自動將郵件分類，使得收件箱更一目了然。同時還可以總結冗長、復雜的郵件，不僅可以總結郵件中每個人所說

29、的內容，還可以了解各方的態度與觀點，并總結尚未回答的開放性問題，省去了用戶回溯歷史郵件的時間。用戶亦可以使用自然語言調用Copilot起草電子郵件，或將非正式的文字轉換為清晰、專業的消息。Copilot in Copilot in TeamTeam：可協助用戶更好地進行團協作?？蓞f助用戶更好地進行團協作。CopilotCopilot可以在會議中組織討論并總結關鍵操作，并攥寫會議紀要?？梢栽跁h中組織討論并總結關鍵操作，并攥寫會議紀要。Copilot 還可以幫助完成日常任務，如根據聊天歷史記錄創建會議議程、確定合適的跟進人員以及安排下一次簽到。14請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖：

30、圖：Azure 與與M365 交互交互資料來源：微軟官方，國信證券經濟研究所整理M365 CopilotM365 Copilot產品購買限制：強化生態建設、提升付費率產品購買限制：強化生態建設、提升付費率 購買資格購買資格M365 Copilot面向Office 365 E3、E5、商業標準版和商業進階版的訂閱商戶。購買Copilot E3或者E5版本的客戶首批符合資格；數據需要存儲在Azure云；一次性購買相當體量的M365 Copilot 11月1日公開后可以首批下訂；中國用戶需要為Global版本，即數據中心在境外；圖：圖：M365 E5版本內容版本內容資料來源：微軟官方，國信證券經濟研

31、究所整理15請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖：圖：M365 增加增加Copilot后價格變化（單用戶：美元后價格變化（單用戶：美元/月月）資料來源：微軟Inspire大會，國信證券經濟研究所整理微軟微軟M365 CopilotM365 Copilot定價：保證盈利為主，初期基本無折扣定價：保證盈利為主，初期基本無折扣 圖：圖：M365 Copilot價格漲幅比例價格漲幅比例官方報價（北美）官方報價（北美）+Copilot+Copilot價格價格對應漲幅對應漲幅Office 365 Office 365 商業標準版商業標準版12.542.5240%Office 365 Office

32、 365 商業高級版商業高級版22.052.0136%Office 365 E3Office 365 E336.066.083%Office 365 E5Office 365 E557.087.053%注：為官方報價，實際價格或有折扣，從財報推測目前實際ARPU在10美元/月左右資料來源：微軟官方，國信證券經濟研究所整理12.522.036.057.042.552.066.087.0240%136%83%53%0%50%100%150%200%250%0.010.020.030.040.050.060.070.080.090.0100.0Office 365 商業標準版 Office 365

33、商業高級版Office 365 E3Office 365 E5官方報價（北美）+Copilot價格對應漲幅Microsoft 365 CopilotMicrosoft 365 Copilot定價定價本次本次3030美元美元/月，提價月，提價53%-240%53%-240%：原來Microsoft 365核心產品Office 365收費為12.5-57美元/月不等（其中Office 365商業標準版12.5美元/月，高級版22美元/月，企業版E3 36美元/月，E5 57美元/月），本次提價53%-240%，遠超之前相關媒體報道的漲價40%。CopilotCopilot定價定價3030美元充分考

34、慮了利潤空間，初期基本無折扣美元充分考慮了利潤空間，初期基本無折扣：M365 Copilot定價給全行業樹立較好標桿，也給其他企業留足定價和利潤空間。16請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容微軟微軟M365 M365 CopilotCopilot購買門檻：購買門檻：GPUGPU仍有限制，以大客戶為主仍有限制，以大客戶為主 M365 Copilot對GPU的消耗應該要明顯高于ChatGPT，因此各個區域的GPU資源是一個重要的限制項，后續隨著英偉達H100等AI超算芯片放量交付，算力瓶頸逐步優化，預計后續購買限制估計會放開預計后續購買限制估計會放開；GPUGPU等算力資源限制等算力資源限

