1、上市公司 公司研究/公司深度 證券研究報告 電子 2024 年 08 月 09 日 奧迪威(832491)傳感器專精特新“小巨人”，多下游需求驅動成長可期報告原因：首次覆蓋 買入（首次評級）投資要點：傳感器專精特新“小巨人”，下游需求強勁業績穩步提升。公司深耕傳感器和執行器領域，在國內車載超聲波傳感器市占率約 30%，切入德賽西威、豪恩汽車等汽車供應鏈，實現了對法雷奧、博世和村田制作等國際廠商的進口替代。受產品迭代升級和智能汽車需求帶動，公司 2023 年營收凈利雙增，分別為 4.67/0.77 億元，同比增長 23.58%/46.31%，毛利率由 2020 年的 32.58%提升至 2023

2、 年的 38.07%，提升 5.49pct。超聲波傳感器解決方案能力強，多下游多場景布局打造平臺型公司。超聲波傳感器具備高精度、抗環境干擾、成本效益高等優勢，下游應用領域廣，主要用于汽車電子（24.1%）、工業制造（22.0%）、消費電子（17.6%）等。超聲波傳感器存在距離精度難兩全的技術難點，需要根據場景進行定制設計，考驗公司產品設計、工藝良率、成本控制等多維度能力。奧迪威具備全鏈條能力，產品覆蓋幾乎全頻率超聲波傳感器，區別于專注于單一下游的傳感器公司，可滿足多下游、多品類客戶需求，通過定制化、差異化鑄造強行業競爭力。汽車電子：智駕升級提升需求，產品升級加速國產替代。汽車電子作為傳感器最大

3、下游，車載超聲波傳感器需求受益于汽車智能化浪潮。智駕等級從 L2 向 L3 過渡，超聲波傳感器單車裝載量將由 8 個提升至 12 個，預計 2025 年國內市場容量將達到 2.14 億只，國產替代勢頭迅猛。目前，AK2 超聲波傳感器逐步成為主流配置，公司 AK2 等產品的余振性能、工作和存儲溫度范圍、功能安全等級方面等關鍵性能指標已與國際巨頭相當。新 wafer 級產品也已完成預研，成為國際上為數不多可實現全鏈條生產的企業，搭載 wafer 級產品的新一代超聲波 CPD 方案或將成為主流方案，乘勢放量。憑借自身技術優勢與穩定的客戶結構，公司產能利用率近年來始終保持 63%以上較高水準，募投“高

4、性能超聲波傳感器產線升級及產能擴建項目”匹配客戶需求，預計 2027 年新增產能 6160 萬只/年。消費電子：壓觸傳感器和執行器技術革新，無鉛壓電技術突破成長空間大。新一代壓觸執行器在智能手機、平板電腦等消費電子領域應用廣泛，預計 2028 年全球市場規模達將達175.9 億元。公司切入榮耀新款 AIPC-Magic Book Art14 等消費電子新品，我們認為執行器業務有望在消費電子庫存出清及 AIPC 的催化下穩步增長。公司無鉛壓電新材料技術取得階段性成果，成為全球為數不多掌握無鉛壓電核心技術及自有專利的公司，該技術或將成為消費電子市場剛需，并向食品加工、醫藥及穿戴設備領域的業務延伸。

5、家居和其他新興領域：前瞻布局低空+機器人，長期客戶保障儀表、安防業績穩定。公司拓展傳感器在機器人和低空經濟領域應用，已與大疆、小鵬匯天等企業開展合作。智能水表和安防電聲器件業務均與多家國際品牌簽訂長期合同，業績預計保持穩中有進。智能家居領域，掃地機器人市場面臨降本、迭代壓力，公司超聲波材質識別模組有望以高性價比找到新增量。首次覆蓋，給予“買入”評級。我們預計公司 24-26 年歸母凈利潤為 0.97/1.16/1.36 億元，給予公司可比公司 2024 年平均的 24 倍 PE，目標市值 24 億元，首次覆蓋給予公司“買入”評級。風險提示：智駕水平升級速度不及預期；傳感器與執行器行業競爭加劇。

6、市場數據：2024 年 08 月 08 日 收盤價（元）11.85 一年內最高/最低（元）22.08/9.05 市凈率 1.8 息率（分紅/股價）1.69 流通 A 股市值（百萬元）1,353 上證指數/深證成指 2,869.90/8,446.21 注：“息率”以最近一年已公布分紅計算 基礎數據:2024 年 03 月 31 日 每股凈資產（元）6.71 資產負債率%13.49 總股本/流通 A 股（百萬）141/114 流通 B 股/H 股（百萬）-/-一年內股價與大盤對比走勢：-證券分析師 劉靖 A0230512070005 研究支持 汪秉涵 A0230123090006 聯系人 汪秉涵(

7、8621)23297818 財務數據及盈利預測 2023 2024Q1 2024E 2025E 2026E 營業總收入（百萬元）467 124 575 685 804 同比增長率（%）23.6 23.4 23.1 19.2 17.3 歸母凈利潤（百萬元）77 20 97 116 136 同比增長率（%）45.3 13.0 25.6 20.4 16.8 每股收益（元/股）0.57 0.14 0.69 0.82 0.96 毛利率（%）38.1 34.2 38.3 39.5 39.8 ROE（%）8.3 2.2 9.5 10.2 10.7 市盈率 22 17 14 12 注：“市盈率”是指目前股價除

8、以各年每股收益;“凈資產收益率”是指攤薄后歸屬于母公司所有者的 ROE08-0909-0910-0911-0912-0901-0902-0903-0904-0905-0906-0907-09-100%0%100%200%(收益率)奧迪威滬深300指數 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第2頁 共33頁 簡單金融 成就夢想 投資案件 投資評級與估值 我們預計公司 24-26 年歸母凈利潤為 0.97/1.16/1.36 億元，考慮到公司是國內精密智能超聲波傳感器與相關執行器領導者，給予公司可比公司 2024 年平均的 24 倍 PE，目標市值 24 億元，首次覆蓋給予公司“買

9、入”評級。關鍵假設點 1）產能假設：公司隨著募投項目“高性能超聲波傳感器產線升級及產能擴建項目”逐步投產，“多層觸覺及反饋微執行器開發及產業化項目”延遲，我們預計 2024-2026公 司 超 聲 波 傳 感 器 產 能 為9849/11389/12005萬 個，執 行 器 產 能 為11847/11906/12501 萬個。2）產能利用率：公司目前在國內車載超聲波傳感器市占率約 30%，并已部分實現對國際廠商的進口替代，具有一定行業地位，下游客戶穩定，結合公司產能利用率多年來持續處于 63%以上，我們預計 2024-2026 公司超聲波傳感器產能利用率為77%/77%/82%，執行器產能利用

10、率為 61%/62%/65%。3）產銷率：近年來新能源汽車行業景氣度高，汽車銷量高增，并疊加智駕對超聲波傳感器單車用量提升，整體需求旺盛，我們預計 2024-2026 公司超聲波傳感器產銷率為 95%/95%/95%，執行器產銷率 95%/98%/98%。4）毛利率：雖 2023 年汽車行業價格戰且原材料價格上升，但公司進行產線升級，產 品 性 能 提 升 并 壓 低 成 本，我 們 預 計2024-2026公 司 綜 合 毛 利 率 為38.3%/39.5%/39.8%。有別于大眾的認識 市場認為公司為汽車配件廠商，但我們認為應將公司定位為超聲波傳感器研發制造商。公司汽車配件營收占比不足 5

11、0%，雖然目前汽車銷量持續高增、智能化轉型加速發展，但其他業務領域也是不可忽視的增量。公司與蘭州大學合作開發的無鉛壓電新材料技術取得階段性成果，有望隨電子穿戴設備綠色升級成為消費電子市場剛需，并助力公司在在無鉛化的食品加工、醫藥及穿戴設備領域的業務延伸。公司作為掌握超聲波傳感器全鏈條設計、生產工藝的傳感器企業，可根據具體客戶的具體應用場景需求定制最適配的模組化產品，而傳感器作為“萬物互聯之眼”，是連接數字世界和物理世界的樞紐，有望隨著智能化、網聯化技術不斷發展，開拓更多新興應用領域和場景。股價表現的催化劑 1）智駕技術升級迭代，傳感器用量提升。2）低空經濟合作加速，推動產品需求快速實現。3）智

12、能水表替換政策加速落實，推動市場需求。4）消費電子市場復蘇，提升壓觸執行器替換需求。核心假設風險 1）智駕水平升級速度不及預期；2）傳感器與執行器行業競爭加劇。fYfYdXaYfYeZaYfV7NaO7NsQrRnPrNjMoOyQfQrQmObRoOyRvPmQxPvPnPrO 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第3頁 共33頁 簡單金融 成就夢想 1.傳感器國家級專精特新“小巨人”.6 1.1 傳感器和執行器領域領導者，產品應用領域廣泛.6 1.2 股權結構較為分散，股權激勵計劃顯信心.7 1.3 傳感器業務需求強勁，公司業績穩步提升.9 2.超聲波傳感器解決方案能力強

13、，多下游多場景布局打造平臺型公司.10 3.汽車電子：智駕升級提升需求，產品升級加速國產替代.12 3.1 智駕迭代驅動超聲波傳感器升級，AK2 傳感器有望成為主流配置.12 3.2 外資企業仍處領先地位，公司產品達到國際主流水準.15 3.3 產線升級產能利用率高，wafer 級產品有望成為新增長極.18 4.消費電子：壓觸傳感器和執行器技術革新，無鉛壓電技術突破成長空間大.20 4.1 新一代觸覺反饋技術嶄露頭角，壓觸執行器前景廣闊.20 4.2 公司壓觸技術積累深厚，無鉛壓電技術突破助力應用場景拓展.21 5.家居和其他新興領域：前瞻布局低空+機器人，長期客戶保障儀表、安防業績穩定.23

