【公司研究】東方財富-深度研究報告：系列報告之一~個人財富管理的長期踐行者-20200807[27頁].pdf

1、 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 未經許可，禁止轉載未經許可，禁止轉載 證 券 研 究證 券 研 究 報 告報 告 東方財富（300059）深度研究報告 推薦推薦（首次首次） 個人財富管理的長期踐行者個人財富管理的長期踐行者系列報告之一系列報告之一 目標價：目標價：31.08 元元 當前價：當前價：28.67 元元 從財經門戶到一站式理財平臺，東方財富從財經門戶到一站式理財平臺，東方財富踏準時代節拍踏準時代節拍，一路外延擴張，一路外延擴張，譜寫譜寫財富管財富管 理新藍圖理新藍圖。從成立到現在，公司始終堅持以客戶為核心，穩步打造以互聯網平臺為基 礎，覆

2、蓋財經資訊、交流社區、基金超市、證券投資、保險經紀等各項業務，每一次 擴張，均能體現公司對于長期戰略的洞察和堅持。參考成熟市場發展歷程，隨著市場 逐步擴容，指數型基金規?；蛴型焖僭鲩L，公司以東財基金為平臺，在基金代銷、 證券經紀信用業務基礎之外，再造增長極。 在證券理財行業高度同質化的背景下，東方財富依靠科技賦能，將互聯網和證券業務在證券理財行業高度同質化的背景下，東方財富依靠科技賦能，將互聯網和證券業務 有機結合，造就獨特護城河有機結合，造就獨特護城河。公司科技投入占比一直維持較高水平，2019 年研發投入 金額達 3.05 億元，同比增長 22%，技術人員占比達 38%。天天基金網導流能

3、力極強， 截至 2020 年 6 月，PC 端覆蓋人數達 6357 萬，過去一年月均覆蓋人數超過 6000 萬， 高于同類型網站。公司關注個人投資者，以價平質優的服務吸引大量長尾客戶，書寫 二級市場增長篇章，股票成交額市占率從 2015 年的 0.28%提高到 2019 年的 2.85%，兩 融余額占比從 2014 年的 0.08%提高到 2019 年的 1.56%。2019 年天天基金網代銷基金 規模為 6589 億元（同比增長 25%）。大量技術投入帶來的是成本下降和讓利客戶的空 間，以達量價雙贏，帶動 ROE 穩健增長，東財證券 ROE 于 18-19 年連續居行業第一。 資本市場深化改

4、革的時代背景下，居民理財需求資本市場深化改革的時代背景下，居民理財需求遷移遷移權益市場權益市場，互聯網一代成為新增互聯網一代成為新增 投資者的主力，產品矩陣賦能投顧業務投資者的主力，產品矩陣賦能投顧業務，公司長期成長的巨大空間已被打開。，公司長期成長的巨大空間已被打開。短期來 看，公司直接受惠于市場風險偏好回暖、交投活躍度提升、和基金發行量大幅提高。 證券和代銷業務線上操作程度極高，投資者足不出戶即可下單購買股票和申購基金； 國內復工復產進度較早，經濟逐步回暖，外資持續涌入，帶動 A 股股票成交額和兩融 余額大幅提高，有助修復行業基本面。長期來看長期來看，資本市場深改的持續紅利和從流量，資本市

5、場深改的持續紅利和從流量 端到產品端的賦能端到產品端的賦能或將強化公司核心競爭力，或將強化公司核心競爭力，有望打造獨特的財富管理平臺。有望打造獨特的財富管理平臺。證券 法修訂給直接融資市場注入長期活力；基金投顧試點業務逐漸推展客戶財富管理路 徑；互聯網基礎建設日趨完善，公司通過社交平臺獲客能力強，對新信息傳播媒介的 渠道下沉能力極深。利率中樞下移使傳統銀行理財產品收益率下降、疊加 P2P、互聯 網金融產品等非標投資品風險加劇，國內居民配置股票基金的需求和意愿有望持續增 加。依托產品矩陣賦能投顧，公司提供的豐富財富管理工具箱將滿足不同客需。 投資建議：投資建議：作為專注個人財富管理的精品券商，公

6、司實現業績長期高速增長或需一場 健康漫長的牛市作為核心催化來不斷推演以上邏輯?；谝陨戏治龊图僭O，我們給予 公司 2020/21/22 年 EPS 預期為 0.44/0.57/0.73 元，BPS 分別為 3.02/3.51/4.14 元，當前 股價對應 PE 分別為 64.58/50.42/39.48 倍， ROE 分別為 14.71%/16.19%/17.52%。 隨著我隨著我 國居民投資理財需求持續增加，國居民投資理財需求持續增加，公司公司有望強化各平臺之間的協同效應，利用科技賦能，有望強化各平臺之間的協同效應，利用科技賦能， 以平價以平價優質優質的的一站式一站式服務持續擴大市占率服務持