35、制作為SaaS類的產品，通過設置購買門檻，通過設置購買門檻，將有充分需求的客戶篩選出來，可以加快將有充分需求的客戶篩選出來，可以加快產品推廣的速度產品推廣的速度。以上半年的Azure OpenAl GPT4 為例，由于基本未設置購買門檻、嘗鮮客戶較多，GPT4已經推出幾個月，只有少數的客戶能拿到權限，反而阻礙了產品的推廣。產品盡快觸達更多客戶產品盡快觸達更多客戶分批次、分優先級的供應能夠獲得更好的分批次、分優先級的供應能夠獲得更好的利潤。利潤。Copilot作為要盈利的項目，產品部署需要一定的成本，小規模的需求不利于收回成本。在受算力限制的條件下，商業化盈利考量商業化盈利考量目前Microso

36、ft 365基礎用戶已有3.8億名，其用戶基數較難大規模提升，但通過劃定門檻可以促進原有促進原有OfficeOffice客戶購買價值含客戶購買價值含量更高的量更高的E3E3、E5E5，提升產品的，提升產品的ARPUARPU。將將OfficeOffice用戶向用戶向E3E5E3E5轉化，轉化，提高提高ARPUARPU限制與定價的限制與定價的原因原因17請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容微軟微軟M365 CopilotM365 Copilot推廣策略與客戶購買策略推廣策略與客戶購買策略 微軟M365 Copilot推廣設定準入門檻、以大客戶為主，同時按照區域GPU資源合理推進，落地的速度

37、和優先級也與相關區域的GPU數量有關?？蛻糍徺I策略客戶購買策略 高人員成本的客戶更愿意高人員成本的客戶更愿意購買購買，如高級研發、法律、咨詢等行業和高級管理等崗位配備意愿更高。OfficeOffice產品使用需求大的產品使用需求大的行業和崗位優先配備，如行業和崗位優先配備，如營銷、廣告等行業和項目管理、客服、財務等崗位，同等的訂閱投入能帶來更大的回報。優先供給高優先供給高ROIROI的部門的部門客戶通常不會一次性全員配客戶通常不會一次性全員配齊，齊，但對于微軟客戶初始準入門檻成本不算太高。通過小規模試水體驗，分季分季度、分批次購買更有利于成度、分批次購買更有利于成本控制，本控制，并將Copil

38、ot產品和業務結合作為數字化轉型的重要部分。分步式、分批次購買分步式、分批次購買18請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容目錄目錄OpenAIOpenAI開發者大會亮點開發者大會亮點0101微軟微軟M365 CopilotM365 Copilot產品介紹產品介紹0202M365 CopilotM365 Copilot前景展望與彈性測算前景展望與彈性測算0303請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖：圖：M365 Copilot訂閱ROI（投入帶來的回報倍數）（投入帶來的回報倍數）資料來源：微軟Inspire大會，微軟官網，國信證券經濟研究所整理產品的產品的ROIROI與效果測算與

39、效果測算：提升工作效率和成本對比提升工作效率和成本對比 各類情形基礎測算：ROIROI更高更高的行業的行業，采購性價比更高：，采購性價比更高：高員工成本、高生產效率行業，如科技、金融能看到較高的ROI。OfficeOffice產品使用頻率高，產品使用頻率高，采購性價比更高：采購性價比更高：如大量文案、數據、文檔處理任務的營銷、廣告行業性價比高。圖：圖：M365 Copilot訂閱成本占人員成本資料來源：微軟Inspire大會，微軟官網，國信證券經濟研究所整理員工收入:美元/月低收入組中等收入組高收入組500800100015003000500010000 20000訂閱費:美元/月408.0%