14、 5.1 傳感器為智能儀表重要部件，政策推動滲透率提升.23 5.2 智能家居、安防與傳感器高度綁定，帶動市場規?？焖贁U張.25 5.3 前瞻布局低空經濟及機器人，有望貢獻新增量.26 6.盈利預估與估值分析.27 7.風險提示.30 目錄 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第4頁 共33頁 簡單金融 成就夢想 圖表目錄 圖 1：公司主營業務情況.6 圖 2：公司發展歷程.7 圖 3：股權結構圖.8 圖 4：2020-2023 年營業收入（億元）.9 圖 5：2020-2023 年歸母凈利潤（億元）.9 圖 6：2020-2023 年公司分產品營收.9 圖 7：公司分地區營

15、收及毛利率.9 圖 8：2020-2023 年毛利率情況.10 圖 9：2020-2023 年費用率情況.10 圖 10：傳感器產業鏈梳理.10 圖 11：汽車傳感器在各級智能駕駛中的運用.13 圖 12：2020-2026 年全球各級別汽車自動駕駛滲透率.13 圖 13：2018-2027 年全球車載超聲波傳感器市場規模（億美元）.15 圖 14：2018-2027 年中國車載超聲波傳感器市場規模（億元）.15 圖 15：2022 年車載超聲波傳感器國際競爭格局.16 圖 16：公司向客戶 A 銷售收入及占營收比.18 圖 17：榮耀新款 AIPC 觸控板.22 圖 18：觸覺反饋執行器在智

16、能手機的應用.22 圖 19：超聲波智能儀表主要產品.23 圖 20：中國智能水表需求量.24 圖 21：2019-2024 年中國掃地機器人零售額（億元）.26 圖 22：中國智能安防市場規模（億元）.26 圖 23：大疆精靈 Phantom 4.27 圖 24：旅航者 X2 首次低空飛行演示.27 圖 25：水下測距傳感器在泳池清潔機器人中運用.27 圖 26：超聲波傳感器在人形機器人中運用.27 表 1：公司 2023 年股權激勵計劃及完成情況.8 表 2：超聲波傳感器技術優勢.11 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第5頁 共33頁 簡單金融 成就夢想 表 3：汽車

17、傳感器分類.12 表 4：超聲波雷達成本低廉、短距離測距精度高.14 表 5：AK2 超聲波傳感器與現有超聲波傳感器性能對比.15 表 6：車載超聲波傳感器主要參與者.16 表 7：國內 AK2 超聲波雷達企業產品特點及量產.16 表 8：奧迪威車載超聲波傳感器指標與村田制作的對比.17 表 9：奧迪威 AK2 車載超聲波傳感器指標與博世的對比.17 表 10：公司汽車超聲波傳感器產品.18 表 11：奧迪威超聲波傳感器產能及利用率.19 表 12：公司在研項目.19 表 13：轉子馬達、線性馬達、壓觸執行器產品性能對比.20 表 14：執行器參數對比.21 表 15：奧迪威壓觸傳感器產品.2

18、1 表 16：奧迪威對壓觸執行器產品的客戶預估.22 表 17：奧迪威對壓觸傳感器產品的客戶預估.22 表 18：傳統機械水表與智能水表對比.24 表 19：智能儀表推進政策匯總.24 表 20：奧迪威智能儀表與智能家居產品.25 表 21：預計傳感器產能情況.28 表 22：預計執行器產能情況.28 表 23：奧迪威主營拆分.28 表 24：可比公司情況.29 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第6頁 共33頁 簡單金融 成就夢想 1.傳感器國家級專精特新“小巨人”1.1 傳感器和執行器領域領導者，產品應用領域廣泛 深耕傳感器和執行器領域，國產替代填補行業空白。公司成立于

19、 1999 年，深耕傳感器和執行器領域 24 載，榮獲 2023 年國家級專精特新小巨人稱號，為行業標準超聲波測距傳感器總規范的主要起草單位，產品下游覆蓋智能汽車、智能儀表、智能家居、安防、消費電子等五大領域。1）傳感器品類：車載超聲波傳感器切入德賽西威、豪恩汽車等汽車供應鏈，實現了對法雷奧（Valeo）、博世（BOSCH）和村田制作（Murata）等國際廠商的進口替代；超聲波流量傳感器已進入歐洲肯斯塔、美國耐普等國際主流品牌智能水表和氣表廠商的供應鏈（Tier1）。2）執行器品類：安防報警發聲器一直作為易愛電子、BRK 等國際主流品牌的安防報警系統中的核心部件；霧化換能器及模組被科高電器、呼

20、博仕等國內知名品牌廣泛使用。公司為少數具備從核心材料到解決方案的全流程自主研發能力的傳感器件及解決方案提供商。目前已建立一個省級企業技術中心、兩個省級工程技術研究中心，截止 2024 年 4月 26 日，共擁有授權專利 257 項，其中發明專利 44 項，獲得國家知識產權優勢企業榮譽。圖 1：公司主營業務情況 資料來源：公司官網，申萬宏源研究 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第7頁 共33頁 簡單金融 成就夢想 公司在智能傳感器和執行器行業深耕超過 20 年，順應市場需求完善產品矩陣及工藝，已成為國內超聲波傳感器和執行器細分領域的技術領先企業之一，發展歷程可分為三個階段：

21、1）1999-2003 年：業務導入期。公司成立于 1999 年，以進口替代為經營理念，主推應用于安防領域的報警發聲器。2002 年，公司建立超聲波傳感器生產線，次年成功進軍汽車電子領域。2）2004-2016 年：產品開拓期。2006 年，公司超聲波傳感器進入智能儀表市場，兩年后獲取汽車廠商 Tier2 供應商資格，切入國內汽車制造前裝供應鏈，實現了對法雷奧、博世和村田制作等國際廠商的進口替代。2014 年奧迪威肇慶廠區投產，產能大幅提升，在 2015 年起草的 超聲波測距傳感器總規范 成為國家行業標準。3）2017 至今：技術升級期。2019 年，5G 介質波導濾波器、AGV 自動避障技術

22、方案、超聲波標準霧化模組等重點項目成功投產，加快產品技術升級迭代。2022 年，公司成功于北交所上市，2023 年，公司榮獲國家級專精特新“小巨人”稱號。圖 2：公司發展歷程 資料來源：公司官網，申萬宏源研究 1.2 股權結構較為分散，股權激勵計劃顯信心 股權結構較為分散，子公司開展海外業務。截至 2024 年一季度，董事長張曙光及其配偶董事黃海濤是公司第一大股東和實際控制人，合計持股 17.13%。此外，隆基綠能董事長鐘寶申持股比例達 6.06%，系公司第二大股東。第三大股東為上市公司德賽西威，持股比例為 5.47%。德賽西威為公司重要客戶，在技術算法和供應鏈資源方面可與公司相互賦能，達成高

23、度戰略協同。為了更好的開展海外業務，公司設立中國香港全資子公司，從事貿易進出口業務。公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第8頁 共33頁 簡單金融 成就夢想 圖 3：股權結構圖 資料來源：Wind，申萬宏源研究 首次實施股權激勵，23 年完成目標，彰顯信心。2023 年 5 月，公司完成首次股權激勵授予，共授予 270.00 萬股；2024 年 4 月，公司完成股權激勵預留授予，共授予 60.00萬股。該股權激勵計劃覆蓋公司董監高及核心員工,考核 2023-2024 年凈利潤增長率。根據考核目標，2023 年公司目標為凈利潤 5788 萬元，根據公司 2023 年年報，202

24、3 年公司實現凈利潤 7698 萬元，完成目標。我們認為，公司首次股權激勵計劃的實施，以及 2023年順利完成目標，彰顯了公司對于新增產能市場消化的信心。表 1：公司 2023 年股權激勵計劃及完成情況 解除限售期 對應考核年度 方案 1：以 2022 年營業收入為基數的年凈利潤增長率 方案 2：以 2022 年凈利潤為基數營業收入增長率 目標值 對應營收(億元)目標值 對應凈利潤(億元)首次授予第一個解除限售期 2023 年 10%4.16 10%0.58 2023 年年報實際數-4.67-0.77 首次授予第二個解除限售期 2024 年 20%4.54 20%0.64 資料來源：公司公告，

25、申萬宏源研究 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第9頁 共33頁 簡單金融 成就夢想 1.3 傳感器業務需求強勁，公司業績穩步提升 技術升級增強產品競爭力，23 年營收/歸母凈利恢復增長。20-23 年公司營收和歸母凈利潤 CAGR 分別為 11.66%/26.49%，23 年由于公司產品迭代升級，汽車智駕刺激傳感器市場需求提升，同時公司積極開拓海外市場，營收從 3.78 億元增長至 4.67 億元，YoY+23.58%，營收增速恢復。23 年歸母凈利潤打破 22 年負增長態勢，達到四年來最高值0.77億元，主要系智能汽車對超聲波傳感器的高需求帶動公司車載傳感器業務同步增收