7、續擴大市占率，同時同時從“通道型”平臺從“通道型”平臺積極積極轉向以轉向以 AUM 驅動的“主動型”財富管理平臺，驅動的“主動型”財富管理平臺，未來可期未來可期。結合理財行業基本面情況和公司業務歷 史高成長所帶來的高估值，以及未來多項業務上潛在的成長性，我們給予 2020 年業績 70 倍 PE 估值（未來系列報告中，我們將對公司業務的成長性如何消化估值進行更深 入的探討），目標價 31.08 元，首次覆蓋，給予“推薦”評級。 風險提示風險提示：資本市場創新不及預期；央行收緊流動性；國內及全球疫情反復、加重； 實體經濟復蘇不及預期。 主要財務指標主要財務指標 2019A 2020E 2021E

8、 2022E 主營收入(百萬) 4,231.68 7,228.72 8,914.63 10,970.03 同比增速(%) 35% 71% 23% 23% 歸母凈利潤(百萬) 1,831.29 3,578.73 4,583.98 5,854.34 同比增速(%) 91% 95% 28% 28% 每股盈利(元) 0.28 0.44 0.57 0.73 市盈率(倍) 103.28 64.58 50.42 39.48 市凈率(倍) 9.08 9.50 8.16 6.92 資料來源：公司公告，華創證券預測 注：股價為2020年08月06日收盤價 證券分析師：徐康證券分析師：徐康 電話：021-20572

9、556 郵箱： 執業編號：S0360518060005 證券分析師：張徑煒證券分析師：張徑煒 電話：0755-82756802 郵箱： 執業編號：S0360520060002 證券分析師：洪錦屏證券分析師：洪錦屏 電話：0755-82755952 郵箱： 執業編號：S0360516110002 總股本(萬股) 806,096 已上市流通股(萬股) 654,734 總市值(億元) 2,230.47 流通市值(億元) 1,811.65 資產負債率(%) 69.5 每股凈資產(元) 2.9 12 個月內最高/最低價 29.63/10.74 -3% 54% 110% 166% 19/08 19/10

10、19/12 20/02 20/04 20/06 2019-08-072020-08-05 滬深300東方財富 市場表現對比圖市場表現對比圖(近近 12 個月個月) 公司基本數據公司基本數據 華創證券研究所華創證券研究所 公司研究公司研究 證券證券 2020 年年 08 月月 07 日日 東方財富東方財富（300059）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 未經許可，禁止轉載未經許可，禁止轉載 投資投資主題主題 報告亮點報告亮點 本篇報告嘗試從東方財富的發展歷程和業務結構變化來找出公司的商業邏輯本篇報告嘗試從東方財富的發展歷程和業務

11、結構變化來找出公司的商業邏輯 以及以及核心競爭力，再從自上而下的角度來看核心競爭力，再從自上而下的角度來看待待公司未來的成長空間幾何公司未來的成長空間幾何。 本文先以時間為序列， 描述東方財富主營業務隨戰略重定位的過程：本文先以時間為序列， 描述東方財富主營業務隨戰略重定位的過程： 從開始以 財經平臺沉淀大量個人投資者； 到拿下基金代銷牌照， 積極轉型拓寬業務邊界； 再到通過定增收購西藏同信證券，以互聯網邏輯打造價平質優的精品券商業 務；之后成立公募基金和保險經紀業務，建立居民理財一站式平臺，每一步跨 越都是公司戰略上的升級迭代。 接下來聚焦東方財富如何通過自身科技賦能， 打造業務核心競爭力與

12、業務護城接下來聚焦東方財富如何通過自身科技賦能， 打造業務核心競爭力與業務護城 河河，公司始終聚焦個人客戶需求，以“用戶思維”及“互聯網”思維重新定義 業務， 重點投入科技平臺建設， 提升用戶體驗和增加客戶粘性； 堅持平價策略， 吸引大量長尾客戶，持續擴大市場占有率。 第三部分第三部分分別從短期和長期邏輯來看公司的成長空間分別從短期和長期邏輯來看公司的成長空間， 拆解未來盈利能力。， 拆解未來盈利能力。 短 期公司受益于當前景氣市場所帶來的交投活躍， 長期成長空間則是公司識別長 期資本市場深化改革帶來的紅利對財富管理行業帶來的巨大機會。 投資投資邏輯邏輯 東方財富不同于傳統券商的投資邏輯， 我