40、5.0%4.0%2.7%1.3%0.8%0.4%0.2%357.0%4.4%3.5%2.3%1.2%0.7%0.4%0.2%306.0%3.8%3.0%2.0%1.0%0.6%0.3%0.2%255.0%3.1%2.5%1.7%0.8%0.5%0.3%0.1%204.0%2.5%2.0%1.3%0.7%0.4%0.2%0.1%153.0%1.9%1.5%1.0%0.5%0.3%0.2%0.1%102.0%1.3%1.0%0.7%0.3%0.2%0.1%0.1%低收入組中等收入組高收入組假設每日5小時Office使用時間，節約小時數：員工收入:美元/月 500800100015003000500

41、01000020000有效時薪：美元/小時 2.8 4.5 5.7 8.5 17.0 28.4 56.8 113.6 工作效率提升10%1.7 2.7 3.3 5.0 10.0 16.7 33.3 66.7 0.5 15%2.5 4.0 5.0 7.5 15.0 25.0 50.0 100.0 0.7 20%3.3 5.3 6.7 10.0 20.0 33.3 66.7 133.3 0.8 25%4.2 6.7 8.3 12.5 25.0 41.7 83.3 166.7 1.0 30%5.0 8.0 10.0 15.0 30.0 50.0 100.0 200.0 1.2 40%6.7 10.7

42、 13.3 20.0 40.0 66.7 133.3 266.7 1.4 50%8.3 13.3 16.7 25.0 50.0 83.3 166.7 333.3 1.7 假設Copilot定價30美元/月，每美元投入帶來的回報倍數20請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容微軟微軟M365 CopilotM365 Copilot收入與滲透率敏感性分析收入與滲透率敏感性分析 中國區中國區E3E3、E5E5席位數敏感性分析：席位數敏感性分析：假設微軟中國區域Office E3、E5收入區間為3.5億-6億美元，E3、E5訂閱費均價區間20-45美元/月，對應席位數65-250萬個。Copilo

43、tCopilot滲透率與收入敏感性分析：滲透率與收入敏感性分析：假設微軟中國區域Office E3、E5席位區間90-140萬個，Copilot滲透率區間10%-50%，對應Copilot收入市場空間3240-25200萬美元，且不考慮Copilot對office訂閱率提升的影響。圖：圖：中國區E3/E5席位數敏感性分析（單位：萬）資料來源：微軟官網，國信證券經濟研究所整理中國區E3E5年收入（萬美元）35,000 40,000 45,000 50,000 55,000 60,000 E3/E5均價(單位：美元/月)20 146 167 188 208 229 250 25 117 133 1

44、50 167 183 200 30 97 111 125 139 153 167 35 83 95 107 119 131 143 40 73 83 94 104 115 125 45 65 74 83 93 102 111 圖：圖：中國區M365 Copilot年收入敏感性分析（單位：萬美元）資料來源：微軟官網，國信證券經濟研究所整理E3、E5席位數(單位：萬)90 100 110 120 130 140 Copilot滲透率10%3,240 3,600 3,960 4,320 4,680 5,040 15%4,860 5,400 5,940 6,480 7,020 7,560 20%6,4

45、80 7,200 7,920 8,640 9,360 10,080 25%8,100 9,000 9,900 10,800 11,700 12,600 30%9,720 10,800 11,880 12,960 14,040 15,120 40%12,960 14,400 15,840 17,280 18,720 20,160 50%16,200 18,000 19,800 21,600 23,400 25,200 21請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖：圖：M365 Copilot每年每年帶來的收入（億美元）資料來源：微軟Inspire大會，微軟官網，國信證券經濟研究所整理市場前

46、景測算：中長期與市場前景測算：中長期與Office 365Office 365同收入規模的產品同收入規模的產品 2023財年季報微軟披露全球總共有3.82億人使用Office 365，其中預估2023財年Office 365收入超過400億美元。初期看，未來一財年假設滲透率10%-20%，折扣率95折（$28.5一個月），則Copilot收入54-110億美元，相當于目前Office 365Office 365額外增加額外增加1 15 5%-25%-25%左右的收入增量；左右的收入增量；預計Copilot在企業內部的采用可能需要花3-5年時間得到較好的滲透；中長期看，假設滲透率到50%以上，甚