26、。圖 4：2020-2023 年營業收入（億元）圖 5：2020-2023 年歸母凈利潤（億元）資料來源：ifind，申萬宏源研究 資料來源：ifind，申萬宏源研究 傳感器業務持續拓展，海外業務占比超 50%。公司 20-23 年傳感器業務營收分別為1.85/2.54/2.57/3.56億 元，CAGR為24.31%，營 收 占 比 分 別 為32.83%/61.53%/68.59%/77.09%，23 年傳感器業務營收 YoY+23.20%，系公司拓展了產品系列和型號，在智能汽車、智能儀表、工業控制等方面形成銷售增量。23 年執行器業務營收 YoY-14.07%，系霧化換能器件的銷量受到下

27、游零售終端消費市場訂單減少的波及而減少。此外，公司境外業務總體占營收 50%以上，毛利率穩中有進。圖 6：2020-2023 年公司分產品營收 圖 7：公司分地區營收及毛利率 資料來源：ifind，申萬宏源研究 資料來源：ifind，申萬宏源研究 3.364.163.784.67-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0.001.002.003.004.005.002020202120222023營業收入（億元）YOY（%）0.380.600.530.77-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0.000.100.200.300.400.500.600

28、.700.800.902020202120222023歸母凈利潤（億元）YOY（%）1.85 2.54 2.57 3.56 1.47 1.57 1.15 0.99 0.001.002.003.004.005.002020202120222023傳感器（億元）執行器（億元）技術服務費及其他（億元）其他（億元）1.71 2.01 1.84 2.31 1.63 2.11 1.91 2.36 0%10%20%30%40%50%0.001.002.003.004.005.002020202120222023境內（億元）境外（億元）境內毛利率境外毛利率 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明

29、 第10頁 共33頁 簡單金融 成就夢想 毛利率穩步上升，研發費用創新高。產品性能提升、產品結構調整、規模效應共同推動毛利率增長，20-23 年毛利率分別為 32.58%/34.49%/35.15%/38.07%，維持穩定增長態勢。國內乘用車市場整體趨向回暖，下游 ADAS 系統、智能儀表等滲透率提升。公司積極推進產品和技術的升級優化，加速測距傳感器等新產品技術趨于成熟，規模效應帶動單位成本下降。期間費用率穩定，研發費用率創新高。2020-2023 年，公司期間費用率為 20.41%、19.12%、19.40%、19.80%，逐漸下降并穩定在 20.0%以下。公司 23 年研發費用為 4389

30、.78萬元，為近六年新高，同比增長 36.33%，研發費用率同比提升 0.88pct，主要系 1）公司自主研發 wafer 級產品、微型壓電氣泵技術、超聲波鏡頭清洗模組、水下測距傳感器和數字式觸覺傳感器，加大前瞻技術的開發儲備，確保產品與技術保持一定程度的先進性；2）與蘭州大學共建傳感器聯合研究院，促進公司超聲波傳感器材料及器件領域專業型應用人才培養。圖 8：2020-2023 年毛利率情況 圖 9：2020-2023 年費用率情況 資料來源：ifind，申萬宏源研究 資料來源：ifind，申萬宏源研究 2.超聲波傳感器解決方案能力強，多下游多場景布局打造平臺型公司 傳感器向智能化轉型下游應用

31、廣泛，汽車電子占比最高。智能傳感器極大提升測量精度、可靠性及穩定性，并且種類多樣，包括超聲波傳感器、圖像傳感器、聲學傳感器、磁傳感器、慣性傳感器和溫度傳感器等，主要應用于汽車電子、工業制造、網絡通信、消費電子和醫療電子等領域。其中，汽車電子占比最高，主要受益于汽車行業的智能化發展對傳感器需求的推動；得益于工業自動化、智能化發展，工業制造成為傳感器第二大下游；此外，傳感器已成為手機、電腦、智能穿戴和智能家居等消費電子領域的核心零部件。根據智研咨詢數據，預計 2023 年中國智能傳感器市場規模將達到 1429.6 億元左右。圖 10：傳感器產業鏈梳理 32.58%34.49%35.15%38.07

32、%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%2020202120222023綜合毛利率傳感器執行器技術服務費及其他其他20.41%19.12%19.40%19.80%6.96%7.56%8.52%9.40%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%2020202120222023期間費用率研發費用率 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第11頁 共33頁 簡單金融 成就夢想 資料來源：中商產業研究院，智研咨詢，申萬宏源研究 超聲波傳感器技術優勢明顯，工藝成熟性能穩定性價比高。超聲波傳感器作為應用廣泛的一類傳感器，是將各種

33、形態的超聲波信號轉化為相應電信號的“機械振動電壓”換能器，在這一過程中通過檢測超聲波在各種介質中的穿越時間、反射時間、傳播速度、衰減量和多普勒頻移等量值，實現物體存在探測、空間測距、水下聲吶通信、障礙物預警、流體流速流量檢測等多項應用。超聲波傳感器具備高精度、高分辨率、強方向性和寬測量范圍等優勢，能夠在各種環境條件下提供非接觸式測量，對灰塵、光線和溫度等環境因素不敏感，確保了在惡劣環境中的穩定性能。此外，超聲波傳感器還具有成本效益高、技術成熟的優勢，成為許多現代技術系統中的重要組成部分，同時也是公司的主要產品類型。表2：超聲波傳感器技術優勢 優勢 技術特點 高精度 在測量厚度和到平行表面的距離

34、時，超聲波傳感器具有更高的精度 可在黑暗環境中使用 與使用光或照相機的接近傳感器不同，黑暗環境不會影響超聲傳感器的檢測能力 不受透明度和顏色影響 超聲波傳感器將聲音反射出物體，因此顏色或透明度不會影響傳感器的讀數 高穩定性和可靠性 結構簡單，工作原理成熟，受環境因素影響小 寬測量范圍 測量范圍廣，從幾毫米到數米范圍內精確測量 成本低 工藝成熟，生產成本低 資料來源：傳感器專家網、中國電子技術標準化研究院，申萬宏源研究 超聲波傳感器技術難點在于精度距離難兩全，公司全鏈條、差異化定制鑄造護城河。提升超聲波頻率會提升探測精度但使探測距離縮短，所以需要根據場景進行定制設計，考驗公司產品設計、工藝良率、

35、成本控制等多維度能力，成為決定一個超聲波企業能否適應不同應用場景、提升市場占有率的主要因素。奧迪威作為掌握全鏈條設計、生產工藝的傳感器企業，產品覆蓋幾乎全頻率超聲波傳感器，我們應將公司定位為超聲波傳感器研發制造商，區別于汽車零部件公司或其他專注于單一下游的傳感器公司，能滿足多品類、多下游需求，實現差異化競爭。公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第12頁 共33頁 簡單金融 成就夢想 3.汽車電子：智駕升級提升需求，產品升級加速國產替代 3.1 智駕迭代驅動超聲波傳感器升級，AK2 傳感器有望成為主流配置 傳感器在車規領域應用廣泛，汽車銷量高增拉動傳感器需求。車用傳感器作為汽車

36、獲得各種工況信息、實現智能化的重要硬件，根據使用目的可以分為車身傳感器：用于實現汽車自身信息感知、提升汽車信息化水平，廣泛應用于動力系統（三電系統）、底盤系統、車身系統；環境感知傳感器主要用于單車對外界環境的檢測感知、為汽車智駕提供支持，包括激光雷達、車載攝像頭、毫米波雷達、超聲波雷達，應用于高級駕駛輔助（ADAS）、電子車身穩定程序(ESP)、防抱制動(ABS)等系統。中國汽車行業自 2021 年以來景氣度持續攀升，23 年銷量為 3009.4 萬輛，中汽協預計 24 年銷量突破 3100 萬輛，我們預計隨著汽車市場加速智能化轉型，車用傳感器需求將迎來提升。表3：汽車傳感器分類 分類 類型

37、工作原理 車身感知傳感器 壓力傳感器 壓阻式、硅電容式、陶瓷電容式 位置傳感器 霍爾效應、磁電阻效應 溫度傳感器 熱敏電阻式、熱電偶式 線加速度傳感器 慣性原理 角加速度傳感器 Coriolis 原理 空氣流量傳感器 霍爾效應、磁電阻效應 氣體傳感器 化學類原理 環境感知傳感器 車載攝像頭 攝像頭采集外部信息依據算法進行圖像識別 超聲波雷達（公司主要業務）發射或接收超聲波，根據折返時間測算距離 毫米波雷達 發射或接收毫米波，根據回波頻差測算距離和速度 激光雷達 發射和接受激光，根據折返時間測算距離 紅外傳感器 紅外輻射的光子效應或熱效應 資料來源：行行查研究中心，申萬宏源研究 車用傳感器作為感

38、知層核心部件之一，單車裝載量隨智駕等級提升而增加。自動駕駛主要包括感知環節、決策環節和執行環節，其中感知層作為汽車的“神經系統”，通過各種車用環境感知傳感器將汽車或者環境的物質、性質、事件等信息轉換為數字信號，為ADAS 系統決策層提供及時、準確、充分的依據，進而由執行層做出反應。而車用傳感器作為接收各類信息的“神經觸角”，更高的自動駕駛等級往往意味著需要更多傳感器為其準確、快速、全面地搜集信息。根據工信部汽車駕駛自動化分級，可將自動駕駛及高 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第13頁 共33頁 簡單金融 成就夢想 級輔助駕駛分為 L0-L5 六個級別，隨著自動駕駛等級的提