13、們認為應以公司未來的成長性作為依 據來評估公司的投資價值， 而支撐公司長期業務增長及 ROE 提升的關鍵在于： （1）中長期資金持續入市，提振市場的活躍度； （2）居民財富持續增長，對理財投資的需求日益增加； （3）公司互聯網引流戰略結合低費率，打開市占率提升的瓶頸； （4）豐富的理財產品工具箱賦能投顧，財富管理業務成為公司增長新極。 綜合以上因素， 公司利用低費率疊加引流渠道下沉， 業務市占率有望持續提升， 科技+金融打造一站式財富管理平臺專注服務個人客戶，商業邏輯明確、核心 護城河顯著，是市場難得的特色互聯網券商，未來成長性極高。 關鍵關鍵假設假設、估值估值與與盈利預測盈利預測 本篇報告的

14、關鍵假設為 （1）市場日均股票成交額持續上升，市場形成長牛，2020/2021/2022 年數據 提升至 8500/9000/10000 億元；新增投資者數量顯著的同時，公司憑借互聯網 等多渠道下沉，有效提高獲客能力，經紀業務市占率增加至 3.20%/3.6%/4.0%、 綜合費率保持在萬 2； （2）市場兩融余額規模達到 1.35 萬億/1.5 萬億/1.65 萬億元，公司 2020/2021/2022 年兩融市占率提高至 2.0%/2.2%/2.5%； （3） 居民投資基金意愿持續增加， 2020-2022 年天天基金網代銷基金收入規模 或能達到 22.50 億/30 億/37.51 億元

15、，同比增幅 82%/33%/25%； （4）東財基金指數型產品隨市場成長而高速增長，2020-2022 年 AUM 分別為 100 億/200 億/400 億元。 （5）互聯網券商邊際成本較低，營業總成本占比持續下降，2020 年至 2022 年營業總成本/營業總收入為比例 49%/47%/44%，持續提升盈利能力。 基于上述分析， 我們給予東方財富 2020/2021/2022 年 EPS 預期為 0.44/0.57/0.73 元，BPS 分別為 3.02/3.51/4.14 元，當前股價對應 PE 分別為 64.58/50.42/39.48 倍，ROE 分別為 14.71%/16.19%/

16、17.52%。 nMsNqQpQqPtRxPoRsOqPtQ6M9R7NoMnNmOrRkPnNwOlOnNvM8OqRrOuOrNuNvPtRsM 東方財富東方財富（300059）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 3 目 錄 一、把握機會節點，一路外延擴張：一、把握機會節點，一路外延擴張： . 6 （一）財經門戶時代，沉淀大量客戶 . 6 （二）拿下基金代銷，積極拓展業務邊界 . 7 （三）獲取券商牌照，打造新增長極 . 9 （四）補齊公募、保險經紀，一站式平臺成型 . 11 二、結合自身稟賦，深度挖掘牌照價值二、結合自身稟

17、賦，深度挖掘牌照價值-東方財富的核心競爭力分析東方財富的核心競爭力分析 . 12 （一）從成立伊始，東方財富始終堅持對個人客戶服務為核心 . 12 （二）注重技術積累，持續研發投入 . 13 （三）持續走平價策略，持續擴張市場份額 . 14 1、量價雙贏：東方財富股基成交額市占率連續提升，凈傭金收入水平持續增長 . 14 2、市場兩融規模維持穩定，東財市占率持續擴張 . 16 （四）精準把握機遇，堅決推進戰略執行 . 17 三、行業變革中帶來的長期投資機會三、行業變革中帶來的長期投資機會 . 17 （一）短期邏輯：疫情對于資本市場的影響有限 . 18 （二）中長期邏輯：資本市場深改和居民理財需

18、求打開財富管理業務的空間 . 19 1、資本市場改革帶來的持續紅利 . 19 2、從流量時代到產品矩陣時代 . 19 （三）業績預測邏輯：市場健康持續發展對公司成長空間影響幾何？ . 21 四、投資建議四、投資建議 . 23 五、風險提示五、風險提示 . 23 東方財富東方財富（300059）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 4 圖表目錄 圖表 1 東方財富主要業務 . 6 圖表 2 主要財經資訊類互聯網門戶 2020 年 6 月 PC 端月度覆蓋人數 . 6 圖表 3 東方財富網近一年 PC 端月均覆蓋人數 . 7 圖表 4