47、至60-70%，折扣率20-25%，則Copilot收入將達到300億美元以上的體量，相當相當于與于與Office 365Office 365同收入的規模（同收入的規模（2323財年財年400400億美元）億美元）。僅僅基于現有E3、E5用戶的轉化即可帶來相當的收入，如果考慮商業版用戶的Copilot訂閱收入，市場空間更大。單位：億美元E3+E5 1.6億用戶中滲透率10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%30美元月費的折扣95%54.7 109.4 164.2 218.9 273.6 328.3 383.0 437.8 492.5 547.2 90%51.8 103.7

48、 155.5 207.4 259.2 311.0 362.9 414.7 466.6 518.4 85%49.0 97.9 146.9 195.8 244.8 293.8 342.7 391.7 440.6 489.6 80%46.1 92.2 138.2 184.3 230.4 276.5 322.6 368.6 414.7 460.8 75%43.2 86.4 129.6 172.8 216.0 259.2 302.4 345.6 388.8 432.0 70%40.3 80.6 121.0 161.3 201.6 241.9 282.2 322.6 362.9 403.2 65%37.4

49、 74.9 112.3 149.8 187.2 224.6 262.1 299.5 337.0 374.4 60%34.6 69.1 103.7 138.2 172.8 207.4 241.9 276.5 311.0 345.6 22請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容微軟微軟M365 M365 CopilotCopilot產品迭代：產品迭代：ExcelExcel增加主流語言，部署增加主流語言，部署GPT-4VGPT-4V模型模型 產品迭代完善產品迭代完善：不同的Copilot產品體驗在不斷優化。如：目前M365 Copilot Excel只支持英語，預計后續逐漸支持中文等其他主流語言

50、。模型不斷更新：模型不斷更新：目前Copilot基于GPT4模型，預計四季度會加上DELL-E 3文生圖模型。同時GPT-4V多模態模型將很快部署到Azure，后續運用到Copilot系列產品。圖：用圖：用M365 Copilot Excel創建圖表效果，目前僅支持英語創建圖表效果，目前僅支持英語資料來源：M365 Copilot，國信證券經濟研究所整理圖：使用圖：使用DELL-EDELL-E文生圖功能繪制出文生圖功能繪制出“山上一只鷹的特寫山上一只鷹的特寫”資料來源：OpenAI官方，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容微軟微軟AIAI生態建設：生態建設：龐大產

51、品生態做底座，垂類模型插件形式接入龐大產品生態做底座，垂類模型插件形式接入 AIAI生態建設：生態建設：微軟擁有十億級用戶和龐大的產品生態如Windows、微軟全家桶等，而Copilot、Bing Chat有望憑借微軟龐大的用戶流量與場景搶占AI工具的入口，以豐富的產品場景構造AI生態底座和工具閉環。在此平臺基礎上，Copilot作為模型底座，細分行業模型做為插件。通過增加行業垂類模型供給用戶靈活選擇，提升通用型工具對細分行業和細分需求的滿足。產品線布局：產品線布局：平臺入口型產品Windows Copilot與Bing Chat已經發布，AI重磅級應用Office 365 Copilot輔助

52、辦公、Power APPs低代碼產品陸續公開使用，后續微軟將繼續推出Dynamic Copilot企業服務產品的AI助手、Github Copilot與后續將發布的Github Copilot X輔助編程產品。圖：圖：微軟微軟AI產品線產品線資料來源：微軟官網，國信證券經濟研究所整理圖：圖：Github-X主頁主頁資料來源：Github官網，國信證券經濟研究所整理24請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容風險提示風險提示一、產品進度以及性能水平不及預期的風險。一、產品進度以及性能水平不及預期的風險。Copilot等產品依賴的核心技術工程化難度大，依賴大量的數據與反饋持續提升性能，整體進度