39、高，車用傳感器作為感知層核心零部件之一，單車應用數量也逐級增加，由 L0 級的 15 只增加至 L5 級的 135 只。圖 11：汽車傳感器在各級智能駕駛中的運用 資料來源：奧迪威 2023 年三季度公司業績說明 PPT，申萬宏源研究 自動駕駛滲透率持續提升，車用傳感器市場增量廣闊。目前自動駕駛技術正處于由 L2向 L3 過渡階段，根據 ICV Tank 數據顯示，全球 L2 級別自動駕駛滲透率由 21 年的 28.54%提升至 23 年的 41.34%，并將持續增長，預計于 26 年將達到 64.76%。同時 L3-L5 的更高級別自動駕駛也正在實現從無到有，未來滲透率將進一步提升。隨著高級

40、別自動駕駛技術滲透率的不斷提升，汽車單車的傳感器需求也隨之增加，帶動車用傳感器安裝量加速增長。以超聲波傳感器為例，根據奧迪威招股書計算，2020 年中國車載超聲波傳感器的市場容量約為 8600-12500 萬只，而預計到 2025 年將會增長至 2.14 億只。圖 12：2020-2026 年全球各級別汽車自動駕駛滲透率 資料來源：ICV Tank，億渡數據，申萬宏源研究 43.46%26.38%18.01%13.33%9.05%6.85%5.76%35.34%45.00%45.51%44.84%42.45%37.80%27.27%20.14%28.54%36.25%41.34%47.43%5

41、3.99%64.76%0.50%1.06%1.36%2.21%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20202021202220232024E2025E2026EL0L1L2L3-L5 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第14頁 共33頁 簡單金融 成就夢想 多傳感器優勢互補融合發展，超聲波傳感器為核心部件優勢明顯。高級別自動駕駛所需的四種環境感知傳感器由于其各有特點，形成了多傳感器融合的發展模式。其中超聲波傳感器為超聲波雷達的主要元件，在短距離測距方面兼具高精度、低算法要求以及極大的成本優勢，在汽車自動泊車系統的低速、短距離測距應用場景中，成為

42、不易被替代的車載傳感器。同時，由于圖像傳感器在夜間識別能力不足，以及車載多目攝像頭測算距離算法要求以及成本很高，超聲波傳感器以其較強的夜視以及測距能力彌補了視覺功能的不足，再加之相較于其他三種傳感器顯著的成本優勢，使超聲波傳感器在自動駕駛領域難以被替代。隨著自動駕駛等級進程推進，自動泊車系統也將替代傳統倒車雷達系統，超聲波傳感器用量也將由 L1 級的前 4 只，升級至 L3 級前 4、側 4、后 4 的新格局。表4：超聲波雷達成本低廉、短距離測距精度高 分類 攝像頭 超聲波雷達 毫米波雷達 激光雷達 基本原理 接收外部光線信息，根據算法進行圖像識別 發射及接收超聲波(機械波)發射及接收毫米波(

43、電磁波)，多普勒效應測速 發射及接受激光(電磁波)，分析折返時間測距 工作波長 被動接收可見光390760nm/紅外攝像頭 7601,000nm 1.7cm 12.50mm/3.89mm 905nm/1,050nm 有效探測距離 50200m 5m 20250m;特殊的可達1 km 50300m 角分辨能力 由分辨率和算法決定可以很高 一般 一般 極高 數據量 Mbps 5003,500，與像素和幀數有關 500cm 盲區 2025cm 010cm 測量距離精度 5cm 1cm 測量距離分辨率 1cm 1cm 功能安全 QM ASIL B 傳感器失聰檢測 無法檢測 特殊診斷功能 冰雪覆蓋檢測

44、檢出概率小 特殊診斷功能 聲波加密 固定頻率 頻率調制 連接方式 P2P P2P(DSI3 Bus)傳感器結構 沒有標準 標準尺寸 溫度工作范圍-4080-4095C 資料來源：映馳科技、水木清華，申萬宏源研究 超聲波傳感器單車裝載數量增加，超聲波傳感器市場規模乘勢而起。智駕升級帶動的超聲波傳感器單車裝載數量增加，以及更新換代帶來的升級換代的需求，加之汽車行業的穩定增長，將會帶來超聲波傳感器市場規模不斷增加。根據 ICV Tank 數據，2022 年全球車載超聲波傳感器市場規模達到約 102 億美元，增長率為 15.9%，2027 年預計將達到 160億美元。圖 13：2018-2027 年全

45、球車載超聲波傳感器市場規模（億美元）圖 14：2018-2027 年中國車載超聲波傳感器市場規模（億元）資料來源：億渡數據，申萬宏源研究 資料來源：億渡數據，申萬宏源研究 3.2 外資企業仍處領先地位，公司產品達到國際主流水準 海外巨頭林立，市場份額高度集中。根據 ICV Tank 數據，車載超聲波傳感器行業頭部效應顯著，CR5 近 70%。2022 年全球汽車超聲波傳感器市場上，德州儀器、博世、法雷奧分別以 17.6%、15.4%、13.2%的市占率位居前三，羅克韋爾、霍尼韋爾、村田緊隨其405065881021131261301451600%5%10%15%20%25%30%35%40%0

46、20406080100120140160180市場規模（億美元）YoY（%）454849535862667175800%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%0102030405060708090市場規模（億元）YoY（%）公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第16頁 共33頁 簡單金融 成就夢想 后位居第四至第六。2022 年全球前六大超聲波傳感器企業市占率合計達到 69.3%，基本壟斷全球市場。圖 15：2022 年車載超聲波傳感器國際競爭格局 資料來源：ICV Tank，申萬宏源研究 國產新能源汽車蓬勃發展，本土傳感器供應商迎來黃金增長期。Tier1 及 Tier2

47、 供應商組成供應鏈生態，Tier1 供應商直接與整車制造商合作，提供集成傳感器系統和算法軟件。Tier2 供應商主要為 Tier1 供應商提供如傳感器組件和電子元器件等基礎部件和模塊，更專注于特定技術和產品，能夠實現批量化生產。國產新能源汽車企業發展迅猛，整車制造商與各級供應商緊密合作，帶動國內傳感器產業鏈高速發展。表6：車載超聲波傳感器主要參與者 分類 參與者 Tier1 博世、法雷奧、同致電子、德賽西威、豪恩汽電 Tier2 奧迪威、村田制作、尼塞拉、上富股份電子 資料來源：奧迪威及民生證券關于第二輪問詢的回復，申萬宏源研究 國產 Tier2 供應商持續注重技術升級，奧迪威 AK2 產品處

48、于國內領先水平。國內 Tier2廠商注重技術研發與產品迭代趨勢，布局投入新一代 AK2 超聲波傳感器技術的研發與應用。目前國內已有奧迪威、縱目科技等企業實現了 AK2 超聲波傳感器的量產，并在多款車型裝配。其中，奧迪威作為國內 AK2 車載超聲波傳感器第一梯隊企業，與 Tier1 供應商同致電子、德賽西威等緊密合作，其 AK2 產品的探測距離、精度、刷新周期等各項參數均處于國內領先水平，預計 2024 年 AK2 車載超聲波傳感器行泊一體方案標裝將突破 20 款新車型。表 7：國內 AK2 超聲波雷達企業產品特點及量產 企業 量產時間 AK2 產品主要指標 生產及規劃 奧迪威 2022 測距:

49、7m FOV:120/60 精度:2cm 盲區：15cm 2022 年起量產并上市銷售;計劃 2024 年 AK2 行泊一體應用超過 20 款車型。17.60%15.40%13.20%10.13%8.44%4.54%30.69%德州儀器博世法雷奧羅克韋爾霍尼韋爾村田其他 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第17頁 共33頁 簡單金融 成就夢想 頻率:55.51.0KHz 刷新周期：小于 40ms 縱目科技 2022 測距:10-550cm FOV:110/60 頻率:50kHz-64kHz 發頻編碼:Chirp 和 AM 刷新周期:小于 100ms 泊車平臺 DropnGo

50、Lite 已迭代第二代，采用 12 個超聲波 u0anC 雷達，兼容 AK1、AK2，已在長安汽車等多款車型量產;除泊車系統外，布局行泊一體、艙駕一體等。輔易航 2022 測距:8m 精度:1cm 功能:支持門側、艙內隱藏式安裝 2023 年 7 月，獲嵐圖基于新一代智駕平臺 AK2 簡法及硬件量產項目定點;2024 年初，獲威圖 2024 年新款 SUV 車型平臺 A點定點;正自建超聲波雷達工廠，年產能可達 1000 萬顆。保隆科技 2023 測距:7.5m 以上 精度:毫米級距離檢測、XYZ 坐標檢測、多目標識別和輪廓檢測、高溫補償 發波模式:固定頻率和編碼模式混合發 已在合肥園區建立全自

51、動超聲波雷達生產線，AK2產能達 30 萬顆/月;首款產品已于 2023Q2 量產并獲得多個定點項目。豪恩汽電 2023 測距:約 6m 盲區:小于 15cm 精度:1cm 發波模式:支持定頻、上掃頻、下掃頻三種，可多發多收 AK2 已在小鵬 G6 應用;正在開展汽車智能駕駛感知產品(攝像頭、超聲波、行車記錄儀)生產項目(擬投 1.59 億元)，建成后超聲波感知系統年產能達 1000 萬個。資料來源：佐思汽研，申萬宏源研究 公司產品達到國際主流水準，已實現部分進口替代。公司超聲波傳感器的多項關鍵性能指標與國際巨頭村田和博世對比，均已達到、或超越國際主流水平。其中，AK2 車載超聲波傳感器的檢測