19、 近年主要財經移動 APP 活躍用戶數-半年度均值（萬人）. 7 圖表 5 東方財富傳統業務收入變化 . 8 圖表 6 東方財富金融電子商務服務收入變化（基金代銷為主） . 8 圖表 7 東財第三方基金銷售額及測算代銷費率 . 9 圖表 8 東財第三方基金筆數及筆均銷售額 . 9 圖表 9 2019 年末天天基金網上線基金已達 7861 個 . 9 圖表 10 東方財富證券業務收入變化 . 10 圖表 11 證券行業 2011-2019 年收入結構（單位：億元） . 10 圖表 12 東方財富證券 2015-2019 年營業收入結構（單位：億元） . 11 圖表 13 2001-2019 年美

20、國 ETF 資產規模復合增長率達 23% . 11 圖表 14 東財基金 AUM 情況一覽 . 12 圖表 15 東方財富上市以來營收結構變化（%） . 12 圖表 16 股吧截圖 . 13 圖表 17 2010-19 年東方財富公司員工按專業構成分類 . 13 圖表 18 2019 年公司員工結構 . 13 圖表 19 2010-2019 東方財富研發人員和投入金額 . 14 圖表 20 2010-19 東方財富研發人員占比和研發投入占總營收占比 . 14 圖表 21 2015-2019 東方財富證券行業排名情況 . 14 圖表 22 證券行業經紀業務傭金率持續下行 . 15 圖表 23 東

21、方財富證券傭金率持續下行 . 15 圖表 24 2019 年經紀業務凈收入同比增幅 58% . 15 圖表 25 2011 至 2019 年東方財富經紀業務凈傭金市場份額變化 . 16 圖表 26 近十年兩融余額總體規模變化 . 16 圖表 27 東方財富兩融交易余額市占率 . 16 圖表 28 東方財富證券融資類利息收入及市占率 . 17 圖表 29 東方財富證券兩融利息收入及市占率 . 17 圖表 30 東方財富直接融資情況一覽 . 17 圖表 31 A 股新增投資者數量 6 月環比上漲 27.6% . 18 圖表 32 滬深兩市日均股票成交額 6 月環比上漲 16.2% . 18 圖表

22、33 截至 2020 年 7 月 28 日，新發基金份額達 14086 億份 . 18 東方財富東方財富（300059）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 5 圖表 34 本輪資本市場改革重點政策一覽 . 19 圖表 35 中國網民規模和互聯網普及率 . 20 圖表 36 中國手機網民規模及及其占網民比例 . 20 圖表 37 中國個人可投資資產規模 . 20 圖表 38 城鎮居民家庭資產配置情況 . 20 圖表 39 東方財富產品矩陣一覽 . 21 圖表 40 公司經紀業務收入主要假設 . 21 圖表 41 公司兩融業務收入主

23、要假設 . 21 圖表 42 公司代銷基金業務收入主要假設 . 22 圖表 43 公司公募基金業務收入主要假設 . 22 圖表 44 2000 年至今美股日均成交額呈上升趨勢 . 22 圖表 45 先鋒領航資管規模持續提升 . 22 圖表 46 公司營業總成本主要假設.22 東方財富東方財富（300059）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 6 一、把握機會節點，一路外延擴張：一、把握機會節點，一路外延擴張： 成立十六年，上市十年，東方財富的業務模式復合擴張。從前期基于財經門戶的金融信息服務，到牌照賦能之后的成立十六年，上市十年

24、，東方財富的業務模式復合擴張。從前期基于財經門戶的金融信息服務，到牌照賦能之后的 金融電子商務、證券業務，公司始終圍繞著以客戶為核心的互聯網金融服務綜合平臺的發展目標。金融電子商務、證券業務，公司始終圍繞著以客戶為核心的互聯網金融服務綜合平臺的發展目標?；厮輺|方財富的 發展歷史，公司業務擴張的每一步均能看到對于長期戰略的洞察與堅持。用戶觸角方面，東方財富目前擁有的主力 產品包括“東方財富網”、“天天基金網”、“股吧”及對應移動客戶端。服務工具方面，東方財富擁有東方財富 證券、天天基金網（代銷）、東財基金、choice 數據、眾心保險經紀等多個金融牌照平臺，并通過 PC 端及移動端應 用等為客戶提供證券、基金、金融數據、保險服務。 圖表圖表 1 東方財富主要業務東方財富主要業務 資料來源：公司公告，華創證券 （一）財經門戶時代，沉淀大量客戶（一）財經門戶時代，沉淀大量客戶 2000 年后，中國互聯網迎來大發展的黃金時代，東方財富網以清晰的垂直財經門戶定位在激烈競爭中占得先機，從年后，中國互聯網迎來大發展的黃金時代，東方財富網以清晰的垂直財經門戶定位在激烈競爭中占得先機，從 用戶覆蓋、活躍度等指標來看，公司在同類網站中仍然持續保有較強的競爭優勢。用戶覆蓋、活躍度等指標來看，公司在同類網站中仍然持續保有較強的競