53、可能會收到影響。二、二、AIAI技術發展不及預期思維風險。技術發展不及預期思維風險。大模型等技術壁壘較高，持續迭代較慢。同時，AI可能會出現幻覺，生產違反道德、常規、法律等內容。三、下游需求不及預期。三、下游需求不及預期。若下游用戶需求不及預期，相關的產品付費率增長或慢于預期，致使行業增長不及預期。四、宏觀經濟波動。四、宏觀經濟波動。若宏觀經濟波動，產業變革及新技術的落地節奏或將受到影響。25請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容免責聲明免責聲明分析師承諾分析師承諾作者保證報告所采用的數據均來自合規渠道；分析邏輯基于作者的職業理解，通過合理判斷并得出結論，力求獨立、客觀、公正，結論不受任

54、何第三方的授意或影響；作者在過去、現在或未來未就其研究報告所提供的具體建議或所表述的意見直接或間接收取任何報酬，特此聲明。重要聲明重要聲明本報告由國信證券股份有限公司（已具備中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）制作；報告版權歸國信證券股份有限公司（以下簡稱“我公司”）所有。，本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式使用、復制或傳播。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以我公司向客戶發布的本報告完整版本為準。本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但我公司不保證該資料及信息的完整性、準確性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反映

55、我公司于本報告公開發布當日的判斷，在不同時期，我公司可能撰寫并發布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告。我公司不保證本報告所含信息及資料處于最新狀態；我公司可能隨時補充、更新和修訂有關信息及資料，投資者應當自行關注相關更新和修訂內容。我公司或關聯機構可能會持有本報告中所提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問或金融產品等相關服務。本公司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中意見或建議不一致的投資決策。本報告僅供參考之用，不構成出售或購買證券或其他投資標的要約或邀請。在任何情況下，本報告中的信息和意見均不構成對任何個人的投

56、資建議。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。投資者應結合自己的投資目標和財務狀況自行判斷是否采用本報告所載內容和信息并自行承擔風險，我公司及雇員對投資者使用本報告及其內容而造成的一切后果不承擔任何法律責任。證券投資咨詢業務的說明證券投資咨詢業務的說明本公司具備中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。證券投資咨詢，是指從事證券投資咨詢業務的機構及其投資咨詢人員以下列形式為證券投資人或者客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或者間接有償咨詢服務的活動：接受投資人或者客戶委托，提供證券投資咨詢服務；舉辦有關證券投資咨詢的講座、報告會、分析會等；在報刊上發表證券投資

57、咨詢的文章、評論、報告，以及通過電臺、電視臺等公眾傳播媒體提供證券投資咨詢服務；通過電話、傳真、電腦網絡等電信設備系統，提供證券投資咨詢服務；中國證監會認定的其他形式。發布證券研究報告是證券投資咨詢業務的一種基本形式，指證券公司、證券投資咨詢機構對證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、投資評級等投資分析意見，制作證券研究報告，并向客戶發布的行為。國信證券投資評級國信證券投資評級投資評級標準投資評級標準類別類別級別級別說明說明報告中投資建議所涉及的評級（如有）分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后6到12個月內的相對市場表現，也即報告

58、發布日后的6到12個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。A股市場以滬深300指數（000300.SH）作為基準；新三板市場以三板成指（899001.CSI）為基準；香港市場以恒生指數(HSI.HI)作為基準；美國市場以標普500指數(SPX.GI)或納斯達克指數（IXIC.GI）為基準。股票投資評級股票投資評級買入股價表現優于市場代表性指數20%以上增持股價表現優于市場代表性指數10%-20%之間中性股價表現介于市場代表性指數10%之間賣出股價表現弱于市場代表性指數10%以上行業投資評級行業投資評級超配行業指數表現優于市場代表性指數10%以上中性行業指數表現介于市場代表性指數10%之間低配行業指數表現弱于市場代表性指數10%以上請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容國信證券經濟研究所國信證券經濟研究所深圳深圳深圳市福田區福華一路125號國信金融大廈36層郵編：518046 總機：0755-82130833上海上海上海浦東民生路1199弄證大五道口廣場1號樓12樓郵編：200135北京北京北京西城區金融大街興盛街6號國信證券9層郵編：100032