52、距離已經接近博世超聲波傳感器產品，余振性能、工作和存儲溫度范圍、功能安全等級方面已與村田和博世水平相當，而在防護等級方面已經超越博世。公司持續高研發投入與技術積累成功突破了國際巨頭對汽車超聲波市場的壟斷，已部分實現對博世、法雷奧、村田等國際廠商的進口替代。表 8：奧迪威車載超聲波傳感器指標與村田制作的對比 項目 指標意義 奧迪威 村田制作 產品型號 TKO163 MA48CF15-7N 頻率 參考參數 55.51.0KHZ 48.21kHZ 余振 越小越好 1.01.45ms 1.39ms 工作溫度 范圍越大越好-40+85-40+85 存儲溫度 范圍越大越好-40+85-40+85 資料來源

53、：村田制作官網，奧迪威官網，申萬宏源研究 表 9：奧迪威 AK2 車載超聲波傳感器指標與博世的對比 項目 指標意義 奧迪威 博世 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第18頁 共33頁 簡單金融 成就夢想 探測距離 范圍越大越好 15500cm 15550cm 功能安全 越高越好 ISO26262 ASILB 級 ISO26262 ASILB 級 調制方式 頻率調制 支持 支持 防護等級 越高越好 IP69 IP64K 資料來源：博世官網，奧迪威官網，申萬宏源研究 3.3 產線升級產能利用率高，wafer 級產品有望成為新增長極 公司產品持續迭代，向集成化、智能化、小型化方向

54、發展。奧迪威汽車超聲波傳感器從 2002 年發展至今，已經過多次的迭代升級。2019 年以來，公司推出的第二代、第三代、第四代均屬于國內外主流產品，產品的迭代符合高度集成化、智能化、小型化的發展方向。表 10：公司汽車超聲波傳感器產品 產品階段 一代 二代 三代 四代 發展期間 2002 年至今 2019 年至今 2019 年至今 2021 年至今 產品圖示 是否國際主流 否 是 是 是 是否國內主流 否 是 是 是 產品特點 符合 AKI 和前裝標準 適配客戶自動化組裝工藝 APA/UPA 等傳感器融合組成自動泊車系統 符合 AKII 標準，滿足功能安全要求并適配 AVPL2 及以上自動駕駛

55、 技術發展方向 高度集成化、智能化、小型化 資料來源：奧迪威招股書，申萬宏源研究 國產替代促進市占率提升，客戶穩定提供業績保障。公司在行業內深耕多年，受益于產品技術及市場認可度提升，在國內市場逐步實現了對村田（Murata）、法雷奧（Valeo）、博世（Bosch）等國際廠商的進口替代，目前已經成為中國汽車超聲波傳感器的主要供應商，2020 年公司車載超聲波傳感器國內市占率到達了 17%-24%。隨著市占率不斷提升以及技術的研發和積累，公司與多家國內汽車電子企業簽訂了長期合同，客戶結構穩定，確保公司業績的穩定性。其中客戶 A 為公司主要客戶之一，公司銷售金額占客戶 A 采購金額比重50%以上，

56、多年以來銷售收入保持穩定，并積極探索新的潛在客戶，大客戶集中度降低。公司目前已經與大陸汽車電子、比亞迪等知名廠商有所接觸，有望持續放量。圖 16：公司向客戶 A 銷售收入及占營收比 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第19頁 共33頁 簡單金融 成就夢想 資料來源：奧迪威招股說明書、公司年報，申萬宏源研究 募投產能穩步推進，產線升級保證毛利率穩定。為匹配超聲波傳感器市場規模擴大以及產品升級迭代要求，公司募投 8142 萬元建設高性能超聲波傳感器產線升級及產能擴建項目，產能利用率持續處于 60%以上高位水準，預計在 2027 年擴產 6160 萬只/年，相較于2021 年擴產

57、比例達 100.11%。同時，隨著 AK2 等一系列高性能新型超聲波傳感器量產帶來的技術升級，為保證毛利率水平穩定，公司在擴產的基礎上進行了產線升級和技術拉升，有效提升產品單價，實現產品高端化發展。截至 2023 年年底，公司高性能超聲波項目投入進度為 17.15%，產線升級和產能擴張穩步推進。表 11：奧迪威超聲波傳感器產能及利用率 產能情況 2019 2020 2021 2022 2023 總產能（萬只）5001.10 5030.76 6153.17 6701.54 7699.93 產量（萬只）3007.98 3206.17 5077.65 4356.00 5818.07 產能利用率 60

58、.15%63.73%82.52%65.00%75.56%資料來源：奧迪威年報，申萬宏源研究 wafer 級產品已完成預研，CPD 搭載或將成為主流方案。公司專注于傳感器和執行器領域的研究與開發，近年來研發投入持續處于較高水準，2023 年研發費用達 4389.78 萬元，同比增長 36.3%，占營業收入的 9.40%。目前在研項目 wafer 級產品的研究與開發，已完成預研，公司已成為國際上為數不多可以打通從晶圓生產到封裝測試，全鏈條自主設計生產的公司。新的 wafer 級產品有望幫助公司拓展智能終端產品市場領域，乘上中國 MEMS快速發展的東風。目前應用方向之一便是汽車內生命探測系統（CPD

59、），隨著 2025 年是否裝配 CPD 將加入中國整車評分體系后，運用 MEMS 傳感器的新一代超聲波 CPD 方案有望乘勢放量，為公司相關業務增長帶來新動力。表 12：公司在研項目 研發項目名稱 擬達到的目標 所處階段/項目進展 wafer 級產品的研究與開發 開發出高精度的觸覺反饋、精準靈敏、按壓體驗舒適、完成預研，開發中 0.470.550.750.650.650.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%18.00%20.00%0.000.100.200.300.400.500.600.700.80201920202021202220

60、23銷售收入（億元，左軸）占營收比（%，右軸）公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第20頁 共33頁 簡單金融 成就夢想 （可應用于 CPD）振動反饋輕盈靈動的 wafer 級產品。微型壓電氣泵技術的研究與開發 自主研發設計的腔體流道，實現高氣壓、高氣流量的輸出，主要性能指標與國外企業同類產品接近 完成預研，開發中 超聲波鏡頭清洗模組的研究與開發 搭載自主研制的執行器和算法，使得超聲波鏡頭清潔技術適應性強，產品主要性能指標領先國外企業同類產品 完成預研，開發中 水下測距傳感器（可應用于泳池清潔機器人）自主開發設計的封裝技術，提高產品在水下環境的長期穩定性，主要性能指標與國外企

61、業同類產品接近，是目前在水中進行測量和觀察最有效的技術手段 技術平臺已完成,部分型號開發中 數字式觸覺傳感器 采用先進的自動化芯片封裝技術，實現高靈敏度的輸出，較傳統的電容電阻方案的產品，達到相對電容式具備成本優勢、識別精度高、抗干擾等優勢 技術平臺已完成,部分型號開發中 資料來源：公司年報，申萬宏源研究 4.消費電子：壓觸傳感器和執行器技術革新，無鉛壓電技術突破成長空間大 4.1 新一代觸覺反饋技術嶄露頭角，壓觸執行器前景廣闊 壓觸執行器為新一代的觸覺反饋技術。觸覺反饋技術是一種通過執行器以振動、壓力、靜電等方式對用戶的操作行為進行反饋，從而模擬真實的觸覺感受的系統，目前已在消費電子領域廣泛

62、應用，其中振動反饋技術因其成熟度高、成本低，廣泛應用于智能手機、平板電腦等設備。目前，觸覺反饋微執行器主要包括轉子馬達、線性馬達和壓觸執行器三種，其中壓觸執行器作為新一代的觸覺反饋技術，各類觸覺反饋微執行器的對比情況如下：表13：轉子馬達、線性馬達、壓觸執行器產品性能對比 產品名稱 優點 缺點 應用 轉子馬達(ERM)技術成熟，標準化產品較多，結構簡單，生產成本低 震動無方向性，響應速度慢，體驗感較差 中低端消費電子產品 線性馬達（LRA）體積較小，能耗較低，響應速度較快，振動頻率較寬 需要根據下游應用生成定制化的方案，生產成本較高 中高端消費電子產品 壓觸執行器（Piezo）體積小，能耗低，

63、響應速度快，動頻率范圍寬 技術方面尚未成熟，驅動電壓要求較高，整體生產成本高 尚未大規模應用 資料來源：奧迪威招股說明書，申萬宏源研究 壓觸執行器優勢明顯，市場空間廣闊。壓觸執行器作為新興技術，有望在消費電子領域大規模應用。壓觸執行器基于壓電效應，壓電材料在施加電壓后產生形變和位移，通過精確控制電壓的幅度和頻率，壓觸執行器能實現快速、準確的振動反饋。壓觸執行器優勢體現在以下三方面：1）啟停響應時間極短；2）頻率和振幅無限制；3）耗電更低、結構簡單、體積小、安裝便捷，適用于多種應用場景。據賽迪顧問，2022 年全球壓觸傳感器市場規模達 113.55 億元，2028 年全球壓觸傳感器市場規模預計將

64、達 175.9 億元。公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第21頁 共33頁 簡單金融 成就夢想 表14：執行器參數對比 特性 轉子馬達 線性馬達 壓觸執行器 加速度(g)*0.6 1.7 2.5 功耗 高 中 低 啟動時間(毫秒)50 25 0.3 占用空間 大 大 微型 集成力感應 否 否 是 高清觸覺反饋 否 否 是 資料來源：Boreas 官網產品、申萬宏源研究 4.2 公司壓觸技術積累深厚，無鉛壓電技術突破助力應用場景拓展 公司在壓觸技術領域積累深厚，產品力強。公司深耕超聲波傳感器和相關執行器領域多年，率先布局新一代觸覺反饋產品，主要產品分為壓觸傳感器和壓觸執行器，

65、均具有高靈敏度小型化和一致性好等特點，符合觸覺反饋技術對響應速度快、功耗小和模塊小型化的要求并能通過 SMT 工藝高效裝配。2023 年 11 月，公司推出首款壓電疊堆執行器，具有高精度位移、毫秒級響應速度、高分辨率、強輸出、小體積和寬工作溫度范圍等優勢，適用于高精度閥門控制和工業機器人微位移控制臺。表15：奧迪威壓觸傳感器產品 產品型號 樣品圖片 產品特點 產品應用 HY0053-001 HY0066 HY0087 HY0104 壓力識別敏感度高 軟件自定義觸控方式 自發電荷可逆，功耗低 SMT 裝配工藝，易于安裝 手機/平板側面觸控 智能家居中控屏觸控 智能座艙屏幕觸控 HY0001 智能

66、機械手 HY0103 HY0099 手機/平板側面觸控 智能家居中控屏觸控 智能座艙屏幕觸控 資料來源：公司官網，申萬宏源研究 壓觸執行器下游廣泛，需求增長迅猛。壓觸執行器主要下游產品包括游戲手機、TWS 耳機、游戲手柄、平板電腦、以及 VR 和 AR 設備等。公司主要終端客戶如華碩、Vivo、華為和三星等，對壓觸傳感器和執行器的需求呈逐年增加趨勢。2024 年壓觸傳感器的需求量將達到 17400 萬只，2027 年將達到 19900 萬只；而壓觸執行器的需求量在 2024 年將達到 2520萬只，2027 年將增加至 11920 萬只。公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第

67、22頁 共33頁 簡單金融 成就夢想 表16：奧迪威對壓觸執行器產品的客戶預估 終端客戶 應用情況 預計產能需求(萬只)2024 年 預計產能需求(萬只)2027 年 華為 智能中控顯示屏，裝 12 個 800 4800 華為 智能鼠標，裝 4 個 1600 6400 三星 觸控屏，裝 12 個 120 720 預計客戶需求合計 2520 11920 壓觸執行器達產產能 3000 12000 預計產能消化情況(%)84.0 99.3 資料來源：奧迪威招股說明書、公司年報，申萬宏源研究 壓觸傳感器有望乘 AIPC 換機東風。壓觸傳感器近兩年發展迅猛，正逐漸成為消費電子主要發展方向之一，具有 1）

68、低功耗；2）小體積；3）可靠耐用；4）多功能交互等優勢。如榮耀發布新款 AIPC-Magic Book Art 14，搭載了由公司壓觸傳感器陣列構建的全域壓感觸控板，其核心硬件壓觸傳感器僅厚 0.3mm，較傳統觸控板大幅瘦身，公司壓觸傳感器業務有望乘 AIPC 換機東風穩步增長。除 PC 外，以觸覺反饋執行器為核心部件的智能手機觸覺固態按鈕在 2024 年 CES 上亮相，新交互技術或將在智能手機上大規模搭載。圖 17：榮耀新款 AIPC 觸控板 圖 18：觸覺反饋執行器在智能手機的應用 資料來源：奧迪威微信公眾號，申萬宏源研究 資料來源：奧迪威微信公眾號，申萬宏源研究 表17：奧迪威對壓觸傳

69、感器產品的客戶預估 終端客戶 應用情況 預計產能需求(萬只)2024 年 預計產能需求(萬只)2027 年 華碩 游戲手機，裝 9 個虛擬按鍵 2400 2400 Vivo 游戲手機，裝 15 個虛擬按鍵 3000 3000 小米 智能音響，裝 5 個虛擬按鍵 1000 1000 白牌廠商 TWS 耳機，裝 2 個虛擬按鍵 5000 7500 主流品牌廠商 TWS 耳機等 6000 6000 預計客戶需求合計 17400 19900 壓觸傳感器達產產能 20000 20000 預計產能消化情況(%)87.0 99.5 資料來源：奧迪威招股說明書、公司年報，申萬宏源研究 公司深度 請務必仔細閱讀

70、正文之后的各項信息披露與聲明 第23頁 共33頁 簡單金融 成就夢想 無鉛壓電新材料技術取得階段性成果，電子穿戴設備綠色升級有望成為新趨勢。公司于 2024 年 5 月 28 日發布公告，與蘭州大學合作開發的無鉛壓電新材料技術取得階段性成果，并簽署專利轉讓協議，受讓 4 項核心專利。隨著全球對于環境可持續發展的要求持續提升，特別是歐盟 RoHS 指令等法規對于電子電氣元器件中特定功能陶瓷含鉛的豁免條例即將于 2026 年到期，如若新一期豁免條例不予豁免或者應用范圍收嚴，則無鉛壓電新材料或將成為消費電子市場剛需。該技術有望顯著提升電子穿戴設備的安全性，拓展安全等級更高的下游需求，并推動消費電子市

71、場綠色轉型。公司作為全球為數不多掌握無鉛壓電核心技術及自有專利的公司，其無鉛壓電新材料產品有望填補國際市場行業空白，實現放量增長。公司的無鉛壓電陶瓷傳感器已于 6 月亮相 ACE 2024 展會，廣受海外表計企業歡迎。除消費電子領域外，該技術有望助力公司在無鉛化的食品加工、醫藥及穿戴設備領域的業務延伸。5.家居和其他新興領域：前瞻布局低空+機器人，長期客戶保障儀表、安防業績穩定 5.1 傳感器為智能儀表重要部件，政策推動滲透率提升 超聲波智能儀表逐漸替代傳統機械儀表，主要應用于水力及熱力領域。近年來儀器儀表產業快速發展，并逐漸向自動化和智能化的趨勢改變。以超聲波為代表的智能儀表采用了微電子、無

72、線傳輸、傳感器、數字運算、自動控制等多項技術，通過軟硬件組合的方式實現數據測量、數據計算、數據處理及儲存、遠程傳輸、應急報警等功能，正對傳統機械儀表進行逐步替代。圖 19：超聲波智能儀表主要產品 資料來源：奧迪威招股說明書，申萬宏源研究 智能水表市場前景廣闊。傳統機械水表和超聲波智能水表在工作原理上差異顯著。傳統機械水表通過葉輪轉速計算水量，而超聲波智能水表利用超聲波技術，通過測量順流和 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第24頁 共33頁 簡單金融 成就夢想 逆流的傳播時間差來確定流量。超聲波智能水表具有使用壽命長、精準度高、穩定性強、能耗低、抗干擾等優點，主要應用于水力

73、及熱力領域。表 18：傳統機械水表與智能水表對比 對比項目 傳統機械水表 智能水表 異物影響 容易堵塞，磨損嚴重 無機械部件，無磨損，不易損壞 測量精度 精度低 具備高精度測量能力 低流速計量 不能有效計量 在低流速時仍能準確計量 維護成本 維護要求高且費用昂貴 維護簡便且費用低 使用壽命 短 使用壽命長，長期穩定 數據抄收 需要人工抄收 數據自動抄收，減少人工干預 價格 較低 初始成本較高，但長期效益顯著 資料來源：寧水集團招股書整理，申萬宏源研究 政策可持續性強，執行力度大。近年來，中國智能水表市場在下游供水企業降低漏損率、建設智慧水務，以及工農業企業節水等需求的驅動下持續增長，并疊加“一

74、戶一表”、“三供一業”、定期強檢輪換、階梯水價收費等政策推動，整體成長趨勢向好。2024 年 3月 7 日，國務院發布推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案，重點加快建筑和市政基礎設施設備的更新，特別是住宅電梯、供水、供熱、供氣和污水處理設備。方案明確推進自來水廠及加壓調蓄供水設施的升級改造，強調超聲水表的重要作用。表 19：智能儀表推進政策匯總 政策名稱 頒布主體 生效日期 政策內容 推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案 國務院 2024-03 加快建筑和市政基礎設施領域設備更新，推進各地自來水廠及加壓調蓄供水設施設備升級改造。有序推進供熱計量改造，持續推進供熱設施設備更新改造。關

75、于推進以縣城為重要載體的城鎮化建設的意見 中共中央辦公廳國務院辦公廳 2022-05 推行縣城運行一網統管，促進市政公用設施及建筑等物聯網應用、智能化改造部署智能電表和智能水表等感知終端。城鎮供水價格管理辦法 國家發展改革委、住房城鄉建設部 2021-10 各地應當積極推進城鎮供水“一戶一表”改造，具備條件的應當安裝智能水表，為全面實施居民生活用水階梯水價及非居民用水超定額累進加價制度創造條件。資料來源：中華人民共和國中央人民政府網，申萬宏源研究 機械水表目前仍占據主導地位，智能水表滲透率提升空間大。目前，智能水表的滲透率不到 50%?？紤]到智能水表的技術優勢和“一戶一表”的推廣未來有望大規模

76、替代傳統機械水表，滲透率預計將超過 85%，根據寧水集團年報預測，2025 年智能水表達到 1 億只，目前機械水表仍占主導地位，完全替代尚需時間。根據頭豹研究院數據顯示，預計到 2027年中國智能水表市場規模將突破 100 億元，行業未來發展仍有較大潛力。圖 20：中國智能水表需求量 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第25頁 共33頁 簡單金融 成就夢想 資料來源：寧水集團年報，申萬宏源研究 公司超聲波智能水表取得國際認可，國內市場拓展有望提速。公司自 2006 年以來一直專注于超聲波流體測量技術，并在 2007 年開始將第一代流量傳感器推向市場，已成為丹麥肯斯塔、美國耐

77、普、德國恩樂曼等多個國際表計品牌的器件及部件提供商。目前，公司智能儀表領域的營收中，近 70%來自歐洲北美市場，30%來自國內市場。近年來國內市場不論是政策端還是下游需求端總體向好，智能儀表行業將迎來高速發展，而公司目前在國外市場已取得一定的認可度。國內滲透率提升為公司進入國內市場提供必要條件，結合公司的產品優勢及在國外市場的拓展經驗，國內市場的拓展也有望提速。表 20：奧迪威智能儀表與智能家居產品 傳感器類別 產品名稱 用途 智能儀表 流量傳感器 超聲波熱表流量傳感器 熱表流量計量 超聲波水表流量傳感器 水表流量計量 超聲波氣體流量傳感器 氣表流量、風速計量 智能家居 測距傳感器 液位探測傳

78、感器 冰箱液位探測、自動注液 避障傳感器模組 智能掃地機器人避障 壓觸傳感器 材質識別超聲波傳感器 掃地機器人識別 電聲器件 報警發聲器/警報器 家用警報提示 霧化換能器、霧化模組 超聲波霧化換能器 家用香薰、加濕器等 微孔霧化模組 微型美容儀、微型加濕器 資料來源：奧迪威招股書，申萬宏源研究 5.2 智能家居、安防與傳感器高度綁定，帶動市場規?？焖贁U張 智能家居與傳感器高度綁定，掃地機器人市場前景廣闊。隨著全球快速進入物聯網時代，傳感設備與智能家居系統深度綁定，掃地機器人作為智能家居電器中的主流產品，隨著新一代消費者對采用智能家居替代體力勞動的需求日趨迫切以及物聯網、互聯網相關產業的不斷發展

79、，智能掃地機器人技術快速革新，未來行業市場前景廣闊，預計 2024 年中國1.001.151.301.501.762.002.380.500.590.690.831.001.171.430.000.501.001.502.002.5020212022202320242025E2026E2027E水表需求量（億只）智能水表需求量（億只）公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第26頁 共33頁 簡單金融 成就夢想 掃地機器人零售額將達到 161 億元。公司預計 2025 年將新增 990 萬個用于掃地機器人的超聲波傳感器，預計帶動公司業績持續增長。圖 21：2019-2024 年中

80、國掃地機器人零售額（億元）資料來源：奧維云網，中商產業研究院，申萬宏源研究 政策趨嚴與物聯網發展驅動安防市場需求增加。近年來，隨著安防系統的不斷迭代升級，低成本、智能化的安防系統向著民用市場快速滲透，智能安防產品應用逐步推廣至社區、家庭，智能安防行業消費級需求不斷增加。根據華經產業研究院數據，2021 年中國智能安防市場規模達 644 億美元，預計到 2026 年將達 2045 億美元，年復合增長率 26%。公司電聲器件主要以出口為主，并與發利達、易愛電子、得寶電子等多家公司簽訂了長期協議，我們預計公司未來電聲器件業務保持穩中有進。圖 22：中國智能安防市場規模（億元）資料來源：華經產業研究院

81、，申萬宏源研究 5.3 前瞻布局低空經濟及機器人，有望貢獻新增量 前瞻布局低空經濟領域，與國際知名廠商開展合作。公司持續關注超聲波傳感器在低空飛行器中的應用，積極與各大廠商開展相應合作，如公司的 TO0119/TO0120 超聲波傳感器應用于大疆精靈 4 避障傳感器中；2024 年 4 月 18 日參與小鵬匯天飛行汽車旅航者 X280 94 120 124 137 161 0%5%10%15%20%25%30%020406080100120140160180201920202021202220232024E零售額（億元）YoY（%）221 258 359 455 511 644 811 102

82、2 1288 1623 2045 05001000150020002500201620172018201920202021202220232024E 2025E 2026E 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第27頁 共33頁 簡單金融 成就夢想 在廣州大學城低空經濟應用示范島的首次低空飛行演示，以公司新一代超聲波測距技術助力飛行汽車的全自動駕駛模式應用實現。低空經濟作為戰略性新興產業，據 2024 年中國低空經濟研究報告預測，中國市場規模將由 2022 年的 2.5 萬億元增加至 2028 年的 3.7 萬億元。隨著低空經濟在中國的快速增長，公司超聲波傳感器業務有望乘勢放

83、量增長。圖 23：大疆精靈 Phantom 4 圖 24：旅航者 X2 首次低空飛行演示 資料來源：大疆官網，申萬宏源研究 資料來源：奧迪威微信公眾號，申萬宏源研究 優勢產品開拓服務機器人市場，多項技術布局人形機器人領域。公司具備高性能且成本較低的 300KHz 高頻超聲波材質識別傳感器，有望在中國掃地機器人行業市場不斷下沉、產品不斷迭代的趨勢中找到新增量。公司的超聲波水下測距傳感器首次亮相 AWE 博覽會，助力水下清潔機器人智能化升級，有望拓展全球泳池清潔機器人市場。公司的超聲波避障傳感器、觸覺傳感器、觸覺反饋執行器以及超聲波材質識別傳感器技術滿足人形機器人對于外界信息收集要求，有望隨著人形

84、機器人的技術迭代逐步應用。圖 25：水下測距傳感器在泳池清潔機器人中運用 圖 26：超聲波傳感器在人形機器人中運用 資料來源：奧迪威微信公眾號，申萬宏源研究 資料來源：奧迪威第三季度經營情況 PPT，申萬宏源研究 6.盈利預估與估值分析 傳感器業務：公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第28頁 共33頁 簡單金融 成就夢想 1）汽車行業向智能化發展已是大勢所趨，單車搭載超聲波傳感器數量持續增加，考慮到公司目前在國內車載超聲波傳感器市占率約 30%，并已部分實現對博世、法雷奧、村田等國際廠商的進口替代，結合公司下游客戶訂單情況穩定，我們預計公司市占率將進一步提升，車載超聲波業務

85、將保持高增長。2）裝配 CPD 生命探測超聲波傳感器加入中國整車評分體系后，我們預計 CPD 搭載或將成為主流方案，公司 wafer 級產品已完成預研，作為國內極少掌握全鏈條生產的企業，相關產品將有望隨著大規模應用量價齊升。3）雖 2023 年汽車行業價格戰且原材料價格上升，但募投項目逐步建設投產，同時公司進行產線升級，產品性能提升并壓低成本，我們預計毛利率將呈企穩向上態勢。表 21：預計傳感器產能情況 年份 2020 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 理論產能（萬個）5030.76 6153.17 6701.54 7699.93 9,849.17 11,389

86、.17 12,005.17 產能利用率 63.73%82.52%65.00%75.56%77.00%77.00%82.00%實際產量（萬個）3,206.17 5,077.65 4,356.00 5,818.07 7,583.86 8,769.66 9,844.24 資料來源：奧迪威招股書，申萬宏源研究 執行器業務：1）過去幾年消費電子景氣度下行，我們預計 2023 年消費電子行業庫存消化后有望底部回升，公司執行器業務重新恢復增長。2）無鉛壓電新材料技術取得階段性成果，我們認為電子穿戴設備綠色升級有望成為新趨勢，或將成為消費電子市場剛需，公司作為率先在無鉛壓電領域實現量產的企業，先發優勢顯著。3

87、）公司安防領域及智能儀表領域客戶主要以出口為主，與發利達、易愛電子、得寶電子等多家公司簽訂了長期協議，我們預計公司相關業務保持穩中有進。表 22：預計執行器產能情況 年份 2020 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 理論產能（萬個）10933.20 11360.51 11724.14 11787.76 11846.70 11905.93 12501.23 產能利用率 82.11%87.09%58.00%61.91%61.00%62.00%65.00%實際產量（萬個）8977.06 10175.09 6800.00 7297.80 7226.48 7381.68

88、8125.80 資料來源：奧迪威招股書，申萬宏源研究 綜上，考慮到公司是國內精密智能超聲波傳感器與相關執行器領導者，我們預計2024-2026 年公司營收分別為 5.75/6.85/8.04 億元，對應增速分別為 23%/19%/17%。預計公司毛利率 38.3%/39.5%/39.8%。表：奧迪威主營拆分 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第29頁 共33頁 簡單金融 成就夢想 單位：百萬 2023 2024E 2025E 2026E 傳感器業務 356 455 552 651 YoY 38.47%27.74%21.42%17.87%毛利率 40.44%40.03%41.

89、24%41.65%執行器業務 99 107 119 137 YoY-14.07%8.33%10.64%15.58%毛利率 28.12%28.76%29.62%29.62%技術服務及其它 7 7 8 9 YoY 176.10%10.00%11.00%12.00%毛利率 61.12%68.52%69.45%66.37%其他業務 5 6 6 7 YoY 69.09%8.00%9.00%10.00%毛利率 35.62%35.26%34.91%34.91%總計 467 575 685 804 YoY 23.58%23.15%19.15%17.33%毛利率 38.1%38.3%39.5%39.8%資料來源

90、：Wind，申萬宏源研究 我們采用相對估值法對公司進行估值分析。公司業務主要為超聲波傳感器和執行器，可比公司主要為德賽西威、柯力傳感和安培龍。德賽西威：中國大陸領先的汽車電子制造商，作為整車制造商的一級供應商（Tier1），主營業務涵蓋智能座艙、智能駕駛和網聯服務。德賽西威是公司的下游客戶和股東，雙方在業務發展和市場增長方面具有較高的可比性?？铝鞲校褐袊箨懼麘兪絺鞲衅骷捌湎嚓P產品供應商，主營業務包括研制、生產和銷售應變式傳感器和儀表等元器件?？铝鞲信c公司同屬傳感器行業，產品應用于多個智能化場景，與公司有顯著可比性。安培龍：中國大陸知名的傳感器制造商，其主要產品包括熱敏電阻及溫度傳感器

91、、壓力傳感器和氧傳感器。產品主要應用于汽車行業，與公司的下游市場一致，業務及增長性與本公司具有較強的可比性。估值：我們采用 PE 估值法對公司進行估值，給予公司“買入”評級。我們預計公司24-26 年歸母凈利潤為 0.97/1.16/1.36 億元，給予公司可比公司 2024 年平均的 24 倍PE，目標市值 24 億元，首次覆蓋給予公司“買入”評級。表 24：可比公司情況 證券代碼 證券簡稱 股價（元/股）市值（億元）盈利預測(百萬元）PE 2024/8/8 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 002920.SZ 德賽西威 88.58 492 2098 2

92、712 3436 23 18 14 603662.SH 柯力傳感 23.31 66 367 439 513 18 15 13 301413.SZ 安培龍 36.50 36 114 154 198 32 23 18 平均值 24 19 15 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第30頁 共33頁 簡單金融 成就夢想 832491.BJ 奧迪威 11.85 17 97 116 136 17 14 12 資料來源：Wind，申萬宏源研究 7.風險提示 智駕水平升級速度不及預期。智駕技術的迭代升級對車用傳感器需求具有直接影響，若智駕技術的推廣速度不及預期，可能導致超聲波傳感器單車裝載

93、量無法實現預期增長。此外，若全球及中國汽車市場的銷售增速未能達到預期，也將直接影響車用超聲波傳感器的市場需求，進一步加劇公司的經營風險。傳感器與執行器行業競爭加劇。隨著傳感器和執行器行業的快速發展，市場競爭日益激烈，眾多國內外企業不斷加大研發投入和市場布局，價格戰的可能性隨之增加，行業利潤率可能下降。若國產替代進程放緩，市場需求增速未達預期，將進一步加劇市場競爭，可能對公司的經營業績產生不利影響。公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第31頁 共33頁 簡單金融 成就夢想 財務摘要 合并損益表 收入結構 成本結構 資本開支與經營活動現金流 百萬元 2022 2023 2024E

94、 2025E 2026E 營業總收入 378 467 575 685 804 營業收入 378 467 575 685 804 傳感器業務 257 356 455 552 651 執行器業務 115 99 107 119 137 技術服務及其它 2 7 7 8 9 其他業務 3 5 6 6 7 營業總成本 323 387 473 559 657 營業成本 245 289 355 415 484 傳感器業務 161 212 273 324 380 執行器業務 83 71 76 84 97 技術服務及其它 1 3 2 3 3 其他業務 0 3 4 4 4 稅金及附加 4 5 7 8 9 銷售費用

95、16 21 24 30 35 管理費用 33 42 48 56 66 研發費用 32 44 49 60 72 財務費用-8-14-10-10-8 其他收益 2 4 3 3 3 投資收益 2 0 0 0 0 凈敞口套期收益 0 0 0 0 0 公允價值變動收益 0 0 0 0 0 信用減值損失-2 1-1-1-1 資產減值損失 0-1 1-1 0 資產處置收益 0 0 0 0 0 營業利潤 57 85 106 128 149 營業外收支 2 0 0 0 0 利潤總額 59 84 106 128 149 所得稅 6 7 9 11 13 凈利潤 53 77 97 116 136 少數股東損益 0 0

96、 0 0 0 歸母凈利潤 53 77 97 116 136 資料來源：聚源數據，申萬宏源研究 合并現金流量表 百萬元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 凈利潤 53 77 97 116 136 加：折舊攤銷減值 24 24 31 35 42 財務費用 1 1-10-10-8 非經營損失-1-1 0 0 0 營運資本變動-1-32-40-31-41 其它 3 1 3 0-1 經營活動現金流 77 72 81 110 128 資本開支 21 39 53 140 46 其它投資現金流 3-24 0 0 0 投資活動現金流-19-62-53-140-46 吸收投資 311 0 0

97、 0 0 負債凈變化-42 25-3 0 0 支付股利、利息 15 14-10-10-8 其它融資現金流-28-4 0 0 0 融資活動現金流 226 7 8 10 8 凈現金流 287 19 36-20 90 資料來源：聚源數據，申萬宏源研究 傳感器業務76%執行器業務21%技術服務及其它2%其他業務1%傳感器業務73%執行器業務25%技術服務及其它1%其他業務1%050100150202220232024E2025E2026E資本開支經營活動現金流 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第32頁 共33頁 簡單金融 成就夢想 合并資產負債表 經營利潤率(%)投資回報率趨勢(

98、%)收入與利潤增長趨勢(%)相對估值(倍)百萬元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 流動資產 764 845 930 954 1,103 現金及等價物 537 556 592 572 662 應收款項 165 203 234 266 301 存貨凈額 62 80 102 114 136 合同資產 0 0 0 0 0 其他流動資產 0 5 2 3 3 長期投資 9 28 28 28 28 固定資產 161 162 185 293 299 無形資產及其他資產 21 64 63 61 60 資產總計 956 1,099 1,206 1,336 1,490 流動負債 68 138

99、 147 162 179 短期借款 1 28 25 25 25 應付款項 56 71 84 98 116 其它流動負債 12 39 39 39 39 非流動負債 7 37 37 37 37 負債合計 75 174 184 198 216 股本 141 141 141 141 141 其他權益工具 0 0 0 0 0 資本公積 459 444 444 444 444 其他綜合收益-4-8-8-8-8 盈余公積 28 34 41 50 61 未分配利潤 256 313 403 510 636 少數股東權益 0 0 0 0 0 股東權益 880 925 1,022 1,138 1,274 負債和股東

100、權益合計 956 1,099 1,206 1,336 1,490 資料來源：聚源數據，申萬宏源研究 050202220232024E2025E2026E毛利率EBITDA MarginEBIT Margin0102030202220232024E2025E2026EROEROIC-50050202220232024E2025E2026E收入同比增長凈利潤同比增長02040202220232024E2025E2026EP/EEV/EBITDA 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第33頁 共33頁 簡單金融 成就夢想 信息披露 證券分析師承諾 本報告署名分析師具有中國證券業協會

101、授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告,并對本報告的內容和觀點負責。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。與公司有關的信息披露 本公司隸屬于申萬宏源證券有限公司。本公司經中國證券監督管理委員會核準，取得證券投資咨詢業務許可。本公司關聯機構在法律許可情況下可能持有或交易本報告提到的投資標的，還可能為或爭取為這些標的提供投資銀行服務。本公司在知曉范圍內依法合規地履行披露義務?？蛻艨赏ㄟ^ 索取有關披露資料或登錄 信息披露欄目查詢從業人員資質情況、靜默期安排及其他有

102、關的信息披露。機構銷售團隊聯系人 華東組 茅炯 021-33388488 銀行團隊 李慶 021-33388245 華北組 肖霞 010-66500628 華南組 李昇 0755-82990609 華東創新團隊 朱曉藝 021-33388860 華北創新團隊 潘燁明 15201910123 股票投資評級說明 證券的投資評級：以報告日后的 6 個月內，證券相對于市場基準指數的漲跌幅為標準，定義如下：買入（Buy）：相對強于市場表現 20以上；增持（Outperform）：相對強于市場表現 520；中性（Neutral）：相對市場表現在55之間波動；減持（Underperform）：相對弱于市場表

103、現 5以下。行業的投資評級：以報告日后的 6 個月內，行業相對于市場基準指數的漲跌幅為標準，定義如下：看好（Overweight）：行業超越整體市場表現；中性（Neutral）：行業與整體市場表現基本持平；看淡(Underweight）：行業弱于整體市場表現。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀點與信息，不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。申銀萬國使用自己的行業分類體系，如果您對我們的行業分類

104、有興趣，可以向我們的銷售員索取。本報告采用的基準指數：滬深 300 指數 法律聲明 本報告由上海申銀萬國證券研究所有限公司（隸屬于申萬宏源證券有限公司，以下簡稱“本公司”）在中華人民共和國內地（香港、澳門、臺灣除外）發布，僅供本公司的客戶（包括合格的境外機構投資者等合法合規的客戶）使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶?？蛻魬斦J識到有關本報告的短信提示、電話推薦等只是研究觀點的簡要溝通，需以本公司http:/ 網站刊載的完整報告為準，本公司接受客戶的后續問詢。本報告是基于已公開信息撰寫，但本公司不保證該等信息的真實性、準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參

105、考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，不應視本報告為作出投資決策的惟一因素?？蛻魬灾髯鞒鐾顿Y決策并自行承擔投資風險。本公司特別提示，本公司不會與任何客戶以任何形式分享證券投資收益或分擔證券投資損失，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私

106、人咨詢建議。本公司未確保本報告充分考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。本公司強烈建議客戶應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。市場有風險，投資需謹慎。若本報告的接收人非本公司的客戶，應在基于本報告作出任何投資決定或就本報告要求任何解釋前咨詢獨立投資顧問。本報告的版權歸本公司所有，屬于非公開資料。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記，未獲本公司同意，任何人均無權在任何情況下使用他們。